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国美警示 创业股东学会用法律武装自己

http://www.cb.com.cn/1634427/20100829/146204.html

几十年前在美国上演的故事目前正在中国拉开大幕，国美电器的夺权之争，第一次将创始股东与职业经理人之间的对抗及权利运筹展现的淋漓尽致，向人们尤其是创业企业家们勾勒出了现代商战的多重内涵。

　　作为中国证券市场的第一例典型案例，创始人与职业经理人之间的权利博弈正在对中国的商业法律文化进行多重警示，同时不可避免地影响到民营企业家的融资心态。

　　关于创业股东与职业经理人的博弈，美国历史上也有同样的案例，当年迪斯尼的大股东就曾被管理层“驱逐”了20年，当时迪斯尼请了CEO，不想该CEO却把股东赶走，与今天的国美电器案例如出一辙。

　　官司整整打了20年，法院最终支持了大股东的诉求，CEO最终成为被驱逐的对象。而法官所依循的理念就是资本主义社会的“个人财产神圣不可侵犯”、“饮水不忘挖井人”理念。

　 　同样的案例发生在帝国大厦身上，当年帝国大厦的投资人找了一个CEO，结果对方把帝国大厦以极低的价格出租了148年，不过，是当年CEO将帝国大厦的 出租价格定为每年100万美元，而以帝国大厦的水准，完全可租到2400万元美元。因此业主世世代代都在打官司，至今没有结束。

　　事实上，美国法律界已经形成了一个默认的惯例，即律师在起草公司章程或协议时，总是不会忘记加入创始人的保护条款，即创业股东的股权不管被稀释到什么程度，都要占据董事会，或由其提名的人占据董事会的多数席位。

　　也就是说，按照西方国家多年发展形成的游戏规则，尤其是在英美法系下，都是管理者很难与投资者，特别是创业投资者进行对抗的。

　　而几年前大家所津津乐道的搜狐对抗北大青鸟收购案，张朝阳的创业股东保护条款就是源出于此。但黄光裕作为土生土长的草莽英雄对此并不知悉，中国的律师文化也没有这样的认知，使其失去了反控的后手。

　　不过，值得注意的是，除了法律文化上的保护，创业股东的影响力不是通过去职或稀释股权就能轻易消除的。

　　以当年的苹果案为例，当年美国苹果公司联合创始人罗恩·韦恩和乔布斯也曾被时任CEO的斯卡利赶出苹果，但此后苹果业绩一蹶不振。乔布斯不得不再被请回，如今，在乔布斯的带领之下，苹果已创造出市值超越微软、并且晋身福布斯2010年全球价值品牌榜第一的神话。

　　来自私募股权融资的信息显示，国美案例正在影响民营企业家的融资态度，相对以往，这些人面对融资需求时增加了更多的顾虑。他们开始更加关心如下问题：

　　●企业公开上市后如何保有控制权?

　　●如何在遵循现代资本市场游戏规则的情况下保有控制权?

　　●单纯持股比例并非绝对优势，对公司高管层的实际控制也是重要因素，如何加强对高管的控制?

　　并且公司一旦公开上市，就不再是私有资本，公众公司的特性决定了公司重大决策、股东该如何站在市场角度加以决策和评价。

　　在对上述问题的追问中，国美案例也正在提醒创业股东要学会现代商战及用人的技巧与智慧，学会用法律来保护和武装自己。

沙特风暴：中铁建海外工程41亿巨亏警示

http://www.21cbh.com/HTML/2010-10-27/5MMDAwMDIwMzA5Mw.html

小米盒子給創業者以警示：想幹就要甘當配角 葛甲

http://xueqiu.com/4601851079/22523102
小米盒子上市沒幾天就被廣電叫停了，總共才賣出去600台工程樣機，損失還不算大。像這類產品，技術從來都不是什麼問題，難的是政策和市場開放度。做企業的投這類項目，願意先上車後買票也可以，順風順水載你到目的地那你就賺了，可你也得冒著中途被趕下車扔在荒郊野外的風險。好在，聰明的雷軍並未投入太多，試一試而已，不值什麼。




在中國，很多東西都是可以顛覆的，成功顛覆了某個業態的人，往往會獲得極大收益。例如淘寶，你企業衣服賣不出去是吧，來淘寶賣，你年輕人沒工作是吧，來淘寶開店，你消費者想買便宜貨是吧，來淘寶買。這麼一來就顛覆了很多東西，最終形成一個新型的產業，好幾方都得益，當然獲益最大的還是阿里巴巴。




可是，有些東西卻又是你顛覆不了的，例如出版、電影、廣播電視等，對這些東西，沒有足夠的認識和理解，是不宜伸手的。這些行業雖然產值不是很大，同龐大的實物商品市場相比，還屬於小不點，可能量巨大，個個都有護身符，你想動別人的奶酪，先得考慮下自己有沒有這個能力。




說白了，這些行業雖然個個日進斗金，本質上卻並不是以盈利為目的，極端情況下，國家出錢養起來都沒問題。因為他們掌管的是人的思想，靈魂及希望，用簡單的金錢和效益觀念是無法與之碰撞並產生火花的，但錢又是萬萬不能少的。




噹噹在圖書行業做了十幾年，至今還是個賣書的，也沒見弄出個噹噹出版社，你再有錢也沒資格。為什麼京東打價格戰賣了幾本便宜書，又是工商又是稅務查來查去？那幾個向京東維權的出版社，一年做的書總產值還不如京東一天營業額多，可人家就是有那個能量。對於這個，任何大老闆都是一點辦法也沒有的。




人們見識過工業領域幾百億產值的私企美的，科龍，也見識過流通領域幾百億資產的國美和蘇寧，何曾見過一家屬於大老闆的出版社、電視台、電影廠？淘寶的成功就在於，顛覆了可顛覆的，暫時沒敢去碰那些難以顛覆的。商品流通領域反正都是些私企在裡邊折騰，整垮了這個，那個起來，於根本毫無影響。




