短期借款逾32億 安源煤業發債12億紓困

短期借款逾32億 安源煤業發債12億紓困

一財網 董來孝康 2015-11-25 21:50:00

11月25日，安源煤業發布公告稱，公司獲準公開發行面值不超過人民幣12億元的公司債券，發行工作已於2015年11月24日結束，實際發行規模為12億元。這也是今年以來，安源煤業發行的第一筆公司債券，猶如一針強心劑，在一定程度上盤活了企業周轉資金。

穆迪：違約難阻國內發債熱情 “熊貓”和“點心”齊發力

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一財網 周艾琳 2015-12-11 10:18:00

京東發債：評級不敵BAT,拿錢條件不輕松

導讀 : 資本市場就是嫌貧愛富，好人留給慈善機構當，馬太效應才是資本市場的真理。

彭博社的消息稱，京東計劃發行15億美元的債券。

耿直boy京東，正在越來越多運用金融工具，而不是只有苦哈哈的建倉庫物流。

比如京東金融曾經把白條打包，發行了四期ABS，一年內分五期，申請總額100億元。

1、京東評級處在什麽位置？

標準普爾評級服務公司曾在周一表示，已授予東“BBB-”長期企業信用評級，評級展望為“穩定”；授予京東“cnA-”的大中華區信用評級體系長期評級。

標普還授予京東擬發行的美元計價優先無抵押券“BBB-”長期發行評級和“cnA-”的大中華區信用評級體系評級。

應該說，京東在使用金融工具上，還是又邁出了一步。畢竟，大膽使用資本主義的先進生產工具，金融工具嘛，資本主義用就姓資，社會主義用，就姓社。

西方是現代資本市場的發源地，各種融資渠道和金融工具都比較完善。凡是大型的互聯網公司，都嘗試過，BAT和京東都是在發達市場上市，BAT都在資本市場發行過美元債券。

債券回報率高低，是由評級機構決定的，評級的高低決定了融資成本的高低。

目前歷史最悠久最著名的有標普、惠譽和穆迪三大評級機構，背後站著的是世界金融中心華爾街資本的力量。

評級機構的核心競爭力是歷年來積累下的公信力，其主要的業務是對債務評級。其中包括非金融類公司信用評級、金融類公司信用評級、保險類公司信用評級、基金類評級，還有一個就是政府信用評級，這些評級主要針對的是債券，三大的評級直接影響到債券的價格，所以舉足輕重。

百度2012年在美國首先發行了15億美元債券，2014和2015年分別又發售了10億美元和12.5億美元。

騰訊在2014年發行25億美元債券，3年期收益率為2%，5年期到期收益率3.4%。

阿里巴巴在2014年發行80億美元債券，是亞洲史上最大規模企業債。

京東是海外上市中國互聯網公司市值第四大，但是京東的評級卻是最低，發債成本最高。

百度發行的債券，惠譽給予A評級，穆迪給予A3評級；騰訊債券，標普給予騰訊和騰訊通過其中期票據項目發行的任何債券給A-評級；阿里巴巴的美元債券，標普給予的A+評級。

京東的債券評級，BBB-，跟百度騰訊差了兩個等級，跟阿里差了三個等級。

為什麽這麽不公平？大家都知道，BAT三家都是富得流油的地主，每年的凈利潤都是幾百億，而京東一直處在虧損當中，僅僅去年就虧了94億。

資本市場就是嫌貧愛富，好人留給慈善機構當，馬太效應才是資本市場的真理。

賺一個億是辛苦錢，從一個億到十個億，卻只是個數字。京東的評級比BAT低，業務自然還是有一定的差距，不管是市場主導程度、技術能力和盈利能力，京東都需要迎頭趕上。

評級低了債券利率高，如果京東還願意繼續借錢的話，那是一個願打一個願挨。

2、發債是能力，也是責任

京東的這個標普評級來之不易。

標普認為，京東的評級來自於其品牌滿意度、技術潛力和市場地位，這些優勢根植於京東一貫的優勢：產品質量、服務以及快遞。當然，京東的增長率也是一個重要因素，京東2015年第三季度GMV增長是56.9%，其他三個季度與此類似。

畢竟評級帶來的是真金白銀，但拿到評級並不意味著高枕無憂了。

標普認為，京東也有可能會被降低評級，如果發生了如下的情況：1、京東進行了超過了投資人預期的激進的收購或者投資；2、京東在擴張上乏力、或者市場競爭加劇後喪失市場地位；3、24個月內京東未能產生積極運營現金流。

所以說，能夠去美國資本市場發債自然是好事，但美國資本家不是吃幹飯的。

發債之後背上了很多責任，對京東並不有利。

比如現在的市場競爭的確在加劇，天貓聯合蘇寧攻入了京東的3C領域，這是京東看家本領和戰略腹地，菜鳥的發展讓京東對比天貓的快遞優勢在縮小。

在移動互聯網上和互聯網金融上，都是需要大刀闊斧進行縱橫捭闔的時候，收購、入股都不能停止，看看螞蟻金服這兩年來入股了多少家互聯網金融公司，京東之前在支付領域的收購也是非常成功的，發債之後京東的合並收購會受到幹擾，這在關鍵時期是很致命的。

其實從性價比來講，國內資本市場雖然發展不完善，但性價比很高，互聯網公司、互聯網金融公司在中國資本市場都有高溢價。

樂視和暴風都是先例，甚至有的公司將名字改成匹凸匹（P2P），就能拉幾個漲停。

京東白條資產打包的ABS銷售就一直不錯，以很低的利率融到了上百億的資金。

京東白條第四期ABS，優先級的利率僅為3.8%，創了新低，降低了融資的成本，比國內一年期貸款利率4.35%還低很多。

ABS雖然好，但門檻也是不低。100億的規模一年內得分成5期，每期只有20億元，融資周期長，過程繁瑣。最重要的是，京東並非國內上市公司，很多樂視等國內上市公司的資本玩法，京東都不能用。

