核心觀點

（一）足球產業改革箭在弦上，中甲潛在價值有待挖掘

隨著我國體育產業改革的不斷推進，足球作為受眾最廣的體育項目，其活力正在被不斷激發。我們在上一篇深度報告《體育產業系列深度報告之四：體育改革足球為先，中超價值潛力無限》中對中超聯賽的經營現狀及巨大空間進行了詳盡闡述。中甲聯賽作為我國足球資源的重要組成部分，現階段雖然競技水平不理想，但受行政幹預較少，有利於推進市場化改革。同時，中甲名片效應遠超國外足球產業發達的國家，其蘊含的商業價值將有待挖掘。

（二）中甲聯賽坎坷探索前行，商務開發權幾經易手

中甲聯賽正式成立於2004年，其前身是甲B聯賽。成立至今，中甲經歷了多次變革，球隊規模經歷了“縮減—擴充—穩定”三個階段，其探索前行之路可謂坎坷不斷。目前，中甲聯賽實行的是國家體育總局、中國足協、職業聯賽理事會分級管理體制。由於對於中甲聯賽商務開發權的歸屬沒有明確界定，加上聯賽長期表現不佳不受關註，中甲商務開發權幾經易手，至今依舊沒有明確的歸屬。我們認為，中甲市場化革新阻力較小，改革將勢在必行。

（三）中甲聯賽慘淡經營，商務開發一片荒蕪

目前中甲聯賽的經營情況不甚理想，聯賽整體的商務開發無人牽頭，俱樂部常年入不敷出。轉播權收入方面，全國性的電視、網絡轉播一片空白，各俱樂部的地方性的轉播也不容樂觀。對於商業贊助與廣告，聯賽仍未找到總冠名商與戰略合作夥伴，俱樂部各自招商，經營艱難。人氣不佳使得俱樂部門票收入較少，球隊支出只能依賴投資人投入，這樣的局面迫使中甲聯賽迎來一次深刻的變革，我們也可以從其經營現狀中看出中甲潛藏的巨大潛力。

（四）放眼海外二級聯賽，英冠運營成熟為標桿

英冠憑借其成熟的運營體制和超高的人氣基礎而被評為全球商業價值最高的二級聯賽。2013-2014賽季英冠的總收入約5億英鎊，轉播權收入和門票收入各占三分之一左右，遠超其他次級聯賽的收入水平。在英國足球聯賽體制中， “降落傘”條款以及升級附加賽賽制等特色制度都在不斷地為英冠註入活力，其制度創新可供中甲參考借鑒。

（五）堅定看好中甲前景，市場化改革迎來轉折點

盡管中甲聯賽處於百廢待興的狀態，但我們堅定認為其擁有巨大的潛力，即將迎來一次爆發性成長。不可否認，競技水平的提升將是一個長期的過程，然而球隊成為足球稀缺資源能極大聚集人氣，足球聯賽市場化改革也將改善中甲的商務開發狀況。從長期看，人才培養的改善必將提高聯賽水平，在此條件下中甲有望重新煥發活力，形成良性循環。在中甲聯賽改革的驅動之下，雷曼光電、天津松江等上市公司有望成為最受益的投資標的。

一、中甲沿革：摸索前行歷經波折，商務開發幾經易手

我們在上一篇深度報告中詳細介紹了中超聯賽的歷史沿革、運營現狀，並結合了國外的經驗，深入探討了中超聯賽未來市場化改革的大趨勢及其蘊含的巨大價值潛力。在此基礎上，我們將繼續緊跟國家發展體育產業的大趨勢，進一步將研究視角投向百廢待興的“中甲聯賽。

中國足球甲級聯賽，簡稱為中甲聯賽，是由中國足球協會組織的中國足球職業聯賽的次級聯賽，其前身是全國足球甲級隊B組聯賽（簡稱甲B聯賽）。中國足球甲級聯賽自成立至今，經歷了20多年的變革與發展，蘊藏著豐富的資源以及極大的發展潛力。在國家高度重視體育產業特別是足球事業發展的背景下，了解中甲的發展史將有助於投資者更加深入地理解其蘊含的商業價值。

（一）發展歷史

1．1987-2003：迎時代發展要求，甲B聯賽摸石頭過河

中國足球甲級聯賽正式成立於2004年，其前身是成立於1989年的中國足球甲級B組聯賽。1987年中國足協試行將全國足球甲級隊聯賽分成兩組，即甲級A組和甲級B組分別進行，其中甲B聯賽采取賽會雙循環制進行，沒有升降級制度。

1992年的“紅山口會議”，提出了把足球作為體育改革的突破口，確立了中國足球要走職業化道路的改革方向。1994年中國足球全面推行俱樂部制，當年4月16日，首屆真正意義上的職業甲B聯賽正式開始。

1994年開始，甲B聯賽采用主客場雙循環賽制。1994至2003年間，甲B聯賽經歷了近10年的發展。在這段時間內，甲級B組列前者升級為甲級A組，甲級B組名次最後的若幹球隊則降入乙級，具體的升降級名額按照甲A聯賽擴充需要，歷年多次出現變化。

在這段時期內，發生了一起假球事件，即“甲B五鼠”的假球事件。2001年，為了趕上升入甲A的末班車，浙江綠城、成都五牛、長春亞泰、江蘇舜天、綿陽太極聯手上演了中國史上的假球之最。當年賽季最後兩輪比賽中，成都五牛對綿陽太極打出了11:2 的懸殊比分，創下了中國次級聯賽比分和絕對進球數之記錄。經過調查，10月16日足協取消了上述五家俱樂部的轉會資格、升級資格、註冊資格等。

2．2003-2004：中甲聯賽開啟新篇章，甲B聯賽時代宣告終結

2004年，中國足協正式推出“中國足球協會超級聯賽”品牌，與此同時將甲B聯賽改制為中國足球甲級聯賽，開啟了中國甲級聯賽的新篇章，這也意味著甲B時代宣告結束。

首屆中甲聯賽於2004年3月21日展開，參賽隊伍達17支，為中國足球職業化後最高兩級聯賽中迄今為止參賽球隊最多的一個賽季，球隊參賽熱情高漲。武漢黃鶴樓奪得冠軍，和聯賽第二珠海中邦參加2005賽季中超聯賽。

3．2005至今：球隊數量幾經增減，整體規模仍需擴充

自成立以來，中甲聯賽參賽隊伍一直保持在13—16支的水平。期間，經歷了規模“減少——擴充——穩定”三個時期。

2004年以及2005年，出於中超聯賽進行擴充的需求，這兩年的時期內沒有球隊降級到中甲聯賽。同時，2004年中甲聯賽的深圳科健隊解散，因此2005年中甲聯賽降低到14支球隊參賽。2005年中甲聯賽哈爾濱國力因違反足協規定而被罰降級，因此2006賽季中甲聯賽只有13支球隊。

