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利率市场化影响几何?--我思故在

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750100nyfn.html

息差—利率市场化影响几何

 

当前,支撑中国银行业高盈利的核心因素是政策性利差;未来,基准利率的放开和利率市场化势在必行。利率市场化对商业银行的净息差究竟影响如何?看看国外。

1960年代,美国通胀率不断提高,推动了市场利率的明显上升;证券市场高速发展,直接融资市场越来越发达。而银行业受到Q条款的限制,在竞争中越来越处 于不利的地位,大量的银行经营出现了问题,全社会的信贷供给量减少。在此背景下,废除Q条款和实现利率市场化被提上日程。

1970年,美国取消金额10万元以上、期限3个月以内的定期存款的利率限制,拉开了其长达16年的利率市场化之路的大幕。

初期,银行业受到的冲击较大,息差水平明显下降:1970年至1974年的5年间,美国银行业的净息差下降了74个基点,降幅达到了19%。但在随后的10多年间,净息差并没有继续下降,而是进入了一个持续上升通道,开始稳步反弹至利率市场化前的水平。

总体来看,在1984年利率市场化过程结束时,美国银行业的净息差为3.77%,相比于1969年3.79%的净息差水平仅仅下降了两个基点,净息差的走势是一个先降后升的过程。

理论上,利率管制的取消将不可避免的引起存款成本率的上升,从而导致银行存贷利差的收窄,进而引起净息差的下降。从美国的经验看,这句话只说对了前半句:利率市场化本身确实会引起存款成本率的上升,但是存款成本率的上升却未必会导致存贷利差的收窄。

美国银行业1983年的存贷利差为3.53%,1970年为3.41%,存贷利差不降反升了12个基点。主要原因是在存款成本率提高的同时,贷款收益率也有相应的提高,而且增加的幅度超过了成本上升的幅度。

但贷款收益率的提高并非没有代价,与贷款收益率持续提升相伴的是银行业信用成本率的不断攀升。整个60年代,美国银行业的平均信用成本为0.17%,而 1970至1984年间的这一数值急剧升高到了0.49%。尽管信用成本率的上升一部分是因为外部经济形势的变化——70年代的美国经历了滞胀,但也有一 部分是由于银行为了追求高的收益率,主动选择了高风险的经营模式,增加了对于杠杆的使用和高风险类贷款的投放,从而加大了贷款的整体风险。

扣除信用成本之后的拨备后净息差是衡量银行盈利能力的一个更加客观指标。观察美国银行业,利率市场化引起了拨备后净息差的显著下降:从1970年的3.71%下降到1984年的2.84%,降幅23%。

在利率市场化漫长进程中,日本银行业净息差的走势与美国类似,呈现出一个非常明显的“V”型:最初的几年,净息差水平显著下降,从1982年的2.2%下 降到1987年的1.6%,降幅达到27%;之后,净息差水平开始稳步反弹,到1990年已经重新达到1.95%的水平;1990年之后受金融危机的影 响,日本银行业的息差水平再次下降。

不考虑90年代开始的经济危机的影响,日本银行业的信用成本在利率市场化期间尽管有波动,但一直维持在0.2%以下的水平。同样考察拨备后净息差指标:日 本银行业的拨备后净息差从1982年的2%降低到了1990年的1.9%,降幅仅仅为5%。相比于美国,日本银行业在整个利率市场化过程中受到的冲击更 小,这主要得益于其一直维持在低位的信用成本。

从美国和日本的经验看,在利率市场化开始的3到5年内,银行业的净息差会明显下降,降幅在20%左右。主要原因是利率管制的放开会导致商业银行获取资金的 成本大大提高,而此时商业银行尚未来得及调整自己的经营模式或者是模式的调整效果尚未完全显现,收益率没有得到相应的提高。 

目前,中国商业银行的存贷比普遍徘徊在75%的红线左右,随着监管当局对于存贷比指标的再监管,商业银行对于存款的竞争将日趋白热化。因此,对于存款利率 的管制一旦放开,商业银行的存款成本率将会显著上升,从而引起存贷利差的收窄,净息差的水平也会相应降低。也就是说,与美、日一样,在利率市场化的最初几 年,中国银行业的净息差将不可避免地下降。

如果将利率市场化的全过程作为一个整体来观察,会发现利率市场化并不会必然导致银行业净息差的大幅下降:美国利率市场化后3年(1985-1987)的净 息差均值为3.79%,高于利率市场化前3年(1967-1969)的均值3.41%;日本银行业净息差在整个利率市场化过程中仅仅下降了5%。内在原因 是:随着利率市场化的推进,商业银行会主动调整自身的业务模式,努力开发新的业务来提高资产收益率水平,以抵消计息负债成本率上升所带来的不利影响。

但是,如果考察扣除了信用成本的拨备后净息差,利率市场化还是造成了美国银行业息差水平将近17%的下降。所以,决定利率自由化对于银行息差水平总体影响 的核心因素应该是银行自身业务模式的调整:如果银行能有效地调整自身经营模式,在良好风险控制的基础上实现生息资产收益率的持续提升,那么其净息差水平不 仅不会下降,反而可能上升。

目前,中国的银行业正积极探索转型,而利率市场化将会加速这一过程。美国和日本银行业的应对措施值得借鉴:1.转型是必须的,只有通过转型来提高收益率水 平才能有效缓解成本上升的压力;2.风险的控制至关重要,如果伴随高收益率的是高信用成本,那么银行的转型只能事倍功半,实际净利润的减少仍然不可避免。


利率 市場化 市場 影響 幾何 我思 思故 故在
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Google發起總攻:多線作戰,勝算幾何?

http://www.yicai.com/news/2012/06/1856566.html
6月似乎是硅谷的新產品發佈季,蘋果在一年一度的WWDC上剛剛發佈了帶視網膜顯示的全新Macbook Pro系列和iOS 6,幾天後微軟的Surface就接踵而至。

你方唱罷我登台,在剛剛召開的Google的I/O大會上也是新品不斷,最新的Android(Jellybean)、Google Glass,Nexus7平板電腦以及新的多媒體設備Nexus Q在第一天就悉數端出,令人眼花繚亂。

因此,只要留意一下Google的發布和相關報導,你也許就會注意到Google正在全面出擊,多線作戰。

這家公司仍然是搜索和廣告之王。Android發展得也相當不錯,儘管其對Google業務的財務影響尚不得而知。Google Apps和Google Chrome OS在企業、零售商、航空、學校等領域開拓出來的市場也相當可觀。Google Maps、YouTube還是市場領先。但是Google做的事情遠不止這些,下面的這份戰役清單也許有助於你理解Google的這場規模宏大的史詩戰爭 和它所面臨的巨大挑戰。多線出擊是兵法大忌,Google的各場戰役勝算會有多少呢?

與蘋果之戰

智能手機:Google的Android跟蘋果的iOS激戰正酣。據稱其日新增激活量已達一百萬,現有的Android設備已有4億。

平板電腦:Google剛剛發佈Nexus 7,要從蘋果的市場霸主iPad虎口奪食

電視:Google TV Vs Apple TV,戰役延伸到了家庭客廳這裡

云:Google Drive Vs iCloud

地圖:Google Maps Vs Apple Maps

電子錢包:Google Wallet/Play Vs Apple iTunes平台

電子媒體:Google Books,Google Music VsiTunes和iBooks

與微軟之戰

操作系統:Google's Chrome OS Vs 微軟Windows系列

辦公套件:Google Apps Vs 微軟Office

智能手機:Google Android versus Microsoft Windows 8 platform

平板電腦:Google Nexus 7 Vs 微軟Surface

云平台:Google Cloud Vs 微軟Azure

云存儲:Google Drive Vs 微軟Skydrive

搜索引擎:Google Search Vs 微軟Bing

與Amazon之戰

平板電腦:Google Nexus 7 Vs Amazon Kindle Fire。

智能手機:Google Android平台 Vs Amazon Fork。

云平台:Google Cloud Vs Amazon Web Services。

電子錢包:Google Wallet Vs Amazon支付系統。

電子媒體:Google Books、Google Music等 Vs Amazon Music、Books和Media

與Facebook之戰

社交網絡:Google+ Vs Facebook

即時通訊:Google messaging Vs Facebook Messaging

照片管理:Google Picasa Vs Facebook Photos

廣告平台:Google Ad平台 Vs Facebook Ad平台

搜索引擎:Google Search Vs Facebook Social Discovery

其他的零星戰役

Google Drive Vs DropBox

Google Nexus Q Vs Sonos

Google Local Vs Yelp

Google Wallet Vs Paypal、Square

Google Search Vs Twitter

Google+ Vs Twitter

Google YouTube Vs Hulu等

人才之爭

看著Google的戰線拉得這麼長,不禁讓人想起歷史的那些教訓。羅馬帝國、拿破崙戰爭,還有奧斯曼帝國,這些歷史上的巨頭都曾多線作戰,雖曾經輝 煌一時,但最終還是輸得很慘。究其原因,還是其中的人力成本太高了。Google也會面臨類似的困境。沒錯,Google是有錢,富可敵國,但是哪怕它擁 有數以萬計的員工,也仍舊缺乏足夠的力量來全面開花,拿下所有戰役。現在Google不得不接二連三地收購公司來吸納人才,但這還不夠。在現在群雄並起的 大環境下,Google不再擁有吸引天才不斷加盟的壟斷性優勢。總有人開出的條件比Google更好,總有些公司在某些方面做得比Google更棒。如果 Sauqre有位置的話為什麼要呆在Google Wallet團隊呢?如果Facebook向你招手的話,為什麼還要向Google看回頭?如果你可以辦個Instagram出來並拿到數十億美元的話, 為什麼還要呆在Google那裡當個產品經理(參見2年時間從0到10億美元:Instagram崛起的偶然+必然)?

動物兇猛

Google崛起的頭10年時間裡,實際上缺乏真正的競爭對手。Yahoo由於對基於搜索的廣告反應遲鈍,所以並沒有對Google的搜索技術構成 太大的威脅。微軟彼時仍專注於軟件業務,所以跟Google較少正面衝突。但到了本世紀的第二個10年時,Google的周圍已經是虎狼環伺—從蘋果、 Facebook這些巨擘到Dropbox、Square等新貴,個個都是如狼似虎,更加兇猛、更加專注、更加飢餓,Google還能那麼好過嗎?

禍起蕭牆?

此外,Google不斷嘗試在新的領域封疆拓土,但卻可能在自己的核心地帶禍起蕭牆、後院起火—把Google+注入到搜索結果似乎正在引起用戶的不滿。

大膽突破?

Google之所以在競爭中脫穎而出,就在於它的大膽。在網絡泡沫時代,當搜索似乎已經走入死胡同時,Google硬生生殺入這個領域,做出了更好 的搜索引擎。當廣告陷入泥潭時,他們把文字廣告的創意變成上百億美元的金錢帝國。他們相信軟件會真正成為企業內部的智能的理念充滿野心,極具未來主義。 Google Mail和Google Maps是另兩個從小做大的例子。不過或許最能代表Google膽識的還是Google Glass,這款未來主義產品也許恰恰代表了Google總想要先人一步的決心。

也許Google需要的並不是全面勝利,而是找到統治未來市場的突破點。


Google 發起 總攻 多線 作戰 勝算 幾何
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張藝謀價值幾何

http://magazine.caixin.com/2012-08-24/100428091_all.html

 今年62歲的著名導演張藝謀是繼續簽約影視公司還是自立門戶,正在投資界和影視界引發波瀾。

  最新消息是,張藝謀已決定不再簽約任何影視公司,而將於上海成立規模為20億元「張藝謀文化產業基金」。私募股權基金(PE)和名導,將以何種方式結合?投資電影的風險和收益將如何在資本和名氣之間分攤?目前一切還是未知數。

  華誼兄弟(300027.SZ)董秘胡明介紹,目前雖然國內一線導演演員的絕對價格還遠低於美國好萊塢,但國內大成本影片的導演、明星片酬與片 場及後期製作成本比例已達到六四開,而好萊塢的這一比例為四六開。胡明分析,國內這種人員要素成本佔比較高的現象還會持續一段時間,主要是因為目前國內影 視行業投資過熱,抬高了導演、演員等人力要素的價格。因此,目前國內優秀導演、優秀劇本、優秀電影的缺乏,已不能簡單歸咎於商業激勵不夠。

天價合約

  導演張藝謀和製片人張偉平曾是電影圈的黃金搭檔,兩人合作16年,拍攝了11部影片,張偉平任董事長的新畫面影業公司非張藝謀的片子不拍。但今年3月開始,不斷傳出兩人分手的消息。

  8月22日,張偉平在接受媒體採訪時承認, 去年12月11 日《金陵十三釵》首映那天,是他最後一次見到張藝謀。「我現在跟他沒啥關係了。」此語證實了張藝謀與新畫面的合作已然告終。

  多個消息源確認,張藝謀在過去數月間一直在找影視公司洽談合作。一位知情人士告訴財新記者, 張藝謀曾通過編劇劉恆找到小馬奔騰。劉恆是後者的簽約編劇。小馬奔騰董事長李明承諾自掏腰包來邀請張藝謀加盟。該知情人士解釋說,由於金額巨大,如果讓正在上市通道中的小馬奔騰公司出錢,未來上市時會拖累賬面業績。

  據接近交易的人士稱,雙方相談甚歡,李明開出的價碼是現金上億元,之外還有票房分成、股權等。

  但不久後,小馬奔騰收到了張藝謀的回覆,感謝之餘,稱不得不回絕,因為有人開出了更優厚條件。於2009年成立的萬達影視公司向張藝謀開出的天價,是數量級的變化,談判的具體條件市場傳言甚多,每個版本都接近10億元。

  版本一是萬達給張藝謀開現金、股權、票房分成總價不下於10億元。其中現金2億元,期限只有2年,只拍2部片子,外加每年2000萬元的固定運營費用。

  另一位資本市場人士稱,另一版本是現金2億元,8年8部戲,平均每部片子攤銷成本2500萬元。此外,每拍一部片子還有導演費,文藝片3500 萬元,商業片4500萬元。這樣算來,每部片子付給張藝謀的成本為6000萬元-7000萬元,8部片子共計5.6億元,再加上票房分成等,總價也有可能 接近10億元。

  對此,萬達集團總裁助理、新聞發言人劉明勝告訴財新記者,「就我所知,這些數字都不準確。」但他不願披露有關詳細數據。

  「目前為止,我們與張藝謀的簽約談判還在進行中。」萬達影視總經理宋歌8月13日回應財新記者。

  張藝謀及其助理龐女士截至財新記者發稿時未回覆。

  近日 ,一位關心此事的資深業內人士透露,目前張藝謀與萬達集團的簽約談判也已陷入停滯。財新記者8月21日致電萬達,宋歌以「不是集團新聞發言人」為由拒絕答覆,劉明勝也未予回覆。

  「張藝謀未通過經紀人與企業談判,而是親自上陣。」一位接近談判的業內人士告訴財新記者。



和PE結合?

