惠生工程否認華邦嵩與周濱有關聯 公司高管接連離職
來源: http://www.nbd.com.cn/articles/2014-11-14/876046.html
惠生工程實際控制人華邦嵩。
停牌超過14個月的惠生工程，11月13日複牌股價即遭腰斬，報收0.83港元，跌幅58.08%。複牌前一日，該公司發布公告稱，旗下非全資附屬公司以及控股股東華邦嵩，因涉行賄罪遭內地法院起訴。該股2013年9月2日起停牌，停牌前報價為1.98港元。
惠生工程此前被卷入中石油高管貪腐窩案。公司稱，據向控股股東了解，並無證據顯示華邦嵩與周濱有關聯，公司已經透過華邦嵩的律師恢複與其聯系。
中石油曾是公司主要收益源
惠生工程是中國最大的私營化工EPC(即設計、采購及施工管理)服務供貨商，成立於1997年，於2012年登陸港股市場。公司招股書寫明了與中石油的密切關系。在2009年至2011年間，來自中石油及旗下9家獨立子公司的收益占惠生工程總收益比重分別是63%、80%及58.4%。
去年9月，中石油爆出窩案後，惠生工程大股東、董事局主席華邦嵩被曝因卷入中石油案而失聯。自去年9月2日，惠生工程股價從2.37港元一路狂跌16.46%至1.98港元後，公司在香港交易所[0.27%]突然掛出停牌公告，直到昨日才複牌。
停牌初期，公司方面發布公告稱，華邦嵩正在協助調查。直到今年3月7日，公司發布公告證實，創始人、實際控制人華邦嵩涉嫌行賄指控被內地公安機關逮捕。
根據公告，子公司惠生工程（中國）及其法定代表華邦嵩被起訴兩項罪名。第一是涉嫌提供非法利益，於2009年向惠生工程（中國）一名客戶的高級經理提供價值約762萬元人民幣的房產，另違反若幹刑事罪行而遭到兩項起訴。第二項控罪是串通投標罪，涉及於2004年在一個項目投標過程的違法事宜，據稱此特定項目為惠生工程（中國）帶來約6900萬元收益。
惠生工程表示，正咨詢其中國法律顧問以協助其回應此兩項指控及保障上市公司的合法權利及利益。在最壞情況下，如果任何一項或兩項指控同時被定罪，公司將會被處以罰金。公司董事會表示，上述指控不會對集團的業務營運及財務狀況構成重大影響。
公司否認華邦嵩與周濱有關聯
去年，華邦嵩被曝失聯後，有消息稱，其被調查是因為與中石油、周濱有關。
當時曾有媒體報道稱，在惠生工程與中石油合作的過程中，可能存在華邦嵩與中石油窩案的有關人員達成桌面下的交易。通過承接中石油項目，再將工程轉包給中石油相關公司或隊伍，涉嫌利益輸送。與此同時，惠生工程有多位高管出自中石油系統，而華邦嵩的控股股權也是替中石油系統內人員代持。
對此，記者昨日致電惠生工程相關負責人，對方表示，公司將應訴。該負責人還強調，公司從調查部門及相關起訴文件中了解到，此前傳言華邦嵩與周濱有關，華邦嵩或為其代持股份，但目前並無證據顯示兩人有所關聯。
昨日，中石油方面表示，對此事不作任何回應。
惠生連遭高層震蕩、貸款糾紛
在華邦嵩出事後，惠生工程便事端不斷。公司接連遭遇多名高管相繼離職、工作人員被調查、與多家銀行發生貸款糾紛等事件。
中國海運入股武鋼股份“內情”：為關聯交易“投票權”加砝碼
來源: http://www.eeo.com.cn/2014/1222/270541.shtml
經濟觀察網 記者 程久龍 備受關註的兩大央企——武漢鋼鐵集團（以下簡稱“武鋼集團”）與中國海運總公司（以下簡稱“中國海運”）交叉持股交易“內情”，於近期悄然浮出水面。日前，武鋼股份一位核心人士對經濟觀察網記者獨家透露，中國海運入股武鋼股份（600005.SH）的實質，是為在涉及大股東回避表決的關聯交易議案投票中，確保關聯交易順利通過，而增加“砝碼”。
10月16日，武鋼股份對外發布公告，稱接到公司控股股東武鋼集團通知：武鋼集團與中國海運於2014年10月15日簽訂了《雙方所持控股上市公司股票無償劃轉之協議》。武鋼集團將所持有的300,000,000 股武鋼股份股票（約占公司目前總股本的 2.97%）向中國海運無償劃轉，中國海運將所持有的 141,891,900 股中海發展（600026.SH）股票（約占中海發展目前總股本的 4.17%）向武鋼集團無償劃轉。
但上述交易公告，並未對外解釋此次交易的原因及目的。由於涉及兩大央企旗下上市公司的“交叉持股”，此舉一度引起投資者高度關註，市場也一度猜測，這或是兩家央企間“混合所有制”改革的一種嘗試。
對此，在12月16日的武鋼股份股東大會上，武鋼股份董事長鄧崎琳也公開表態：“可以將其理解為集團推進‘混改’的一個序曲，但是目前雙方的合作力度不大，深度不深。”
但事實並非如此簡單。“推進‘混改’僅是一個公開的說法而已。”前述武鋼股份人士透露，引入中國海運入股，與此前武鋼股份關聯交易表決的阻力不無關系。
根據目前上市公司監管政策要求，在涉及上市公司與大股東的關聯交易議案的表決中，為保護中小投資者的公平性，大股東應回避表決——這意味著，涉及關聯交易的議案表決權，往往掌握在部分持股比例較大的中小股東手中。
具體之於武鋼股份，在武鋼股份的股權結構中，來自深圳的民營機構投資者——吉富創業投資股份有限公司持股2.14%，位居公司第二大股東。因對武鋼股價長期低迷表示不滿，在2012年、2013年兩次年度股東大會的關聯交易議案表決中，在大股東回避表決的情況下，吉富創投均投下了反對票，導致關聯交易議案被否。
而在現實的另一面，作為國有大型的鋼鐵企業，上市公司武鋼股份與大股東武鋼集團之間，存在大量不可避免的關聯交易。關聯交易議案的反複被否，令武鋼部分經營業務無法開展，不得不耗費大量成本與股東反複溝通尋求支持。
“從某種程度上講，關聯交易的表決權，成為部分中小股東制約大股東的一種‘籌碼’。”前述武鋼股份人士直言，由於大股東回避表決制度的存在，目前對此尚沒有一個很好的解決辦法。