隨後，從2007賽季開始，中甲聯賽采用“升二降一”的規則。在中超聯賽中，每賽季最後兩名也會降級到中甲，因此，2007賽季中甲聯賽參賽隊伍保持13支不變。這一局面一直持續到2010賽季。

中甲聯賽的擴充階段是從2011賽事開始，而推動中甲聯賽隊伍規模擴充的標誌性事件，是2011年2月份在中國足協香河基地召開的香河會議。經過足協的研究，最終推出新的升降級制度，從2011年賽季開始，中甲實施“升2降1.5”的制度。對於半個降級名額，足協的具體規定是，在中甲聯賽的倒數第二與乙級總決賽的第三名進行新一輪的附加賽，勝者將獲得明年的中甲聯賽參賽資格。制度的改變使得2011賽季中甲球隊增加到14支。這一擴充也終於改變了7年單數球隊聯賽的畸形局面，成為偶數球隊聯賽。2012賽季，中甲聯賽的參賽隊伍擴充到16支隊伍。

2013賽季開始，中甲聯賽參賽隊伍進入穩定階段，一直保持“升二降二”的制度，即中甲聯賽前兩名升入中超聯賽，而中乙聯賽中的冠亞軍晉級為中甲聯賽。這一制度使中甲聯賽參賽隊伍至今一直保持16支的規模，穩定至今。

然而，中甲的參賽隊伍相比起中超，處於較低的水平。按照國外足球較為發達的國家情況來看，足球聯賽是呈現正金字塔的局面，聯賽水平越高，參賽隊伍越少。然而，我國卻長期呈現倒金字塔的局面。2005-2011賽季，中甲聯賽參賽隊伍的數量均低於中超聯賽，2012賽季開始中甲聯賽參賽隊伍和中超聯賽持平，但是依舊沒有呈現出正金字塔的局勢。因此，中甲聯賽的參賽隊伍規模還有待進一步擴充。

（二）組織架構

根據2012年2月10日由中國足球協會審議通過的《足球職業聯賽管辦分離改革方案（試行）》的規定，我國的中甲聯賽實行的是國家體育總局、中國足協、職業聯賽理事會分級管理體制。其中，國家體育總局充當整個架構的領導者，制定整個體育產業的發展政策，引領整個組織的發展方向。足協是政策的細化者和賽事的監管方，規範理事會的運作，並監管賽事的運作。職業聯賽理事會是賽事的辦理者，制定賽事的運作流程和制度，保障賽事的正常運作。在職業聯賽理事會中，共有19名代表，其中足協代表三名、地方協會代表四名、中超俱樂部代表五名、中甲俱樂部代表二名、中超公司代表一名，特邀專家代表四名。中甲聯賽分為13個賽區，每個賽區派設一個負責人，負責賽區運作一切事宜，保障賽事的正常運作。

在這個架構中，雖在辦賽和監管方面有明確規定，但商務開發權的歸屬卻模糊不清，加之中甲聯賽競技水平較低，關註度不高，導致中甲聯賽問世近10年來，商務開發權一直處於無人認領的境況，幾經易手，數度輾轉。從足協到福特寶，隨後又被足協收回，再劃撥給中超公司代理，現今又有雷曼光電介入中甲聯賽商務運營合作開發，可謂歷經坎坷。

2003年，在中甲聯賽成立前一年，足協曾意欲把中甲、中乙和中丙聯賽捆綁銷售，即獲得2004年中甲冠名商的企業，可同時獲得中乙和中丙的冠名權。不過，最終冠名權未能賣出。

2004年，中國足協將甲B聯賽改制為中國足球甲級聯賽，中國足協亦將中超聯賽和中甲聯賽的商務開發權交給了其下屬的福特寶公司。然而，中甲聯賽的招商情況並不樂觀，一方面，福特寶將中甲聯賽的轉播權幾乎以零收益的價格轉讓給廣東衛視。另一方面，福特寶未能談攏中甲聯賽的總冠名，足協只好讓各俱樂部進行地區冠名（無總冠名）。由於福特寶公司經營能力有限，2005年足協收回福特寶公司的商務開發權，招商情況依舊未見起色。

2012年，中國足協正式將中甲與中超一起並入職業聯賽理事會管理，中甲聯賽的商務權益由足協統一管理，交給中超公司代管，一直延續至今。但由於時間倉促，其招商仍基本維持在停滯狀態，中超公司便將全部中甲廣告板及聯賽附屬商務權益開發撥給各俱樂部自主經營。

至今為止，雖然中國足協掌控著中甲聯賽的開發主導權，但沒有組織機構對各個中甲俱樂部的商務權益進行統一開發。而在2014年6月，上市公司雷曼光電與中甲聯賽達成合作，先後與12家中甲俱樂部簽約，獲得近1/3的商務權益。在不久前召開的中甲商務研討會上，雷曼光電也表達了成為中甲商務開發統籌者的意願，並嘗試從足協手上獲得冠名與全國性轉播的開發權。

從上述分析可以看出，中甲聯賽長期不受關註，而有關規定對於中甲聯賽的商務開發權界定存在較大的模糊性，致使這一開發權幾經波折，卻始終歸屬不明。但從另一個角度看，由於中甲聯賽帶來的經濟利益較少，足協對其關註程度遠不如中超，使得中甲在經營上有更大的自由度。我們認為，商務開發權歸屬不明決定了中甲聯賽改革的迫切性，而市場價值較低使得中甲的改革面臨較少的阻力，因此未來足球領域的改革很有可能在中甲率先推進。

二、中甲現狀：收益慘淡入不敷出，商務資源亟待開發

中甲聯賽的商業模式與中超類似，收入來源主要分為三大類：轉播權收益、商業贊助與廣告、門票與衍生產品。

根據最新的中甲聯賽規程，全國性轉播、聯賽冠名的開發權歸屬於中國足協，中甲聯賽並未組建聯盟公司，由中超公司進行代理，但中超公司的代理未能帶來全國轉播商與冠名商，因此這兩部分的權益仍處於真空狀態。除這兩項外的其他權益均由各個俱樂部自行經營。

（一）轉播權收益

轉播收益的來源可以分為：全國性電視轉播、地方性電視轉播和新媒體轉播。全國性電視轉播是全國性電視臺對所有中甲比賽在全國範圍內轉播，而地方性電視轉播是指各俱樂部與地方電視臺合作，由地方電視臺轉播該球隊的主場比賽（可擴展至客場）。新媒體轉播是指通過網絡來進行部分或全部比賽的轉播。

