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輿論中的道德破產 井底望天

http://blog.sina.com.cn/s/blog_521090fd0102ehqj.html

【佛山故事】佛山的增長：一個國家和市場互動的故事 城市在中國增長模式演化過程中的關鍵作用

http://www.infzm.com/content/96448

編者按：在中國的現代化轉型中，政府與市場的關係是其中至關重要的一對關係。新一屆領導班子也在中共十八大報告和中共十八屆三中全會中多次表明，政府與市場的關係是經濟體制改革的核心所在。

這一對關係究竟是一種怎樣的關係？國家發改委學術委員會與香港經綸國際經濟研究院合作的一項調研，歷時一年，試圖以一個中國先鋒城市的鮮活案例，來理解這對關係，並展現這對一個城市及國家的增長究竟有多麼重要。

佛山被選擇作為標本——這個普通卻又發展迅速的城市，無論是過去的發展歷程還是今天面臨的諸多挑戰，都是中國城市的典型代表。對其進行研究，也便因此對其他地方更具借鑑意義。

在這項一共包括十四篇中文報告、八篇英文報告的研究付梓之際，南方週末徵得課題組同意，刊發這一研究的概要版，以及部分內容的摘要，以饗讀者，並希望以此開啟更多討論。

2010年，中國取代日本成為世界第二大經濟體，但2012年中國的人均GDP僅為6156美元，處在世界銀行標準所規定的中上收入國家行列。中國未來可能面臨兩條截然不同的增長路徑：

中等收入陷阱路徑：不平衡、不協調、不可持續的增長；

新增長秩序路徑：包容、創新和可持續的增長。

我們的研究表明，隨著中國增長模式的不斷演化，無論是佛山這樣的城市，還是整個中國，都有可能避免陷入中等收入陷阱，而朝著以包容、創新和可持續為主要特點的新增長秩序邁進。

佛山位於珠江三角洲的中心，可連接全球重要港口和航線。幾個世紀以來，這一地區的華僑遍佈世界各地，並一直與國際貿易夥伴保持著密切聯繫。作為一個擁有七百多萬居民的經濟重地，佛山在市場發展中所取得的諸多成就，和在應對中國工業化及城市化過程中所面臨的結構失衡挑戰，都具有代表性。

佛山的發展模式對有關中國經濟增長的傳統觀點提出了挑戰，這種傳統觀點一般認為中國的增長特點是政府主導、出口為主、廉價的土地和勞動力供給，但缺乏創新。我們的研究則表明，這種傳統思想可能只有一半是正確的，而演化中的政府-市場互動對佛山的增長起著關鍵的作用。

可能導致中等收入陷阱的因素

地方財政失衡

由於國家的貸款利息低並且財政狀況不佳的城市不能破產，地方政府有動力進行大量具有潛在風險的借貸。2012年佛山的債務還本付息成本佔其預算財政收入的47%，並且還債資金目前主要靠不可持續的預算外土地銷售收入。

獲得信貸的可能性與項目的生產率與回報之間不匹配

中國尚未制定出適當的工具來抑制不可持續的債務積累。國有企業和政府資助的項目往往能獲得優先貸款，從而擠佔有高生產率的民營項目的融資。影子銀行利率目前超過20%，而正規銀行部門僅為7%，無論是在佛山，還是在中國其他地方，中小企業都難以獲得足夠的信貸。

污染和生活質量

由於缺乏可執行的機制來保護環境資產，工業污染氾濫，居民的生活質量受到影響，最終有可能削弱城市留住人才的能力。

可能邁向新的增長秩序的因素

跨越中等收入的增長

2012年，佛山的人均GDP達到14828美元，高於上海的13553美元，遠遠高於世界銀行設定的12616美元的高收入國家門檻。中國還有16個城市也超過了這個標準，再加上佛山，這些城市的人口占全國人口的約11%，它們的GDP佔全國GDP的約30%。

中產階級財富的快速積累

佛山的經濟增長導致了土地的穩步升值，相應增長的財富廣泛分配給集體土地所有者，催生了一個強大的中產階級，推動了生產力、收入和購買力的提高。這個過程始於佛山工業發展的早期階段並持續至今。2010年，佛山人均房產價值幾乎達到了50000美元，是2005年的四倍並且超過了當年人均GDP的四倍。

高質量基礎設施支持了增長

地方政府建設了強大的實體基礎設施以支持佛山的快速工業化和城市化，2012年佛山的城市化率已達到了94%，位列中國第三。這種成功離不開市、縣和鎮級地方政府與民營部門之間的密切協作，也離不開不斷進步的、有效的財產權制度框架。

可被其他城市複製的佛山經驗

雖然佛山的發展很大程度上代表了中國城市發展的故事，但佛山的改革和經濟增長比中國的其他城市先行一步。自1979年以來，佛山的人均GDP從300美元增長到14828美元，其動力主要來自以下六個方面，並可供中國其他地區參考學習甚至複製。

1.民營經濟帶動的增長

1978年至2012年間，佛山的名義GDP從大約7.74億美元增至1977億美元。特別是最近幾年，這種增長大部分是由該市的民營經濟所拉動。2012年，民營經濟貢獻了佛山62.5%的GDP增長。截至2011年底，佛山有34萬家民營企業，大約每20個居民就有一個民營企業。即便是僅考慮收入超過320萬美元的企業，民營經濟在2012年的增長也是最快的，高達13.1%。相比之下，國有企業和國有控股企業的增長率僅為5.7%。

2.日益由國內市場拉動的增長

2010年，佛山的工業產值超過了2410億美元，在中國所有地級城市中位列第五名。在中國30個重要製造產業中，佛山在其中22個產業的產值超過了全國總產值的1%，而佛山的人口僅佔全國總人口的0.5%。

截至2011年底，佛山僅有2%的外資企業。2012年，雖然佛山整體經濟持續增長，但淨出口值僅佔GDP的18%，與2006年的30%相比穩步下降。這使得佛山對出口的依賴程度大大低於溫州（25%）、東莞（32%）和深圳（37%），表明佛山正成功地轉向以國內消費為主的生產。

3.嵌入全球供應鏈的本地產業集群拉動的增長

佛山各區鎮的經濟活動十分活躍，三十多個專業化的產業集群鎮，主要以本地供應鏈和中小型企業組成。市場制度的不斷改善既降低了交易成本也擴大了這些產業集群鎮的市場力量。例如，一個鎮專門經營家具和照明燈具的批發和零售市場，另一個鎮專門從事家具和照明燈具的製造，第三個鎮專門生產家具行業的機械產品，而第四個鎮則專門經營鋼材批發和零售市場。

佛山正在發展兩個重要的新商業區，來作為這些專業市場集群鎮的補充。一個是中德工業服務區，目標是提升佛山市政府在支持中小型企業方面的服務水平；另一個是廣東省金融高新技術服務區，大中華地區的許多高端金融機構正在此設立後台支持中心。佛山產業集群的做法正被許多有工業規模的中國城市所倣傚。

4.通過吸引及留住外來人才促進增長

佛山的成功極大地得益於外來勞動力的貢獻，佛山能否持續增長取決於能否吸引和留住他們。外來人口占據了佛山幾乎一半的人口和幾乎三分之二的勞動力。儘管他們的平均收入和生活水平低於佛山市民，但這些外來務工人員來到佛山後生產能力和生活方式得到了明顯改善。由於當地的改革，他們也越來越能夠享有與當地人一樣的社會服務，特別是在職業培訓、醫療保健、住房和社會保障領域。佛山的這一做法對其他城市有借鑑的價值。

5.地方政府權力下沉帶來的增長

在過去三十年的改革期間，佛山市政府已把很大一部分的職責下放給了下一級的區縣、鄉鎮和村/街道。這是廣東省各城市的一個非常明顯的特色。

從1980年到2012年，市政府的財政收入佔佛山市地方政府總財政收入的比重從34%下降到14%。自1998年以來，佛山市南海和順德兩個區（均為中國的百強工業區）的財政收入已超過了佛山市政府。基於對當地企業的第一手瞭解，權力下沉有助於地方根據具體情況做出及時有效的決策。這種更加分散及下沉的權力結構也激勵各個地方政府在軟硬件基礎設施方面展開更為有效的競爭與合作，從而對公眾、企業和市場採取一種務實並且適合的工作方法。

6.通過社會發展創新來支持增長

佛山活躍著一千多個行業協會和非政府機構，位於中國的地級城市之首。社會組織的發展反映出地方政府向社會放權的成果。2011年，佛山市將其財政收入的33.6%用於教育、促進就業、健康保健和社會保障方面。佛山的社會服務水平相對全國較高，並且包含許多地方創新。

順德區是地方政府大部制改革的先鋒，減少了腐敗和官僚主義，鼓勵了有利於公眾及企業的政府服務。順德區還在基層試點建立了長期性的黨務辦公室，利用在線平台收集、報告和跟進市民對腐敗和社會問題的意見。

佛山對中國下一階段改革、增長和城市化的啟示

我們的研究表明，隨著中國增長模式的不斷演進，像佛山這樣的城市乃至整個中國有望避免陷入中等收入陷阱，朝著新增長秩序邁進。首先，積極的政府-市場發展互動的核心要素在中國大多數城市可保持和複製，正是這些核心要素把佛山帶入了高收入城市之列。其次，2013年11月，中國新一屆領導層宣佈進行重大改革來解決增長風險，強調將允許市場在資源配置中發揮決定性作用。對於前進中的中國，如果能借鑑以下十條從佛山發展歷程總結出來的經驗，其未來改革將會受益匪淺：