標普還特別提到的一個風險是，京東是VIE架構，雖然風險很小，京東的業務也不會在“負面清單”上，但也受到中國外資政策的影響。

京東已經美國上市沒有什麽好擔心的，但京東金融既然對標螞蟻金服，想要國內上市，鑒於螞蟻金服在2011年拆除VIE架構時鬧得沸沸揚揚，京東金融在VIE問題上，恐怕很難繞過去。

3、中國科技企業為啥紮堆發美元債券？

其實，除了京東之外，中國科技公司都在離岸聯貸市場進行集資。

《華爾街日報》援引知情人士稱，華為計劃發行20億美元債券；星展、澳新銀行、渣打、中國銀行或將安排華為債券發行交易。

根據湯森路透的數據，自從2012年阿里巴巴首次進入境外貸款市場籌資以來，包括阿里巴巴及騰訊等頂尖中國TMT企業，已在境外聯貸市場集資186.5億美元。

阿里巴巴和騰訊之前的成功經歷，讓資本市場對中國科技企業資產少、前景大的優勢感興趣。

中國經濟降溫的大環境下，中央經濟工作會議提出了“去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板”。

去杠桿，企業的社會融資肯定要受到影響，這方面主要是國企，當然民企也會受到一定的波及。

跟國企不一樣，在國內資本市場上，民企優勢不大，反倒是離岸資本市場，中國互聯網民企以高速增長和市場規模被看好，所以很多互聯網公司寧願舍近求遠去發美元債，除了性價比之外，也是不得已而為之。

隨著中國經濟在轉型，去產能去庫存去杠桿，都打在了國企身上，近期國內債券剛性兌付打破，債券違約頻發。

中國鐵路物資暫停168億元債券融資工具的交易，連央企都無法剛性兌付，風險加速暴露，二級市場陷入深淵，一級市場如履薄冰。

4月份有59家、62期債券取消或推遲發行，涉及金額600億元。八成純債券基金出現下跌。

一方面是國內公司發的債券拖累市場，國內資本市場缺乏安全回報穩定的債券標的；另一方面國內頂尖的互聯網公司只能去海外發美元債。

這種制度的錯配，希望在國家下一步的深化改革中解決，中國頂尖互聯網公司根植中國，應該能從大陸籌到低價資金；中國投資者也能將自己的錢投給有前景有市場有技術有良心的公司，而不是變成某些不良企業的韭菜和血包。

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標簽 美元發債 評級

上市房企發債成本上升 最寬松融資窗口期或已過去

在5月樓市銷量環比下滑的同時，房企的融資成本也有增加的態勢。

上海易居房地產研究院13日發布的《A股上市房企公司債報告》顯示，5月份上市房企發債成本略有上升，這和近期投資者對房企大規模融資等持謹慎態度有關，同時也顯示房企直接融資成本或有上升趨勢。

根據易居研究院智庫中心的統計，2016年5月份，A股市場共7家房企發行了公司債，發行規模為180億元，環比增長159%。相比此前3月份的最高值，5月份公司債的發行規模已有明顯下降。觀察今年前5個月的數據，可以看出上市房企公司債發行的最火熱時期或已過去。

在發行年限方面，A股市場上市房企公司債的發行期限為4.0年，環比下降了11%，發債期限縮小了0.4年。觀察今年1-5月份的數據，可以看出除2月份受個別企業發債的影響外，其他月份的發債期限主要集中在4年左右的時間上。

對1-5月份A股上市房企公司債的發行期限進行排序可以看出，發債期限相對長的5家房企分別為金地集團、保利地產、北辰實業、泛海控股和鳳凰股份，相應期限分別為7.1、7.0、5.0、5.0和5.0年，說明此類房企總體對長期資金的需求更大。期限相對短的5家房企分別為中天城投、中華企業、中房地產、銀億股份和新華聯，相應期限均為3.0年，說明這5家房企對於中短期流動資金的補給需求更為迫切。

從票面利率上看，5月份，A股市場上市房企公司債的票面利率為6.16%。相比4月增加了0.9個百分點，增幅為17%。觀察今年1-5月份公司債的票面利率，除2月份略偏低外，其余月份總體上呈現出利率上升的態勢。這也暗示目前上市房企的直接融資成本正在加大。

其中，票面利率最低的5家房企分別為上實發展、金地集團、中航地產、世茂股份和保利地產，其利率分別為3.23%、3.28%、3.29%、3.29%和3.38%。單從該指標看，這說明此類房企的融資成本是非常低的，這體現出投資者對於此類房企發債行為的認可，也將利好此類房企後續包括拿地在內的戰略擴張實施。

總體上看，發債規模排行前五的房企包括保利地產、華夏幸福、金科股份、泰禾集團和信達地產。這五家房企在今年1-5月份的債務融資規模較大，凸顯了較為積極的戰略擴張態勢，也體現了相對充足的發債與償債實力。

易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進對第一財經分析，從A股上市房企公司債的發行市場來看，目前整個融資成本略有上升。換言之，對於房企來說，最為寬松的融資窗口期或已過去。對於此類房企來說，後續的融資壓力或將上升。另外，對於部分房企來說，憑借較為低廉的融資成本，在後續戰略擴張方面依然會有較大的優勢。

寶能系舉牌股票過半浮虧 發債質押籌資“救急”

萬科控制權之爭的“周一見”，終於即將迎來刺刀見紅的時刻。

一路攻城掠地之後，除了萬科，寶能系大肆舉牌的其他七家上市公司，股價全部都曾出現了大幅下跌，導致寶能系一度全線虧損。不得已，寶能系只能出手繼續增持。但《第一財經日報》查閱數據發現，即便大量增持，其舉牌的股票中，過半至今仍處於賬面浮虧狀態。

不同於他舉牌其他上市公司的小規模補倉，耗資超過400億元的舉牌萬科，牽扯到大量的杠桿資金。隨著萬科複牌在即，寶能系能否抵抗下跌壓力，幾乎已經成為全民競猜。

“如果萬科複牌後下跌，會對寶能系產生多大沖擊，要看萬科跌幅，也取決於寶能系有多少資金。”業內人士向《第一財經日報》分析，萬科一旦大幅下跌，寶能系借助杠桿買入的萬科股票，風險將首當其中。

