小修小補無益 謝國忠

　中國的經濟管理過度依賴信心的作用了，總是鼓勵以對美好未來的期待為基礎的投機活動。 信心遊戲帶來的需求只會導致為持有土地、期貨這樣的投機性資產而產生的過度債務需求。在建的房屋，已售出的空置物業，以及鋼鐵和有色金屬等商品的庫存，以 目前市場價值計算已經超過了GDP。庫存上升誇大了中國經濟在過去五年內的增長。

　　2008年，全球金融危機打破了中國由資產到庫存的泡沫。但政府鼓勵銀行系統強行向經濟注入信貸，從而恢復了庫存積累和資產泡沫，令中國經濟困難倍增。

　　現在要恢復庫存需求幾乎是不可能的。根據庫存規模，這需要信貸每年增長40%。儘管近來官方數據顯示良好，但當前的通脹問題依然十分嚴峻。像2009年那樣的信貸快速增長可能會導致貨幣貶值、惡性通脹以及社會動盪。

　　就地方政府的投融資而言，房地產泡沫扮演了至關重要的角色。儘管數據顯示財政收入仍在上升，實際情況卻可能恰恰相反。

　　因此一些地方政府試圖放鬆對購買多套房產的限制。這樣的放鬆政策不太可能起作用。購買多套房產的人希望房價上漲。當信貸不可能快速增長時，其需求就會消失。

軟著陸未必是好事

　　近來的放緩信號並不意味著硬著陸。只有在債權人對無力還款的債務人取消抵押品贖回權時才會出現硬著陸，否則經濟就不太可能經歷大的下滑。這就是 日本在1992年房地產泡沫破裂後沒有經歷衰退，而美國在2008年發生了大衰退的原因。硬著陸未必是壞事，同樣，軟著陸也未必是好事。

　　如果債權人不取消抵押品贖回權，泡沫的破裂就是緩慢的。

　　在中國，初級市場主導房地產銷售。銀行不強迫房地產開發商按時償還貸款，於是開發商寧願接受銷量下滑也不降價。由於所有開發商都如此行事，市場並沒有出現價格崩潰，反而出現了銷量崩潰。

　　銷量崩潰就好比是用銀行的錢來投機。對於大多數開發商而言，放緩銷售並沒有什麼負面影響；相反，如果降價以清空庫存，對他們來說就意味著什麼都 沒有了。持有存量房至少給他們提供了捲土重來的可能性。當然，這都是花銀行的錢。當大多數開發商都這麼做，市場的調整方式就是銷售持續低迷而價格緩慢下 調。

　　這種緩慢的調整路徑，勢必導致房地產開發商投資的減少。低迷的銷量讓他們難以購買土地。地方財政主要依賴房地產投資，所以也會經歷硬著陸。中央政府勢將建立或容許新的地方政府融資渠道。

　　例如，「建設-轉讓」（BT）和「建設-經營-轉讓」（BOT）如雨後春筍般湧現，將貸款從地方政府轉向了建築公司、設備供應商或私人投資者，成為地方政府的另一個資金槓桿。

　　隨著土地價格下跌，地方政府正在迅速失去借貸能力。BT和BOT也彌補不了。這個缺口一定很大。可能中央政府會建一個為基礎設施項目融資的特殊渠道。

　　由於房地產市場不景氣，股市本來有希望接過接力棒。但這並沒有發生。房地產泡沫破裂在兩種情況下將會導致股市牛市。首先，房地產泡沫破裂能夠刺 激消費，因為低房價可以降低儲蓄的需求，從而令很多行業的企業盈利好轉。其次，困在房地產行業的資金得到釋放，部分進入股市，股市規模比房地產市場規模 小，因此資金重新分配將會產生巨大影響。但是，當前這種緩慢的房地產泡沫破裂對股市並沒有幫助。

　　在當前的房地產調整模式下，開發商因為持有大量未出售的存量房而使資金大量囤積。資金重新分配進入股市的空間並不大。同時，因為房價下跌速度很慢，對儲蓄行為影響有限。

　　中國政府正在對股市的某些技術層面實施改革。比如，IPO審批制向註冊制過渡，政府對內幕交易的打擊力度比以前有所增強。這些改革措施的確令股市有所改善，但是不足以重振股市。

