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【閱讀】邱國鷺：2015年經濟不樂觀但股票不悲觀

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本帖最後由 優格 於 2015-1-15 10:03 編輯

【閱讀】邱國鷺：2015年經濟不樂觀但股票不悲觀


在別人悶的時候，我們就冷靜，我現在最希望是有個股賣空。我找股票喜歡找很便宜的，三四倍的PE行業格局很清晰，我就是數月亮，不數星星，這個行業就一兩個人來做，不像你P2P有兩千家在做，你知道誰能做好？

國信證券2015年度策略會於1月13日至15日召開。14日下午，數位私募大佬齊聚會議，以下為知名投資人邱國鷺演講實錄。

邱國鷺：看2015年，其實要看2014年為什麽有如火如荼的行情。非常簡單，內因就是藍籌股非常便宜，外因就是降息降準和市場對流動性預期的轉變。第三個原因其實更多是前兩個原因共同合力導致的結果，就是民間資本的重新配置。

我們如果看券商的開戶數，基金的開戶數，每個賬戶平均的資金量，其實過去幾個月進入市場的主要資金是來自於高數值客戶。真正從散戶方面股票基金的份額增長還不是那麽明顯，一般會稍微有點滯後，在機構的角度來講倉位增倉也不是特別明顯。所以從投資結構來講，可以說過去三個月到六個月，主要的增量資金一部分是來自於加杠桿，另一部分真正的本金還是來自於高凈值客戶。

在這樣的環境之下，看2015年整個經濟的基調。其實2015年的經濟我認為是不溫不火，不一定是像有一些觀點這麽樂觀，但是也不像另外一些觀點那麽悲觀。不悲觀的條件很簡單，因為流動性開始放出來了，至少是托底，中央經濟工作會議把保增長放為首要目標，我相信中央政府的資源要在經濟現在的增速上托一個底，還是綽綽有余的。但是不是特別樂觀，為什麽這樣講？簡單看這三駕馬車，其實2015年出口不是特別好，也不是特別壞，為什麽不是特別好？

主要有兩點：第一點看大宗商品的價格。油價和鐵礦石跌成這樣子，中國的出口有一半是到別的國家。另外一個原因，有一張圖，美國的國內消費和美國從中國的進口，這兩個應該都是同步的，國內消費好的時候，從中國進口就多，國內消費不好的時候從中國進口就少，你看過去兩三年這兩條線已經開始分開了，為什麽是這個原因？我覺得因素是很多的，中國的經濟從出口上就慢慢下來了，另外美國頁巖油也帶來改變。
從三駕馬車另一邊來講是消費。消費可能表現得不錯，但是在客觀上來講，在廣大的中西部，比如說我們研究合肥百貨，去研究安徽省的零售，去看安徽省的投資，你會發現安徽省的投資領先安徽省的零售。很多省份它經濟的80%都是靠投資拉動的，大家說三駕馬車，消費是車，不是馬，它是要靠別人去拉的，自己拉是很不容易的。如果說投資，盡管回報不高，一百塊錢投下去，每年有五塊錢或者三塊錢也好；但是消費就回不來的，它不會再生產，所以消費是車，不是馬。

最複雜的是投資這一塊，也是對中國二三十年的主動推力。這里面很大是跟中國的產能擴張和對國際產能轉移的過程。原來我不會做手機，現在我會做了，在承接國外產能轉移的過程中，我們自己建的產能。這個產能本身是需要很多，你修廠房也好，修運輸公路、碼頭也好，它本身是伴隨著產能擴張和產能轉移。但是這個東西，今後要想工業投資再增長是很難的，因為勞動力成本上來了，土地成本上來了，環保成本上來了，貨幣升值了，各種因素各種條件決定你不可能再靠產能轉移和產能擴張來推動投資了。

地產投資，原來一直是中國的主推力，拉著三四十各行業。大家都說中國的地產泡沫怎麽樣，但是中國的房地產嚴格來講即使是有一點點泡沫也是分成兩部分的：在三四線城市的體現是供應量過大，在一二線城市的體現是價格過高。但是供求基本是平衡的，甚至在北上廣深一定意義上是供不應求的，所以說有人說這種泡沫是鐵打的泡沫，意思就是它不是傳統意義上的泡沫。像納斯達克的價格泡沫很高，五千點，150億的PE，這種情況下又供不應求，又價格虛高，這種泡沫就容易破。但是中國是三四線城市是供大於求，一二線城市雖然價格偏高，但是供求平衡，過去一兩年，我為什麽看好金融地產，就是這個原因。在結構分化的地產情況下，它（泡沫破裂）的概率是不大的。

但是有一點，地產公司的銷售它可能不同的公司有不同的結構，有的三線多一點，有的二線多一點，但是總占比來講，一線城市和二線城市占比是同樣大的，所以對地產來講反而影響不是特別大。但是你如果看從鋼筋、水泥這些上遊產業來講，主要是三四線城市決定它的量，但是這一部分三四線城市本身的庫存在那里，它的人口又是在流失的，它的需求又不在那里。所以你覺得這一回會有多大的降息降準，有多大的拉動力度？我覺得有待觀察。

中國各種需求對貨幣政策其實不是太敏感，不像在美國買一個冰箱、買個電視都是用信用卡分期付款的，買個汽車都是可以貸的，中國現在大多商品都是用現金的。但是最近90後都起來了，信貸消費也起來了。但是我們的需求觀，對利率是不敏感的，對房地產是敏感的，所以降息降準能不能起來，主要看地產的供應量。如果你多次降息降準是很明顯，藍籌股股價漲到80%，但是基本面都沒有改善。我的書里面寫過叫做“三種杠桿”、“四種周期”，你第一波行業起來都是金融杠桿。
美國1982年到2000年，這前面的五年利潤基本沒改善，基本上是靠降息降準，推動的估值重估。我不是說中國也會這樣，我說是經常前面那一大步都有基本面支持。基建投資本身又對利率不敏感，政府只要有項目，我肯定會幹，3%的利率我也幹，12%的利率我也幹。當然，我想今後三到五年有一個很大的前提，就是地方政府的融資轉為中央政府的融資；或者地方政府發債券，中央政府來擔保。我原來做鐵路，我把8%、9%的利率去融資改為3%的利率去融資，那麽中國的這種經濟模式會持續十年。

你要看房地產銷售，因為房地產銷售都是新開工的領先指標，關鍵是要看庫存。再看基建投資，現在也不是樂觀，我們之前有傳言說七萬億的項目，這個項目根本就不重要，關鍵看資金來源。資金來源要先有錢才能花，這是有一個過程的，所以你錢不到位之前，你做這個項目是沒有用的。瓶頸不是項目，瓶頸是資金。所以，我覺得基建可以上來，特別重要。

去年下半年大多數內陸省份的財政收入增長情況都不是太好，而且更為要命的，去年下半年，三百個城市賣地收入同比下降百分之四十幾，三季度銷量27%。土地是地方政府的硬通貨，這個東西賣不動，它拿什麽東西去建，除非我們非常快地做一個投融資體制的改革，能夠讓地方政府用新的形式通過中央擔保怎麽轉移到地方，解決這個問題。但是我覺得立法、改變法規，這不是一個立竿見影的，而是一個系統的工程，而且在完成之前會有一些擔心，比如有些地方政府認為原來有些債不屬於地方政府，應該是屬於企業行為，這個東西，我認為在2015年會是一個風險。伴隨著剛才張總（敦和投資張誌洲）講到的一萬億杠桿，現在這一輪行情起來是中國第一次有杠桿的牛市。以前其實杠桿都不高的，這一次在銀行渠道很多結構性的產品，經常都是1：3，1：5的，券商是1：2。短期價格的波動這個東西你是沒法控制的，所以也是有風險。

所以，總體來說2015年的經濟不會太悲觀，政府應該會托底，也不是太樂觀。很多人說有拐點，會轉彎，我覺得也一般。但是回到股票投資，我覺得不悲觀，經濟不樂觀，但是股票不悲觀，這是一個估值修複的過程。很多人說創業板和藍籌股之間的估值修複已經完成了，過去半年藍籌股平均上證指數漲了75%，藍籌股可能翻了一倍，創業板可能持平，指數還在1500點，個股要調百分之十幾、二十，很多人認為這是不是就結束了，我認為還沒有。我認為創業板和中小板還是一如既往的悲觀，這個調整剛開始，因為創業板的分化很明顯，你仔細去看，一百只創業股股票可能有二三十只是不錯，然後有百分之三四十是很差的，甚至是負增長。


