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中環在線：李家誠先接棒美麗華 李華華

陈玮：消费连锁：美丽故事后的风险

　　窈窕淑女，君子好逑:
消费连锁的魅力
　　 作为经济发展的三驾马车之一，消费在中国从来没有像现在这样受到高度关注，也没有像现在这样爆发出勃勃生机。在中国改革的前20年，国人都忙于辛苦工作， 把中国变成世界工厂，近十年，随着中国逐渐拥有了世界最庞大的民间储蓄和外汇储备，国内消费潮也一浪高过一浪，中国人似乎还成了最有钱的消费群体，无论巴 黎的香榭丽舍大街还是香港的海港城，都有排队购买LV包的中国人身影。中国的消费时代才刚刚起步，从国际比较看，美国居民消费占GDP的比例一直稳定在 68%，而中国由于居民收入增长落后于GDP增长，这一比例还从2005年的38.7%降到2009年的36.1%（图1）。在提振消费和内需的大趋势 下，消费将成为未来5-10年中国经济发展的关键力量。

与此同时，随着人均收入的增长和消费观念的转变，中国已经迎来30年来的第三次消费结构升 级，消费主题从上世纪80年代的解决温饱、90年代的家电，发展到2000年以来的住房、汽车、教育和旅游。伴随这次升级，尤其是新生代日益成为消费的中 坚力量，消费的产品、内容和服务模式正在发生深刻的变革，已经发育成熟的连锁企业，正成为消费渠道的主流模式。从餐饮到酒店，从零售到百货，从医疗到教 育，连锁已经渗透到中国人衣食住行的各个方面。
消费行业发展空间巨大，连锁模式易于快速复制又能抵抗经济周期，因此，投资消费连锁行业近年成 为PE界的时尚，歌力思、汉庭、俏江南、千禧之星，越来越多的公司获得了PE的投资，美邦、七天、湘鄂情、小肥羊，众多的公司成功实现IPO，为PE带来 了不菲的回报。根据ChinaVenture的统计，2005-2009年，中国消费连锁业共发生投资案例147起，涉及投资金额 42.08亿美元；同期在海内外IPO的消费连锁企业102家，募集金额共101.4亿美元。

