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兩岸天空、海運開放，長榮集團旗下的長榮海運和長榮航空今年繳出傲人的成績單。其中，長榮航每股獲利將刷新歷史紀錄，有機會賺回半個股本；長榮海運不遑多讓，每股獲利將向歷史新高的五‧二九元挑戰。

長榮集團營運得以走出陰霾，大家長張榮發精準的掌舵力，厥功至偉。重回長榮體系、並在今年九月十六日升任長榮航空首席副總經理的么兒張國煒，協助父親讓長榮航空得以有好業績，功勞不小。

在張榮發的腦海中，集團的布局猶如羅盤一樣，各有各的方位與功能。過去，長榮集團以４Ｄ概念布局，分成海運、航空、國際（飯店）及重工四大區塊。去年起， 進一步調整為３Ｄ概念，降低重工領域比重，加大海運、航空與國際方面布局。今年更提出建造「百艘」造船計畫，矢志讓長榮海運重回全球前三大海運公司之列。

航空方面，很有想法的張國煒，為長榮航空注入年輕與活潑新元素。譬如，外界印象深刻的Hello Kitty機，就出自張國煒的構想，同時還發展出周邊產品，為長榮航賺進不少業績；而稍早他在擔任副總任內，批示購買新機，也為日後長榮航的成績加分不 少。所以，他得以升任長榮航空關鍵要職，掌舵未來，可說當之無愧。

四十歲的張國煒，對飛機到了著迷的程度。在美國念書期間，利用假日到波音公司實地參觀飛機製造及維修過程，對航空業曾下過一番苦功。他在擔任長榮航太科技協理期間，眼尖的旅客在飛機起飛前，都能看到他上飛機做起飛前的檢查，負責的態度可見一斑。

在工作上態度嚴謹的張國煒，私下有顆體貼的心。他曾將飛機座椅椅墊拆下，發現座椅下方的支撐金屬稜角太多，容易造成維修人員傷害，要求製造商改進。

父親是海運迷，兒子是飛機迷，在父親身邊學習多年的張國煒，憑著一張張優異的成績單，證明自己的實力，也獲得了父親的肯定。

張榮發父子連手打造新長榮，業績是否持續起飛？不妨拭目以待。

（吳美慧、林孟儀）

一身直挺的機師服裝率領空服員登機，六月十八日長榮航空首航關島的班機上，出現了台灣第一個總經理級的副機師，去年年底升任長榮航空總經理的張國煒，親自駕駛了波音B777-300ER執行首航任務。

起飛前，張國煒還親自到了機艙跟貴賓打招呼，讓所有參與首航的人都知道，這不僅是首航，也是這位總經理的飛行秀。當他駕馭這架準備取代B747-400巨無霸客機的大型飛機，平穩降落在關島時，這位長榮少東展現了他苦練五年的飛行技術。

然而，這並不僅僅是張國煒的飛行秀，背後更是長達五年的精心布局，因為張國煒開飛機遠赴關島，不單單是慶祝首航，而是要宣布長榮成立後，最大的一筆購機案，是長榮航未來二十年的機隊主力，領航者正是這位開著飛機到關島的張國煒。

為了保機師資格飛了一年，還載過張榮發

要 開飛機不容易，要開商用大型客機更不容易。張國煒是在二○○六年赴美學開飛機，取得私人用飛行執照（PPL，Private Pilot license），之後再接受商用飛行機師受訓課程，取得商用飛行機師執照（CPL，Commercial Pilot license）。

光是這樣還不能開大型客機，接著還要取得民航局B777-300ER機型檢定證，這需要累積足夠的飛行時數與起飛降落的經驗。因此這位平常下班時間幾乎都到晚上八、九點的總經理，過去一年來是週一到週五在辦公室上班，週末變身成為長榮航的機師，犧牲假日時間執行飛航服務。

連長榮集團總裁張榮發有次赴日，搭乘班機恰巧就由張國煒執行飛航任務，父子兩人事先都不知情，張榮發事後得知飛機是張國煒開的，給了張國煒駕駛技術「excellent」（出色）的評語。

張國煒累積了八百小時的B777-300ER飛行數，且符合了民航局規定每月均要有B777-300ER飛機起降至少各三次紀錄，才能執行這一次關島的首航任務。前前後後五年，張國煒要寫下總經理開大型商用飛機的紀錄並不容易。

學開飛機的執著，象徵的也是主導的決心。長榮航新機隊全都由張國煒主導。二○○五年，長榮航引進B777-300ER，從機型選擇到內裝與機艙設計，全都是由張國煒一手拍板，因此這機型在長榮航內部，早就象徵著張國煒。

現在的長榮航，擁有五十六架飛機，機隊所使用機型主要為波音、空巴及麥道（MD）公司產品。這些飛機一半是一九八九年成立時，一舉向波音及麥道簽訂的二十六架飛機。一下子二十一年過去了，不僅飛機老了，連國際原油市場也不同了，國際原油價格更數度突破每桶百美元。

二○○八年，因為國際金融大海嘯導致原油暴漲又暴跌的效應，讓長榮航出現史上最大虧損，稅前賠了超過一百七十億元。建構新機隊降低燃料成本更加的重要。

為了不得罪歐美大、小飛機分別跟兩國買

再加上，兩岸航線增加到每週五百班之後，長榮航對飛機的需求更加殷切，雖然近兩、三年來長榮航內部都有汰舊換新規畫，只是始終未有明確拍板動作，原因就是在等遠赴美國的張國煒回來拍板。