1.建設能夠推行有時會非常艱難的改革的領導班子和體制；

2.創建一個具有不斷學習和適應能力的政府，便於對最佳實踐、知識和業績進行有效融合和優化；

3.通過給予地方政府充分的自主權來試點體制改革和市場實踐，為地方政府培育一個健康、守紀的競爭環境；

4.建立通往全球和國內市場的可靠供應鏈和運輸鏈；

5.建立並執行土地、資本和其他生產要素的有效產權設施，包括有關排放和污染的清晰權利和責任；

6.建立類似於美國破產法第九章和第十一章的讓失敗企業和城市退出或重組的機制，對表現不好者予以懲罰，同時對為了社會效益而承擔風險者予以獎勵；

7.建立為有生產力的創新型中小企業融資的機制與平台，特別是服務行業的中小企業並且最好是通過股權投資的方式，因為它們是創造就業以及地方乃至全國經濟動態增長的關鍵；

8.確保勞動力流動並且推動持續的企業人力資源升級；

9.為民營企業家建立一個鼓勵創新的制度環境；

10.建立政府與社會團體之間的制度反饋機制，確保來自社會各界的市民能夠有效參與當地治理。

三中全會的啟示

2013年11月舉行的中共十八屆三中全會所傳達的主要信息是允許市場在資源配置中發揮決定性作用，同時加強政府為包容性、創新性以及可持續增長提供物質和制度基礎的作用。

會議提出的各項改革與我們從佛山獲得的經驗一致，並且由於以下因素而非常有可能被付諸實施：

改革的壓力和意願：許多高級官員都有擔任市長或省長的重要實踐經驗，他們承認，中國的經濟如果由中央和地方的官僚機構替代市場，是難以發揮其全部潛力的，因為這會滋生腐敗和社會不穩定。

領導層：黨的全面深化改革領導小組的建立將有助於協調和推動改革日程，尤其是在克服既得利益集團的阻力方面。

戰略：改革藍圖是綜合性的、系統性的和務實的，並以2020年為實施期限。這一階段改革藍圖的重點是建立基本的經濟制度，涵蓋產權、競爭政策、公共財政、城鄉一體化、通過國有企業的公司化來建立公私混合所有制並對國有資產進行管理、鼓勵創新以及國際貿易和金融自由化，同時也包括政治、社會、法律、文化、生態和國防領域內眾多相互聯繫的改革。

經驗和務實：會議提出的改革方案反映了從經營不良的企業、城市和部門中所學得的教訓。改革方案也借鑑了佛山等開拓性城市的經驗，這些城市正引領著全國的增長，許多三中全會提出的政策和制度改變已經在這些城市實施了。

動力和動態因素：城市間的競爭對中國的增長起著關鍵作用。運營良好的城市能夠吸引外來人員，通過制度和實踐創新增加收入和財富，而運營不好的城市則失去人員和資源。這種通過適應性實驗和通過學習當地及國際實踐而形成的競爭文化深深地植根於中國的官僚機構中，並且在他們計劃、試點、評價、調整和執行改革的方式中反映出來。

註：此研究項目由香港經綸國際經濟研究院傑出研究員劉明康和學術副總裁肖耿主持，並由該院與佛山市、國家發展改革委員會學術委員會辦公室分別組織的研究員團隊合作完成。來自內地的研究團隊由發改委學術委員會秘書長張燕生組織領導。

相關的子報告分期完成後，南方週末網站將與國家發改委學術委員會、經綸國際經濟研究院同步刊載。

中環博客禤中怡改出個未來文章中的資料問題: 恆輝企業(0185)的故事(完成)

禤中怡的文章，筆者由大學時期已有留意，都已經有8年，最初是他一星期寫5天，後來慢慢減少至一星期1篇，但是質素尚能維持，不過不知為甚麼，可能他筆風比較保守，或者是他根本無細心找過資料就寫，時有錯處。前個星期一，他那篇《改出個未來》，就有以下的描述。

「香港上市公司賣殼轉名司空見慣，但有一間上市公司在大股東維持不變之下，在約14年間，原來經已改名5次，而其最新名稱叫恆輝企業(185)。該公司最早名恆鋒集團，但於99年改名為聯網信貸，未知是否配合當時科網熱潮，加個網、.com便有分加，可惜網絡泡沫爆破後，迅速於2001年11月改名恢復用恆鋒集團，擺脫科網包袱。

之後3年該公司風平浪靜，直至於04年又出手，在9月把公司名稱改為中國信貸，本來做物業投資、旅遊業務等，似乎同間公司相關性不大，之後又有信用卡部門等。

以為利用中國兩字優勢，殊不知該公司於07年6月底起，又把公司名稱一轉，成為特速集團，藉以更充分展現其消費信貸業務方向，又將重點建立旗下「Xpress Travel」、「Xpress Hospitality」及「Xpress Finance」品牌。

今年7月，特速集團又建議改名，話要用新企業形象、反映公司之策略及集團未來業務發展。但望著恆輝企業個名，除了與大股東陳恆輝個名有些相似之外，真的看不出有何策略可言。只知直至9月底，該集團中期虧損3,626萬元，而在過去10年，該集團原來也沒有派息紀錄，或許省回多少改名費用之外，陳恆輝也可少收點薪金和津貼等，畢竟在短短兩個財政年度，他自己一個人經已袋下逾1億元了，可能讓小股東收回些少，可能更開心。」

粗體字的字眼，究竟有甚麼問題?

1. 「香港上市公司賣殼轉名司空見慣，但有一間上市公司在大股東維持不變之下，在約14年間，原來經已改名5次，而其最新名稱叫恆輝企業(185)。該公司最早名恆鋒集團....」
 根據維基百科、公司註冊處及Webb-site的紀錄，公司在1965年4月3日由江德仁成立，初稱建煌新記，並在1972 年12月招股上市，上市當時主要持有數項中區物業，只有1項已於上市時落成，並且是收購回來的，另外2項主要物業仍要在1973年才能完成。

公司上市時股本是2,065.9萬股，發行500萬新股上市，股本即增至2,565.9萬股，以每股1元上市，市值就是2,565.9萬元，當時以初步上市股本觀之，市盈率是9.3倍，即是有222.1萬之盈利，每股8.66仙，並會派發8.5仙股息，即股息率是8.5%，可以說，上市所得的500萬，有218萬會用作派息，佔集資額是43.6%，由於上市是對外集資，大股東並沒有投入，但上市後卻可收股息，可以見到集資所得其實是派發股息提高價值，並用作使大股東自肥。一間沒有很大的資產基礎的公司，就透過收購及派發股息方式誇大了。

上市前一天，暗盤價已上升至1.8元，較招股價升0.8元或80%，市值增至4,618.62萬，上市後股價最高更上升至2.45元，較招股價升1.45元或145%，即市值增至6,286.45萬，最低也有1.94元，較招股價升94仙或94%，即市值為4,977.85萬，至於收市報2.05元，較招股價升1.05元或105%，即市值為5,260.1萬，一個沒有生產出任何價值的變化東西，在一天內就這樣增值了2,600萬了，可見當時股市之瘋狂。

在此之後，公司表現就平穩，但在1980年代開始陷入財困，1995年由現任主席陳恆輝購入，之後就有如禤中怡談及之變化。










2. 「只知直至9月底，該集團中期虧損3,626萬元，而在過去10年，該集團原來也沒有派息紀錄，或許省回多少改名費用之外，陳恆輝也可少收點薪金和津貼等，畢竟在短短兩個財政年度，他自己一個人經已袋下逾1億元了，可能讓小股東收回些少，可能更開心。」

這還不只，其實，David Webb在2012年10月8日曾經寫出一篇「Xpress Excess」的文章，提及公司治理的問題，主要有以下幾點:

(1) 在之前授出購股權事例非常優惠大股，但是投票時竟然還有人支持決議，反對的比率也少，他懷疑股權是非常集中，且沒有機構投資者，可能由親朋戚友持有。

(2) 大股東的聘用條件非常好，以資產的5.9%來計算他的人工。近2年的虧損基本上全為老闆的薪金。近15年的盈利絕大部分都是給管理層薪金吃光。

這導致股價在近年都下降了不少。


資料來源:Webb-site.com

筆者隨便用Google 一搜，已經發現褟中怡曾經多次述及David Webb的文章，但他今次竟然沒有引用到他的東西，真是好奇怪。為甚麼呢?