　　從歷史標準來看，股市的市盈率還是比較低的，這是積極現象。但是，盈利勢頭已經下降了，銀行會為軟著陸付出高昂代價。

　　股市背負著沉重的歷史負擔。一批在20世紀90年代加入勞動力市場，並且從2006年開始參與股市的散戶投資者損失慘重。2007年底股市崩盤後，他們又聽信官方宣傳，幾度大筆砸錢，最終對股市失去了信心。

　　對股市的技術性改革，以及選擇性地打擊內幕交易，無法振興股市。中國股市的建立初衷就是為國有企業和少數被挑中的私有企業提供低成本融資，而不是為了讓投資者賺錢。一大批散戶投資者已經對股市失去信心，不看到根本性的改革是不會重回市場的。

投資不可能重啟增長

　　浙江高利貸泡沫的破裂，推動中央政府開啟了一系列改革，以規範非正式借貸市場，降低私有資本進入小銀行的障礙。

　　然而，這些措施並不會改變中國政府對金融系統的控制，也不會解決浙江的融資困難問題，反而錯誤地傳達了一種印象，即浙江的問題某種程度上是由於 金融系統的不完善造成的，依靠金融改革就能解決問題。儘管從長期來看改革是件好事，但它在短期內掩蓋了實質問題，給一些陷於困境的中小企業帶來了錯誤的希 望。

　　浙江的問題在於其商業模式，各個行業的企業都在借錢來進行土地、股票、商品、名酒和現代藝術等方面的投機。由於資產價格下跌，它們破產了。它們從哪裡以何種方式借錢都不重要。政府的職責就是執行債務合同，清算債務人資產以償還債權人債務。

　　像小額貸款公司這樣的新型融資平台，可能會通過從銀行貸款或募集存款來支持投機者持有庫存。我懷疑這就是為什麼有那麼多人急於支持改革的原因。倘若果真如此，金融改革就只是放緩了泡沫破裂的過程。

　　政府正在加快一些投資項目。然而，中央政府必須為這些項目找到新的融資渠道。地方政府的信貸槓桿已經山窮水盡。只有資金到位，政府投資才能有效支持經濟，為經濟下行保底。

　　儘管投資加速可以緩衝經濟下滑，但是，這並不能重啟像2009年至2010年那樣的強勁增長，原因有三。首先，基數過高，中國已經投資過度，在 如此高的基礎上繼續追加投資，很難再達到一個新高度。其次，在可預見的未來，出口很可能將會疲軟，2009年至2010年的出口恢復，為投資熱潮提供了資 金，沒有強勁的出口，過多的借貸只會導致貨幣貶值。再次，投資推動的乘數效應可能很低，很可能不到一，也就是說投入1元，最後產出不足一塊錢。中國面臨勞 動力短缺問題，投資成本過高，並且仍在增長。因此，不可能以投資推動經濟增長，開啟一個良性週期。

只有改革才能繁榮

　　中國家庭部門在經濟中的比重不足。勸說家庭部門減少儲蓄、擴大支出，是一場曠日持久的宣傳戰。這種勸說本身就是誤導。

　　家庭部門的可支配收入過低，只佔GDP的43%，原因在於大多數一二線城市房價、教育成本、醫療成本過高，約為家庭收入的20倍。現在通脹已經侵蝕了實際購買力。家庭部門沒有足夠的收入來支撐消費。

　　由於家庭部門在經濟中的比重不足，因而給予其更多可支配收入或購買力的政策將會非常有效。我曾經建議過立即減稅一萬億元人民幣。政府應採取這一政策避免經濟進一步下滑。

　　中國人年均收入為5500美元，是全球平均水平的一半，OECD國家平均水平的八分之一。中國工人的生產率高於全球平均水平。中國還有很大的發 展空間。投資者現在不願投資，因為他們看到經濟結構無法滿足經濟發展的需要。如果中國能夠做出正確的改革，世界各地的資金就會湧入中國投資。