在此背景下，武鋼股份引入同是國資委旗下的中國海運入股。“雖然同是國資委旗下企業，但中國海運跟武鋼集團不在一個行業體系，按照相關監管要求，中國海運不在回避表決之列。”前述武鋼股份人士直言。
一個值得關註的細節是，此次交叉持股完成後，中國海運持股2.97%，將超過吉富創投2.14%的持股比例，一躍成為武鋼股份的第二大股東。“這也是一種互相支持吧。”該武鋼股份人士笑言。
浩亞達e金融陷“逾期風暴” 10家關聯公司上演“雙城記”
來源: http://www.yicai.com/news/2015/05/4615265.html
浩亞達e金融陷“逾期風暴” 10家關聯公司上演“雙城記”
一財網 王瑩 2015-05-07 23:59:00
在梳理公司資金走向的過程中，《第一財經日報》記者發現，在上海浩亞達背後是一張10家關聯公司的網絡，一出“雙城記”涉及上海與河南兩個省市。雖然事件仍在發酵升級，但本報記者了解到，相關部門已經采取積極措施，最大程度保障投資者利益。
“浩亞達出問題了，投資者都聚集在上海虹口凱德龍之夢的辦公樓。”昨日，《第一財經日報》記者在接到投資人“爆料”之後，第一時間趕赴現場，發現位於寫字樓23層和29層的辦公區域已經無員工正常辦公，四處散亂的廢紙和空蕩蕩的電腦桌，明確顯示：公司出問題了。
在本報記者多方調查後了解到，上海浩亞達公司目前面臨千萬級逾期，未來或將升級至壞賬，公司仍有部分留守員工在處理後期事宜。
在梳理公司資金走向的過程中，《第一財經日報》記者發現，在上海浩亞達背後是一張10家關聯公司的網絡，一出“雙城記”涉及上海與河南兩個省市。
雖然事件仍在發酵升級，但本報記者了解到，相關部門已經采取積極措施，最大程度保障投資者利益。
此前，銀監會也曾發文指出應積極應對當前非法集資嚴峻形勢，全面深入推進防範打擊非法集資工作。
危機：線上2500萬+線下2000萬
在上海浩亞達公司現場，本報記者遇到一位在該平臺投資十萬余元的投資人，她是被公司員工叫至辦公現場，告知公司出現問題。
上述投資人稱，之前已經進行報案，但是並未被受理。“之前每一次標的還款都非常順利，並未出現逾期，最新的一筆尚未到賬，但因尚不存在逾期的說法，因此警方未立案偵查。”這一說法，得到了已經采取報案措施、仍留守處理後續事宜的上海浩亞達公司員工的確認。截至本報記者發稿，尚未能聯絡到上海市虹口區經偵部門。
在公司現場，本報記者發現，並非完全“人去樓空”，仍有留守員工處理相關事宜，多位看似公司管理層人士焦慮地抽著煙，語氣低沈地講著電話，並不斷組成討論小組商議下一步行動。
一位公司員工對本報記者坦言，最近一期的投資將於今日(5月8日)到期，金額為300萬元，但是公司目前賬目現金的確已經不足，公司風險備付金由於“母公司出現牽連問題”，造成資金周轉失靈，出現流動性問題，同時，貸款的抵押資產處置需要時間，逾期已是事實。
截至目前，浩亞達e金融線上開發的資產共計2500萬元左右，線下資產與線上幾乎相當，面臨風險資產共約5000萬元左右。該公司員工稱，線上來看，在借款者生成債權時抵押在平臺的相關房產資源，包含廠房、商鋪、住宅、辦公樓等共價值4000萬~5000萬元。線下，這些可處置資產如果處理得當且及時，或許能夠最大程度減少投資人損失。“我們現在的催收力度已經開到最大砝碼。”該員工告訴《第一財經日報》記者，他們現在更想速戰速決，結清投資人的欠款，公司將不會繼續開展業務。
浩亞達e金融官網信息顯示，該平臺系上海浩亞達金融信息服務有限公司，成立於2013年，註冊資本金2000萬元人民幣，於2014年初開始設計研發，並於同年實現正式上線。
然而，本報記者在現場並未發現“浩亞達”相關字樣，且“事故”辦公樓兩層樓的大門上均貼著“鑫e財富”字樣，一位員工表示，“鑫e財富”系上海浩亞達金融信息服務有限公司的主打品牌名稱。而本報記者通過全國企業信用信息管理系統也並未查詢到該公司。
《第一財經日報》記者幾經輾轉了解到，上海浩亞達已經於10天前，即2015年4月16日發生變更，由上海浩亞達金融信息服務有限公司變更為上海鷺鱗金融信息服務有限公司，法定代表人為姚劍雯。同時，信息顯示，法定代表人也曾於2015年4月16日由丁春橋變更為姚劍雯。
那麽，浩亞達為什麽要變更?丁春橋為何許人也?上海浩亞達的風險備付金出現了哪些問題?在本報記者多重梳理和采訪下，一張關聯著9家公司的大網就此鋪開。
10家關聯公司浮出水面
9年前的2006年，上海鷺鱗金融信息服務有限公司的前身——上海浩亞達金融信息服務有限公司的股東之一丁春橋在河南設立了一家河南浩亞達投資擔保有限公司，註冊資本金1000萬元。
隨後的2011年6月2日，洛陽安得保財務咨詢有限公司註冊成立，法定代表人為丁春鋼，股東除丁春鋼外還有張鳳蘭。並先後成立洛陽安得保財務咨詢有限公司澗西分公司和老城分公司。據上海浩亞達公司留守員工稱，丁春橋、丁春鋼系兄弟關系。
此外，2011年、2012年，丁春橋、丁春鋼和張鳳蘭分別入股了焦作浩亞達管理咨詢有限公司和洛陽市吉利區浩亞達小額貸款有限公司。
至此，以丁春橋、丁春鋼和張鳳蘭為核心，在河南省內共有6家關聯公司。
2013年，他們三人開始在上海拓展商業版圖。當年12月，上海浩亞達金融信息服務有限公司成立，並於2015年4月28日悄然變更為上海鷺鱗金融信息服務有限公司。但這並不是在上海的唯一一步棋，2014年1月和5月，浩亞達(上海)投資管理有限公司和浩亞達財富資產管理有限公司相繼成立。本報記者註意到，浩亞達財富資產管理有限公司的工商信息顯示，張鳳蘭的股東類型系“外籍自然人”。
同時，約一個月之前的2015年4月7日，上海浩亞達股權投資基金管理有限公司剛剛成立，其股東正是原先的上海浩亞達金融信息服務有限公司以及浩亞達財富資產管理有限公司，法定代表人正是丁春橋。
