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股市錢從何來？ Consilient Lollapalooza

http://consilient-lollapalooza.xanga.com/717034758/%E8%82%A1%E5%B8%82%E9%8C%A2%E5%BE%9E%E4%BD%95%E4%BE%86%EF%BC%9F/ 今 年指數打敗很多很多基金，很多基金都變得很保守了，基金不是這次rally的推手。散戶更是２萬點後先入市，仲要好驚。大陸佬雖有四萬億黑錢，但海嘯差唔 多一周年了，加上大陸生意都好左，要還錢＆周轉，看A股形成的弱勢，所以大陸佬不是推手。何況全球的股市都上升了，環球資金推手在那？ 印銀紙，實際上沒有印在基金及個人的手裏，單純說印銀紙－＞股票升是比較理論性的說法。 今 次全球股市的推手，會否是金融基構本身呢？眼見各家金融機構都有大額的Trading profit，看來佢地坐擁中央銀行中短期的無限廉價資金，怎能忍受高回報的吸引力呢！如果金融機構借央行的錢去炒作，那它們就成為了掛正牌，由政府資助 的巨型hedge fund了。這次它們炒底成功了，問題是成了莊家，如果換莊，全身而退吧了！ 不用急，央行印著等。

高地價何來 若缺齋

http://dodderer.blogspot.com/2010/12/blog-post_31.html

神話這玩意往往是人類願望的投射：或是希望滿足現實中不可能的願望、又或覺得現實中事物太不完美而想像出完美的形勢，前者最簡單的例子是長生不老藥：恐懼 賣咸鴨蛋可說是無分中西，所以中西神話中都有令人長生的藥物/方法；後者則往往是建基於已知事物上，例如覺得虎(中國在引進獅子前本土並無)、獅(西方原 亦沒有老虎)凶猛，唯獨是不會飛，但會飛的動物如鷹鷲卻不夠強壯，所以亦不約而同將兩者併在一起，中國版本是插翼虎、西方則是格萊夫怪獸(鷹翼獅身獸，Griffin)；

但 神話歸神話，如此理想化的總不是現實，以道家說法是太理想化便是過份極端了，過份極端自然足以影響平衡：若能長生不老，不是再沒需要繁殖下一代令人不能世 代替換便肯定會人口爆炸、若插翼虎/格魯夫如此完美的獵食者存在，世間其他萬物便不用活了，當兔子死光了狐狸也自然不會長久(正版插翼虎傳說倒有下文補足這問題：曰插翼虎實在太厲害時自然會吃太多，最後肥得不能動彈而掛掉)；

若來個圖表化，便如下圖般飛行與勇力不能兼容，只能在範圍上選擇一點，否認便如西諺般說“Too Good to be True”了！


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說神話可能有點虛無飄渺，來一個易懂的：現實中相信絕大多數人都聽過有云“男人不壞、女人不愛”，單從字面看總令人覺得有點古怪：難道說女人有點自虐、不喜歡好(男人)的只喜歡自尋煩惱要個壞的？

造成此奇怪現象絕非女性心理不正常，而是想出這句話的人有點描寫失當：女人所喜歡的並不是壞男人身上的“壞”，而是壞男人所必備、又或說是好男人所必無的另一特質：會dum女仔(予非廣州話朋友明白，意思大約是會哄女孩子開心)；

伸延閱讀：

女 性偏好找會dum人的壞男人、好男人在情場上只會節節敗退有堅實機礎支持，絕對經得起考驗：《Physical Attractiveness and the “Nice Guy Paradox”: Do Nice Guys Really Finish Last?》

所以若將句子修正為“男人不會dum女仔、女人不愛”便清晰易明太多！壞男人雖然壞，但愈壞自然會愈會搞情調、愈了解女性心意...相反個性愈專一、愈負責的dum女仔能力自然會愈薄，兩者此消彼長、不會共生 - 以數學說法，兩者關係是負1；



當 然現實中極少dum女仔技術登鋒造極但壞得入心的playboy、亦少持身完美的呆頭鵝，大多數都只是兩個極端間的其中一點，但只要是雄性的人類，“好” 與“會dum女仔”兩大特質都是一樣愈多另一樣自然會愈少，若期望兩者都為傻勝時，完全應了英謬“Too Good to be True” – 世上那有這等好事？


格萊夫怪獸/會dum女仔的好男人雖然非常理想化，但只會存在於神話傳說中；雖然人有追尋神話的自由，但成年人應為自己的決定負責，只要事後發覺原來神話角色不會存在於現實時不要抱怨便成(格萊夫怪獸，TopNews.in網站圖片)。

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會經濟學的朋友看完上面兩圖後可能大嘩：這不根本是無異曲線(Indifference Curve)分析、正確而言那兩條是筆直線(Budget Curve)嘛！欲望雖然無窮(想找會dum女仔的好男人)、但現實卻有局限，只能在兩者間取一平衡點了！

到這一步，可能亦有老讀者問曰為什麼本老頭如此喜歡挖苦經濟學家、卻經常搬出經濟理論？

再 細心一點看可見本老頭所引的都是“(一廂情願)科學化”前的經濟學，對於馮．紐曼伊始、自稱科學的經濟學實在是敬謝不敏 – 只有近代才“變成” “科學”可不是本老頭亂作：話說早前跟一位在帝國玩實驗經濟學的長輩閒聊時說起阿當．史密斯母校格拉斯哥大學(University of Glasgow)為何在近代經濟學界寂寂無名時，該長輩答曰原因有二(題外話，那長輩的職銜有點令人冒汗：首席“科學家”(Principal Scientist)！)：

1. 該長輩問曰阿當．史密斯現在在做研究還是賣咸鴨蛋？正賣咸鴨蛋？那跟今日的格大有什麼貢獻？

(這不難理解，美帝國人向來不會理會傳統、歷史：畢竟美帝國自己完全沒有這回事。)

2. 阿當．史密斯時代的經濟學是一套哲學，但現今的經濟學卻(經濟學家自己發夢、希望)是一套科學了！

(這 說法極嚴重有問題：只有經濟學家自己認為自己是科學這筆暫時不論，哲學本身是啥？曰是思考的方法，所以包括這位長輩的博士學位都稱曰Doctor of Philosophy, PhD，因博士訓練本身便是培養如何思考；而老牌大學的物理、化學、生物、數學等基本學位往往都會稱Bachelor of Art等「文學位」，蓋因即使是真科學也只是哲學的分支…還是因現今害人不淺的計量經濟學的確是沒有什麼思考的含金量、所以不是哲學？)

對於近代經濟學家的“威水史”以往已談太多，今次不贅，有興趣的朋友請參閱舊文：

伸延閱讀：

機關槍打鬼
請給我獨臂經濟學家！
一微塵裡鬥英雄：論大學「名次」的虛幻 (六)

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為何“哲學”年代的經濟學沒什麼問題、但當成了(偽)“科學”時卻會害人不淺？一則固然是變數太多、人心更是難測(見《我笨，但我沒中招！》)，就如最簡單的需求曲線(Demand Curve)不但人人不同、甚至每一刻亦可以有變化，用所謂“科學方法”分析人心自然撞其大板；另一方面卻是人的性格對“精確答案”往往比大方向易過份依賴(諷刺的是這“精確答案”亦是(偽)“科學”經濟學更易為人接受、繼而中招的主因！)；

一如若閣下身在中環而跟你說北角在東面，閣下向大方向行時自然會不時修正、隨機應變，只要大方向不錯總不會有什麼大問題；但若跟閣下說先向93度(地理習慣以正北為0度)行300米、再向72度行600米…如此以往這般，人性卻往往會“跟到足” – 莫說計量經濟學家提供的數字往往錯的多對的少，即使原來是對(以經濟學家的表現而言機會不高)，但在瞬息萬變的世途上對錯改變亦只是剎那間，過份依賴的後果是削弱了隨機應變的能力，即使突然有人僭建一道牆，依賴“精確數據”者比跟隨大方向的更難盡信書不如無書、臨場改變方向而一頭撞上大板！

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說了老半天終於進入正題：早前《買樓？不值！》一文登出後有網友提到除實用外有關炒賣的問題；

當然，炒賣可以令貨品短期內脫離實用價值，但長期而言價格總是依實質價值而行 – 以金融說法，股價短期看交投、長期看的卻是業績，用於其他商品市場上道理亦是一樣；

不過相對而言，有實用價值的商品會“比較好一點”而言，畢竟價格如何顛簸，總有一條實用價格線作為長期價格的主軸，若是完全沒有實用價值的玩意可更會在熱潮過後跌得不知到那裡去了：遠例如歐洲的鬱金香狂熱，近例可參考歷屆漫畫展！

說到香港樓價如何反映實用價值時，不少人誤解曰人總要居住，故樓價總不會跌得到那裡：這跟以為商業活動總要會計，所以會計師薪金不會跌到那裡一樣，是將一樣固然是客觀事實連繫上一個完全無關的結論：住固然要住，但人是有彈性的，當年獅子山下年代一家八口住實用面積三百尺固然是住，今日兩口之家住建築面積三百尺的也是住(至於實用面積卻是木宰羊)；住三萬大元一尺固然是住，住三千元一尺的屋子也不見得頭頂會多漏點水 – 雖然交通費可能高得驚人；

問到香港樓價自70年左右歷近三十年拾級而上固然有炒賣成份，但能支持多年穩定上升自有實用因素在內，而對於當時香港樓價何以會高，在“哲學性”經濟學上有一非常美麗邏輯的答案：再具體一點，就以為何中環的會計師行所付租金比灣仔同業貴得多為例；

題 外話，曾見網上有人指本老頭寫文愛“抄人”：往往一篇會連上十個八個出處，這可真是冤枉：這是寫論文的習慣呀！若是論文忘了加上出處可是會立即掛掉，網上 寫文雖然沒這要求，但從道德上而言將他人成果當成自己想的總不是好事，今次所引的是大衛．李嘉圖老兄的《政治經濟及吸血原則》(Principles of Political Economy and Taxation by David Ricardo)；

說回租金例子，若問為何中 環的會計師行明明進行與瑟縮在某破舊商業大廈同業同樣服務、但收費高上一大截，不少人可能答曰因為中環的成本高呀，不收貴一點怎能補償高租金？以李嘉圖老 兄提供的答案是「全錯」！不是因為高租金所以令中環會計師收費高人一等，正好相反的是因為在中環開業(例如形象，在甲級寫字樓開業的會計師會令人以為比在 瑟縮在某破舊商業大廈的可靠專業一點…雖然其實都是一樣不大可靠)的知道能收取較高費用、獲得更高收入所以才願意付出更高租金 – 因果關係正好與大眾的理解相反！

要證明這邏輯非常容易，只要反問如果在顧客眼裡中環會計師的服務與瑟縮在某破舊商業大廈的會計師價值一樣(雖然現實根本是)，顧客會因為中環會計師所付的租金高心生憐憫、為補貼他老兄的負擔而多付核數費用麼？若是不然，便可明白高租金不會引致高價格，相反正是高價格才能支持高租金！