事實上，我們覺得創業板它有內在風險。現在平均的PE大概在七八十倍，這麽多股票能夠消化七八十只股票，三十只中可能有一只（活下來）吧。歷史統計，能夠持續十年年增長30%的企業20個里大概有1個。藍籌股，像萬科、普發、中國建築，我比較喜歡，原來是三點幾倍的估值，跟創業板是七十倍之差，現在是回到七、八倍的估值，創業板依然在前面的位置。但是你覺得這個位置有差這麽多嗎？但是其實我是老大，你改變不了我，我覺得中國的行業還是很堅挺的。你看美國和歐洲，美國也就二點幾，歐洲就三點幾，我們的藍籌股在七八倍，只要你挑的好，我認為還是低估的，所以我認為藍籌股也有很好的投資機會，創業板、中小板這個東西，你願意短期炒一波，可能也會出現一些故事。但是你註意看最近一些重組的，連續好多個重組打開跌停了，原來重組有連續跌停的，人家就不繼續玩了，里面有1：3，1：4的杠桿，這種風險是很大。

過去三到四個月，有的券商每個月開戶平均體量是四十幾萬，這些人是做實業的。所以為什麽我說對股市不悲觀，很多三四線的小老板，他做完生意也不再拿地了，他就做股票。他們一看銀行這些大爺這麽好賺錢，我辛辛苦苦一年只賺幾十萬，他們一年賺一兩個億。這個你仔細去想，我一直說投資這件事搞那麽複雜幹什麽，並沒有人真正顛覆我。

我大概在2013年9月份的時候，藍籌股最低點的時候，看好電影和手遊。很多人認為互聯網金融能夠顛覆銀行，其實是不可能的，至少三年、五年你看不到。電影手遊，拍電影的四百億市值，整個中國電影的票房兩百多億。當時萬科年初六百億市值，整個地產行業的銷量是八萬億。我說好，房地產算是夕陽產業，我說今後五年跌一半，你電影今後五年讓你翻一倍，那兩千億，就是五年之後我還是你二十倍的體量。但是你現在兩個市值都差不多，你覺得合理嗎？這個東西我們在做的事情就是說把這個行業發展規律搞清楚，在別人悶的時候，我們就冷靜，我現在最希望是開始有個股賣空。為什麽?一旦有個股賣空，創業板就開始調得很快，我覺得這個一點都沒問題。

其實券商都可以考慮做互換。你如果告訴他說我現在有一個互換，可以替你做個衍生品，我來賣空，這些小股票，肯定有很多需求。不信你問問在座的私募經理，這都會有的。我自己都會說2015年投資有機會，但關鍵的核心看降息降準的時間平度的力度，就是這個指標，投資不要把它複雜化。這個指標決定了房地產的複蘇，因為其它都不敏感，只有房地產是敏感的。房地產持續複蘇之後，這里面就開始分散，我們投資的東西不要搞複雜化，複雜的東西就信任不住。我今年覺得藍籌股會有反複，但是還有機會，所以我們有可能會跟國信發一個私募資本。你其實只要有證券的投資方法，資本都是來找你，而不是找別人。我們自己的平臺上現在已經有了六個基金經理，每個人都有很好的業績，現在資產轉移是剛剛開始，這一波行情是短期看中國民間資產配置轉移。美國現在在中國的配置可能一百億都不到，現在是剛剛開始，所以說短期我們看財務的重新配置，長期就看國際資本的重新配置，所以這個東西都沒有問題的。

你現在看滬深300，雖然說PE是十一二倍、十三四倍，中位數可能都二十五六倍了，其實已經不算便宜了。中小板中位數是五十幾倍，創業板是五十幾倍，所以也不便宜，只是有一部分沒有修複完成。所以2015年你要看什麽利潤增長，這不可能，個別個股會，但是有些國家我們研究過，中國的這些工業企業利潤銷售跟工業增加值是高度相關的，工業增加值在8%的時候，這個企業的銷售收入總體增長持平，你畫一條曲線，這個曲線是高度相關的。你現在在工業中說銷售增長很快，利潤增長很快，不太可能，所以你就是指望估值的拉升。我們看什麽樣的股票還有估值升高的空間，我認為這就像美國的1982年，美國1982年也經歷了16年的熊市，美國的平均PE是7倍，美國當時的利率是18%，開始往上漲。
中國的利率是7%，但是民間利率是很高，你指望利潤是怎麽樣一個大增長，我覺得這個時代已經過去了，現在是找估值修複的時候，而不是找利潤增長的時候。估值修複的時候，你看哪一個領域還有估值修複的空間，我一直認為中國合理的PE在15倍之內是可以接受的，歐洲這麽慢，它15倍的PE都可以支撐，我們為什麽不能支撐，我們有14億人的產品。

我找股票喜歡找很便宜的，三四倍的PE行業格局很清晰，我就是數月亮，不數星星，這個行業就一兩個人來做，不像你P2P有兩千家在做，你知道誰能做好？新興產業確實發展起來了，但是我一直說一將功成萬骨枯，創業板也是一將功成萬骨枯的，所以這個問題我的理解是真正的機會還是在藍籌。這是我的觀點，謝謝大家。（來自香港萬得通訊社）

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投資者過度樂觀 耶倫其實沒那麽鴿派？

來源: http://wallstreetcn.com/node/214558

hawk dove

昨日至今美元伴隨美債收益率雙雙下跌，全球股市受到提振，因市場對此多解讀為美聯儲主席耶倫的國會證詞偏向鴿派，但布朗兄弟哈里曼(Brown Brothers Harriman)外匯策略全球主管Marc Chandler卻認為市場對此反應過度。

Chandler認為從耶倫的講話反映出美聯儲貨幣政策及前瞻指引依然維持之前的路徑，投資者應準備好迎接最終的升息。

Chandler認為耶倫下面這段講話特別值得註意：

如果經濟條件與委員會（FOMC）預計的一樣持續改善，委員會將在某個時點開始考慮隨著每次會議的進行開始在目標範圍內升息。在此之前，委員會將改變前瞻指引的內容...改變的內容（改變美聯儲將對升息保持耐心的承諾）之時也是委員會判斷經濟改善已到達閥值之時，隨後美聯儲可能在任何一次會議上作出加息決定。

“耶倫用這段話告訴了我們美聯儲接下來的行動，”Chandler表示，前瞻指引已從“相當長一段時間”改成了“耐心”，接下來的政策決定將隨著每次會議的進行而展開，耶倫試圖將投資者和國會的思路引向“數據決定政策”而不是“時間決定政策”。

在本次耶倫證詞之後，Chandler及其團隊預計美聯儲有80%的可能性在6月份升息，15%的可能性在9月升息，9月以後不升息的概率僅為5%。

Chandler也表示這樣的預測的確與市場反應背道而馳，因其中有兩點被投資者忽視：

1.認為年中不會升息的人考慮到的是通脹較低，但耶倫的講話暗示通脹不是什麽大障礙，耶倫註意到了能源價格下跌對通脹的影響，並預計通脹中期內依然會向著2%的目標前進。

2.耶倫提到的利率“目標”被很多投資者忽視，後金融危機時代里，美聯儲並未提到過利率的目標，而只是一個0~0.25%範圍，首次升息可能將這個範圍提升至0.25%~0.5%，很多人參與聯邦基金利率期貨交易的人似乎沒將這點納入考量。

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國泰君安：為什麽今年債市表現不容樂觀

來源: http://wallstreetcn.com/node/214804

國泰君安首席債券分析師徐寒飛認為，盡管貨幣政策寬松和寬松預期推動年初以來收益率下行，但隨著央行寬松接近尾聲和降息降準寬松效果越來越弱。從貨幣政策角度來看， 2015年債市不容樂觀。