“浩亞達金融集團網”正式搭建完畢，本報記者梳理後發現，丁春橋名下控股的關聯公司共有6家，河南2家，上海4家;丁春鋼名下控股的關聯公司共有4家，河南2家，上海2家;張鳳蘭名下控股關聯公司共計9家，河南5家、上海4家。
“所有金融的問題，不是流動性就是故意圈錢，只有兩種。”一位接近浩亞達融資擔保公司的人士稱，該公司曾經“輝煌一時”，今年確實出現了資金問題，在股市大幅抽血的情況下，新入資金驟然下降，加之部分標的出現逾期、壞賬等突發事件，造成了資金流斷裂。“由於是關聯公司，所以這條線上的所有公司基本都出現了問題。”上述人士表示，正是受此牽連，上海浩亞達公司風險備付金出現問題造成現在的“多米諾骨牌”效應，目前丁春橋已經被河南警方控制。
但令人啼笑皆非的是，《第一財經日報》記者了解到，2015年3月底，上海鷺鱗金融信息服務有限公司(即變更前的“上海浩亞達公司”)由於要引入海外戰略風投，已經同“母公司”完全割裂，而這也是法定代表人由丁春橋變更至姚劍雯的根本原因，但是這筆風投最終以失敗告終。
多部門聯動積極應對
針對河南“浩亞達金融集團”6家關聯公司，政府已經行動起來。
本報記者從一位投資人處獲得了西工區政府駐浩亞達工作組在2015年5月6日發布的，《關於河南浩亞達投資擔保有限公司相關情況的通報》(下稱《通報》)。
通報顯示，目前河南省洛陽市西工區已經成立了由公安、工信、工商、處非等部門組成的專項工作組進駐該企業，對相關情況進行調查處理。
已經派駐第三方審計事務所對浩亞達公司資產狀況、資金流向、客戶基本情況等進行審計，力求全面摸清該企業真實情況，為下步處置工作提供法律依據;要求浩亞達公司制定明確還款方案，督促企業實際控制人采取訴訟等手段積極追償在外債權，籌資還款;同時要求該公司所有工作人員按要求正常辦公，對理財戶開展思想穩定工作，定期向群眾通報還款方案實施情況;已與部分客戶代表見面，收集了相關意見建議，目前正在對客戶代表的資格進行審核，待代表資格審核通過後共同參與管控資產，與企業協商開展債權追償、資產處置和資金清退工作。
同時，通報指出，下一步，工作組將督促浩亞達公司赴鄭州與債務人鴻盛商貿(中原百姓廣場)開展還款談判。
在獲得《通報》材料後，《第一財經日報》記者第一時間致電河南省洛陽市打擊和處置非法集資工作辦公室，相關工作人員表示，近日的確接到部分群眾的舉報電話，但是轄區政府尚未向市級層面通報該公司的相關情況。
此外，本報記者還聯系到河南省洛陽市金融辦融資擔保科，相關工作人員告訴本報記者，近年浩亞達擔保公司自身並未做業務，而是通過洛陽安得保財務咨詢有限公司操作相關業務，而該公司的業務合同並未涉及擔保一項，因此融資擔保科未涉及相關案件跟蹤處理事項。
5月5日，銀監會處置非法集資部際聯席會議辦公室下發《積極應對當前非法集資嚴峻形勢全面深入推進防範打擊非法集資工作》指出，2014年以來，非法集資形勢更加嚴峻，案件高位攀升，大要案高發頻發，部分領域風險突出。其中投資理財領域、P2P網絡借貸、農民專業合作社以及房地產、建築等其他領域等成為被高度關註的重點領域。
處置非法集資部際聯席會議和各省(區、市)周密部署、積極應對，采取了一系列的措施，全力維護人民群眾根本利益，維護經濟金融秩序和社會和諧穩定。（本報實習生吳茜、唐一對本文亦有貢獻）
編輯：林潔琛
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錢荒、股市持續大跌、債災看似毫無關聯，其實有高度的相似之處
來源: http://www.yicai.com/news/2015/07/4661739.html
錢荒、股市持續大跌、債災看似毫無關聯，其實有高度的相似之處
第一財經日報 鄧海清 2015-07-29 06:00:00
“錢荒”、股市持續大跌和“債災”看似毫無關聯，但是其背景、觸發、影響、結局都有高度的相似之處。
近年來，中國金融市場呈現蓬勃發展的良好勢頭，但是也可謂是喜憂參半、“事故”頻發。
2013年6月史無前例的“錢荒”爆發，銀行間拆借利率超過10%，峰值接近30%，創造了中國貨幣史上的“吉尼斯”紀錄;時隔不到半年，2013年底發生了失控的“債災”，在經濟基本面變化不大的情況下，十年期國債利率從3.4%飆升至4.7%，債市“大熊”導致眾多金融機構損失慘重;時間不過一年，2014年四季度開始股市迎來了一輪大牛市，但很快大喜之後是大悲，2015年年中前後發生了連續大跌。短短四周內，上證綜指大跌35%，創業板指大跌43%，停牌公司超過上市公司總數一半，股民和投資機構信心喪失殆盡。
經歷如此多事之秋，理應“如痛定之人，思當痛之時”。“錢荒”、股市持續大跌和“債災”看似毫無關聯，但是其背景、觸發、影響、結局都有高度的相似之處。從深層次來講，是中國經濟進入新常態後，“舊常態”金融設計出現了系統性的排異、不兼容反應。也就是，在利率市場化、金融創新和混業經營已成大勢所趨的情況下，本世紀初建立的“分業經營、分割監管”的老房子已經成為危房，監管的滯後、失靈現象成蔓延之勢，借鑒歐美本次金融危機後的經驗，完善監管公共基礎設施建設、推動新常態下的監管升級，顯然迫在眉睫。
歷次危機共性明顯
目前監管體系“蕭規曹隨”難以為繼
相似性一：三次事件背景都發生在利率市場化初期，影子銀行突破監管界線，隱性的混業經營已成事實。
(1)“錢荒”和“債災”的背景是2012年之後，“非標”泛濫。“非標”是銀行通過信托公司、基金子公司、證券子公司等渠道，將資金投向城投平臺等軟約束部門、房地產企業、鋼鐵等產能過剩行業的金融創新形式。“非標”本質是企業和銀行加杠桿，銀行通過期限錯配，將銀行間市場資金流向地方政府城投、房地產等部門。在2012年經濟下滑、銀行惜貸時，發揮了增加投資的作用，有利於基建和房地產回暖，在特定時期符合國家利益，可能因為此原因，政府遲遲沒有對“非標”采取任何有效的監管措施。
