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理文手袋(1488)的投資價值 名人堂

http://investhof.blogspot.hk/2013/04/1488.html
有次坐朋友順風車﹐聽電台股票節目﹐訪問某基金經理﹐朋友不無感概地說:「基金最討厭正經股票﹐有江湖味﹑老千味的﹐反而最能吸引這羣人…」在這個財經版「娛樂版化」﹐分析員爭相進修演技﹐互鬥譁眾取寵﹐以甚麼「一注賭贏」﹑「誓不低頭」﹑「炒爆地球」的sound bites來換取「十五分鐘的永恆」的年代﹐我這個已離開金融界的人﹐選擇以無言﹐作為對朋友感概的應對…


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本周簡單地分析一下理文手袋(1488)「正經」到不堪的公司﹐沒有鬼哭神﹑淒美動人的故事如果買股無高速增長國策新能源等性感labels不歡切勿浪費時間

公司業務: 三個字車手袋無高科技的OEM工廠

歷史: 理文系一門三傑: 理文手袋 理文造紙(2313)理文化工(746)皆有份由車手袋生意的現金流養大




 資料來源: 介紹上市文件




金融海嘯前後的上市公司「三年自然災害時期」﹐公司絲毫無損﹐仍能錄得逾一億港元的淨利潤。



資料來源: 介紹上市文件

2012年財年業績分析:


林少陽曾經分析過損益表照抄如下:

理文(1488)下半年的業績,確實是較2011年差,但若以半年計算,則仍然較上半年高約6%2011年下半年業績較佳,是因為其他收入一項共有870萬元,而2012年按年減少630萬元,其他收益及虧損淨額淨虧損擴大了390萬元,兩項非經營因素,已令盈利減少逾1000萬元,按經營溢利表現看,下半年稅前溢利只是按年微跌6%

由於集團業務依賴個別人客,首三名客戶佔營業額達47%,個別客戶當年訂單的多少,很影響當年業績。投資者不應因為某個半年的業績高升而太過高興,但亦不必為個別半年的業績稍為下調而擔心。以理文系管理層的管理能力,長遠表現應該是優於同業,但仍受制於行業及經濟周期,以及歐洲外判工序的過程會否受阻或逆轉。

考慮到其不是很好的增長前景,但很優秀的現金流狀況,相信估值在6-12倍之間浮沉是合理的預期,平日可能在8-10倍之間上落,遇重大的市況好壞,則可能高低位改為126倍。當然,在極端的情況,2-5倍市盈率亦見過,但那始終不是常態,而且歷時甚短。

關於對沖外匯的問題,我們外人一般不會得悉。

自己看理文手袋沒看得那麼複雜也懶得預測盈利有沒有增長空間

公司截至2012年底總權益為2.72億港元可以創造出1.11億的盈利83百萬息可視為回報高資本開支極低現金流強勁﹐派息率高的「現金牛」在利息為零﹑領匯(823)﹑中電(2)﹑港燈(6)﹑長江基建(1038)的息率得翻3﹑4釐時﹐很感恩﹐李氏家族會分拆一隻如此穩定的現金牛給我買來收息

企業管治不敢說萬無一失但起碼不會明天起來時會給混水出份報告話你是假數

銀行短期借貸5千萬元﹐按年減少一半﹐沒有長債﹐手持銀行現金8千萬元資產負債表難言高風險

物業、廠房及設備入帳值57百萬元內含三間位於東莞的工廠(地皮連設備)另加一幅泰國地皮估計是以成本價入帳所以公司實際總權益價值應該比帳面值高


估值:

以股價$1.24元計歷史市盈率9.25息率8.06%

放假在家休息剛在看一本關於巴菲特的著作: TapDancing to Work: Warren Buffett on Practically Everything, 1966-2012: A FortuneMagazine Book (作者: Carol J. Loomis)內面有講到巴菲特喜愛的公司多為: 「有強勁的品牌﹑不凡的股本回報率﹑不需強大的資本開支﹐因而能夠回饋股東現金」以這個標準來衡量怎樣看理文手袋也不算是壞公司吧



組合操作等其他內容在放完假前另文補充
 

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跟進中糧包裝(906)多年的一點心得 名人堂

http://investhof.blogspot.hk/2013/04/906.html
看了費高的新文感到十分抱歉記憶所及曾向費兄推介過中糧包裝。希望他不是因為我的分析,而跑去「一注獨贏」。

對於費兄的失落,自己身同感受。中糧包裝2009年上市,就一直跟進。看錯了幾次,試過在武漢廠「兜口兜面」罵過管理層。這當然是自己人生污點之一,事後回想,絕對是技不如人,過份樂觀,買貴了,付了溢價,輸錢自是必然。

以下是一些跟進中糧包裝的一些經驗,希望對大家日後作戰,有所幫助:

其實中糧包裝的營業額,是不太好預測。原因: 加多寶(就是被廣州制藥(874)取回「王老吉」商標的那家公司)佔的比重太大。自己當年硬吃的一記悶棍,來自於加多寶忽然決定,將「王老吉」的包裝,由三片罐(馬口鐵)轉成兩片罐(鋁罐)﹐令到三片罐生產線的設備使用率大減,拖低了當期盈利增長。

但是次業績公佈,管理層似乎已經汲取了當年的教訓,估計有跟個別賣方分析員有溝通過,業績前報告的預測,其實算是頗為保守的。據我手頭收集到的報告,有cover公司的經紀行包括: 渣打﹑工銀亞洲﹑國元﹑華泰﹑安信國際,後四家的研究水平不值深研,反觀渣打風格不算「語不驚人死不休」,記憶所及,也幫中糧包裝辦過了起碼一次路演,分析員cover的時間又較長,自然只會選擇參照渣打的報告(順帶一提,已經完全戒了看理昂(CLSA)的報告,其「燈度」奇高,可讀性之低堪比某些本地財演的「精神自瀆」文章)。

渣打估計2012年的凈利潤為3.08億元人民幣,而公佈的凈利潤為3.32億,超過渣打預期近1成! 武斷地的推斷,費高兄不滿意的地方,是每股盈利只增加了8.88%,但公司在出業績前發了20%的新股,攤薄效應下,每股盈利增長自然受到影響。


資料來源: 渣打 2013年1月31日報告


事後孔明地去想,2012年上半年公司亮麗的業績,很大可能是因為加多寶失掉「王老吉」的商標,必須急忙地將全線產品,換成紅罐「加多寶」涼茶所引致的,卻預先透支了下半年的訂單。另一個可能性是下半年「加多寶」涼茶銷情不如理想,但我是行業的外行人,沒有深入研究,不具備發言權,那位網友有研究,煩請多多指教。

以現價6.27元計,歷史市盈率13.55倍,不算絕貴。但現價買入,嫌「水位有限」,是悶贏三番的格局,會選擇耐心等待較好的價格,才有興趣出擊,萬一「加多寶」業務放慢,低買的殺傷力較低。此外,中糧包裝出名手頭緊,配股集資的意欲很強(個人評級是華潤燃氣(1193)那種級數),股價稍稍炒過籠,公司就很有可能「雞咁腳」跑出來截糊,吃大牌變得難上加難。所以今次出業績後,有大量forcedsellers也選擇在場邊休息





圖: 當年筆著參觀杭州中糧包裝廠房時所拍的照片

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[轉載]救倉十二小時
 
 
   
以財務自由之名,落力販賣時代興起的致富產品,是投資事業百年不衰的本事。既然回報為上,尋常虧損機率自然避而不談,更何況有關遇到失利交易時何以面對的教育?一次真實的救倉行動,讓費高能夠在上述議題上多點覑墨。

上星期一凌晨,滿心期盼地拜讀重倉股業績,卻換來極其沉重的打擊。

清貨黃金時間
即使中糧包裝(906)全年純利略有長進,惟下半年業績出現明顯倒退。全年營業額50 億元,較市場預期的60 多億元為少,更與集團早前樂觀語調格格不入。流動負債大增,流動比率下降,末期派息大減,是極壞兆頭。

壞交易鑄成,股價受壓是意料中事,問題是如何補救。盡早到Facebook 群組預警,並向曾收到名牌推薦的親友交代,便早點上床休息,以便迎接一場有趣的精神及體力消耗戰。

代入上述處境,若然看官會難以入睡,甚至嚴重失眠,理應反省原因何在︰
(一)初哥對失利感覺模糊,不懂面對虧損,但只要輸多幾次便可習慣。
(二)損失超出預計範圍,交易時沒對風險作出正確認知。
(三)投資得失嚴重影響日常生活,此類人士本身並不適合投機操作,做定存吧!

翌日,7 時起床,出門前特意享受熱水浴及一碗鹿兒島拉麵,一來可抖擻意志,二來降低對失敗操作的無謂顧慮。

競價時段,中糧包裝開市價跌逾5%,較最壞打算仍有一定水位,大感寬懷,隨即盡以競價盤全清!深知不利消息而渴求脫手,許多人總會心存僥倖,期盼以更高價格承接的買盤出現,更不懂善用競價時段機制。

恰如拯救心臟病患者的黃金90 分鐘,開市後首30 分鐘是清貨的黃金時間。當後知後覺的持份者相繼出現後,沽壓便一發不可收拾。況且,與其死牢不放博反彈,倒不如盡早清理壞倉位,先擺脫中伏心理壓力,並將心神投放到其他機會之上。

我沒有愛股
10 時正,出席中糧包裝的業績發布會。巧妙地刊載去年工作、盈利增長、分部業務簡介及來年發展目標,小冊子內容盡是美好的一面。隻字不提的部分,例如股息及短期債務等,更值得留意。

問答環節裏,幾名分析員與管理層偶有默契,在罐裝及塑膠袋業務的前景上交流。惟有不識趣者問及下半年業績下滑的理由,管理層以春節存貨增加令客戶訂單減少作理由,信不信由你。

或曰︰對此股再無留戀,仍出席其業績會,不會感到難受嗎?

面對導致損失的股票,猶如深愛過但提出分手的情人,許多人會心生悔恨,為之取名「衰股」、「垃圾」,或詛咒企業高層、市場、大戶、自己,徒增有害的負面思索,但歷史卻不可隨之而改變。

嘗試超脫情感羈絆,利字當頭地投機操作。所以,當人家問起手上愛股如何優劣時,小弟只好淡然回應︰我沒有愛股!
跟進 中糧 包裝 906 多年 的一 點心 名人堂 名人
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如何投機日股 既賺價 又賺匯? 名人堂

http://investhof.blogspot.hk/2013/04/blog-post_7.html

如何投機日股 既賺價 又賺匯?

今早看報紙訪問: 

豐盛金融資產管理董事黃國英最近投資韓國股市ETF,因美股已升至高位,要調整才有吸引力,東南亞估值亦高,日本又恐量寬後經濟仍無起色,反而韓國值得考慮,由於日本印銀紙、日圓趨弱,令韓國吸引力減,加上北韓威脅,韓國股市下滑,估 值反而沒有那樣高,而韓國有三星、LG、汽車股現代等,都是品牌企業,有一定實力。


黃國英認為,投資日本市場,宜買股份或日經期指,買日股ETF,因以美元計價,價格上升部分會被美元匯價的升幅抵銷。


上述訪問,應是很多想跟機投機日股但沒有直接買入日股渠道網友的心聲。事實上,在美國市場買入日股ETFMSCI 日本ETF (EWJ)由於是美元計價,是享受不到日圓兌美元下跌的利益。

如看好日股,又想賺價、又想賺匯水,各網友可以考慮買入在美國上市的DXJ (WisdomTreeJapan Hedged Equity Fund),這隻ETF本身有做外匯對沖,無用投資者費神:
(網址: http://www.wisdomtree.com/etfs/fund-details.aspx?etfid=18#sector)