　　横看成岭侧成峰:
关注潜藏的投资风险
　　然而，看起来很美的消费连锁模式，也存在不少 缺陷。2008年下半年以来，一些失败的投资案例相继出现：曾是国内最大服装销售连锁机构的ITAT四面楚歌；风光一时的PPG于2009年彻底关 门；FUN服饰的300家门店一夜之间全部关闭。如果投资互联网企业失败，也许能背回几台电脑；如果投资消费行业失败，也许背回来的只有一个曾经风光的品 牌，消费连锁的投资风险并不比互联网小。
表面上看，ITAT的失败在于经营模式有缺陷、扩张速度太快，PPG关门在于广告投入过度导致资金链断裂，FUN关闭在于经营不善，实际上，这些失败背后隐藏着消费连锁投资共有的风险点。
脆弱的品牌。消费连锁业门槛低、空间大、参与者多，既能快速复制也易于被对手模仿；良好品牌建立起来难，而负面消息却传播快、杀伤力大，在多米诺骨牌效 应下，消费连锁的品牌有其脆弱的一面，一旦品牌形象逆转，将对企业构成致命伤害。2008年的三聚氰胺事件发生后，价值149亿元的三鹿品牌消失于无形， 反而成为负资产。PPG倒闭后，其巨资打造的品牌在法院拍卖时却无人问津。2009年，围绕汪氏蜜蜂园发生的产品虚假宣传风波，也对其品牌构成了极大的伤 害。
不可靠的规模。连锁最大的特点在于不断开店，形成规模效应，但这种规模往往并不可靠，如果产品、服务或资金、管理跟不上，规模扩张就会变 成成本扩张，从而使规模变成勒住企业的绳索。ITAT在发展高峰期，由于管理模式及收入不匹配，往往一边开店一边关店，或是这个月开店、下个月关店。究其 原因，一方面，规模与管理能力相关。连锁经营发展到一定规模时，对管理者的能力、持续投入的精力是一个巨大的挑战。由数家店发展到百家店、单个城市发展为 区域市场、单一产品发展为系列产品，其间面临的管理难度，决非随店面的增加而同比增加的，尤其是在扩张到30家店和过百家店时，往往都会碰到管理瓶颈，这 时就能体现出连锁店的管理水平所在。另一方面，规模与盈利能力相关。消费连锁类企业一般都是轻资产运营，但如果是太轻的资产与跑得太快的营销，虽然一度会 催生出惊人的扩张速度，但往往只有成长没有盈利，再好的故事也不能保证成功。因此，如果没有实实在在的盈利和管理能力作支持，规模并不可靠，往往一件小事 就能导致规模大幅缩水，甚至影响资金链，威胁企业的生存。深圳的铜锣湾百货就曾因为大连一家店拖欠电费，导致全国60多家门店关闭。即使是家电连锁巨头国 美，2009年也为了保持盈利而关闭100多家店面。
结构重组的成本。从业务结构看，消费连锁企业初期往往以个体工商户的方式注册运营，然 而，只有将多家个体店整合为公司制统一运作的企业，才具有投资价值。但在整合的过程中，不仅需要一系列的法律安排，还会出现较大的重组成本和不确定性。重 组如果处理不当，甚至可能导致两个不良结果：一是本来赚钱的单店不盈利了，原因是重组后管理成本、税务成本、人力资源在内的直接成本上涨；二是本来运营不 错的单店品质下降，因为原有的管理体系发生了变化。从管理结构看，消费连锁企业初期多以家族管理为主，夫妻店很多，如果按照规范的治理结构运营，可能也会 产生额外的矛盾和冲突。真功夫2009年爆发的两位创始人管理权之争，就是一个典型案例。
此外，很多早期的民营消费连锁店往往以现金销售为主，容易存在管理不规范的问题；其经营管理中也具有较浓厚的家族色彩，由此导致的关联交易问题亦值得投资者关注。
消费连锁企业融资时往往都有一个美丽的故事，起码会描述现在多少店、明年再开多少店、到时盈利会有多高的令人激动的计划，但如果理性思考，故事的背后风险还真不小。回头看看以前接触过的企业，没有完成计划的绝不在少数。

　　加减乘除:
连锁企业的关键看点
　　那么，PE应该如何考察连锁企业，从中发现真正具有长期价值的投资机会？结合这类企业的特点，可以围绕“加减乘除”法，从四个指标进行考察。
对于连锁企业，加法就是规模，通过新开店跑马圈地，带动收入的增长。门店扩张的规模和速度往往会成为企业成长故事的源头，也容易得到PE的青睐。在做加 法时，管理层的专业选址眼光很重要，连锁消费品店并不是简单地开在人流多的市中心就会成功，产品或服务的特点、受众定位、租金成本等都是重要的影响因素。
减法，反映的是规模效应下直接成本的减少，即随着规模的扩张和品牌知名度的上升，很多以管理费用为主的固定成本可以转化为逐步向下的变动成本，同时，企业的议价能力也会提升，采购成本会降低，产品或服务的毛利水平会增加，从而达到规模增加、成本反而下降的良性循环。
乘法，就是当企业的门店数量达到一定规模时，其收入和利润的增长就不再是简单的单店算术相加，其规模和品牌、渠道和服务的力量就会反映出来，从而带动原有门店的收入实现内在增长，这一增长可以老店的收入增长率为指标进行考察。
除法，就是通过管理水平的提升让所有门店的经营成本下降，其反映的是协同效应，品牌的扩张性和管理延伸到位是其中的关键，即通过管理经验的积累，提升每间店的经营水平，让企业获得净利润的增长。
加法和乘法反映的都是收入增长，其中，加法是指开新店带来的整体收入增长，乘法指在规模扩张的基础上实现成长，特别是实现老店的收入增长；减法和除法反 映的则是成本控制，减法是直接成本，除法是运营成本。作为PE，不仅要看到连锁经营的加法和减法，还要注意乘法和除法。跑马圈地固然重要，但管理和规模之 间的关系同样要处理好，否则就会陷入开店、关店的游戏之中。
对连锁企业而言，加法和减法比较直接，一般企业都可以通过规模的扩大来实现。而乘 法，即老店收入的自然增长（一般看3年以上的老店），则能比较直接地反映企业的品牌影响力、顾客忠诚度以及店址、货品选择等经营能力。连锁企业一般的毛利 率在50%左右，如果规模大、议价能力强，毛利率可以再高些，但毛利率高并不代表净利率高，净利率还要受到经营费用的影响。企业通过除法获得的净利率水 平，直接反映其管理水平，比如，是否有统一高效的物流系统和有效的店长、店员的配置与培训是否合理，这些经验的积累都能改进企业的成本控制水平，从而提高 盈利能力。
因此，在加法和减法之外，考察企业做乘法和除法的能力，对全面了解连锁企业的内在优势非常关键。如果一个企业新店开得比较快，收入 的增长全部来自于新店，而老店的收入和利润几乎没有什么增长，并且老店的单店盈利能力一般，那么可以大致认定，其增长基本属于投入型，其实并不稳固，一旦 没有新的投入，增长就会停滞，风险会比较大。如果一个企业老店的盈利能力强，并且保持很好的增长，那么可以相信其经营非常稳健—没有投入也在增长，增加投 入则会发展更快。做好乘法和除法，尽量提升公司的盈利曲线，将同等规模下的盈利水平从图2中的线I提升到线II，是连锁企业发展的关键。