根據中甲聯賽規程，全國性電視轉播與互聯網由中國足協及其授權機構負責統一經營，而俱樂部主場的地方電視轉播權由主場俱樂部自主經營，但與主場電視臺簽訂的轉播協議不得對中國足協及其授權機構制定的全國性電視轉播、境外電視轉播、轉播戰略合作單位有排他性。根據中國足協在2012年推出的《中國足球職業聯賽管辦分離改革方案(試行)》，中甲聯賽的商務開發交由中超公司進行代理，因此中甲公司的全國性轉播權由中超公司負責經營。然而事實證明中超公司無力開發中甲，隨著廣告板權益撥回各俱樂部經營，轉播權招商最終不了了之，目前處於無人負責的狀態。

中甲聯賽的電視轉播權開發程度較低。由於競技水平較差、缺乏關註度、商業價值較低，目前沒有電視臺或相關媒體願意為中甲聯賽進行全國性的電視轉播或互聯網轉播。盡管在2004年廣東衛視與中甲簽署了三年的全國性轉播協議，但中甲俱樂部並未從中獲得收益。雙方約定中甲向廣東衛視補貼每輪9場從全國各地向廣東衛視轉輸信號所需要的傳輸費用，而廣東衛視則以每輪直播比賽時插播的廣告時段作為購買直播版權費用。然而在轉播的第一年，由於直播節目的廣告招商不理想，俱樂部幾乎沒有獲得轉播收益。盡管中甲向廣東衛視補貼了信號傳輸費用，但後期節目的素材編輯、畫面加工、特效運用、解說等帶來的成本也讓廣東衛視虧損了300萬元。2006年合約結束後雙方不歡而散，中甲不再有全國性轉播。雖然到了2012年中央電視臺體育頻道曾對北京理工隊的保級大戰進行轉播，但這更多地是出於支持校園足球的動機，也並未支付任何轉播費。

中甲的地方性轉播情況也並不理想，在2013賽季有8支中甲球隊的比賽有地方電視臺轉播，4支球隊的比賽通過網絡轉播，還有4支球隊的比賽沒有任何轉播。4支隊的網絡轉播當中還有1支是由球迷利用業余設備進行現場直播，而由專業電視臺進行轉播的球隊也並未獲得多少轉播費，部分球隊還要向電視臺支付制作費才能獲得轉播。由此可見中甲的轉播權收益幾乎是一片空白。

公開資料並未統計地方電視臺中甲比賽的收視率，根據湖南湘濤隊的網絡轉播商益陽在線網的數據，2014年益陽在線直播了湖南湘濤的5場賽事，2013年為13場。所有直播賽事收視最高為10338人，最低僅有1100人，2014平均每場賽事網絡收看人數為1681人，2013年為4455人，與現場觀眾人數相差不遠。湖南湘濤在中甲征戰五年，其收視情況很大程度上反映了中甲轉播的慘淡情況。

可以看出，與中超情況類似，中甲的轉播情況同樣不容樂觀。首先是聯賽商務開發統籌者的缺失使得全國性的電視轉播、互聯網轉播一片空白。各個球隊尋求地方性轉播，結果也不甚理想。專業電視臺的轉播需要倒貼，網絡轉播依靠地方性的小型網站，流量低，節目質量也缺乏保障，與優酷、土豆、愛奇藝這樣的大型視頻網站難以相比，最後甚至有四家球隊完全沒有轉播。然而，正是基於目前聯賽青黃不接的轉播情況，這也意味著中甲的轉播收益未來的增長空間十分巨大。

（二）商業贊助與廣告

商業贊助和廣告可以分為冠名類和廣告類兩種，冠名類包括聯賽冠名、球隊冠名和聯賽戰略夥伴，而廣告類則包含場地廣告、球衣廣告等各種由賽事活動產生的廣告資源。無論是中超還是中甲都習慣於將比賽的商業資源進行細致分割並混合銷售，如冠名商通過對整個聯賽進行贊助來獲得聯賽冠名權，同時也能獲得包括場地廣告時間在內的部分廣告資源。

根據中甲聯賽規程，中甲聯賽標識及甲級聯賽冠名贊助商由足協及其授權機構進行統一經營，中甲聯賽的杯名、賽場內圈正面兩塊廣告板、球場兩側四塊廣告板、外圈兩塊廣告板的內容由中國足協指定。其他廣告板、橫幅、背景板、球票、相關印刷品上的廣告內容則由各個俱樂部自行經營。

自中甲成立以來，聯賽的整體商務開發權幾經轉手，但始終未能成功地找到聯賽層面的贊助商。在上一篇報告中我們提到中超將贊助商分為冠名合作夥伴、官方合作夥伴和官方供應商，而在中甲成立初期足協也將中甲贊助商分為三級，希望找到1名總冠名贊助商、5名次級戰略合作夥伴和4名指定供應商，但至今為止各個級別的贊助商都處於“真空”狀態。

對於俱樂部層面，在2014賽季16支球隊中只有3支隊有正式的冠名商，10支球隊為投資人冠名，還有3支隊沒有任何冠名。對於有冠名商的3支球隊，延邊長白山冠名費為每年1000萬元，達阪城納歡酒業投資3000萬元，承攬了2014賽季新疆隊的賽事推廣和冠名權，而深圳紅鉆並未披露冠名費。可以看出中甲球隊的冠名情況並不理想，大部分球隊仍以投資人冠名為主，這些球隊的冠名費應視為股東的投入，因此多數球隊並無冠名收入。

廣告方面，中甲可開發的廣告資源與中超類似，具體包括場地廣告、球衣廣告、主場冠名廣告、球隊大巴廣告等等。在各類廣告中，場地廣告是宣傳效果最好、價值最高的品類。傳統的場地廣告是簡單的固定A字板，尺寸一般為1M×6M，比賽中不能更改廣告板的內容，球隊會按照需求提前在主席臺正對面、兩側球門後面布置廣告板，數量一般為正面14塊、兩側14塊。然而近年來有越來越多的球隊開始使用LED廣告板來替代傳統A字板，LED廣告板同樣分布在主席臺正對面與球場兩側，但廣告板內容可不斷變動並循環播放，因此一般按照廣告出現時間進行計價，不再劃分板塊出售。部分中甲球隊在采用LED廣告板的同時會將A字板放在LED板後形成二圈廣告牌，借此增加球隊廣告收入。

2014年2月，雷曼光電與12家中甲俱樂部簽約，為俱樂部贊助賽場LED顯示屏，並獲得所有俱樂部30分鐘的場地廣告資源。10月22日，雷曼光電將2015賽季中甲聯賽5分鐘球場LED廣告及其它配套權益出售給華創證券，作價500萬元。若按此計算，整個中甲聯賽比賽時間內每年的LED廣告總價值將高達數千萬元。