在工業和流通領域，老闆們意識不夠，完全可以被互聯網淘汰，沒人會為他們感到惋惜。在文化產品領域，目前看來，社長和台長們的根基還是堅如磐石。有無數老闆想往這裡投錢，那叫一個前赴後繼啊，打水漂都沒那麼快。話說，這就是個金山，也該堆出來了吧。對不起，還不夠。什麼時候能夠？文化產業說了：等我們唱主角的時候再說吧。




小米盒子的事情，之前不是沒有過失敗案例，如十幾年前就有的微軟「維納斯」計劃，如盛大盒子。怎麼失敗的應該好好研究一下，可以肯定的是，決非錢的問題。工信部很支持互聯網產業發展，可工信部管不了廣電總局，管不了版署，也管不了文化部，這是個非常大的協調工程，不光在中國，在美國也沒得到很好的解決。




之前受到高度評價的Hulu，如今不也往下走了麼？因為版權問題無法協調，Hulu已不復當年之勇。而在中國做Hulu，考慮的卻又不僅僅是版權了，還有許多其他更重要的東西，這也正是我一直以來並不看好主打長視頻的愛奇藝的原因，因為愛奇藝所做的，正是在現實世界中電視台在做的事情。給你發展起來，我電視台怎麼過？這個坎，是愛奇藝怎麼也越不過去的。




類似小米盒子和愛奇藝這類的互聯網產品，在中國要想獲得成功，必須擔負把整個行業領入互聯網的重任，而且還得在之後甘當配角。首先這超出了他們本身的能力範圍，其次，他們不會在大量投入之後還願意當配角的。說白了，按他們現在這種發展方式，根本弄不成，因為工程太龐大。




說到配角，我就想起世界盃時的網絡直播了，說是網絡直播，其實是比賽結束後90秒把過程放到網上供網友觀看。幾家爭著搶著，動輒幾千萬去購買這過了期的節目。電視台才瞧不上這點錢，不過節目都放完了，能再收點是點，也不在乎賣出去了。即便就是這種過期節目，也還是能讓視頻網站們賺點，還是打破頭去搶來的。如果真的把市場放開了，那會是什麼狀況，不言自明。




有時候，數字是會騙人的。淘寶系一天賣了191個億，頂中國圖書出版業一年產值的四分之一，你不能說四個雙11就能頂整個中國圖書出版業了，對不起，400個都頂不了。同樣，一些成功案例也會騙人，不能說國外互聯網電視發展迅猛，中國就該一樣迅猛。美國槍械行業發展還迅猛呢，對吧，那個跟中國的文化產業一樣，是美國的國內核心利益體，同中國文化產業一樣，也是無解之局。




在中國，千萬不要對文化產業有顛覆和改變的想法，你注定會摔得狼狽不堪，當然，給出版社賣書，幫電影公司發行，替電視台賣廣告除外。如果你想在文化大市場中分一杯羹，僅僅是一杯羹而已，試試學做配角，在這裡，只有會當配角，還得有實力頂著財神爺的光環，才能生存。

黑雨的警示

http://wongminglok.blogspot.hk/2013/05/blog-post_24.html

家長為孩子排節目，像公司為業務上市，超額認購，才夠好意頭。問題是，黑雨來了，股市尚且停市。而學習，只得十隻鑊九個蓋般頂硬上。政府若要為黑雨發警示，大概不只濕滑路面要注意，也是時候，救救咱們的孩子……

談談「李大霄警示創業板風險」 xuyk

http://blog.sina.com.cn/s/blog_610b154e0102el7s.html

  「創業板真的要坍塌了！李大霄都說了，『現在買創業板就像48元買中石油！』」昨天上午，年輕朋友P來電急促地說。他還篡著一隻創業板股票，本人在前一篇博文中提到過。當天收盤，創業板大跌2.81%，殺下一根大陰棒！似乎驗證了李大霄的警示。

    李大霄是我十分敬佩的資深證券專家，於是我上網看了他所言之理。歸納一下，大概有以下三點吧：
    1、目前創業板股票整體市盈率在60倍以上（註：有的統計是40多倍），相當於大盤在6124點歷史最高位時的估值水平。面臨的高估值難以為繼。

    2、創業板不該享受高估值特權。創業板企業多數抵抗風險能力低，估值時應該充分考慮這種風險折價，這也是成熟市場創業板股票估值偏低的內在原因。

    3、不能排除現在的中小企業未來成為偉大公司的可能性，但更大的概率則是，現在普遍認為前景無限的公司絕大部分會在今後「倒下」。事實上，一家微軟的誕生，是以數以千計的類似科技型企業死亡為代價的。以美國納斯達克為例，十年間上市了近萬家企業，但退市的公司更是高達1.2萬家，這是一個不斷淘汰的過程。整體而言，主板企業發展相對成熟，淘汰率不會這麼高，反而存在溢價空間。

    一、關於第1點。

   我在前幾篇博文中多次說到過，市盈率不是估值的重要依據，用這個指標來衡量泡沫是缺乏科學依據的（參見本人小文《閒侃「創業板現象」》《創業板不像話不講理嗎？》、《聊聊股市泡沫問題 》、《有關創業板機制的斷想》），這裡不再贅述。

    現在，我們反問幾個問題：

    （1）如果60倍（註：有的統計說，目前是40多倍）是泡沫氾濫，那麼多少倍才是合理的？之前怎麼不告訴呢？哪怕現在告訴也可以。

    （2）2006年大盤突破前期最高點2245點之後，繼續上攻，到了2007年，發生了震動股壇的「5.30」事件，只5天時間，大盤暴挫了21.5%！之後又神奇般地經過短短的3個月，一口氣漲到了歷史最高點6124點！這時，大盤市盈率為60倍。在這2年多的時間裡，所有的歷史數據全都一而再再而三地失效，而依據那些數據事先真可知道泡沫有多大嗎？

    後來大盤從2008年的最低點1664點開始，上漲到最高點3478點（2009年），那時的市盈率也只有30倍，但後來卻一路跌到現在，走熊了4年。當時怎麼沒聽說30倍的泡沫氾濫呢？