DXJ持股總覽:
http://www.wisdomtree.com/etfs/fund-holdings.aspx?etfid=18


持股分佈在不同行業,工業佔22.72%,非必需消費品佔19.23%IT15.25%




相對回報跟買入日經指數相若,大幅跑贏了以美元計價的EWJ



: DXJ/EWJ/日經指數 2012111201345表現

 
DXJ每日平均成交量近八百萬股流通量非常充足






如果還沒有美股交易戶口,可參照舊文「如何抄美股高手功課」,內有介紹如何開設美股戶口的資料。


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[轉載]牛熊證歸宿 必定是屠房 名人堂

http://investhof.blogspot.hk/2013/01/blog-post.html
 「我悟通了:長期失運的人,性格多是很flip-flop(反覆無常、沒有專注)。」早前跟舊同事吃飯,他跟我分享了一些獨特的看法。
「此話何解?」我問道。
「依你經驗,一百個人學短炒期指,有幾個可以靠每日炒50到100點波幅搵食?」
「一百個人落場炒期指,大致上五個贏、十個打和、八十五個輸。炒賣衍生工具,好似去麻雀館,跟職業賭徒打牌;或如去溫布萊球場,火拼曼聯。大場打鬥,業餘散戶瓜多過菜!」
舊同事笑問: 「那回報呢? 」
「普通人一百萬元本金,多是炒兩張細期(小型恒指期貨)。贏一點10元,一日每張細期指贏50點、兩張100點,可賺1,000元。」
「一年250個交易日,算你有超能力,日日贏,一年都是執25萬。當然實際上有贏有輸,不可能日日贏。算你勝率是六成,已經是 『威過威士忌』的級數,一年未扣佣金,都是袋50,000元;扣掉佣金,實袋35,000元。除開250日,每日賺140元。朝九晚四,算起來時薪低過在快餐店賣漢堡包。」
「哈哈哈…」
「日練夜練,練到成為百中無一的期指散戶高手,飛花摘葉,俱可傷人,原來回報低過最低工資…這跟苦練十年鐵砂掌,然後在街邊賣炒栗子,有何分別?不是笨得要死嗎?」
「牛熊證也是一樣,就像某報主篇的名言:『牛熊證存在的目的,就是被打靶!』」
「真慘…」
「世人無明,多易被騙。理論上,牛熊證真的『好到無朋友』。投行日日舌燦蓮花,解釋牛熊證:升可以賺,跌又可賺,絕對無懈可擊。但正如『黑天鵝』一書作者塔雷伯(Nassim Nicholas Taleb) 所授的金融『防千法則』:『唔駛理班友講乜嘅,淨係需要知道,對家真金白銀(尤其是用自己副身家的大部分)買啲乜。如果Sales講到天花亂墜,自己一毫子都唔買的,多是『搵食嘢』,那就自己『執生』啦。』」
自己應道: 「好像蠻有道理。」
「其實也不用想得那麼複雜。就算不看書,只要有少許common sense,都知道牛熊證的歸宿,必定是屠房。如果炒牛熊證,真是條必勝財路,你應該隨便行落一家經紀行,都會揾到一打、半打富豪,日日『印印腳』數銀紙。或是看報紙時,找出一百幾十個最強的『牛熊證散戶戰士』。哈哈哈,當然我還是覺得我阿爺講的最有道理…」
「是甚麼?」
「十賭九輸呀!哈哈哈…」

(轉載自盧志威鴻鵠經志)
轉載 牛熊 熊證 歸宿 必定 是屠 屠房 名人堂 名人
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工業股十年河東 名人堂

http://investhof.blogspot.hk/2013/03/blog-post.html
工業股十年河東

當過幾年幕後寫手, 試下站到幕前, 分享一些看法。

短打勞而少功, 加上極度傷身, 自己避之則吉。性好尋求潛在的長期大趨勢, 做大牌, 博發達。2010-11的周生生(116)﹑利邦(891)﹐近一年的陽光房地產(435)﹑大快活(52)﹐都可以安心地大注博大贏。這兩個月回報都有雙位數字, 外圍倉位, 幫助不少: 沽日圓﹑英磅﹑黃金﹑澳元﹑美債﹐大注揸美股指數ETF﹐幸運地食中美元/美股走強的大趨勢。

至於本地股市, 自己幾乎全倉押注在工業股上。理文手袋(1488)是盧志威的推介﹐坐了過一年﹐平均價0.95, 收了兩次息, 現價繼續坐﹐希望派息能夠增加。

理文造紙(2314)11月出業績時嫌貴(看不到行業復甦)﹐錯失了$4-$5那段升浪﹐後來見公司拼命回購, 加上12月玖龍紙業(2689)在投行的投資論壇中, 已預言行業復甦﹐李文俊1月的訪問再確定。(http://the-sun.on.cc/cnt/finance/20130121/00434_022.html?pubdate=20130121)﹐見估值平宜﹐便在$4.9-5.2買了一大堆回來坐﹐$5.7double up。

玖紙(2689)是去了分析員會議後﹐在$6.2買的。自己跟了玖紙/理紙多年﹐到了會場﹐也大吃一驚。與會人數﹐竟然少過冷門股如中糧包裝(906)﹐到了Q&A時﹐問問題的人﹐態度都是不太友善。這是極為利好﹐因為看好的人不多﹐代表估值不會貴到離譜。更好的是﹐隱然已見到一個基本因素改變的大趨勢:

1.          國內銀根鬆動﹐借貸成本下降﹐對於負債重的工業股﹐利息支出下降(玖紙利息支出飆升﹐是因為紙機投產﹐利息支出不能資本化﹐而影響P&L)。
2.          原材料價格平穩﹐而下游客戶庫存處於極低水平﹐上游廠家議價能力提高﹐毛利率提升。假如每噸毛利﹐由120人民幣﹐升到150甚至更高﹐公司盈利便會因為operating leverage而爆炸性上升。
3.          從統計上看﹐內需消費﹐已經確定復甦。零售股縱然一雨均霑﹐但盈利基數已高﹐估值更不可道量。工業股估值重估的機會及空間﹐會高出一截。

近幾年商品牛市﹐加上歐美經濟不振﹐工業股營業額及毛利不斷受壓。但近半年商品價格疲態畢現﹐內需高速增長﹐廠家轉型至內銷市場﹐外在環境已不可同日而語。想當年身為未入門的散戶﹐去聽林少陽的投資講座﹐正是工業股的黃金年代。轉眼已十年﹐這個發霉的行業﹐會否來一次大重估?

除了上述三股﹐組合還有港華燃氣(1083)﹐$6樓下坐到現在﹐跑輸其他燃氣股一大截﹐但性格保守(連新奧燃氣(2688)也坐得不安心)﹐但由於注碼大, 部份補償了升幅的不足。人民幣由貶變升﹐業績大幅增長的機會不低。且看後事如何。

組合還有一隻極高息近乎net cash的工業股﹐不過跟蹤的時間不長﹐怕看錯累人﹐將來有機會才跟大家分享。

大股方面﹐看不通﹐還是留給別人去博。利好因素﹐人人都能倒背如流﹐但利淡因素也不容忽視。央行逆回購不一定是全面收緊銀根的訊號﹐自己更關心是中央會否加強監管社會融資? 當影子銀行的規模﹐比常規銀行體系更大時﹐民間融資一旦因監管收縮﹐對民企﹑內房﹑地方基建的融資﹐影響甚鉅。打擊貪污﹐會否終於不流於喊喊口號﹐繼而打擊相關行業(如賭業股)? 此外﹐銅﹑油﹑煤價﹐極為疲弱﹐跟陶冬先生的「弱週期復甦」推斷﹐暫時吻合。

策略上賤取工業股﹐全面放棄指數股﹐中短線順勢沽黃金和外幣對沖(萬一有大事發生﹐risk-off時美元長倉可減低影響)﹐希望能夠在經濟疲弱的環境下﹐換取不俗的回報 。

(聯絡電郵: lifeislonggamma@gmail.com)

圖: 希望理文手袋能加派息

圖: 沽日圓平倉後, 沽英鎊是新希望

工業股 工業 十年 河東 名人堂 名人
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玖龍紙業(2689)的投機價值(上) 名人堂

http://investhof.blogspot.hk/2013/03/2689.html
玖龍紙業(2689)的投機價值()

傳媒最喜歡拿玖龍紙業的負債水平來做文章。自己跟了玖紙幾年﹐根據經驗上, 市場最關注的其實是銷售成本和財務開支的變化。為甚麼? 將損益表簡化後﹐銷售成本和財務開支的重要性便躍然紙上:



公司在分析員會議中披露了以下有關銷售成本以及財務開支的資料:
1.         預期在2013財年的下半年(20131月至6)公司的財務開支會降低1.5-2.0億人民幣。原因: 以低息的外幣借款, 和發行人民幣債劵, 來取代高息人民幣貸款。
2.         管理層預期, 每噸淨利潤(net dollar margin)能提升至150-200元人民幣。這是一個甚麼樣的概念呢? 查實紙業股的毛利﹐異常波動過去幾年賣一噸紙最低賺108元一噸最高則可達373元一噸。剛公佈業績的2013財年上半年(20126月至12)每噸淨利潤為124元。管理層的指引意味每噸毛利﹐可以上升20-60%。


圖一: 玖紙每噸淨利潤(半年) (2009財年上半年至2013財年上半年)



資料來源: 野村證劵


下一個問題應該問: 玖紙管理層﹐屬於樂天派﹐會否過於樂觀? 大家可考慮以下數點:
1.         2013財年上半年每噸淨利潤﹐與週期高峰的差距;
2.         據公司指引, 下游客人庫存偏低;
3.         農曆新年(1-2月份) , 工廠大多停工, 需求不強, 但公司沒有因而調低售價; 東莞廠甚至每噸加價50元;
4.         煤炭價格和廢紙價格佔銷售成本約70%, 有沒有大幅反彈?
5.         20127-12月國內經濟與2013年國內經濟活躍度的比較?
6.         最重要的一點, 據花旗分析員Eric Lau指出, 玖紙20129-12月的每噸﹐實180元人民幣(20126-9月則為60)。如果他的分析沒錯的話﹐管理層的指引每噸淨利潤能在2013年1-6月提升至150-200元人民幣﹐便非痴人說夢﹑遙不可及。

(玖龍紙業分析未完待續)


操作策略方面, 上星期的看法, 大股方面﹐看不通﹐還是留給別人去博…全面放棄指數股」。結果眾基金一致看好的大型內房股﹑賭業股﹐股價無一倖免。國策變幻莫測﹐難以預料; 股價半年來升幅甚鉅﹐又人多擠逼, 值博率大不如前。投機又不是跳水, 沒有難度分加的, 何苦取難不取易?

美股新高不迭自己舊調重彈在標普500指數破新高當晚再以SPY(標普500指數ETF)出擊昨晚(8/3)再疊一注。沽英鎊長美元不負所托﹐英鎊自行倒地吐血﹐終於收低於1.5大關。黃金﹑加元和澳元, 反彈乏力﹐續沽; 美債已露死相, 昨晚已開始沽空美國長債ETF (TLT)。如美股﹑美元續強﹐美債﹑黃金續弱的話﹐對自己的海外兵團」, 最為有利。

此外, 密切自己留意高息債市場﹐一眾大鱷已逐步收窄包圍網。今年最大的大茶飯﹐高息債市場崩潰應是來源之一。

至於本地核心持股組合, $5.5加入了德昌電機(179)分析在業績期過後後補
組合成員:



理文手袋(1488)

理文紙(2314)

玖龍紙業(2689)

德昌電機(179)
一隻極高息近乎net cash的工業
港華燃氣(1083)
 

我繼續相信那些霉工業股﹐會因為原材料價格下跌, 和估值低殘, 而在2013年提供豐厚的回報。就算坐到臀部發霉﹐也不後悔。 :-)

(聯絡電郵: lifeislonggamma@gmail.com)

圖:標普500指數ETF (SPY)



圖: 美國長債ETF (TLT)


玖龍 紙業 2689 投機 價值 名人堂 名人
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玖龍紙業(2689)的投機價值(下) 名人堂

http://investhof.blogspot.hk/2013/03/2689_16.html
上回要點:
1.          估玖紙盈利,銷售成本和財務開支最為重要;
2.          管理層指引:財務支出 2013財年的下半年,會降低1.5-2.0億人民幣;
3.          管理層預期,每噸淨利潤(net dollar margin)能提升至150-200元人民幣;
4.          據花旗分析員Eric Lau指出,玖紙20129-12月的每噸淨利,實為180元人民幣(20126-9月則為60

另一個影響盈利較次要的因素,是產能提升。據花旗估計,2013財年全年產能,是11百萬噸;而渣打估計2014年財年的全年產能,則為11.4百萬噸(3.6%增長(德銀估計更達13百萬噸,保守計還是用渣打的數據較宜

綜合上述的數據:

假設2013財年的下半年,每噸淨利潤維持在20129-12月的180元人民幣水平,每噸對比2013財年的上半年,便會多賺56元。以半年實際產能5.5百萬噸計,利潤便因而增加3.08億人民幣;加上假設財務開支減低1.5億元(管理層指引的下限),稅前利潤便會增加4.58億元、淨利潤增加3.62億元(假設稅率為21%)

