筆論天下：我是儍瓜 東尼
2008-09-11 AppleDaily
美 國政府接管房利美與房貸美，是史無前例的市場干預。規模之大亦是史無前例的，兩房發行全美一半房地產按揭，表示政府可透過兩房，控制美國按揭利率，把利率 壓低，令供樓成本下降，便可以托起樓市。代價有兩個：第一是造成「道德危機」，投資者有恃無恐，釀成更大泡沫，後果更糟。第二，為美元帶來貶值壓力，影響 全球各地以美元結算，及與美元掛鈎的資產，包括我們港元龐大的資產。日勤要問的是，究竟是否別無它選？美國財長保爾森說：「兩房任何一方倒閉，有可能引發 美國和全球金融市場更大災難。」至於如果不接管，兩房倒閉的機會有多大呢？ 兩房倒閉所引致大災難的機會又有多大呢？防止兩房倒閉，又是否非接管兩房不可呢？相信已沒有人會考究。今日再質疑這些，日勤自覺不識時務。《華爾街日報》 和《金融時報》一鎚定音，說：「沒有選擇的餘地。」前者長篇大論解釋政府的決定，是經過多專業的評估和多沉長的會議的結果，後者重複美方官方論點。沒有一 篇說得出兩房的詳細賬目，公眾亦只能從官員口中得到幾個有關整體負債的嚇人數字。
接管兩房只因恐懼
今日再質疑接管兩房的理 據，就如02年質疑美軍出兵伊拉克的理據一樣，只會被人恥笑是儍瓜。文學家名言:「歷史不重演，卻頌押韻詩。」日勤的理解是，美國總統喬治布殊，不可能重 複以「伊拉克懷疑擁有巨大殺傷力武器」去恐嚇人，騙美國人民，甚至國際社會，爭取他們支持美軍攻打伊拉克的。歷史不能重複，沒有兩個伊拉克。不過，歷史卻 頌押韻詩。日勤認為，這兩件同韻之處，在於「恐懼」。根據事後的報道，布殊在00年上任以來，一直希望攻打伊拉克，但苦無藉口，直到911襲擊，才為他帶 來希望。可惜情報顯示，發動襲擊的阿蓋德組織，與伊拉克無關。而且阿蓋德組織和伊拉克是世仇，雙方視對方為威脅，所以伊拉克沒有理由協助阿蓋德發動襲擊。 不過，布殊政府盡量渲染事實，混淆視聽，誤導人以為伊拉克是元凶之一，目的是為美軍攻伊製造藉口。
放棄自由前要細想
布殊便說 出虛構故事，說伊拉克藏有大殺傷力武器，威脅美國，布殊故意製造恐懼，嚇得民眾失去理性的討論。美國攻佔伊拉克，死傷人數數以萬計，耗資千億美元軍費，最 後，一件大殺傷力武器也找不到。古語有云:「當男人懼怕女巫，就將女人一律燒死。」美國人也好，香港人也好，在我們放棄自由將權利交託政府，由她替我們組 織集體行動前，請冷靜地想。投資市場對兩房的處理反應看來正面，攻伊之前，布殊民望也很高，但現在今非昔比。投資市場未來會否出現類似的轉向呢？陸日勤 http://penandsky.blogspot.com
筆論天下：世上最大的博弈 陸日勤
2008-09-18 AppleDaily
救 與不救──美國政府決定不為面臨破產的雷曼兄弟伸出援手，牽起市場激烈爭論。有論者將雷曼與早前獲政府拯救而生還的貝爾斯登、房利美及房貸美劃分，說分別 在於國際投資者持有該企業發行的證券多寡，救國際投資者參與較多的企業，是為了鞏固國際投資者對整體美元資產的信心。亦有論者說，美國政府痛定思痛，不救 就是決心糾正華爾街有恃無恐的投資作風，叫他們不要以為政府何時也會包底。危急關頭，政府那會如此高瞻遠矚呢？日勤認為，救「兩房」目的就是托樓市，至於 雷曼和貝爾斯登，其實分別不大，同時是博弈的結果。而雷曼的不幸，只是博弈導致兩敗俱傷所致。
「囚徒困境」兩敗俱傷
