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打破商圈框架 抓住長尾財

2011-5-23  TCW




Q:經營快速沖印店逾二十年,除沖印、照相服務外,店裡也銷售相關商品,全盛時期曾創下單月營收近百萬紀錄。然而,數位相機問世後,相片沖洗需求劇減,如今營收只能支付租金及薪水,一直苦思突圍的永續經營之道,該如何是好?(國寶快速沖印蘇店長問)

A:台北市中山北路有家創立於民國十七年的「林田桶店」,即使笨重的木桶早已被輕便價廉的塑膠桶取代,但因保有木桶製作的工藝,並努力成為該行業最後倖存者,現在生意依舊很好,賣的已不是日常生活用品而是懷舊商品,甚至還吸引日本觀光客上門。

沖 印店很可能也會步上手工木桶這一行後塵,成為早晚要消失的行業。你必須自我盤點:除靠操作電腦沖印外,是否有獨特技術或能耐,如洗出特殊規格或絕佳品質的 相片;有無比同業更有資源和本事,打馬拉松式持久戰,成為方圓數十公里內最後一家屹立不搖的沖印店;願不願意跨出熟悉的街廓商圈,甚至前進網路市集開設線 上衝印店,擴大顧客群。

還好,比起木桶店,沖印店至少還有二十年生存光景,因目前五、六十歲的這群消費者,喜愛實體照片勝過數位相框,仍有沖洗照片習慣,就算便利商店提供沖印服務,他們還是相信沖印店的輸出品質。

換 言之,市場對專業沖印服務的需求仍在,只是總量減少。回到經濟學的供需原理,結束沖印店改經營其他有發展潛力的行業,亦是理性抉擇;但若想繼續營運,控制 成本、經營熟客,成為倖存者只是第一步,因為,既然市場大餅未來只會更小不會變大,務必還要打破商圈框架,發動價格戰、提升服務品質都好,全力將鄰近商圈 的沖印店逐出市場,你才有機會承接更大分母的顧客群,從中抓住一定比例長尾商機,當作永續經營的目標市場。

但如同台北碩果僅存的木桶店,靠的是工藝和技術,最終,你還是要回到經營核心,是否具備同業所不及的獨特能力。多數快速沖印店仰賴自動判讀的電腦,不具技術含量,就算過去每月曾創下百萬業績紀錄,也只是證明當時賺的是機會財,犯了把客觀有利條件當作是自己能力的錯誤。

店長學堂歡迎讀者提問:fred_yu@bwnet.com.tw


打破 商圈 框架 抓住 長尾 尾財
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牛熊證分析的理論框架基礎(量子版) 思想花园

http://sixianghuayuan2.blogspot.com/2011/06/blog-post_3401.html

今天信報羅耕的文章提到﹐用他的拼圖來看﹐大市將向萬四進發。以我的記憶﹐同樣的評圖﹐曾經在08年初拼出了恒指萬一底和道指六千底﹐所以這個論點也不能等閑視之。

如此﹐在漫長的萬四之旅之中﹐基礎分析不重要﹐反而一些技術性分析工具就應該很重要了。

以最近的觀察﹐牛熊街貨比似乎是測市奇準的工具﹐儘管專家會說這個數據毫無意義﹐不科學﹐誤導性高等﹐但也不能抹殺﹐兩者之間相關性很強。


然而﹐儘管有這樣的觀察﹐要從中歸納出規律﹐卻不是簡單的事﹐市面上也還沒有相關的理論。

要建立這樣一個理論框架﹐也許可以從以下這個基本觀察開始﹕

規律1﹕

“如果恒指牛熊證街貨比持續高企一段時間﹐大市向下的機會大﹐反之亦然。”

背後牽涉到很複雜微妙的市場心理和機製﹐不去說它﹐但單就這個觀察而言﹐起碼在今年內是成立的。

然而﹐什麼是“高水平的街貨量”﹐又要持續多久才能對市場造成影響﹐也是很難定義的。

直觀地﹐我先想了一個定義﹐假設街貨比為5就是高﹐只要高於5﹐大市就是在危險區﹐就等於如同海嘯警告般﹐響起了警號。

然而﹐這個設想很快被推翻了﹐因為可以看到相反的例證﹐在今年1月2月的時候﹐街貨比處於2到3水平﹐但大市也是跌跌不休。

我又想﹐街貨比的絕對數值並不重要﹐它的變化趨勢才能反應市場心理。因為在不同的時段﹐市場的風險偏好不同﹐大戶部署時﹐貼價策略也會影響到街貨量﹐所以在不同時段的街貨量比較是沒有意義的。

但如果只是以變化率做考慮﹐會遇到一個技術問題﹐如果在大市單日波幅很大時﹐會殺掉一些牛/熊證﹐令街貨減少﹐而同時發行商又未能及時補上新的牛/熊證﹐這樣出來的變動率會很劇烈﹐但卻不能反映市場心理﹐有誤導性。

於是﹐我做了另一個設想﹕

規律2﹕

“如果恒指牛熊證街貨比的三天平均線上穿十天平均線﹐並停留在其之上﹐則大市向下的機會大於向上﹐反之亦然。"

背後的設想是這樣的﹕

首先﹐我們假想在一個固定的時間段之內﹐牛熊證街貨比應該是一個常數。在這個固定的時間段內﹐宏觀經濟﹐資金﹐風險偏好等條件應該是不變的﹐在這個不變的設定條件下﹐牛熊證街貨比應該反應的是純粹的對衝需要。

我們可以這樣理解﹐在這個固定的時間段內﹐任何實際牛熊證街貨比和上述比例的差異﹐反應的都是市場心理的變化。

由於牛熊證是衍生工具﹐變化得比較快﹐我們可以用十天平均線來假設這個“牛熊證街貨比常數”﹐只要當日街貨比高于此數﹐我們就可以說是過高﹐反之亦然。

然而﹐由於市場單日波幅也會影響街貨量﹐為了消除這個影響﹐不能用單日數據﹐而必須用三日平均數據來比較﹐這是假設了發行商會在原來的牛/熊證被殺掉後﹐最遲會在兩天內補回原來的發行量提供給市場。

當然﹐這個“XX天線穿XX天”的組合﹐是可以任意選擇的﹐可以是三天線配十天線﹐也可以五天線穿三十天線﹐如果有時間﹐可以每個組合都試﹐套入歷史數據來驗證﹐應該能找到最優的組合。

上述的推論過程﹐不知別人有什麼見解﹐或能否有更好的設想和建議﹖ 可以一起把整個理論框架充實。

牛熊 熊證 分析 理論 框架 基礎 量子 思想 花園
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我的投資體系框架 歲寒知松柏

http://blog.sina.com.cn/s/blog_627a300f0102dsqz.html

從讀書到工作,我接觸並從事財務工作已經17個年頭,之前雖然不時見到「股票」二字,但我一直都有意迴避它,因為我大體知道中國股市,歷史數據表明投資者 整體上根本沒有正回報,股票市場純粹是一場圈錢的遊戲。上市公司、會計師事務所、證券公司及保薦機構、基金及政府等相關利益人,大家都不按財務和金融書上 寫的那樣,規規矩矩對待投資者,所以我覺得自己學的會計理論根本都不可能實際運用。而炒股就是賭博,一旦染指,可能就像毒癮一樣無法戒除,百害而無一益。

 

我常以為自己認認真真學習財務管理,幫人家老闆打理公司財務,我踏踏實實的工作,但收入卻很少,沒有財富積累,那完全是因為老闆剝削太厲害,給的工資太少,自己是懷才不遇。

 

有一天,我突然審視了一下自己個人和家庭的財務狀況,我發現損益表一年下來基本收支結平,所剩無幾;現金流量表,投資和融資活動一片空白,日常經營活動淨 流入甚少;資產負債表,雖然完全沒有負債(我從不主動向人借款,也沒有信用卡等超前消費),但資產裡邊,除了極少的活期資金外,其餘都是些沒法在未來帶來 現金或利益流入的低值待攤銷物品。天,我的三大報表簡直一蹋糊塗!我很惶恐,我根本就連自己的財務都沒理好,又憑什麼要求人家老闆花錢甚至給高薪請我呢? 我甚至覺得,我拿人家的這點工資,不但沒給他帶去利益流入,相反還很可能誤導了他。

 

按照《窮爸爸富爸爸》的理論,富人買入資產,中產階級買入貌似資產的負債,窮人只有支出,我自己的財報之所以一蹋糊塗,是因為我沒有買入資產,或者說我的投資是錯誤的。哪些東西是資產呢?能給你的口袋帶來正現金流入的東西,即是資產,比如說收息的債券及存款、有分紅的股票、租金回報大過按揭利息或者是一次性付清款項的出租房產、著作權之類的知識產權、不用自己經營管理的實業投資等等。

 

我工作起點很低,沒房沒車沒文化,單憑打工賺錢,那點微薄的工資,不要說實現財務自由,連解決溫飽小康都很艱難,我意識到自己必須開始做一些投資。但若想 投資一項生意,得有技術、有市場、有資金,而像我這種財務人員,一沒錢,二沒技術,三沒市場,我拿不出與人合夥或單獨投資的任何資本。

 

2005年,電視報刊到處都在討論股權分置改革的問題,我想,以中國的經濟規模和發展趨勢,特別是加入WTO後金融改革的加速推進,中國資本市場明顯已經 成為金融改革乃至整個經濟改革的瓶頸,股市必將被迫進行一場深刻的變革。非流通股東10送2.8左右的對價和分紅方面的承諾,以及股改成功後,股票的全流 通及股市擴容對國民經濟的代表性、老百姓和基金等機構對股市的參與程度及影響力、證券法的制訂和實施對三公的促進作用等方面,都會讓股市的遊戲規則,變得 接近價值一些。

 

我沒有積蓄,沒法投資其它的生意,但每月工資可以買一手股票。我對自己做了個炒股的可行性分析,認為至少有三點優勢:

一、我是學財務的,能基本看懂財務報表,對數字也比較敏感,股價這東西就算再懸,最終總會和它的價值有關,而價值最直接最全面的表達方式就是財報了,我發現周圍炒股的人,包括媒體上的名人,很多都沒有什麼財務基礎,和大部分人對比,我應該有一些勝算;

二、我雖然不夠勤奮,做事也沒什麼恆心,但自己的經濟困境和內心的一點上進心,應該會推著我不斷的去學習股票方面的知識和積累操作經驗。我自認為自己的智商,應該能排到中上水平,所以,在信息收集和判斷方面,我應該不差於平均水平;

三、我的心智還算健全,很難被別人煽動和矇騙,不是那種容易走恐懼和貪婪兩個極端的人。雖然自己言詞經常很偏激,但骨子裡思想比較保守,所以心態方面我也應該有些優勢。

 

抱著這三點心理優勢,我開始留意股票有關的各種信息。但周圍認識的幾個炒股的人,都是搞技術分析的,而且經驗也不多。那時還沒有QQ群,博客大概也很少, 反正我不知道該從哪兒、從誰那學習。因為學過《經濟法》《金融理論與實務》這兩門課,我對證券規則略知一二,但實際操作就完全不懂了。我從朋友那看到他有 炒股的書,包括《炒股基礎知識入門》和《短線是銀》等技術分析的書,由於賺錢心切,我很快就把它們全看完了。

 

我實際去證券公司開戶,大概是06年7月份。開戶後買入的第一隻股,是600861北京城鄉,買它的原因大概有2點:第一它是奧運概念股,我認為它會受 益,並且之前漲得比較少;二它是消費股,在當時的百貨公司中,特別是奧運概念股中,看起來應該是最便宜的。我認為的便宜,主要是它的PB低,那時只知道看 PB和PE,並且嚴重傾向低PB的股,覺得買淨資產多的才划算。我的這種思想,一直延續了二三年,包括後來買鋼鐵股和高速公路股等,都是這個原因。(這幾 年我認識了一些財務專業的股友,我發現大家都有這個傾向,喜歡撿煙蒂。)

 

其後的兩年,我基本都是一個人閉門造車,生活中沒有找到前輩高人,網絡上也不知道看誰的東西(連啟蒙性質的博客都沒有關注過),正兒八經的價值投資類書大 概就是《聰明的投資者》了,但讀完後收穫不大,因為我覺得書上講的和自己學過的財務知識很類似,並且主要是些基礎性的概念(今天我再讀《證券分析》,感覺 已經完全不同)。在經歷了07年那波瘋狂的大牛市後,能符合格雷厄姆標準的股完全沒有了,07年下半年我開始買封閉式基金,並且推薦同事們買,主要原因是 它們折價高,在滬指過5000點以後,我逐漸清倉了全部股票和封基。

 

儘管07年我獲利300%以上,並且僥倖逃頂,但那時我對個股的估值很片面,看財報主要是損益表和資產負債表,現金流量表關注很少。雖然我能準確的背出 「資產」二字的概念,但我對它「預期會給企業帶來經濟利益」並沒有真正理解,沒有想過兩個同樣金額資產的公司,未來的經濟利益流入為什麼會不一樣。雖然我 知道杜邦分析,但我並不清楚ROE,特別是長期ROE和股票估值的關係,不知道公司的ROE為什麼會持續高或低。雖然我知道整個大盤大概是高估還是低估, 但我並不清楚GDP與指數之間的關係,不清楚股市歷史PE的概率分佈情況,我的倉位總是全滿或全空,沒有一個調節的標準(那時我知道格雷厄姆的方式是股票 與債券,按股票的市值變動而調整,以三七為底線,但自己並沒有這樣去做)。我知道有一個投資組合的問題,因為《財務管理》這本書上有,但書上的計算題都是 直接列出配置比例、利潤及概率、虧損及概率等數據,而實際操作時我並不知道幾個股組合比較科學,哪些行業相關係數小,哪些個股防守性好,而哪一些又進攻性 好。

 

08年滬指跌破4000點後,我抱著奧運行情的僥倖心理又進了股市,那會個股的PB都比較高,我只能儘量挑低PE的股買,比如601919中國遠洋,後來 這個股從33塊跌到8塊,慘痛的失敗,讓我積累了兩點經驗:一是週期股,經常都是低PE時危險,高PE時低估;二是熊市時,個股抗跌能力都不好,特別是 PB高的股,往往跌得最慘,而靜態PE在大的經濟環境下,變化會很快。

 

08年有兩個很重要的事,一是年初我建了一個「格雷厄姆」的QQ群,雖然剛開始時群員很少,整體水平和經驗也不高,但對開拓我的眼界有很大的幫助;二是 10月份我開通了港股,並且正好趕上了港股大底。我開港股的最初原因是看到A+H的股,比如1919中國遠洋,H比A明顯要便宜很多,當我進入港股市場 後,我發現1919還有認購權證,那玩意吸引力更大,所以後來我索性全倉了認購權證,一直到09年11月權證全部虧光,這一年多的時間都沒有買過正股。 (我在09年底曾寫過一個《港股一年祭》的帖子,對於那段悲慘的經歷有詳盡的記錄。)

 

09年,在金融危機觸底反彈後,我的港股曾經盈利非常多(準確的說是權證),後來卻全虧光了,09年的失利與08年完全不同,08年幾乎所有人都虧,所以我虧也不奇怪;但09年幾乎所有人都賺,而我虧光,這對我的打擊完全是致命的,很多次我甚至想跳樓自殺。

 

09年的慘敗,讓我明白,一項投資最終由兩個因素決定:資產與時間,我看對了大盤趨勢,知道絕大部分個股嚴重低估,知道買入資產完全是物超所值的,但是, 我低估了時間的作用,而權證最大的缺陷是時間有限制。在大盤和個股瘋漲的09年,我倒在941中國移動和386中國石化的認股權證上,因為它倆完全逆大盤 不漲,這一冪今年再次重演,個股狂跌,但941、762、728三個電信股逆市上漲,762中國聯通更是瘋漲到90倍PE。

 

09年10月份,新浪搞了個港股論壇,我有幸做了版主,通過這個平台我認識了很多炒港股的朋友,特別是「天行健David」把我拉進他的港股Q群後,認識了一些水平很高的前輩。在寫了《港股一年祭》這篇帖子後,很短的時間內我的QQ股友增加了近100人。所謂禍兮福所倚,福兮禍所伏,雖然我虧了錢,但積累了經驗,結交了朋友,老天待我也算不薄。

 

09年底到10年中,我都沒有再買港股,這段時間我向上百位股友請教盈利模式,其中有部分股友的投資已成體系。在一些前輩的推薦下,我看了很多書及博文(過去5年,我平均每天睡覺大概只有6小時,其餘時間大多與股票有關),我開始思考適合我自己的投資體系問題。

 

感覺自己的投資初成體系,大概是10年6月份左右。那段時間,我連續看了股友「申木凡」的十來篇博文,其中主要是「申木凡」自己的投資感悟和「水晶蒼蠅拍」的《企業價值》系列,「小小辛巴」的《孤獨者生存》系列以及《三笑情緣》系列。有一天我豁然開朗,就像我學蝶泳很久都不得要領,全身始終無法協調好,突然有一次整個上身都衝出水面,頭部明顯有居高臨下、視野寬闊的感覺一樣。我想那幾篇文章,把我之前零散的觀點串成了一個整體,幫我打通了任督二脈上的幾個關鍵穴位。

 

我的投資系統櫃架大體如下:

一、個股選擇

 

我習慣自上而下選股,喜歡用政治經濟學的觀點來評價國家的宏觀政策和經濟環境,根據自己對整個宏觀面的理解,來判斷國民經濟所處的週期,並據此來預測股市未來幾年的大方向。

 

行業方面,雖然我很多年不看新聞聯播,但襠的政策我還是基本瞭解的,楊百萬說:「炒股要聽襠的話」。所以像十二五規劃和每年的政府工作報告、中央經濟工作 會議內容、產業振興和發展規劃及具體的一些法律法規等,我都會認真閱讀,並且分析哪些是純忽悠,哪些可能是來真的。我判斷一個行業政策會否實施及實施效果 的依據,不是那玩意對老百姓是否有利,而是看它是否能方便棺員進行權力放租,看各級政府和相關利益方是否能達成共贏,否則,再好的政策,也不會有執行力, 這個是中國特色的。我會從中選擇一些未來幾年比較陽光的產業重點關注,對自己感興趣的行業,我會不時關注行業動態,包括行業網站和相關報導,以及每月或每 季公告的數據,比如產銷量之類的。

 

個股估值,從定性的角度來看,我的觀點是:長期看看生意屬性是否陽光;中期看看企業發展處於什麼階段;短期看看市場有沒有把風險全部體現。從定量的角度看:一是確定上漲的目標區間;二是確定下跌的可能位置;三是確定期限。

 

定性的東西,我一般看看各種相關報導和評價,並且查看過去幾年的財務報表,結合數據指標來進一步驗證。定性分析的方法,像「水晶蒼蠅拍」就有一系列優秀的博文,《企業價值》是其中之一,費雪的《怎樣選擇成長股》也很不錯。定量我主要就是看財報和公告,以及行業和公司網站上公佈的運營數據,財報分析我會將縱向延長歷史和橫向同行對比綜合起來,並將三大報表勾稽對比,以求取一個模糊的正確。至於方法,曾有一次同股友聊天時簡單的講過,具體可見《3分鐘判斷上市公司財務報表的好壞》及關於DCF毛估的補充說明》

等博文。

 

要對一個公司的財報進行綜合的分析,我個人覺得還是需要相當高的 會計水平和經驗的,連基礎的會計理論都不瞭解的話,那根本就不要談什麼報表分析。像巴菲特這些大師,會計水平都是世界頂級的,而格雷厄姆更是很多現代會計 準則的制訂參與人,這一點只要你看過《證券分析》就會很清楚。所以如果不是財務及相關專業畢業的話,我覺得自學一下會計是很必要的,同時,可以儘量把定性 工作做到位,來彌補定量的不足。

 