2013財年上半年賺6.58億元,多賺3.62億元,2013財年下半年盈利能達到10.2億元人民幣。環比折算,一年即可賺20.4億元人民幣,等同每股盈利0.44元人民幣(折合約0.55元港幣)

以上是我粗略不堪的計算。那大行估計的2014財年盈利呢?
摩根大通       26.81
美林               21.72
渣打               21.75     
德銀               24.42
瑞信               17.47
匯豐               22.2

除了瑞信外,大致在21-22億元左右。

以昨天(15/3/2013)的收市價$7.03,玖紙的預期市盈率為($7.03/0.55)=12.78倍,算貴嗎?可參考德銀的數據:



資料來源:德銀

12.78倍,看起來不算絕貴。

前面的分析,是靜態分析,會大幅改變盈利的因素如下:
1.          廢紙價(可被觀察)
2.          煤價(可被觀察)
3.          人民幣匯率(可被觀察)
4.          需求引致的每噸淨利潤變化(最重要,也最難估計)
5.          利率變化(預期下半年或會進入加息周期)
6.          宏觀危機(黑天鵝)(無從估計)

下周一理文造紙(2314)公佈業績後給予的指引,會很影響市場對於第四點的估算,從而大幅影響股價。

總結:估值未達泡沫級數,賠率尚算有利。還看每噸淨利潤變化。

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一句記上星期,曰:黑狗偷食,白狗當災。公事如此(越來越覺得打坐很有用,無故被vendor罵一大輪,也能不心生憤怒,給自己一個加號!)投機也如是。玖紙12號晚配股,幾個朋友打來,有點不憤:「張茵又配股!」但看看USB的銷售電郵,說明賣家是非關聯人士。不過兵荒馬亂,壓力下人人都是依直覺行事,也見怪不怪。(如對身體在壓力下運作的機裡,有興趣研究,誠意推薦:The Hour Between Dog and Wolf: Risk Taking, Gut Feelingsand the Biology of Boom and Bust 一書(應該還沒有中文版)
(http://www.amazon.com/The-Hour-Between-Dog-Wolf/dp/1594203385/ref=sr_1_1?ie=UTF8&qid=1363396047&sr=8-1&keywords=the+hour+between+dog+and+wolf)



結果玖紙配股後跌破$7,理文造紙(2314)也被拖下水,但自己一股也沒有沽過。組合中除紙業雙雄比較波動外,其它幾隻股股價變化不大,理文手袋(1488)及港華燃氣(1083)更逆市上升。港華燃氣15號晚出了業績,盈利好過花旗和麥格理的預期些少。下星期二、三看了post-result報告才決定去留。

大股氣勢奇弱,國企指數反彈,曇花一現,龍頭內房也跟龍尾殊途同歸,水泥、建材火燒連營。現在重看2月底的財經雜誌,已有仿如隔世之感。江湖傳聞大陸很快會大規模反貪,且看澳門賭業股,會否重蹈:「看見別人看不到,人人讚好影都無」的下場。我覺得基金經理錢志健的名言,很值得大家參考:To do nothing isto do something。大局看不清,避開個別行業不落注絕對是無所謂。市況波動,最忌買入不熟悉﹑無信心長期持有的股票。股價忽然急插,陣腳多會大亂; 就算向上突破,也只敢匆匆食雞糊。輸就輸大牌、食就食雞糊,三次輸一次,已經嘔突。但這種市況,短打要超過七成命中率,談何容易?



現在自己思考的重點,是大陸有沒有潛在的宏觀危機 (所謂黑天鵝事件),因為黑天鵝事件是不常發生,但一旦發生時,對市場的影響極其巨大。如只將心神100%聚焦於在指數幾百點的上落、指數換馬、個股TA,等同在馬路上「執銀仔」,而不去留神有沒有壓土機駛至,實為智者所不取。
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「海外兵團」方面,美股穩健發展,兩注標普500指數ETF(SPY)繼續持有,周五(15/3)除息,每單位$0.6937美元。美債日升日跌,尚未見明確趨勢,一注淡倉繼續持有。黃金自低位反彈,打中止賺離場,鎖定利潤算數,暫不再造淡。加幣、澳幣同一命運,前者賺後者蝕。澳幣斬後竟有力再上,首注反手造好中,靜觀後效。英鎊本周內曾見近年低位,至1.49樓下,後段開始發彈,逼近止賺位。最新嘗試,沽空歐元兌澳元交叉盤,開始見向下勢頭,接連下了兩注。

本地中線投資組合成員:
理文手袋(1488)
理文造紙(2314)
玖龍紙業(2689)
港華燃氣(1083)
德昌電機(179)
一隻極高息近乎net cash的工業

(聯絡電郵: lifeislonggamma@gmail.com)

 圖: 理文手袋(1488) 一年周線圖

 

圖: 美國標普500指數交易所基金(SPY)





玖龍 紙業 2689 投機 價值 名人堂 名人
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港華燃氣(1083)業績的啟示 名人堂

http://investhof.blogspot.hk/2013/03/1083.html

正如周中的短文所述,已於$7.3全數沽出港華燃氣(1083) 

港華燃氣的業績略超預期,但據大行分析,由於煤氣(3)的估值(22X 2013年市盈率),高於港華(18X 2013年市盈率) ,短期母公司注入項目的機會甚低缺乏股價上升的催化劑此外,管理層預期,由於國內調控國內地產市場,預期接駁費收入增長持平,而接駁費是公司毛利的主要來源(2012上半年為例,港華接駁費毛利約為2.44億港元,而來自氣體銷售的毛利僅為1.49億港元) 。管理層指引如此,股價升幅已巨,估值也非便宜,決定沽出獲利。20125$5.16買入第一注,到10$6.08買入最後一注,平均成本$5.76$7.3沽清,獲利26.7%,算是一次失敗的投機。

組合持股方面,理文造紙(2314)強勢破頂,部分抵銷了理文手袋(1488)的跌幅。玖紙(2689)收復了基金配股裂口下跌的大部分失地,德昌(179)及「極高息工業股」走勢平穩,沒有跟從大市跳上跳落。

理文造紙管理層預期,行業復甦持續,每噸毛利率有望持續上升,大行立刻紛紛調升目標價。紙業雙雄股價持續強勢可期。

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上周的作戰主軸,是降低注碼,增強防守,將現金水平提升到30%。

眼前潛在的「宏觀危機」,當為塞浦路斯,相關風險資產的波幅,不斷上升。歐洲版的恐慌指數(http://www.bloomberg.com/quote/V2X:IND),以及歐元兌美元期權的引伸波幅,已回升至20129月的水平。本地市場也有類似情況,恒指及國指的以點數計的波幅(Average True Range, 簡稱ATR),也是年內高位。

自己的風險管理策略,例必在股價大幅波動,以及風險資產期權引伸波幅上升時,減低持股量,提升現金水平,甚至利用期指和期權來對沖持股。關於這方面的思維,希望將來另外撰文跟大家分享。

我經常跟朋友講笑說: 「搏到(20082月)貝爾斯登果轉反彈,唔會一戰發達收山;但搏輸雷曼﹑AIG果轉(2008年9月),很有可能『被』收山」。這其實是索羅斯名言:「啱定錯,好閒。炒賣奧義,在乎啱時執幾多,錯時放低幾多。」的心法變奏。

在中環混久了,不斷見到基金經理﹑分析員,因為錯估金融海嘯、二次歐債危機、美債降級事件、民企風暴的發展,輸到blown-up,面如死灰,再蠢的人,也應該學會「斷估必痛苦」的道理。周中短文:「換出前鋒,換入後衛。不依賴預測,只聚焦排陣」,正是自己在無常股海中的保命法則。

素來很喜歡「唐太宗李衛公問對」李靖點評「孫子」的一句話:

靖曰:[孫子]千章萬句,不出乎『致人而不致於人』而已。」
 
「致人而不致於人」。
 
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上週買了些末日期權來對沖持股,金沙(1928)、國指PUT帳面虧損;騰訊(700)買的是$245PUT已經到價,獲利6成,之後換成4月的$250的價內 PUT,長期作戰。平生最喜歡尋找潛在過氣股皇,反正看錯不會輸更多,萬一結局是思捷(330)﹑比亞迪(1211)嗰款,就能夠贏間廠。月中走失了百麗(1880)沒有追沽,已經後悔莫及,且看後事如何。下一個可能會盲搏的目標,會是中銀香港(2388)

 「海外兵團」方面,本周動作稍多。標普500指數轉弱,兩注ETF(SPY)好倉於周一止蝕,幸而計入已收息,只是輕傷。一注美國長債ETF(TLT)亦於同日「往生」,也有損失。英鎊淡倉前後共五注(1.5789; 1.56851; 1.55745; 1.54585; 1.5346),堅守接近兩個月,最終在周三時,反彈打中1.51806止賺,唯有一如早前日圓,有緣再會。幸而趨勢走得夠遠,一單已足夠抵銷上列損失有凸,算是有所交代。

現仍持有的海外倉位,忽然變成造好澳元系為主軸。上周先斬淡倉再反手造好,澳元繼續向上,周四加了一注。歐羅兌澳元淡倉,碰上周內歐弱澳強,一度見近期低位1.2342。暫時沽了三注,再跌才再加。

本地中線投資組合成員:
理文手袋(1488)
理文造紙(2314)
玖龍紙業(2689)
德昌電機(179)
一隻極高息近乎net cash的工業股

(聯絡電郵: lifeislonggamma@gmail.com)




圖: 理文造紙逆市破頂

 


圖: 騰訊業績後走勢惡劣


 圖: 英鎊淡倉前後共五注(1.5789; 1.56851; 1.55745; 1.54585; 1.5346),堅守接近兩個月,最終在周三時,反彈打中1.51806止賺

港華 燃氣 1083 業績 啟示 名人堂 名人
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黑天鵝思想(一): 花花公子如何成功「預測」911事件 名人堂

http://investhof.blogspot.hk/2013/04/911.html
(一)
去年逛旺角,在專賣絕版書的「學津學店」,無意中發現了倪匡先生所寫的「三看金庸小說」。封底寥寥數語,已深得我心。先聲奪人,斯之謂也: 

倪匡說:「金庸的小說,是要一看再看三看四看五看…十看的。不看十遍以上,就不能自稱為金庸小說迷。看了十遍以上,自然會再去看十遍。那時每一字、每一句之中的精義奇趣皆可領略,也才會真正知道金庸小說的妙處,看小說的樂趣莫過於此。」 

翻頁須臾,著迷極深,不能自拔。金庸小說,自己獨愛「笑傲江湖」、「天龍八部」二書(倪匡先生認為「飛雪連天射白鹿,笑書神俠倚碧鴛」中,以「鹿鼎記」為尊,但書櫃中那套「鹿鼎記」,放了二十年,只看了不到一百頁,嗚呼!反而「笑」、「天」卻看了不下十遍) ,立時翻到令狐沖一節: 

「笑傲江湖」令人百讀不厭的主要原因是,金庸在這部小說中,塑造了一個絕頂人物令狐沖。令狐沖性格的可愛處,是金庸筆下人物之最,他比楊過多了幾分隨意,比韋小寶多了幾分氣派,比喬峰多了幾分瀟灑。 

金庸小說,大氣磅礡,人物塑造,如石上刻字,深邃不衰,成書數十載,一代接一代的新讀者內心,仍被牽動跌宕。區區不到百字,倪匡竟能將令狐、楊、韋三角性格,看似實異之處,縮龍成寸,怎能不拍案叫絕? 