這個 狀況，經濟學家稱之為「囚徒困境」，它解釋為何兩個疑犯本來可以合作爭取無罪釋放，卻會因為互相猜疑，而主動供出對方的罪行，最後雙雙入獄。用兩夫妻分配 家務的互動對策解釋，應該較為簡單，夫妻兩人都不願意做家務，但又希望有一個整潔的家居環境，最理想的解決方法，是每人做一半家務，但如果其中一個表示願 意做，另一個很可能會懶惰起來，於是大家最後乾脆坐在沙發看電視。有調查指出，家務分配是夫妻糾紛的最常見原因，也許皆拜「囚徒困境」所賜。 在華爾街，旨意對方做家務的，有美國財長保爾森和各大銀行家。上周末保爾森、美國聯儲局主席伯南克與30位銀行家，在聯儲局開會商討挽救雷曼兄弟，《華爾 街日報》引述與會者稱：「這是世上最大的撲克牌博弈。」 政府和銀行家雙方都希望拯救雷曼，以避免雷曼一旦被清盤，引發的骨牌效應，導致華爾街更大損失。保爾森擔心政府出事，會犧牲納稅人的金錢，且導致更瘋狂的 投機。再者，更多企業可能會打政府荷包的主意，包括汽車業巨企。保爾森希望銀行家出手，像10年前他們自行挽救長期資本管理公司一樣。至於銀行家，他們當 然也不願意拿股東的錢冒險，和10年前不同，今次政府已開救亡先例，銀行家更有信心，可以搭政府所開的順風車。
政府銀行互相試探
於 是，政府與銀行家都互相試探，各自為自己的利益盤算，和估計對方出甚麼底牌，部署對策。會議結果，就像「囚徒困境」，或者像日勤家中無人清理的雜誌架一 樣，出現雙輸的局面。至於政府會否救美國國際集團及其他出事的企業呢？ 那又是一場又一場變數多端的博弈戰，視乎形勢而定。陸日勤http://penandsky.blogspot.com
筆論天下：隱形救兵 陸日勤
2008-09-23 AppleDaily
美國政府宣佈推出一系列救市措施── 包括成立公司收購金融機構不良資產，華爾街以至全球股市全面急升，也許，財長保爾森與一眾官員開香檳慶祝。不過，他們更應為此擔心，大反彈證明市場上原來擁有龐大購買力，一直潛伏等待機會入市，在這場華府與華爾街的角力戰，華府看來讓步太多。對於華府救市，普遍傳媒少有批評，原因大概是輿論接受官方所宣揚的「too big to fail」，或者是「too connected to fail」的邏輯。意思是企業規模大至不容有失，或者其涉及利益之廣，至不容有失。
失去理智盲目跟從
這個邏輯聽來簡單易明，令人聯想到銀行擠提，甚至保險費全失等驚嚇場面。即使事件發展未必非黑即白，但是在這個危險關頭，很多人寧願放棄質詢，一切順應政府領導。畢竟，他們相信政府掌握的資訊較自己多。03年美軍攻打伊拉克，之所以受到美國人支持，皆因911慘劇後，美國人失去理智，盲從政府領導，任由總統喬治布殊愚弄，而成就他的政治目的。到今天，美國政府提供不到任何有力證據，證明市場非救不可。幾間大型金融機構面臨倒閉，已足夠為人民帶來無限想像空間。可知道，美國國際集團、房利美及房貸美，經營不善早已有可尋，找政府做水泡，可能是因時制宜。至於幾間大型投資銀行，風險自負，更是無話可說。令人擔心的是，信貸網絡因某機構倒閉，所造成的骨牌效應，令投資者卻步入市。信心危機風險存在，但銀行同業隔夜拆息和股市表現，都遠不及歷史性的危急水平。倫敦銀行同業拆息，曾高見6%，為01年以來最高，而道瓊斯工業平均指數，從高位回落約25%，回到06年水平，這都顯示政府救市前市況波動，但遠較任何稱得上為災難的情況溫和，政府卻做出幾近前所未有的干預。日勤相信，如果政府堅拒干預，市場是有足夠趁低吸納的投資者支持的，證據在那裏呢？
大選將至不容有失
