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$英達公路再生科技(06888)$ 的合營疑問 寒林札記

http://xueqiu.com/8255411491/28372106
由A股的森遠股份找到了$英達公路再生科技(06888)$ ,之前對森遠有所瞭解,相信公路再生前景較好。我沒有看英達的招股書,只是大致瀏覽了財務數據和基本情況,然後在2.77元買入少量。

之後受球友@樂山樂水 的提醒,又重新研究了一下。發現英達的業績的確可能存在水分,主要體現在存在向合營公司塞貨的嫌疑。

英達在上市前的2011年-2012年成立了7家合營公司,向合營公司銷售8套機組化設備。這是2011年、2012年業績靚麗的重要原因。在2011年之前,公司的業務主要是瀝青路面養護服務(招股書稱,公司自己有10套機組化設備,加上合營公司的共18台,排名第一,全國共50台,森遠12套,維特根11台)。招股書顯示,瀝青路面養護設備在2011年、2012年分別增長了105%、155%,

瀝青路面養護設備僅佔營收的比例由此大幅提升,三年分別為16%、27.6%、40.7%。2013年中報顯示,新成立三間新合營公司,並向四間合營公司銷售四台機組化系列產品(71,299,000港元),同比增長78.4%。

通過設立合營公司,然後向合營公司銷售產品,然後由合營公司在當地承接工程,這是英達的經營策略。這種方式明顯不同於森遠股份。設立合營公司的好處是,可以快速佔領市場。道路工程具有很強的地域性,借助當地的力量可以快速切入當地市場;另外,就地熱再生技術仍處理推廣階段,設備價格很高(1500萬左右),直接銷售給公路養護企業有一定難度。

當然,設立合營公司的風險也是顯而易見的。姑且不說因經營不善可能產生扯皮糾紛等問題,對投資者而言,上市公司很容易通過關聯交易虛構業績。英達就存在這種嫌疑。

一、英達為什們採取合營公司(或聯營公司)模式,而不是附屬公司?

英達的7家合營公司,有3家出資比例超過50%,但卻不是附屬公司,而是合營公司。採取合營還是附屬,取決於英達與合作夥伴的談判結果。從道理上來說,要借助養護企業在當地的力量,在控制權上做一些讓步也是合情合理的。

但是從會計上來說,設立合營公司也許是為了粉飾業績。因為合營公司、聯營公司不合併報表。如果是附屬公司,英達向子公司的銷售在合併報表時就會相互抵消,而向合營公司的銷售就可以計入財報。

此外,合營公司採用權益法,附屬公司採用成本法,如果合營公司與附屬公司之間轉換,由於會計處理方法的不同,這就有了盈餘調節的空間。

二、合營公司的獨立性

合營公司的獨立性是判斷關聯交易是否公允、是否操縱利潤的重要依據。根據英達的招股書,對 7家合營公司分析如下。

英達鄂爾多斯、福達道路再生的合作方是關聯人士;建達烏魯木齊的合作方是當地民營企業;英達岳陽、恆通宿遷、路捷南京、穗通廣州的合作方是國有道路建設企業,恆通宿遷中出現了「中國城投集團」這樣的以資本運作為主的公司(楊高才任主席)。

綜合來看,英達岳陽、路捷南京、穗通廣州最靠譜,其次為恆通宿遷,再次為建達烏魯木齊,英達鄂爾多斯、福達道路再生有較大的注水嫌疑。

三、下一步對策

英達的確有一定嫌疑通過合營公司虛構利潤,不過我暫時不打算立即賣掉手中股票。

1、英達的倉位比較小,先等到年報再說;

2、即便英達確實在虛構利潤,我估計這個遊戲還可以暫時玩一下,還不至於馬上崩盤。IPO前眾多利益人士以1.6元入股,現價2.7元高出成本70%,相信公司仍有動力做好業績為他們套現鋪路。

3、密切關注以下財務指標:

(1)現金流狀況是否惡化。
從2010年-2012年這三年的情況看,現金流與利潤的匹配度還是比較好的,若現金流惡化,需要引起警惕。

(2)來自合營公司或聯營公司的應收賬款是否改善。
2013年6月,本集團貿易應收款項包括應收合營公司約78,087,000港元(2012年12月:10,532,000港元)之款項。2013年6月,本集團貿易應收款項包括應收聯營公司款項約19,309,000港元(2012年12月:19,043,000港元)之款項。2013年中報披露,分別於廣東、福建及江蘇三省與當地服務供貨商或投資者成立三間新合營公司,並向四間合營公司銷售四台機組化系列產品,共71,299,000港元。

(3)關注合營公司或聯營公司的利潤貢獻度。
截至2011年及2012年合營公司的貢獻比例分別約為0.7%及2.1%。2013年中報披露合營公司的貢獻為虧損160萬港元,估計結算主要發生在下半年,關注年報中這個指標是否改善。

參考文章:英達公路再生(6888)「再生」神技(2): 股東篇  http://realblog.zkiz.com/greatsoup/59545$英達公路再生科技(06888)$
英達 公路 再生 科技 06888 合營 疑問 寒林 札記
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=99646

$01349復旦張江$ 投資記錄 寒林劄記

來源: http://xueqiu.com/8255411491/31057663

$複旦張江(01349)$  近年來是雪球的熱門港股。我在投資港股之前就耳聞大名。今年初開通港股賬戶後,就眼看著複旦張江從6元下方一路飆升到8.28元。,市盈率達到恐怖的65倍。此後在回落過程中分別在6.7、6.4買入兩筆。

在這個過程中,我對複旦張江的了解主要來自於雪球的討論、以及國泰君安2013年10月的一份研報(潛心研發,或成長為未來中國的“安進”),年度報告都沒看過。

8月中旬我偶然發現里葆多的代理商也是一家港股上市公司泰淩醫藥,於是查了兩家公司的數據,發現里葆多可能在泰淩醫藥的存貨巨大,預感中報不佳,但此時我還沒打算賣出複旦張江,甚至打算趁中報低吸。當時發了文章:複旦張江里葆多的銷量問題   http://xueqiu.com/8255411491/30920423

8月20號中報公布,盡管我此前預期不太好,但這份報告仍低於我的預期。當天晚上考慮再三,決定清倉避險。原因主要是:

1、營業收入下降2%,利潤增長30%(900萬),銷售費用下降與研發支出上升基本對沖,利潤增加主要來自於上海醫藥研發合作收入(應該算非經常損益吧?)。中報部分印證了里葆多在渠道的大量存貨。2014年的年報也不會好看。
2、盡管複旦張江的長遠前景很好,但短期估值太高,如果財報連續不好,支撐不了這麽高的估值,即使不出現大跌,股價也不會大漲。
3、根據我半年來的經驗,港股對利空的反應非常靈敏,如果基本面發生變化,或者不確定基本面是否變化但持有底氣不足,第一時間賣出是合適的,比如:英達公路、常茂生物,等等。

 我在8月21日早上在集合競價階段以6.21元清倉。當天最低低至5.92,收6.08。但沒想到22日大漲至6.42。複旦張江面對利空的表現在港股里面真的很異類啊,莫非里面大多都是研究很深的堅定分子??我看未必。一部分投資者進入很早,了解較深,獲利很多,這些人在一定倉位下完全可以繼續持有,不懼短期波動;還有些人是複旦張江大漲之後才進入的,了解也不深入,對這些人,只要一個大跌心里就發毛了。

總結:
1、對高成長、高估值、但前景遠大的公司還是不夠謹慎,前景遠大四個字蒙蔽了雙眼。前景遠大也需要一步步成長,中間有波折。哪怕我稍微看看年報,應該發現泰淩醫藥,如果我當初發現存貨問題,肯定不會這麽急著買進。

2、雪球對複旦張江的信息基本上都是正面的,竟然都沒有人討論通過泰淩醫藥討論銷量問題。所以對於這種股票應該多想想負面信息,比如:連續3年的高增長可持續嗎?一個藥品在達到1億、甚至2億規模時,還能翻番增長嗎?是不是該歇歇了呢?

複旦張江的投資機會可能在2015上半年,希望能給我更好的機會上車。

01349 復旦 張江 投資 記錄 寒林 劄記
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=109653

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