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“後危機”時代亡羊補牢 私募資管新規嚴控杠桿

7月18日,資管機構私募業務新規將正式實施。在“八條底線”的基礎上,證監會祭出重拳,不僅進一步細化了規範了銷售中介行為、明確了相關禁止性要求,並將杠桿倍數大幅降低,優先級也不再保本保收益。

去年股市危機期間,監管部門發現高杠桿產品對市場助漲助跌,此前“不超過10倍杠桿”的規定在極端情況下對市場並未起到控制風險的作用。另一方面,私募違規開展的傘形資管賬戶配資,又為違法活動提供了便利。

“後危機”時代,監管層集中反思後果斷出手以亡羊補牢。與原有《“八條底線”禁止行為細則》相比,《暫行規定》在結構化資管產品杠桿率、第三方機構提供投資建議服務、從事違法證券期貨業務活動等方面作了更為嚴格、細致的規定,針對性更強,約束力更大。

規則升級

去年3月,針對私募資產管理業務領域出現的問題和風險,經中國證監會批準同意,基金業協會制定和實施了《證券期貨經營機構落實資產管理業務“八條底線”禁止行為細則(2015年3月版)》(簡稱《細則》),但“股災”發生後,監管部門發現,《細則》仍有相當大的改進空間。

在二級市場的異常波動中,逐漸暴露出了杠桿率偏高、違規聘請投資顧問、參與違法證券期貨業務活動等系列問題。於是,有關部門開展了《細則》的修訂完善工作。

譬如,在《細則》中,規定杠桿不得超過10倍,但在極端條件下,這樣的杠桿率仍然偏高。事實上,高杠桿起到了對股市助漲助跌的作用。猶記得,彼時在一大波殺杠桿下,個股紛紛跌停,又由於不得不被動平倉,對股市造成了系統性的損傷。

又如,當前資產管理人聘請第三方機構為其提供投資建議的情況較多,但部分資管產品存在未充分披露聘請第三方機構信息、第三方機構條件要求不統一、第三方機構權責不清晰、相關服務費用不規範等問題較為明顯。

面對一系列問題,監管部門在今年5月就《細則》內容修改向行業機構征求了意見,共有56家行業機構書面反饋了277條意見。

在此前《細則》實施及征求意見的基礎上,證監會研究出臺《證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定》(簡稱“《暫行規定》”)。

證監會表示,《暫行規定》重點加強對違規宣傳推介和銷售行為、結構化資管產品、違法從事證券期貨業務活動、委托第三方機構提供投資建議、開展或參與“資金池”業務、實施過度激勵等問題的規範。

“新8條底線的出臺,對資產管理行業的影響重大。”上海一家基金一位人士表示。據《第一財經日報》記者了解,已經有基金公司針對新政開展業務討論會。

大幅降杠桿

回看去年股市異動期間,可謂“杠桿猛於虎”。如何防患於未然,也成了監管層這一年多來一直在思考的問題。而此次新規的出臺,目的就是為了控制杠桿。

與《細則》相比《暫行規定》對資管產品的杠桿率做出了非常詳細的要求,簡單來說,就是要“降杠桿”。

新規對股票類、混合類結構化資產管理計劃、固定收益類結構化資產管理計劃及其他類結構化資產管理計劃等的杠桿倍數都做出明確規定,其中股票及混合類結構化資管計劃的杠桿倍數不能超過1倍。

實際上,券商資管產品的杠桿倍數在此前能做到10倍,而現在最高的固定收益類杠桿也不能超過3倍。“此前對結構化資管產品的杠桿倍數的規定是最高不超過 10 倍,在極端條件下這樣的杠桿倍數無法起到足夠的風險防控作用,”有業內人士告訴本報,杠桿的疊加風險尤為值得註意。

降杠桿的另一個做法,是禁止結構化資管產品直接或間接為優先級份額認購者提供保本保收益安排。

在監管層看來,部分結構化資管產品過度保護優先級投資者利益,脫離資管產品實際投資結果、通過複雜的合同約定保證優先級投資者獲取固定收益,一定程度上已經異化為“類借貸”產品,不符合資產管理業務本源。

同時,新規調整了杠桿倍數計算公式,杠桿倍數公式調整為“優先級份額/劣後級份額”,而且明確了中間級份額在計算杠桿倍數時計入優先級份額。這一規定讓中間級、夾層資金等被計算在內,從而會影響到杠桿率。

根據要求,結構化資管計劃的總資產占凈資產的比例不得超過140%,非結構化集合(“一對多”)資管計劃的總資產占凈資產的比例不得超過200%。為了平穩過渡,證監會規定若是此前發行的資管計劃,不符合暫行規定中要求的杠桿規定的,在合同到期後將予以清盤,合同到期前,不得新增優先級份額的凈申購規模、不得提高杠桿倍數。

規範場外配資

去年7月證監會發布《關於清理整頓違法從事證券業務活動的意見》,對清理整頓違法證券業務活動做了部署。監管檢查發現,部分資管產品也存在外接具備分倉功能的信息技術系統以及違規設立子賬戶、分賬戶、虛擬賬戶、傘形資管產品等行為。

《暫行規定》正是為了堵住這些漏洞。新規要求賬戶實施實名制,不能設立子賬戶、分賬戶、虛擬賬戶等,同時從賬戶控制權、外接交易系統以及設立傘形資管產品等方面禁止資管產品為違法證券期貨業務活動提供服務或便利。

事實上,去年中證登就要求各證券公司嚴格按照賬戶實名制有關要求,切實履行賬戶使用環節實名制審核監督義務,嚴禁為投資者違規使用證券賬戶的行為提供任何形式的便利。

新規中,設立傘形資產管理計劃,子傘委托人(或其關聯方)分別實施投資決策,共用同一資產管理計劃的證券、期貨賬戶的行為也被明令禁止。

另外,在《暫行規定》中,證監會提出要嚴控第三方的投顧行為,對第三方機構的遴選機制、規定流程、約定職責等都有明確的要求。這一舉措主要是針對此前由於管理人風險意識不夠或者風險管控缺位而導致資管計劃淪為機構或個人的交易通道的問題。

因此《暫行規定》明確,第三方機構不得直接執行投資指令,管理人不得存在“未建立或者有效執行風險管控機制,未能有效防範第三方機構利用資產管理計劃從事內幕交易、市場操縱等違法違規行為”的情形。

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私募資管新規重塑行業 強化約束監管導向成型

7月18日起,針對私募資管業務的新規“新八條底線”開始實施。受訪的券商資管、私募基金人士紛紛坦言,新規對業務影響重大,證券期貨領域機構主動適應變革,並積極嘗試布局。

“我們現在就是嚴格按照規定執行。新的產品沒上線的按照新規來發行,已經上線的要完全按照執行,如果有違背的要修改協議、補充協議修改。這不存在討價還價的余地,基金公司也都是在自查自改的過程中。”上海一家私募基金高管向記者表示。

“新八條底線”體現了監管層對私募資管業務“正本清源、強化約束”的監管導向,強化了對證券期貨經營機構的合規要求。這無疑對解決當前私募行業存在的突出問題、對促進私募資產管理行業規範發展具有重要意義。

同時,新規也傳達出監管層對券商、基金子公司等機構中通道業務作出改變的信號。

影響

7月15日,證監會發布《證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定》(簡稱《暫行規定》)。這是2015年3月實施的“八條底線”的升級版,也被業內人士稱為“新八條底線”。

“《暫行規定》出臺的影響挺大的。”滬上一家私募高管與本報私下交流時表示,必須要按照新規來修改自己的操作。

多位受訪人士指出,《暫行規定》的出臺主要對產品結構、投顧的選擇、產品資金的投向和募集等多方面產生影響。

“前段時間清理了8000多空殼私募,也代表了對私募行業的清理。在監管趨嚴的大背景下,這是符合趨勢的。資管新規對資金的投向,包括資管計劃、杠桿率等都有明確的規定,在去杠桿的大背景下,對市場的非標準化或者是非規範類資金的流入的限制會比之前更多。”北京一家私募老總向《第一財經日報》如是表示。

上述上海私募高管指出,《暫行規定》實施後,簡單來說新的產品必須按照規定來執行,不到期的、繼續存在的也要按照新的規定來。

《暫行規定》自2016年7月18日起正式實施,並且該規定要求溯及既往。其中,不符合第三條要求,即在資產管理計劃名稱中含有“保本”字樣的產品,不得新增凈申購規模,產品到期後應當轉為非保本產品或者清盤、終止,不得續期。

對於不滿足《暫行規定》關於“直接或間接對優先級提供保本安排”、“杠桿比例超過比例限制”(股票類、混合類超過1倍;固收類超過3倍;其他類超過2倍)、“結構化產品嵌套其他結構化劣後級”、“總資產占凈資產比例超限”(結構化超140%;1對多超200%)等四種情況的,在“合同到期前不得提高杠桿倍數,不得新增優先級份額凈申購規模,合同到期後予以清盤,不得續期”。

中新融創資本管理有限公司是一家定增領域的專業資管公司,對於新規影響,公司合規部李豫川表示,按照新規,舊規則下成立的高杠桿產品根據《暫行規定》第16條的要求,就要面臨清盤的命運。

“杠桿比例超過1:1的結構化產品到期不能續期。新規出臺前,如果結構化產品投資上市公司定增股票的,理論上產品到期時如果股票鎖定期沒有結束或者減持價位不好,在委托人一致同意的前提下有續期的空間。但根據新規的要求,這些根據以前規定杠桿倍數在1:10以內成立的定增產品,就必須要盡快投出去,否則產品到期時可能出現股票鎖定期沒有結束或倉促減持的風險。”李豫川說。

同時,為落實《暫行規定》相關自律管理要求,加強對證券期貨經營機構私募資管業務的備案管理和風險監測,基金業協會起草下發了《關於落實<證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定>有關事項的通知》,在《暫行規定》實施後,基金業協會有監測、報告的職責。

改變

《第一財經日報》記者對比新舊“八條底線”後發現,新規主要在優先預期收益率、穿透核算、杠桿及資管投資顧問資格等方面有所改變。

“對杠桿限制的很死,原先一般是銀行做優先級,券商的自有資金做劣後,這樣的話很多自有資金參與結構化的產品不能做了。帶保本的和預期收益字樣的一律不行,也不能投資金池。我們公司的風控比較嚴,影響較大的就是結構化的股票質押沒法做了。”北京一家券商資管人士對本報表示。

投資顧問方面,《暫行規定》明確指出,符合提供投資建議條件的第三方機構,是指依法可從事資產管理業務的證券期貨經營機構,以及同時符合以下2個條件的私募證券投資基金管理人:第一是在中國證券投資基金業協會登記滿一年、無重大違法違規記錄的會員;第二是具備 3 年以上連續可追溯證券、期貨投資管理業績的投資管理人員不少於 3 人、無不良從業記錄。

上述北京私募老總也指出,這對小私募基金公司的影響是不言自明的。“私募的註冊時間也好,還是專業人士的儲備,不光是有沒有的問題,還要看符不符合相關的要求。”他說。

“如果不符合的話,肯定就沒法開展相關的投顧類的業務。8月1號清理了8000多家私募的殼公司,這就不代表私募行業的監管整改結束了,我覺得有可能只是開始。”該北京私募老總表示,保殼公司的業務有所規範。

《暫行規定》的第三條、第四條都對優先級做出了相關分析,比如有分析人士指出,《暫行規定》出臺後,結構化資產管理計劃不得違背“風險與收益相匹配原則”,那麽也意味著,分級產品已不能設計成優先級保本保收益而劣後虧損的的模式,而這也是結構化產品不能宣傳優先級預期收益率的原因之一。

去通道

“有的券商通道業務做得不多,以權益主動管理為主,那樣的影響不大。而新規後像一些通道做的多的券商影響是比較大的。”上海一家券商人士表示。

監管層近期多次釋放“去通道”信號,無論是私募資管新規,還是證監會高層在保代培訓會的“窗口指導”,都表明監管層對機構依靠牌照優勢坐收通道費的情況希望做出改變。

證監會新聞發言人張曉軍8月4日在回答《第一財經日報》記者提問時也表示,證券公司、基金管理公司等機構,要依法合規穩健地開展資產管理業務,秉承“賣者有責”原則,履行誠實信用、謹慎勤勉的管理人職責。

近期發布的《暫行規定》,便是針對證券公司、基金管理公司等開展私募資管業務中暴露出的問題進行明確規範,旨在“正本清源、強化約束”,推動證券公司、基金管理公司提升資管業務能力水平,“特別是主動管理能力”,更好服務實體經濟發展和投資者多元化的理財需求。

在李豫川看來,通道業務有其兩面性,對行業發展而言是一把“雙刃劍”。首先,通道業務不利於市場透明。一方面,通過產品的設計、股權代持,會隱藏一些市場主體或交易信息,給監管層的管理增加難度;另一方面,分業監管背景下,不同的“通道”之間存在監管套利的空間。

“通道業務的錢很好賺,但我們也討論過,這種模式是不能持續的。”北京一家基金子公司副總亦與本報記者交流時表示。

不過,李豫川也認為“通道”業務很難馬上消亡。一些“通道”機構除了牌照價值之外,還有另外兩個價值,即品牌價值和基礎設施功能。比如以大型持牌券商作為通道,會增加產品的市場接受度;再比如,許多業務的開展需要一定的人力、設備等基礎設施條件,大型“通道”機構可以為小型機構提供基礎設施方面的支持。

私募 資管 管新 新規 重塑 行業 強化 約束 監管 導向 成型
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資管新規“去通道化”思路明顯 期貨資管轉型迫在眉睫

2月21日,由央行牽頭、一行三會共同參與制定的《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見(征求意見稿)》(下稱《征求意見稿》)流出,在資管圈引起強烈震動。這份被形象稱為“資管大一統”的《征求意見稿》主要內容共30條,核心包括去嵌套、降杠桿、減通道、破剛兌等。

作為大資管行業的“新兵”,期貨公司資管業務也在其影響輻射範圍之內。2月23日,有消息稱,“期貨公司將回歸期貨主業,不再開展資管業務”,在期貨資管業界激起千層浪。

第一財經記者多方采訪獲悉,目前中國基金業協會並未收到相關通知,期貨資管產品備案仍在正常進行。中國期貨業協會內部人士也在會員交流群中表示,資產管理業務是期貨公司的一項基本業務,也是《期貨公司監督管理辦法》許可的業務範圍。

“目前沒有確切消息。我們分析,徹底叫停期貨資管的可能性不大,但是全面收緊涉嫌通道業務的產品類型是板上釘釘。”一位券商系期貨公司資管部門負責人向記者分析表示,此前期貨資管80%以上依賴通道業務,缺乏主動管理能力,在當前的監管思路下,期貨資管去通道化是大勢所趨,相關公司也急需加快戰略調整的步伐。

通道業務高占比

多位業內人士向第一財經記者表示,《征求意見稿》影響深遠,新政一旦實施,各類機構的經營運作都將回歸主業,跨機構的通道類業務將會逐漸消亡。作為大資管行業的後起者,通道業務占比高,始終是困擾期貨資管行業的一大問題。

2012年,《期貨公司資產管理業務試點辦法》開始實施,首批18家期貨公司獲得資產管理業務試點資格,期貨公司得以正式加入大資管行業。2014年末,《期貨公司資產管理業務管理規則(試行)》正式發布,明確允許期貨公司及子公司開展資管業務,期貨公司紛紛申請資管牌照。

記者梳理發現,也正是從2014年開始,期貨資管規模得以實現高速增長,但相較起券商資管、公募基金、基金子公司和私募基金等資管行業的“老大哥”而言,其體量依然很小。

中國基金業協會統計數據便顯示,2014年底,整個期貨行業資管規模僅124億元,至2015年底躍升至1045億元。2016年商品牛市之下,期貨資管繼續高歌猛進,截至2016年底規模達2792億元。但值得註意的是,盡管絕對規模有明顯提升,2016年底,期貨資管規模占整個大資管行業規模僅為0.53%。

“整個期貨資管業務絕對規模小,通道業務占比應該在八成以上。一些期貨資管計劃會嵌套投其他資管計劃,變相實現通道功能。甚至一些路子野的公司會把這種產品做成民間融資,這類產品和行為實際上都是違規的。”前述資管業務負責人告訴記者。

國金期貨原首席經濟學家江明德也表示,“現在大部分期貨公司把資管業務還是作為經紀業務的一種手段,所謂固化的經紀業務,以此來爭取公司權益的擴張。也因為這樣,期貨公司資管業務總體是一種通道業務。”

新湖期貨資管業務負責人林惜則認為,期貨資管通道業務占比高,與期貨資管起步晚、獲取資金方面不具備優勢等因素有關。“以前期貨公司多以經紀業務為主,資管業務的人員架構,業務開展都需要時間積累,劣勢非常明顯。”林惜同時認為,期貨資管在大資管行業中規模占比低,影響面較小,監管層為了“去通道”而直接叫停資管業務的可能性不大。

前述資管業務負責人也告訴記者,經公司與基金業協會溝通,目前基金業協會沒有接到相關通知,期貨資管產品備案情況還在正常進行。而中國期貨業協會內部人士傍晚也在一個會員交流群中針對23日的傳聞表示,資產管理業務是期貨公司的一項基本業務,也是《期貨公司監督管理辦法》許可的業務範圍,請各會員不要傳播不實消息。

據記者了解,目前,對於期貨公司及期貨市場的監管分為三個部分。對於期貨市場的政策法規以及期貨公司的牌照由證監會期貨部負責,期貨公司自律管理以及資管子公司等機構備案劃歸中國期貨業協會,而開展期貨資管業務的各類產品備案則是在基金業協會。

轉型迫在眉睫

盡管多位業內人士認為,監管層徹底關停期貨資管的可能性不大,但無可否認的一點是,在目前“去嵌套、降杠桿、減通道、破剛兌”的監管思路之下,期貨資管去通道化,做出戰略調整迫在眉睫。

“在2014年出臺的《期貨公司資產管理業務管理規則(試行)》里,監管層已經把通道業務從討論稿里去掉了。也就是說從一開始,監管層就不鼓勵、不認同通道業務作為期貨資管業務的一部分。”前述資管業務負責人稱,在此次的監管新政下,通過產品嵌套盲目放杠桿等行為勢必要被叫停,通道業務會出現天然收縮。

除此之外,記者還了解到,期貨資管開展通道業務,也因先天的劣勢而困難重重,難以實現規模的大幅增長。從依賴通道業務的舊模式中轉型,不僅是為了順應監管思路的調整,更是自身業務發展突破的必要條件。

“首先,我們沒有辦法拿很多銀行的資金,因為銀行資金大多要求保本保收益,這類產品我們至今沒有備案成功的記錄。其次,我們很難找到符合’3+3’條件的投資顧問。他們一旦符合了合格投顧的條件,就會成立私募主動發行產品,並不願意用我們的通道,給我們管理費、增加自己的成本。我們要做,只能打價格戰,但這不是長久之計。”一家排名靠前的券商系期貨公司副總告訴記者。

至於期貨資管轉型的方向,林惜表示,金融衍生品是期貨公司的專長,資管業務有必要多在衍生品一端下功夫,提高主動管理能力,同時和實體結合。“我們現在抓得緊的是商品ETF,打通期現的產品。我們很願意配合交易所、公募等去做這方面的努力。”林惜說。

期貨公司應該回歸本源,做好做強風險管理業務,特別是現在商品期權就要上市了,對期貨公司而言,期權實現風險管理功能的成本更低,效率更高,方式更簡便,市場受眾更廣,應該好好利用期權這個工具,做出企業的特色。”江明德認為,現貨—期貨—期權這條完整的業務鏈條值得期貨公司探索和開發。

前述期貨公司副總則表示,公司自去年“資管新八條底線”實施以來,已經進行了戰略調整,去通道化是一個很明晰的方向。“私募的市場還是非常龐大,期貨資管的主動管理產品不一定是直接投向二級市場的證券、期貨、期權,FOF也是一個很好的方向,也是我們的重點發力方向。”

“發主動管理的產品,深挖衍生品也是一個很好的選擇,但這個的重點在於期貨公司要有高質量的投研人員配備,而人才問題恰恰是期貨資管發展主動管理最大的痛點。”上述副總表示,期貨公司在整個市場的薪資競爭力較弱,留不住特別優秀的投研人才,公司之前也有過優秀團隊被券商、私募等挖角的經歷。

資管 管新 新規 通道 思路 明顯 期貨 轉型 迫在 眉睫
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資管新規預期下業務變遷:基金定增受限 打壓銀行通道需求

2月21日,由央行牽頭、一行三會共同參與制定的一份《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見(征求意見稿)》(下稱《征求意見》)在資管圈被廣為傳播,尤其是對定增、非標、股票質押、銀行理財等細分業務產生實質性的影響,業內反響不一。

首當其沖的,相當體量的業務和產品通過嵌套和通道運轉,若禁止多重嵌套,通過多重嵌套實現資管投向其他資管的模式會成為歷史。

不過,在一位股份制商業銀行資產管理部負責人看來,整體而言,包括跨行托管,計提風險準備金,非標投資不能錯配以及風險準備金要求等《指導意見》中的監管要求沒有超出之前銀監會理財新規指導意見的監管範圍,並不是特別嚴厲的要求。

定增受限 利好FOF

在禁止多重嵌套、限制杠桿以及雙十的限制下,資管的微觀業務也受到沖擊。其中影響較大之一的是定增。

“說實話,再融資新政對定增的影響還不是很大,因為現在主要是做一年期的,已經市場化了。而按照資管新政的話,錢就不太容易出來了,這對定增的影響是很大的。”一位資深公募基金經理向第一財經記者表示。

在北京一家大型券商資管人士看來,《指導意見》可能對基金定增通道造成很大的影響。他認為,非信托自有資金的信托計劃作為資管產品參與定增報價,而由於資管產品不許嵌套資管產品,信托嵌套基金專戶的產品模式將難以有效;而如果信托非自有資金不能參與定增,又不需信托計劃嵌套基金專戶報價,意味著信托計劃被屏蔽在定增大門外。

不過,《指導意見》也指出,新政對於信托計劃投資還是放開了一道口子。按照規定,資產管理產品不得投資其他資產管理產品,但FOF、MOM、單層委外除外。

“按照新規出臺,就比如說信托計劃再去買基金專戶參與定增的這種模式就不行了,如果FOF和MOM的話,可以繞開這個條例。同時由於有委外單個項目投10%的限制,也沒有之前那麽便利了。”前述公募基金經理對第一財經記者表示。

對於資管產品嵌套,《指導意見》明確了“除FOF、MOM”外,銀行資管人士認為這說明監管層終於承認了FOF與MOM的特殊性,是一大利好。但一位受訪的城商行資管負責人認為,MOM、FOF基本上投權益類資本市場,銀行理財資金客戶風險偏好比較低,所以配置MOM與FOF的比例都非常小,各家銀行占比基本都在1%-2%,大部分銀行的投資規模並不大。

“一個計劃做母基金,負責投資其他產品,剩下新發的計劃做子基金,負責融資,子基金投且僅投母基金。”上海一位私募FOF基金經理也表示。不過,他也表示:“FOF已經不怎麽走信托通道,因為限制太多。信托作為老通道,管的特別嚴,投什麽都有限制,有的限定只能投平臺上的產品,否則必須每日估值,再有的連股指期貨也不給開。”