接著,一一點出「笑傲江湖」之中,描寫令狐沖性格的亮點:

風清揚也是令狐沖的知己,一聽得令狐沖這樣講,「大喜」:「好,好!... 大丈夫行事,愛怎樣便怎樣,行雲流水,隨意所之,甚麼武林規矩,門派教條,全是放他媽的狗臭屁!」而令狐沖聽了風清揚的話之後: 「…這幾句話當真說到了他心坎中去,聽來說不出的痛快。」 

「令狐沖於世俗的禮法教條,從來不瞧在眼裡。」 

「天性跳盪不羈。」 

「他生性倜儻,不拘小節。」 

武俠小說,為人津津樂道之最,當是天馬行空的武功。例如蕭峰以尋常的太祖長拳,於聚賢莊力壓群雄;少林寺灰衣老僧,無用動手分毫,已能將鳩摩智的「無相劫指」殺著,化於無形之中;令狐沖內力全無,「獨孤九劍」天下無敵。 

但武俠世界更迷人之處,在於正義、俠義,每多得到伸張。欺世盜名,如岳不群、左冷禪,不因其權威,所說所行,自當被奉為真理,繼而蟹行江湖。無名小輩,若言行合情合理,武功「有番咁上下」,就算「頂撞」權威,大戰百合後,也多能以下御上,無名破有名。看得我輩熱血沸騰,擲卷狂嘯。 

正如:岳不群機關算盡,為圖霸業,不惜自宮,卻反被武功平平的儀琳,意外殺死。左冷禪給君子劍黑吃黑,「眼都盲埋」。林平之終身囚於黑牢。東方不敗被圍,殞落黑木崖。任我行眼看一統江湖,「千秋萬載,一統江湖!」之聲,震動天地之際,含恨猝死。 

可惜現實的金融界,並不是金庸筆下的武林… 身負獨孤九劍,反要捱棍… 塔雷伯億述兩位性格南轅北轍的上司,盡道投行的荒誕。





(二) 
據媒體的說法,塔雷伯成名,源於其著作Fooled by Randomness(簡體版名為

隨機漫步的傻瓜),成功「預測」911事件。其實這是不折不扣的斷章取義。




話說「獨孤求敗」自立門戶前,在投行打工時,有一個叫Jean-Patrice的法國上司。這人於公司內,「臭名遠播」(除了少數下屬不以為然),終日鞭打下屬,炒人快過「冒險家」止蝕期指。此君應可跟令狐沖結拜,「甚麼武林規矩,門派教條,全是放他媽的狗臭屁!」返工「三點不露」,隨時無影無蹤,衣著色彩斑斕,「如孔雀一般」(Jean-Patrice dressed like a peacock),身邊總是美女如雲。 

塔雷伯服役於Jean-Patrice麾下時,經常半夜被召到夜總會,「商討要事」(其實多為雞毛蒜皮的小事)。抵埗時,只見滿台檔案文件夾,Jean-Patrice輕唊香檳,左擁一美女,右擁一美女,兩人穿衣,少無可少。塔雷伯匯報之際,Jean-Patrice竟詭異地邀請兩女「搭嘴」,「表達意見」(須知塔雷伯主理的,皆是極其複雜的期權倉位,必定充斥大量術語,甚麼delta、gamma、theta),使塔氏驚訝不已,久久不能定神。 

但塔雷伯對此「於世俗的禮法教條,從來不瞧在眼裡」的上司,卻是佩服得五體投地。Jean-Patrice內心無時無刻,都在盤算部門組合的風險,不管風險的來源,如何「荒誕絕倫」。有一次,Jean-Patrice忽然抓住塔雷伯,要他做一個應急計劃: 

「老細,你想做乜春?」 

「我想你做一個應急計劃,假如有架飛機撞入我哋個office大樓時,應該點樣調動啲倉位?」

大家一看到這段對話,多會「挑(尾音還會高八度)!又抄911條橋!」查實兩人的對話,時為九十年代中期,911的發生,還要等若干年後… 

就是因為Fooled byRandomness這段「往事追憶錄」,當2001年飛機撞入世貿中心後,媒體吹噓塔雷伯的「驚世預警力」。諷刺的是,「獨孤求敗」畢生主張「唔識睇市反而發達」、「不依賴預測,只聚焦排陣(exposures)」,對於鬼佬財演,「日貼夜貼」,偶然看對時,就星宿老仙上身,吹噓自己「法力無邊,攻無不克,戰無不勝」;看錯時,發出「乖乖不得了,星宿派逃命要緊!」、「星宿派能屈能伸,下次再來稱霸地球吧!」的呼叫聲,逃之夭夭,至為不恥。

千金易得,良將難求,(偽托)諸葛亮「將苑」云: 「夫國之大務,莫先於戒備。若夫失之毫釐,則差若千里,覆軍殺將,勢不踰息,可不懼哉」!投行得奇人如此,日夕防範風險,縱有黑天鵝事件,理應不致覆亡,實該額手稱賀。但實情是,Jean-Patrice在投行內鬱鬱不得志,塔雷伯不禁嘆曰:


Jean-Patrice的職場生涯,無甚快慰,令我意識到,對古老石山的大牛龜金融機構,應該保持戒心。(Jean-Patrice did not have such a happycareer, a matter that taught me to beware of mature financial institutions)

下集將會講到塔雷伯另一個上司Kenny的故事,黑天鵝事件難避之因,會漸多頭緒



圖:  塔雷伯的花花公子上司Jean-Patrice,911事件發生前,已對飛機撞入辦公大樓,制定了應變計劃
天鵝 思想 花花 公子 如何 成功 預測 911 事件 名人堂 名人
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泓富產業信託(808):首度分析(I) 名人堂

http://investhof.blogspot.hk/2013/04/808i.html
[前言] 自己精通的股票,極為有限,故邀請了戰友道奇」撰文,分享精闢的基本因素(FA)分析,以補小弟之不足



泓富產業信託(808):首度分析(I)



友儕之間,尤其家中長輩,對於收息類投資,需求長期存在。房地產信託基金(REITs),去年賺息賺價,自然備受追捧。但到了現在,熱門者如領匯(823),息率只得3釐頭,漸覺食之無味。吳兄交帶,多加探究其它對象,以作備用。才疏學淺,還望諸君不吝指正。

領匯、置富(778)、陽光(435),早前刨過也買過,這次改道查探熟悉度一般,牌面有5.42(預期6)(資料來源:經濟通網頁)的泓富產業信託,看幾銀才算抵玩。也好趁機整理一下,自己看REITs的思路。


背景簡介



物業組合

若有友人告之:「我買咗樓!」你第一個問題,會是:「舊年加租幾%?」、「管理費幾錢呎?」嗎?不會吧!劈頭第一句,應該會問:「買咗邊?」

REITs如買樓。除了REITs會連續報價,和以買賣股票的手續交易外,其實和實錢買樓收租,並沒有太大分別。買物業,會先分清楚是買住宅、買舖定寫字樓,投資REITs亦然,第一樣要搞清楚的,是物業組合,包括類別、地區,和其在REITs內的相對比重。等於買樓時,也不會連是買太古城定九龍城,都未度清楚便去馬吧!

下表是泓富的物業組合:


名稱
地區
可出租總面積(平方呎)
種類
都會大廈
紅磡
271,418
甲級寫字樓
泓富產業千禧廣場
北角
217,995
甲級寫字樓
泓富廣場
觀塘
240,000
商用物業
海名軒(部份)
紅磡
77,021
商用物業
潮流工貿中心
長沙灣
173,764
工商綜合物業
創富中心(部份)
觀塘
149,253
工商綜合物業
新寶中心(部份)
新蒲崗
86,168
工業物業
 
資料來源:公司網頁




REIT共持有七項物業,在本地上市眾REITs(包括持有內地物業的REITs),物業數量和總面積均屬於較少。大小並無好壞之分,只是讓大家有個相對的概念。


名稱
物業數目
可出租總面積(平方呎)
種類
領匯
182
11,017,137
零售
置富
16
2,445,452
零售
陽光
20
1,294,389
零售及商業
冠君(2778)
2
2,234,986
零售及商業
富豪(1881)
6
2,341,320
酒店
越秀房託(405)
6
441,298(平方米)
零售及商業
匯賢(87001)
2
532,496(平方米)
酒店、商場及商業
泓富
7
1,215,579
工商綜合

資料來源:各公司資料、Daiwa Securities



下圖是泓富物業的地區分佈:




 資料來源:公司網頁

由圖中可見,公司持有的工商物業,位於二線區域。而於中心商業區(CentralBusiness District, CBD),公司未持有任何物業。

公司於2005年年底上市,之後未見有物業買賣。下圖是上市時的物業組合,與現時一樣。



資料來源:公司發售通函

為何要比較公司上市時的物業組合,與現時的變化?研究公司較長期的業績時,得悉組合的變化,可以較清楚知道,增長是由收購而來,還是原有物業本身的租務提升。而且如果公司進行過買賣,就要回顧當時的融資手段:簡單啲講,係靠供股、配股定借錢加大槓桿,和收購後的效果;如果是賣樓,就要看看收回的資金,用了在何處,有沒有「so」番基金持有人。

泓富無買無賣,我們先當增長是來自同一批物業。至於以往的分派,有沒有水分,後文再議。

接下來,在回顧業績前,要看的是各物業佔REITs收入的比重。請參考紅框內的物業收入淨額(net property income, NPI),這項目類近一般公司毛利的概念,在之後談REITs時會常常見到。



資料來源:公司業績公布(2012財年)




名稱
佔比(%)
都會大廈
34.22%
泓富產業千禧廣場
21.21%
海名軒(部份)
6.78%
泓富廣場
13.71%
潮流工貿中心
11.77%
創富中心(部份)
8.74%
新寶中心(部份)
3.57%
合共
100.00%
  

從上表可見,重點關注的物業,不離都會大廈、泓富產業千禧廣場,兩者表現佔整體影響一半。如果這兩項表現不濟,任新寶中心等識飛都無用。


過往業績



回顧公司上市以來的業績,可以分為兩部分,一部是財務報表:損益表、資產負債表、現金流量表,和用當中數字計算出來的比率,如增長率、費用對收入比(cost-to-revenue ratio)等;另一部則是公司其它的披露,如出租率(occupancyrate)

第一步做的,是些許搬字過紙的功夫。

下表為公司2002年至2012年的收入數據,資料來自公司損益表。2002-2004年數據由發售通函取得;2006-2012年數據由公司年報取得。

2005年數據從略,因為公司當年十二月上市,年報只有上市日(16/12/2005)至年底數據,並無可比性。發售通函中有當年上半年業績,會在另一表中列出。




下表則為每半年的業績數據,也只是搬字過紙各加減數。2004年至2005年上半年數據,由發售通函取得;2006-2012年數據由公司年報取得。2005年下半年從略,原因見上。


*部分項目上半年和全年分列方法不同,一併歸入「其它」一欄。

何故忽然自殘,燃燒生命搞到身水身汗?其實做一次後永久保用,第時出業績,只要如「sell屎」口頭禪「埋鏡拼拼」,便可知道大約在哪個水平。

今集玩住咁多先,下集繼續各式核視營運的比率數據。

(第一部分完)
泓富 產業 信託 808 首度 分析 名人堂 名人
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工業股十年河東 (二) 名人堂

http://investhof.blogspot.hk/2013/04/blog-post_17.html
月初寫過一篇叫工業股十年河東」的文章:



近幾年商品牛市﹐加上歐美經濟不振﹐工業股營業額及毛利不斷受壓。但近半年商品價格疲態畢現﹐內需高速增長﹐廠家轉型至內銷市場﹐外在環境已不可同日而語。想當年身為未入門的散戶﹐去聽林少陽的投資講座﹐正是工業股的黃金年代。轉眼已十年﹐這個發霉的行業﹐會否來一次大重估?

