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崩潰的BDI：航運、貿易和匯率的關聯

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本帖最後由 jiaweny 於 2015-2-13 10:37 編輯

崩潰的BDI：航運、貿易和匯率的關聯
作者：陳光磊

報告摘要：

近幾個月進出口數據的下滑，驗證了我們7月對未來進出口增速的判斷。參見2014年7月21日我們的報告《BDI指數、匯率與進出口關系》。當時，我們觀察到6月份實際有效匯率的下跌趨勢減緩，所以預計在不遠的未來進出口同比增速會減緩，而近幾個月數據已經證實該結論。

自2001年我國入世後，BDI指數的經歷了四個周期，第一個周期持續5年，由2001年中開始，在2003年底達到高點，2006年初回落到低點；第二個周期持續4年，於2007年中達到高點，於2008年底結束；第三個周期持續3年，於2009年底達到高點，於2012年底結束；第四個周期於2013年底達到高點，現在正處於下行通道，BDI指數幾乎觸底。

BDI指數是我國實際有效匯率的前瞻指標，這主要是因為BDI指數是進出口的前瞻指標，而進出口又與人民幣實際有效匯率有很強的負相關性。我們通過脈沖響應模型和方差分解模型發現，BDI指數和進出口可以用來預測人民幣實際有效匯率的變動趨勢，但不能用來預測人民幣實際有效匯率的短期波動。BDI指數變動對人民幣實際有效匯率的影響在第6個月達到最大。

人民幣實際有效匯率在未來3個月內有升值預期。這主要是因為歐洲經濟依然萎靡，盡管歐洲央行祭出QE，仍然有很強的通貨緊縮預期，因此，我們認為，BDI指數在2015年的上半年不會反彈上升。而人民幣實際有效匯率與BDI指數有很強的負相關性，因此人民幣實際有效匯率在未來3個月內有升值預期。有一點值得註意，實際有效匯率的升值預期並不意味著即期匯率的升值預期。匯率的短期波動有很多的影響因素，如宏觀政策的變化，投資者的預期等。

正文：

一、BDI指數

（一）什麽是BDI指數？

BDI指數（波羅的海幹散貨運價指數），是由波羅的海航運交易所發布的衡量國際幹散貨海運價格的權威指數。貨物航運主要分為幹散貨、積裝箱、液體貨三大類，幹散貨運輸的主要是初級產品，如礦產品、糧食、水泥、木材等。積裝箱運輸的主要是制成品，如汽車、機械設備和紡織品等。液體貨運輸的主要有原油、液化燃氣、液態化學品等。

BDI指數是一個綜合指數，它是由BCI指數、BPI指數和BSI指數按各占1/3權重合成的航運價格指數。這三個指數分別反映不同級別的幹散貨船的運價，其中：BCI指數，即波羅的海海師型指數，它對應的航運船只噸位最大，在8萬噸以上，這類船稱為海呻型船，適合遠洋航行，運輸的商品大多為磷礦石、鐵礦石和焦炭等。BPI指數，即波羅的海巴拿馬指數，它對應的航運船只噸位在5-8萬噸，運輸的商品大多為谷物、民生物資等。BSI指數，即波羅的海輕便型指數，它對應的航運船只噸位最小，在5萬噸以下，運輸的商品大多為水泥、木料和化肥等。

BDI指數綜合了國際上十幾條主要航線的每日報價，它是反映國際幹散貨運輸市場走勢的晴雨表，更是反映全球貿易情況的領先指標。由於幹散貨運輸體現的大多為初級產品的需求，因此BDI指數也是經濟的領先指標。

波羅的海航交所是世界第一個也是歷史最悠久的航運市場。1744年誕生於美國弗吉尼亞波羅的海咖啡屋，所以人們以它的發源地相稱。目前是設在英國倫敦的世界著名的航運交易所，全球近50個國家的近700家公司都是波羅的海航交所的會員，其中不乏馬士基和中海運等世界巨頭。因此由它公布的商品航運價格指數BDI，便成了國際航運費用的風向標，幾乎所有與國際貿易有關的公司、戰略技資者和大宗商品交易商都會密切關註它的走向。

（二）BDI指數的周期性波動

自2001年我國入世後，BDI指數的變動經歷了四個周期，由圖1可知，第一個周期持續5年，由2001年中開始，在2003年底達到高點，2006年初回落到低點；第二個周期持續4年，於2007年中達到高點，於2008年底結束；低三個周期持續3年，於2009年底達到高點，於2012年底結束；第四個周期於2013年底達到高點，現在正處於下行通道，BDI指數幾乎觸底。