中甲俱樂部關註度較低，公開資料並未披露各俱樂部的整體廣告收入。因此我們將通過公開了招商手冊的個別球隊的情況來估計中甲俱樂部大致廣告收入情況。各個俱樂部一般采用混合銷售的策略來增強招商吸引力，以中甲球隊湖南湘濤為例，球隊在出售球衣胸前廣告的同時附贈LED廣告、A字板廣告、背景板廣告等。按照湖南湘濤的標價，假如所有廣告資源均成功按原定價格出售，球隊將獲得約2700萬的廣告收入。然而，目前中甲俱樂部的廣告招商大多處於“有價無市”的狀態，我們估計俱樂部實際獲得的廣告收入與2700萬有較大的差距。前面提到華創證券以500萬元的價格獲得所有俱樂部5分鐘的LED廣告，據此計算每個俱樂部的LED廣告總價值為562.5萬，每單位（5秒一單位，每175秒輪回一次）價格為15.625萬，和湖南湘濤開出的30萬相比，折價將近一半。

與轉播收益類似，由於聯賽統籌經營者的缺失，聯賽層面的廣告贊助招商只能不了了之。俱樂部層面的廣告贊助收入具體有多少還有待觀察，然而可以確定的是實際收益與俱樂部自身開出的價格有較大差距。在轉播權收益、門票收益慘不忍睹的情況下，盡管廣告贊助收入並不理想，但也成為了俱樂部最主要的收入來源。

（三）門票與衍生品

門票收入在一定程度上反映了觀眾對比賽的關註情況和滿意程度，是衡量俱樂部經營優劣的重要標誌。在英國，門票收入是俱樂部總收入的重要組成部分，而在我國中甲俱樂部的門票收入卻相當不盡人意。由於中甲比賽技術水平低，關註度不高，中甲聯賽少有滿座情況發生，一場比賽只有數百人觀看的情況比比皆是，而各地的門票價格也普遍呈“白菜價”，難以為俱樂部帶來多少門票收入。正是由於上座人數低，且門票價格也低，中甲聯賽的門票收入顯得較為慘淡，還存在著很大的開拓空間。

目前，中甲聯賽的票價偏低，中甲俱樂部尚未將目前本就相當有限的球迷群體轉化為有效收入。中甲聯賽的門票分為年票、散票和贈送票，散票的價格從5元至120元不等，有的球隊甚至不收門票錢以吸引球迷前來觀賽。購買了年票的觀眾可以憑年票觀看該球隊本賽季所有主場比賽，各俱樂部年票價格從120元至1000元不等。通常來說，購買年票的單場所需花費比購買散票的費用更低。而事實上，由於中甲聯賽的關註度比較低，觀眾的興趣和熱情程度較低，因此，觀眾應更傾向於購買散票而非年票；另外，由於中甲比賽上座率低，體育場內的座位遠遠不能坐滿，因而球迷只要購買普通散票就能到最好的位置上觀看，這使得貴賓區球票難以銷售。

由於未能從公開資料中獲取中甲聯賽的門票收入數據，我們用2014年中甲聯賽各個俱樂部的門票價格和觀眾人數數據，假定全部觀眾均以最低散票價購買門票，大致估算出每個俱樂部在2014年的門票收入。以2014賽季觀賽人數最多且只有一種散票價格的重慶力帆為例，照此方法估算的全年門票收入也只有500多萬元，北京理工和湖南湘濤由於免費贈票而基本上沒有門票收入。測算出來的其他中甲俱樂部的門票收入大致僅僅在幾十萬至兩百多萬元之間，與之形成鮮明對比的是，中超俱樂部去年除了兩大巨頭廣州恒大和北京國安分別有1.28億和3700萬元門票收入之外，其他俱樂部的票房均在1000~2000萬之間。而整個中甲聯賽測算出來總的門票收入也不過2500萬元左右，這與去年總共3.3億元門票收入的中超聯賽相比顯然不能望其項背。

從上述分析可以看出，中甲上座人數較低，門票價格低廉，並未給俱樂部帶來多少門票收入，少數俱樂部甚至采取了零票價的措施來提升球隊人氣。然而另一方面，各俱樂部的門票收入情況也表明了中甲聯賽存在著“粉絲經濟”效應，如武漢卓爾票價較高但上座人數高企，北京理工、湖南湘濤門票免費，卻沒有吸引到多少觀眾。在“粉絲經濟”下，價格並不是球迷消費的主要考慮因素，球迷的消費行為更多是出自對喜愛的球隊的支持，這意味著中甲球隊只要能培養出自身的球迷群體，加上良好的商業運作，就能在收入上有極大的改善。

（四）球員薪資與轉會情況

中甲俱樂部主要成本支出為球員工資與比賽獎金。目前公開資料未有中甲球隊的工資薪酬數據，但根據業內信息，中甲球員薪酬支出遠低於中超，一般一線隊成員年薪約為20萬，最高達到50萬左右，年輕球員的年薪一般不足5萬，最低只有3000元左右的月薪，而外援年薪一般超過100萬元。相比之下中超一線主力球員薪資基本在50萬以上，而國足級別的球員薪資更是在200萬以上，外援薪資甚至能高達數千萬，可見中甲和中超球員收入的巨大差距。

盡管兩個聯賽的球員收入差距懸殊，但兩者的球員背景並無太大差異。除北京理工外，其他中甲俱樂部球員均為職業球員。而北京理工原為大學校隊，球員均為在校生，在足協的特批下以業余隊的身份參加職業聯賽。但隨著聯賽競爭激烈程度加劇，北京理工也不斷引入職業球員，目前首發陣容以職業球員為主。此外，根據專業足球數據網Transfer Market的統計，中甲球員平均年齡為25.1歲，中超為25.3歲，可見年齡也不是造成兩者薪資差距的原因。

從資金投入情況來看，除去未披露的三支球隊，13支中甲球隊中投入金額最低為北京理工的600萬元，最高為冠軍重慶力帆，達8000萬元，13支隊平均投入為4300萬元左右。而中超2014年球員薪資總額為17.81億元，平均每家球隊薪資支出超過1億元，是中甲球隊每年投入的兩倍多。再考慮到中甲投入數據為賽季初預算，實際支出一般低於預算，因此中甲和中超球隊的實際差距更大。

球員轉會方面，由於大部分轉會球員身價較低，公開數據只披露了少數價值較高的球員的轉會費情況。2014年隸屬於青島中能的鄭龍轉會廣州恒大，轉會費高達約2400萬，而披露轉會費的10名轉入球員的轉會支出共有2200萬左右。中超2014年披露的轉會收入有2.4億左右，轉會支出為7.2億，相比之下中甲的轉會市場遠遠小於中超。2012-2014披露的中甲轉會凈收入分別為1541萬、4670萬、237萬，而中超轉會凈支出分別為3.2億、3.9億、4.8億，可見中甲整體轉會處於盈余狀態。盡管從已披露的數據來看，中甲轉會收入大於支出，為中甲俱樂部擴大了收入來源，但我們認為轉會收入難以成為俱樂部經營的支柱，其原因在於球員轉會有很大的偶然性，只有少數俱樂部的個別球員能帶來較多的轉會收入。2013年中甲轉會凈收入達4670萬，而2014年只有237萬，說明其穩定性沒有保障。