雖然我喜歡自上而下選股,喜歡關注宏觀面的東西,但因為我是做財務工作的,所以實際上我對個股和細節的東西很關注,從去年起我開始大規模閱讀財務報表,目前1300多只港股,絕大部分公司我應該已經看過兩遍財報了,我從這1300多只股票裡,挑選了一百多只做為自選股池,大概包括穩定成長、快速成長、困境反轉、強週期、及殼資源等類型。

 

A股我沒有逐個逐個公司的全面閱讀,只是看自己感興趣的公司的財報,原因一是過去幾年我每天會把兩市所有的公告過一遍,對哪些公司質地比較好已經有了大概 的瞭解(但最近一年A新上市的中小盤股很多,絕大部分我不瞭解。由於上市時間太短,未經過幾輪年報的考驗,並且目前整體估值很高,所以我暫時不作重點關 注);原因二是我一直覺得A股同漲同跌現象很厲害,個股看得太多太細,基本是浪費時間,持續關注小部分比較好的公司的財務和公告,並不時閱讀博友們的分析 就可以了。

 

我認為自上而下選股和自下而上選股,並不矛盾,完全可以結合起來,最終會是殊途同歸。

 

二、組合構建及換股操作

 

將雞蛋分開到幾個籃子以分散風險,或是將雞蛋放進一個籃子,然後全部精力放在上面盯住它,這兩種方式哪種更好,一直有很多爭議。格雷厄姆的組合中,個股很 多。林奇在管麥哲倫基金時,組合內長期有幾百隻票,但是,他退休後寫《戰勝華爾街》時,強烈建議個人投資者集中投資。至於巴菲特,雖然他的資金規模巨大, 但重倉股一直都在10只以內。

 

「小小辛巴」的《銀河艦隊-組合構建》對 這個問題進行了生動而深刻的論述,辛巴兄從實戰的角度,將投資組合比如成一支足球隊,就像足球明星一樣,水平高的往往身價也高,所以投資組合除了要公司質 地好外,市場價格是重要因素,好業務還需好價格。同時,水平高的明星還要看他踢的是哪個位置,因為只有攻防兩端兼備,你才能持續贏球,所以投資組合的選配 很重要,因為個股的貝塔值是不同的,比如說貴州茅台這個股,就長期逆大市。

 

一個組合要分散風險,就必須選擇相關係數小的標的。股價漲跌與真實價值,往往有時間差,所以,根據股價的變化適時進行換股管理非常必要。辛巴兄對此另有一篇著作《建倉換股-三笑情緣》,辛巴兄的文章對絕大部分人來說,實戰意義很強。

 

我自己也曾寫過一點投資組合的帖子,其中有一篇《關於投資組合數量的猜想》,我 用抽樣統計公式推導出,一個投資組合,7-12只股票為最佳。我再用凱利公式估算出單只股票,佔組合的比例以30%為上限較安全,除非是無風險套利的標 的,比如像攀鋼那種有現金選擇權的機會,否則都不應該超過這個上限,實際上攀鋼也還是有風險的,只不過概率很小而已。單只標的持倉比例過大,我09年港股 權證失利有切膚之痛。黑天鵝事件出現一次,就足以構成毀滅性打擊。

 

三、倉位和現金的比例

 

過去,我一直試圖根據大盤的估值水平,用變換組合內不同貝塔係數的標的的方式,來替代倉位或現金比例的調整,如果我覺得市場整體已經高估很多,我就選擇完全空倉。我很不習慣半倉操作,覺得漲也不是跌也不是,簡直要把人搞得精神分裂。

 

但是,以我這5年的經歷來看,A股同漲同跌現象很厲害,想找逆大市的個股不容易,08年是最明顯的,今年倒是還比較好找。我覺得未來A股的牛熊週期很可能 越來越短,在衍生產品特別是做空產品增多的趨勢下,震幅也可能增大,那麼,持有一定比例的現金,風險會更小,而收益可能更穩健。並且,空出來的現金,可以 考慮參與一些風險極小的債券或是現金選擇權之類的套利機會。

 

港股市場裡,個股的波幅遠大過A股,雖然港股有很多做空類的衍生產品,但我始終對做空不放心,不敢嘗試,所以全倉股票的風險相當大。哪怕是在整體估值合理 甚至低估的環境下,個股仍可以在明顯低估的價位腰斬,甚至再腰斬。像今年就是這樣,雖然恆指跌幅不到3成,並且是從15倍PE這個估值中樞跌下來的,但個 股跌5成以上的是大部分,很多跌幅達到七八成。在這種情況下,死守手中低估的股票,不但相當難熬,而且會眼睜睜看著天上掉金子,卻沒有桶子接。

 

根據這些經歷,我計劃將自己的倉位控制方式進行改革。我設想的模式是這樣的:A股以滬指20倍靜態PE為估值中樞(未來逐年下降,一直降到15倍),20 倍PE時我倉位7成,18倍加到8成,16倍9成,14倍滿倉。相反,22倍我減到6成,24倍5成,26倍4成,28倍3成,到34倍時完全空倉。中間 我還可以按貝塔值的不同,對組合內的個股進行調整。

 

港股我以15倍靜態PE為中樞,15倍7成倉,13.5倍8成,12倍9成,10.5倍時滿倉,如果再跌,我考慮買購輪,加槓桿。同理,16.5倍時我減 到6成倉,25.5倍時我空倉,如果再漲,我可能買些沽輪。同時,我也會對組合內的個股進行調整,至於貝塔值的判斷,以個人的經驗和歷史走勢為主要依據。

 

這個模式的主要依據,是前不久我寫的《統計表明A股已經進入歷史底部區域》,裡邊有天相投資做的統計分析。如果有人能根據那些歷史數據,按點位和時間概率幫我做一個準確的函數,那就更科學了。辛巴兄的《玄鐵重劍-持有現金比例》也有類似的描述,而且形象生動。

 

四、心態及情緒控制

 

大家都喜歡提炒股的心態問題,很多人把賺錢解釋為心態好,而賠錢是心態不好,我覺得心態這個東西確實很重要,但如果僅僅是強調它,卻沒有具體可行的操作方 案,那再強調也無用。別人貪婪我恐懼,別人恐懼我貪婪,誰都會念巴菲特的這兩句經文,但怎樣去界定是貪婪還是恐懼,怎樣防止自己不從眾呢?

 

有人主張修身養性,陶冶情操,比如看看《心經》《金剛經》,聽聽《大悲咒》之類的。或者搞多些戶外運動,鍛鍊身體,磨煉意志。我認為這些方法挺好,我自己 經常這麼幹,特別是在09年炒港股權證時,因為滿倉幾隻輪子(沒買股票),而輪子的波幅劇烈,我的心理壓力非常大,儘管我無數次聽《大悲咒》,每天游泳一 二小時,我自認為我的意志是很堅定的,或者說我是相當固執的,但最終仍然情緒失控,所以我覺得心態應該是一個技術性的東西,情緒的控制必須建立在方法之 上。

 

有人說,倉位決定心態,這話有一定道理。和訊債壇裡有個叫「德隆專家」的人,他對情緒控制有系統性的論述。他的《三個知道》被奉為債壇聖經,大體內容如下:

 

投資獲利的第一要素是:防止自己情緒失控,等待對手情緒失控。情緒為什麼會失控呢?因為你「不知道」。不知道後面漲多少,不知道跌多少,不知道這筆投資什 麼時候才能結束。情緒怎麼才能不失控呢?最好是「三知道」。知道能漲多少,知道會跌多少,知道投資的期限有多長。但實際上不用也不可能做到「三知道」,知 道一個或兩個就完全可以了。

 

能被奉為聖經,那肯定是相當經典的。我自己在進行操作時,一般也會先問問自己這三個知道再下手,只不過很多時候是自認為知道,事後發現其實並不知道,或者 知道得不夠全面準確,怪不得德隆認為股票屬於三不知道的品種。不過,他這個觀點我並是太認同,我覺得保守過頭了。投資就是個有風險的概率遊戲,所謂風險, 即是不確定性,風險管理,就是儘量減少不確定性,老想找無風險套利的品種,那機會太少,回報太小。如前文所述,通過倉位控制、組合配置、精選個股,我想完 全可以在不確定性下,長期獲取一個比較確定的收益。這個收益率應該多少合適,在我以前寫過的《跑贏指數的意義》有闡述。

 

投資最終由兩個因素決定:資產與時間。那資產又由什麼決定呢?我認為,管理得好的就是資產,管理得不好就是負債。管理又由什麼決定呢?我認為是由人的思想 決定的。所以,投資最終由思想和時間決定。這個世界上,天賦很重要,才華很重要,教育也很重要,但我覺得這些都不是最重要的,最重要的是有不斷學習、不斷 進取的毅力和決心。

 

如果說,企業的護城河靠的是低成本、規模效應和品牌的話,那麼我認為個人的能力圈來自勤奮、包容與謙虛。我始終相信,天道酬勤!同行的朋友,我們在路上。

 

歲寒知松柏

寫於恆指暴跌破萬八的晚上a


我的 投資 體系 框架 歲寒 松柏
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kk的股票價值投資分析框架 金錢豹

http://blog.sina.com.cn/s/blog_483f36780102dxyd.html

在中信做煤炭行業的行研實習已經兩個月了,雖然也只是打個醬油而已,但的確學到了不少東西。而且這學期正好也在上光華管理學院 姜國華老師的《財務報表分析》,感覺啟發挺大的。關於價值投資,網上也有很多很不錯的博文,但是我感覺他們大多數都是從投資理念、投資原則的角度去分析 的,而並沒有告訴你具體要去分析哪些東西。我這個人就是好「衝動」,今天突然心血來潮,想根據自己近期的思考勾勒出一個價值投資的分析思路。當然這只是一 個框架而已,事實上要想真正做好每一塊,每一點都是需要花很大的功夫的。

一、行業

1,行業的經濟週期:我覺得拿到一個行業首先要瞭解這個行業的基本特徵,搞清楚它 是週期性行業還是非週期性行業(穩定成長型),這點非常非常關鍵。其實週期還是非週期也是一個相對概念,每個行業或多或少都會受到經濟週期的影響,但影響 的大小不同。像煤炭、石油、化工、房地產、證券這種行業就具有很強的週期性,而食品飲料、醫藥這種行業週期性就不明顯。巴菲特就很喜歡投資穩定成長型的企 業,比如可口可樂這樣的,因為投資週期性的行業風險比較大,你很難把握一個行業的週期變動規律,而且投資週期行業極容易被市盈率給欺騙,其實市盈率高的時候反倒說明這個行業已經到了谷底,是買入的最佳時機,但是很多人都不知道這一點。

2,行業的生命週期:生命週期就是說你要考察這個行業目前的規模有多大,未來成長的空間還有多大,說白了就是要考慮它是屬於朝陽產業還是夕陽產業。不要以為判斷是朝陽還是夕陽是一件很容易的事情,這也是需要你去做很多的功課的。例如我在實習之前一直認為煤炭行業應該是一個夕陽產業,但是現在卻發現自己錯了,因為無論是中國還是世界,資源稟賦情況都是「富煤、貧油、少氣」,隨著石油資源的逐漸枯竭,煤炭資源將成為未來世界能源的主體(別跟我說新能源,新能源要想大規模應用還早著呢),現在中國的煤炭儲量還非常非常豐富,光是新疆昌吉自治區的准東煤田下面就有3900億噸煤,夠中國消費100多年。同時,新型的煤化工也將成為一個非常具有前景的產業,煤制天然氣、煤制油、煤制烯烴未來必將大展身手。

3,行業的產業鏈:然後你就要去瞭解這個行業在整個國民經濟中所處的位置。它的上 下遊行業是什麼?它的整條產業鏈又是什麼?比如說煤炭,作為我國最主要的能源,它處在整個經濟的最上游,然後根據煤炭的用途:動力煤用來發電、煉焦煤用來 煉焦,進而煉鋼、無煙煤用於煤化工等等,我們就可以知道它的下游是電力行業、鋼鐵行業、化工行業、水泥行業等。然後每個行業又分別延伸下去,比如鋼鐵用來 造船、造車、造房子,化工用來生產化肥進而延伸到農業等等。

4,行業的物流情況:我們還需要瞭解整個行業的物流情況瞭解產品是怎麼樣一步步從生產者手裡轉移到消費者手中的。比 如說煤炭,你就需要知道煤炭資源的分佈情況,哪些地方是產煤的,哪些地方是主要的中轉地,然後消費地主要是在哪兒,一般都是通過什麼交通工具,全國有哪些 重要的鐵路、公路以及海運航線等等。瞭解了物流,你才能夠對產品的價格變化有更加敏銳的判斷,因為很多時候各地的價格變化並不是同步的,很可能因為煤炭運 輸困難而造成局部地區的煤價猛漲(比如08年的南方雪災)。

5,行業的競爭格局:要瞭解這個行業目前的競爭格局如何以及未來的發展趨勢,比如 同樣是能源,我國的石油產業就已經高度集中了,中石油、中石化就是雙寡頭。但是煤炭行業就相對比較分散,全國各地大大小小煤礦成千上萬。而我國煤炭產業未 來的發展趨勢必然是要像石油靠攏,目前國家已經出台了一系列政策促進煤炭行業的資源整合,提高產業集中度。

6,行業的政策環境:不同的行業受國家政策影響很不相同,石油煤炭這種資源行業基本上是掌控在我國政府手裡的,所以要想瞭解這個行業的動態,必須緊隨我黨的腳步。而像服裝、飲料這種消費品行業國家干預的就少多了。正如前面一點所提到的,煤炭產業的政策背景就是資源整合、併購重組,抓牢這個大背景對你以後的分析決策非常有幫助。

7,行業的供需分析:對以上的內容都有所瞭解後,你就要開始從供需的角度來分析整個行業的發展了。以煤炭為例,關鍵就是看煤價,而由於現在我國的煤炭已經是市場定價了,所以我們可以通過供需來分析煤價的走勢。對煤炭這種資本密集型的行業來說,供給的波動要遠遠小於需求的波動, 因為投資建設一個煤礦要很多年,一旦建成開工了,就不能輕易把它關掉,所以煤炭的供給關鍵就是看固定資產投資,根據歷年的經驗總體來看還是非常平穩的,但 是需求就不同了,經濟危機一來,需求就徹底萎了,所以就會造成供過於求、產能過剩的局面,這個時候煤價當然就會跌了。因此對煤炭來說,供需分析關鍵是分析 需求,而需求又可以從下游的電力、鋼鐵、化工、水泥等行業分別去分析,比如說冬天來了,用電用煤高峰到了,電廠對煤炭的需求就會大增,動力煤價格就會大 漲,最近盛傳的「煤超瘋」實際上很大一部分就是季節性因素,煤炭消費旺季到了,價格本來就應該漲了。

8,行業的宏觀環境:在分析行業的時候千萬別忘了宏觀經濟環境的變化。這個包括國內環境,也包括國際環境。比如說前段時間美聯儲又開動印鈔機發貨幣了,然後美元貶值就造成了國際大宗商品的價格上漲,這樣國際煤價也就不可避免地漲了。

二、企業

瞭解完了行業就要看具體的企業了,我還是覺得先行業後公司這種分析思路是最好的,因為如果你對行業都不瞭解,那就不可能對這個行業中的公司有比較正確的認識。

1,公司的議價能力:在對公司的一些基本情況比如說歷史沿革、主營業務、公司規 模、股權結構等等有了基本認識之後你就需要去瞭解這家公司在整個產業鏈中所處的地位,關鍵是議價能力如何,這點很重要。議價能力高的企業能夠把成本的上漲 轉移到上游或者下游企業,例如我國很多地方重點煤企的議價能力都很高,因為他們在當地都是煤炭的主要供應商,下游的電廠要想買煤只能從他們手裡買,這樣一 來煤企就能在談判中具有更大的優勢。比如說煤炭資源稅改革這個問題,一旦從價徵收資源稅,那麼煤企完全可以通過提高煤價來把成本轉移到電廠,而自己幾乎不 受損失,這就是bargain power的威力。

2,公司的競爭對手:其實就是說你要知道公司在整個行業中處在什麼位置,前面的議 價能力是從產業鏈的角度(縱向),而現在是要從行業的角度(橫向)來看待,以煤炭為例:神華、中煤都是央企,是絕對的老大和老二,山西的五大煤炭集團屬於 地方國企,排在第二陣營,而其他的主要產煤省份比如山東、河南、陝西也都有自己的龍頭企業,再剩下的就是那些小煤礦了。瞭解這些你才能對國家政策的影響有 更好的把握,比如說地方的龍頭企業更有可能成為資源整合的主體。

3,公司的財務狀況:這部分也是這學期的《財務報表分析》課程所要教給我們的核心內容。財務報表是公司的一張臉,優秀的分析師就像一個牛逼的中醫一樣,可以通過對財務報表的望聞問切查出公司存在的問題。財務報表分析的內容非常多,主要包括三大報表分析、盈利能力、投資風險、盈餘操縱、盈餘預測等等,事實上每一部分都是需要花很多功夫才能研究清楚的

 

財務分析是一個重要的參考,但不應該成為你投資決策的唯一標準,因為你會發現,實際上很多的非財務因素對公司價值的影響會更大,尤其是在中國這樣一個很不成熟的資本市場。不過不管怎樣,財務分析能力都是非常非常重要的,這是分析師的內功,所以我現在其實很後悔自己大二的時候沒好好學會計,這個學期要利用這門課程好好補補了。

三、價值核心

 

之 前所做的這些工作相當於是把一本書(就是你研究的這家公司,這支股票)讀厚的過程,但事實上做投資決策的時候你不可能把這些方方面面的東西都進行一次細緻 的分析,而且很多時候你會面對各種各樣的信息,有利好的也有利空的,這個時候很容易迷失自我,從而造成盲目跟風的後果。因此我們還需要把這本書給讀,就是說要從如此眾多的因素中提煉出能夠決定公司價值的核心要素來,抓大放小,抓住核心才能夠做出明智的決策。

還是以煤炭為例,根據我自己現在的認識,對於一個煤企來說,最核心的競爭力不在於它的挖煤技術怎麼好,財務報表怎麼好看,管理層怎麼優秀,而應該在於企業 的煤炭儲量!因為影響煤企的利潤的無非就是「量」和「價」兩點,由於煤價已經市場化了,任何一個煤企都無法決定市場煤價,因此在這一點上大家都是平等的, 所以關鍵就是「量」,產量越高的煤企利潤就越多。而我們評估企業價值的時候不是看企業過去掙了多少錢,而是看未來能掙多少錢,由於煤炭是一種不可再生的能 源,挖完了就沒有了,所以煤炭儲量越大就說明企業的可持續性越好,折現回來的價值當然就更高了。

近來河北的冀中能源、開灤股份以及山西的各大煤企都紛紛到內蒙、新疆圈地圈礦,就是因為當地的煤礦已經快挖完了或者說採掘成本已經很高了,要想提高企業價值,就必須提高自己的資源儲備!這才是王道!

煤企的併購重組說到底也是一個資源儲備的問題,你一旦獲得了併購主體資格,就可以打著國家政策的旗號去兼併收購煤礦,擴大自己的版圖,因此,煤礦多了比任何的利好都要好!

當然不同的行業有不同的核心要素,比如白酒行業可能品牌才是王道,這就需要你對這個行業有深入的瞭解,抓住核心要素就能夠使你的分析思路更加清晰,不會被市場上的各種小風小浪的利空利好牽著鼻子走。

 

結束語:想要 真正瞭解一隻股票真的不是那麼容易的一件事情,是需要做很多很多的功課的。這個功課的工作量非常龐大,一般的散戶也根本沒有這個時間和精力當然最重要的還 是沒有這個耐心去進行如此細緻的分析,這些工作一般都是交給專業的分析機構由專門的團隊來完成的,比如說券商的分析師。但很可惜的是,眼下中國的情況是行 研氾濫,分析師氾濫,真正優秀的分析師卻是鳳毛麟角,分析師們恐怕也沒有動力去踏踏實實地做好這些功課,因為決定他們的收入水平的是《新財富》排名,是基 金經理的選票,這其實是一種制度的悲哀。

 

一年365天,用364天去做功課,去享受生活,然後用一天的時間去決定該買什麼股票。別天天盯著大盤,漲的時候洋洋得意,跌的時候哭爹喊娘,你沒那個資金,沒那個信息,沒那個技術,做短線就是找虐找死。


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[轉載]閒話投研之二:投資標的研究框架 朱曉芸

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一、研究框架

 

[转载]闲话投研之二:投资标的研究框架

我們可以瞭解的產業

 

1為何要堅持這一標準?