    （3）彼得林奇做週期性股票，常常在市盈率很高時買入，到了市盈率很低時賣出。怎麼解釋呢？

    對於上述問題，用歷史數據和市盈率能夠解釋得通嗎？

    二、關於第2點。

    既然有很多人熱衷於拿美國股市來作比較，那我們就看一下納斯達克走勢吧。納斯達克漲勢洶湧，從金融危機爆發時期的底點1293點漲到了前幾天的3532點，上漲了173%，創出12年來的新高，並且交易量越來越大，聽說差不多與道瓊斯的量相當了。

    反觀A股創業板，目前只上漲了86.4%，交易量還很小。

   你納斯達克可以盡享「高估值特權」，我創業板為什麼就不能享受？同時，也搞不懂「這也是成熟市場創業板股票估值偏低的內在原因」這個說法的依據是什麼？

    說創業板「估值時應該充分考慮這種風險折價」，這倒是非常對的！因為決定股票價值的根本力量正是「預期收益和風險的均衡」。但以為高市盈率就是高風險，那就不對了。因為市盈率的主要意思是，股票的價值來自未來收益的折現，而這裡面恰恰是沒有風險含義的。不然，彼得林奇也不會有意買高市盈率股票了呢！

    三、關於第3點。

    很贊同李大霄的觀點！他不僅強調了風險意識以及應對辦法，而且還涉及到了一個重要的制度建設問題——退市。要使股市健康發展，必須實行退市制度。而現在創業板或中小板之所以會瘋漲，其中一個原因就是，A股沒有真正退市機制所致。而正因為這麼一個事實存在，它的估值就會「另當別論」，所以怎能硬拿它與別的市場去比較呢？

    說到這裡，不禁想起一位台灣朋友曾經開玩笑似地對我說：「做中國的股民可幸運啦，幾乎不用擔心買錯企業或踩著地雷吶！」

    當然，股市的風險是漲出來的，創業板每上漲一個點，風險就會多增一點。李大霄作為一名具有強烈責任心和良知的證券分析師，強調投資安全，警示風險，指出應對方法，這些無疑都是很有必要的，也是令人敬佩的。

    而本人在此想要說的只是，對於任何金融市場，歷史從來都不會昭示未來，所以面對不確定性的股票市場，用市盈率或一些「死的」歷史數據是難以衡量泡沫的。

溫州房地產警示錄 財經天下週刊

http://xueqiu.com/3157962190/25607598
70個大中城市裡只有溫州的房價在下跌，溫州房價過去兩年的腰斬會成為中國房地產泡沫破滅的預兆嗎？

本刊記者  盧雋婷  張兵  發自溫州  攝影  張兵

入夜，位於溫州楊府山CBD區的鉑金府邸和香緹半島，矗立在燈光四溢的甌海大道邊，從一個個幽暗空洞的窗口裡散發著被人遺忘的荒涼。

這兩個成交均價為45000萬元/平方米的豪華樓盤，目前在二手市場的價格掛到了2萬元，但仍然淪為賣不掉的空置房。而在溫州房價最貴的市中心，曾經暴漲到10萬元/平方米的鹿城廣場，如今也被腰斬到5萬元。

越是奢華，越是荒涼。根據溫州銀監局9月的調查結果，由於購房者自身資金鏈的斷裂，溫州一些大戶型按揭房已經出現了「棄樓斷供」的現象。

「那時候大家都瘋了，好像你不買就虧了，」一位曾經輾轉在全國各地看房、買房的溫州老闆，指著那些或遠或近、看起來黑黢黢的大樓感慨道，「這幾年，就像過山車一樣。」

2011年4月，有人出1500萬購買他的一套房產，他說考慮一下。5天後，房價開始不受控制地下滑。現在這套房產在二手市場以750萬售價已經掛出了一年，始終無人問津。

自從2011年溫州限購令出台後，溫州的房價已經連續24個月下跌。近期國家統計局的數據顯示，溫州是近兩個月來全國70個大中城市中唯一一個房價下跌的城市。大潮退去，原本被房地產泡沫掩蓋的民營經濟和債務危機也越發刺目地裸露出來。

2012年底數據顯示，和2011年同期相比，溫州地區規模以上企業出現停產、減產情況的高達60%。2013年，減產停產現象並沒有緩解，甚至比2012年還要嚴重。根據2013年上半年浙江省經濟運行情況的調研報告，溫州的工業總產值是1986.89億元，比上年同期增長僅3%，為浙江各市中最低。

位於溫州市區五馬商圈的新國光精品超市裡，蘭蔻、倩碧等化妝品架上只剩下零星的貨物，紅酒專區的貨架整排地空置；日用品清倉打折，買二送一；對面的國光電影院一整層都在招租，晚上八九點鐘，只剩下一個賣蘋果手機殼的櫃檯仍然亮著燈。在代表高端生活方式的溫州香格里拉酒店，入住率下跌三分之一；街上的酒吧、KTV等娛樂場所也少有人氣。

由於工廠開工不足，大批外來務工人員返鄉，濱海工業園區已不復昔年大型節假日前人流攢動的景象。在溫州永強，隨處可以見停工或者半停工狀態的鞋廠、小五金廠。

兩年之後，這場風波仍在持續地擴大和蔓延。許多人相信，最難過的日子可能還沒有到來。

在溫州，出租車司機飆車的本事總是讓外地乘客膽顫心驚。前兩年溫州新樓開盤，從來都是只有圖紙沒有樣板房，只有毛坯沒有精裝。一套房子放在手裡兩三個月，已經是炒房的最長時限。這就是溫州的速度。它曾為溫州贏得了許多第一，也使之率先飽嘗退潮後的煎熬。

全民炒房

「早些年，在溫州做房地產，利潤沒100%就是不合理。但現在開發商都覺得25%就是很合理的回報。」在溫州天浩置業總經理陳鴻看來，溫州房地產在經歷了過去幾年的大起大落之後，開始回到正常邏輯。