長期以來，中國貨幣政策的大趨勢實際上是寬松：（1）從貨幣供應量角度來看，中國的貨幣供應量偏高。（2）中國的實際利率水平也位於較低水平。

中期來看，本輪寬松貨幣政策從2012年就開始了，不能把2014年以來的降息降準當中新一輪寬松的開始。當前是經濟下行周期的“尾聲”的概率顯然要高於新一輪“下行周期”的概率，這也意味著貨幣政策的寬松也將走到“尾聲”

短期來看，來自匯率層面的壓力已經使得降息降準的直接作用大幅下降。套利套匯資金在邊際上的流出，壓縮了短期利率的下行空間，事實上對沖了央行下調基準利率對降低資金成本的作用。同樣，匯率因素所導致的外匯占款偏低也使得降準的作用下降。

匯總梳理2008-2014年三輪降息過程，在降息的尾聲，債券市場對於降息並不敏感，甚至在當月出現了明顯反彈。

綜合來看，國泰君安認為一方面央行降息已經接近尾聲，而且降息對降低利率的作用也越來越弱，同時，基於目前過於平坦的收益率曲線（Pricing in 了太多的降息），缺乏明顯安全邊際的債券市場需要一次比較大的調整（熊市陡峭，中長端的調整空間在30-50bp），來釋放收益率曲線中所隱含的貨幣政策過度寬松預期風險。

以下是徐寒飛的正文：

【導言】1月份CPI跌破1%，PPI持續負增長，其他經濟增長數據也未出現明顯改善，M2增速繼續下行創新低，海外部分經濟體央行紛紛降息，2月份央行月初降準和月末降息兌現了市場的政策寬松預期。顯然，持續的降息預期是推動1月份以來債券收益率下行的關鍵因素。不過，我們對於貨幣政策以及對債券市場的影響的看法是，（1）央行寬松接近尾聲；（2）降息降準的寬松效果也越來越弱。因此，從貨幣政策角度來看，我們認為2015年債券市場不容樂觀。

長期以來中國貨幣政策的大趨勢實際上是寬松。我們從量和價兩個角度來看中國貨幣政策的實際寬松程度（當然，我們這里不考慮央行“口頭”上所宣稱的政策“寬松”、“穩健”或者“中性”，只考慮從數據來看的實際寬松程度）。

（1）從貨幣供應量角度來看，中國的貨幣供應量偏高。如圖1所示，根據世界銀行的數據，M2/GDP的比值從2000-2013年的變化，在樣本國家中（主要發達國家和新興市場國家），中國的M2/GDP僅次於日本，大幅高於其他國家，接近200%。而且十年以來的變化來看，日本的M2/GDP僅從2000年的241%上升到248%，而中國則從2000年的137%大幅上升到195%，邊際上升的幅度是最大的。顯然，無論是對比發達國家，還是其他發展中國家，中國的廣義貨幣存量相比GDP來說，都幾乎是最高的。

（2）中國的實際利率水平也位於較低水平。如圖2所示，我們將實際利率和GDP增速進行了對比，均衡線以下偏離越遠的國家，其實際利率的相對水平（與GDP增速水平相比較）就越低。可以看到，中國的實際利率水平並非像絕對水平那樣偏高，也是屬於偏低的國家之一（考慮到物價水平的下降，2014年的數據略有回升）。當然，由於中國的物價指數中非食品項中的居住無法完全度量居民的居住成本（無法準確度量房租和房價的上漲），此外利率長期受到管制（尤其是存款利率的上限）也導致名義利率水平無法準確反映融資供需均衡水平（存在金融抑制現象），中國實際利率水平存在被高估的可能性。

中期來看，本輪寬松貨幣政策從2012年就開始了，不能把2014年以來的降息降準當中新一輪寬松的開始。由於經濟中周期（內部和外部）的存在，導致貨幣政策在邊際上仍然有“寬松”和“收緊”的差別，根據我們的觀察，中期來看，貨幣政策事實上已經寬松相當長的一段時間了，本輪貨幣政策的寬松實際上從2012年就開始了。

2008年之後，貨幣政策經歷了收緊到再次寬松的過程。2008年在次貸危機爆發之後，經歷過一輪短暫的貨幣政策寬松之後，以重啟1年期央票為標誌，央行貨幣政策從2009年開始回歸中性，在2010年10月份重新開始加息，貨幣政策重回緊縮。而以2011年11月份重新下調準備金率為標誌，政策重回寬松軌道。2012年央行兩次降準，兩次降息。2013年央行在準備金和利率調整上沒有任何操作（僅有公開市場操作的調整如重啟央票和正回購，以及一些創新了一些定向工具）。2014年央行在4月份開始定向降準，分別在7月份、9月份和10月份三次下調正回購利率，11月份降息，2015年2月4日降準，2月28日降息。

貨幣政策在2012年重回寬松的邏輯很簡單，就是經濟增長的持續下行。以工業增加值增速為例，2012年之後連續三年持續下滑（2013年三季度經歷了短暫的反彈），目前已經下降到7-8%的歷史低位（對應GDP的增速為6-7%），下降的宏觀周期與貨幣政策寬松周期顯然是一致的。

簡單的對比歷史數據，當前的工業增速已經下降到1997年以來的最低水平附近，即使更為悲觀的投資者認為還有下降空間，但是我們認為中期來看應該是一個環比增速的底部。再考慮到貨幣政策實際上已經是持續寬松3年（2013年的資金成本上升是外部流動性和國內主要金融機構資產負債調整的結果，不能看作是央行貨幣政策主動引導的），當前是經濟下行周期的“尾聲”的概率顯然要高於新一輪“下行周期”的概率，貨幣政策的寬松也很可能即將走到“尾聲”（此外，也要考慮到美聯儲貨幣政策也將走向正常化）。

短期來看，來自匯率層面的壓力使得降息降準的直接作用大幅下降。2014年四季度以來，由於人民幣匯率的反向變化，導致境內外的套利收益大幅下降，海外資金流入進行套利套匯操作的利差空間大幅縮窄，創下了2012年以來的歷史低位。根據我們的測算，境外資金套利套匯預期收益率已經大幅縮窄甚至為負，加劇資金流出和貶值預期。資金在邊際上的流出，壓縮了短期利率的下行空間，事實上對沖了央行下調基準利率對降低資金成本的作用。

外匯占款持續偏低也使得降準的作用下降。此外，隨著匯率波動加大，套利套匯資金頭寸風險顯著加大，預期收益率的劇烈縮窄將加劇資金流出趨勢，事實上，2014年資本與金融項目連續3個季度持續逆差，以“新增外占-貿易順差-FDI”倒算的熱錢規模從2014年5月起也顯示持續流出趨勢，從2015年全年來看，人民幣匯率貶值風險仍持續存在。外匯占款縮水導致央行下調法定準備金率對釋放超額準備金的作用在下降（僅起到對沖作用，甚至有所滯後），此外，為了穩定人民幣貶值預期，央行在公開市場操作上必然要凈回籠人民幣，這同樣削弱了降準釋放流動性的效果。

此外，如表1所示，從2014年三季度以來央行的政策操作特征來看，寬松操作以定向操作為主，“化整為零”的做法，使得政策對預期的影響不夠，雖然使得市場的寬松預期不斷增強，但是實際的寬松效果也會打折扣。

最後，我們匯總梳理下2008-2014年三輪降息過程，在降息的尾聲，債券市場對於降息並不敏感，甚至在當月出現了明顯反彈。

第一輪，2008年9月至12月，連續5次下調存貸款基準利率2.16個百分點。前兩次降息操作均帶動收益率大幅下行，反應了降息周期剛開啟時對債券利好影響最大，而最後一次降息後，政策預期兌現，利率不降反升。

第二輪，2012年6月至7月，連續2次下調存貸款基準利率0.5個百分點，此次降息伴隨擴大存貸款利率上下限的利率市場化改革，導致銀行負債成本上行，利差縮窄，對利率債利好影響非常有限，長債利率下行不到10bp，城投債下行約20bp左右。

第三輪，2014年11月，央行下調存款利率25bp，下調貸款利率40bp，同時放開存款利率上浮20%，債市利率先下後上，沖高回落，全月來看，利率中樞反而出現一定上行。2月28日降息之後的債券市場收益率反而出現了小幅反彈。