 

我們在尋找投資標的時,評判標準必須要涉及的兩項內容分別為:公司的內在價值是否優秀以及股票的市場價格是否較低或合理。評價這兩項內容,需要對其商業運 營與財務結果進行從裡到外、從上到下、從過去到未來的外科手術般地分析與研究,為使最後的評估結論具有一定的準確性和可信度,被評估的對象顯然需要具備如 下三個基本條件,而只有「簡單易瞭解」產業中的公司,才能最大程度的滿足這些基本條件。

 

A、產業的可知性

 

對於一個複雜的、不容易被瞭解的產業,投資者如何去評估它的內在價值(主要由其企業剩餘經營期的現金流所決定)?如果不能對其內在價值給出一個準確的評估,又如何對其股價給出高或低的判斷?

 

正如彼得.林奇所說的:「如果你對基本業務有一些瞭解,要追蹤一家公司的故事就容易多了,這就是為什麼我寧可投資絲襪公司而不碰通訊衛星,要汽車旅館而舍 纖維光學。越簡單的東西我越喜歡。如果有人說:任何白痴都能經營這個公司,那麼我便給它添上一分,因為恐怕遲早真會有個白痴來經營它。」

 

B、經營的穩定性

 

首先簡單的產業才是企業穩定經營的基本前提;其次,一個不簡單、總有劇烈變動從而不容易被瞭解的產業,其獲利前景也將會變得異常不牢靠;最後,一個複雜的、變來變去的生意不僅不會讓企業長期獲取高額利潤,而且通常會適得其反。

 

C、未來的確定性

 

由於價值評估是「估算公司未來現金流的折現值」,那麼顯然公司未來經營業績的確定性就是價值評估是否可行與可信的一個基本前提。而通常來說,簡單易瞭解的產業公司容易擁有持續的競爭優勢,在變遷快速產業中的公司,未來的確定性會打個折扣。

 

2、普通的產業與不普通的回報

 

 「簡單易瞭解」產業的長期回報有這樣的一個特徵:普通的產業,不普通的回報。

 

按照不少人的思維定式,那些長期生產簡單商品的公司應當不會產生持久的高額回報。似乎只有在那些不斷給人們帶來技術創新乃至技術革命的產業裡,人們才真正 能找到可以持續高增長的公司。如果這是對的,那麼過去100年大規模技術創新潮中的弄潮兒,相對其他「平庸」產業裡的公司,就應給投資者帶來更大的投資回 報。但事實果真如此嗎?

 

表1:1950-2003年給投資者帶來最佳回報的股票

[转载]闲话投研之二:投资标的研究框架

         資料:《The Future for Investors》

 

在技術改革風起云湧的20世紀後半葉,給投資者帶來最佳回報的四家上市公司裡,除了標準石油或許涉及到了一些技術創新外,其他3家都出自普通的不能再普通的、滿足「口腹之慾」的產業。這三個產業,按照巴菲特的說法,他們賺錢的方式與幾十年以前是一樣的。

 

讓我們把視野再擴大一些:

 

表2: 標準普爾500原始樣本股業績最佳(前20名)公司的行業分佈(1957-2006)

[转载]闲话投研之二:投资标的研究框架

資料:根據《Stocks for the Long Run》整理

 

我們看到,在過去的50年,給投資者帶來最佳回報的前20家上市公司絕大多數是與人們的日常生活需求有關的。同時,在這一份名單上,我們幾乎看不到技術革命相關公司的任何蹤跡。這再次說明普通的產業的確產生了不普通的回報。

 

中國的情況也是如此:

 

表3:普通的產業與不普通的回報(2000-2010)

[转载]闲话投研之二:投资标的研究框架

說明:1、七匹狼的回報區間為2004-2010;2、上海家化的回報區間為2001-2010。

 

上表中列出的幾家上市公司,其所屬的產業都理應屬於可以被投資者瞭解的類別。只要投資者肯作一些研究功課,上述公司都應當可以被加以識別與跟蹤。給出的數據顯示,剛剛過去的10年,儘管大盤的回報不那麼盡如人意,但這7家上市公司卻均取得了遠高於大盤的回報。

 

有長遠的經濟前景

 

1對公司歷史的定量觀察

 

儘管歷史不能代表未來,但在公司一組組令人眼花繚亂的財務數據背後,其實反映了諸多「質」的要素。例如,如果公司的某項重要財務數據表現出了歷史的穩定 性,那麼在它的背後肯定會有一些「質」的要素最終影響或促成了這種穩定性。如果影響公司財務數據的所有質的要素還繼續存在,投資者就可以對公司的未來做出 判斷。以下是我們會去考察的定量指標,需要注意的是,考察時間最好儘可能的長。由於中國證券市場開立的時間較短,很多公司上市時間也不夠長,但儘管如此, 我們建議也至少要考察5年以上經過審計的歷史數據。

 

需要考察的指標包括:營業收入/毛利率/淨資產收益率/每股收益/資產負債率/資本支出/股東利潤(非限制性盈餘)。這裡對後兩項做出說明。

 

A、資本支出

 

考察資本支出是為了檢驗公司每一元錢利潤的背後,一共投入了多少資本。投入的越少,說明公司的利潤質素或含金量越高。反之,則可能就是另一番景象了。之所 以要進行這項考察,主要是因為傳統的會計準則一直忽略了這個問題,使得投資人不能從一個公司的會計報表上直觀地看到他所關注的這一情況。

 

更低資本支出的公司通常會獲得更高的長期回報,下面一組數據可以說明:

 

表4:標普500按資本支出/銷售收入比率排序(每年調整一次)的長期回報(1957-2003)

[转载]闲话投研之二:投资标的研究框架

資料:《The Future for Investors》

 

有一個簡單指標可以反映企業利潤背後對資本的使用情況:淨利潤增加幅度/股東權益增加幅度。這個比值最好是要大於1,而且越大越好。

B、股東利潤(非限制性盈餘)
股東利潤的具體含義是指企業年度利潤中真正能屬於股東的那部分盈餘,或者也可以稱之為非限制性盈餘。舉個簡單的例子:如果某上市公司平均每年有1億元的稅後利潤,但如果它每年都需要「被迫」從中拿出5000萬元來去進行設備的更新與維護(注意這些支出並不會令到經營收益增加),那麼剩餘的5000萬元才是真正屬於股東的利潤。
將股東利潤概念應用到價值評估上,它要求投資者應儘量迴避那些資本密集型的上市公司以及沒有什麼品牌優勢、憑藉資金的大量投入才能賺取微薄利潤的公司。對於那些總是需要大量固定資產投入的公司也要予以特別注意,因為在無時無處不在的通脹環境中,持續的新資產購入無疑會吞噬掉大量的公司利潤,使公司的報告利潤像海市蜃樓般地虛幻。
考察這項指標的一個可供參考的思路是考察公司折舊攤銷的金額佔息稅前收益的比率,我們傾向於關注這一比率長期低於30%的公司,並且越低越好。
2、對公司現狀的定性評估 
A、城堡是否美麗?
這個要素描述的是公司在競爭激烈的市場上究竟有一個怎樣的生存與發展模式。市場上的公司通常分成兩種類型:一般商品型企業和市場特許型企業。
特許型企業通常具備三個要素:第一、市場對它確有需要;第二、被顧客認定為不可替代產品;第三、有定價權。看一家公司是否具有以上三個特質,可以看它是否具有以下能力:通過不斷地給產品與服務重新定價,從而賺取更大的資本回報。此外,特許型企業比較能夠容忍不當的管理。無能的經理人雖然會降低特許事業的獲利能力,但是並不會造成致命的傷害。」
再進一步看,這類企業的清晰投資價值鏈條式:企業源源不斷地提供著市場需要的產品——這種產品市場惟此一家並難以替代——因為難以替代乃至不可替代,公司可以隨時定期或不定期調高產品的價格——產品始終保持著較高的利潤邊際——公司由此始終有較高的淨資產收益率——股票市場為公司出色的經營模式給出較高的定價——投資這家公司的股東持續獲得較高的「經營回報」和「市場回報」。 
B、護城河是否又寬又深
在美麗的城堡下,還必須有一條又寬又深的護城河,否則當我們一覺醒來,城堡的主人可能就已經換成別人了。什麼是護城河呢?按照現代企業競爭理論,可以把它理解為企業的一種「綜合能力」。
關於如何去評估一家公司是否具有一個有效的護城河以及要注意哪些問題,可以有幾個基本元素:多樣化的護城河;清晰可辨的護城河;可以持久的護城河;難以踰越的護城河;並非仰仗某一個人的護城河、並非需要不斷挖掘的護城河。(具體可見《奧馬哈之霧》誤讀十七護城河) 
3、對公司未來的綜合預期 
對未來的綜合預期總的來說有兩個方面:1、能否持續給股東帶來高於產業或市場均值的回報;2、護城河能否一直較寬較深且難以踰越。當我們從定量和定性兩個方面對公司的「肌體」進行了全面和徹底的「診斷」並確認公司有一個非常健康的體魄後,我們就有理由相信公司的這一體質難以在一夜之間發生巨大的變化。當我們把這種對公司的「體檢」常態化以後,我們就可以對一家公司的未來有一個相對準確的把握。 
四、 由德才兼備的人所經營 
德才兼備主要意味著兩點,一是有忠誠,二是有才幹。 
1、忠誠 
我們可以從三個方面來觀察管理者是否忠誠: 
A.管理目標
這一條讓我們去觀察公司管理團隊的經營目標是什麼,是「管理版圖」的不斷擴充,還是股東價值的不斷增加。作為前一個目標,經營者關注的首先是自己管理的權力範圍是否能隨著企業資產規模的不斷擴充而得到不斷擴大。作為後一個目標,經營者關注的則是當公司資產規模需要擴充時,它是否有利於股東價值的最大化。動機不同,行為的最終結果也就會不同。 
出了從公司高管的言談話語中可以看出公司的管理目標外,另外還有一個簡單的方法也許可以幫助我們作出判斷:綜合考察公司資產規模的擴張速度和公司的淨資產收益率。如果後者的表現只是差強人意或者乾脆不如人意,而前者則顯得生機勃勃,我們就要注意了。
B.成本開支
如果有企業的經營者把企業的所有開支都能視作是在花自己的錢,這家企業的所有成本開支一定會始終保持一個節儉的風格,從而也會同時在主觀和客觀兩個層面上維護了股東的利益。 
C.善用股東資金
這一項考察進入了公司決策領域。與成本開支不同,觀察企業經營者是否能善用股東資金不只是看他對股東資金是否花得「省」或花得「簡」,還要看錢是否花得「有效益」。
如何考察管理層是否善用股東資金?我們可以觀察企業每年的現金分紅偏好和集資偏好,然後和其滾動5年的淨資產收益率均值進行對比。如果後者一直比較令人滿意,則公司追逐資本的偏好無可厚非。否則,就要另當別論了。 
2、才能 
由於在判斷一家企業領導人是否具有足夠才能上,考核的要素比較多元和複雜,為了能讓這個問題得到相對有效的解決,我們可以採取「經營結果說話」的評估方式。至於要考察哪些經營結果,我們認為只看兩條就可以了,一條是量化指標,一條是質化指標。
A.滾動5年的淨資產收益率均值和每股收益的年複合增長率
對於那些上市時間較長的公司,我們考核其連續的滾動5年期均值。如果考核的結果顯示出企業的相關指標好於市場和行業均值,或者說能一直位於所有這些可比公司的前列,那麼我們就有理由相信公司的管理是稱職的。 
但需要注意以下幾點:1、最好用加權淨資產收益率這項指標,否則那些不斷處於股本擴張狀態的上市公司其指標會出現誤導;2、在淨資產收益率背後是否有對債務槓桿的過度使用;3、所有年度的每股收益數據都需要做出復權處理。 
B.公司的原有護城河處於一個怎樣的狀態
對於那些「城堡」既不美麗,也沒有任何「護城河」的上市公司,本就不是我們關注的對象。而對於那些已經進入我們視野的公司,在考察其「管理才能」時,我們可以借鑑巴菲特的標準:看一看公司既有的護城河是否一直能得以維持或加寬和加深。如果這個被考核的「結果」是令人滿意的,那麼我們就有理由對企業經營者的才能給出一個較高的評價。 
五、 有吸引人的價格 
我們傾向於用簡單的方法來評價價格是否吸引人,畢竟模糊的正確比精確的錯誤要好上太多。 
1、簡單貼現模型
如果一家公司的當年利潤為100萬元,折舊大致等於資本支出,未來的成長可以維持在平均大約5%-6%的水平上,並且這種水平的增長基本不再需要投入新的資金,貼現率定為10%,則這家公司的內在價值大約就在2000萬元(計算公式:100萬/[10%-5%])至2500萬元(計算公式:100萬/[10%-6%])左右。
2、階段回報預估

假設某家上市公司的每股收益在未來5-10年可以在很高的確定性上(這需要做許多定量和定性分析)平均增長20%,如果我們能在20倍市盈率上買入,未來20倍賣出,則階段性的年復合回報則是20%。


轉載 閒話 投研 研之 之二 投資 標的 研究 框架 朱曉
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閒話投資之二:投資標的研究框架(下)朱曉芸

http://xueqiu.com/8869718109/21637466

下表是投資標的研究的大致框架,上篇談的是「我們可以瞭解的產業」和「有長遠的經濟前景」兩個方面,今天把剩下的兩個方面說完。

 


 

四、 由德才兼備的人所經營 

 

德才兼備主要意味著兩點,一是有忠誠,二是有才幹。

 

1、忠誠

 

我們可以從三個方面來觀察管理者是否忠誠: 

 

A.管理目標

 

這 一條讓我們去觀察公司管理團隊的經營目標是什麼,是「管理版圖」的不斷擴充,還是股東價值的不斷增加。作為前一個目標,經營者關注的首先是自己管理的權力 範圍是否能隨著企業資產規模的不斷擴充而得到不斷擴大。作為後一個目標,經營者關注的則是當公司資產規模需要擴充時,它是否有利於股東價值的最大化。動機 不同,行為的最終結果也就會不同。 出了從公司高管的言談話語中可以看出公司的管理目標外,另外還有一個簡單的方法也許可以幫助我們作出判斷:綜合考察公 司資產規模的擴張速度和公司的淨資產收益率。如果後者的表現只是差強人意或者乾脆不如人意,而前者則顯得生機勃勃,我們就要注意了。 

 

B.成本開支

 

如果有企業的經營者把企業的所有開支都能視作是在花自己的錢,這家企業的所有成本開支一定會始終保持一個節儉的風格,從而也會同時在主觀和客觀兩個層面上維護了股東的利益。 

 

C.善用股東資金

 

這 一項考察進入了公司決策領域。與成本開支不同,觀察企業經營者是否能善用股東資金不只是看他對股東資金是否花得「省」或花得「簡」,還要看錢是否花得「有 效益」。 如何考察管理層是否善用股東資金?我們可以觀察企業每年的現金分紅偏好和集資偏好,然後和其滾動5年的淨資產收益率均值進行對比。如果後者一直 比較令人滿意,則公司追逐資本的偏好無可厚非。否則,就要另當別論了。 

 

2、才能

 

由於在判斷一家企業領導人是否具有足夠才能上,考核的要素比較多元和複雜,為了能讓這個問題得到相對有效的解決,我們可以採取「經營結果說話」的評估方式。至於要考察哪些經營結果,我們認為只看兩條就可以了,一條是量化指標,一條是質化指標。 

 

A.滾動5年的淨資產收益率均值和每股收益的年複合增長率

 

對 於那些上市時間較長的公司,我們考核其連續的滾動5年期均值。如果考核的結果顯示出企業的相關指標好於市場和行業均值,或者說能一直位於所有這些可比公司 的前列,那麼我們就有理由相信公司的管理是稱職的。 但需要注意以下幾點:1、最好用加權淨資產收益率這項指標,否則那些不斷處於股本擴張狀態的上市公司 其指標會出現誤導;2、在淨資產收益率背後是否有對債務槓桿的過度使用;3、所有年度的每股收益數據都需要做出復權處理。 

 

B.公司的原有護城河處於一個怎樣的狀態

 

對 於那些「城堡」既不美麗,也沒有任何「護城河」的上市公司,本就不是我們關注的對象。而對於那些已經進入我們視野的公司,在考察其「管理才能」時,我們可 以借鑑巴菲特的標準:看一看公司既有的護城河是否一直能得以維持或加寬和加深。如果這個被考核的「結果」是令人滿意的,那麼我們就有理由對企業經營者的才 能給出一個較高的評價。 

 

五、 有吸引人的價格 

 

我們傾向於用簡單的方法來評價價格是否吸引人,畢竟模糊的正確比精確的錯誤要好上太多。

 

1、簡單貼現模型

 

如 果一家公司的當年利潤為100萬元,折舊大致等於資本支出,未來的成長可以維持在平均大約5%-6%的水平上,並且這種水平的增長基本不再需要投入新的資 金,貼現率定為10%,則這家公司的內在價值大約就在2000萬元(計算公式:100萬/[10%-5%])至2500萬元(計算公式:100萬/[10 %-6%])左右。

 

2、階段回報預估

 

假設某家上市公司的每股收益在未來5-10年可以在很高的確定性上(這需要做許多定量和定性分析)平均增長20%,如果我們能在20倍市盈率上買入,未來20倍賣出,則階段性的年復合回報則是20%。 

 

(完)


閒話 投資 之二 標的 研究 框架 朱曉
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閒話投資之二:投資標的研究框架(下) 朱晓芸

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四、 由德才兼備的人所經營 

 

德才兼備主要意味著兩點,一是有忠誠,二是有才幹。

 

1、忠誠

 

我們可以從三個方面來觀察管理者是否忠誠: 

 

A.管理目標

 

這 一條讓我們去觀察公司管理團隊的經營目標是什麼,是「管理版圖」的不斷擴充,還是股東價值的不斷增加。作為前一個目標,經營者關注的首先是自己管理的權力 範圍是否能隨著企業資產規模的不斷擴充而得到不斷擴大。作為後一個目標,經營者關注的則是當公司資產規模需要擴充時,它是否有利於股東價值的最大化。動機 不同,行為的最終結果也就會不同。 出了從公司高管的言談話語中可以看出公司的管理目標外,另外還有一個簡單的方法也許可以幫助我們作出判斷:綜合考察公 司資產規模的擴張速度和公司的淨資產收益率。如果後者的表現只是差強人意或者乾脆不如人意,而前者則顯得生機勃勃,我們就要注意了。 

 

B.成本開支

 

如果有企業的經營者把企業的所有開支都能視作是在花自己的錢,這家企業的所有成本開支一定會始終保持一個節儉的風格,從而也會同時在主觀和客觀兩個層面上維護了股東的利益。 

 

C.善用股東資金

 

這 一項考察進入了公司決策領域。與成本開支不同,觀察企業經營者是否能善用股東資金不只是看他對股東資金是否花得「省」或花得「簡」,還要看錢是否花得「有 效益」。 如何考察管理層是否善用股東資金?我們可以觀察企業每年的現金分紅偏好和集資偏好,然後和其滾動5年的淨資產收益率均值進行對比。如果後者一直 比較令人滿意,則公司追逐資本的偏好無可厚非。否則,就要另當別論了。 

 

2、才能

 

由於在判斷一家企業領導人是否具有足夠才能上,考核的要素比較多元和複雜,為了能讓這個問題得到相對有效的解決,我們可以採取「經營結果說話」的評估方式。至於要考察哪些經營結果,我們認為只看兩條就可以了,一條是量化指標,一條是質化指標。 

 

A.滾動5年的淨資產收益率均值和每股收益的年複合增長率

 

對 於那些上市時間較長的公司,我們考核其連續的滾動5年期均值。如果考核的結果顯示出企業的相關指標好於市場和行業均值,或者說能一直位於所有這些可比公司 的前列,那麼我們就有理由相信公司的管理是稱職的。 但需要注意以下幾點:1、最好用加權淨資產收益率這項指標,否則那些不斷處於股本擴張狀態的上市公司 其指標會出現誤導;2、在淨資產收益率背後是否有對債務槓桿的過度使用;3、所有年度的每股收益數據都需要做出復權處理。 

 

B.公司的原有護城河處於一個怎樣的狀態

 

對 於那些「城堡」既不美麗,也沒有任何「護城河」的上市公司,本就不是我們關注的對象。而對於那些已經進入我們視野的公司,在考察其「管理才能」時,我們可 以借鑑巴菲特的標準:看一看公司既有的護城河是否一直能得以維持或加寬和加深。如果這個被考核的「結果」是令人滿意的,那麼我們就有理由對企業經營者的才 能給出一個較高的評價。 

 

五、 有吸引人的價格 

 

我們傾向於用簡單的方法來評價價格是否吸引人,畢竟模糊的正確比精確的錯誤要好上太多。

 

1、簡單貼現模型

 

如 果一家公司的當年利潤為100萬元,折舊大致等於資本支出,未來的成長可以維持在平均大約5%-6%的水平上,並且這種水平的增長基本不再需要投入新的資 金,貼現率定為10%,則這家公司的內在價值大約就在2000萬元(計算公式:100萬/[10%-5%])至2500萬元(計算公式:100萬/[10 %-6%])左右。

 

2、階段回報預估

 

假設某家上市公司的每股收益在未來5-10年可以在很高的確定性上(這需要做許多定量和定性分析)平均增長20%,如果我們能在20倍市盈率上買入,未來20倍賣出,則階段性的年復合回報則是20%。 

 

(完)


閒話 投資 之二 標的 研究 框架 朱曉
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閒話投研之二:公司研究框架(上) 朱曉芸

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一、研究框架總覽

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二、我們可以瞭解的產業

 

1、為何要堅持這一標準?