由此可見，中甲球員和中超球員均為職業球員，但中甲聯賽的薪資水平遠低於中超。盡管如此，俱樂部的微薄收益仍不能支撐球隊的薪資支出，要大幅依賴於投資人的資金投入。球員轉會能為俱樂部帶來一定的收益，但其不穩定性使得轉會收入難以成為俱樂部經營的支柱。

（五）人氣基礎

由於目前中甲聯賽沒有全國性轉播，因此我們主要通過現場觀眾人數來了解中甲的人氣情況。2014年中甲觀眾總人數約為128萬，場均上座人數5331人同比增長13.23%，上賽季觀眾總人數約113萬，場均上座人數4708人，同比增長18.89%。相比之下中超2014年場均上座人數為19361人，是中甲的3.6倍左右。2009-2014觀眾總人數複合增長率為13.75%，場均觀眾人數複合增長率為4.36%，總人數增長較快的原因是中甲比賽場次從2009年的156場增加到目前的240場。中超2009-2014的場均觀眾人數複合增長率為3.81%，比中甲的場均觀眾增長率低0.5%左右。

在所有俱樂部當中，2010年從中超降級的重慶力帆人氣最高，場均觀眾為13254人，相比之下從未升入中超的廣東日之泉人氣最低，場均觀眾只有1383人，約為重慶力帆的十分之一，相比之下中超人氣最高的球隊上座率是最低的4倍左右。由此可見雖然同在中甲聯賽，但不同球隊的人氣情況有著巨大的差異。值得註意的是中甲俱樂部的人氣差距不完全是由技術水平所決定的，部分積分排名較高的球隊上座率遠低於積分排名靠後的球隊，這是由於不同地域的足球資源稀缺程度不同，使得俱樂部對人氣的爭奪程度不同，具體我們將在下文進行詳細分析。

可以看出，目前中甲聯賽的人氣狀況仍處於較低水平，和國內頂級聯賽中超相比有較大的差距，但近年來中甲的關註度不斷提升，發展速度與中超相當。從中甲內部比較來看，不同俱樂部人氣的差距遠超過中超，除了技術水平外，球隊在當地的稀缺性也是影響俱樂部人氣的關鍵因素。

綜上所述，中甲聯賽目前的經營狀況不甚理想。在聯賽層面，由於缺乏牽頭人統籌商務開發，轉播權收益、冠名贊助收入始終是一片空白；在俱樂部層面，各個球隊施展渾身解數卻也難以獲得滿意的轉播、贊助收入，人氣不佳使得門票收入較為慘淡，在此情況下球隊支出只能依靠投資人的投入。我們認為，中甲商務開發一片荒蕪的“處女地”現狀將迫使中甲聯賽迎來一次深刻的變革，帶來無限商機。

首先，與中超聯賽25億的收入相比，中甲商務開發可謂百廢待興，但其人氣情況和中超的差距相對較小。中超平均上座人數是中甲的3.6倍，盡管未有權威的中甲收入數據，但從目前經營現狀來看中超收入遠遠超過中甲的3.6倍，這意味著中甲球迷身上的價值並沒有被很好地開發出來。前面提到中甲依然存在“粉絲經濟”效應，價格因素不是球迷消費的主要考慮因素，可以預期中甲聯賽能夠通過成熟的商業運作來挖掘球迷價值，改善整體收入。其次，從中甲俱樂部的上座人數和所在地比較中可以看出，足球聯賽的人氣狀況存在地域效應，俱樂部在競技水平短時間內難以提升的前提下，可以通過遷移的方式成為城市的足球稀缺資源，避免與同城球隊爭奪人氣，從而增加“粉絲”數量，在增量球迷身上挖掘價值。最後，目前中甲創造的經濟利益較少，並未形成既得利益群體，進行市場化改革的阻力小於中超。國家監管頂層改革思路堅定，足球改革是必然趨勢，在此背景下選擇改革阻力更小的中甲進行試點創新，無論從政治還是經濟角度看都更具可行性。綜合上述幾方面的因素，我們認為中甲潛力巨大，極有可能在體育產業改革上一馬當先，具體內容我們將在報告的第四部分進行詳盡闡述。

三、英冠借鑒：運營成熟造就典範，制度設計激發活力

英冠聯賽與中甲聯賽同屬於國家第二級別的足球聯賽，但其群眾基礎、比賽競爭激烈程度和運作管理模式遠比中甲聯賽發展得好。本節將對英冠聯賽進行研究分析，以期為我國中甲聯賽未來的發展提供參考和借鑒。

（一）聯賽簡介

英格蘭足球冠軍聯賽，是英格蘭國內足球聯賽體系排第二級別的英格蘭足球聯賽。英冠聯賽共有24支球隊組成，采取雙循環賽制。英冠聯賽每個賽季排名前2名升入超級聯賽，排第3至第6位的球隊作附加賽決定最後一個升級名額，榜尾的3支球隊則降入英甲聯賽。

英國作為現代足球的發源地，足球在英國歷史上有著濃墨重彩的一筆。英格蘭足球聯賽是世界上歷史最悠久的足球聯賽，一開始分為甲乙丙丁四組，1992年甲組球隊脫離聯賽體系成立新的英超聯賽，但仍與次級聯賽保持升降級關系，原來的乙組、丙組和丁組改名為甲組、乙組和丙組。2004年原來的甲組、乙組、丙組再改名為英冠聯賽、英甲聯賽和英乙聯賽，分別對應英國的二級、三級和四級聯賽。

（二）經營現狀

1.整體經營狀況

英超是世界上最成功的足球聯賽，其下一級的英冠聯賽雖然在競技水平、人氣、收入方面和頂級聯賽有一定的差距，但仍有著極高的商業價值。根據著名體育咨詢公司PLURI發布的2014足球聯賽市場價值排行榜，英冠聯賽商業價值為6.5億歐元，在所有聯賽中排名第11，高於中超聯賽的2.13億歐元，同時也是商業價值最高的次級聯賽。此外，參考五大聯賽與其二級聯賽的市場價值之比，英超和英冠的差距也是最小的。英超市場價值是英冠的5.56倍，而西甲是西乙的8.73倍，德甲是德乙的7.91倍，意甲是意乙的7.18倍，法甲是法乙的6.75倍，五大聯賽平均是其次級聯賽的7.23倍。由此可見英冠聯賽是當之無愧的“世界上最好的次級聯賽”。

英冠聯賽2013-2014賽季總收入約為5億英鎊，和上個賽季的4.4億英鎊相比增加了約6000萬英鎊，同比增長14.23%，2007-2014賽季複合增長率為6.82%，高於英超收入的增長速度。英超聯賽2013-2014賽季的總收入約為30億英鎊，據此計算英冠聯賽的總收入是英超的六分之一。

