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延益-複利之謎

http://blog.sina.com.cn/s/blog_675565470102dxto.html

草莽、梟雄與首富——三一重工高速成長之謎

http://www.infzm.com/content/64310

椰汁大王　不死之謎

2011-11-10  NM

旺角登打士街、太子弼街、水渠道一帶以及荃灣路德圍這幾條小食街，除了出名人流多，更出名租貴，但每每有不少敢死隊為了一嘗成功滋味，冒死進駐。 其中一人就是四十一歲的椰汁大王黃志強（強哥），以上所述的地方，總有他的足跡。本刊○八年曾訪問強哥，當時「椰汁大王」只有四間分店，月賺十八萬元。隨 着台式珍珠奶茶熱潮出現，「椰汁大王」頓時被客人打入冷宮，門外總是冷冷清清，雖已開了七間分店，但只賺得九萬元。不過，強哥的生命力猶如曱甴般頑強，不 但企硬不死，兩年前還在弼街及路德圍的椰汁大王店旁邊開設「旦王」賣酸辣粉，及「大蕃薯」賣台式煨番薯。密食當三番，每月多賺八萬元，亦令椰汁生意有起 息。

上週五，甫踏入六時，弼街就出現了一陣人潮，穿着橙色制服的強哥大嗌：「下一位，你酸辣粉要幾辣呀？食唔食得 辣先？我哋有勁大中小微辣，唔食得就唔辣都得，十五蚊吖，唔該。」說完，強哥一邊密密把辣椒碎、醋、芫荽和榨菜等十多種配料加在酸辣粉上，並放到紅色紙碗 中。客人接過後，就自動自覺走進「旦王」旁邊鋪中站着吃。按記者觀察，單是六時至六時半這半小時間，「旦王」已售出三十二碗酸辣粉。 「旦王」的旁邊是「大蕃薯」，亦是由強哥開設。齋賣台灣入口番薯，八元一百克，番薯每件約二十多元，價錢較街邊的普通番薯貴，故人流相對較少，因此強哥沒 有安排固定店員站台。無論是「椰汁大王」或「旦王」的員工，每當見到有客人在「大蕃薯」門口等待時，便會自動補位。

椰汁大王 人龍不再

「旦王」、「大蕃薯」和「椰汁大王」在弼街一字排開。除了弼街這些鋪，強哥在荃灣路德圍、太子水渠道及旺角登打士街都有開鋪，他 亦於今年頭於深水埗開設了車仔麵檔。加上早年開設的米線檔，強哥每天就要不停來回店鋪巡視，繁忙時間更需要捲起衫袖落場，每日早上十一時開工，直至凌晨二 時所有店鋪關門後，他還要返回車仔麵檔的廚房，製作辣椒醬，直至早上六時才回到深水埗的家睡覺。
強哥之所以這樣搏命，全因他的心血「椰汁大王」生意走下坡。○八年，強哥在弼街開設第一間「椰汁大王」，在新鮮感吸引下，一開便大賣，他心雄起 來，連開九間分店鋪，每間都找來親戚或員工做拍檔，高峰期月賺二十一萬元。本着搵得來，使得去的心態，他巴閉得以三萬元租下與「椰汁大王」兩鋪之隔的地鋪 做貨倉，「旺角租樓上都萬幾啦，不如俾多少少租個近啲！」不過一年後，「椰汁大王」不但被同行抄襲，台式珍珠奶茶又冒起，「我哋生意平均跌咗一半，連最旺 既登打士街都一度要蝕。」強哥說。最後，他把位於銅鑼灣景隆街的鋪頭關閉，事關那鋪位單是鋪租就由八萬元加至十萬多元，「生意又唔好，蝕咗我十幾萬！」他 亦關閉了「遠水腳」的元朗分店，以便集中人手於其餘七間鋪。雖然每月仍然賺到九萬元，但還要與拍檔對分，故強哥一直想辦法開源。

把握機會開旦王
機 會不久之後便來到，強哥說：「『旦王』原本個鋪位，前身係另一間同我打對台嘅椰汁店，點知佢做唔住，業主問我有無興趣租埋。弼街好少有吉鋪，一來我唔想再 有飲品店進駐，二來我希望賣其他小食增加收入，點都租咗先。」不過，強哥一直都未想到新鋪賣什麼，故白交了兩個月租金。他最終想到在鋪頭售賣以新鮮九棍魚 和鮫魚製作的魚蛋、燒賣，希望與一般只賣雪藏的店鋪有分別，因此鋪頭當初亦隨意改了「旦王」這個名字。 雖然魚蛋、燒賣毛利超過六成，但由於太子一帶的同類型生意太多，強哥深明該店不能只賣魚蛋、燒賣。一次他經過一間位於深圳的小食店，見人家賣酸辣粉當小 吃，他覺得有得做，而酸辣粉當時在香港尚未興起，他便透過岳父的朋友搭路，專程跑到四川成都學師。那次「出差」，主要學會分清楚麻和辣，「酸辣粉要有麻， 亦要有辣。麻要有青花椒，辣要有非洲辣椒。」回港後，他發現香港人不接受濃味食物，便調淡一點，如是內地客的話，就自動自覺加多點麻辣。客人黃先生覺得 「旦王」酸辣粉調味剛好，之前食過其他店的酸辣粉總覺得不是太酸就是太辣，而這裡最好就是有得揀酸辣度。 冬天是「旦王」生意的高峰期，每月可賺六、七萬；現時天氣微涼，每日約出售五百碗酸辣粉，週末賣出八百碗，但過去兩、三個月天氣較炎熱，收入就比高峰時少 三分二，但強哥並不擔心，他說：「因為啲粉太辣，反而啲人走去飲椰汁中和番，令「椰汁大王」嘅生意額增加咗三成。」 經過一年多的時間，「旦王」已回本。其後，強哥見「旦王」旁邊的當鋪退租，他二話不說把其租下來，就是為了防止引狼入室，「如果夠錢租就一定租，租落自己 控制到，好過唔知啲咩鋪走入嚟啦。」強哥暫時把店騰空出來給客人涼着冷氣吃酸辣粉，令酸辣粉銷售額再多一倍。

引入番薯王
另一方面，為了幫補「椰汁大王」收入，他本來把當貨倉的鋪，分租予朋友賣果汁、賣大閘蟹。兩年前，強哥又遇上另一次機會。「岳父個台灣朋 友本來打算將『椰汁大王』引進台灣，連鋪也租好，但當時台灣有人利用椰子運毒，禁止椰子入口。」雖然生意拉倒，該朋友反而介紹了台灣番薯給強哥，這番薯來 自雲林縣水林鄉，在台北及台中都有專門店。他為了一試台灣番薯口感是否特別好，更特意買了日本、韓國、大陸和美國的番薯來試食，「淨係日本的番薯也試了十 種，但覺得台灣嘅番薯質感比較滑，而且放入雪櫃雪凍都唔變硬，可以介紹啲客人凍食。」記者試過他們賣的番薯，不太甜，入口較綿。開業前，強哥把鋪位重新鋪 電，並以七萬元，從台灣買了一個二手炭爐回來。開業當日，他與太太在街上派番薯予客人試食。這間「大蕃薯」額外為強哥帶來萬多元收入。

鋪位多 彈性高
開 新鋪後，強哥計過數，不但員工可以互用，加上「旦王」及「大蕃薯」帶動了「椰汁大王」的生意，於是食髓知味，一年前在荃灣路德圍「椰汁大王」旁，多租一個 鋪位賣酸辣粉兼台灣番薯。 現時，連同米線及車仔麵生意，強哥共租了十二個鋪位。他謂香港租金昂貴，已作好加租的最壞打算：「之前深水埗桂林街『椰汁大王』個鋪，約滿後已經加租倍半 至七萬蚊。」強哥見欽州街有鋪位可租，租金亦較平，故半年前已租下來，開設「椰汁大王」。即使桂林街再加租而捱不下去，強哥亦不致失去深水埗這地盤。「我 同幾區的地產代理搭通晒天地線，一有平鋪都會通知我。」強哥亦多購幾部番薯爐，準備陸續在其他「椰汁大王」分店擺放兼賣番薯，及在「旦王」加入更多小食， 如韮菜豬紅等。強哥說：「只要每間鋪嘅營業額夠交租、支薪，而且每間仲有一、二萬蚊賺，我都唔會放棄﹗」 ####

盧先亞之謎

在生果日報常常以上市公司主席示人隱名筆者盧先亞，上個禮拜他寫了一篇文章來差點披露自己的身份，但近日事情實在太忙，把本應在上星期可以找到的答案至今日才能發表，現在讓我來慢慢告訴讀者我的估計....