二、BDI指數是人民幣實際有效匯率的前瞻指標

BDI指數是我國實際有效匯率的前瞻指標，這主要是因為BDI指數是進出口的前瞻指標，而進出口又與人民幣實際有效匯率有很強的負相關性。

（一）BDI指數與進出口

由圖2可知，BDI指數與我國進口、出口有很強的正相關性。


利用BDI指數當月同比變動（BDI）、出口當月同比變動(EXPORT)、進口當月同比變動（IMPORT）、人民幣實際有效匯率當月同比變動（EXCHANGERATE）建立VAR模型，滯後期為3期。具體的單位根檢驗、協整檢驗以及滯後期的確定見附錄。

將BDI變動與進出口變動進行格蘭傑因果關系檢驗。Granger因果檢驗的原假設是：變量x不是變量y變動的Granger原因，備擇假設是：變量x是變量y變動的Granger原因。如表1所示，結論顯示，BDI是EXPORT和IMPORT變動的GRANGER原因，而EXPORT和IMPORT不是BDI變動的GRANGER原因。

由此可見，BDI變動是我國進出口變動的前瞻指標，它們之間有很強的正相關性。


（二）進出口與人民幣實際有效匯率

匯率的決定有很多影響因素，如利率、國際收支等。進出口一方面通過影響國際收支影響匯率，一方面匯率通過影響商品價格影響進出口。

如圖3所示，自中國2001年入世以來，進出口與人民幣實際有效匯率顯示出了很強的負相關性。


將進出口與人民幣實際有效匯率進行格蘭傑因果關系檢驗。由表2可知，EXPORT和EXCHANGERATE互為GRANGER原因，IMPORT和EXCHANGERATE互為GRANGER原因。

由此可見，進出口變動和匯率變動互相影響，它們之間有很強的負相關性。


三、人民幣實際有效匯率的預測

我們通過脈沖響應模型和方差分解模型發現，BDI指數和進出口可以用來預測人民幣實際有效匯率的變動趨勢，但不能用來預測人民幣實際有效匯率的短期波動。

（一）BDI指數、進出口對人民幣實際有效匯率變動趨勢的影響

我們采用脈沖響應模型來研究BDI指數、進出口對人民幣實際有效匯率的動態影響。所謂脈沖響應，即研究BDI指數、進口、出口當期變動一單位，會引發人民幣實際有效匯率在未來若幹期的何種變化。

由圖4可知，BDI指數變動一單位，會引發人民幣實際有效匯率的負向變動，這種變動在前3個月隨著時間的增加逐漸減小，然後在第4個月後重新上升，在第6個月達到峰值；進口與出口對匯率的影響都是在第二個月達到一個小峰值，後下降再上升，對比可知，出口對匯率的影響比進口對匯率的影響更大。

因為BDI與匯率有負向關系，且BDI的變化先於匯率變化，因此我們可以通過BDI的變動來預測未來數個月內人民幣實際有效匯率的變動。






（二）BDI指數、進出口對人民幣實際有效匯率波動的影響

我們采用方差分解模型來研究BDI指數、進出口對人民幣實際有效匯率波動情況的影響。所謂方差分解，即研究匯率的波動（方差）有多少是由BDI、進口、出口以及自身變動貢獻的。

由圖5可知，BDI指數、進口、出口對匯率波動的貢獻度很低，匯率波動主要是由自身變動導致的。

因此，可以用BDI指數、進口、出口來預測匯率在3個月以內的長期變動趨勢，而不能用它們來預測匯率的短期波動。

匯率的短期波動有很多的影響因素，如宏觀政策的變化，投資者的預期等。

（三）未來3個月的人民幣實際有效匯率


如圖6所示，人民幣實際有效匯率與BDI指數有很強的負相關性，由前文可知，這主要是因為BDI指數是進出口的前瞻指標，而進出口與匯率互相影響。自2001年以來，BDI指數經歷了4個上下波動周期，目前，正處於第4個周期的下行周期。由於歐洲經濟依然萎靡，盡管歐洲央行祭出QE，仍然有很強的通貨緊縮預期，因此，我們認為，BDI指數在2015年的上半年不會反彈上升，人民幣實際有效匯率在未來3個月內有升值預期。

附錄：單位根檢驗與VAR模型的滯後期確定


由圖7可知，VAR模型的6個單位根的倒數都在單位圓內，也就是說，BDI指數、進出口、人民幣實際有效匯率的變動都是平穩的。


由表3可知，VAR模型的最優滯後期為2期或3期，在本文中，我們建立的是3期VAR模型。





來源：宏源宏觀

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