包括他在內的很多溫州人士認為，當年溫州房價的暴漲，正是炒房客聯合擔保公司和銀行非理性驅動的結果。改革開放後的20年，溫州人在實業領域迅速完成了對資本的原始積累，但在全民投資的熱潮下，他們又似乎厭倦了用實業獲取財富的緩慢，開始夢想著「以錢生錢」。

2002年，在溫州開發型屋的老闆方之勇成為中國第一批炒房者。有一段時間，每到晚上10點店裡關門後，他都會坐夜車去看房、簽約，再連夜趕回店裡，等著早上開門。「當時每天在店裡就看看股票和樓市，也沒心思做生意了。」

炒房團在這種背景下出現，他們炒熱全國各地樓市的同時，也不斷刷新著溫州的樓價。溫州的樓價2001年基本都在3000元/平方米以下，2005年，市區標誌性的房價誕生，大南門區域房價開始超過萬元，到了2006年市區的平均房價已經超過了8000元/平方米。到2008年金融危機之前已經有很多樓盤價格超過20000元/平方米。

房價高企，所有人都夢想著在這一時刻一夜暴富。

在炒樓高峰期，一次轉手就可以賺到百萬。有的房子沒有產權證，只要下了定金，就已經拿出來賣了。在下定金到支付全款的這段時間內，炒房客會委託中介，把房子加價賣掉，收到房款後，抽出自己的幾十萬收成，把房款打給房主。如此一來手上有點錢的炒房客，就利用定金的這種槓桿，一次炒十幾套房。甚至沒大筆資金的溫州普通人也加入了這場狂歡。

21世紀不動產區域副總經理葉柏峰迴憶，那時很多普通人，通過資金槓桿炒房。「當時一些退休大媽也來組團炒房，哪怕只有兩萬就投兩萬，房子幾天沒漲，定金被房東收走，就當賭輸了。」這些用丁點資金撬動房價的被稱為「小炒客」，「大炒客」則會暫時吃下整個房子，等待房價暴漲。

2009年，溫州市房價均價達到26000元/平方米。2010年，房價跨過30000元/平方米大關。根據溫州大學房地產研究所統計，2006年至2011年，溫州市區商品房銷售均價從8045元/平方米漲到34674元/平方米，6年中上漲4.2倍。僅僅一張房號的認購券，就意味著幾十萬元。

「這時候已經是全民炒房，全民瘋狂。」據葉柏峰迴憶，2009年溫州炒房進入高潮的時候，很多樓盤早上一個價，晚上一個價，價格幾個小時一變。房東經常在看房、簽約的過程中坐地起價，每平方米加價1000元，或是被出價更高的客戶或中介公司叫走。「當時完全是賣方市場，不由得你不買，別人可能總價會加好幾十萬跟你搶。」

但這一切都隨著「限購令」的頒佈直轉急下。2011年3月，國務院發佈了《關於進一步做好房地產市場調控工作有關問題的通知》，溫州隨即出台更為嚴格的「溫州版」限購政策——本地戶籍家庭擁有兩套房以上、非本地戶籍擁有一套房和不能提供一年本地納稅證明的非本地家庭都不允許再購房。

一紙限令的4個月後，溫州房價開始下跌，初始的兩個月就狂跌了20%。如今，溫州的平均房價已比其最高點時跌去了40%。

方之勇是最早退市的一批溫州炒房客之一，早在2008年，觸覺敏銳的他就拋掉了自己在溫州、江蘇、上海等地投資的十幾套房產。「我當時就覺得要刮颱風了。在最高峰的時候，溫州作為一個三線城市的房產價格比一二線還要高，太不正常了。」

葉柏峰所在的房產中介，當時交易量下降了30%至40%，不得不縮減規模，關閉門店。溫州曾經遍地開花的「紅牌子」（小型房產中介機構）一夜之間紛紛關門，只剩下21世紀不動產、哥倫布等不到10家大型品牌連鎖機構的門店。「在2009樓價飆升的時候，新人上手很快就能開始有單做，但2011年過後，很多員工半月都沒有簽單，不得不離開這個行業。」

在連續下跌24個月之後，「溫州的樓市泡沫終於被清理乾淨，購房者、開發商也終於回歸了理性，但背後確實付出了慘痛的代價。」陳鴻感慨道。

但在陳鴻以及在溫州的很多被採訪者看來，僅就房地產而言，溫州還沒到外界傳言的「崩盤」地步。

不同於日本1980年代的房產泡沫破裂，溫州市場上並沒有出現大面積拋售的現象，很多人仍持有當年囤積的多套房產，他們仍在徘徊觀望，等待一個合適的時機出手。事實上，在限購令鬆動的政策出台後，溫州的剛需市場成交量有了明顯的改善。近一段時間溫州新開盤的住宅銷售率都能超過70%，有的甚至達到了100%。

這更像是一次洗牌，雖然這樣的洗牌充滿了折磨和煎熬。同時兼任溫州大學房地產研究所研究員的陳鴻發現，當下溫州房地產界的各方面已和幾年前截然不同。「他們追逐利益的心態已經很平靜了，不平靜的是，他們現在害怕市場又會出現幾年前的大起大落，現在任何一個企業都受不了這樣的折騰了。」

「四萬億」反作用

回顧兩年來的這場煎熬，許多溫州人都會追溯到2008年的四萬億投資計劃。2008年，國際金融危機曾讓溫州樓市不斷上揚的價格短暫受挫，房價開始下降，有些樓盤降幅甚至達到2000元至4000元，市區樓盤基本上無一倖免。一直堅挺的新房開盤，也不得不調低了價格。「但四萬億政策一來，人們像打了雞血一樣貸款買房，房價就開始瘋長了。」方之勇說。

曾經開過民間貸款公司的王林認為，四萬億的結果是，寬鬆的信貸政策導致更多的人追逐房地產泡沫。「2008年貸款利率一下子降低10%，政府號召大家來貸款，幾乎所有人都去貸款了，本來2008年撐不下去的企業又多撐了幾年。而一些本可以活下來的，也在這場資本盛宴中透支幹淨了。到了2009年找我貸款的更多，許多人是『短貸長用』，借去還銀行貸款。」