綜合以上分析來看，我們認為一方面央行降息已經接近尾聲（對應於貨幣政策寬松周期的尾聲），而且降息對降低利率的作用也越來越弱，同時，基於目前過於平坦的收益率曲線（Pricing in 了太多的降息），缺乏明顯安全邊際的債券市場需要一次比較大的調整（熊市陡峭，中長端的調整空間在30-50bp），來釋放收益率曲線中所隱含的貨幣政策的過度寬松預期風險（包括對寬松程度的預期和對寬松效果的預期）。

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恒安國際（1044）：紙品競爭激烈，發展前景仍樂觀

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本帖最後由 jiaweny 於 2015-3-26 11:44 編輯

恒安國際（1044）：紙品競爭激烈，發展前景仍樂觀
作者：鄭澤濱
投資要點
業績概況：恒安國際2014年實現營業收入238.31億元港幣，同比增長12.48%。受惠產品組合優化、擴大規模效益，及原材料價格下半年開始下跌的正面影響，集團毛利率上升99個基點到46.11%，毛利潤增長14.94%到109.88億元港幣。凈利潤增長5.4%到39.74億港幣。全年派息2元港幣，派息率62.6%。

對衛生巾業務高增長充滿信心：管理層認為恒安衛生巾業務仍有增長空間，從產品上，2015年會首次推出夜用衛生巾，搶占競爭對手市場。從渠道上，衛生巾銷售在電商渠道增長迅速，未來有很大機會。

拆分銷售團隊提成團隊專業能力：恒安在2014年完成了銷售團隊的拆分，衛品和紙品團隊各自分工、分品類訂立銷售目標，為經銷商和銷售終端提供更專註、優質的服務。拆分後不會影響期間費用，銷售雇員的數目和物流成本都不變。

紙巾行業產能依然過剩：紙品競爭依然激烈，產能計劃有進一步延後的可能性。公司在2014年下半年開始沒有采取上半年犧牲價格提升銷量的策略，間接對紙巾銷售增速造成影響，市場份額下降。公司未來會平衡好量和價的關系，專註於產品差異化。
估值：公司目前股價對應2015年市盈率23倍。

會議問題：
1.衛生巾的高基數下的成長空間。

恒安在夜用產品基本上是空白，而其他競爭對手都在做。公司今年會推出夜用產品。另外，衛生巾會拓展新渠道，如電商，2014年在電商上表現不錯。公司還把紙品（紙巾）和衛品（衛生巾、紙尿褲）的銷售團隊分開，讓各個團隊更加專業。

2.原材料下降帶來的成本紅利能否轉移到利潤？
公司對於盈利和銷售推廣會做綜合的平衡和考慮。一部分成本紅利會轉化成利潤，一部分會用於推廣提高品牌力。

3.生活用紙。
去年調整策略保證利潤，今年會充分考慮量。

4.紙尿褲未來在新渠道上有什麽動作？
尿褲整個行業的電商占比很大，但恒安發展比較晚，主要因為之前技術上有滯後，現在技術已經沒有問題了。尿褲還會專攻母嬰渠道，專門安排了100多個銷售人員負責母嬰渠道。公司預計紙尿褲的銷售會慢慢好起來

5.去年下半年為什麽尿褲增長減緩？
去年低端產品表現不好，但中高端產品可以，占中高端產品35%的小輕芯、超能吸（增長25%）和拉拉褲（增長290%）表現不錯，老產品超級幹爽賣了很多年，去年下半年對他進行升級、提價，影響了銷售。

6.為什麽要分開紙品和衛品的銷售團隊？
恒安剛開始是通過優秀的產品帶領其他品類的產品發展。從2014年開始各個品類越來越成熟，發展都挺好，可以各自發展了。將各個品類的銷售團隊分開，是為了更好的提供優質的服務給經銷商和零售店。

7.銷售團隊分開後產生了費用？
拆分銷售團隊在2015年1月1日已經完成了。分開後費用不會增加，物流成本不變，銷售雇員數目也不增加。

8.政府補貼的記賬原則，未來會不會減少？
公司在每年12月31日之前收到政府的批文，年度審計前（3月中）要收到政府的撥款，才會把政府補貼放在那個年度入賬。補貼的確要看當地政府有無足夠的財政儲備。恒安在以後還會繼續有這方面政府獎勵的收入的。

9.能否將三大類產品增長速度按量和價拆解？
衛生巾增長24.4%，均價上升6.6%。紙尿褲增長5.3%，均價上升9.5%。紙巾增長6.4%，其中均價下跌1.9%。

10.2014和和2015年資本支出的情況。
14年17.5億港元，2015年比較難測算，因為紙巾要看市場表現和需要，2015應該會比2014年低。

11.公司會打算用現金歸還可轉債嗎？
目前沒法贖回，因為可轉債只有在2016年中有幾天的時間窗口是可以贖回的。


來源：興證香港
（註：文中觀點僅代表作者看法，僅供參考）

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【宏觀看點】外貿形勢不樂觀，穩外貿政策可期

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2031

【宏觀看點】外貿形勢不樂觀，穩外貿政策可期
作者：謝亞軒，張一平，閆玲

事件：
根據中國海關總署2015年4月13日公布的數據：2015年3月，我國進出口總值2860.56億美元，同比增長-13.9%。其中出口1445.69億美元，同比增長-15.0%；進口1414.87億美元，同比增長-12.7%，實現貿易順差30.81億美元。

核心觀點：
我們認為3月出口數據異常，表現在以下三點：（1）自2005年起，每年3月的出口金額都高於2月，唯有今年不同；（2）對發達國家、新興市場出口金額幾乎全面同步下滑；（3）從出口產品類別上看，勞動密集型產品、一般貿易出口環比均大幅下降。因此，我們傾向於認為出口數據異常低迷的可能原因在於有關方面加大出口報關核查力度或是打擊出口高報等特殊因素。

外貿形勢草根調研反映我國出口的整體形勢不樂觀，小型外貿企業的處境明顯較大型企業更為惡劣，且小企業反映受到人民幣匯率變動的影響較大。2015年一季度我國進出口增速為-6.3%，出口、進口同比增速分別為4.7%、-17.6%，出口偏弱且二季度存在較大不確定性，進口需求疲軟凸顯經濟增長承壓。參考國務院副總理汪洋的表態和海關總署發言人的講話，從達成6%的全年
進出口目標、守住7%的經濟增長底線角度來看，決策層可能加快落實現有穩定外貿政策，並可能推出新的外貿扶持政策。

一、3月出口數據異常
3月出口同比增速-15.0%，大大出乎市場的意料，顯著低於市場預期，是自2014年3月以來的最低水平。從絕對金額上看，1445.7億美元的出口總值甚至低於受春節因素影響的2月份（1691.9億美元）。從國別數據看，我國對發達國家和新興市場國家的出口增速集體下滑，對美國、歐盟、日本的出口同比意外下滑至-8.0%、-19.1%、-24.8%，新興市場下滑至-10.2%；在金額上，除對日出口金額與上月基本持平外，對歐美、新興市場出口金額均低於2月。

不可否認，近期外圍局勢發生了一些變化：美國近期受天氣等多重因素影響經濟形勢不佳；美聯儲加息預期下新興市場面臨著資本外逃等帶來的經濟動蕩；人民幣有效匯率指數持續上升、對重要結算貨幣歐元顯著升值。這些都對我國出口造成了一定壓力。

但是，我們仍然認為本月的出口數據異常，理由如下：

（1）自2005年起，每年3月的出口金額都高於2月，這是第一次出現3月的出口金額在2月基礎上繼續下滑的情況，而這其中不乏與今年的春節時間接近的年份；

（2）這種現象並不是由某一地區的異常值造成的，而是從發達國家到新興市場都存在的全面下滑；


（3）從出口產品類別上看，勞動密集型產品出口環比大幅下降43.0%，高新技術產品、機電類產品的變化則不大，高新技術產品出口環比還有所增長。一般貿易和加工貿易出口也出現分化，一般貿易環比大幅下降了-28.5%，加工貿易則上升了5.3%。