(2)股市持續大跌的背景是融資融券、傘形信托和場外配資的興起，銀行、證券公司、P2P平臺通過信托、配資公司、證券公司等渠道，將資金投向股民。本質上講是居民部門加杠桿，在開始階段有利於加速股市的上漲，在特定時期也同樣符合國家利益，政府可能也同樣因此遲遲沒有采取有力措施。本次股市持續大跌與此前的歷次股市暴跌相比，最大的不同點在於，本次股市持續大跌發生在混業經營背景下，資金來源除居民部門外，還有銀行，杠桿使用程度超過以往，因此下跌速度也超過以往。
相似性二：危機促發因子和方式都是前期監管缺位甚至默許，參與者的逐利競賽驅動金融系統風險快速聚集，而後期監管層迫於壓力進行突發性、缺乏整體考慮的強力幹預，市場出現交易需要的流動性“休克枯竭”。
(1)“錢荒”、“債災”的觸發因素是銀行間市場利率自然飆升，並長期維持歷史高位。我們認為，其根本原因是政府對於“非標”的態度轉變，在前期，中央政府受用的是“非標”在保增長中的功能;但在後期，中央政府看到了“非標”存在的巨大金融系統風險。由於存在行業利益糾葛，針對影子銀行的監管政策遲遲無法快速出臺，“同業非標”嚴重地威脅到了央行啟動的利率市場化步伐。因此，央行通過把資金利率維持高位、倒逼銀行去杠桿，“非標”規模開始進入收縮期。高資金利率的直接後果就是“錢荒”，副作用是“債災”，因為債券利率作為長期利率，直接受到銀行間短期利率的影響。
(2)股市持續大跌的觸發因素是證監會嚴查場外配資，導致股市增量資金萎縮、存量資金平盤出局，推倒了第一張多米諾骨牌。
為何證監會在前期對配資持默許態度，而在2015年6月份卻啟動大規模的嚴查行動呢?我們認為，與“非標”是類似的，在前期股市上漲、泡沫較小時，監管者看到的是配資有利於股市上漲;而在後期，看到的則是配資加杠桿存在極其嚴重的金融系統風險。因為杠桿存在正反饋效應，即“股市下跌→去杠桿→股市下跌→去杠桿”，成為加速股市暴跌的重要驅動因子。實際上，股市持續大跌的原因不在於杠桿，根源是A股市場估值太高、泡沫吹得太大，但是證監會嚴查配資是捅破泡沫的那根針，杠桿起到了推波助瀾的作用。
相似性三：“城門失火，殃及池魚”，監管的分割並沒有形成防火墻效果，從而獨善其身，無論是“錢荒”、“債災”，還是股市持續大跌，均具有高度傳染性，跨金融市場蔓延擴散。
金融危機傳染的機理主要有兩個：一是恐慌情緒傳導，一旦某一金融市場板塊發生危機，會導致其他板塊的投資者恐慌，對其他板塊資產價格產生影響。二是流動性傳導，由於混業經營，某一板塊發生危機後，金融機構為獲取流動性，只能賣出其他板塊資產，這就對其他板塊產生影響。例如，2013年6月“錢荒”時期，包括債券、股票、大宗商品、離岸匯率在內的金融資產價格均出現大跌。再如，2015年7月8日A股大跌的高峰時，債券、大宗商品、離岸匯率等金融資產價格均出現大跌。由於危機具有傳染性，使得危機的危害超越以往，減少危機發生可能性、降低危機程度的重要性大大增加。
相似性四：危機的化解均超出了監管機構自身的能力極限，最終上升到國務院層面，由央行發揮最後貸款人的角色提供流動性，同時伴有央行向“宏觀審慎”監管權的相應擴大。
(1)“錢荒”、“債災”的結局是影子銀行的監管加強以及央行貨幣大寬松。2014年央行通過定向降準、MLF等方式釋放流動性，但在此之前監管得到極大加強。央行、銀監會、保監會、證監會、外管局五部委成立金融監管協調部際聯席會議，前述五部委聯合發布《關於規範金融機構同業業務的通知》(127號文)，大多數類型的“非標”被禁止，同時央行成為名義上的監管牽頭機構，獲得了一定的監管權。
(2)此次股市持續大跌的拐點則是央行為證金公司提供流動性，央行同樣承當了最後貸款人的職責。之後，十部委聯合發布《關於促進互聯網金融健康發展的指導意見》(221號文)，央行在部委排序中同樣居於最前，且明確央行負責建立和完善互聯網金融數據統計監測體系，央行的監管權又一次得以擴大。
“分業經營、分業監管”
無法適應新三角動態平衡關系
參照國外成熟金融市場的發展經驗，經濟增長模式從要素、投資驅動階段升級到創新、財富驅動階段時，利率市場化改革、金融創新、混業經營是金融大市場從割裂邁向統一的動力引擎，傳統分割、依附型監管升級為統一功能型監管。
目前中國利率市場化改革接近尾聲，混業經營已經成為事實，這為金融創新提供了巨大空間和現實條件。“錢荒”、“債災”的背景是銀行、信托、證券、基金等混業經營，貸款受限的企業部門或地方政府曲線獲得銀行資金，導致企業和地方政府部門過度加杠桿。股市持續大跌的背景是銀行、信托、證券、配資公司、P2P公司混業經營，融資受限的居民部門曲線獲得銀行等部門資金，導致居民部門在股市過度加杠桿。在利率市場化的背景下，資金可以通過金融創新在金融市場內自由流動，不同行業之間的監管籬笆已經形同虛設。
金融創新的本質是資金流向投資回報率最高的領域，這些領域往往存在監管真空或者監管失當。資金是逐利的，資金只考慮投資回報率(錢能產生多少錢)，而不會考慮資金使用效率(錢能產生多少效用或者GDP)。投資回報率高並不是對應於資金使用效率高的部門或企業，越是發展中國家等不成熟的市場，兩者之間的偏離度越大。從經驗上來看，中國投資回報率最高的部門，往往就是處於監管真空的、尋租空間大的部門，“資金大量流入+監管真空”，就會導致金融風險系統性暴漲，從而帶來十分嚴重的後果。
金融創新是否“技術中性”?市場很多觀點認為，金融創新是中性的，即“技術無罪”，有罪的是使用者。這一邏輯實際似是而非，因為金融創新的本質是突破監管，這實際增加了金融系統風險。