  「張藝謀已不甘心給別人做嫁衣了,他要自己單干。」前述業內人士說。

  文化產業投資界人士稱,曾收到中介機構發來的通知,稱張藝謀將與上海坤宏傳媒成立一家文化產業投資基金,首期募集資金20億元,主要投資於電影等文化類項目,希望有關機構參與投資。

  坤宏傳媒公開資料有限,只顯示其與迅雷網絡、航美傳媒、一壹影視投資基金聯手打造的基金規模在5億元左右,曾在上海電影節期間嶄露頭角。但無論 是在PE界還是文化投資領域,坤宏傳媒都不算知名公司。該公司的自我簡介稱其為一家多領域的投資控股集團公司,涉及領域包括金融、地產、能源、傳媒等,也 有娛樂營銷、影視劇投資製作、藝人經紀的業務,至今成立約三年。從其公開資料看,簽約了四名藝人,但均屬於不知名的小演員。

  坤宏傳媒負責人王女士向媒體表示,「對於具體合作方式和細節目前還不便多談」,並對媒體稱張藝謀將主導基金的運作等說法表示憤慨,認為這影響到了具體的談判進程。

  從PE的運作常識而言,這家以張藝謀為概念的文化投資基金如若成立,需要遵循PE的運作規律,具體的運作要看基金管理公司和投資人之間如何約 定,最終條件未必會大幅優於張藝謀和前述影視公司之間的合同。在資金量和運作空間加大的同時,PE投資人對項目的約束也可能會加大,對基金管理人的專業水 準要求也會很高,否則在募集資金階段就會遭遇尷尬。

  目前這家基金的進展不明。一位國內大型投資基金投資經理說,「我們很關注,但最近好像又沒有動靜了。」

  前述業內人士認為,如果能自立門戶成立文化產業投資基金,張藝謀或許可以更大程度發揮他的金字招牌。

  一位文化產業投資人告訴財新記者,一個導演的創作生命總是有限的,張藝謀的片子現在主要是副導演在主抓。再如《三槍拍案驚奇》,是由他女兒張末擔任剪輯。

  一位電影產業投資人認為,張藝謀固然還可繼續消費其盛名,但投資者也未必只認導演,而要看基金儲備的項目,也不會侷限於只投張藝謀拍的片子。

  關於此類基金的投資策略,該人士認為,應該是「幾個大項目配幾個小項目」的投資組合。比如投10部片子,幾億、幾千萬、幾百萬的各佔30%,靠大製作的片子來賺錢,靠小成本的片子平衡風險,並且應包含不同的影片風格。「這與基金經理投資股票是一個道理。」

  也有投資人更多看重張藝謀身邊的項目儲備資源。「張藝謀畢竟身邊會吸引一批名編劇。從這個角度講,該基金融資不會有太大問題。」 熟悉電影界、目前主業是電影融資的孫大一說。

  達晨文旅投資管理公司執行總裁趙小兵認為,張藝謀過往影片之所以有著優秀的票房記錄,與張偉平超強的商業談判、營銷能力密不可分。如果名導演成立個人電影基金,投資人首先考慮的是除了影片創作之外,是否建立了完善的營銷發行團隊,「否則花錢不會踏實」。

名導效應

  名導演對影視公司的估值,影響究竟有多大?「從創業板開始申報的時候,我就試圖在回答這個問題,但始終未有最佳答案。」一位負責影視文化板塊的 投行保薦代表人說。擁有中國最賺錢導演馮小剛的華誼兄弟發行市盈率為69.71倍,而側重電視劇投資的華策影視(300133.SZ)達到85.43倍。

  但今年2月8日凌晨,馮小剛在微博上的一句「對拍電影沒有企圖心了」,引發華誼兄弟股價在2月8日-10 日累計下跌0.2%,而同期創業板整體上漲3.74%。

  另一位投行人士坦言,華誼兄弟的業務過於依賴馮小剛。據華誼兄弟2011年半年報,上半年營收3.31億元,其中電影的業務收入佔主營收入 42.5%,馮小剛執導的《非誠勿擾II》對電影業務收入的貢獻率高達69.83%,佔上半年總營收29.64%。「所以華誼兄弟也在簽約陳國富,啟用烏 爾善等新導演。」

  《山楂樹之戀》的編劇顧小白認為,「往後三五年片子能否賣座,第一是看演員陣容,第二要看題材。導演的號召力會變得相對沒有那麼重要。片子如果不賣座,導演會被認為是首要原因,其次是劇本的題材和質量。」

   「烏爾善執導的《畫皮II》的票房已超過7億元,目前是華語電影票房最高的一部。」華誼兄弟董秘胡明告訴財新記者。這超過了張藝謀的新片《金陵十三釵》。

  影評人釋凡認為,「萬達初涉影視製作,亟需出作品,肯定渴求大導演。」更重要的是,業界認為萬達之所以能開出高價,更是為了打造文化地產的概 念。一位業內人士介紹,華誼兄弟開發的很多文化地產都打上了「馮小剛」概念。如今年籌建的「觀瀾湖•華誼•馮小剛電影公社」項目,馮小剛工作室持有項目公 司5%的股權。

  從2001年至2008年,張藝謀負責了數部中國奧運會、世博會的宣傳片,以及2008年北京奧運會開幕式、2009年天安門國慶60週年聯歡晚會等,逐步被籠罩上「國家級導演」的光環。

  今年7月,張藝謀被曝出曾於2010年給鐵道部宣傳片做冠名製片,收取佣金250萬元,在原鐵道部部長劉志軍案發後也備受關注。

  張藝謀與王潮歌、樊躍合作創辦的印象創新藝術發展有限公司,開創了中國實景演出之先河,先後出品《印象劉三姐》《印象麗江》《印象西湖》《印象海南島》《印象大紅袍》《印象普陀》等「印象」系列大型山水實景演出,已成為當地文化創意產業的成功範本。

  一位文化產業投資人表示,「印象」系列演出與電影相比,是一種可持續性的商業模式,「電影上映一個月就完了,而一場印象演出可以演成百上千次。」公開資料顯示,僅「印象麗江」就已演出達2771場。

高風險投資

  「名導的商業價值可能已經被過度開發甚至透支。因為中國一線導演太少,不超過5個。而好萊塢的一線導演至少有20個。」一位影視研究人士表示。

  業內人士介紹,電影成本主要分為人員片酬、製作成本、宣傳發行成本三部分,根據影片的類型有不同比例。導演的薪酬方案主要有三種:第一種是固定年薪,從幾十萬到上千萬不等,再加片酬;第二種是年薪加票房分成;第三種是年薪、票房分成加公司股權。

  在美國好萊塢成熟的產業鏈中,反壟斷法規定,經紀公司、製作公司相互之間要隔離,導演和演員只能簽約經紀公司。好萊塢的一線導演,如卡梅隆、斯 皮爾伯格等片酬高達3000萬美元,與一線男星等同,並能獲得整個美國市場扣除院線分成外20%-50%的票房分成。但好萊塢導演一般不會獲得製作公司的 股權。

  另外好萊塢影視製作公司會與導演、編劇和大牌明星簽下「優先選片權」(first look deal),即簽約影視公司付費優先看項目計劃以決定是否投資,但這樣的費用最終將被納入電影製作費用中。

  在好萊塢,大製作的商業片的宣傳發行成本佔到總成本的30%左右。中國電影的宣傳發行成本這幾年也已迅速上升。胡明透露,電影《畫皮II》的宣發費用佔成本的比例已接近國際水平。

  雖然各種要素的價格已經迅速接近國際水準,目前在影片拍攝過程中,中國的投資人仍無太多機會參與到成本控制中,亦無渠道控制風險。「成本控制是製片人考慮的。」一位電影投資人表示,「中國沒有保險公司參與電影行業。」

  這也是中國電影融資環節與好萊塢成熟體制之間的一大迥異。在好萊塢,保險公司、銀行等金融機構都可能參與影片的融資,電影完成保險(completion bonds)是電影融資的必要環節。「但目前在中國,沒有保險公司有這樣的產品,監管部門對此也較保守。」

  「電影本身是高風險的投資。現在投資人都恨不得你落實了劇本、演員、導演,甚至發行檔期後,才投錢。」 孫大一介紹,「光畫一張大餅,是不會有人信的。」■

  本刊實習記者劉卓哲對此文亦有貢獻


張藝謀 價值 幾何
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轉帖虎嗅文章: 視頻聯盟,「盟」出商業價值幾何? 二月立春

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6cba217801017xz3.html
文中的數據分析不錯,至於結論,還需要再斟酌一下。
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伴隨著2012年8月20日「優酷土豆集團公司」的正式成立,這樁3月12日掀起的巨頭合併大劇告一段落,而就在這5個月的時間中,藉著優豆合併的「東風」,各種視頻聯盟紛紛如雨後春筍般冒了出來。
公司需要什麼樣的聯盟?什麼樣的聯盟是最有前景?是當下視頻界人們關心的話題之一。

先是線影視點播平台風行網宣佈,獲得SMG控股的百視通3000萬美元戰略投資,後者同時成為風行的第一大股東。而後騰訊、搜狐、愛奇藝三家「富二代」在 4月24日高調宣佈成立視頻內容合作組織(VCC),並稱將聯合購買電視劇版權。加之此前樂視網與CNTV的互聯網電視機頂盒業務合作,在這不到一年的時 間中,大大小小所謂的視頻聯盟多達十餘個。

視頻界流行搞聯盟的背景,可以用雪球財經分析師如下分析來解讀:「由於產品形態不足以構建強大的護城河,使得視頻行業同質化競爭嚴重,內容採購沒有議價能力、廣告提價能力有限,盈利困難,這是包括優酷在內的所有網站的通病。」
由此,各種視頻聯盟的目的大致相同,無非為了壓低版權費用、加強內容能力、開拓渠道,最終提高廣告議價能力。
但每家聯盟是否皆能如願,則不一定。

優酷土豆:虧損+虧損=賺錢?
高同質化的橫向合併在歷史上並不罕見,惠普+康柏,阿爾卡特+朗訊等就是IT界耳熟能詳的例子。但很可惜,根據美國SEC的統計,在經歷橫向合併後能產生協同效應的公司不超過30%,而合併後留存下來的上市公司股票最終跌破「合併價「的概率高達90%。
優土合併案的執導者不畏歷史。在古永鏘們看來:通過合併形成寡頭壟斷,從而降低版權採購價格,減小運營及寬帶成本,提高廣告議價能力,最終實現公司盈利。
故事是否會想主人翁想像的那樣發展下去,從優酷的二季度財報中,我們可以看到一些端倪:
1、優酷運營成本和總收入呈上升趨勢趨同,均為同比增長了96%。據此可以預計,合併土豆後,雖然優土集團可以在管理費用上可能會削減一筆開支,但佔據打頭的運營費用恐怕很難降下來;
2、內容成本佔總收入的比例正在逐步走高,由25%升至了37%。這部分成本可隨著優土的合併採集而降低(有業內人士分析會降低3成);
3、廣告商平均廣告投入從每單元人民幣90萬元增長到每單元人民幣170萬元同比增89%這對於優酷絕對是天大的利好,儘管該投放價格仍和電視相差甚遠,但足以證明廣告主在逐步認可網絡視頻的價值,而且合併後的廣告價值可能會進一步的提升。

看上去還不錯。但以上二、三兩點的成立,需要有一個前提——優土的流量要穩定增長。但就目前的情況來看,在各份數據中,都在證明著一個事實:宣佈合併後,優土流量雙雙下降了。

转帖虎嗅文章: <wbr>视频联盟,鈥溍蒜澇錾桃导壑导负危

「至於雙品牌運行,想想當年惠普跟康柏的例子吧。要麼幹掉一個,要麼差異化運營,短期內估計是後者,一個走高端,一個當槍使。看看土豆的數據:廣告收入佔 優酷比例從11年Q1開始的六個季度分別是76%,68%,61%,58%,53%,47%,43%。相信接下來會進一步下降,土豆隨著整合的深入將成為 優土集團大利益的犧牲品,有所得必有所失,有時候適當的放棄也是一種戰略。」 愛奇藝網財務高級總監李亦鵬博文中對優土後的運營有著這樣的判斷。

優土的合並不能改變流量渠道受制於人的現實。優土均是獨立的視頻網站毫無渠道性可言,同時網頁端視頻的客戶粘性相對較低,在百度搜索推出視頻整合搜索應用 後,所有視頻網站的權重均被調至愛奇藝之後,由此導致的則是電視劇和電影客戶的大量分流至愛奇藝中,而這一部分視頻又是廣告主最看重的。
此外還有一點也將對優土形成挑戰——數字電視,「作為廣電業的門外漢,互聯網公司的通常會對廣電總局嗤之以鼻,在初期甚至在一些方面有意無意的在和總局對著干,比如盜版,比如牌照,因為他們之前沒有經歷過那種廣電總局『生殺予奪』的感覺。」曾在多家視頻網站履職的@邱天叔叔(邱天)說道。這客觀上導致優土等視頻網站與廣電關係不甚親密。

因此表面上優土「聯盟」在PC端可實現繁榮,視頻內容、寬帶成本會下降、廣告主的認可度會上升。但隨著百度持續進行流量導出、優土對電視劇電影獨佔性的匱 乏、以及未來數字電視帶來的野蠻生長,如果不再次通過收購或注資的形式引入新資源,恐怕優土最終歸宿可能只是如今HP電腦的樣子。

搜狐騰訊愛奇藝:競爭對手裝啥兄弟
搜狐視頻、騰訊視頻、愛奇藝相比優酷土豆等由零創業,這三家的特點都不言而喻——都是含著金鑰匙出生的。作為曾經第二梯隊的代表性團隊,為了能夠在概念上來對優土做出威懾,一個叫做「視頻內容合作組織」(VCC)的東東誕生了。

聯盟效果如何?TechWeb曾在5月底最新整理了12部熱播電視劇的播放情況,可以看出一些端倪。

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此前,搜狐視頻和愛奇藝同時買進了經典美劇《老友記》十季,而作為VCC成員的騰訊視頻卻沒有加入採購隊伍;不僅如此,6月15日,優酷、土豆、愛奇藝、 PPTV和騰訊視頻首次聯合購劇,而此次被VCC「排除出外」的則是搜狐視頻。一時間,有關「聯盟並無實質意義,VCC名存實亡」更是眾說紛紜。

畢竟,作為直接競品的大佬,誰會甘心三者的同質化呢?
在騰訊財大氣粗的身影之下,內容方面,搜狐視頻的自制路線和愛奇藝的娛樂范值得一審。

搜狐:在Hitwise和艾瑞的數據中均可以看出,搜狐視頻的流量已經超過土豆升至所有視頻網站的第二位,而其近期最大的動作則是在自制劇 上大下功夫,其中官方更是宣傳《貓人女王》獲得了超過1.8億次的點擊量,至於視頻內容的採購,則呈現謹慎的態度,例如近期熱播的《北京青年》、《江湖兒 女》、《童話二分之一》三劇,搜狐均未參與採購,可見在連續推出多款自制劇嘗到了甜頭的搜狐,思維正在悄然改變。
但對於搜狐視頻來講,其劣勢也非常明顯,一方面是品牌的的獨立性不足,對於大眾,人們大多還在將其作為門戶的一個子頻道來看待,對於志在上市的搜狐視頻來 說,這並不能算做一個好消息。另一方面,母公司的財力相較百度騰訊仍顯劣勢,而版權劇的減少和自制劇的上升也凸顯其運營思路。

相對於騰訊和搜狐,愛奇藝鮮明的「娛樂范」是其勝負手。從網站頁面上可以看出,搜狐和騰訊都是按照電影/電視劇來分,其次再是娛樂視頻,而愛奇藝則是反其道而行之,不僅娛樂板塊置於頁面的首屏,更是在自制劇《第二夢》中大打「蒼井空牌」,充分表現出了其區隔度。
此外,先前提及百度視頻搜索的」小變化「更是為愛奇藝留足了空間——搜索中所有視頻網站的權重均低於愛奇藝,也就是如果三者的版權相同,那麼絕大多數的百度流量是絕對不會淘出愛奇藝的掌心的。

由上可以看出,VCC只是一種概念性的輸出,告訴版權商「你不要只便宜了優土,我們參也是干兄弟」,但結盟背後,三者無一不都留著自己的「後手」。

風行+百視通:抱大腿求生存
「風行網宣佈將廣告縮短至15秒,是行業內近期首次主動縮減廣告時間。」這是風行網少有的在大眾面前高調宣佈自己的戰略。當然此前也「高調」過一次,那就是「百視通投資3000萬美元,並以35%股權成為風行在線的第一大股東。」

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「如果說其他網站是主動抱國家大腿的話,這次百視通的入股,則更像是一種投桃報李。」接近風行網內部的人士向虎嗅這麼說,「儘管百視通仍然是國企背景,但 做事風格則相對激進,考慮到SMG儘管有很多落地的頻道,但仍苦於沒有網絡視頻的入口,在考察了多家以後,發現風行還算是一家發展的相對良性的視頻網站, 風行也認為有了百視通的支持畢竟很多版權方面的問題會好很多,因此這樁『雙贏』的婚事就簽訂了。最令人感到意外的是,作為國企的百視通居然並不干涉風行網 的任何日常運作。」

風行網作為客戶端視頻公司中的一家,由於其自身還運營著遊戲和平台商城,所以在營收上較為健康,」在和百視通合併後,好的地方是版權費用應該會降低 30%-40%,但也會有不好的地方,因為SMG的版權意識極強,所以在入股後,風行在內容上會有一定的損失,不過我們更需要的是那些獨佔性的資源。「 「最新一期的《中國達人秀》,風行網就會擁有獨家的網絡版權。」該接近內部的人士談到。

如此看來,可以預見到的是,儘管目前諸多排行榜上還無法在前列找到風行網的名字,但隨著百視通內容的獨家內容的輸入,和IPTV流量的引入,也許未來市場上也會有風行網的一席之地。
如果說,有了百視通背景,風行網可以充作視頻界一枚小玩家,後面這位,則更像是一家能夠挑戰優土權威的公司。

樂視+CNTV,真正值得重視的大玩家
2010年8月12日,一家「不知名」的網絡視頻公司在國內A股上市了,那時「樂視網」這個名字引起了業界的一片嘩然,因為相比納斯達克,國內的上市要求 是無比嚴苛的,光是其中「連續三年盈利」這一標準,就讓無數國內互聯網公司望洋興嘆。彼時樂視網的網站,還是一個簡陋的不能再簡陋的頁面,但招股書中的這 樣一句話,讓大眾明白了它的真面目:「截至2010年4月,樂視網擁有電影版權2324部,電視劇版權43097集。去年國內出品的票房收入排名前20部 影片中,樂視網獲得了其中13部影片的網絡版權。」

「回頭想想,相比其他視頻網站的燒錢賺吆喝,樂視網更像是一家回歸商業本質的公司,因為他們老闆的唯一目的,就是『賺錢』。」視頻界人士邱天說道,「通過網絡視頻公司這樣一個概念,可以獲得很高的發行價,募資後立即再買版權,當時所有人都以為樂視網瘋了,因為那時的版權就像是一個笑話,那時最流行的就是盜版,各大網站都靠著盜版積攢著用戶,沒人理解樂視網在做什麼。」