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套 用回整體香港情況，自70年代起的三十年香港經濟雖經過點阻滯但總算穩步上升，正因為在香港經營能獲高收入所以香港樓價/租金才會同時上漲；當過去十年香 港經濟不是收縮便是橫行，樓價自然暴升不起來：雖然炒賣可以令樓價短期偏離實用價值，但從來沒有能令價格長期偏離的能耐，亦回答了當日詢問炒賣因素網友的 考慮。

李嘉圖的理論非常易明易解釋能力極強，可不會跟計量經濟學家一樣以極度複雜的方程式搞上老半天、妄想猜度市場會如何如何走結果卻撞 上大板！但諷刺的是張五常沒有說錯，今日以“科學家”自居的計量經濟學者往往會將“哲學性”經濟學經典棄如敝屣，認真讀《原富》的竟已成為少數，未聽過更 莫論讀過《政治經濟及吸血原則》的“經濟學家”竟大有人在！當聊起這本大作時，玩計量經濟的朋友都會瞠目結舌，問曰為何不是主修經濟的本老頭會連他們眼中 如此僻的書也會讀，答曰這便是通識教育呀，香港學生讀過李嘉圖老兄大作的只怕也有一半吧！聽得他們表情簡直豐富已極！

扯 遠一點，想想為何香港地價會比非洲高得多？租金固然如此，薪金亦是一樣，資本家不是開善堂的，若員工不能為僱主賺取高利潤，僱主自不會付高薪金予你；所以 特區政府所言香港因薪金比內地以至剛果共和國高所以競爭力下降、不大減中低層市民人工不能救香港完全是放屁：莫因什麼高學歷、什麼哈佛大學甘迺迪大帝學院畢業便怕他有牙，胡說八道便是胡說八道、不學無術便是不學無術...呀曾俊華司長不是說你！

淡季電荒何來早

http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100256677&time=2011-05-08&cl=115&page=all

 

　　今年的電荒，比往年來得要早很多。

　　按慣例，每年4月本應是冬夏兩個用電高峰期之間的淡季，部分發電機組、鐵路運輸線路也選在這時集中檢修。正是在此時，電荒突然來襲。

2011年3月8日，安徽淮北礦區，勞作的煤礦女工。煤電價格關係尚未理順，一直被視為電荒的根源所在。Woo He/東方IC

　　位於浙江台州玉環的浙江華辰電器股份有限公司（下稱華辰電器），從4月起就被迫開始「開五限二」：每週二和週六會被拉閘限電。和去年相比，不僅限電的時間早了兩個月，而且今年政府的做法「相當野蠻和不講道理」。

　　該公司常務副總經理許奇勇對財新《新世紀》記者表示，2010年時，還會根據每個企業的用電量和節能情況來稍微開一下「綠燈」，但是，即便公司去年省電量達到了27%，今年也得不到這樣的待遇，「原因就是電力緊張」。

　　華辰電器所在的浙江，是目前電荒的重災區。早從3月22日起，浙江省便開始執行D級有序用電方案，錯避峰240萬千瓦，控制高耗能行業用電，優先保障居民生活用電和重要用戶用電。

　　浙江省電力調度通信中心副主任戴彥4月底稱，一季度浙江被限制用電的企業達到50多萬戶次。

　　根據國家電網浙江省電力公司的信息，目前浙江的用電缺口已達到200萬-300萬千瓦，預計到迎峰度夏期間，用電高峰時最大電力缺口將達350萬千瓦左右，若出現極端氣候和特殊情況，缺口有可能進一步擴大。

　　自3月29日起，江西電網電力供應也出現缺口。4月28日，江西省電力公司營銷部發出橙色預警信號：截至5月31日，全省電力供需不平衡，電力供應缺口大，部分用電客戶繼續調減用電計劃指標，部分高耗能企業輪流檢修、停產讓電。全網高峰電力缺口將達190萬千瓦。

　　按照目前江西電網的電力供需平衡分析測算，如果氣溫進一步上升，江西最大電力缺口將超過200萬千瓦，達到有序用電的最高等級——紅色預警。

　　此外，廣東、湖南等省份也都面臨著電荒的考驗，長沙、岳陽等地甚至已經出現了居民限電的情況。

　　國家發改委3月28日印發的《關於做好2011年電力運行調節工作的通知》中稱，今年大部分地區電力供需形勢偏緊，年初已有20個省（區、市）實施了有序用電，預計夏季高峰期華東、華北、南方供需缺口較大。

　　淡季電荒，反映出「市場煤」與「計劃電」的矛盾日益突出。由於煤炭價格走高，發電成本上升，但是入網電價不變，火電廠虧損嚴重，電力企業生產積極性下降，開工不足。

　　這個矛盾在「十二五」的開局之年進一步凸顯。經濟高速發展導致用電需求快速提升，拉大供需缺口，尤其是，去年下半年為完成「十一五」節能減排目標而停產的企業，現已逐漸恢復生產，高能耗反彈嚴重。中國經濟轉型的壓力依然嚴峻。

供給側：煤電痼疾

　　煤電價格關係尚未理順，一直被視為電荒的根源所在。2004年的電價改革啟動了煤電價格聯動機制，煤價隨著市場供需波動持續攀升，而電價受政府管制。此輪淡季電荒中，電煤短缺再次被視為癥結所在。

　　中國電力企業聯合會（下稱中電聯）在《全國電力供需與經濟運行形勢分析預測報告（2011年第一季度）》中稱，受電煤價格、運力、產量等綜合因 素影響，電煤庫存天數在下降，局部地區、局部時段電煤供需比較緊張；1月上、中旬矛盾比較突出，部分省份缺煤停機，制約了電力供應能力的發揮。

　　其數據顯示，截至3月底，全國重點企業電廠存煤5071萬噸，可用13天。今年4月出現電煤需求淡季不淡的情況，市場煤炭價格開始上升、日消耗量保持高位。截至4月中旬，全國重點電廠電煤庫存5311萬噸，可用14天，僅比3月末提高一天。

　　在電荒嚴重的地區，這一數字更低。截至4月25日，華中電網電煤庫存降至856萬噸、僅可用9天，浙能集團廠存煤僅可維持7-8天用量，其中，鎮海發電、台州電廠、蕭山電廠庫存更是只能維持2-4天。

　　廈門大學中國能源經濟研究中心主任林伯強在微博上稱，目前電力供求間的缺口並不是裝機能力不具備，而是電力企業發電積極性不高。

　　目前，煤炭價格是火電企業成本的主要因素，已佔到70%左右，自2003年以來，秦皇島5500大卡煤炭累計上漲超過150%，而銷售電價漲幅僅上漲32%。隨著煤炭價格不斷走高，火電廠虧損日益嚴重。

　　中電聯的數據顯示，受市場電煤價格持續高位影響，火電企業利潤從去年一季度的46億元大幅下降到4億元，銷售利潤率接近於零，中部六省、東北三省以及山東省火電繼續全部虧損，虧損面繼續明顯上升。

　　盈利能力的下降，也影響了未來的火電投產規模。受前期投資結構不斷調整影響，火電投產規模將小於預期，中電聯將全國基建新增裝機調低到8500萬千瓦左右。

　　受此影響，今年全國電力供需形勢總體偏緊。中電聯稱，目前表現在部分地區持續偏緊，局部地區存在時段性電力緊張局面，特別是迎峰度夏期間電力供應缺口可能進一步擴大，預計缺口在3000萬千瓦左右，相當於用電大省福建省或安徽省的全部裝機容量。

　　為緩解供應缺口，國家發改委3月底下發了《關於規範煤化工產業有序發展的通知》和《關於切實保障電煤供應穩定電煤價格的緊急通知》，叫停煤化工 項目上馬，保證煤炭供應，要求嚴格執行穩定電煤價格的各項規定，不得把合同煤兌現量與市場煤購買量掛鉤，不得通過降低煤炭質量等方式變相漲價，不得擅自提 價或價外加價，維護正常的煤炭生產經營秩序和價格秩序。

　　在電荒蔓延之後，4月中旬，發改委在16個用電緊張的省市提高了上網電價，平均上調幅度為1.2分/度，並於4月27日約談了數家在秦皇島港出貨量較大的煤企。

　　不過，在中國能源網首席信息官韓曉平看來，約談煤炭企業並沒有多大作用，因為煤炭生產成本也在提高：國際油價不斷上漲，推高了煤炭的運輸成本，而日本福島核電危機後，備用電廠也開始大量採購煤炭，也推動國際煤炭價格不斷上漲。

　　「關鍵的節點在電力改革，」韓曉平稱，現行煤電運行體制並沒有優化配置資源，供需鏈條無法有效銜接，電力改革以後，這些問題會逐漸調整過來，「如果不改革，就永遠是一團亂。」

　　林伯強則認為，要解決煤電困局，長遠看來，要市場化運作；從中短期來看，煤電價格聯動才是解決的方法。儘管部分地區上調上網電價和銷售電價與實行新一輪煤電聯動不可等同，但隨著第一批省份調整電價後，可能會將調價範圍擴展至其他省份，間接實現一定程度的煤電聯動。

　　他認為，為了避免煤電聯動導致兩者步入螺旋式上升通道，就要去除煤炭價格快速上漲的動力。國家可以參照石油行業，對煤炭行業徵收「特別收益金」，從而確保電力企業有一個價格相對穩定的電煤來源。

需求側：高耗能反彈

　　電力供需缺口的擴大，並不單是供給面的問題。事實上，年初發電量仍保持穩定增長。一季度，全國規模以上電廠發電量10651億千瓦時，同比增長13.4%，增速比2010年四季度提高7.6個百分點，其中3月發電量為3830億千瓦時，為歷史第二高。

　　供給穩定增長情況下出現的大面積電荒，與「十二五」開局之年，各地經濟快速發展，不無關係，尤其是高耗能產業的快速反彈。

　　根據中電聯的數據，一季度，化工、建材、鋼鐵冶煉、有色金屬冶煉四大重點行業用電量合計3512億千瓦時，僅低於2010年二季度。其中，化 工、建材、有色金屬冶煉行業的月度用電量基本與上年月度最高用電水平相當；鋼鐵冶煉行業用電繼續旺盛，月度用電量連創新高，遠高於上年各月。

　　非金屬礦物製品業（含水泥生產）和黑色金屬冶煉及壓延加工業（鋼鐵生產）3月用電增速分別達到34.8%和19%，顯著高於當月工業用電13.8%的整體增速。

　　這一變化在宏觀數據上也得到驗證。一季度中國國內生產總值（GDP）同比增長9.7%，3月工業增加值同比增長14.8%，均高於市場預期。國家信息中心經濟預測部宏觀室主任牛犁對財新《新世紀》記者表示，一季度工業可能出現了因為去年節能減排、拉閘限電過後的反彈。