證據就在那頭應吠而不吠的家犬── 政府一宣佈救市，市場的愁雲慘霧一掃而空，原來不動聲色的資金大舉入市。這批靜待趁低吸納的資金，即使政府不入市，資金也會進來，「海嘯」雖猛，還未測試這個隱形堤岸。在這場博弈，政府希望銀行家自救，避免道德危機，而銀行家則希望政府出手，搭其順風車。現在看來，兩方高下立見，銀行家一早已經看穿政府的底牌──「too near election to fail」。現在距離美國總統大選日期太近了，以致不容有失。陸日勤http://penandsky.blogspot.com
筆論天下：毒奶?海嘯?三行 陸日勤
2008-09-25 AppleDaily
今年真是了不起的一年，北京成功主辦奧運、中國奪得最多金牌，揚威全球，香港人感到十分驕傲。
不過，開心不到一陣子，號稱「金融海嘯」的金融危機一觸即發，導致美國多個大型金融機構被接管、易手甚至清盤，還引發全球股市波動，不單牽連港股，雷曼兄弟債券大貶值，亦觸發大批債券持有人遊行，要求賠償。
與 此同時，內地股市屢創新低後，中央政府透過旗下中央滙金入市，買入中國銀行（3988）、建設銀行（939）及工商銀行（1398）三行股份，股市大幅反 彈，增加港股的波動性。此外，奶類產品被揭發內含有毒的三聚氰胺，令全球孩子受害，香港亦有中毒個案。面對這個動盪的大時代，我們應該如何是好呢？日勤想 到五點值得討論：
一）全球化之下，發生在香港以外的事情，很大程度都會影響我們。你看以上提及的大事件，都是港人目前最關心的，但沒有一件源自本土。
二） 風險評估的難度。剛落波的8號風球，天文台兩天前就預測到她的來訪。不過，社會的現象有別於自然科學，充滿人為因素，很難預知，由食物安全以至投資風險也 難猜得清，可能正因如此，為減低風險，我們傾向信任品牌，雷曼兄弟及蒙牛（2319）都是大品牌。吊詭的，是大事件多與大品牌有關，小品牌沒有闖大禍的本 事。
傾向相信大品牌
三）事有湊巧。據報，「毒奶事件」其實早在奧運舉行前已遭舉報，但北京遲遲未有公開，原因是奧運期 間，全世界的目光集中在中國，公開毒奶事件，會令國家丟臉，京奧苦心經營的先進形象會被扣分。既然北京如此重視國際形象，為甚麼竟敢高調救市呢？豈不怕削 弱外商投資的信心？嘿，本來會，但天時地利，會也變成不會。西方沒有對滙金買入三行一事，有太大反感，原因是西方國家亦干預市場。美國政府救市行動規模之 大令人嘩然，西方也有自知之名，豈敢對中國有說話。深滬股市已經下跌好一段日子，民眾要求救市之聲不絕，中央到最近才出招，乃順應「國際慣例」之舉也。 四）貪心有罪？很多人將「毒奶事件」與「金融海嘯」，歸咎於人性的貪婪。日勤不敢苟同。執法部門應該控告下毒手的人危害他人健康，用法律制裁罪行。至於投 資銀行家，如有商業罪行，也應依法處置。貪心，不能只看個別人士。投資失誤的投行固然是貪心，之後，以賤價買入資產的銀行家，也很貪心。股神畢菲特入股高 盛，絕非為了做善事。沒有貪婪，資產更不值錢，爛攤子更難以收拾，個個都貪心，沒有理由只指摘投行。
沒有貪婪資產不值錢
道德批判形成輿論壓力，使政府在多個範疇增加監控，而全球化以及政策的感染，令監控快速擴散。在不同的監控中，有好的，也有壞的。無論如何，世界已經變得跟以前不一樣了。陸日勤http://penandsky.blogspot.com
筆論天下：大約在秋季 陸日勤
2008-09-30 AppleDaily
市 場調整何時了？日勤認為這只是開始。股票價格主要受三種力量支配，短期而言，估值風險主導股價，而估值又受市場氣氛和新消息影響。今日，市場不乏壞消息， 美國信貸危機牽連至金融機構的倒閉潮，最新一間為美國最大儲備及貸款機構WaMu，在這個全球恐慌之下，香港也人心虛怯，東亞銀行（023）鬧出小型擠 提，在估值大幅波動之下，同一件資產，即使本質不變，也可以朝不保夕，大市由去年高位至今，下調幅度四成，而盈利未見倒退，足見估值變化的力量。
