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　　當年激動人心的創業板歷經兩年時間的洗禮，現在已風光不再。

　　從股價看，截至今年10月底，已上市271只創業板股票，有129只復權價低於發行價，209只復權價低於其上市首日收盤價。從業績看，創業板 上市公司今年三季度淨利同比增長16.58%，而同期主板和中小板上市公司淨利增幅分別為22.08%和17.19%。說創業板「播下龍種，收穫跳蚤」有 失偏頗，但說其存有失誤不算苛論。

　　監管部門也許察覺到失誤，或想平復股民情緒，針對創業板又醞釀新舉措：證監會近日推出分紅細則，要求創業板公司將分紅承諾寫入公司章程，並在招 股說明書中做重大事項提示。據報，從表面上看證監會新規主要針對公司分紅的信息披露進行了規範和細化，並未強制多少比例的現金分紅，不過業界多把這一政策 認定為強制分紅，儘管未列入硬約束，但在實際執行過程中，證監會可能會以類似窗口指導的方式要求企業進行分紅承諾。

　　果真實施強制的現金分紅比例要求，將是資本市場監管上的一大創舉，是中國特色的又一次勝利。

　　上市公司是否分紅、分紅多少（股息率高低），不同市場情況不一。以香港、美國為例，香港市場更重視分紅，平均股息率高些，美國紐交所稍為遜 色，NASDAQ更不太在意分紅。但這都是市場行為，是上市主體和投資者間的博弈。

　　A股市場也未必「一分就靈」，滬深投資者歷來喜歡高送股而不是現金分紅。今年某些藍籌股的股息率已超過銀行利率，如工商銀行今年6月14日股權 登記日收盤價為4.45元，而分紅是每股0.184元，股息率為4.13%，超過一年期定期存款3.5%的利率，但除權後股價反跌。

　　對一個股份公司而言，高溢價發行新股形成的資本公積或經營形成的利潤，是否轉股、送股、現金分紅，就權益而言對公司所有股東（投資者）沒有任何 改變，因為他們本來就是公司的所有者權益。如果不考慮交易成本，持有10股10元股票和1股100元股票沒什麼差異。不考慮所得稅，10元的股票如每股分 紅0.5元，其股價理論上將除權到9.5元，不可能通過分紅創造財富。而且按中國目前的稅制，如分紅，數量佔A股股民絕大多數的個人投資者馬上面臨20% 的所得稅成本（實際減半徵收即10%）。

　　簡言之，公司某時段經營活動完成後，它帶給股東的回報水平就已確定，是否分紅、分紅多少不可能提高股東回報，短期還可能因所得稅產生負現金流。 創業板因其創新、高成長等特徵，情形更有些特別。在NASDAQ，公司宣佈分紅，股價下跌概率不會小。因為在投資者看來，公司開始分紅，意味著其高成長階 段結束。

　　創新成長型公司應有強烈的融資慾望，通過高速擴張驅動利潤大幅上升，帶給投資者持續高回報（指市場股價表現而非分紅）。例如微軟，自1974年 成立以來直到2003年才首次分紅派息，雖然此前它積累了龐大的未分配利潤。派息前的近30年，正是微軟業務高速成長、股價輝煌的時期，2003年的派 息，固然有布什的減稅（股息稅從35%減至15%）、面臨壟斷指控沒法擴張等原因，實際也宣佈微軟從高成長股變成了藍籌股，其高成長期結束了。

　　喬布斯生前曾堅決反對蘋果一項高達250億美元的分紅計劃，思科CEO錢伯斯同樣抱著400億美元現金不分紅。對中國創業板，高成長是大家的期 望，高成長需資金投入，扣稅分紅再融資？投資者不合算；分紅不融資業務萎縮？投資者也吃虧。那麼，分紅所為何來？

　　可以理解，監管者的出發點是想保護投資者。問題是以創業板目前50倍左右的市盈率，如果沒有高成長，即使會計上什麼也不提，當年利潤當年全部分 光（不考慮現金流約束，借錢也分），扣稅後的股息率也就1.8%，對高溢價進入的股民有何意義？只是便宜了平價進入的高管和權貴PE。

　　保護投資者應從信息披露、上市標準掌握、違規處罰（民事賠償和刑事責任）等入手。低市盈率的公司自願分紅當然歡迎，對高市盈率高成長性的公司來 說，強制分紅幾乎保護不了投資者，還有可能影響公司成長從而實際損害投資者利益。

　　作者為投資業者