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部分資管計劃跌破平倉線 寶能系杠桿資金風險幾何

一路下跌的萬科股價，不僅讓700億元市值化為烏有，而且正在一點點撕裂著寶能系數百億資金壘起的危險杠桿。

7月18日，創下複牌以來新低的萬科，以17.43元報收，當天跌幅2.57%，複牌後累計跌幅已經超過29%。持續的下跌，導致所持萬科股票賬面浮盈，已從複牌的220億元縮水至50億元，舉牌的資管計劃也面臨險境。

寶能系舉牌萬科的九個資管計劃中，成本最高的是廣鉅2號，買入價為20.03元至24.43元，大致測算均價約為22.22元。而萬科A股7月18日的收盤價計算，廣鉅2號已經虧損4.7余元以上，極有可能已經擊穿平倉線。

“17元/股可能就是萬科的階段性底部，但如果沒有資產註入，長期還會跌。”業內人士向《第一財經日報》記者分析，萬科的合理股價應在15元/股左右。這意味著，雖然萬科仍有下跌空間，但股價若維持在15元以上，在風險較大的杠桿資金占舉牌資金約30%的情況下，或可暫保無虞。

股價創複牌新低

7月18日，複牌的第11個交易日，萬科A不僅沒能扭轉頹勢，仍然延續之前的走勢一路下跌。

7月18日，萬科A以17.84元開盤，但隨即一路下跌，盤中觸及17.51元低點後，雖然略有回升，但卻未能改變走勢，隨後又跌至17.42元的新低，並在當天以17.43元的新低報收，全天成交27.4億元，換手率1.6%，跌幅2.57%，複牌後的累計跌幅則已超過29%。

萬科A股價持續下跌，令一路舉牌的寶能系蒙受巨大損失。除掉近期增持的7800萬股，複牌前寶能系共持有萬科26.8億股，動用資金約達430億元，最高市值一度高達650億元以上。而隨著萬科一路下跌，寶能系所持股份市值已經縮水接近170億元，賬面浮盈也從複牌前的超過220億元，下降到目前的50億元左右。

除了賬面浮盈大幅縮水，萬科下跌已將寶能系推到了危險的境地，增持的九個資管計劃風險已開始暴露。根據寶能披露，其買入萬科A股的九個資管計劃中，東興7號買入價為19.79元，廣鉅2號買入價為20.03元至24.43元，均價約為22.22元。而泰信1號去年12月3日以後兩次買入價分別為18.56元至19.8元、18.79元至24.43元，均價約為20.4元;西部利得金裕1號兩次買入價為19.2元至19.5元、19.7元至21.23元，均價為19.66元;西部利得寶祿1號買入價為19.34元至19.8元、17.83元至21.32元，均價約為19.56元。

按照7月18日收盤價計算，寶能系上述增持的五個資管計劃，已分別虧損2.36元、4.79元、2.97元、2.23元、2.13元,虧損率分別達到12%、21.5%、14.2%、11.2%、10.8%左右。此外，較早買入的廣鉅1號，買入價在17.6元至19.03元間，平均成本價也在18.4元左右，目前亦已虧損5%以上。

根據寶能系此前披露，上述資管計劃均將份額凈值0.8元設為平倉線。截至萬科18日收盤，虧損最多的廣鉅2號的凈值，已經擊穿其平倉線。而泰信1號距離平倉線也只有5.8%的空間。

業內人士此前向《第一財經日報》記者分析，由於每筆買入時間、數量都不同，在缺乏準確數據的情況下，尚難判斷增持的部分資管計劃是否擊穿平倉線，但從寶能系的資金風險確實已經很大。

“經過連續下跌，萬科的股價基本上已經跌的差不多了，就是再跌也跌不到哪里去，現在這個位置根本不用慌。”深圳一名私募人士向《第一財經日報》記者，目前萬科跌幅已經接近30%，成交量也大多維持在30億元以下，殺跌主力基本已經出逃，短期之內不太可能出現大跌。

寶能系風險幾何

寶能系的資金風險，在萬科複牌之後萬眾矚目。但在7月5日、7月6日增持7800余萬股之後，寶能系似乎一直鮮有動作。

“萬科股價一旦擊穿安全線，寶能就只能補倉，也就是追加保證金。”深圳一資深投資人士對《第一財經日報》記者稱，面對資管計劃風險暴露，對寶能系來說，補倉是較為穩妥的做法。在萬科股價底部尚難預料的情況下，不但會增加資金壓力，如果補倉、增持並舉，將會增加其資金壓力和風險。

問題在於，無論是補倉，還是增持，都需要大量資金，而寶能系目前是否仍有足夠的資金實力?

實際上，寶能系對此早就有所準備。2015年12月18日、2016年7月7日，名為“安信信心增持1號”、“安信信心增持2號”的30億元資管計劃已通過備案。但由於銀行心存疑慮，相關賬戶暫時不能交易。

根據媒體此前報道，除了規模不明的東興7號、廣鉅2號外，寶能系增持萬科的七個資管計劃，總規模達到187.5億元，其中廣鉅1號起始規模30億元;安盛1號、2號、3號起始規模皆為15億元;金裕1號、寶祿1號為45億元、30億元;泰信1號起始規模為37.5億元。

而寶能系此前披露，在上述資管計劃中，廣鉅1號資金已使用29.99億元，安盛1號、2號、3號均已使用14.95億元;而金裕1號、寶祿1號、泰信1號則已分別使用44.99億元、29.98億元、31.9億元。換言之，上述資管計劃中，尚有資金余額的只有泰信1號，尚有約5.6億元資金沒用動用。

不過，從目前的情況來看，寶能系增持萬科的資管計劃中，可能真正面臨風險的就是廣鉅2號。數據顯示，廣鉅2號資金總額為13.99億元，按上述虧損率計算，目前其已浮虧約3億元。若萬科股價擊穿泰信1號平倉線，則寶能系合計需補倉9億元以上資金。