“公募可以在FOF、養老金投資、國企改革、Reits這四個方面下功夫,幫助上市公司及大股東提供結構化杠桿融資方案,ABS也是基金子公司的主要發展方向。”上述北京大型券商資管人士進一步表示。

銀行通道需求被打壓

資管業務監管標準的不一致和市場競爭的加劇,客觀上催生了通道業務。由於券商、基金子公司等機構主動管理能力不強,主動資管業務發展滯後,做通道的沖動明顯。

“有一些券商上通道挺猛的,也有的是精品化管理,註重自我的主動管理。”上海一家大型券商首席分析師表示。

據銀行資管人士介紹,銀行嵌套通道主要有兩類。首先是基於開戶要求,銀行理財資金並不是獨立法人主體,也不像資管計劃能以計劃開戶,地位比較尷尬。

華南一家股份制銀行資產管理部門負責人對第一財經記者表示,銀行作為委托人投資管計劃時,會遇到在交易所開不出戶來的情況,需要一層通道的嵌套走券商資管通道,《指導意見》會對股票質押業務產生一定阻礙。

他指出,銀行由於人手不足,資金的劃撥、開戶、簽合同等流程做不過來,通過找通道,將基礎工作外包,這也是銀行此前的需求。

“目前銀行實際投資過程中,涉資本市場投資和涉非標投資占銀行理財投資的大頭,中間都套著一到兩層通道。”某城商行資管負責人也對第一財經記者表示,這個辦法還未發文,但是在現有已經發文的監管條款約束下,銀行只能做層層嵌套。“如果之後確實發文嚴格禁止多重嵌套,銀行會找原有規範性文件是否做了同步修訂。但在很多政策不確定之前,銀行投資策略不會主動做出調整。”

“證監會對基金子公司的監管的精神已經先在對子公司的文件中體現,比如說通道,不能做的還是不能做。原來只是說信托機會更多,但現在可能說信托也受到了限制,大家都不能去做。”上海一家基金子公司負責人也對第一財經記者表示,“也談不上是對子公司的利好”。

可以說,由於多加一個通道就多出一道費用,對機構而言,也不希望嵌套太多的通道。

九州證券全球首席經濟學家鄧海清認為,《指導意見》唯一對委外限制的地方在於“禁止委外借道通道”,現實操作中由於交易所開戶等問題存在理財借道信托開戶、再委托給券商基金的情況,這些技術性問題未來應當有配套方案解決。

或影響銀行理財利潤

“去嵌套”直接影響到的另一個業務,則是非標準化資產的投資。本報了解到,一種投資模式是,銀行發行同業存單或吸收存款然後投資非標產品,如果未來投資非標被限,無疑會影響到銀行的非標業務。

同樣的影響不只是銀行,還有信托、券商等機構。“我認為主要是體現在對信托的影響上。現在市場上主要是單一信托,市場上約有一半是單一信托,一些銀行、券商、期貨也有私募的資管通過單一信托投非標。還有信托公司自己的私募基金投資於自己的單一信托,《指導意見》後這些都沒法做了。”一位券商非標研究人士對本報記者表示,“不嵌套的話,幾乎只能是私募做非標和信托直接投非標,還有就是放信托貸款之類。”

2月23日有消息稱,最新監管要求期貨公司回歸期貨主業,不再開展資管業務。無疑,該消息若為真,將是在《指導意見》基礎上對期貨資管業務實施的“封殺”。

《指導意見》指出,為防止金融結構借助資產管理產品規避資本等監管約束條件實現表外放貸,催生影子銀行風險,《指導意見》禁止資管產品直接或間接投資於“非標準化商業銀行信貸資產及其收益權”,但允許具備評估和管控非標資產風險能力的金融機構發行資產管理產品投資上述之外的其他非標資產,並提出限制管理、禁止期限錯配等要求,控制並逐步縮減非標資產規模。

對於銀行資管非標投資期限錯配的限制,對銀行理財影響也較大。上述城商行銀行資管負責人也指出,銀行理財資金基本上都是以長拆短,期限錯配來滾動發行的,如果監管嚴格限制將產生較大影響。

此外《指導意見》中,要求統一的風險準備金和資本約束,具體而言建立資本約束機制,按照產品管理費統一計提10%風險準備金。而目前銀行理財普遍沒有執行風險準備金的規定,如果執行的話,對於銀行理財的利潤沖擊將比較大。

資管 管新 新規 預期 業務 變遷 基金 定增 受限 打壓 銀行 通道 需求
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資管新規漸近,30萬億銀行理財縮表應對

資管新規漸行漸近,讓存量規模接近30萬億元的銀行理財,開始向標準化、凈值化轉型,尋找未來的出路。

各家上市銀行理財規模出現不同程度的收縮。2017年全年,五大國有銀行的理財產品規模總體仍在增長,但股份制銀行的理財規模下降明顯,民生銀行、光大銀行的降幅更是接近20%。

規模收縮的同時,上市銀行理財產品結構也出現調整,保本理財占比下滑明顯,凈值型產品占比提升。

不僅如此,隨著資管新規的日漸臨近,銀行更是寄望於成立資管子公司,獨立經營理財業務。

“資管子公司雖然獨立運營,但客戶、資金、資產等均來自母行,有可能成為銀行調節報表的工具。”有業內人士認為,如果銀行資管子公司真正獨立運營,可能尚需出臺配套監管細則,並進行資本充足率約束。

“大資管指導意見將要出臺,實際上就使得在資產管理這個業務領域,不論是銀行做還是證券做還是保險做,都應該在同一個規則下競爭,要盡量的減少監管套利。”央行行長易綱在博鰲亞洲論壇上表示。

上市銀行理財規模大幅收縮

從2017年初的“三套利”整頓,到當年11月的資管新規征求意見稿,不斷加碼的資管業務監管,讓銀行理財業務普遍出現規模收縮。

銀行業理財登記托管中心(下稱“理財托管中心”)統計數據顯示,截至2017年底,存續的銀行理財產品共計9.35萬只;存續余額29.54萬億元,比年初增加0.49萬億元,比 2016 年少增5.06萬億元;同比增長1.69%,增速則同比下降了 21.94 個百分點。

銀行理財規模收縮,在上市銀行2017年年報中已有體現。截至2017年底,建設銀行的存續理財產品余額同比下降2%以上;農業銀行理財產品余額雖然仍在增長,但保本型產品占比下降了2個百分點;股份制銀行中,民生、光大、平安等銀行,去年底的理財產品余額均同比下降8%以上,民生、光大的降幅更是接近20%。

2017年全年,五大國有銀行的理財產品規模總體仍在增長,工行、農行、交行同比增長均在7%以上。年報數據顯示,截至去年12月底,工行、農行理財產品余額分別為3.01萬億元、1.76萬億元,同比分別增長11.4%、7.9%,交行同期的表內外理財規模為1.6萬億元,比年初增長12.19%。

中行則與上年基本持平。截至去年底,中行同期理財余額為1.5159萬億元,比2016年底的1.5121萬億元增加38億元,增幅僅為0.2%左右。而建行同期的理財余額則略有下降,去年12月底的余額為2.08萬億元,比2016年底的 2.13萬億元略降500億元,下降幅度約2.23%。

同國有大行相比,股份制銀行的理財規模下降明顯。截至去年底,除了招行、中信銀行之外,多數股份行理財余額大幅減少。其中,民生、光大、平安三家銀行,理財余額同比均下降8%以上。

根據年報披露數據,2017年,光大銀行理財產品累計發行4.85萬億元,比上年增加9000億元,同比增加22%以上。但截至去年12月底,該行理財產品余額為1.11萬億元,比2016年底的1.36萬億元下降2500億元,降幅接近19%。

民生銀行、平安銀行的情況也與此相近。截至去年底,民生銀行理財產品存續規模1.15萬億元,比2016年底的1.43萬億元下降約2800億元,降幅約達20%。此外,平安銀行去年底的存續理財產品合計8479億元,比上年底的9263億元下降了約784億元,降幅亦達8.4%。

同期,股份行中,招行理財產品余額2.19萬億元,同比只微增1.42%,而這還是統計口徑調整的結果,相較於2016年未調整的2.38萬億元,招行去年的理財余額減少約1900億元。

在已披露年報的上市銀行中,理財規模仍然較快增長的,只有中信銀行一家。截至去年12月底,中信銀行尚在存續的理財產品規模1.19萬億元,同比增長了15.55%。

而這種情況的出現,與同業理財大規模下降存在密切聯系。理財托管中心數據顯示,2017年底,金融同業類理財存續余額為3.25萬億元,占全部理財存續余額的11%;存續余額較年初大幅減少3.4萬億元,降幅高達 51.13%;占比較年初下降 11.88個百分點。

標準化、凈值化轉型

規模收縮的同時,對存續理財產品的結構,銀行也已經主動進行調整。

3月26日,招行副行長、董秘王良稱,該行的資管業務將向專業化、標準化、長期化、凈值化、規範化五個方向轉型。但在此前,這種變化已經出現。截至2017年底,招行的凈值型產品占比則超過75%,比上年末提高近3個百分點。

農行年報數據顯示,截至2017年底,該行個人、對公理財產品余額分別為 1.36萬億元、4047億元,占比分別為77%、23%。而在2016年底,該行個人、對公理財產品余額分別為1.15萬億元、4796億元,占比則分別為79.6%、20.4%。

保本、非保本理財的情況則剛好相反。2016年底,農行保本、非保本理財占比分別為22.3%、77.7%,而去年底則分別為20.3%、79.7%,保本理財占比同比下降了2個百分點,非保本類占比則相應上升了2個百分點。

此外,中行同期保本、非保本理財余額為1.16萬億元、3582億元,分別比2016年底減少、增加了近200億元左右。

建行的保本理財余額雖然略有增加,但標準化產品占比卻在提升。數據顯示,2017年底,建行非保本理財余額1.73萬億元,同比減少約700億元,保本理財余額3544億元,同比增加240億元;對私理財余額1.37萬億元,占比65.53%。

此外,中信銀行的保本型理財也大幅下降。年報數據顯示,2017年底,中信銀行的擔險理財產品存續規模9528.14億元,比上年末增長 16.29%;開放式產品占比提升至58.54%。

非標轉標、預期收益型轉向凈值型,是2017年資管新規征求意見稿的明確要求。在上市銀行年報中,這種變化也有所體現。截至2017年12月底,招行的理財資金中,投資債券余額為1.13萬億元,比上年底增長8.99%;投資非標債權資產的余額2186億元,剩余部分均投資於債權、權益和其他類別資產,而存量非標債權約占理財資金的10%。同時,凈值型產品占理財余額的比重為75.81%,比上年底提高2.93個百分點。

此外,建行也在年報中稱,2017年底,該行標準化資產占比進一步提升,余額為6739億元,占比31.82%。同期,中信銀行的開放式理財產品規模占比提升至58.54%,凈值型產品規模占比則提升至4.15%。

資管子公司如何真獨立

“嚴格限制資金池、打破剛性兌付”,理財資金對應的大量表外非標資產、保本理財面臨回歸表內,是資管新規的明確要求,也是銀行業迫在眉睫需要改變的問題。

3月28日,備受市場關註的《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》(下稱“資管新規”)獲得中央全面深化改革委員會(深改委)審議通過。這意味著,資管新規正式出臺為時不遠了。隨著資管新規漸行漸近,銀行業感受到巨大的壓力。

成立資管子公司,或是監管、商業銀行拿出的解決之道。資管新規征求意見稿規定,主營業務不包括資管業務的金融機構,應設立具有獨立法人地位的資管子公司,開展資產管理業務,暫不具備條件的可設立專門業務部門。

3月23日,招商銀行公告披露,擬出資50億元,全資設立招銀資產管理有限責任公司。次日,銀保監會副主席王兆星公開表示,提出申請就會認真對待,鼓勵更多主體參與資管市場,主體多元化有利於提高競爭與效率,但有一定程序。

而在此前的2015年3月底,光大銀行就已公告稱,董事會已同意全資設立理財業務子公司;2015年5月26日,浦發銀行公告擬設立浦銀資產管理有限公司;2016年初,中信銀行亦稱,成立資管子公司在上一年就通過董事會批準,並計劃於當年4月正式運營。

“銀行成立資管子公司,肯定是快了。”南方某股份制銀行中高層人士對第一財經記者分析,資管新規由最高層簽發,監管層表態也很明確。正式落地實施後,資管子公司可能也會很快落地。王良也稱,監管已經明確要求,從政策來講,有利於商業銀行資管子公司盡快獨立運營。

不過,也有業內人士認為,資管子公司盡管以法人獨立運營,但由於客戶、資金、資產等均來自母行,反而有可能成為銀行調節資產負債表、資本充足率、變相剛兌的通道,仍然難以實現實質獨立。如果真正獨立開展業務,就需要市場化運營,面向全市場開發業務,而其銀行間又不太可互相開放業務、客戶,因此市場化獨立經營仍然存在難度。

“資管子公司的客戶、資金、資產,其實都還在母行。”某股份制銀行人士對第一財經記者稱,但這不會構成銀行資管子公司市場化經營的最大障礙。一方面,銀行的資管業務,目前很多都是同業合作的形式存在;另一方面,客戶一般也會購買多家銀行的理財產品,各個銀行之間的客戶已經打通,成了共同客戶,不存在專有客戶的競爭。

“如果資管子公司真正獨立,按市場化方式經營,沖擊就大了。”上述南方某股份制銀行高層說,不同銀行的業務能力存在差異,管理能力較差的銀行就會面臨客戶、業務流失,“業務可能要根據母行安排的現實,意味著資管子公司若真正獨立,還需要出臺配套的實施細則,並進行資本充足率約束。”

資管 管新 新規 漸近 30 萬億 銀行 理財 縮表 應對
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一財研選|資管新規帶來升級需求,這些公司將分享龐大市場


 

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2018年4月15日目錄

►寵物經濟勢頭正勁,未來哪些公司可執市場牛耳?(天風證券)
►資管新規帶來升級需求,這些公司將分享龐大市場(國泰君安)
►需求逐漸複蘇,焦煤股迎來估值修複投資機會(申萬宏源)
►電商逐鹿物流地產,智能倉儲提升行業效率(國金證券)
►新簽訂單持續高增長,建築央企或迎業績估值雙升(國信證券)

 


1.寵物經濟勢頭正勁,未來哪些公司可執市場牛耳?(天風證券)

天風證券指出,寵物產業,在發達國家已有百余年的歷史,目前已成為一個相對成熟的市場。伴隨著一只寵物的完整生命周期,行業內形成了一條完整的產業鏈,包括繁育、食品、用品、醫療等一系列產品與服務。整個產業鏈大體可以分為上遊的活體飼養與交易、寵物食品及用品,下遊的寵物醫療、寵物美容及寵物培訓等。

美國擁有世界上規模最大、最發達的寵物經濟。根據APPA的統計數據,美國68%的家庭至少飼養了一只寵物,寵物犬/貓的數量達到1.84億只。2016年美國市場規模高達667.5億美元,預計2017年將接近700億美元。縱觀美國寵物產業的發展,天風證券認為,主要有三大因素驅動了寵物產業的發展。首先,家庭收入提高,中高收入家庭占比上升。其次,社會和家庭結構的變化增加了寵物陪伴的需求,從而增強了寵物主支出意願。最後,養寵家庭傾向飼養更多的寵物成為寵物數量增加的主要來源。

與此同時,我國寵物產業仍處於蓬勃發展期。根據《2017年中國寵物行業白皮書》的數據顯示,2017年我國寵物市場規模達到1340億元,預計在2010-2020年間將保持年均30.9%的高增速發展,到2020年時市場規模將達到1885億元。天風證券指出,盡管市場規模已達千億,但是對比美國我國寵物市場潛力依舊巨大。天風證券認為,主要有三個原因。首先,我國寵物數量遠未飽和,戶均寵物0.24只不足美國的1/6。其次,隨著國內人均收入持續增長,消費能力提升。最後,近年來,我國寵物文化興起、老齡化家庭小型化的趨勢增強寵物主消費意願。

天風證券指出,從細分市場來看,寵物食品作為養寵剛需最先受益。盡管海外品牌有先發優勢,但是市場格局仍然分散,國產品牌借助電商等新渠道紅利有望脫穎而出。寵物醫療行業特別是寵物醫院門檻高,且各業務間協同效應強,客戶黏性高,也受到資本的追捧,龍頭公司借助資本力量通過大量並購快速擴張,行業進入跑馬圈地時代。

天風證券認為,國內寵物行業空間大、增速快、格局分散,先上市的公司借力資本市場有望實現快速擴張,從行業里率先脫穎而出。從產業鏈角度,建議關註涉及寵物食品及寵物醫療的公司。天風證券重點推薦中寵股份(002891.SZ)、佩蒂股份(300673.SZ)


2.資管新規帶來升級需求,這些公司將分享龐大市場(國泰君安)

國泰君安指出,利率完全市場化之後,給資產端和負債端帶來雙重壓力,銀行傳統依賴凈息差的盈利模式面臨挑戰。中間業務成為銀行重點投入的方向,也是衡量銀行業務創新程度的指標。

中間業務是指不占用銀行資產負債端,利用銀行聲譽、人才和技術資源的業務,以收取手續費、中介費、資產管理費、基金托管費為主。國泰君安指出,在利率市場化背景下,傳統利息收入承壓,混業經營發展中間業務是銀行轉型的重點投入領域,也是衡量銀行業務創新程度的指標。股份制和城商行的中間業務收入占比快速提升:股份制銀行從2011年的14%提升到2017年第三季度的30%,城商行從7%提升到20%。

在股份制銀行和城商行的中間業務中,理財資管和托管業務增長最為突出。股份制銀行兩項業務2011~2016年CAGR分別達到50%和42%;城商行分別達到69%和63%。理財資管和托管業務向好,帶動相關的綜合理財系統、資產管理系統和資產托管系統的投入的快速增加。

2017年11月,一行三會及外匯局聯合發布“資管新規”,提出打破剛兌、去杠桿、凈值化等要求,並在2018年3月28日的中央全面深化改革委員會第一次會議上通過。國泰君安認為,“資管新規”涉及資管業務的核心產品,三類IT系統需要做出相應的調整,為系統供應商帶來近40億的市場空間。其中綜合理財系統、資產管理系統、資產托管系統將分別帶來19億元、19億元和0.7億元的市場空間。

國泰君安推薦恒生電子(600570.SH)、高陽科技(0818.HK)恒生電子是中間業務系統的龍頭,市占率18%以上,其中公司占綜合理財系統市場的74%、預計占資產管理系統市場的30%以上;高陽科技占中間業務系統市場的10%左右,市占率排名第二。受益標的還包括贏時勝(300377.SZ)、長亮科技(300348.SZ)、銀之傑(300085.SZ)、金證股份(600446.SH)


3.需求逐漸複蘇,焦煤股迎來估值修複投資機會(申萬宏源)

2016年以來,經過兩年供給側改革,煤炭行業完成去產能將近5億噸,而改革仍將繼續進行,2018年計劃去產能1.5億噸。與此同時積極推進“產能置換政策”的實施,截至2017年6月底全國其中已建成、進入聯合試運轉的煤礦231處,產能3.68億噸/年,未來供給偏寬松局面將會持續,煤價將會逐步回歸理性,煤企盈利恢複至合理水平。

由於傳統需求淡季的來臨,導致港口調出量下滑更加明顯,港口市場成交清淡,動力煤價格仍舊承壓,但是4月起福建省已經發文限制進口煤,申萬宏源預計主要還是由於動力煤價格跌幅過快,發改委出手穩定煤價。預計動力煤價格將因此而企穩。煉焦煤方面,供給仍舊偏緊,上下遊焦煤庫存相對低位,華北地區環保限產結束,需求陸續恢複,煉焦煤價格逐步上漲。

申萬宏源對煤炭行業的重點公司進行了2018年一季度業績分析,認為業績超預期的煤炭公司有5個:兗州煤業(主要受益於收購澳洲百聯煤礦)、潞安環能(受益於高新科技企業資質獲得企業所得稅減免10%政策)、山西焦化(受益於註入優質焦煤資產獲得投資收益所致)、陜西煤業(主要受益於公司煤炭銷售量價齊增)、永泰能源(受益於煤價上漲以及新建機組投產導致);

業績基本符合預期的公司有11個:陽泉煤業、上海能源、冀中能源(受益於一季度焦煤價格上漲)、藍焰控股(受益於煤氣管道的建成和新增了瓦斯治理服務收入)、大同煤業(受益於煤價上漲和購買塔山煤礦股權增強盈利能力所致)、西山煤電(受一季度產量減少所致);開灤股份(一季度焦炭價格不斷下跌盈利大幅收窄)、蘭花科創(受益於煤價、尿素價格上漲)、山煤國際(受益於剝離虧損資產及煤價上漲)以及中煤能源、盤江股份;

同比扭虧為盈的公司有1個:平莊能源(煤價上漲導致公司扭虧為盈);低於預期的公司有2個:新集能源(公司合並報表口徑所得稅費用同比增長導致公司業績大幅下滑)、平煤股份(折舊年限減少及增加工程建設資本開支)。

申萬宏源認為隨著4月份需求的逐步恢複,預計市場將逐步修複前期過於悲觀的預期,煤炭股進入估值修複階段,重點推薦相對估值較低的山西焦化(600740.SH),以及國企改革預期較強,股價處於底部區域的西山煤電(000983.SZ)、潞安環能(601699.SH)


4.電商逐鹿物流地產,智能倉儲提升行業效率(國金證券)

國家郵政局日前發布今年一季度快遞數據顯示,一季度快遞業務量增速趨穩,累計完成快遞業務量99.2億件,日均1.3億件,支撐網絡零售額接近1.5萬億元,快遞業務收入占國內生產總值比重為6.2‰,對國內生產總值增長直接貢獻率達1%。

國金證券指出,中國物流行業在經歷十幾年高速發展之後,正經歷轉型發展階段,對於低成本、高效率的現代物流設施需求正逐年提升,從而帶動物流地產的高發展。電商及第三方物流是高端倉儲的主要需求方。電商方面,根據艾瑞咨詢數據,2017年網絡購物市場規模達到7.2萬億元,同比增長28%,預計2018年依舊有25%左右的增長;截至2016年第三方物流占比物流行業規模約為10.2%,逼近發達國家10.5%的水平。電商和第三方物流成為近10年物流地產市場規模穩步增長的主要推動力量。

國金證券指出,從人均物流面積和市場集中度來看,高端物流市場在我國尚處於市場初期,提升空間充足。但是由於物流地產相比住宅和商業地產土地出讓金低、稅收貢獻較低、土地利用率低,導致一線城市相應工業用地指標逐年下降,拿地難將成為制約物流地產快速發展的主要因素。長期的供需不平衡,致使倉儲空置率逐年下降,租金上升,推動行業投資回報率上行。一線城市的物流地產投資凈回報率在7%以上,遠高於商業地產和住宅地產的2%~4%。