萬科複牌之後，股價一旦擊穿資金安全防線，寶能系要想堵住潰口，無疑需要大量資金。作為寶能系現金奶牛的前海人壽，大規模提供資金的空間已經不大。《第一財經日報》查閱前海人壽相關數據發現，截至去年底、今年三月底，其股權投資、萬能賬戶投資性房地產余額，已經達到其同期總資產的25%、18%以上，寄望於前海人壽接盤，似乎已經沒有多少空間。

舉牌股票大幅虧損

2014年以來，包括萬科在內，通過鉅盛華、前海人壽兩大核心平臺，寶能系僅A股市場已經舉牌或入股的上市公司，共計達到8家，雖然其中部分實現浮盈，但總體上卻存在較大虧損。

根據相關上市公司披露數據，迄今為止，寶能系舉牌、入股的上市公司中，賬面浮盈的共有3家，分別是南寧百貨、韶能股份、明星電力。截至今年3月底，寶能系分別持有這三家上市公司7978萬股、1.627億股、1626萬股。

公開信息顯示，寶能系舉牌明星電力、南寧百貨、韶能股份的均價分別約為11.07元、7.03元、8.5元左右。截至7月1日收盤，南寧百貨、韶能股份、明星電力股價分別為10.56元、10.17元、12.16元，賬面均有一定浮盈。截至目前，寶能系賬面浮盈約1780萬元、2.7億元、2.8億元，合計賬面浮盈接近5.7億元。

但這並不意味著寶能系的舉牌行動，一直無往不利。舉牌之後，除了停牌的萬科，上述七家上司公司均在今年年初大幅下跌，導致寶能系的舉牌行動一度出現全線虧損。

在上述七家上市公司中，當時虧損幅度最大的是中炬高新，今年股價最低時僅為10.11元，比寶能系舉牌均價低6.21元，虧損幅度達到38%左右。按1.6億股的持股數量，寶能系當時的虧損額高達10億元左右。

不僅如此，韶能股份、合肥百貨、華僑城A、明星電力等的最低股價，相較於寶能系舉牌均價，跌幅也都超過15%。其中，韶能股份、明星電力、合肥百貨最大跌幅分別約25%、23%、21%，最低時股價僅為6.44元、8.77元、7.01元，當時寶能系分別虧損約3.3億元、3800萬元、8900萬元以上。華僑城則下跌約15%，其浮虧亦近7億元。

在上述七家上市公司中，南玻A的跌幅雖然不是最大，但由於持股數量較多，其股價下跌導致了寶能系舉牌的最大單一股票浮虧。年初大幅下跌後，南玻A最低股價為9.05元，低於其舉牌均價 3元以上，按去年底約4.1億股的持股數量計算，其虧損額超過14.4億元。

在此情況下，寶能系不得不大幅增持。一季報數據顯示，截至三月底，寶能系持有南玻A4.8億股(僅計算A股)，華僑城7.61億股、中炬高新1.85億股，持股數量分別比去年底增加了約7000萬股、5600萬股、2500萬股。

增持並未扭轉浮虧的局面。截至7月1日，中炬高新等上述四家上市公司的收盤價為11.26億元、6.45元、8.11元、12.33元。根據《第一財經日報》測算，當初其入股、舉牌上述的均價依次為12.05元、6.81元、8.73元、16.32元左右，目前分別虧損約6.3%、5.3%、7.6%、18%。

據此計算，舉牌上述四家公司，寶能系目前虧損金額分別為3.84億元、2.74億元、3250萬元、5.5億元左右，共計虧損12.6億元。剔除上述5.7億元浮盈，舉牌、入股上述七家公司，寶能系賬面至今仍總計浮虧約6.9億元。

前海人壽權益投資或逼近上限

不同於上述幾只股票的小規模補倉，萬科複牌後如果大幅下跌，寶能系將將面臨巨大資金壓力。

根據公開披露信息，2015年7月份以來，寶能系舉牌萬科的過程中，由前海人壽直接出面的部分，共計A股7.36億股，占其總股本的6.66%，其余的9.26億股則由鉅盛華股份有限公司(下稱鉅盛華)買入，而鉅盛華動用的資金，也動用了高比例杠桿。此外，鉅盛華還通過7個資管計劃買入了萬科，買入均價在16.3元~19.6元之間，杠桿比例為1：2。

深圳某私募人士認為，從目前的情況來看，萬科複牌後，股價將面臨很大的下跌壓力，一方面，萬科停牌時股價處於最高位，停牌後A股又經歷了一輪暴跌，複牌後肯定會補跌。另一方面，由於目前的控制權之爭，萬科方面估計希望通過股價下跌，對寶能形成壓力，其使用 的杠桿資金將首當其中。

“如果我是萬科，肯定希望借這個機會壓一壓寶能，最好是把寶能壓出去。”上述深圳私募人士認為，目前萬科控制權爭奪戰膠著，在此情況下，萬科股價將會形成下跌合力。雖然跌幅如何尚難斷言，但下跌壓力肯定較大。

在6月27日的股東大會上，萬科董秘朱旭亦稱，其股價複牌後確實有補跌壓力。而且華潤、寶能此前均已明確表示，反對萬科引入深圳地鐵的重組方案。在此情況下，該公司的前景有一些不明朗，可能會對複牌以後的股價形成更大的壓力。

“萬科複牌後要是大幅下跌，會對寶能系產生多大沖擊，要看寶能系有多少資金，尤其是保險資金能扛多久。”深圳另一家私募人士對《第一財經日報》稱，由於所持萬科股票，尚在限售期內，一旦發生爆倉風險，寶能系只有補倉。而能否扛住爆倉風險，又取決於寶能的資金實力。