(1)

根據他上星期五的文章，他這樣說過:

1. 那年買了他的那本《毅行者》，愛不惜手讚不絕口，還特地拿給盧太看，誰知她沒翻幾頁忽有所思：「你唔係話人生點都要行一次咩！」「咦？我幾時有講過呀？」 我當然力圖否認，然後她心上眉頭補多一句：「仲好似話要喺 40歲之前。」盧太記憶，無可挑剔。咩話？咪就係今年！

按: 經搜尋蔡東豪《毅行者》的資料，發現這本書在2007年5月出版，同埋他在40歲前最後一年參加，即是可能這主席的年紀大約是43至44歲之間。

筆者當日即時詢問David Webb，他給我以下的資料，當中我因為不肯定，所以我在詢問他時，我會給筆者40歲至44歲的主席名稱，列示如下。他還說範圍還不夠窄呢。

StockCode	Name1	Name	PosLong	ApptDate	Age
8279	AGTech Holdings Limited	Sun, John Ho	Chairman	19-Jul-2006	42
8298	AKM Industrial Company Limited	Xiong, Zhengfeng	Chairman		42
2020	ANTA Sports Products Limited	Ding, Shizhong (aka Ding Zhizhong)	Chairman, Chief Executive Officer	08-Feb-2007	41
3337	Anton Oilfield Services Group	Luo, Lin	Chairman, Chief Executive Officer, Co-Founder	03-Aug-2007	44
0565	Art Textile Technology International Company Limited	Chen, Jinyan	Chairman,General Manager,Co-Founder	27-Jun-2003	42
0899	Asia Resources Holdings Limited	Chim, Ricky Kim Lun	Chairman	19-Dec-2008	42
8025	Asian Capital Resources (Holdings) Limited	Xie, Xuan	Chairman	19-Jun-2002	42
0814	Beijing Jingkelong Company Limited	Liu, Wenyu	Chairman of Supervisors	10-Jun-2010	41
0187	Beiren Printing Machinery Holdings Limited	Zhao, Guorong	Chairman	18-May-2011	40
0926	Besunyen Holdings Company Limited	Zhao, Yihong	Chairman, Chief Executive Officer, Co-Founder	11-Aug-2009	44
2299	Billion Industrial Holdings Limited	Sze, Tin Yau	Chairman, Co-Founder	25-Nov-2010	42
0933	Brightoil Petroleum (Holdings) Limited	Sit, Kwong Lam	Chairman, Chief Executive Officer	20-Jun-2008	44
1075	Capinfo Company Limited	Xu, Zhe (1970)	Non-Executive Director,Chairman	12-May-2011	41
0643	Carry Wealth Holdings Limited	Li, Haifeng (Carry Wealth)	Chairman	28-Jun-2011	41
8217	Changan Minsheng APLL Logistics Co., Ltd.	Zhang, Lungang	Chairman	30-Jun-2011	44
0951	Chaowei Power Holdings Limited	Zhou, Mingming	Chairman, Chief Executive Officer, Founder	18-Jan-2010	43
8186	China Asean Resources Limited	Leung, Alan Sze Yuan (1968)	Chairman	25-Jun-2008	43
0569	China Automation Group Limited	Xuan, Rui Guo	Chairman, Co-Founder		43
8016	China Data Broadcasting Holdings Limited	Yu, Xiao (1968)	Chairman	11-Nov-2006	43
8055	China E-Learning Group Limited	Chen, Hong (1968)	Chairman	01-Apr-2008	43
1130	China Environmental Resources Group Limited	Kam, Yuen (1968)	Chairman, Chief Executive Officer	14-May-2010	43
3777	China Fiber Optic Network System Group Ltd.	Zhao, Bing (1970)	Chairman	27-Sep-2007	41
0721	China Financial International Investments Limited	Du, Lin Dong	Chairman	23-Jun-2010	43
0445	China Fire Safety Enterprise Group Limited	Jiang, Xiong	Chairman	01-Jul-2006	44
0397	China Gogreen Assets Investment Limited	Bai, Liang	Chairman	24-Nov-2010	44
1226	China Investment and Finance Group Limited	Xie, Leshan	Chairman	25-Mar-2011	43
1900	China ITS (Holdings) Co., Ltd.	Jiang, Hailin	Chairman	24-Aug-2011	44
3323	China National Building Material Company Limited	Wu, Jiwei	Chairman of Supervisors	15-Nov-2011	40
1041	China New Energy Power Group Limited	Zhang, Xi (1968)	Chairman	11-Dec-2006	43
0254	China Outdoor Media Group Limited	Wang, Gang (1971)	Chairman	06-May-2011	40
8041	China Post E-Commerce (Holdings) Limited	Lau, Joseph Chi Yuen	Chairman	03-Jun-2008	40
1194	China Precious Metal Resources Holdings Co., Ltd.	Dai, Xiaobing	Co-Chairman	06-Sep-2011	44
0987	China Renewable Energy Investment Limited	Oei, Eric Kang	Chairman, Chief Executive Officer	10-Apr-2008	41
1101	China Rongsheng Heavy Industries Group Holdings Limited	Zhang, Zhi Rong	Non-Executive Director,Chairman,Founder	03-Feb-2010	42
2198	China Sanjiang Fine Chemicals Company Limited	Guan, Jianzhong	Chairman, Co-Founder	22-Mar-2010	43
0245	China Seven Star Shopping Limited	Ni, Xinguang	Chairman	15-Oct-2007	42
0362	China Zenith Chemical Group Limited	Chan, Jimmy Yuen Tung	Chairman	29-Oct-2007	44
8190	Combest Holdings Limited	Lim, Merng Phang	Chairman	01-Apr-2010	44
8081	Computech Holdings Limited	Yang, Yue Zhou	Chairman	08-Nov-2011	41
1019	Convoy Financial Services Holdings Limited	Wong, Lee Man (1968)	Chairman	12-Mar-2010	43
1090	Da Ming International Holdings Limited	Zhou, Keming	Chairman, Chief Executive Officer, Co-Founder	14-Feb-2007	41
0210	Daphne International Holdings Limited	Chen, Ying Chieh	Chairman, Chief Executive Officer	27-Jan-2011	43
1163	Dejin Resources Group Company Limited	Cheung, Wilson Wai Yin	Chairman, Chief Executive Officer	24-Jun-2011	40
0895	Dongjiang Environmental Company Limited	Yuan, Wei (1970)	Chairman of Supervisors		41
0668	Doxen Energy Group Limited	Lo, Siu Yu (1970)	Chairman	04-Nov-2009	41
8169	Eco-Tek Holdings Limited	Hui, Shirley Wai Man (1967)	Non-Executive Director,Chairman	05-Mar-2008	44
1808	Enterprise Development Holdings Limited	King, Pak Fu	Chairman	12-Mar-2011	41
0764	Eternity Investment Limited	Lei, Hong Wai	Chairman, Chief Executive Officer	01-Feb-2010	44
0238	Evergreen International Holdings Limited	Chan, Yuk Ming (1968)	Chairman	18-Jul-2008	43
1777	Fantasia Holdings Group Co., Limited	Pan, Jun	Chairman, Chief Executive Officer	17-Oct-2007	40
8108	FAVA International Holdings Limited	Li, Ge	Chairman, Chief Executive Officer	31-Aug-2006	44
1998	Flyke International Holdings Ltd.	Lin, Wenjian	Chairman, Chief Executive Officer	21-Apr-2008	42
0656	Fosun International Limited	Guo, Guangchang	Chairman, Co-Founder	16-Jan-2009	44

但是同一頁的金融人語曾經在2011年8月29日中提及:

2. 等我哋幫大家縮窄猜猜盧先亞是誰的範圍， 1300人之中，約三至四成是內地人，看過盧生兩個星期的文章，可肯定他不是內地人。點解唔係？就係唔似，香港人跟內地人是有分別的，總之唔係，唔識解 釋。上市公司主席是香港人，有些有頭有面，有些好憎《蘋果》（信我哋，有好多），有些唔識寫字（信我哋，有好多），七除八扣，範圍可縮窄至三兩百人。

其實，加上上面的預測，七除八扣後，又根據他在8月29日首次提及他有老婆，估計他是男人，所以只剩下8位:

(a)長興國際(238)主席陳育明

(b)中國天化工(362，前英君化工、大慶石化)陳遠東

(c) 永恆策略(764，前海岸集團、采藝多媒體、中國星投資)李雄偉

(d)亞洲資源(899，前永利實業 、永利國際貨運)主席、詹培忠兒子詹劍崙

(e) 光匯石油(933，前先來國際)薛光林

(f)康宏理財(1019)王利民

(g) 中郵電貿(8041，稍後易名薈萃國際，前稱大陶精密科技)劉志遠

(h) 神州東盟資源(8186，前神州醫療)梁仕元。

又根據他上星期在文筆中這一句:

3. 我不會像他一樣是個毅行哲者，我那隊也不是精電 B隊，充其量只是今年 1200毅行隊伍的其中一隊，我亦不過是過往 69000位毅行者的其中一人，雖然唔知呢個大數人次有冇計算重複。

按: 筆者很小心地發現這個本年毅行者登記者的名單，經過很謹慎的搜索後，發現只有兩個符合資格，就是長興國際(238)主席陳育明及康宏理財的(1019)王利民。

但是其中在2011年11月8日的一條線索也是好重要:

4. 首先申報，我和盧太並沒有投票，當然不是漠視公民責任，只是我區議員自動當選。

按: 其實同一頁金融人語前幾日猜他們想給估盧先亞的人一些提示，只要翻一翻招股書的「董事及參與全球發售各方」一節就會知道這些人的地址，但是我一早知道有這東西。

但需要細心翻閱另外一篇在2011年11月15日的文章標題「窩打老道」，才能明白他的苦心。為甚麼王迪詩的東欄叫蘭開夏道? 她的專欄有解答「獨居九龍塘蘭開夏道」，所以可以類推之，他的家亦在九龍塘區窩打老道附近。

綜合以上提示，並找回區議會選舉的當選名單，發現只有九龍塘G9區有議員自動當選。細心地尋找，原來是有九龍塘區選的界限圖下載。

翻閱陳育明及王利民在招股書的提及過的地址，兩位都住在九龍塘半山區的地帶，但是前者屬於深水埗的F21區，但是後者確實在九龍塘G9區，所以答案都呼之慾出了。

(2)

另外，其他在好不主席文中的線索亦支持我的推論:

1.8月24日: 業務關係，這陣子都要往返新加坡，上星期出差之餘，假公濟私順道與家人去了 Sentosa度了一個週末...

按: 這上市公司在2011年7月17日發佈公告，收購位於新加坡，並從事有關人壽保險、投資策劃及投資建議服務之業務IPP Financial Services Holding Limited。

2. 9月14日: 今年要在台北度中秋，這邊的法定假期是中秋正日，而應節活動和香港亦有相似，也會喜歡燒烤 BBQ。

按: 這上市公司在2011年7月11公佈發行TDR，在8月18日委任包銷商、在9月5日宣佈已獲台灣各監管機構的批准，所以絕對有機會因為要在台灣集資，所以要在台灣過節。

3. 9月19日: 前陣子公司在內地有新店開張，我亦隨團而往，當地同事隆重其事（其實上面無論甚麼事都是大搞一通），大事鋪張外更安排了一眾傳媒採訪。

按: 這上市公司在2011年4月12日發表公告，購入控股公司康宏金融集團有限公司持有的Prosper Ocean Investments Limited全資持有的深圳盛海信息諮詢有限公司及康宏財富投資顧問（北京）有限公司，正式進軍中國。

好不主席在2011年8月15日出欄，引用回上文2011年8月29日金融人語提及「上市公司主席多數是口沒遮攔，盧生一定忍唔住口，不停一步又一步露出自己及公司的蛛絲馬跡。日日睇住盧生嗰欄，不用三幾個月，他的真正身份一定現形。」，今日大約是3個月零10日，前後合計102日，他就把自己連住址的東西都爆出來，揭露了他的身份，也證明金融人語預測是非常正確的，他真是忍不住把身份現形了。

延益-股权溢价之谜 红一方面军

http://blog.sina.com.cn/s/blog_675565470102dyzt.html

股权溢价之谜

在前一篇文章《复利之谜》中提到，“只要在接下去的20年里发挥复利效应就可以了。”关于这一点，延益仍持有怀疑态度。这里就探讨一下股权回报延续20年的可能性。追问一次，你真得相信有东西可以延续20年的自我生产么？真得不需要你输入什么，就可以在接下去20年里获得回报么？

股权溢价之谜(The equity premium puzzle)最早由梅赫拉（Rajnish Mehra）与普雷斯科特（Prescott）于1985年提出，他们通过对美国过去一个多世纪的相关历史数据分析发现，股票的收益率为7.9%，而相对应的无风险证券的收益率仅为 

1%，其中溢价为6.9%，股票收益率远远超过了国库券的收益率。进一步，又对其他发达国家1947—1998年的数据分析发现同样存在不同程度的溢价。

这里存在一个的问题。历史平均超额收益率如此之高，以至于任何合理水平的风险厌恶系数都无法与之相称。这篇论文引起了股权溢价之谜的大讨论。关于这个现象，产生了诸多定价理论解释和行为金融学解释。对价值投资者有帮助的是，“幸存者偏差”。

　 　二次世界大战时，美英联军对德国展开了战略大轰炸。由于德国防空力量强大，美英空军损失惨重，国防部找来飞机专家，要求研究战斗机受损情况，对飞机进行 改进。专家们检查了执行任务归来的飞机，发现所有飞机的机腹都伤痕累累，于是专家们建议，机腹非常容易受到防空炮火攻击，应该加强机腹的防护。最后国防部 的改进要求却是，改进和加强对机翼的防护。因为国防部的一个统计学家发现，能够幸运返航的飞机，机翼都完好无损，这说明，被击中机翼的飞机都坠落了，而仅 仅被击中机腹的飞机都返航了，应该加强防护的是机翼，而不是机腹。统计学里将这类因结果导致错误认知的情况，称为“幸存者偏差”。（中国也是专家多，但是缺少大师）

统计学里将这类因结果导致错误认知的情况，称为“幸存者偏差”。 

我们观察获得超额回报的投资者背后是否也有“机翼和机腹”的关系？巴菲特等人高飞背后，我们是否意识到了机腹的伤痕累累。每次看到价值投资者人对于复利和股票盲目乐观的态度，延益就有点怀疑。对于股权投资的认识，我们何尝不是进入了“幸存者偏差”的怪圈。巴菲特等人投资收益，岂是人人都有资格模仿的？我们所观察到的成功投资者，都是经过市场漫长洗刷后幸存者，对于这些幸存者的观察，真得能让我们意识到他们背后倒下无数投资者的“冤魂”么？

换一个问题，持有价值投资观点的人是否一定能成为成功的投资者？我想答案是不一定的。我相信，那些倒在金融震荡的“冤魂”之中，不乏持有对价值投资认同、甚至坚持的人。只是，由于某些原因，他们失去了幸存的机会。（这里的某些原因，很多，不列举了）

巴菲特说：要成为成功的投资者，不会让你成为鸟类学博士来得更快。芒格也说：我们这些人给年轻人树立了一个非常不好的榜样，因为模仿我们（投身于金融业）并不会让你更快的获得成功。还有很多类似的谈话都显示，想成为成功的投资者，可不是“买入——持有”的一劳永逸。

好吧，退一步来说，假设投资者在正确的道路上实践了10000小时法则。他的努力惊天地、泣鬼神，在卡通世界里，一般他就成功了，但现实生活中，或许仍不能保证他能成为幸存者。

幸存者，除了实力，还有幸运。半个世纪前，谁知道美国会成为世界上无人匹敌的强者，也不知道第三次世界大战没有爆发，更不知道科技进步如此之快。当时很多投资者担心的问题、灾难都没有发生，而原来意想不到的奇迹却发生了。这就是幸存者偏差，也是幸存者幸运。