但2010年11月12日國家廣電總局下發《廣播影視知識產權戰略實施意見》後,每一家希望玩版權「貓膩」的大型視頻網站不得不承認,原先互聯網公司們所 制定的」潛規則「是如此的脆弱不堪,同時樂視網的確」樂「了,因為版權開始被熱炒,但這時視頻網站又開始進入了另一個誤區:「有錢就可以買到一切。」
網絡視頻資深人士張力(化名)向虎嗅說:「即使是發現了版權的重要性,但那時的愛奇藝依舊帶著百度那股『天下第一』的勁兒,龔宇(愛奇藝CEO)就曾在開會說道,不就是多花點錢麼,有錢還怕買不到東西麼?」

而此後今年4月份,樂視網《甄嬛傳》先「獨家」再分銷的故事,無疑是對那些互聯網大佬們的最有力的回擊,那時他們才發現,那家曾經破衣爛衫的山寨小站居然有了一點點互聯網的氣質。
以下是樂視網最近半年的流量增長。

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當然如果只是這樣,等到樂視網「版權庫」耗盡時,無疑它又會變成茫茫視頻網站中的一粟。
但樂視與CNTV合作,又開啟了它的一個新局。今年1月12日CNTV與樂視網宣佈達成戰略合作,將進軍互聯網電視機頂盒市場,其中樂視網獲利最大的便是 將其所有的內容都將會放到中國網絡電視台(CNTV)的集成播控平台之上。這裡的意義在於。在地方廣電網絡,樂視網只要接入了其機頂盒便可在當地的電視中 輸出自身的版權內容。屆時佔領了電視的樂視網無疑會對PC視頻造成相當大的衝擊。這麼一來,上游版權的獨佔性、下游PC端的流量上升、互聯網電視端的入口 搶佔,加上正現金流,這豈不是一個「全產業鏈」的故事?
但樂視要進入互聯網電視運營領域,也沒那麼容易,仍面臨政策監管風險。繼與CNTV合作後,樂視又在與一些地方電信運營商的合作。而後者又觸發了廣電的敏 感神經,有人質問「樂視網和電信運營商的合作,導致了視頻網站和電信運營商實際上成為了互聯網電視的運營商,而廣電總局授權的互聯網電視運營商CNTV則 成為了牌照費收取方」,這在廣電眼中是不被允許的。樂視與CNTV結盟,必須服從於後者是播控平台的定位、自己要甘心成為老老實實的內容合作提供方,否則 稍一越界,該聯盟就有可能被來自非市場方面的指令叫停失效。

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穩外貿政策作用幾何

http://magazine.caixin.com/2012-09-21/100440640_all.html

「穩外貿政策出台當然是利好消息,但是感覺出台晚了一些。」杭州五礦機械化工進出口有限公司董事長胡民對財新記者說,政策出台後企業經營者會有一定的觀望期,四季度很難見到效果,要到明年才能實現。

  國務院辦公廳9月18日公佈了《關於促進外貿穩定增長的若干意見》,16條措施是對一週前國務院常務會議出台的促進外貿穩定增長政策的詳解。內 容涉及加快出口退稅進度,確保準確及時退稅;擴大貿易融資規模,降低融資成本;擴大出口信用保險規模和覆蓋面;減免進出口檢驗檢疫收費等方面。

  商務部新聞發言人沈丹陽稱,這些政策措施,在國慶節前會出台具體細則,由商務部和有關部門共同下發。

  催生近期穩外貿政策的是持續低迷的出口形勢。7月以來,中國出口增速連續兩月在個位數低位運行,對於未來,各方均不樂觀。

  9月16日在廣東東莞舉行的部分省市外貿工作座談會上,商務部長陳德銘表示,全球經濟很可能長期低迷,復甦的曲折性和艱巨性進一步凸顯。今後一 段時間,外貿發展環境難有明顯改善,諸多負面因素疊加,將給外貿帶來更大挑戰。儘管堅持全年目標任務難度很大,仍要千方百計去爭取。

  中銀國際董事總經理程漫江認為,雖然出台的相關政策能夠為出口企業提供一定的支持,但是這也很難抵消全球經濟下滑帶來的負面影響,預計全年出口增長5%-8%。

  盤點近期的穩外貿政策,力度明顯低於市場預期。此前市場傳言部分產品出口退稅率上調至17%,即實現全額退稅,並未成為現實。不過,亦有多位外 貿企業人士對財新記者表示,出口退稅的上調空間並不大,對企業的實際影響也不大,更希望政策能穩定一些,這樣對國外的報價有延續性,便於接長單。

  對企業來講,最希望的是政府不要增加負擔,讓企業自己想辦法渡過難關,而非政策上隨外貿形勢頻繁變化。

  寧波發展研究中心主任閻勤對財新記者稱,眼前穩外貿只能是適應性調整和戰略性調整相結合,可能更加注重戰略性調整。世界經濟處於下行週期,只要把競爭力提高,在穩增長中就能發揮作用,更重要是為未來發展打下基礎。

作用不可過望

  胡民所在的杭州五礦機械化工進出口有限公司,2011年貿易增速高達78%,但目前已墜落至同比下降9%,他預計,全年可能會下降10%-15%。

  在他看來,問題主要出現內部而非外部。外部形勢雖然比較嚴峻,但需求還是有的,而4月以來,銀行信貸方面的變化,使得公司資金鏈緊張,帶來了很大壓力。

  由於浙江部分企業聯保、互保出現問題後,4月以來,以往合作的銀行開始偏向保守。公司作為改制企業,國有股是第二大股東,但銀行仍要求佔股超過 四分之一的第一大股東,連帶配偶家屬簽字擔保,承擔全部責任。雙方僵持不下,長達三個多月的時間,銀行只收回貸款而不發放新貸款。無奈之下,公司不得不更 換新的合作銀行,才平穩渡過難關。但在此過程中,經營不可避免地受到影響,部分客戶流失。

  近期,公司的訂單有所改善,歐洲、哥倫比亞的訂單都有,「單子面開始廣起來了」,胡民稱。

  山東煙台北方家用紡織品有限公司進出口分公司副總經理萬炳政也對財新記者表示,目前企業訂單與去年基本持平,還算比較穩定。現在影響最大的是資金問題,上下游工廠都面臨資金運轉不暢的問題。

  穩外貿政策中提及的「擴大貿易融資規模,降低貿易融資成本」,胡民認為,方向是對的,但效果如何,還要看政策的執行力度。

  與2008年外需急劇下滑不同,在一些企業人士看來,當下的出口低迷中,外需並不是主因。

  深圳一達通企業服務有限公司副總經理肖鋒對財新記者稱,雖然中國出口商品價格提高很多,但國外超市的「中國製造」並沒少,目前沒有其他國家和地區能替代「中國製造」的規模和品質。

  官方數據也證實這一點。今年上半年,佔全球出口近四分之三的30個國家(地區)出口增長3.2%,低於中國出口增速6個百分點,說明在全球範圍內,中國出口產品仍具有較強競爭力。

  肖鋒認為,國內出口企業感受到的訂單減少,並非因剛需減少,而是在資金風險增加的情況下,海外採購商只能分批採購,而且外貿的運作方式正在發生 變化,要求賒銷的比例開始增加。過去30多年,中國外貿大都採用現款現付方式。一位在廣東、浙江兩地從事紡織品出口的人士對財新記者稱,外貿行業利潤率並 不高,原先信用證付款在企業理解中已是賒銷,現在要求賒銷延遲付款,對資金佔用和流動性的影響很大,企業可能周轉不過來。即使做貿易融資,有時賺的利潤還 不如融資的利息高,這是變相造成訂單下降的原因。

  根據國家外管局《2012年上半年國際收支報告》,今年上半年,中國出口收匯率(貨物貿易跨境收入/出口)為91%,仍處高位,同比略降1個百 分點。但二季度出口收匯率僅為85%,相對一季度下滑較大,也低於2011年同期5個百分點。這一變化雖然受人民幣貶值預期下企業行為變化的影響,但也反 映了出口收匯受到2011年底以來境外流動性趨緊、交易對手資金狀況不佳等因素影響,出現一定的收匯風險。

  以中國出口信用保險福建分公司為例,今年前五個月共受理報損案件143起,同比增長30%,報損金額近3300萬美元,增長了1倍多。其中,歐洲市場報損53起,增長了212%。

  金融危機以來,中央多次提及擴大出口信用保險規模,提高出口信用保險覆蓋面,此次再度提及,但企業對此並不熱衷。山東一家紡織企業相關人士對財新記者稱,該公司曾經瞭解過出口信保,但是覺得費用相對較高,只能放棄,替代方式是在接單時儘量規避風險。

  前述在廣東、浙江從事紡織品出口的人士也稱,他曾與一些企業交流,企業對出口信用保險這些政策瞭解運用程度很低,「主要還是對國有企業、大型企業,小微企業用得比較少。」

  二季度以來,中央多次提出,要加快出口退稅進度,但效果呈遞減趨勢。前八個月,中國出口退稅6699億元,同比增長11%,增速明顯高於同期出 口增速。但今年下半年以來,出口退稅一改上半年動輒20%左右增速,進度明顯放緩,7月僅增長1.9%,8月則下降11.8%。

  前述山東紡織企業稱,近期出口退稅進度並沒有加快,與以前差不多,退稅週期仍為兩三個月。

  前述廣東浙江紡織品出口人士也稱,出口退稅進度沒有加快,主要是受地方財政收入不太好影響。企業通過有關係的、利益鏈條上的退稅公司辦理可能快一些,需要一個月,但要支付一定費用,企業自己去退稅則要兩個月左右。

  此次出台的穩外貿政策提到,今年四季度對所有出入境貨物、運輸工具、集裝箱及其他法定檢驗檢疫物免收出入境檢驗檢疫費。2013年則執行新的降低後的檢驗檢疫收費標準。財政部稱,此舉可減輕外貿企業負擔約35億元。

  胡民認為,對出口量大的企業,減免的檢驗檢疫費比較可觀,增加了企業的額外利潤,但在執行中,不排除政府會在其他地方增加收費的可能,「不要這裡放一點,那裡又緊一點,如果這樣,並不是好事。」

  「政府不要增加負擔就好了,」前述紡織品出口人士也稱,這些措施還不如直接減輕企業固定的經營成本,企業自己想辦法會渡過難關,不要有很多強制政策上的干預。



側重戰略性調整

  穩外貿政策並未涉及出口退稅率的上調,力度明顯低於預期。不過,企業人士對此似乎並不在意。

  胡民稱,出口退稅上調一兩個百分點,對企業的影響並不是太大,很多需要讓利給客戶,還是希望政策穩定一些,這樣企業給國外的報價有延續性,方便接長單。

  事實上,目前出口退稅上調空間並不大。2008年金融危機後,中國政府先後七次上調出口退稅率,從產業結構調整目標和外貿發展方式轉變來考慮,應該調低或取消退稅的商品,也被大幅調高。此後,雖然部分商品退稅率有所回調,總體而言,出口退稅率仍處於高位。

  目前出口形勢並不樂觀,但與上一輪危機期間相比,無論是貿易規模,還是同比增速,都要好很多。在這樣的背景上,出口退稅力度加大,並無必要。

  出口退稅率上調,意味著較大的財政壓力。今年前八個月,中國出口退稅6699億元,這一數字已超過了年初預算報告中,中央財政在教育、文化、醫療三大民生領域的全年支出預算之和。

  目前出口退稅由中央和地方按92.5%和7.5%的比例來承擔,在地方財政日益緊張的情況下,上調出口退稅率能否快速兌現也值得考量。有企業稱,地方現在還變相加稅。

  肖鋒認為,中國外貿面臨的困境,其根本原因在於服務業落後,隨著中國製造成本的提高,光靠製造業利潤維持外貿企業增長的模式已經到頭了。

  他稱,貿易融資和出口信保這些政策,已經提出多年,但對中小外貿企業而言,落實並不容易,「關鍵是要有渠道來落實。」他建議,發展服務於中小外 貿企業的商業機構集中辦理物流、退稅、通關、金融等業務。一方面,商業機構出於風險控制需要,會去瞭解企業,保證貿易的真實性,另一方面,集中辦理也可降 低銀行等金融機構的運營成本。

  近期各地在向小微企業推廣出口信保等方面做出嘗試。

  嘉興市政府出台市級小微企業出口信用保險聯保方案,對滿足一定條件的小微企業採取「企業參保、政府買單」的模式,幫助企業轉嫁出口風險,減輕保費投入的資金壓力。

  廣東省財政對投保小微企業信保易產品所產生的保費給予80%的資助比例,各地級市在此基礎上還分別有相應的資助比例,部分地市投保企業甚至無需任何費用即可免費獲得該保單。

  河北則依託重點外貿出口企業,搭建代理投保與融資平台。目前已初步搭建起了阿里巴巴與河北網商協會、秦皇島經濟技術開發區、白溝箱包出口基地、安平絲網出口基地、滄州新世紀五個小微企業集中投保平台。

  閻勤認為,從中央到地方為穩定外貿、促進轉型採取的政策措施,方向上、實效上是有一定效果的,「如果沒有政策,下降幅度可能更大,政策措施使外貿逐步趨穩,而且趨穩的力度在加強。」

  他認為,眼前的外貿政策只能是適應性調整和戰略性調整相結合,可能更加注重戰略性調整。

  國務院穩外貿政策中,妥善應對貿易摩擦,鼓勵企業用好區域、次區域合作機制和已生效的自貿協定;優化外貿國際市場佈局,支持企業開拓非洲、拉 美、東南亞、中東歐等新興市場;優化外貿國內區域佈局,擴大中西部地區對外開放,推動邊境省區發展對周邊國家的經貿合作等,都是戰略性調整的內容。

  閻勤稱,寧波的做法是企業要自為和政府要有為,鼓勵大主體做強,小主體做精。即加快培育外貿龍頭企業,組建內外對接的國際性營銷服務網絡,推動 外貿企業向研發、設計、品牌經營、物流等環節延伸,使大企業成為跨行業、跨區域、能調配進出口資源的企業;扶持中小微企業發展,向專精特優發展。

  此外,政府還要幫助做好貿易平台建設,這不僅包括成立塑料、化工原料等的進口交易市場,還要推出服務貿易平台,如國際航運交易所等。■


外貿 政策 作用 幾何
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國產手機低價困局:陌生品牌勝算幾何

http://www.21cbh.com/HTML/2012-11-8/yNNDE1XzU1NzUyNg.html

又一個國產手機商開創了新品牌,這次是中興通訊。日前中興正式推出新品牌nubia,按照執行副總裁何士友的說法,該品牌定位在「縮小與三星差距的產品」,而其價格則會與HTC手機相匹配,使用獨立品牌,不會附帶中興通訊的LOGO。

從推出nubia,不難看出中興的焦慮。按照京東的報價,目前中興最高價的機型為1999元的U985,與之同屬TD-SCDMA制式且配置相近的三星I9308則報價3899元。相比較下,三星的屏幕稍大,所用的核心處理器業內公認略勝於U985的nVidiaTegra3,其餘差別則主要集中在品牌和外觀上。兩者差價為1900元,相當於又一部U985的價格。

這不僅是中興的焦慮,同時也是包括華為、聯想在內的其他國產手機品牌的焦慮———相同的底層Android操作系統,同樣的硬件配置甚至更好,為什麼價格就是要比三星、索尼這些國際化品牌低一截?據諮詢機構賽諾的統計數據,目前國內3000元以上的手機完全被國際化品牌「壟斷」。

如果放在智能手機剛剛進入市場之時,這種「低人一等」的日子依然能過得很有滋味———硬件升級週期較長,競爭沒那麼激烈,毛利率也高。但現在情況大不一樣,按IDC統計數據,中興手機三季度出貨量為750萬部,同比增長82.9%,但中興通訊整體卻巨虧17億,手機並沒能起到利潤奶牛的作用。

這一切讓nubia的誕生成為情理中事。但是,縱觀中興公佈的新品牌戰略,除了一些定位和口號外,我們並沒能找到特別的亮點來扭轉這一局面。既然如此,nubia究竟有多少勝算?