而9億元的資金，對寶能系來說，可能不會存在太大問題。7月12日，寶能系舉牌萬科的主體鉅盛華股份有限公司(下稱鉅盛華)，已將所持南玻A、萬科5955萬股、3736萬股質押給銀河證券。按當時兩家公司股價計算，寶能系至少能籌集7億元資金。

下跌空間仍在

雖然複牌後累計跌幅已達29%，並且只有兩個資管計劃面臨較大風險敞口，但卻並不一定表明寶能系高枕無憂。

萬科股價仍有下跌空間，已經成為市場共識。多位人士此前均向《第一財經日報》記者分析，從行業、自身價值來看，萬科合理的價位應在15元—16元之間。此前，高盛也下調萬科A投資評級，給出“賣出”的評級，12個月目標價15.6元。

與此同時，更有外資投行大幅下調萬科目標價。7月12日，瑞信發布報告，重新給予萬科A/H股投資評級，評級均為跑輸大市，並大幅調低目標價，其中萬科A的目標價，由原先的20.8元人民幣下調至10.1元人民幣，潛在跌幅達46%;萬科H股目標價由原先的25.4元調低至12.1元。

這也意味著，如果下跌至15元，廣鉅2號虧損達36%，虧損達到4.6億元以上。泰信1號虧損則將達25%，虧損約為8億元。此外，東興7號、金裕1號、寶祿1號也都存在爆倉危險。屆時，寶能系將至少需要動用32億元追加保證金。

“一旦強平就會產生多米諾效應，這是資金方特別要註意的。”前投行人士、上海師範大學副教授黃建中認為，在風險暴露的情況下，想繼續從銀行籌集資金，可能會面臨一定難度。在此情況下，寶能系就只能使用自有資金補倉。

上述深圳投資人士此前向《第一財經日報》記者分析，寶能系能否扛住、扛多久，關鍵在於其有多少資金。然而，寶能系到時候能否具備如此資金實力，還存在很大疑問。

盡管如此，從舉牌成本成本來看，寶能系杠桿資金全部爆倉似乎可能性不大。根據寶能系此前披露數據大致測算，廣鉅1號、安盛1號、2號、3號增持成本價約為18.4元、16.36元、16.83元、17.39元，萬科A跌至15.8元、13元、13.37元、14元以下才會觸及平倉線。而這四個資管計劃共計動用資金約75億元，加上前海人壽、鉅盛華直接持有的部分，風險較大的杠桿資金在寶能系全部舉牌資金中，共計約130億元，占比約為30%。

“短期來看，17元/股可能就是萬科的階段性底部，但長期來看，目前的價格還是高了。”上述私募人士認為，如果萬科後續沒有資產註入，管理層出現大規模動蕩，其股價大概率則會繼續下跌，但15元/股左右將是萬科合理位置。

萬科出招劍指寶能系違規 股價下跌風險也或未止

“萬寶華”之爭仍舊處於各方博弈階段，棋局仍撲朔。就在市場還停留在跌跌不休的萬科A股價將給寶能系帶來多大的風險時，萬科出招了，向監管層發布報告“劍指”寶能系違規，並提請核查。而在這場白熱化的股權戰中，萬科管理層最終能否保全也成為市場的一大關註點。

股價或未跌夠

7月19日，萬科A(000002.SZ)股票仍未改跌勢，接力震蕩下行探出新低17.04元/股，全天跌1.84%，報收17.11元/股。這是萬科A股複牌以來的第12個交易日，自複牌首日開始股價已累計縮水29.96%。而這在業內資深人士看來，並未跌完，相較行業同類股票估值仍偏高，股價在15元左右更為合理。

“A股里面可以跟萬科A對標的是保利地產(600048.SH)，從保利地產目前的估值來看應該是比萬科A要便宜一些。”一位資深的地產行業分析人士向《第一財經日報》記者分析，保利地產今年的業績可能在在135億元左右，對應到目前的市值1100億元左右，PE大概為8倍，目前靜態PB是1.33倍;萬科整個PB是1.88倍，今年的整個凈利潤估計在210億元左右，那麽對應公司目前的股價是9倍的PE。“從PE角度，保利地產比萬科A便宜10%;PB角度，保利地產則比萬科A便宜20%左右。”其同時稱。

在上述地產行業分析人士看來，結合萬科的整體銷售情況以及目前的估值情況，萬科A的股價可能在15元左右比較合理。“從行業周期來看，目前房地產市場比較火爆，但明年可能整體將下行，企業的估值也可能往下走，龍頭企業估值提升空間比較有限，很難看到有一個持續向上的行情。”上述分析人士表示。

近期已有多家機構大幅調低萬科A的目標價，其中瑞信將萬科A目標價由原先的20.8元/股下調至10.1元/股，潛在跌幅達46%;高盛也因萬科A股估值偏高，給出“賣出”的評級，12個月目標價15.6元/股。

持續下跌的萬科A股價，也正在一點點撕裂著寶能系數百億資金壘起的危險杠桿。據《第一財經日報》記者梳理，寶能系舉牌萬科的九個資管計劃中，成本最高的是廣鉅2號，大致測算均價約為22.22元，而以萬科A股7月18日的收盤價計算，廣鉅2號就已經虧損4.7億元以上，極有可能已經擊穿平倉線。

寶能系杠桿資金風險到底幾何?上述分析人士認為，從目前萬科A的股價來看，寶能系的部分資管計劃應該是已經觸碰到了警戒線，存在增加保證金的需求，“如果股價持續下跌，寶能系出現資金風險，那麽資管計劃達到平倉線，應該首先要解除資管計劃，資產管理人以強平來降低風險”。

在業內人士看來，萬科A股價的持續下跌對寶能系非常不利，若真引發爆倉，可能最終會讓股權之爭的局勢產生變化。另外有市場傳言稱，銀行配資杠桿比例要從1∶2或1∶3降至1∶1，其導火索便是寶萬爭鬥。若消息為真，這對於寶能系也是一大不利。