其實還有一點值得注意，去年，他旗下前新加坡上市附屬SingExpress讓一位Haiyi Holdings Pte. Ltd認購新股，成為新大股東，Tang Yigang 的其中一項投資American Pacific International Capital, Inc.，其實有一位猛人，就是美國總統小布殊弟弟 Neil Bush，這位弟弟現時持有凱富能源(7，前高信集團)的股權，也擔任中國資源交通(269，前大寶地產、海暉國際、凱暉國際、中國木業資源)董事，那究竟中間的關係是甚麼，筆者也不清楚，如果有讀者了解的，歡迎告知。

從兩地市場差異來看港股中的陷阱 歲寒知松柏

http://xueqiu.com/1272530506/26819991#comment_23998196
證券市場週刊特約作者-歲寒

投資香港股市的大陸人越來越多，有些人是衝著AH的價差或估值差去的，有些人是因為投資移民而被迫買的，也有人是衝著港股的 T+0、不設漲跌幅限制、買空賣空、衍生品等去的。投資港股的人大都滿懷希望進去，但多數人都交了慘重的學費。為什麼比A股整體估值更低、機制更健全、市場更成熟、選擇更多的港股市場，陷阱會更多、投資回報可能更差呢？

第一部分、投資港股與A 股的幾大不同點

筆者曾在2009年滿倉認購權證，在恆生指數差不多翻倍的大牛行情下虧光，幾欲跳樓自殺；也曾在2011年恆生指數下跌2成時虧損一半，直到今年才挽回全部損失重新盈利。筆者相信自己得到的教訓，可以當成反面教材同大家做一些分享。查理芒格曾說：如果我知道自己會在哪裡死去，我就永遠都不去那兒。失敗的經歷，其實也有它的價值。

筆者進入港股時，已經有3年的A股投資經歷，年年都跑贏了滬指，為什麼做港股反而遭受如此慘重的損失呢？筆者認為，自己的那點A股經驗在一定程度上其實是起了負面作用的，因為港股與A 股的投資至少有以下幾大不同點：

一、估值結構不同，港股市場相對更有效

港股常常喜歡龍頭企業，龍頭股的市盈率通常比二、三線股市盈率要高，有些人看行業的龍頭企業市盈率為15倍，而二、三線企業只有8倍，就舍龍頭去追落後，結果是一直跑輸大市。同樣的，港股通常也喜歡成份股（恆指、國企、紅籌三大成份股），非成份股只有到了特定時期，比如重大事項或財報公佈，機會才比成份股大。所以我們就能很好的解釋，為什麼香港股市的中國平安會比中國人壽受青睞，海螺水泥為什麼會一直AH倒掛，因為買港股要「成者為先」。

筆者最初去港股市場的時候，第一隻票就是看到中國遠洋A股8人民幣，港股才5塊多港幣而買的，今天它的A股3.4元，港股3.8港幣，差距雖然小了很多，但也仍然是H股比A低一成。之後又看到一大堆PE10倍以下，甚至5倍以下；PB1倍以下，甚至0.5以下的中小市值票，欣喜若狂，以為遍地都是金子，結果要麼就是買了一年後毫無反映，白白浪費時間，要麼就是PE從10倍跌到5倍，或者從5倍跌到3倍，低估仍然低估，甚至更加低估。

而大盤股如騰訊，PE基本維持在40倍以上；恆安國際，PE基本維持在30倍以上；蒙牛乳業現在PE40倍，動態PE明顯比伊利還高；康師傅的PE也一直在30倍以上，這些大盤股無論是對比香港的中小盤股還是A股同行，長期以來估值都不低，並且在金融危機的08年大熊市和2011年的小熊市裡有相對較好的抗跌性，究其原因，筆者認為：

1、從概率上看，大盤的成份股本身抵禦風險的能力就比中小市值公司更強，有馬太效應，所以買大盤股長期會更穩健；

2、大盤股基本是歐美大行在研究、定價和買賣，由於歐美的經濟增長速度和投資回報率遠低於香港和大陸，所以他們的投資期望也要低些，倒過來就是PE能給得更高些。小盤股歐美機構不瞭解，難以覆蓋，也不經濟；

3、中小市值公司，特別是民營企業或香港本土企業，出千、財報造假橫行，筆者估計至少佔了三分之一的比例，港交所是個盈利機構，根本不管這事，香港證監會則說自己忙不過來，所以最多就是抓個典型殺雞駭猴，由於廣大投資者難以區別老千和造假的公司，這就使得整個中小市值的非國企股估值明顯被打低。若是市場認同公司出千或造假，那股價很快就會被打趴下，並且長期「嚴重低估」無法翻身，這和A股被質疑造假後股價還持續創新高完全不同，所以港股真不能貪便宜，沒有金剛鑽就不能去攬瓷器活；

4、大市值股的研究跟蹤比中小市值股方便，除創業板外，絕大部分港股沒有季報，很多中小市值公司平常對二級市場也不熱心，所以買它們就像去澳門玩「百家樂」一樣，只有一年2次的財報公告日才能揭開底牌知道大小，因為不確定而給它們低估值也可以理解；

5、港股市場確實比A股要成熟有效，A股資金說話多，港股價值說話多，A股中小板和創業板的估值現在就明顯高過大盤股，嚴重畸形，主要原因是中小板和創業板資金好操縱股價些。

二、供求關係不同，大部分港股的流動性遠不如 A股

香港除了三大成份股外，很多股票的成交是非常稀少的，有時幾天也沒有一筆成交，這是港股與A股的重大不同點。A股你只要買進了，完全不用為賣出擔心，上億的股民盯著2500只票，標的嚴重供不應求，隨便一隻票都有上萬的股東和多家機構覆蓋。港股則不同，香港幾百萬股民有1500只股票，還有幾千隻牛熊窩輪期權。所以要是你「大量」買進了不活躍的股票，除了大股東外，也許你就是該股的唯一莊家，最後是想賣也沒有人接盤。

筆者以前買過好幾隻這樣的小票，比如前年買過的675堅寶國際，這公司業績穩定，每年分紅收益都有10%，市值不到2億，比一個殼的價錢還低。曾經一個月只有3天有成交量，其餘20天每天都是0成交。如果你判斷準確並能長期持有若干年倒也沒什麼影響，若是把握不大或是需要調倉換出資金時，那真是要急死人。

如前所述，香港的大盤股，基本是歐美大行在研究、定價和買賣，包括相關的衍生產品做市。而香港本土及內資機構大約在50億-500億的公司中有較好的定價權，低於50億市值以下的上市公司機構就基本不再覆蓋。所以市值小點的公司，你研究深入一點你就是評級人，比如以前就有好幾個這樣的小票，10-100億的市值，有券商或基金關注到這些票時，他們都是問筆者要分析報告的。

香港的衍生品成交額世界第一，比較活躍的是牛熊證和窩輪（權證），喜歡以小博大的人，對小市值公司就不感興趣了，這對投機資金的分流影響很大，一般能佔到大市成交額的一成以上。並且小市值公司本身估值就低，又經常出老千造假，不到中報年報股價往往也沒什麼波動，所以造成小市值股票成交金額極小，一萬塊錢就可以拉一個板來，筆者就多次碰到自己或朋友用幾萬塊錢搞了一二十個點漲跌的事。

三、港股股價波動大，市場相對更規範

由於港股實行T+0、不設漲跌幅限制、可以買空賣空等原因，導致股價的波動要比A股劇烈。在港股裡，通常不存在A股普遍的「慢牛」與「陰跌」拉升或下跌形式，代之而起的是「瘋牛」與「崩盤」式上升或下跌。對於趨勢投資者來說，追漲殺跌可能是炒作港股的最佳方法。

從價值投資的角度看，港股的內幕交易和操縱市場行為比A股要少，抓香港證券法的漏洞出老千和財報造假的違法行為不算。大部分港股在重大事項和財報公告前，股價往往沒有異常現象，不像A股經常是見光死，這對大小股東來說都是公平的。

筆者曾幾次在財報公告前兩天買入，財報公告當天股價翻倍。比如444先施表行，它是賣瑞士手錶的，產品銷售、黃金和匯率變化等因素合起來影響，造成業績波動很大。這個股票因為代碼發音很難聽，公司又極其不願意接待二級市場的投資者，業績比較難預測，所以被市場冷落，結果就導致財報公告時股價大起大落。

這其實給了研究基本面的人很好的研究環境，你可以因為足夠瞭解而選擇在股價低估時且報表未公告前潛伏買入（一般是中小市值股我們才有這種研究優勢），甚至也可以在利好信息公告後開盤從容買入賺確定的錢，而利空信息公開後及時出局。由於機構一般也沒有內幕消息，資金又大，進出肯定沒普通投資者方便。

四、港股的投機性要比A股大，而且品種很多

港股市場以機構為主，參與正股投機的散戶不多，大多是買來做中長期持有的，那些投機者通常參與窩輪、牛熊證之類的品種。每隻正股的窩輪和牛熊證有很多只，通常每個藍籌股都有幾十至一二百隻的窩輪。牛熊證更是實行「即時死亡」制度，即所謂的打靶，也就是說，你要是運氣不好，被點殺了，就算之後股價逆轉也與你無關，你可能一分錢都拿不回來。

窩輪方面筆者有發言權，2009年底港股就因滿倉認購權證而虧光賬戶，有關筆者2009年虧光的詳情，有興趣的朋友可以去新浪港股論壇看《港股一年祭（滿倉認購權證一年到暴倉）》，這個帖子點擊35萬次了，現在回想起來仍然感慨萬千。08-09年筆者港股收益的波幅可以簡單列幾段，入市後一週虧60%，8個月後從最低位上漲16倍，然後一週跌75%，再二個月漲500%（此時盈利已近10倍），最後2個月虧光，賬戶結餘200港幣。