只是，飛機採購茲事體大，不單僅牽涉航空公司內部財務、營運等等規畫，龐大採購金額，更會牽動台灣、美國與歐洲之間的敏感神經。這更考驗張國煒的智慧與處理事情的能力。

所以，當關島航線首航的時候，隨行不只是台灣人，連美國人都隨行了，此行雖是慶祝長榮首航關島，但美國人更關心的是，張國煒要不要買美國波音的飛機來做為新世代的機隊主力。

六月十八日，當晚張國煒在關島晚宴上，先是讓美國人嚇了一大跳，他在晚宴的席間透露，可能將採購歐洲空中巴士A321-200的引擎改良系列飛機。在美國的領土上慶祝首航，卻要買歐洲飛機，當下連美方的相關人員都說「完了。」

但第二天張國煒正式亮出底牌，他宣布大型客機買波音的B777-300ER，取代B747-400，中小型客機是A321-200改良系列，取代舊的MD-90客機，一口氣買二十五架飛機，推估總金額將超過新台幣千億元。

雖然這筆採購案，最快還要半年才能正式敲定細節與內容，但張國煒這一筆採購案，大飛機買美國的，中小型是歐洲人的，兼顧了兩大國與兩大飛機公司的利益。

為了飛機穩定度反向思考沒買最新機型

也有人提出質疑，華航早在三年前宣布採購新機，而且買的是最新機種空中巴士A-350，再者是波音的新世代機種是B-787，長榮為何不以飛機製造公司最新機種做為採購考量。

但張國煒的想法不同。他認為一架飛機有上千個重要零件，一個機型需要長時間測試，全新設計引擎太過精密，加上飛行條件不同，就連氣候變遷也會影響，穩定度好才是最重要的，「絕不是跟隨最新潮流。」

一開場就用總經理開飛機，來展示個人獨特的風格與對飛機的了解，並且選擇在關鍵的地點宣布新機採購案，張國煒這一出手，不僅是建構未來二十年長榮機隊，更宣告張國煒時代來臨了。

過去十五年，張國立用徹底研究公 司價值的方法選股，不僅賺進逾一百倍報酬，也讓他成為財務自由的投資人。今年他賣出永大，創造二倍以上報酬，之後轉向觀察兩年的潤泰新。

他 強調，唯有找到可以複製、適合自己的投資方法，才能帶來豐碩的獲利果實。

撰文‧周岐原

進入股市十六年來，我幾 乎每年持股比重都是滿檔。」投資達人張國立（化名）說。雖然今年台股先盛後衰，接受採訪前一日，指數更創下六七四四點的兩年新低，但在張國立臉上，看不出 一絲憂慮的神情。

曾在︽今周刊︾七四二期封面故事出現的張國立，其「價值投資法」經過十多年實戰經驗印證，在過去十六年中創造百倍獲利，早 已是打敗加權指數的大贏家。今年，他更選擇告別職場，成為自由投資人，準備應用這套方法，獲取更可觀的報酬。

全年進出次數只有個位數的張國 立，能在今年大盤波動劇烈之下賺錢，更顯示他是禁得起考驗的股市高手。

例如，○九年中布局的永大，張國立陸續在五十元以上獲利了結，報酬率 達二倍以上，就是今年的代表作。但嚴格說來，張國立的投資思惟絕非單純地「買進、持有」，而是不理會指數變化，只以「Bottom-Up」︵由下而上︶法 則分析；若持有股票一年，能為自己帶來三成以上報酬率，確認有此潛力，他才會著手買進這檔股票。

投資以一年為單位 長線布局然而，這種專注研究個股的投資法，並不容易學習。第一個難處是，投資人不容易準確分析個股的實際價值，是否已經低於股價？再者，短期訊息與市場變 化，也不斷考驗持股信心。張國立就說，他曾見識一個與機會多次失之交臂的故事。

「○七年，大盤漲到九千多點，一位朋友問可以買什麼股票？當 時我建議佳格、全家或是山隆，但他沒有採納。」張國立回憶，「○九年他又問，我說永大值得觀察，他還是沒動作。」張國立略顯惋惜地說，「即使那時買那三檔 股票，至今也幾乎沒賠錢（編按：佳格、全家股價均遠高於○七年，山隆還原權值後，股價亦高於當時），可見大盤和你的損益不一定相關，只是，人要改變不容 易。」投入市場時，張國立只是個從一百萬元起家的郵務員，他非常了解散戶在市場所處的弱勢地位。但他強調，散戶的小資本，其實也是一種優勢，「法人沒看 到，你有看到，就是你的機會。」張國立主張，投資只要「站在比較大的機會，承受比較低的風險」，長久下來，勝率勢必大幅提高，而學習徹底研究公司內在價 值，就是散戶敲開賺錢大門的入門磚。

轉投資高鑫掛牌 價值量化張國立強調：「不要care（在意）自己的本錢是幾十萬元或一百萬元，要深究這家公司的價值在哪裡？你到底為什麼買它？」他建立自身優勢的方法， 就是摒除變化快速、難以掌握營運前景的電子股以及新上市股，只從股價五十元以下、較接近淨值的非電子股裡找機會。今年，張國立挑選出來的潤泰新，就是他相 當看好的標的。

今年以來，潤泰新股價表現不算亮眼。從技術面看，明顯是一浪低於一浪，基本面又因為轉投資的高鑫零售掛牌，出現資金轉移效 應，導致股價在近期大盤修正中，顯得比大盤更為弱勢。無論透過技術面或基本面選股，一般投資人不太可能將它列入投資考量。

張國立坦言，這些 訊號他也全看在眼裡，但與研究結果一一對照後，他依然認為這些訊號並不值得擔心。因為對潤泰新這檔個股，他已追蹤兩年，分析過各種優劣因素，確認有利之後 才布局。