從目前來看，即便有足夠資金，前海人壽已經沒有多少馳援的空間。前海人壽一季報數據顯示，截至今年3月底，該公司總資產為1559億元，貨幣資金為285.8億元。同期，其長期股權投資金額為143億元，約占其同期總資產的9%，投資性房地產余額244.8億元，占同期總資產的16.1%，兩者合計占其同期總資產的25.1%左右。

但實際情況遠遠超過這一數字。根據前海人壽6月14日披露數據，截至今年一季度末，其萬能險賬戶對投資性不動產類累計投資達到290.33億元。這意味著，其投資性不動產的規模，已占其當期總資產的18.6%左右。

按照保監會規定，險資投資權益類資產、不動產的比例，均不能高於其上季末總資產的30%。由此可見，截至一季度末，其可用的投資性房地產、股權投資上線，均為470億元左右。根據其補充披露數據，截至一季度末，前海人壽可運用資金余額為569.87億元，其中萬能賬戶可運用資金余額為290.02億元。

但這並不意味著，這些資金可用於增持萬科股票。根據前海人壽2015年年報，截至去年底，該公司僅長期股權投資，規模就高達275.9億元。《第一財經日報》查閱資料發現，上述數據還不包括其舉牌萬科、南寧百貨、合肥百貨、明星電力四家上市公司。其中，前海人壽直接舉牌萬科的資金超過100億元，南寧百貨等三家動用資金約12億元。根據上述數據粗略統計，截至去年底，寶能股權投資規模已高達388億元左右。

今年1月份，被舉牌上市公司股價大跌後的增持，大多由前海人壽出手，但由於沒有披露相關數據，其動用資金規模無法得知。如果以上述2015年數據為基數，加上加上入股華僑城的近48億元資金，目前已知前海人壽股權投資規模已達440億元以上，比例已經接近監管上限。

發債股權質押補充彈藥

作為寶能系舉牌萬科的主力，面對可能的萬科股價大幅下跌，鉅盛華的資金壓力可想而知。面對這種情況，寶能系似乎已經有所準備。

《第一財經日報》獲得鉅盛華的財務數據顯示，截至2015年底，其總資產達到2603億元，凈資產638.6億元，實現凈利潤201.6億元，同比增長分別達到驚人的9倍、4.3倍、76倍。

與此同時，鉅盛華的現金流也有了較大改善。截至去年底，其賬面貨幣資金達到267.8億元，經營產生的現金流凈額為147億元，比2014年大幅增加179億元。同期，其資產負債率為75.47%，若扣除合並前海人壽資產負債率的影響，則其資產負債率為59.94%。

實際上，在很大程度上，鉅盛華資產規模快速膨脹、現金流得以改善，均與前海人壽有關。2015年，受讓前海人壽31%股權後，鉅盛華持有對前海人壽持股比例增至51%，從而實現合並報表。

盡管鉅盛華手握近300億元資金，卻並不意味著其資金充裕。數據顯示，截至去年底，除了11.16億元的短期借款，鉅盛華還有高達657億元的其他流動負債，金額已經逼近其同期凈資產。

大量的關聯公司，亦需要鉅盛華進行輸血。截至去年底，鉅盛華向關聯方香港銀通有限公司發放的委托貸款、短期貸款就達到14.5億元。此外，對深圳寶能投資集團、寶能商業有限公司等主要關聯方的其他應收賬款，金額也高達94億元左右。今年其手持資金若沒有大幅增加，以上述資金狀況，能否抵抗萬科股價下跌的壓力，將存在很大疑問。

通過前海人壽投資性房地產的輸血，成為鉅盛華及寶能系企業的一大資金來源。根據前海人壽近期披露，前海人壽通過向深圳金利通金融中心項目投資65.7億元。此次投資後，其萬能險賬戶對該項目累計出資為84.4億元。

不過，這一輸血手段的空間可能已經不大。據前海人壽披露，上述290億元的投資性房地產金額，僅是萬能險投資規模。而其全部投資性房地產余額，目前尚不清楚。據業內人士介紹，投資性房地產30%的規定，指的是非自用型房地產投資規模。這意味著，前海人壽的投資性房地產投資比例，可能已經高於上述的18.6%。

為了籌措資金，寶能系已計劃經通過大規模發債補充彈藥，規模至少達230億元。根據《第一財經日報》獲得的資料，鉅盛華目前正計劃在深交所發行債券，發行規模不超過150億元，首期發行規模50億元，目前深交所已經受理。同時，寶能 地產也計劃在深交所發債30億元，去年底深交所就已受理，目前進展情況不明。根據媒體報道，寶能系旗下的深業物流，也計劃發債50億元，但發行情況不太順利。

與此同時，寶能系還頻繁質押所持鉅盛華、前海人壽股權籌集資金。工商登記資料顯示，繼去年將前海人壽17.52億股質押給金融機構後，今年1月28日、3月7日，深圳粵商物流有限公司、鉅盛華又分別將所持前海人壽5億股、21.25億股，質押給上海信托、華福證券。目前，前海人壽已質押的股權共計43.5億股，占其總股本的50%以上。此外，鉅盛華的股權，也被多次質押，質押數量為47.38億股。

山西煤企發債遭搶購 副省長“站臺”靠譜？

同樣是經濟困難省份，遼寧和山西近日在企業債券市場的遭遇，可謂冰火兩重天。

7月19日，晉煤集團發行的20億元超短期融資債券16晉煤SCP003，掛牌10分鐘被搶購一空，並且創下4月以來煤企債券利率新低，和近期煤企發債屢屢遇冷形成了強烈的反差。

一周前，山西省副省長王一新曾帶隊在北京金融街進行了一場聲勢浩大的路演，為當地的龍頭煤企發債“站臺”，晉煤集團就在其中。

也有人提出質疑，在當前經濟下行、去產能的大背景下，信用風險不斷推高，央企信仰、國企信仰、城投信仰相繼打破，政府官員為企業發債站臺，這臺站得起嗎?