電商競爭力的維持依靠物流的快速反應,倉儲是影響物流成本和周轉的重要因素,因此電商入局物流地產成為了主要競爭者。蘇寧易購通過資產證券化、收購天天、聯合菜鳥、設立物流地產基金、建設智能化雲倉等方式,加速建設倉儲,推進物流社會化;京東的物流體系以倉儲為核心,提供倉配一體化服務;阿里通過依托菜鳥網絡對接多方資源,“天地聯動”構建綜合性智能倉儲物流體系,已在全國建立8個大型倉儲物流基地,並在全球布局超級物流樞紐。國金證券預計未來電商將以物流地產為基礎,向智能倉儲繼續前行,提高物流效率。

國金證券重點推薦圓通速遞(600233.SH)、蘇寧易購(002024.SZ)、順豐控股(002352.SZ)、德邦股份(603056.SH)、中儲股份(600787.SH)


5.新簽訂單持續高增長,建築央企或迎業績估值雙升(國信證券)

國信證券認為,建築業總產值與固定資產投資高度相關。基建投資、房地產投資和制造業投資三大項合計占固定資產投資比例約為80%。2018年1~2月,以上三項占比繼續上升,達到82.5%。其中基建投資、房地產投資和制造業投資比重分別為25.1%、28.9%和28.5%。

國信證券認為,建築三大下遊需求整體平穩,建築業總產值增速穩健回升。2018年1~2月,基建投資同比增長16.1%,房地產投資同比增長9.9%,制造業投資同比增長4.3%。基建投資自2013年以來保持平穩,總體上維持較快增速,細分領域公路、軌道交通、生態環保等投資景氣度較高,預計全年基建投資增速將保持在13%~16%之間,投資額或將超19萬億元。房地產投資2015年觸底反彈,受政策調控影響較大,預計今年增速將放緩。制造業投資增速自2012年以來持續下行,增速仍在低位徘徊,隨著工業經濟企穩,制造業投資有望回升。

此外,財政部日前對PPP項目完成階段清理,入庫項目有所減少,但入庫金額繼續保持增長,項目的質量明顯提升。國信證券認為,資金供應和資金成本將成為PPP項目落地的重要影響因素,企業融資能力將成為未來發展的關鍵,建築央企在這些方面具有較大優勢。八大建築央企2017年新簽PPP訂單估算合計超2.3萬億元,占新簽訂單比例超過30%。

國信證券認為,受益於集中度的提升,以及PPP訂單及海外訂單的高增長,建築央企2016年新簽訂單創歷史新高,同比增長約23%,2017年新簽訂單同比增長約21%,延續高增長趨勢。施工企業業績一般滯後於訂單1~2年,隨著前兩年新簽訂單逐步落地,央企2018年業績有望超預期。

目前央企整體估值較低,未來在區域建設、一帶一路不斷推進,政策催化下有望迎來業績和估值的雙升。截至4月初,申萬28個一級行業中,建築裝飾的PE(TTM)為13.7倍,排名倒數第四。從建築板塊自身歷史市盈率來看,2009年7月曾高達52.3倍,2015年6月達到33.1倍,當前的市盈率為14倍左右,處於歷史中低位。而截止4月初,建築央企整體市盈率約為12倍,處於歷史中低位,處於價值窪地。

國信證券重點推薦中國建築(601668.SH)、中國化學(601117.SH)、中國交建(601800.SH)、中國鐵建(601186.SH)、中工國際(002051.SZ)、北方國際(000065.SZ)等。

 

 

一財 財研 研選 資管 管新 新規 帶來 升級 需求 這些 公司 分享 龐大 市場
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接近監管人士:資管新規發布沒有推遲,或4月底5月初推出

4月18日,接近監管人士對第一財經記者表示,目前資管新規正在走內部程序,沒有聽說推遲。具體將於4月底或5月初推出。

18日有境外媒體報道稱,因在中美貿易緊張關系加劇之際,決策者的重點轉向維護金融市場穩定,中國已推遲公布資管新規。“此消息是空穴來風。”上述接近監管人士告訴第一財經記者。

目前,我國的資產管理市場規模據稱百萬億元,關於資管新規,從醞釀到征求意見一直牽動著市場的神經。3月28日下午,中央全面深化改革委員會第一次會議通過了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》(下稱《指導意見》),正式發布已是箭在弦上。

2017年11月17日,曾經的“一行三會一局”共同發布了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見(征求意見稿)》,隨後向市場征求意見。在今年的“兩會”上,中國人民銀行副行長潘功勝在央行新聞發布會上表示,“央行收集了很多意見,會同相關部門對意見進行了認真研究,並且對其中合理內容進行了吸收。”

據第一財經此前獨家獲悉,與征求意見稿相比,正式稿有不少修改,主要是讓新規更嚴謹更有操作性,但大原則不會放松,例如打破剛兌、實行凈值化管理、消除多層嵌套等內容。“新老劃斷”的過渡期應該會有適當延長。但核心不是延長多少時間的問題,而是如何將表外業務回歸表內,變相的賬外經營不能再繼續了。

接近 監管 人士 資管 管新 新規 規發 發布 沒有 推遲 月底 月初 推出
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IMF:中國去杠桿初現成效,資管新規將重塑百萬億市場

4月18日,IMF最新發布了《全球金融穩定報告》(GFSR)。IMF認為,盡管當前全球流動性環境仍然寬松,但未來貨幣緊縮已經是大趨勢,對於過去幾年因加杠桿、信用擴張而積聚了脆弱性的國家,應該要利用當前的窗口期降低自身脆弱性、防範風險。

此外,IMF花了大篇幅分析了中國的影子銀行。IMF表示,中國銀行系統規模高達250萬億元,達到GDP的3倍, 而其又與表外投資工具緊密相連,投資標的包括銀行存款、債券、非標信貸資產等,這些未受到充分監管的投資工具對過去幾年推動中國信貸繁榮起到了關鍵作用,同時也在金融機構間形成了錯綜複雜的投資網絡。IMF認為中小銀行風險敞口較大,因為這些投資工具占到了它們總資產的1/5~1/3。

不過,IMF也肯定了中國過去兩年去杠桿取得的進展,並認為2018年即將推出的資管新規將重塑中國資管行業,“除了限制投資工具的杠桿率和複雜程度,銀行還將逐步‘縮表’,打破剛性兌付,有效地將一半的類存款產品轉為類似共同基金的形式。”IMF同時提醒稱,中國銀行業未來仍需應對資本金壓力。

資管新規重塑行業

4月18日,接近監管人士對第一財經記者表示,目前資管新規正在走內部程序,沒有聽說推遲,具體將於4月底或5月初推出。

此前,有境外媒體報道稱,因在中美貿易緊張關系加劇之際,決策者的重點轉向維護金融市場穩定,中國已推遲公布資管新規。“此消息是空穴來風。”上述接近監管人士表示。

IMF認為,資管新規將重塑中國行業全貌,目前我國的資產管理市場規模據稱百萬億元。此前第一財經也報道稱,與征求意見稿相比,正式稿有不少修改,主要是讓新規更嚴謹更有操作性,但大原則不會放松,例如打破剛兌、實行凈值化管理、消除多層嵌套等內容。“新老劃斷”的過渡期應該會有適當延長。但核心不是延長多少時間的問題,而是如何將表外業務回歸表內,變相的賬外經營不能再繼續了。

IMF此前就在其評估報告中表示,中國的銀行在利率仍受管制時,通過創新發行理財產品來滿足儲戶的收益率要求,理財資金被投向債券和非標準化信貸資產。銀行和非銀行金融機構的負債結構日趨複雜,融資期限顯著縮短。

同時,各種嵌套、通道等給監管工作增加了難度,例如證券公司發行的資管產品與銀行發行的類似產品(如理財產品)受到不同的監管。“這種複雜性部分源於監管套利,即相似產品受到不同監管,而在一些情況下風險發生轉化,就使監管部門(和投資者)難以‘看穿’。”IMF提及。

為此,資管新規強調了去嵌套、去通道。業內人士也認為,嵌套和通道其實是分成三種不同的目的:1、監管套利,即純粹為了規避MPA(宏觀審慎評估)考核或避免資本計提,這類應該堅決取締;2、投資交易目的,由於資管行業參與者的行業身份同,不同行業有不同的準入,為了實現投資交易的目的,不得不借助通道。如果新規能給予各行業公平的待遇,通道也就自然沒了;3、投資專長不同,因此可能需要借助MOM和FOF,來拓展自己投研能力所不及的資產,或投向無法進入的海外市場,這類通道未來仍可能會存在。

眼下,為了應對資管新規,中國各家上市銀行理財規模出現不同程度的收縮。2017年全年,五大國有銀行的理財產品規模總體仍在增長,但股份制銀行的理財規模下降明顯,民生銀行、光大銀行的降幅更是接近20%。不僅如此,隨著資管新規的日漸臨近,銀行更是寄望於成立資管子公司,獨立經營理財業務。

銀行仍存資本金壓力

IMF也認為,盡管中國去杠桿初顯成效,但仍然存在一定的挑戰。尤其是銀行同業、理財、表外等影子銀行亂象收緊,這就使得資本壓力凸顯。

IMF提及,積極的一面在於,監管收緊降低了銀行對高風險、短期融資的依賴度,理財產品規模下降,降低了銀行脆弱性。中小銀行短期融資規模開始下降,中國銀行業對於其他金融機構的敞口增速從2016年的80%大跌至2017年的不足20%,銀行持有的同業資產也大幅下降。

不過,IMF認為,風險在於,銀行對於投資工具敞口仍然較大,且銀行一級核心資本充足率也在下降,未來非標回表等壓力可能加劇資本金壓力,多數中小銀行的核心資本充足率“壓線”,撥備前利潤也在持續下滑。

此外,隨著監管的收緊,貨幣市場利率急劇上升,導致公司債的信用利差走擴,對於信用資質較差的發行人尤其不利。同時,中小銀行面臨流動性風險,其對於短期非存款融資的依賴度仍較高,小銀行的短期批發性融資仍較資本緩沖的規模翻倍。

不過,中國各大銀行業已經開始積極“補血”。4月17日晚間,中國農業銀行發布公告稱,該行非公開發行A股方案獲得中國銀保監會核準,募集資金總額不超過人民幣1000億元,用於補充資本金。

近期,監管對於銀行補充資本的文件接連下發,3月12日,銀監會、人民銀行、證監會、保監會和國家外匯局聯合發布《關於進一步支持商業銀行資本工具創新的意見》,支持銀行補充資本工具創新。此前,2月27日,央行已就規範銀行業金融機構發行資本補充債券發布2018年公告第3號,由此打開了新型資本補充工具的閘門——資本補充債券。

早前,銀行撥備新規也正式下發,明確符合條件的銀行撥備覆蓋率監管要求由150%調整為120%~150%,貸款撥備率由2.5%調整為1.5%~2.5%,此舉部分旨在緩解銀行資本金壓力。

防範全球流動性收緊

此次,IMF也對於未來各國央行收緊貨幣的前景提出了重點關註。報告提及,高風險的信用擴張往往發生在金融條件較為寬松的時候,尤其是危機後極端寬松的貨幣政策持續了近十年,各界開始擔心杠桿的積聚。

鑒於未來的前景,IMF此次也建議各國要防範於未然,對於中國而言,在如今的窗口期仍加速推進去杠桿,其實也是“天晴修屋頂”的體現。

報告提及,隨著美聯儲持續推進正常化進程,新興市場資金會持續回流美國,IMF預計2020年美國利率將上升至3.6%,屆時新興市場資金流可能會每年平均減少400億美元。當然,這仍是正常化進程平穩推進的情景,即投資者風險規避的情緒沒有顯著上升。

“如果政策收緊伴隨著風險規避情緒激增,那麽資本外流幅度可能會增加至每年600億美元。如果國家無法利用平靜期緩解自身的脆弱性,那麽當全球環境收緊導致資本流動逆轉的時候,就很容易受到侵害。”報告稱。

此外,IMF也認為,那些采用固定匯率的國家很容易受到加息的負面沖擊,對其增長和金融穩定構成威脅。同時,一旦貨幣收緊伴隨著大宗商品價格走弱,大宗商品生產國也可能受到影響。

IMF 中國 桿初 初現 成效 資管 管新 新規 規將 重塑 萬億 市場
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資管新規出臺在即,對銀行有何影響?

根據第一財經此前從接近監管人士處獲悉,資管新規將於4月底或5月初推出。

對於我國百萬億元規模的資產管理市場,資管新規從醞釀到征求意見一直牽動著市場的神經。特別是存量規模接近30萬億元的銀行理財,向標準化、凈值化轉型的進展備受市場關註。

“資管新規落地之後將對銀行業現有業務模形成較大沖擊,各銀行之間資管能力差異較大。大行對凈值型產品的轉型其實早在資管新規征求意見稿發布之前就有陸續布局。”奧維咨詢董事合夥人周之行對第一財經記者指出。

銀行理財規模的收縮和轉型在上市銀行2017年年報中已有體現。其中,股份制銀行的理財規模下降明顯。截至2017年底,除了招行、中信銀行之外,多數股份行理財余額大幅減少。民生、光大、平安三家銀行,理財余額同比均下降8%以上。

不過,五大國有銀行的理財產品規模總體仍在增長。例如,2017年工行理財產品余額達到3萬億,較上年增長11.4%,存量規模和增量都是同業最大。

“我們已經做好準備應對資管新規。”工行行長谷澍在2017年工行業績發布會上指出,第一,在資金來源端,工行已經在打造凈值型的產品體系,逐步按照資管新規要求,實現產品凈值化。第二,在投資端,也在不斷地做好非標轉標的研究,對資管新規要求的資產投資的標準化方面,進展很快,並不斷尋找更多標準化的投資產品。第三,在風險控制方面,工行不斷地簡化產品體系,減少嵌套,增強穿透性。

周之行認為,資管新規落地後,銀行資管將進一步回歸到監管要求的產品形態下發展,不能再通過滾動錯配等方式形成超額收益。他說,未來會有一些銀行發展較快,並在資產端形成有效資產獲取,形成核心競爭力。

資管新規落地後對銀行理財沖擊有多大?周之行分析稱,資管新規落地後,銀行依然會持續發展新產品,即便是采用表外轉表內的方法,也會試圖將資管資金存留在銀行體系內,但這部分一定會外溢,初步估算大概七成規模依然在銀行體系之內。部分資金體量會慢慢往外部資管公司流轉,包括公募基金,甚至包括私募基金都有可能吸收銀行外溢的存量資金。

奧緯研究報告顯示, 當前,銀行客戶行為正在加速市場化,其中個人金融資產投資配置中,銀行理財、股票、公募基金、信托、私募、保險的占比顯著增加。而居民儲蓄卻從2007年的69%下降至50%。

在資管新規的新導向下,將嚴格區分合格投資者和非合格投資者,這從本質上有利於銀行。奧緯咨詢大中華區金融服務部聯合主管盛海諾對第一財經記者指出表示,“未來非標投資者會部分回到銀行存款體系,尤其是降低債權類合格投資者的標準以後,他們可能進入債權的非標投資,成為合格投資者。”

此外,他認為,資管新規落地後,資管市場將出現底層資產替換。首先,債權資產從影子銀行資產替換成消費金融,供應鏈金融等資產,資產特性變得更分散了;其次,資管新規後,底層資產將向二級市場轉向,實際上變成二級市場公開的資產;最後,期限拉長後,底層資產將向PE類資產轉變。銀行做不了二級市場和PE市場,某種程度對銀行是挑戰。

資管 管新 新規 規出 出臺 在即 銀行 有何 影響
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資管新規來襲:券商資管去通道壓力不減,業績分化將至

4月27日晚間,《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》(下簡稱“《意見》”)正式發布。這距去年11月征求意見稿發出至今,已有半年時間。正式稿較征求意見稿整體上略有放松,更具有操作性;其中,涉及到券商資管業務的相關內容並無較大變化,依然維持此前的從嚴力度。

截至去年底,通道業務仍占券商資管規模超八成。在多位市場人士看來,券商資管已經充分重視並適應新的監管導向,新規落地短期內不會造成明顯沖擊,但會加速推動券商資管的業務調整。而在轉型主動管理的過程中,券商資管整體收入恐將會有所下滑,且業績分化可能更明顯。

去通道力度不變

資管新規的正式稿發布,包括過渡期設置等內容略超市場預期,較征求意見稿略有放松。但對於券商資管而言,禁止資金池和期限錯配等立場並未發生變化。

在27日晚召開的電話會議上,申萬宏源宏觀分析師邱滌凡表示,與征求意見稿相比,正式發布的《意見》可操作性更強。首先,過渡期延長到2020,過渡期內金融機構可以發行老產品對接,但應當嚴格控制在存量產品整體規模內,並有序壓縮遞減,要求金融機構制定過渡期內的資產管理業務整改計劃,明確時間進度安排。其次,凈值管理要求不一刀切,對部分符合條件的封閉式產品放寬要求,可采取攤余成本法,所有產品均要求由托管機構進行核算並定期提供報告,由外部審計機構進行審計確認。另外,非標的定義更加明確、更加嚴格。

邱滌凡稱,整體來看,正式稿更註重平衡防風險對經濟和市場的影響,有利於監管的平穩落地。“資管新規的核心目標在於最大程度消除監管套利空間,對資金池業務、剛性兌付、多層嵌套、通道業務、非標業務等重點領域的措施依然嚴厲。而伴隨資管新規的出臺,也意味著後續配套細則也將開始逐一發布和落地,嚴監管真正從紙面落到實處。”

聯訊證券董事總經理兼首席宏觀研究員李奇霖則在點評中稱,正式發布的資管新規從業務定義到產品設計銷售運作等,都提出了更新的要求,剛兌的理財、信托與券商資管要重新尋找新的優勢與立足點,基金也面臨股債產品競爭加劇、銀行渠道偏向自有產品、與同業限制的嚴峻挑戰。

而李奇霖更預計,當前幾乎趕上主動管理費率的通道只是資管變局前夜的曇花一現;根據新規的要求,通道業務未來走向消亡是“遲早的事”。其強調,打壓資金池、禁止期限匹配及公募產品投資的要求仍讓配置力量大幅衰弱,規模縮量、隱匿的不良資產曝露在所難免。與此同時,ABS與主動管理業務將成為未來資管行業的兩大業務支柱,投研能力的地位將達到前所未有的高度。

 

業績分化將至

券商資管是大資管啟動去通道、去杠桿的監管進程後,最先受到沖擊和影響的領域。因此,早在新規出臺之前,券商資管規模已經進入下行區間。截至2017年末,券商資管規模為16.9萬億元,較年初的18.8萬億元峰值已下滑超過11%。規模下滑的背後,是來勢兇猛的業務轉型。而由於券商資管轉型主動管理的進度不一,未來業績或將加速分化。

在2017年一季度末,快速擴張中的券商資管規模達到了18.77萬億元,創下歷史新高。但事實上,從2016年起,監管就開始推動去通道的進程,而券商資管則作為首要規範領域,最先開始適應新的監管導向。

2016年6月,新版《證券公司風險控制指標管理辦法》完成修訂,將券商資管納入表外業務,通道業務計入杠桿率約束;資管業務規模計入風險資本,定向資管計提比例大幅增加。當年7月,證監會“新八條”頒布實施,從適用對象、銷售募集環節、分級結構設置、資金池業務和投顧等角度多方面約束資管業務。多家券商資管此前接受采訪時就表示,在“新八條”頒布後已開始對資管產品結構進行調整,包括逐步收縮資金池產品、控制通道業務規模等。

而至2017年11月,資管新規征求意見稿發布,對多層嵌套,剛性兌付、資金池業務等做出嚴格限制與規定,明確提出要消除多層嵌套和通道,要求金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道服務。由此,券商資管也進入迅速“瘦身”階段,至去年末整體規模降至 16.9 萬億元。

東吳證券首席證券行業分析師丁文韜還表示,券商資管已經充分重視並適應新的監管導向,

預計“資管新規”落地後不會再造成額外沖擊;但在行業轉型調整階段,今年券商資管凈收入可能有下滑,且業績分化可能更明顯。

丁文韜稱,截至去年末,券商資管定向資管占比仍高達 85.2%。去年,行業資產管理凈收入同比小幅增長 5%,達到 310.2 億元;這主要是因為全年平均管理資產規模同比增長。而如果考慮到券商資管規模已進入階段性下行通道,到期的通道業務難以續做,預計今年券商資管凈收入或將下滑。

從內部結構來看,丁文韜還表示,除部分持續重點發展主動管理的券商之外,目前大部分券商的定向資產管理規模占比均達到八成以上,行業轉型主動管理還需要過渡期。從具體公司來看,大型券商在人才資源和資源配置上更占優勢,且主動管理資產規模本身就處於行業領先,擁有較高的基數和品牌優勢,因而有望率先實現轉型。

以海通證券為例,公司資管業務此前以通道業務為主,2017 年末定向資管規模大幅收縮 5070 億元,降至 2707 億元;但與此同時,資產管理凈收入同比增長 13%,主動管理提升價值率已初顯成效。

資管 管新 新規 規來 來襲 券商 管去 通道 壓力 不減 業績 分化 將至
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資管新規靴子落地將打破剛兌,凈值化不會“一刀切”

倍受關註的“資管新規”終於在五一假期前最後一個交易日落地。

4月27日晚間,中國人民銀行、中國銀行保險監督管理委員會、中國證券監督管理委員會、國家外匯管理局正式印發了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》(銀發〔2018〕106號(簡稱資管新規)。

“資管新規要求資管產品變成像基金這樣的凈值化管理,我們是有經驗的,而其他機構(暫時)沒有這方面的經驗,包括系統等都要改,對其他機構來說是全新的。因為做到凈值化管理需要時間,這就是我們目前的一個優勢。”北京某公募基金公司總經理對第一財經表示。

“長期看有利有弊了。銀行資管公司有自身的優勢,基金公司有自己自身的優勢,就要看基金公司怎麽樣發揮自己的特長和優勢。”他也說。

 

凈值化管理落地

按照募集方式的不同,資產管理產品分為公募產品和私募產品。公募產品面向不特定社會公眾公開發行,私募產品面向合格投資者通過非公開方式發行。

資管新規規定,公募產品主要投資風險低、流動性強的標準化債權類資產以及上市交易的股票,除法律法規和金融管理部門另有規定外,不得投資未上市企業股權。

“對於公募產品,金融機構應當建立嚴格的公募產品信息披露管理制度,明確定期報告、臨時報告、重大事項公告、投資風險披露要求以及具體內容、格式。在本機構官方網站或者通過投資者便於獲取的方式,按照規定披露產品凈值或者投資收益情況,並定期披露其他重要信息:開放式產品按照開放頻率披露開放式產品凈值,每周披露,封閉式產品凈值,定期至少每周披露其他重要信息一次。”

據記者了解,目前公募基金與資管新規的匹配度較高,因此行業內普遍認為公募行業相對樂觀,在監管新規中,過去不合理存在的固定收益被打破,讓理財市場回歸到風險和收益匹配的經營環境。

第一財經了解到,公募基金所對應的投資人群,大多數是屬於中低風險偏好者,高風險偏好的投資者更會偏向於股票、私募類產品。中低風險偏好的客戶有可能會因為 “銀行固收類產品”、“委外資產產品”、“表內轉表外資產”的禁止,這類既有通道的固定收益和剛兌被打破,不得不接受“凈值型產品”。