對於寶能系而言，其資金是否合規也成為市場的一大關註點，這次萬科出招了。7月19日下午，市場流傳一份萬科向監管層發布的“關於提請查出鉅盛華及其控制的相關資管計劃違法違規行為的報告”。報告指出，寶能系的九個資管計劃未按照一致行動人格式要求完整披露信息，九個資管計劃合同及補充協議未作為備查文件存放上市公司，披露的合同條款存在重大遺漏;九個資管計劃違反資產管理業務相關法律法規，屬於違規的“通道”業務，涉嫌非法從事股票融資業務;九個資管計劃將表決權讓渡與鉅盛華缺乏合法依據;等。

報告指出，萬科方面提請監管機構核查，鉅盛華增持萬科股份過程中連續交易、約定交易、尾市交易等證券市場操縱行為;核查九個資管計劃之管理人和優先級委托人是否事前知悉此次投資的萬科A股股票將被鎖定12個月以上，存在無法減倉平倉導致優先級委托人受損的風險;是否就此取得了全體委托人的同意。

結局猜想

影響萬科A股價後市走勢最實質的因素還是在於“萬寶華”之爭將何去何從，會否影響到萬科管理層的變動，這也是目前市場所關註的一個問題。

“目前寶能準備罷免董事，如果做了的話，應該對萬科的股價應該是非常不利的。”上述分析人士表示，萬科可以算是行業標桿，這些管理層若走了，可能對萬科的經營將有非常大的影響，“不是一個很明智的行為”。

在萬科股權爭奪戰中，也存有反萬科的一方，其主要理由是金鵬資管計劃、德贏資管計劃是管理層留有的後手，並且金鵬資管計劃與德贏資管計劃實質上已構成一致行動人關系，違反信披規定，萬科有內部人控制的嫌疑。

不過這在上述分析人士看來，高管沒有拿現金反而是拿股票，這說明管理層利益與股東利益一致，應該對股價有促進作用的;另外，萬科的項目跟投制度，將一線員工與公司利益捆綁，也是公司向好發展的一大舉措。

於華潤前後態度的轉變而言，市場輿論的主流觀點認為，華潤鮮明、強烈地反對深圳地鐵入股萬科，已足以證明華潤對萬科的處理思路發生改變——華潤不但要重回第一大股東之位，還要實際控盤萬科，並意圖將之與華潤置地進行整合。

“從目前種種跡象看，華潤流露出來的意思就是想當第一大股東，目前猜測的方向是，其一方面可通過直接增持，但資金可能是一個問題;另一方面則是利用資產來認購股票，比較適合的標的就是港股華潤置地(01109.HK)，但程序股價也會比較複雜。”至於市場猜測的華潤以低價收購寶能股票，上述分析人士認為，若存在這種可能性，那麽雙方成交的價格將是一個問題，“價格太高，華潤存有國有資產流失的情況，價格太低，寶能系可能不願意”。

目前“萬寶華”的股權戰依舊白熱化。對於這盤棋的最終結局，市場多有猜想，有理想型的，也有現實派。有一種猜想則認為，以目前的局勢看，最終萬科管理層可能會出走一部分，因為無論寶能想要罷免董事、還是華潤希望改組董事會，對萬科的企業文化可能會有影響，短期有可能看不出來，但中期應該會有影響，"大家都希望萬科能保持原樣，但是跟原來一樣的可能性很小”。

寶能系近期再次增持0.4%的萬科股票

7月19日，萬科(000002.SZ)已於7月18日向證監會、深交所等四部門，提交了一份名為《關於提請查處鉅盛華及其控制的相關資管計劃違法違規行為的報告》，向“寶能系”公開宣戰。

報告中稱，寶能系的九個資產管理計劃於二級市場持續增持萬科A股，目前合計持股占萬科總股本之25.4%，占萬科A股之28.83%，與萬科7日公告寶能系第五次舉牌時的25%持股數出現0.4%的差異。

這意味著，“寶能系”五度舉牌萬科後又已增持0.4%。此前，萬科最後一次發布“寶能系”的股東權益變動公告是在7月7日，7月5日-7月6日，鉅盛華通過資產管理計劃在二級市場增持公司A股股份7839.23萬股，占公司總股份的0.710%。此次權益變動完成後，鉅盛華及其一致行動人前海人壽合計持有公司A股27.60億股，占公司總股份的比例為25.00%。

另外，在報告中可以發現，與7月7日萬科公告披露的數據不同，泰信1號、東興7號持有的萬科股份數出現增加，泰信1號由1.57億股增加到1.67億股，東興7號由6000萬股增加到9457.99萬股。

寶能系將獲近20億現金補充 萬科A早盤放量拉升

萬科早盤放量拉升，最高漲幅逾3%，截止發稿，萬科報17.5元/股，漲2.8%，成交額已逾22.5億元。由於萬科A計劃7月29日派息，預計寶能系可獲近20億現金補充。

深圳證監局昨日向萬科下發監管關註函稱:將就萬科舉報事項展開核查;萬科信息發布和決策程序不規範,應梳理完善。深圳證監局要求萬科公司主要負責人明日到證監局接受誡勉談話,同時要求萬科“盡最大努力與各方股東積極磋商,妥善解決爭議”。業內人士大膽猜測，萬科、寶能負責人約談時間只差一個小時，一個在7月22日15點，一個在16點。

7月21日晚間，萬科A公告派息方案，2015年向全體A股股東每10股派現金人民幣7.2元(含稅)。此次股權登記日為2016年7月28日，除息日為7月29日。根據萬科最新披露的數據顯示，作為萬科第一大股東的寶能系持股比例已經升至25.4%，由於寶能系持股不能賣出，按照萬科總股本為110.4億股來計算，此次寶能系至少可以獲得分紅20.18億元(稅前)。

理財監管新規出臺 寶能系還有“彈藥”麽？

“寶能系”投資主體平臺——深圳市鉅盛華股份有限公司(下稱鉅盛華)，不斷增資及增持萬科(000002.SZ)股票的錢從何而來?銀行理財資金是重要“金主”，有報道稱浙商銀行曾經為寶能系提供巨大的資金，而這些資金當中相當部分可能被用來收購萬科股權，不過在銀監會出臺理財新規征求意見稿後，寶能系融資能力可能受到限制。7月19日之後，萬科公告也並未顯示再有寶能系增持的信息。

在第一財經記者采訪的多位市場人士看來，銀監會的新規其實很嚴格，業內人士更多認為會采取“新老劃斷”的原則處理，那可能意味著未來寶能系的融資能力受到限制，不可能像過去那樣反複大規模增持舉牌股份;不過就“新規”而言，其實只是征求意見稿，到底最後如何執行，還有修改的可能，也要考慮市場的承受情況。

浙商銀行還能為寶能輸送彈藥麽?