“路演”初見成效

7月19日，晉煤集團發行的20億元超短期融資債券16晉煤SCP003，掛牌10分鐘被30余家投資人搶購一空，當期票面利率4%，創下4月以來的煤炭行業債券利率新低。

16晉煤SCP003債券是由山西晉城無煙煤礦業集團今年第三期超短期融資券，規模為20億元，聯合資信給予發行方的主體評級為 AAA。山西晉城無煙煤礦業集團的股東為山西省國資委、國開金融和信達資管，公司去年實現營收1732億元，但虧損達到9.78億元。

就在一周前，山西七大省屬煤炭集團在北京進行了一場路演。

“這可以看作是路演結束之後，經過幾天的消化和理解，市場已經做出了它的解讀。”一位參加路演的券商資管人士告訴《第一財經日報》，資金本身的反應和報價是最直接和真實的反映。

回想起那場聲勢浩大的路演，該人士稱，在他十多年的做債生涯中，地方政府為企業發債親自站臺十分少見。

“主持人念機構的名單就念了半天，重要資金基本上都來了，而且嘉賓的級別都不低，至少有一定的信貸發放權限。”他對記者說。

山西省金融辦一位官員告訴《第一財經日報》，最近因為信用債市場違約頻發，主要集中在煤炭、鋼鐵等傳統行業，尤其是地處山西的央企子公司中煤華昱的違約，對山西的企業發債起到了比較負面的影響，很多輿論一邊倒地對煤炭行業片面地唱空。此次路演是山西省政府出面，相當於官方正面回應一下對山西企業發債的質疑，以正視聽，還有引導一下廣大投資人的投資方向。

山西不僅是煤炭大省，也是發債大省。山西企業累計的非金融企業債務融資工具的發行量在全國排名第七，余額在全國排名第六。

截止到今年6月，山西共有68家企業在銀行間市場發行了471只非金融企業債務融資工具，累計的募集資金達到了6182億元。

而作為山西龍頭的七大煤企，截至2016年6月底，七大煤企在全省全口徑融資總量7275億，占全省銀行業各類融資存款的21%。今年上半年，銀行承銷七大煤企各類債券800億元，目前銀行業支持七大煤企債券融資達2065億元。

但是，2013年以來，煤炭行業開始下行。去年打破剛兌，煤炭、鋼鐵、有色成為重災區，“山西”幾乎成了“煤炭”的代名詞。今年4、5月，隨著信用債集中到期兌付，個別的債券出現違約後，導致整個市場的信用風險偏好下降，收益率也在反彈，因為市場波動較大，大量的債券棄發。很多投資人對待信用債的態度就是“一刀切”，對山西的、東北的、煤炭的、鋼鐵的債券，都一律“繞道而行”。

Wind的統計也顯示，今年6月1日至7月6日，山西省共發行了31單信用債，但其中企業債和中期票據只有4單，超短融3單，其余全部為銀行同業存單。

在大多數的市場人士看來，此次山西省政府出馬為企業發債站臺還是實現了一定的預期。

“我沒有參加他們的推介會，實際上煤炭行業，特別是參與路演的幾個山西的大的煤炭企業和平臺，它們的風險到底有沒有那麽大，它們的債券到底有沒有投資價值，我們還是持一個比較積極的態度。願不願意買它們的債券，我們還真的是開始很認真地考慮這個事情。”一位公募基金固定收益基金投資經理告訴本報記者。

不過，也有市場人士表示，隨著今年央企信仰、城投信仰連續打破，投資人也已經得到了市場的教訓，並逐漸形成了自己對市場的判斷，這樣的政府“背書”盡管有正面的效應，但結果更大程度上還是市場的選擇。

債券陽光私募暖流資產總經理程鵬告訴《第一財經日報》，實際上在整個路演過程中，山西省政府並沒有做出任何實質性的擔保，16晉煤SCP003之所以認購情況不錯，有著綜合的市場背景。首先是發行標的的資質本身不錯。第二，屬於超短融，期限短。第三，最近市場情緒本身就很好，資產荒在延續，大多數債券都漲得不錯。

政府是否隱含擔保

不過，也有人對此次山西的路演提出了質疑，即其中是否暗含了政府對企業的隱性擔保。

前述山西省金融辦人士告訴本報記者，這次路演並不存在山西省政府對發債企業進行擔保、增信，企業發債和投資者認購依舊是正常的市場行為。

這一說法也得到了大多數參會機構的認可。在他們看來，這次山西省政府固然“賣力”，但政府的位置擺得比較正，並沒有“踩紅線”。

而且，王一新在路演中說，他們力挺的是山西優質的煤炭企業，而對於僵屍企業決不會護短，決不會忽悠大家去追加投資，做到有保有壓。

前述參會的券商資管人士表示，山西省政府只是作出澄清，“我們的企業沒有那麽差”而已。就好比政府招商引資，為自家企業打個廣告也是無可厚非的。

不過，也有市場人士認為，完全撇開政府信用背書也不客觀。

“現在組團來承銷的這部分債券反倒是安全了，以省委省政府的名義，副省長親自帶隊，如果違約了，打了誰的臉呢?”一位參會的城商行投行人士如是說。

他認為，在路演當天有關部門負責人講話中至少有兩個表態可以算是“灰色地帶”了。一個是“山西省的企業在交易商協會發的債中，沒有發生一起違約”;另一個是承諾“確保七大煤企不發生債券違約”。

不過，程鵬對本報記者表示，從中外的歷次危機可以看出，在信用的問題上，市場往往是失靈的，存在極大的市場不對稱。如果放任市場的恐慌情緒，導致流動性收緊，資金鏈斷裂，企業破產清算，那麽對中國的煤炭行業以及山西省的地方經濟將會造成巨大的沖擊。

政府支持分化

不過，地方國企情況也有不同，政府支持力度在分化。今年上半年以來超過200億元的債券違約，並非每一只都有可能獲得解決方案。近日東北特鋼連環違約，遼寧省政府方面迄今並沒有太多實質性救助。而近期，穆迪的一份報告中指出，中國國企實施債務重組表明政府支持水平分化。

“這的確是個案，需要一事一議，涉及到企業自身的資質情況，真的是無可救藥，還是能夠通過資金慢慢恢複?同時，也涉及到不同地方財政、金融的實力懸殊，或許是有心無力;當然，也不排除當地的主管部門對待事情的態度不同。”程鵬表示。

穆迪認為，在國企遭遇財務困境時，中央政府僅會向符合某些條件的國企提供直接支持，而相關條件即該國企的業務經營與國家政策目標密切相關，或者該國企違約將產生更為廣泛的系統性負面影響。處於競爭行業的大型國企和央企的非核心子公司獲得政府大力支持的可能性較低 。

區縣平臺公司發債開啟“大放水”模式?交易商協會：並沒有!