2009年炒窩輪失敗在經濟上的損失遠不如思想上的挫敗來得絕望，那段時間是筆者人生以來最低迷的時期。港股投資（投機）之所以慘敗，簡單來說，就是覺得自己剩餘的時間和機會已經不多，想和時間賽跑，把過去落後的追回來，結果欲速則不達。所以聽巴菲特的話沒錯，有能力的人不需要用這個收費的槓桿，沒有能力的人用槓桿放大去投機，結果只會更慘。

搞牛熊證和窩輪，基本就是在和大行對賭，在絕大部分時間裡平均勝算幾乎為0，如果去看看匯豐控股的年報和《泥鴿靶》這本書，相信感觸會很深的。

當然，衍生產品也並不全是毒藥，用得好確實是可以以小博大的，更多的時候它其實充當了一個套利的工具，所以關鍵在於你怎麼對待它。就像鴉片，它也是可以做為藥品的。

典型的例子是Option即期權，通過買賣CALL和PUT而與正股相配合是可以無風險套利的。比較常見的做法之一是賣PUT，比如巴菲特和段永平都這麼幹。賣PUT的意思，就是你創設並賣出一個未來的沽出權利給對手，比如Facebook在20美元的時候你認為它有價值，那麼當時你可以賣出一個半年的PUT給別人，如果半年後FB跌到20美元以下，比如18塊，你必須以20美元的價格買入對手的股票。由於你在賣這個PUT時，會先收取2美元左右的手續費，所以實際上你的成本只有18美元，並沒有虧錢。反過來，如果FB的股價在半年後漲到20美元以上，那麼因為對手不會以20美元的低價格賣給你，所以你那2美元的手續費就白賺了，半年有10%的無風險收益率也很好。

對於資金量大的機構投資者，投行甚至可以為你量身定做衍生產品，比如前些年馬化騰與投行簽的減持騰訊協議，史玉柱與投行簽的期權協議等等。

五、港股財報披露比A股差

香港市場是很奇怪的，除創業板外，大部分公司不披露季報，這既和A股不同，也和美股不同，比較規範的是台灣，它們要求上市公司按月披露營運信息。

香港的會計年度劃分時間也很自由，不像A股必須以12月31日為年結日，這方面香港和美國比較類似，由上市公司自行定會計年度區間，港股多數是12月31號和3月31號為會計年度截止日。這裡有個好處，就是我們研究財報的工作可以適當分散。

港股財報最大的特點就是外觀花花綠綠煞是好看，像（HK1388）安利芳的年報那真是堪比《花花公子》，但多數公司披露的信息內容簡單粗糙，對比A股是非常明顯的，基本上很多公司是只要滿足了港交所和證監會的最低披露要求就算完成任務了。

比如年報裡的現金流量表，經營活動就沒有主表，用附表替代了，而中報乾脆只列只個大數。報表附註更是簡單，很多會計項目上市公司想披露明細就披露，不想披露你啥也看不到，主要的附註也可能因為完全沒有明細展開或說明而看不出個所以然來。加上中外會計準則略有區別，以及香港公司的會計科目名稱和歸類相對自由，這讓很多朋友看起財報來吃力不討好。

我們對比（HK1068）雨潤食品和它大陸的大陸全資子公司南京雨潤的年報就能看得很清楚，上市公司（HK1068）的會計報表部分才70頁紙，但子公司南京雨潤的報表部分有107頁紙，很多的會計科目，大陸子公司的披露要詳細得多，香港上市公司往往是一筆帶過。

不過事物都是兩面的，你剛剛開始看港股的財報時吃力不討好，能獲得的信息少，那別人看財報時其實也一樣的。由於內幕交易控制得比較好，所以對機構來說其實也差不多。這樣，如果你能多花些時間去研究分析財報，去公司和行業網站及同行研究報告裡多蒐集信息，再配合一些草根調研，那麼你就可能會成為對這個公司掌握信息最多的人，從而獲得信息的差額優勢和超額的投資收益。

第二部分、港股花樣繁多的資本運作手段

一、買新股可能讓你破產

香港市場比較成熟，資本運作手段很多，遠比A股要複雜。比如新股上市可以不融資而掛牌上市，融資的股票，所謂的國際戰略配售，實際的投資人有可能就是我們這種中小投資人。筆者曾參與過不對外公開發行股票的新股申購，是經紀人私下通知的，當時感覺那股票比較熱，結果開盤就賺了一倍多。有些不熱門的股票，經紀會說只需認購一手就返現金一千幾百或送Iphone之類，這種情況基本不可能虧錢。

而一些參與認購的基礎投資者，有些可能真是戰略投資入股，有些則可能是和大股東私下協議做托的，比如經常性中地雷的某女股神就是一例。又因為港股IPO經常是包銷，包銷商不遺餘力的托市是必然的，所以不能認為有戰略投資人助興就是這票安全值買，這裡邊水很深，關鍵還是自己得對公司的估值能有把握。

在A股但凡打新股，鮮有賠錢的，主要是炒新熱潮高中籤率太低。港股一般會保證每人中一手，所以如果覺得票不錯，那可以開多些戶頭去申購（同一個人可以在不同的券商開很多個賬戶）。但香港的新股開盤是完全可能破發的，不像A股幾乎包賺錢，所以打新前的基本面分析很重要，然後決定投入的資金及孖展比率，用心做的話收益會很不錯。

打新股進行孖展是很正常的事，但有時候因為你分析公司有誤，比如基本面並不好估值不便宜，市場申購的金額少，那就可能會讓你以自有資金幾倍的比例抽中新股，當開盤那天股價大跌時，你會損失慘重，所以在香港打新股是可能打到破產的。

新股開盤後，有經驗的投資者一般都是立即拋售套現，不論盈虧多少。因為據統計，香港的新股在一年半截內大部分會跌破發行價，不少公司股價會腰斬。而民營企業，三年內中地雷的概率高得驚人，筆者曾經吃過大虧。

比如2010年上市的（HK1863）思嘉集團，當初是招商證券承銷上市的，招商的股友在招商證券持續不斷的看多宣傳下，不少人都買了。筆者最初很排斥思嘉，因為它盈利能力太強，而核心競爭力始終無法分析清楚，加上它是新股，並且是福建股（福建公司中地雷的概率相對很高，其次是東北股，這個不是地區歧視，確實是統計結果）。但後來上公司網站看了《思嘉慧報》，加上天天看到別人討論，態度慢慢改變了，從懷疑轉為看多買入，之後在獨董辭職、大二股東減持的利空消息下仍然堅持持有，最後業績下滑，市場重新解讀為誠信問題，兩者結合，造成了股價雙殺！ 還好當時買得少成本低，在年報後果斷割肉出局，只虧了2成。現在這股票已經因財報問題而停牌，股價從當初的6塊多跌到了停牌前的1.37元。筆者認識一個某證券公司的網友，他重倉買了1000多萬，以前3塊左右時還常打電話問怎麼辦，跌破2塊的最近一年已經沒聽到他的消息，最近問他，說在1.8元割肉了。

筆者還中過（HK0312）歲寶百貨的地雷，這公司是2010年底上市的，從2塊錢跌到2012年的8毛錢時，因為歲寶百貨就在深圳，心想這公司看得見摸得著，股價也腰斬了，覺得便宜就投機買一點，結果第三天就停牌了，之後換了核數師，原因是大股東挪用現金，收入和利潤倒是沒有做假。直到去年底它才復盤，復盤當天趕緊在集合競價時全拋了，虧損30%，還好只有一成多倉，若不果斷割肉會更慘，這票現價只有0.37元。

所以得堅持一條原則，上市沒超過3年的民營港股，堅決不能碰。

二、增發和配股就像剪羊毛

港股有一個慣例，就是每年年報後，董事會都會提請股東大會審議批准董事會在來年適當的時候可增發不超過20%的新股而不需要再開股東大會。這樣，大股東完全可以在股價低迷時再打個8折配售20%的新股給所謂的獨立第三方，實際上這些人是不是獨立的呢？

也有臨時公告向全體股東增發或向特定投資人增發的，向全體股東增發時，經常會大幅折價，相當於強制小股東去購買，因為不買的話除權損失很大，這個時候股價往往會暴跌。比如2010年底（HK0449）志高控股曾巨幅折讓82%增發50%的新股，股價立馬就暴跌了一半，到今天股價不到2成了，志高空調在業內也是有頭有臉的知名企業啊。

筆者所指的配股是老股東向特定投資人折價出售舊股，一般是通過投行或券商代銷。大股東或二股東配股基本代表了他們不看好公司發展，改善生活之類的藉口難以信服，這些股份毫無疑問是會轉到小股東手裡來的。比如（HK0336）華寶國際，大股東一邊拉抬股價一邊配售舊股，累計套現了近100億元，儘管這票沒有增發，但實際上這100億就是小股東掏了腰包。（HK1068）雨潤食品的大股東則是一邊高位增發一邊配售舊股，累計套現了50億，類似的案例非常多。

三、CB（即可轉換債券）是攪肉機

CB一般是兩種，一是借殼上市時或老千股發行天量的低價CB，把股價拉抬上去後行權換股然後轉給代銷商，最後慢慢散貨給小股東，坑人無數；二是真實的融資需求，既有債券的保底收益又有可能轉股的超額利潤。但香港的CB似乎可以隨意修改行權價格，比如2331李寧向TPG發的CB，去年就趁著增發無恥的大幅下調了行權價格，這種行為就是出老千。基本上，港股凡有CB的，都不是什麼好現象。