 

我 們在尋找投資標的時,評判標準必須要涉及的兩項內容分別為:公司的內在價值是否優秀以及股票的市場價格是否較低或合理。評價這兩項內容,需要對其商業運營 與財務結果進行從裡到外、從上到下、從過去到未來的外科手術般地分析與研究,為使最後的評估結論具有一定的準確性和可信度,被評估的對象顯然需要具備如下 三個基本條件,而只有「簡單易瞭解」產業中的公司,才能最大程度的滿足這些基本條件。

 

A、產業的可知性

 

對於一個複雜的、不容易被瞭解的產業,投資者如何去評估它的內在價值(主要由其企業剩餘經營期的現金流所決定)?如果不能對其內在價值給出一個準確的評估,又如何對其股價給出高或低的判斷?

 

正 如彼得.林奇所說的:「如果你對基本業務有一些瞭解,要追蹤一家公司的故事就容易多了,這就是為什麼我寧可投資絲襪公司而不碰通訊衛星,要汽車旅館而舍纖 維光學。越簡單的東西我越喜歡。如果有人說:任何白痴都能經營這個公司,那麼我便給它添上一分,因為恐怕遲早真會有個白痴來經營它。」

 

B、經營的穩定性

 

首先簡單的產業才是企業穩定經營的基本前提;其次,一個不簡單、總有劇烈變動從而不容易被瞭解的產業,其獲利前景也將會變得異常不牢靠;最後,一個複雜的、變來變去的生意不僅不會讓企業長期獲取高額利潤,而且通常會適得其反。

 

C、未來的確定性

 

由於價值評估是「估算公司未來現金流的折現值」,那麼顯然公司未來經營業績的確定性就是價值評估是否可行與可信的一個基本前提。而通常來說,簡單易瞭解的產業公司容易擁有持續的競爭優勢,在變遷快速產業中的公司,未來的確定性會打個折扣。

 

2、普通的產業與不普通的回報

 

 「簡單易瞭解」產業的長期回報有這樣的一個特徵:普通的產業,不普通的回報。

 

按 照不少人的思維定式,那些長期生產簡單商品的公司應當不會產生持久的高額回報。似乎只有在那些不斷給人們帶來技術創新乃至技術革命的產業裡,人們才真正能 找到可以持續高增長的公司。如果這是對的,那麼過去100年大規模技術創新潮中的弄潮兒,相對其他「平庸」產業裡的公司,就應給投資者帶來更大的投資回 報。但事實果真如此嗎?

 

表1:1950-2003年給投資者帶來最佳回報的股票

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資料:《The Future for Investors》

 

在技術改革風起云湧的20世紀後半葉,給投資者帶來最佳回報的四家上市公司裡,除了標準石油或許涉及到了一些技術創新外,其他3家都出自普通的不能再普通的、滿足「口腹之慾」的產業。這三個產業,按照巴菲特的說法,他們賺錢的方式與幾十年以前是一樣的。

 

讓我們把視野再擴大一些:

 

表2: 標準普爾500原始樣本股業績最佳(前20名)公司的行業分佈(1957-2006)

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資料:根據《Stocks for the Long Run》整理

 

我們看到,在過去的50年,給投資者帶來最佳回報的前20家上市公司絕大多數是與人們的日常生活需求有關的。同時,在這一份名單上,我們幾乎看不到技術革命相關公司的任何蹤跡。這再次說明普通的產業的確產生了不普通的回報。

 

中國的情況也是如此:

 

表3:普通的產業與不普通的回報(2000-2010)

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說明:1、七匹狼的回報區間為2004-2010;2、上海家化的回報區間為2001-2010。

 

上表中列出的幾家上市公司,其所屬的產業都理應屬於可以被投資者瞭解的類別。只要投資者肯作一些研究功課,上述公司都應當可以被加以識別與跟蹤。給出的數據顯示,剛剛過去的10年,儘管大盤的回報不那麼盡如人意,但這6家上市公司卻均取得了遠高於大盤的回報。

 

三、有長遠的經濟前景

 

1、對公司歷史的定量觀察

 

儘 管歷史不能代表未來,但在公司一組組令人眼花繚亂的財務數據背後,其實反映了諸多「質」的要素。例如,如果公司的某項重要財務數據表現出了歷史的穩定性, 那麼在它的背後肯定會有一些「質」的要素最終影響或促成了這種穩定性。如果影響公司財務數據的所有質的要素還繼續存在,投資者就可以對公司的未來做出判 斷。以下是我們會去考察的定量指標,需要注意的是,考察時間最好儘可能的長。由於中國證券市場開立的時間較短,很多公司上市時間也不夠長,但儘管如此,我 們建議也至少要考察5年以上經過審計的歷史數據。

 

大體來說需要考察的簡單指標包括:營業收入/每股收益/淨資產收益率/毛利率/資產負債率/資本支出/股東利潤,這裡會對後兩項做出說明。當然,不同行業有一些需要具體跟蹤的指標,比如製造型房地產業的周轉率,還有消費品的存貨周轉率。

 

A、資本支出

 

考 察資本支出是為了檢驗公司每一元錢利潤的背後,一共投入了多少資本。投入的越少,說明公司的利潤質素或含金量越高。反之,則可能就是另一番景象了。之所以 要進行這項考察,主要是因為傳統的會計準則一直忽略了這個問題,使得投資人不能從一個公司的會計報表上直觀地看到他所關注的這一情況。

 

更低資本支出的公司通常會獲得更高的長期回報,下面一組數據可以說明:

 

表4:標普500按資本支出/銷售收入比率排序的長期回報(1957-2003)

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資料:《The Future for Investors》

 

有一個簡單指標可以反映企業利潤背後對資本的使用情況:淨利潤增加幅度/股東權益增加幅度。這個比值最好是要大於1,而且越大越好。

 

 B、股東利潤 

 

股 東利潤的具體含義是指企業年度利潤中真正能屬於股東的那部分盈餘,或者也可以稱之為非限制性盈餘。舉個簡單的例子:如果某上市公司平均每年有1億元的稅後 利潤,但如果它每年都需要「被迫」從中拿出5000萬元來去進行設備的更新與維護(注意這些支出並不會令到經營收益增加),那麼剩餘的5000萬元才是真 正屬於股東的利潤。 

 

將股東利潤概念應用到價值評估上,它要求投資者應儘量迴避那些資本密集型的上市公司以及沒有什麼品牌 優勢、憑藉資金的大量投入才能賺取微薄利潤的公司。對於那些總是需要大量固定資產投入的公司也要予以特別注意,因為在無時無處不在的通脹環境中,持續的新 資產購入無疑會吞噬掉大量的公司利潤,使公司的報告利潤像海市蜃樓般地虛幻。 

 

考察這項指標的一個可供參考的思路是考察公司折舊攤銷的金額佔息稅前收益的比率,我們傾向於關注這一比率長期低於30%的公司,並且越低越好。

 


閒話 投研 研之 之二 公司 研究 框架 朱曉
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對投資框架的再梳理 金融蛋

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一,用輪迴認識論去認識事物。動態,整體,理性的的認識事物的外在表現特徵,包括財務特徵和企業文化,從而相對準確的確定其在輪迴四階段中的位置,這樣分 析公司的估值和成長情況的話,就有一個相對聚焦的框架。這種判斷主要是事後判斷,必然會有滯後性,但我們也可以從一些外在表現去試圖預測,這個預測主要是 趨勢性的,在定量描述上會有相對的模糊性。關鍵是追求正確性,在這個前提下不斷追求精準度,舉個例子,判斷企業未來的業績是向上的,這個推斷就有很大的正 確性,但是如果定位於專業的投資者就要努力去框定其大體的業績波動範圍,你能夠確定的這個範圍越正確,越小,能給實際操作帶來的作用也越大。這大概就是預 測的藝術吧。

二,努力發現事物在該發展階段的關鍵驅動因素。主要通過不斷地思考和問為什麼去發現關鍵因素,並不斷的發現驅動關鍵因素的力 量,緊密跟蹤並試圖描述其方向和力度。關鍵驅動因素主要是促使公司形成護城河的關鍵原因,比如我們追問茅台的關鍵驅動因素的過程:茅台給客戶提供了很高的 顧客價值,那麼為什麼能給客戶提供這麼高的客戶價值呢?別的公司能不能超越呢?第一個茅台具有相當高的知名度,並在其發展歷程中受到了政商界的一致贊同, 這個一致贊同,人們都認可其價值(能帶來身份感覺的提升),那這又是為什麼呢?因為建國以來政府層面特別喜歡這種酒,從而拔高了這種酒在酒類之中的地位, 那麼這種狀況有可能改變嗎?也就是說它的護城河在什麼程度上會被破壞呢?當國家層面節儉成為趨勢的時候,也就是說政府不再為它的名氣背書的時候,它的護城 河就會遭到徹底的破壞,從而歸於一般的酒。別的公司有沒有可能超越呢?別的公司一直在試圖超越,這是肯定的,比如國內第一窖。從動態的意義上講,茅台之前 有別的酒,他是取代了別人的位置而佔據國內人心中的位置的,從這個角度講,他完全有可能因為別的重大事件被別的酒類所替代,這個不能提前預判,但我們可以 通過發現生活中的蛛絲馬跡去跟蹤(推理論據不一定正確,但是程序大體上就是如此,不斷地去問為什麼)。

三,對於中短期的股價波動,我們亦需要關注,因為對於當前中國不完善的制度和股民心態下,股價波動劇烈是股市的一個特徵,如果作為專業投資人的話,必須要對這種可能在短時間內影響投資收益的特徵予以重視。

中 短期股價波動因素主要是由於事件衝擊,造成人們對於公司盈利能力的質疑,我觀察到例子包括重慶啤酒,雙匯,伊利股份和羅萊家紡,這幾個都是因為突如其來的 事件的發生,讓市場對公司的盈利能力產生了質疑,從而引發長時間的劇烈的調整,最極端的是重慶啤酒,公司由於乙肝疫苗預期的破滅,造成人們對於公司前景的 極度不看好,也就是對將來的盈利能力的看法從一個高增長的醫藥公司一下子變成了啤酒公司。股價最大跌幅達74%,據說當時還有很多私募被清盤,如果遇到這 樣極端的事件,對於資金和信心都是嚴重的打擊,一方面我們要規避這種打擊,另外一方面我們要充分利用這種波動,這取決於兩個方面,一方面我們要對公司的基 本面正確的把握,這取決於對於公司在輪迴之中的定位和對公司關鍵因素的把握程度,另一方面我們要適當的分散,規避個股風險。對於這種波動,我們要關注市場 對公司的不合理打擊,比如伊利股份,毒奶粉事件已經消滅掉一個公司了,國家的目的是通過打擊壞公司而讓整個行業變得健康起來,從這個角度講蒙牛,伊利,光 明不會全部破產,這時別的公司會因為三鹿的退出搶佔剩下的市場份額,這個時候我們就需要關注其中的生命力最強盛的公司,這當然是從後視鏡裡看東西了,但是 如果我們不努力的向以往的事件學習,以後碰到這樣的事情還是不知道怎麼辦。另一方面,我們或許也可以關注由於人們規避奶粉而轉向的消費品,比如經銷外國奶 粉的公司和生產替代產品的公司,比如九陽。

對於事件衝擊造成的影響,一定得小心應對,做對了資產可以在很短時間內上一個大台階,一旦做錯 玉石俱焚,後悔晚矣。一定要考察事件對於公司盈利能力的衝擊程度,如果能判斷出來是短期的,同時還要相關證據的證明,比如:公司絕對不會破產,公司的產品 需求不會衰退,公司的業績經過衝擊之後正在好轉,等等信號之後,才能介入。

對於事件衝擊對股票價格造成的影響,我一直在猶豫要不要利用,這主要是因為絕大多數人都說短期波動是不值得關注的,因為很多知名的投資人也這麼說,為什麼他們說不行我們就不去做呢?這不算是赤裸裸的迷信權威嗎?如果一個人一輩子全部希望就是複製一個人那活的豈不太虧了?
投資 框架 的再 梳理 金融
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巴菲特的財務報表分析框架 劉建位__學習巴菲特

http://blog.sina.com.cn/s/blog_53c8e9ab0102eahc.html

對於外部投資者,唯一能夠得到的公司財務信息是公開披露的財務報表。但是他們分析報表的目的是為了分析企業,預測企業未來的長期盈利能力,在此基礎上進行股票估值做出投資決策。因此投資者的財務報表分析必須和公司業務分析充分結合。

學術界提出的財務分析框架過於注重適用於所有企業,並不特別適用於少數具有強大競爭優勢幾乎壟斷行業的超級明星企業。而巴菲特進行財務報表分析的目的不是分析所有公司,而是尋找極少數超級明星:「我們始終在尋找那些業務清晰易懂、業績持續優異、由能力非凡並且為股東著想的管理層來經營的大公司。這種目標公司並不能充分保證我們投資盈利:我們不僅要在合理的價格上買入,而且我們買入的公司的未來業績還要與我們的預測相符。但是這種投資方法——尋找超級明星——給我們提供了走向真正成功的唯一機會。」請注意「我們買入的公司的未來業績還要與我們的預測相符」,對企業未來長期盈利能力的正確預測是財務報表分析的核心。

結合巴菲特過去40多年致股東的信中進行的財務報表分析,我總結出巴菲特尋找超級明星公司的財務分析框架是:第一步進行業務分析,確定企業具有持續競爭優勢的護城河;第二步再分析企業財務數據的真實合理性,把財務報表數據還原成真實的業務數據;第三步對報表進行財務比率分析,確定企業過去長期的盈利能力、償債能力、營運能力;第四步結合業務分析和財務分析確定企業是不是一個未來長期盈利能力超高的超級明星企業。如果是,就可以基於長期盈利能力預測進行保守的估值,對比市場價格確定企業是否值得投資。

第一步,持續競爭優勢分析。

巴菲特進行業務分析時,首先關注的是:「業務簡單易懂(如果涉及太多技術,我們將無法理解)。」如果你連公司的業務也搞不懂,就不要看報表了。

巴菲特對於自己認為業務簡單易懂的企業進行分析時,最關注的是持續競爭優勢:「對於投資來說,關鍵不是確定某個產業對社會的影響力有多大,或者這個產業將會增長多少,而是要確定任何所選擇的一家企業的競爭優勢,而且更重要的是確定這種優勢的持續性。那些所提供的產品或服務具有很強競爭優勢的企業能為投資者帶來滿意的回報。」

第二步,財務報表數據質量分析。

巴菲特(1990)指出會計數據看似精確其實經常被企業管理層歪曲和操縱:「『利潤』這個名詞總是會有一個精確的數值。當利潤數據伴隨著一個不合格會計師的無保留審計意見時,那些天真的投資人可能就會以為利潤數據像圓周率一樣是精確無誤的,可以精確計算到小數點後好幾十位。可是,事實上,如果是一個騙子領導一家公司出具財務報告時,利潤就像油灰一樣,想要什麼樣子,就可以操縱成什麼樣子。儘管最後真相一定會大白,但在這個過程中一大筆財富已經轉手。事實上,一些美國大富豪通過會計造假編造出來如同海市蜃樓的發展前景來推高公司股價為自己創造了巨額財富……這些會計操縱方法在美國大型公司財務報表中屢見不鮮,而且全部都由那些大名鼎鼎的會計師事務所出具無保留意見。非常明顯,投資人必須時時提高警惕,在試圖計算出一家公司的真正的『經濟利潤』(economic earnings)時,要把會計數據作為一個起點,而不是一個終點。」

巴菲特告訴我們要看透企業管理層操縱財務報表數據就必須精通財務會計:「當企業管理者想解釋清企業經營的實際情況時,可以在財務會計規則的規範下做到合規地實話實說。但不幸的是,當他們想要弄虛作假時,起碼在一部分行業,同樣也可以在財務會計規則的規範下做到合規地謊話連篇。如果你不能看明白同樣合規的報表究竟說的是真是假,你就不必在投資選股這個行業做下去了。」

如果你發現企業財務報表中多處操縱歪曲甚至弄虛造假,這種公司離得越遠越好。

第三,財務比率分析。

如果前兩步確定公司持續競爭優勢非常強大,企業財務報表數據真實可靠,那麼下一步就是用財務比率來分析企業的報表。巴菲特收購企業的標準其中兩條是:「公司少量舉債或不舉債情況下良好的股東權益收益率水平」和「良好的管理」。可見巴菲特最關注的是企業的盈利能力、償債能力和營運能力。

巴菲特衡量盈利能力的主要財務指標是股東權益收益率,還包括銷售淨利率、銷售毛利率、股東權益營業利潤率等輔助指標。

巴菲特衡量償債能力的主要指標是資產負債率,還包括流動比率、營業資本、利息保障係數等輔助指標。

巴菲特衡量營運能力的主要指標是資產周轉率,包括應收賬款周轉率、固定資產周轉率等輔助指標。

第四,盈利穩不穩:未來長期盈利能力穩定性分析。

巴菲特財務報表分析只有一個目的,預測企業未來長期盈利能力,巴菲特選擇企業的標準是:「顯示出持續穩定的盈利能力(我們對未來盈利預測不感興趣,我們對由虧轉盈的『反轉』公司也不感興趣)。」「我們的重點在於試圖尋找到那些在通常情況下未來10年或者15年或者20年後的企業經營情況是可以預測的企業。」

巴菲特(1996)說他尋找的是「注定必然如此」非常容易預測的優秀公司:「在可流通的證券中,我們尋找相似的可預測性……像可口可樂和吉列這樣的公司很可能會被貼上『注定必然如此』的標籤。」

巴菲特(2007)說:「一家真正偉大的企業必須擁有一個具有可持續性的『護城河』,從而能夠保護企業獲得非常高的投資回報。」

(作者為匯添富基金首席投資理財師,本文僅為個人觀點,並非任何投資建議。)
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朱曉芸:投資標的研究框架 朱曉芸

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作者:朱曉芸

一、研究框架

投资札记【457】朱晓芸:投资标的研究框架

二、我們可以瞭解的產業

1、為何要堅持這一標準?