像3月數據所顯示的出口數據斷崖式下行，很難用外圍經濟形勢變動這樣的原因來解釋，因為外部需求的變化不應是突變，我們傾向於認為出口數據異常低迷的可能原因在於有關方面加大出口報關核查力度或是打擊出口高報等特殊因素。

3月進口同比增速-12.7%，基本符合預期，表明內需延續了之前的疲弱態勢，不過並未出現繼續惡化的跡象。反映大宗商品價格變化的CRB食品、金屬、工業原料指數3月分別下行-2.6%、-1.5%、-0.6%，繼續壓縮進口規模，六大發電集團耗煤量與往年同期相比仍然較低。不過螺紋鋼價格本月止跌回升，鋼材、原油、銅材等原材料的進口量同比也有所回升，結合前期政府的一系列穩增長政策，二季度經濟形勢或有所企穩。

3月貿易順差僅為30.81億美元，由於出口金額意外低迷而大幅收窄，出口增速與貿易順差雙低將對人民幣匯率造成短期壓力。近期春節因素和基數因素等疊加使進出口同比數據波動較大，在判斷進出口形勢時應更多結合基本面情況和季度同比數據，避免因同比數據波動而對出口形勢過度樂觀或過度悲觀。

二、草根調研顯示外貿形勢不樂觀，外貿穩定有待政策支持

從我們對外貿企業調研所獲得的反饋來看，總體而言，2014年下半年以來的美國經濟回暖對我國出口形勢的整體帶動作用不如預想中大。大中型企業普遍反映公司訂單未見顯著的改善，但是對當前和未來出口形勢的判斷並不過分悲觀；2015年匯率形勢較為波動，會對外貿企業造成一定困擾，不過大型企業通常會運用期貨和其他人民幣衍生品等方式積極鎖定匯率，中型企業則傾向於接受銀行推薦的金融結算產品（如遠期結售匯、人民幣外匯掉期等）來管理匯率風險，因此，目前大中型企業普遍反映歐元等外幣貶值對出口帶來的影響並不大，企業出口形勢總體較為平穩。
小型出口企業則反映形勢較為惡劣，接受調研的企業普遍表示開年以來訂單量小，往年在春節時段招工緊張的情況在今年年初也不顯著，並且直觀感受上人民幣匯率波動加大、相對他國貨幣升值等匯率因素對訂單的影響非常直接和顯著。此中原因之一在於，面對匯率波動，不同於大企業的積極對沖，小企業往往會留下匯率風險敞口，而匯率的波動使得企業出於對匯率風險的考慮而接單更為謹慎。而究其本質，我們認為這一問題的根源實際在於我國小型出口企業的利潤率低、議價能力弱，任何外界條件的變化都很容易使企業觸碰到盈虧平衡點。因此無論是海外企業將歐元、日元等貶值中的結算貨幣造成的進口價格升高壓力轉嫁給我國的小型出口商，還是匯率波動風險有可能給我國企業帶來匯兌損失，造成的最終結果都是企業所獲得的出口訂單主動或被動地減少。

2015年一季度我國進出口增速為-6.3%，距離政府工作報告中設定的2015年進出口總額同比增長6%的目標還有顯著距離；一季度出口、進口同比增速分別為4.7%、-17.6%，顯示出口增長偏弱，這也同調研中企業反映的微觀出口情況基本一致，結合外圍環境的變化，二季度出口形勢存在較大的不確定性，再考慮到2014年出口上半年低基數、下半年高基數的事實，2015年出口增速要想實現目標壓力較大，恐怕需要促進出口的相關政策支持；進口需求疲軟，凸顯出國內經濟下行的壓力，在經濟增長目標壓力之下，政策或有必要進一步向穩增長傾斜。

海關總署新聞發言人黃頌平在公布貿易數據時也表示，受到農歷春節假期以及疲軟全球需求的影響，出口商面臨高額勞動成本以及人民幣匯率壓力。而進口下降則是因為國內經濟面臨相對較大的下行壓力，和大宗商品進口價格仍然低迷。

4月9日，在遼寧調研的國務院副總理汪洋強調，當前進出口形勢嚴峻複雜，要發揮市場和政府“兩只手”的作用，盡快遏制外貿下滑勢頭，防止由減速變為持續失速，這反映了政府高層對於外貿形勢的關註和出口存在失速下滑風險的基本判斷。有媒體報道，高層已啟動部署對當前進出口形勢的摸底調研，並醞釀穩定外貿增長、培育外貿競爭新優勢的新政，中間品進口和高附加值產品出口有望迎來政策鼓勵。我們認為，從實現全年外貿目標和經濟增長目標的角度看，現有穩定外貿政策的加強落實和新的外貿扶持政策可期。

附：相關數據表





來源：招商證券（香港）


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七大啤酒巨頭論道“後5000時代”：謹慎樂觀

來源: http://www.yicai.com/news/2015/04/4612450.html

七大啤酒巨頭論道“後5000時代”：謹慎樂觀

一財網 張誌偉 2015-04-29 23:09:00

對於2014年國內啤酒行業產銷量24年來首次負增長，喜力亞太釀酒公司中國區總裁陳展鑫顯得很淡定，他認為這種變化是短暫且正常的，從長遠來看還是大有發展的。他以日本市場為例，人均啤酒銷量已經接近50升，而中國目前人均34.2升雖然超越33升的世界平均水平，但與日本相比還是具有很大增長空間。

4月29日，2015年中國啤酒業年度峰會在北京舉辦，2014年到場的國內五大啤酒集團掌門人缺席了，取而代之的是全球七大啤酒集團分管營銷的總裁們。

事實上，陣容調整源於主題的變化，2014年是探討微利時代的生存之道，2015年則從盈利轉到銷量上，即“後5000時代”的戰略戰術。2013年全國啤酒行業產銷量首次突破5000萬噸，達到5062萬噸；2014年則出現24年來首次負增長，同比降0.96%至4922萬噸。

在峰會開始前，《第一財經日報》記者遇到中國酒業協會副秘書長兼啤酒分會秘書長何勇，對於此次到會企業及高層調整，他表示“更偏市場方面，因為大家都懂的”。

而根據SABMiller亞洲、喜力、華潤雪花、青島啤酒、百威英博、燕京啤酒和嘉士伯中國區相關營銷總裁的研討，謹慎樂觀是各企業普遍的觀點，值得警惕，但更充滿信心。

步入“後5000時代”

中國市場向來是全球啤酒集團的戰略重地，一點微變都會引發行業高度關註。

不過，對於2014年國內啤酒行業產銷量24年來首次負增長，喜力亞太釀酒公司中國區總裁陳展鑫顯得很淡定，他認為這種變化是短暫且正常的，從長遠來看還是大有發展的。他以日本市場為例，人均啤酒銷量已經接近50升，而中國目前人均34.2升雖然超越33升的世界平均水平，但與日本相比還是具有很大增長空間。

根據啤酒協會調研顯示，除了中國人均啤酒消費水平相對較低外，樂觀派還認為，廣大農村市場發展潛力和低酒精度酒類消費趨勢，也可以助推國內啤酒業繼續做大做強。同時，啤酒協會又給出了悲觀派的理由：消費者對健康的追求越來越高，並且全球性酒精政策正在趨緊。

“啤酒行業屬於資本驅動型，資本是企業發展的動力，也是打造規模經濟的途徑。一旦行業出現負增長並且今後維持緩慢增長，將會削弱資本入局的預期，這種沖擊和影響值得關註。”業內人士分析稱，在經歷過去20多年的擴張，做大後如何做強成為啤酒行業普遍面臨的考驗。

2014年先後收購吉林金士百和江蘇大富翁的百威英博，有著怎樣的體會呢？公司亞太區市場副總裁黃偉認為，收購確實是百威英博在中國發展的增長動力，但公司也註重有機增長，比如，將重要的營銷平臺資源交給旗下哈爾濱啤酒，培育該品牌從區域走到全國。