2.轉播權收入

轉播權方面，英冠聯賽的轉播權一般與英甲、英乙聯賽一起銷售，並按照80%、12%、8%的比例在三個次級聯賽之間進行分配。2011年英冠與天空體育簽訂了最新的三年期轉播合同，合同總金額為1.95億英鎊，和上一份轉播合同相比減少了6900萬英鎊，下降幅度達26%，原因是英國經濟蕭條，國家廣播電視臺放棄轉播英冠聯賽。按此計算英冠國內轉播費占總收入的10%左右，而英超國內轉播費占比約為三分之一，遠高於英冠。除國內轉播外，Fox體育、ESPN等轉播商會在澳大利亞、巴西、加拿大、美國等國家進行轉播，Betfair公司則會通過網絡進行轉播。

3.冠名收入

和轉播權相同，英冠冠名權與英甲、英乙一起進行打包銷售。英冠最新賽季的冠名贊助商為英國博彩公司Sky Bet，冠名合同總金額約為3000萬英鎊，合約期5年，平均每年600萬英鎊，和上一個冠名贊助商相比每年下降了100萬英鎊左右，下降幅度約為14%。假設冠名贊助收入全部歸英冠所有，冠名贊助費占比也只有1%左右，相比之下中超冠名收入占聯賽總收入的6%左右。

4.門票收入狀況

門票收入方面，英冠憑借著良好的人氣基礎獲得了可觀的收入。2012-2013賽季英冠平均每場上座人數為17660人，同期英超平均上座人數為35921人，大約是英冠的兩倍。英冠近五個賽季上座人數處於穩定狀態，五年複合增長率為-0.39%。與中甲相比，各個俱樂部上座情況差距較小，在2012-2013賽季，英冠上座人數最低的是皮特堡聯，場均8215人，最高的是布萊頓，場均26236人，大約是皮特堡聯的3.2倍，而中甲上座最高球隊是最低的9.6倍，由此可見英冠的人氣情況較為均衡。

英國足球氛圍濃厚，擁有廣泛的球迷基礎，作為次級聯賽的英冠的人氣情況受地域分布的影響並不大。由於國土面積較小，英國的郡（county）與中國城市面積相當，因此可以考察英冠球隊是否與英超或另一只英冠球隊位於同一個郡，以及他們的上座情況。據我們的分析，2012-2013賽季英冠24支球隊中有7支球隊和英超球隊同郡，有13支球隊和英超或英冠球隊同郡。與英超球隊同郡的英冠球隊平均上座人數為16674人，而無同郡英超球隊的則有17834人，後者高7%。與英超或英冠球隊同郡的上座人數為16584人，無同郡的為18573人，後者高12%。兩種比較均說明英國球隊之間的同城人氣搶奪效應並不明顯。

公開資料並未統計英冠整體的門票收入，但根據部分俱樂部披露的財務數據，可以推斷出門票收入在英冠中的占比較大。近五年披露財務數據的英冠俱樂部有伯明翰、博爾頓、沃特福德和利茲聯，由於伯明翰、博爾頓分別在2011年、2012年從英超降入英冠，降落傘制度（下文介紹）使得其收入結構與一般英冠俱樂部差異較大，因此可根據近五個賽季一直留在英冠的沃特福德、利茲聯的收入結構來估計英冠整體的門票收入。沃特福德退市前的最新財報顯示門票收入占比為39%，利茲聯最新財報顯示門票收入占比33%，兩者都對門票收入依賴較大。據此我們估計英冠整體門票收入占比為30%-40%，略高於英超，對應1.5億到2億英鎊左右。

（三）制度特色

鑒於英冠聯賽是世界上經營得最為成功的二級足球聯賽，其現有制度有非常值得我國學習和借鑒的地方。

1.降落傘保護條約

根據英超的降級規則，每個賽季後三名的球隊降級進入英冠，降級對球隊來說是重大打擊，因為次級聯賽關註度較低，會導致球隊收入驟減。為了給英超俱樂部降級球隊提供一個軟著陸平臺，亦稱“降落傘”保護條款，每支降級的俱樂部將在降級後的幾年內每年獲得一定數額的資助，以讓球隊維持住陣容內大半主力，來年卷土重來就有底氣。英超通過這樣的條款給予降級到英冠的球隊補助，為英冠球隊“輸血”，在一定程度上有助於彌合英冠球隊和英超球隊之間的差距，提高英冠球隊的競技水平。

降落傘制度的好處就在於在一級聯賽與二級聯賽之間建立一種聯動性。英超向英冠“輸血”使得次級聯賽能獲得更多的資源並發展起來，避免出現強隊越來越強、弱隊越來越弱的局面，提升整個聯賽的競爭激烈程度。與此同時次級聯賽也能向一級聯賽輸送人才，在過去的三個賽季里，共有17家英冠俱樂部通過轉會向英超輸送了31個球員，反觀中國，過去的三個賽季里僅僅只有6名中甲球員轉入中超，可見降落傘制度讓英超和英冠形成了良好的互動，這有利於整個足球聯賽體系的長遠發展。

2.升級附加賽賽制

升級附加賽是英格蘭足球聯賽賽制的一大特點。冠軍聯賽前兩名球隊直接升上超級聯賽，余下第3名至第6名的4支球隊會采取主客場兩回合淘汰制的升級附加賽，由第3名對第6名，第4名對第5名，經抽簽決定哪隊首先作主場，獲勝的2支球隊將另外在中立場以單場定勝負的形勢來爭奪冠軍，奪冠的一方可升上英超聯賽。

升級附加賽制為英冠帶來的好處是非常明顯的：一方面，這樣的賽制增加了比賽的場數，亦增加了門票和轉播權收入，俱樂部能夠獲得更多的分成。另一方面，也是最關鍵的一點，附加賽具有更為重要的象征意義，進入附加賽的英冠球隊為爭奪英超聯賽的最後一個名額，必將使出渾身解數，競爭的激烈程度和觀賞性相對會提高，且晉級結果具有一定的懸念，極具制造噱頭的話題性，相當於一個天然的宣傳平臺，能夠帶來強烈的宣傳效應，從而提升整個聯賽的關註度。類比於娛樂圈，提升節目關註度的一大法寶便是“炒作”，制造出全民參與的討論話題，相當於免費的宣傳廣告，可以快速打響節目的名號。

從下圖五年英冠聯賽的數據可以看出，每年的英冠附加賽決賽都能吸引至少8萬名左右的球迷到場觀賽，幾乎相當於該賽季平均上座率的四倍，足以證明球迷對附加賽的關註和熱情程度遠超其他場次的比賽，同時，英國各大知名媒體，如BBC、,《泰晤士報》、《衛報》等都報道了升級附加賽的賽況，對提升英冠聯賽關註度的好處不言而喻。