張國立主張，投資至少應該以一年為單位，因為短期內反覆決策，多半無法為個人財務帶來太大幫助。「不應該care明天，或三、五個 月後發生的事，這個情況假如沒改變，成為贏家的機會還是微乎其微。」張國立舉例：「就像今天︵十一月二十五日︶潤泰新跌停，收在二十九．九五元，但是不到 一個月前，它是三十八元，短時間內就差了兩成，難道公司在這段期間有什麼重大改變？沒有！」所以他認為，下手投資之前，「一定要用數字來印證你的想法。」 在張國立的分析中，評估潤泰新擁有三大相對優勢：第一，轉投資高鑫零售，握有約九．六％持股。這雖是眾所皆知的利多，但高鑫掛牌絕不是利多出盡，而是得以 量化的有利因素，「假設其他獲利都是零，它持有高鑫的市值，就相當於一股三十二元！」張國立解釋，高鑫掛牌前，市場對於潤泰新的受益程度只能憑空猜測，難 免缺乏具公信力的評估標準。如今高鑫在香港掛牌上市，總市值超過新台幣四千億元，這代表潤泰新持有的九．六％高鑫股票，相當於每股有新台幣三十二元價值。 而且，高鑫目前還在中國快速拓展量販據點，以這股明確的成長趨勢，高鑫未來仍有上檔機會，股價在三十二元以下的潤泰新，也就有了可觀的防禦空間。

張 國立回憶，早在○九年參訪中國大潤發時，他就對業績火熱的大潤發留下深刻印象，而潤泰全、潤泰新也就是他中意的標的。不過比起股價逾四十元的潤泰新，當時 張國立還持有二十元以下買進的永大，明顯更有成長空間，所以他選擇持續觀察潤泰新，耐心等待更理想的價位來臨。

南山營運若轉好 勢必受惠潤泰新透過持有二五％的潤成控股，轉投資南山人壽，是張國立眼中的第二個利多。因為南山人壽未來營運轉好，甚至掛牌上市，潤泰新勢必跟著受惠。

「南 山股東權益有一千多億元（編按：去年南山人壽股東權益為一五一四億元，今年八月底止為一三九○億元），它只用六百多億元就買到，還包含商標、品牌，應該是 一樁划算的交易。」最後，鮮少為人關注的營建本業，更是張國立看好潤泰新的重點所在。

「過去十年，潤泰新本業大概只賺了二十億元，說真的， 乏善可陳，」張國立坦言，「但未來爆發力將非常大。」十年來營業利益累計只有二十億元的公司，有什麼轉機？張國立微笑說：「答案就藏在上半年財報裡。」 「半年報出來後，我的看法就非常篤定，所以我從七月開始陸續布局。」張國立指出，在潤泰新半年報的存貨明細中，藏著一組相當可觀的數字，「看在建存貨，成 本是二十六億元，但估計市價是一二三．七九億元！」若將財報數字解構，市價減去成本，約有九十七億元的利潤，以潤泰新增資後，股本九十七億元計算，代表公 司營建本業的潛在獲利超過一個股本。張國立認為，存貨評估能有如此高的市價，主要是其位於台北市植物園附近建案帶來的貢獻。

營建本業潛在獲 利 不容小覷張國立指出，台北市植物園地塊是潤泰新於民國九十七年十月間，以約二十億元價格標下。當時房市受金融海嘯影響急凍，廣達一二四四坪的土地面積，每 坪售價僅約一六○萬元，以台北市中心而言，取得土地的代價不算過高。所以未來推案時，利潤空間也將相當可觀。

「即使未來房地產跌下來，頂多 賣價沒有那麼好，只是價格相對高低而已。」張國立肯定地說，尤其公司還有南港、松山車站ＢＯＴ開發案正在施工，未來投入營運後，潤泰新業績不排除有更上層 樓的機會。

張國立勤做功課，由轉投資高鑫、間接持股南山，分析到營建本業的潛在獲利，他十分肯定這是一檔值得長期持有的股票，目前個人持股 已超過二千張。

張國立發現，在持有南山人壽及大筆營建本業獲利實現前，潤泰新在去年八月，股價一度逼近六十元高價，考量日後潛力，最近公司 股價表現不振，反而是難得的布局良機。「你要買有一個利多的公司（高鑫），還是有三個利多的（潤泰新）？」張國立提出的問題看似簡單，卻值得讓人深思。

張 國立認為，即使明年市場將有一番動盪變局，但是，若能複製成功經驗的方法，足讓投資人以不變應萬變。

張國立說：「買股票，一定要雪中送炭， 不宜錦上添花，找到一種可長可久的投資方法，才是成功之道。」

張國立

出生：1964年

現 職：自由投資人

學歷：專科畢業

2011年贏家3 心法

1.不計較大盤變化，專心 研究個股潛力，釐清機會與風險。

2.仔細比對目前股價，潛在報酬率達３成以上才布局。

3.摒除電子股、高價股，從不起眼、缺 乏市場關注的個股找機會。

對2012年景氣看法

1.營運較不樂觀的「四大慘業」，目前研判仍無好轉跡象，對電 子業而言，可能仍是營運壓力較吃緊的一年。

2.除非當局對於外來人口、商務人士的居住政策有明顯變化，否則大台北地區的房地產應將呈現緩步 空頭。

看好潤泰新的３大理由

1.握有高鑫零售持股9.6％，中國量販事業的成長趨勢明確，未來前景看好。

2. 以潤成投資持有南山人壽25%，長期有機會成為投資收益的重要來源。

3.營建本業握有台北市植物園附近建案，以及南港、松山車站BOT案， 未來收益潛力佳。

收購價格與交易結構引發市場質疑，以“老交情”為基礎的收購，

還需獲得中小股東同意

◎ 本刊記者 劉冉 文liuran.blog.caixin.com 華誼兄弟在挑起手游熱潮後，再次引發市場關注，這次的主角是張國立。

9月2日晚，華誼兄弟傳媒股份有限公司（300027.SZ，下稱華誼兄弟）宣佈擬斥資2.52億元收購著名演員、導演張國立執掌的浙江常升影視製作有限公司（下稱浙江常升）70% 股權，進而增強華誼電視劇板塊的內容生產能力。