　　新近發佈的4月製造業採購經理人指數出現了回落，但部分高耗能行業生產提速明顯。4月，造紙行業、非金屬礦物製品業、黑色金屬冶煉及壓延加工業、有色金屬冶煉及壓延加工業生產指數上升明顯，並帶動能源、原材料新訂單指數上升到54.9%，而此前四個月，除2月以外，這一指數均在50%以下。

　　韓曉平對財新《新世紀》記者表示，「4萬億」刺激計劃和近兩年天量信貸形成的產能，與前一段部分行業壓小上大形成的產能相疊加，在近期逐步釋放。加之「十二五」開局之年，各地政府大上項目，都增加了對電力的需求。

　　「中國的電力彈性係數現在是直線上升。」這一係數反映的是電力消費的年均增長率與國民經濟年均增長率之間的關係。2008年受奧運停產和金融危 機的影響，電力彈性係數為0.67，2009年略有反彈至0.78，但是2010年迅速上升至1.29。「這意味著電力消耗遠遠超過GDP增速。」韓曉平 稱。

　　財新《新世紀》記者以一季度的全社會用電量增速和GDP增速簡單計算，這一係數目前已經達到了1.31。

　　國家能源局綜合司副司長王思強在4月底的2011年一季度能源經濟形勢發佈會上亦承認，中國轉變經濟發展方式、調整經濟結構仍然面臨一些體制性、結構性障礙，依靠能源資源投入支撐經濟增長的粗放型發展方式尚無明顯改變，轉變能源發展方式、調整能源結構仍然面臨挑戰。

　　為加強電力需求側管理，國家發改委日前印發《有序用電管理辦法》，自2011年5月1日起施行，原則上優先保障應急指揮和處置部門，危險化學品 生產、礦井，重大社會活動場所、醫院、金融機構、學校，供水、供熱、供能等基礎設施用戶，居民生活，排灌、化肥生產等農業生產和國家重點工程、軍工企業的 用電；重點限制違規建成或在建項目，產業結構調整目錄中淘汰類、限制類企業，單位產品能耗高於國家或地方強制性能耗限額標準的企業，景觀照明、亮化工程和 其他高耗能、高排放企業的用電。

　　不過，各地在實踐中往往會有自己的考慮。

　　財新《新世紀》記者獲得一份浙江省嵊州市優先保障用電和相對控制用電工業企業名單中，優先保障用電企業的標準則變成了納稅前20強中的工業企 業、入庫稅收在前200位且每度電稅收在平均數以上的企業、投資在5億元及以上的招商引資項目和重點工業項目，以及戰略性新興產業培育企業及成長性企業。

　　華辰電器常務副總經理許奇勇也表示，政府可能是出於招商引資的需求，對大型外企開綠燈，公司的客戶如松下、東芝、日立等都沒有遭遇拉閘限電，以致企業與客戶溝通時，客戶並不理解，反而認為企業不誠信。

　　「從這一情況來看，政府把民營企業作為了達標的犧牲品，這令人感到心寒。」許奇勇稱。

　　財新《新世紀》特約記者倪軼容對此文亦有貢獻

于冬錢從何來?

近排桃姐威盡香港影壇，先是影片獲得意大利平等機會委員會率先頒發的平等機會獎，其後許鞍華在威尼斯影展中取得天主教人道精神組織Signis頒發的特別表揚獎，其後亦獲得La Navicella的獎，以上均是尊重其影片的精神獲獎。不久，女主角葉德嫻飾演的桃姐取得威尼斯影展女主角。其後的金馬獎及香港電影金像獎亦接連取得包括男、女主角及導演等多個獎項。

但其實這套嚴格來說不是港產片，如果有深入考究的話，其實是由在紐約上市、由中國著名電影人於冬作為大股東的博納影視集團(Bona Film Group)牽頭出資拍攝。

據一些訪問稱，其為北京電影學院的畢業生，其後進入北京電影製片廠工作，因北京電影被行政合併，故成為中國電影集團的一員。之後因感懷才不遇，故自行創業，成立博納電影的前身博納文化交流公司，從事電影發行。

在2000年間，因認識林建岳旗下的豐德麗(571，前捷達統一發展、景耀國際、麗新酒店)旗下的寰亞影視(前於新加坡上市，後私有化，之後豐德麗、雲鋒基金及香港及中國財技人士以及騰訊(700)認購ROJAM(8075)股權，並注入寰亞影視業務成為現時的情況)的施南生，開始發行香港的影片，其中著名為股票電影竊聽風雲。

2003年，有感資金不足，故獲國企保利集團入股成為控權股東，改名保利博納，在2007年回購其股份，改名回博納影視集團，並在2010年12月於美國上市。但上市以後可能因為民企風波，股價表演真是不太好，上市價為每份存託憑證(2份存託憑證等於1股)8.5美元，但現時僅得5.66美元，表現和其他破產，甚至跌了90%的公司算是不錯。



2010年8月，在上市業務之外，於冬成立北京博納星光影院管理有限公司，以進軍戲院業務，以控制播放資源，次月，又和博納影視簽訂合約，負責管理北京博納星光影院管理有限公司的影院。


但是在2011年7月，博納影視宣佈購入於冬的北京博納星光影院管理有限公司，作價2億人民幣(3,900萬美元)。北京博納星光影院管理有限公司在北京、天津及重慶擁有7個影院項目。但在2010年，星美國際(198，前大富地產、DC財務、東方魅力)收購12家影院的原作價只是2億元，位置主要集中在北京、天津及上海，這作價是否高估，因缺乏資料，我真是不知道，但總算較當時覃先生最後注入上市公司的作價12億合理吧。但是本來他已經管理這些影院，但為何無端端花大價錢去買這些物業呢? 真是令人不解。

在注入後，根據2011年12月底的業績，公司的業績無重大改善，應收款及固定資產亦大增，現金顯著地耗光。

4月2日，於冬以稍稍溢價的價錢向紅杉資本回購了150萬股(300萬股存託憑證)，每股11美元(每份存託憑證5.5美元)，出資合共1,650萬美元，即大約1.28億港元。但是之前已有一個冤大頭，就是中國動向(3818)及新浪購入紅杉資本持有的電子平台麥考林，那他是否能賭贏呢，真的拭目以待。

不過，最奇怪不是這兒。

在2011年11月23日，天行國際向一間叫做Skillgreat Limited借出3,000萬，年息30%，他還以一個位於北京的物業作為抵押。但我翻查資料，從招股書的圖片看出，發現於冬正正透過這公司持有博納影視的控股權益。我翻查公告，未發現公司有還債的跡象。

那現在我們就有幾個問題了:
1. 大股東為何要把一些缺乏回報資產注入?
2. 大股東售出北京博納星光影院管理有限公司的錢去了哪兒?
3. 既然賣出了，那應該有錢，為何要向天行國際借錢?
4. 購買紅杉資本的錢是否有部動用高利貸?
5. 我略略一算，借的錢加上套現的錢，減去購買股票的錢，大約還有1億多，那些錢去了哪兒?
6. 照以上推斷，大股東是否還有另外一盤業務，是主業還是外業?

所以這公司股價不振，可能真是有一些原因你是不知道的。

延伸閱讀:
1. 桃姐
http://zh.wikipedia.org/wiki/%E6%A1%83%E5%A7%90

2.Bona Film Group Wins Record-Breaking Ten Awards at the Hong Kong Film Awards
http://www.bonafilm.cn/index.php?r=news/view&id=18

3. 《桃姐》振興港片
http://realforum.zkiz.com/thread.php?tid=31281

4. 博納影視招股書
http://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1504796/000104746910009870/a2201001zf-1.htm#cr47901_business

5. 天行國際借款予Skillgreat Limited公告
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2011/1123/LTN20111123545_C.pdf

6. Bona Acquires Affiliated Movie Theater Company, Bona Starlight
http://files.shareholder.com/downloads/ABEA-5A7WLI/1813669437x0x480437/7fdd5870-40d2-483d-80bc-850a7c876604/BONA_News_2011_7_5_General_Releases.pdf

7. 推銷員不死——電影人於冬奮鬥史
http://realblog.zkiz.com/greatsoup38/30715

8. 博納影視2011年業績
http://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1504796/000110465912020289/a12-7756_1ex99d1.htm

9. Bona Film Group Chairman Agrees to Purchase 1.5 Million Ordinary Shares at a Premium
http://files.shareholder.com/downloads/ABEA-5A7WLI/0x0x556912/d9ff87d5-32c7-48df-ad65-8dddb3fc7cc5/BONA_News_2012_4_2_General_Releases.pdf

萬達50億美元收購資金何來

http://magazine.caixin.com/2012-06-08/100398578_all.html

斥資26億美元收購美國第二大連鎖影院公司AMC引起的市場喧囂尚未消停，6月5日，大連萬達集團股份有限公司（下稱萬達）又出手了。這次是在俄羅斯總統普京訪華期間簽署的一項合作協議，計劃在俄羅斯投資30億美元發展旅遊業。

　　連續、高調的海外大手筆讓萬達成為焦點，外界對這些投資的猜測和爭議紛起：兩次投資都暗合高層訪問主題，商業項目的背後是否有政治意圖？對 AMC的併購在商業上價值何在？巨額海外投資的錢從哪裡來？在房地產調控的背景下，萬達如此逆勢擴張，資金鏈能否承受？「萬達模式」能持續多久？

　　這些問題既代表了外界的疑慮，也是擺在萬達面前的考題。

AMC疑雲

　　萬達對AMC的併購案在5月21日宣佈之後，市場一直爭議不斷。最大的疑問在於這樁交易的商業價值並不明顯。

　　易凱資本CEO王冉即在微博上點評說，通常一個低增長地區公司收購高增長地區的公司不需要別的理由，因為增長就是理由；但反過來一定是需要的。對萬達來說這個「別的理由」是什麼？

　　整個收購案的對價是26億美元（約合人民幣164億元），對應AMC娛樂控股公司的全部股權和承擔債務；此外，萬達承諾在未來投入不超過5億美 元的運營資金。AMC在美國運營346家影院，擁有5034塊電影屏幕，其中包括2336塊3D屏幕和128塊IMAX屏幕，是全球最大的IMAX屏幕運 營商，其股東包括Apollo全球資產管理公司、貝恩資本、凱雷投資集團、CCMP和光譜股權投資等私募股權投資機構（PE）。交易完成後，這些PE們得 以套現，AMC易主萬達集團。

　　AMC在5月25日發佈的年報顯示，截至2012年3月29日，在過去一個財年中，公司營業收入總計約26億美元，淨利潤虧損約8200萬美 元。資產負債結構方面，在約36.38億美元的總資產中，歸屬為股東權益的淨資產僅1.54億美元，負債為34.84億美元，資產負債率為95.7%。其 中，企業借款約21億美元，其他長期負債超過4億美元。