　　現在的頭號問題就是家庭收入不足，產能過剩的工業部門仍在過度投資。同樣，公共支出的浪費和滲漏成為宏觀問題。如果政府可以解決這些問題，中國經濟就能快速走向繁榮。

　　減稅對經濟有很大幫助。更重要的是制定規則明確政府部門籌集和支出資金的限制，這將在未來增加投資者的信心。

　　中國的吸引力在於其作為人口大國的消費潛能，但是，如果政府任意收稅，對於投資者來說就存在太多的不確定性。中國的首要問題是應該如何在政府和家庭部門間分配。

　　對私有財產的保護力度不足，阻礙了投資者從長計議。現在投資者長期投資的動力很低，都想賺快錢。中國泡沫經濟的根本原因就在於缺乏法治。

　　十年以前，中國加入WTO，將過剩勞動力輸送給全球經濟，從而帶來了十年的高速增長。現在，過剩的勞動力已經耗盡，中國必須依靠提高供應方面的產品附加值，在需求層面促進消費，才能再有下一個十年的繁榮。這只有靠實施下一輪改革，才能實現。

　　作者為玫瑰石顧問公司董事，經濟學家

IPO無益？研究稱公司上市會影響其創新力

斯坦福大學教授沙伊·伯恩斯坦(Shai Bernstein)追蹤了近2000家上市的科技公司，最後總結說，IPO(首次公開募股)之後，公司變得更加保守，不再野心勃勃，而且會失去公司的頂級發明者和創新者，只留下一些普普通通的員工。因此，這些公司不得不通過收購獲取新技術和補充人才。

伯恩斯坦1985年到2003年之間對這些公司進行了追蹤關注，記錄了每家公司IPO之前和之後分別獲得的專利數量，並且通過某項專利在其他專利應用中的引述頻率，估算和分析了專利的重要性。之後，伯恩斯坦更進一步地分析了那些幾乎上市的公司，也就是原計劃上市、但是改變主意的公司，並把它們與最終IPO的公司進行了比較。

保持私有的公司繼續以原有的步伐創新，而上市後公司專利的價值會在接下來五年裡下降大約40%。很顯然，公司IPO之後，公司主要領導者獲得了豐厚的回報，他們用股票變現，離開公司並追求其他的夢想。而那些喜歡在創業公司工作的員工，不適應公司上市後面對公眾責任而出現的官僚作風。事實上，一家公司IPO之後，發明者或創新者離職的可能性比其他員工高18%。對於那些留在公司的人來說，也有不如意之處。公司IPO之後，發明者的創新能力變弱，他們的專利質量與價值下降近50%。

從中可以總結出的經驗似乎是：不要走上市之路。但並不完全是這樣。如果公司CEO和董事會主席能夠是同一個人，創新比例仍然較高。伯恩斯坦認為，這是因為規模較小、權威更高的領導團隊更加能夠承受每個季度來自市場的壓力。

“瘋牛”有害無益

強美元短期震蕩 香港聯系匯率制調整無益

強美元短期震蕩 香港聯系匯率制調整無益

一財網 周艾琳 2016-02-04 16:53:00

香港的核心競爭力在於其信用，而信用是建立在透明度上的，即與美元掛鉤的聯系匯率制。“即使當市場平靜了，任何微調也有弊無利。如果將聯系匯率制度調整為盯住一籃子貨幣，不論其中有沒有人民幣，都不是明智的舉動。”

普京發言人：美擴大對俄制裁無益雙邊關系

據新華社7日報道，俄羅斯總統普京發言人佩斯科夫7日說，美國擴大對俄制裁的決定無益於雙邊關系發展。

他說，俄美兩國領導人在二十國集團峰會期間的會面剛過去幾天，美國就對俄追加制裁，這令人遺憾。制裁嚴重影響兩國今後可能的合作。

有關俄方將如何回應美方制裁，佩斯科夫說，對於可能的回應，俄方將秉承“相互原則”。

報道稱，俄羅斯公正俄羅斯黨第一副主席葉梅利亞諾夫當天說，新被美國商務部制裁的俄羅斯企業主要在俄國內運營，因此美國擴大對俄制裁對俄影響不大。不過，盡管這一制裁不會對俄羅斯造成嚴重影響，但俄羅斯不應完全沒有回應。