估值跌盈利退
而 歷來每次估值大幅下跌，隨之而來的，就是盈利倒退，即日勤要說的第二種風險──盈利風險，其短暫滯後的現象，多少反映股市投資者預見經濟型勢不對，企業盈 利未公佈之前趁早減持，也反映企業盈利雖主要來自Main Street，即金融業以外的各行業，包括零售、建築、製造、貿易、旅遊等，也間接受估值變動的影響。 股市一跌，企業本身以市價計算的資產便縮水。另外，企業也持有其他企業的股票，這個安排的目的，可能是賺取投資回報，亦可能是鞏固商業上的合作關係，更有 可能是作僱員退休金投資。總之，即使美國及其他市場再沒有驚人的消息爆出，香港出現的大幅跌市，足以引發企業盈利倒退，這些盈利倒退亦會反過來繼續拖低大 市。 第三種風險，是政策風險，現在說港股面對政策風險，感覺有點虛無縹緲，其起源地來自美國及中國內地，暫時較引人注意的，是美國製造那種，而風險的開始，又 要追索到幾年以來的寬鬆銀根政策。美國的經濟活動大部份由市場決定，借貸和投資不做，嫌風險太高，政府不會迫你做，不過，政府可以降低利息，利誘你去冒 險，政府也擔保全國一半的樓宇按揭還款，雙層利誘下，令投資銀行、對冲基金以至房利美及房貸美兩間半官方機構過度貸款。泡沫爆破後，地產相關的金融資產貶 值，令有些金融機構一夜之間陷入財困。
受中美政策影響
今日市場面對的政策風險，是金融機構如何在政府的協助下，為債務減 磅，在這個過程中，對其他與經濟關係密切的活動也有影響。例如，信用卡、汽車和企業貸款，以及海外的金融投資，包括香港股市。這個過程估計需時一至兩年。 過去一星期，傳媒重點報道這場所謂「金融海嘯」，以及美國國會經過激烈雄辯巨額救市方案，讓投資者對事件加深了解，和理順救市措施。如果沒有新的壞消息， 市場可能短期來個反彈，畢竟，市場是不走直線的。不過，要是以季節更替來比喻市場周期，現在應該大約在秋季。陸日勤 http://penandsky.blogspot.com
筆論天下：腐敗的溫床 陸日勤
2008-10-02 AppleDaily
美 國7000億美元救市方案遭國會否決，其中一個絆腳石是權力制衡問題。議員擔心龐大的利益決策權，一旦落在財長一個人手上，會造成濫權，令人民遭殃。權力 使人腐化，不當地運用權力以滿足私利，歷史上有很多例子，即使是看來正直的政治領袖，也不例外。日勤最近看過一本有關俄羅斯政治的書──Putin's Labyrinth，直譯為「普京的八陣圖」，作者Steve LeVine為美國商業周刊外國事務主筆。曾長駐莫斯科的LeVine力陳，一向走開明路線的前任俄羅斯領導人葉利欽，選擇當時名不經傳的普京作為接任 人，並沒有將國家利益放在首要考慮，也管不得這個前特務，如何秉承葉利欽的治國理念，葉利欽選普京是為確保自己和家人的人身安全。
棄國家以保己為先
普 京雖然當過國家情報機關FSB主管，但這也是葉利欽欽點的，此前，普京在特務界只是個二打六。冷戰時，當紅的特務通常被派至敵方陣地，例如美國和中東，普 京最多只到東德的二線城市服役。東德這個共產國家是盟友，二線城市更沒甚麼情報值得查緝。普京真正的「功勞」，立於90年代初。他返回俄羅斯任聖彼德堡市 長助理後不久，市長陷入政治危機，被控貪污，普京助他倖免於難，其冒險護主引起葉利欽注意。後期，葉利欽因推行經濟改革過急，導致經濟面臨崩潰要下台。最 令他擔心的是下台後，自己和家人的人身安全。因在俄羅斯歷史上，領袖退下火線都沒有好下場。葉利欽一定要找一位信得過的繼任人，不會抽自己後腿。最後，他 選了普京。而99年底上任的普京，首個動作就是宣佈免除對前任總統的任何檢控。普京執政下的俄羅斯，經濟明顯有所改善，可是在克里姆林宮的高壓統治下，俄 羅斯人享受不到西方社會的自由，俄軍對鄰國的軍事行動，更令生靈塗炭。葉利欽當年的選擇是否正確呢？歷史自有公論，但如果LeVine所言是真的，普京即 使是個偉人，葉利欽的選擇，也只能說是錯有錯着。