　　萬達董事長王健林在收購簽約儀式上表示，財務成本過高導致AMC公司虧損，收購後將著力降低其負債率，並保證管理層的穩定。從AMC年報可見， 企業借款及融資租賃的利息支出約為1.67億美元，而運營利潤僅有9400萬美元。萬達此次需要支付的26億美元中，多少用於購買股權，多少用於償債，雙 方一直未曾披露，外界也無從知曉，但如何償債是收購的關鍵。

　　如果收購後不減債（即短期內償還一定債務），如此大的財務包袱，萬達收購後也難以扭虧。AMC的債務結構中，尚有15億美元的票據在2014年、2019年和2020年到期，這些票據的利息成本較高。

　　相對於巨額債務，AMC的淨資產僅1.54億美元，股權收購的金額並不高。王健林5月25日接受媒體採訪時稱，「這次併購有相當大折扣，根本不存在溢價收購的問題。」

　　另外，萬達此次收購的是AMC娛樂控股公司，其直接持有AMC娛樂公司，後者實際承擔著AMC品牌下各家影院的運營管理工作。據年報披露，兩家 公司賬上現金總計超過5億美元，這些現金將隨著併購轉至新的控制人。因此王健林說，萬達實際需要支付的金額只有21億美元左右。他還算了一筆賬。這次收購 相當於用實際支付的21億美元買來5000塊屏幕，每塊價格大概是40萬美元，低於國內的投資成本人民幣350萬元/塊，所以這次收購是值得的。而AMC 在過去三年內的平均收購成本大概是每張屏幕30萬美元。

　　但這樁併購案仍備受市場質疑，核心問題就是很難看見未來的投資收益。美國電影業已經進入穩定發展階段，影院收入和支出都相當剛性。即使AMC公 司降低了財務成本，也只能基本實現盈虧平衡，若想大幅提升盈利相當困難。過去幾年間，美國電影市場保持了相對穩定的態勢，觀影人次維持在每年13.3億 -14億之間。票房總收入的增幅也低於5%。AMC公司的營業收入最近幾年大多維持在25億美元左右。

　　萬達以書面協議承諾保持AMC公司高級管理層不變，同時不會對AMC的僱員政策施加影響。目前，AMC擁有1.85萬名全職和兼職員工。也就是說，萬達未來在降低AMC運營成本方面，將受到不小的約束。

　　美國影院投資的收益模式與中國大為不同。國內影院方在票房分成上比較強勢，可以拿走一半以上。而在美國，影院方在票房分成上比較弱勢，製片方拿 走絕大部分的票房收入。渤海產業基金執行董事李剡對財新記者指出，影院在運營內容和服務方面都趨向同質化，更多是比拚硬件和價格，而這兩塊恰恰都是侵蝕運 營利潤的。從這個角度看，影院投資更看重的是市場規模及行業增長潛力。

　　大部分接受財新記者採訪的投資界人士的看法是，「很難看到這樁併購的投資收益。」萬達很難通過對AMC旗下影院的運營來獲得相應的投資收益，在美國上市的可能性也非常小。此前，AMC一直尋求上市而多年未果。

　　接近交易的人士也向財新記者透露，對於併購AMC，萬達內部也有不同意見。之前和AMC已經談了近兩年都難出結果。今年4月王健林力排眾議，突然拍板定下這筆交易，連參與交易的中介機構都感到太突然。

萬達院線上市急

　　和投資AMC相比，加大國內院線投資在商業邏輯上看應更為合理。正在申請A股上市的萬達電影院線股份有限公司（下稱萬達院線）是近年中國電影市場高增長的受益者。

　　從2005年到2011年，中國電影票房收入實現了從20億元到131億元的增長，平均每年增幅近40%，而萬達院線的增幅達到60%。據萬達院線銷售中心的數據統計，截至5月27日，萬達院線在2012年的票房已突破10億元大關。

　　萬達院線能同時獲得下屬影院約50%票房分賬和院線部分約5%票房分賬。據財新記者獲得的數據顯示，萬達院線2010年的收入接近16億元，其 中票房收入13.87億元，淨利潤達2.8億元。2011年，萬達院線收入達20億元，其中票房收入17.85億元，淨利潤達3億元。

　　萬達院線在2010年底進行了一輪私募，出讓32%的股權給27個機構投資者和自然人，市盈率高達30倍，據悉套現20多億元，投資者包括華控 成長（天津）股權投資基金、上海仁福投資、博瑞遠達（天津）股權投資等，其中博瑞遠達是一個由新天域資本控制的投資實體。目前，萬達院線的上市還在初審階 段，正在回答初審員提出的問題。

　　接近萬達院線的人士告訴財新記者，萬達方面曾有意以萬達院線為主體來併購AMC，但是收購後會構成重大資產重組，極大延緩上市進程。最後只好採 取集團收購的方式規避重組問題。但是，AMC收購案仍涉及同業競爭問題。「萬達需要向證監會解釋，或許國內外兩個市場的說法能說得通，但證監會是不是認可 還不確定。」該人士稱。

　　據財新記者瞭解，萬達院線在上一輪私募中的價格已達到30倍PE（市盈率），如此高的私募估值，令本來有意入股的渤海產業基金望而卻步，也令其 上市定價陷入尷尬，因為現在證監會和資本市場都很難接受超過20倍的PE估值。而未來如果要將AMC資產再注入萬達院線，多數投資人可能也很難接受。

　　據財新記者瞭解，在宣佈併購AMC之前，萬達已向主管部門遞交了發行進口影片牌照的申請，市場猜測這可能是萬達併購AMC的短期盈利點。此前， 進口影片的發行被指定給中影集團和華夏電影發行公司。而進口影片的發行，由「政府控制」向「政府主導」轉型已成趨勢，進口影片的利潤率較高，各家公司都躍 躍欲試，等待牌照放開。

　　今年2月17日，中國國家副主席習近平訪美期間，中美雙方就解決WTO電影相關問題的諒解備忘錄達成協議，中國政府同意將在每年20部海外分賬 電影的配額之外，再增加14部3D或IMAX分賬電影的名額，而美方票房分賬比例也將由此前的13%提高至25%。因此有市場人士猜測認為，萬達對AMC 的收購，也有迎合高層政策的成分。

　　「當然，也不排除萬達將一些國產電影通過AMC帶入美國市場，這將取決於美國市場是否接受，短期內不可能成為商業模式。」上述接近萬達院線的人士對財新記者說。

貸款為後盾

　　動輒數十億美元的併購和投資，萬達的錢從哪裡來？

　　據財新記者瞭解，萬達集團與中國銀行、中國進出口銀行、工商銀行、北京銀行和渤海銀行等多家銀行有密切合作，這幾家銀行代表都出現在了5月21 日萬達和AMC的收購簽約儀式上。有消息稱，萬達的併購資金主要來源於銀行貸款，一部分是人民幣併購貸款，一部分是通過「內保外貸」獲得美元貸款。

　　中國銀行內部人士向財新記者證實，中國銀行已與萬達集團簽署協議，中行將作為AMC收購案的貸款牽頭銀行，但具體金額目前還未確定，因為具體融資方案要等交易獲得中美雙方政府審批後才能確定。

　　據財新記者瞭解，中國銀行總行的貸款額度也比較緊張，新增貸款難度較大，可能只能在已有授信額度裡發放貸款。目前，萬達集團在中國銀行的貸款餘額是170億元。有消息稱，中行北京分行有意對萬達新增一些貸款。

　　四大國有銀行都曾與萬達集團簽署過「總對總」戰略合作協議。其中，中國銀行、中國農業銀行對萬達集團貸款較多，2010年農行對萬達集團的授信超過200億元，而建設銀行和工商銀行貸款則較少。目前，建設銀行對萬達集團的貸款餘額大約在20億元左右。

　　今年2月，中國進出口銀行與萬達集團簽訂戰略合作協議，將對萬達集團的文化、旅遊產業及跨國併購業務提供金融支持。有知情人士告訴財新記者，中 國進出口銀行將在萬達海外併購中發揮比較大的融資支持作用。進出口銀行內部人士對財新記者透露，該行針對萬達的主要對口機構是大連分行，正在為萬達積極提 供融資服務，目前進出口行已和萬達簽訂合作框架，並無授信額度，「主要是強調雙方的戰略性合作，沒有綁定金額和項目。」

　　一位銀行人士告訴財新記者，對這一類巨額跨國併購，銀行在設計融資結構時會考慮多種組合方案。包括用「內保外貸」的方式來規避「併購貸款最多佔 併購資金50%」的規定，即境內企業向境內分行申請開立擔保函，由境內分行出具融資性擔保函給境外分行，再由境外分行向境外企業發放貸款。但為規範人民幣 跨境貿易結算，去年7月央行已要求暫停境內企業從境外銀行直接融入人民幣（除貿易融資外）。意味著前述「內保外貸」方式已受到限制。

　　「萬達的海外併購和投資，得到了政府的鼓勵和支持。」中國商業地產聯盟副會長兼秘書長王永平認為，萬達集團能獲得低成本的貸款。也就是 說，AMC公司的25億美元負債，其中一部分將逐步轉為萬達的集團負債。而這將進一步推高萬達的負債率。據財新記者獲得的資料顯示，截至2011年底，萬 達總資產約2030億元，其中淨資產205億元，資產負債率已高達89.9%。

萬達模式風險

　　在房地產調控的背景下，如此大規模的海外投資，萬達資金鏈能否承受？高速擴張的萬達是否存在風險？

　　2011年，萬達整體收入達到1051億元，萬達商業地產公司實現年收入953億元，其中項目系統收入902億元。王健林對外表示，這是依靠 「萬達模式」快速發展的結果。所謂萬達模式，簡單概括可稱之為「以售養租，以現金流滾資產」的模式。通過住宅、公寓和商舖及寫字樓的開發和銷售，來獲得現 金流滾動開發，最後持有高檔酒店和購物中心並運營。理論上講，住宅、商舖和寫字樓的銷售回款能夠覆蓋整體項目投資的一半以上，甚至有些項目自身即能實現資 金平衡。

　　在此基礎上，萬達又以商業地產為核心向外延伸，培育了酒店、院線、零售百貨等幾大產業。拓展產業鏈的好處在於，可以迅速填滿各萬達廣場的主力店、次主力店的招商，加快商場開業的速度，帶來人氣後，反過來又能促進住宅、商舖的銷售，加速現金回籠。

　　更重要的是，萬達模式受到了很多地方政府的青睞。王健林今年4月在清華大學演講時透露，現在萬達所有的項目都來自於地方政府的邀請，而萬達每年只能在諸多邀請中最多選擇三分之一的項目去做。

　　「萬達廣場以商業為主，提供就業和稅源。更重要的是，萬達的開發模式也迎合了地方官員的需求，契合了現實的地方政治生態。」王永平說，萬達廣場 從開工到開業只要18個月，甚至更快，能夠讓地方政府的政績當期兌現，所以很受地方官員的歡迎和支持。另外，王健林全國政協常委的政治身份，與其他企業主 相比，也是一種優勢。