“警惕，但不過度擔憂，維護品類健康形象，優化產品組合，滿足消費者多元化需求。”黃偉告訴《第一財經日報》記者，後5000時代，練好內功，保證量與質雙軌並行最重要。

值得關註的是，“雙輪驅動”的戰略早已被啤酒企業采納，青島啤酒董事長孫明波在2012年上任以來，就在主推擴張與整合並舉戰略。這種穩健的策略在2014年也取得效果，與其他同行相比，青島啤酒保持營收、凈利雙增長。同時，在行業整體銷量微降的背景下，青島啤酒銷量取得5.2%的同比增長。

反觀華潤雪花啤酒，2014年營收和凈利為344.82億港元和7.61億港元，分別同比增長4.5%和下降19.3%。凈利近年來首次下滑，是否意味著吃太多後顯現消化難題？那麽，接下來華潤雪花是否還一如既往地收購上規模呢？

華潤雪花啤酒（中國）有限公司營銷總裁曾申平認為，“市場排名不重要，名次完全可以通過資本來實現”。他分析稱，與前十年環境不同，如今國內前五大啤酒集團後面的可供收購標的並不多，“如果發現，會向董事會推薦一下”。

啤酒消費增長路徑

“規模戰”暫告一段落，“保利戰”迫在眉睫。

華南一位啤酒人士告訴《第一財經日報》記者，目前廣州市場上的啤酒價格基本在6元~16元了，街邊大排檔的啤酒價格也達到了5元。“店租成本，加上促銷費用，今後在市面上很難再品嘗到以往一兩元的啤酒了”。

陳展鑫介紹，喜力啤酒在中國市場占比相對較小，但他對喜力的高檔路線很滿意。“一方面，隨著國民收入增長，消費者對高檔啤酒的需求在增長；另一方面，城市化也推動了高檔啤酒消費。”他表示，喜力會繼續加大對華投資力度，挖掘中國整個重要戰略市場的增長潛力。

中國食品商務研究院研究員朱丹蓬向《第一財經日報》記者分析稱，隨著大學畢業生步入社會，以及我國人口增長，啤酒消費市場容量是在增加的。“但如何引導新生代消費者，中低端還是高端，體育營銷還是娛樂營銷，這都需要啤酒企業有一個清晰的判斷”。

產品結構調整是渠道轉型的前提，只有保證足夠毛利水平，才能夠推進渠道精耕和深度分銷。“深度分銷是食品企業管用的營銷手段，說白了就是人海戰術，將眾多促銷員分配到餐飲、商超和夜場等渠道終端開拓市場，促銷員人工費用和經銷商中間利潤分配，都需要產品有足夠毛利空間來支撐。”朱丹蓬告訴記者。

目前，傳統行業都在嘗試插上互聯網的翅膀，繞過層層經銷中間環節，在電商平臺上直接面對消費者，進而贏得保利大戰。啤酒業也可以這樣做嗎?

國內最大酒類電商平臺酒仙網董事長郝鴻峰稱：“目前，啤酒消費人群多為年輕一代，而這一代人群正是網購消費的主力軍，啤酒行業應該強化創新，生產更多適合“互聯網+”時代的產品。”

郝鴻峰介紹，酒仙網目前售賣的啤酒以國產中高端和進口產品居多，也是受市場變化及需求影響。“一是消費者對生活品質的要求，使得市場對中高端啤酒產品的需求旺盛；二是不同於國內啤酒包裝單一，進口啤酒包裝設計更符合中高端人群審美文化”。

值得關註的是，相對於白酒、紅酒，啤酒與互聯網的結合度仍然較低。據行業統計，啤酒產品在互聯網渠道的年銷售額不足5億元，占啤酒業年銷售收入的0.26%，如以零售價計算則更低，約為0.09%。

如此低的占比，也預示著“互聯網+”形勢下的啤酒業巨大潛力空間，也是酒類垂直電商幫助酒企渠道轉型升級的時機。

2014年，多家啤酒企業在解釋業績不佳時都提到了“天氣原因”，2014年是冷夏，這對於靠天吃飯的啤酒企業而言影響巨大。不過，上述啤酒人士預測，經過2014年的洗禮，2015年啤酒企業和全行業數據都將出現好轉，“在餐飲、KA和夜場等渠道上，布局會更加合理。”

編輯：彭海斌

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IGG(8002)1季度業績略遜色，前景依然樂觀

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IGG(8002)1季度業績略遜色，前景依然樂觀
作者：楊培欽

稅制與匯率削收入；盈利能力再微跌

集團15財年1季度總收入達5,359萬美元，按年增22%，其中來自手機平臺的遊戲收入占比約93%，基本上完成進軍手遊業務的轉型。按季度環比計，期內收入較14年4季度下滑11%，主要受到(1)歐盟加征增值稅、(2)美元相對強勢及(3)每年的1季度淡季因素等因素影響。

手機遊戲平臺的渠道費用較高，因此進一步削弱季度毛利率至68.9%。期內行政開支及研發開支分別同比上升85%及72%，反映集團仍積極投放資源於新遊戲研發。在整體營運開支增加的情況下，季度股東凈利潤同比增2%至1,395萬美元，對應凈利潤率約26.0%。

重點遊戲於下半年才能面世；並購活動漸見活躍

管理層預期今年將推出30款左右自主開發及外包的手機遊戲，類型包括策略、卡牌、ARPG等中度遊戲及射擊和彈珠類等休閑遊戲。惟年內重點遊戲均留待下半年才推出。

IGG今年已收購一家美國遊戲開發商NerdKingdom，該公司擅長開發沙盒遊戲(Sandboxgame)。另外集團於5月6日宣布擬收購一間海外遊戲發布商，若果交易完成，將對集團收入水平產生明顯的正面影響。

維持「買入」評級；上調目標價至6.91港元

盡管網遊市場對IGG於2014年的新遊戲反應暫時未達如期，導致1季度業績遜預期，但我們認為屬於手機遊戲公司的正常業務波動，在財務模型預測中也已計入該等風險因素，所以我們維持對IGG的未來各財年的預測數值及財務模型。

我們長遠依然看好IGG的研發能力和全球化經營政策，並預料新重點遊戲推出和並購活動可望成為刺激股價的催化劑。假設IGG合理市盈率達19.6倍(同業估值上遊區間16.7倍至22.4倍的中點值)，我們上調IGG的目標價至6.91港元，相對目前股價的潛在增幅約21%，維持「買入」評級。


15財年1季度業績摘要：

一季度業績遜預期

稅制與匯率削收入

集團15財年1季度總收入達5,359萬美元，按年增22%，其中來自手機平臺的遊戲收入占比約93%，基本上完成進軍手遊業務的轉型。

按季度環比計，期內收入較14年4季度下滑11%，主要原因包括歐盟自2015年1月1日起，對集團來自歐盟國家的收入征收增值稅，直接削弱IGG所錄得的收入。此外，美元今年略呈強勢，導致歐元和俄羅斯盧布的計價收入金額相對貶值。最後，1季度傳統上也可視為網遊市場的淡季。

盈利能力再微跌

考慮到手機遊戲平臺的渠道費用較高，因此隨著手遊收入占比擴大，結果進一步削弱季度毛利率至68.9%。期內行政開支及研發開支分別同比上升85%及72%，反映集團仍積極投放資源於新遊戲研發方面，有助培養新的收入貢獻點；行銷開支則同比下滑2%。在整體營運開支增加的情況下，季度股東凈利潤同比增2%至1,395萬美元，對應凈利潤率約26.0%。




4款新重點新遊戲預計下半年上市

管理層表示今年的重點遊戲包括《GameofKings》、《假面童話》、《BraveQuest》及《王國紀元》等。雖然新遊戲可為集團收入添加新驅動力，惟以上四款遊戲均留待於今年下半年才能推出市場。

整體而言，管理層預期今年將推出30款左右自主開發及外包的手機遊戲，類型包括策略、卡牌、ARPG等中度遊戲及射擊和彈珠類等休閑遊戲。

並購活動漸見活躍

IGG今年已收購一家美國遊戲開發商NerdKingdom，該公司擅長開發沙盒遊戲(Sandboxgame)，此類別遊戲的創新度和技術含量較高，屬近年新興遊戲類別之一。另外集團於5月6日宣布擬收購一間海外遊戲發布商，目前雙方正處於談判階段。我們判斷該並購事項能對集團收入水平產生明顯的正面影響。