有CB的股票筆者中過地雷，它是（HK0904）中國綠色食品，大約在兩年多前，出年報的前一天買入（HK0904），看它估值低，也有分紅，想投機一把，結果晚上公告說年報要推遲幾天出，第二天股價暴跌40%，最後財報出來並沒有任何異常，但股價卻再也沒回上去。

（HK0904）的報表上，常年趴著上十億的現金，它除了CB外，並無銀行貸款，而且可轉債的利息率以前是很低的，所以看似不是大借大貸問題。

去年中它終於出公告說原本即將到期的13.5億人民幣可轉債無力償付，建議先付尾數，其餘10億展期3年，並大幅上浮利率，結果不但這個可轉債跌到50塊以下，股價更是從以前最高的10多塊錢跌到了現在的9毛錢。

不過，如果你對公司和CB足夠瞭解，也還是有套利機會的。就拿（HK0904）的這個CB來說，它到期後上市公司無力償還，提議債權人展期，從而導致CB價格從106塊跌到45塊。由於上市公司並無銀行貸款，業務也還是有相當比例是真實的，大股東顯然不願意放棄上市公司這個平台而違約清算，當時先是拉了沱牌酒的一個子公司進來定向增發，收的資金可以先付CB中的25塊錢，同時也上調了CB利率並下調了CB轉股價格，並分三年還本付息。那麼這個CB在45元買入其實是非常便宜的，投資者完全可以將CB換成股票然後折價拋掉而獲得一些利潤，可以說是一個無風險的套利。

（HK0904）的CB在新加坡交易，關注的人極少，基本是歐美機構在定價，由於歐美機構對中國的企業並不瞭解，很多時候只是因為看好中國或看好某個行業而分散配置一點，佔基金倉位一般都很低，經常不到1%，所以一有風吹草動，這些基金往往都是無條件斬倉出局，這就導致CB的價格有時像股票一樣大幅波動。由於債券的受償權利在股票之前，所以實際風險是要小很多的。大陸人由於關注這些產品少，券商又沒有公開的報價和宣傳資料，同時單筆交易一般在100萬港幣以上，所以交投很不活躍，也因此存在投資的機會。

四、優先股的轉換危機

似乎香港的優先股都是為轉股而設的，一般是在借殼上市或收購時配套發行，類似CB。也有還比較靠譜的優先股，比如（HK3899）中集安瑞科，由於當初中集借殼介入時發行了大量的優先股，為了保證25%的流通盤比例，（HK3899）近兩年一路上漲而中集一路將優先股轉換成普通同時配售套現，可股價至今漲勢不止，原因是（HK3899）的業績確實不錯。

五、回購也可能是象徵性的

每年年報後，董事會都會提請股東大會審議批准董事會在來年適當的時候回購不超過10%的股本而不需要再開股東大會。一般來說，回購股票都有利於提高老股東的每股收益，也是維持二級市場價格的利好行為。但很多時候，公司其實只是象徵性的回購一點股票，做市值維護，以便大股東之後減持套現或增發新股，所以這個也還得具體分析。

六、私有化會終止長期持股計劃

一說到私有化退市，我們就能聯想到阿里巴巴，這個神一樣的公司最近為了選擇在香港或美國上市而花招頻頻。目前A股市場除了少量吸收合併退市情況外，還沒有出現過大股東全額收購股權從而私有化退市的案例，但港股市場上，每年都有好多宗。

比如當年的阿里巴巴（HK1688），這個公司2007年以13.5港元，超過100倍的PE上市，上市時味道做得很足，就如同現在頻頻出手收購概念公司造勢一樣，當時市場關注的是它的高成長，所以開盤價高達30元，250倍的PE。5年過去了，儘管阿里巴巴的利潤翻了一倍，公司經營也很健康，但股價卻一路下滑到6塊多錢，投資者損失慘重。如果我們堅持價值投資長期持有，甚至越跌越買，以為業績增長最終會帶動股價上升，那你就錯了。為什麼呢？因為大股東並不怕股價下跌，它甚至喜歡下跌，去年2月，在股價極度低迷的情況下，大股東提出全盤私有化並退市。

香港市場經常會玩這種遊戲，市道好時高價IPO，市道差時低價私有化，上市公司被大股東玩波段遊戲。所以，就算是報表數據良好，價格低廉，小股東也是可能沒法將價值變現的。

A股儘管整體估值處於歷史低位，但還沒有私有化案例出現，這也證明了絕大部分A股的估值其實仍然不夠吸引力。未來A股在全面做空機制形成後，加上改為註冊制使得容量不斷擴大估值下降，可能會出現私有化案例。

第三部分、融資融券與完善的沽空機制

一、融資買入

在香港，融資融券最初是一種自發的市場行為，後來一直到80年代才形成統一規定。所謂融資，在香港通常稱為「孖展」，取的是美國對此業務的叫法「Margin」的諧音，即客戶以自有證券做抵押通過證券公司等借入資金購買股票或申購新股；所謂融券，也稱賣空，即客戶向證券公司借入股票後賣出，並在規定的時間內將所借股票買回還給證券公司。

在香港市場操作孖展業務，投資者根據需要在選定的證券公司開設孖展賬戶（保證金賬戶），超出自有本金的部分由證券公司或銀行以客戶帳戶上的證券作抵押提供融資支付。一般來說，哪些股票可以進行孖展交易，會由證券公司根據自己的判斷來決定，而孖展比例(孖展融資額佔購買證券所需全部金額的比例)亦會不斷調整，例如40%的孖展比例，即你買入10000元市值的股票，自有資金必須為6000元，孖展融資4000元，由此資金槓桿為1.5倍。一般來說交易軟件上可以看到比例值，資金較大的專業投資者，可融資標的和融資比例都可以直接和券商談條件。

投資者開設孖展賬戶，可以博取更高的投資收益，但同時，也會槓桿放大風險。另外，證券公司也可以將孖展賬戶內的股票，不經客戶同意而出借給融券做空的人，這極大的方便了借貨做空。

二、 融券做空

A股現在雖然也有融券業務，但沽空機制並不完整，一是開戶券商能借貨的比例很低，多數時候根本沒貨可以借，既不能直接向其他股東借，也不能讓券商直接從開保證金賬戶的客戶裡劃走；二是平倉方式單一，無法場外交易平倉；三是內地各級政府和證監會有對造假的包庇、對泡沫的容忍和對沽空的罪惡態度。

在香港的融券交易中，賣空的基本都是藍籌股，開戶也比較麻煩，得特別申請並經香港稅務局審批，前後歷時一個月。買賣時首先需要向證券公司或是股票經紀人借入股票，在市場上賣出，然後在約定的時間內從市場上買回股票還給證券公司或是經紀人。此外，在融券交易中，通常還會涉及第三方，因為證券公司或是經紀人如果自己手中並沒有股票，就需要向其它證券公司或是基金公司等借入股票，並轉借給客戶，這之間的借貸利率完全是雙方協商的，不同時間不同的股票可能借貸利率都不一樣，一般要比按揭貸款利率高4-5個百分點不等。

筆者沒有直接參與過融券做空，但曾有幾次因為分析財務造假而和做空機構有「親密接觸」。實際上機構做空多數時候並不是因為財務造假，而是公司出現業績下滑的拐點時，業績和估值雙殺出現前進行的戰略沽空，比如今年的（HK1880）百麗國際。如果是發現財務造假而做空，那麼：

做空首先要評估一下大股東的實力，一般來說，嚴重做假的公司都是民企，而國企特別是央企，沒有嚴重做假的動機，最多是為了政績做短期平滑，或是資金挪用，多數是不作為窩裡鬥無效率。民企的老闆如果實力雄厚，那他可能在短期內托住股價，這對做空應該會很不利；

二是做空時機的選擇，最好是在業務和市場的拐點處爆料，因為做假的證據掌握在做空者手中，你可以等待和選擇在任何時點曝光。做空時，你應該要先借入股票談妥條款之類的，時間就是金錢，選時不好逆大勢而為的話，風險可能是無窮的；

三是做空的證據要硬，讓大股東和其他利益相關人沒有反駁的餘地。多數時候我們都是懷疑人家做假，我們可以選擇迴避它，因為我們不是公司內部的人，很難得到確鑿的證據。但你要做空的話，沒有證據就不行，不但起不到震憾效果，還容易被公司反咬一口。畢竟你是希望股價下跌的，下跌得原有的小股東拋掉手中的股票，而一般人都會有稟賦效應，寧願做斯德哥爾摩症患者，也不會輕易認錯割肉出局；

四是選擇的標的要適合平倉，因為你先借貨賣掉後，最終你總是得買回來還貨平倉的。所以如果大股東持股比例過高，那你在二級市場上就很難買回足夠的貨而股價不上漲。如果想場外交易平倉，特別是股價長期停牌的那種，因為借貨是要付利息的，所以最好是選股東中有大私募的股票，若是公募，人家可能不收表現提成費，所以公募寧可硬撐著讓賬面好看些也不願意折價賣股套現止損，這就使得沽空方無法買回股票平倉，不能平倉你就得不停的付利息。

完善的沽空機制，長期有利於多空力量的平衡，但短期會加劇市場的波動。港股沒有ST和強制退市制度，但因為被質疑造假而停牌甚至清盤退市的事件時有發生。一旦長期停牌甚至退市，投資者可能血本無歸。