　　這些優勢，直接體現在拿地和土地價格上。通常，萬達的項目都是當地重點招商引資項目，各種手續開綠色通道，有些地方政府還會在土地出讓時設定特 殊條件，以實現「定向出讓」。在二三線城市，萬達項目的土地價格會低於周邊項目30%，甚至更多。有的三四線城市甚至還會將土地出讓金再度返還給萬達。 2010年，萬達新增1976萬平方米土地儲備，拿地資金投入約300億元，以此計算平均樓面地價約1500元/平方米。而低地價又有助於項目實現資金平 衡，同時能帶來更高利潤率。對萬達而言，這已形成良性循環。

　　「萬達現在任何時間賬面現金都有幾百億，萬達旗下將有一個千億級的公司，兩個百億級的公司。」王健林曾公開表示。

　　但是，這也並不意味著萬達可以高枕無憂。據財新記者獲得的一份材料顯示，截至2010年底，萬達總資產達到1414億元，其中賬上貨幣資金 394億元（當年新增的現金流為183億元，當年的投資與籌資現金流分別為-227億元和221億元），但是，萬達同期的流動負債高達706億元。即使刨 除其中380億元的預收賬款，流動負債仍超過320億元。換言之，賬上現金並非隨意可動，有大筆土地款、稅款、工程款及銀行借款需要支付。而且，這是在 2009年-2010年連續兩年銀行信貸大規模開閘情況下的數據。

　　2011年之後，隨著房地產調控的深入，銀行信貸緊縮，整個行業資金面趨緊。萬達也不能例外。「萬達擴張速度快，一個重要因素就是賣得快和賣得 貴。」王永平說，住宅銷售是萬達很重要的回款來源，房地產調控下，萬達的回款速度還是受到了一定影響，現金流沒有2010年時那麼充裕。

　　為周轉資金，萬達一般將酒店、寫字樓的裝修等項目外包合作，有時出讓部分項目股權或由其他企業墊資。一位與萬達有合作的企業人士告訴財新記者， 與其他知名房企相比，「向萬達要錢最費勁」。萬達方面常以「內部電子化管理流程需要20多個人蓋章」等理由拖延付款，而且經常更換對接人員。

　　和資產高增長同步，萬達的負債水平也一貫高企，但是淨利潤增幅卻遠遠跟不上資產的膨脹——這意味著萬達的負債率上升很快，可能會影響到它在銀行 的貸款能力。2009年，萬達總資產約741億元，負債約688億元，淨利潤約26億元；2010年，總資產增至1414億元，負債1280億元，淨利潤 約72億元；2011年，總資產增至2030億元，負債1825億元，淨利潤約79億元——沒有達到集團預計的90億元。而且這些淨利潤中包含了寫字樓投 資的賬面收益。

　　這暴露了萬達的另一個隱憂，租金收益過低。資產規模不斷擴張，資產收益率卻在下降。「在國內，租金收益率能有3%-4%，就算可以的。」王永平 說，萬達商業地產租金收益差不多也在這個水平上。隨著地價增長的回落，投資者更加關注租金回報，「商舖銷售就沒有這麼多神話了」。調控下，萬達在2012 年也放緩了增長預期。「今年總體目標偏低，（收入）只比2011年增加11%，特別是項目系統零增長，這在萬達24年歷史上是第一次，反映出萬達對市場的 判斷和對宏觀調控的應對。」王健林今年初在萬達內部的總結大會上說。過去幾年，萬達的收入及資產規模增速都在40%以上。

　　王永平認為，商業地產競爭已從圈地競爭、營銷競爭，進入運營管理的競爭。萬達商業地產的開發量和持有量已經足夠大，但是租金水平、盈利水平不 強，該到後期抓精細化管理的時候了。「在（萬達地產業務）上市沒有時間表的情況下，通過精細化管理來增加自身的現金流很重要。」王永平如是說。

　　本刊記者溫秀對此文亦有貢獻

沽空賭股，貨從何來？ Consilient_Lollapalooza

http://blog.frankyfan.com/2012/07/blog-post_15.html

大病醫保 錢從何來

http://magazine.caixin.com/2012-09-07/100434272_all.html

　保大病還是保小病？天平終於傾斜。

　　圍繞著中國基本醫療保險制度走向，爭論已久。相較於一些發達國家將更多資源用於對大病的保障，中國現有醫保制度傾向於保中病，小病和大病開支較 多由個人承擔。但近年來，中國人慢性病、重病發病率連連走高，大病風險已非單個家庭所能抵禦。隨著層出不窮的大病重病患者悲劇不斷湧入公眾視野，改革的呼 聲日益迫切。

　　2012年8月30日，國家發改委、衛生部、財政部、人社部、民政部、保監會六部委正式公佈《關於開展城鄉居民大病保險工作的指導意見》（下稱《意見》），承諾基本醫保不能報銷的合規醫療費用，可再報銷至少50%；個人所繳納的保費，並不會額外增加。

　　這一制度安排，正是針對中國當下日益沉重的大病負擔。「大病醫療保障是全民醫保體系建設當中的一塊短板。」國家發改委副主任、國務院醫改辦公室主任孫志剛說。

　　目前，中國基本醫療保險制度大致實現「全覆蓋」，城鎮勞動者享受城鎮職工醫療保險（下稱職工醫保），城鎮非從業居民享受城鎮居民醫療保險（下稱 居民醫保），農村居民由新型農村合作醫療制度（下稱新農合）來保障，三套制度參保人數已達13億。但這些醫保所覆蓋人群的醫療開支，僅有49%-64%不 等可獲補償。三套制度之外是公務員和事業單位人員享受公費醫療，近九成醫療費用可報銷。

　　對於最貧困的群體，政府提供兜底的醫療救助。但在基本醫療保險和醫療救助之間，仍有龐大的資金缺口無從彌合。「未富先老」「未富先病」的陰影下，面對大病風險，即便有較穩定的收入、有相當多積蓄的家庭，也將陷入困境。

　　按照國際標準，一個家庭的衛生支出如果佔家庭可支付能力的比重等於或超過40%，即遭遇災難性衛生支出。國際權威醫學雜誌《柳葉刀》今年3月刊發的文章稱，2011年中國災難性衛生支出的發生比例為12.9%，即1.73億中國人因大病陷入困境。

　　為了彌補制度中有關大病保障的缺失，最高決策層終於拍板，此次六部委聯合公佈的《意見》，要求各地從城鎮居民醫保基金、新農合基金中劃出一定比 例，作為大病保險資金，向商業保險機構購買保險。即要在基本醫保之上，再加築一層帶有強制參保、普惠意味的商業保險，以加密保障網絡。孫志剛表示：「有必 要設計專門針對大病的保險制度，解決群眾的實際困難，使城鄉居民人人享有大病保障。」

　　如此，大病保險，中國基本醫療保障體系中這道未盡的缺口，能否彌合？多位業內學者接受財新記者採訪時表示，仍有關鍵的疑問待解：保障提升無法繞 開籌資規模擴大的關口，錢從哪裡來？籌資規模提升的同時，醫療機構的效率仍然低下，何為真改革？配套醫改措施若不同步進行，大病保險制度運作前景難料。

　　藍圖已就，知易行難。

保障何來

在基本保險之上，補充商業保險，被視為最切實有效的方法

　　醫療資源盤子有限，始終是中國醫療保障水平提升的最大掣肘。此次由國務院醫改辦主導的改革，試圖以商業保險嫁接社保的形式來破解困局。

　　由於醫保基金籌資有限，在職工醫保、居民醫保和新農合等三套制度的構架當中，均設立醫保報銷封頂線，超過封頂線的大病開銷基本醫保不予承擔。同時，醫保目錄對「保基本」的定義非常謹慎，入列藥品多是受益面較廣的常用藥，極少針對大病的特效藥、進口藥。

　　提高保障水平，無非是調整上述幾條門檻線。事實上，三套制度的起付線、封頂線等指標近年來也有所調整，但幅度和頻率仍趕不上醫療需求的快速增 長。國務院醫改辦相關官員對財新記者分析稱，制度安排是剛性的，因為調整往往牽一髮而動全身，需經過準確嚴密的精算和複雜審慎的行政審批。若保障待遇提升 過高，可能導致醫保基金難以為繼的尷尬。

　　旨在保基本、廣覆蓋的基本醫療保障體系，顯然難以包攬所有大病。政府部門此前也有探索，由衛生部門主管的新農合，甄選出數十種病種，對其嘗試按 病種付費，在限額內提高報銷比例。但在有限的資金下，能被納入大病保障的病種畢竟是少數。且甄選病種提高保障的方式，始終受到公平性的質疑。

　　「要想依靠基本醫保完全解決大病費用問題，肯定撐不住。」北京人社局一名官員面對基本醫保基金近年來的收支緊張曾表示。

　　在基本保險之上，商業補充保險被視為最切實有效的方法。1998年《國務院關於建立城鎮職工基本醫療保險制度的決定》（下稱《決定》）中，即提出對於「超過最高支付限額的醫療費用，可以通過商業醫療保險等途徑解決」。

　　此後，職工醫保探索出多種形式的補充醫保，包括地方政府或強制或自願地增加個人籌資，由政府運營或統一購買商業保險，也包括以企業為單位的團體參保，收入優渥者甚至還自行購買個人健康保險。

　　相較而言，城鎮居民和農民的醫療保障明顯不足。基本保險的待遇水平本身就低，又無工作單位為其提供補充保險。市面上的商業保險價格昂貴，在商業保險「逆向選擇」的機制下，最需要保險的弱勢群體反而被排斥在外。

　　正是此種待遇的明顯差距，此番大病保險新政，便著力要為城鄉居民建立一層補充保險。至於這一大病保險的保費，國務院醫改辦明確提出「不再額外增加群眾個人繳費負擔」。

　　決策者首先想到了醫保資金結餘。對於結餘不足或沒有結餘的地區，則要求這些地方在年度提高籌資時「統籌解決資金來源」。在醫保體系建立之初，各 地因擔心資金安全問題，均保留了較多風險基金，此後連年沉澱，已不是一個小數目。即便在2009年衛生部等多部委聯合發文件要求降低結餘率，迄今為止，全 國仍累計了大量基金結餘。

　　審計署於2012年8月初公佈的全國社保資金審計結果顯示，2011年，新農合基金累計結餘824.42億元，居民醫保為413.57億元，部 分地區將二者統一的城鄉居民醫保基金累計結餘125.79億元，而職工醫保累計結餘為5525.52億元。前述各項總共累計結餘6889.3億元。

　　「現有的實際報銷比例不高，又有大量的醫保基金結餘。」國務院醫改辦一位官員稱，與其在現有制度上精細調整，不如通過增量的制度創新，對存量的進行制度改革。

　　之所以選擇加大對大病的保障，而非進一步保障基本醫療，衛生部一位官員解釋稱，在籌資水平還不高的情況下，如將結餘用來普遍提高保障待遇，只能在現有的基礎上多報銷幾個百分點，「老百姓沒什麼感覺」。反之，將結餘用來保障因病致貧的大病患者，更為實際。