據塔斯社報道，美國商務部下屬的工業和安全局7日將86家企業和組織列入制裁黑名單，其中包括11家首次被美國“拉黑”的俄羅斯企業。

“特朗普逆襲”的反思：歐美貨幣政策受限，改革再拖無益

北京時間11月9日，特朗普以278張選舉人票戰勝希拉里218張選舉人票，當選新一任美國總統，參眾兩院均花落共和黨。這一事件令人始料未及，可謂英國脫歐後的又一項“黑天鵝事件”。

然而，對於很多華爾街人士和美國民眾而言，所謂的“黑天鵝”其實只是“白天鵝”，因為不少選民從去年開始便支持特朗普當選。這也從大選當天的資本市場中充分體現——盡管股指期貨一度在投票間跌停，但北京時間11月10日淩晨，美國市場迎來特朗普當選後的首個交易日，與所有人的預期均不同，風險資產暴漲，避險資產暴跌：美股大漲超過1%，美元指數暴漲近3%，黃金暴跌、回吐大部分漲幅，美債收益率創1年新高。

“市場之所以快速切換了模式，是因為特朗普給了美國一個機會，給了市場一個想象空間。無論是奧巴馬執政還是希拉里執政，都是以‘貨幣政策’為核心，財政政策較為保守，而特朗普則效仿中國2014-2016年，將重心由貨幣政策切換到財政政策。特朗普不一定會成功，但一方面至少短期不會被證偽，另一方面相比奧巴馬和希拉里還是更有可能成功。”九州證券全球首席經濟學家鄧海清表示。

其實，特朗普的逆襲折射出的是各地民粹主義、反全球化浪潮的進一步加劇，在這背後實則是歐美國家貨幣政策過度負重、改革不作為所導致的“長期低增速並發癥”。

央行舉步維艱

“全球可能在2-3年內走到‘T字的分岔點’(T-Junction)，此後不是向左走——采取正確的政策行動而使經濟重現生機，就是向右走——迎來另一場危機。” 安聯環球投資首席經濟學家Mohamed A. El-Erian在今年10月接受《第一財經日報》記者專訪時表示。

El-Erian則劍指問題核心——市場現在像是“溫水煮青蛙”，這是一個非常明顯地人為制造的市場，市場一直還在期待央行以越來越快地步伐購買資產，但央行的政策已經失靈了。

放眼全球，央行是各國唯一的“鬥士”。日本央行自2012年末並啟動了QQE政策(量化和質化寬松)，持續購入政府債券和ETF，且已經在不知不覺中成為了眾多上市公司大股東，然而其年初祭出的負利率政策卻已經產生了負作用——銀行利差收窄、日元不降反升。如今，日本央行可能發現寬松再也無濟於事，於是轉而將中心放到了盯住長端收益率曲線上。

歐洲央行在2015年3月突破了法律的重重阻礙，大力推行QE政策，至今歐元區核心通脹率仍然與2%的目標相差十萬八千里。一波未平一波又起，英國脫歐產生的一系列不確定性、歐洲移民問題滋生的社會動蕩等等都是整個歐洲的嚴峻挑戰。

轉視最早啟動非常規政策的美聯儲，占盡先機者也必定複蘇最快，然而美聯儲也意識到了貨幣政策的極限與局限，因此其在2015年12月毅然啟動了危機後的首次加息，邁出了正常化進程的第一步，如今第二次加息也已經箭在弦上。但由於財政赤字攀升，美國的財政中始終無法發力。

然而，特朗普的勝利演講中直指問題核心，不論其能否最終落實承諾，市場的反應說明了各界對於“不作為”的厭惡。

鄧海清認為，對於特朗普的“治國”思路，從勝選演講出發，預計有以下幾點：

第一，以美國GDP增速翻倍為主要目標。在勝選演講中，特朗普明確表示“我們能夠讓經濟增長率提升一倍，並成為全球最強勁的經濟體”，這將成為特朗普一切政策的核心。再強調一遍，特朗普是一個商人，“政治正確”根本不重要，利益才是最重要的。