2008年，方之勇以17000元的單價最後一次購買了一套溫州的房產。在當時寬鬆的信貸政策下，一套價值100萬的房子可以抵押到120萬。「銀行的人來找過我，求我去貸款，隨便做點什麼。當時和銀行打交道，真能有自己是上帝的感覺。沒什麼好投資的，只有買房子。」

一位溫州銀行界人士向《財經天下》週刊透露，當年銀行會被下達貸款指標，因為指標太大，使得放貸人員在貸款考核裡面做一些適當的「妥協」，以便盡快把錢貸出去。於是人人都跑去貸款。即使這樣，貸款仍放不完，以至於銀行的工作人員懇求企業家去銀行貸款。甚至於房產中介，也被銀行拉來作為推介貸款的通道。

溫州民間通過幾十年打拚積累的巨大財富，通過溫州企業這個「融資平台」洶湧地流向了房市。但大部分的投資客沒有方之勇這麼幸運，能夠及時抽身。

然而隨著時間的逐漸推移，四萬億逐漸消耗，民間借貸危機爆發，銀行壞賬率上升後突然收緊了貸款的口子，這一收緊，令房地產和企業元氣大傷。

「如果這四萬億出來不那麼急的話，給溫州5到10年時間去消化，那麼溫州就一點問題也沒有了。而現在，等於把這個錢剛剛種下去，還沒有等到成熟，就要收回去，哪裡有錢還給你？」

另一方面，房產泡沫的背後，是飽受詬病的土地財政。根據國土部的統計，2013年前7月全國土地出讓收入超2萬億，增長49.4%。地方政府在增收的同時，各地房價也一路飆升。

在GDP政績的催化下，越來越多的地方政府投身到「賣地」的行動中。經濟危機後，製造業乏力，直接導致的是地方政府稅收的減少，以及希望通過抬高土地價格彌補財政收入。據測算，2009年溫州土地出讓金，是地方財政收入的1/3。而同年，溫州出讓的住宅面積只有437.91畝。有人算過，溫州市區一年剛性需求的住宅面積是４００萬平方米。供給的限制在一定程度上又推高了土地單價，直接推動房價。

溫州並不是個例。地方政府對財政資金的共同渴望，使得全國各地「地王」頻出，地價推動著房價一路走高。今年9月，融創中國控股有限公司因拿下位於東三環的農展館地塊而成為北京乃至全國的新科地王，單價高達7.3萬元/平方米，刷新了全國歷史地王的紀錄。「土地財政不解決，中國的房地產問題也無法解決。」溫州中小企業促進會會長周德文說。

空心的實業

在被房地產裹挾一切的溫州，製造業也不能倖免。2008年，炒房炒地暴富的神話在溫州一度到處流傳。就連溫州炒房團太太也賺得比她們的企業家老公要多。

「許多企業家就對做實業失去了信心。他們不但炒房，還大量購買寫字樓、廠房，他們的錢基本沒有投到實業生產裡面，只不過是把實業當成了一個融資平台，甚至以極低的價格接訂單，只為了維持表面上的正常運轉，以獲得銀行授信。」一位曾參與房產投資的人士說道。

一個原本做小五金生意的企業家以溫州廠房做抵押，從銀行及民間借貸了共一個億，去投資商業地產。風雲變幻，溫州房價下跌，資金鏈斷裂，導致他的投資擱淺。最後他只能降價賣房，但在「買漲不買跌」的心理下，二手房市場有價無市。一位知情人告訴《財經天下》週刊：「他把所有的身家，包括他和他父親兩代人做實業的所得全部都投入進去了，現在要不回來了。到今天一說起這些事情他還流淚。」

在兩年前一樁樁跑路、跳樓的驚心動魄之後，這位老闆並沒有「跑路」。在這個熟人社會，跑路意味著背井離鄉，自絕後路。如今的溫州人學會了妥協。他們正在每天的掙扎求生中為當年的資本盛宴買單。「他現在天天盯在那個項目上不敢挪步，每天還要接無數個催債的電話。他告訴那些債主，讓他們幫助他一起把這個項目做成，這樣的話，還能有辦法慢慢還他們的錢，現在這也成為了一種解決問題的方式。」

根據溫州工商聯房地產商會的統計，前幾年，溫州做實業的企業有70%都參與了房地產行業。「有很多原來做實業的老闆的資金現在都套在裡面了，」副秘書長卓學松對《財經天下》週刊說，「位於鹿城區的『公園大地』樓盤就是個典型的例子，有好幾個做皮鞋和服裝產業的老闆一起入股開發，但現在都套在裡面。這樣的情況對溫州的實體經濟影響太大了。」

近兩個月，溫州銀監會根據對轄區內40多家銀行的調查，承認溫州出現房產「斷供」現象。溫州市中級人民法院透露的數據是，今年1月至8月，委託法院拍賣的財產共1244件，其中約80%為房產。溫州中小企業促進會會長周德文表示，出現棄房現象主要是借款人自認經營出現困難，目前溫州中小企業仍處於最困難的時期，很多老闆不得不做出取捨。

在溫州濱海工業園區，許多工廠都處於開工不足的狀態。過去幾年，這個園區倒閉了大批企業，包括老牌電器企業月兔——它因為深陷民間借貸的債務危機而破產，商標在今年被拍賣。在這之前，它曾是浙江省200家重點企業、地方最大規模、最佳經濟效益企業之一。

園區內的一家企業破產之後，廠房被第二個企業買走，但不出一年，這家企業又因效益不好，老闆給員工放長假，以逼迫他們主動辭職。現在，這個開發區比原來少了三分之一的人。

傳統製造業的平均年利潤率只有5%。當資產領域的預期利潤率大大超過製造業時，資本逐利的特性使得大量的資金從實業中抽離，流向房地產行業。而為了償付借貸成本，高利貸借來的資本只能回流到房地產等高利潤行業，進而形成惡性的資本循環和風險鏈條。