以場外配資為例，場外配資的低門檻和高杠桿率使得大量散戶在股票現貨市場進行杠桿交易，使得股票現貨市場成為事實上的期貨市場。期貨市場的門檻很高，只向具有一定風險承受能力、一定金融市場投資經驗的投資者開放，從而減少期貨市場的金融系統風險。當現貨市場變為期貨市場且市場參與者為大量散戶時，導致市場風險急劇增加。這正如槍支本身是中性的，但是很多國家禁止公民攜帶槍支。因此，即使金融創新是“技術中性”，但是仍然需要甄別金融創新對於金融市場的影響，確保金融創新與使用者相匹配，降低金融市場系統性風險。
為何金融創新在防範系統性風險方面屢屢出現姑息縱容現象?問題的關鍵在於沒有處理好政府與市場的關系，政府往往希望市場為政府目標服務，而結果卻常常是市場扭曲和市場失靈。
我們研究了國內外歷次金融危機，發現歷史總會具有很高的相似度。金融創新在初期階段通常符合政府的某種政策傾向目標，所以容易獲得國家的認可或默許，從而監管機構往往采取有意漠視或滯後措施，國內和國外的情況如出一轍。
以美國次級貸款為例，次貸產生的背景是美國政府希望金融部門通過金融創新實現“居者有其屋”，政府為“兩房”信用背書，並采用低利率政策;回到中國，“同業非標”、股市杠桿配資在特定時期也得到了監管者默許。需要強調的是，在當前我國“一行三會”作為國務院直屬機構、同時“分業經營、分業監管”的體制下，監管機構的監管行為扭曲更加嚴重，比如，更加容易刻意迎合國家政策的偏好，更加出於行業利益保護而監管放水競爭。這些都導致金融系統風險急劇增加，成為影響中國金融市場健康發展的最大障礙。
單一監管是否能最終消滅金融危機?無論是國內還是國際上的情況，都得不出肯定的結論，監管的意義在於使危機爆發可能性盡量低、造成損失盡量小。特別是在金融產品日益複雜、跨境跨市場頻繁的環境下，沒有央行參與的監管顯得被動，往往在釀成系統性金融風險後無力解決。一個重要原因是，金融創新是進攻方，監管是防守方，主動權是掌握在進攻方手中的。但是，作為防守方，理應制定盡可能完善的防守方案，將風險降低到最低。將“反正也防不住”作為放松監管的借口，結果只能是損失的成倍增加。監管的目標應當是在危機之前將金融系統風險降至盡可能低，使得金融危機爆發後的危害降至盡可能小，現有監管體制已經無法實現這一目標。
政策建議
筆者的政策建議是：完善監管公共基礎設施建設，加快推進監管改革升級頂層設計，適度增加央行獨立性，構築與國際接軌的統一監管、功能監管、大數據監管、長期利益監管新體系。
第一，從“監管辦市場”轉型到“管辦分離”，金融基礎設施由央行在金融跨部協調委員會框架下統一規劃建設，形成金融市場一體化基礎上的“分業監管”。在利率市場化改革完成後，分業經營已經不再符合中國經濟發展階段，建設互聯互通的統一大市場是大勢所趨。“監管辦市場”現象普遍，監管部門各自建設獨立市場，導致市場分割和監管分割，不同市場的標準、規則、監管不同，在一定程度上阻礙了市場發揮資源配置的決定性作用。在混業經營、統一大市場之下，分業監管必然存在監管真空或監管放松競賽，統一監管勢在必行。
需要強調的是，我們所說的“統一監管”並非將“一行三會”簡單粗暴地合並為一個機構，而是從頂層設計出發，建設完善一體化的監管公共基礎設施，實現監管對統一大市場的全覆蓋，構建統一高效的協調聯動機制。
監管公共基礎設施包括交易系統、支付清算、會計準則、信用評價標準、對外數據接口等的統一，避免企業因為面對的規則不一致而產生不當競爭。統一監管應當以央行為核心，央行作為最後貸款人，有事前監管的權力，事前將央行撇開，事後要央行“擦屁股”是不合理的。從國際經驗來看，2008年全球金融危機之後，強化宏觀審慎管理成為各國普遍共識，美國、歐盟、英國等央行均被賦予對銀行等金融機構的監管權。建議在立法、修法時，在《證券法》、《商業銀行法》、《信托法》等法律中，通過適當方式為統一監管留下兼容性接口，在依法治國的背景下是非常必要的。
第二，以功能監管、牌照監管取代機構監管、行業監管，把“監管者+保護人”關系轉變為“開放式的牌照監管”。
機構監管是指監管的目標是特定法人主體，例如銀監會監管銀行、證監會管券商和基金、保監會管保險公司，不在監管名單內的主體不在監管對象範圍內。功能監管遵循“實質重於形式”的原則，只要從事特定類型業務，不管是否在監管名單之內，都受到相應監管部門的監管。在混業經營背景下，機構監管往往淪為無力、失靈狀態，因為只要成立新型公司，或者通過全業務牌照公司走通道即可避開監管，而功能監管能夠在很大程度上克服這一問題。因此，必須打破市場金融機構分屬於不同監管部門的依附現象，監管應該跟著牌照走。
第三，加快建設中央金融監管大數據平臺，把“一行三會”金融運行數據集中化處理，作為豐富夯實金融跨部聯系會議制度功能的重要抓手。對於監管機構而言，數據是監管的基礎。市場的行為會表現在各種各樣的數據中，數據包含了豐富的市場行為信息。從數據出發，可以明確當前金融市場中發生的狀況以及存在的風險。在混業經營時期，數據能夠反映混業的真實情況，數據的重要性更加突出。如果缺乏數據，則監管會缺乏抓手。以本次救市為例，央行、證監會都沒有掌握場外配資的數據，這就導致既不知道潛在風險有多大，也不知道需要多少資金才能救市。投放資金過少，反而會導致市場信心受挫，加重股災程度。
最後，防止央行最後貸款人角色被濫用、監管過分註重短期利益化傾向，應當從長期利益出發進行監管，同時需要增強央行、審計署等部門獨立性，可以考慮預算獨立。
長期利益監管是相對於監管目標短期化而言的。在各類金融創新初期，金融創新往往具有“利國利民”的特征，符合國家在特定階段的利益，因而監管層往往傾向於默許和視而不見。長期利益監管是指，在金融創新起步階段就要系統性考慮對於金融體系的影響，獲取創新業務真實信息和數據，進行壓力測試，特別是假設達到一定規模之後，對於金融體系的影響，在事前采取措施，避免金融系統風險累積過多，甚至出現“大而不能倒”的局面。