　　团队和管理:
连锁的真正基石
　　品牌与规模，是连锁企业能力的外在表现，具有不可靠性和某种程度的欺骗性；“加减乘除”则从内部考量企业的特点和优势，能更接近企业的本质。不过对连锁企业而言，做好“加减乘除”法、实现持续发展的基石，最终还在于团队和管理。
消 费连锁企业门槛低，没有高的技术和资金壁垒，更不存在政策壁垒，而且产业链长、管理节点多、风险点多，在这样一个完全竞争的市场，企业对管理的依赖比其他 模式更高。可以说，消费连锁业是一个完全基于管理的行业，是一个在管理方面慢工出细活的行业，其店铺拓展、商品采购、店铺摆设、服务标准化、员工培训等各 个方面，都对管理提出了严格的要求，只有践行最佳管理的企业才能够生存和发展。而这一系列管理体系的建立和执行，需要企业管理者长时间的主动摸索，并不断 吸收其他人的经验，这对其视野、胸怀和心态提出了严格的考验。麦当劳的创始人雷·克罗克（Ray Kroc）将自传取名为《艰苦卓绝》（Grinding It Out），一语道尽了管理连锁行业的艰辛。
对于连锁企业管理者而言，店面规模 发展到瓶颈阶段、管理链条延长后，在管理团队、后台服务系统、商标品牌管理、激励机制、物流管理、产品支持、内控和财务管理水平上，都要有相应的匹配，是 一个尤其重要的考验，也是PE在考察连锁企业时应该关注的问题。那些以加盟为主的企业，管理水平更应是考察的重点。PE千万不要受所谓轻资产、完美模式和 快速扩张的概念吸引，而应当明白成长性、管理和盈利能力才是企业本源。
在这个新到来的消费大时代中，无论连锁企业的经营者还是投资者，只有深入理解消费连锁的这些特点，认识并控制其中的风险，才能创造出属于自己的美丽故事。

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富士康高管：苹果补贴代工费纯属“美丽误会”

細小是美麗 黎智英

借贷消费是个美丽的传说 陈思进

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5ef1fe0901017k2d.html

  经济学有个最根本的，就是供和求的关系。这里讲到的“求”是有效的需求，比如说咱们每年挣三万块钱，不向银行贷款，攒个三五年钱，只能买四五万元的房子。

　　借贷消费是个美丽的传说

文/陈思进

　　有个很著名的故事，说有一个中国老太太和一个美国老太太在天堂上相遇了。美国老太太说，我年轻时候一有稳定的工作，我就开始往银行贷款，住了大房子，然后就开车，我每个月还银行的贷款，我这一辈子就舒舒服服，等到我死了的时候，银行贷款正好付完。