根據資管新規第十八條,金融機構對資產管理產品應當實行凈值化管理,凈值生成應當符合公允價值原則企業會計準則規定,及時反映基礎資產金融資產的收益和風險。

“資管新規要求資管產品變成像基金這樣的凈值化管理,我們是有經驗的,而其他機構(暫時)沒有這方面的經驗,包括系統等都要改,對其他機構來說是全新的。因為做到凈值化管理需要時間,這就是我們目前的一個優勢。”北京某公募基金公司總經理對第一財經表示。

不過,凈值化轉型不會“一刀切”采用市價法,允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量,滿足了非標資產實際操作的需求。同時,新規也明確指出,如果偏離度超過5%,則該金融機構不得再發行以攤余成本計量金融資產的資管產品,不可謂不嚴。

顯然,公募基金目前的凈值化管理最為符合資管新規的要求。當市場的跑道變得合規,公募基金作為金融資產的“模範生”會得到更多投資者的認可。

“在剛兌沒有被打破之前,專業是不值錢的。資管新規出來以後,專業的價值慢慢體現出來,公募基金作為大多數投資者的最容易選擇和持有的投資品類,我們非常看好未來的發展。”盈米財富相關人士對第一財經表示。

 

銀行、基金優勢不同

第一財經註意到,資管新規限制了過去規範程度不夠的,或者說隱藏著風險資產的發展,但分析人士指出,以目前的資管新規來說,將不規範的業務禁止後,資金就會流向公募基金,短時間這類趨勢暫時還不明顯。

“從資管新規可以看到,基金公司的核心能力是主動管理能力,包括股票債券主動管理能力應該是基金公司最核心的,是可以立足的。否則其他能力,像貨幣基金這些工具,將來都是銀行資管公司的優勢。因為他們體量太大,有客戶,有渠道,做這些更有優勢,而主動管理能力可能是公募基金的優勢。”上述北京公募基金總經理進一步稱。

需要看到的是,資管行業的賽道清理幹凈、遊戲規則明確的情況下,對所有合規業務來說是一個利好,但是整個公募基金行業有沒有能力來服務這群客戶,還是需要看公募基金的功力。

另外,資管新規規定,私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規,私募投資基金專門法律、行政 法規中沒有明確規定的適用本意見,創業投資基金、政府出資產業投資基金的相關規定另行制定。

資管新規還指出,資管產品可以再投資一層資管產品,且“私募資產管理產品的受托機構可以為私募基金管理人”,也就是說,明確允許銀行委外資金或其他資管產品,投向私募基金,對真正有投資管理能力的私募機構無疑是重磅利好,過去私募由於不是持牌機構,處在尷尬地位,大多只能用通道模式跟銀行合作。

星石投資認為,如今雙方的合作有了法規的支持,私募可逐步走出灰色地帶,可以說,資管新規為雙方未來直接合作打開一扇窗。

“隨著存款利率上限上浮、金融監管措施推進,銀行未來存貸利差縮小,利潤的壓縮也迫使銀行轉型,因此對與優質投資機構合作的需求也更為迫切。”星石投資相關人士表示。

資管 管新 新規 靴子 落地 打破 剛兌 值化 不會 一刀切
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“逐字對比”資管新規:18項大改,剛兌與凈值管理嚴於意見稿

“終於來了,晚上要好好學習理解下,今天剛定下的一單業務好像做不了了。”資管新規落地後,某國有大行分行同業部門相關負責人感嘆到。

4月27日晚間,中國人民銀行網站掛出《中國人民銀行中國銀行保險監督管理委員會 中國證券監督管理委員會 國家外匯管理局聯合發布<關於規範金融機構資產管理業務的指導意見>》(下稱《資管新規》)。

靴子落地,第一財經記者仔細對比資管新規征求意見稿與正式稿後發現,出現較大變動的條款共18條,其中,打破剛性兌付與凈值管理變動較大且正式稿更為嚴格。

 

非標投資者會部分回到銀行存款體系

1、對於資產管理業務的定義,“資產管理業務是指銀行、信托、證券、基金、期貨、保險資產管理機構、金融資產投資公司等金融機構接受投資者委托,對受托的投資者財產進行投資和管理的金融服務。”《資管新規》新增“金融資產投資公司類型”。

同時增加“金融機構可以與委托人在合同中事先約定收取合理的業績報酬,業績報酬計入管理費,須與產品一一對應並逐個結算,不同產品之間不得相互串用。”

2、《資管新規》增加“依據人力資源社會保障部門頒布規則發行的養老金產品,不適用本意見。”

3、《資管新規》增加“非因金融機構主觀因素導致突破前述比例限制的,金融機構應當在流動性受限資產可出售、可轉讓或者恢複交易的15個交易日內調整至符合要求。”

此外,《資管新規》改動還包括:如有改變,除高風險類型的產品超出比例範圍投資較低風險資產外,應當先行取得投資者應當先行取得投資者書面同意,並履行登記備案等法律法規以及金融監督管理部門規定的程序。

4、對於合格投資者的認定也至關重要,《資管新規》追加了“具有2年以上投資經歷,且滿足以下條件之一: 家庭金融凈資產不低於300萬元”。

《資管新規》刪去“合格投資者同時投資多只不同產品的,投資金額按照其中最高標準執行”,但同時規定,“投資者不得使用貸款、發行債券等籌集的非自有資金投資資產管理產品”。

由此,在《資管新規》的新導向下,將嚴格區分合格投資者和非合格投資者,這從本質上利好銀行。奧緯咨詢大中華區金融服務部聯合主管盛海諾對第一財經記者表示:“未來非標投資者會部分回到銀行存款體系,尤其是降低債權類合格投資者的標準以後,他們可能進入債權的非標投資,成為合格投資者。”

5、《資管新規》增加“在兌付受托資金及收益時,金融機構應當保證受托資金及收益返回委托人的原賬戶、同名賬戶或者合同約定的受益人賬戶”。

6、《資管新規》刪去“現階段,銀行的公募產品以固定收益類產品為主。如發行權益類產品和其他產品,須經銀行業監管部門批準,但用於支持市場化、法治化債轉股的產品除外。”此外補充“鼓勵充分運用私募產品支持市場化、法治化債轉股”。

7、關於非標準化債權資產,《資管新規》相較征求意見稿改動最大。對於標準化債權類資產的定義,《資管新規》增加:“1.等分化,可交易。2.信息披露充分。3.集中登記,獨立托管。4.公允定價,流動性機制完善。”

刪去標準化債權類資產“具有合理公允價值和較高流動性的債權性資產”表述。鼓勵金融機構在依法合規、商業可持續的前提下, 通過發行資產管理產品募集資金投向符合國家戰略和產業政策要求、符合國家供給側結構性改革政策要求的領域。

8、對於公募產品,《資管新規》增加“露產品凈值或者投資收益情況,並定期披露其他重要信息:開放式產品按照開放頻率披露”。

對於商品及金融衍生品類產品,增加“金融機構應當通過醒目方式向投資者充分披露產品的掛鉤資產、持倉風險、控制措施以及衍生品公允價值變化等。”

9、《資管新規》刪去“金融機構應當根據資產管理產品的期限設定不同的管理費率,產品期限越長,年化管理費率越低。”

10、《資管新規》增加“金融機構應當定期將風險準備金的使用情況報告金融管理部門。”

 

剛兌與凈值管理新規更嚴格

11、關於打破剛性兌付與凈值管理,《資管新規》與征求意見稿相比改動幅度較大。《資管新規》規定,金融機構對資產管理產品應當實行凈值化管理,凈值生成應當符合企業會計準則規定,及時反映基礎金融資產的收益和風險,由托管機構進行核算並定期提供報告,由外部審計機構進行審計確認,被審計金融機構應當披露審計結果並同時報送金融管理部門。

金融資產堅持公允價值計量原則,鼓勵使用市值計量。符合以下條件之一的,可按照企業會計準則以攤余成本進行計量:一是,資產管理產品為封閉式產品,且所投金融資產以收取合同現金流量為目的並持有到期。二是,資產管理產品為封閉式產品,且所投金融資產暫不具備活躍交易市場,或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。

金融機構以攤余成本計量金融資產凈值,應當采用適當的風險控制手段,對金融資產凈值的公允性進行評估。當以攤余成本計量已不能真實公允反映金融資產凈值時,托管機構應當督促金融機構調整會計核算和估值方法。金融機構前期以攤余成本計量的金融資產的加權平均價格與資產管理產品實際兌付時金融資產的價值的偏離度不得達到5%或以上,如果偏離5%或以上的產品數超過所發行產品總數的5%,金融機構不得再發行以攤余成本計量金融資產的資產管理產品。

業內人士分析認為,對比征求意見稿,《資管新規》有較大變動,也較征求意見稿寬松。《資管新規》提出部分情形下可繼續采用攤余成本法估值,比如資管產品為封閉式,且所投金融資產暫不具備活躍交易市場等。按照十八條部分非標資產可采取攤余成本法估值,有助於存量非標項目正常運轉。

央行相關負責人表示,打破剛性兌付已經成為社會共識,為此《資管新規》作出了一系列細化安排。

首先,在定義資管業務時,要求金融機構不得承諾保本保收益,產品出現兌付困難時不得以任何形式墊資兌付;第二,引導金融機構轉變預期收益率模式,強化產品凈值化管理,並明確核算原則;第三,明示剛性兌付的認定情形,包括違反凈值確定原則對產品進行保本保收益、采取滾動發行等方式保本保收益、自行籌集資金償付或委托其他機構代償等;第四,分類進行懲處。存款類金融機構發生剛性兌付,足額補繳存款準備金和存款保險保費,非存款類持牌金融機構由金融監督管理部門和中國人民銀行依法糾正並予以處罰。此外,強化了外部審計機構的審計責任和報告要求。

 

過渡期延至2020年底

12、《資管新規》刪去“未予糾正和罰款的由人民銀行糾正並追繳罰款,具體標準由人民銀行制定,最低標準為漏繳的存款準備金以及存款保險基金相應的2倍利益對價。”

《資管新規》增加“金融管理部門。外部審計機構在審計過程中未能勤勉盡責,依法追究相應責任或依法依規給予行政處罰,並將相關信息納入全國信用信息共享平臺,建立聯合懲戒機制。”

13、對於統一負債要求,《資管新規》刪去“個人不得使用銀行貸款等非自有資金投資資產管理產品,資產負債率達到或者超出警戒線的企業不得投資資產管理產品,警戒線的具體標準由人民銀行會同相關部門另行規定”。

14、針對私募產品,《資管新規》刪去“投資於單一投資標的私募產品,投資比例超過50%即視為單一。”與“投資債券、股票等標準化資產比例超過50%的私募產品。”兩項表述。

15、關於金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道服務,《資管新規》增加“公募資產管理產品的受托機構應當為金融機構,私募資產管理產品的受托機構可以為私募基金管理人”。

16、對於人工智能,《資管新規》也有較大變動,增加不得借助人工智能業務誇大宣傳資產管理產品或者誤導投資者。

此外《資管新規》規定,金融機構應當向金融監督管理部門報備人工智能模型的主要參數以及資產配置的主要邏輯,為投資者單獨設立智能管理賬戶,充分提示人工智能算法的固有缺陷和使用風險。

《資管新規》還增加了“金融機構因違法違規或者管理不當造成投資者損失的,應當依法承擔損害賠償責任”;同時刪去“金融機構應當依法合規開展人工智能業務,不得借助智能投顧誇大宣傳資產管理產品或者誤導投資者,並切實履行對智能投顧資產管理業務的管理職責,因違法違規或者管理不當造成投資者損失的,應當承擔相應的損害賠償責任。開發機構應當誠實盡責、合理研發智能投顧算法,保證客戶和投資者的數據安全,不得使用惡意代碼損害投資者利益,如存在過錯,金融機構有權向開發機構進行損失追償或者要求承擔相應的責任”。

17、對於過渡期,《資管新規》指出過渡期為本意見發布之日起至2020年底,對提前完成整改的機構,給予適當監管激勵。

《資管新規》規定,新產品應當符合本意見的規定;為接續存量產品所投資的未到期資產,維持必要的流動性和市場穩定,金融機構可以發行老產品對接,但應當嚴格控制在存量產品整體規模內,並有序壓縮遞減,防止過渡期結束時出現斷崖效應。金融機構應當制定過渡期內的資產管理業務整改計劃,明確時間進度安排,並報送相關金融監督管理部門,由其認可並監督實施,同時報備中國人民銀行。此外增加“因子公司尚未成立而達不到第三方獨立托管要求的情形除外”。

18、《資管新規》規定,本意見自發布之日起施行。本意見所稱“金融管理部門”是指中國人民銀行、國務院銀行保險監督管理機構、國務院證券監督管理機構和國家外匯管理局。“發行”是指通過公開或者非公開方式向資產管理產品的投資者發出認購邀約,進行資金募集的活動。“銷售”是指向投資者宣傳推介資產管理產品,辦理產品申購、贖回的活動。“代理銷售”是指接受合作機構的委托,在本機構渠道向投資者宣傳推介、銷售合作機構依法發行的資產管理產品的活動。

 

逐字 對比 資管 管新 新規 18 項大 大改 剛兌 兌與 管理 嚴於 意見
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資管新規落地!百萬億資管格局重塑,過渡期延長至2020年

千呼萬喚始出來,醞釀已久的資管新規終於靴子落地。2018年4月27日,經國務院同意,《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》(以下簡稱《意見》)正式發布。

做了這些改變,過渡期延長至2020年底

對於落地的新規與此前征求意見稿的修改情況,央行相關負責人指出,在非標準化債權類資產投資方面,《意見》明確標準化債權類資產的核心要素,提出期限匹配、限額管理等監管措施,引導商業銀行有序壓縮非標存量規模。

在產品凈值化管理方面,《意見》要求資產管理(以下簡稱資管)業務不得承諾保本保收益,明確剛性兌付的認定及處罰標準,鼓勵以市值計量所投金融資產,同時考慮到部分資產尚不具備以市值計量的條件,兼顧市場訴求,允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量。

在消除多層嵌套方面,《意見》統一同類資管產品的監管標準,要求監管部門對資管業務實行平等準入,促進資管產品獲得平等主體地位,從根源上消除多層嵌套的動機。同時,將嵌套層級限制為一層,禁止開展多層嵌套和通道業務。

在統一杠桿水平方面,《意見》充分考慮了市場需求和承受力,根據不同產品的風險等級設置了不同的負債杠桿,參照行業監管標準,對允許分級的產品設定了不同的分級比例。

央行相關負責人指出,在合理設置過渡期方面,經過深入的測算評估,相比征求意見稿,《意見》將過渡期延長至2020年底,給予金融機構充足的調整和轉型時間。對過渡期結束後仍未到期的非標等存量資產也作出妥善安排,引導金融機構轉回資產負債表內,確保市場穩定。

新規執行不會打折扣,沒有討價還價的空間

金融監管研究院分析報告指出,這份資管新規是央行主導了規則的起草,經金融穩定發展委員會討論,並由中央會議審議通過。作為一個部委規章制度,規格之高歷史罕見。這彰顯了中央規範資管行業決心,並傳達出了一個非常明確的信號:這次新規執行不會打折扣,沒有討價還價的空間。這次,資管業務定義得到明確:是金融機構對受托財產進行投資和管理的金融服務。而其基本監管原則是:堅持宏觀審慎管理與微觀審慎監管相結合,機構監管與功能監管相結合。

央行相關負責人表示,針對非金融機構違法違規開展資管業務的亂象,《意見》也按照“未經批準不得從事金融業務,金融業務必須接受金融監管”的理念,明確提出除國家另有規定外,非金融機構不得發行、銷售資管產品。“國家另有規定的除外”主要指私募投資基金的發行和銷售。私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規,其中沒有明確規定的,適用《意見》,創業投資基金、政府出資產業投資基金的相關規定另行制定。

《意見》在三方面強化了金融機構開展資管業務的資質要求和管理職責。一是金融機構應當建立與資管業務發展相適應的管理體系和管理制度,公司治理良好,風險管理、內部控制和問責機制健全。二是金融機構應當健全資管業務人員的資格認定、培訓、考核評價和問責制度,確保其具備必要的專業知識、行業經驗和管理能力,遵守行為準則和職業道德。三是對於違反相關法律法規以及《意見》規定的金融機構資管業務從業人員,依法采取處罰措施直至取消從業資格。

明確非標債權認定,禁止資金池業務

對於此前市場高度關註的標準化債權類資產的認定標準,以及《意見》如何對資管產品投資非標準化債權類資產進行規範,央行相關負責人表示,《意見》明確,標準化債權類資產應當具備以下特征:等分化、可交易、信息披露充分、集中登記、獨立托管、公允定價、流動性機制完善、在經國務院同意設立的交易市場上交易等。具體認定規則由中國人民銀行會同金融監督管理部門另行制定。標準化債權類資產之外的債權類資產均為非標。

央行相關負責人表示,非標具有期限、流動性和信用轉換功能,透明度較低,流動性較弱,規避了宏觀調控政策和資本約束等監管要求,部分投向限制性領域,影子銀行特征明顯。為此,《意見》規定,資管產品投資非標應當遵守金融監督管理部門有關限額管理、流動性管理等監管標準,並且嚴格期限匹配。

這位負責人指出,作出上述規範的目的是,避免資管業務淪為變相的信貸業務,防控影子銀行風險,縮短融資鏈條,降低融資成本,提高金融服務實體經濟的效率和水平。在規範非標投資的同時,為了更好地滿足實體經濟的融資需求,還需要大力發展直接融資,建設多層次資本市場體系,進一步深化金融體制改革,增強金融服務實體經濟的效率和水平。

奧緯咨詢大中華區金融服務部聯合主管盛海諾對第一財經記者表示,資管新規落地後,資管市場將出現底層資產替換。首先,債權資產從影子銀行資產替換成消費金融,供應鏈金融等資產,資產特性變得更分散了;其次,資管新規後,底層資產將向二級市場轉向,實際上變成二級市場公開的資產;最後,期限拉長後,底層資產將向PE類資產轉變。銀行做不了二級市場和PE市場,某種程度對銀行是挑戰。

此外,對於防範資管產品的流動性風險?如何規範金融機構的資金池運作,央行相關負責人表示,部分金融機構在開展資管業務過程中,通過滾動發行、集合運作、分離定價的方式,對募集資金進行資金池運作。在這種運作模式下,多只資管產品對應多項資產,每只產品的收益來自哪些資產無法辨識,風險也難以衡量。同時,將募集的短期資金投放到長期的債權或股權項目,加大了資管產品的流動性風險,一旦難以募集到後續資金,容易發生流動性緊張。

《意見》在禁止資金池業務、強調資管產品單獨管理、單獨建賬、單獨核算的基礎上,要求金融機構加強產品久期管理,規定封閉式資管產品期限不得低於90天,以此糾正資管產品短期化傾向,切實減少和消除資金來源端和運用端的期限錯配和流動性風險。此外,對於部分機構通過為單一融資項目設立多只資管產品變相突破投資人數限制的行為,《意見》明確予以禁止。為防止同一資產發生風險波及多只產品,《意見》要求同一金融機構發行多只資管產品投資同一資產的資金總規模不得超過300億元,如果超出該規模,需經金融監督管理部門批準。

奧維咨詢董事合夥人周之行對第一財經記者指出,資管新規落地後,銀行資管將進一步回歸到監管要求的產品形態下發展,不能再通過滾動錯配等方式形成超額收益。他說,未來會有一些銀行發展較快,並在資產端形成有效資產獲取,形成核心競爭力。

破剛兌,實現凈值轉型,消除多層嵌套限制通道

特別是存量規模接近30萬億元的銀行理財,向標準化、凈值化轉型的進展備受市場關註。

此次央行相關負責人指出,剛性兌付偏離了資管產品“受人之托、代人理財”的本質,擡高無風險收益率水平,幹擾資金價格,不僅影響發揮市場在資源配置中的決定性作用,還弱化了市場紀律,導致一些投資者冒險投機,金融機構不盡職盡責,道德風險較為嚴重。打破剛性兌付已經成為社會共識,為此《意見》作出了一系列細化安排。

首先,在定義資管業務時,要求金融機構不得承諾保本保收益,產品出現兌付困難時不得以任何形式墊資兌付;第二,引導金融機構轉變預期收益率模式,強化產品凈值化管理,並明確核算原則;第三,明示剛性兌付的認定情形,包括違反凈值確定原則對產品進行保本保收益、采取滾動發行等方式保本保收益、自行籌集資金償付或委托其他機構代償等;第四,分類進行懲處。存款類金融機構發生剛性兌付,足額補繳存款準備金和存款保險保費,非存款類持牌金融機構由金融監督管理部門和中國人民銀行依法糾正並予以處罰。此外,強化了外部審計機構的審計責任和報告要求。

央行相關負責人表示,實踐中,部分資管產品采取預期收益率模式,過度使用攤余成本法計量所投資金融資產,基礎資產的風險不能及時反映到產品的價值變化中,投資者不清楚自身承擔的風險大小,進而缺少風險自擔意識;而金融機構將投資收益超過預期收益的部分轉化為管理費或直接納入中間業務收入,而非給予投資者,也難以要求投資者自擔風險。為了推動預期收益型產品向凈值型產品轉型,讓投資者在明晰風險、盡享收益的基礎上自擔風險,《意見》強調金融機構的業績報酬需計入管理費並與產品一一對應,要求金融機構強化產品凈值化管理,並由托管機構核算、外部審計機構審計確認,同時明確了具體的核算原則。

首先,要求資管產品投資的金融資產堅持公允價值計量原則,鼓勵使用市值計量。同時,允許符合以下條件之一的部分資產以攤余成本計量:一是產品封閉式運作,且所投金融資產以收取合同現金流量為目的並持有到期;二是產品封閉式運作,且所投金融資產暫不具備活躍交易市場,或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。

此外,央行指出,資管新規將消除多層嵌套並限制通道業務。央行相關負責人表示,資管產品多層嵌套,不僅增加了產品的複雜程度,導致底層資產不清,也拉長了資金鏈條,擡高了社會融資成本。大量分級產品的嵌入,還導致杠桿成倍聚集,加劇市場波動。為從根本上抑制多層嵌套的動機,《意見》明確資管產品應當在賬戶開立、產權登記、法律訴訟等方面享有平等地位,要求金融監督管理部門對各類金融機構開展資管業務平等準入。

同時,規範嵌套層級,允許資管產品再投資一層資管產品,但所投資的產品不得再投資公募證券投資基金以外的產品,禁止開展規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道業務。考慮到現實情況,投資能力不足的金融機構仍然可以委托其他機構投資,但不得因此而免除自身應當承擔的責任,公募資管產品的受托機構必須為金融機構,受托機構不得再進行轉委托。

資管 管新 新規 落地 萬億 格局 重塑 過渡期 過渡 延長 2020
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資管新規正式稿出臺 過渡期延長至2020年底(附全文+答記者問)

為規範金融機構資產管理業務,統一同類資產管理產品監管標準,有效防控金融風險,更好地服務實體經濟,經國務院同意,中國人民銀行、中國銀行保險監督管理委員會、中國證券監督管理委員會、國家外匯管理局日前聯合印發了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》(銀發〔2018〕106號,以下簡稱《意見》)。