當然，這並非禁止金融創新，而是理性評估具體金融創新在一定規模、較長時期內對於金融體系的影響，分類給予鼓勵、限制和禁止。從日本的經驗教訓來看，在經濟高速增長壓力下，1950年後的日本央行淪為了受大藏省(日本明治維新後直到2000年的中央政府財政機關)操控的工具。中國央行與財政部之間長期的國庫經營權之爭，2015年財政部主導大規模地方政府債務置換，事實上形成了對央行貨幣政策寬松的倒逼壓力。為避免監管部門因自身部門預算受到財政或發改委等保增長部門的外在壓力出現扭曲行為，建議適度增加人民銀行、審計署等部門的獨立性，行政上繼續從屬於國務院，但是預算編制等要獨立於財政部。
(作者系中信資管研究總監、海清FICC頻道首席經濟學家)
編輯：一財小編
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宜人贷上市背后：依靠关联交易拔苗助长，风险敞口加大
http://www.xcf.cn/newfortune/texie/201601/t20160127_766037.htm
人印象深刻。不过，这些漂亮数据背后，隐含的是与其宣称口径不一致的商业模式及非常规增长背后的风险敞口。这种结果的产生，与宜人贷大股东给予的“支持”密切相关。现在的悬念是，这种用关联交易方式带来的“拔苗助长”，能否令宜人贷顺利实现软着陆。宜人贷上市首日即跌破发行价，是不是对其“拔苗助长”的某种“用脚投票”？符胜斌/文
宜人贷又一次向纽交所提交了上市申请。这是自2015年春节以及7月份，其先后两度向纳斯达克递交申请未果后，第三次发起上市冲击。俗话说，事不过三，宜人贷的这次冲击颇有志在必得之势。2015年12月18日，宜人贷成功登陆纽交所，成为美股市场中国互联网金融概念第一股。虽说上市首日即破发，但其创始人唐宁终究是如愿以偿。
在一定程度上而言，宜人贷此次上市获得成功，离不开其“靓丽”财报的支撑。具体来讲，就是宜人贷盈利的“快速”增长。
2013年，宜人贷亏损834万美元，2014年亏损450万美元，但在2015年上半年竟然实现盈利1730万美元。而到了2015年9月末，盈利数则进一步攀升至3078万美元，短短3个月时间的盈利几乎相当于整个上半年的水平。同期比较来看，宜人贷2014年9月末的盈利仅比当年6月末增加了100万美元左右，宜人贷盈利能力的飙升着实令人目瞪口呆。这就不得不让人产生疑问，宜人贷究竟是运用了怎样的经营管理方法让自己的盈利能力能得到如此高速的增长？在这种高增长模式下，是不是还隐藏着什么？
要解开这些疑惑，让我们首先从宜人贷的商业模式开始分析。
是纯粹的P2P吗？
宜人贷在其招股书中对自己商业模式的描述是“中国领先的在线消费者金融平台”，主要是通过“连接、匹配投资者和个人贷款者执行借贷交易”。打开宜人贷的网站，“宜信旗下P2P网贷平台”一行字跃入眼帘。显而易见，宜人贷将自己定位为P2P平台。
从本质来看，P2P应是一个纯信息撮合匹配平台，典型者有美国的LENDING CLUB（以下简称LC）。LC在开展业务的过程中，只是撮合借贷双方，本身并不承担风险，收入主要来自于中介服务费。贷款人最终是否能还款，与LC这个平台没有任何关系，也就是说，不论贷款质量好坏，都不会影响服务费收入。从理论上讲，LC的业务规模可以无限扩张。但宜人贷的商业模式似乎与典型的P2P存在很大出入。
在宜人贷的网站，可以下载《宜人贷借款及服务协议》和《宜人贷风险备用金服务协议》（以下分别简称《借款协议》和《风险备用金协议》）。在这两份协议中，恒诚科技发展（北京）有限公司（运作宜人贷的公司，以下简称“恒诚科技”）作为协议一方，要求借款人向其支付平台管理费，主要用于为其提供借款信息咨询、信用评估、出借人推荐等服务，费用直接从借款金额中扣除；要求出借人向其支付平台服务费，主要用于为出借人提供信息咨询、催收回款等服务，费用直接从出借人所获取利息收入中扣除。
光从这点来看，宜人贷似乎只是撮合交易，但《风险备用金协议》则为这个结论打上了一个大大的问号。在该协议中，恒诚科技承诺，将从自己收取的借贷双方服务费中按一定比例抽取资金存入专门账户，这笔钱主要用于补偿出借人可能存在的回款损失。当借款人不能及时归还欠款时，恒诚科技将从风险备用金中拿出资金垫付欠款，同时出借人将债权转让给恒诚科技，由恒诚科技进行追讨。这一制度设计，相当于恒诚科技向出借人给与了“刚性兑付”的承诺。
前面提到，纯粹的P2P公司是不会介入借贷双方的交易，出借人是否能按时足额收回借款的风险由其自身承担，P2P公司不会承担任何贷款风险，也不会给出借人任何补偿。宜人贷则不同，其通过《风险备用金协议》深度介入借贷双方的交易，并将借款人的风险转嫁于自身。从这个意义上看，宜人贷本质上不是一家P2P公司，在一定程度上，相当于一家从事贷款业务的金融机构，与小额贷款公司有一定的相似性。这一模式，从宜人贷对借款人的收费水平上得到进一步的佐证。
宜人贷将借款人按信用等级分成了从A到D四个级别，A级客户信用级别最高，然后依次降低。对于不同的等级，宜人贷给予了不同的利率和收费水平（图1）。
从图1可以总结出宜人贷业务的两大特点。
一是不论信用等级如何，借款人向出借人所付出的借款利率水平相差不大，大体处于同一水平。这表明出借人面对的是无差别借款人，风险相同。
二是借款人信用等级越低，所付出的借款成本越高。比如D级客户，所付出的借款成本相当于借款本金的四成，若其借款10万元，最终拿到手上的只有6万元。借款人在超出借款利率之外承担的费用，随着信用等级的降低而升高。
这两大特点，结合前述对《借款协议》和《风险备用金协议》的分析，大致可以认为，出借人通过宜人贷产品获取的收益相对固定，如果扣除向宜人贷缴纳的服务费，收益水平应在10%左右。而借款行为产生的大部分风险，是由宜人贷承担，因此，宜人贷也相应收取了高昂的服务费。这笔费用表面上是服务费，实质是借款人为借款行为所付出的风险溢价。宜人贷也通过收取高额的咨询服务费，规避了年利率超36%不受法律保护的风险。