9月2日，銀行間市場交易商協會召集主承銷商召開會議，會上關於註冊發行方面的多項創新政策，引發市場的熱議。其中一條便是，“對於經濟基礎較好、市場化運作意識相對較高的省會城市及計劃單列市，支持這些地區下屬的區縣級企業註冊發行債務融資工具。”

但實際上，一直以來，交易商協會對於平臺公司發債的限制比較嚴格。有接近交易商協會人士告訴《第一財經日報》記者，這類平臺公司本身具有融資需求，而且資質較好，風險可控，原本就可以通過其他方式發債融資。協會此次突破是在國家“直接融資支持實體經濟”的大政策背景下，但是，這並不意味著交易商協會就此對平臺公司發債“大放水”或者“全面放松”。

亦有參會的機構人士對本報記者稱，此次主承銷商會議整體的基調是加強規範和信息披露要求。

9月2日，交易商協會組織銀行、券商等51家主承銷商召開座談會。會議涉及產品創新、註冊發行、後續管理、對外開放等多項內容。其中，在註冊和發行方面有幾點新的提法，引起市場的關註。尤其是“為嚴格落實相關行業政策要求，進一步規範城市基礎設施建設類企業和房地產企業註冊發行。”

接近交易商協會人士告訴《第一財經日報》記者，交易商協會對於區縣平臺公司發債這塊一直以來比較謹慎，這次對直轄市區縣平臺公司發債有所放開，主要有兩方面考慮：一是目前直轄市下屬區縣的平臺企業整體的經營狀況比較好，從風險的角度考慮，也是可控的；二是這些區縣平臺公司一直有融資需求，而且這些企業本身也可以通過其他渠道發債，在國家“以直接融資推動實體經濟”大的政策背景下，交易商協會繼續限制也不符合要求。

上述參會的機構人士亦告訴本報記者，實際上，會議上對於這一條首先強調的是提高信息披露的要求，最後一條是“對於經濟基礎較好、市場化運作意識相對較高的省會城市及計劃單列市，支持這些地區下屬的區縣級企業註冊發行債務融資工具”。在他看來，這一項“整體的基調是加強規範和信息披露要求。”

《第一財經日報》記者從交易商協會進一步了解到，涉及基礎設施建設類企業方面，一是制定信息披露表格，進一步規範基礎設施建設類企業信息披露工作。為督促符合真公司、真項目、真資產、真償債、真現金流、真支持等“六真原則”的發行人註冊債務融資工具，制定了《城市基礎設施建設類企業信息披露表》，明確信息披露要點，同時進一步強化主承銷商等中介機構的盡職履責義務。二是優化發債主體範圍，支持地方經濟發展。對於經濟基礎較好、市場化運作意識相對較高的省會城市及計劃單列市，支持這些地區下屬的區縣級企業註冊發行債務融資工具。三是簡化涉及基礎設施建設類企業註冊要件，提高註冊工作效率。擬進一步簡化註冊要件要求，相關信息由發行人和中介機構在發行材料中體現，提高註冊工作效率。

房地產企業方面，一是針對房地產企業資產負債率高、區域差異大等特點，在主營業務區域分布、庫存去化能力等方面，強化房地產企業的信息披露和風險防範工作，完善償債保障措施，研究設置事先約束等條款加大對投資人的保護力度;二是加強房地產企業的募集資金用途管理，主承銷商須對募集資金進行專戶監管，募集資金用途需符合國家相關法律法規政策及協會相關自律規定;三是支持主要業務在一二線城市、信用資質優良、市場認可度高的(AA級別及以上)上市房企和國有房企註冊發行債務融資工具，募集資金用於落實國家關於房地產行業“去庫存”、“購租並舉”等相關政策。

上述參會人士亦對本報記者稱，目前對於房企以及平臺公司發債，證監會、發改委、銀行間市場交易商協會三家相比，交易商協會的口子收的是最緊的。即便是放開對直轄市區縣的平臺公司發債，也並不意味著“大放水，全面放松”，市場不應當誤解。

歐央行按兵不動 “免費發債時代”還能再寬松嗎？

近期，一則新聞震驚全球——本周二，德國日用品巨頭漢高公司和法國制藥商賽諾菲萬安特以-0.05%的利率發行了短期債券。更早之前，歐洲多國政府公債收益率也跌入了負區間，而這一切都歸因於歐洲央行的QE和負利率政策。

北京時間9月8日晚間，歐洲央行宣布維持三大主要利率不變，行長德拉吉稱目前不需要更多刺激，維持每月800億歐元購債規模，並會持續至2017年3月末甚至更久。在今年6月，歐洲央行也已跨越了法律的瓶頸，開始購買企業債，進一步壓低了債券收益率。當企業都進入了“免費發債時代”，甚至是投資者要“倒貼”發債企業之時，歐元區經濟仍未明顯提升。雖然此次歐洲央行有所克制，但未來的寬松空間又還能有多少?

國際金融協會(IIF)執董Hung Tran對第一財經記者表示，盡管英國脫歐的風險已經有所抑制，但是歐元區8月商業情緒和通脹指標持續不及預期。“歐央行至少會延長資產購買計劃，很可能會在10月或12月的會議上宣布。而且，歐洲央行購債規模的限制可能會被取消，但這一步充滿了爭議，因為一大部分的歐元區政府債券收益率都已經低於-0.4%。”所謂的限制即“出資比例”(capital key)，其規定購債規模比例必須符合每個國家給付歐洲央行資金的比例。

歐央行緣何按兵不動?