交易宣佈之後，市場對收購對價和交易結構設計以及信息披露的方式產生了很多質疑，認為此舉不僅構成關聯交易，而且涉及大股東變相套現，浙江常升資產狀況不清晰、無未來業績承諾。

盡管如此，華誼兄弟股價自9月3日以來，連續多天上漲，截至9月5日午盤，已較9月2日的48.41元 / 股收盤價上漲至57.60元/股，漲幅達19%。

12倍定價

根據公告，華誼兄弟受讓南京弘立星恒文化傳播有限公司（下稱弘立星恒）和南京嘉木文化傳播有限公司（下稱嘉木文化）合計持有的浙江常升70%的股權，股權轉讓價款2.52億元，華誼兄弟將全部用現金支付。

其中，嘉木文化持有的10% 股權對 應的轉讓價款為3600萬元。而弘立星恒持有的60% 股權對應轉讓價為2.16億元，但其中的1.52億元弘立星恒收到後，只能用于向華誼兄弟實際控制人、大股東王氏兄弟購買華誼兄弟股票，並鎖定三年，每年解除鎖定的股票數量不超過其持有的股票總額的三分之一。對於弘立星恒將以多少價格購買華誼兄弟的股票，公告沒有披露。

華誼兄弟發佈的公告僅披露，浙江常升法定代表人為張國立，註冊資本、資產總額均為1000萬元， 目前沒有負債。

公告中未披露浙江常升的業績情況，也沒披露浙江常升的歷史沿革。

浙江工商局信息顯示，浙江常升成立于2013年5月23日，僅三個多月。浙江常升的兩個股東弘立星恒和嘉木文化也成立不過三個多月，二者成立的時間分別為2013年5月8日和2013年6月4日，法定代表人分別為張國立和馬保華。

馬保華是張國立多年搭檔，在多部張國立作品中做制片人，並任北京國立常升影視文化傳播有限公司（下稱北京國立常升）的總經理和法定代表人。

影視行業業內人士透露，北京國立常升與浙江常升為同一家公司，大股東均為張國立，其中北京常升負責影視業務的日常製作及運營，浙江常升作為一個空殼，主要是為了享受浙江地區更優惠的稅收政策。

對此，一位接近交易的資本市場人士表示，浙江常升確是為了本次收購專 門成立的公司，但並不是為了享受稅收優惠，而是因為成立于2005年的北京常升時間太久，歷史沿革複雜。 “對於華誼兄弟來講，肯定想要一家乾淨的公司，把核心資產裝進去。 ”根據轉讓價格2.52億元和70% 的股權，公司整體估值為3.6億元，意味著此次收購溢價高達35倍。而對於一個成立剛三個多月的浙江常升來說，則充滿不確定性。一位投行人士表示，公告沒有披露浙江常升資產情況，也不知張國立以往以及未來的電視劇版權是否都歸屬進來，從而不能判斷其未來業績情況，所以無法判斷此次收購浙江常升的定價是否公允。

華誼兄弟董秘胡明表示， “準確地說，我們收購的是張國立的整個影視業務，雙方為了完成這筆交易，對張國立影視業務的法律結構進行了重組，才有了國立老師的浙江常升。 ”胡明表示，與其說是收購一家註冊資本1000萬元的公司，不如說是購買了張國立在影視業務的全部核心資產，包括他本人的品牌、創作能力、電視劇項 目運作經驗、代表作品的知識產權等，更直接點說，張國立全部影視製作業務、知識產權及未來工作重心都將重組到新公司，這才是本次收購的真正核心價值。

一位知情人士告訴財新記者，張國立的《康熙微服私訪記》系列包含在浙江常升內， 《鐵齒銅牙紀曉嵐》系列、《我這一輩子》 《金婚》等電視劇作品由於版權方較多，除了張國立，還有上影寰亞等其他方，因此還在一一協商中。

胡明表示，收購價格是依據北京國立常升的業績，評估未來五年的收入來確定，實際市盈率約在10到12倍之間，符合現在 A股市場對文化企業的估值。

存量收購

根據收購公告，在華誼兄弟收購浙江常升的同時，張國立又以1.52億元購買王中軍、王中磊所持有的華誼兄弟股票，等於張國立拿到“1億元 + 市價1.52億元的限售股票” ；王氏兄弟三年後拿到1.52億現金，大股東王氏兄弟成功套現了。有人戲稱這就是一場 “創新式減持” 。

一位投行人士向財新記者分析， “這個交易結構，不僅浙江常升的兩個股東收到2.52億元後需要繳納所得稅，王氏兄弟賣股也需繳納較高稅費。如果定向增發，則可省去稅費，又能綁住張國立。 ”該人士稱，如果張國立的公司70% 股權只值1.5億元，而非2.5億元，而王氏兄弟用上市公司的2.5億元買了1.5億元的資產，回過頭來張國立又用其中得到的1.5億元給王氏兄弟套現，這樣王氏兄弟獲得的要比單純套現獲得的更多。