綜上所述，投資港股雖然有很多的機會，但也會面對更大的風險，A股市場相對比較單純，投資者應該多瞭解兩地市場的差異，以避開港股市場裡的各種陷阱。

聲明：本人未持有文中提及的股票。

思考的碎片---20140101 研究中的八卦 Pune的碎片哥

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6a54e96a0101eq7g.html

思考的碎片---20140101 研究中的八卦

每次研究一個新公司總會有很多八卦和花邊

八卦和花邊對公司的價值其實影響不算大

但是很有趣

這裡寫一些在研究OraSure中的八卦和花邊

1.OraQuick的顯色條其實和驗孕棒的顯色條差不多

兩條就是抗體被檢測出來

有趣的是這都是一個專利 好像這個專利還打過官司最後花了3M解決的。

2.驗孕棒

這東西 現在被中國人做爛了

原來最牛的是Alere 有個工廠在杭州下沙 上次去九陽還考慮去看看

今年也翻倍鳥 3B nnd

hCG抗體吧

這就是華強北玩法 準確率低但是價格真心便宜

那麼老外現在開始做啥呢？

clearblue

這是去年很紅的公司 他不光是驗孕棒還告訴你大概的懷孕時間

你看被中國人山寨一逼 老外就開始搞創造發明了 可惜這公司不上市 不然絕對好標的。可以玩一把。

去年還有一個很紅的關於驗孕棒的玩法。

就是出售陽性的驗孕棒 兩條槓的驗孕棒 據說是逼婚和員工拒絕被裁員的利器。

大家有興趣可以查一下

3.OraSure其實很好玩

他顯色的專利是和解的

然後他的抗體是問一個學校的公司買來的忘記誰了

但是組合一起就成為獨一無二的FDA認證

很搞笑的

我也不知道這裡有多大障礙

可能最後準確率是最大優勢

好像驗孕棒也是 差的準確率才80%附近

4.非創檢測

其實非創是有錢人的玩法

比如唐篩

就是孕婦的唐氏綜合徵篩選 以前是要穿刺羊水

現在只要血檢即可

好像誤差是十萬分之一

這很牛了

不過3000一次好像 然後錯了賠三十萬。

後來開玩笑說算了 我一個不做收3000.00最多賠30萬。不做是最優選擇因為本來唐氏綜合徵的比例也極低。40歲以下是千分之一

也就是做1000個一個。做錯賠30萬那麼收入是3百萬。當然這是玩笑。

所以說非創是方向 越有錢越選擇非創。

5.收購

OraSure收購DNA gentek很有趣

這算一個進攻性收購 53M

其實也算半個進攻性收購 畢竟沒形成商業邏輯的閉環 只是一個聯想的要素。

現在看來這個收購是極端成功

因為現在大概沒季度是5M銷售 同比增長是48% 算年銷售20M等於P/S做到2.5 那是很牛的

獨家產品 然後高毛利。

6.NGO +政府規定

OraSureQ3的業績有部分是因為NGO買了一堆HCV 就是丙肝

國內最出名的HCV是馮侖

而且是輸血導致的

2014紐約好像規定要強制HCV檢測 這檢測你懂的等於政府採購 那麼非創肯定優勢 如果有選擇的話。

7.硝化棉

OraQuick 頭子上的棉花用的是泰國的硝化棉

FDA認證有一個麻煩就是一旦選用 就不太容易更換 要更換還要重新認證好像

所以搞不定最後泰國動盪會導致一系列問題

泰國的硝化棉是很有名的

我知道東南亞都用他們的硝化棉

說到這產品還有一個八卦

以前飛彈越過寶島時候就有一個傳言說是不是要開火

有一個西安的人就說 不可能，因為他們的硝化棉沒上量 哈導彈好像用很多的

所以如果硝化棉的價格穩定 那麼戰爭的預期就極小 我意思是預期中的戰爭。

以前有過一個case是說德軍轟炸倫敦 結果派了很多間諜去驗證效果。

最後的分析是 轟炸的效果看倫敦土豆的價格 如果鐵路炸斷土豆就漲價。

市場的價格發現是最牛的功能。

不過市場的價格推演是另外一個模擬的東西 你可以推演各色但是是否正確卻只有結果知道。

最後貼兩張筆記。

雷軍口述：小米擴張中的平衡之道

來源: http://new.iheima.com/detail/2014/0111/57833.html

本文根據雷軍在極客公園創新大會上的訪談整理而成。雷軍說，小米的模式特殊的是用互聯網思想改造傳統產業，每個細分領域里面都有可能產生巨大的公司。我們希望在未來五年的時間里面投資50家像小米這樣的公司，來改變大家的生活。小米擴張中的平衡之道我希望小米是一家小公司，我看到大公司就頭疼，我們原來做金山時候，把小公司做成大公司，管理特別 嚴格，各種層級、KPI、總結、匯報、規劃，等我退休幾年以後，重新做公司的時候，我覺得這一類的東西都膩味了。所以我們辦了一個不洗腦、不開會，沒有 KPI、不需要打卡的公司，我們一年365天只開了昨天上午三個小時的會，我最煩開會了。過去一年，小米招了2000多人，怎麽在如此高速的擴張中保持公司的文化不稀釋？我們在面試的環節把握得比較好，我們希望尋找到這樣的人，不僅僅是有能力 的人，更重要我們要尋找有夢想、有熱情、有責任心的人。要是沒有責任心的話，我覺得是一場災難，我覺得小米不打卡，工作量又很大，而且又信任你，如果這個 時候又沒有考核，又沒有監督，這個時候是一場災難。所以我們在努力尋找有責任心的人。小米的層級非常非常的少，基本上分三層，合夥人一層，工程師一層，小米以工程師為主的，這些人都非常有經驗，這些人的簡歷和能力超過了許多創業公司的副總 裁和CTO，他們實力都非常得強，所以小米很多的決策都下移到工程師來決定。在這樣的情況下，工程師和合夥人主要是監督的角色，找到最優秀合適的人是最重 要的。雷軍的角色我在小米主要管兩件事情，第一件事情是產品。所有產品，只有我看過的才能上架，任何細節都要過，字號放大一點，縮小一點都需要我看過。然後另外還有20%的時間在論壇和微博上，在各種通訊工具上看用戶的反饋，所以我幾乎所有的時間都是在做這兩件事情。之所以會投入如此多的精力和熱情來做小米，我覺得主要還是興趣吧，你喜歡這件事情，你要是不喜歡你真的做不到，你沒辦法自己騙自己說你喜歡。我覺得我主要 是喜歡做產品，我就是喜歡這些東西，前兩天路由器，可能大家覺得我們的路由器剛剛做，我們的同事說我去年跟他開過80個小時會，差不多每周禮拜六花4個小 時，具體到每個細節，我自己覺得我還是想做一個好的東西。但是，這也意味著小米不能做很多東西。我見到每個人，就說能不能少做點東西，因為我們請了很多很厲害的人，每個人都希望要證明存在感，做很多的產品，我說能不能少做一些，能不能把70%的事情都不幹，專註搞好30%的事情，要麽不幹，要幹就幹到世界第一，這就是我的觀點。小米如何在其他領域移植自己的模式？所以，小米會非常專註在現有的幾個產品上，我們把未來產品都交給合作夥伴做。這就是為什麽要投資。小米專註在手機、電視、路由器幾個產品上，其他產品都交給合作夥伴做，因為小米現在的產品已經忙不過來了。小米的模式特殊的是用互聯網思想改造傳統產業，每個細分領域里面都有可能產生巨大的公司。最近做了移動電源特別火，這其實是我們的合作夥伴做的，移動電源 小米不可以做嗎？但我們說能不能跟整個產業鏈合作共贏，這個公司是江蘇的創業公司，他們原來叫小精靈，後來改成紫米，有機會三年時間做到100億人民幣， 我自己覺得只要你有想法，能做最優秀的產品，小米能幫你實現夢想。我們非常有興趣把小米這個模式進行大規模複制，我們希望在未來五年的時間里面投資50家像小米這樣的公司，來改變大家的生活，所以如果大家有興趣做軟硬件一體化的產品，小米和我們關聯的基金都非常有興趣，投資機會會非常龐大，足以幫助大家完成各自的夢想。 相關公司： 數據來自 創業項目庫 作者：雷軍 | 編輯：ningyongwei | 責編：寧詠微