李驰说，我们每个中国人都中了“娘胎彩票”，也有人说，生在中国是Hard模式。这里边包含着两种对未来的不同预期。

对于股权溢价，延益想说的是，“在接下去的20年里发挥复利效应”只有幸存者才能做得到。除了个人在正确的方向上付出足够多的精力之外，还得如但斌一般，祝福我们国家发展的更好，祝福世界发展的更好。

 这篇文章也包含了对幸存者偏差的思考，值得一看。黄睿强：傻书一本：邻家的百万富翁 。

中國A股下跌之謎 艾薩Isaac Sofaer

油價之謎

　陳衛東任職於中海油。2004年，他買了一輛排量1.8升的高爾夫，加滿一箱油的費用 大概是180元，現在則要400元。

　　「每週到超市買一次食品，到加油站加一箱油，加油的錢多於買食品的錢。」陳衛東說。

　　北京500萬輛汽車的擁有者，大部分和陳衛東一樣，都在感嘆油價飛漲。2012年3月20日，國家發改委再次上調成品油價格之後，中國成品油零 售價更進一步，邁入「8元時代」。3月29日，北京93號汽油售價8.33元/升，97號汽油8.87元/升，0號柴油8.31元/升。

　　祝昉也是石油業內人士。今年年初他開車在美國內華達州、亞利桑那州、加利福尼亞州轉了一圈，親身體驗了美國的低油價——不同州的不同加油站相差 約十幾美分，但基本維持在4美元/加侖水平（折合人民幣6元多/升）。

　　與此同時，三大石油公司近年創下巨額盈利。即使單看煉油，2009年和2010年中石化盈利都高達231億元和159億元——這些盈利來自中國 消費者。

　　大部人不像陳衛東、祝昉那樣對石油行業熟悉，能夠理性分析其中原因。網上流傳的「中國油價只升不降的秘密」「中國油價比美國還高」等說法更容易 被普通人接受，而主管油價的發改委也成了眾矢之的。「政府被石油公司綁架，該下調的時候不下調，不該漲價的時候漲價」，消費者批評意見鋪天蓋地，迫使發改 委官員不得不出面解釋。

　　「我可以明確地講，成品油價格每次到上調時，都非常慎重，並適當延後；每次下調，只要條件一成熟，馬上下調，從沒有延後過一天。」國家發改委副 主任彭森今年3月在接受媒體採訪時說。他表示，從2008年底到目前為止，國內油價經過13次上調、5次下調，總體漲幅不到80%，但同期國際油價從每桶 40多美元上漲到將近120美元。

　　中國從1998年開始嘗試成品油價格與國際市場接軌，幾經波折終於在2009年5月正式啟動新機制，確定與國際市場接軌原則。而2000年後國 際油價一路走高，中國超過一半原油依賴進口，國內成品油價格水漲船高有合理成份。但中國油價比美國高是否合理，是否真的存在「漲多跌少」，或是「漲易跌 難」？中國成品油價格形成機制是否合理？發改委是否涉嫌人為操控？

　　從財新記者梳理的歷史數據看，國際油價從1998年年均價12美元/桶，漲到目前120多美元/桶，上漲10倍；同期，中國國內汽油出廠價從 2100元/噸漲到目前9180元/噸，上漲不到5倍，低於國際油價漲幅。再具體看新成品油定價機制實行的三年多來，國際油價從40美元/桶漲至目前 120多美元/桶，上漲3倍多；國內汽油出廠價則從5580元/噸漲至9180元/噸，上漲不到2倍。

　　表面上看，近十年國際油價的漲幅遠高於國內成品油價的漲幅，國內成品油價格漲幅一直被發改委摁住，發改委挨罵有委屈之處。

　　但無論是舊的與國際成品油價接軌的管理辦法，還是2008年以後執行的新的與國際原油價格接軌的管理辦法，都給價格管理部門預留了人工干預空 間，而發改委在調價中則綜合考慮了CPI及油企盈利等因素，以至於經常出現國際油價上漲時未及時跟漲的情況，而為了緩釋落差，又相應出現了國際油價下跌時 不跟跌的情形。

　　這種刻意為之的「低油價」為發改委招來了罵名，也掩蓋了深藏的種種問題。

　　從2002年開始，國際油價幾乎以每年10美元/桶的增速上漲，當時中國成品油定價本準備接軌國際成品油價格，卻因考慮油價上漲對其他行業的影 響而遲遲未調。從2002年到2008年，國內成品油價維持每年只調整兩到四次。猶豫間，國際油價已沖上歷史最高值——147美元/桶，國內油價卻維持在 6480元/噸。而按照發改委的說法，6480元/噸僅相當於國際油價83.50美元/桶。國際油價與國內油價價差拉開。這種該漲時不漲，直接導致了該跌 時不跌。

　　而該漲不漲，使油企承受「政策性虧損」，回頭又給油企財政補貼，導致油企在煉油成本和收益的計算上混亂不清，妨礙企業真正提高效率。

　　更重要的是，中國油價一直在被扭曲。過去14年進行的中國成品油定價機制改革，從1998年掛靠新加坡成品油到現行機制掛靠三地原油，始終並非 真正意義上的市場化定價，而只是一種模擬市場化定價。

　　真正的市場價格應由本地市場上的供需關係決定，先決條件之一是供應市場開放競爭。可是，回首1998年中國油價機制改革以來，政府對石油侷限於 價格管控，忽略了對石油行業格局進行更深入的改革，始終維護著三大石油公司對行業上下游、進出口全方位的壟斷或寡頭地位。在這個沒有競爭的市場上，消費者 沒有自由選擇空間，任何不滿與憤怒都只能向主管調價閥門的人發洩。

　　長期研究石油價格問題的國務院發展研究中心市場經濟研究所副主任鄧郁松告訴財新記者，從1998年推出成品油價改開始，14年的價改之路，說明 價改不能解決所有問題，沒有對石油行業的改革，只有價改是不行的。

　　但中國還在沿著模擬市場的價改之路往前走。據財新記者瞭解，目前已上報國務院的中國油價機制改革方案包括幾項內容：一是縮短國內油價隨國際油價 變動調整的週期，加快調整頻率；二是進一步優化國內油價參照的一攬子國際原油價格，增加WTI掛靠油種；三是定價公式仍由發改委制定，但將達到公式條件的 調價發佈權交給第三方獨立機構，比如新華社。

　　在供應市場仍然壟斷在幾大國有石油企業手裡的情況下，定價權沒有下放給企業是明智之舉。加快調整頻率等措施有助於進一步完善模擬市場化定價機 制，但上述幾項措施落實，發改委就不會再因油價而身負罵名嗎？顯然不會。

　　政府要想不再背負罵名，應該敢於放棄依賴模擬市場化定價，轉而尋求建立真正的市場化定價。真正理順油價機制需要對石油行業格局進行調整，在成品 油進口、煉化及銷售各個環節培育和引入競爭，否則公眾的不滿仍將持續。

模擬定價裡的人工干預

　　中國目前的成品油定價機制，主要依據國家發改委於2009年5月7日正式頒佈《石油價格管理辦法》（下稱《管理辦法》）。這個定價機制在 2008年12月19日國務院印發《國務院關於實施成品油價格和稅費改革的通知》後就開始實施。2008年12月19日至2009年5月7日間的兩次調價 均參考這一定價機制。

　　在此之前，中國油價從1998年6月開始嘗試與國際油價接軌，已經歷過兩次重要變化：1998年時建立與新加坡成品油價格掛鉤的機制，到 2001年10月改變為與新加坡、鹿特丹和紐約三地成品油價格掛鉤。此時，國際原油價格約在每桶30美元上下。

　　但是，由於中國的成品油供需與國外存在差異，中國試圖將國內油價與成品油掛鉤改為與國際原油價格掛鉤。無奈國際油價此後一路高歌，到2008年 高漲至140美元/桶，迫使與原油掛鉤計劃遲遲不能落實。

　　2009年國際油價大幅回落之際，新的石油價格《管理辦法》匆匆推出。《管理辦法》明確中國成品油調價將參照布倫特、辛塔和迪拜三地原油現貨價 格，當這三地原油價格連續22個工作日移動平均價格變化超過4%，可以相應上調或下調國內成品油價格。