浙商銀行相關負責人向第一財經記者稱，關於銀行理財業務的新規出臺，對浙商銀行跟寶能的合作會否產生影響，目前該行內部專家在正在研究之中，具體情況需要還繼續了解。

第一財經記者獲得的一份關於浙商銀行和寶能合作資料(下稱“合作資料”)顯示，2015年11月10日，由深圳寶能投資集團作劣後，浙商銀行理財資金作優先，通過華福證券、浙商寶能資本構建的有限合夥基金，共200億。該有限合夥型基金在工商登記為深圳市浙商寶能投資產業投資合夥企業(有限合夥)(下稱“合夥企業”)。其中，優先級LP是華福證券，其資金來源是浙商銀行的理財資金132.9億。由浙商銀行通過華福證券定向資管計劃投入;劣後級LP為姚振華個人100%持股的深圳寶能投資集團投資，資金67億。優先劣後1：2倍杠桿，規模合計 200億。私募基金的管理人(GP)為深圳浙商寶能資本(下稱“浙商寶能”)，由浙銀資本與寶能系共同組建，浙商銀行分管副行長張長弓出任董事長。

此前，浙商銀行相關負責人曾向媒體表示，浙商銀行理財資金投資認購華福證券資管計劃132.9億元作為優先方，僅用於鉅盛華整合收購非上市金融股權，不可用於股票二級市場投資，也不作為其他資管計劃的劣後資金。

根據前海人壽2015年年報及保監會相關批複，鉅盛華於2015年10月分別向凱信恒(原“凱誠恒信”)、金豐通源(“原華南汽車”)以及健馬科技三家公司分別收購前海人壽股權6.77億股、4.66億股以及2.52億股，合計共收購前海人壽股權13.95億股。2015年12月前海人壽各股東同比例增資合計60億元(其中40億註入註冊資本，20億元列入資本公積)，鉅盛華出資30.6億元。

上述合作資料稱，浙商寶能約定的資金用途為下： 1、支付前海人壽股權轉讓對價，具體交易方式如下：合夥企業向深圳市鉅盛華股份有限公司增資10億元，成為鉅盛華股東，並向鉅盛華發放股東借款 47.0127億元;同時深圳市寶能投資集團有限公司向鉅盛華發放股東借款54億元人民幣;鉅盛華將前述合計 124 億元人民幣資金用於受讓前海人壽31%的股權。2、60億元人民幣用於向前海人壽增資;3、82.8873 億元人民幣用於二級市場增持上市公司股份。

該合夥型基金的存續期限為七年，年化投資收益率分別為 8%、8%、17%、12%、13%、14%、15%。按照合夥協議的約定，浙商寶能合夥基金的資金已經可以直接用於收購上市公司股份。

前海人壽的股權收購和增資擴股，劣後級資金全部用於向寶能系控制的鉅盛華股份有限公司增資擴股。從實際結果看，寶能系相當於用鉅盛華和前海人壽的股權作質押從浙商銀行借到132.9億資金。

新規執行可能“新老劃斷”

在《商業銀行理財業務監督管理辦法(征求意見稿)》(下稱《辦法》)當中顯示，“第三十五條(限制性投資)商業銀行理財產品不得直接或間接投資於除貨幣市場基金和債券型基金之外的證券投資基金，不得直接或間接投資於境內上市公司公開或非公開發行或交易的股票及其受(收)益權，不得直接或間接投資於非上市企業股權及其受(收)益權，僅面向具有相關投資經驗，風險承受能力較強的私人銀行客戶、高資產凈值客戶和機構客戶發行的理財產品除外。”

“第十五條 (分類管理)根據理財產品投資範圍，可以將商業銀行理財業務分為基礎類理財業務和綜合類理財業務。前款所稱基礎類理財業務是指商業銀行發行的理財產品可以投資於銀行存款、大額存單、國債、地方政府債券、中央銀行票據、政府機構債券、金融債券、公司信用類債券、信貸資產支持證券、貨幣市場基金、債券型基金等資產。綜合類理財業務是指在基礎類業務範圍基礎上，商業銀行理財產品還可以投資於非標準化債權資產、權益類資產和銀監會認可的其他資產。”

對上述新規，招商證券金融分析師馬鯤鵬認為，由於近大半年來理財資金配置權益類資產最活躍的都是大量小銀行，大中型銀行相對審慎且風控嚴格，小銀行理財資金配置權益資產受限後，對入市資金邊際變化上的預期將產生較大影響。

有銀行理財業務人士向第一財經記者表示，對新規關註點不在分級上，更關心的是非標投放、風險準備;對上述理財新規，業內反饋普遍說新規想法超前，對銀行理財影響太大，覺得短期內出不來，上述也只是征求意見稿，並不是最後執行的方式，監管部門也要相關銀行反饋意見後作出修改再最終定下來;就規定理解來看，基礎類理財業務針對普通投資者，只能對接低風險產品;而綜合類理財業務相關產品，會根據客戶分類作調整，只有私人銀行高凈值客戶和機構客戶認購的產品，才可以投資權益類資產。

也有券商資管人士向本報記者稱，浙商銀行的132.9億資金當中，到底多少是針對普通投資者理財產品，多少是針對私人銀行和機構的理財產品，目前外界無法得知;對於銀行理財新規，可能采取“新老劃斷”的方式來監管，對股市來說，其實只要不是強制拆除杠桿，對市場影響有限，頂多只是新增資金不足而已，這也跟2015年不斷拆除配資杠桿的情況有所不同;如果真的“新老劃斷”的方式來辦的話，那可能意味著未來寶能系的融資能力受到限制，因為沒法得到大量普通投資者的資金，寶能也不可能像過去那樣，不斷融資大規模增持萬科股份。