“應該說會有這種衝動的” 。該人士分析，“除了這個原因，我想不出為何會做這樣的交易構架。 ”對此，胡明答複財新記者，華誼也希望可以用發行股票的方式完成收購，但目前銀漢科技的收購還未完成，當前規則不允許同時向證監會申請兩個發行股票購買資產項目，所以只能用存量發行，比純現金交易結構更符合股東利益。

證監會審批也還需要三四個月時間，對於華誼兄弟來講，當然希望更快地把張國立收編進來。

胡明表示，由於華誼是用一次性現金來並購標的公司，而張國立也期望比較高額地持有華誼的股票，但從二級市場買股票不穩定，不適合本次協議的大額購買。選擇從公司實際控制人那裡購買，主要是因為操作方便、簡單，又不損害中小股東的利益。

究竟王氏兄弟會以多少價格賣給張 國立，華誼兄弟並沒有回答。王氏兄弟會以一定的折扣賣給張國立，這是肯定的。價格會基本合理，像馬雲、江南春等股東都沒有對此提出異議，具體交易時間要等到股價穩定的時候。

胡明介紹，其實王氏兄弟根本不想套現，做這樣一個方案完全是為了配合公司完成這筆收購，沒想到被市場誤解。

如果王氏兄弟要繼續減持股票，是不需要如此麻煩的。

另一位接近交易的資本市場人士則透露，華誼兄弟急於買下張國立公司的原因在於華誼兄弟出現了競爭者，有其他上市公司在與張國立談，並給出更高價格；而且張國立公司下半年的兩部戲——由吳秀波主演的《槐樹花開》和由張國立、蔣雯麗共同主演的《愛情最美麗》已與各大衛視敲定播出，預計將帶來較好的盈利， “如果再遲幾個月買，肯定就不賣這個價了。 ”

“老交情” 交易

市場對價格和收購方式存疑的同時，對於沒有公佈被收購公司的業績預測也感到疑慮。

不同于以往收購的是，此次公告中並沒有業績預測。一方面，浙江常升的近年業績沒有予以公佈；另一方面，也沒有對浙江常升做出業績預期，以及如果達不到預期，浙江常升原股東也沒有對上市公司股東做出的補償承諾。

“如浙江常升的未來業績並不理想，造成此次收購價格過高，則兩大股東的風險都已得到鎖定，而其他股東卻沒有這種好處。 ”上述投行人士說。

一位文化產業PE 人士表示，影視公司屬於輕資產公司，最重要的就是創作人才和經營人才。 “換句話說，你能否完全綁定張國立的團隊？”一位接近交易的資本市場人士表示，收購不一定都要對賭，對賭本身是對收購標的把握不大的表現，而張國立本身已經得到市場的檢驗， “並且對於他們太傷感情了” 。該人士解釋，雙方的合作是建立在信任的基礎上，王中軍、王中磊和馮小剛、張國立都是多年的老交情，情感因素也是張國立放棄其他公司邀請而獨獨鐘情華誼的重要原因。所以雙方沒有簽訂對賭。

廣大中小股東能否理解大股東王氏兄弟的“用心良苦” ，還需看投票情況。

金杜律師事務所合伙人鄭志斌告訴財新記者，此次交易已明顯構成關聯交易。凡是關聯交易，關聯方個人必須要迴避表決。

華誼兄弟在9月2日召開的董事會全票通過收購案，關聯董事王氏兄弟迴避了表決。交易還需提請股東大會審議後方可實施。鄭志斌表示，該方案能否通過將完全取決于其他中小股東。

長榮進入後張榮發時代，遺囑指定張國煒為集團共主，不料，大房發動逆襲，豪門權門開演。外界期盼的兄弟共治，難實現。

一張遺囑，成了長榮集團張家兄弟爭奪戰導火線；尤其當遺囑無法凌駕公司法，張榮發的遺願恐無法實現。

二月，陰雨的台北市格外冷清，位於民生東路的長榮集團總部，去年底因更換大樓外觀顏色，而拉起重重帷幕，就像此時張家豪門內的風暴。

二月十八日，張榮發生前的接班布局，隨著遺囑曝光。「小王子」張國煒隨即在內部公告升任長榮集團總裁；不到二十四小時，大房馬上反制，挾股權優勢召開會議，廢掉長榮管理總部，同時也移除總裁這個職位。

張榮發的遺囑有兩個重點，一個是所有名下的不動產、股票、存款全部給了張國煒；另外，指定張國煒接任集團總裁，但元配、也就是大房張林金枝所生的三個兒子、一個女兒，父親在生前沒有指定要留任何一毛錢給他們。而二房之子張國煒，一人獨享了張榮發留下的財產。

長子不接班，二房全拿，包括大房兄弟和外界，都一陣譁然。而這一路的錯愕，都與二房李玉美正武進入張家有很巧妙的時間點契合。

時間拉回到二○一四年。張家友人指出，張榮發晚年都是二房服侍在側，他回憶，曾在長榮博物館與張榮發會面，二房穿梭在賓客之間，二招呼打點，交際手腕很強，不時回到張榮發身邊送點心、奉茶，兩人有說有笑，張榮發不時被二房的話逗得呵呵笑，看出兩人情深的一面。儘管在外人眼中，二房得到張榮發的依賴和愛，但張榮發晚年健康情況不好，加上大房子女握有海、空運相對多數的股權，二房和獨子張國偉的股權，連大房總持股一半都不到，張家友人分析，這點讓二房始終有很深的不安全感，種下日後要求和張榮發辦理結婚登記、立下遺囑的遠因。