近月來﹐當基金經理還在沉迷炒澳門股內房股、金礦股時﹐不少小型的工業股已經接連被炒破頂。

一個多月後的今天﹐對於工業股的看法更為正面。工業股的盈利關鍵﹐是產能使用率和毛利率。新聞說出口數據疲弱﹐但按年仍有增長。而商品價格﹐忽然一瀉千里﹐這是大利工業股。人民幣升值﹐也有利需要進口原材料的廠家﹐

但很奇怪﹐賣方的分析報告﹐卻聚焦在日圓下跌﹐如何傷害中國廠家﹐以及需求疲弱打擊營業額。但你看過Peter Lynch的書﹐就會明白﹐低毛利率公司﹐毛利率的輕微變化﹐加上營運槓桿﹐會使利潤有爆炸性的增長。



大家不妨找些年報來看一下﹐模擬一下其他條件不變下﹐毛利率升跌一個點﹐利潤的變化。

更重要的是﹐工業股的估值﹐仍處於很合理水平。賤買長線潛在獲利較大。

 

圖: 布蘭特原油(三年周線)

 

 圖: CME期銅(三年周線)

 
圖: 美元兌人民幣(三年周線)
工業股 工業 十年 河東 名人堂 名人
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雜談 16/4/2013 - I left my heart in NYSE 名人堂

http://investhof.blogspot.hk/2013/04/1642013-i-left-my-heart-in-nyse.html
雜談 16/4/2013

這兩天我減持了約一成港股,然後增持一美國上市,以行業為主題的交易所買賣基金(Sector ETFs)。選的是房地產﹑金融和工業。

中午喝茶時,戰友問我,憑甚麼標準,來選這些ETFs。我說: 「我只是想ride美股的beta」。這樣說,不易明白﹑接受,但我也懶得去「作個故仔」。

其實自己的想法很簡單: 如果北韓開戰,大陸﹑韓國近在咫尺,實傷過美國。禽流感怒爆? 亞爺傷啲。大陸影子銀行爆炸? 一樣。中國改革結構失敗,進入低增長年代,一樣。

買內銀﹑內保? 我看不明。買內房﹑水泥,博中央因為經濟放慢,又對地方政府﹑樓市「隻眼開隻眼閉」。但新官上任一個月,立刻甘願當跛腳鴨,又好像不太合常理。買澳門股? 一信佛,不能買,二是利用反貪來鏟取異己,是例牌菜。一傳反貪,又插到嘔。

買國企指數股,行業變化﹑政治風向﹑個股因素都要懂,小弟大學主修歷史,也覺吃不消。主觀地認為,賠率又不見得是特別好,一抽高又雞咁腳配股給你嘆。勞而少功,贏粒糖,或輸廠,最討厭。如果單靠TA,自己寧願炒外幣﹑商品。隔幾個月就一次大龍鳳,順勢而行回報真的很和味。

既然無本事炒國策,我樂做「機會主義者」,捨難取易。炒股票又不是地盤札鐵,用死力無用。美股或是貴,但勝在無內傷,低風險。

如果還沒有美股交易戶口,可參照舊文「如何抄美股高手功課」,內有介紹如何開設美股戶口的資料。
雜談 16 2013 left my heart in NYSE 名人堂 名人
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劉國傑 名人堂

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 劉國傑




小第美國抄飛,只抄股神巴菲特。香港的話,只會正跟劉國傑和首域團隊的推介。

好處是推介次數不多,不會一個月二十隻推介,坐擁金山銀山,都跟唔掂。第二命被人「戙中」的風險較低。第三起碼應該有做過功課,見過公司,不會是拍拍腦袋,單憑感覺的空想投資推介。第四首域基金的往績好,信心較大,買了也較易坐得定。

昨天信報登了一篇劉國傑的文章,現轉載如下。此外,其團隊在9月時推介過台積電(美國預托證劵名稱TSM),昨天公佈了業績後大升。現在的價格跟當日推介時差不多,也把舊訪問轉載。

此外報紙說,首域投資近日通知個別中介人,暫停向零售新客戶發售旗下港股基金,主要原因是為免資產值太大,影響回報。優勝劣敗,斯之謂也




中國經濟長遠樂觀三板塊看高一線 (信報 18/4/2013)


內地國家統計局剛公布的第一季國內生產總值(GDP)按年只增長7.7%,遜於市場預期的8% ;加上3 月份全社會用電量同比只增長2%1 3 月累計同比增長4.3%,較1 2 月累計增速有所放緩,港股因而一度受壓。



內地第一季增長減慢可能是受樓市調控、反貪腐力度加強及禽流感疫情等因素所影響;但我們相信,「國五條」將利好保障房地產長線的健康發展,其目標主要是限制炒作或投機性買賣,預料影響並不會像兩年前出台的政策那樣負面,而令樓市長期發展變得更持續。



調控樓市長線有利



至於對經濟方面的影響,會否因「國五條」而減慢地產商建築的開工步伐,這還有待觀察。另外,也要看保障房建設是否會如預期保持較快速度。從財富效應的角度看,民眾對房價上漲幅度及轉售價格的預期不會那麼高,那對消費將產生最直接的衝擊,特別是高端消費的影響將較大。



然而,在投資上,我們不建議因「國五條」而避免投資房地產,但就會更着眼於周轉率較快,且有很強現金流和資產負債表的房地產商。



調控房地產將對消費造成打擊,但對內需消費我們還是長線看好;只不過,要留意的是,並非一定要持有內需消費股,因為消費從宏觀來看雖好,但行業競爭也非常激烈,所以一些消費股去年的業績也不如理想,這說明行業前景好並非等同企業盈利好。企業要有理想的盈利,必須有好的定價基礎,亦即要有強大的品牌價值,而且企業亦需要擁有優良的創新力,以不斷推出切合市場需求的產品,力圖保持及爭取更大的市場份額。



能源產業前景看好



除了內房及消費業具投資吸引力,我們亦看好能源產業的長遠前景。因為內地正面對嚴峻的環境污染壓力,對潔淨能源的需求不斷攀升,暫時風電在整個能源結構中的佔比仍非常小。但就像十年前的天然氣,在總體能源的消耗當時是十分低,雖然目前佔比還是很小,但已較十年前大幅上升,所以市場現在都對天然氣股偏愛。



目前風力發電與十年前天然氣的佔比差不多,未來在國家的大力支持下,預期增長將相當迅速。在選股上,相信龍頭企業的潛力較高。



最後,我們認為,內地經濟要保持長期的可持續發展,資本需要作重新配置,更多的資本應向更具營運效率的民企傾斜。要提升企業的競爭力,內地需要從一個國家企業佔有很多資源及擁有很多優惠的模式,轉向一個民企也可得到同等政策待遇的環境,這可激勵內地企業共同進步,經濟也可有更好的發展。



此外,民企較國企更具活力,在分配資源上更具效率。可是民企也有其成長階段,而在長大前,很多時都需要經歷不同波折;因此,投資風險也不容忽視,特別是內控及企業管治方面更要多加注意。



首域投資大中華投資總監



劉國傑



 



中港股市仍須審慎 三大行業看高一線 (經濟一週 2012-09-29)

      

在全球各主要經濟體系輪流「放水」,刺激環球主要股市普遍上揚之際,首域投資旗下亞太區及全球新興市場投資團隊First State Stewart的投資經理石毅豪認為,對中、香港股市仍須審慎。惟當中可較看好基本消費品、電訊及科技行業;至於地產股,可特別看好長江實業(00001)。



首域的中國及大中華基金一直表現突出,跑贏市場指標及其他同類基金,並獲不少基金獎項。



因此,首域大中華投資總監劉國傑被喻為星級基金經理,經常被傳媒訪問,相信讀者對他不會感到陌生。



石毅豪與劉國傑同屬團隊中的精英,現任「首域大中華增長基金」基金經理,投資功力亦十分高超。



首域由2010年開始對股市看法較淡,因此去年中、港股市出現的大跌市中,損失相對市場及其他同類基金少;今年長、中及短期表現仍屬理想。



首域大中華區表現突出



在中國及大中華兩大類別股票基金中,比較過去一、三及十年年度化表現,首域的基金均名列前茅。



過去一年,首域環球傘子基金旗下「首域新紀元中國基金」、「首域中國核心基金I」及「首域中國增長基金I」分別回報8.6%10%,排中國股票基金首三位。



若看過去十年年度化表現,則以「首域中國增長基金I」及「首域新紀元中國基金」回報分別逾24%22%,位居首兩位,遠遠跑贏其他同類基金的18%或以下回報。



至於包括台灣市場的大中華股票基金,表現亦以首域為首。「首域大中華增長基金」過去三及五年年度化表現分別10.6%3%,比同類基金分別5%1%或以下回報優勝。



從以上中國及大中華股票基金的表現可見,首域的基金管理團隊確有過人之處,對中、港及台灣股市分析眼光獨到。



繼歐洲央行推出無限量購債計劃、美國聯邦儲備局推出萬眾期待的第三輪量化寬鬆政策(QE3)後,日本央行亦增加QE金額,加入「放水」行列。



投資者對股市看法普遍轉為樂觀之際,首域對市場的看法仍然審慎。



石毅豪表示,目前環球經濟情況仍不穩定;內地經濟增長亦持續放緩,所以他認為中、港股市仍未有大牛市出現的趨勢,中、短期只會在一定幅度內波動。



市場普遍認為,中、港股市由高位至今已下跌不少,估值應該偏低,具有投資價值。



石毅豪指出,一些週期性及質素較差的股份,估值的確已被大幅下調,整體而言,中、港股市確實估值不高。



惟其實一些相對優質及具防守性的股份,其估值一直不便宜,所以宜小心挑選。



選股及投資心理同重要



事實上,首域的基金表現出色,其中一個原因是選股策略明確,主要以「由下而上」方法揀股,會集中發掘及分析優質股票,而不會只考慮大市的整體估值,如市盈率及市賬率等數據。



除揀股策略奏效外,首域的基金一直跑出,亦在於管理團隊在波動市況下,仍然嚴守投資紀律。



石毅豪說:「投資者的心理狀況很重要,須保持穩定的狀態,切忌大跌市時就感到心慌而沽貨。



「另外,投資者亦不要因為市場氣氛改變而影響對公司的分析,例如對估值的看法可隨時升高或降低。」



石毅豪舉例,當市場興旺時,有些投資者會盲目認為公司業績會有大躍進,這些都是不切實際的想法。如果股價已升超過目標價,投資者應該作出減持。



「只要對公司已有充分了解;加上對其管理層有信心,如果股價出現大跌,反而提供買入的機會。」



事實上,首域基金管理團隊於揀選股份時,一定會先做好功課,包括從業績分析公司的現金流及應收賬等數據,以過去五年數據推斷未來五年公司的發展。



另外,亦特別注意公司是否擁有優良的管治團隊,管理層及公司發展策略是否對市場研究及判斷作出合理配合。



首域會著重與公司管理層見面及溝通,以了解他們的想法及行事方針。



消費、電訊及科技有前景



至於大中華市場,首域主要看好的行業包括基本消費品、電訊及科技等;港股之中,長實可加以留意。



石毅豪認為,在年輕人口及中產階層支持下,大中華消費市場只會愈來愈強勁。



再者,基本消費品的議價能力一般較好,未來盈利增長相對較容易預測。



另外,電訊股基本面也不俗。因為不少電訊公司擁有穩定的現金流,而且更願意將盈利回饋股東,在目前全球利率低迷下,派息率較高的公司自然更吸引。



在增長行業方面,科技股也不乏投資機會。科技行業的成本結構一般較低,但入行門檻卻頗高,對一些擁有強勁品牌的科技股來說,盈利更有保證。



對於大中華的科技股,石毅豪特別看好屬業界龍頭的台灣科技企業,例如台積電、台達電子和研華科技。



港股方面,雖然本港地產市場易受全球金融市況波動影響,但石毅豪仍看好長實,因為其財政狀況較佳,未完成項目數量龐大,而且透過持有和記黃埔(00013)涉足多元化業務。



石毅豪小檔案



畢業於新加坡南洋理工大學的會計學士學位;



加入羅兵咸永道會計師事務所任審計員,負責為廣泛企業和組織進行審計;



‧    之後於JM Sassoon & Co.任投資分析師,負責研究新加坡電訊、互聯網及電子業;
劉國 國傑 名人堂 名人
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周生生與達利奧 名人堂

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黃金「黑天鵝」,高盛(GS)事先張揚的「偷桃事件」,結結實實地拆了保爾森(John Paulson)和不少基金經理的「祠堂」。今天一早出旺角逛書局,金舖逼過投注站。電話接個不停,上個牛市自己猛推朋友買周生生(116),博中了那段股值重估,眾友自然劈頭就問,買金好唔好? 六福(590) 、周生生撈唔撈得過?