　　用這筆錢再購買一份商業保險，成為一個可行的選擇。孫志剛就此指出，首先可以發揮商業保險機構專業特點，加大對醫療機構和醫療費用的制約；其 次，商業保險機構在全國範圍內統籌核算，間接提高大病保險的統籌層次，增強抗風險能力，放大保障效應；第三，專業化管理和市場化運行機制，有利於促進提高 基本醫保的經辦效率；此外，也有助於促進健康保險業發展，推動構建多層次醫療保障體系。

　　財新記者獲悉，《意見》出台前，2012年4月，國務院醫改辦副主任徐善長帶隊，前往已有商保承辦補充醫保經驗的河南洛陽、江蘇江陰等地。在綜合考量各地試點的經驗後，《意見》做出市場化的選擇——要求各地使用城鎮居民醫保、新農合基金購買商業大病醫保。

籌資陰影

醫療費用平均每年以15%的速度增加，基本醫保基金的當年結餘率近幾年來又一直在降低，僅僅依靠醫保基金的現有結餘，恐難支撐大病醫保所需

　　一個關鍵性的問題是，醫保基金現有結餘是否真的足以支撐大病醫保所需？

　　國務院醫改辦曾針對居民醫保和新農合抽取1億人樣本調研，測算出大病發生概率為0.2%-0.4%，即三四百萬人口規模的地級市，醫療費用超過 20萬元的個案一年不超過5例。由此測算下來，平均每人每年從醫保基金拿出40元，即可保障大病，而目前基金結餘可以支撐未來三年用度。

　　但是，三年後籌資何來，不得而知。雖然財政每年都在增加對居民醫保和新農合的補貼，但醫療費用也平均每年以15%的速度增加。基本醫保基金的當年結餘率近幾年來又一直在有意降低，僅僅依靠累計結餘並不足為長遠計。

　　具體到醫保基金的不同體系，承擔的壓力亦有不同。目前約3億人參保的職工醫保，平均每人每年籌資2031元，實際報銷比例64.1%，累計結餘 高達5525億元；覆蓋另外10億人的居民醫保和新農合，籌資水平僅分別為平均每人每年246元、230元，實際報銷比例分別為49.2%和52.3%， 累計結餘總共不過1300多億元。

　　不同地區間差異也十分顯著。儘管從全國範圍看，累計結餘總額不低，但東中西部情況迥異。衛生部一位官員告訴財新記者，在醫療服務可及性相對較差、醫療費用相對較低的西部地區，醫保基金結餘相對寬鬆。但在東部及沿海地區，結餘就趨於緊張。

　　同時，人口老齡化壓力如達摩克利斯之劍，懸於基本醫保基金之頂。2012年6月9日，人社部副部長胡曉義在第八屆健康產業論壇上表示，截至 2011年，中國已有60歲以上老人1.85億，老齡化以平均每年0.5%的速度快速提升。「大家都注意到我們醫保基金有一些結餘，但把老齡化因素考慮進 來的話，我們更應該對醫保資金的支撐能力感到憂慮。」

　　此外，基金結餘也不可能全部用於為大病醫保籌資。財政對新農合的投入往往相對滯後，儘管每年1月1日起都按照提高後的保障待遇為參合人報銷，但 財政預撥款項通常要到3月才能撥付，再次劃撥要到7月之後。中央財政撥付後，地方財政資金也很難立即到位，有時基金賬戶上只有農民自己繳納的費用。這要求 基金必須保留一定比例結餘，滾動到下一年初為農民報銷。

　　即便將財政每年增加的撥付考慮在內，基本醫保基金還要面臨另外一層追問：在實際保障待遇不高的情況下，追加的資金應該優先提高基本醫保待遇，還是優先兌現政府對大病醫保承諾？

　　依照國務院醫改辦此前測算，罹患大病的患者比例並不高，發生概率為0.2%-0.4%，居民醫保和新農合參保（合）人數約10億。這意味著，基本醫保基金要選擇對10億人提高保障，還是對200萬-400萬人保障大病？

　　據財新記者瞭解，在大病醫保制度設計之初，國務院醫改辦曾考慮將結餘較高的城鎮職工醫保也納入集中購買商業補充保險的範疇，但這在相關部委間未達成共識。

　　知情人士透露，人社部的考慮是：一來職工醫保的保障待遇已經相對較高，增加對大病保障的需求並不迫切；二來基本醫保應以保基本為主，如結餘過 高，可以探索在政策範圍內提高報銷比例，或調整醫保報銷範圍，而保障大病的補充商保更適宜交給市場，於基金效率更加有益；三來職工醫保自1998年建立， 各地已自發探索了補充醫保的多種形式，包括政府組織強制購買，也包括自願參加，許多企業已選擇給員工購買商業補充保險，沒有必要再從中央層面硬性要求。

　　另外，職工醫保自身壓力仍然存在。與城鎮居民醫保、新農合不同，城鎮職工醫保參保人退休後不再繳費，隨著老齡化壓力趨重，主管城鎮職工醫保的人社部門，也不敢貿然對保障大病許下更多承諾。

　　沒有城鎮職工醫保的加入，目前大病補充保險僅僅覆蓋籌資更低、結餘相對更少的城鎮居民醫保和新農合，實際報銷比例本就不高，在此基礎上對更多的自付部分「二次報銷」，長遠來看，顯然會對醫保基金形成較大壓力。

　　前述衛生部官員告訴財新記者，此次出台的《意見》僅是指導性質，並非要求全國各地立刻全面鋪開。文件中提出的「大病保險主要在參保(合)人患大 病發生高額醫療費用的情況下，對城鎮居民醫保、新農合補償後需個人負擔的合規醫療費用給予保障」。至於何為高額醫療費用，何為合規醫療費用，均由地方政府 自行探索確定，以規避保障待遇提高後可能發生的基金風險。

　　「現在先搞試點，摸索經驗，允許各地有自己的做法，有的地方暫時不願意搞，也沒關係。」該官員表示，對地方試點的原則性要求，仍然是在有限籌資來源下摸著石頭過河的舉措。

缺口潛伏

大多數地區提供的實踐經驗，不斷預警大病保險的支付風險

　　事實上，早在2000年左右，即有地區率先建立了城鎮職工大額醫療保險制度，並嘗試引入商業保險公司經辦。各地的居民醫保和新農合發展速度並不相同，亦有沿海地區對城鄉居民的大病保險進行探索。

　　參保形態各式各樣。有的地方選擇政府組織強制性購買商保，以擴大風險池，提高保障能力，如江蘇太倉；也有地方政府選擇保留補充保險自願參加的特徵，允許個人自由選擇，如江蘇江陰。在具體承辦方面，購買商保和政府醫保中心直接經辦也一直並存。

　　先行先試者中，江蘇太倉被視為典範。自2011年起，太倉在城鎮居民醫保、新農合統一為城鄉居民醫保的基礎上，從職工醫保基金中拿出每人每年 50元，城鄉居民醫保中拿出每人每年20元，向中國人民健康保險公司江蘇分公司購買商保。在此之前，太倉城鄉居民醫保政策範圍內住院報銷比例達68%，但 當醫療總費用達到10萬元時，實際自付比例只有一半。而補充醫保介入後，患者自付部分總額超過1萬元的部分，均可在扣除醫療高消費項目後，享受大病醫保補 助。據太倉人社局統計，2011年住院醫療總費用超過20萬元的患者，實際報銷比例可達74.8%。

　　增加20元的籌資，換來將近75%的大病實際報銷額，太倉的經驗被包括國務院醫改辦在內的中央機構推崇。然而，在這一高水平保障背後，是城鎮職 工的極力「反哺」。與諸多地區三大保險各自為陣不同，職工醫保基金拿出的每人50元籌資，與城鄉居民醫保基金拿出的每人20元籌資，通過商保橋樑，三類人 群的基金統籌在一個資金池裡「互助共濟」。儘管繳費不一，但支付水平一致。2011年，太倉享受到大病補充保險的2641人中，1361位職工獲得的報銷 補償金額僅為職工醫保籌資額的48.2%，1280位城鄉居民，則獲得補償825萬元，為城鄉居民籌資額的237%。在職工醫保的補貼下，居民實際報銷比 例的提高明顯高於職工群體。

　　在當地政府官員眼中，此舉乃是「城鎮反哺農村」的制度設計。但對於絕大多數制度分立的地區，由於此番大病保險改革僅針對新農合與城鎮居民醫保， 不僅此等「反哺」制度難以實現，太倉本身「無上限」的基本保險報銷水平以及年輕的人口結構，也是無法複製的。太倉之外，大多數地區提供的實踐經驗，則不斷 預警大病保險的支付風險。

　　例如山東青島曾在2005年公開招標職工醫保大病保險的承保機構。本已中標的中國人壽青島分公司在審核時發現，該項目尚未運作即已存在嚴重虧 損，遂退出合作。2006年初，新開業的中國人保健康青島分公司申請參與，但隨後運行的四年期間，每年為大額醫療補助金墊付資金4000萬-7000萬 元。

　　同屬經濟發達地區的浙江台州也面臨此等尷尬。早在2002年至2004年，已有商業保險公司承保台州城鎮職工重大疾病醫療保險業務，但三年經營 帶來了600餘萬元實際虧損。2005年，台州市政府經多方政策調整，將這一業務交由台州市醫保中心自行運作，結果經營一年再度出現300餘萬元虧損。曝 光率頗高的廣東湛江，城鄉居民大病補助保險在2009年虧損1130萬元。為此，承保的中國人保健康公司與政府展開漫長博弈，最後以政府提高籌資額度，從 城鄉居民基本醫療保險個人繳費的15%提高到25%以彌補虧損告終。

控費博弈

控費不力帶來的虧損，最終會以提高保費的形式來彌補，責任轉嫁到參保人

　　正是因明顯的虧損風險，不少商業保險公司在與政府合作時，都希望將產品設計為「基金制」。例如，政府繳納100元保費，當年支出95元，剩下的 5元錢將留在資金池裡用於下一年支付，而不得算作公司的盈餘；同樣，虧損也由政府兜底，保險公司不承擔責任。一位保險業內人士介紹，此種模式下，保險公司 的收入則僅是管理費用。對公司來說，儘管利潤有限，但風險可控。

　　一些地方政府則更希望保險產品採用「公司型」——由保險公司自負盈虧。北京大學政府管理學院教授顧昕在湛江調研後撰文指出，這是一種「再保險」 的機制。所謂再保險，是指原保險人為了減輕自身承擔的保險責任，將超過自己承保能力以外的部分保險責任，轉嫁給其他保險人或保險集團承保。地方社保部門作 為原保險方，將大病保障的風險轉嫁給保險公司，保險公司作為再保險方，通過自己的資金池二度分散風險。