第二，“寬財政”成為唯一確定性的政策。從特朗普競選時的言論來看，市場認為最確定的的是兩點：一是“寬財政”，二是“貿易保護”。到了特朗普的勝選演講，則只剩下了“寬財政”。“寬財政”主要有三個方面：一是擴大基建支出，二是減稅，三是擴大軍事支出。毫無疑問，這三點都將執行下去。

第三，“反全球化”可能只是一個幌子，或者是利益交換的工具。在特朗普勝選演講中，找不到任何“反全球化”的蛛絲馬跡。對於墨西哥、移民問題，特朗普或許會堅持其強硬態度，但對於中國以及其他重要經濟體，特朗普或許會爭取美國更大的利益，但絕不會采用“零和”的方式。

改革和創新重於重於央行協調

盡管特朗普的部分思想頗為理想主義，例如如果制造業回歸本土，這很有可能降低美國的企業利潤，但他的逆襲隱含著市場對於“變革”的期待。

主流觀點認為，這種變革的真正途徑並不在於所謂的全球央行政策協調，更不是競爭性貶值，而是在於創新和結構改革，並以此提高潛在經濟增長率

國際貨幣基金組織(IMF)曾多次提出，致力於提高全球潛在經濟增速已刻不容緩。

根據IMF報告，如果將增長要素做一個分解，不難看到，2000年的大穩健以來，全球經濟增長的驅動因素主要有三個，勞動的貢獻略有上升，資本明顯上升，而全要素增長率(TFP)的貢獻則明顯下降。

早在中國主辦的G20峰會舉辦前，《第一財經日報》此前便聯合中國社科院世經政所撰文指出，中國主辦的G20峰會議題應明確提出，只有創新和結構改革，才能提高潛在經濟增長速度。

其也具體細化為4個支柱：一是通過創新和結構改革提升全球主要經濟體的增長潛力，重在TFP;二是通過政策協調增強全球金融穩定機制，完善全球金融治理，推進金融監管改革;三是促進國際貿易，通過互聯互通加大基礎設施投資;四是實現包容性發展，改善收入分配，落實聯合國2030年可持續發展議程。

值得註意的是，危機以來，全球的潛在經濟增速減少了1.25個百分點，各國經濟增長軌道下移後從未恢複到之前的曲線，產生了潛在缺口，上述情況的結果體現為全球投資下降(美國投資占GDP的比重較金融危機前下降了1.5個百分點)，出口下降(目前出口為2007年前平均水平的一半)。

IMF副總裁朱民此前在接受《第一財經日報》采訪時表示，潛在增速在下降，這緣於結構性問題和周期性波動。“最新研究表明，危機對於全球經濟造成很大影響。新興市場、發達國家和低收入國家的潛在增速都在下降，未來全球增速將維持中速水平。”

經合組織首席經濟學家凱瑟琳•曼恩表示，“全球經濟在低速增長的陷阱中掙紮的時間越久，各國政府實現經濟增長的承諾就越難以兌現。如果政府不作為，對於年輕人來說，其職業前景明顯將變得更為黯淡，而未來的年金領取者的收入也將大受影響。”這也將直接導致民粹主義升溫，而歐美的動蕩不安正式伴隨著持續的低增速。

IMF也始終呼籲，采用包括財政和貨幣政策以及結構性改革等在內的多種政策來促使經濟步入更高增速軌道。

投行家看“特朗普新政”：貿易戰無益，去監管可期

截至今年2月3日，特朗普當選僅僅15天後，他就簽發了多達19條行政令，內容包括移民、基建、行政管理、金融等。 眼看各種競選時的“口號”化作現實，各界不禁開始揣摩——最受關註但框架尚不清晰的“貿易戰”和金融去監管究竟會否落實?