事情複雜,但周中極忙,三言兩語說不清的。怕害人輸錢,用了拖字訣。現在分析。

先借助對新沖基金之王達利奧(Ray Dalio)的獨門「麥樂雞」投資心法,去拆解金舖股的營運模式。本地有雜誌文章寫過,先搬字過字,重點概念,我改成粗體:

全球最大對沖基金Bridgewater掌門人達利奧(Ray Dalio)(詳見本欄482期),一九七一年時,尚是初出茅廬的大學畢業生,在紐約股票交易所當個文員,大概就是《大時代》中,劉青雲剛進華人會時,擔任的高級跑腿「後生」。同年八月中,總統尼克遜公告天下,官方停止接受美元兌換黃金。廢除布雷頓森林協定,意味廿多年來貨幣相對穩定的年代告終,可以算是近代金融的頭等大事。

睇住電視直播,達利奧心想:「廢除金本位?銀紙無價值,天下大亂喎!」第二朝一早,他便抱着這個想法,在交易大堂紥行馬步,等候股市大瀉。哪知道杜瓊斯指數一下子便爆升4%,金價當然亦同時猛上。這段走勢,後來被稱為「尼克遜大漲」(Nixon Rally)。於此一役,並沒有達利奧當時輸贏的記載,況且以當時一介打工仔之身,也不會下甚麼大注。反而真正賺到的,是價值連城的教訓。

達利奧明白到,自己雖然初具新聞觸覺,「天下大亂」的基本判斷,也屬正確,可是這個「亂」字,如何影響不同資產的上落,看法卻是滿盤皆錯,咁搞法是難以搵錢。他隨後深入鑽研美元貶值與股市上升的關係,發現脫離金本位,或許對於同一代人而言,是石破天驚之舉;但一輩子的經驗(實際與金融操作有關的年份,當然更短),相對於歷史的長河,實在太短。所以單憑一己經驗,是很難想像出適當的宏觀走勢模式。

例如貨幣貶值,以往也曾多次出現,而當時不同資產類別的走勢,上落方向大致相同,規律性更絕對超越國界和時代。由此出發,達利奧將經濟看成一台大機器,只要大概知道哪組機件,在何種情況下會運行,便可以知道機器的動作。拆解愈細緻,結局「出其不意」的機會就愈低。

將問題拆細的做法,達利奧亦延伸至幫助於個別公司,於實體經濟中運作。當時他除了自己炒商品、外匯,還為客戶提供風險管理的建議,其中一名是麥當勞MCD)。話說老麥準備推出麥樂雞,主要成分當然是雞肉。如果[雞肉]來料價升,一是加價,一是賺少咗,兩者皆不欲,惟有作對沖。但係金融市場只有豬腩肉期貨,卻無雞肉期貨。達利奧將「雞肉價」此一問題拆細,發現佔比又大、又波動的成本,根本不在雞隻本身,而是作為飼料的玉米、大豆。達利奧遂找上老麥的雞肉供應商,協助它們按比例購入期貨[對沖玉米、大豆價格波動],回頭與老麥以固定價格,簽訂合約。

達利奧發現,回到虛擬經濟中,同樣可以照辦煮碗。例如國債,可以分解為實質利率加通脹元素;企業債則是兩者再加信用元素,如此類推。經過仔細分解後,按這些「零件」的分布,來構建組合,會分散得更為理想。
不執着於短期經驗,凡事皆可拆解,是達利奧最值得學習之處。在資訊爆炸、雜音交錯的時代,更覺重要。

     [達利奧原文下載連結]

簡而言之,達利奧「麥樂雞」投資心法的要旨,是將一項投資,先拆解成不同的組成部(componentparts)然後再分析每一組成部分的驅動因(Any return stream can be broken down into itscomponent parts and analyzed more accurately by first examining the drivers ofthose individual parts)

原理就像我們去見工,衡量一份工作有無前途﹑應該應該接受offer時,會將薪水分拆成底薪﹑加班補水﹑佣金﹑花紅﹑年假以及福利。然後逐個逐個」因素去衡量,例如多唔多機會加班賺補水? 公司是否賺大錢(公司虧錢出花紅機會自然低)? 有沒有升職機會(升職底薪或會大幅上調)?

六字記之曰:「先拆細,後分析」

現在就用「麥樂雞」心法來分析金舖的營運模式

假設我們去周生生買一件金器,你會發現發票上會有三個數字: 金價﹑佣金和工資(俗稱手工)。這就是金鋪收入的組成部。佣金是金價的2%,固定不變。手工視乎款式的複雜程度,無一定百分比。至於金價,是按賣出當日的牌價為準,乘以金器的實際重量。換言之:

金舖盈利 = 金價 + 佣金 + 手工

金價是金舖股盈利波動的最大來源,因為金器不像壽司,即做即賣。店中的金器存貨,是之前三個月買入的足金金條,制造而成,實際成本是取決於三個月前的金價

假如現時的金價比三個月前高,當中的差價,金舖便袋袋平安。金價持平,金舖便只能賺2%佣金和手工。金價下跌,賺了佣金﹑手工,蝕了金價

分拆了盈利的組成部,便可以分析驅動因。用一個簡單的例子,便能說得清清楚楚

假設我們去周生生買一隻淨金價值$2,000的金戒指(連佣金和手工的零售價為$2,060)金價在過去三個月上升了3%,公司的毛利金額是多少?

金價差價= $2000 * 3% = $60
佣金(固定2%) = $2060 * 2% = $41.2
手工(固定金額) = $20

上述例子,周生生的總毛利是$60+$41.2+$20= $121.2,其中一半的毛利,來自黃金升值毛利率是$121.2/$2060=5.88%

那黃金持平,毛利變化如何呢?

金價差價= $2000 * 0% = $0
佣金(固定2%) = $2060 * 2% = $41.2
手工(固定金額) = $20

金價不升不跌,總毛利是$0+$41.2+$20 = $61.2,下跌近一半。毛利率是$61.2/$2060 = 2.97%

如果黃金下跌了3%,毛利變化又是甚麼款式呢?

金價差價= $2000 * -3% = $-60
佣金(固定2%) = $2060 * 2% = $41.2
手工(固定金額) = $20

$-60+$41.2+20=1.2。毛利率為0.06%。近乎白做。

表一總結了上述計算:



過去三個月黃金下跌約了20 %,套回之前的公式,毛利和毛利率是多少?



一個簡單的例子,足以說明了金價的輕微起伏,已足以大幅影響金舖毛利率像這兩周的暴跌,金舖基本是蝕到「眼坦坦」的

但金價不會永恆下跌,跌浪總有盡時,只是一次性的「黑仔」,股價又跌了那麼多,理應很值博我的看法是,值博與否,取決於未來金價的長期走勢,會是V型或是L型。如果是長期的V型上升,牛市未死,金舖又可以像過去十年般,食埋金價升幅,值博率自然高很多

但萬一低位L型橫行一段長時間,單靠賺佣金和手工,銷售量要提升很多,才能抵消以往來自金價升值的利潤。但金舖何時才是最人頭湧湧的? 就是金價暴跌時,萬一金價一潭死水,金舖會否長期像近日般「插針都插唔落」,請自行判斷

值博率取決於盈利變化外,價格夠平的話,足夠抵消N個不利因素自己翻過了大行報告,六福和周生生現時的估值,絕對不是「跳樓價」的水平就算2013年盈利不跌(即是下半年金價大幅回升兼且潛在購買力沒有在低位消耗殆盡),現價$20.05的周生生歷史市盈率為13倍,其實跟歷史平均水平只是相若。以市帳率去計,也如是

結論: 估值不是絕低,盈利能見度低(誰人能預測金價是V型或是L型反彈,甚至繼續破底),除非閣下是黃金特大好友,不然我不會輕言建議硬接飛刀。博中應該不會贏一個開」,但輸三至五成也非奇談。自己會選擇等六福出完業績後到時才重新審視是否值博

希望這兩隻前愛股,不會步兩年前味千拉麵(538)的後塵阿彌陀

[附錄: 本地有關達利奧事跡文章連結。]

投資策略的「聖杯
http://blog.yahoo.com/_77GK6N7WKU3VBY3SHD7VO5FCL4/articles/620805

宏觀對沖王的誕
http://blog.yahoo.com/_77GK6N7WKU3VBY3SHD7VO5FCL4/articles/620802

對沖基金長賺長有
http://eastweek.my-magazine.me/index.php?aid=23142
周生 生生 生與 與達 利奧 名人堂 名人
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達利奧(Ray Dalio)的投資心法(一) 名人堂

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舊文「周生生與達利奧」中,介紹過新沖基金之王達利奧(Ray Dalio)的「麥樂雞」投資心法。先重溫心法重點:

六字口訣:              先拆細,後分析」
定義:                      將一項投資,先拆解成不同的組成部份(component parts),然後再分析每一組成部分的驅動因素(Any return streamcan be broken down into its component parts and analyzed more accurately byfirst examining the drivers of those individual parts)
應用例子():         雞肉價格 = 玉米價格 + 大豆價格
應用例子():         薪水 =底薪 +加班補水 + 佣金 +花紅 +年假以及福利
應用例子():         金舖盈利 = 金價 + 佣金 + 手工

本文繼續展析這套心法如何幫助達利奧由有一個食「鬼佬團年飯」時,喝醉怒
毆老細的分析員,躋身成為管理1,200億美元的金錢之王。

經過「麥樂雞」事件後達利奧問了自己一個問題? 如果將投資拆解成不同的組成部份(component parts),這些組成部分會是什麼呢? 達利奧跟教科書一樣認為任何投資是有三個組成部份所構成:

(無風險回報 (risk-free return): 持有現金的回報(the return of cash);
() Beta: 任何資產類別(asset classes)如股票或債劵,扣除無風險回報後的回報。例如銀行定期存款利率為2%,股票的預期回報為7%的話,預期的beta回報便為(7%-2%=5%)。以此邏輯推演,股票指數基金(如盈富基金(2800))的回報,也是由無風險回報加beta所構成;
(三) Alpha: 基金經理(或是任何主動操盤的個人)主動操作所提供的附加值。如果投資組合,清一色持有指數基金的話,由於沒有主動操作,跟指數沒有偏差(deviation),根據定義,是只能獲得beta而不能獲得Alpha的。

至於基金經理獲得Alpha的途徑,可以來自(但不限於)以下途徑:
1.     補捉時機 (例如高位增持現金比率);
2.     選股 (Overweight/underweight 指數中某些股份),例如追蹤恒指時,underweight廢股中移動(941),overweight 強勢股友邦(1299); 又例如買入回報比指數股的二、三線股;
3.     運用衍生工具 (如市況牛皮時short covered call來收取期權金,增加額外收入)

閱文至此,或曰: 「哦,Alpha呀,讀書都讀過啦,咁講完一大輪耶穌後,究竟講得達利奧啲Alpha秘技味先?」答曰: 「有排都唔會講到」。

怒問: 「係咪玩嘢? 定係收咪自己食? 」

答曰: 「非也! 因為可能beta其實比alpha重要!」

(系列未完待續)
利奧 Ray Dalio 投資 心法 名人堂 名人
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黑天鵝思想(二): 「田豐效應」 名人堂

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上集講到,「黑天鵝思想」之父,「獨孤求敗」塔雷伯(N. N. Taleb),在投行打工時,曾經跟過一個叫Jean-Patrice的法國上司。Jean-Patrice視「甚麼武林規矩,門派教條,全是放他媽的狗臭屁!」,在公司中備受排擠。但塔雷伯對此人佩服得五體投地,全因Jean-Patrice是風險管理大師,打防守的意識奇高,九一一事件發生幾年前,已逼塔雷伯做定應急計劃,如果有飛機撞入投行所在的大樓時,如何調動倉位。

追憶往事,塔氏銘心謝曰: 「就是他,教曉了我,必定要搵出能導致輸爆廠的隱藏風險 (Hetaught me to look for the invisible risks of blown up in any portfolio) 。」可惜,Jean-Patrice雖符諸葛亮「將苑」云: 「夫國之大務,莫先於戒備」之大道,卻被公司投閒置散

***************

「黑天鵝」事件,如金融海嘯日本福島核電廠爆炸,之所以防不勝防,其中一個原因,是自己戲稱為「田豐效應」所作祟。

田豐是三國時代,「敗家王」袁紹的謀臣。話說曹操破徐州,將劉備兵團一鋪清袋,關公投降,劉備由老闆降級為夥計,投靠袁紹。袁紹興兵,硬攻曹操,田豐苦諫曰: 「前操攻徐州,許都空虛,不及此時進兵;今徐州已破,操兵方銳,未可輕敵。不如以久持之,待其有隙而後可動也」。袁紹不理,豐再諫曰: :「若不聽臣良言,出師不利。」袁紹大怒,將田豐押送下獄。

袁紹出兵官渡,田豐從獄中上書諫曰:「今且宜靜守以待天時,不可妄興大兵,恐有不利。」袁紹當然怒不可遏,欲斬田豐:「田豐慢我軍心,吾回日必斬之」。後來官渡之戰,冀州兵團兵敗如山倒,袁紹走佬之際,「於帳中聞遠遠有哭聲,遂私往聽之。卻是敗軍相聚,訴說喪兄失弟,棄伴亡親之苦,各各搥胸大哭;皆曰:若聽田豐之言,我等怎遭此禍!袁紹「為人外寬內忌」,面子大過天,唔通返總壇同田豐say sorry? 田豐對這位「四世三公」的敗家仔脾氣,瞭如指掌,當獄吏讚田豐: 「果然給你看中,主公必定重用你(袁將軍大敗而回,君必見重矣)! 田豐笑答: 「可以買定棺材! 」問曰: 「何解? 」答曰: :「袁將軍外寬而內忌,不念忠誠。若勝而喜,猶能赦我;今戰敗則羞,吾不望生矣。」