萬科A：寶能系、華潤未在異動期間交易公司股票

萬科A8月16日晚間發布股票交易異動公告稱，經核查，公司前期披露的信息不存在需要更正、補充之處。同時根據與一致行動人合計持有公司股份10%以上的股東深圳市鉅盛華股份有限公司、華潤股份有限公司的確認，其均未在股票異常波動期間交易公司股票，也不存在關於公司的應披露而未披露的重大事項，或處於籌劃階段的重大事項。

此外公告稱，公司未發現近期公共傳媒報道了可能或已經對公司股票交易價格產生較大影響的未公開重大信息;近期公司經營情況及內外部經營環境未發生重大變化;除已披露事項外，公司未發現其他應披露而未披露的重大事項，或處於籌劃階段的重大事項。

萬科表示，經自查，公司不存在違反信息公平披露的情形。另外，公司2016年半年度報告預計將於8月22日披露，公司半年度業績信息未向任何外部第三方提供。

目前，萬科A股股票已於8月12日、15日、16日連續三個交易日收盤價格漲幅偏離值累計超過20%。根據《深圳證券交易所交易規則》及有關規定，屬於股票交易異常波動。

附公告全文

華僑城A：前海人壽成第二大股東 寶能系持股合計9.89%

華僑城A8月19日晚間披露2016年半年報，報告期內，公司實現營業收入114.60億元，同比增長12.78%；實現歸屬於上市公司股東凈利潤15.80億元，同比增長11.69%；基本每股收益0.1925元/股。

半年報十大股東中，前海人壽保險股份有限公司-海利年年二季度繼續增持華僑城 A 5235.18萬股，占公司總股本8.46%，位列第二大股東；華僑城 A 第五大股東深圳市鉅盛華股份有限公司二季度沒有增持，仍然持有1.43%股份。截至6月30日，寶能系合同持有華僑城A 股份。

蒙牛中秋夜意外換帥 達能系入主

中秋之夜本該是平安團圓的時刻，國內乳業巨頭蒙牛乳業(02319.HK)卻意外宣布換帥消息。公告顯示，蒙牛乳業董事會地震，原總裁孫伊萍離職，改由雅士利(01230.HK)總裁盧敏放接任。據知情人士透露，此次換帥，中糧或有意讓“老司機”達能系發揮更大作用。

蒙牛乳業方面表示，經中糧集團推薦、董事會一致通過，自即日起任命盧敏放先生出任蒙牛乳業總裁一職。孫伊萍女士因個人職業發展需要，向公司董事會辭任，董事會接受了她的辭呈。但蒙牛乳業方面並沒有透露孫伊萍離職的具體原因。

2012年，在時任中糧集團董事長的寧高寧的力挺下，孫伊萍由中糧地產空降蒙牛乳業，接任創始人楊文俊成為蒙牛乳業第三任總裁。

上任之後，孫伊萍開始逐步推進國際化戰略，引入世界乳業巨頭法國達能、丹麥的Arla Foods成為其第二和第三大戰略股東。在並購方面，蒙牛乳業增持了國內最大的原奶企業現代牧業(01117.HK),並收購了國內嬰兒配方奶粉巨頭雅士利和達能旗下的多美滋中國業務。

蒙牛乳業方面表示：四年多來，孫伊萍帶領蒙牛團隊，持續推進“國際化+數字化”雙軌戰略，重點打造明星品牌，專註提升產品品質，液態奶和酸奶的市場份額繼續保持行業第一。對於孫伊萍任職總裁期間做出的努力與貢獻，董事會給予了充分的肯定和感謝。

不過，按照蒙牛乳業的任職模式，高管任職周期一般在3年，而如今2016年才過大半，且選在中秋節深夜公布，讓孫伊萍的離職多少有些突然和意外。與此同時，盧敏放2015年1月才剛剛到雅士利擔任行政總裁。

蒙牛方面向第一財經記者表示，之所以選擇盧敏放擔任總裁，主要是看重其豐富的乳業管理經驗。

公開資料顯示，孫伊萍在空降蒙牛乳業之前，長期負責可口可樂業務，以及地產業務，所積累經驗多為品牌食品營銷、糧油食品加工及地產的管理經驗。

而接任者盧敏放則是國際乳業巨頭達能的老將，公開資料顯示，盧敏放服務達能和多美滋超過10年，曾擔任達能早期生命營養品公司大中華區主席職務。在任職期間展現了“非凡的戰略業務和市場規劃能力”，幫助達能集團在中國的嬰幼兒營養品業務取得了巨大的成功。在其近25年的職業生涯里，積累了豐富的快消品和乳業管理經驗。在其主政多美滋期間，多美滋曾長期占據國內嬰幼兒配方奶粉市場前一、二名。

對於新任總裁一職，盧敏放表示：“非常感謝中糧及各位股東、董事會和蒙牛同仁對我的信任。蒙牛是中國乳業的領軍企業，我期待和強大的蒙牛團隊一起，全面提升企業運營效率，進一步強化渠道和營銷體系，成就蒙牛百年營養健康食品公司的夢想。”

不過此次變動或有更深層次的用意。有知情人士告訴第一財經記者，近年來，蒙牛乳業雖然發展穩健，但在業績上，和第一名的伊利股份(600887.SH)逐漸拉開了差距，中糧或有意讓權“專業人士”達能系上臺，並發揮更大的作用。

2011年，蒙牛乳業的收入為373.8億元，當年伊利股份的收入為374.5億元，雙方尚還在同一起跑線上。而2015年，伊利股份收入603億元，已領先蒙牛乳業超過100億元。

而達能和蒙牛的密切關系由來已久。2014年2月，達能成為蒙牛第二大股東，中糧集團、達能及Arla Foods三方重組股權，成立合資公司中糧乳業投資代表三方股東的共同利益。