在今年的冬季達沃斯論壇期間，瑞銀(UBS)投行部總裁奧塞爾(Andrea Orcel)在達沃斯小鎮接受了第一財經記者的專訪，以投行家的視角詳述了其對“特朗普新政”的看法。

就逆全球化趨勢而言，奧塞爾認為全球化利大於弊，而弊端是其可能加劇了不平等現象，但“我們‘修補’全球化，而不是終結它。(We should mend it but not end it)”此外，他認為全球貿易並非導致美國等國失業加劇的本因，科技革命的浪潮令許多低技能工作被計算機、機器人取代，而若要避免這一趨勢，政府、企業加大對教育和再培訓的投入則至關重要。

當前，令整個華爾街沸騰的無疑是特朗普的金融去監管主張，他曾經承諾要廢除多德-弗蘭克法案(Dodd-Frank Act)，但根據美國現有司法體系，該議程必須經過國會的同意。作為資深投行家，奧塞爾告訴記者，“08年危機後的監管強化、提高資本金要求是必要的，銀行業對此表示接受，但我們需要警惕的是一種心態——‘未來唯一能夠妥善管理銀行業的方法就是要持續強化監管，不斷將目標推向更高處’，這其實會適得其反(self-defeating)，拖累經濟增速和銀行業發展。”

“貿易戰”不治本

奧塞爾本人表示，對習近平主席在達沃斯期間的演講印象深刻，尤其是就全球化這一層面。

習近平主席當時提及，全球化的發展進程中的確遇到了一些問題，但這並非是轉向貿易保護主義的理由。“我們也要承認，經濟全球化是一柄雙刃劍。當全球經濟處於下行期，全球經濟蛋糕不容易做大，反而變小了，增長和分配、資本和勞動、效率和公平的矛盾會更加突出，發達國家和發展中國家都會感到壓力和沖擊，反全球化的呼聲反映了經濟全球化的不足，值得重視和深思。”

“然而，更重要的是，對我們產生如此重大影響的並非全球貿易，技術革命的飛速演進在重塑全球格局中扮演了關鍵角色，”奧塞爾稱，不論是企業還是政府，如何來應對技術革命才是我們不久的未來將面臨的嚴峻挑戰。對職工來說，終生學習成了跟上發展步伐的必經之路;對於雇主而言，挑戰同樣嚴峻，政府和企業應該保證能夠加大對培訓、再培訓和教育的投入。”

這一問題在美國已經凸顯，美國的勞動參與率逐年下降，這意味著更多人離開了就職大軍，部分低技能崗位的喪失是永久性的，因為機器可以將其取代，或者生產率的提升減少了對類似人員的需求，而技能型崗位即使空缺，也沒有足夠的人員來填補。這似乎是靠貿易戰無法挽回的。

就以投行業務為例，瑞銀50%的業務與科技息息相關，包括電子執行、算法交易，程序化交易、黑池等等，尤其是程序化交易扮演了重要角色。如果銀行當前需要雇傭5000名雇員，那麽可能在未來十年根本就不需要這麽多人員。逐漸地，機器人和計算機將取代這些雇員的工作，而這種失業就和全球貿易無關。

也有某歐系投行家對記者表示，“如果我們僅僅為了創造更多就業而不去進行電子化執行，那麽我們交易的風險敞口就會擴大，這對公司而言將是一個額外的成本，畢竟，創造缺乏生產率的就業是毫無疑義的。這就好比，一家公司聘請15位門童為客人引路，這種就業是毫無價值的。”

金融監管不應持續升級

能與“貿易戰”熱度媲美的話題無疑就是特朗普的去監管議程。多德-弗蘭克法案是自1929年大蕭條以來美國最嚴厲的金融監管改革法案，該法案的確讓銀行業近乎與風險隔離。但在某些業內人士看來，其也限制了銀行的做市、放貸能力。

就在上周五，特朗普正式簽署總統行政令，要求財政部全面重審這項金融監管改革法案。消息一公布，美國各大銀行股票均出現不小攀升。摩根士丹利的股價攀升5.51%至44.45美元，美國銀行攀升2.46%至23.28美元，摩根大通攀升2.81%至86.97美元，花旗集團攀升3.16%至57.75美元。