　　對於政府來說，大病的賠付風險利用保險機制得到進一步分擔；保險公司也可能通過加強控費、壓縮成本，實現更高的收益。

　　不過，此種模式也面臨尷尬。從理論上來講，如果保險公司管理控費有力，基金出現結餘，將成為保險公司的利潤收入，這使得本來可用於提高參保人待 遇的基金流失，且不符合現行的社會保險資金管理規範。但在現實中，大多數中國的保險公司需要面對的卻是難以承擔的虧損風險，且此種風險難以控制。

　　「控費是關鍵。」上述業內人士指出，由於保險公司對於費用支出沒有有效的控制手段，採用公司制必然巨虧。

　　在不少學者看來，商業模式想要順利運轉，需要多個前提。上海財經大學公共經濟與管理學院教授俞衛指出，政府部門首先要對保險公司有充分的制衡，對其控費做出明確要求，否則因為控費不力帶來的虧損，最終以提高保費的形式來彌補，責任轉嫁給參保人。

　　與之緊扣的，是保險公司對醫療機構的制約。「如果要保證保險公司不陷入虧損，保險公司要儘可能控制醫生大開藥方，才能有效地管理風險。」北京大 學經濟學院學者鎖凌燕認為，中國的商業保險公司和社保部門都應該和醫院談判，以實現控費的目標。但現在中國醫療資源嚴重短缺，醫院在談判地位中非常強勢， 「社保部門都無法實現對醫保的控費，更不要說商業醫保的參與了。」

　　上述業內人士介紹，商業保險公司最主要的控費手段是加強核查力度，或者通過影響地方政策，以限病種、限價的方式控制支付風險。在他看來，在賣方 市場下要做到真正的控費，根本途徑是從產權上解決問題，保險公司控股醫院，參與醫院定價體系，雙方形成「風險共擔、利益分享」機制。但在這種情況下，也必 然會有保險公司惜賠、醫院「摳門」不開好藥等顧慮。這就需要政府部門、社會團體充分監督，消費者「用腳投票」。「不同利益團體相互制衡，形成閉路循環。」

　　現實顯然距離理想甚遠。在當前已有嘗試的多個地區，政府與商業保險公司之間，往往是在「基金制」和「公司制」之間反覆博弈，尋找平衡。例如湛江 目前的盈虧分擔，確定為保險公司在3%的水平上實現保本微利，超過部分50%劃入基本醫保基金，超支部分則要承擔50%。又如被視作改革範本的太倉，保險 公司首先獲得4.5%的經辦服務費，在此基礎上，與政府共擔盈虧。

　　如此一來，引入商業模式將帶來的激勵效用大打折扣，但在不少業內人士看來，大病保險中引入商業經辦的意義依然值得肯定。

長路未竟

商保的介入，能否成為撬動基本醫療保險管辦分離的槓桿？

　　對於此次新政，儘管坊間叫好聲眾，其後風險仍不可漠視。但畢竟社保和商保的聯姻，提供了抑制風險可操作的工具。

　　鎖凌燕認為，商業保險公司經辦相較政府自辦顯然更有效率。政府經辦部門缺乏有效的激勵機制，對於個案審核和賠付率的控制沒有動力；而商業保險公司即便無法直接從基金結餘中獲得盈餘，也需要儘可能降低賠付率、管理好資金，才能繼續拿到這單業務。

　　不少學者更把商保的介入，看做撬動基本醫療保險管辦分離的槓桿。

　　國務院醫改辦一位官員表示，基本醫療保險也實現商辦並非沒有可能，「地方政府和老百姓有個接受的過程，他們（商業保險公司）也對醫保有個認識的過程。」

　　而更為積極的效益，則體現在對商業保險市場的促動。北京天和保險經紀有限公司副總經理於海峰介紹，保險公司經辦大病保險的利潤一般在5%左右， 地區差異比較大，對於公司而言不算高。但保險公司首先擴大了保費資金總量，更重要的是可以借此平台加強與政府的合作力度，開發補充醫療產品，拓展市場，打 響品牌。

　　北京大學政府管理學院教授顧昕也專文分析湛江模式對商業保險公司的意義。在他看來，即便「保本無利」，「社商合作」對保險公司而言也有極大吸引 力——核心便是數據。顧昕分析，由於保險公司沒有渠道接觸到健康保險最為關鍵核心的數據，保險精算根本無法進行，這也成為制約商業保險市場發展的一大原 因。

　　他在調研中發現，在湛江，儘管中國人保健康公司還蒙受了賬面損失，但也同步開發包括重大疾病保險、失能收入損失保險、長期護理保險等在內的多樣化健康保險服務，市場效果不錯。「參保人數據的經濟價值，遠遠高於其承攬的再保險分保費。」

　　但一位保險業內人士認為，商業保險公司畢竟是要追求利潤的，如果經辦大病保險長期處於虧損或不盈利狀態，公司難有持續跟進的動力。

　　大病保險還面臨著醫療費用持續上漲的風險。國務院醫改辦副主任徐善長亦表示，這有可能「使大病保險收不抵支、難以為繼」。

　　徐善長分析，醫療費用上漲的原因主要有三類：一是經濟社會發展的正常增長；二是釋放了過去一些應治而未治的就醫需求；三是誘發不合理就醫和過度醫療。

　　上述業內人士指出，就目前的形勢看，醫療費用的上漲乃是必然。若過分依賴基金結餘或財政補貼、沒有可持續的繳費籌資機制，可用於大病保障的資金量及對應的保障水平也將有限。

　　業內的共識是，大病保險要想持續運轉，一是籌資體制進行調整——避免過度福利，城鄉居民個人也要分擔一定的保費；二是建立行之有效的控費機制。

　　與此同時，也只有有效的控費，商業保險的市場才可能真正有所發展，參保人才會有更為多元、多層次的選擇。

　　在不少業界、學界人士看來，對醫療費用的控制，仍然繞不開醫療體制的改革。「在藥品流通體制、醫院產權改革這些都沒有到位、沒有見到成效的時候，醫保這邊大步邁進，醫改那邊小步推進，在費率相對不足的情況下，大病保險怎麼控費？」

　　鎖凌燕認為，付費機制改革是核心，與此同時醫院產權結構、藥品流通模式和定價機制都必須同步改革，否則「算不清楚」大病保險最後真正的保障效果。徐善長亦表示，「在大病保險工作推進中，須同步加快公立醫院改革，深化支付方式改革，控制不合理醫療費用的過快上漲。」

　　大病醫保的啟動，能否成為中國醫療體制改革的助推力，仍然有待各地的實踐。

資料：大病可以怎麼保

政策範圍內的大病保障

　　■針對新農合參合人群，尿毒症、兒童白血病、兒童先天性心臟病、乳腺癌、宮頸癌、重性精神疾病、耐多藥肺結核、艾滋病機會性感染等8類大病納入政策內大病保障

　　■肺癌、食道癌、胃癌、結腸癌、直腸癌、慢性粒細胞白血病、急性心肌梗塞、腦梗死、血友病、Ⅰ型糖尿病、甲亢、唇顎裂等12類大病納入保障和救助試點

　　■具體做法：嘗試按病種付費，進一步提高報銷額度，對特定病種根據經驗值規定治療費用限額，限額內由新農合報銷70%，自費部分則由民政部門的救助資金承擔一定比例社會醫保機構舉辦的強制附加型醫保

　　■由政府社保部門在基本醫保方案的基礎上，以社會保險形式強制籌集大病醫保基金，用於覆蓋超過基本醫保封頂線以上的醫療費用或門診高額醫療費用，部分地區由社保部門直接經辦，如上海、鎮江等，也有地區選擇由商保公司經辦，如廈門、天津等。保障水平各地不一

　　■以廈門為例，自1997年始，每人每年籌資28.80元，其中個人賬戶22.80元，統籌賬戶6元，補充醫療保險報銷上限提高至15萬元社會醫保機構舉辦的自願性補充醫保

　　■為基本醫保參保人提供可自願參加的補充醫保方案，政府統一與商保機構談判籌資標準及保障水平

　　■以廣州為例，繳費標準為上年度單位職工月平均工資的0.50%，個人自付部分累計2000元以上可由補充醫保報銷70%

商業補充保險

　　■由商保公司提供基本醫保覆蓋範圍外的醫療費用報銷，可通過企業、行業集體購買，也可個人自主購買

　　■企業購買的團體保險保費取決於企業與保險公司間談判企業、行業的互助基金

　　■電力、鐵路等行業，由工會主導，職工自主籌資，成立互助基金，用於大病職工的救助

　　■目前全國已有21個地區建立這一制度。每月繳費一般幾塊錢，報銷上限可達20萬元慈善組織的救助型大病醫保

　　■由慈善機構籌資，為救助人群購買商業保險

　　■如中國兒童少年基金會開設的中國兒童保險專項基金，使用社會捐贈的善款，為孤兒和貧困兒童購買商業保險公司產品。價格僅50元，覆蓋12種兒童常見的特重疾病

　　資料來源：財新記者根據中國醫療保障信息整理

瞭解價值何來 止凡

http://cpleung826.blogspot.hk/2012/09/blog-post_25.html
不少剛畢業的人士看止凡文章之後留言, 都說對投資理財及財務自由的觀念很感興趣, 但有點摸不著頭腦而不知從何入手, 我的建議是在花心機學估值技巧等知識的同時, 可以留意一下價值是從何而來。

價值何來, 這個說深不深, 但又絕不是很顯淺, 要平時多觀察再加上普通常識。到底留意價值何來是什麼一回事呢? 我說的可以是針對一個家庭、一家公司、一個社會、一個國家、甚至全世界也可以觀察, 當你越深入觀察, 你就會發現越是有趣。



就拿香港作個例, 很多人希望政府派6000蚊, 之後再派8000更好, 而澳門又年年派, 香港為何不可呢? 有這個命題就是思想源頭。派錢, 錢從何來? 政府庫房及盈餘, 盈餘來自哪裡? 大部份來自香港人的稅收及賣地收益, 為何稅收多了? 為何賣地收益高了? 因為經濟好了, 因為高地價政策, 為何經濟會好起來? 因為人工高了, 大家花錢感覺良好, 經濟活動好了, 失業率又低 (這正是美國希望發生在她本土的現象), 人工自然又加得好, 美國又印銀紙使物價水漲船高, 樓價又貴, 加上內地富有人家來港, 樓價被買得更貴, 地產商有信心新樓賣好價錢, 投地價錢更進取, 加上香港金融中心的地位, 內地買樓的對象, 因而地價賣得好價, 賣地收入自然好起來......