我們在尋找投資標的時,評判標準必須要涉及的兩項內容分別為:公司的內在價值是否優秀以及股票的市場價格是否較低或合理。評價這兩項內容,需要對其商業運營與財務結果進行從裡到外、從上到下、從過去到未來的外科手術般地分析與研究,為使最後的評估結論具有一定的準確性和可信度,被評估的對象顯然需要具備如下三個基本條件,而只有「簡單易瞭解」產業中的公司,才能最大程度的滿足這些基本條件。

A、產業的可知性

對於一個複雜的、不容易被瞭解的產業,投資者如何去評估它的內在價值(主要由其企業剩餘經營期的現金流所決定)?如果不能對其內在價值給出一個準確的評估,又如何對其股價給出高或低的判斷?

正如彼得.林奇所說的:「如果你對基本業務有一些瞭解,要追蹤一家公司的故事就容易多了,這就是為什麼我寧可投資絲襪公司而不碰通訊衛星,要汽車旅館而舍纖維光學。越簡單的東西我越喜歡。如果有人說:任何白痴都能經營這個公司,那麼我便給它添上一分,因為恐怕遲早真會有個白痴來經營它。」

B、經營的穩定性

首先簡單的產業才是企業穩定經營的基本前提;其次,一個不簡單、總有劇烈變動從而不容易被瞭解的產業,其獲利前景也將會變得異常不牢靠;最後,一個複雜的、變來變去的生意不僅不會讓企業長期獲取高額利潤,而且通常會適得其反。

C、未來的確定性

由於價值評估是「估算公司未來現金流的折現值」,那麼顯然公司未來經營業績的確定性就是價值評估是否可行與可信的一個基本前提。而通常來說,簡單易瞭解的產業公司容易擁有持續的競爭優勢,在變遷快速產業中的公司,未來的確定性會打個折扣。

2、普通的產業與不普通的回報

「簡單易瞭解」產業的長期回報有這樣的一個特徵:普通的產業,不普通的回報。

按照不少人的思維定式,那些長期生產簡單商品的公司應當不會產生持久的高額回報。似乎只有在那些不斷給人們帶來技術創新乃至技術革命的產業裡,人們才真正能找到可以持續高增長的公司。如果這是對的,那麼過去100年大規模技術創新潮中的弄潮兒,相對其他「平庸」產業裡的公司,就應給投資者帶來更大的投資回報。但事實果真如此嗎?

表1:1950-2003年給投資者帶來最佳回報的股票

投资札记【457】朱晓芸:投资标的研究框架


資料:《The Future for Investors》


朱曉 投資 標的 研究 框架
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打破框架 林百里

2012-12-24  TWM
 
 

 

當同業陷入不景氣殺價泥淖中,廣達卻逆勢成長,那是因為廣達轉型雲端奏效。

董事長林百里不僅看得遠、走得快,更勇於打破框架。

撰文‧賴琬莉

九月初,廣達董事長林百里和文化部部長龍應台四手聯彈,演奏「小蜜蜂」,不過兩人使用的不是鋼琴,而是平板電腦。這是在雲端數位藝術節,兩人精采的演出。

林百里用平板即興演奏,打破一般人想像,就像他掌管營收破兆元的廣達集團,竟會忙裡偷閒下田種菜;抑或在利潤微薄的代工業,殺出低價競爭的紅海魔咒,今年每股稅後盈餘(EPS)可望超過六元佳績。

林百里的表現,總是超乎大家想像。這幾年林百里除了談雲端的未來發展,最令人印象深刻的還是他對教育改革的勁爆發言。

從企業家到關心教育的代言人,是因為林百里看清企業,乃至國家社會的競爭力,最終還是要回歸到人才養成。「大家千萬不要念電機系,不要被框框綁住。」這是林百里給年輕人的建議。但廣達從代工製造業到雲端服務業;林百里從商場競爭到享田園之樂,他個人又何嘗不是勇於打破框架的實踐者呢?

「山重水複疑無路,柳暗花明又一村。」這句話對林百里而言,不管在人生轉折或事業的突破,都是最佳的注解。

打破 框架 百里
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我的投資框架——選股70問 付羽_投資筆記

http://xueqiu.com/9335803133/23139626
作為投資人應該要有自己的投資框架,不過前段時間我一直挺迷惑,、就是什麼是投資框架?這裡要先簡單介紹一下自己的投資經歷,以前看得窄,看得細,往往不知道什麼是重點,不知道往哪使勁,所以經常在些不必要的細節花較多時間,但是效果並不是太好;後來有前輩建議我看廣點,於是前段時間把時間花在是涉獵,很多股都看,但是看得並不深。不過不可否認的是,泛泛而讀不代表沒有作用,看得多,確實能培養出一些感覺,就是找到個股閃光點的感覺,而且選股也更有思路。但是,自己又面臨了一個新的問題,就是有的個股,看後感覺不錯,但是到底有多好,其實心裡是沒有什麼把握,通過反思後,認為和自己工作做得不夠細有關,雖然知道什麼是重點,知道勁往哪使了,但是華而不實,不踏實。後來,覺得如果還想繼續提高的話,需要再經歷一個從廣再望窄聚焦的過程,而這個過程就是要充實自己的思路,要用一個個論據來把選股思路撐起來。
   總之一句話:充實的論據+選股思路才是投資體系。兩者缺一不可,一個是骨架,一個是血肉。而這篇帖子的目的,就是在選股思路的指引下,提出了70個問題來進行充實,只有做到這點並進行實踐,才能稱之為投資框架。這70個問題顯然不一定很完備,肯定會有重要的方面有所疏漏,歡迎大家指正補充。並且,從這70個問題能夠得到什麼結論,恐怕也是見仁見智。

以後每看一個股票,都必須從這70個問題來把標的過一遍,如果沒有經過這個步驟,嚴禁自己對其進行買賣。

讀書從薄讀到厚,再從厚讀到薄;投資,從窄做到廣,再從廣聚焦回窄。我相信這是條正確的路。

(一)  公司經營部分

1.1   採購

1、公司的原材料在總成本的佔比有多大及近幾年變化趨勢。

2、公司的採購集中度如何?前五大供應商佔比如何?

3、公司採購付款方式,現款還是有一定的信用賬期,有多長?

4、公司採購地離公司有多遠,物流成本有多高?

5、公司的採購額度佔供應商及整個行業的收入比例有多大?

說明:如果比例很大,公司將有一定的議價能力,如果比例很小,公司沒有議價能力。例如有的公司上游是大宗商品,而公司的佔比又很小的話,上游的價格漲跌和公司的需求關聯度不大,上游跌價有時候是公司的利好。

1.2   存儲

1、公司的存貨存儲成本大不大?

2、存貨有沒有保質期,期限有多長?

3、原料、在產品、產成品佔存貨的比例分別有多大?

4、公司的庫存周轉率怎麼樣?

5、說明:原料的庫存周轉率影響了公司的盈利能力變化,例如魯泰,原料棉花一般有半年的庫存期限,如果半年內棉花價格波動過大,就會影響魯泰的盈利能力;而產成品的周轉率影響了公司的現金流,且一定程度上能反映公司的銷售狀況。

6、存貨有有沒有較大跌價風險?

7、說明:不同的商品跌價風險是不一樣的,例如女裝的風險就比男裝要大;保質期較短的食品也有較大風險;而酒類,則風險相對較小。

1.3   生產

1、公司的生產時間有多長?

說明:即公司把原料變成產成品的時間有多長,時間越長,面臨著越大的經營風險,例如造船業。

2、公司的生產人員效率如何?每個生產人員人均收入及人均產量多高?機械化程度多高?有沒有提升效率的可能?

3、公司的產能利用率近幾年的變化情況及原因。

4、公司的產能利率變化對業績的彈性如何?

5、公司的產品結構如何?波士頓矩陣分析。

6、折舊在公司的生產成本中佔比如何?一般高折舊的公司,容易在生產過程中產生規模效應。

7、公司的產能擴張邊際投入什麼趨勢?人員配套能否有規模效應?產能擴張速度如何?

說明:有的行業產能擴張邊際投入是下降的,例如電子器件;有的行業則難以做到下降,例如重工業。有的公司人員配套具有規模效應,例如電科院,產能不斷擴張,而操作人員基本保持不變;有的公司則必須要通過新招工作人來實現,一是難以形成規模效應,二是影響速度,招聘、培訓、熟練等都需要時間。

1.4   銷售

1、公司的銷售方式如何?直營和經銷的比例,商超、流通、大宗等銷售方式的比例。

2、公司的客戶集中度如何,前五大客戶佔總收入比例多高?

3、公司的銷售網絡如何?是地域性的,還是全國性的,且在銷售網絡的銷售狀況分佈是否均勻?

4、公司和下游經銷商的結算方式?

5、公司經銷商的層級如何?即從公司到最終端消費者要經過多少個環節,且每個環節上的庫存狀況如何?

6、公司的銷售戰略如何?是薄利多銷,還是專注高端維持高毛利率?

7、公司的銷售效率如何?銷售人員人均產出,經銷商平均產出等,能否有規模效應?

說明:如果能做到產品延伸,就可能在銷售渠道以及銷售人員上產生共用的規模效應,例如歌爾聲學的一站式銷售,上海家化的渠道共用,很多醫藥公司也容易形成銷售的規模效應。

8、公司的銷售半徑如何?物流成本有多高?是否需要去異地建廠以減少銷售物流成本?

9、公司的銷售對象狀況如何?是同質化還是比較多樣性?需求端對公司產品的迫切程度如何?公司銷售佔需求端採購比例多大?公司的提價能力如何?

說明:越同質化對公司越好,例如系統集成商一般不如軟件商;需求端對公司產品需求越迫切,公司的毛利率具有提升空間;公司銷售佔需求端採購比例越小,也具有提價空間。

10、             公司的銷售對象轉換成本如何?

說明:轉換成本高的行業能有一定的壁壘和護城河,因為下游的客戶如果更換供應商會增加自己的成本;但是同時,這樣的行業公司也很難提高自身的行業集中度。例如塑料軟包裝行業,下游具有一定的轉換成本,龍頭永新股份經營非常穩定,但是作為龍頭卻一直很難提高市佔率。

1.5   投資

1、公司的資本支出狀況如何?前幾年投資佔淨利潤及經營性現金流的比例如何?

2、公司的投資支出結構如何?有多少自建固定投資,有多少用於外延式併購?

3、公司的投資資金來源如何?有多少銀行借款?有多少股權融資?有多少是自有現金流?

4、公司的在建工程情況如何?有沒有及時轉固,有沒有存在財務處理的情況?

5、公司前幾年的投資是輔助性的還是直接性的?

說明:以天士力為例,2009年相當部分投資是產業鏈的完善,例如建設中藥種植基地,研發基地,該部分投資不能直接提升公司業績,但是對公司的發展有長遠的發展,輔助性的投資雖然在短期無利於公司業績,但是估值時需考慮長遠一些。

(二)  行業部分

2.1    行業格局


1、行業的集中度如何?這幾年集中度是何趨勢?

2、行業的分佈是分散的?還是重疊的?

說明:例如很多公用事業,水廠、機場等,一個地方只有一個,是分散的;有的行業的競爭則可能是重疊的,例如乳業,同一個地方可能有好幾個品牌競爭。

3、行業的發展階段如何?是導入期,還是成熟期等等?

4、行業的需求空間如何,行業容量測算,行業需求是穩定性的還是週期性的(受宏觀經濟週期影響)?

5、行業的產能擴張狀況如何?有沒有產能過剩的風險?

6、行業三維分析。

說明:三維指的是集中度、行業發展階段、行業空間。有的行業集中度低,發展階段已經進入成熟期,行業空間也不大,所以行業看起來不是很好,例如生豬屠宰行業,則需要進一步分析造成如此格局的原因,並分析未來原因是否可能改變而值得行業的集中度有提高的可能;再例如有的行業集中度低、發展階段還在發展期、且行業空間比較大,例如醫藥行業,則需要分析發展期有沒有可能向成熟期邁進,以防止盲目樂觀。

7、行業未來技術發展趨勢如何?

說明:有的行業需要特別注意行業的技術發展趨勢,技術的改變則意味這行業的變化,例如膠卷行業,隨著數碼技術的發展而逐漸消失;再例如,行業的技術更新,容易引起龍頭的更替,例如巴氏奶向常溫奶的轉換,使得伊利超車光明;平板電視的出現,使得海信電器成為了上一波電視的龍頭;清潔能源的應用,使得比亞迪一段時間成為汽車股龍頭。

8、政策對行業的影響。

9、行業內中小企業的生存狀況。

10、             國內外行業橫向比較。

說明:如果中國某行業整體或龍頭的盈利能力(例如roe指標)遠遠超過國外同行業,則需要考慮造成差異的原因。例如張裕,roe最高時接近40%,超越國外葡萄酒行業龍頭,未來可能面臨著roe下降的風險。

11、             行業需求的釋放障礙。

說明:有的行業空間測算很大,但是需求的釋放可能存在一些障礙,例如中國的人均乳品消費仍只有全球平均水平的1/6,但是因為居民人均收入的提高存在障礙,因此人均乳品消費提高也將是一個長期的過程,需要在人均收入提高的前提下進行;葡萄酒人均消費量也大大低於世界平均水平,但是潛在的消費人群,90後,00後還未成為消費主力。

2.2    公司在行業中的地位

1、公司的市佔率以及近幾年市佔率的趨勢。

2、公司的淨利潤佔行業整體淨利潤的比例。

3、公司最近幾年的增速和行業整體增速的對比。

4、公司相比較行業其他公司有沒有技術優勢及品牌優勢?有沒有自主知識產權,品牌營銷上的持續投入有多大?是不是行業標準的倡導者和制定者?

5、公司相對於行業其他公司戰略上有沒有什麼顯著不同?

說明:同一個行業,不同的公司的戰略可能大有不同,例如啤酒行業,雪花啤酒以快速擴張,跑量為主,而青島啤酒,則比較注重自身的盈利能力。

6、行業及公司綜合分析。

說明:是大行業小公司(低市佔率),還是小行業大公司(高市佔率)或小行業小公司?前者如果行業本身沒有太大的發展空間,那麼公司未來的增長以提高市佔率為主,例如豬肉屠宰行業;中者則要看行業的整體發展空間,如果行業有快速增長,該類公司一般也能獲得至少行業整體增速的增長,例如江南高纖,佔據了行業60%的市場份額;後者潛在空間最大,但是不確定也最高,例如檢測行業,行業有著巨大的發展空間,而相對較大的公司的市佔率還非常低,然而絕對龍頭還沒完全確定地位,未來誰能做出來還存在疑問。

(三)  公司財務分析

3.1    杜邦分析

1、負債率、毛利率、淨利率、周轉率的變化趨勢及原因。

2、以上四指標的變化對ROE的影響。

3、杜邦分析和同行業公司橫向比較。

3.2    成本費用財務分析

1、成本及費用在總營業成本裡的比例,折舊、原料成本、人工、水電、租賃、物流、廣告等

2、各分類項的趨勢分析,找出未來一段時間壓力最大的項、可能縮小的項、即使收入增長也可以保持不變的項。

3.3    資本支出財務分析

1、資本支出的比例,固定資產支出、研發費用資本化支出等。

2、資本支出的效率趨勢,例如產能擴大10%所需資本支出佔淨利潤比例歷史趨勢。

3.4    現金周轉財務分析

1、公司佔款能力分析

2、公司現金周轉週期趨勢分析

(四)  公司增長方式分析

4.1    增長方式的分解分析

1、可以把公司的增長分為外延式增長和內生式增長,外延式增長還可以分為自身增長和併購增長。外延增長主要表現為隨著資本投入的增加而增長,內生增長則表現為隨著效率的提升而增長。

說明:早年的蘇寧就的典型的外延式增長,通過對外不斷融資,並迅速將資金變為資本支出,淨利潤=淨資產*ROE,在ROE相對穩定的情況下,迅速擴大淨資產讓淨利潤迅速增加;而前十年的張裕就是典型的內生式增長為主,在大筆分紅的情況下,公司淨資產增加速度並不快,而主要依靠ROE的提升來增長。

2、增長方式特點分析。

說明:不同的增長方式具有不同的特點,外延式為主的增長主要看資本投入的週期,例如前幾年一些連鎖經營類的企業,外延加盟商開店在短期內不受時間限制,能迅速完成擴張;大華股份,資本投入非常小,投資週期也非常短,在需求短期旺盛的情況下,能迅速把現金流變為有效產能。而內生式增長主要看公司的品牌度,具有較強大品牌的公司在短期無替代者的情況下,可以提價內生增長,例如東阿阿膠,幾年內將淨利率從20%提升到了接近50%,還有一種內生增長方式就是規模效應,通過規模效應將成本迅速降低,例如歌爾聲學,這種方式往往和外延增長同時進行。

4.2    增速預測

1、外延增速預測

說明:下一年淨利潤=下一年淨資產*ROE=今年淨資產*(1+ROE)*ROE,在理想狀態下有以上公式,因此先假設ROE保持穩定,且行業空間足夠大時,則在不對外融資,不分紅的情況下,理想狀況下的外延增速近似為加權ROE。

2、內生增速預測

說明:通過橫向比較來進行預測,在差不多行業競爭和行業地位的情況下,和成熟市場的標的進行橫向對比。例如張裕,ROE較國外葡萄酒龍頭偏高,且目前競爭加劇,因此張裕未來幾年可能會出現負的內聲,ROE很有可能從近40%往20%-30%回歸;例如青島啤酒作為啤酒行業龍頭,ROE只有15%,而國外同等地位龍頭普遍在25%-30%的ROE,因此未來若干年,青島啤酒可能在行業進一步穩定的情況下,具有一定的ROE提升空間。

3、綜合預測

說明:將外延增速和內生增速加成,則大致可以對公司未來的增速有一定範圍內的預測,不過做綜合預測時,需根據行業的狀況,對外延式的增長方式進一步現實化,例如九陽股份,ROE高達20%,卻因為行業空間有限,大部分的現金只能派掉,對於這種公司就不能認為其具有大致等同於ROE的外延增速了。

(五)  綜合分析

5.1    屬性分析

1、重複消費品或耐用品或一次性消費品

2、輕資產和重資產

3、週期性和非週期性

說明:任何行業和公司都具有週期性,只有強弱之分。一般有,重複快速消費週期性較若,耐用品較強;靠近終端產品較弱,靠近上游較強;難以保存產品較弱,依保存產品較強,特別要注意易保存的產品在價格上漲的時候,各個流通渠道都有存貨待漲的傾向,能加大加強加長週期性,例如白酒;高門檻行業較輕,低門檻較強;需求端為消費且自然釋放的較輕,需求端為固定投資且受政策影響大的較強。

5.2    競爭力分析

1、波特五力分析:供應商、購買者、潛在進入者、替代品、同行業其他公司。

2、競爭戰略分析:低成本戰略、細分行業戰略、差異化戰略。

3、護城河分析:技術壁壘、資金壁壘、規模壁壘等。

4、擴張力分析:擴張阻力,例如地方保護主義、沒有規模效應、競爭對手退出成本過高等等;擴張試錯成本,例如早年蘇寧試錯成本較低,而有的重資產行業試錯成本過高;行業空間大小,如果行業整體還有發展空間,擴張相對較為輕鬆,如果需要提高市佔率,則可能要經過價格戰等手段並通過較為痛苦的行業洗牌來完成。