“事實也證明，金融危機沒有再發生，銀行已經吸取了危機時的教訓，內部文化也在改變，風險從根本上而言變得更易於理解和辨識。”奧塞爾稱。但近年來，銀行業和監管層之間似乎有一種“敵對”關系(adversarial)，奧塞爾建議，“的確要嚴格監管銀行業，但監管層不能不斷將目標向更高處推，否則將適得其反，也無異於經濟增長。”

總體而言，多德-弗蘭克法案共16篇，長達兩千余頁，它的內容包羅萬象，而核心內容主要為以下四點： 1)建立金融穩定監督委員會，識別系統性重要機構，限制金融高管薪酬，允許分拆陷入困境的那些“大到不能倒”(Too big to fall)的金融機構並禁止使用納稅人資金救市; 2)實施沃爾克法則(Volcker’s Rule)，禁止銀行從事自營交易，即銀行不能將儲戶的錢用於投機，除非金額不超過一級資本金的3%，或者有客戶授權; 3)提高金融衍生品市場的透明度及其結構、抑制信用評級機構(權力濫用);4)設立新的消費者金融保護局，負責監管按揭貸款、信用卡等個人金融產品。

此外，奧塞爾認為，後危機時代的監管細則限制了銀行的做市商功能(market-making)，因為資本金要求限制了銀行擴大資產負債表的意願和能力。

“我們需要註意的是，要區別銀行的中介功能(做市商)和自營交易的不同角色。同樣，監管方也應該對這兩種不同性質的業務進行區分，並分類監管。”他稱。

具體而言，沃爾克規則的核心是禁止銀行或系統重要性金融機構從事自營業務，而在做市交易方面，規則旨在制止銀行以“作價買賣交易”的幌子來掩飾其以盈利為目的的賭博投註，但實施如此強硬的限制性措施必然帶來一定的社會成本，例如，不少研究發現，該法規降低了市場流動性，由於該規則限制銀行進行自營交易，而以客戶名義的做市、對沖、背書等交易在外部特征上與自營交易非常相像，為免觸犯沃爾克規則，銀行可能會大幅度減少做市活動，部分投行已經相繼縮減固定收益業務。

同時，在2013年推出的在補充杠桿比率(Supplemental leverage ratio，SLR)規範下，無論該等資本隱含的風險程度為何，所有銀行資產均衡相同的標準計算應計計的資本，故對於無法大幅增加資本的銀行，將反向以去杠桿化，縮減其資產負債表的方式達到法規要求，而此將首先沖擊低風險，高交易量的業務(如回購業務，repo)，這也可能影響債券市場的流動性。

也正因為這些法規，不少銀行對特朗普未來的去監管新政充滿期待，並非是全部去監管，而是微調某些事項。

瑞銀將增持在華股份

在專訪的最後，奧塞爾也向透露了一個重要信息——瑞銀尋求提高合資證券公司持股比例一事正在積極協商之中。這似乎呼應了習近平主席在達沃斯演講時釋放的信號——“中國改革開放持續推進”。

2017年1月9日，《華爾街日報》報道稱，知情人士透露，瑞銀集團計劃提高在中國合資證券公司的持股至49%，目前持股比例為24.99%;無獨有偶，摩根士丹利也計劃提高在華鑫證券的持股比例至49%，其目前持股比例33.3%。

“該事項正在談判之中，我們在中國市場已經布局了很長時間。我們早前就和中國內地券商設立了合資公司，並與中國政府保持了很強的建設性夥伴關系。”奧塞爾稱。

“中國正在經歷經濟下行期、大力推進結構性改革，但是這只是一個過渡性的階段，中國將從其政策行動中受益，” 他表示，瑞銀始終對中國市場持“超配”(overweight)的態度，而這種看多的態度也反映了瑞銀相信中國市場的長期潛力。

“如果你一個更長期的眼光看待中國，比如15-20年，瑞銀很顯然是在投資和布局中國的未來。我們相信中國的增長潛力，以及其金融行業對外開放的可能性，”奧塞爾稱，“盡管外資行在華業務收入當前可能低於海外平均，但這是我們布局未來的一個平衡舉措(balancing act)。”

亂看報告無益 不如限注買股降風險 黃國英 (Alex Wong)

食錯蜂蜜變無益BB糖尿咪亂食