《意見》根據黨中央、國務院“服務實體經濟、防控金融風險、深化金融改革”的總體要求,按照“堅決打好防範化解重大風險攻堅戰”的決策部署,堅持嚴控風險的底線思維,堅持服務實體經濟的根本目標,堅持宏觀審慎管理與微觀審慎監管相結合的監管理念,堅持有的放矢的問題導向,堅持積極穩妥審慎推進的基本思路,全面覆蓋、統一規制各類金融機構的資產管理業務,實行公平的市場準入和監管,最大程度地消除監管套利空間,切實保護金融消費者合法權益。

《意見》按照產品類型統一監管標準,從募集方式和投資性質兩個維度對資產管理產品進行分類,分別統一投資範圍、杠桿約束、信息披露等要求。堅持產品和投資者匹配原則,加強投資者適當性管理,強化金融機構的勤勉盡責和信息披露義務。明確資產管理業務不得承諾保本保收益,打破剛性兌付。嚴格非標準化債權類資產投資要求,禁止資金池,防範影子銀行風險和流動性風險。分類統一負債和分級杠桿要求,消除多層嵌套,抑制通道業務。加強監管協調,強化宏觀審慎管理和功能監管。

《意見》堅持防範風險與有序規範相結合,合理設置過渡期,給予金融機構資產管理業務有序整改和轉型時間,確保金融市場穩定運行。

下一步,各相關部門將按照職責分工,認真貫徹落實《意見》的各項要求。金融機構應按照《意見》的相關規定,依法合規開展資產管理業務。

中國人民銀行 中國銀行保險監督管理委員會 中國證券監督管理委員會 國家外匯管理局關於規範金融機構資產管理業務的指導意見

近年來,我國資產管理業務快速發展,在滿足居民和企業投融資需求、改善社會融資結構等方面發揮了積極作用,但也存在部分業務發展不規範、多層嵌套、剛性兌付、規避金融監管和宏觀調控等問題。按照黨中央、國務院決策部署,為規範金融機構資產管理業務,統一同類資產管理產品監管標準,有效防控金融風險,引導社會資金流向實體經濟,更好地支持經濟結構調整和轉型升級,經國務院同意,現提出以下意見:

一、規範金融機構資產管理業務主要遵循以下原則:

(一)堅持嚴控風險的底線思維。把防範和化解資產管理業務風險放到更加重要的位置,減少存量風險,嚴防增量風險。

(二)堅持服務實體經濟的根本目標。既充分發揮資產管理業務功能,切實服務實體經濟投融資需求,又嚴格規範引導,避免資金脫實向虛在金融體系內部自我循環,防止產品過於複雜,加劇風險跨行業、跨市場、跨區域傳遞。

(三)堅持宏觀審慎管理與微觀審慎監管相結合、機構監管與功能監管相結合的監管理念。實現對各類機構開展資產管理業務的全面、統一覆蓋,采取有效監管措施,加強金融消費者權益保護。

(四)堅持有的放矢的問題導向。重點針對資產管理業務的多層嵌套、杠桿不清、套利嚴重、投機頻繁等問題,設定統一的標準規制,同時對金融創新堅持趨利避害、一分為二,留出發展空間。

(五)堅持積極穩妥審慎推進。正確處理改革、發展、穩定關系,堅持防範風險與有序規範相結合,在下決心處置風險的同時,充分考慮市場承受能力,合理設置過渡期,把握好工作的次序、節奏、力度,加強市場溝通,有效引導市場預期。

二、資產管理業務是指銀行、信托、證券、基金、期貨、保險資產管理機構、金融資產投資公司等金融機構接受投資者委托,對受托的投資者財產進行投資和管理的金融服務。金融機構為委托人利益履行誠實信用、勤勉盡責義務並收取相應的管理費用,委托人自擔投資風險並獲得收益。金融機構可以與委托人在合同中事先約定收取合理的業績報酬,業績報酬計入管理費,須與產品一一對應並逐個結算,不同產品之間不得相互串用。

資產管理業務是金融機構的表外業務,金融機構開展資產管理業務時不得承諾保本保收益。出現兌付困難時,金融機構不得以任何形式墊資兌付。金融機構不得在表內開展資產管理業務。

私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規,私募投資基金專門法律、行政法規中沒有明確規定的適用本意見,創業投資基金、政府出資產業投資基金的相關規定另行制定。

三、資產管理產品包括但不限於人民幣或外幣形式的銀行非保本理財產品,資金信托,證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險資產管理機構、金融資產投資公司發行的資產管理產品等。依據金融管理部門頒布規則開展的資產證券化業務,依據人力資源社會保障部門頒布規則發行的養老金產品,不適用本意見。

四、資產管理產品按照募集方式的不同,分為公募產品和私募產品。公募產品面向不特定社會公眾公開發行。公開發行的認定標準依照《中華人民共和國證券法》執行。私募產品面向合格投資者通過非公開方式發行。

資產管理產品按照投資性質的不同,分為固定收益類產品、權益類產品、商品及金融衍生品類產品和混合類產品。固定收益類產品投資於存款、債券等債權類資產的比例不低於80%,權益類產品投資於股票、未上市企業股權等權益類資產的比例不低於80%,商品及金融衍生品類產品投資於商品及金融衍生品的比例不低於80%,混合類產品投資於債權類資產、權益類資產、商品及金融衍生品類資產且任一資產的投資比例未達到前三類產品標準。非因金融機構主觀因素導致突破前述比例限制的,金融機構應當在流動性受限資產可出售、可轉讓或者恢複交易的15個交易日內調整至符合要求。

金融機構在發行資產管理產品時,應當按照上述分類標準向投資者明示資產管理產品的類型,並按照確定的產品性質進行投資。在產品成立後至到期日前,不得擅自改變產品類型。混合類產品投資債權類資產、權益類資產和商品及金融衍生品類資產的比例範圍應當在發行產品時予以確定並向投資者明示,在產品成立後至到期日前不得擅自改變。產品的實際投向不得違反合同約定,如有改變,除高風險類型的產品超出比例範圍投資較低風險資產外,應當先行取得投資者書面同意,並履行登記備案等法律法規以及金融監督管理部門規定的程序。

五、資產管理產品的投資者分為不特定社會公眾和合格投資者兩大類。合格投資者是指具備相應風險識別能力和風險承擔能力,投資於單只資產管理產品不低於一定金額且符合下列條件的自然人和法人或者其他組織。

(一)具有2年以上投資經歷,且滿足以下條件之一:家庭金融凈資產不低於300萬元,家庭金融資產不低於500萬元,或者近3年本人年均收入不低於40萬元。

(二)最近1年末凈資產不低於1000萬元的法人單位。

(三)金融管理部門視為合格投資者的其他情形。

合格投資者投資於單只固定收益類產品的金額不低於30萬元,投資於單只混合類產品的金額不低於40萬元,投資於單只權益類產品、單只商品及金融衍生品類產品的金額不低於100萬元。

投資者不得使用貸款、發行債券等籌集的非自有資金投資資產管理產品。

六、金融機構發行和銷售資產管理產品,應當堅持“了解產品”和“了解客戶”的經營理念,加強投資者適當性管理,向投資者銷售與其風險識別能力和風險承擔能力相適應的資產管理產品。禁止欺詐或者誤導投資者購買與其風險承擔能力不匹配的資產管理產品。金融機構不得通過拆分資產管理產品的方式,向風險識別能力和風險承擔能力低於產品風險等級的投資者銷售資產管理產品。

金融機構應當加強投資者教育,不斷提高投資者的金融知識水平和風險意識,向投資者傳遞“賣者盡責、買者自負”的理念,打破剛性兌付。

七、金融機構開展資產管理業務,應當具備與資產管理業務發展相適應的管理體系和管理制度,公司治理良好,風險管理、內部控制和問責機制健全。

金融機構應當建立健全資產管理業務人員的資格認定、培訓、考核評價和問責制度,確保從事資產管理業務的人員具備必要的專業知識、行業經驗和管理能力,充分了解相關法律法規、監管規定以及資產管理產品的法律關系、交易結構、主要風險和風險管控方式,遵守行為準則和職業道德標準。

對於違反相關法律法規以及本意見規定的金融機構資產管理業務從業人員,依法采取處罰措施直至取消從業資格,禁止其在其他類型金融機構從事資產管理業務。

八、金融機構運用受托資金進行投資,應當遵守審慎經營規則,制定科學合理的投資策略和風險管理制度,有效防範和控制風險。

金融機構應當履行以下管理人職責:

(一)依法募集資金,辦理產品份額的發售和登記事宜。

(二)辦理產品登記備案或者註冊手續。

(三)對所管理的不同產品受托財產分別管理、分別記賬,進行投資。

(四)按照產品合同的約定確定收益分配方案,及時向投資者分配收益。

(五)進行產品會計核算並編制產品財務會計報告。

(六)依法計算並披露產品凈值或者投資收益情況,確定申購、贖回價格。

(七)辦理與受托財產管理業務活動有關的信息披露事項。

(八)保存受托財產管理業務活動的記錄、賬冊、報表和其他相關資料。

(九)以管理人名義,代表投資者利益行使訴訟權利或者實施其他法律行為。

(十)在兌付受托資金及收益時,金融機構應當保證受托資金及收益返回委托人的原賬戶、同名賬戶或者合同約定的受益人賬戶。

(十一)金融監督管理部門規定的其他職責。

金融機構未按照誠實信用、勤勉盡責原則切實履行受托管理職責,造成投資者損失的,應當依法向投資者承擔賠償責任。

九、金融機構代理銷售其他金融機構發行的資產管理產品,應當符合金融監督管理部門規定的資質條件。未經金融監督管理部門許可,任何非金融機構和個人不得代理銷售資產管理產品。

金融機構應當建立資產管理產品的銷售授權管理體系,明確代理銷售機構的準入標準和程序,明確界定雙方的權利與義務,明確相關風險的承擔責任和轉移方式。

金融機構代理銷售資產管理產品,應當建立相應的內部審批和風險控制程序,對發行或者管理機構的信用狀況、經營管理能力、市場投資能力、風險處置能力等開展盡職調查,要求發行或者管理機構提供詳細的產品介紹、相關市場分析和風險收益測算報告,進行充分的信息驗證和風險審查,確保代理銷售的產品符合本意見規定並承擔相應責任。

十、公募產品主要投資標準化債權類資產以及上市交易的股票,除法律法規和金融管理部門另有規定外,不得投資未上市企業股權。公募產品可以投資商品及金融衍生品,但應當符合法律法規以及金融管理部門的相關規定。

私募產品的投資範圍由合同約定,可以投資債權類資產、上市或掛牌交易的股票、未上市企業股權(含債轉股)和受(收)益權以及符合法律法規規定的其他資產,並嚴格遵守投資者適當性管理要求。鼓勵充分運用私募產品支持市場化、法治化債轉股。

十一、資產管理產品進行投資應當符合以下規定:

(一)標準化債權類資產應當同時符合以下條件:

1.等分化,可交易。

2.信息披露充分。

3.集中登記,獨立托管。

4.公允定價,流動性機制完善。

5.在銀行間市場、證券交易所市場等經國務院同意設立的交易市場交易。

標準化債權類資產的具體認定規則由中國人民銀行會同金融監督管理部門另行制定。

標準化債權類資產之外的債權類資產均為非標準化債權類資產。金融機構發行資產管理產品投資於非標準化債權類資產的,應當遵守金融監督管理部門制定的有關限額管理、流動性管理等監管標準。金融監督管理部門未制定相關監管標準的,由中國人民銀行督促根據本意見要求制定監管標準並予以執行。

金融機構不得將資產管理產品資金直接投資於商業銀行信貸資產。商業銀行信貸資產受(收)益權的投資限制由金融管理部門另行制定。

(二)資產管理產品不得直接或者間接投資法律法規和國家政策禁止進行債權或股權投資的行業和領域。

(三)鼓勵金融機構在依法合規、商業可持續的前提下,通過發行資產管理產品募集資金投向符合國家戰略和產業政策要求、符合國家供給側結構性改革政策要求的領域。鼓勵金融機構通過發行資產管理產品募集資金支持經濟結構轉型,支持市場化、法治化債轉股,降低企業杠桿率。

(四)跨境資產管理產品及業務參照本意見執行,並應當符合跨境人民幣和外匯管理有關規定。

十二、金融機構應當向投資者主動、真實、準確、完整、及時披露資產管理產品募集信息、資金投向、杠桿水平、收益分配、托管安排、投資賬戶信息和主要投資風險等內容。國家法律法規另有規定的,從其規定。

對於公募產品,金融機構應當建立嚴格的信息披露管理制度,明確定期報告、臨時報告、重大事項公告、投資風險披露要求以及具體內容、格式。在本機構官方網站或者通過投資者便於獲取的方式披露產品凈值或者投資收益情況,並定期披露其他重要信息:開放式產品按照開放頻率披露,封閉式產品至少每周披露一次。

對於私募產品,其信息披露方式、內容、頻率由產品合同約定,但金融機構應當至少每季度向投資者披露產品凈值和其他重要信息。

對於固定收益類產品,金融機構應當通過醒目方式向投資者充分披露和提示產品的投資風險,包括但不限於產品投資債券面臨的利率、匯率變化等市場風險以及債券價格波動情況,產品投資每筆非標準化債權類資產的融資客戶、項目名稱、剩余融資期限、到期收益分配、交易結構、風險狀況等。

對於權益類產品,金融機構應當通過醒目方式向投資者充分披露和提示產品的投資風險,包括產品投資股票面臨的風險以及股票價格波動情況等。

對於商品及金融衍生品類產品,金融機構應當通過醒目方式向投資者充分披露產品的掛鉤資產、持倉風險、控制措施以及衍生品公允價值變化等。

對於混合類產品,金融機構應當通過醒目方式向投資者清晰披露產品的投資資產組合情況,並根據固定收益類、權益類、商品及金融衍生品類資產投資比例充分披露和提示相應的投資風險。

十三、主營業務不包括資產管理業務的金融機構應當設立具有獨立法人地位的資產管理子公司開展資產管理業務,強化法人風險隔離,暫不具備條件的可以設立專門的資產管理業務經營部門開展業務。

金融機構不得為資產管理產品投資的非標準化債權類資產或者股權類資產提供任何直接或間接、顯性或隱性的擔保、回購等代為承擔風險的承諾。

金融機構開展資產管理業務,應當確保資產管理業務與其他業務相分離,資產管理產品與其代銷的金融產品相分離,資產管理產品之間相分離,資產管理業務操作與其他業務操作相分離。

十四、本意見發布後,金融機構發行的資產管理產品資產應當由具有托管資質的第三方機構獨立托管,法律、行政法規另有規定的除外。

過渡期內,具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行可以托管本行理財產品,但應當為每只產品單獨開立托管賬戶,確保資產隔離。過渡期後,具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行應當設立具有獨立法人地位的子公司開展資產管理業務,該商業銀行可以托管子公司發行的資產管理產品,但應當實現實質性的獨立托管。獨立托管有名無實的,由金融監督管理部門進行糾正和處罰。

十五、金融機構應當做到每只資產管理產品的資金單獨管理、單獨建賬、單獨核算,不得開展或者參與具有滾動發行、集合運作、分離定價特征的資金池業務。

金融機構應當合理確定資產管理產品所投資資產的期限,加強對期限錯配的流動性風險管理,金融監督管理部門應當制定流動性風險管理規定。

為降低期限錯配風險,金融機構應當強化資產管理產品久期管理,封閉式資產管理產品期限不得低於90天。資產管理產品直接或者間接投資於非標準化債權類資產的,非標準化債權類資產的終止日不得晚於封閉式資產管理產品的到期日或者開放式資產管理產品的最近一次開放日。

資產管理產品直接或者間接投資於未上市企業股權及其受(收)益權的,應當為封閉式資產管理產品,並明確股權及其受(收)益權的退出安排。未上市企業股權及其受(收)益權的退出日不得晚於封閉式資產管理產品的到期日。

金融機構不得違反金融監督管理部門的規定,通過為單一融資項目設立多只資產管理產品的方式,變相突破投資人數限制或者其他監管要求。同一金融機構發行多只資產管理產品投資同一資產的,為防止同一資產發生風險波及多只資產管理產品,多只資產管理產品投資該資產的資金總規模合計不得超過300億元。如果超出該限額,需經相關金融監督管理部門批準。

十六、金融機構應當做到每只資產管理產品所投資資產的風險等級與投資者的風險承擔能力相匹配,做到每只產品所投資資產構成清晰,風險可識別。

金融機構應當控制資產管理產品所投資資產的集中度:

(一)單只公募資產管理產品投資單只證券或者單只證券投資基金的市值不得超過該資產管理產品凈資產的10%。

(二)同一金融機構發行的全部公募資產管理產品投資單只證券或者單只證券投資基金的市值不得超過該證券市值或者證券投資基金市值的30%。其中,同一金融機構全部開放式公募資產管理產品投資單一上市公司發行的股票不得超過該上市公司可流通股票的15%。

(三)同一金融機構全部資產管理產品投資單一上市公司發行的股票不得超過該上市公司可流通股票的30%。

金融監督管理部門另有規定的除外。

非因金融機構主觀因素導致突破前述比例限制的,金融機構應當在流動性受限資產可出售、可轉讓或者恢複交易的10個交易日內調整至符合相關要求。

十七、金融機構應當按照資產管理產品管理費收入的10%計提風險準備金,或者按照規定計量操作風險資本或相應風險資本準備。風險準備金余額達到產品余額的1%時可以不再提取。風險準備金主要用於彌補因金融機構違法違規、違反資產管理產品協議、操作錯誤或者技術故障等給資產管理產品財產或者投資者造成的損失。金融機構應當定期將風險準備金的使用情況報告金融管理部門。

十八、金融機構對資產管理產品應當實行凈值化管理,凈值生成應當符合企業會計準則規定,及時反映基礎金融資產的收益和風險,由托管機構進行核算並定期提供報告,由外部審計機構進行審計確認,被審計金融機構應當披露審計結果並同時報送金融管理部門。

金融資產堅持公允價值計量原則,鼓勵使用市值計量。符合以下條件之一的,可按照企業會計準則以攤余成本進行計量:

(一)資產管理產品為封閉式產品,且所投金融資產以收取合同現金流量為目的並持有到期。

(二)資產管理產品為封閉式產品,且所投金融資產暫不具備活躍交易市場,或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。

金融機構以攤余成本計量金融資產凈值,應當采用適當的風險控制手段,對金融資產凈值的公允性進行評估。當以攤余成本計量已不能真實公允反映金融資產凈值時,托管機構應當督促金融機構調整會計核算和估值方法。金融機構前期以攤余成本計量的金融資產的加權平均價格與資產管理產品實際兌付時金融資產的價值的偏離度不得達到5%或以上,如果偏離5%或以上的產品數超過所發行產品總數的5%,金融機構不得再發行以攤余成本計量金融資產的資產管理產品。

十九、經金融管理部門認定,存在以下行為的視為剛性兌付:

(一)資產管理產品的發行人或者管理人違反真實公允確定凈值原則,對產品進行保本保收益。

(二)采取滾動發行等方式,使得資產管理產品的本金、收益、風險在不同投資者之間發生轉移,實現產品保本保收益。

(三)資產管理產品不能如期兌付或者兌付困難時,發行或者管理該產品的金融機構自行籌集資金償付或者委托其他機構代為償付。

(四)金融管理部門認定的其他情形。

經認定存在剛性兌付行為的,區分以下兩類機構進行懲處:

(一)存款類金融機構發生剛性兌付的,認定為利用具有存款本質特征的資產管理產品進行監管套利,由國務院銀行保險監督管理機構和中國人民銀行按照存款業務予以規範,足額補繳存款準備金和存款保險保費,並予以行政處罰。

(二)非存款類持牌金融機構發生剛性兌付的,認定為違規經營,由金融監督管理部門和中國人民銀行依法糾正並予以處罰。

任何單位和個人發現金融機構存在剛性兌付行為的,可以向金融管理部門舉報,查證屬實且舉報內容未被相關部門掌握的,給予適當獎勵。

外部審計機構在對金融機構進行審計時,如果發現金融機構存在剛性兌付行為的,應當及時報告金融管理部門。外部審計機構在審計過程中未能勤勉盡責,依法追究相應責任或依法依規給予行政處罰,並將相關信息納入全國信用信息共享平臺,建立聯合懲戒機制。

二十、資產管理產品應當設定負債比例(總資產/凈資產)上限,同類產品適用統一的負債比例上限。每只開放式公募產品的總資產不得超過該產品凈資產的140%,每只封閉式公募產品、每只私募產品的總資產不得超過該產品凈資產的200%。計算單只產品的總資產時應當按照穿透原則合並計算所投資資產管理產品的總資產。

金融機構不得以受托管理的資產管理產品份額進行質押融資,放大杠桿。

二十一、公募產品和開放式私募產品不得進行份額分級。

分級私募產品的總資產不得超過該產品凈資產的140%。分級私募產品應當根據所投資資產的風險程度設定分級比例(優先級份額/劣後級份額,中間級份額計入優先級份額)。固定收益類產品的分級比例不得超過3:1,權益類產品的分級比例不得超過1:1,商品及金融衍生品類產品、混合類產品的分級比例不得超過2:1。發行分級資產管理產品的金融機構應當對該資產管理產品進行自主管理,不得轉委托給劣後級投資者。

分級資產管理產品不得直接或者間接對優先級份額認購者提供保本保收益安排。

本條所稱分級資產管理產品是指存在一級份額以上的份額為其他級份額提供一定的風險補償,收益分配不按份額比例計算,由資產管理合同另行約定的產品。

二十二、金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道服務。

資產管理產品可以再投資一層資產管理產品,但所投資的資產管理產品不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品。

金融機構將資產管理產品投資於其他機構發行的資產管理產品,從而將本機構的資產管理產品資金委托給其他機構進行投資的,該受托機構應當為具有專業投資能力和資質的受金融監督管理部門監管的機構。公募資產管理產品的受托機構應當為金融機構,私募資產管理產品的受托機構可以為私募基金管理人。受托機構應當切實履行主動管理職責,不得進行轉委托,不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品。委托機構應當對受托機構開展盡職調查,實行名單制管理,明確規定受托機構的準入標準和程序、責任和義務、存續期管理、利益沖突防範機制、信息披露義務以及退出機制。委托機構不得因委托其他機構投資而免除自身應當承擔的責任。

金融機構可以聘請具有專業資質的受金融監督管理部門監管的機構作為投資顧問。投資顧問提供投資建議指導委托機構操作。

金融監督管理部門和國家有關部門應當對各類金融機構開展資產管理業務實行平等準入、給予公平待遇。資產管理產品應當在賬戶開立、產權登記、法律訴訟等方面享有平等的地位。金融監督管理部門基於風險防控考慮,確實需要對其他行業金融機構發行的資產管理產品采取限制措施的,應當充分征求相關部門意見並達成一致。

二十三、運用人工智能技術開展投資顧問業務應當取得投資顧問資質,非金融機構不得借助智能投資顧問超範圍經營或者變相開展資產管理業務。

金融機構運用人工智能技術開展資產管理業務應當嚴格遵守本意見有關投資者適當性、投資範圍、信息披露、風險隔離等一般性規定,不得借助人工智能業務誇大宣傳資產管理產品或者誤導投資者。金融機構應當向金融監督管理部門報備人工智能模型的主要參數以及資產配置的主要邏輯,為投資者單獨設立智能管理賬戶,充分提示人工智能算法的固有缺陷和使用風險,明晰交易流程,強化留痕管理,嚴格監控智能管理賬戶的交易頭寸、風險限額、交易種類、價格權限等。金融機構因違法違規或者管理不當造成投資者損失的,應當依法承擔損害賠償責任。