此次，市場預期本周歐洲央行政策會議將祭出更多刺激舉措，部分投資者臆測此次會議可能延長歐央行1.7萬億歐元資產購買計劃，且加大購債範圍。然而，德拉吉卻按兵不動，他甚至稱：“歐洲央行此次會議並沒有討論延長QE。”

之所以如此，主流觀點認為，可能取決於四方面原因。首先，數據顯示，歐洲央行8月對各國國債的購買步伐均告放緩。其中，歐洲央行8月購買的各國國債幾乎都少於7月，公共領域購買降幅近28%。“我們認為，歐洲央行此舉旨在與8月市場流動性下降相匹配，並緩和供應短缺問題。”易信金融總部中國區副首席交易官朱文灝對第一財經記者表示。

此外，盡管經濟數據沒有大幅好轉，但卻沒有過於惡化的趨勢。歐元區7月零售銷售月率上升1.1%，創出年內的最大月度增幅，是5月升幅0.4%的兩倍多，高於預期值0.5%，前值從0.0%修正為下降0.1%。不過，歐元區8月綜合PMI終值為52.9，創2015年1月以來最低，但自2013年年中以來持續維持高於榮枯分界線50，低於預期值和初值(兩者均為53.3)。

同時，負利率導致銀行息差大面積收窄可能也是一大考量。據悉，利率水平尚可的英國和日本銀行的凈息差也已經從2007年的120~180基點降至了低於90個基點的水平，直接導致銀行利潤縮水，歐元區銀行的情況則更為嚴重。

（美國、歐元區、日本、英國息差不斷收窄）

另外，德拉吉一直以來都認為央行過度負重，而大力呼籲加強結構性改革。“所有歐元區國家都需要結構性改革，必須維持相當規模的貨幣刺激，財政政策應該支持經濟複蘇。”德拉吉在此次新聞發布會上稱。

“免費發債時代”還能再寬松嗎?

自QE開始至今，歐洲央行的購債計劃已連續執行了18個月，購債總規模在上周達到了1萬億歐元(約1.12萬億美元)。然而，提振經濟和刺激通脹的兩大目標尚未實現。

此次，歐洲央行預期2016年通脹率0.2%，與6月預期相同;預期2017年通脹率1.2%，之前6月預期1.3%，遠低於2%的目標。

因此，市場仍然預計歐洲央行會采取進一步的行動——降息、擴大購債規模。然而，在“免費購債時代”，進一步寬松又可能存在加劇市場價格扭曲的風險，甚至歐洲央行也會面臨無債可買的窘境。

（瑞士央行、日本央行、歐洲央行、美聯儲資產負債表急劇擴張）

據境外媒體報道，歐洲央行上月已被迫停止購買愛沙尼亞公債，也面臨沒有盧森堡公債可買的窘境。而在葡萄牙與斯洛伐克，歐洲央行可購買公債的規模也少於其計劃規定。這也說明了歐州央行購債規模下降的原因。

然而，在一些歐元區核心國家，歐洲央行的購債規模又可能過高，例如德國、法國、意大利等。當前，10年期以內的德國公債收益率已落入負值，意味著如果投資者現在購買並持有此類公債至到期日，收益將低於付出。

（歐洲各國政府公債利率都跌入幅區間）

此外，歐洲央行所購買的瑞士食品集團雀巢、法國電信運營商Orange等企業債收益率也跌入負區間。這周又有新成員加入“免費發債”大軍——漢高發行5億歐元的兩年期債券，賽諾菲萬安特發行期為三年半、規模達10億歐元的債券，利率皆為-0.05%。

此前，有業內人士對第一財經記者表示，投資者之所以還願意購買負利率債券，是期望在利率更低的時候賣出債券賺取點差，或是認為購債至少優於將錢存在銀行。

不論債市扭曲程度如何，德拉吉的第一要務始終是使得通脹盡快接近2%。有消息人士對境外媒體透露，為了爭取更多購債空間，歐洲央行將考慮調高對每個公債券種所能持有比例的限制，或者尋求新的資產類別。消息人士說，放棄所謂的“出資比例”被視為最不樂見的選項，因為這將使銀行業有政治與法律層面的風險。

歐元對美元短線反彈

由於德拉吉此次堅定表示，不需要進一步刺激，歐元也因此對美元短線大漲。但不要忘了，他最後也表示——如有必要，歐洲央行將會、能夠且有能力采取行動。這便給予了市場更大的想象空間。

講話期間，歐元/美元走高，一度觸及1.1307;10年期德債收益率走高。

朱文灝對第一財經記者表示：“年內歐元盡管有大起大落的表現，但整體的趨勢依然是震蕩。因此在市場消化之後，可能還是難有趨勢性的方向。在三季度結束之前，歐元或維持目前水平波動。歐元上行壓力仍十分明顯，1.14上方依然會面臨重重阻力。”

近期美元的疲軟也給予了歐元動力。本周二公布的美國非制造業ISM錄得51.4，大幅不及預期，預期為55;8月就業市場狀況指數(LMCI)錄得-0.7，大幅不及預期，預期為0，導致市場對美聯儲加息前景急劇看衰，美元走軟，沈寂多時的黃金則藉此大幅走高。

朱文灝對第一財經記者表示，美元指數本周三展開修正性反彈，不過依舊維持在95下方運行的態勢還是令多頭舉步維艱。“在各項數據公布之後，9月加息似乎已經是不太可能，但是依然需要留意美聯儲主席耶倫對於加息前景的表態和陳述。”

保障鐵路投資高增長，鐵總再發債3000億

國家發改委21日批複中國鐵路總公司(下稱“鐵總”)分期發行中國鐵路建設債券3000億元，所籌資金2000億元用於鐵路建設項目和裝備購置，1000億元用於債務結構調整。