　　中国老太太一听，说这我太冤了，我从年轻的时候就开始存钱，存啊存啊存，存到快死的时候刚买了一个大房子，我小孩还把我剩下的钱买了一个很好的坟墓。

　　这个故事在中国流传很广，实际上这违背中国的传统，以前中国老祖宗就说，不要寅吃卯粮。

　　如果只有少数人这样做，真是能用明天的钱来圆今天的梦，因为物价还是今天的物价。但是，如果整个社会都这样消费，都去银行借钱，都用明天的钱，每个人的消费能力都会迅速地提高，拉大需求，因为供求关系变化，会使得物价也迅速上涨。

　　经济学有个最根本的，就是供和求的关系。这里讲到的“求”是有效的需求，比如说咱们每年挣三万块钱，不向银行贷款，攒个三五年钱，只能买四五万元的房子。

　　如果大家都问银行借钱，突然间每个人都有了三十万，需求就立刻放大了十倍，这种情况下，房价也就会相应地成十倍地增长。

　　“用明天的钱”听着很好听，但是明天的钱有的时候是不确定的，比如工作没有了。

　　这次美国次贷危机，房价泡沫破灭，很多人工作没有了，三个月后没办法继续供款了，这个房子就被银行收回了。

　　很多人用明天的钱圆了明天的噩梦，这个就是美国现在的现实。 美国次贷危机到现在，有1200万家庭房子被银行拍卖。

　　曾经有一段时间，在洛杉矶机场，搭了大片棚户区，就像地震之后一样，那是一大景观，全世界的新闻记者都去了。 这就是借了钱消费的后果。

　　银行利率低的时候，往往放松信贷，美国政府或者美联储故意把银行利息放低，先把你拉进来，但是银行利息不能锁定。在美国叫Floating Rate(浮动利率)，你借三十年，可能前两年是2%到3%，但是三年一过，五年一过，它立刻回到5%、6%。开始每个月供款七八百块钱，但它跳到6%的时候，你就得供1200块，跳到8%的时候，你可能要供1600块。

　　美国现在的贷款，是很多人在四五年前贷款，现在五年一过，银行要利率提高了，美国现在是第二波又有七八百万人或者已经破产，或者濒临破产。

　　银行利率是不能锁定的，而且贷款的时候文件写得清清楚楚，是几百页的合同，但一般来说老百姓不会看很复杂的合同，而且那种猫腻儿都是用很小的字去写的，律师都得读四五天，有很多陷阱。

　　用明天的钱来圆今天的梦，那只是一个美好的童话，当成为整个社会群体性行为的时候，是很不现实的。日本、美国已经证明了。

美麗說和蘑菇街：一個向左一個向右

蘑菇街與美麗說數據對比圖(數據均由官方提供)

兩家常常被拿來相提並論的創業公司，已經開始走向截然不同的道路，他們誰能笑到最後?

有這樣一類網站，它們並不向用戶售賣物品，卻能從中交易中賺取收入;它們不必自建物流，也不用操心供應鏈，卻能以極其輕盈的身姿在笨重的電商模式下遊刃有餘;它們既不是B2C，也不是C2C，它們叫做「社區化的電子商務」。

在「社區化的電子商務」的範疇內有兩家公司經常被相提並論，它們是美麗說和蘑菇街。

前10000個用戶如何獲得?

位於北京的美麗說誕生在清華大學東門的華清家園。「我們在那裡租了一個兩居室，大概一個月5500元的房租。」美麗說創始人徐易容回憶道，「那是2009年11月，最早我們是6個人，大概到2010年1月份產品的原形出來了，3月份拿到線上做內測。」

「最開始從周圍的朋友拽上來玩兒，發現來的人都走掉了，因為他覺得這兒沒東西，空空的。」徐易容回憶說，「當時確實受到一些打擊。一直到5月份左右，開始用了一個比較土的辦法，從豆瓣、天涯的版面發文章，一直到6、7月份的時候，開始有一夥人來過來留下了，他們沒有走。」