金融機構應當根據不同產品投資策略研發對應的人工智能算法或者程序化交易,避免算法同質化加劇投資行為的順周期性,並針對由此可能引發的市場波動風險制定應對預案。因算法同質化、編程設計錯誤、對數據利用深度不夠等人工智能算法模型缺陷或者系統異常,導致羊群效應、影響金融市場穩定運行的,金融機構應當及時采取人工幹預措施,強制調整或者終止人工智能業務。

二十四、金融機構不得以資產管理產品的資金與關聯方進行不正當交易、利益輸送、內幕交易和操縱市場,包括但不限於投資於關聯方虛假項目、與關聯方共同收購上市公司、向本機構註資等。

金融機構的資產管理產品投資本機構、托管機構及其控股股東、實際控制人或者與其有其他重大利害關系的公司發行或者承銷的證券,或者從事其他重大關聯交易的,應當建立健全內部審批機制和評估機制,並向投資者充分披露信息。

二十五、建立資產管理產品統一報告制度。中國人民銀行負責統籌資產管理產品的數據編碼和綜合統計工作,會同金融監督管理部門擬定資產管理產品統計制度,建立資產管理產品信息系統,規範和統一產品標準、信息分類、代碼、數據格式,逐只產品統計基本信息、募集信息、資產負債信息和終止信息。中國人民銀行和金融監督管理部門加強資產管理產品的統計信息共享。金融機構應當將含債權投資的資產管理產品信息報送至金融信用信息基礎數據庫。

金融機構於每只資產管理產品成立後5個工作日內,向中國人民銀行和金融監督管理部門同時報送產品基本信息和起始募集信息;於每月10日前報送存續期募集信息、資產負債信息,於產品終止後5個工作日內報送終止信息。

中央國債登記結算有限責任公司、中國證券登記結算有限公司、銀行間市場清算所股份有限公司、上海票據交易所股份有限公司、上海黃金交易所、上海保險交易所股份有限公司、中保保險資產登記交易系統有限公司於每月10日前向中國人民銀行和金融監督管理部門同時報送資產管理產品持有其登記托管的金融工具的信息。

在資產管理產品信息系統正式運行前,中國人民銀行會同金融監督管理部門依據統計制度擬定統一的過渡期數據報送模板;各金融監督管理部門對本行業金融機構發行的資產管理產品,於每月10日前按照數據報送模板向中國人民銀行提供數據,及時溝通跨行業、跨市場的重大風險信息和事項。

中國人民銀行對金融機構資產管理產品統計工作進行監督檢查。資產管理產品統計的具體制度由中國人民銀行會同相關部門另行制定。

二十六、中國人民銀行負責對資產管理業務實施宏觀審慎管理,會同金融監督管理部門制定資產管理業務的標準規制。金融監督管理部門實施資產管理業務的市場準入和日常監管,加強投資者保護,依照本意見會同中國人民銀行制定出臺各自監管領域的實施細則。

本意見正式實施後,中國人民銀行會同金融監督管理部門建立工作機制,持續監測資產管理業務的發展和風險狀況,定期評估標準規制的有效性和市場影響,及時修訂完善,推動資產管理行業持續健康發展。

二十七、對資產管理業務實施監管遵循以下原則:

(一)機構監管與功能監管相結合,按照產品類型而不是機構類型實施功能監管,同一類型的資產管理產品適用同一監管標準,減少監管真空和套利。

(二)實行穿透式監管,對於多層嵌套資產管理產品,向上識別產品的最終投資者,向下識別產品的底層資產(公募證券投資基金除外)。

(三)強化宏觀審慎管理,建立資產管理業務的宏觀審慎政策框架,完善政策工具,從宏觀、逆周期、跨市場的角度加強監測、評估和調節。

(四)實現實時監管,對資產管理產品的發行銷售、投資、兌付等各環節進行全面動態監管,建立綜合統計制度。

二十八、金融監督管理部門應當根據本意見規定,對違規行為制定和完善處罰規則,依法實施處罰,並確保處罰標準一致。資產管理業務違反宏觀審慎管理要求的,由中國人民銀行按照法律法規實施處罰。

二十九、本意見實施後,金融監督管理部門在本意見框架內研究制定配套細則,配套細則之間應當相互銜接,避免產生新的監管套利和不公平競爭。按照“新老劃斷”原則設置過渡期,確保平穩過渡。過渡期為本意見發布之日起至2020年底,對提前完成整改的機構,給予適當監管激勵。過渡期內,金融機構發行新產品應當符合本意見的規定;為接續存量產品所投資的未到期資產,維持必要的流動性和市場穩定,金融機構可以發行老產品對接,但應當嚴格控制在存量產品整體規模內,並有序壓縮遞減,防止過渡期結束時出現斷崖效應。金融機構應當制定過渡期內的資產管理業務整改計劃,明確時間進度安排,並報送相關金融監督管理部門,由其認可並監督實施,同時報備中國人民銀行。過渡期結束後,金融機構的資產管理產品按照本意見進行全面規範(因子公司尚未成立而達不到第三方獨立托管要求的情形除外),金融機構不得再發行或存續違反本意見規定的資產管理產品。

三十、資產管理業務作為金融業務,屬於特許經營行業,必須納入金融監管。非金融機構不得發行、銷售資產管理產品,國家另有規定的除外。

非金融機構違反上述規定,為擴大投資者範圍、降低投資門檻,利用互聯網平臺等公開宣傳、分拆銷售具有投資門檻的投資標的、過度強調增信措施掩蓋產品風險、設立產品二級交易市場等行為,按照國家規定進行規範清理,構成非法集資、非法吸收公眾存款、非法發行證券的,依法追究法律責任。非金融機構違法違規開展資產管理業務的,依法予以處罰;同時承諾或進行剛性兌付的,依法從重處罰。

三十一、本意見自發布之日起施行。

本意見所稱“金融管理部門”是指中國人民銀行、國務院銀行保險監督管理機構、國務院證券監督管理機構和國家外匯管理局。“發行”是指通過公開或者非公開方式向資產管理產品的投資者發出認購邀約,進行資金募集的活動。“銷售”是指向投資者宣傳推介資產管理產品,辦理產品申購、贖回的活動。“代理銷售”是指接受合作機構的委托,在本機構渠道向投資者宣傳推介、銷售合作機構依法發行的資產管理產品的活動。

中國人民銀行有關負責人就《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》答記者問

2018年4月27日,經國務院同意,《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》(以下簡稱《意見》)正式發布。日前,中國人民銀行有關負責人就《意見》相關問題回答了記者提問。

一、公開征求意見及吸收情況如何?

經國務院批準,《意見》於2017年11月17日起向社會公開征求意見,為期一個月。征求意見過程中,金融機構、專家學者、社會公眾等各方給予了廣泛關註。中國人民銀行會同相關部門對反饋意見進行反複研究和審慎決策,充分吸收了其中科學合理的意見,結合市場影響評估結果,對相關條款進行了以下修改完善。

在非標準化債權類資產投資方面,《意見》明確標準化債權類資產的核心要素,提出期限匹配、限額管理等監管措施,引導商業銀行有序壓縮非標存量規模。

在產品凈值化管理方面,《意見》要求資產管理(以下簡稱資管)業務不得承諾保本保收益,明確剛性兌付的認定及處罰標準,鼓勵以市值計量所投金融資產,同時考慮到部分資產尚不具備以市值計量的條件,兼顧市場訴求,允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量。

在消除多層嵌套方面,《意見》統一同類資管產品的監管標準,要求監管部門對資管業務實行平等準入,促進資管產品獲得平等主體地位,從根源上消除多層嵌套的動機。同時,將嵌套層級限制為一層,禁止開展多層嵌套和通道業務。

在統一杠桿水平方面,《意見》充分考慮了市場需求和承受力,根據不同產品的風險等級設置了不同的負債杠桿,參照行業監管標準,對允許分級的產品設定了不同的分級比例。

在合理設置過渡期方面,經過深入的測算評估,相比征求意見稿,《意見》將過渡期延長至2020年底,給予金融機構充足的調整和轉型時間。對過渡期結束後仍未到期的非標等存量資產也作出妥善安排,引導金融機構轉回資產負債表內,確保市場穩定。

 二、制定出臺《意見》的背景是什麽?

近年來,我國金融機構資管業務快速發展,規模不斷攀升,截至2017年末,不考慮交叉持有因素,總規模已達百萬億元。其中,銀行表外理財產品資金余額為22.2萬億元,信托公司受托管理的資金信托余額為21.9萬億元,公募基金、私募基金、證券公司資管計劃、基金及其子公司資管計劃、保險資管計劃余額分別為11.6萬億元、11.1萬億元、16.8萬億元、13.9萬億元、2.5萬億元。同時,互聯網企業、各類投資顧問公司等非金融機構開展資管業務也十分活躍。

 資管業務在滿足居民財富管理需求、增強金融機構盈利能力、優化社會融資結構、支持實體經濟等方面發揮了積極作用。但由於同類資管業務的監管規則和標準不一致,導致監管套利活動頻繁,一些產品多層嵌套,風險底數不清,資金池模式蘊含流動性風險,部分產品成為信貸出表的渠道,剛性兌付普遍,在正規金融體系之外形成監管不足的影子銀行,一定程度上幹擾了宏觀調控,提高了社會融資成本,影響了金融服務實體經濟的質效,加劇了風險的跨行業、跨市場傳遞。在黨中央、國務院的領導下,中國人民銀行會同中國銀行保險監督管理委員會、中國證券監督管理委員會、國家外匯管理局等部門,堅持問題導向,從彌補監管短板、提高監管有效性入手,在充分立足各行業金融機構資管業務開展情況和監管實踐的基礎上,制定了《意見》。

三、《意見》的總體思路和原則是什麽?

《意見》的總體思路是:按照資管產品的類型制定統一的監管標準,對同類資管業務作出一致性規定,實行公平的市場準入和監管,最大程度地消除監管套利空間,為資管業務健康發展創造良好的制度環境。

《意見》遵循以下基本原則:一是堅持嚴控風險的底線思維,減少存量風險,嚴防增量風險。二是堅持服務實體經濟的根本目標,既充分發揮資管業務功能,切實服務實體經濟投融資需求,又嚴格規範引導,避免資金脫實向虛,防止產品過於複雜加劇風險跨行業、跨市場、跨區域傳遞。三是堅持宏觀審慎管理與微觀審慎監管相結合、機構監管與功能監管相結合的監管理念,實現對各類金融機構開展資管業務的全面、統一覆蓋,采取有效監管措施,加強金融消費者權益保護。四是堅持有的放矢的問題導向,重點針對資管業務的多層嵌套、杠桿不清、套利嚴重、投機頻繁等問題,設定統一的監管標準,同時對金融創新堅持趨利避害、一分為二,留出發展空間。五是堅持積極穩妥審慎推進,防範風險與有序規範相結合,充分考慮市場承受能力,合理設置過渡期,加強市場溝通,有效引導市場預期。    

四、《意見》的適用範圍是什麽?包括哪些機構的哪些產品?

《意見》主要適用於金融機構的資管業務,即銀行、信托、證券、基金、期貨、保險資管機構、金融資產投資公司等金融機構接受投資者委托,對受托的投資者財產進行投資和管理的金融服務。金融機構為委托人利益履行誠實信用、勤勉盡責義務並收取相應的管理費用,委托人自擔投資風險並獲得收益,金融機構可以收取合理的業績報酬,但需計入管理費並與產品一一對應。資管產品包括銀行非保本理財產品,資金信托,證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險資管機構、金融資產投資公司發行的資管產品等。依據金融管理部門頒布規則開展的資產證券化業務、依據人力資源社會保障部門頒布規則發行的養老金產品不適用本意見。

針對非金融機構違法違規開展資管業務的亂象,《意見》也按照“未經批準不得從事金融業務,金融業務必須接受金融監管”的理念,明確提出除國家另有規定外,非金融機構不得發行、銷售資管產品。“國家另有規定的除外”主要指私募投資基金的發行和銷售。私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規,其中沒有明確規定的,適用《意見》,創業投資基金、政府出資產業投資基金的相關規定另行制定。

五、《意見》對資管產品分類的依據和目的是什麽?對不同類型產品監管的主要區別是什麽?

對資管產品進行分類,對同類產品適用統一的監管規則,是《意見》的基礎。《意見》從兩個維度對資管產品進行分類。一是從資金來源端,按照募集方式分為公募產品和私募產品兩大類。公募產品面向風險識別和承受能力偏弱的社會公眾發行,風險外溢性強,在投資範圍等方面監管要求較私募產品嚴格,主要投資標準化債權類資產以及上市交易的股票,除法律法規和金融管理部門另有規定外,不得投資未上市企業股權。私募產品面向風險識別和承受能力較強的合格投資者發行,監管要求相對寬松,更加尊重市場主體的意思自治,可以投資債權類資產、上市或掛牌交易的股票、未上市企業股權和受(收)益權以及符合法律法規規定的其他資產。二是從資金運用端,根據投資性質分為固定收益類產品、權益類產品、商品及金融衍生品類產品、混合類產品四大類。按照投資風險越高、分級杠桿約束越嚴的原則,設定不同的分級比例限制,各類產品的信息披露重點也不同。

對產品從以上兩個維度進行分類的目的在於:一是按照“實質重於形式”原則強化功能監管。實踐中,不同行業金融機構開展資管業務,按照機構類型適用不同的監管規則和標準,為監管套利創造了空間,因而需要按照業務功能對資管產品進行分類,對同類產品適用統一的監管標準。二是貫徹“合適的產品賣給合適的投資者”理念:一方面公募產品和私募產品,分別對應社會公眾和合格投資者兩類不同的投資群體,體現不同的投資者適當性管理要求;另一方面,根據投資性質將資管產品分為不同類型,以此可區分產品的風險等級,同時要求資管產品發行時明示產品類型,可避免“掛羊頭賣狗肉”,切實保護金融消費者權益。

六、《意見》在哪些方面強化了金融機構開展資管業務的資質要求和管理職責?

資管業務是“受人之托、代人理財”的金融服務,為保障委托人的合法權益,《意見》要求金融機構符合一定的資質要求,並切實履行管理職責。一是金融機構應當建立與資管業務發展相適應的管理體系和管理制度,公司治理良好,風險管理、內部控制和問責機制健全。二是金融機構應當健全資管業務人員的資格認定、培訓、考核評價和問責制度,確保其具備必要的專業知識、行業經驗和管理能力,遵守行為準則和職業道德。三是對於違反相關法律法規以及《意見》規定的金融機構資管業務從業人員,依法采取處罰措施直至取消從業資格。

七、標準化債權類資產的認定標準是什麽?《意見》如何對資管產品投資非標準化債權類資產進行規範?

《意見》明確,標準化債權類資產應當具備以下特征:等分化、可交易、信息披露充分、集中登記、獨立托管、公允定價、流動性機制完善、在經國務院同意設立的交易市場上交易等。具體認定規則由中國人民銀行會同金融監督管理部門另行制定。標準化債權類資產之外的債權類資產均為非標。

非標具有期限、流動性和信用轉換功能,透明度較低,流動性較弱,規避了宏觀調控政策和資本約束等監管要求,部分投向限制性領域,影子銀行特征明顯。為此,《意見》規定,資管產品投資非標應當遵守金融監督管理部門有關限額管理、流動性管理等監管標準,並且嚴格期限匹配。作出上述規範的目的是,避免資管業務淪為變相的信貸業務,防控影子銀行風險,縮短融資鏈條,降低融資成本,提高金融服務實體經濟的效率和水平。在規範非標投資的同時,為了更好地滿足實體經濟的融資需求,還需要大力發展直接融資,建設多層次資本市場體系,進一步深化金融體制改革,增強金融服務實體經濟的效率和水平。

八、《意見》如何防範資管產品的流動性風險?如何規範金融機構的資金池運作?

部分金融機構在開展資管業務過程中,通過滾動發行、集合運作、分離定價的方式,對募集資金進行資金池運作。在這種運作模式下,多只資管產品對應多項資產,每只產品的收益來自哪些資產無法辨識,風險也難以衡量。同時,將募集的短期資金投放到長期的債權或股權項目,加大了資管產品的流動性風險,一旦難以募集到後續資金,容易發生流動性緊張。

《意見》在禁止資金池業務、強調資管產品單獨管理、單獨建賬、單獨核算的基礎上,要求金融機構加強產品久期管理,規定封閉式資管產品期限不得低於90天,以此糾正資管產品短期化傾向,切實減少和消除資金來源端和運用端的期限錯配和流動性風險。此外,對於部分機構通過為單一融資項目設立多只資管產品變相突破投資人數限制的行為,《意見》明確予以禁止。為防止同一資產發生風險波及多只產品,《意見》要求同一金融機構發行多只資管產品投資同一資產的資金總規模不得超過300億元,如果超出該規模,需經金融監督管理部門批準。

 九、《意見》關於資管產品的風險準備金計提或資本計量要求與現有各類機構的相關標準是何種關系?二者如何銜接?

資管業務屬於金融機構的表外業務,投資風險應由投資者自擔,但為了應對操作風險或其他非預期風險,仍需建立一定的風險補償機制,計提相應的風險準備金,或在資本計量時考慮相關風險因素。目前,各行業資管產品的風險準備金計提或資本計量要求不同:銀行實行資本監管,按照理財業務收入計量一定比例的操作風險資本;證券公司資管計劃、公募基金、基金子公司特定客戶資管計劃、部分保險資管計劃按照管理費收入計提風險準備金,但比例不一;信托公司則按照稅後利潤的5%計提信托賠償準備金。

 綜合考慮現行要求,《意見》規定,金融機構應當按照資管產品管理費收入的10%計提風險準備金,或者按照規定計量操作風險資本或相應風險資本準備。風險準備金余額達到產品余額的1%時可以不再提取。風險準備金主要用於彌補因金融機構違法違規、違反資管產品協議、操作錯誤或技術故障等給資管產品財產或者投資者造成的損失。金融機構應當定期將風險準備金的使用情況報告金融管理部門。需要說明的是,對於目前不適用風險準備金計提或資本計量的金融機構,如信托公司,《意見》並非要求在此基礎上進行雙重計提,而是由金融監督管理部門按照《意見》的標準,在具體細則中進行規範。

十、為什麽要打破資管產品的剛性兌付?如何實行產品凈值化管理?

 剛性兌付偏離了資管產品“受人之托、代人理財”的本質,擡高無風險收益率水平,幹擾資金價格,不僅影響發揮市場在資源配置中的決定性作用,還弱化了市場紀律,導致一些投資者冒險投機,金融機構不盡職盡責,道德風險較為嚴重。打破剛性兌付已經成為社會共識,為此《意見》作出了一系列細化安排。首先,在定義資管業務時,要求金融機構不得承諾保本保收益,產品出現兌付困難時不得以任何形式墊資兌付。第二,引導金融機構轉變預期收益率模式,強化產品凈值化管理,並明確核算原則。第三,明示剛性兌付的認定情形,包括違反凈值確定原則對產品進行保本保收益、采取滾動發行等方式保本保收益、自行籌集資金償付或委托其他機構代償等。第四,分類進行懲處。存款類金融機構發生剛性兌付,足額補繳存款準備金和存款保險保費,非存款類持牌金融機構由金融監督管理部門和中國人民銀行依法糾正並予以處罰。此外,強化了外部審計機構的審計責任和報告要求。

實踐中,部分資管產品采取預期收益率模式,過度使用攤余成本法計量所投資金融資產,基礎資產的風險不能及時反映到產品的價值變化中,投資者不清楚自身承擔的風險大小,進而缺少風險自擔意識;而金融機構將投資收益超過預期收益的部分轉化為管理費或直接納入中間業務收入,而非給予投資者,也難以要求投資者自擔風險。為了推動預期收益型產品向凈值型產品轉型,讓投資者在明晰風險、盡享收益的基礎上自擔風險,《意見》強調金融機構的業績報酬需計入管理費並與產品一一對應,要求金融機構強化產品凈值化管理,並由托管機構核算、外部審計機構審計確認,同時明確了具體的核算原則。首先,要求資管產品投資的金融資產堅持公允價值計量原則,鼓勵使用市值計量。同時,允許符合以下條件之一的部分資產以攤余成本計量:一是產品封閉式運作,且所投金融資產以收取合同現金流量為目的並持有到期;二是產品封閉式運作,且所投金融資產暫不具備活躍交易市場,或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。

十一、如何規範資管產品的杠桿水平?

 為維護債券、股票等金融市場平穩運行,抑制資產價格泡沫,應當控制資管產品的杠桿水平。資管產品的杠桿分為兩類,一類是負債杠桿,即產品募集後,金融機構通過拆借、質押回購等負債行為,增加投資杠桿;一類是分級杠桿,即金融機構對產品進行優先、劣後的份額分級,優先級投資者向劣後級投資者提供融資杠桿。在負債杠桿方面,《意見》對開放式公募、封閉式公募、分級私募和其他私募資管產品,分別設定了140%、200%、140%和200%的負債比例(總資產/凈資產)上限,並禁止金融機構以受托管理的產品份額進行質押融資。在分級產品方面,《意見》禁止公募產品和開放式私募產品進行份額分級。在可以分級的封閉式私募產品中,固定收益類產品的分級比例(優先級份額/劣後級份額)不得超過3:1,權益類產品不得超過1:1,商品及金融衍生品類產品、混合類產品均不得超過2:1。

十二、如何消除多層嵌套並限制通道業務?

    資管產品多層嵌套,不僅增加了產品的複雜程度,導致底層資產不清,也拉長了資金鏈條,擡高了社會融資成本。大量分級產品的嵌入,還導致杠桿成倍聚集,加劇市場波動。為從根本上抑制多層嵌套的動機,《意見》明確資管產品應當在賬戶開立、產權登記、法律訴訟等方面享有平等地位,要求金融監督管理部門對各類金融機構開展資管業務平等準入。同時,規範嵌套層級,允許資管產品再投資一層資管產品,但所投資的產品不得再投資公募證券投資基金以外的產品,禁止開展規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道業務。考慮到現實情況,投資能力不足的金融機構仍然可以委托其他機構投資,但不得因此而免除自身應當承擔的責任,公募資管產品的受托機構必須為金融機構,受托機構不得再進行轉委托。    

十三、《意見》對智能投顧業務作出了哪些規範?主要考慮是什麽?