溫州中小企業發展促進會會長周德文用「溫水煮青蛙」來形容目前溫州民營企業的困境。「2008年金融危機時，是訂單一夜間消失，死了也乾脆。現在訂單倒有，但原材料、勞動力、匯率、資金等多座大山一起壓來，一下子死不了，活著又看不到希望，這種『溫水煮青蛙』似的煎熬，讓很多中小企業痛苦不堪。」而今年的情況甚至比往年更甚。

溫州迪安鞋業的一位銷售人員對《財經天下》週刊說，他們最近接了一筆300雙鞋的訂單。各大鞋類品牌開始拿著鞋樣尋找可以開工的代工廠，因為有大批的小型工廠早已在這場風波中關門歇業。「前兩年訂單多的時候，都是四五千雙的單，這種小生意根本沒人理。」

這家原有1500人的中等規模製鞋廠，如今只剩下500人。原來訂購原材料可以賒賬，但由於民間債務和信任的危機，現在所有業務往來一律只收現金了。「日子難過，大家都是慢慢捱，繼續撐吧。以後怎麼辦呢？」她說著低下頭去，聲音輕微，「不知道出路在什麼地方。」

如今，溫州的製造業平均年利潤率只有1%至3%，有的甚至沒有利潤，而在苦苦支撐。「現在企業不好做，投資又無門，最幸福的恐怕就是上班拿薪水的人。」一位不願透露姓名的汽車配件出口商說。

在2011年房產泡沫破裂的當口，她的企業還沒有感受到太大的影響。但從去年起，她開始慢慢感受到了這種煎熬。「銀行和企業，都在慢慢地抽資抽貸，資金從借貸鏈條上一層一層地往回收。問題是，你計劃好了資金應用的週期，譬如5年，怎麼受得了提前？你趴下了，又會帶動別人趴下，這樣一來，就很可怕了。」

另一方面，溫州製造業昔日的競爭力正在逐漸失去。溫州信實外貿公司老闆張宏圖對《財經天下》週刊說，去年前他就已經開始減少與溫州製造商的合作，轉而向周邊城市（如台州等）發展。「現在各類加工廠在全國遍地開花，溫州地價又貴，尋求外地廠商合作，要價會比溫州便宜三分之一以上。」而一些企業倒掉之後，又會對整個產業鏈產生影響，迫使其他的企業也遷離溫州。

自2008年以來，中國以密集勞動力、低端製造業和破壞環境為代價的經濟發展模式已經開始日益失去競爭力。勞動力成本上升和技術門檻過低等，都是制約發展的問題。而所謂的產業升級轉型也並未真正發生，更多的是重蹈由實業向信貸公司或房產投資轉變的覆轍。

溫州的企業家們已經開始反思其中的問題。「我們所犯的最大的錯誤，就是明明只有一塊錢，卻總是想做三塊錢的生意，借錢也要做，」王女士說，「從宏觀面來講，國家政策也是一把雙刃劍。光靠四萬億這樣的短期刺激，是無法支撐起經濟體的長期健康發展的。」

房產泡沫的破裂成為了壓垮溫州民營經濟的最後一根稻草。但究其背後，卻是中國經濟發展的結構性問題。「在我們這樣特殊的體制下，各種矛盾被不斷掩蓋，非但沒有解決，反而越來越激化。這就造成了這種危機的爆發。」周德文說。

消化不良

自從2011年9月「眼鏡大王」胡福林跑路之後，溫州的民間借貸危機大白於天下，兩年間「跑路潮」已漸漸平息，但危機仍然在持續發酵。債務鏈條已從民間借貸蔓延到了銀行。

根據央行溫州中心支行的一份報告，可以看出溫州民間借貸涉及之廣：「大約89%的家庭個人和59%的企業都參與了民間借貸。」錢從哪裡來？大部分都是以房屋向銀行進行抵押貸款；報告還指出，約20%的民間借貸資金最終又流向了房地產市場，抬高了房產價格。這條投資鏈條，最終隨著房產泡沫的破裂而分崩離析。

「這兩年浙江的不良貸款率在全國居高，而溫州又是浙江的重災區。具體數字觸目驚心，而實際上的風險比這個數字還要大。」溫州某銀行客戶經理胡大可說。

在中秋至國慶的這段時間，是許多溫州企業相互清賬的一個時間節點。這幾天，胡大可也正在緊張地關注著手上一些企業，計算著可能的「不良」。只要是每月能還出利息的，他就和其他同行一樣，以時間換空間，儘量給它們機會慢慢活過來，而其他的只能施以緩刑了，「過幾年還是會死掉的，只不過我們現在太平間床位不夠，今年不能死，要死也死到明年去。」

對溫州的銀行業來說，今年是最難熬的時刻。和許多貸款企業一樣，銀行也寄希望於房地產的再次回暖，這是唯一能夠最快解決各方需求的辦法。但是胡大可知道，這終究是飲鴆止渴。

由於擔保貸款盛行，一家企業一旦出現問題，就會牽扯到其他企業。有人計算，在溫州樂清，已有15個互保形式的擔保貸款鏈浮出水面，每個鏈條上都綁著十幾乃至幾十家企業。一些資產優良的企業也受到了一些「不良」公司的影響，負債危機的波及面如漣漪般層層擴大。

現在，聽到擔保貸款胡大可只管往外推。新增的貸款業務，擔保公司不願意做，銀行也不願意做。「原來大家都吃壞了肚子，現在要把它消化掉。我們在想怎麼消化不良貸款，他們也在想辦法，企業欠的債怎麼周轉一下，看看有沒有機會把它轉活了。把它救活，才有錢收。」

房產泡沫破滅，民間資本無處可去，有一部分又回到了銀行裡，安守著每年不到5%的利率。胡大可說，就他所在銀行的數據來看，截至今年8月，比去年同期個人存款增加了一個億。不過他並不因此感到欣慰，「對公業務下來了10個億。現在還是治病的時候，以後再談發展。」