轉頭袁紹使者已到,要賜死田豐,這位一代謀臣,選擇自刎於獄中。

甚麼叫做「田豐效應」?思前想後,最全面的定義,就是「凡提出與任何決策者想像、推算、預期不符的可能性、對策、缺失,都有(頗大機會)會招來橫禍。」即是決策者話要向東走,只要作為旁觀者的你,提出暫緩、取消向東走的方案,甚至只是指出世上仲有南、西、北不同方向,都會(頗大機會)自身受到傷害。

例如公司擺春茗,阿頂頭腦發熱,要喺半島擺三百圍。不論你提出任何異議,包括「無筆直」、「有無咁多人嚟?」、「可唔可以喺酒樓搞?」,甚至是物理上改變不到的現實,「半島個場,最多十幾圍,係裝唔落三百圍」,阿頂一概不理「我唔X理你,你同我搞X掂佢!」只有你提出如何依循「死路」走下去,或者錦上添花整色整水,「頂爺,請問駛唔駛攞層凱旋門,出嚟做抽獎獎品?」,方肯跟你討論下去。

在上位者,取態如此,所謂秀才遇著「King」,有理說不清,只會出現下列四種情況之一:   


 即是不論對錯,只要一開聲,便然沒好下場。如此一來,一是明哲保身不發一言,一是冒死相諫,然後如「食神」中星爺的馬仔,被一腳踢落花園道。

***************
Jean-Patrice就是「田豐效應」的樣板。投行老闆,性格例必自信滿溢,對於一己決策,永無懷疑。加上利之所至,假如年內盈利豐厚,人人花紅落袋,大杯酒,大塊肉,就算真的知道交易系統,隱含一鋪清袋的風險,很難捨得將口中之肉,乖乖的放回碟中。Jean-Patrice思考的重點,在於長玩長有,代價是放棄部分的短線利益,實在是阻人發達。「飛機撞入大樓,你無病呀? 持有多些現金,咁咪賺少咗囉! 買PUT對沖,咪次次變廢紙。一年賺少幾個(百分)點,啲兄弟每人唔見幾多花紅,唔好傻啦。」你現在明為什麼Jean-Patrice永被公司投閒置散就算能「預見」九一一又如何?

Jean-Patrice當然不是「田豐效應」的唯一受害者,日本版的主角,叫做和村幸得。日本地震海嘯核洩漏那年,讀過一篇報導,講眾多縣巿不幸沒頂,獨一小縣倖免於難:



岩手八千罹難 普代無一傷亡 44年前執意築堤 日村長救三千命(日本《讀賣新聞》)


在日本東北部上月11 日發生的強震及引發的海嘯中,岩手縣有8000 多人遇難或失蹤,但北部普代村卻沒有一名人員傷亡,也是唯一一個沒有人員傷亡的地方。這都歸功於該村44 年前的一名村長,他在當年築造了高達15.5 的防潮堤和水閘,從而拯救了3000 多名村民的性命。

位於三陸海岸的普代村雖然在3 11 日發生了高約13 的海嘯,但是由於這裡有防潮堤和水閘的防護,整個村子的人都安全存活了下來。防潮堤建造於1967 年,水閘則於1984年完工,這兩項工程分別投入了5800萬日圓(約535 萬港幣)和35 億日圓(約3 億港幣)的縣預算。在設計建造防潮堤當時,這筆預算曾被指責「太高了」,因為這比有「萬里長城」之稱的岩手縣宮古市的10 防潮堤還要高出很多。

不過,村長卻堅持將防潮堤的高度建設超過15 ,因為在明治時代曾發生過15 的大海嘯。事實上,在1896 年和1933 年的兩次大海嘯中,該地區曾有439 人遇難。因此,村長不顧周邊人指責其「浪費預算」,堅持把15以上的防潮堤和水閘建設方案執行了下來。

今次的海嘯證明已故的村長堅持以史為鑑、執意建造「高達15 以上的防潮堤」是正確的。強震引發的巨大海嘯吞沒了以海草養殖為主業的普代村村前的港口設施,並湧向了村莊。但海嘯最終沒能越過村前設置的高15.5 、長155 的防潮大堤。

據瞭解,截至4 3 日,普代村除了有一名在防潮堤外面失蹤的村民之外,並無人員死亡。相反,在防潮堤僅有10 高的宮古市,卻因為海嘯的入侵而導致數百人死亡或失蹤。普代村現任村長、70 歲的深渡宏說: 「已故的和村村長用他阻擋海嘯的一片赤誠之心拯救了村民。」

此外,在宮古市姉吉地區的12 家住戶也託先祖的福,在海嘯中得以存活了下來。在1896 年和1933 年的兩次大海嘯中,該地區的大部分居民遇難,倖存的居民們在海拔60 的地方立下「別在低於此處的地方安家」的碑石,還刻下了「高處生活帶來子孫安樂,多防備帶來災難的大海嘯」的句子。後輩人在先祖的警告下,始終選擇比碑石海拔高的地方安家落戶。因此,在上月的海嘯警報響起時,身在港口的居民們迅速趕回家中躲避。

[原日本報導連結]


 
圖: 和村幸得


希望這位和村先生,在生時,不會是鬱鬱寡歡。未發生海嘯時,這位有遠見的村長,就身處上表被強力恥笑、羞辱」的那一格。每次出街,「永遠都不會來臨的大津波」的評語,多必定是如影隨形。事後居民當然感激縣長,但多謝說話,可以留番拜山先講,因縣長早已辭世,無緣見證自身成果。所謂「防範黑天鵝於未然」思想,仿如藝術家的人生,都是鬱鬱而終的通行證。

有人為魯賓尼(NourielRoubini)立銅像嗎? 有沒有人寫信給他,跟他說,多謝你,一直警告我們金融體系將會崩潰? 根據塔雷伯的親身經驗,死亡恐嚇粗口電郵就大X把。

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塔雷伯在也「黑天鵝」有類似的概嘆

九一一事件之後,很多人心中都有疑問,究竟慘劇是否可以避免?劫機撞樓,並不算天方夜譚,以寫實見稱的軍事小說作家Tom Clancy,筆下早已出現過,絕非如火星人襲地球般科幻。

要避免慘劇,方法眾多,而且在事後已然實施:駕駛艙加裝堅實大門,雷劈不開;乘客行李驗屍咁驗,指甲挫都唔俾帶,部份機場,過關連鞋都要剝埋。又或者安排空中特警,諸如此類。

但為何這些永遠只能事後才做,而非事前?試想一家航空公司或機場的安全主管,無事無幹交出上列建議,會得出甚麼反應?「你知唔知每隻機加度咁嘅門,要洗多幾多錢?隻機重咗,又要燒多幾多油?」「咁樣搜法,下次阿水嚟我哋國家旅行?」

更有甚者,就算建議受採納,如果生效,即是劫機不再發生。管理層的想法,不會是「做足準備,防微杜漸,真好!」;一定是「根本就無咁嘅風險,搵錢嚟燒!阿邊個邊個,你下個月唔駛返嘞!」實際上保衛萬民的無名英雄,下場必然是鬱鬱而終。

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上面幾千字,想說明的道理就是:黑天鵝事件,周不時都有,一旦中招,例必重傷。但防備(或減低傷害)之法,都是違反直覺和傳統智慧(almost all greatideas concerning random outcomes are against conventional sapience),若非刻意練習,例必瓜多過菜。而由於「田豐效應」的關係,就算旁人有本事看得出你的為人處事交易方法,都是贏糖輸廠格局,甚至會一鋪清袋,長線(極有機會)會被負面黑天鵝所傷在極大部分情形下,旁人為免招來橫禍、遭人問候,多會選擇明哲保身不發一言。至於願意出聲的,亦多無好下場。社會文化對於提倡做足準備,防微杜漸防範黑天鵝的智者 ,多是異常刻薄嚴酷
「咁學黑天鵝思想來幹嗎?」其實明白了,能學會無常世界自保之法,甚至提升炒賣功力。多點耐性看下去,慢慢就會明點解。


[本文與戰友道奇共同撰寫]
天鵝 思想 田豐 效應 名人堂 名人
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「注碼定輸贏」外傳(一) 名人堂

http://investhof.blogspot.hk/2013/05/blog-post_3.html
眾商品上月暴跌後,宏觀除了美股續破頂,不外上上落落。自己看書度日,也努力找戰法、心法的罩門。整理書山時,無意翻了Jack D, Schwager的Stock Market Wizards,重看神級交易員Steve Cohen那段訪問,有感,下筆記之。 



先循例介紹,Cohen為何許人?據維基百科:1992年廿球美金,創立SAC Capital Advisors。廿年後,SAC管理140億美元,而Cohen身家變成83億。 

書中Cohen一席話,看似平平無奇,但我覺得蠻有深意,粗略翻譯如下: 

我會統計麾下交易員的表現。我最厲害的部下,交易的勝率,僅為63%。大部分部下的勝率約為50-55%。這意味出錯的機率是蠻高的。事實如此,最好的應對,必須確定輸時輸粒糖,贏時贏間廠。 

(I compile statistics onmy traders. My best trader makes money only 63 percent of the time. Mosttraders make money only in the 50-55 percent range. That means you’re going tobe wrong a lot. If that’s the case, you better make sure your losses are assmall as they can be, and that your winners are bigger.) 

「唓!依段好似好行貨喎!」看似平凡,卻點出了投機的一個基本重點:交易系統的設計,以至值搏率的計算,都必須同時兼顧機會率(winning%)和回報(payoffs)。 

說大道理前,不如分享一下一段往事。大概十年前,自己是東尼伯伯的信徒,持股都是匯豐(5)、宏利(945),對於投機一竅不通。當時的工作時間雖極長,仍很喜歡收工後,約固定三位朋友打麻雀 (自己三歲已略懂打麻雀,所以寫文很多時自自然然會用打牌來闡釋道理),打聯賽。可是自己勝出率不到二成,瓜多過菜,基本上是派錢。 

反觀朋友S,贏的次數多,贏錢的金額也大,我們給他的綽號是「自摸之達人」(綽號氣勢,絕對可比投資達人(澳門)嗰級)。當時年少氣盛,鑊鑊都輸,自然心有不甘,曾苦思敗因,看書、問人、求神、問卜,仍毫無頭緒。直至近年研究值博率理論時,才無意中找出當年敗因背後的理論。 

以前打的是廣東牌,先交代一下,免得不熟的朋友,看得一頭霧水。規則是最少三番「起糊」,「半辣上」,最大十番。唔出銃不用輸錢,出銃那家輸雙倍。自摸的話,其餘三家「位位有份」。例如不幸出銃十番,輸256元,如果自己自摸十番,每位收128元,共收384元。實際金額上落,可參考下表:



 當年打法最「戇居」之處,就是迷信「迷食當三番」,但求「搶旺個莊」。很喜歡全力主動出擊,快速搶攻對對糊,混一色,食五、六番為主,食出一鋪收4864元,手氣好自摸時,收7296元,「有錢落袋墊底」,吹住口哨來打,心情特別暢快。尤其是幾回合連輸後,心想今次復仇在望,反勝「自摸之達人」,盡吐烏氣,心神更是激動。 

但朋友S如果出閘墮後時,多好整以暇,笑笑口繼續打。然後局勢例牌變成以下咁款:自己一如以往搶細糊,又碰又上,打到「九章落地」。忽然間朋友S一輪急攻,兔起鶻落,或六章,或九章,但牌面是清一色對對糊,十番格局,問題便出來了。 

假如不棄糊,繼續做五番,別人打出,實收48元。萬一「駁火」失敗,出銃給「自摸之達人」,輸十番,256元就影都無,要食6鋪五番,才能追回失地。一旦感覺有機出銃,自然多是選擇棄糊,希望「捱到摸旺」,逃出生天。 

但由於自己已「九章落地」,手持僅四隻牌,不知何故,老是會摸到「達人」求的那家牌,幾輪以後,守無可守,便要「焗打」。正所謂上得山多終遇虎,搏得牌多自出銃,「食!」,「X,真係十番。」慘,輸256元。之前「納得就納」的彈藥,忽然嘔突,由贏變輸,氣勢、信心自然大受打擊。但本着「誓不低頭」的傲氣,自然是繼續「搶糊」,但幾圈之後,又是搏牌失敗,給「自摸之達人」連環食出八番、十番。打完八圈,輸了幾鋪大牌後,自然輸到嘔血,一邊講粗口,一邊付鈔票。然後又再去部署復仇大計,希望改善牌章,增強「食糊力」。現在回想當日的行徑想法,真的覺得自己很白痴,枉自己仲讀那麼多書 

後來研讀值搏率的理論,才明白當年之敗,根本跟運氣無關,關鍵是自己無耐性做大牌,而走了「納得就納」,求快食糊的死路。人家食1鋪十番,自己得吃6鋪五番,才能抵銷。假如人家手風順點,食得兩、三鋪八番、十番,「head住」你五、六百元來打,要食12鋪糊五番來追,基本上是輸硬:一個圈不連莊,得四鋪牌,四圈十六鋪,怎可能給一個人食12鋪糊? 