相比之下，誕生於杭州的蘑菇街創業初期則順利得多。蘑菇街的四位合夥人中三位是前淘寶員工。創始人陳琪曾經是淘寶用戶體驗團隊(UED)的開創者，之後開始負責淘寶物流等新業務的拓展。2010年，他離開淘寶開始創業，最初創辦的網站叫做卷豆網。

卷豆網的定位是「社區電子商務服務平台」，核心功能是當社區安裝卷豆網的淘金鏈後，如果有點擊網站上的淘寶鏈接，會被瞬間自動轉換為淘寶客鏈接，在 用戶成功交易後，社區會得到相應的淘寶客佣金。(註：淘寶客是淘寶商家營銷體系的一部分，只要獲取淘寶商品的推廣鏈接，讓買家通過用戶的推廣鏈接進入淘寶 店舖購買商品並確認付款，就能賺取由賣家支付的佣金。)

「我們發現很多社區的轉化率很低，一天還成交不了幾單，所以我們決定反過來自己做一個社區。」陳琪說，蘑菇街是在2011年情人節上線的，最初的一批用戶是從他妻子創辦的一個女性論壇中導過來，之後的用戶大多來自於新浪微博和QQ空間。

從第1萬個用戶發展第100萬個用戶，兩家公司不約而同的選擇了微博。

為了推廣蘑菇街的微博帳號，陳琪鼓勵公司的技術團隊做了很多接入微博平台的第三方星座、運勢小測試，每個測試完成後用戶都會被推薦關注蘑菇街微博，漸漸的，蘑菇街開始在年輕女孩中流行開來。

美麗說同樣是微博營銷的高手。通過高質量的微博內容運營和豐富的活動，美麗說官方賬號的粉絲迅速突破百萬，微博成了美麗說最大的用戶來源。在美麗說的首頁，使用新浪微博登錄被置於最顯著的位置。

問題很快來了，與很多創業公司一樣，創業中期的美麗說與蘑菇街幾乎同時遇到了社區定位、盈利模式以及大公司的挑戰。

社區定位差異

由於在地理上接近淘寶，加之創始團隊多數是從淘寶離職創業的，蘑菇街開始將自己與淘寶的用戶群做了交集，瞄準的用戶是「二三線城市90後小姑娘」。

同時，蘑菇街開始將自己定位為一家導購網站。陳琪給自己員工設定的KPI考核中，最重要的考核指標就是轉化率，一是每100個人中有多少人找到了對應的商品，二是每100個人中有多少人達成了交易。

在網站的很多細節上，蘑菇街促進商品交易的思維也得到體現。例如同樣是商品展示頁面，蘑菇街上最顯眼的是「購買」和「求團購」，而美麗說則是「收集」和「喜歡」。

在徐易容看來，地處北京的美麗說未來將成為一個垂直微博，而這個垂直社區的內容就是「時尚」。由於前期大量用戶是從新浪微博、豆瓣等相對高端的社區導入，大量的早起用戶逐漸的奠定了美麗說「面向一線城市年輕女白領」的定位。

隨後，美麗說請來了台灣資深時尚媒體人馬念慈擔任時尚運營總監，不斷的將自己植入到各類時尚活動中，增強自己的時尚感。

對於美麗說員工而言，對時尚達人的挖掘、運營、維護是最重要的KPI。

向左還是向右

在盈利模式上，雖然兩家目前的主要收入來源還都是商品的淘寶客佣金，但是兩家網站對未來盈利方式的選擇頗為不同。陳琪認為，來自每一筆交易的佣金收入將是蘑菇街的主要盈利來源，而美麗說的選擇則是品牌廣告。

陳琪表示，品牌廣告目前跟蘑菇街的大定位不契合，雖然蘑菇街具備一定的媒體的作用，也會做一部分品牌廣告，但是戰略大方向上將是促成交易、收取佣金。

徐易容更看重社區形態、用戶以及他們所帶來的品牌力量。

他認為整個社區的用戶應該分為三層，最頂層是有觀點的意見領袖，大約佔5%，主要是靠社區的激勵體系吸引他們;第二層是樂於分享的活躍用戶，大約佔20%，主要是靠產品、功能的層面吸引他們;剩下多數底層用戶是圍觀群眾，主要通過網站給它們帶來的價值上吸引他們。