綜上所述，英國足球經過歷史長期的積澱已經形成了一套成熟完善的經營體系和賽制設計，英冠聯賽作為二級聯賽，雖與英超聯賽仍有較大差距，但也有著非常高的商業價值，人氣基礎甚至不輸其他歐洲聯賽。有了英冠作為標桿，我們接下來將展望我國的二級聯賽——中甲聯賽的前景，並從英冠借鑒可行的經驗。

四、中甲前景：名片效應彰顯中甲前景，市場化改革迎來轉折

盡管中甲聯賽目前處於商業開發遠遠滯後的狀況，但我們認為中甲聯賽有著良好的潛力，隨著發展條件的成熟，中甲聯賽必定會迎來一次爆發性的成長。

（一）名片效應彰顯潛力，稀缺資源決定價值

無論是國內還是國外，足球俱樂部的人氣很大程度上來自於同城球迷的本土情節。足球俱樂部以當地城市為名，在球迷心目中逐漸成為一種城市名片，成為城市足球實力的象征，俱樂部的勝敗也緊緊聯系著本土球迷的榮譽感。特別是當某個城市只有一只聯賽球隊時，球隊則成為唯一的城市名片，即使球隊表現不佳也能獲得球迷的大力支持。然而當城市有多支聯賽球隊時，名片效益就被大大削弱，球迷也更傾向於選擇水平最高的球隊作為城市的代表。這樣的效應可以從中甲俱樂部的人氣差距中反映出來。

將球隊的人氣情況與積分排名進行比較可以看出，球隊的競技水平與其受歡迎程度不完全呈正相關關系。積分排名第四的北京八喜隊場均觀眾只有1668人，是人氣最差的三支球隊之一，而從未升入中超、積分墊底的延邊長白山場均觀眾卻達到了7992人，人氣排名第四，高於曾升入中超的成都天誠、深圳紅鉆和青島中能。

造成這種現象的原因在於中超和中甲在地域上存在一定的重疊，中甲球隊受到擠占，名片效應被大大削弱。積分第四的北京八喜與北京理工、中超的北京國安同城，因而人氣被擠占。北京理工所有比賽免費觀看，人氣情況卻為倒數。而延邊長白山雖然戰績不佳，但作為當地唯一的聯賽球隊也獲得了球迷的大力支持。16支中甲球隊中，有11支無同城中超球隊，有5支有同城中超球隊。無同城球隊的平均上座人數為6541人，有同城球隊的平均上座人數為2669人，前者大約是後者的2.5倍，足以證明有無同城中超球隊會對中甲球隊的人氣產生重要影響。

前面提到，英國足球氛圍濃厚，同城球隊人氣搶奪並不激烈，無同城的球隊上座人數比有同城的高7%，相比之下中甲的城市名片效應十分明顯，無同城的人氣要高150%。這表面上反映出中國與英國足球基礎的差距，但從另一個角度也反映了中甲球隊可以遷移到無中超球隊的城市來大大提升自身的人氣基礎。中國2013年GDP排名前30的城市中有11個城市沒有中超或中甲球隊，排名前50的城市中有31個城市存在空白市場。這些經濟實力強、人口數較大的“市場空白”包括蘇州、西安、寧波、福州等城市。假如一些受中超擠占的中甲球隊，如北京八喜、天津松江等，能遷移到這些球隊貧乏的城市，那麽即使在技術水平短時間難以提升的情況下也能極大地改善其人氣狀況。

上面的分析中可以看出，相比起足球產業較為發達的英國，中甲聯賽的名片效應要明顯得多。當城市球隊有且僅有一支時，該球隊將成為該城市稀缺的足球資源，而稀缺性決定了這支球隊的價值，即使表現不佳，亦能獲得大量的支持。我們預測，未來中甲球隊通過遷移的方式來改善其人氣狀況，利用城市名片效應，提升整個中甲聯賽的影響力是必然趨勢。而事實上，近期已經有球隊開始了這樣的轉移計劃。2014年11月廣東日之泉俱樂部董事長與西安一家文化傳播公司簽訂了產權轉讓協議，以3500萬的價格轉讓球隊。從2015賽季開始廣東日之泉將遷移到陜西西安，從而填補西安足球的市場空白。

（二）架構改革勢在必行，市場化運作指日可待

如前所述，根據《中國足球協會甲級聯賽規程》，中超公司負責代理中甲聯賽的轉播權、聯賽冠名權以及部分場地廣告。然而在此期間中超公司始終未能找到聯賽冠名商與全國轉播商，最終只能把全部中甲廣告板及聯賽附屬商務權益開發劃撥給各俱樂部自主經營。

我們認為中超公司開發中甲聯賽不理想的原因可以歸結為以下幾點。首先，由中超公司來經營中甲聯賽存在著嚴重的委托代理問題。中超公司股權結構為中國足協占36%，16家中超俱樂部占64%，16家中甲俱樂部並無參股。除了作為中甲聯賽舉辦人的足協外，16家中超俱樂部與中甲沒有利益關系，因此中超公司缺乏足夠的動力來改善中甲的經營情況。其次，中甲聯賽競技水平和中超相比仍有較大差距，人氣狀況不佳，媒體關註度較低，使得中甲聯賽在招商過程中缺乏足夠的議價能力，大大增加了招商難度。一家中甲俱樂部的招商手冊中提到，中國足協沒有向俱樂部提供官方的中甲聯賽電視轉播收視資料，僅用中超收視數據的10%來估計。由此可見中甲的商業運作連基礎的數據統計都無法提供，招商條件仍十分惡劣，談判難度大大增加。最後，行政力量的幹預壓抑了市場化運作的可能性。從英冠的例子中可以看出，在成熟的市場化環境下聯賽經營主體能發揮出自身的潛能，使用創新性的經營手段提升人氣與收入，英冠附加賽便是很好的例子。在上述因素的影響下，中甲的整體招商難度大、缺乏動力，一直處於停滯的狀態。

無力開發中甲的中超公司將權益劃撥給俱樂部自行經營，中甲又變回一盤散沙，整體轉播、聯賽贊助一直處於“裸奔”狀態。2014年2月雷曼光電與12家中甲俱樂部簽約獲得了聯賽約三分之一的商務權益，而在2014年11月28日雷曼光電召集11家中甲俱樂部召開商務研討會，探討新的運作模式。盡管目前中甲的轉播權和冠名權仍在足協手中，能否拿到這兩項權益仍存在不確定性，但根據體育產業改革的大方向與我們的調研結果，我們堅定地認為未來中甲聯賽組織架構改革是大概率事件。

公開資料顯示，由於中國足球職業化以來競技水平一直下滑，監管層表現出強烈的改革決心。2014年10月出臺的《關於加快發展體育產業促進體育消費的若幹意見》提到要充分發揮市場在資源配置中的決定性作用，而體育總局領導對文件的解讀中也表明頂層思路是防止權力固化，市場化改革是大趨勢。目前體育總局已逐步開始組織結構的改革，以18個協會作為試點將協會與運動管理中心分開，實現政企協分離、理清產權關系，文件中提及的體育產業資源平臺將成為體育資源市場化流轉的重要途徑。