　　這實際上是一種模擬市場定價機制，其效果好壞一是看定價公式能否科學模擬目標市場的價格，二是看機制執行的好壞，比如，是否被扭曲性操控。

　　縱觀國際油價歷史數據，經常有油價急跌情形。發改委引入移動平均價格概念，出發點是為了熨平國際油價的劇烈波動，其必然的後果就是滯後性。

　　假設某一天（或幾天）原油價格下跌幅度超過4%，但在計算這一天以及往後推22天的移動平均油價時，22天中價格上漲的影響，很可能和基數比變 動率達不到負4%，也就達不到調價條件。

　　例如，在2010年10月25日《成品油價格有關問題的說明》裡，發改委就曾表示：「今年6月1日國內汽、柴油降價以來，國際市場原油價格持續 在每桶70美元-80美元之間小幅波動，其間，7月中旬和9月中旬兩次出現降幅接近4%，但由於國際市場油價迅速回彈，最終都未達到4%的調價邊界條 件。」

　　有趣的是，發改委在2011年10月8日亦表示，「如果單純從時點價格比較，國際市場油價從前期每桶120美元的高點回落至目前水平，下降幅度 確實早就超過了4%，但從連續22個工作日移動平均價格看，有一個逐步回落的過程，近日才達到4%的調價邊界條件。」

　　不過，根據國際機構普氏能源的中國市場分析師梁曉欣計算，過去三年來不僅出現多次達到上調窗口沒有上調的情況，也有多次達到下調窗口而沒有下調 的情況。2011年1月以來至少有一次是國內油價達到下調窗口而沒有下調。不過，這一年國內油價到達上調油價窗口而沒調的機會更多，共有四次。

　　客觀而言，2009年新機制實施以來中國油價走勢基本符合國際原油價格走勢，國際原油價格上漲了3倍，國內成品油價格也跟著上調，價差縮小。但 這一機制仍然是政府指導定價，摻入了發改委的人工干預。

自由裁量利弊

　　發改委不完全按國際市場油價變動來模擬定價，合法嗎？

　　答案是合法，因為2008年底頒佈的新的成品油定價機制裡，為人工干預預留了空間。根據《管理辦法》第六條，「當國際市場原油連續22個工作日 移動平均價格變化超過4%時，可相應調整國內成品油價格。」「可相應調整」而非「必須調整」，表明主管部門發改委具有一定自由裁量權。

　　依靠這一自由裁量權，發改委可以根據國內宏觀形勢，結合油價變化來調整國內油價，整體而言，從國際油價變動與中國油價調整的比較可知，過去十年 來中國油價走勢與國際油價基本同步上升，但起伏相對國際油價平緩很多。

　　國際油價從2001年的每桶30美元左右漲至目前的120美元，其間經歷過2008年年中高峰時的147美元以及年終低點時的40美元，可謂大 起大落。

　　而以在北京銷售的汽油為例，中國成品油價基本是穩步上升，從2001年的每噸3000元左右，爬升至目前每噸9180元，名義價格（不考慮人民 幣升值和通脹）漲幅低於國際原油價格的漲幅。

　　在發改委看來，這種自由裁量權的弊端主要在於，有時考慮到CPI（居民消費價格指數），沒有及時上調油價。

　　這種說法並不全面。不嚴格遵循成品油定價機制，結果往往有利於石油企業和投機者，而損害全體消費者福利。

　　鄧郁松告訴財新記者，由於調價週期設置過長，不嚴格執行調價公式，往往會對成品油流通環節產生逆調節作用，即根據國際油價走勢，大家都預期近期 國內成品油價會上調，那麼經銷商就會囤油，獲得無風險收益。

　　現實亦是如此。每當市場機構根據調價公式計算出22個工作日移動平均價格變化率已超過4%，發改委未宣佈上調油價時，全國各地經常會出現成品油 批發商惜售、各地油庫出現高庫存以及加油站大排長龍出現「油荒」的新聞。

　　2010年10月25日，發改委在其網站上承認，現行的「價格機制運行中出現了一些問題，如成品油價格調整週期過長，容易引發投機行為等。」

　　另一個問題是，上調不及時，或調整幅度不到位，還會間接影響到下調。

　　究其原因，中國石油大學教授董秀成認為，發改委在上調油價時，往往考慮宏觀形勢而不上調到位，例如可能測算應該上調500元/噸，但考慮通脹， 發改委最終只調價300元/噸。經過這樣上調後，當國際油價下跌時，經過公式測算發現到了下調窗口，可是因為上次上調未調到位，導致下調也難以進行。

　　這一現象在2006年-2008年間油價暴漲暴跌時，暴露得尤其明顯。

2008油價迷思

　　從國際油價與中國油價的變動圖可以看出，中國油價與國際油價最明顯的一次脫軌發生在2008年。當時，從7月到年底的半年間，國際原油價格狂跌 去三分之二，國內汽油價格只降了900元/噸，降幅僅為14%。這引起了消費者對中國油價「漲易跌難」的強烈質疑。

　　2008年7月中旬，WTI（美國西得克薩斯中質原油）價格達到歷史最高位147美元/桶，Brent（北海布倫特原油）價格達到144美元 /桶，隨後因次貸危機影響，國際油價大幅跳水。到年末，對中國成品油價具有參考價值的布倫特、辛塔和迪拜三地油價均回落到40美元/桶。短短半年國際油價 縮水三分之二。

　　同期中國成品油價卻只進行了一次調價，發改委在2008年12月19日，將汽柴油價格分別下調900元/噸和1100元/噸。以汽油出廠最高限 價為例，從6480元/噸下調到5580元/噸。

　　顯然，中國成品油價這一階段下調幅度，遠遠趕不上國際原油回調幅度。

　　對於民眾質疑，2009年7月14日，發改委在「關於成品油價格有關熱點問題的說明」中稱，「國內成品油價格不存在漲快跌慢的問題」。發改委解 釋稱，由於國內油價長期低於國際市場，為減輕國際市場油價大幅上漲，特別是非正常炒作因素對國內市場的影響，2003年開始國家對成品油價格進行調控，成 品油價格往往一年只動一兩次，國內油價漲幅遠小於國際市場漲幅。

　　按照發改委說法，2008年國際市場油價一度漲至每桶147美元的高點，但國內油價從未達到這個高度，2008年6月20日國內成品油價格上調 後，國內成品油價格僅相當於國際市場原油價格每桶83.5美元，遠低於當時國際市場原油價格每桶130美元的水平。7月國際市場油價攀升至每桶147美 元，國內油價仍保持穩定。國內油價大幅度低於國際市場導致中石油和中石化出現巨額虧損。

　　市場機構分析員大多認可發改委這種說法。鄧郁松告訴財新記者，2004年後，國際油價漲幅很快，本來根據2001年成品油調價方式應該上調很多 次，可是由於國家考慮其他行業發展，從2004年到2008年間並無嚴格執行機制。

　　僅僅看2006年到2008年的數據，國際油價從每桶約60美元漲至140美元以上，上漲超過1倍。同期國內汽油零售基準價僅從每噸5000元 左右，漲至每噸6400元，只漲了28%，漲幅的確遠遠落後國際油價。

　　 「上調時候沒有調到位，石油企業承擔了虧損，價格回落時，就要補償這個虧損。」鄧郁松說，由此導致了2008年下半年未相應下調國內油價。

　　這同時成為幾大石油公司為自身煉油虧損索要財政補貼的有力理由。

　　但需要追問的是，如果說之前沒有上調到位，那麼石油企業承擔的虧損是多少？而2008年該下調時未下調到位，這其中又額外給了石油企業多少利 潤？

　　這筆賬很難算清。

　　首先，國家財政並不按實際進口原油的虧損額來補貼，而是按照成品油價差來補，即煉廠進口成品油或外購成品油減去成品油銷售批發價的價差。

　　其次，企業為了多申請補貼，虧損額有可能在不同板塊間騰挪。例如一噸原油進入煉油裝置，產品除了汽油、柴油、煤油外，還有乙烯等多種化工產品， 煉廠在計算煉油和化工兩個板塊成本時，可能傾向於多分攤給汽柴油，少分給化工產品。另外在技術上也可以做到少生產汽柴油，多生產化工產品。