估值與評級：

同業估值比較

估值方面，IGG目前15財年預測市盈率約16.2倍，略低於16.4倍行業中位數。另一方面，集團目前15財年預測市凈率約4.9倍，處於行業高位，但考慮到集團在全球市場的行業領先地位、中外文化互補的研發團隊和強大執行力；加上其預測ROE達行業最高的29%，足夠支撐目前估值水平。

綜合以上因素，我們相信IGG的估值水平依然具備上升條件，並應更貼近目前估值上領先的數名同業，合理估值區間可介乎16.7倍至22.4倍。


新遊戲因素待下半年反映；短期有調整壓力

我們可以預期1季度業績將削弱市場對IGG的憧憬；再加上傳統手遊市場的旺季未主要集中在下半年，預料今年2季度業績尚未必能扭轉目前困局，導致其股價將面臨短期的下行壓力。

另一方面，自我們於今年3月19日上調IGG至「買入」評級為止，IGG於少於2個月內累升44%，大幅跑贏同期恒生指數的12%增幅，目前股價(5.71港元)已突破我們上次訂立的目標價(5.67港元)，加重股價調整的可能性。


維持「買入」評級；上調目標價至6.91港元

盡管網遊市場對IGG於2014年的新遊戲反應暫時未達如期，導致1季度業績遜預期，但我們認為屬於手機遊戲公司的正常業務波動，在財務模型預測中也已計入該等風險因素，所以我們維持對IGG的未來各財年的預測數值及財務模型。

我們長遠依然看好IGG的研發能力和全球化經營政策，並預料新重點遊戲推出和並購活動可望成為刺激股價的催化劑。

假設IGG合理市盈率達19.6倍(同業估值上遊區間16.7倍至22.4倍的中點值)，我們上調IGG的目標價至6.91港元，相對目前股價的潛在增幅約21%，維持「買入」評級。


來源：齊魯國際


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央行降息：對股市利好，但請別單邊樂觀

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本帖最後由 晗晨 於 2015-5-10 22:35 編輯

央行降息：對股市利好，但請別單邊樂觀
作者：格隆匯 岷山


突發！今日下午17:00，央行決定降息0.25個百分點。

中國人民銀行決定，自2015年5月11日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至5.1%;一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.25%，同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.3倍調整為1.5倍;其他各檔次貸款及存款基準利率、個人住房公積金存貸款利率相應調整。


首先我們先看下央行去年以來的降息降準，分別降息3次（加上這次），降準2次。  


2014.11.22 （降息） 央行宣布次日起下調金融機構人名幣貸款0.4個百分點和存款基準利率0.25個百分點。


2015.02.05 （降準）央行宣布次日起全面下調金融機構人名幣存款準備金率0.5個百分點。
2015.03.01 （降息）2015年2月28日，次日起分別下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率0.25個百分點。


2015.04.19 （降準）央行宣布次日起全面下調金融機構人名幣存款準備金率1個百分點並定向降準。


下面是央行有關負責人就下調人民幣貸款及存款基準利率並進一步推進利率市場化改革答記者問   

1、此次進一步下調貸款及存款基準利率的主要考慮是什麽？

答：此次進一步下調存貸款基準利率，重點就是要繼續發揮好基準利率的引導作用，進一步推動社會融資成本下行，支持實體經濟持續健康發展。按照國務院的統一部署，2014年11月和2015年3月，人民銀行先後兩次下調金融機構貸款及存款基準利率。隨著各項政策措施的逐步落實，金融機構貸款利率持續下降，市場利率明顯回落，社會融資成本整體有所降低。當前，國內經濟結構調整步伐加快，外部需求波動較大，我國經濟仍面臨較大的下行壓力。同時，國內物價水平總體處於低位，實際利率仍高於歷史平均水平，為繼續適當使用利率工具提供了空間。鑒於此，人民銀行決定自2015年5月11日起，下調金融機構貸款及存款基準利率各0.25個百分點，為經濟結構調整和轉型升級營造中性適度的貨幣金融環境。  

2、此次結合降息進一步將存款利率浮動區間擴大至基準利率1.5倍的背景和意義是什麽？

答：目前，我國除存款外的利率管制已全面放開，存款利率浮動區間上限不斷擴大，金融機構自主定價能力顯著提升，分層有序、差異化競爭的存款利率定價格局基本形成，市場化利率形成和傳導機制逐步健全。同時，存款保險制度的順利推出，以及市場利率定價自律機制的建立和完善，為加快推進存款利率市場化奠定了良好的基礎。當前，銀行體系流動性總體充裕，市場利率趨於下行，實際上已為放開存款利率上限提供了較好的外部環境和時間窗口。為穩妥有序推進利率市場化改革，人民銀行決定結合下調存貸款基準利率，將存款利率浮動區間的上限擴大至基準利率的1.5倍。由於目前存款利率“一浮到頂”的機構數量已明顯減少，預計金融機構基本不會用足這一上限。  

存款利率浮動區間上限的進一步擴大，是我國存款利率市場化改革的又一重要舉措。這不僅拓寬了金融機構的自主定價空間，有利於進一步鍛煉金融機構的自主定價能力，促進其加快經營模式轉型並提高金融服務水平，為最終放開存款利率上限打下更為堅實的基礎；也有利於資金價格更真實地反映市場供求關系，推動形成符合均衡水平和客戶意願的儲蓄結構，進一步優化資源配置，促進經濟金融健康發展。  

3、存款利率浮動區間上限進一步擴大後，如何引導金融機構科學合理定價？

答：為引導金融機構科學合理定價，維護公平有序的市場競爭秩序，人民銀行將繼續公布存貸款基準利率，進一步發揮基準利率的引導作用，為金融機構利率定價提供重要參考。同時，進一步健全中央銀行利率調控體系，完善金融市場基準利率體系，提高貨幣政策傳導效率。此外，人民銀行還將指導市場利率定價自律機制，進一步發揮好對金融機構利率定價的行業自律作用，按照激勵與約束並舉的原則，對利率定價較好的金融機構繼續優先賦予更多市場定價權和產品創新權；對存款利率超出合理水平、擾亂市場秩序的金融機構加以自律約束。  


4、下一步人民銀行在利率調控和利率市場化改革方面還有哪些考慮？

答：此次結合降息進一步推進利率市場化改革，重點是適應經濟基本面的變動趨勢，繼續促進實際利率回歸合理水平，並進一步發揮市場在資源配置中的決定性作用。下一步，我們將按照黨中央、國務院的戰略部署，繼續實施穩健的貨幣政策，保持松緊適度，根據流動性供需、物價和經濟形勢等條件的變化進行適度調整，綜合運用價量工具保持中性適度的貨幣環境，把握好穩增長和調結構的平衡點。同時，更加註重改革創新，寓改革於調控之中，把貨幣政策調控與深化改革緊密結合起來，加快推出面向企業和個人的大額存單，不斷拓寬金融機構自主定價空間，積極推進利率市場化改革，並不斷增強中央銀行利率調控能力和宏觀調控有效性。  

為何降息？
4月17日，國務院總理李克強前往國開行、工行考察。李克強在座談會上提出了一個尖銳的問題：“商業銀行貸款利率普遍在6%以上。可多方面調查的數據表明，企業利潤目前平均只有5%，扣除財務費用之後不就成負增長的了嗎？”  

4月23日，李克強考察興業銀行，再次希望銀行切實降低企業融資成本，否則將加劇經濟下行壓力。  

  匯豐PMI：  

CPI：  

總理的擔憂來自於實體經濟的持續走弱。無論是匯豐PMI創下12月新低，亦或者CPI持續在低位徘徊，都顯示企業產出價格持續低迷，通縮風險開始集聚。包括之前公布的GDP數據，第一季度勉強保住了7%，全年保7的目標比較嚴峻。  


GDP持續下行  


對政府來說，降息當然是希望水可以進入實體經濟，但由於利率市場化的推進，雖然降低基準利率，但存款利率並未降低，而貸款利率則由市場決定，較少受基準利率影響，因此，降息未必起到明顯效果。  