纵观图1，宜人贷借款人所付出的成本其实是比较高的。以信用等级最好的A级客户为例，其付出的成本为16.9%，远远高于同期银行贷款利率。这是否意味着宜人贷的客户，即使是A级客户，也难以凭借自身信用从银行融到资金呢？从事这些业务的宜人贷，自身的风控能力究竟怎样呢？是不是比专业机构还要“高明”？
放大的经营风险
金融机构最核心的能力之一是风险控制能力。宜人贷通过以大比例收取借款人服务费的形式介入借款交易，使得自己背负了巨大的借款风险。对于这些风险，宜人贷是否有足够的能力和水平加以平衡呢？
根据宜人贷披露的信息，截至2015年9月底，宜人贷的借款人总计有9.85万人，其中线上4.86万人，线下约5万人。这一水平较2014年的3.93万人，增长一倍有余。即使较2015年6月的6.21万人而言，短短3个月时间也增加了50%。在借款人规模快速增长的同时，宜人贷的借款规模也在飞速增长，从2013年不足3亿元，短短2年多时间就超过60亿元（表1）。
由于风险备用金机制的存在，宜人贷借款规模的增加同时也意味着风险的放大。宜人贷计提的风险备用金也从2015年6月末的4000万美元增加到9月末的6000万美元，以应对不断增加的风险敞口。
在结构上，宜人贷面临的风险则更大。从历史情况来看，宜人贷的借款人结构越来越劣化，低信用级别客户越来越多。C级、D级客户从无到有，从2013年、2014年几乎为零，到2015年成为主流。截至2015年9月底，在总额为62.56亿元借款中，属于D级的就达49亿元，占比超过78%（图2）。
不仅如此，宜人贷A级客户的借款额也显著下降。截至2015年9月末，宜人贷A级客户借款额为7.25亿元，而2014年末为19.17亿元，与A级客户显著下降形成鲜明对比的就是D级客户的暴增（表2）。
宜人贷借款人结构及借款金额的变化，给宜人贷带来了毋庸置疑的风险敞口。截至2015年9月末，宜人贷的利润不过3000多万美元，大约折合人民币2亿元。如果D级客户的违约率超过4%，这部分利润就将被吞噬。
从历史上看，宜人贷3个月内的逾期率一直处于比较低的水平，2013年、2014年均未超过1%。但情况从2015年起就发生了显著变化，2015年6月，3个月内的逾期内达到2%，到了9月份，虽然有所下降，但仍然达到了1.4%，这一逾期率较2014年翻了一番（表3）。
对于3个月以上借款的逾期率，宜人贷在招股书中声称，由于成立时间较短，数据有限，只能展示宜信的历史情况，并且提醒，这些数据有可能和宜人贷将来产生坏账的数据不同。考虑到宜信和宜人贷之间的关联关系，二者的风控能力大体相当的话，如果引用宜信的数据，结果对宜人贷更加不乐观。这是因为，宜信3个月以上借款逾期率逐步攀升，大致在6%-8%的水平，而D级客户的逾期率则更高，一些时间比较久的借款，逾期率在8%以上，甚至超过10%。
也许是有鉴于宜信D级客户“可怕”的逾期水平，宜人贷自2015年开始就计提了大额的风险准备。2015年6月，宜人贷计提了大约4000万美元的风险准备金，9月则计提了6000万美元，3个月时间增长50%，且分别占同期总资产的24.7%和36.4%（表4）。
宜人贷计提的风险准备金，如果以62.56亿元（折合9.84亿美元）借款计算覆盖率，也就是贷款拨备率为6.1%，高于2.5%的监管标准和一般商业银行标准，但从净资产与借款总额（类似资本充足率）比值来看，这一比值在6.7%左右，低于8%的银监会最低标准。
还有一个细节，宜人贷净资产与借款总额的比值，在2015年6月份时大约是8.9%，而彼时宜人贷的借款总额为37.05亿元（折合5.98亿美元）。这是否意味着，宜人贷在快速扩张规模的同时，在放松风险控制？
另一个突出的问题是，宜人贷借款人所付出的借款成本是非常高昂的，从16.9%到39.5%。在这样的借款成本下，不知借款人需要从事怎样的业务才能以所获得的收益来覆盖自己支付的成本？
综上所述，大体可以得出这样的结论，宜人贷的规模在2015年开始了迅猛的增长，增长的主要原因来自于低级别客户的大量涌入，由此放大了宜人贷的经营风险，经营安全边际和空间被大幅压缩。宜人贷虽然采取了收取高昂服务费、加大计提风险准备金等措施，但由于低级别客户规模的暴增，如果不采取更加切实有效的措施，其运营风险将会越来越大。宜人贷要想实现持续运营，必须在借款人控制方面采取更符合实际的措施，要对借款人进行更为有效的甄别，而不仅仅是为了“冲击”账面业绩。
如果说宜人贷借款端的增加令人感到“惊异”，宜人贷出借端的变化就只能用“匪夷所思”来形容了。
2015年6月，宜人贷的出借人尚只有5.92万人，但仅仅过了3个月，其出借人数一举增加到18.57万人，增长速度非常“夸张”，尤其是线上出借人的增长更为突出（表5）。
此时，一个疑问就浮出水面，究竟是什么原因导致宜人贷在短期内能获得如此之多出借人的“青睐”。毕竟，想借钱的人好找，愿意借出钱的人不好找。
“高深莫测”的关联交易
显然，宜人贷出借端规模的异常增长，已经超出了正常的商业理解范畴。要解开这个谜团，从宜人贷的股东构成入手或能看出端倪。
恒诚科技是唐宁持股40%的公司，另外2名自然人孔繁顺、田彦分别持股30%。孔繁顺是宜信创新产品中心总经理，而田彦与唐宁一起，共同控股了宜信系内的很多企业。一般是唐宁持有90%以上股权，田彦则持有剩余少量股权，比如宜信惠民投资公司、宜信致诚信用管理有限公司等。
公开资料显示，唐宁毕业于北大数学系，拥有美国南方大学发展经济学硕士学位，曾在华尔街DLJ投资银行从事金融、电信、媒体及高科技类企业的上市、发债和并购业务。他从“小贷之父”尤努斯的格莱珉银行模式中获得启发，2006年创办宜信，提供普惠金融服务。