是否正確自有公論
領導人選擇繼任人如是，財金官員的決策亦如是，權力失衡是腐敗的溫床。經過修訂後，普遍相信救市方案遲早獲國會通過，但權力的問題仍然難以解決。
陸日勤
筆論天下：終極一跌 陸日勤
2008-10-09 AppleDaily
萬 眾期待的「終極一跌」可能是海市蜃樓，看來就在前面，你走近些，她又行遠一點，總是達不到。近20年，港股股災後迅速見底反彈，出現過兩次，分別為87年 和97年股災。在87年10月，港股受到華爾街股市急跌拖累，恒生指數在兩個月內下跌五成。幸好，股市隨外圍快速反彈，不消幾個月，已從低位回升。87年 股災跌得急，反彈得快，雖令一些投資者損手，但也為另一些人帶來難得的入市良機。當然大部份遲了入市的投資者，只能慨嘆沒有在股市最悲觀時入市。97年股 災，影響港股的因素較87年複雜得多，隨着科技與金融市場全球化，各地股市關係更為密切，亞洲區貨幣貶值風暴橫掃多個金融體系，俄羅斯債券危機，也觸發貨 幣貶值。港府在98年8月入市，股市即月見底，市場普遍將見底歸功於港府打擊大鱷得力，但其實當時港股受多個因素影響，很難清晰界定見底玄機。無論如何， 那次「終極一跌」出現在恒指見頂後一年，整個跌市幅度達六成。
兩次股災低點回彈
兩次歷史性的股災，其「終極一跌」都有出現， 並將形勢逆轉，而且出現的時間不出股災開始後一年。現在，剛巧距離恒指見頂12個月，由高位回落近五成，從表面看來「終極一跌」指日可待。不過，如果考慮 股市背後的經濟因素，日勤不感樂觀。今日的形勢跟87年差得遠，當時雖然股市大跌，但經濟表現以至企業盈利持續增長，美國與香港皆然。97年的情況亦很特 殊，雖然亞洲及其他新興市場不穩，但美國股市和經濟屹立不倒，其資訊科技發展如日中天，隨之而起的科網股熱潮，意外地將港股帶上另一個高峯。
是次打擊復原慢
今 次沒有87年和97年的優厚條件，美國正步入經濟衰退和企業盈利倒退階段，華爾街金融機構出現大幅虧損，甚至遭政府接管或被清盤，現在股市面對的情況較像 00年。當時，美國經濟因科網熱潮而過度擴張，進入一段較長時間的整合，港股的盈利也受到影響，整個過程長達3年，到03年才見底。今次美國經濟的重災區 ──地產和金融業，對經濟影響更為深遠，科技的突破會否像90年代般帶來驚喜呢？相信不太可能。因金融業是百業之母，尤其是從事高風險的投資銀行，他們正 遭整頓，不可能再努力地投資在高風險的科技事業。00年至03年，股市回落五成半，現在如要恒指重演那個跌勢，恒指要到14400點才見底，而時間會是 2010年10月。請注意，以上分析並未計入中國因素，而其亦不感樂觀。如果歷史值得參考，比「終極一跌」更重要的，是大跌市結束後，股市總會翻身，而且 更上一層樓。陸日勤http://penandsky.blogspot.com
筆論天下：海嘯簡史 陸日勤
2008-10-14 AppleDaily
為 何我們落得如此地步呢？美國金融體系行之有效超過半個世紀，何以發生如海嘯般的巨變之前，全不知情呢？市場一向有自我調節機制，美國聯儲局的調節，也有預 警機制，這些機制都在過去幾十年發生作用。今次發生史無前例的大災難，有兩種主要的警鐘失靈所致。要了解海嘯得由風平浪靜的日子說起，當經濟過熱，通脹加 劇，聯儲局便加息抽緊銀根，拖慢經濟步伐。聯儲局用來衡量通脹的指標是：核心消費物價指數，主要是扣除食物和能源以外，一般日常生活開支有關的價格，上述 的失靈警鐘，第一個是有關通脹的警號。核心消費物價指數，作為通脹指標，已不合時宜。