央行數據顯示，2015年3月末，企業融資成本為6.83%，比上年末下降12個基點，比上年同期僅下降50個基點。

政府也是在屢次降息降準之後不斷觀察市場狀況，如果此次降息並沒有能達到預期效果，未來再次降息降準也說不定。





日本的歷史，我們的擔憂
日本也曾經不斷地用寬松貨幣刺激經濟，但經濟表現如何呢？“失去的10年”、“失去的20年”、“失去的30年”……就是對日本經濟的較好描述。現在安倍印鈔票的力度比誰都大，都搞出“安倍經濟學”的名頭了，但可想而知的，“失去的40年”將是對下一階段日本經濟的描述。  


原因在於，繁榮、衰退、蕭條、恢複是寬松貨幣制造的一個比較完整的經濟周期。只有經過蕭條期的調整，才能開始新一輪的繁榮。但是連續的刺激等於是強行讓經濟不進入調整期，那麽，經濟也就不會再進入繁榮期。而刺激的效果也是遞減的。因為每一次刺激，都削弱了經濟的根基，那麽，下一次刺激的“效果”必然就要差一點。  


2009年的4萬億刺激經濟為什麽“效果”那麽好，馬上就阻止了經濟的跌勢？這是因為，此前改革開放30年持續高增長打下了雄厚底子。自2009年之後，中國經濟一直沒有經歷調整期。這就使得2014年的連續刺激，引起的反應甚微。  


2014年，定向寬松幾千億、上萬億，都被稱為“微刺激”，要知道，這樣的數額要是放在2009年前，那就是絕對的“強刺激”。從這一點，也可以看出，市場的“抗藥性”增長很快。 而微刺激並沒有換來經濟的複蘇，反而越陷越深，然後才開始了一輪輪的降息與降準。  


對股市利好，但請別單邊樂觀

對於股市來說，降息無疑是利好，持續的降息和降準的確起到了將水放入股市的作用，同時在歷史上的確存在經濟弱，放水，股市上漲的案例，所以相信股市有著繼續沖高的動力。不過這次降息從力度上來說低於市場預期（市場預期是0.5個點），而且此次降息在很多人的預期範圍內，加上市場的“抗藥性”，對股市的正面促進作用可能沒有想象的那麽大，不可單邊樂觀思維。


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豪華車6月銷量仍難樂觀 路虎帶頭降價“擠泡沫”

來源: http://www.yicai.com/news/2015/07/4640525.html

豪華車6月銷量仍難樂觀 路虎帶頭降價“擠泡沫”

一財網 楊海艷 2015-07-03 16:26:00

數據顯示，沃爾沃6月在華銷量為7282輛，同比下降4.2%，降幅較上月拉大2個百分點。2015年上半年，沃爾沃汽車在華銷量為38292輛，同比下跌1.2%，降幅較前5月拉大0.8個百分點。

延續了上月的下滑勢頭，沃爾沃汽車6月的銷量數據依然不樂觀。

數據顯示，沃爾沃6月在華銷量為7282輛，同比下降4.2%，降幅較上月拉大2個百分點。2015年上半年，沃爾沃汽車在華銷量為38292輛，同比下跌1.2%，降幅較前5月拉大0.8個百分點。

其實，不止是沃爾沃，跌跌不休的壓力似乎在一夜之間襲來，讓整個豪華車市場都蒙上了一層淡淡的憂傷。

雖然其余豪華車品牌尚未發布6月銷量數據，但從5月的銷量情況看，前5個月豪華車市場的增速不到4%。第一梯隊的奧迪、寶馬、奔馳三大品牌中，僅奔馳一家仍處於高速增長中，其余奧迪和寶馬單月銷量分別出現26個月以及10年來首次滑坡。

二線豪華品牌中，原本較為穩定的局面被打破甚至可以說是逆轉。沃爾沃二線豪華品牌中第二的位置已經被凱迪拉克所取代，排名第一的捷豹路虎前5個月銷量出現23%的下滑，僅為3.9萬輛，這也使得其與凱迪拉克的差距已經縮小至6000余輛。在2014年同期，捷豹路虎的銷量高達5.09萬輛，而凱迪拉克僅為2.76萬輛，前者較後者多40%左右。

在二線豪華品牌中，凱迪拉克的增長勢頭讓人關註，從2014年的2.76到2015年的3.3萬輛，其同比增速接近20%。除此之外，英菲尼迪前5個月的表現也可圈可點，其增速高達36%。

在汽車分析師張誌勇看來，雖然英菲尼迪從嚴格意義上更被業內歸類在三線豪華品牌之列，但其在低迷的整體市場環境中爆發出的增長勢頭，則更能說明其在本土化以及市場營銷方面的優勢。

“英菲尼迪近年來在營銷上確實做得較成功，而相反，沃爾沃之所以出現低迷的情況，很大程度與其在營銷上不接地氣有關。”張誌勇認為。

作為一個豪華車品牌，要向在中國市場上占據更大的份額，本土化都是不二法寶。不過，在張誌勇看來，雖然沃爾沃也在強調本土化，但事實上其似乎並不是那麽的“專一”。“你看他現在除了中國市場，還在強調要向歐洲、美國市場進發。要拓展其他的市場，勢必會分流掉對中國市場的營銷精力。”張誌勇表示。而捷豹路虎的下滑原因則更為明顯，進口和國產的關系如果不能理順，勢必會影響其市場表現。

因此，在張誌勇看來，二線豪華車品牌之間原本相對固定的位置排列現在也出現了較大的變數，品牌間的“排位賽”正在打響。接下來，豪華車之間的競爭激烈度將進一步提升。

不過，這樣的情況可能最終會讓消費者受益。“比如說原來平行換代的車型可能會越來越少，車企會把更新的車型帶入中國市場。另外，競爭的激烈也會拉低市場售價，豪華車品牌的價格泡沫將進一步被擠出。”張誌勇認為。

近段時間以來，豪華車確實開始出現官方放價的情況。捷豹路虎7月3日發布消息稱，從7月1日起，2015款路虎攬勝極光的官方售價將從原來的44.8萬元~58.28萬元調整至現在的39.8萬元~55.2萬元，入門級車型的價格下調幅度達到5萬元。與此同時，路虎還同步推出了針對全新發現神行的優惠政策。在2015年7月1日至9月30日之間購買全新路虎發現神行，將享受全額購置稅補貼。

編輯：吳狄

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投資要永遠樂觀 巴黎的價值投資

來源: http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2015/07/blog-post_18.html

巴黎：

巴菲特在金融海嘯時被問到如何以投資者角度看美國「當時的情況」，
他說今天的美國相對幾十年前已經是非常不錯，而他相信將來的美國一定會較今天好。

Bill Gate曾經説，如果他一早定下人生目標，他就會在很年輕時因為達到目標而迷失。

筆者在2013曾經說恆指會到3萬點，2014年也是這樣説。

我的想法在當時的悲觀市場算是樂觀得在天上，不過我選擇股票和行動卻是在地面

2013年筆者組合全年上升3成，恆指未達3萬但組合己先到；
2014年筆者當從新來過，恆指又是不能達到3萬而組合再上升3成半並超越3萭點。

筆者認為散戶只要常保持樂觀，把花在評論經濟如何衰、股市如何慘、管理層如何差、自己如何不幸及懐愐過去如何成功的時間轉為尋找下一支平靚正好股，就一定能有另一個驚喜的收穫。

如果朋友是常懷不幸與悲觀，你的組合的成積一定會陪你一樣，如果是隨便買股，買到的公司做生意也必然也是隨隨便便，賺唔到錢。如果樂觀和小心，你一定能找到同樣是樂觀小心的股，如果集中精神去等待它便宜，它一定在某一刻成全閣下。

有人話呢D叫Law of attraction, 聽乜、想乜、做乜和學什麼人就會遇到乜事情和乜結果，如果係咁，賺錢就並不複雜。

有一班人幾十年來都長期跑贏大市，他們完全唔會問大市幾點，唔會分析宏觀大勢，唔會同你講經濟差無股票買，開口埋囗都是Margin of safety 的價值投資，買的都是在個人能力圈範圍的股票。

貼士己經比曬，一日二十四小時，如何分配寶貴的時間就在你手上。

2015年，我仍然看三萬點。












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