我們預期，隨著改革的進一步深入，舊有的中甲聯賽組織結構也將煥然一新。無論是新設立中甲公司抑或是將聯賽整理商務開發權交給第三方公司，上述幾個方面的招商困境都將獲得極大地改善，讓中甲聯賽的商務開發迎來曙光。

（三）青訓體系發展落後，政策助力人才培養

從長遠來看，中甲聯賽競技水平的提高也依賴於足球人才的培養。盡管長期以來我國的青訓體系存在諸多弊端，但隨著國家重視程度加大，相關支持政策逐漸出臺，未來我國足球競技水平將有顯著提升。

投入水平不足、參與程度較低、全運會突擊式青訓不可持續發展阻礙了青訓水平的提升。我國足球俱樂部對青訓的投入呈現兩極分化，達標率較低。另外，由於我國的足球競技水平較低，足球人才後備保障體系相對缺乏，許多家長不願意讓自己的孩子走足球體校的發展道路，青少年參與足球的程度不斷下降。

隨著我國對發展體育產業的重視程度不斷加強，而足球作為受眾面最廣的一個項目，國家對其的關註程度也將不斷加強。近期國家也提出了發展校園足球、建立足球實驗學校等戰略，全面提高我國的足球後備人才實力。

2014年11月26日，國務院召開全國青少年校園足球工作電視電話會議，提出要大力發展校園足球。這一舉措，讓足球走進校園，使得足球訓練和文化課學習緊密結合起來，提高了足球運動員的文化素質水平，即使無法成功晉升進入職業球隊，也具備了求職的競爭力。另一方面，也營造了良好的足球的氛圍，提高了足球的參與度，為我國的足球後備軍建設奠定了較好的基礎。目前，我國的校園足球處於探索的階段，我們認為，隨著國家政策層面對足球產業的不斷支持，未來校園足球將會有很好的發展。

綜上所述，我們認為中甲聯賽將迎來一次爆發性的成長機會。從短期來看，雖然中甲的競技水平在短時間內難以有明顯的提升，但由於城市名片效應的存在，無同城對手的中甲球隊將成為一個城市的稀缺資源，極大地聚集當地人氣。監管層的改革決心也表明未來中甲聯賽的市場化改革是大概率事件，在這樣的背景下通過市場化運作，將有效提升聯賽的影響力與收入狀況，進而逐步改善競技水平，形成良性循環。從長期來看，國家大力支持校園足球的發展，必將使得足球青訓水平快速提升，為職業聯賽的長遠發展提供堅實的基礎。

五、關註中甲市場化改革，投資標的逐一挖掘

2014年11月28日，雷曼光電召集11家中甲俱樂部召開商務研討會，探討中甲商業運作改革的方案，未來可能設立中甲聯盟公司或委托第三方公司進行商務開發，足協手中的轉播權與聯賽冠名權也有望下放，這標誌著中甲聯賽開始進入變革期，潛在的投資機會不可忽略。我們認為，體育產業的投資機會將是改革紅利釋放帶來的長期價值修複，雖然中甲地位不如中超，但二級聯賽受到的管制更小，更有可能成為市場化改革的先鋒隊。在這股改革浪潮的驅動之下，雷曼光電、天津松江等上市公司將成為最受益的投資標的。

（一）雷曼光電（300162.SZ）

雷曼光電是國內領先的專業化、國際化、高品級的LED制造商，同時也是亞太地區乃至國際市場有影響力的廠商之一。公司始終致力於為客戶提供高效、節能、穩定的LED封裝器件和應用產品，其超高亮全彩系列、大功率多規格LED產品，涵蓋全彩色顯示屏、景觀照明、交通信號及信息顯示三大領域。

自2011年起，雷曼光電就開始布局體育產業，成為2012-2016年中超聯賽LED設備制造類唯一合作夥伴。根據公司與中超公司簽署的協議，雷曼光電在此期間為中超聯賽提供賽場全彩廣告顯示屏設備及相關服務，通過提供LED顯示屏設備置換每次中超比賽12分鐘的廣告時間。2013-2014賽季，公司將可對外出售的10分鐘廣告時間銷售給中超公司，剩余2分鐘用於自身品牌推廣，共獲得1800萬元的營業收入（廣告收入1500萬元，附加服務費300萬元）。

目前，公司已經開始銷售2015賽季中超足球聯賽商務權益。2014年9月22日，雷曼光電與山東愛達傳媒有限公司簽訂了中超廣告資源銷售合同，將公司擁有的中超足球聯賽2015全賽季16家俱樂部240場中超比賽2分鐘的球場LED顯示屏廣告展示時間對外進行了銷售，交易金額800萬元，價格較之前明顯提升，標誌著公司在體育傳媒領域的商業價值得到進一步確立並獲得認可。雷曼光電總計擁有2015賽季中超足球聯賽的12分鐘商務權益。

除了與中超公司現有的戰略合作之外，公司堅信中國足球聯賽的商業價值處於持續上升趨勢，積極開發體育傳媒領域的商業價值。公司在中超合作運營的經驗積累基礎上，已成為超過12家中甲聯賽俱樂部成員的贊助商和合作運營商，並將通過廣告運營等商務開發方面獲得更高的話語權，正在複制中超模式，戰略性前瞻布局。公司將進一步打造優勢體育營銷平臺，與贊助商、合作夥伴共同開發足球聯賽的商業價值，同時贊助商借助足球聯賽的營銷平臺，獲得比賽現場的顯示屏廣告推廣時間、比賽的電視和網絡轉播宣傳、比賽球票上品牌LOGO的推廣機會。

（二）天津松江（600225.SH）

天津松江股份有限公司是以房地產綜合開發為主導的企業，2000年1月在上海證券交易所上市。公司致力於全國化發展戰略，現已形成了“以天津為核心，業務輻射全國”的理念。

2007年，公司的控股子公司天津松江體育文化產業有限公司成立，這也意味著天津松江足球俱樂部成立。2008年，天津松江俱樂部開始了自己的中乙征戰之旅。2010年，天津松江以亞軍的成績成功升入中甲聯賽。然而，之後一直成績表現一般，處於中等水平，未能升入中超聯賽。2010年12月天津松江將俱樂部資產剝離出上市公司，目前俱樂部所有人為上市公司的母公司。

2013年天津松江主營業務收入為28.41億元，同比增長5.49%。其中房地產銷售、在建項目轉讓收入、建材銷售收入分別為24.70億、2.88億、0.03億，占比分別為88.57%、10.32%、0.12%。

六、風險提示

1. 國內體育產業市場化仍處於初級階段，行政幹預風險較大；

2. 國內足球聯賽還沒有十分成功的改革先例，探索過程中存在較大不確定性。