看看歷史。2000年前後,老一輩國產手機商們就曾動過推新品牌的腦筋,例如波導的多易隨和TCL的蒙寶歐。他們以手寫手機或奢華女性手機作為新品牌立足點,原本是很好的嘗試。但在運作中,人們發現這些子品牌除了價格高外,無論管理思路、營銷手段,還是店面陳列、渠道模式,和主品牌沒有任何差別,經銷商也是同一套班子。在後來國產手機第一次墜入冰窖時,這些新品牌迅速沒落,毫無還手之力。

再來看相對成功的例子,十年來僅有段永平旗下的OPPO。業界普遍認為,OPPO的成功有三大因素:一是幕後老闆段永平行事低調,在運作OPPO時對於步步高隻字不提,以至於到現在,還有不少人以為OPPO是韓國品牌;其二是競爭機制,OPPO和步步高雖屬同宗,但兩者一直有競爭關係,相互促進和發展;第三是高舉高打,OPPO營銷費用之高在手機業內可謂罕見,天價聘請宋慧喬、萊昂納多·迪卡普里奧等國際級明星代言。

不過即便如此,OPPO在進入智能手機時代後,仍未能爬過手機單價3000元的大關。而按照何士友的說法,這正是nubia的目標,坐在HTC身邊,抬頭看三星。

Nubia要想參照同鄉OPPO,第一步得把品牌知名度抬上去,這除了靠砸錢外別無他法。但現在的中興正處於巨虧之中,手機本是其相對小規模的業務,集團能有多大支持,決定了往後的路。當然,nubia還有OPPO所不能及的部分———自主研發能力,讓真正的好產品說話,這也是知名度之後,打造美譽度的關鍵。

反之,如果只是玩票性質,不如趁早洗洗睡。屆時折損的不止是一個新品牌,還有中興作為國際通信龍頭企業的尊嚴和士氣。


國產 手機 低價 困局 陌生 品牌 勝算 幾何
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廣匯能源風險幾何

http://magazine.caixin.com/2012-11-30/100467237.html

  過去兩三年間,弱市中的大牛股廣匯能源(600256.SH),財務現狀與行業風險開始備受爭議。

  11月28日,廣匯能源董秘倪娟來京與機構投資者、分析師面談,詳細介紹廣匯能源的發展現狀,為投資者釋疑。

  自從經過與控股股東廣彙集團的資產重組,變身為能源企業後,這家位於新疆、民營背景的上市公司,股價一飛衝天,且相當堅挺。11月的近10日內,大盤兩次跌破2000點,廣匯能源的股價逆市維持在14元以上的高位。與其他能源企業如冀中能源(000937.SZ)、中國神華(601088.SH)等10倍左右的市盈率不同,廣匯能源的市盈率直進仍維持在40倍以上。市場人士無不以發掘到廣匯能源這樣的黑馬公司作為成功的象徵。

  廣彙集團對廣匯能源傾囊相向的是液化天然氣(下稱LNG)、煤化工、煤炭等能源業務。但能源項目的資金需求巨大,投資週期長,在等待產能釋放的期間,還需要承擔能源產品價格下降或其他週期性因素影響,多個項目齊頭並進,更考驗著廣匯自身的管理能力。

  與巨大的資本性支出幾乎同步的是,廣彙集團大量質押上市公司股權向銀行貸款,比例高達70%。一些市場人士認為,這是廣匯能源目前在會計處理上頗為激進的內在動力:保持賬面好看,以維持現行高股價,降低資金鏈的壓力。

  針對市場對廣匯能源半年報財務問題的種種質疑,中國證監會新疆監管局曾於8月20日發出責改通知。「證監會已經盯上廣匯能源了,等著看它2012年的年報吧。」投資人說。

  「廣匯能源實際控制人和機構投資者充分溝通,目的就是為了穩定股價。」一位投資公司高層人士表示。最近一年多,包括公募、私募基金在內的多位機構投資者代表到訪廣匯能源,市場人士的看法越發分歧:雖都看好其進入能源行業的中長期前景,但對相應的風險如何估量,卻莫衷一是,甚至諱莫如深。

  近日來,廣匯能源一直居於券商融資餘額的前五位。雖然融資意味著做多,但「有賣才有買,這說明對廣匯能源,現在市場分歧很大。」上善若水投資公司合夥人兼投資總監侯安揚說。

報表粉飾爭議

  在持續兩年多的看好之後,2011年底,市場開始出現質疑的聲音。

  廣匯能源上市之初是一家從事花崗岩石材加工業務的公司,2007年開始轉型,先後剝離了非能源業務,廣彙集團從2009年起向上市公司置入LNG、石油開發等資產。2012年三季報,廣匯能源單季度實現了1.31億元的淨利潤,同比下降35.78%。2012年前三季度其主營業務利潤率只有19%左右。

  利潤還來自營業外收入如轉讓資產。9月,廣匯能源以12億元轉讓其全資子公司瓜州廣匯能源物流公司持有的伊吾廣匯能源開發有限公司(下稱伊吾能源)9%的股權,預計貢獻淨利9.89億元。截至2012年上半年,伊吾能源淨資產僅為2億元。伊吾能源由廣彙集團在2011年6月出資成立,主要從事煤炭的開採加工及銷售,至今尚未開展業務,2011年無營業收入、營業外收入及投資收益,但淨利潤為104.70萬元。

   利潤亦來自投資收益如委託理財,上半年有59筆,累計委託資金57.88億元,實現收益914.36萬元,另有一筆利率21.6%、數額為1.5億元的委託貸款。

  維持賬面好看的另一個辦法是將利息、費用等資本化,不計入當期。

  廣匯能源的哈密煤化工項目竣工近一年,2012年9月生產出甲醇並銷往湖北,11月下旬也已有穩定的LNG產品產出,但至今仍未納入固定資產。

  一位投資能源化工產業的人士提出,「如果計提固定資產折舊,估計每年會減少約1億元利潤。另外每年會有約3億元的借款費用資本化為在建工程,計入財務費用,減少當期利潤。」

  會計專家、無憂會計網創始人馬靖昊認為,如果在建工程中的生產線都製造出產品或辦公樓都已經入住了,居然還未轉為固定資產,任何沒辦理竣工決算的託辭都是狡辯。

  倪娟向財新記者表示,將在12月的董事會確認該項目是否達到驗收狀態及轉固的標準,一旦確認,就會進行轉固並計提折舊每年約4.03億元,隨後正常實現銷售和計入利潤。

  廣匯能源還有巨額的長期待攤費用,且增長幅度大,其中90%以上為剝離成本。2011年三季度末,計入長期待攤費用的剝離成本僅為幾千萬元,隨後一路飆升,2012年初為4.76億元,6月底漲至8.71億元,到三季度長期待攤費用已達10.55億元,較去年同期大幅增加。

  和同行業煤炭業上市企業相比,廣匯能源長期待攤費用佔總資產的比重明顯高於全行業平均水平,為4.97%,而大多數企業則不足1%。

  廣彙集團、廣匯能源審計師大華會計事務所會計師郭春俊告訴財新記者,按照會計準則,露天煤炭開採的剝離成本可以計入長期待攤費用,「這塊我們和當地的稅務部門也溝通過,稅務方面也比較認可。」倪娟亦回覆,露天礦的剝離費用一般先在待攤費用過渡,待採掘煤達到設計量時再按設計的采剝比分攤進入採礦成本。

  對廣匯能源財務粉飾的爭議,到三季報出爐後再被熱議,雪球網上有關帖子引發多空雙方激烈的爭議。

  一位關注廣匯能源的機構投資方研究人士認為,費用等資本化率如此之高在國內確實罕見,但是國外能源行業不少企業有更高的資本化率,「關鍵是看未來的利潤能否補足這塊被資本化了的利息或者費用」。

 

大股東財技騰挪

  扮靚報表的目的也許比較複雜,但可以輕易觀察到的一個動機是,廣彙集團質押了所持廣匯能源的大部分股權,股價保持穩定很重要。

  截至2012年11月1日,廣彙集團所持廣匯能源股份15.04億股,質押比例達到近70%,按照當日股價計,市值達162.49億元,以此估計,股權質押貸款額至少在50億元。

  廣匯能源的股價在2010年探高至49元/股後回調,近一年以來整體呈現上行走勢,2012年初從20元左右上漲至5月底的27元左右,隨著每10股轉增8股的實施,股價壓縮至15元附近,但表現仍遠好於大盤。

  倪娟稱,股權質押情況符合企業生產經營過程中的正常資金周轉需求,2011年以來已完成的解押達11筆,不存在任何資金風險。

  「如此高比例的質押股權,說明大股東想要拚命融資。」上善若水投資管理公司合夥人兼研究總監岳大攀指出。

  為了發展能源業務,尤其是在2009年拓展了上下游產業線之後,廣匯能源債務負擔呈直線上升之勢,雖然資產負債率未達到警戒線,但負債規模由2009年年初的24.26億元,到2009年末至48.31億元,再到2012年三季度,負債已達到126.89億元。

  「集團的負債情況更引人關注。」岳大攀分析。廣彙集團資產負債率由2008年的56.67%上升到2009年的63.63%,此後三年一直在67%左右,似乎不高。但負債規模則每年以近50%的速度增長,2009年廣彙集團負債197.40億元,至2012年上半年,已達546.80億元。其中銀行貸款是最主要的融資渠道,長期、短期借款在2011年底為200億元左右。

  「我們到境外取得能源上游資源再銷往國內,受到國家政策的支持。只要一說有項目,銀行全都搶著給我們貸款。」倪娟告訴財新記者。前期國開行給予廣匯能源6.79億美元的授信額度,期限13年,寬限期66個月,利率僅3%。

  烏魯木齊市工商銀行當地支行的一位信貸人士告訴財新記者,能源企業的融資除了可以走商品融資的渠道,亦可以用拿到批覆之後的項目來融資,「這算是對能源行業的一種支持」。

  截至目前,廣彙集團及其子公司已發行未兌付的債券累計89億元,其中過半兌付日期在2016年、2017年。今年8月,廣匯能源計劃再發行不超過20億元的短期融資券。

  此外,廣匯能源在2011年5月非公開發行募集21.4億元,為上市十年首次定向增發,「主要原因是實際控制人孫廣信不願意攤薄其股權。」廣匯能源的一位高層人士說,「三年之內不會做股權融資。」孫廣信在廣彙集團持有74%的股份,廣彙集團持有廣匯能源43.10 %的股份。

  「廣彙集團少數股東權益和歸屬母公司的所有者權益相差不多,即集團控制人通過控股的形式控制了大約兩倍於自身的資產。」岳大攀指出。截至2012年上半年,廣彙集團重要子公司的少數股東權益由年初餘額68.01億元增長為110.08億元。

  岳大攀分析,所有者權益的增長一般來自三方面,增發股票、收購子公司及利潤滾存。扣除每年滾存的利潤,可以看到廣彙集團通過增發、收購造成的所有者權益在2009年之前增長緩慢,而後則開始陡然上升,由約42億元急漲至92億元。

  「在股權槓桿的基礎上使用債務槓桿,就能實現用1元錢撬動六七元錢的效果。」岳大攀說。廣彙集團2012年6月股東掌控的淨資產是153億元,通過控股其他公司併入121億元,由此本金為274億元,負債547億元,總資產就達到了821億元,這有效地降低了表面的資產負債率。

  從其發債的公開財務數據看,廣彙集團債務規模大幅增長,但利潤的增長尚未能同步。其利息保障倍數從2009年開始逐年下降,至2011年,該指標分別為10.37倍、7.39倍、4.98倍。

  根據2012年廣彙集團半年報,經營活動淨現金流量淨額為-7.75億元,而2009年到2011年均在20億元以上。現金淨增加額亦從2012年轉為負值,為-12.15億元。從2011年末開始,廣匯能源的應收賬款增長較快,應收賬款周轉天數增加,存貨亦增加很多。從經營活動現金流量與流動負債的比率來看,2009年到2012年三季度呈下降趨勢,從0.35下降至0.14,顯示其短期現金流覆蓋不足。

  「高槓桿是把雙刃劍。使用如此高的槓桿來募集資金,假如資金投入的業務好,那就會大賺,相反就麻煩了。」上述從事煤炭化工行業投資的人士表示。

   「集團三大主營業務中,房地產和汽車服務業發展較為成熟,資金需求已經基本能自給自足,資本支出主要集中在能源業務上。」 銀河證券石化行業分析師王強指出。

 

狼進了獅子莊園

  重重疑慮之下,10月底,多家機構投資者赴新疆對廣匯能源進行了實地調研。深圳東方港灣投資管理公司董事總經理但斌在其微博上透露,通過與廣彙集團董事長孫廣信溝通,對淖毛湖礦區及煤化工工廠的調研和所見,打消了之前的疑慮。但當財新記者聯繫但斌時,他卻表示對廣匯能源不夠瞭解,還是要問行業專家。

  廣匯能源是民營企業中較為罕見的挺進能源領域的上市公司。2004年,廣彙集團建成鄯善LNG項目,投資15.75億元,主要用於購買中石油吐哈油田的天然氣。

  「和中石油合作七年,沒有一年實際產量超過3.5億方,始終不會讓你吃飽。」廣匯能源的一位高層人士表示,「七年間漲價11次,從0.21元/方原料氣漲到1元/方。」

  廣匯因此走向了尋找自有資源之路。2009年,廣匯能源以4052萬美元收購TBM公司49%股權,獲取其在哈薩克斯坦東部擁有的天然氣、原油等資源勘探許可證49%的權益,齋桑油氣田項目總投資6.8億美元,2012年11月廣匯能源稱對該項目追加逾6.89億美元的投資,預計年產5億立方米天然氣。廣匯能源為此修建了115公里跨國天然氣輸氣管道,目前該管道還剩位於兩國邊境軍事管制區的最後3公里未建成,廣匯能源公告稱已獲兩國官方批覆,將盡快完成管道的鋪設和對接。

  據知情人士介紹,齋桑項目還有100萬噸-110萬噸/年的稠油預期產能,「目前還沒有拿到原油進出口牌照,油暫時運不回來。」上述高層人士表示,但預計很快將有突破,石油這塊的產能釋放預計在2015年。

  在新增LNG項目和煤化工尚在投資期的階段,廣匯能源2011年新增煤炭銷售為主營業務。

  廣彙集團目前擁有新疆淖毛湖煤田東部的探礦權,集團承諾待完成前期的巨額的勘探等費用投入,直至能產生效益時再注入上市公司,「集團從未要過上市公司一分錢。」倪娟表示。

  2011年上半年廣匯能源實現煤炭銷售的淨利4321.08萬元。2011年實現煤炭銷售342萬噸。倪娟稱,預計2012年煤炭銷量在700萬-800萬噸,增長超一倍。但今年煤炭價格走低,7月,寧煤入甘又搶佔其市場份額,對廣匯能源的煤炭銷售略有衝擊。業內不少專家對2013年煤炭整體銷售價格依然持悲觀態度。

  「我們打算對地銷至礦區周圍蘭炭廠的煤炭漲價。9月後我們認識到淖毛湖的煤炭是國內罕有的油氣含量高的煤炭,現在賣1噸都覺得可惜。」 倪娟說。

   「我們預計明年煤炭市場會有一些恢復性增長。」另一位廣匯能源的高層人士預計到2013年年底,公司盈利狀況能有較大改觀。

  上海彤源投資發展有限公司是廣匯能源的機構投資者之一,其研究總監詹凌燕此前為申銀萬國煤炭行業分析師,她在其微博上表示,在2011年9月前往廣匯調研之前,她對廣匯能源將煤炭銷售至蘭州甚至更遠的成本等問題很擔憂,但經過調研,她認為甘肅是廣匯能源值得奮鬥的疆場。

  「能源歷來是大國企傳統領地,民企涉足,相當於狼進入了獅子莊園。」新疆東西部經濟研究院院長唐立久表示,廣彙集團這一戰略是正確的,即最大限度地先行獲取可觀煤炭和境外油氣資源儲量,但能否掌握和建立起多聯產模式的綜合能力,把已經獲取的資源穩定地轉換成產品、現金流和利潤,才是真本事。成功的關鍵在於與政府、央企關係處理,投資節奏把握,轉化模式選擇及內部管理。

機會下的風險

  機會雖不小,但眼下無論煤炭、煤化工產品還是LNG,效益都不盡如人意。

  廣匯能源累計投資近80億元的哈密煤化工項目,試生產階段長達一年,當前的生產負荷為50%以上,至今沒有實現收益。廣匯能源此前預測,該項目的年均銷售收入為32.22億元,年均利潤總額21.12億元。

  但現在不少業內人士指出,哈密煤化工項目的產品定位可能存在偏差,投入巨大,達產、達標期過長。

  「11月27日晚,此項目的最後一個產品LNG已經實現穩定生產,此後產能會很快提升,預計明年1月可開始貢獻利潤。」倪娟稱。

  煤科總院北京煤化工分院副院長陳亞飛認為,目前國內醇醚等煤化工產品產量過剩,利潤率薄。比如甲醇的銷售市場主要在東部地區,新疆地區儘管成本較低,但運輸成本高導致市場競爭力降低。因此廣匯能源能否實現此前的收入和利潤預期,還存在很大的不確定性。

  倪娟稱,哈密煤化工在產出甲醇的同時會產出LNG產品及部分其他副產品。整個項目轉固後的折舊為4.03億元/年,合計所有生產成本和費用約12億元。但從產品銷售看,該項目生產LNG5億方/年及22萬噸的焦油之類的副產品銷售能沖抵所有的生產成本和費用,甲醇就算賣1元/噸都賺錢。廣匯能源的甲醇產品出廠價為1800-1850元/噸。