還可以說多很多因素, 單單是手上的6000蚊, 背後背負著多少的價值由來。又舉個例子, 最低工資一成立, 打工仔就加人工, 一個政策就令不少打工仔人工大升, 令價值產生了? 一定不會, 夥計人工增加了, 老闆可能蝕本, 也可能轉嫁顧客, 快餐店、衣服店、物業管理等都加價了, 一般消費者就要付出更多, 而一般消費者有部份是受最低工資著數的打工仔, 而另一部份是沒有受惠的打工仔, 即受惠最低工資的人工升副其實由他們自己加另外一群打工仔攤分, 「價值」不會受這類政策實施後而無原無故增加或減少的, 香港仍是這個香港。

當然, 價值是可以創造的, 但絕不是最低工資或最高工時這類政策, 你看蘋果產品這類公司就不停創造價值, 還有一個社會可以由非常沒有效率變得很有效率地創造價值, 這都是多觀察才能看到。你能看到中國近年的價值從何而來嗎? 她的銀紙像美國般印出來的嗎?

好好鍛鍊這種思考能力, 對公司股票分析時亦有用, 很多人買入一家公司時, 連它如何賺錢或創造價值也不太清楚, 好像銀行如何賺錢呢? 保險如何賺錢呢? 蘋果如何賺錢呢? 富士康如何賺錢呢? 這些公司的地位及創造價值的方法可以很容易被取代嗎? 單是對這個命題瞭解到相對透徹, 你已經對某些公司有大約概念, 當然分析數字及閱讀年報也是重要的, 不妨試試同步學習。

SENSE隨筆140110免費午餐從何來？ 掌門天地

http://www.tangsbookclub.com/2014/01/10/sense%E9%9A%A8%E7%AD%86140110%E5%85%8D%E8%B2%BB%E5%8D%88%E9%A4%90%E5%BE%9E%E4%BD%95%E4%BE%86%EF%BC%9F/

SENSE隨筆140110

第(二)份免費午餐：「免費午餐從何來？」***

供餐人：Kan

 

一系列因素的共同作用令網絡企業免費派發產品和服務成為可能。 正如美國風險投資家 蒂姆•德雷珀所說：”如果你想更快地推廣一樣東西，就不要拿它來收費。”

事實上很多人願意為自己喜愛的社交網絡或網絡服務買單，但由規模帶來的潛在網絡效應使得免費成為一種無法抗拒的戰略選擇。

除了供應方的規模經濟，信息產品市場的另一個關鍵之處在於 Th.「需求方的網絡效應」，即是某種產品對一位用戶的價值取決於該產品總用戶的數量。****

通信技術是個顯示出強烈網絡效應的例子：一般會有一個長的引入期，緊接著是爆炸性的增長。

這種模式是由正反饋 positive feedback引起的：隨著某一產品的用戶基礎增加，越來越多用戶發現其他人正在使用它，令到該產品顯得更加吸引。*** 最後，產品越過臨界點, 迅速排擠掉競爭對手，佔領了極大部分市場份額。 這種網絡效應也是贏家通吃產生的前提。***

所以，用戶基礎的增長是網絡公司戰略上的必經之路，這不僅是為了獲得通常的生產方規模經濟，而且是為了獲得由網絡效應產生的需求方規模經濟。  所以，「免費」作為收費模式在將來會變得越來越重要。 它一方面允許企業保持免費所帶來的規模效益和廣告收入，另一方面又允許它們開闢額外的收入來源。

 

免費的商業模式其實是建立在 “交叉補貼“ 上面的—- 即是讓錢在不同的 產品之間、消費者之間、現在和未來之間、不與錢打交道的市場和金錢市場之間 往來轉移。***

交叉補貼可以被歸納為四大類：直接交叉補貼、三方市場、「免費加收費」模式和非貨幣市場。

 

(一)運用“直接交叉補貼”最著名的案例便是 金.吉列公司推銷剃鬚刀的策略，這種方式是以付費產品來補貼免費產品。

 

吉列公司把剃鬚刀免費贈送給顧客或以遠低於成本的售價向銀行等商業夥伴出售，商業夥伴往往在推廣自己的產品時將剃鬚刀免費送出。 免費的剃鬚刀迅速送到了大量用戶手中，從而創造了人們對隨棄式刀片的巨大需求，而吉列公司真正的贏利點正是來自高利潤的刀片業務。在香港常見到類似的模式是零機價出手機上台—-訂購移動電話營運商的長期服務計劃，就可以得到一部”免費”手機；還有電視公司免費送機頂盒—為的是讓你訂閱付費頻道。

 

(二)最常見的“三方市場”免費形式包括電臺、電視和報紙雜誌等廣告行業，其運作方式是以付費人群來補貼不付費人群。

 

消費者不用為收看電視或網路資訊付費，他們購買報紙雜誌所付出的金錢實際上遠低於印刷成本，其原因都在於他們免費或低價獲得的內容被附加了廣告。 第三方 “廣告商”為推廣他們的產品向媒體發行商提供贊助， 使第二方 “消費者” 得以免費享用產品。作為第一方的 “媒體發行商”並非把節目賣給消費者，而是把消費者賣給了廣告商，這就是「三方市場」。*****

 

(三)“免費加收費”是網絡空間中最常見的商業模式，這個模式由風險資本家 弗雷德•威爾遜發明，其核心內容是把產品或服務分成從免費到昂貴收費的各種不同等級，用戶如果付費的話，可以享用比免費版功能更多的專業版。

 

商家按照每個用戶的需求及支付能力為其提供服務。 他在針對大多數用户提供免費產品時是虧本的， 但對那些信息產品估價甚髙的消費者則賣個好價獲取收益，同時把前者作為一種推廣手段，因為產品散發得越廣，越有可能把更多的付費客戶吸引過來。

《華爾街日報》采取的就是這樣的混合模式。 大多數在線遊戲也是對全部玩家免費開放的，博取部分玩家付費購買較佳的裝備或節省練功升級的時間。

很多網絡商家現正遵循 “5%定律“ ：5%的付費用戶構成網站的全部收入來源。 在數字化經濟中，商家並非為了銷售95%的產品而免費贈送5%的產品，而是為了銷售5%的產品免費贈送95%的產品。 給5%的付費用戶提供服務後，再向其餘95%用戶提供服務的成本微乎其微，卻能使你占有巨大的市場份額。 例如上百萬的Skype用戶在網上進行聲音和視頻通話卻無需付一分錢，原因是一小部分用戶為了得到額外功能而付費補貼了免費用戶。

另外一些常見的免費加收費策略有：限定時間（一個月免費）、限定用戶數（一定數量的用戶可以免費）、限定客戶類別（學生、教育界或個人用戶可以免費；商業公司則須付費）等。其作用方式包含了“用日後付費來補貼當前免費”。

 

(四)做為交叉補貼的一種，「非貨幣市場」更符合現今的免費概念，其表現形式有 聲譽或關注度、勞動交換等。 在網絡世界中，“關注度”和“聲譽”的地位陡然提升。 名人通過互聯網樹立聲譽或關注度，並把它轉化成對人們的影響力。***

歐美樂隊時常把自己的音樂作品免費供網民分享， 提高自己的知名度並打造更大的粉絲團。 Google旗下的搜索引擎 “網頁排名算法”是線上聲譽的貨幣表現形式：你的網址的經濟價值在於你的網頁排名，只要在你的站點發布廣告並與Google分成，就可以將流量轉化為實實在在的金錢。

社交網站上的好友屬於典型的聲譽貨幣單位，一個人擁有的好友數目越多，他在虛擬世界中的影響力就越大，而且可以利用的社會資源就越多。

人氣和聲譽就是商家盈利的基礎，所以當人們得到某項免費服務的時候， 也就和別人進行了“勞動交換”： 我們瀏覽某個網站會增加該網站的點擊率和提升了它在Google搜索引擎網頁的排名；當我們在自己的博客中與他人進行鏈接時，其實是交換了各自的聲譽權；當我們免費使用提供者的各種服務時，實際上是贈與他們口碑、流量或者廣告潛力。

 

歸根究底，「天下沒有免費的午餐」這句銘言的原則，即使在免費經濟學中也並未被打破。只不過此時實質是，用對於自己無價值但對他人有價值的東西，與對方無價值（或價值接近於零）但對自己有價值的東西進行了交換而矣。****

 

參考書籍

《免費: 商業的未來Free: How Today’s Smartest Businesses Profit by Giving Something for Nothing》(2010)

作者：Chris Anderson

譯者：蔣旭峰, 馮斌, 璩靜

錢從何來？ 止凡

http://cpleung826.blogspot.hk/2014/02/blog-post_19.html
曾經何時，止凡在這裡都討論過不少有關「錢」的概念，在投資行為上亦必須弄清楚。當股市暢旺時，人人都感受到經濟好，又會增加消費，旅遊業都會旺一點，可能不少人都能從市場中提款，到股票市場炒兩轉就賺大筆，但「錢」從何來呢？到股市大瀉時，新聞報導都喜歡以大字標題「股市單日蒸發XX億」，這個XX億到底又跑到哪兒去呢？

股市是一個買賣市場，有人買有人賣，於是能夠成交，其成交價就是所謂「市價」。買貨人多賣貨人少，市價自然高，賣貨人多買貨人少，市價自然跌，這是供求關係在操縱著。當你明白這個遊戲後，明白了對中「錢」的運作時，你要在這個規則下賺錢，就一定要賺對手的錢，

為何要分開投資及投機？價值投資者又有什麼長線短線？又有什麼交易者(Trader)？當你瞭解你目標要賺的「錢」從何而來之後，你自然懂得分辨。巴菲特式的價值投資與他師傅的價值投資方法都已經不一樣，其重點分辨就是在賺的「錢」來自不同的地方。

巴菲特所追求的是所投資的公司的賺錢能力，作為股東之一就能分享回報，所投資的公司一直在運作，請員工有系統地做生意，他賺的「錢」就是來自這些盈利。巴菲特師傅所追求的是所投資公司的內在價值比股價高出的部份，這是因為市場交易的問題，可能是股市中供求問題，可能一直被人忽略的公司價值，他買入後就是希望其股價經過一段時間後會回覆正常，反映出公司的合理內在價值。

兩位世紀高手都是在進行價值投資，大家可以發覺他們所追求的「錢」是有點點不同的，而與一開始所講的買賣行為，「賺對手的錢」這概念，又有著很大的分別。這給了我們一個很重要的訊息，就是你所賺的「錢」本身是不是合理呢？又回到這個老問題，當大市升，真的人人都在賺錢嗎？當大市跌，市場真的有錢消失了嗎？

這些問題對投資新手尤其重要，你投資股票也好，投資物業也好，要賺價差也好，要賺租賺息也好，都不要緊，最重要是弄清楚你所賺的「錢」從何而來。坊間不少書籍討論很多概念，有些教你注意現金流，有些教你看曲線，有些教你買黃金保值，林林總總都有。當你弄清概念之後，你會知道自己在賺的到底是資產運作的盈利，還是交易對手的損失，又或是通貨膨脹下銀紙消失的價值而已。拿這些功力去看書看報章，你一定會有不同體會。