5.3    估值分析

略。
我的 投資 框架 選股 70 付羽 筆記
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家庭生活化運用、布袋戲不再傳統、金飾增添時尚感3D列印跳脫框架 賦予傳統商品新生


2013-04-01  TWM
 
 

 

手作盛行的日本,3D列印助長了這股風潮,日本家庭在生活上隨興地應用3D列印,令人驚歎。

而3C產品代工大國的台灣,在3D列印技術興起下,我們來看看,台廠又是如何應用3D列印,賦予傳統布袋戲與金飾業新的意義。

撰文‧賴筱凡、李洵穎

橫濱直擊》3D印表機走入家中玩具車、手機殼、眼鏡架、鈕扣隨印隨用如果你有一台3D印表機,你會拿它來做什麼?印一個專屬於自己的手機殼,替兒子印出一台玩具車,替老婆壞掉的眼鏡架印一個新的零件,這些東西都真實地存在於日本手作達人毛利宣裕的家。

距離東京一個半小時車程,為了一窺3D印表機為日本人家中帶來哪些革命性的改變,《今周刊》採訪團隊來到位在橫濱的毛利家。木造房子、簡單空間,隨處可見都是毛利宣裕親手打造的木製餐桌與櫥櫃。對於一個喜歡動手做家具的人來說,最近五個月來,他的生活有了重大的改變,原因是——「我們買了一台3D印表機。」毛利宣裕說。

放棄買機車 改買3D印表機桌上一字排開,玩具車、玩具鴨、手機殼、眼鏡架、鈕扣等等,這些都是毛利宣裕用3D印表機「印」出來的。會買下一台3D印表機,故事要從去年十一月的一個夜晚,兩個男人在居酒屋裡的對話講起。

毛利宣裕,三十九歲,3D印刷技術的專業工程師;山田真次郎,六十三歲,日本老牌模具廠INCS創辦人。他們曾經是一起在INCS打拚的同事,也是多年好友,「毛利先生從大學畢業,就到INCS來工作,我們交給他的任務就是開發3D印刷技術,一頭栽進去就是十七年。」去年十一月,又是一個兩人一起喝酒的日子,已經從INCS退休的山田真次郎,與毛利宣裕聊到3D印刷技術的發展,突然地,「為何不開一家工作室,買一台3D印表機,真正動手做,讓更多人可以認識3D列印?」這樣的念頭出現在兩人的談話中。他們決定一人出資一半,成立「東京創客」(Tokyo Maker)工作室。

毛利宣裕徵詢妻子同意後,「把原本存下來買摩托車的錢,拿來買3D印表機。」山田真次郎爽朗地笑著說。於是,花了四十三萬日圓,他們有了第一台3D印表機,不算太高階,卻足以改變他們的生活。

「這個是我用3D印表機印出來的第一個產品,玩具鴨。」拿著手上藍色、白色的玩具鴨,毛利宣裕說,這個玩具鴨整整花了他四個小時。線條簡單、角度圓滑,要用3D印表機印出一隻玩具鴨,算是入門第一課,真正困難的還在後頭:蒐集3D數據變成設計圖,成功列印出來。

就在採訪的開始,趁著聊天空檔,毛利宣裕從容地在電腦前調整設定,按下「確定」鍵後,一旁的3D印表機動了起來,一層又一層地將橙色的塑膠材質噴印在板子上。「現在正在做的是iPhone 5機殼,差不多一個小時就可以完成。」毛利宣裕說,為了試做iPhone機殼,他整整失敗了一個月,做了好幾回,就是沒能成功。

攤在桌上的失敗作品,不是因為受熱不均而彎曲變型,就是角度沒計算對,速度、溫度、角度都要逐一精算,為了強調個人化,毛利宣裕特地在機殼旁邊打上名字,機殼一印出來,上面就刻著他的名字。

個性化設計的手機機殼、兒子的玩具車,日益熟練製作技術後,毛利宣裕這次要嘗試難度更高的產品,妻子摔斷的眼鏡架。「以前,如果不小心把眼鏡架摔斷,可能得花一筆錢去重新配一副鏡架。現在,我們可以自己做。」山田真次郎說。

要什麼 3D印表機印給你為了替毛利太太做一副新的鏡架,他們先是在網路上找到適合的鏡架照片,再把照片傳給「東京創客」工作團隊的設計師中村翼。中村翼花兩個小時的時間做出3D設計圖,再傳到毛利宣裕的電腦裡。簡單調整好設定後,3D印表機動了起來,四個小時後,一副全新的鏡架就做好了,全部材料只花了六百日圓。

這就是3D印刷技術將帶來的革命性改變,「不管是已經停產的汽車零組件、摔壞的產品再造,3D印表機都能印一個給你。」身為日本最大模具廠INCS的創辦人,連鴻海董事長郭台銘都曾開價一億美元要買他的公司,山田真次郎直言,3D印表機的普及全面顛覆人類,大量製造被個人化生產取代,不是不可能。儘管目前一般消費者難以達到像毛利宣裕的生產精細度,但成立「東京創客」,就是要教育更多人認識3D列印技術,連日本電視台NHK都聞名而來。

採訪近尾聲,高速運轉的3D印表機也慢了下來,一個刻著記者英文名字、獨一無二的手機機殼,在一小時的採訪過程中就製作完成。不用模具廠開模,也不需要大量生產才能印,這就是劃時代3D列印的魅力。

(賴筱凡)

霹靂國際》既維持品質又掌握神韻3D列印快速翻製素還真公仔聽到電視傳來「半神半聖亦半仙,全儒全道是全賢。腦中真書藏萬卷,掌握文武半邊天。」熟悉布袋戲的朋友一定知道,這時「素還真」就要出場了。這位頭頂蓮花、身背寶劍、一身白衣飄逸的素還真,他的十二吋公仔可是運用先進的3D列印技術呢!

霹靂國際多媒體,也就是大家熟知的霹靂布袋戲。該公司旗下的大霹靂國際整合行銷副總經理許煌銘說,近三年來,公仔十分熱門,「只要一上架就被粉絲『秒殺』!」公仔市場需求供不應求,如何縮短生產時間、加快商品上市,確實曾令霹靂困擾。

許煌銘說,「好在3D列印解決了這個問題!」他表示,中華名偶執行長林清和是帶領霹靂進入3D列印領域的關鍵人物。林清和與許煌銘為熟識好友,霹靂會使用3D列印,就是許煌銘將林清和引薦給負責公仔的團隊認識。林清和對動漫相當有興趣,長年待在大陸,在當地動漫界另創一片天。

木雕偶頭神韻難維持 3D列印建功林清和去年無意間向許煌銘提及,可以嘗試由3D列印讓霹靂布袋戲的公仔加快生產、推出上市。這個提議確實讓許煌銘與霹靂行銷團隊十分動心。

於是,雙方便在下半年正式開始業務合作。很快地,十二吋素還真公仔是第一批運用3D列印技術的商品。由於只有偶頭的部分需要採用到3D列印,花費約六小時就完成原型(prototype),霹靂快速送交模具廠開模生產,就可以大量生產,同樣尺寸的布袋戲偶用手工雕刻得花上約莫半天的時間,若要大量雕刻,速度仍不及開模生產為快。這到現在仍是業界創舉。

以往偶頭是以木頭雕刻,純手工製造,無法大量生產,雖然也曾推出公仔商品,但因產能有限,量產的困難度也高。此外,過去因採手工雕刻,即使師傅按照標準作業程序製造,但布偶的神韻仍有差別,這可是會被重度粉絲一眼就挑出來。

為了維持商品相同品質,並且加快生產流程,霹靂如今改採3D列印,借重中華名偶,以及中華名偶母公司馬路科技的3D列印技術,使得公仔商品得以持續熱銷。目前的十二吋公仔,就是運用3D列印技術做出的商品。

挑戰全球首尊七十公分玩偶在採用3D列印經驗良好下,霹靂與中華名偶挑戰難度更高的任務,這次打算將3D列印應用在七十公分高(約二十七.五吋)的BJD。

什麼是BJD?它真正的名稱是「球體關節人形」(ball-jointed doll,簡稱BJD),泛指各種擁有球形關節的可動人形玩偶。這種人形娃娃體型細節精緻,關節的部位裝有球形的東西,能使人形盡可能做出許多接近於真人的姿勢與動作,類似芭比娃娃一樣的玩偶。

今年初,林清和主動向霹靂表達希望將業務合作範圍從公仔擴大到BJD。霹靂主動提供了兩尊布偶給林清和,那兩尊布偶,一是耳熟能詳的素還真,另一尊便是性感魅力女戰將的華顏無道。目前只完成了華顏無道的原型。

某一天,林清和帶來一組團隊,花了一整天拍攝華顏無道的照片。華顏無道被粉絲喻為史上第一位在螢幕前穿絲襪、馬靴的布袋戲角色,服飾繁雜,配件極多,拍攝工作相對耗時。為了維持原型與本尊布偶的相似度,照片經過篩選、刪減後,需要用到的照片還有二百餘張之多,拍攝完畢後,便一一掃入電腦製成3D圖檔。

參與華顏無道3D列印作業的馬路科技工作人員表示,在圖檔繪製完成後,輸入印表機由噴嘴射出成形,再將各零件如鎧甲、高跟鞋、耳環等一一切割、拼接,共計耗費一個月的時間,才完成華顏無道的原型。

雖然華顏無道的BJD仍處於開發階段,但霹靂應可算是全球第一家採用3D列印生產BJD的公司。採用3D列印的優點在於能夠快速商品化,加上塑膠成本低於木工,也能夠達到降低成本的目的。以BJD為例,過去採用手工木刻,如今改為塑膠材料,粉絲的接受度如何還要觀察。

(李洵穎)

高雄貴金屬︾突破傳統手工局限 創意使命必達金飾設計不再受限模具 神像金身完美無瑕隱身在新北淡海地區某座住宅大廈裡的高雄貴金屬設計部,住家式的格局讓這個部門宛如是一間個人工作室。「這裡是公司的設計團隊,共有五人。」高雄貴金屬業務副總經理Doris King表示,該公司產品的設計創意都來自於這裡。

高雄貴金屬是一家在各銀樓間頗負盛名的黃金業者,最初是以回收廢金起家。四年前,Doris King因緣際會認識了3D列印服務廠商馬路科技總經理張昭明,從此加入3D列印的行列。Doris King說,高雄貴金屬早在四年前就向馬路科技購入一台雕蠟用的3D印表機。「我們應該是台灣第一家引進這種3D列印機台的公司。」有了3D印表機,高雄貴金屬開始「玩」起了各種黃金飾品的創意。Doris King說,傳統金飾受限於開模作業,因此成品總是密實的,呈現片狀或塊狀。但是,3D印列技術不受形狀限制,不論是想要某處鏤空,抑或打算呈現彎曲線條,3D列印都可以「使命必達」。而「傳統開模與鑄造過程,可是無法這麼隨興地讓你玩!」傳統神像至少需時一年 如今五十天可成高雄貴金屬在黃金飾品玩出心得來後,開始走向自創品牌之路:金飾的品牌是「歷代風華」,「生活金藝」則是擺飾的品牌。其中,在金飾部分,該公司去年推出第一組結婚套件,包括項鍊、耳環、手環與戒指。Doris King得意地展示這組主題為幸福的金飾套組,「這是以蝴蝶作為發想,因為『蝴』蝶音近幸福的『福』。」這組套件都是由3D列印技術製造出來,鏤空的設計,替金飾增添不少時尚感。

稍後,Doris King又拿出另一尊灶王爺金像,這也是運用3D列印技術做出來的。她說,目前在台灣,3D列印的應用以建立模型再開模量產居多,很少出現直接做出成品的情況。這尊灶王爺金像算是罕見。

灶王爺金像是一位客戶下單訂製的,原本想交由珠寶界較為成熟的香港製作,但香港卻沒人肯做,於是轉為委託高雄貴金屬製作。高雄貴金屬的設計師先去廟裡找了一尊實體灶王爺像,拍了照,將之一一輸入電腦,用3D CAD繪圖軟體形成3D數位圖檔並加以修整,再把檔案傳給客戶進行確認。

雙方在製圖、校圖、修圖等作業多次溝通,這樣來回共計花費一個月時間。待客戶滿意後,便進入3D列印流程。由於神像身長約二十八公分,因此3D列印須花費較長時間,待最後完成時,鋪上配方、雕蠟、電鑄等過程,又再經過二十天,合計這尊灶王爺金像,花費五十天的時間製成。

Doris King說,若依照傳統模式,由於複雜度高,沒有師傅願意接單打金;即使有師傅願意打,恐怕到成品出來,要花費一年時間,甚至於連開模具都開不出來,遑論產出成品。

Doris King表示,傳統手工黃金雕塑方法有它的限制性,比如鏤空的部分就不可能用傳統方法做出來,如此一來,很多設計的創意就沒辦法呈現在金飾成品上。3D列印則突破了這個瓶頸,讓金飾走出與以往不同的路。

(李洵穎)

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理性投資 -投資框架(18) 港股博弈

http://clcheung.wordpress.com/2013/04/04/%E7%90%86%E6%80%A7%E6%8A%95%E8%B3%87-%EF%BC%8D%E6%8A%95%E8%B3%87%E6%A1%86%E6%9E%B6%EF%BC%8818%EF%BC%89/

 

一萬元的投資組合,十萬元的投資組合,百萬元的投資組合,千萬元的投資組合,億元的投資組合,你認為在操作及資產分佈上應該是有沒有分別呢?

 

投資正回報對你有多重要?生死攸關?

 

你認為分散投資較好還是集中投資較為可取呢?

 

你認為技術分析較好還是基本分析較為可取呢?

 

今天你現時的現金水平跟2個月前有沒有分別呢?你是如何判斷持有多少現金呢?

 

你會否對沖你的投資呢?為何會,為何不會?

 

你的選股策略是由下而上,還是由上而下?還是跟隨別人為主?

 

你的投資操作是不是貫徹自己一套不斷改進及更新的方法?

 

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一般人沒有意識到自己從第一天開始親手投資時,他已然確立了一套不斷改變的投資框架。可是,絕大多數人的投資框架是簡約如爽報的爽組合。而一般報章,財經雜誌,收費財訊等等,都是停留在選股及止賺止蝕層面。

 

原因你也可能猜想到了,上一段問的一些問題,每人的答案不同,所以沒有一套完美的投資框架適合所有人。而且就算一些專業投資者也沒法把他的方法傳授及套用在別人身上。

 

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我不認為自己的投資框架適合大眾跟隨,這篇文章的目的是問,你的投資是不是貫徹自己一套不斷改進及更新的投資框架?

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檢視你的投資框架

 

1. 你是否有一套適合自己需要的投資框架?

 

你可以簡單地對自己描述自己的投資框架嗎?錯配能力及需要,低估市場風險都是常見的:要低風險又一注獨買OT股,要跑贏大市又沒有出錢出力,要分散投資又沒有時間管理,要做股神又沒有深入研究的能力,要買基金又不貨比三家,

 

 

2. 你的投資框架是否容許犯錯?

 

如果跟投資策略及操作一起考慮,情況會有明顯不同的投資結果。例如:

投資者A 在年初看好內銀板塊,他的投資理念是集中投資,並使用槓桿。

投資者B 在年初看好內銀板塊,他的投資理念是分散投資,不會使用槓桿。

投資者C 在年初看好手機零件,他的投資理念是集中投資,並使用槓桿。

投資者D 在年初看好手機零件,他的投資理念是分散投資,不會使用槓桿。

 

但是有時就算投資策略是對,沒有適合的操作也可能沒法獲利。試想多少次你看對了,但一個少少的震倉結果令你不能獲利?過去一年你走失了多少倍升股,走失了多少止蝕機會?

 

你的投資框架是否容許在策略犯錯時減低損失,能否改正你的操作失誤而改善回報?

 

3. 你過去一年做了什麼去改進你的投資框架?

 

確立了投資框架後,你做了什麼去改進及更新它呢?如何量度你的進度?你在正確的軌道嗎?

 

例如你是認為集中投資較為可取,你是如何有效地選中哪些必勝股?如你是認為分散投資較好,你是如何有效地兼顧大量股票的資訊及操作呢?如你是認為技術分析較為可取,你在這方面有何比別人強大的地方及改進的能耐?

 

你比別人多資源,更勤力,還是聰明才智,還是運氣?如果是運氣的話,你有沒有請陳師傅幫手掘地改運?

 

(待續…)

理性 投資 框架 18 港股 博弈
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股票投資組合 (1) - 目標與框架 PARTIPRAL - ROAD TO FINANCIAL FREEDOM

http://partipral-hk.blogspot.hk/2013/05/1.html
"領先的秘訣就是出發; 出發的秘訣就是把你認為複雜艱難的任務, 拆解成許多可以控制的小任務, 然後從第一項開始做." - 馬克吐溫

追求年年正回報乃持續投資股票唯一目標, 至於要贏多少才稱得上合格, 算得上理想, 則無辦法一概而論. 回報與風險從來相生相依, 高回報自然陪隨高風險, 反之亦然. 訂下投資目標, 追求年年五成以上超高回報, 看似難比登天而且不切實際, 但如果市況順風順水, 甚至配合槓桿出擊仍然有機會水到渠成, 而銅錢既背後, 有可能一役重創, 甚至就此沒頂; 追求年年贏幾個巴仙, 相對上會風險會小得多, 操作上亦遠為容易, 但勞心勞力後發現連通脹都追唔上, 又會否後悔當初太保守?

投資股市, 人人目標不同, 但複利效應永恆不變. 立心長線管理投資組合, 最重要做得到攻守兼備. 縱然好景時有機會被大市放甩, 起碼逆景時肯定做得到守得穩健. 先確保自己不會被對手一拳揮出局, 就能夠長期留在市場中; 想要享受複利效應成果, 組合表現平穩為最先決條件.

每個人都有一套自己方法去架設股票組合, 但無論如何千變萬化, 套用足球概念, 組合配置上其實不外乎由後衛, 中場, 前鋒以及後備所組成.

後衛型股票公司特徵: 
股價波動性低, 銷售平穩上揚, 毛利率, 純利率持續穩定, 資產負債表健康, 現金流強勁, 派息率偏高

中場型股票公司特徵: 
股價有一定波動性, 銷售中/高速增長, 毛利率, 純利率保持穩定甚至擴闊, 現金流強勁, 派息率一般

前鋒型股票公司特徵: 
股價波動性高, 銷售或利潤於特殊環境下爆升, 毛利率, 純利率較不穩定, 負債比率偏高, 派息率一般偏低

所謂後衛型股票, 即表示能為組合作最後防線, 有定海神針作用, 就算助攻不成, 都起碼要確保城池堅固. 此類公司業務對經濟週期敏感度較低, 因此股價亦不容易大上大落. 房託基金, 公用股屬現時後衛型股票最佳例子;

而中場型股票, 代表作為組合樞紐, 適時要能夠帶動組合發動攻勢. 此類公司一般處行業結構性增長期, 受市場追捧, 股價會有一定波動性. 濠賭, 燃氣股屬目前中場型股票其中例子;

至於前鋒型股票, 當然做到為組合義無反顧地衝鋒陷陣. 此類公司景氣時表現氣勢如虹, 反之則一沉百踩; 公司對經濟週期敏感度高, 產品售價, 市場需求皆視乎經濟環境好壞而起伏波動. 經營表現如此大反差, 股價當然會大幅波動; 市場尤其會於行業榮景時對公司過份樂觀, 蕭條時過份悲觀, 反映於股價上, 高低位差異可以以倍計. 航運, 水泥便屬前鋒型股票其中例子.