 金融科技的發展正在深刻改變金融業的服務方式,在資管領域就突出體現在智能投資顧問。近年來,智能投資顧問在美國市場快速崛起,在國內也發展迅速,目前已有數十家機構推出該項業務。但運用人工智能技術開展投資顧問、資管等業務,由於服務對象多為長尾客戶,風險承受能力較低,如果投資者適當性管理、風險提示不到位,容易引發不穩定事件。而且,算法同質化可能引發順周期高頻交易,加劇市場波動,算法的“黑箱屬性”還可能使其成為規避監管的工具,技術局限、網絡安全等風險也不容忽視。為此,《意見》從前瞻性角度,區分金融機構運用人工智能技術開展投資顧問和資管業務兩種情形,分別進行了規範。一方面,取得投資顧問資質的機構在具備相應技術條件的情況下,可以運用人工智能技術開展投資顧問業務,非金融機構不得借助智能投資顧問超範圍經營或變相開展資管業務。另一方面,金融機構運用人工智能技術開展資管業務,不得誇大宣傳或誤導投資者,應當報備模型主要參數及資產配置主要邏輯,明晰交易流程,強化留痕管理,避免算法同質化,因算法模型缺陷或信息系統異常引發羊群效應時,應當強制人工介入。

十四、對資管業務的監管理念是什麽?監管協調包括哪些舉措?

針對分業監管下標準差異催生套利空間的弊端,加強監管協調,強化宏觀審慎管理,按照“實質重於形式”原則實施功能監管,是規範資管業務的必要舉措。《意見》明確,中國人民銀行負責對資管業務實施宏觀審慎管理,按照產品類型而非機構類型統一標準規制,同類產品適用同一監管標準,減少監管真空,消除套利空間。金融監督管理部門在資管業務的市場準入和日常監管中,要強化功能監管。中國人民銀行牽頭建立資管產品統一報告制度和信息系統,對產品的發售、投資、兌付等各個環節進行實時、全面、動態監測,為穿透監管奠定堅實基礎。繼續加強監管協調,金融監督管理部門在《意見》框架內,研究制定配套細則,配套細則之間要相互銜接,避免產生新的監管套利和不公平競爭。

十五、非金融機構開展資管業務需要符合哪些規定?

當前,除金融機構外,互聯網企業、各類投資顧問公司等非金融機構開展資管業務也十分活躍,由於缺乏市場準入和持續監管,產品分拆、誤導宣傳、資金侵占等問題較為突出,甚至演變為非法集資、非法吸收公眾存款、非法發行證券,擾亂金融秩序,威脅社會穩定。為規範市場秩序,切實保障投資者合法權益,《意見》明確提出,資管業務作為金融業務,必須納入金融監管,非金融機構不得發行、銷售資管產品,國家另有規定的除外。“國家另有規定的除外”主要指私募投資基金的發行和銷售,私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規,私募投資基金專門法律、行政法規中沒有明確規定的,適用《意見》。非金融機構和個人未經金融監督管理部門許可,不得代銷資管產品。針對非金融機構違法違規開展資管業務的情況,尤其是利用互聯網平臺等分拆銷售具有投資門檻的投資標的、通過增信措施掩蓋產品風險、設立產品二級交易市場等行為,按照國家規定進行規範清理。非金融機構違法違規開展資管業務的,依法予以處罰,同時承諾或進行剛性兌付的,依法從重處罰。

 十六、《意見》的過渡期如何設置?“新老劃斷”具體如何實施?

為確保平穩過渡,《意見》充分考慮存量資管產品期限、市場規模及其所投資資產的期限和規模,兼顧增量資管產品的合理發行,提出按照“新老劃斷”原則設置過渡期。過渡期設置為“自《意見》發布之日起至2020年底”,相比征求意見稿而言,延長了一年半的時間,給予金融機構更為充足的整改和轉型時間。過渡期內,金融機構發行新產品應當符合《意見》的規定;為接續存量產品所投資的未到期資產,維持必要的流動性和市場穩定,可以發行老產品對接,但應當嚴格控制在存量產品整體規模內,並有序壓縮遞減,防止過渡期結束時出現斷崖效應。金融機構還需制定過渡期內的整改計劃,明確時間進度安排,並報送相關金融監督管理部門,由其認可並監督實施,同時報備中國人民銀行,對提前完成整改的機構,給予適當監管激勵。過渡期結束後,金融機構的資管產品按照《意見》進行全面規範(因子公司尚未成立而達不到第三方獨立托管要求的情形除外),金融機構不得再發行或存續違反《意見》規定的資管產品。

資管 管新 新規 正式 稿出 出臺 過渡期 過渡 延長 2020 年底 全文 記者
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資管新規下機構眾生相:縮表、轉型及強者生存

4月27日,中國人民銀行、銀保監會、證監會、外匯管理局聯合發布《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》(下稱“意見”),《意見》將過渡期從2019年6月30日延長至2020年底。

記者也了解到,各大機構早就已經進入備戰狀態,該清理、轉型的業務已經著手推動,等待的就是新規的正式落地,以便對未來的業務發展做出規劃。第一財經記者對各相關行業為未來業務所做的準備進行了調研。

銀行:縮表、去通道、凈值化

如果要用幾個詞來形容銀行的備戰情況——主動縮表、去通道、凈值化轉型無疑是最為貼切的。

“我們都在收縮了,債券都沒有杠桿,雖然今年債市好,但我們幾乎不配新債,而且非標業務幾乎大幅收縮,現在大家都開始發行長期理財產品。”某城商行金融市場部人士對記者表示。

理財產品的收縮顯而易見。2017年全年,盡管五大國有銀行的理財產品規模總體仍在增長,但同國有大行相比,股份制銀行的理財規模下降明顯。截至去年年底,民生、光大、平安三家銀行,理財余額同比均下降8%以上。

除了規模,變化還發生在銀行理財的期限和計價方面。按照投資目的,是持有到期還是可交易,可以分別使用成本攤余和市價法。對於銀行而言,目前最擔憂的問題在於,產品凈值化後,凈值波動很大。

此次《意見》要求資產管理業務不得承諾保本保收益,明確剛性兌付的認定及處罰標準,鼓勵以市值計量所投金融資產,同時考慮到部分資產尚不具備以市值計量的條件,兼顧市場訴求,允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量。

新規下,開放式產品可能會進一步縮短開放期,比如做成T+0形式,與貨幣基金相似。記者也了解到,有幾家城商行和股份制銀行也持續發行凈值型理財產品,資產包含信用債、利率債以及FOF,有交易能力、投研能力有口皆碑的銀行,其凈值化理財產品的銷售情況也超出預期,但對於那些以前靠著資金池滾動來做高收益、吸引存款的小銀行而言,新規下可謂“壓力山大”。

也有銀行資管部人士對記者表示,銀行理財也可能出現另一個變化,就是拉長產品期限。例如某股份制銀行的一款期限為1092天的封閉式產品(近3年),預期最高年化收益5.2%,超出部分全部作為銀行投資管理費,托管費和銷售費率總計0.32%,本金及收益到期一次性支付。

當然,一些客戶基礎好、能力強的銀行,的確有底氣和資本來拉長產品期限,但對於部分能力較差的銀行而言,拉長期限無疑將面臨存款客戶的流失。

值得註意的是,投資“非標”的要求也愈發嚴格。在此背景下,銀行的期限匹配嘗試已經展開。

同時,就存量“非標”而言,一方面銀行期待資管新規能允許其到期後再做安排,另一方面銀行也可以嘗試通過證券化的方式進行“轉標”。業內人士也預計,新監管形勢下ABS將走熱,但預計主要依托主體信用,而非真實項目現金流的思路。

私行:收縮配資和非標業務

“私人銀行做代銷居多,如今很多產品都無法銷售了,包括地產類非標等,存在期限錯配、資金池的問題。此外,股票配資類的產品基本已經停。之前大家也都在等待正式的資管新規下發,才能按照規定開展業務。”某股份制銀行私人銀行經理對記者表示。

其實,私行向來對接眾多信托、券商產品,其中又以非標居多,而非標又以地產融資居多。

“某些地產貸款並不符合表內貸款的高要求,而原先部分表外的資管計劃仍然可行,包括通過明股實債、產品嵌套等向不滿足‘四、三、二’要求的房地產項目發放信托貸款(四三二分別指四證齊全、30%自有資金和開發企業具有2級以上資質),現在這部分私行的產品都已經叫停。”上述人士私行經理告訴記者。

此外,私行此前也會發行產品,並以募集到的資金為私募證券等機構提供配資服務。“配資的杠桿是有限制的,1:3杠桿為上限,平均收益率為6%左右。”上述人士告訴記者,該服務涉及層層嵌套問題,因此近期也徹底叫停。

眼下,部分私行人士表示,仍在進行的一些業務包括家族信托。目前,有的私行人士表示,如今資管新規正式出臺,下一步業務如何規劃就更加清晰。

基子:面臨“生存危機”

“我都在懷疑基金子公司(下稱“基子”)存在的意義了,新規下基本什麽業務都沒法做了,幾千億規模到現在不到1000億,資金池、期限錯配全停,跟母公司存在競業的項目也都被禁止了,人也走得差不多了。”國內某大型基金公司旗下的子公司項目負責人對記者表示。

上述人士也對記者稱,此前有專攻股票的基子專戶,十倍杠桿也並不少見,不過這也被列為“竟業”無法持續了。

眼下,基子的項目負責人自稱還在做的工作就是“收拾殘局”,包括清理此前投資地產的非標項目的期限錯配、資金池問題,甚至還有部分地產項目因無法按時銷售而導致基子產品違約的情況,因此如何處理高凈值客戶的善後問題也成了眼下的當務之急。

基子在眾人看來的確是個奇怪的產物,它們幹的是基金公司不敢做、不能做的業務(風險太高、杠桿太高),甚至有時業務跟母公司重合(競業)。在過去幾年的利益趨使下,基子的確跑得太快了。

2012年,證監會發布《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》,基子誕生,公募基金投資範圍拓寬至非標,信托的通道優勢被基子分了一杯羹。尤其是銀行系基子,銀行通道業務規模占比高峰時超過90%。

如今風水輪流轉,信托規模猛增29.81%,超26萬億元,逼近銀行理財的規模。而基子和基金專戶同比降幅為18.65%,券商資管規模降幅3.99%。這與證監會過去兩年各項“去通道”政策落地有關,包括對基子的資本約束以及相關受托和投向規範。

要知道基子如何實現3年10倍的規模增長奇跡,就要先看看它們的資產端和負債端。資產端以通道和非標業務為主,負債端則以銀行資金為主。

通道的主要功能有兩類:一是將資金投向限制性行業以逃避監管,二是將資產由表內轉向表外。商業銀行通過該方式將資產轉移至表外,降低資本約束要求,優化銀行的資產負債結構。早前基金子公司從事通道業務的優勢在於效率高、費率低,而且比主動管理類項目時間短, 2016年基金子公司通道產品管理的資產規模高達7.47萬億,在總規模中占比71.1%。從投資標的來看,主要投向非標市場,規模為8.87萬億元,占比82.8%,最終投向了房地產、地方融資平臺、基礎設施建設等。

“之所以基子總被用作通道,就是因為我們的通達費率比信托和券商資管都要便宜,新規後,如果還要做通道業務,基本沒有盈利了。”上述基子項目負責人對記者表示。

未來怎麽辦?不乏仍駐基子的人員對記者表示,似乎未來要轉向股權投資。

公募:仍面臨委外贖回壓力

公募基金的日子同樣不好受,先不說股票連創新低,即使債市回暖,但銀行委外資金的大幅撤離也同樣讓公募遭遇了“縮表”。此外,理財債基的新規也使得公募的運行模式遭遇挑戰。

“銀行資金壓力大,導致銀行委外資金要走,基金面臨的贖回壓力較大,盡管近期債市狂歡,但估計收益率還有一波上行。”某中資公募基金債券研究員告訴記者。

也有多位城商行和股份制行資管部高管對記者分析稱,由於銀行理財原先不是資金與資產對應運作模式,使用委外時,對管理人投資業績還有一定容忍性,資管新規改革後,這種容忍性會降低,特別是一年期以下產品,很難把握委外後的業績波動風險,由此判斷,銀行可以委外的規模可能會有所下降。不過,FOF和MOM依然是國有大行和排名靠前的股份行的重要選擇。

其實,對比2017年基金三季報和四季報的規模數據可發現,去年四季度存在較大金額的委外資金在退出公募基金的趨勢。據數據統計,有超過60只債基四季度規模出現了10億元以上的縮水,其中有11只債基四季度規模減少了50億元以上。

此外, 上述研究員還對記者表示,短期理財債基也會“貨基化”。所謂“貨基化”,即指其業務模式要向貨幣基金靠近,“例如配置的久期和比例,完全按照貨基來監管,嚴格限制397天最長久期,120天平均久期,存單比例不能超過20%,流動性指標中,現金比例從5%上升到10%。”

上述研究員還提及,“理財債基本來信用債等級如果要‘貨基化’,也就必須AA+以上的標準來配置,新成立的債基中,存單比率不超過20%,存款或一起納入存單的控制範圍。”

貨基:可能會邁向凈值化

目前尚且較為模糊的是,新規落實後,貨幣基金可能也會變成凈值型產品,即采用市值計價法。對於一般投資者而言,貨基就是一個7天年化收益保證都能達到4%左右或以上的現金管理產品,但如今這種思路可能也會生變。

《意見》顯示,只有下述資產可以采用攤余成本計量:一是產品封閉式運作,且所投金融資產以收取合同現金流量為目的並持有到期;二是產品封閉式運作,且所投金融資產暫不具備活躍交易市場,或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。

多位從業者也對記者表示,這就存在一個問題,比如像貨基這種國際上都用攤余成本法來計量的產品,基本上都是做成開放式的,不可能做成封閉式的貨基,然而其沒有明確的時間期限,又有市場估值,這就意味著貨基未來或許不能用攤余成本法了。不過,多家機構認為,攤余成本法的認定條件較為模糊,都需要後續細則加以確認。

一直以來,貨基采用攤余成本法,這一估值方法是指基金價值以資產組合買入成本列示,按票面利率或商定利率每日計提利息,並考慮其買入時的溢價與折價在其剩余期限內平均攤銷。這一估值方式不受市場價格波動的影響,使得貨幣基金收益率在未發生極端情況時都呈現正收益,並且凈值長期保持在1元,凈值變動不體在價格中,而是份額會隨之增加。

如果未來真的用凈值體現收益(如公募基金的市值法),由於市場經常發生上下波動,將每一日的收益率年化後,投資人往往無法理解。比如在市場行情非常好的時候,T日資產發生0.3%甚至更高的收益,年化後收益率為109.5%,普通投資人容易產生誤解。

也有基金人士對記者表示,雖然散戶可能無法接受貨基采取凈值化管理,甚至出現負收益,但這也存在一種好處——如果全行業都要按凈值化管理的標準,那麽以後散戶就能一目了然看排名了。

其實,早前證監會也對貨基采取了一些方式控制風險。為了防止攤余成本法估值和市場價格產生太大的偏離,證監會要求貨幣基金每日同時計算按市場價格的影子定價,並且計算兩者的偏離度。當負偏離度(即基金資產組合的實際價值低於賬面價值)達到0.5%時,基金管理人需要使用風險準備金或者固有資金彌補潛在資產損失,將負偏離度絕對值控制在0.5%以內。

“說白了,一旦贖回壓力加劇、負偏離度大,基金公司就會墊錢進去,而這些錢打進去就出不來了,就是為了降低負偏離,這其實也不利於顯示基金經理真實的賬戶管理能力。”境內某貨基投資經理告訴記者。

不過,究竟貨基命運如何,還要等監管細則的進一步明確。美國也曾在2008年發生過貨基的踩踏事件,並且於2016年10月剛剛實行了一項新的規定,要求面向機構投資者的優先貨幣市場基金(Prime Funds)采用浮動資產凈值。

資管 管新 新規 規下 機構 眾生相 眾生 縮表 表、 轉型 強者 生存
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社論:資管新規讓金融回歸本源

經國務院同意,《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》近日正式發布,醞釀已久的資管新規終於落地。

一直以來,國內金融機構資產管理業務普遍存在高杠桿、資金池、非標業務及剛性兌付等問題,不僅是引發系統性金融風險的隱憂,還加劇資金在金融體系空轉和“脫實入虛”。從資管新規內容來看,目的就是讓金融回歸本源:銀行回歸為實體經濟貿易提供信貸的主旨功能,保險公司分散和承擔各類可商業化風險,券商資管要防止淪為變相信貸業務。針對非金融機構開展資管業務亂象,新規按照“未經批準不得從事金融業務,金融業務必須接受金融監管”理念予以明確。

資金池是資管業務亂象的重災區,部分金融機構通過滾動發行、集合運作、分離定價的方式,對募集資金進行資金池運作。這種運作模式下,多只資管產品對應多項資產,每只產品的收益來自哪些資產無法辨識,風險也難以衡量。同時,將募集的短期資金投放到長期的債權或股權項目,長短錯配加大了資管產品的流動性風險。

早在數年前,監管層就曾發文整治銀行理財業務的資金池模式。本次新規亦在禁止資金池業務、強調資管產品單獨管理、單獨建賬和單獨核算的基礎上,要求金融機構加強產品久期管理,切實減少和消除資金來源端和運用端的期限錯配和流動性風險,以及對部分機構通過為單一融資項目設立多只資管產品變相突破投資人數限制的行為。

打破剛性兌付也是資管新規的重點。長期以來,各類金融機構與客戶對剛性兌付已經形成了習慣。某個資管產品即使虧損了,也要拿資本金去歸還,導致風險和定價的扭曲,定價不能反映一個機構的風險控制能力和投資水平。只要哪個資管產品收益率高,投資者就去購買,不管機構資質,不論產品風險大小。這就很容易形成龐氏騙局,因為很多時候不可能兌付那麽高的收益率,只能通過下一次產品的發行覆蓋前一次兌付,從而形成惡性循環,直至不能兌付本金而崩盤。

有鑒於此,資管新規要求金融機構不得承諾保本保收益,產品出現兌付困難時不得以任何形式墊資兌付。可以說,只有打破剛性兌付,產品收益率才能反映資管項目的風險,讓金融機構做盡職調查,投資者心悅誠服地做到買者自負,以此建設一個良性的市場。且從法律角度而言,“賣者盡責、買者自負”的定義也需要真正落實。

此外,金融機構尤其是券商資管產品此前普遍存在的多層嵌套,不僅增加了產品的複雜程度,導致底層資產不清,也拉長了資金鏈條,擡高了社會融資成本。大量分級產品的嵌入,還導致杠桿成倍聚集,加劇市場波動。對此,新規明確資管產品應當在賬戶開立、產權登記、法律訴訟等方面享有平等地位,要求金融監督管理部門對各類金融機構開展資管業務平等準入;並規範嵌套層級,允許資管產品再投資一層資管產品,但所投資的產品不得再投資公募證券投資基金以外的產品。

從歷史經驗看,金融脫離本源非理性繁榮往往成為危機的源頭。上世紀90年代日本房地產泡沫以及2008年國際金融危機的發生,很大原因就是金融脫離了實體經濟,出現了過度自我循環和非理性膨脹。目前國內已出現大規模資管資金在金融機構間“空轉”,既減少流向實體經濟的資金,又推高市場利率和融資成本,且隱藏和積累著重大風險,此時監管層出臺資管新規,務必讓金融回歸本源。

社論 資管 管新 新規 規讓 金融 回歸 本源
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邵宇:資管新規延長過渡期意在平衡

4月27日,一行兩會一局聯合發布《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》(下稱《新規》)正式版本。從2017年2月份的內部稿,到去年11月的《征求意見稿》,再到今年4月的正式版,歷時一年多,征求的意見達1300多條,可謂“千呼萬喚始出來”。

這一方面是因為中國資管產品規模龐大和結構複雜,另一方面也是因為《新規》或將重塑金融業態。同時,如果規則設計不合理,反而會觸發流動性風險,導致反向激勵。所以,去年11月的《征求意見稿》發布之後,銀行、券商和基金等機構紛紛表示“狼來了”,稱其為“史上最嚴”等等。

那麽,本次正式發布的《新規》有哪些特點,背後的考慮又是什麽?

三大決心:除嵌套、壓通道、破剛兌

無論是內部稿、《征求意見稿》,還是正式稿,核心目的是一以貫之的,那就是打破剛性兌付、破除資金嵌套和擠壓通道業務。這三個問題是緊密聯系在一起的。通道業務使得不同金融機構的資金相互嵌套,使得金融機構之間“太關聯而不能倒”,從而增加了打破剛性兌付的難度。

除此之外,剛性兌付還與顯性或隱性擔保密切相關。中國銀行業呈現金字塔式結構,流動性的終極來源是央行,第二層是大型商業銀行(工農中建交),其次是股份制商業銀行,而後是城商行、信用社等。中國是以銀行為主的金融市場,銀行承擔了為實體融資的主要責任。但2008年之後,為應對外部沖擊而投放了大量信貸資金,資金回報率快速下降,中國式影子銀行快速膨脹。號稱百萬億元規模的資產管理業務就是其重要組成部分。

在影子銀行的生態體系中,大型商業銀行實際上扮演著“影子央行”的角色。所以,中國式影子銀行,又稱“銀行的影子”。而大型商業銀行之所以能夠扮演“影子央行”的角色,背後無非是在透支政府的信用。所以,打破剛性兌付的關鍵,還需要從金融機構之間的關系上升到金融機構與政府的關系。

《新規》是一個全新的起點,對剛性兌付等都有明確的定義。通過精確瞄準資管的通道業務和資金交叉嵌套,或真正開啟中國金融市場打破剛兌的新征程。

銀行理財業務將被拆分

《新規》第十四條規定,“過渡期後,具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行應當設立具有獨立法人地位的子公司開展資產管理業務”。這就意味著,從2021年開始,銀行間通過設立子公司的形式開展資產管理業務,包括現在的銀行理財業務。

早在2015年,銀監會曾發布《商業銀行理財業務監督管理辦法(征求意見稿)》,筆者就曾發表題為《中國應拆分銀行理財》的文章,文中的核心觀點就是,中國的銀行理財與影子銀行有著千絲萬縷的聯系。資產端,理財資金的不小部分都去了債券市場、結構化產品等非標資產。負債端,就是資金池、期限錯配和滾動發行。再加上政府對銀行的擔保,結果就是剛性兌付。但過去這些年,監管機構一直在打補丁,但見效甚微。

筆者認為,只有真正將理財業務從銀行這個母體分拆出去,做到破產隔離、賬戶隔離和風險隔離,才能有效打破剛兌。所以,總的來說,資管業務是影子銀行運行的“管道”,而銀行理財則是影子銀行的“七寸”所在。《新規》明確規定要拆分銀行理財,也顯示了監管層的決心。

延長過渡期意在防範流動性風險

打破剛兌的決心是顯而易見的,但如何平衡好防範金融風險和金融對實體經濟的支持,又是擺在監管層面前的一大難題。延長過渡期,就是一大平衡術。

關於過渡期的規定,從原來市場預計的2019年年中,延長到2020年年底。那麽,從現在算起,還有超過兩年半的緩沖期。對金融機構來說,無疑是一大利好消息。

延長過渡期的目的是非常明確的,就是為了給金融機構足夠的調整時間,防止出現恐慌和資金“踩踏”事件,觸發局部性的流動性風險。並且,由於金融機構、資管產品和資金之間的關聯性,局部的流動性風險或引發市場恐慌,從而引發系統性的金融風險。這是違背“防範化解重大風險”任務的。