经过多年的深耕，唐宁已打造了一张覆盖投资、财富管理、资产管理、融资租赁、第三方支付、征信评级等许多业务在内的业务网络，产业链涵盖到了贷前、贷中和贷后管理的各个环节（图3）。除此之外，唐宁甚至还涉足了出国咨询业务。
在唐宁的商业王国中，宜信的业务无疑是核心之一。宜信模式的核心是债权转让，比如唐宁团队提前放款给需要借款的用户，再把所获得的债权进行拆分、组合、打包成类似固定收益的产品，并将其销售给投资理财客户。也就是说，宜信先有债权，然后将债权打包，出售给那些有理财需要的投资人。简单而言，宜信就是一个资产证券化机构，居于借款人和最终投资人中间，将自身的债权通过证券化向市场进行风险分散和转移。
在这个过程中，宜信将债权的期限和金额进行分拆，这将使得债权无法一一对应，从而形成期限错配。在借款人按时还款，而投资者所购买的理财产品尚未到期时，就会形成一个资金池，宜信获得利息收入；如果没有按时还款，或者宜信放贷形成的债权没有立刻找到投资人，就会形成一个资产池，要么宜信自己先期垫付，要么进一步细分债权或缩短期限，加快资产证券化速度。如果最终借款人没有偿还借款，就会形成坏账，这个损失就由宜信自己承担。
从理论上讲，宜信的这种模式，只要投资人不挤兑，就可以循环下去。并且由于投资人和借款人不能直接对接，存在着信息不对称，宜信可以将债权证券化游戏一直玩下去，甚至可以无中生有，生造一笔虚拟债权进行证券化。但现实是骨感的，为了应对借款人风险，宜信也采取了与宜人贷相似的收费方式，即通过固定借款利率锁定投资人利益，同时向借款人收取高昂的服务收费来弥补自身风险溢价以及规避高利贷嫌疑带来的法律风险。这种巨大的利差收入都被宜信收取，这也使得宜信在不发生大额逾期的情况下，存在垫付资金的可能性。
初步判断，在宜信开展的诸多贷款业务中，唐宁主要依靠宜信惠民投资、宜信卓越财富、宜信普诚信用、宜信普惠信息咨询以及天达信安担保等公司联动运作。宜信惠民投资主要负责借款人筛选，宜信卓越财富主要负责向投资人推荐产品，其他公司则主要通过向借款人提供各种服务来收取费用。
具体到宜人贷，宜人贷与宜信在运作模式上没有本质的区别，主要的不同是风险分散与化解的程度不一样，宜人贷省去了宜信证券化债权过程，而是让出借人和借款人直接面对面。但两种模式介入交易的深度以及自身所面临的风险并无本质的区别，都需要对投资人进行“刚性兑付”以维护信用，都需要面临借款人违约而自身背负损失等。
唐宁运作宜人贷的主要平台是恒诚科技和宜人恒业科技，之所以有两家公司，主要是因为唐宁试图以VIE架构将宜人贷运作上市（图4）。
从体量上看，宜人贷2014年净营收只有3000多万美元，相比宜信2014年全年300多亿的交易量微不足道。唐宁此次把宜人贷单独分拆出来上市，且融资规模仅有区区1亿美元，颇有点宜信系上市试点的味道。
由于宜人贷和宜信的运作模式并无本质的区别，都属于借贷业务，这也给二者之间进行业务资源“交流”提供了可能，唐宁完全有可能将部分本属于宜信的借款人和投资人转移到宜人贷平台上。这是因为对投资人而言，只不过是换了一个交易对象和交易身份，自己预计获得的收益不会有丝毫变化。
宜信为宜人贷转移了多少客户资源，尚不能直接获得相关数据，但可以根据二者之间的关联交易金额来进行大致的判断。
2013年，宜人贷与宜信的关联交易额大约为200万美元，主要是宜信为宜人贷提供的各种服务收费，比如推介投资者和借款人、系统支持服务、追收欠款服务等。这一成本大约相当于当年1100万美元营业成本的18.18%。但到了2015年9月，宜人贷与宜信的关联交易支出占其营业成本的比例已经超过50%。不仅关联交易越来越成为宜人贷成本的主要影响因素，而且通过对关联服务具体构成的分析，还可以看出宜人贷越来越依赖于宜信的迹象（表6）。
一是宜信向宜人贷推介投资者和借款人的费用快速增长，急剧攀升至占50%关联交易额，到2015年9月底，推介费用几乎相当于整个关联交易金额。这似乎在表明，宜人贷在出、借两端的客户资源开拓上越来越依靠宜信。
二是追缴欠款服务收费也逐年攀升，从2003年不足万美元上升到30万美元。
此外，宜信对宜人贷的系统支持服务收费，如担保等，也在上升。
这些交易费用贯穿了贷前、贷中、贷后等交易的全环节，且比例奇高。留给人的疑问是，宜人贷究竟能否脱离宜信而获得独立的经营能力？
这种依赖，反映在业绩上，则是宜人贷规模的快速增长。根据宜人贷招股书披露，从2013年开始，到2015年9月，宜信向宜人贷贡献的借款人占其借款人总数的比重分别是54.2%、48.1%和50.6%，贡献的借款额分别占借款总额的61.9%、59.8% 和 67.8%。按此比例计算，在宜人贷9.85万借款人中，约有5万人是宜信支持的；62.56亿元借款额中，约有42.4亿元是宜信支持的。这一数额，与宜人贷借款人及借款规模增长大致相当，或许这也在一定程度上解释了宜人贷规模何以能够快速增长（表7）。
也许正是由于这种不同寻常的快速扩张，宜人贷的财报非常“靓丽”，历经数年亏损后，在2015年一举扭亏为盈，并且体现出“不俗”的增长态势（表8）。
至此，宜人贷业绩增长之谜或许能得以部分解开。令人担忧的是，唐宁依托宜信对宜人贷进行“拔苗助长”式的支持，向宜人贷注入大量低级客户的策略，即便短期使宜人贷实现了盈利，但从长远来看，这种策略是否能持续下去呢？
另外，从商业模式来看，宜人贷更多地类似于一家小额贷款公司，而非其所称的P2P公司。在美国资本市场上，LC上市后虽然股价一路下跌，但市值仍超过40亿美元，而小额贷款公司的估值则非常不理想。究其原因，还是在于投资者风险偏好不同导致的估值差异。并且对于纯粹的P2P平台而言，一旦建立起足够的规模优势，也很难被打倒或者超越。唐宁此次将宜人贷包装成为P2P公司上市，能维持一个满意的市值吗？
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