反觀「自摸之達人」的打法,專做大牌,四圈食出1鋪,只要不出大錯,縱贏不到錢,也不會大敗。食出2鋪大牌,95%會贏錢。3鋪的話,必定大勝。達人長勝,自己長輸,根本與牌章、運氣無太大關係,而是策略高低的問題。 



這段白癡的往事追憶錄,基本上已可印證明了前述的投機道理: 交易系統的設計,甚至值搏率的計算,必須同時兼顧機會率和回報。原理就像打牌,但求食糊次數越多越好(maximize the winningpercentage),而不理贏時回報和虧損時的幅度(magnitudeof payoffs and losses),基本上很容易重蹈小弟打麻雀逢打必派()的老路。

 機會率的重要性,其實比絕大部分交易員的感覺、直覺為低。有經驗的交易員,construct(想不到怎樣翻譯這個術語)一個交易時,必定本能地首先衡量贏時贏幾多,輸時輸幾多。又再抄一次索羅斯的名言:「啱定錯,好閒。炒賣奧義,在乎啱時執幾多,錯時放低幾多」。
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書籍推介: 「思考的藝術: 52 個非受迫性思考錯誤」 名人堂

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書籍推介: 「思考的藝術: 52 個非受迫性思考錯誤


   

我早就對標準的思維錯誤非常感興趣股神拍檔芒格(Charlie T. Munger)

學習實用心理學,對於人生處世,絕對是百害而無一利。給人搵笨的機會,大為減少。

例如心理學有個名為對比效應」(TheContrast Effect)的思考錯誤,學懂了,就會比較不易給人騙。

        為何你最好別找模特兒等級的朋友一道出門


在《透視影響力》一書中,齊歐迪尼(Robert Cialdini)曾經提到一對兄弟所發生的故事。這對兄弟一個叫希德,另一個叫哈利。一九三○年代,他們兩個一起在美國經營一家服飾店;希德負責招呼客人,哈利則負責製作衣服。每當希德發現有顧客對某件衣服十分傾心,因而在鏡子前流連忘返時,他便會故意裝作有點重聽。倘若客人果然過來詢問價錢,希德便會提高嗓門問他的兄弟:「喂!哈利,這件西裝多少錢?」正在裁縫桌旁工作的哈利則會探出頭來望一望,然後回答:「那件精美的棉質西裝要四十二美元喔!」這在當時是個令人咋舌的高價。接著,希德會假裝沒聽到多少錢似地再問一次道:「你說多少錢啊?」哈利則一搭一唱地重覆先前的報價:「四十二美元啦!」這時希德便會轉過來向他的顧客說:「他說二十二美元!」說時遲,那時快,聽到這個價格之後,喜出望外的顧客便以最快速度掏出二十二美元擺到桌上,趁「可憐的」希德還沒發現「錯誤」之前,趕緊將這件昂貴的西裝拎出店外。

你以前在學校唸書時,或許也曾做過接下來介紹的這項實驗。你先準備好兩只水盆,然後在其中一只水盆裡注入溫水,另一只水盆裡注入冰水。接著,先將右手放進裝有冰水的水盆裡一分鐘;過後,再將雙手同時放進裝有溫水的水盆裡。這時你感覺到了什麼呢?在溫水當中,你的左手會感覺到溫溫的,可是右手卻會感覺到燙燙的。

不管是希德與哈利兩兄弟的故事,還是水溫實驗,它們兩者都是基於同一種效應--「對比效應」。對比效應的意思是說:當我們在觀察事物時,若同時出現某個可供參照的對象,而這個對象較醜、較便宜或較小,我們就會因此判定原本所觀察的事物較美、較貴或較大。對我們來說,要做到「絕對」的判斷,其實是一件十分困難的事。

對比效應是一種經常出現的思考錯誤。比如,你會為你的愛車訂製一套價值三千歐元的皮質座椅,因為跟價值六萬歐元的車子比起來,這套座椅的價格顯然微不足道。所有靠裝飾或裝潢來賺錢的相關行業,往往都可以利用這套幻術。

然而,對比效應有時也會在別種場合發生作用。根據一些實驗的結果顯示:如果所要購買的標的是食物,那麼人們會為了節省十歐元,而寧願多走十分鐘的路。可是如果所要購買的標的是一件原價九八九、打折之後變成九七九歐元的西裝,就沒有人會為了節省十歐元,而甘願多走十分鐘的路。這顯然是一種不理性的反應,因為十分鐘就是十分鐘,而十歐元也一樣是十歐元。

假如沒有對比效應,以折扣來促銷的手法就會變得完全難以想像。從一百歐元打折成七十歐元的商品,感覺上就比原價七十歐元的商品來得物美價廉許多。可是事實上,我們不該去考慮「原價」。

我們對於對比效應的反應,就如同小鳥對於槍聲的反應一樣;我們會倏地激起強烈的反彈,瞬間變得無法冷靜思考。在這種情況下,對於一些微小的細節,或是一些正在進行中的變化,我們便無從察覺。比方說,扒手就會利用這樣的原理偷走你的手錶;他們會在你身體的其他部位施加較強的壓力,如此一來,當他們觸碰你的手腕時,你便幾乎無法察覺。同樣地,我們也很少會注意到錢是怎麼愈變愈薄。我們的金錢其實一直在流失它的價值,可是我們卻很難察覺,只能乖乖地坐以待斃,因為通貨膨脹總是以漸進的方式一點一滴地發生。然而,如果通貨膨脹是以一種橫征暴斂的稅賦形式加諸在你我身上,那麼我們肯定會群情激憤地起而抗暴。

最後要提醒各位讀者:在超級名模們代言的許多廣告不斷狂轟猛炸之下,即使一些容貌姣好的素人美女,也要感嘆相形失色。因此,倘若妳是一位正在尋覓另一半的未婚女性,妳最好別跟模特兒等級的女性友人一道出門,因為男士們會因此低估了妳實際具有的魅力。妳最好一個人出門,若是可以的話,帶上兩個比妳醜的女伴一起去參加派對,那會更好!

現實世界中對比效應」是很多sales的搵食技倆,例如:

如果閣下試過跟地產經紀去買樓時,多會遇到類似如下的經驗: 比方說,經紀預備了三個樓盤,先看的那兩件貨,必定是價貴,且質素普通。當行到腳都痛,渾身臭汗,心浮氣躁時,忽然間,寶物藏櫃底 -- 打開大門,裝修好,間隔好,售價比之前看的那兩間,又平上近一成。「嘩,依間好好多,又平啲! 就依間啦。直至簽了約落了訂後,才發現,自己的買入價,比同類的單位,足足貴了一成!

(買入的單位,相對上比之前看的兩個單位好,但絕對的價格,其實一點也不平宜 – 符合了上面引文中當我們在觀察事物時,若同時出現某個可供參照的對象,而這個對象較醜、較便宜或較小,我們就會因此判定原本所觀察的事物較美、較貴或較大。對我們來說,要做到「絕對」的判斷,其實是一件十分困難的事。)

又例如基金經理接受訪問時,會經常有意無意間,將自己基金的回報率,跟行內
表現不濟的行家,進行比較。(你有見過本地基金經理,會找長勝將軍劉國傑來當靶子嗎?)

除了「對比效應」外,還有大量有助防(老)千﹑提升決策水平的實用心理學概念。推介大家一本名為思考的藝術: 52 個非受迫性思考錯誤」的新書,作者魯爾夫.杜伯里,是「獨孤求敗」塔雷伯(N. N. Taleb)的死黨,絕非泛泛之輩。

行文流暢生動,書中引用的例子,極為生活化,沒有艱深難懂的術語。前面引文,即引自思考的藝術」的第十章全章。大家可以自行參考判斷。

下面的連結,有更多的內文,可供大家參考:
http://www.books.com.tw/exep/prod/booksfile.php?item=0010556649

評價(五星最多)
難易: **
實用性: ****
翻譯水平: ****
文筆流暢: ****
價格抵買: ***** (旺角開益書店售價$74.5)
書籍 推介 思考 藝術 52 個非 非受 受迫 迫性 錯誤 名人堂 名人
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隨想: 美國樓市 名人堂

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大洋彼岸,是否隱含跨年大趨勢?





原來美國樓價,終於回升至2003年的水平!



 香港傳媒好像沒怎樣提起美國樓價的變化? 




 IVR (iShares U.S. Real Estate ETF) 股價圖


CUP Sir好像也持有的VNQ(Vanguard REIT ETF)

隨想 美國 樓市 名人堂 名人
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宏觀雜想 17 May 2013 名人堂

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這個星期真的愁到噴泡自己一個世侄女母親節時交通意外去世。看著她大,早兩個月才街上偶遇,誰料竟是最後一次見面... 學佛打坐,已多觀照無常,但凡人一個,情緒豈能無影響?

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 近來有兩項關鍵資訊,大家不妨細心思考:

1) 巴菲特在美國廣播公司(ABC)談話節目「本週」 (This Week)上表示:「股價沒有被高估。它們肯定 比固定收益投資還吸引我。」

“I don’t know the answer to what the market will do next week or next month or next year. But the economy generally has gotten better over the last four years. The stock market got very depressed. I wrote about it in late 2008, and said the stocks are very cheap. They’re not as cheap now. They don’t look overpriced. They certainly look more attractive than fixed income investments to me. But I have no idea what the stock market will do next week or next month or next year,” Buffett said.

評語: 雖然美股勢如破竹,但股神說美股仍然不貴。高追美股,短線或會短暫坐艇,但如果巴菲特不是老到懵了,長線美股賺錢的機會應比普通人憑感覺的估計為高


2) 聯儲局開始退出QE

美國三藩市聯邦儲備銀行總裁威廉姆斯(John Williams)預期,如果美國就業市場持續改善,聯儲局或可於今年夏天開始縮減買債規模,並於年底前結束買債,他對於聯儲局最終成功退市有信心。

他表示,自美國推行第三輪量化寬鬆政策以來,就業市場已有明顯改善。他認為,就業市場需要有進一步增長,才能確認聯儲局會結束買債。

評語: 人人覺得環球經濟,沒有最差,只有更差。但為什麼聯儲局敢於在年中逐步退出QE? 尤其是現在根本沒有通脹壓力。是聯儲局過份樂觀? 或是我們過份悲觀?

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周顯一篇新文說明了亂跟財演的風險:

邱吉爾說過:「一個政治家需要有本事預測明天、下周、下月,以及明年發生的事情,然後還要有本事解釋這些事情為何沒有發生。」(A politician needs the ability to foretell what is going to happen tomorrow, next week, next month, and next year. And to have the ability afterwards to explain why it didn't happen.)

寫財經專欄和當財經演員,也需要有同樣的能力,不停的為自己解釋為何預測出錯。但更常見的做法,是絕口不提,當無件事。







不如聆聽市場。先說強勢資產: 日歐美股票

DXJ (WisdomTreeJapan Hedged Equity Fund)




標普500指數ETF


 德國DAX指數


 巴郡




 美國樓市相關ETF/股票





相對弱勢資產: 新興市場股票

MSCI新興市場指數ETF



A50


H股ETF



最弱勢資產: 商品及商品貨幣

澳元兌美元




布蘭特期油


日圓兌美元


不少本地出口工業股剛公佈業績,給予的指引,沒有市場預期般黯淡。股價也沒有price in到美國經濟的復甦(如有)。大家不妨自行做下功課。
宏觀 雜想 17 May 2013 名人堂 名人
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