撰文者林淑慧

張家友人指出，張榮發在二○一四年六月十五日，大房張林金枝去世週年的忌日當天，向大房子女宣布要將二房扶正，並在同年七月一日完成結婚登記。婚後不到半年，張榮發在同年十二月十六日，在四位老臣的見證下訂立遺囑，可見對二房的維護。

大房忌日才剛滿一年，張榮發就執意要續絃，大房子女無法接受母親的地位被取代，張家親友透露，大房子女甚至懇求父親不要這麽做，但張榮發仍執意要續絃，讓原本少有往來的兩方關係更是墮入冰點。

李玉美有了名分，長榮集集團龐大的接班及財產分配問題，她自然也希望幫自己兒子多爭取一些籌碼，但是遺囑一面倒的把有財產都給了張國煒，真的是幫他，還是反而促成了大房兄弟不惜團結起來和張國煒較勁？

二月十六日，律師召集繼承人、四名見證人，要求簽下保密協定後，在公證人的見證下開封遺囑。

張家友人表示，看到遺囑內容，可以想見大房三子內心的難過和失望，但兄弟間已有遺產和公司經營權分開處理的共識，遺產要拿回法定的特留分，公司經營權則是看股權實力，因此遵守保密協定行事。

他推測，張國煒後續要求集團公告，是依據張榮發遺囑，由他接任長榮集團總裁兼長榮航董事長，應是認為「遺囑可影響公司法」，但他想錯了，讓這場豪門風波才由遺產爭奪戰演變成經營權之爭。

癥結一：遺囑任命爭議公司治理，董事會說了算

交通大學財金所教授葉銀華，在媒體投書表示，家族控股之上市集團，在接班的安排上相對複雜，特別是在繼承人眾多的情況下，以長榮海運、長榮航空的股權結構現況，「實難將整個集團傳給一位繼承人。」

熟悉長榮人士指出，張榮發若要傳位給特定人，家族控股的股權結構設計必須相配合，最保險的做法是確保其握有大部分的股權，但張榮發生前已將大部分股權移轉大房子女。

在「以股權論實力」的前提下，推測張榮發是為弱勢的二房留後路，才將所有的遺產留給張國煒，讓張國煒升任總裁具有決策執行權，但因大房的持股較多，故用此法讓公司所有權與經營權能分開，對集團經營產生制衡效應。

攤開年報，張榮發個人在海、空的持股比率，分別為二.九二％、六％，截至二月二十日的股價，張榮發這些個人持股的遺產市值為四十五億零八百一十三萬餘元。

由於大房已聲請法院假扣押，即使扣除特留分，張國煒仍能繼承三億八千一百萬餘元的遺產，若加計動產及不動產遺產，對一個四十六歲的企業第二代來說，已相當富足了。

張榮發生前已有財產分配規畫，陸續將海空運持股轉移到兒女名下。無論海運、航空，最大掌控權都是落在大房子女的手上。

然而，在父親的一紙遺囑曝光後，讓原本屈居劣勢的張國煒燃起了雄圖霸志，十七日以總裁之姿，進駐長榮集團總部，並要求管理總部宣布，但因老臣們以遺囑有保密協定為由並未配合，張國煒才轉往長榮航空內部公告，對外宣布正式接任總裁大位。

律師廖芳萱指出，遺囑無法指定誰來當公司總裁，再者，公司法中並無所謂「總裁」稱謂，上市公司的經營權取決於誰能掌握具控制力的股權，進而掌控董事會，而長榮集團的上市櫃公司，都必須符合公司法及公司治理原則，尤其是公司經營人的職務，必須是由股東及董事會決定。

癥結二：持股實力懸殊徒有頭銜，難撼動經營權

以股東大會來說，是由董事長出席，意味著董事長才有執行公司走向的權力和義務，律師表示，公司法並無「總裁」或「管理總部」的定義，因此定位不明，由於各公司組織安排或權力劃分未必相同，總裁或許沒有實權。

即使遺囑生效，張國煒繼承所有張榮發個人名下的持股，在海運及空運的持股比率，頂多分別提升到一○.二四％、一四.三七％，與大房總持股仍有顯著差距。

癥結三：西瓜效應浮現大房先布局，獲老臣相挺

在公司法運作是以董事會為主的前提下，輔佐大臣自然不敢輕舉妄動。何況這四位副總裁薪水是由各公司的董事會支付，在股權懸殊的情況下，即使老總裁有交代，依照「西瓜偎大邊」的定律，也不敢貿然靠向張國煒這邊。

原本張榮發的遺囑交代四位副總裁要輔佐張國煒，難道會不了解在他離開後，形勢比人強的道理？何況，張榮發在生前把長榮航空董事長交由張國煒接任，就曾希望有兩位副總裁跟著去輔佐張國煒，當時就沒有人願意去，更何況人已離去，如何能保住四子一路平順？

張國煒或許以為手上握有的遺囑，是可凌駕公司法規定的「保命符」，事實上遺囑無法凌駕公司法規定，總裁也沒有實權，一位老臣認為很有可能是張國煒誤判情勢，十八日一早便到長榮集團總部的總裁辦公室上班，調度老臣執行任務，老臣們面面相覷，因故不想配合，引發張國煒不快。

據轉述，在公布張榮發遺囑的現場，大房的三個兒子，面對父親遺產被二房「整碗捧去」，張國華、張國明、張國政均未多加置喙，手拿遺囑影印本，隨即離開現場，主要是考慮家族紛爭恐影響長榮集團的經營，希望將遺產和公司經營權分開處理，才隱忍下來。

親近大房人士表示，張榮發生前曾多次宣布要將遺產全數捐出做公益，大房子女面對這份晚出的遺囑，當然無法認同；但承襲母親二貝道的宗教情懷，大房子女對外始終低調，不讓家族紛爭浮上檯面。