李書福詳解沃爾沃互聯網戰略：解放汽車中的那段時光

來源: http://new.iheima.com/detail/2014/0111/57827.html

本文為吉利控股集團董事長李書福在極客公園創新大會上的演講，經i黑馬整理。李書福講到了他眼中的互聯網時代，汽車行業該如何發展、轉型。李書福認為，想要把汽車和互聯網高度融合，不是簡單的把互聯網應用放到汽車里，如電子地圖、聽聽音樂，而是需要全面、系統、立體、綜合地融合，比方自動充電、自動駕駛、自動檢測等各方面，都要實現互聯互通。任何一個行業，要想成功都需要追求極致，從這一點來看，我覺得我自己也跟大家一樣，都在追求瘋狂和極致。我希望能夠造出最安全、最環保、最節能、最健康的汽車，不能給人類帶來傷亡，不能給環境帶來汙染，就是要追求極致的理想。因此，今天到這兒來，也向大家請求一下，希望大家能夠接受我，接納我，跟大家一起來討論未來的汽車是什麽樣的。原來我說過，汽車就是四個輪子加幾個沙發。但是，現在升級了。隨著新技術的發展，汽車從1.0時代到2.0時代，（現在已經進入）3.0時代，未來（無人）自動駕駛的汽車時代必將到來，汽車的概念將會因此而發生巨大的改變，它將解放人類在汽車中的那段時光。（汽車的發展）不能把開車變得複雜，給開車增加一些負擔，今後開車應該是一種享受，讓車子配合人，而不是人怎麽駕駛這個汽車。現在要踩油門，踩剎車，我認為這些動作都是多余的。未來的汽車應該是幾乎絕對安全，綠色的，完全智能的，是以人的需求和環境的協調為出發點，以人為尊，非常尊重用戶的體驗，讓用戶的體驗到一種極致。這也是今天我們極客們所討論的。未來的汽車有生命，有靈魂。汽車不是簡單的一堆鋼鐵，它有自己的思想，不僅僅是一個交通工具。在未來，智能化汽車將越來越趨近於人類的大腦，沃爾沃汽車就在感知、連接、智慧反應上，正在史無前例的朝著這個方向快速發展，一點點長出腦子來。未來開汽車，就像現在開飛機一樣，將駕駛者的手和腳解放出來，起飛以後基本上就是自動駕駛，下降的時候也可能會稍微給予一些人工的幹預，就能完成一段旅程。要實現我剛才講的理想，需要把互聯網的各種應用應用到汽車中來實現。大家知道，蘋果手機出現以後，出現了各種APP，給大家提供了廣闊的想象空間。前段時間大家熱議的一個話題，說門口來了一個野蠻的人，互聯網公司將會顛覆汽車公司。我認為互聯網不是一個野蠻的人，只是說這個創新確實非常令人欽佩。因此，互聯網對於汽車工業來講，是一個自己（人），而不是一個野蠻的人。過去汽車行業是相對封閉的、保守的，現在面對滾滾而來的科技大潮，汽車（行業要懂得）如何來運用（這些技術），融入到這個大潮當中去。如果不是這樣，就會變得束手無策，紙上談兵。所以，必須要非常主動的和新技術融合在一起，未來汽車一定會進入互聯網大數據時代，（但）汽車公司不會被互聯網顛覆掉。現在很多人講，汽車公司將會被互聯網顛覆掉，我認為不是這樣的。但是，汽車公司必須要擁抱互聯網，汽車將與互聯網相依相生攜手共進。針對這一史無前例的變革，沃爾沃的戰略是模塊化靈活的一種架構，靈活的動能系統，拋棄大排量的發動機，取而代之的是智能化的動能系統，靈活多變，扭矩功率，都是可變的，非常靈活的。汽車可以是自動的也可以是插電混動的，也可以是其它的動力系統，它的組合是模塊化的。最終要實現的是零傷亡、零排放。四個輪子上加上的是一塊電池和一臺電腦構成的一輛汽車。這是世界汽車工業的發展方向，只有這樣才能把汽車和互聯網高度的融合在一起，而不是簡單的現在所應用的車載的信息和娛樂系統，簡單的電子地圖、聽聽音樂，而是更加全面、系統、立體、綜合的一種融合。比方自動充電、自動駕駛、自動檢測等各方面，都要實現互聯互通。沃爾沃公司認為，自動駕駛是汽車真正系統性變革的一個基礎，是一個更廣闊的生態空間的未來。自動駕駛技術將把車主對於路況的關註當中解放出來。今後是由車子來看，不需要司機來看了。我們認為自動駕駛不是一蹴而就的，而是循序漸進的過程。沃爾沃把自動駕駛分為四個階段：第一個階段是駕駛員的輔助系統。以前特定的情況下使用一些少量的基礎性的輔助的控制技術，比方說電子控制程序，這是最原始的。第二個階段是半自動駕駛。駕駛員在被警告的情況下，可以采取一些正確的措施，做出相應的反應，汽車也會自動的做出相應的反應。比方說自適應的巡航技術，保持車道輔助系統，使這個車子在車道上開不要偏離，這叫半自動的階段。這個階段沃爾沃的汽車已經實現了，在路上開的話，不會跑左跑右，我可以智能化的駕駛。第三個階段是高度自動化。高度自動化可以讓汽車在駕駛員的監控下長時間的自動控制駕駛。比如說，沃爾沃帶有輔助轉向功能的ACC的自適應巡航控制系統，現在在接上賣的沃爾沃的車都是這樣的。前面一輛車在開，後面一輛車在跟，快一點慢一點都自動了，不需要駕駛員再去踩油門、踩剎車，不要了，全部智能化。帶有輔助轉向功能的路障的探測系統，這是全世界的首創技術。你說要想撞到護欄上去，沃爾沃新投放的車就能做到了，你想撞都撞不了，這不是笑話，已經實現了。它不僅僅能解決城市的擁堵，而且能夠更加安全、更加節能和環保。因為這個人去開，油門踩的大一點，剎車踩的重一點還是輕一點，是很難做到最精準的，只有計算機來進行計算，才能保證你的剎車距離是最精準的，耗油的量是最精準的，這一套全部由計算機來進行自動控制，這就是2014年要投放的新的沃爾沃產品。第四階段是完全自動駕駛。完全自動駕駛，可以讓汽車不在駕駛員的監控下實現完全的自動駕駛。沃爾沃汽車2014年選取了100名誌願者，就是普通的老百姓，去參與全球規模最大的、人類有史以來的自動駕駛的車輛的試駕，這就是啟動全球首個自動駕駛公路項目，此外，沃爾沃正在研發的全自動的泊車系統，能夠讓車子在進入停車場門口的時候車子自己停，就是司機下來忙自己的工作，解決了現在停車轉來轉去，找一個車位很難，浪費很多時間的麻煩。車子停好以後，它會告訴你的手機，車子停在什麽地方，如果想回去，給它一個信號，這個車子就會回到你的跟前。自動駕駛將徹底改變汽車和交通的生態，人與車、車與車，車與路面、車與信號燈，以及車與其他交通設施將實現互聯互通。通過大數據的組合，將實現沃爾沃汽車以人為尊的理念，進一步提升沃爾沃的安全、健康這樣的保障能力，並將物理層面的安全進化共享協同，為用戶創造全新的消費體驗。沃爾沃在上述領域都在展開積極的布局和合作，通過和第三方的應用的開發，通過與運營商的積極合作，我們要把汽車變成不再只是一個出行的交通工具，而是一系列人性化服務的超級的客戶端，未來的汽車不再簡單追求動力和制造工藝這些傳統的概念，將更多的聚焦時尚、健康、靈活、自由等科技與工業的融合。也不僅僅是依賴傳統的市場來調研了解客戶的潛在需求，而是要從用戶的超級體驗和消費者夢幻般的需求的所發出的聲音出發，來開發新的汽車產品。未來的汽車呼籲一種新型的企業文化，一個全球型的企業文化的出現，以及複合型的人才的出現。伴隨著全球化和新興國家市場的崛起，新的企業型組織將實現，一種超越信仰、超越語言、膚色等各種局限的現實，而實現全球一致的商業追求，一種新型的企業組織形態也會因此而產生。汽車行業多年以來所處於的一種封閉和穩定的產業環境，我們需要正確的看待互聯網時代對汽車創業模式所產生的影響。除了全新的產品戰略，業務模型，它所推崇的互聯網的精神，開放的、平等的、協作的、分享的精神，也值得汽車行業學習。汽車與互聯網的融合，不是說誰是野蠻人，誰是文明人，我們將一起給人類共建一個美好的未來，讓汽車不再汙染環境，每一輛車今後就像一棵樹一樣，應該要產生氧氣，應該給整個城市帶來清新的空氣，而不是說帶來汙染源，這是汽車工業必須要解決的問題。汽車不但不發生交通事故，而且給這個人帶來健康和保健的作用，每一輛汽車都是一種保健的機器，一種醫療的設備。以上這些關於未來汽車的景象，其實不需要再去預測了。面向未來許多事實都已經在發生了，汽車雖然已經誕生超過一百年了，但是在科技浪潮的推動下，汽車行業必將會鳳凰涅盤，獲得重生。這是我對汽車行業的看法，當然在座的都是極客，你們的看法可能比我更加精準，我也非常歡迎大家有什麽好的想法，好的技術，都來找我。我們一起合作，來實現我說的夢想。謝謝大家！  相關公司： 數據來自 創業項目庫 作者：李書福 | 編輯：ningyongwei | 責編：寧詠微

投資中的時點和時間 502的牛

http://blog.sina.com.cn/s/blog_3cee43000101omqx.html
走在上班路上突然想起幾個關於投資中的時點和時間的話題，和大家分享一下。

     證券投資中有一種說法，股價的上漲源自公司實際業績好過市場預期，如果公司的業績和市場預期一致，即使業績很亮麗，股價也不會變動，因為業績本身已經被市場預料到了，包含在股價裡了。這種說法很大程度論證了市場的有效性，有一定的正確性，但也不全對。如果有一個公司的業績不斷增長，但始終被市場正確預計到了，那麼按照上述理論，股價不會變動，但事實上股價肯定會漲的，因為公司的價值在不斷提升。在業績披露的時點，它的股價不會漲，但放到長時間的歷史中去，它的股價就會悄無聲息和曲折向上地漲了。