兩大警鐘失靈
原因是在過去20年，資訊 科技突飛猛進，而且中國這個世界工廠的高效率生產，令一般消費品生產成本大幅下降，售價也保持低廉，於是核心消費物價指數便低估了經濟的溫度。聯儲局根據 原用的通脹指標，誤以為經濟可以容許當局持續放鬆銀根，於是便安樂地保持低息，而美元作為全球最權威貨幣，其發行機構總有許多理由加印銀紙，多開美國政府 經費和國民消費進口貨的廉價支票。就在這個低息環境下，銀紙足以應付實質經濟活動之餘，流入投資市場去追逐各種各項投資工具包括股、債、金、物業、衍生工 具、結構性產品和商品。股市是第二個應響不響的警鐘，在傳統理論下，投資市場也懂自我調節，當樂觀情緒充斥，股市形成泡沫，而當股價太前，拋離實質盈利太 遠，泡沫便會爆破，這當然令很多投資者損手，甚至令經營不善的投資銀行賣盤，但卻不像現在所有的大型投行出現問題那般嚴重。今次巨變，在於投資市場的急速 發展，創造了很多投資工具，這些工具一方面有助分散風險，讓傳統的投資更為徹底，例如按揭抵押債券，讓樓市泡沫膨脹暢通無阻，另一方面這些新產品，本身也 吸引投資者落注，於是以前資金不是流向股市便是債市，泡沫無所遁形。近年資金流入到各個投資領域，同時造成多個泡沫，各個市場無一倖免。聯儲局看在眼裏， 可做的不多，作為一個官方機構，她不可能與市場對賭。說不定市場是對的，她只有安守本份，看着核心消費物價指數做人，由得資產膨脹，價格更高，賭枱上的注 碼更大，賭枱的數目越開越多。
泡沫藏於各投資領域
投資市場好景，也造成財富效應，促進經濟活動更為蓬勃，而經濟好景有利投資 氣氛，造成循環效應。兩個失靈警鐘，無法預警，這個史無前例的巨變，資金膨脹至多個泡沫爆破，一發不可收拾。我們可吸取甚麼教訓呢？周四再談。陸日勤 http://penandsky.blogspot.com
筆論天下：海嘯的啓示 陸日勤
2008-10-16 AppleDaily
美 國聯邦儲備局的貨幣政策，配合不到時代的變遷。滿以為緊盯着核心消費物價，就足以維持經濟穩定發展，誰知科技和全球化貿易，解決了實質經濟周期所帶來的麻 煩，真正的麻煩在於投資市場。情況就好似你原本希望倒一缸水，扭開水喉後，一直緊盯着水位，水位不到缸邊，不會關水喉。可惜，原來浴缸漏水，浴缸未滿，浴 室已一早水浸。金融海嘯對監管機構有幾個教訓：第一，聯儲局應注意浴室地板，不要只管往缸裏看，調節貨幣政策基準，除了核心消費物價指數外，亦應該包含資 產價格。第二，聯儲局經過大半個世紀的運行，仍然出錯，說明有必要保持開放學習的態度，不斷改良。
錢可以消失於無形
第三，抱 多一點懷疑態度看，聯儲局和任何機構一樣會出錯，全球各國不可過份依賴某個單位，去決定全局，應考慮淡化美元獨大的角色。對於投資者來說，金融海嘯又為我 們帶來甚麼啓示呢？第一，信貸供應是市場起伏的一個關鍵，以前的投資理論，有兩個框架，一是價值──資金會由低回報項目流向高回報項目，二是市場情緒── 即有時市場較進取，有時較謹慎，不過現時看來，令股市大起大落的，是信貸供應，而根據現行的聯儲局機制，信貸鬆緊是結構性問題，而並非屬於周期性，因為她 有放鬆信貸的傾向。信貸擴張，可以令股市升至估值不合理的水平，當然信貸擴張和投資者的冒險進取是分不開的，在多年經濟持續增長下，投資者傾向樂觀，寬鬆 的貨幣自然火上加油。更可怕的，是當信貸收縮，除了債券這個資金避難所之外，所有投資市場無一倖免，更牽連全球。錢不一定是走來走去的，有別於物理世界的 物質，錢是可以消失於無形的。