據了解，大房對集團經營早有定見，原本規畫四月初解散管理總部，但在張國煒的一連串動作下，大房僅以簡短書面聲明回應，在內部員工認為「大房太過軟弱」的壓力下，透過股權優勢開會，宣布提前解散管理總部，並強調未來不再有總裁職務，各公司高層直接派駐各子集團公司。

「長榮集團總裁永遠只有一個，就是張榮發，」內部傳出的消息顯示，大房無法認同張國煒的接班，就算挾父親遺囑以令老臣，大房仍可挾股權優勢裁撤集團總部，張國煒瞬間成了「被架空的總裁」。

一名長榮老臣分析，「誰能主導上市企業，都是從股權結構來論實力，」在股權比率相差懸殊下，張國煒縱使獨得張榮發持股，在長榮經營權一役，仍舊無法翻盤。

「在現有股權比率相差懸殊的情況下，二房也很難翻轉局勢，頂多結合外資突圍，拉近雙方差距，」知情人士分析。

熟悉長榮人士表示，外界期待看到的「兄弟共治」局面，唯一的機會就是張國煒「願意給大房磕頭」，或以出讓海運股權給大房，來交換續掌長榮航董座，但張國煒出手太快，反而斷絕了最後一絲的機會。

據了解，一位家族成員曾說，「長榮總裁再怎樣也要尊重長兄(張國華)，輪不到張國煒來當，」加上大房尋求長榮老臣支持，已有初步成果，三月召開的長榮航董事會將是關鍵一役。

知情人士認為，在心結難解之下，海空版圖分家的選項恐將觸礁，在長榮集團透過公司交叉持股的控股形態下，長期被外界視為長榮集團空運接班人的張國煒，能否順利續任長榮航空董事長，變數仍多。

攤開遺囑，張榮發的最後心願，是「願眾子女及孫輩們，皆能和睦相處，互相照顧」，而選擇訂下遺囑傳位給張國煒，讓他坐上長榮集團的總裁大位，但諷刺的是，這個決定卻讓張國煒距離長榮集團的實權更加遙遠。

在生意場上看盡風華的張榮發，不會不懂人走茶涼的人生百態，又哪能期待一紙遺囑公布後，一切仍是風平浪靜？

律師解析，張榮發遺囑有沒有效力？

長榮集團創辦人張榮發遺囑公布後，哪些爭議將是雙方拉鋸焦點？

首先，遺囑是否有效？宇軒國際法律事務所主持律師廖芳萱表示，繼承人首先得確認遺囑效力，是否為法律認可的自書、代筆、公證、口授或密封遺囑。

張榮發遺囑若為自書，必須「從第一個字寫到最後一個字」，並且由本人簽名；若為代筆遺囑，則必須有三位以上見證人在場，並且簽名、蓋下騎縫章。

廖芳萱指出，從現階段曝光的遺囑看來，推測張榮發因保密需求，未經民間或法院公證人的公證程序.很容易讓家族繼承人之間，對遺囑效力產生爭執。

遺囑指定全部財產給張國煒，其他兄弟只能乾瞪眼？圓方法律事務所合夥律師闕光威表示，依照民法繼承編施行法，遺產繼承權有「特留分」規定，直系親屬依規定，仍有權獲得應繼承財產的二分之一。二房因有配偶剩餘財產請求權，可分得張榮發婚後增加財產的一半。

扣除配偶請求權後的財產，再由配偶、子女平分，各獲得六分之一。若有分配爭議，繼承人依法有「特留分」保障，各獲得原來應得六分之一財產中的二分之一；換言之，依法可以各獲得十二分之一的遺產。

(整理·林淑慧)

長榮集團大房、二房之爭白熱化，大房以股權優勢一路進逼，在大房祭出所謂「通牒」之後，法界人士認為，二房獨子張國煒將有三個選擇……。

長榮集團創辦人張榮發辭世剛過一個月，一向低調的張家人，不僅未如遺囑上所言的「願眾子女及孫輩們，皆能和睦相處，互相照顧」，大房與二房之間，反而爆發遺產與經營權的雙邊戰爭。

自二月十八日二房獨子張國煒逕自曝光遺囑，並宣布升任長榮集團總裁兼任長榮航空董事長後，大房便不斷祭出攻勢，先是裁撤長榮集團管理總部，讓總裁之位自然消失；繼而對張國煒下通牒，稱只要張國煒願意將遺產全捐出做公益，並維持大房治海、二房治空的「海空分治」局面，就支持他續任長榮航空董事長。

其中，所謂「通牒」之說，消息來源為資深媒體人蔡玉真，本刊向蔡求證，據其表示，將遺產扣掉稅負後捐作公益與維持海空分治等作法，是張榮發大房三子張國政所透露，並在張國政同意之下，由蔡代為向外界轉述。

成績亮眼卻不敵股權之爭

張榮發的龐大遺產，估逾五百億元，法界人士分析，張國煒未來有三條路可以走，一是如大房所願全數捐出，換取哥哥們對張國煒續任長榮航空董事長職位的支持。第二是直接執行遺囑，但因我國《民法》為保障繼承人，特別規範了特留分（依關係不同有最低繼承比率，父母、配偶皆為應繼分的二分之一），即使張榮發遺囑為「存款及股票全由張國煒單獨繼承」，大房子女也可以申請特留分；可預期的是，張國煒若走此路，必會衍生更多爭議，大房可能還會採取法律行動。