  隨著對淖毛湖煤炭含油量較高的品質的全新認識,哈密煤化工二期項目打算轉變方向,朝煤炭分質利用發展,對煤炭低溫分流提煉油,同時將分離的甲烷氣體製造成LNG,該項目預計將於明年年初啟動,投資大約80億-100億元。

  但有機構投資方研究人士認為,煤制油項目在國內外的運用並不普遍,雖然技術難度不大,也有一些較小規模的項目已運行成熟,廣匯能源擬形成1000萬噸規模的煤制油,對相關的先進設備和穩定可靠的技術有較高要求。

  受石油和煤炭價格下跌的影響,當前國內LNG市場從緊缺轉向過剩,LNG市場價格降至盈虧平衡點水平。中石油經濟技術研究院天然氣分析師徐博指出,「廣匯能源作為LNG陸基銷售(即通過陸地運輸)第一大提供商的地位已經被崑崙能源所取代,因為中石油和中石化近兩年新推出的LNG項目很多,並且佔有很好的上游資源。新疆的運輸距離太長了,廣匯能源的LNG業務目前只能侷限在西北發展。」

  安迅思天然氣分析師黃慶則認為,廣匯能源現在有加氣站下游分銷體系,可以規避一部分市場資源過剩的風險。根據安迅思數據,全國LNG加氣站共385座,其中中石油最多,大約為100座,廣匯能源為80座,目前新疆境內絕大部分加氣站都是廣匯的。

  對於10月25日廣匯能源子公司廣匯石油參與國土資源部頁岩氣探礦權招標,廣匯能源人士告訴財新記者,此舉是順應政策號召,目前投入僅限於一些研發成本,未來三年都不預期有突破。

  廣匯走的煤炭、LNG、天然氣、煤化工的多聯產轉換模式,對資金的需求總量以千億元計。據集團公司2011年審計報告,七個主要在建能源項目的預計總投資額將達到199.69億元,截至2011年底已經投資84.76億元(包括已投資完畢的哈密煤化工項目)。目前,廣匯在能源上游、物流配套、下游項目仍在同時推進大量項目,需要持續的資金支持,累計需耗費資金預計約251億元,其中紅淖三鐵路項目,在未來兩年需支出資本約104億元。

  在受到多重壓力和約束之下,廣匯能源的項目產出速度低於預期變成了現實,而亟待投入的資金缺口還有幾百億元。「除了鄯善、哈密以外,廣匯能源又在喀木斯特、吉木乃、哈薩克、啟東、寧夏、南疆等多處鋪開了多個戰場。對股票市場是題材多多,但項目都要平行推行,資金壓力很大。如果公司沒有很好的全面提升管理能力,搞不好可能閃了腰。」一位對廣匯能源長期觀察的企業研究者表示。

   「與其他企業不同,我們的增長是階梯式的,一個項目沒有達產時增長為0,但達產時增長會跳到100%。」倪娟舉例稱,2014年下半年,紅淖三鐵路運行半年時間,鐵路運力帶來的運費增長將是爆髮式的。

  「我本人持觀望態度。」一位曾在華夏基金供職的投資者說。華夏基金是最早投資廣匯能源的機構投資者。

  「企業生生死死,不是投資人可以斷言的。我只能說,從現在的公開資料和數據判斷,廣匯能源現在的估值對風險估計不足,太貴了。」一位能源行業的海外投資人如此認為。■

  本刊記者楊璐對此文亦有貢獻


廣匯 能源 風險 幾何
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南紡股份持有朗詩集團20.9%股權到底價值幾何? 下崗小農民

http://xueqiu.com/8334903303/24215103
背景資料:
2011年末,朗詩集團總資產112億元,其中:貨幣資金17億元,存貨89億元,新增土地3塊,對應佔地面積21.8萬平米,建築面積45萬平米,新增樓面平均價4185元/平米;負債總額98億元,其中:銀行借款8.08億元,預收款項54億元,除預收帳款後資產負債率為39.4%;股東權益14.02億元,其中:總股本3億元。2011年度朗詩營業收入39.2億元,銷售均價13666元/平米,利潤總額6.37億元,淨利潤4.25億元,淨資產收益率達到30.3%,銷售回款45.5億元,2010年為44.5億元。2005年至2011年,銷售收入平均增長率96%,淨利潤平均增長率113%,平均銷售毛利率41.8%,平均銷售淨利潤率13.1%,平均淨資產收益為37.8%。(摘自林勁峰  披露資料)

南紡股份2012年財報,朗詩集團2012年營業收入49.58億元,淨利潤為4.29億元,2012年底總資產為132億元,淨資產16億元。而朗詩官網最新數據顯示,朗詩集團2013年5月底未經審計的總資產超過150億元。南紡股份2012年從朗詩集團獲得分紅6300萬元。

南紡股份公告稱,2001年至2006年期間,南紡股份四次增資朗詩集團,合計投資3978.3萬元。截至2012年末,朗詩集團給南紡股份總共帶來了19980萬元的現金分紅。此外,南紡股份仍持有朗詩集團20.91%的股份,對應的淨資產賬面價值3.35億元。

持股價值:
朗詩集團2012年末淨資產賬面價值16億元,但當年淨利潤高達4.29億元,淨資產收益率高達27%,而這主要還是由於2011年、2012年上半年房地產市場低迷情況下的經營結果。以往平均淨資產收益率均在30%以上。

朗詩集團2012年銷售額(房產預售,非交付結算的會計確認營業收入)約75億元,2013年銷售額預計百億元,這些銷售額大都在2013年和2014年計入會計確認營業收入,因此可以預計朗詩集團2013年營業收入應該可以達到60-65億元,參考以往平均銷售淨利潤,考慮到近兩年行業利潤下降,按照10%計算,淨利潤也可達到6-6.5億元。

我們假設南紡股份其他業務均剝離或不虧損,南紡股份佔股20.9%,預計2013年朗詩集團帶來1.25億元淨利潤,參考同期銀行利率,資本化率計為5%,南紡股份持有朗詩集團的股權價值25億元。

2009年朗詩集團為運作A股IPO,優化調整股權結構,南紡股份通過江蘇省產權交易所轉讓5%股權,交易價格為4750萬元,交易價格對應當時的淨資產賬面價值,市淨率達到7。以此為參考,以2012年年末淨資產賬面價值計算,南紡股份股權對應的淨資產賬面價值3.35億元,南紡股份持有朗詩集團股權價值也在23.45億元。

綜合分析來看,目前南紡股份持有朗詩集團股權價值判斷在24億元是比較中性的。南紡股份目前市值才17億不到,還未超過南紡股份持有的朗詩集團20.9%的股權價值高。因此,未來朗詩集團若在適當時機完成整體注入深圳科技(HK0106)後,其股權價值將更具增長空間。
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對沖基金大佬預測成績幾何?

http://wallstreetcn.com/node/50327
BI報導,一年一度CNBC舉辦的機構投資者「實現阿爾法」(Delivering Alpha)大會7月17日在紐約曼哈頓上東區的Pierre酒店召開。

這項年度對沖基金大會以頂尖基金經理和政府官員共同參與討論所著稱。今年的發言人包括財政部長Jack Lew,華爾街大空頭查諾斯(Jim Chanos),歐米茄顧問公司(Omega Advisors)的Leon Cooperman,以及Perry Capital的Richard Perry。鮑爾森(John Paulson)也會在午餐時間發表主題演講。

在去年此時舉辦的「實現阿爾法」大會上,許多知名基金大佬都做了投資預測,讓我們來回顧一下他們過去一年的預測成績。

首先登場的是基金經理富豪Leon Cooperman,他管理著歐米茄顧問公司(Omega Advisors)。在2012年7月18日至2013年7月12日的一年間,他收益斐然,選中的10只股票全部上漲,具體如下:

AIA Group Limitied(1229.HK):上漲23%
Capital One Financial(NYSE:COF):上漲21%
Express Scripts(NASDAQ:ESRX):上漲13%
Gannet Co(NYSE:GCI):上漲80%
Halliburton(NYSE:HAL):上漲47%
Kinder Morgan(NYSE:KMI):上漲13%
MetLife:上漲58%
Qualcomm(NASDAQ:QCOM):上漲10%
Watson Parmaceuticals(NYSE:ACT):上漲62%
Western Union(NYSE:WU):上漲2.5%

去年的大會上,Cooperman表示在當前的宏觀環境下,他覺得自己受到束縛。實際上,他依然成績驕人。

我們再來看看一名女將,Queen Anne's Gate資本管理公司的Kathleen Kelley
Kathleen Kelley在去年大會上也做了發言,她當時表示想從歐元區疲軟中獲利的一個方法是做多鉑金。去年7月18日,鉑金收盤價是1405.60美元/盎司,現在價格是1424美元/盎司。如果持有一年,將小有斬獲。Kelley當時還表示英鎊價格被高估了。去年7月18日,英鎊兌美元報收1.5654,現在匯率是1.5094。如果Kelley在當時做空英鎊兌美元,收益將不錯。但是她必須在此期間承擔較大的浮虧,因為在去年12月,英鎊兌美元升值至1.64。

接下來是著名大空頭、Kynikos Associates的查諾斯(Jim Chanos),他在去年大會上表示惠普公司是「終極價值陷阱」。目前為止,他的看空預言未能實現,惠普股價一年內漲了35%。

去年的原油小組討論上,Taylor Woods資本管理公司的Beau Taylor表示原油價格將升至每桶200美元。目前看這項預言表現平平,過去一年間原油跌曾至每桶87美元的低點,最近攀升至每桶106美元,為一年新高。

最後,去年的房地產小組談論上,掌管著120億美元的對沖基金經理Bill Ackman表示他的基金大舉購入了寶潔公司股票。作為一個積極投資者,他的投資收益良好,過去一年寶潔股價上漲了25%。

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中國經濟最大風險圖解彙總(二):硬著陸風險幾何?

http://wallstreetcn.com/node/50374

如今,似乎全世界的投資者和經濟學家都認為,中國經濟的高速增長時代已經成為過去。

要進行改革、冷卻房地產市場,代價就是經濟增長的放緩,而隨著公共部門和私人部門的金融債務龐大,許多經濟學家甚至擔心中國經濟會遭遇硬著陸,一旦經濟增長降到5%以下,就會引發失業率飆升和社會不安定。

以下內容來自全球各大投行,用圖表和分析的方式表達了其對中國經濟風險的擔憂:

請參看本系列其它篇章:中國經濟最大風險圖解彙總(一):信貸泡沫

中國經濟最大風險圖解彙總(三):房地產泡沫

7)股票價格下沉,違約風險激增

摩根士丹利表示:

「目前,全球投資者對中國的信心極為悲觀。要想證明這一點,不妨看看中國主權債務CDS保護的投標價最近的交易中,中國5年期國債這個指標已經達到150個基點,開始接近2011年金融危機/硬著陸/房地產市場崩潰擔憂正勁時的峰值。」

8)短期利率波動性急劇升高

美銀美林中國經濟學家陸挺提供了下面這張圖表,顯示出中國回購利率和銀行間拆借利率(Shibor)最近令人吃驚的攀升。

9)即使是評級最高的公司,發債成本也激增

摩根士丹利表示:

「在去槓桿化、利率上漲的環境中,受衝擊最大的就是增長迅速、槓桿化程度高的部門。過去3周內,AAA評級公司的1年期債券收益率急升140個基點。償還舊債的再融資壓力以及不斷增加的利率成本,將對這些高增長公司帶來巨大衝擊。」

10)監管部門一直在出台措施收緊政策,這意味著利率激增帶來的衝擊不會得到太大程度的緩解

摩根士丹利總結了2012年至今中國監管部門推出的各項收緊措施:

11)與此同時,人民幣持續走強,出口競爭力逐漸減弱

渣打銀行經濟學家王志浩表示:

「人民幣升值的速度和規模,將對中國出口商造成進一步挑戰。最近,人民幣的名義匯率和實際匯率雙雙觸及新高。名義有效匯率(NEER)比過去5年的平均水平高出11.2%,比過去10年的平均水平高出18.9%。而中國的CPI水平也略高於其主要的貿易夥伴,這使得人民幣的實際有效匯率(REER)比過去5年的平均水平高出13.5%,比過去10年的平均水平高出23.4%。」

12)就業增長陷入停滯

渣打銀行還指出,中國的就業增長也開始陷入停滯階段。

(more to come)

中國 經濟 最大 風險 圖解 彙總 硬著陸 幾何
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阿里巴巴IPO考驗監管底線 "合夥人"架構闖關美國 勝算幾何?

http://www.yicai.com/news/2013/09/3009356.html
云的「執著」,正考驗香港與美國的監管底線。

「香港上市的大門已基本關上。」一位跟進阿里巴巴上市的投行人士透露,馬云的桌上已有兩套上市方案,紐約或許樂意批准AB股上市的申請,但是否願意接納馬云剛剛在內部郵件中所描述的大膽的合夥人制度,仍存在較大的未知數。

公開資料顯示,馬云及其管理團隊在上市以前,通過特定的股東協議,利用總計10%左右的股權在董事局卻掌握了至少50.1%的投票權。但這種私下訂立的協議在上市後仍須符合上市地的監管法規,因此,在不放棄控制權的前提下,尋求美國AB股上市或是阿里巴巴最有可能的選擇。

但是,如果馬云仍然堅持要保留「馬氏合夥人」架構,闖關美國IPO,獲批難度可能不亞於香港。

美國也無先例

9月10日,馬云通過公開信的方式首次確認合夥人制度的存在;信中提到,集團早在2010年就開始試運行「合夥人」制度,過去3年已提拔28人。他們「在阿里巴巴工作五年以上,具備優秀的領導能力,高度認同公司文化,並且對公司發展有積極性貢獻,願意為公司文化和使命傳承竭盡全力」。正文最後,馬云暗示最終上市地必須支持這種創新的制度。

美國雖允許同股不同權,但對董事提名要求嚴苛,且目前也並無類似先例。

高盛是少數聲稱上市後仍保留合夥人制度的公司。表現突出的管理層可獲得「合夥人」、「資深合夥人」甚至「執行合夥人」(managing partner)地位,可在承諾為公司長時間服務的前提下獲取數額可觀的股權和年金獎勵,但無權提名公司董事,換句話說,高盛的合夥人實際上相當於一種股權激勵計劃,與馬云所描述的合夥人有本質上的不同。

艾迪企業上市項目管理有限公司董事局主席許夏雄接受採訪時坦言,跟香港的公司法相比,在美國的州法和聯邦法的同時制約之下,公司治理和董事會提名權是一個相對複雜的博弈範疇,馬云所提出的合夥人制度,如果在沒有採用股權雙軌制的支持下,要完全達到阿里管理層對上市後保持控制權的訴求,也會存在不小的困難。

他說:「美國監管原則非常強調董事局與股東之間的獨立性,為了保證上市公司的董事局不偏向任何一方的利益,維持公平原則,及為提高企業管治的水平,上市公司會設立獨立的提名委員會,該委員會成員原則上必須要包括獨立董事。對於提名委員會所提名的董事,股東會採取相對多數的投票方式決定,但沒有否決權,最多只能投棄權票。同時持有5%或以上股權的股東也可以有提名權。」

根據去年5月20日阿里巴巴與雅虎達成的股票回購協議,在阿里巴巴未上市前,軟銀和雅虎無論持股多少,具有投票權的股份單獨不超過35%,合計不超過49.9%。只要IPO滿足若干條件,上市後雅虎在董事會內的投票權最高被限定在19.9%,軟銀則最高30%。作為交易的一部分,雅虎將放棄委任第二名董事會成員的權力,同時也不再有任何特殊否決權。

因此,阿里巴巴管理層最遲在去年已擁有50.1%的投票權,即便雅虎和軟銀兩大外資股東同時反對,董事會在上市前也會批准馬云所稱的合夥人制度。

「就算是董事會授權的新制度,也必須通過SEC的審批方可生效。」安永審計服務合夥人賴云峰表示,阿里合夥人制度與美國允許的AB股上市最終所達到的效果類似,但變相壟斷了董事提名權,這種制度常見於律所和會計師事務所等專業服務機構,但在上市公司中極為罕見。

截至記者截稿時,美國SEC尚未回應本報關於相關豁免的查詢。

投票權遊戲

公開信息顯示,截至2011年年底,馬云私人持股約7.43%,與其餘7名管理層共持有10.38%,但其管理團隊在董事會的投票權卻達到50.1%。

表面來看,由馬云為代表的阿里巴巴管理層對外資已掌握了實際控制權。但法律界人士指出,這種協議在香港同股同權的上市條例下,本身就不成立,所以才需要借助合夥人制度。若換作美國上市,採用AB股雙層結構更為實際。

許夏雄分析,科技公司在美國採取AB股形式保護創始人(同時也是管理層)對公司的治理權的做法較為普遍。具體方式可以是,馬云及其管理團隊(持股10.38%)與軟銀、雅虎等股東達成協議,發行給管理層股東每股具有5份以上投票權的B類普通股,以達到股東會投票權不低於50%的最終目的。

另一種方式則可借鑑Facebook,其創始人扎克伯格持有5.338億B級股,僅佔總股份的28.4%,但卻透過不可撤銷代理(irrevocable proxy)行使持有10.7億B類股份和4200萬A類普通股的權利,最終投票權達到57%。

一位資深律師合夥人質疑,若馬云只想解決表面的股權控制,早就在美國啟動上市了,為什麼要如此折騰?馬云真正目的或許在於「一勞永逸」地杜絕今後任何股東奪權的可能性,但顯然他高估了監管機構的底線。

或者,一個更大膽的猜測是,馬云早已知美國不可能批准他所描述的合夥人架構?