知得太少變得太快
第二，美國看來是一個成熟的金融體系，很難發生「史無前例」的事情，好像一切 應當學習的，都已經學過了，但事實並非如此。金融業和社會一樣、隨着時代不停演變，過程中還有很多課要上。第三，無論投資基於回報，市場情緒還是信貸供 應，投資機會都是出現在別人的錯誤上。最後一點，亦是最重要的一點，是我們知得太少、太遲。市場不停地演化，而且一環扣一環，當中的關係複雜，甚至不可理 喻。事後孔明可能清楚一點，但身處其中，最頂尖的監管者和投資者也蒙在鼓裏，市場反應太快，總是先行一步。當我們設法了解已發生的事情，評估它們對未來的 影響，明天又有其他不可預知的事情發生。陸日勤http://penandsky.blogspot.com
筆論天下：另類風險 陸日勤
2008-10-21 AppleDaily
假 設有間老牌雲吞麪店，老闆去世後，遺下的三個老婆一同打理麪店，大婆負責收銀、二婆管廚房，而三房當樓面侍應。要你猜二奶賺多少錢？答案相當難找。即使你 可以從每日的人客流量和他們的餐單，大概估計全店每月的收入，以至三位老闆娘合共的收入，亦很難知道每個人個別的收入，她們之間如何「分配利益」。
利益分配難猜測
對 於有關股票投資，風險可籠統地分為三大類。短期的，有估值風險──個別股票的價格，會因市場主觀的情緒影響，在公司業務不變的情況下，股價仍可能大幅波 動；長遠來說，有盈利風險──公司的未來盈利各有差異，這視乎她們的產品和服務質素以及市場的競爭環境等因素影響。股票投資者要克服短期估值風險所帶來的 貪婪與恐懼，又要有眼光，洞悉公司的未來盈利能力，兩者風險加起來，難度之高可想而知。還有，政治環境帶來的風險，例如發牌制度和稅制變化，也為投資者帶 來第三種風險──政策風險。夠煩了！可是，在某些股權結構複雜的公司，還有第四種風險──就是日勤用雲吞麪店比喻說明的「利益分配」風險。
合資聯營欠透明
以 從事航運業的中遠太平洋（1199）為例，盈利金額平衡地來自三個主要業務：貨櫃租賃、貨櫃碼頭起卸以及貨櫃製造。三項業務之中，只有第一項──貨櫃租 賃，是自己佔大部份股權的生意；其他的兩項，由佔一半股權的合資公司，以及佔小部份股權的聯營公司經營。這個安排，第一個問題是紀錄的透明度低，財務報表 的細節只反映佔大部份股權的業務，其餘的合資和聯營業務，只有較概括的數字供參考。更糟的是三個業務的運作是息息相關。中遠洋的本業──貨櫃租賃，需要購 入大量貨櫃，而所購入的貨櫃，每四個當中，就有一個是幫襯自己的聯營公司，該聯營公司的董事有中遠洋的代表。貨櫃的價格，以至何時買多買少，當中涉及利益 重叠，不能單從市場供求方向去了解。另外，貨櫃租賃的收入，有四分之一來自中遠洋母公司，假若中遠洋要加租，母公司的利益受損，問題又不易從市場供求方向 去分析。母公司中遠集團的航運發展版圖，也靠中遠洋在貨櫃碼頭起卸的支持。三個老闆娘經營一間麪店已夠複雜，這間我們假設出來的麪店還入股隔籬街的麪粉廠 ──之前，中遠洋入股創興銀行（1111）兩成股權，去年年底將其售予母公司。股票投資者面對估值風險、盈利風險及政策風險，對於一些股權結構複雜的公 司，還要顧及「利益分配」風險，投資難度更高。陸日勤http://penandsky.blogspot.com
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