「對於美麗說而言這5%的核心意見領袖是非常重要的，是他們創造的大量優質、有美感的原創內容才能吸引用戶。」徐易容解釋說，在美麗說非常強調網站上的優質內容，而導購性的網站則會比較強調流量。

徐易容認為，大量優質用戶會使社區的點擊增值，一個優質用戶對商品的推薦本身就是對品牌的強烈背書，因此未來的商業模式也一定會建立在這一點上。

徐易容打的一個比方也許更能形容美麗說與蘑菇街的區別，他將新浪微博和淘寶當作形態的兩個極端，美麗說是偏向於新浪微博一邊，而蘑菇街則更偏重淘寶一邊。

對於淘寶等大公司下場做社區化電商網站，兩位創始人的觀點比較一致，他們都認為淘寶對自己並不構成太大威脅。

陳琪表示，淘寶已經做了很多了類似產品，但是對蘑菇街沒有任何影響。對淘寶來說，一方面對他們沒有投入優勢資源;另一方面，他們最擅長的是交易，面對的多數是商家，而做社區不是想發力就發力的，不善長的事情拚命發力是沒有用的。

美麗說：「閨密式」導購制勝法

美麗說：「閨密式」導購制勝法

美麗動人的中國股票 張化橋

摘自我的新書《股民的眼淚》(人民大學出版社八月底出版),

1974年，福布斯的記者問巴菲特，"你覺得目前的股市如何"？巴菲特笑答，"我的感覺就像一個性慾強烈的男人到了 ... 色情場所一樣！" 他還說，便宜的好公司太多了，他只恨自己資金不夠。

當然，一直到八年以後，即1982年，美國股市才大振雄威。1968年到1982年，美國經歷了15年的大熊市，市場的市盈率曾經低達6到8倍。小型的成長性很好的公司不僅特別便宜，而且還派發很高額的紅利。當時，誘人的公司比比皆是。

本人不才，永遠不敢產生我們教宗的那種感覺。不過最近我也開始感覺到很多中國公司的股票特別誘人。當然，很遺憾，它們的上市地點主要還是在海外（香港和美國），不在滬深。我可以列出一個長長的單子。今天，我們慶祝慢牛投資俱樂部成立一週年，請允許我講講7個股票：民生銀行H股，寶業，河南建業，中集安瑞科, 中油燃氣, 深圳國際，和茂業國際。這些也是我的主要投資。

我們預測一家企業未來幾年的利潤時，應該儘量粗略，不要追求準確。越是追求準確，越是錯誤。同樣，在預測企業估值時，我們應該力求模糊。當然，估值永遠應該在對企業的質量和公司治理很滿意的前提下進行。

(1) 民生銀行H股 （1988 HK）
＊中小銀行未來幾年還有比較高的增長。
＊民生銀行, 招商銀行是中小銀行中最優秀的。
＊行業確有很多問題。但是，我找不到沒有問題的行業或公司。如果銀行業出大問題，那其它行業不知道會爛成什麼樣子。銀行業特別適合小投資者，不需要太多研究, 具有綜合性特點。
＊估值如此低，我等得起。
＊在它的H股和A股之間，我當然選擇H股。雖然同股同權，但是兩個市場的投資者所面臨的利率環境不同，機會成本也不同。這對於估值有巨大的影響。
＊招商銀行H股也同樣很有吸引力。
＊民生銀行一邊配售新股，一邊分紅，不理性。

（2）寶業地產（2355 HK）
* 誠實和穩健的團隊，建築與地產開發並重，
＊自從2003年 IPO以來，風格一貫，業績和股價表現不俗；
＊經常處於淨現金狀態。業內罕見。
＊股價對賬面淨資產的折讓超過50％。每股賬面淨資產(注意: 賬面淨資產!) 為7.9港元，股價3.8港元。
＊分紅高。息率高達6％。
＊深得基金喜愛。但是，遺憾, 交投淡靜，故適合投資者長期持有。
＊沒有開發和套現壓力。沒有外債。內債十億元左右。
＊符合巴菲特的持股標準。