以前溫州人有錢都不存銀行，喜歡把錢放在自己認識的做擔保公司的人或者放貸的人身上，等掙錢了再分。如此一來，形成了一個龐大的民間借貸鏈條。在實體經濟環境不景氣的情況下，民間高利貸的回報率卻動輒高達72%（以每月6分利計算），這種利潤差使得民間資本大量抽離實業，轉移到民間借貸中去了。一時間，溫州的高利貸公司如雨後春筍般地冒出，多如牛毛。而那些苦苦支撐的實業，實際上也成了隱形的融資平台，暗地裡卻在放高利貸。而這些錢有很大一部分又直接或間接地進入了房地產市場。

在溫州房價最瘋狂的2008年，溫州人王林懷揣1.5萬起家，在瑞安體育館門口租了家門面，開起了貸款公司，並向舅舅借了180萬開始對外放貸。「收回一筆錢之後去買房子，房子抵押貸款，貸款下來再去放貸，收錢之後再買房子。」半年不到，除了連本帶利還給舅舅之外，自己還開起了奔馳。2011年房產泡沫破裂之後，高利貸全面崩盤。

「凡是做這一行的，都有爛賬在裡面，可以說幾乎是全軍覆沒。」40歲剛出頭的王林，已經是滿頭白髮，「真的很累，我從來不建議身邊的人做這個，它不是好的東西，害了很多人。」

2008年開始，他從銀行以一兩分利貸到錢，3分起步拆借給擔保公司，而以六七分的利息借給其他工廠、煤礦等實業和房產開放商，最高可達9分利——這意味著，向他借款的企業，每100萬的借款，每年要還的利息就高達108萬元。「那時候大家都瘋了，有錢都放出去，沒錢都拚命借，好像幾千萬都不算錢，上億才算錢。」

這些企業如今都因經營不善或投資過度而倒下了。「我明明知道他們都很危險，可能還不出錢，為什麼還願意借錢給他們？所有人都抱著賭博的心態，只要房地產看漲，心想著擊鼓傳花，總有下一個接手的，大家都認為自己不會是最後的一棒。」

溫州民間借貸之盛行，數千萬元的資金往來甚至不需要立任何字據，也不說明什麼時候還。「都是告訴你，要用的時候說一聲，馬上給你打過來，都是這麼說。」在溫州這個熟人社會，朋友帶朋友的民間借貸，導致了無數說不清的爛賬。「現在，越是好朋友越是變成仇人。」

房產泡沫開始破裂的這兩年，王林一直在溫州和上海兩地的法院奔波，希望能收回別人欠他的2000萬元借款，但對方的房產兩次流拍，至今也沒能拿回欠款。「打官司、追債都太費精力了，我估計能收回十分之一吧。現在大家都對前景一片悲觀，不知道能做什麼。」

儘管如此，民間的墊資公司和高利貸就像掐不斷的火苗，又開始重新活躍起來。一些比較「安全」的做法，是為銀行去拉存款業務，可以獲得2%至3%的抽成。雖然低，但仍然吸引著像王林這樣的人。「我們這樣的人，不會做別的，以後也只能在這個行業了。」

「不行，就再來個幾萬億，今年先解脫了，明年再說。」他玩笑道。

（應採訪對象要求，王林、胡大可為化名）

發改委再發企業債風險警示：考慮提高發債門檻

來源: http://wallstreetcn.com/node/103124

今年是中國企業大力發債的一年，截至目前為止，國內企業債的發行規模已經超過了去年一整年。發債速度驟增也帶來了相應的風險，日益引起了發改委的重視。近日發改委對企業債風險發出了警示。

據路透社引述知情人士透露，發改委的警告內容主要包括：

嚴格確認土地資產有效性，明確加快和簡化審核類和從嚴審核類的新標準，限制發債企業對政府相關部門的應收帳款比例，以及將發債企業申報的時間間隔由6個月調整為1年等。

截至2014年7月底，中國企業債發行規模達到4913億元人民幣，超出去年全年的4752億元。

財新引述知情人士稱，目前新的審核要求還在討論、征求意見中，尚沒有按照新的要求審核，未來是否會出臺文件，尚不確定。

上述知情人士表示，此次會議上，發改委對企業發債的規定更加嚴格了。這體現在幾個方面，比如：

根據發改委去年4月份發布的957號文，企業債發行加快和簡化審批類的標準有：資產負債率低於30%，信用安排較為完善且主體信用級別在AA+及以上的無擔保債券等。但此次討論會上，加快類的資產負債率標準被降到了20%，只有地方政府的首只城投債才可享受資產負債率低於30%。

從嚴審核類的標準也在趨嚴，957號文的標準是資產負債率較高，（城投類企業65%以上，一般生產經營性企業75%以上），且債項級別在AA+以下，但討論將這兩個比例分別降到了60%和70%。

另外，按照發改委此前的規定，資產負債率在80%-90%的企業，原則上必須提供擔保措施，資產負債率超過90%的，原則上不予核準發債，但此次討論改為，對於城投類資產負債率超60%、產業類資產負債率超70%的，原則上要求提供擔保。資產負債率超80%的，原則上不予受理。

討論中有些內容此前並未提及：比如討論提出發債企業對政府及有關部門的應收和其他應收合計超過凈資產40%原則上不予受理。而此前只有對發債總規模不能超過企業凈資產40%的比例要求，並無企業對政府應收帳款的比例要求。不過近期華通路橋風險事件中，政府相關部門的應付帳款確實影響了該企業的償債能力。

要求從嚴之後，能否真正得到實施才是問題的關鍵。對此，有券商表示，有些要求過於嚴格了，實施起來有困難。

此外，這次發改委警示的內容還包括確需改變募集資金用途的，投向應該符合國家產業政策，完善與項目相關的償債保障措施，項目變更對企業信用狀況未產生下調或負面評價。主承銷商應出具專題分析報告，律所應出具合規性報告，經省發改委備案同意後予以公告實施。