第三條路則是採取被動防禦，大房若堅持捐出遺產，二房可以向法院申請取得屬於自己的部分；但是拿了數十億元的遺產，長榮航空董座卻可能動搖。

張國煒在航空領域的成績有目共睹，他在二○一三年成功讓長榮航空加入星空聯盟，與世界各盟航接軌。隨著航網擴大，長榮航空營收年年成長，也因高度自律的管理，保持零失事紀錄，在「全球最安全航空公司」評比蟬聯第三；但種種佳績，仍不敵「股權」在經營權之爭時的重要性。

家族企業管理一頁啟示錄

目前大房一派合計在長榮海運持有二一．三六％股權，遠壓過張國煒的四．二四％；而在長榮航空，大房持股再加上掌握的長榮海運、長榮國際，也能以三二．二二％，力鎮張國煒的一一．四五％。

一位有治理公司經驗的管理學者指出，長榮張家兄弟爭奪經營權，其實還隱含了「家族治理」的議題，如果張榮發對接班人確有安排，就應該在在世時，讓接班人握有相對應之股權，接班時方能服眾，畢竟在資本市場中，現代化公司都需要服膺公司治理原則。

專注研究家族企業問題的台灣董事學會發起人蔡鴻青也強調，「既然是上市公司，是公器，管理權跟控股權本來就該拆開檢視。」蔡鴻青認為，家族企業的合或分，其實沒有絕對的優勝劣敗，「但無論如何，最好都是家族成員自己協商的結果，才不會因為『惡的處理』，而讓『善的期許』變調。」隨著長榮集團管理總部解散，此時的長榮已然處在海空分治格局中；以長榮海運、航空在二月十八日事件爆發前至二十三日的市值微幅攀升來看，市場現階段仍以「權力結構調整」的中性態度視之，後續的經營權折衝結果，一方面要看張國煒的選擇，同時，也要倚賴張家人的智慧了。

撰文 / 鄧 寧

長榮集團創辦人張榮發兩房子女的遺產與經營權之爭，愈演愈烈。 大房張國華等三兄弟繼火速裁撤集團管理總部、廢除總裁，把二房獨子張國煒上位之路封死後；上週五更進一步發動奇襲，趁張國煒執行飛行任務赴新加坡，把他僅有的長榮航空董事長寶座，也毫不留情地拔除。

張榮發過世2個多月，大房一統長榮，一份獨厚張國煒的遺囑，竟讓他落到一無所有，令人始料未及。本刊調查，勢單力薄的張國煒，退守二線布局反擊，除了打遺產官司，要求倒戈向大房的老臣柯麗卿盡快執行遺囑，進行遺產分配，並對家族海外大金庫巴拿馬長榮國際公司查帳。這樁兄弟惡鬥，預料仍將持續。

上週五（三月十一日）清晨，張國煒來到桃園機場，換上機長制服，坐進波音客機駕駛艙，熟門熟路地檢查各項儀表及設備。擁有波音七七七機師執照的他，正準備執行定期飛航新加坡任務。

七點四十分，張國煒準時起飛。他的幕僚中午跟企業高層聚餐，忽然，電話響起，幕僚接聽後，臉色大變，隨即起身向友人道歉：「公司出大事了！抱歉，我現在要立刻趕回去處理。」

大房奇襲 董座不保

這件大事，就是張家大房趁著二房獨子張國煒開飛機前往新加坡的空檔，發動奇襲，撤換張國煒的張榮發慈善基金會法人董事代表身分。由於張國煒是以此法人代表出任長榮航董事，失了董事身分，他在長榮航的董事長一職也隨之消失。

本刊調查，由於張國煒具波音七七七機師執照，必須達到一定的飛行里程才能維持，因此他必須飛出國執行公務。怎料他前腳才剛離開台灣，大房後腳就在下午四點召開董事會，基金會改派的長榮航法人代表—大房長子張國華與專業經理人林寶水出席，拔掉張國煒長榮航董座職務，四點二十分，並推舉林寶水當長榮航董事長。人在國外的張國煒不及應變，氣得幕僚直呼：「大房簡直惡搞！」

長榮集團由元月二十日辭世的張榮發一手創立，擁有二百多艘貨船與七十架飛機，業務網絡遍布全球百國以上，總資產高達四千多億元，員工二萬多人。四十八年歷史的長榮海運是台灣最大、也是全球第四大船運業者；成軍二十五年的長榮航空則是台灣首家民營航空公司，被專業航空雜誌評為全球十大安全航空公司，海空運去年營收均破千億元。

張榮發前年底立下遺囑，指定張國煒接班，並將名下財產留給他。結果他身後不到兩個月，大房張國華、張國明、張國政三兄弟就發動政變，全面翻盤，快狠準的多招連發，殺得張國煒措手不及。

質疑砸錢不滿經營

「事先完全不知情，早知道大房會趕我走，但沒想到這 快!」面對遭掃地出門的噩運，人在新加坡的張國煒相當錯愕.稍後，長榮以安全為由，下令張國煒停飛，隔天(上週六)傍晚，張國煒僅能以乘客身分搭機返台。

本是同根生，相煎何太急？由於張榮發生前規畫長榮海空分治，海運歸大房，空運歸二房，外界對大房這麼快就對張國煒趕盡殺絕，感到下解.本刊調查，其實，大房對張國煒經營長榮航早有不滿。

張榮發過世後，大房長子張國華就曾質疑張國煒，為何花大錢拍廣告、並砸二千四百億元擴張機隊？「K董（張國煒）一心要打國際盃，面對張國華的質問怨言以對。」長榮航主管表示。

張家親友則透露，張國煒堅持要依遺囑行事，大房女婿鄭深池不僅反對且怒批:「就算要接總裁也是大哥(大房長子張國華)接!輪下到你!」大房友人透露，曾任長榮航空董事長的鄭深池與張國