　　一位中石油高管坦承，行政之手介入後，補貼多少、怎麼補常常說不清楚，而煉油這一個環節盈虧的「說不清」，還影響到很多後續問題的討論。譬如在 談到如何與國際先進企業對標時，中國油企常常以「政策性虧損」為藉口，要補上因為價格管控而損失的利潤。但這部分的模糊不清，繼而掩蓋了企業內部經營管理 問題和機制問題。

　　而對發改委來說，兩次人工干預都事出有因。最初不及時跟隨國際油價上調一來是為了CPI好看，二來是為安撫民眾；後來不及時下調則是為彌補石油 企業虧損。發改委在宏觀、公眾和企業之間來回周旋，尋找平衡，結果卻費力不討好，公眾和油企都反過來批評發改委沒有保障自己的利益。模擬國際市場的成品油 定價機制，初衷是為了在中國石油行業寡頭壟斷的格局下推進油價市場化。但各種「綜合考慮」和人工干預之下，成品油定價機制扭曲變形，也引發了油企向政府要 補貼的行為。2009年以來情況雖有好轉，並無根本變化。

煉油為何巨虧

　　石油企業以煉油虧損來要求漲價及財政補貼。這一理由是否成立？

　　中石化年報顯示，2005年以來，煉油板塊除2009年成品油定價機制實行之後的兩年裡出現盈利，其他年份都虧。

　　值得注意的是，中石化年報中的經營性盈虧，與其年報中營業利潤或虧損並不一致，後者數額往往大於前者。比如，2008年中石化煉油板塊實際虧損 高達1020.8億元，同年獲得政府補貼收入405億元。兩者相抵，最終中石化煉油板塊虧損為615億元。

　　研讀中石化歷年年報可以發現，勘探開發板塊與煉油板塊實質上存在此消彼長的關係。在國際油價高位運行的2006年、2007年、2008年和 2011年，中石化勘探開採板塊盈利狀況良好，煉油板塊則連連虧損；相反，在其煉油板塊取得盈利的兩年，由於國際油價較低，勘探開採板塊的盈利卻不佳。

　　據中石化2011年年報，中石化煉廠中的進口原油佔78%，有16%的原油由公司自產，近6%來自中石油和中海油。在中石油，自產油比例約 80%。

　　中石化內部人士向財新記者確認，中石化公司內部各板塊之間是獨立結算。換言之，這16%的國內自採油，由中石化的勘探開採板塊賣給中石化煉油板 塊，也按國際原油價格結算。這可以部分解釋為什麼高油價，有利於勘探開採板塊盈利，而不利於煉油板塊。

　　2011年中石化煉油板塊再度虧損。中石化發言人黃文生對財新記者說，和之前一樣，原因是原油價格漲得快，國家控制了國內成品油價格的漲幅，與 國際油價價差拉大，因此是政策性虧損，實際補貼了消費者。

　　然而，不論是政府機構還是消費者，根本沒有能力辨別石油公司的煉油虧損是由於定價過低還是企業自身經營成本過高。但由於價格管控的存在，「政策 性虧損」成為了石油公司為自己索要補貼最冠冕堂皇的理由。

中國油價高不高

　　經過種種調節後，已經站上8字頭的中國油價到底高不高？

　　在美國體驗了低油價的祝昉，是中國石油和化學工業聯合會信息與市場部副主任。他告訴財新記者，他是石油業內人士，也是消費者，他常思考為什麼美 國油價比中國便宜。

　　他的結論是，美國的石油公司海外佈局早，拉回來的自產油比較便宜；此外美國成品油裡的稅比較低，大約只有12%-15%。據中石油經濟技術研究 院專家戴家權統計，按全口徑統計的各項稅費（例如消費稅、增值稅），要佔到中國成品油零售終端價格的一半。

　　那從全球情況看，中國油價到底算不算高？財新記者遍訪各大石油協會和市場諮詢機構獲悉，目前並無一個權威的全球排名，不過業內人士普遍認為中國 油價位列世界中游。

　　根據中宇資訊分析師王金濤的統計，2012年3月22日，北京93號汽油售價為8.33元/升，折算同期紐約汽油價格為6.82元/升，倫敦汽 油價格為14.39元/升，東京汽油價格為12.06元/升。

　　各國成品油中所含稅費比例不同，加劇了各國汽油終端售價的差異。但總體來說，中國成品油價高於美國，也高於一些產油國，但低於歐洲和日本。

　　另一個重要參照系——新加坡成品油價，用來對比中國成品油價或許更合理。一些業內人士認為，中國油價與國際接軌，如果能與新加坡成品油到岸完稅 價格相當，就標誌著接軌到位。那麼，目前中國油價與國際油價的價差是否存在，又有多大呢？

　　2012年3月30日，新加坡汽油離岸價136美元/桶，柴油離岸價137美元/桶。根據市場資訊機構金銀島分析師韓景媛計算，汽柴油完稅價= 〔（新加坡離岸價×噸桶比+運費）×匯率×關稅+消費稅〕×(1+增值稅)，由此得到新加坡汽油完稅到岸價為10245元/噸，柴油完稅到岸價為8871 元/噸。

　　經過今年3月20日最新一輪成品油調價後，目前華南地區93號汽油批發均價為10447元/噸，柴油為9113元/噸。這一輪油價上調後，中國 成品油與新加坡成品油到岸價已經接近，柴油理論上還存在200元-300元/噸的套利空間。

　　不過即使存在一定理論套利空間，把新加坡煉廠的成品油拉回來賣，真正實現成品油供應多元化還是頗為不易。目前成品油進口需要商務部每年批准一定 成品油進口額度，並給企業頒發進口資質，資質分國營和非國營兩種。

　　一位民營石油商會負責人告訴財新記者，民營公司即使拿到商務部的成品油進出口牌照，也希望進口，但還需要拿到兩大油公司的煉廠排產計劃，海關才 允許成品油入關，而拿到兩大油公司的排產計劃難度非常大。

　　可見，市場寡頭結構仍是制約中國油價合理化的最大阻礙之一。

政府仍將指導

　　對於已經暴露的一系列弊端，成品油定價機制如何在2008年的《管理辦法》基礎上完善，成為近段時間業內關注的焦點，各種改良版本滿天飛。

　　在2012年2月7日一則「提高成品油價格答記者問中」，發改委比較明確地陳述了未來改革方向，即「主要是圍繞縮短調價週期、加快調價頻率，改 進成品油調價操作方式，以及調整掛靠油種等方面內容，進一步完善現行成品油價格形成機制。」

　　「縮短調價週期」已成各方共識。董秀成說，計價期和調價期是兩個概念，計價期仍為22個工作日移動平均價格，這樣可減弱國際油價忽高忽低的不穩 定因素，同時調價週期縮短為10天，加快調價頻率，增加靈敏度，也增加流通環節投機的難度，降低囤油可能。

　　不過，根據鄧郁松的觀察，只要有調價週期存在，不論是22天還是10天，滯後性就解決不了。他建議，應一步到位實時定價，每天根據國際油價情 況，公佈國內成品油零售價的最高限價。

　　發改委能源研究所前所長周大地對財新記者表示，世界許多國家的成品油價格都由市場形成，而中國油價變動還需要發改委上報、國務院批准，「鬧得很 被動」。他建議設立一個「天花板價」和「地板價」的變動區間，在此區間裡，成品油價由市場靈活掌握。

　　隨之而來的一個問題是，這個「天花板價」定在哪裡？《管理辦法》中規定，當國際油價在130美元/桶，就原則上不再漲價或少漲。從目前情況來 看，130美元/桶的國際油價指日可待，實行「天花板價」方案就意味著完全的政府管控價格，更加背離市場。

　　國務院發展研究中心一位不願透露姓名的研究員告訴財新記者，國務院高層非常偏好「天花板價」概念，但「天花板價」設在哪裡存在很多難度。

　　「改進成品油調價操作方式」的改革方向也是熱議話題。一個可能的方案是，在即將出台的成品油定價機制裡，引入第三方中介機構，比如新華社，由其 公佈根據新定價公式測算出的變化率，如果到了調價窗口，石油公司根據機制進行相應調價。