另外，2013年後仍盲目進行短期高利融資企業，其短期高利融資綜合成本達到銀行同期貸款利率1.5倍以上的，累計額度超過企業總負債規模10%的將不再受理。

凡投資項目涉及政府補貼、回購等有關政府償債保障的城投企業，一律不準采用私募融資方式。

區域全口徑債務率超過100%的，暫不受理區域內城投企業有可能新增政府性債務負擔的發債申請。地方政府所屬城投已發行未償付企業債、中票余額與地方政府當年GDP的比值超過8%的，其所屬城投企業發債應嚴格控制。城投企業單次發債規模原則上不超過所屬地方政府上年本級公共財政預算收入等。

安倍警示日元貶值 真擔心還是打馬虎眼？

來源: http://wallstreetcn.com/node/208651

因日元/美元自8月初以來已累計貶值近10%，擠壓了日本小企業的利潤，也令日本與美國的區域貿易談判複雜化，日本政府進一步表達了對日元貶值之迅猛的擔憂。

據日本媒體，日本首相安倍晉三周三表示，他會密切觀察日元貶值對小企業和區域經濟的影響。此前日本經濟財政大臣甘利明在接受FT訪問時也有類似評論，“日元匯率大幅波動對日本經濟而言並非好事。”

“我無法告訴你（日元）什麽水平是合適的，但如果你問我貶值的速度，我認為當前日元貶值的速度並不讓人滿意。”

2012年底日本首相安倍晉三啟動史無前例的財政和貨幣刺激政策，之後幾個月里日元/美元貶值約20%。日元貶值是安倍通過加速通脹重振日本經濟計劃的關鍵一步。

但經濟學家正質疑日元進一步貶值的價值。華爾街見聞網站文章曾提到，通脹的影響只是暫時的，日元貶值未能提振日本出口量，給日本經濟帶來的提振效果卻越來越小。這可能是因為企業更傾向於增加利潤，但可能同時反映了許多制造業企業近幾年已把工廠移到海外，而自福島核危機以來，其他的企業更加依賴進口能源。

日元貶值增加了以美元計價的汽油和液化氣進口成本，而實際薪資的下降及消費稅的增長對主要致力於國內需求的小企業更是雙重打擊。

安倍昨天的講話推動日元小幅上漲，不過英國金融時報援引分析師認為，即使日本政府擔心日元近期貶值的速度，也不太可能避免日元久而久之進一步貶值。

在美元指數大漲的背景下，日元/美元上月貶值4.5%至六年新低。這反映了市場對美聯儲將在明年加息，而日本央行可能進一步實施刺激措施的預期。

東京三菱銀行分析師Derek Halpenny表示，大量資本流出可能同樣令日元承壓，而日本政府養老金投資基金（GPIF）轉向海外資產投資。

花旗集團分析師Osamu Takashima表示，應從日本正和美國進行泛太平洋夥伴關系協定（TPP）談判的背景理解安倍昨天的講話。

“我們認為，這也是為什麽甘利明（首席談判官）對日元貶值特別謹慎的原因，安倍不想讓日本政府看上去鼓勵日元貶值。預計一旦TPP協商結束，日本對日元匯率的擔憂就會隨風而逝。”

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官方輿論轉向？ 新華社警示A股“瘋牛”暗藏風險

來源: http://wallstreetcn.com/node/211673

繼證監會警告股民不要被賣房炒股等說法誤導後，新華社也刊發評論警示A股“瘋牛”行情：股市長久低迷不是什麽好事，但脫離基本面的暴漲同樣令人擔憂。

新華社日內發評論警示A股“瘋牛”行情：

雖說股市反映的是預期，中國經濟明年似乎也不會差，但在杠桿撬動和中小投資者新入市資金作用下的持續暴漲並不是市場應該期待的，更需要的是具有堅實基礎的“有質量的牛市”。

中國股市從來不缺資金。如果市場信心持續、預期不改，更多資金有望從儲蓄和銀行理財等領域轉移到股市，而這又將進一步助推股指上漲。不過，如果沒有基本面的支撐，股價越上漲，風險越積聚，暴跌隨時可能觸發。

如果僅僅是資金推動、擊鼓傳花式的上漲，那麽這樣的行情必然不可持續，難免暴漲暴跌。到時候，傷害的是市場信心，受損的是最為弱勢的中小投資者。

無獨有偶，周五證監會發言人鄧舸在回應股市大漲時也警告股民，不要被賣房炒股等說法誤導。

“近期股市上漲，市場和媒體有各種不同觀點。股市穩定健康發展，對經濟社會發展全局有重要作用。希望廣大投資者理性投資，尊重市場，敬畏市場，不要被市場上賣房炒股等說法誤導，不要盲目跟風炒作。”

過去兩周飆漲21%，令上證綜指自7月以來的累計漲幅擴大至40%，同期A股兩融余額增長一倍，至近8500億。牛市二字已不足以形容當前的中國股市。新華社援引分析人士預計，今年年底融資融券規模突破萬億元是大概率事件，明年則有望達到1.2萬億元到1.5萬億元。

華爾街見聞此前文章提到過，此輪A股“瘋牛”行情，80%的成交額是由散戶貢獻的。鄧舸在發布會上表示，據證監會初步統計，11月24日至12月4日，各類專業機構投資者凈買入309億元，自然人凈買入659億元，特別是持有A股市值10萬元以下的個人投資者凈買入更多。

這個周末，新華社和證監會為狂熱的股市潑冷水，與其幾個月前頻頻唱多的態度形成鮮明反差。

在本輪A股牛市剛剛擡頭之時，新華社曾三天連發八篇系列述評唱多股市。其在系列文章中指出，隨著內部外部人氣重新積聚，中國股市步入重要關口。近期A走勢樂觀，有較好的運行基礎。

而在其8月底的《中國需要“有質量的牛市”》一文中，提到過不同於近幾周瘋牛行情的“有質量的牛市”應該具備的三個條件：其一，市場上漲有堅實的經濟基礎；其二，股市的上漲具備較長時間的可持續性；第三，股市的投資氛圍活躍，但不狂熱。

新華社指出，但願在各方的共同努力下，熬過漫漫熊市的人們盼來的不只是一個“透支”的急劇上漲，而是一個“有質量的牛市”。

點此查看新華社評論全文。

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