當然會有公司性質上會介乎於後衛與中場之間; 又或者介乎於中場與前鋒之間, 但整體而言組合成員一般可以分成前, 中, 後三類. 至於後備, 備而未用, 意指現金水平. 要股票組合做得到表現平穩, 首先要有佈陣概念; 而架設股票組合, 其實不外乎於前鋒, 中場, 後衛及後備 (現金) 四者之中不斷調節.

足球世界中, 就算地上最強都有陣容不整, 狀態欠佳, 換人失誤等情況出現; 同樣管理投資組合, 目的亦並非要追求十全十美, 把握次次最高位沽最低位買; 反而應該先認清目標回報, 接著釐定好組合框架 (前中後概念), 並以此作為操作規範 - 現時距離目標年回報尚差多遠? 目前究竟應該以什麼陣式應戰? 後衛比重多少? 中前場比例是否合理? 板凳 (現金水平) 又是否有足夠深度?

只要目標明確, 框架清晰, 股票投資路已經比很多人平坦得多.
股票 投資 組合 目標 框架 PARTIPRAL ROAD TO FINANCIAL FREEDOM
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我是怎麼投資新興產業的?——互聯網公司的五要素分析框架 釋老毛

http://xueqiu.com/6146070786/26995293
@蘋果小子
這個台階老毛自己走上去的,沒人給他搬梯子要他下來,更多的人都逼他往上爬,老毛被綁架必須站在藍籌隊伍裡。只怕自己早開始買創業板了。
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@釋老毛:理性的投資者沒有什麼台階不台階的,有價值就投,沒價值就不投,尋找物美價廉的好企業,沒有什麼板的條條框框的限制。在股票的世界,每個人都是自己賬戶的主宰,這是一個真正的自由王國。我在A股買大藍籌,不是偏愛大藍籌,而是這些大藍籌目前具備足夠的安全邊際,如果像07年那樣大藍籌都漲到10倍PB、60倍PE,我也會棄之如敝履,事實上我已經幹過這事兒了!現在不買小盤股,不是討厭創業板,而是創業板的股票大多數不符合價值投資的標準,A股的創業板質地太爛,價格太高,要符合我的買入標準,估計要跌到300點左右,才可能有系統性的淘到便宜貨的機會

我並不排斥新興產業,更不排斥互聯網企業,事實上我對新事物充滿好奇心和探索欲,我愛好科學,追求進步,喜歡讀推理小說和科幻小說,這樣的人能拒絕新事物的誘惑嗎?只不過我買的新興產業,不是在A股,而是在美股的中概股裡淘金而已,因為那裡有更優質的公司,更便宜的價格,不怕不識貨,就怕貨比貨!

網遊公司:我買過網易、盛大、完美、暢遊,網遊四大豪門;試問,創業板的中青寶能比嗎?

視頻公司:我買過搜狐,搜狐視頻的客戶流量比樂視網高吧,此外還有暢遊、門戶、焦點地產、搜狗,市值才30億美金、180億人民幣;試問,創業板的樂視網360億市值,能比嗎?

互聯網公司,我還看好YY、500彩票網、奇虎360,悲劇的是,這三隻股票與我無緣,像我這樣正統的正人君子,從來就沒上過YY、草榴之類的網站,一輩子也沒買過幾張彩票,對周鴻禕的印象開始基本上當成個流氓……。當我搞明白這三家公司的商業模式和投資邏輯之後,股價已經一路瘋漲上去了,市場沒有給我買入機會,我抱怨了嗎?沒有,我只是在靜靜等待機會降臨而已。

科技股:我買過藍汛,CDN佈局佔有率不亞於網宿,寡頭競爭,市值才不到3億美金、18億人民幣;試問,創業板的網宿科技140億市值,能比嗎?

我還買過女性健康,真正顛覆性的新科技,女性安全套,能改變人類生活方式的偉大產品,我認為這個產品比把汽車從機動變成電動要牛逼多了。至於另一隻大牛股Tesla,老實說我搞不懂,我至今也搞不清楚Tesla和比亞迪哪家的技術路線更代表未來的方向,Tesla粉兒和比亞迪粉兒在雪球論戰過不知道多少次,他們即不能說服對方,也不能說服我這個第三方,因此,我的選擇就是兩個都不買。

我實在不明白,為什麼同樣的企業,在不同的市場,價格能相差十倍?有中概股這個錨,創業板明擺著是在裝傻嘛!我更不明白的是,那些向A股散戶鼓吹創業板的黑嘴們到底居心何在呢?

投資最難的是估值,沒有估值這個錨,就沒法定價。有人說閉著眼買,有人說看靈感,例如昨晚看到某大神的觀點,「我對一家上市公司的業務看幾秒鐘,我就能斷定有沒有前景,該不該投資。幾秒鐘可能誇張了一點,最多1分鐘考慮該不該繼續調研下去。一般從我開始認真調研一家公司,到我買入的時間平均不會超過3天。掌趣花了1天,網宿花了2天,藍汛花了2天,SCTY花了1天,特斯拉花了1天,樂視網花了半天,奇景光電花了幾週,比特幣花了3天……」我只能說,抱歉你這不叫投資,你買彩票也只需用幾秒鐘或1分鐘考慮就足夠了,或者在一堆強勢股中靠擲硬幣決定,也許更節省時間,收益率更高!

關於互聯網公司,雪球上高手很多,i美股以30%資金3個月創造出30%回報,這個業績更是神操作。我也是到了雪球之後逐步學習的,投資心得有一些,方三文童鞋現在四處為他的新書作宣講,我也拋磚引玉,談談我的互聯網投資思路,主要受@梁劍 @不明真相的群眾 @巴菲林奇小厄姆 @AkusaMikasa @毛老闆 等雪友的啟發,那就是不看PB、PE,輕資產沒法看PB,現金流是未來的,更沒法看PE,定性分析方面互聯網公司也沒有成熟的商業模式,那怎麼估值呢?化繁為簡,就看五條:

第一,看用戶流量
燒錢是為了賺錢。互聯網公司初期沒有利潤,只能看未來利潤的源頭,即用戶流量(UV),特別是活躍用戶數(Active Uers)的變化。奇虎360為什麼估值高,高就高在他的用戶數量太龐大了!我的理解是,用戶數量才是互聯網公司的真實資產,這個模式其實很好理解,非常像中國平安的壽險業務,保單表面上看是費用,實際上是未來的利潤,中國平安賣出的保單越多,賬面虧損越大,但內涵價值越高,就是這個道理。哈哈,傳統行業和互聯網行業能融會貫通的,雪球也就是釋老毛一人吧,我正是悟出了這個訣竅,才敢在13年A股大舉進軍平安,美股大舉進軍互聯網。總之,互聯網公司的用戶流相當於傳統行業的現金流;傳統行業看淨利潤的增長率,互聯網公司看用戶數量的增長率;傳統行業看PE、PB,互聯網公司看市值和用戶流量之比(P/U)。這個估值模型分析騰訊、奇虎、YY,是目前市場通行的方法。

第二,看貨幣化能力
免費的才是最貴的,有了用戶流才有現金流,有了U才能分析ARPU(每用戶平均收入)。能讓用戶甘心情願從口袋掏錢,互聯網最賺錢的業務就是3G:Game、Gamble、Girl。因此,把用戶轉到這些能賺錢且有黏性的業務才是出路,騰訊的Game、500彩票的Gamble、YY的Girl,看好的邏輯就在於此。當然,用戶流能否未來轉化為現金流,是互聯網公司的風險一躍,不成功則成仁,要麼上天堂,要麼下地獄。騰訊帝國的崛起,就是通過免費的QQ、微信吸引到海量用戶,再通過網遊、增值服務、渠道分成、廣告把用戶流源源不斷的轉化為現金流。反面的例子就是新浪,新浪微博也擁有海量用戶數,但始終沒有辦法把用戶流量貨幣化,在微博最火的時候投資新浪,注定了腰斬的悲劇。貌似雪球和新浪微博很相似啊,呵呵。

第三,看用戶體驗
互聯網行業用戶就是上帝,能吸引用戶、留住用戶,唯一能靠的就是偉大的產品。騰訊、奇虎、淘寶的興起,不是依賴政府保護和推廣,而是依賴產品極致的用戶體驗,方能殺出一條血路。同理,央企也搞過人民搜索,結果一塌糊塗,互聯網行業千萬不要投國企或者有官方背景的企業,互聯網是屌絲的天下,官僚永遠搞不好互聯網,因為根本沒有為屌絲服務的互聯網基因。

第四,看企業家精神
互聯網行業沒有任何門檻,VC的錢比好主意多,幾個大學生在地下室就能創業,只要注意好就不愁融到資,因此互聯網的競爭極為殘酷,全行業野蠻成長,能僥倖勝出,全靠領導人和團隊的狼性!狼性!狼性!不玩命,就滅亡!關於企業家精神我對360有一些思考http://xueqiu.com/6146070786/26796120

第五,看行業龍頭
因為老方說過,「老二非死不可」嘛!任何互聯網的細分市場,要投就投No.1,老二便宜的話可以投,老三老四基本就是垃圾,不投蘇寧云商就是這個道理(不是蘇寧不好,而是它做不到No1No2),所以,真想投互聯網公司就去中概股吧,創業板別說是老二,老三老四都排不上,還被市場炒得群魔亂舞。

投資互聯網公司難在哪兒呢?第一條和第五條有客觀的數據可供分析,但這兩條只是結果而不是原因,而最重要的中間三條(用戶體驗、企業家精神、貨幣化能力)是純粹主觀的,這也許就是投資互聯網公司的難度所在吧!

對於美股新興產業的投資,@許志宏 @國老 等大V都有豐富的經驗,我也是試水,在摸索中前進,沒有成熟的經驗,甚至連有價值的教訓都沒有一個,自從2012年在美股開戶以來,正好趕上中概股狂飆,無論哪只股票,基本都是買了就漲,一路上漲,漲得令人瞠目結舌,說實話,漲得我都暈了,因為我搞不清到底是在賺公司的錢,還是在賺市場的錢?這種感覺和06、07年的A股市場非常相似。

2013年美股賬戶收益33%,主要是因為後續的新增資金量較多,建倉成本較高,大幅拉低了年度收益率,如果按照年初的資金計算可能收益率要高一倍,60、70%甚至翻番。面對動輒30%以上的回報,很多雪友還嫌不過癮,我和我的小夥伴們都驚呆了,試問,這正常嗎?我的經驗告訴我,世界上沒有任何一個市場可能持續提供年化100%的回報,這一點我不太同意@不明真相的群眾 「100%不是夢」的預期。我可能和大多數的美股投資者都不同,我認為其實我們都是池塘裡隨著水位上漲而上浮的鴨子,更需要的不是得意而應該是警覺,巴菲特早說過,只有退潮之後,才能知道誰在裸泳
我是 怎麼 投資 新興 產業 互聯網 互聯 公司 的五 要素 分析 框架 釋老 老毛
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發改委央行牽頭起草 國家信用體系建設框架即將公佈 李雪

http://xueqiu.com/8289182823/29096312
news:發改委央行牽頭起草 國家信用體系建設框架即將公佈

goal:2017年建成全國統一的金融、工商、稅務、交通等信用信息平台

key steps:
1,2014年6月底前要完成的任務包括:
推動部署建立統一的信用信息平台,逐步納入金融、工商登記、稅收繳納、社保繳費、交通違章等信用信息;
提出加強政務誠信制度建設的方案;
提出建立以公民身份證為基礎的公民統一社會代碼制度的方案;
建立以組織機構代碼為基礎的法人和其他組織統一社會信用代碼制度。

2,2015年要完成的任務包括下列項目:
推進商務誠信建設;
出台並實施政務誠信制度;
出台並實施以公民身份證號碼為基礎的公民統一社會信用代碼制度;
出台並實施以組織機構代碼為基礎的法人和其他組織統一社會信用代碼制度。

3,2017年要完成的任務:基本建成集合金融、工商登記、稅收繳納、社保繳費、交通違章等信用信息的統一平台,實現資源共享。
發改 改委 央行 牽頭 起草 國家 信用 體系 建設 框架 即將 公佈 李雪
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乾貨|全面的財務分析框架 投資禪院

http://xueqiu.com/7317491453/29211889
毫不客氣地說,今年年初的時候,我還是一個不折不扣的財報盲人。
半夜對著手機裡股票軟件提供的財務數據,各種臆想,企圖能從中分析點門道出來。
拿到人生中第一份年報時,覺得「主要會計數據」已經足夠亮瞎狗眼,然後轉手放下年報,拿起年報摘要。
直到讀到《彼得林奇的成功投資》和《股市真規則》,又被書中的內容所折服,我才極不情願地在辦公室偷偷打印了一份厚厚的年報,告訴自己:是時候學學了。
經過一段日子的努力,我小結了一份如何使用年報中的數據進行估值的方法,在這裡和大家分享。
需要強調的是,這份總結中只涉及估值方法及其分析,是片面的數字語言,而真正估值一家公司只有這些是遠遠不夠的,我會繼續一邊學習一邊和大家分享其他的方法。
最後,在此真誠地感謝彼得·林奇、帕特·多爾西,以及百度百科。

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估值一家公司,首先需要準備的是:
①5年以來這家公司的年報(如果數據不足5年,能拿到幾年是幾年,如我舉例的長城汽車A股,2011年上市,所以我只準備了2年的年報)
②這家公司最近一年的3份季報。
③和它同行業的其他幾家具有代表性的公司最近的年報。

然後,通過歷史數據的分析,看清選定公司「現金」、「收益」、「成長」 和 「財務健康狀況」這四個方面的真實情況。

最後,通過同行公司之間的比較,確認選定公司的行業位置。

需要明白的一點是:歷史數據畢竟只是歷史,它並不代表全部,原因很簡單:現在已然腐朽者,將來可能重放異彩;現在倍受青睞者,將來卻可能日漸衰落。(出自本傑明·格雷厄姆《證券分析》)

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(本總結中的數據出自長城汽車2011-2012年年報,長城汽車2012年Q1-Q3財報,以及上汽集團、江淮汽車、比亞迪和江鈴汽車2012年年報。)

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目錄

Part A:現金為王
1. 自由現金流(FCF)
2. 經營現金流(OFC)
3. 市現率(PCF)
4. 現金轉換週期(CCC)

PART B  收益性
1. 營業毛利率(Gross Margin)
2. 銷售淨利率(Net Profit Margin)
3. 資產周轉率(Asset Turnover)
4. 資產收益率(ROA)
5. 資產權益比率(Asset-to-Equity Ratio)
6. 淨資產收益率(ROE)
7. 投入資本金回報率(ROIC)
8. 股息收益率(Dividend Yield Ratio)
9. 市銷率(PS)

Part C:成長性
1. 營收增長率(Revenue Growth Rate)
2. 淨利潤增長率(Net Profit Growth Rate)
3. 每股收益(EPS)
4. 市盈率(PE)
5. PEG(市盈率相對盈利增長比率)
6.(每股收益增長率+股息收益率)/ 市盈率

Part D:財務健康狀況
1. 資產負債率(Debt-to-Asset Ratio)
2. 負債權益比率(Debt-to-Equity Ratio)
3. 流動比率(Current Ratio)
4. 速動比率(Quick Ratio)
5. 存貨(Inventory)a. 存貨增減率  b. 存貨周轉率

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Part A:現金為王

1. 自由現金流(FCF)

關於FCF
a. FCF指的是一家公司可以每年提取但不致損害核心業務的資金。
b. 如果一家公司的FCF在營收的5%或者更多,你就找到印鈔機了。
c. 很多在快速擴張初期的公司,FCF為負數(如星巴克、家得寶的發展初期)。這個時候你要從各個信息來源不斷地確認:這家公司是不是把每一分賺來的錢又拿去賺錢而不是干別的了。

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數據分析

a. 通過比較,我們看到其他幾家質地不同的車企的FCF並不是負數,所以可以得出結論:FCF在汽車行業並不都是負值。
b. 究其原因,一方面是經營現金流有2.51%的降低,另一方面,資本支出(購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金)又有18.24%的增加。
c. 經營現金流的方面,深入「合併現金流量表」查看各項內容,均屬正常增減範圍。資本支出方面,在年報中,我們可以看到公司在購置新的設備、土地、廠房,準備擴建。

2. 經營現金流(OFC)

關於OFC
a. 經營現金流指的是「直接進行產品生產、商品銷售或勞務提供的活動」產生的現金流。
b. 個人認為FCF為負數還情有可原,但是OFC為負數就比較麻煩了。因為經營現金流為負的公司,最終將不得不通過發行債券或股票的方式尋求另外的融資。這樣做,不僅增加了公司的經營風險,還稀釋了股東權益。
c. 對於OFC為負數的公司,要檢查其應收賬款是否大幅增加。如應收款大幅增加,甚至超過銷售的增長了,公司很可能陷入了入不敷出的被動狀態,警惕其資金鏈斷裂的風險。

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數據分析
a. 通過比較,我們可以看到,汽車行業的OFC增減並不穩定,長城2.51%的同比下降完全在合理範圍裡。
b. 深入「合併現金流量表」查看OFC具體內容,發現「薪資」和「各項稅費」是同比增長幅度較大的兩個方面。更多的員工和稅賦支撐更高的銷售業績,情理之中。

3. 市現率(PCF)=  股價 / 每股現金流

關於市現率
a. 市現率可用於評價股票的價格水平和風險水平。
b. 市現率越小,表明上市公司的每股現金增加額越多,經營壓力越小。
c. 高的市現率意味著一家公司正在以一個高的價格交易,但是它並沒有產生足夠的現金流去支撐它的高股價。
d. 相反的,小的市現率證明這家公司正在產生著充足的現金,但這些現金還沒有反映到它的股價上。

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數據分析
a. 通過比較,我們可以看到,長城的市現率並不樂觀,但這對於一個在高速擴張的企業,我認為是合理的。

4. 現金轉換週期(CCC)

關於CCC
a. CCC用來測量一家公司多快能將手中的現金變成更多的現金。
b.
查看原图查看原圖c. CCC計算的細節較為繁瑣,我已經在「分享知識:現金轉換週期(CCC)」的帖子中列舉了。
d. CCC如果為負數,說明存貨和應收帳款周轉天數都很短,而應付賬款遞延天數很長,公司可以將營運資金數額控制到最小。
e. CCC常用於同行業公司作比較。

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數據分析
a.由於長城2011年的年報中並沒有提及2010年的期初數據,所以我只列出了兩年的CCC。
b. 通過比較,我們可以看出,汽車行業的現金轉換週期都非常之短,也就是說,這些公司不用自己投錢,靠經銷商和供貨商的錢就可以運營,這是資金運轉效率很高的體現。這和整個汽車行業的準時化生產(just-in-time)的商業模式有關係。

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PART B  收益性

1. 營業毛利率(Gross Margin)

關於毛利率
a. 你希望看到的是一個如恆星般穩定的毛利率。
b. 忽上忽下的營收和毛利率,代表了兩件事情:
  ①這家公司處於不穩定的行業裡
  ②它正在被競爭對手夾擊著生存

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數據分析
a. 通過觀察長城3年數據,我們可以看到,長城的毛利率是穩定並有所增加的。
b. 深究其原因,年報中提到,主要是由於「主要由於產品結構變動,及因銷量增長帶來的規模效益得以體現」。
c. 通過和其他公司的比較,我們可以看出,長城的毛利率算同行中較高水平。

2. 銷售淨利率(Net Profit Margin)

關於銷售淨利率
a. 企業在擴大銷售的同時,由於三費的增加,淨利潤並不一定會同比例的增長。銷售淨利率恰好可以反映出「銷售所收入帶來的淨利潤的比例」。
b. 如果銷售淨利率為10%,那麼這家公司每賣出1元貨物,就有1毛錢是淨利潤。

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數據分析
a. 通過觀察長城3年數據,我們可以看到,長城的銷售淨利率較為穩定。
b. 通過和其他公司的比較,我們可以看出長城在同行中,具有高水平的銷售淨利率。