此後，達能和蒙牛乳業的合作不斷深入，2014年，雙方成立合資公司共同開發中國酸奶市場，7月，雙方低溫業務正式合並報表。當年10月，達能成為雅士利第二大股東，而此次合作更是突破了資本層面，達能將向雅士利董事會推薦高級管理人員，而盧敏放也正是由達能推薦擔任雅士利總裁。

值得註意的是，除孫伊萍外，此次蒙牛乳業人事調整還有2位中糧系非執行董事辭任，但中糧並未減少對蒙牛乳業的控制力，增補的一位中糧系執行董事吳文婷，其曾任中糧集團旗下中國食品(00506.HK)執行董事、常務副總經理兼首席財務官，在財務管理和審計方面擁有廣泛的經驗。

中糧集團副總裁、蒙牛乳業董事會主席馬建平表示，中糧作為蒙牛乳業的最大股東，將繼續按照市場化治理方式，通過董事會對公司進行管理。中糧和戰略股東達能、Arla Foods一起，全力支持蒙牛的長遠發展。三方對中國乳業市場的增長潛力充滿信心，將共同整合全球資源，支持蒙牛持續創新、聚焦高品質產品，把蒙牛打造成世界級乳品企業。

寶能系資本大戰添“新套路” 南玻A真相待披露

“寶萬大戰”剛剛告一段落，前海人壽持股的另外一家上市公司就再起波瀾。

11月15日晚間，南玻A突然公告稱，其董事長曾南、董事CEO吳國斌、財務總監羅友明、副總裁柯漢奇、副總裁張凡、副總裁張柏忠、副總裁胡勇集體辭職，這迅速引發資本市場關註。16日，南玻A再發公告，董事會秘書丁九如和兩位獨董也相繼提交辭職報告。

就南玻A高管團隊集體辭職和媒體對相關“內情”的紛紛報道，深交所還兩次發《關註函》要求核查說明，並履行信披義務。但21日晚間，南玻A公告將延期至23日前披露《關註函》回複。

這一幕與寶萬大戰中的某個情節似乎幾分相似。今年6月，寶萬大戰白日化之際，萬科A突然發公告稱，收到鉅盛華及前海人壽發出的“關於提請萬科企業股份有限公司董事會召開2016年第二次臨時股東大會的通知”，提請萬科董事會召開臨時股東大會，議案包括提請罷免王石、喬世波、郁亮、王文金、孫建一、魏斌、陳鷹的董事職務;提請罷免華生、羅君美、張利平的獨立董事職務;提請罷免解凍、廖綺雲的監事職務。

除了媒體所稱的“逼宮”，事實上，以姚振華、姚建輝兩兄弟為首的寶能系，在其資本快速積累的歷史上，曾上演過多次資本大戰，其中一些手法也招致過外界的相應質疑。總體而言，則是遵循著一定的“套路”。

深業物流：分食

在姚氏兩兄弟早年的奮鬥史上，收購的深業物流，是其後續展開資本市場攻城略地的大本營。

深業物流集團原名深圳筍崗倉庫企業股份有限公司，成立於1983年，是國內最早開展現代物流服務的企業之一，也是深圳最大的綜合型物流企業之一，旗下的筍崗倉庫被稱為“中國第一倉”。而深圳國資委直管企業深業集團旗下的深圳控股曾持有深業物流集團51%股權。

2002年，深業物流集團原持股25%的股東香港新筍投資有限公司因為負債，所持股權被司法拍賣，根據當時的報道稱，該部分股權的成交價為1.15億元。而根據後續的工商資料變更可以看到，該部分股權的取得者正是姚振華旗下的深圳市寶能投資有限公司(後更名為“深圳市寶能投資集團有限公司”)。

當時，深業物流集團正在謀劃分拆上市，根據深圳控股的公告顯示：2001年，深業物流完成A股上市輔導工作;2002年申請文件已上報到證監會，等待上市。而一旦上市，前途不可限量。

2003年初，寶能系旗下另外兩家公司也開始介入到深業物流集團的股權結構中：深圳市鉅盛華實業發展有限公司(下稱“鉅盛華”)和深圳市銀通投資發展有限公司 (下稱“銀通投資”)分別受讓深業物流集團原股東深圳市眾力一投資股份有限公司所持有的19.24%的股權。

由此，寶能系持有深業物流集團的股權比例已達42.9414%，姚振華、葉偉青也開始出現在主要高管名單中，分別任副董事長、董事。

但最終，深業物流集團並沒能上市。

當時，根據深業物流集團的營業執照，其經營期限將於2006年6月20日終止，按照公司法，如果在公司業務期限到期之前，股東未能就公司原來營運簽訂任何協議的話，那麽，該公司就將面臨解散或分家。

深圳控股和寶能系未能達成一致意見，只能分家。根據分家方案：深圳控股分到的資產裝入一家新公司，放棄深業物流集團的名號，寶能系獲得的資產仍由深業物流集團持有，由此，深業物流集團開始成為寶能系旗下子公司。

深業物流集團的取得極大夯實了寶能系的產業基礎。

深振業：倒騰和舉牌

2010至2012年間寶能系與深圳國資委爭奪深振業一役也頗為精彩。如果對比是役和寶能系對萬科的舉牌過程，就可以發現，其手法驚人相似。

早在2010年6月，寶能系通過鉅盛華和銀通投資開始在二級市場向深振業的控制權發起攻擊，當時，銀通投資的唯一股東為姚建輝。

2010年7月，深振業第一次發布《簡式權益變動報告書》，披露鉅盛華和銀通投資已經持有深振業5%的股權，成為公司第二大股東。公開信息顯示：深振業股權在2010年6-7月間被頻繁進出，大筆買入、小筆賣出。

這與寶能系通過鉅盛華和前海人壽舉牌萬科的初期打法極為相似，在萬科今年7月份首次發布的《簡式權益變動報告書》上可以看到，打頭陣的前海人壽在今年1-7月份間，也是頻繁倒騰萬科，依舊是大筆買入、小筆賣出。