      在我投資的經歷中，過去的某些個時點，個人當時也常常覺得股價是合適的，市場是正確的，可事後卻並非如此。例如，牛市的時候，公司業績在增長，股價也在增長，你會覺得每年都有30%~40%的利潤增長，那麼給個30~40倍的市盈率合理無比，那時的估值是合適的。後來熊市來了，公司業績突然下降了，保不準未來還繼續下降，給個10倍不增長預期的市盈率還嫌高，所以那時的估值也還是正確的。每每你身處那個時點的那個環境和氛圍，你都會覺得週遭的一切都是合理的。人類對未來太無力把握，因為未來的複雜性，人類至今沒有能力掌握預測未來的方法，只能根據線性的思維繼續推導，過去和現在都在增長的未來還繼續會增長，過去和現在都在衰退的未來還繼續會衰退。正如別人問你明天天氣如何，在不看天氣預報的情況下，做最好的預測的回答就是和今天差不多。難怪，黑天鵝常常把我們打得措手不及。事物在時間的長河中，既會有繁榮，又會有衰敗，只有這個循環是確定的。

      有投資者來電問我說「公司不是現金分紅了麼？為什麼我的總資產還少了點的啊？」我說「發放了現金分紅，股價要除權除息相應降下來，還要扣紅利所得稅。」他就說了「那分不分，我的資產都一樣，那分紅有屁用啊。「我無言以對。確實啊！從時點上來說，分不分現金股利，分多還是分少，對於投資者的總資產都是一樣的。這就好比一顆蘋果樹結了蘋果，整棵樹賣12元，跟把蘋果摘下來賣2元，樹賣10元沒有任何差別。但是差別就在以後，好的蘋果樹能夠年年摘下來2元的蘋果，賣的錢不是越來越多了麼。所以分紅在時點來說無關緊要，但在長時間裡卻至關重要的影響到了股票的價值。

【案例】上網本中的“特斯拉”：Chromebook為什麽能成功

來源: http://new.iheima.com/detail/2014/0301/59122.html

身處一個如此特殊的市場，中國消費者很少有機會瞭解到Chromebook這款產品，所以這裡需要特別解釋一下—通俗地說，這是一款以Google的Chrome瀏覽器做所有事情的筆記本電腦。

從價位和配置上來說，Chromebook和早些年在中國市場大熱的上網本有很多類似的地方。比如，作為最暢銷的Chromebook之一，三星Chromebook的售價為249美元，內存是2G，CPU為1.7GHz，屏幕分辨率是1366×768。實際上，Chromebook的配置比主流的上網本更低，很多娛樂功能和處理複雜任務的能力都比上網本要差。

但現在上網本已經是一個沒落的產品線了，京東商城甚至已經取消了這個分類。Chromebook卻是另一種狀態。根據市場調查機構NPD Group的數據，2013年Chromebook已經佔到美國商用筆記本市場份額的21%。現在主流的PC廠商都已經推出了Chromebook，包括戴爾、三星、惠普、宏碁、聯想和東芝等。過去一年美國亞馬遜的筆記本銷量排行榜上，通常都是Chromebook佔據榜首。

作為Google眾多產品線中的一個，Chromebook於2011年6月才推出，Google也並沒有投入太多的營銷費用去推動這款產品的銷售。這麼一款看起來功能簡陋，又沒有經過太多推廣的產品是如何在短短兩年多的時間內獲得成功的呢？

定位 雖然價位和配置都和上網本類似，但Chromebook的定位不是廉價版的Windows筆記本，而是一款基於云、專注於工作效率的筆記本。其目標消費群是那些只關注工作效率，對娛樂功能要求極低的群體，比如學校、政府和商業組織等。2013年年初，Google曾公佈Chromebook已經被美國2000個學校改採用。

產品 雖然硬件配置較低，但針對工作效率方面Chromebook卻有諸多優點：啟動和關機都只需要數秒鐘時間；便攜性很好（1.1公斤）；續航時間長（6至8小時）；價格便宜（199美元起）。當然，還有很重要的一點是Chromebook的系統和軟件都是免費的。雖然其他硬件配置不高，但對於Chromebook的目標用戶來說，這已經是一款很好的解決需求的產品了。

Chrome 新的操作系統通常都會面臨用戶習慣和軟件資源的問題，但Chrome幫助Chromebook解決了這兩個關鍵問題。作為目前最流行的瀏覽器之一，Chrome在手機和PC上都擁有大規模的用戶和開發者。通過Chrome和Google的云服務，用戶可以很方便地同步和調用其他設備上的資源，使用習慣上沒有任何差別；而開發者在相關軟件的開發上也同樣可以減少各種成本。

對於很多Chromebook的用戶來說，除了價格便宜以及針對工作效率的諸多優勢之外，很重要的一點是Chromebook帶來的不同視角。Chromebook是一款基於云的筆記本電腦，這意味著Chromebook本身更像是一個信息入口，用戶的所有信息和資源都存儲在云中，這使得用戶可以不侷限於某一台電腦，而是隨時隨地都可以處理自己的事情。

表面上看，上網本的沒落是因為智能手機和平板電腦興起，導致消費者減少了相關支出。但更深層的問題是，上網本只是一個廉價版的Windows筆記本。

上網本帶給用戶的是一種1990年代的視角—所有的資源都在本地，用戶需要不斷投資以提高自己電腦的配置，而且離不開自己的那台電腦。這種電腦目前依然統治著市場，但肯定並不代表著未來。

一款產品的好壞和前景，不在於價位和硬件配置，而在於這款產品所體現出來的視角。這也是特斯拉在豪華汽車市場所體現出來的差異性—從配置和豪華程度來看，特斯拉並不比同價位的豪華汽車強很多，但特斯拉展現了一種新的生活方式，這是特斯拉和傳統豪華汽車最核心的區別，也是最吸引消費者的地方。如果一個產品對消費者能講的只有自己的價格和硬件配置，那它的熱度很可能只是暫時的，而代表未來的產品一定是創造了新的需求和新的生活方式，商業就是這樣。

危機中的投資行為學

來源: http://wallstreetcn.com/node/78561

08年金融危機爆發以後，“risk on/risk off”的市場走勢模式變得尤為明顯。在2008年的四季度，美國國債收益率大跌，同時美元大幅升值，大家都把這歸咎於逃離風險資產，買入美元避險資產的國際資金流動。然而，數據顯示，非美國居民投資者是很“挑剔的”，只是大規模買入美國的短期國債，卻減少了美國中長期國債的購買量，甚至減持了其它美國債券。 歐洲央行國際政策部門研究主管Livio Stracca在最近的研究報告中提出了關於在危機中市場避險行為的三個問題： 是否存在一般趨勢的例外情況？ 在市場受到高度壓力的時候，外國投資者是否會系統性地更喜歡出售（或購買）某些特定資產？ 在他們的投資行為中，是否顯示出任何系統性的趨勢，比如說基於發行國和證券類型的外國證券作為避險資產購買。 Stracca分析了三大國際儲備貨幣——美元、歐元和日元，在危機中的投資組合資金流動。結果顯示，最近幾年沒有任何證券一直維持著避險資產的地位。這個結果的確令人有些驚訝，特別是考慮到美元和美債在危機中或市場避險情緒上漲時的優異表現。 Stracca總結了三個結果： 第一，在危機中和全球風險和風險厭惡情緒上升的時候，通常會出現投資組合資金的外流，這顯示了受到風險沖擊的時候，外國投資者通常會“急於逃離”，這與之前的發現相符。 第二，在所有危機中和風險沖擊中，沒有任何資產或國家系統性地受到外國投資者的更多需求。 第三，我們發現，在歐元區個別國家受到沖擊以後，外國投資者看起來已經離開了處於震中的這些經濟體（尤其是歐元區的高收益國家），但在美國爆發危機的時候，這種行為的跡象就弱多了。 如下圖所示，報告中收集了多次危機的投資組合跨國資金流數據，其中包括2011年三季度的歐債危機（藍色），2008年下半年的雷曼危機（紅色），以及其它包括1990年三季度、1990年四季度、1995年一季度、1997年四季度、1998年三季度、2000年四季度、2001年三季度、2002年三季度和2008年一季度的危機（灰色）。（深藍色為平均值） 下圖顯示了，主要經濟體貨幣市場投資工具形成的外部負債的變化（與前一年相比，占總投資組合存量負債的變化比例）。有趣的是，在最近的歐債危機中，日元的短期債務是最受追捧的，而美國的短期債務竟然出現了資金的凈流出，這與2013年之前日元的強勢相符。另一方面，雷曼危機的時候出現了截然不同的結果，日本的短期債務市場出現凈流出，歐美國家短期債務備受追捧： （EA-歐元區 EA-low yield-歐元區低收益國家 EA-high yield-歐元區高收益國家 US-美國 JP-日本） 下圖顯示了，主要經濟體政府中長期債券形成的外部負債的變化（與前一年相比，占總投資組合存量負債的變化比例）。有趣的是，在過去的危機中，歐元區高收益國家中長期國債一直都是重要的避險資產，而歐債危機則扭轉的這個趨勢。雖然美國中長期國債表現穩定，但平均水平只能算是中規中矩： Stracco總結，危機中的資金流動證明了，美國在國際貨幣體系中的地位仍然比較特殊。