（3）河南建業（832 HK）
＊具有寶業所有的優點，只是負債率稍高：50％左右。
＊每股賬面淨資產為2港元, 跟股票價格相若。
＊全部地產項目集中在河南省各地市。管理層精耕細作能力強, 善於在極低的樓價裡挖掘利潤。
＊資金周轉速度快，去化率高。
＊只有一個地塊成本稍高。

（4）中集安瑞科（3899HK）
＊這是一家製造燃氣儲運設備和化工儲運設備的國企。前者為主要業務（在行業內有領袖地位），後者為次要業務（在業內沒有明顯優勢）。主要工廠在石家莊，蚌埠，荊門，南通和歐洲。
＊國企。製造業。這兩個特點通常都不是我之所愛，不過這家公司是例外。它是燃氣儲運設備製造行業的領袖，而且它的團隊確有少見的工作激情。
＊近幾年燃氣行業增長前景不錯。這也許比管理團隊的素質更重要。
＊2008年和2009年業績大跌，證明公司業務有週期性。
＊估計今明兩年的利潤增長率高於30％。明年的市盈率可能在8倍以下。
＊風險有三：（1）母公司還會再犯2008-09年注資時的錯誤，傷害小股東利益嗎？（2）畢竟是製造業國企。（3）化工儲運設備的製造業務在業內不具備領袖地位，而且行業競爭格局惡劣。

(5) 中油燃氣（603 HK）
＊直接控制和通過與中國石油的合資企業（中油中泰）控制全國30個城市的天然氣供應。中油燃氣在合資企業中的股份為51％。具有國企的安全性和市場化運作的高效率。
＊與其它類似公司的區別是它的業務重點在於傳輸管道，而不是城市管道氣體的供應。
＊與中裕燃氣相似，這家公司也將因為未來幾年燃氣銷量的巨大增長（每年複合增長可能超過30％）而獲益。
＊與大型燃氣公司（比如中國燃氣和新奧能源）的區別在於，它的增長率會更高。
＊2013年的市盈率大約在10倍以下，這跟高成長的壟斷性公司完全不符。
＊對股票交投要求比較高的投資者可以考慮投資中國燃氣和新奧能源。我持有華潤燃氣。

 
（6）深圳國際（152 HK）
＊控制深圳高速公路51％股份。深高速雖然不是高速成長的企業，但相對穩健，無需在激烈競爭中掙扎。
＊若干高速公路中最失敗的和昂貴的清連公路已經在股價中得到反映。
＊在南京和深圳的若干物流項目的回報率長期太低，不過正在改善。
＊持有中國最佳航空公司，深圳航空，的49％股權。利潤前景可期，雖然行業前景黯淡。
＊在出售非核心業務（比如南玻的股份）方面速度太慢。
＊資金周轉不夠快。有改進潛力。
＊2011年的高分紅難以重複，但是未來分紅依然會不錯。
＊總體ROE不夠高，但是在全球資金回報率下降的環境下，它顯得不差。
＊市盈率5倍左右。

＊缺點：作為國有企業，不可能完全避免政府支配。管理層激勵不夠。

（7）茂業國際（848 HK）
＊2008年5月香港上市，價格3.1港元（也許略高）。今年七月的股價跌倒了1.2港元。
＊業務發展速度快，而且穩健。
＊大股東持有股份78％左右，有利於避免大股東對小股東的剝削（即利益衝突）。
＊不同於大多數百貨公司，茂業自有物業比重高。物業開發利潤沉澱在茂業。不同於大多數地產商，茂業的物業開發量體裁衣，非常適用。每個項目的規模不大，容易消化。茂業的項目至少可以自用，不愁用家。在全國商業物業整體過剩的新情況下，這一條很重要。
＊今年利潤增長放緩，但是依然有增長（上半年的預報有增長）。

＊茂業百貨自有物業比重大的好處在於，近幾年當租金上升的時候，茂業的成本可以得到較好的控制。
＊茂業持有的若干少數股權，增值潛力巨大。
＊這樣的公司在10倍市盈率左右，絕對吸引。在國內A股市場，這不敢想像。

藥妝連鎖 美麗「錢」景