而受舉牌影響，當時深振業股價波動，各路遊資聚集其中，隨後深振業第一大股東深圳國資委開始警覺，攜巨資猛烈反擊，由此拉開了一場長達3年的股權爭奪戰。在深振業股價波動期間，深圳市國資委陣營火速入手深振業，持股比例提升到27.06%。

當然，寶能系也沒閑著，在此期間其借力鉅盛華繼續增持，寶能系陣營合計持股比例一度增至7.34%。

雙方纏鬥升級，令深振業的股價被急速擡升，尤其是從2010年7月16日到7月29日股價表現尤其強勁，短短9個交易日收盤價從5.6元漲到9.45元，累計漲幅接近70%。

2010年12月底，深振業披露，寶能系陣營再次舉牌，鉅盛華和銀通投資於11月、12月多次買入深振業，合計持股比例已經達到10%。之後，深圳國資委再次反擊，進一步增持，截至2010年年末，深圳國資委陣營持股比例已經達29.05%。

有媒體報道，寶能系當時回應稱“之前舉牌深振業A主要是從投資角度考慮。”而這和前海人壽舉牌萬科時的說辭如出一轍。

2012年3月，鉅盛華第三次舉牌，增持深振業，並且還叫來了一個“新夥伴”——華利通投資一起玩，截至2012年3月，寶能系陣營對深振業的持股比例已經達到15%。此時，深圳國資委已經“忍無可忍”，在此後的增持公告中，毫不隱晦地表示，增持的目的是為了維護深圳國資委對深振業的控股權。

在2012年5月召開的股東大會上，深振業董事會換屆選舉，當時現場氣氛顯得異常緊張，最終，寶能系拿下3個董事席位。此後，寶能系才停止進一步增持步伐，深振業的控制權爭奪戰才告一段落。2014年，寶能系有序撤離了深振業。

萬科與南玻：金融杠桿+“逼宮”？

基於深業物流和深振業的經驗值，寶能系在舉牌萬科A和南玻A時，被外界認為加載了新道具：一是金融杠桿;二是“血洗”管理層。

金融杠桿不需多言。對公司管理層上，鑒於萬科A地產一哥的身份及實力，寶能系的強攻過程頗費心思，盡管姚振華也曾提請罷免萬科管理層，但這一提議遭遇萬科管理層的強烈抵抗，並震動整個資本市場，監管層面也深表關註，社會上對此看法不一，不乏有人將寶能系稱為“門口的野蠻人”。

相比之下，南玻A並不具有萬科A的影響力、實力和抵抗力，寶能系對其可能更有掌控力。

對於高管集體辭職的原因，雙方各持一詞，前海人壽稱“已離職的高管團隊存在攜帶核心技術人員和核心技術,與競爭對手合作,涉嫌存在違反競業禁止規定和掏空上市公司的情況”。而辭職的高管則稱“管理層集體辭職原因在於相關股東故意拖延、刁難公司股權激勵計劃”等情況。

有意思的是，根據深交所的關註函，前海人壽還向其舉報，稱丁九如與曾南等高管一並辭職，但南玻A並未及時披露，對此，南玻A回複，丁九如還在履行收尾工作，16 日才確認辭職。

如果翻看南玻A的財報和公告就可以發現，在寶萬大戰的同時，寶能系依然能騰出手來連續增持南玻A。只不過，當時的南玻A並沒有意識到，自己就是下一個資本獵物。

同在11月21日晚間，前海人壽也發公告稱， 17日接到深交所關於南玻A的關註函，要求21日前就相關問題進行核查並作書面說明，但公司決定延期至23日前披露關註函的回複。

事實到底怎樣，或許還尚待結果。

法院判寶能系增持萬科無效？首家農信社破產？兩樣全是烏龍！

這幾天，在一些媒體尤其是部分自媒體上，連續出現了多則“烏龍”消息。

第一次，在各個金融類微信公號、以及某社交媒體的財經群里廣泛傳播一則博人眼球的新聞：全國首家農信社破產，並進而討論起了存款保險制度。

有的網友在朋友圈里只轉發了一句話的大標題，評論誇大稱“有第一家就有第二家，破產潮開啟”，有的說“以後都不敢去銀行存款了”。

第二次，6日傍晚開始，某網站和某社交媒體朋友圈里又充斥著“深圳法院判決鉅盛華、前海人壽等增持萬科無效”的新聞大標題。這次多名網友的評論用上了網絡流行語，稱寶能“可能買了個假股票”。

可是，這樣聳人聽聞的標題背後，事實究竟是怎樣的呢?

那家農信社5年前就破產了

先來說農信社破產。很多“快速閱讀”不深究細節的讀者想必還沒鬧明白，這家農信社其實早在5年前就破產了。

如果把這則新聞讀仔細，近日發生的事情，是全國首個被批準破產的農信社——河北省肅寧縣尚村農信社(下稱“尚村農信社”)破產案“正式進入司法程序”。但全文內容里，尤其是標題里，不知是小編故意還是粗心，並沒有把新聞事實給大家交代清楚：最吸引眼球的新聞點“破產”，早已是“舊聞”。

經第一財經查詢相關文件資料發現，河北省肅寧縣尚村農信社是在2010年底由中國銀監會首次批準實施破產的，並督促河北省政府依法對其履行破產程序，而在此之前，這家農信社已經停業多年。

此後的2011年8月，尚村農信社向河北省滄州市中級人民法院遞交了破產申請材料，2012年7月，尚村農信社破產案進入司法程序。眼下，即便是相關媒體獲得了信息，也只是司法程序上的某一次正式推進。但“標題黨”的操作方式，卻有過度突出“首家農信社破產”，隱去了5年前的新聞事實之嫌。

此外，由此舊聞被翻炒而引發的市場對於中小金融機構的不信任，或也有過慮之嫌。據興業行業研究部門觀察，一方面，農信社股改5年，市場整體已從“5000家農信社”的格局走向“1000家農商行”，股改戰績卓著。相較之下，五年前的農信社們則大批出現“歷史虧損掛賬”的情況，尚村農信社的破產，也正是發生在當時。