阿里 巴巴 IPO 考驗 監管 底線 合夥人 合夥 架構 闖關 美國 勝算 幾何
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賭客勝算有幾何? 江中月

http://xueqiu.com/9679520109/25962265
賭客贏錢的概率有多高?其實並不樂觀。很多賭場從10%的客戶那裡獲取了約90%的利潤

在美國很多公路的兩側,讓人應接不暇的賭場廣告牌用財富不斷地誘惑著過往的路人。亞利桑那州的一塊廣告牌寫道:「富貴顯榮,盡在賭場。」另一塊廣告牌寫道:「每天710萬美元。我們是慷慨的提款機。」

但是,賭客贏錢的頻率到底有多高呢?在某一天或者從長期來看,賭客贏錢的幾率分別有多大呢?別麻煩賭場來回答這些問題了。儘管賭場出於市場營銷的目的收集了有關客戶的海量信息,其中包括很多賭場常客的輸贏數據,但是賭場卻將這些信息視作了高度機密。

現在,多虧一項史無前例的、追蹤兩年間數千名網絡賭客行為的公共數據的發布,《華爾街日報》(The Wall Street Journal)可以帶你一探究竟了。

在某一天中,誕生贏家的幾率並不算太低——玩家在30%下注的日子中都能贏錢。但是,繼續賭博並不明智。從長期來看,只有11%的玩家最後能以贏錢收場,並且他們中大多數人的獲利金額都不超過150美元。

豪賭客的數據則更加驚人。在賭注前10%高的玩家(即那些兩年中所下賭注總金額最高的玩家)中,有約95%的人都以輸錢收場,一些人的損失甚至數以萬計。在豪賭客中,輸錢金額在5,000美元以上的大額輸家與大額贏家的比例高達驚人的128:1。

上述分析來自一個保存有4,222名網絡玩家的匿名記錄的數據庫,這些網絡玩家參與賭場類遊戲的時間至少有四天,他們參與的遊戲包括二十一點(blackjack)、輪盤(roulette)和老虎機(slots)。數據記錄了在2005年至2007年間,玩家在由歐洲大型網絡賭博公司Bwin.Party Digital Entertainment PLC.運營的網站上賭博的戰績。

Bwin向哈佛醫學院(Harvard Medical School)專門從事嗜賭研究的研究人員披露了上述數據,哈佛醫學院已將不少數據在網絡上公佈。Bwin表示,自己提供的客戶抽樣數據完全能夠代表最近的趨勢。

丹佛大學(University of Denver)的博彩數學專家羅伯特·漢納姆(Robert Hannum)表示,儘管在某些方面,Bwin的網絡玩家與典型的美國賭場玩家存在一定的差異,但是鑑於遊戲的相似性,這兩類玩家的輸贏模式應該大體類似。

為了檢驗這一分析的正確性,《華爾街日報》邀請密歇根大學(University of Michigan)的帕尼特·曼干達(Puneet Manchanda)和康涅狄格大學(University of Connecticut)的 熹睦(Hee Mok Park, 音)一同對他們能夠獲取的一個私人博彩數據庫進行了分析。這個數據庫記錄了美國西北部一家美國土著人開設賭場的18,000名會員在兩年內的戰績。研究人員發現了相同的輸贏模式:只有13.5%的賭場玩家能夠以贏錢收場,在Bwin的客戶中,這一比例為11%;這兩個數據庫的大額輸家對大額贏家的比例也類似,數值都非常地高。

Bwin的數據還為我們提供了博彩經濟學中通常只有業內人士才能獲知的秘密。數據顯示,博彩行業對少數賭客的依賴程度非常之高。

在4,222名賭場玩家中,2.8%的玩家(也就是119名大額輸家)給賭場帶來了一半的利潤,10.7%的輸家給賭場帶來的利潤為80%。

博彩行業對如此之高的利潤集中度心知肚明,卻一直諱莫如深。不過,Bwin提供的信息也許開創了這方面的先例。

這個話題在博彩行業中頗為敏感,因為業界的批評家經常以利潤集中度作為賭場盤剝嗜賭顧客的論點,而賭場高管往往對此不以為然。

曾經為數十家賭場提供過諮詢服務的營銷專家安德魯·克勒巴諾夫(Andrew Klebanow)表示:「從政治的角度上講,我們並不願意向外界提及博彩行業的利潤集中度高於其他行業的這個話題。」克勒巴諾夫還表示,Bwin的數據與他本人的估算結果相符,據他估算,很多美國賭場從10%的客戶那裡獲取了約90%的利潤。他的計算是建立在賭場機密資料的基礎之上的。(兩名教授發現,就上文提及的土著賭場而言,9.3%的賭客為該賭場創造了80%的利潤。)

吉姆·基爾比(Jim Kilby)曾經是一名教授,撰寫過三本有關賭場管理的書。基爾比表示,Bwin玩家如此之低的贏家比例甚至連他都沒有料到,這應該會令賭客感到警醒。

儘管賭客知道賭場肯定是優勢一方,但他表示,「大眾並沒有算清這道」有關乘數效應的「算術題。賭場遊戲就像步沖打孔機,你玩得越多,輸得就越多」。

Bwin的數據確定無疑地印證了這一點。賭癮最小的玩家(即那些兩年中所下賭注總金額最低的10%的玩家)贏錢的比率也最高。他們中約17%的人最終以盈利收場——儘管這一比例不算高,但仍然好過豪賭客區區5.4%的贏錢比率。

在全部4,222名賭客中,兩年間只有七人的盈利超過了5,000美元,而損失超過5,000美元的卻有217人。這使大額輸家與大額贏家的比例達到了31:1。

編號為1357078的賭客是一位來自瑞士的男士,他在自己56歲時開立了賬戶。這位男士是一位典型的豪賭客。他平均每星期賭博三天,通常每天下注1,000次以上,每次的下注金額平均為九美元。在84%的日子裡,他都以輸錢收場。兩年中,他總計虧損了110,000美元以上。

除了作弊,賭客在這種碰運氣的遊戲中賺錢的唯一機會就是撞個大運,然後金盆洗手。

這也正是編號為1381787的賭客成為最大贏家的方式。這位來自斯洛文尼亞的56歲男士通常每天只下為數不多的幾次小額賭注。隨後,他成功掘到金子,在10天之內連續兩次贏得了超過14,000美元。在小規模受挫後,他停止了在Bwin網站上的賭博遊戲,最終 賺約22,000美元。

另一個Bwin的數據庫涵蓋了撲克牌遊戲。在一定程度上講,撲克牌遊戲是一項技巧遊戲,遊戲結果也反映了這一點。約有三分之一被哈佛的研究人員定位為「最熱衷」的撲克玩家最終都以贏錢收場,在其餘的玩家中,只有10%的人最終盈利。

儘管Bwin提供的數據顯示,賭客贏錢的幾率非常渺茫,但是該公司卻在旗下的一個網站上宣傳「玩傳統賭場遊戲,贏巨額大獎」,還鼓吹:「勝算由你定」。

Bwin的賭博責任經理約阿西姆·霍伊斯勒(Joachim Haeusler)表示,該公司提供的是娛樂服務,人們不應該「抱著致富的心態去賭博,因為他們不會因賭博而變富」。

Mark Maremont / Alexandra Berzon
賭客 勝算 幾何 江中
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比特幣價值幾何?華爾街頂尖分析師這麼看

http://wallstreetcn.com/node/66739

比特幣已經開始吸引華爾街最頂尖的貨幣分析師的注意。

昨日美銀美林利率與外匯研究全球主管David Woo發表了該行對比特幣的第一份研報。

如華爾街見聞昨日報導,在報告中,David Woo認為:

我們相信比特幣能夠成為電子商務的一種主要支付方式,並且成為傳統貨幣交易的有力競爭者。我們認為,作為一種交換中介,比特幣無疑有著增長的潛力。

假設比特幣成為(1)電子商務和貨幣交易的主要力量以及(2)成為一個聲譽接近白銀的重要價值儲存中介,我們對其的公允價值分析顯示比特幣的最大市場價值為150億美元(1個比特幣=1300美元),這顯示今年比特幣的100倍大漲可能存在超過基本面的風險。

而花旗G10外匯策略全球主管Steven Englander也在思考比特幣的前景,他在報告中寫道:

我試圖研究比特幣的分析框架以及其是否可被看作貨幣。由於一些理由,我對此仍然感到困惑,看起來比特幣的供給方能夠限制比特幣的攻擊,但他們無法限制採取類似科技、與比特幣特徵相似的「山寨比特幣」的供給。這使得人們面對一大波類似的電子貨幣無從選擇,這將讓估值變得困難。

Englander在報告中解釋了這一問題:

與藝術品不同,比特幣能夠被精確或接近的複製。比如在比特幣需求旺盛時,一些人可以做有著類似特性的耐特幣(但可能挖掘的難度是比特幣的兩倍),而另一些人(可能是美聯儲)則可以創造哥特幣(比如挖掘成本可能更低些)。你可以說這些貨幣的相對價值由其在當時的挖掘成本決定,儘管比特幣至今的大幅波動顯示價格驅動的投機因素主宰了邊際生產成本。我的推測是,隨著不同「幣」被創造出來並先後引領潮流,我們會看到巨大的投機波動,更多人會擔憂這些幣種的價值中樞是什麼,沒什麼能停止其擴張。我認為,如果比特幣們沒有了匿名和可攜帶的優勢,其基礎的定價難題將導致其失去吸引力。

你可能會問比特幣與美元或其他貨幣的差異在哪。答案是在美國,你必須要接受用美元來對貨物和服務付費,而你並不必須要用比特幣,更不用說那些山寨比特幣。法律地位和供給端的獨一無二性可以引領美元在交易中的價值,而這是比特幣做不到的。美元是法定的貨幣,從長期看,如果沒有辦法區分比特幣們,那麼當前比特幣不受政府監管的優勢最終會變為劣勢。

Englander承認比特幣初期的成功,但他仍然不相信這會持續。

「如今,比特幣還沒有碰到真正的競爭,其魅力非常巨大。比特幣目前尚未因沒有收益而陷入劣勢,因為G4國家的貨幣實際上也都沒有。但我仍然持懷疑態度,因為看起來啟動一個替代品非常容易。

事實上,就在最近幾個月已經至少有54個類比特幣的電子貨幣出現,而其中大多數的價格都出現了飆升。

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一張圖告訴你上海國資家底幾何

http://wallstreetcn.com/node/68599

上海已經出台了國資改革20條,而上海國資的家底究竟有多少,也是市場關注的話題之一。21世紀經濟報導詳細解析了上海國資主要平台架構和運營情況。

這些平台企業的淨資產收益率情況不一,如將競爭性企業權益重組剝除,對其收益水平和資產負債平衡的影響亦需通盤考慮。

2012年上海市國資委系統的數據顯示:

上海國資委其管轄企業的平均淨資產收益率已升至11.1%(剔除公益性資產)。但是,同期上海全市(包括區縣管轄國資)地方國有及國有控股企業利潤總額增速則在大幅下降。

國資系統的數據顯示,在2010年利潤總額實現41.7%的增幅後,2011年收窄為14.6%。而2012年市國資委管理企業的利潤總額僅增長3.4%。

国资改革,国资委,国有企业

(點擊圖片查看大圖)

以下內容來自21世紀經濟報導

十八屆三中全會之後,上海公佈首份地方國資監管改革路線已在市場意料之中。改革承續著金融危機以來上海國資的調適思路。在《關於進一步深化上海國資改革促進企業發展的意見》中,建立「國資流動平台」引人注目。

市場高度關注,上海市國資委管轄企業如何分類重組權益。然而,正如上海市國資委並未公開其與各級平台公司、各類產融企業的權益架構,實現按照競爭性、功能性和公共服務三類企業國資的針對性監管,也面臨多重控制權益下的挑戰。

就盈利能力較強權益的存量調整仍是難題。截至2012年末的運營數據看,上海地方國有和國有控股企業較金融危機初期業績有所回升。2009年21世紀經濟報導記者統計「上海國資家底」時,引述的《2008年上海市國資委出資監管企業的財務報表》數據顯示,市國資委出資監管的41家企業淨資產收益率為4.6%。當時分析認為,這一指標低於全國地方國資平均水平。

記者獲得的2012年上海市國資委系統的數據顯示,其管轄企業的平均淨資產收益率已升至11.1%(剔除公益性資產)。但是,上海全市(包括區縣管轄國資)地方國有及國有控股企業利潤總額增速則在大幅下降。國資系統的數據顯示,在2010年利潤總額實現41.7%的增幅後,2011年收窄為14.6%。而2012年市國資委管理企業的利潤總額僅增長3.4%。

因此,上海國資一度增長的收益率情況,仍很可能隨著存量債務或投資環境變化發生跌落。針對三類企業進行的針對性監管,如何在這一環境下同時調整資產、權益的歸屬權。既影響上海國資在金融資本市場的信用評級,又涉及內部利益的割捨盤整。

與分類監管思路不同,現有上海國資各一級平台(指國資委直接出資管理的企業集團)掌控的實體中,多平台持有權益的公司,並沒有在業績上輸於人後。像上海綠地控股集團等企業,在多股東的制衡環境下,管理層反而獲得更大空間。未來這類競爭性企業仍保持多平台股東架構,還是集中併入專業化的集團公司仍待研究。

因為歷史上的財務能力、產業重疊等因素,平台公司持有權益,也亦構成複雜的網絡。21世紀經濟報導記者整理的主要一級平台和其掌控的上市公司和其他主要企業情況顯示,持有多類型企業權益的平台仍是多數。這些權益如何在平台間流動,將考驗深化改革的佈局。

這些平台企業的淨資產收益率情況不一,如將競爭性企業權益去除,對其收益和資產負債平衡帶來的影響亦需通盤考慮。

一張 張圖 告訴 上海 國資 家底 幾何
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投資留學,回報幾何?

來源: http://wallstreetcn.com/node/70178

近年來,中國留學生人數屢創新高。但是這些留學生在花費數百萬元取得學位後,回國在就業市場卻並沒有太大優勢。或許,留學不僅僅是為了一份高收入的工作,海外愉快的經歷才是留學生最大的財富。 中國最有名的企業家馬雲認為,在中國要獲得商業上的成功,靠外國名牌大學的文憑是沒有用的。他曾說過,“當你想判斷一個人是不是優秀的時候,不要去關註他們念的是哈佛還是斯坦福。” 但越來越多的中國家長顯然不同意這位阿里巴巴創始人的觀點。他們正花費家庭年收入的3-4倍,將獨生子女送出國留學。中國留學生的數量在過去十年上漲超過三倍,並不斷增長。在低層中產階級中,增長尤為劇烈。 根據中國社科院的數據,2009年末,來自低層中產家庭的學生占到了留學生的2%。而到了2010年末,他們在留學生中的比例達到了34%。對很多留學生的家庭來說,錢不是問題。許多低層中產以及工薪階層的家庭希望自己的獨生子女可以在未來幫助自己養老。 但支出100-200萬人民幣來留學,只為了返回一個七百萬畢業生找不到工作的就業市場,這值得嗎? 根據中國招聘機構和人力資源專業人士,“海龜”在回到中國開始入門級工作時,在薪資上基本沒有優勢。 作為中國第二大富豪宗慶後的女兒和繼承人,宗馥莉曾在海外學習。宗慶後在最近的一個新聞發布會上說,三十多歲的女兒“既不知道中國企業的現狀,也不了解國外的情況”。 前程無憂首席人力資源專家Jennifer馮說: 持有海外或本地大學學位在國內工作的起薪差別不大。海外學位確保一份高薪工作的日子一去不複返了。 現在,海外留學生的比例很高,他們的學習內容也並不特別適合中國市場。中國不再只將最聰明的學生輸送海外。 如今,留學生中很大比例是水平一般或低於平均的學生。他們由於在中國不能進入大學,所以才選擇留學。他們就讀的海外學校也不是一流的。馮女士說: 目前,80%-90%的中國人在海外的大學,大多數中國人從來沒有聽說過。 甚至海外學習英語也不再那麽重要:招聘人員表示本地畢業生的英語已經能滿足他們的需求。 一家投資咨詢公司的劉先生最近在上海進行招聘,但他不打算招聘海歸。此前,劉先生雇用了一個與英國海歸碩士來擔任銷售,但結果並不理想。劉先生評價到,“他認為他知道很多,甚至瞧不起客戶”。 而對於留學體驗,不同的人給出了不同答案: 對25歲的高偉來說,墨爾本大學不是她的第一選擇。但她當時沒有進入中國頂尖大學。四年在墨爾本花費100萬人民幣,這對於她在南京經商的父母來說沒什麽大不了的。至於留學是否值得的問題,她表示:“那不是我的錢,所以我不介意投資回報,但是這四年給了我很多美好的回憶。” 28歲的Sandra余則有些不同。她知道她的家庭無力承擔海外本科的費用。所以她現在中國完成本科,然後去約克大學攻讀一年的公共經濟學碩士。那一年她花了26萬元。她目前在中國一家證券公司的起薪是22萬元。她希望她的孩子也先在中國讀書。她說:“如果他們出國過早,就會失去與同學聯系。”在中國,同學往往是一張無價的商業網絡。 26歲的顧慧倪(音譯)花了50萬元人民幣從哥倫比亞大學獲得了新聞學碩士學位。她說:“在美國,生活費用就像每天住在五星級酒店。”優雅,年輕,說著流利英語的顧小姐說,她出國前準備不足,導致她在海外壓力很大。所以,她現在加入了一個教育咨詢公司,以幫助其他家庭避免類似的錯誤。教育中介也是海外學習的一大成本,他們收取3萬到30萬元之間的費用,來安排海外錄取。 作為中國最早的留學生之一,夏尹奇(音譯)現在正與北京政府合作,吸引高層次海歸。而對於新一代“海龜”海外學習是否值得的問題,他說: 留學並不僅僅是為了工作和工資。生活在國外,整個國家是你的大學。我認為這是一個不錯的選擇。  
投資 留學 回報 幾何
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存貸比鬆動放水幾何

