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長和分拆釋價值 楓葉資料室

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繼放售百佳後,長和系再有資產套現/重組。電能(006)在9月28日突然公布,計劃以合訂證券形式,將港燈業務分拆上市,從而套現近390億元。三年前,電能實業還是叫港燈,但為了反映其海外業務增長,改名電能實業﹔三年後,集團再將港燈分拆出來……超人的每一步都是精心的部署,我們這些局外人只有事後才看得透。

由早年分拆碼頭、商場上市,到出售超市,再分拆港燈,似乎是一項全盤套現的投資行動。套現資產、轉變投資地點、爭取更大資產回報,長和系毫不掩飾歐洲投資機會更多,因此把中港資產套現後,將會在歐洲尋找投資機會。正如市場普遍分析,港燈業務難再見高增長,電能取得現金後,部分資金或用作派息,有助長江基建(1038)降低負債比率,亦能夠尋找更多高回報項目、進行更多併購,當然,最能從中受惠的必定是大股東。

城大工商管理教授曾淵滄解釋,李嘉誠賣的企業都是夕陽企業,香港這個曾經是世界第一大港的碼頭,今日排名已一跌再跌,沒有前途可言;香港滿街是大超市小超市,租金高,競爭激烈,超市的純利率非常低;港燈也是沒有前景的公司,港燈局限於港島發電,用電量還能增加多少?2018年,目前的9.99%利潤保證合約到期,面對巨大的社會政治壓力,港燈能加多少電費?新合約的利潤率必進一步下降。更重要的是,香港人越來越仇富,身為香港首富,自然是被列為仇視對象的第一號人物。

獨立股評人胡孟青從投資角度出發,指出李超人的生意王國,就是資產收購買賣;港口、超市、電訊、電力、能源、科技等等,都是憑其國際性眼光及視野,到處進行資產買賣,猶如一間國際私募基金一樣。任何一項投資,基本的要求是,新投資資產回報應該要比融資成本為高,否則就是無利可圖。以長和系王國的實力,融資成本3至4厘左右,以他們既有最少一成左右合理回報項目計,即新收購項目至少要有一成半左右回報,才符合資金成本效益要求,才是值得投資的項目。

更重要的是,作為大商家,超人最值得效法之處,其實亦是投資者所需要具備的要求,就是擁有一項好資產並不重要,如果資產優質,但回報低,就要割愛。資產是要為持份者帶來回報,而非享受擁有的過程。因此,如果本港資產回報低,另覓機會其實是順勢而行的投資行為,正是醒目錢跟着資金走,超人看淡本地資產,其實頗為合理。

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言猶在耳,市場又傳出,和黃計劃在未來12至18個月內分拆屈臣氏於香港主板上市,初步集資額介乎80億至100億美元。以出售25%權益及2012年盈利推算,屈臣氏市盈率如達30倍,市值2,500億至3,120億元,略低於和黃市值3,960億元(市盈率13倍),可以充分體現近期長和系分拆資產以釋放價值的精神。

有接近和黃內部人士指,集團希望以較高估值上市,但百佳盈利率較低,拖累屈臣氏整體估值,因此,成為和黃出售百佳的原因之一。據霍建寧今年8月中期業績向分析員透露,百佳盈利率略低於6%,低於和黃亞洲保健及美容業務盈利率的9.3%水平。出售百佳除可提高屈臣氏整體盈利率外,亦為屈臣氏上市爭取一個可觀市盈率,皆因目前未有一間規模及業務的上市公司,可與屈臣氏直接比較。

市場人士透露,「和黃將力推屈臣氏的中國業務,定位為高增長的必需消費品,有利取得較高定價。」若以和黃2012年零售業務EBIT 100.5億元計,屈臣氏計劃上市市值3,120億元,便相當於市盈率約31倍。因此,分拆成功的話,將是和黃07年出售以色列電訊業務以來的最大交易。消息傳出後,和黃股價準備挑戰金融海嘯以來的高位,絕對是理由充份。
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