當前農商行經營步入正軌，據興業行業研究援引銀監會數據，2003年以來，通過組建農村商業銀行，累計處置不良資產和彌補虧損掛賬2756億元，成功處置了160家歷史遺留的高風險機構。農商行不良率水平已大幅降低至2.74%(2016年三季報數據)。不過同時也需要註意，這一不良率數據相比其它類型的銀行業金融機構還是偏高。

寶能敗訴？只是管轄權異議裁定

再說到“深圳法院判決鉅盛華、前海人壽等增持萬科無效”這條新聞。第一財經查詢中國裁判文書網，就被媒體廣泛援引的公開的法院文書(2016)粵03民轄終3184號來看，一眾自媒體所稱的“最終判決”，其實只是一份對於管轄權異議的程序性最終裁定，並非實體判決。

上海鼎善律師事務所律師危龍斌在接受第一財經采訪時表示，此文書僅是對於管轄權異議的程序性最終裁定，並非實體判決。即使一審實體判決鉅盛華、前海人壽、南方資本、泰信基金、西部利得等五家公司增持萬科股票行為無效，前述五個主體還是有上訴的機會，不僅如此，萬科工會如果對判決不服，同樣也可以上訴，上訴後法院的判決結果才是對此案的終審判決。

而事實上第一財經查詢了上述網站的相關法律文書，並未發現實體判決內容。轉而查詢羅湖區法院開庭排期表則發現，截至1月15日，此案還在一審審理中，未能找到相關開庭審判紀錄。

一名接近深圳中院民二庭的消息人士也稱，此次僅為管轄權異議裁定，萬科工會起訴寶能系等被告的案件仍在審理中。

危龍斌並稱，從法律專業和司法實踐角度講，“裁定”和“判決”的法律意義有天壤之別。本案所涉及萬科股份的股票限售期滿後，姚振華是否面臨出售萬科股份的局面，還要靜待最終的司法“判決”，而不是本次看到的“裁定”。

這顯然又是一個具有誤導性的“烏龍”。

下附該民事裁定書：

廣東省深圳市中級人民法院

民 事 裁 定 書

(2016)粵03民轄終3184號

上訴人(原審被告)：深圳市鉅盛華股份有限公司，住所地廣東省深圳市羅湖區寶安北路2088號深業物流大廈八樓802室。

法定代表人：葉偉青，董事長。

上訴人(原審被告)：西部利得基金管理有限公司，住所地中國(上海)自由貿易試驗區楊高南路799號11層02、03單元，統一社會信用代碼913100007178846083。

法定代表人：安保和，董事長。

委托訴訟代理人：毛靈俊，該公司員工。

被上訴人(原審原告)：萬科企業股份有限公司工會委員會，住所地深圳市鹽田區大梅沙環梅路33號萬科中心二樓。工會社會團體法人資格證號粵工社法證字第030102049號。

法定代表人：解凍。

原審被告：前海人壽保險股份有限公司，住所地廣東省深圳市南山區臨海路59號招商海運9樓909-918房，統一社會信用代碼914403005891979174。

法定代表人：姚振華。

原審被告：泰信基金管理有限公司，住所地中國(上海)自由貿易試驗區浦東南路256號37層，統一社會信用代碼91310115750555742C。

法定代表人：王小林。

原審被告：南方資本管理有限公司，住所地深圳市前海深港合作區前灣一路鯉魚門街1號前海深港合作區管理局綜合辦公樓A201室。

法定代表人：俞文宏。

原審第三人：萬科企業股份有限公司，住所地深圳市鹽田區大梅沙環梅路33號萬科中心。

法定代表人：王石。

上訴人深圳市鉅盛華股份有限公司、西部利得基金管理有限公司因與被上訴人萬科企業股份有限公司工會委員會、原審被告前海人壽保險股份有限公司、泰信基金管理有限公司、南方資本管理有限公司、原審第三人萬科企業股份有限公司損害股東利益責任糾紛一案，不服深圳市羅湖區人民法院(2016)粵0303民初12430號民事裁定，向本院提出上訴。

上訴人深圳市鉅盛華股份有限公司、西部利得基金管理有限公司上訴稱，1、萬科工會要求確認原審五被告增持行為無效的訴訟請求所涉及標的金額已經達到數百億元之巨，遠超羅湖法院級別管轄範圍;2、萬科工會系要求原審五被告在股票限售期滿後通過深交所集中競價交易系統“改正無效民事行為”，故該項訴訟請求實為強制原審五被告通過深交所交易系統減持股票，涉及的標的金額亦達數百億元之巨，遠超羅湖法院級別管轄範圍;3、本案涉及上市公司投資者增持股票的合法性審查、上市公司投資者表決權等股東權利的行使等新類型法律問題、案情複雜、社會影響大，應由廣東省高級人民法院管轄。本案爭議標的以及案件複雜性、影響力均已達到廣東省高級人民法院的級別管轄範圍，懇請依法裁定撤銷(2016)粵0303民初12430號民事裁定書，並將本案移送至廣東省高級人民法院管轄。

本院經審查認為，被上訴人萬科企業股份有限公司工會委員會起訴請求確認本案所涉繼續增持行為無效並判令“改正無效民事行為”，以及在改正前限制相關股東的權利，未提出給付金錢的訴訟請求。同時，上訴人深圳市鉅盛華股份有限公司的住所地位於原審法院轄區，故原審法院對本案有管轄權。上訴人深圳市鉅盛華股份有限公司、西部利得基金管理有限公司關於本案應由廣東省高級人民法院管轄的上訴主張依據不足，本院不予支持。依照《中華人民共和國民事訴訟法》第一百七十條第一款第(一)項、第一百七十一條之規定，裁定如下：

駁回上訴，維持原裁定。

本裁定為終審裁定。

審　判　長　翟　　　　墨

審　判　員　徐　 雪　 瑩

代理審判員　夏　　　　靜

二〇一六年九月二十日

書　記　員　魏楚娟(兼)