2014-07-07  NCW
   
 

 

理論上釋放貸款額度可能近2萬億元,除了短期內的寬鬆效應,更值得關注的是存貸比計算口徑調整的政策導向◎ 財新記者 霍侃 文huokan.blog.caixin.com 執行19年後,存貸比終於鬆動。

6月30日,銀監會宣佈調整商業銀行存貸比計算口徑,從7月1日起實施。包括調整存貸比計算的幣種口徑,只對人民幣業務實施存貸比監管考核 ;調整存貸比計算公式分子(貸款)和分母(存款)的計算口徑,分子扣除六項、分母增加兩項,即縮小分子、擴大分母。

銀行和市場較為關注的是第四項扣除,即商業銀行發行的剩餘期限不少於一年,且債權人無權要求銀行提前償付的其他各類債券所對應的貸款。

在具體操作層面,銀監會相關部門人士稱, 「三農」專項金融債和小微企業專項金融債,與第四項會有重疊,所以,第四項是扣除「三農」和小微企業專項債之後的「其他」各類債券。

對於哪些債券可以扣除,市場上有不同的理解。目前商業銀行發行的債券有用於支持資產業務的金融債、充實附屬資本的次級債和補充二級資本的二級資本債。

申銀萬國債券行業分析師陳康和羅雲峰測算,商業銀行金融債存量約3600 億元,以及約1萬億元次級債,樂觀估計此次貸存比調整可能降低貸存比2% 左右,釋放貸款額度近2萬億元。

當然,2萬億元只是理論上可能釋放的貸款額度,是銀行的放貸能力,最終到底能轉化成多少新增貸款,還受多重因素影響。

理論上,這將緩解75% 的存貸比監管紅線對銀行信貸投放的約束,增加銀行的可貸資金。但是,最終會有多少資金轉化為實際的新增貸款,還受其他監管政策和銀行自身風險偏好的影響。

除了短期內的寬鬆效應,更值得關注的,是存貸比計算口徑調整的政策導向。

一位國有大行財務部人士說,這次改革並沒有侷限於存貸比本身的調整,而是把目前中國銀行業的市場狀況和金融改革所面臨的歷史節點結合起來,兼顧多個目標,包括大額存單的發行、跟巴塞爾協議三的銜接和鼓勵銀行通過金融市場獲得穩定資金來源。

減輕存貸比約束

此次調整的出乎市場預料之處是幣種口徑的變化,將目前按照本外幣合計口徑存貸比的監管考核,調整為對商業銀行人民幣業務實施存貸比監管考核,對本外幣合計和外幣業務存貸比實施監測。

分析人士指出,這意味著只有人民幣存貸比是監管的硬性要求、是監管紅線,而外幣和本外幣合計的存貸比作為監測指標,主要用於監測風險,有一定的靈活性,如果超過,沒有處罰性措施。

銀監會認為,這一調整符合現行法律法規,也符闔第三版巴塞爾協議和《商業銀行流動性風險管理辦法(試行) 》關於對重要幣種流動性風險單獨管理的要求。同時,對本外幣合計和外幣業務存貸比實施監測,可以防範通過本外幣轉換進行監管套利等問題。

對於這項調整的影響,交通銀行金融研究中心研究員鄂永健指出,目前外匯存款、外匯貸款分別佔本外幣存款、本外幣貸款的比例為3% 和6%。根據央行《金融機構外匯信貸收支表》測算,目前金融機構外幣存貸比高達150%。因此,若改為人民幣口徑進行考核,會在一定程度上降低存貸比,外匯存貸比越高的銀行,受益越大。

分子扣除的六項中,支農貸款對應 的貸款和「三農」專項金融債、小微企業專項金融債對應的貸款,以及村鎮銀行使用主發起行存放資金髮放的農戶和小微企業貸款,此前已經允許扣減,這次調整是再次確認,並擴大至所有銀行。

支小再貸款是今年的新業務,此次也納入分子扣減。商業銀行使用國際金融組織或國外政府轉貸資金髮放的貸款,預計規模不太大。

一位上市城商行相關部門人士的疑惑是,次級債、二級資本債已經算作資本,不知道能否扣除,按道理,資本也可以對應貸款投放。

對此,一位國有大行財務部人士說,可以扣除的債券應該包括金融債、次級債和二級資本債,因為發債用於補充資本是負債和權益方的調整,但資金總要用出去,對應相應的資產。

照此理解,目前市場上金融債約 3600億元、次級債約1萬億元,再加上二級資本債,合計約1.5萬億元的債券,只要剩餘期限不少於一年、且無要求提前償付的條款,均可以扣除。

海通證券宏觀分析師姜超測算,總體看,分子的調整項涉及貸款規模在2萬億元左右,佔貸款餘額的比例約2.6%,按5月存貸比約70% 估算,可降低存貸比約2%。

此外,有分析人士擔心銀行之間可能通過互持金融債,增加穩定資金來源。

對於金融機構互持的金融債是否要從第四項統計中剔除,銀監會相關部門人士解釋,這次沒有考慮金融債的持有方是誰。從國際慣例看,一般也不考慮債券的持有方,操作起來比較困難,因為在交易中債券持有人是不斷變化的。

但上述銀監會人士說,其他監管政策已經對同業互持金融債作出限制,例如「127號文」規定同業負債不能超過總體負債的三分之一。此外,1月銀監會發佈《商業銀行全球系統重要性評估指標披露指引》 ,要求13家銀行從2014 年起披露全球系統重要性評估指標,指標包括金融機構間資產和負債, 「這也會對互持有限制」 。

分母的調整明顯低於市場預期,連此前市場保守預期的非結算性同業存款也沒有加入分母。分母只增加了兩項:銀行對企業或個人發行的大額可轉讓存單,外資法人銀行吸收的境外母行一年期以上存放淨額。

同業存款分為銀行之間的同業存款和非銀行金融機構的同業存款。財新記者獲悉,監管部門經過反複研究和測算,最終決定不把同業存款加入分母。

銀監會相關部門人士說,銀行之間的同業存款資金穩定性不高,而且很容易通過銀行間互存增加同業存放的餘額,因此,不適合放入分母。而非銀行機構同業存款也沒有放入分母,是考慮到在「127號文」加強同業業務監管的大背景下,如果存貸比作出這樣的調整,設計不當的話,可能引發監管套利,干擾對同業業務的規範,影響「127號文」的實施效果。

而且,監管部門擔心,如果把非銀行同業存款簡單地納入分母,可能出現銀行和非銀行之間的監管套利。

一位農行計財部人士接受財新記者採訪時舉例稱,比如某機構將1000萬元存入 A銀行,A銀行增加1000萬元同業存款,接著A銀行將資金投入B非銀機構如信託,B 非銀機構再將錢存入 A 銀行,增加1000萬元同業存款,如此往復,A 銀行可以輕易調節同業存款的規模,整個存貸比就會完全失效。

財新記者採訪的多位銀行人士都指出,如果同業存款來源計入存貸比分母,而相應的同業資金運用也應該計入分子,這樣,存貸比的約束力可能反而更強。

基於同樣的理由,去年12月已經開始試點發行的同業存單也沒有加入存貸比的分母。

不過,財新記者瞭解到,此次調整存貸比計算口徑的整體方案出台後,監管部門正在研究、考慮在上海自貿區先行試點,設計方案把穩定性高的非銀行金融機構的同業存款加入分母。根據試點情況分析,如果覺得方案可行、不會有監管套利的可能和通道,再決定是否可以在全國推廣。

寬鬆效應幾何

在經濟下行壓力較大、各方期待「微刺激」的背景下,短期內市場關注的是,此次存貸比計算口徑調整帶來的寬鬆效應幾何。

從監管政策看,影響貸款投放因素,除了存貸比,還有存款準備金率、合意貸款規模,資本充足率等。

截至2014年一季度末,商業銀行整體存貸比為65.9%,較年初下降0.18個百分點,與75%的上限尚有距離。

從一季度上市銀行季報來看,存款規模在10萬億元以上的中、農、工、建四家大型銀行,存貸比離75% 還有相當距離。接近75% 監管紅線的是中信、交通、民生、浦發等,招商銀行甚至超過75%,但這幾家銀行的存款規模都不足5萬億元。

因此,光大證券首席經學家徐高認為,現在存貸比並不是信貸發放的緊約 束,不應高估這次口徑調整的效果。

多數小銀行的存貸比都明顯低於75%。接受財新記者採訪的城商行和農信社人士指出,對他們而言,目前貸款投放的最大制約因素並非貸存比,而是合意貸款規模。

一位浙江農信社的負責人認為, ,央行合意貸款規模並不合理,而且規定四個季度的信貸投放比例分別為 3 ︰ 2 ︰ 3 ︰ 2,但實際上,三四季度是企業最需要用錢的時候,應該是1 ︰ 2 ︰ 3 ︰ 4, 「限定貸款規模是最官僚的事情」 。

部分銀行的銀行信貸投放面臨資本充足率的約束。今年上半年,多家銀行發行二級資本債和優先股補充資本。

較高的存款準備金率也制約貸款增長。儘管央行已經兩次定向降准,但大型銀行的存款準備金率仍處於20% 的高位。這意味著,按照75% 的存貸比算,剩下80% 的存款中,實際上可用資金的存貸比已經接近94%。

從商業銀行的自主選擇看,每家銀行有其發展戰略、信貸政策和風險偏好。

在經濟下行階段,銀行放貸會更加謹慎。

前述上市城商行相關部門人士說,從今年上半年銀行的體驗看,實體經濟很差,沒什麼好項目,合適的客戶其實很有限。

存貸比計算口徑的調整,鼓勵銀行通過發行「三農」 、小微專項金融債來 加大相應的貸款投放。但是中信證券首席債券分析師鄧海清認為,資金利率過高影響銀行發放專項金融債的興趣。

2013年下半年,隨著債券市場的整體走熊,專項金融債融資成本也上升近100 基點,融資規模大幅下降。

鄧海清說,若不降低專項金融債的融資成本,就無法實現政策當局所期盼的降低社會融資成本、且重點是降低小微和「三農」企業融資成本的目的。

流動性風險管理演進

1995年7月1日開始執行的 《商業銀行法》規定,銀行貸款餘額與存款餘額的比例不得超過75%。彼時,中國銀行業的負債主要是存款、資產主要是貸款,存貸比作為監管指標,可以較為有效管理流動性風險,並控制貸款的作用。

但是,隨著資產負債多元化,存貸比監管覆蓋面不夠、風險敏感性不高的弊端日益顯露。2013年6月末的 「錢荒」 ,凸顯了存貸比在流動性風險管理方面的捉襟見肘。

今年2月,銀監會正式發佈《商業銀行流動性風險管理辦法》 ,根據巴塞爾協議三的要求,引入了新的流動性風險管理指標、流動性覆蓋率(LCR) ,同時,仍將存貸比作為流動性風險監管指標之一。

LCR 要求優質流動性資產與未來30日現金淨流出量的比率大於或等於100%。有分析人士認為,引入 LCR 之後,或能淡化甚至取代存貸比。

對此,銀監會相關部門人士指出,LCR是關注短期流動性風險的指標,而存貸比是長期指標,並不能替代。

巴塞爾協議三還提出另一個流動性指標、淨穩定資金比率(NSFR) ,要求可用穩定資金來源與業務所需穩定資金的比率要求大於100%,其分子包括存款、資本金和發行長期債券等可用穩定資金,分母包括貸款、投資,是關注長期風險的指標。

可以看出,NSFR 與存貸比的原理相似,只是分子分母顛倒。目前巴塞爾委員會仍在修訂NSFR,有望年內定稿。

銀監會相關部門人士說,NSFR 定稿之後,會根據中國銀行業的實際情況將其納入流動性風險監管框架中。

採納 NSFR 之後,存貸比的監管指標是否會弱化呢?監管部門相關人士說,NFSR 跟存貸比有一定的互補性,是更全面、風險敏感性更高的指標。但如果有更高的風險敏感性,也就有更多的套利空間。所以,還需要等NSFR 實施之後,進一步觀察其與存貸比的互補作用,以及對銀行的影響,再做決定。

一種可能是,NSFR 和貸存比兩個監管指標還是並行;還有一種可能是,NSFR 作為監管指標,存貸比作為監測 指標。但如果存貸比作為監測指標,還要待《商業銀行法》修訂之後。

此次調整中,分子扣除符合條件的債券,分母增加尚未開始發行的銀行對企業和個人的大額存單,超出市場預期。

上述國有大行財務部人士說,這體現出監管政策鼓勵銀行獲得更多穩定的資金來源,對銀行的流動性風險管理思路一定會有影響,引導更多考慮市場化的融資方式。

鄧海清認為,這次調整,是政策當局推動直接融資與間接融資融合、使用橋樑連接直接市場和間接市場的政策意圖的重要體現。商業銀行將「國開化」 ,即通過直接融資部分取代存款,成為溝通直接融資與間接融資的橋樑。

財新記者吳紅毓然對此文亦有貢獻

人民幣存貸比是監管的

硬性要求、監管紅線,

而外幣和本外幣合計的

存貸比作為監測指標,

主要用於監測風險

這次存貸比改革沒有侷限於存貸比本身的調整,而是兼顧多個目標。

存貸 鬆動 放水 幾何
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中國管控資本外流影響幾何?

來源: http://wallstreetcn.com/node/104854

中國正在加強對資金外流的管控,而全世界都會受到影響。

中國政府原則上不允許中國居民購買海外房地產和股票;且根據國家外匯管理局規定,個人結匯年度總額及售匯年度總額上限每人每年只有等值5萬美元。但華爾街日報報道,富人依然能將他們的資金轉移到海外。中國人已經成為美國等房地產市場上規模最大的國際買家,並助長了澳門賭場的繁榮。

資金外流有很多途徑,例如企業虛報進出口、個人使用地下錢莊等。還有一些存在爭議的辦法,比如中國銀行“優匯通”服務讓客戶向國外大筆轉移資金。而在博彩中心澳門,富豪們會依靠中介人在澳門借錢,回去之後再還。普通賭客則使用中國銀聯卡在賭場進行虛假的購買活動,套取大量現金。

投資銀行藍橡資本(North Square Blue Oak)駐北京主管Oliver Barron表示,政府似乎有意願收緊。中國商人希望將資金匯出境外,而政府註意到了資金外流現象,正采取應對措施。

博彩業最先感知寒意

中國加強資本外流的控制令澳門博彩業資本最先感受到寒意。7月份澳門博彩行業收入連續第二個月下滑,同比下降3.6%。

美高梅中國(MGM China)首席執行官Grant Bowie表示,中國加強對資本外流的控制代表了政策的重大調整,這使得中國大陸遊客到澳門更加慎重。

新華社報道,針對多家媒體報道的澳門賭博和資金外逃中隱現銀聯卡身影,中國銀聯在3月份表示,其支付網絡加強了對境外非法套現的審查。將多方聯合加大打擊銀行卡洗錢等違法行為。

華爾街見聞網站曾有文章提到,許多人在澳門賭場里,通過使用銀聯卡進行虛假奢侈品交易獲取現金。此後澳門金管局限制在賭場內的珠寶和其他奢侈品店使用銀聯卡。

華爾街日報援引為賭場提供顧問服務的IGamiX執行合夥人Ben Lee稱,那些可以用銀聯卡買珠寶的銷售點出現在賭場里面的原因只有一個,那就是推動賭場業務發展。因此清除這些銷售點,對業務增長會有不利影響。

全球房地產業受影響最大

受中國實施控制資金外流影響最大的將是全球房地產業。中國買家提振了悉尼、渥太華、倫敦等地房產市場。從這些地方的房價來看,這些買家匯往境外的資金遠遠超過了外管局規定的一年5萬美元限制。

不過房地產投資者青睞的一個資金轉移服務——中國銀行的“優匯通”業務可能被關閉。當局還在努力和美國監管機構達成一項協議,迫使美國的銀行披露其中國儲戶的資產詳情。

華爾街見聞網站此前有文章提到,中國國內大行已暫停一個中國央行批準的人民幣跨境轉帳試點項目。暫停時間正是在中國央行調查中國銀行“優匯通”業務涉嫌洗錢後。

而資金外流管控措施給一些在海外開發項目的中資房地產開發商構成負面影響。

碧桂園嘗試將馬來西亞金海灣(Danga Bay)的濱水區項目的1萬套住宅中的部分出售給大陸買家。該公司在2013年年報中表示,金水灣的首個國際項目取得了巨大成功,簽約銷售額達到人民幣70億元。但華爾街日報援引知情人士稱,今年碧桂園遭遇了大量解除購房合同的現象,而且主要來自中國客戶。


中國 管控 資本 外流 影響 幾何
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埃博拉對大宗商品市場沖擊幾何?