《新規》的最終版,既體現了監管機構對堅決貫徹中央部署的“防範重大風險”任務的決心,也體現了在當前國內外經濟和金融環境下,宏觀經濟穩步運行仍然是重中之重。可以說,《新規》是對2008年以來中國金融市場出現的一些新產品、新業務、新機構和新模式的一次“修葺”。資產管理業務從誕生到壯大,既與特定的經濟環境有關,也是中國經濟發展到一定階段的必然產物,也是中國建設多層次資本市場的重要一環。金融創新也是一個不斷摸索的過程,金融市場參與者不斷摸索新的業務和盈利模式,監管者和監管政策也需要與時俱進。《新規》就是在新的統一監管框架下,監管機構與金融市場密切對話的情況下產生的。它為規範資管業務,使其在一個良序的制度環境中發展,提供了一個範本。

(作者系東方證券首席經濟學家)

邵宇 資管 管新 新規 延長 過渡期 過渡 意在 平衡
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資管新規發布,分級基金消亡倒計時

4月27日,“一行兩會一局”聯合發布了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》(下稱《意見》)。這意味著業內期待已久的資管新規正式面世,並將開啟大資管行業統一監管的新時代。

在業內看來,本次新規相比之前監管發布的征求意見稿基調稍為緩和。比如過渡期延長至2020年末,以減緩金融市場受到的資產騰挪沖擊。央行在答記者問時表示,過渡期結束後,金融機構不得再發行或存續違反規定的資管產品。

依據資管新規,公募產品和開放式私募產品不得進行份額分級。分級基金絕大多數分級是永續產品,無需“續期”。華寶證券分析師李真稱,在征求意見稿中,“金融機構不得再發行或者續期違反規定的資產管理產品”;現在改為不得“存續”,明確了分級基金在過渡期後將終結。

分級基金日趨邊緣化

分級基金正在逐漸邊緣化,市場對此早有預期。自股災發生之後,分級基金因自帶杠桿及機制問題,引發了一定的虧損效應,被業內廣為詬病。

一如股票的跌停板,分級基金在股災發生後,跌停潮湧。在市場最為恐慌時,一些產品連續跌停,一度喪失流動性。多數產品契約又有規定下折機制,即當基金凈值跌至某一低位時,產品將進行下折,凈值歸一。在弱市中,分級基金的機制問題集中顯現。以分級B持有者為例,二級市場最大跌幅為10%,但是其凈值曾經接連跌幅超過10%,有的品種在下折之前,二級市場相對凈值出現了幾十個點的折價幅度。對於二級市場買入分級B的投資者而言,極有可能在下折的當日一天內額外損失遠超一個跌停板。

分級基金“天然”的機制問題以及投資者教育的缺失,也引發了輿論爭議以及大量訴訟事件的發生,並帶來一定的不良影響。當然,這也引起了監管層的足夠重視。

自2015年9月30日,最後一只面世的分級基金——中融白酒分級基金成立後,整個市場未有新的分級基金成立,且中融白酒分級從成立至清盤歷時不到8個月。

此後不久,滬深交易所提高了分級產品的投資門檻,擠出大量不“合規”客戶。上海一家公募基金的產品經理對第一財經記者稱,自2016年11月份滬深交易所發布《分級基金業務管理指引》,規定了申請開通分級基金相關權限的投資者須滿足“申請開通權限前20個交易日日均證券類資產不低於人民幣30萬元”、“在營業部現場以書面方式簽署《分級基金投資者風險揭示書》”等條件之後,公募分級基金規模大幅萎縮、產品數量不斷減少。

據Wind資訊統計,截至2018年3月末,122只指數型分級基金規模為1121.62億元,平均單只規模約為9.2億元。而在2015年末,上述122只基金的總規模為1879.28億元,單只規模約為15.4億元。截至今年一季度末,上述122只指數型分級基金中僅有富國軍工分級規模仍在百億以上,約為105.65億元,而2015年末它的體量為311.75億元。第二大分級基金富國國企改革資產凈值由2015年末的195.86億元縮減到了87.622億元。

上海一家本土券商的基金業務負責人對第一財經記者稱,現在大家都認為分級基金將到期後消亡。從最後一批成立的分級基金的境遇來看,主要存在兩種趨勢,一是清盤,二是轉型為其他類型的基金產品,絕大多數變身為LOF產品。

該負責人又稱,從消亡的路徑來看,基金產品體量可能是各家基金公司最大考量的點。規模本身較大的分級基金對於基金公司的收入來說意義重大,每年都會貢獻穩定的管理費和凈利潤,基金公司更傾向於將它轉型為LOF。“這個比較簡單,一些母基金可上市的,它本來也是LOF運行模式。”而隨著過渡期大限的逐漸臨近,一些規模較小的迷你基金由於它每年的虧損問題,基金公司大概率會將其進行清盤。

分級A逆勢受寵

值得註意的是,在分級基金消亡倒計時,一些嗅覺靈敏的投資者反而在逆勢買入分級基金。五一小長假後的第一個交易日,多只分級A表現出眾。截至收5月2日收盤,20多只分級A漲幅超過3%,其中醫藥800A漲停,醫療A上漲5.01%。

西南證券稱,資管新規的發布給折價分級 A 帶來了一些投資機會:目前市場上大多數分級 A 處於折價交易狀態,若以市價在二級市場買入,一旦分級基金轉型或清盤,一般情況下分級 A 將以 凈值折算,這就獲得了凈值大於市價這一部分的超額收益。

上述負責人稱,5月2日分級A的成交量並不是很大,但是上漲幅度是遠超平時的,不排除有些大資金在進行布局。4月末的時候,分級A的平均折價率在8%左右,按照資管新規的過渡期截至日,這部分“套利空間”平均年化約為3%,這樣的收益率還是誘人的。

西南證券稱,折價分級 A 收益的來源實際上是永續分級 A 變為類似於息票債券的產品,久期大大降低,定價也應同步升高。當前投資折價分級 A 的收益包含兩部分: 1、分級 A 約定收益率。在基準利率不變的情況下,目前主流分級 A 約定收益率大約在 4.5%到 5.5%之間; 2、轉型或清盤收益。基金在未來轉型或清盤所獲得的一次性收益,轉型或清盤的時間越早,年化收益就越高。

當然,資管新規的實施對於溢價分級 A是不利的。 5月2日,盡管多數分級A上漲的時候,一些溢價率較高的分級A出現了暴跌。比如資源A級當日跌停,截至收盤二級市場價格相較上一交易日凈值仍高出32.87%。消費A跌9.9%,二級市場價格也較上一交易日凈值高出0.2%。

資管 管新 新規 規發 發布 分級 基金 消亡 倒計時
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資管新規細則已在路上 當務之急是消化存量

資管新規落地已數個交易日,和半年前征求意見稿出臺時一度引發市場恐慌情緒不同,這次不論是債市還是股市,都沒有產生多少沖擊。

不過,有機構人士認為,不應低估資管新規的影響,表面上較原來征求意見稿有所放松,但實際帶來的影響才剛剛開始。總的來說,資管新規大原則——“去杠桿、去剛兌、去通道”的監管態度在正式稿中得到了進一步的強化。

第一財經記者在采訪中了解到,目前銀行內部對於理財產品的估值、到期時間超過過渡期的存量理財產品的處置等細節問題尚不明確。一位接近監管人士對第一財經記者稱,目前銀行理財產品的存量那麽大,如何解決存量這個“堰塞湖”才是難點,也是關鍵,監管機構已經要求金融機構向監管部門報分年處置計劃。“目前發的只是指導意見,後續細則都得在過渡期內陸續推出。”

某國有大行資管部副總經理亦稱,資管新規更多是框架性的制度安排,銀保監會下一步將出臺關於銀行理財、保險資管以及新規過渡期期間的細則。

實際影響不容小覷

資管新規出臺後的最近兩個交易日,A股和H股市場的金融板塊未跌反漲,債券市場方面總體保持穩定。海通策略認為,資管新規正式落地,相比征求意見稿的變化如過渡期延長、產品凈值計價方法調整等,整體更溫和,意在維持必要的流動性。“投資者對股市資金供求關系的擔憂有望緩解”,並且“資管新規出臺有助資金流入股市”。

不過,資管新規的改動絕不僅僅是上述放松的條款。從大的原則來看,資管新規的大原則也就是“去杠桿、去剛兌、去通道”的監管態度,在正式稿中有所強化。不僅如此,還有一些重要的條款較之征求意見稿有所收緊。

中金固收認為,資管新規落地,表面上規定較原來征求意見稿有所放松,但實際上資管新規帶來的影響才剛剛開始。如對於非標的定義上就比原來更為嚴格,標準化債權的定義當中,第5條“在銀行間市場、證券交易所市場等經國務院同意設立的交易市場交易”,比原來“金融監督管理部門批準的交易市場”要更為嚴格。

中金固收稱,這也意味著銀登中心和北金所掛牌的債權計劃可能無法被認定為標準化債券而列入“非標”,這會使非標的體量進一步上升,加大金融機構處理非標資產的難度。

此外,這次資管新規也明確了銀行理財投資債券類產品不可能采用攤余成本法,除非是期限匹配,在期限錯配情況下是不可能用原來成本計價的方式投資債券的。“這也斷了銀行理財通過定開型產品繞開約束,依然采用成本計價或者攤余成本法投資債券的念想。”中金固收在報告中稱。

中金固收還認為,市場對於資管新規會帶來的影響存在低估或者顯得偏樂觀。雖然資管新規好像比原來征求意見稿寬松,但從我們與銀行理財的溝通交流來看,已經針對資管新規規定開始努力轉型的銀行寥寥無幾。換言之,銀行理財都還沒開始行動,也無從見得最終的沖擊很小,因為沖擊還沒開始反映。

相關細則正在出臺

按照要求,新規已經於5月2日正式落地實施。第一財經記者在采訪中了解到,目前銀行內部還在解讀,其中部分條款討論下來還有不同理解,如理財產品估值問題等。

根據資管新規要求,金融資產堅持公允價值計量原則,鼓勵使用市值計量。某股份制商業銀行資產管理部相關負責人對第一財經記者稱,如果按照企業會計準則,公允價值不只包含市值估值。所以未來是否滿足企業會計準則的前提下,還可以采用其他估值方式,銀行內部正在進行討論。

他認為,資管新規對於估值的描述比征求意見稿更加細致突出,征求意見稿相對比較籠統,征求意見稿當時表示將另外出臺細則對估值進行明確,但此次資管新規落地後,則不再出臺相關細則而是比照會計準則,目前銀行正在和財務部門溝通學習各類資產的估值方法。

“新規相比原來的征求意見稿有所寬松,例如封閉式產品可以采用攤余成本法估值,這樣可以承接做的較長期的非標資產。就估值而言,資管新規多了一些靈活性。以前市值估值法,有一些非標資產是沒有市場價格的,攤余成本則可以較為平穩地的接續。”上述國有大行資管副總經理稱。

其次,在非標資產的認定方面,雖然資管新規列了五個標準,但前述股份制商業銀行資管負責人指出,銀行理解還存在不一致的地方,有待銀行理財主要監管部門銀保監會後續是否出臺細則,還是繼續延用銀保監會關於非標資產界定和報送規則要求。

此外,新規延長過渡期至2020年,但在新規發布之前,各家銀行發的部分老的產品,其到期日在過渡期結束後,這些產品後續如何處理?金融機構與客戶之間的合同,還受到合同法約束,不能隨意終止合同等,諸如此類的問題將如何解決?

前述國有大行資管部副總經理對第一財經記者表示,老的預期收益型產品投資的項目期限比較長,一般都是非標資產。按照資管新規繼續有效,資管新規允許其自然到期。但截止日如果超過2020年過渡期,什麽產品對接目前監管不是很明確,如果是以凈值型產品對接,可能有一定市值壓力,有些不一定能對接。

“哪敢現在不讓銀行發產品?那該有多少企業和在建項目出現資金鏈斷裂問題。”前述接近監管人士對第一財經記者稱,目前銀行理財產品的存量那麽大,如何解決存量這個“堰塞湖”才是難點和關鍵,目前發的只是指導意見,後續細則都得在過渡期內陸續推出。

該監管人士強調,三年內存量規模必須逐年壓降。具體辦法是:自然到期一部分,回表一部分,按新規發一部分,比如發行三年的產品,但可以有預期收益率等,剩余的“尾巴”可以全部回表,三年過渡期結束,存量也就差不多了。他同時透露,監管機構已經要求金融機構向監管部門報分年處置計劃。

針對上述問題,目前市場正期待有更進一步的針對過渡期的實施細則出臺。

上述國有大行資產管理部副總經理指出,銀保監會下一步會出關於銀行理財、保險資管的具體細則。新規過渡期期間的細則,銀保監會會出臺相關細則。“資管新規更多是框架性的制度安排,銀保監會對銀行理財的監管細則將對新規進行更具體的解釋,不會有大變動,都是按照一個體系下來。”

今年3月,原銀監會創新部主任李文紅在一個發布會上稱,關於銀行理財業務,銀監會一直高度重視理財業務風險和監管問題,不斷完善銀行理財業務監管框架。一是持續推進制度建設,陸續發布實施了一系列監管規定,逐步形成理財業務監管框架。近期,根據資管新規的總體要求,銀監會對現行監管規則進行了系統梳理,研究借鑒國內外監管實踐,起草了銀行理財業務監管辦法,擬作為配套細則適時發布實施。

國家金融與發展實驗室副主任曾剛對第一財經記者稱,資管新規是原則性的規定,需要等銀保監會的銀行理財細則出臺看。中金固收亦認為,最為重磅的資管新規落地之後,金融監管政策最密集出臺的階段應該已經告一段落。力度更大,範圍更廣,影響更為深遠的監管政策繼續出臺的概率不高,未來出臺的金融監管政策可能都是局部的修補,更多的在於過去系列政策的執行和落實。

資管 管新 新規 細則 已在 路上 當務 務之 之急 急是 消化 存量
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踩雷中科招商又遇資管新規,“賣者盡責,買者自負”下投資去向何方

五一前夕《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》(下稱《資管新規》)終於落地,並自發布之日起施行。

在近日關於《資管新規》湧現的眾多解讀中,一則“從此世間再無保本保收益”的標題映入投資者張子杉(化名)的眼簾。過去數月,張子杉因自己購買的一款股權項目資管產品遭遇巨幅虧損從而走上維權之路。投資“踩雷”,又遇上《資管新規》對監管的加強,他對於如何維護投資者權益以及今後如何繼續投資深感疑慮。

深陷中科招商

2015年註定是很多投資者難忘的的一年,A股市場從瘋牛到股災爆發,如夢如幻。一季度A股高歌猛進的同時,新三板的瘋狂更讓眾多投資者躍躍欲試。“當時很多新三板股價都已經翻了10倍。” 張子杉對記者回憶道。

那時候的新三板確實比A股更讓人“心動”。2014年有11%的企業股價漲幅超過100%,2015年一季度又有17%的企業股價漲幅超過100%,新三板指數2015年前四個月漲幅已接近100%。在轉板制度、降低門檻與分層管理、做市商擴容等多重利好預期下,眾多機構和個人對新三板一片看好。

由於達不到新三板自然人500萬投資門檻,張子杉通過一家名為錦安財富的代銷機構購買了《前海開源資產錦安財富新三板資產管理計劃》,間接地投了100萬。三年過去了,讓張子杉萬萬沒想到的是,當年投入的100萬元不僅沒有賺取收益,竟然還出現了巨幅虧損。

基金管理人給予的解釋是產品參與了中科招商定增,但現在中科招商已被摘牌,產品的退出都變成了問題。

提及中科招商,這無疑是過去幾年新三板市場大起大落的一個縮影。2015年3月,中科招商掛牌新三板,此後火速完成多輪定向增發融資,並連續舉牌十多家小市值上市公司,轟轟烈烈的囤殼行為讓中科招商市值一度突破1300億元,成為新三板的領頭羊。

股轉系統統計數據顯示,截至2016年末,新三板市場的合格投資者不足30000人,中科招商獨占2700多個合格投資者,接近市場總額十分之一。

好景不長,2016年5月,全國股轉公司發布了《關於金融類企業掛牌融資有關事項的通知》,其中對私募基金管理機構新增8個方面的掛牌條件,最具殺傷力的是要求管理費收入與業績報酬之和須占收入來源的80%以上。

2017年底中科招商因未能在整改期限內達到這一條件而被強制摘牌,最後一個交易日的收盤價為0.61元,這與其18元/股左右(除權除息後複權價格為2.98元)定增價相比,跌幅接近80%。

事實上,這一階段新三板市場整體也從狂熱到降溫直至轉向低迷,大多數公司都在經歷著相似的“命運”。根據Wind資訊數據,從2015年4月15日至2018年3月20日,190個新三板做市標的漲跌幅的中位數為下跌78.97%,平均數為下跌72.44%。

今年5月3日發布的《新三板掛牌公司2017年年報分析報告》中稱,2017年掛牌公司中有3027家凈利潤增速超過50%,同時也有3442家公司業績下滑幅度超過50%,業績波動符合成長期中小企業發展的特點,市場各主體應客觀看待中小企業業績波動。

產品大幅虧損

但最先被這波巨浪吞噬的無疑是中科招商的投資者,張子杉購買的新三板資產管理計劃正是其中之一。

中國基金業協會備案數據顯示,《前海開源資產錦安財富新三板資產管理計劃》募集規模1.58億元,持有人110人,備案日期為2015年3月31日,合同期限三年。也就是說,該產品到今年3月末已經到期。

損失慘重的投資者不甘沈默,開始組建各種“維權”微信群,商討如何挽回殘局。張子杉表示,經過與錦安財富、前海開源資產幾次溝通,投資者最希望的結果是基金管理人能夠按照本金加一定利息進行回購,但是代銷機構和基金管理人堅決地拒絕了這一方案,而是提出了繼續投資其他產品等解決方案。

“這顯然不是我們想要的結果,目前已經虧成這樣,誰還能相信投資其他產品一定能挽回部分損失。”張子杉抱怨道。

在經過幾次斡旋仍未達成令投資者滿意結果後,4月初數名投資人來到錦安財富拉出“錦安財富還我血汗錢”的橫幅進行施壓。4月18日下午,無奈的投資者再次來到前海開源基金總部拉出“前海開源還我血汗錢”的橫幅,後經某微博大V轉發,迅速占領了各大媒體頭條,也讓前海開源基金一時成為輿論焦點。

4月18日晚間,前海開源資產緊急發表聲明稱,該產品是前海開源資產通過錦安財富發行的股權投資項目資產管理計劃,股權投資本身是高收益高風險的投資品種。前海開源資產在該資管計劃發行、運作管理及投後服務過程中均做到了“賣者盡責”。

聲明中還強調,由於市場環境改變等資產管理人不可抗拒力量,這些風險項目最終要靠市場化的手段解決處理。前海開源資產不會推卸責任,但對於不正當的要求,也不會妥協。

“現在我們還在和前海開源資產、錦安財富協商,該產品60%投向中科招商,這部分可以繼續等。40%投資其他項目部分希望基金管理人以一定幅度溢價(按照約0.6元的凈值)進行回購。”

但是剛剛出臺的《資管新規》明確禁止剛性兌付,這讓張子杉感受到這個“維權之路”的艱難。他萬般無奈地表示,“三年前投入的100萬到目前只兌付了8萬,還有一部分資金不知道什麽時候兌付,這樣的結果都讓人難以接受。”

“保本保收益”成過去時

事實上,在過去十多年里,由於理財產品虧損兌付危機引發的投資者維權事件不斷上演,很多金融機構往往因為擔心輿論負面影響而都最終妥協,通過剛性兌付來息事寧人。

因為打破剛性兌付的核心是“賣者盡責、買者自負”,但對於“賣者盡責”缺乏明確而清晰的判斷標準,一旦產品發生虧損,就會陷入金融機構與投資者的不斷扯皮中。

前海開源資產方面向第一財經記者確認,公司上述產品的銷售合同合法合規,並按合同約定進行投資管理,盡到了產品管理人的職責。

但張子杉認為,前海開源資產的新三板產品存在管理人對市場形勢過於樂觀風險揭示不充分、以及投資中科招商單一標的占比過高、多次更換投資經理等多種問題。“更讓大家無法理解的是,產品凈值長期停留在0.9元左右,直到今年2月下旬才發現凈值已經是0.36元。”

就投資者的有關疑問,前海開源資產回複第一財經記者稱,2015年正值新三板市場高漲時期,但在產品路演推介及銷售過程中均按照要求對投資者進行了充分的風險提示。前海開源資產在4月18日的聲明中也表示,在運行過程中公司出具管理報告,並通過代銷機構組織投資者說明會,及時報告基金運行情況。

此前有法律界人士指出,在資管產品的兌付問題上,近年來監管部門一再強調“賣者盡責,買者自負”,如果投資者認為管理人或代銷機構未盡責,可以依法追究其責任,通過法律途徑解決爭議。

關於中科招商單一標的問題,前海開源資產則回應表示該產品為主動管理型產品、具體投資標的在符合資產管理合同約定的情況下均由管理人自主決策,產品合同並沒有對單一投資標的設置上限。

“中科招商作為一家新三板龍頭上市公司,在新三板上市後經歷了重大調整後退市,更是一個眾所周知的特殊事件。”聲明中如是表述。

對於投資者質疑的凈值問題,前海開源資產回應稱,因為新三板股票交易處於相對不活躍狀態,且沒有漲跌幅限制,如此容易造成股價劇烈波動,所以結合行業內對新三板估值在會計處理上的謹慎性原則考慮,合同采用成本法估值。

“股權類產品情況確實比較特殊,無法像A股產品那樣估值。”一位資產管理業界人士對第一財經記者透露,由於該產品主要標的中科招商退市,如果按照退市前價格對產品進行估值,也會出現基金凈值與實際價值相差甚遠的情況。“畢竟現在誰也不知道中科招商那部分股權究竟最後值多少錢。”

“如果產品運作或是銷售真的存在重大違規,投資者維權的最佳途徑應該是尋求法律仲裁,而不是拉橫幅。”一位基金業內人士對記者坦言,基金管理人也很無奈,投資者拉橫幅公司品牌業務各方面都會受影響,但現在又不可能像過去通過剛兌來息事寧人。

最新出臺的《資管新規》中明確界定,“資產管理產品不能如期兌付或者兌付困難時,發行或者管理該產品的金融機構自行籌集資金償付或者委托其他機構代為償付”的行為屬於剛性兌付,如果被認定存在剛性兌付行為,將對金融機構進行處罰,並鼓勵單位和個人對剛性兌付進行舉報。

上述業內人士指出,剛性兌付其實無論對個人還是宏觀經濟都是不利的,因為一旦存在第三方兜底或介入的預期,金融機構為吸引投資者,容易忽視項目風險,優先選擇收益高的項目,盡職調查和風險控制薄弱。而一旦剛性兌付久了,投資者就認為是應該的。在無風險狀態下,資金也就越炒越貴,最終導致金融杠桿越來越高,擠壓了實體經濟的生存空間。

然而打破剛兌的直接承受者是一個個微觀投資者,所以過去十多年里雖然我們多次聽到剛性兌付這座冰山隱隱破裂的聲音,但強大的慣性和輿論壓力依然裹挾著“保本保收益”前行。

《資管新規》指引下,資產管理行業的變革已經拉開序幕。做到“賣者盡責、買者自負”,需要專業的資產管理人,以及更加成熟的投資者。

踩雷 中科 招商 又遇 遇資 資管 管新 新規 賣者 盡責 買者 自負 投資 去向 何方
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