　　這個方案的好處是基本撇除了發改委的自由裁量權，讓定價機制變得更為透明和靈敏。同時，這個方案並不代表將成品油的定價權下放給企業。

行業改革出路

　　即便以上諸項改革措施出台，中國的成品油定價機制也無法包治百病。即使實現了與國際市場實時調價、同進同退，也只是個准市場機制，並非真正的市 場化定價。真正的市場定價需要在一個充分競爭開放的市場上形成價格，這個框架下的成品油調價機制顯然不是。

　　「價格改革取決於行業改革到什麼程度。」鄧郁松說。他表示，目前參考國際原油價格來定國內成品油價格，只是模擬市場機制。「價格改革的難點在於 如何從模擬市場化到真正市場化，這需要推進整個石油行業改革，在產業鏈各個環節增加競爭性，這是價格機制改革解決不了的問題。」鄧郁松說。

　　中國石油大學中國油氣產業發展研究中心助理主任郭海濤說，在歐美國家的成品油市場上，一般由企業自主定價，不同企業有不同成本，但必須要按照具 有市場競爭力的方向來定價格，還可能參照競爭對手的價格。目前，中國成品油價格參照國際市場價格，這個價格並不反映國內的供需情況。

　　郭海濤還表示，國內市場要形成價格，不僅跟市場結構有關係，還跟中國的金融市場發展有關係。他認為中國需要發展自己的原油期貨。

　　打破壟斷能解決高油價的問題嗎？陳衛東認為也不能。不過，這可能減少消費者的怨氣。「中國消費者的選擇很少：政府設定了價格，『二桶油』壟斷了 市場。讓消費者在供應商和價格上有更多選擇是必然方向。」陳衛東說。

　　這一思路顯然還沒有為發改委接受。彭森表示，按照新的成品油定價機制，成品油價格還是政府指導價，有關企業將根據市場變化情況，按照政府指導價 確定的原則，對油價進行適當調整，政府物價管理部門要加強監管。

　　一位大型國有石油公司高管對財新記者表示，發改委將成品油定價機制視為調控CPI的重要抓手，不願主動放棄這個權力，即使將調價公佈權交由第三 方，最核心的調價公式仍抓在手裡。

　　同樣，兩大石油央企也沒有動力推動成品油價市場化改革。因為雖然發改委管控價格導致其煉油板塊受損，但畢竟這塊有國家財政補貼，也有企業內部各 板塊之間利益騰挪。如果真將定價權下放給企業，在這個由中石化和中石油主導的寡頭市場上，一旦油價上調，免不了消費者批評。正因為此，中石油董事長蔣潔敏 在2011年就公開表示「不讚成將定價權下放給企業」。

　　從模擬市場化到真正市場化定價，中國油價改革之路還很漫長。

　　本刊見習記者高四維對此文亦有貢獻

中國石油價格機制三次變化

第一次變化：盯住新加坡成品油價格的政府指導定價

　　■ 1998年6月，國家計委發佈《原油、成品油價格改革方案》，提出建立與國際市場油價變動相適應，在政府調控下的原油和成品油市場形成價格機制。目標是 1998年汽油、柴油價格與國際市場基本接軌，1999年完全接軌。

　　方案主要內容：1）汽油、柴油零售價格由政府定價改為政府指導價。由國家計委制定並公佈各省、 自治區、直轄市汽油、柴油（標準品）零售中准價格，由中石油和中石化在上下5％的幅度內製定具體零售價格。2）以國際市場汽油、柴油進口完稅成本（離岸價 加海上運保費、關稅、消費稅、增值稅、港口費用等）為基礎，加按合理流向計算的從煉廠經中轉配送到各加油站的運雜費，再加批發企業和零售企業的經營差率制 定。3）當新加坡市場汽油、柴油交易價格累計變動幅度超過5％時，由國家計委調整汽油、柴油零售中准價格。必要時報國務院批准。

第二次變化：盯住新加坡、鹿特丹和紐約成品油價格的政府指導定價

　　■ 2001年10月15日，國家計委下發《關於完善石油價格接軌辦法及調整成品油價格的通知》，調整成品油定價機制，從緊盯新加坡一地成品油改為緊盯新加 坡、鹿特丹和紐約三地成品油。

　　方案主要內容：1）將國內汽、柴油價格與新加坡市場單一掛鉤改為與新加坡、鹿特丹和紐約三地市 場價格掛鉤。以新加坡、鹿特丹和紐約三地市場汽、柴油離岸價格為基礎，計算進口到岸完稅成本作為國內汽油、柴油出廠環節的接軌價格。2）當新加坡、鹿特丹 和紐約市場汽、柴油月加權平均價格變動超過一定幅度時，相應調整國內成品油價格。3）根據國內市場消費結構的實際情況，在不突破按接軌原則確定的調價總額 的前提下，參照國際市場比價關係，相對調整國內汽、柴油價格。

　　4）汽、柴油零售價仍實行政府指導價，具體零售價由石油、石化集團公司在規定浮動幅度內確定， 浮動幅度由上下5％擴大為上下8％。5）設定國內成品油漲（降）價區間。當國際原油價格高於一定水平時，考慮用戶承受能力，由國內煉化企業消化部分原油漲 價因素，成品油價格適當少提；當國際原油價格低於一定水平時，考慮國內石油企業面臨的壓力，成品油價格適當少降。6）當國內成品油價格出現急劇變化時，國 家計委依據《價格法》有關規定，採取臨時干預措施。

第三次變化：盯住國際三地原油價格的政府指導定價

　　■ 2009年5月7日，國家發改委下發《石油價格管理辦法（試行）》，將國內成品油價格緊盯國際成品油價格改為緊盯國際原油價格變化，以22個工作日移動平 均價格變化幅度作為調整參照指標。

方案主要內容：

　　1）當國際市場原油連續22個工作日移動平均價格變化超過4%時，可相應調整國內成品油價格。 2）當國際市場原油價格低於每桶80美元時，按正常加工利潤率計算成品油價格。高於每桶80美元時，開始扣減加工利潤率，直至按加工零利潤計算成品油價 格。高於每桶130美元時，按照兼顧生產者、消費者利益，保持國民經濟平穩運行的原則，採取適當財稅政策保證成品油生產和供應，汽、柴油價格原則上不提或 少提。3）國家發改委制定各省(自治區、直轄市)或中心城市汽、柴油最高零售價格。汽、柴油最高零售價格以國際市場原油價格為基礎，考慮國內平均加工成 本、稅金、合理流通環節費用和適當利潤確定。

　　本刊記者蒲俊整理

存款「過山車」之謎

「以前客戶經理百分之七八十的精力放在尋找貸款客戶上，現在是百分之七八十的精力放在拉存款上。」對於近年來愈演愈烈的「存款荒」，一位國有大行公司業務部人士如此描述銀行的境況。

儘管銀行從業人員為攬存、增存出盡奇招，但2011年全年人民幣存款僅增加9.63萬億元，同比少增2.29萬億元，增速放緩至12.69%，與此前十年的平均增速相比下降8.5個百分點。

與此同時，銀行業存款關鍵時點前後大起大落，尤其是季末和季初的變動如同「過山車」。去年7月和10月存款均在前一個月大幅增長後出現負增長。今年3月份，人民幣存款增加2.95萬億元，創下歷史高位，4月旋即大幅減少4656億元。。

對於銀行而言，貸存比就像懸於頭頂的「達摩克利斯之劍」，而隨著攬存壓力的加大，這把劍亦有隨時掉落的風險。「今年銀行貸款放不出去的原因，除了有效貸款需求不足外，存款增長乏力也是重要原因，很多股份行貸存比已接近紅線。」上述人士稱。

如若「存款荒」不解，貸存比限制亦不放鬆，銀行業信貸投放將受到約束，加大對實體經濟的支持力度亦或有心而無力。然而，攬存難的背後，更加值得銀行業者反思的或許是這一變化對銀行業經營和轉型帶來的挑戰。

攬存奇招迭出

銀行業存款競爭的激烈程度，從近兩年銀行理財產品的爆髮式增長或可窺見一斑。

據統計，2009年，銀行理財產品發行量不到6000款，2010年突破一萬款，發行規模達到7萬億元。而2011年，銀行共發行理財產品23755款，發行規模16.49萬億，同比翻番。截至2011年末，理財產品餘額約4.2萬億元，同比增加1.5萬億元左右。