來源: http://wallstreetcn.com/node/210162

西非爆發的埃博拉病毒已經演化成一場悲劇,並且疫情會否一進步升級的前景依然不明朗,這對於非洲的大宗商品生產也帶來了巨大的不確定性。

德意誌銀行分析師Anna Mulholland上月曾指出,埃博拉疫情惡化可能對某些商品市場及礦企有重大意義。

西非在能源、金屬、農產品的生產上都具重要性,雖然疫情擴散尚未嚴重沖擊到商品市場及西非礦產業,但德意誌銀行表示,應該評估疫情惡化的潛在威脅,盡管當前發生疫情的國家所占有的可可、咖啡、棉花、橡膠、棕櫚油的產量不足全球的2%,但若是病毒擴散後將帶來的影響值得關註,特別是若病毒擴散至馬里、象牙海岸,及更遠至加納、布吉納法索、毛利塔利亞、尼日利亞、乍得及喀麥隆。

黃金及可可是“最有風險”的商品,因全球可可供給超過7成來自西非。

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埃博拉 對大 商品 市場 沖擊 幾何
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雙匯發展價值幾何 瘋狂_de_石頭

來源: http://xueqiu.com/4080074145/33046947

註:本篇文章首發於《證券市場周刊》第85期


僅僅是本人一點拙見,如果不對之處,請見諒,也望批評指正。

雙匯發展價值幾何

雙匯發展(000895.SZ)是中國最大的肉類加工企業,每年的高股息率和高回報率讓其成為了投資者眼中的白馬股。但是2014年年初開始,雙匯遭遇到了一系列挑戰:母公司萬洲國際第一次IPO失敗,第二次IPO大幅調低估值;豬肉需求持續疲軟,豬肉價格連續下挫,原來的“豬周期”不再管用;產品結構老化,內生增長乏力。二級市場上,股東也是用腳投票,錄得年內38%的跌幅。

雙匯發展怎麽了?

盈利大頭來自高溫肉制品(小標題)

雙匯主要由下面三大業務組成:其一是肉制品業務。目前國內主流肉制品公司主要業務集中在西式肉制品,根據流通溫度大致分為高溫肉制品、低溫肉制品以及中溫肉制品。雙匯主營中高溫肉制品業務,高溫肉制品收入占比35%左右,毛利潤占比50%。

其二是冷鮮肉業務。冷鮮肉是目前市場最為看好的品類,被認為是豬肉產業鏈中天花板最高的一個細分品類, 2012 年國內冷鮮肉消費占比僅 13.70%,遠低於美國81.31%的占比,因此市場普遍預計未來國內冷鮮肉市場空間巨大。

其三是屠宰業務。2012 年國內定點屠宰率僅 51%,行業前三名屠宰量占比僅4.6%(美國、荷蘭分別為 60%和 75%),因此市場也普遍認為這一業務可整合的空間非常大。雙匯業務有著非常強勁的頭均利潤,很多研究也指出,雙匯的肉制品加工能力超強,可以消化屠宰業務中的很多輔料來產生利潤。因此,雙匯的高溫肉制品毛利潤實際有一部分是補貼給了屠宰業務部門。

目前來看,雙匯的最大問題就是——盈利大頭來自高溫肉制品,現在屠宰業務要靠高溫肉缺口業務反哺。而目前的研究報告中都沒有正面回答過這個問題,而是一味的認為雙匯未來屠宰和低溫肉兩塊業務有大量的上升空間,但高溫肉業務到底能反哺多少屠宰量?是否會有極限?低溫肉到底能否賺錢?這都是橫在雙匯頭上的巨大不確定性。

雖然冷鮮肉和屠宰業務都是非常好的陽光產業,但是這兩個行業都有很大的劣勢,即毛利率低、品類無差異化,更傾向於農產品的零售商,而非制造商。在國外成熟市場中,沒有大型肉制品公司能夠依靠屠宰和冷鮮肉業務獲得高凈利率,一般對於這類公司的估值也都是大打折扣。

根據筆者估計,若算上高溫肉業務反哺屠宰業務的利潤,雙匯高溫肉制品的毛利可以占到整體毛利的60%,而如果考慮低溫肉制品和冷鮮肉高昂的冷鏈建設和維護費用,那麽可能實際雙匯高溫肉制品的凈利潤占比可能達到70%。也就是說,雙匯的主要利潤主要靠高溫肉制品,換句話來說,高溫肉業務的天花板決定了雙匯的估值。

那高溫肉的天花板真的到了麽?

華泰證券研究報告稱,“中國肉類消費需求仍處在穩步增長階段,特別是農村的肉類消費市場,還有較大的增長空間。2013 年中國豬肉消費量達到5425 萬噸,占世界豬肉總消費量的50.6%”,“豬肉消費中肉制品占比僅為15%,和發達國家50%相比有很大差距”。“我國目前以西式肉制品消費為主,西式肉制品占比為55%,其中又以西式高溫肉制品為主,高溫肉制品在西式肉制品消費中占比60%以上。”通過換算我們大概知道,高溫肉制品占中國豬肉消費比例大概為4.95%(15%*55%*60%)的市場份額,而雙匯就算市占率超過60%,也僅有3%左右的占比。

以這個市場份額來看,筆者認為高溫肉業務遠遠沒有到達天花板。首先,中國人均肉類消費量遠低於國際均值,豬肉類消費量為同樣飲食文化的香港地區的一半。其次,城鎮化還有巨大的空間可以釋放,農村高溫肉制品的人均消費量遠低於城鎮,有較大的改善空間。第三,中國肉類轉化率太低,目前僅為16%左右,遠低於成熟市場的30-50%轉化率。第四,高溫肉制品目前受眾面較小,主要集中在流動人口和學生上,未來通過產品組合拓展,可以增加潛在消費人群。最後,高溫肉制品未來大概率向雞肉、牛肉擴充,增加品類,將豬肉高溫肉制品擴充至整個肉類高溫肉制品。

目前市場的視角過度集中在需求增量上,而忘記了需求人群的結構性調整,也就是所謂的消費升級和結構升級。而現在雙匯在高溫肉制品上面臨產品組合單一、受眾面萎縮的困局。未來如何突圍呢?筆者認為有如下五個方面可以提升。

一是渠道下沈,目前火腿腸等高溫肉制品總產量的 60%以上消費在城鎮市場,只有不足 40%消費在在農村市場,雖然渠道方面,雙匯是業內第一,但其實渠道下沈進展較為緩慢。

二是渠道深耕,雙匯火腿腸多年來都是處於自然銷售狀態下,公司根本沒有運用快消品類的很多營銷手段,更多類似於休閑中“剛需”的自然購買。

三是廣告投入,雙匯可能是目前中國消費行業中少有的低投入高產出的大型消費類公司,其2013年全年廣告費用僅有2.35億元,遠低於同為消費品龍頭伊利股份(600887.SH)的39.17億元,也低於青島啤酒(600600.SH)的6.89億元。

四是消費升級,國內目前火腿腸的制造水平和原材料都屬於粗放式,澱粉含量較高,營養水平較差,高端消費者需求沒有得到滿足,雙匯在1998年推出王中王系列一直暢銷至今,而後續再無賣座的高端產品,更多的是低端衍生化產品,造成整體品類定位過低。

五是結構升級,原有產品可以通過二次開發重新定位或者包裝來進行結構升級,而持續的新品加入也可以推動產品的結構升級。雙匯曾經成功推出過玉米腸、Q趣腸等新品,但從2012年以來,新品的力度和賣座程度確實有所下滑,公司未來需要註重高端衍生品的研發。

綜上所述,高溫肉制品的需求天花板和運營能力都有很大的提升空間,筆者對於其肉制品特別是高溫肉制品的空間還是持樂觀態度。

估值雙面性(小標題)

雙匯發展目前對應2013年靜態市盈率16.31倍,2014年動態市盈率14.5倍左右, 市銷率1.4倍,市凈率4.3倍,股息率5%(以筆者撰寫時股價28.61元為基準),由於萬洲國際債務問題,可以預期雙匯未來一段時間內分紅率還將維持高位。

但是,由於雙匯目前涉及上遊業務的比例已經很高,不能像資產註入之前,將公司單純地按食品深加工類企業來看待,它已經是一個集豬肉分割、零售、深加工為一體的公司。因此,雙匯的估值中樞可能出現下滑。即向成熟市場中肉制品粗加工及零售企業靠攏,最悲觀的表現就是向萬洲國際靠攏。

這也恰恰體現出了雙匯估值兩面性,即在市場悲觀的情緒下,機構完全有可能將雙匯當做一個非常普通的大型肉制品粗加工及零售企業來進行估值,特別是在萬洲國際上市一波三折的背景下。但是反過來看,一旦市場樂觀情緒開始上升,那麽市場也完全有可能將雙匯當做一個具有絕對壟斷品類的大型消費類公司來進行估值,特別是在肉制品增速開始恢複的時候。

另外,萬洲國際上市之後的股權結構,也會導致投資者對於雙匯的預期發生改變。萬洲國際持有史密斯菲爾德100%股權,而僅持有雙匯發展約73%的股權,在未來發生大比例關聯交易的時候,投資者會擔心萬洲國際為了自身業績最大化,過度侵占雙匯發展的利益,而增厚史密斯菲爾德的利潤,這樣也間接的造成了投資者對於雙匯的不信任感,導致估值下降。

但筆者認為這一模式也可能存在波動,因為史密斯菲爾德是一個類似於養殖類的豬肉廠商,其估值中樞常年維持較低位置,而且時而發生虧損,但是雙匯的利潤主要還是來自於深加工肉制品業務,估值中樞也較史密斯菲爾德高,因此,大股東如果為了維護市值,會根據兩家的現有估值體系,決定將利潤放在哪一端,從而加劇雙匯估值波動的可能性。

如果不考慮估值的波動性,單純的靜態對比,雙匯的業務模式、利潤構成、企業規模都與美國的荷美爾食品(Hormel)較為類似。

表1:荷美爾業務構成比例                   單位:%




荷美爾目前靜態市盈率已經超過25倍,2013年收入約540億元人民幣,凈利潤約37億元人民幣,整體估值較雙匯高出不少。

表2:雙匯與荷美爾靜態估值對比

 


可以看出,雙匯的綜合運營能力要比荷美爾強,但是產品結構較荷美爾單一,抗風險性稍差,估值確實明顯較低。過去十年是荷美爾增長最為平穩的十年——收入年均增長 7.7%,利潤年均增長 9.7%,而股價上漲8 倍,成為慢速增長中估值、業績、分紅三升的“三好公司”,證明公司在低速增長階段,一樣可以為投資者帶來豐厚的回報。

短期來看,雙匯可能是一個爭議較大,估值波動幅度較大的公司,在其匯維持高分紅,穩定收入、利潤增長的情況下,投資者可以利用這樣的預期差來進行獲利。

    (作者聲明:本文僅代表作者個人觀點)

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雙匯 發展 價值 幾何 瘋狂 de 石頭
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推進藥品價格改革方案徵求意見稿---對醫藥企業影響幾何? 藍白蒼穹

來源: http://xueqiu.com/3023332639/33310070

據悉2014年11月25日,國家發改委向8個行業協會下發了關於征求對《推進藥品價格改革方案(征求意見稿)》意見的函。在此之前發改委藥品價改方案已經多方意見征求,征求對象包括地方物價系統、衛計委及人社部等相關政府部門。

本次意見稿是根據國務院常務會議通過的(近期加快推進價格改革工作方案)制定本方案。主要內容如下:

一、改革藥品價格形成機制

取消藥品政府定價,通過醫保控費和招標采購,讓藥品實際價格由市場競爭形成。從2015年1月1日起。取消原政府制定的最高零售限價或出廠價格。

1、醫保基金支付藥品,由醫保部門會同有關部門制定醫保支付標準。引導市場價格合理形成。

2、專利藥品(包括醫保目錄外專利藥品)、獨家生產的中成藥等市場競爭不充分的藥品,建立多方參與價格談判形成機制。

3、目錄外血液制品、國家統一采購的預防免疫藥品和避孕藥具,通過招標采購或談判形成市場交易價格。

4、一類精、麻藥品,仍暫時實行最高出廠價格和最高零售價格管理。

5、低價藥品,按現行政策執行,仍繼續執行日均費用上限標準控制。

二、取消政府定價後的監管措施

從四個方面加強監管,引導藥品市場合理價格機制形成

1、完善藥品采購機制

此處呼應衛計委主導的公立醫院采購實施意見(略)

2、強化醫保控費作用

醫保部門要會同有關部門,以合理市場交易價格為基礎,綜合考慮醫保基金及患者承受能力來制訂報銷藥品支付標準,做好醫保、招標政策銜接配合。建立節約采購成本歸醫院機制,促進醫院主動壓低采購價格。同步推進醫保支付價格改革,實行總額控制基礎上的按病種、按人頭付費的複合型付費方式。

3、強化醫療行為監管

加強對醫院診療行為監管,抑制不合理使用藥械及過度檢查等,強化醫藥費控制。(略)

4、強化價格行為監管

價格主管部門要制訂藥品價格行為規則,健全藥品價格監測體系。重點做好競爭不充分藥品(即專利藥品(包括醫保目錄外專利藥品)、獨家生產的中成藥)出廠(口岸)價、實際購銷價格的監測和信息發布工作。價格變動頻繁或價格波動幅度較大的,必要時開展成本價格專項調查。對價格違法和壟斷行為,嚴肅查處。

三、政策影響評估分析

取消藥品政府定價後,由於有招標采購機制約束,醫院銷售藥品價格不會上漲。但不排除改革初期,零售藥店銷售部分藥品價格會有所上漲。總體來看,由於有醫保支付標準引導,以及招標采購機制和醫保控費機制綜合制約(價格放開後未來主要價格管理應由衛計委和醫保部門負責),加之對市場交易價格監測監管強化(物價部門主要職責是加強市場監管)。絕大部分藥品市場交易價格不會上漲。長遠看醫保支付標準對市場交易價格有較強引導作用。特別是建立節約采購成本收益歸醫院機制,醫院有動力壓低藥價,加之醫保支付標準實時動態調整,經過幾輪(壓價)調整後,醫保支付標準就可以反映市場真實情況。使藥品市場價格保持在合理水平上。

發改委征求意見稿更深一層意思其實就是放開價格主要原因在於由政府主導降價行為動力不夠。繼續由政府主導降價將產生更多低價藥,甚至短缺藥品。只有采取推進醫保支付標準來推動醫院主動壓低采購價格即市場主導藥品價格降低。才是未來藥品降價主流。由於有招標采購和醫保控費機制約束。放開價格後藥品價格不會上漲。通過醫院主導壓價,招標限價和醫保調整,再壓價,招標和醫保再調整,幾輪調整後,藥品價格就更接近市場真實價格了。在目前進行的醫保支付價格改革,比較引人關註的就是福建三明和重慶,兩地支付模式都采取節約采購成本收益歸己,超出部分由患者或醫院承擔激勵機制。三明模式以最低價確定支付基準價格,比較激進,但卻適合三明這種經濟欠發達地區實際。重慶選擇均價支付,並劃分支付檔次,溫和卻不失穩妥,表明重慶醫保基金比較充裕。上述兩種模式都只是對醫保支付標準有益探索。在放開藥價大背景下,相信未來還會有更多省市參與醫保支付標準試點改革。這一切都應歸功於發改委醫藥價格放開的明智選擇。

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$恒瑞醫藥(SH600276)$ $雙鷺藥業(SZ002038)$ $舒泰神(SZ300204)$ $長春高新(SZ000661)$ $安科生物(SZ300009)$ $複星醫藥(SH600196)$ $海正藥業(SH600267)$ $複旦張江(01349)$ $康美藥業(SH600518)$



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