3. 資產周轉率(Asset Turnover)

關於資產周轉率
a. 資產周轉率體現企業經營期間,全部資產從投入到產出的流轉速度,反映企業全部資產的管理質量和利用效率。
b.數值越高,表明了企業總資產周轉速度越快,銷售能力就越強。

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數據分析
a. 通過比較,我們可以看出,汽車行業的資產周轉率普遍非常高。這仍舊與其「準時化生產」的商業模式有關。
b. 長城在同行的競爭對手中,只能算中等偏下的水平。

4. 資產收益率(ROA)

關於ROA
a. 與銷售淨利率相似,ROA告訴我們一家公司的資產能產生多少利潤。
b. 如果ROA = 10%,那麼這家公司每1元的資產,就有1毛錢是淨利潤。

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數據分析
a. 對於除了長城和江鈴以外的企業,我們可以很明顯的看出來低額的銷售淨利率,拖累了最終的ROA。
b. 同時,通過比較,我們也可以看出,長城的ROA在同行中處於高水平。

5. 資產權益比率(Asset-to-Equity Ratio)

關於資產權益比率
a. 資產權益比率用來反映一家公司負債相對於所有者權益的程度,測量的是償付能力。
b. 如果一家公司屬於週期性行業或者收益不穩定,而它又有過高的資產權益比率,保持警惕!因為「總資產 = 股東權益 + 負債」,如果股東權益非常小,那就意味著負債將會很高。

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數據分析
a. 通過比較,我們可以看出來汽車行業的資產權益比率普遍不低(通常比率低於1時,我們稱之為低)。
b. 長城的資產權益比率雖然不低,但是在同行中並不算高。

6. 淨資產收益率(ROE)

關於ROE
a. ROE測量的是股東資本產生的利潤。
b. ROE的另一種計算方式為:淨資產收益率  = 淨利潤 / 股東權益
c. 如果ROE = 10%,那麼作為股東,你每投資1元,公司將產生1毛錢的淨利潤。
d.如果一家非金融性公司,5年間有4年時間不能達到10%以上的淨資產收益率,它不值得你花時間。
e. 對於大量使用財務槓桿的企業,15%的淨資產收益率就是篩選高質量公司的最低標準。

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數據分析
a. 通過觀察長城3年數據,我們可以看到,長城的ROE一直維持在一個非常高的水平。
b. 通過與同行業公司的比較,我們可以看出,長城的ROE在行業中也算一個較高的水平。

7. 投入資本金回報率(ROIC)

關於ROIC
a. ROIC用來測量一家公司分配其資源進行投資的回報率。
b. 如果一家公司的ROIC幾年來一直維持在25%以上,我們就馬上能斷言:這是一家值得跟蹤的公司。
c. 相反的,如果一家公司的ROIC一直低於10%,我們也能馬上斷言這是一家平庸的公司。
d. 關於計算的細節,我已經在「分享知識:如何計算投資資本回報率(ROIC)」的帖子中列舉得很詳細。

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數據分析
a. 由於我認為這項數據並非非要在同行中做比較,再加上計算過程實在太繁瑣,所以我偷懶了,沒有做另外四家公司的分析。
b. 同時,由於長城2011年年報中沒有提及到2010年期初的一切數據,所以我只取了兩年的數據。
c. 雖然可比性不強,但是可以看出長城的ROIC不僅在改善,還維持在一個較高的水平。

8. 股息收益率(Dividend Yield Ratio)

關於股息收益率
a. 股息率是挑選收益型股票的重要參考標準,如果連續多年年度股息率超過1年期銀行存款利率,則這支股票基本可以視為收益型股票。

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數據分析
a. 通過比較,我們可以看到長城的股息收益率算是行業中等水平。

9. 市銷率(P/S)= 股價 / 每股營收

關於市銷率
a. 運用這一指標來選股,可以剔除那些市盈率看起來很合理,但主營又沒有核心競爭力而主要是依靠非經常性損益增加利潤的股票。
b. 由於銷售通常比淨利潤穩定,而市銷率又只考慮銷售,市銷率很適合去衡量那些淨利潤年與年之間差距大的公司。
c. 高市銷率意味著市場對公司的盈利能力及成長性有更多的期待,而低市銷率則意味著投資者為這家公司每元的銷售付出的價格很少。
d. 市銷率通常只在同行業中作比較,而且它通常用來衡量業績很差的公司,因為它們通常沒有市盈率可以參考。

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數據分析
a. 通過比較,我們可以看到長城的市銷率在同行中算很高了,不過這很好理解,由於高成長,你為它每元銷售付出的代價肯定就不會低了。

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Part C:成長性

1. 營收增長率(Revenue Growth Rate)

關於營收增長率
a. 你希望看到的是一個穩定的營收增長率。
b. 一家公司想提高自己的利潤,可以靠很多種方法。可不管是削減成本還是減少廣告等等,它們都只是一時之計,最終能長期支撐公司提高利潤的因素,還是銷售的增長。
c. 一家公司想提高自己的銷售,一共有4種方法:①賣更多的產品或服務  ②提高價格 ③賣新的產品或服務 ④收購其他公司
d. 在歐奈爾的CAN SLIM理論中,牛股的季度銷售額也應該至少有25%的增長(同比),或者,在過去三個季度中的銷售額持續上漲(環比)。

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數據分析
a. 通過長城年度和季度增長率的數據,我們可以看出,長城的銷售增長非常強勁。
b. 通過比較,我們也可以看出長城在行業中幾乎是一枝獨秀。

2. 淨利潤增長率(Net Profit Growth Rate)

關於淨利潤增長率
a. 如果淨利潤上漲了20%,每股收益卻只上漲了5%,這樣的公司就算了。
b. 如果一家公司利潤中包括了房地產出售等類似的行為帶來的非經常性利潤,那麼這部分收益應該從報表中去除,因為這種利潤都是一次性的。
c. 淨利潤增長率控制在25%-30%就可以了。面對過高的增長率,你首先要分析其構成,然後一定要問自己:來年它是否還能保持如此高增長?否則,到時大家對它的預期會立刻降下來。

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數據分析
a. 長城的淨利潤增長率就偏高,在分析其背後的原因後,主要是銷售帶動的,而不是其他一次性利潤。但是不少人,包括我,都對長城是否能保持如此之高的增長打了問號。因此,我們需要不斷地關注長城是否像它既定的方案那樣,如期推出了新車充實產品線,還要關注它每個季度國內和海外銷售的增長情況。
b. 目前來看長城的淨利潤增長率超越了同行水平一大截,但是永遠要保持不斷懷疑的態度,也要明白物極必反的道理。

3. 每股收益(EPS)

關於EPS
a.在歐奈爾的CAN SLIM理論中,牛股最近三年每年的EPS都應該有25%或以上的漲幅。
b. 有些情況下,其中一年的收益有所下降是可以的,但是必須要保證隨後幾年的收益能夠收復失地,並且漲到一個新的高度。
c. 同樣在上述理論中,最近幾個季度的EPS也至少應該上漲18%-20%,25%-30%為佳,總之,越高越好。

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數據分析:

a. 長城的EPS每年都在強勁上漲,季度的EPS也是如此。
b. 通過前幾項分析,我認為這個數據同行業比較的意義也較小,就沒有列出。

4. 市盈率(PE)

關於市盈率
a. 在彼得林奇的「六種類型公司」理論中,緩慢增長型公司的股票PE最低,而快速增長型公司股票的PE最高,週期型公司股票的PE介於兩者之間。
b. 一些專門尋找便宜貨的投資者認為,不管什麼股票,只要它的PE低就應該買下來,但是這種投資策略並不正確,還有很多其他方面需要考量。
c. 切記:定價合理的公司,PE≒收益增長率(即EPS增長率)。如果PE < 收益增長率,那麼你可能為自己找到了一直被低估的好股票。

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數據分析
a. 長城的PE低於EPS增長率3倍左右,由此證明它是一隻被低估的好股票。
b. 但是需要強調的有2點:①汽車行業的平均PE並不高 ②小心當它無法延續高增長時,PE會近一步下降,股價將有可能迎接戴維斯雙殺(就像它的前輩們一樣)。

5. PEG(市盈率相對盈利增長比率)

關於PEG
a. PE低,增長又快的公司有一個典型特點就是PEG會非常低。
b. 投資者通常認為,PEG低於1的股票才能算得上是好的投資標的,並且越低越好(甚至低於0.5)。不過也有投資者稱,0.7-0.8範圍內PEG的股票最適合投資。
c. 由於淨利潤增長率並不能保證穩定,我建議求平均值,再計算現在的PEG。但這種情況並不包括出現過極值的公司,用了平均值反而不好。

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6.(每股收益增長率+股息收益率)/ 市盈率

關於該指標
a. 這是林奇在講市盈率時提出的一個指標,測量的是EPS的和與PE之間的關係。
b. 當它的結果大於2時,股票具有極高的投資價值;介於1和2之間,股票還不錯;小於1時,股票投資價值不高。

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Part D:財務健康狀況

1. 資產負債率(Debt-to-Asset Ratio)

關於資產負債率
a. 有投資者稱該比率不大於30%為好,如果它大於50%,那麼該企業的投資風險將非常大,因為一旦資金鏈斷裂,負債率過高就意味著破產。(銀行股不適用)
b. 對於任何一種負債,數額適當可以推進收益,但是負債太高可能會導致災難。

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數據分析
a. 通過比較,我們可以看到汽車行業的資產負債率普遍都在50%。
b. 與其他車企都有長短期借款不同,長城並沒有任何借款。在單獨查看了長城的負債內容後,我發現長城最大的負債項為應付賬款和票據。這也就解釋了長城的CCC為負數,應付賬款天數非常長。

2. 負債權益比(Debt-to-Equity Ratio)

關於負債權益比
a. 負債權益比反映的是資產負債表中的資本結構,顯示財務槓桿的利用程度。它其實是資產負債率的另一個側影。
b. 通常較低的負債權益比證明企業的安全係數高,但如果太低了則顯得企業資本運營能力差。

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數據分析
a. 通過觀察長城3年數據,我們可以看到長城的負債權益比在漸漸下降,並穩定在1左右。
b. 通過比較,我們也可以看到長城在同行業中負債權益比並不算高。

3. 流動比率(Current Ratio)

關於流動比率
a. 流動比率用來衡量企業流動資產在短期債務到期以前,可以變為現金用於償還負債的能力。
b. 當流動比率 > 2時,表示流動資產是流動負債的兩倍,即使流動資產有一半在短期內不能變現,也能保證全部的流動負債得到償還;當流動比率 < 1時,償債能力差;介於之間,償債能力一般。

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數據分析
a. 通過分析長城3年的數據,我們可以看到長城的流動比率穩定在1~1.5之間,證明長城的償債能力一般。
b. 深入分析長城的流動資產發現,長城最大的兩項流動資產為風險極低的貨幣資金和風險較低的應收票據,讓人比較放心。
c. 通過比較,我們可以看到長城在同行業中處於中間水平。

4. 速動比率(Quick Ratio)

關於速動比率
a. 速動比率同流動比率一樣,反映的都是單位資產的流動性以及快速償還到期負債的能力和水平。
b. 速動資產是那些可以在較短時間內變現的資產。
c. 速動比率以流動資產扣除①變現能力較差的存貨和②不能變現的待攤費用,作為償付流動負債的基礎,它彌補了流動比率的不足。
d. 當速動比率 > 1時,資金流動性好;當速動比率 < 0.5 時,資金流動性差;介於之間,資金流動性一般。

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數據分析
a. 通過分析長城3年的數據,我們可以看出長城的資金流動性較好。

5. 存貨(Inventory)

a. 存貨增減率

關於存貨增減
a. 不論對於製造商還是零售上來說,存貨的增加通常是一個不好的兆頭。當存貨增長速度比銷售增長速度還快的時候,這就是一個非常危險的信號了。
b. 如果公司不能把積壓的存貨全部處理掉,那麼明年存貨積壓就會成為一個大問題,後年將會更嚴重。新生出來的產品將與積壓的老產品在市場上形成競爭關係,導致存貨積壓的更多。最終積壓的存貨逼得公司只能降價處理,而降價就意味著公司的利潤將會下降。
c. 如果一家經營狀況不景氣的公司存貨開始逐步減少,那麼這應該是公司經營情況好轉的第一個信號。

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數據分析
a. 通過分析長城3年的數據,我們可以看到存貨呈下降的趨勢,同時存貨佔總資產的比率也呈下降的趨勢。
b. 通過比較,我們可以看出汽車行業普遍存貨都在減少(除比亞迪2012年遭遇了很多不順的事情以外),汽車是個週期性行業,存貨的不斷減少可以證明這個產業目前還在發展,沒有進入衰退期。

b. 存貨周轉率(Inventory Turnover)

關於存貨周轉率
a.由於存貨佔用資本(現金轉化成存貨放在倉庫裡不能做任何事情),所以一家公司的存貨周轉率對收益率有巨大的影響。
b.汽車公司的存貨加壓問題後果並不會這樣嚴重,而對一家高科技企業(存貨貶值很快)或者乳製品企業(存貨很快過期)來說,周轉慢糟透了。
c.存貨周轉率的好壞反映企業存貨管理水平的高低,它還影響到企業的短期償債能力。

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數據分析
a. 通過分析長城3年的數據,我們可以看到它的存貨周轉率呈加快的趨勢。
b. 通過比較,我們可以看到,長城在同行中只能算中等水平。
乾貨 全面 財務 分析 框架 投資 禪院
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一個一級市場投資人士的投資思維框架 每天一個新發現

http://xueqiu.com/4628637141/29343240
   幹過審計、在投資行業也浸淫了多年,成功失敗的都見得多,剖有些心得,如何做行業分析?如何做企業研究?這些問題都是本人過去多年一直在思考的問題,書是看了不少,企業DD也做了不少,但還未成為大師,但也不妨說說自己的觀點吧。

     一、從DCF到企業價值
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     DCF模型很好的詮釋了價值創造的源泉,該如何運用呢?其實根據本人多年應用的心得,關鍵不是我們去計算這個未來值,我們任何一人都不具備這樣的超群能力,巴老的至理名言「我寧要模糊的正確,也不要精確的錯誤」就是這個道理,因此我們的目的是瞭解背後的機制。

     二、企業自我造血機制
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    瞭解了這背後的機制,我們下面的聚焦點就很清晰了,總之可以歸結為盈利能力、資金使用效率、資本擴張屬性。我們不需要精確的計算,僅僅需要剖析歷史和當前的水平,並且我們需要有一定的穿透力,對未來維持的水平狀態需要有一個確立的判斷。

     三、自上而下的思維方式

     1、宏觀分析

     財政政策:稅收政策、財政預算、財政投資、財政補貼。

     貨幣政策:貨幣供給、利率政策。

     對於宏觀分析我們需要關注的是面而不是點,比如從2010年開始財政公共安全支出就開始超過了財政國防支出,因此帶來了$海康威視(SZ002415)$ 、大華股份一路業績高猛增長。國家的軟件退稅政策帶來了軟件企業以及軟硬集成等一大批企業的投資機會。08年4萬億投資帶來了裝備龍頭$三一重工(SH600031)$ 、水泥龍頭冀東水泥紅利時代的投資機會。當然很多財政刺激政策不具有可持續性,因此抓住投資時點很重要,這就對投資者自身的專業判斷能力、對行業的理解深度要求很高。

     2、中觀分析

     產業分析:產業鏈梳理、商業模式變革、新技術新材料替代、價值鏈分佈、生命週期、供需情況、市場結構、競爭格局、行業壁壘、政策環境、財務特性。

     區域分析:區域政策、區域優勢、區域壁壘。

     對產業的深入認知個人認為是最為重要的,每個人精力、教育、成長都是有限的,不可能做到面面俱到。因此每個人需要建立自己的能力圈範圍,只有在自己投入時間最多,最為瞭解,資源信息最多的行業找到好的投資標的。好的行業未必所有企業都有投資價值,我們需要尋找的是價值制高點、有一定的行業壁壘、處於快速成長期階段的產業位置。

     3、微觀分析

     企業分析:SWOT模型、波特五力模型、企業戰略、團隊執行力、營銷與研發、企業文化、業務擴張屬性、財務評價。

     做完產業分析任務還沒完成,我們不可能對所有標的投資一遍,最終是要選出一兩個投資標的。在一個具有行業壁壘的產業,始終是遵循「二八定律」,比如網絡廣告龍頭$百度(BIDU)$ 、遊戲龍頭$騰訊控股(00700)$ ;或者我們在選擇標的的時候應該具有通用電氣韋爾奇在位時提出的「數一數二」定位策略。好的行業、好的戰略定位、好的團隊、好的企業文化、好的財務屬性都是偉大企業的共通點。

     四、行業壁壘情形

     1、重資本投入:這是一把雙刃劍,並且週期性較強,比如過去的光伏產業、風電產業,一般不太具有長期投資價值。$中集集團(SZ000039)$ 就是一個典型的案例,儘管管理團隊完全市場化運營,但顯然受外界經濟環境影響頗大,經營槓桿可以放大收益同時也會放大虧損。

     2、高轉換成本:因為轉換成本較高、或者搜尋成本較高,因此具有很強的客戶粘性,軟件產業$用友軟件(SH600588)$ 就是是典型的代表,但云數據產業的崛起,有可能對該行業的商業模式產生巨大的顛覆。

     3、網絡平台效應:一種是具有網絡社交的屬性,因為大家都在用所以自己也用,不然自己會掉伍,典型代表是微信、QQ;另一種是降低信息交換成本,典型代表是美團、大眾點評。

     4、心智控制力:營銷大師特勞特說過「未來企業的競爭是客戶心智控制力的爭奪戰」,一般是大眾消費的產品,具有時尚型、重複消費性,比如可口可樂、小米科技、蘋果。

     5、特許權利:特許權利包括專利、政府准入,專利特權最具代表性的就是醫藥產業,比如$云南白藥(SZ000538)$$片仔癀(SH600436)$ ;隨著國企改革進程加快政府准入的門檻可能不復存在。

     6、規模經濟:包括研發投入、營銷費用、物流費用、信息技術以及管理成本,典型的代表有順豐快遞、$金螳螂(SZ002081)$ 。但規模經濟並非恆久不變,市場容量越大規模效應會下降甚至成為負擔,比如IBM在上世紀八十年代不可一世,但戴爾的準時供應鏈大幅降低了營銷物流費用讓電腦進入了千家萬戶,造就了戴爾時代,但技術的進步與個人收入水平的提高導致電腦價格很便宜,價格不再是唯一選擇,個性化與便攜性成了當今的需求偏好,策略的一成不變讓戴爾而今黯然失色。

     五、競爭壁壘評估

     1、行業龍頭市場份額穩定性

    有沒有壁壘並不是拍腦袋式一錘定音,如果市場有成熟的企業或類似商業模式的企業,我們需要觀察過去5年甚至10年的經營表現,是否享受了高於行業的成長性?市場份額是否在持續提高?在遇到行業低谷時期是否能率先脫離困境?

     2、行業龍頭利潤水平穩定性

     有壁壘的產業一般能享受高於社會平均水平的投資回報,並且該優勢具有一定的維持性。

     六、投資決策模型

     1、建立決策樹:

     戰略:自身定位、突破重點

     營銷:對象、定價、宣傳

     運營:商業模式、成本控制、產能解決

     人力:團隊執行力、激情、穩定、創新

      財務:過往績效、資金使用效率

      2、尋找關鍵因素:

      找到關鍵突破點,遵循二八法則,集中精力找到價值要點以及風險排除

      3、實地調研

      建立提綱,做一個傾聽者與觀察者

      4、研究分析

      從宏觀、中觀、微觀三維角度綜合判斷

      5、形成觀點

      觀點要一針見血,不帶含糊,符合電梯法則。

     以上只是個人一級市場投資多年的經驗總結,僅供自勉,還有很多不完善的地方,取者自負。
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