「發行理財產品已成為各家銀行留住和爭奪客戶的利器。理財產品一般設計成月/季末到期，次月/季初存款再轉為理財產品。儘管目前以非保本產品為主，但可計入存款的保本產品比例不斷提高，都體現出銀行利用理財產品沖存款的意圖。」一位銀行業分析師表示。

儘 管銀行理財產品收益率高於存款利率，但仍難以留住一些追求更高收益的大資金。因此監管機構雖三令五申，銀行高息攬存行為仍暗流湧動、屢禁不絕。中央財經大 學中國銀行業研究中心主任郭田勇近日透露，有銀行對3月31日存入的1000萬元支付8萬元當天利息，年化收益率達到百分之好幾百。

實際上，為應付內部考核、外部監管、上市銀行信息披露等需要，銀行業做大季度末或年度末等關鍵時點的存款可謂奇招迭出。

銀行之前實行過站立服務，雖然沒持續多久，但可視為銀行攬存壓力開始顯現的標誌。此外，通過飯局公關拿下大客戶，月底季末營業廳提前關門避免大客戶轉出存款都很常見。一國有大行東部地區分行人士稱。

如果說攬存是個體力活，增存則是個腦力活。方法一：將客戶的一筆貸款轉成存款後作為保證金反覆開票貼現，最多能空轉十次，存款被虛增放大若干倍。不過，隨著流動性收緊，去年票據貼現利率飆升，超出銀行的承受能力，不過今年票據貼現利率已經下行。

年 報顯示，2011年多家銀行保證金存款增速較快，尤其股份行增速多在20%左右，其中興業銀行同比增長106.82%，遠高於2009年18.79%；浦 發的增速亦較快，同比增長70.51%，而2010年增速僅為15.99%。業內人士預計，今年保證金存款增速可能不會明顯放緩。

方法 二：將同業存款轉化為對公存款。「全口徑存款包含對公、對私和金融同業存款，但各行對前兩者的考核力度遠大於後者。為應付考核，季末或年末有些銀行就找關 係好的村鎮銀行、農村信用社，攬點同業存款，直接放進同名對公賬戶中，補貼點費用，量大時間短，而且相當隱蔽，不容易被監管層察覺。」上述人士稱。

年報顯示，上市銀行2011年同業存款均出現較快增長。以資金實力最為雄厚的工行為例，2011年，該行同業拆入餘額1.34萬億元，同比增長28%。

存款增長引擎失速

考核時點一過，不管是理財產品轉化的存款，還是各種方法虛增的存款，都將在完成各自的使命後悄然歸位，這或許正是銀行業存款屢屢在季末季初大起大落的真相。

與存款大幅波動相比，更值得關注的是，近兩年拉存款突然成為銀行業不可承受之重。

存款增長主要來自外匯佔款增長造成的貨幣投放，和由貸款產生的派生存款。而外匯佔款和信貸增速放緩是導致存款增速下降的主要原因。

海 通證券金融組高級分析師董樂稱，過去十年我國外匯佔款年均增長30.47%，遠超同期貸款增速，造成存款增速比貸款增速平均高1.75個百分點。但從 2009年開始，外匯佔款增速開始明顯放緩，2011年增速降到12.31%，低於當年14.35%的貸款增速，當年人民幣貸款增速為12.69%，亦低 於貸款增速。

「2011年下半年存款少增2.53萬億元，但理財產品等負債脫媒的因素只能解釋2.53 萬億存款少增量的一小半，我們認為熱錢外流明顯加劇可能是重要原因。」東方證券銀行業分析師金麟稱。

「熱 錢」外流的一個可能佐證是，去年10-12月外匯佔款連續3個月環比下降，下降幅度分別為249、279和1000億元，而此前僅在2000年12月和 2007年12月發生過兩次孤立的負增長現象。另一個可能佐證是在港人民幣存款快速增長，2010年底，在港人民幣存款規模為3149億元，但到2011 年底已經接近翻番。

外匯佔款增加會造成強制性基礎貨幣投放，而央行過去主要採用發行央票等方式對沖外匯佔款，因此隨著外匯佔款增速放緩，亦是在2009年央票發行逐漸放緩。央票餘額曾經從2002年的1500億增加至2008年的約4.1萬億，但到2011年末已大幅降至約1.9萬億。

與此同時，提高存准率成為央行控制流動性和信貸投放的主要方式。2010-2011年，央行先後11次共上調存准率550個基點，大約回籠流動性4萬億。

董樂稱，上調存准率不同於公開市場操作，它會增加基礎貨幣規模，但可以有效降低貨幣乘數，從而達到控制貨幣供給的目的。因此，到2010-2011年，基礎貨幣仍維持較快增速，但M2和信貸供給明顯減速了。

增量貸存比或超80%

一 位股份行計財部人士稱，對貸存比的控制在2009年一度放寬以鼓勵銀行放貸支持經濟刺激計劃，但隨著銀行超標嚴重，此後監管層要求將貼現也計入貸存 比，2011年後，監管層進一步將貸存比指標改為日均考核。在此背景下，2009年信貸增長近10萬億後，2010年增長7.95萬億元，2011年信貸 增長下降至7.47萬億。

外匯佔款和貸款增速兩大引擎均失速，存款增速自然也一再放緩。2011年存款單月增速從3月的最高值18.3%下降到11月的最低值12.2%，其中7月、10月存款負增長。

2012年前兩月，銀行存款增速仍然緩慢，儘管3月增加2.95萬億元，創下歷史高位，令一季度銀行體系內的人民幣存款增加3.76萬億元，但4月再次大幅減少4656億元，印證了3月暴增的存款中有相當一部分是虛增。

存款增長的蛋糕變小，而各家銀行卻還想維持原有份額甚至更大，便導演出銀行業存款整體增速放緩中劇烈波動的「大戲」，且剛剛拉開帷幕。

金麟稱，中國的低貸存比時代將逐漸終結，存款將進入相對稀缺時代。

國內熱錢的大規模流入始於 2003-2004年。金麟估算後認為，八九年來，國內熱錢積累至少5.9萬億。若這些熱錢發生趨勢性外流，對外匯佔款及存款增長的影響會非常大。

歷 史數據顯示，2000年金融機構人民幣貸存比曾接近90%，後經持續核銷不良貸款（超過2萬億）及外匯佔款持續高增長導致存款多增，增量貸存比維持在 65%左右，才使得2005年後貸存比降至75%以下，此後維持在65-75%之間。若未來熱錢不再流入，外匯佔款增速下降，2012年的增量存貸比將達 85%，未來存貸比將不斷上行，並將進而導致存款的現金流將不足以支持信貸的增長。

貸存比對信貸投放的制約已經顯現。今年連續數月出現月初新增貸款為零甚至為負、月末幾天突擊放貸的情況，恰好與月初存款回落、月末存款沖高的情形吻合。

上述國有大行公司部人士稱，今年放貸難的一個重要原因是貸存比限制，「雖然大家都在說貸款有效需求不足，這確實是個原因，但不能忽視存款增長乏力已經導致很多銀行的貸存比接近紅線，即便有需求也放不出去。」

「不論是貸存比還是準備金率在2012年都有放鬆的要求的話。若不能馬上取消貸存比監管也無法放寬75%的監管要求，我們建議貸存比公式恢復至2009年之前，即剔除貼現。」金麟稱。

不過，業內人士多認為，貸存比是寫入商業銀行法的，要修改並不容易。「隨著銀行經營更加市場化，對貸存比的考核可能會逐漸淡化，但短期內應該還不會取消。」上述股份行計財部人士稱。

這意味著對於銀行而言，中期內攬存難以及存款大幅波動還會是常態。不過，按照國外銀行的發展軌跡，隨著利率市場化的推進，銀行對於存款的依賴會逐漸降低，很大一部分資金來源會通過發債和同業拆借解決，中國銀行業目前面臨的存款壓力也會隨之消失。

「這會是中國銀行業的一個發展方向，但這必然要經歷較長的陣痛期，至少這兩年我們還是要為存款忙。」上述國有大行公司業務部人士稱。

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