去年發改委給鐵總確定的發債規模是1500億元，今年發債規模翻倍。

發改委要求，債券在批複文件下達後一年內，采用跨年度方式發行。其中2016年發行1700億元，550億元用於長沙至昆明鐵路客運專線等31個鐵路建設項目，500億元用於裝備購置，650億元用於債務結構調整。各期鐵路建設債券由鐵路建設基金提供不可撤銷連帶責任保證擔保。

各期債券承銷團由28家承銷機構組成，包括中國進出口銀行、中國工商銀行等8家銀行和國泰君安、中銀國際等20家證券公司。發行人從上述承銷機構中確定各期債券承銷團的參團成員。各期債券承銷團的主承銷商不超過6家，承銷團成員結構應符合相關規定。各期債券由主承銷商組織承銷團，以余額包銷的方式承銷。

中債資信分析師朱誌斌接受《第一財經日報》采訪時表示，關於1000億元用於債務結構調整，從期限結構來看，截至2016年6月底，鐵總全部債務中95%以上均為長期債務，短期流動性壓力很小。同時，隨著近期債券市場融資成本的持續下降，發行1000億元鐵道債券對降低融資成本、提升直接融資比例將起到積極的作用。

日前，鐵總2016年上半年審計報告顯示，鐵總上半年凈虧損72.95億元，負債達4.21萬億元，債務率為64.67%。

朱誌斌表示，鐵總承擔了大量的社會職責，並非完全市場化運營，我國鐵路運輸價格仍舊實施以政府定價為主的價格管理體制，盡管鐵路貨物運輸價格有所調升，但與日益增長的燃料、電力等生產資料價格及人員工資的上漲相比仍存在一定滯後，且公司還承擔了搶險物資運輸、軍運等公益性服務，在一定程度上抑制了鐵總的盈利空間。盡管鐵總2016年上半年凈利潤為-72.95億元，但近年來其實收資本和資本公積均持續增加，財政部每年均有較大規模的財政撥款及財政補貼撥付，對其支持力度很大。

面臨著高負債壓力的鐵總並沒放慢投資建設的步伐。2016年鐵總計劃開工項目45個，鐵路計劃完成固定資產投資8000億元。

朱誌斌表示，鐵路建設及鐵路運輸是我國重要的交通基礎設施行業，戰略地位重要，屬於國家重點扶持和發展的產業。鐵總作為國家鐵路的唯一投資、運營主體，承擔了大量鐵路投資建設職責，導致其賬面債務規模大。未來進一步的融資也是繼續配合國家整體的鐵路建設規劃和鐵路建設需求的體現。

近年來，鐵總的負債越滾越大，2013年負債超過3萬億，今年一季度其負債繼續攀高，超過了4萬億大關，巨額債務也意味著還本付息壓力不斷增加。

朱誌斌認為，此次3000億元中國鐵路建設債券的發行，將會繼續推高鐵總的整體債務規模，但發行鐵路建設債券對整體的鐵路建設計劃的實施和鐵路建設投資的保障是具有積極作用的，同時隨著鐵路路網的逐漸形成和不斷完善，將會帶動鐵路路產效益的提升。

中國的鐵路投資一直處於高位，是基建投資中的主要領域之一。2016年政府工作報告中提到，今年要完成鐵路投資8000億元以上。中國工程院院士王夢恕此前接受本報采訪時表示，今年的鐵路投資應該不止這個數字，“十三五”時期依然是鐵路建設投資的增長期。

《鐵路“十三五”發展規劃征求意見稿》提到，“十三五”期間，鐵路固定資產投資規模將達3.5萬億至3.8萬億元，其中基本建設投資約3萬億元，建設新線3萬公里。至2020年，全國鐵路營業里程達到15萬公里，其中高速鐵路3萬公里。

房企發債趨緊逢杭州限貸，樓市融資政策變天

上海證券交易所(下稱“上證所”)收緊房企發債條件的消息27日震動市場。根據初步方案，發債主體評級須達到AA級及以上，且滿足其他四類條件的其中之一。此外，發債房企還將實行分類管理，正常類、關註類可正常發行，風險類企業發債將受限。

第一財經記者從監管層內部證實了上述消息。知情人士透露，上證所此次明確房企發債門檻及進行分類監管，是對規則的明確，並不是“收緊”。“之前內部已經形成了規則，經過實踐證明可行後，近期進行了公開。”該人士表示，這一次是從規則上對審核門檻作出明確，沒有新增準入門檻，“只是根據發行人風險屬性不同，強化了對發行人的信披要求和中介機構核查要求，核心是強化市場約束機制。”

不過，在當前樓市火爆、房企債務飆升的背景下，市場人士還是傾向於將這一舉動解讀為政策在趨緊。上證所一名內部人士也向第一財經記者表示，此次門檻調整是證監會層面的要求。

上海一名公募債券基金經理告訴第一財經記者，房地產企業融資渠道較多，僅收緊公司債影響可能並不大，但是交易所的動作代表了高層的監管態度，意味著樓市政策已經轉向。

27日傍晚，杭州市住房保障和房產管理局網站宣布，從28日開始，同步上調公積金貸款二套房首付比例、商業性住房貸款二套房首付比例、暫停購房入戶。

明確房企發債門檻

房價持續上漲，重啟限購的城市不斷增加，上市公司“賣房扭虧”案例接二連三……種種跡象都透著濃厚的泡沫膨脹的味道。“對房地產市場的參與者而言，這感覺像極了去年A股5000點的前夜。”一名在上海持有房產的人士向第一財經記者表示，去年7月他買房時的單價只有每平方米25000元，如今已經漲到了每平方米42000~45000元。

樓市見頂了嗎?雖然這個問題日前被不斷提出，但始終沒有人能回答。即便認為會跌，也沒有人知道會在什麽時候發生。“其實普通老百姓都在關註監管層的動作，這也是為什麽交易所調整房企發債門檻那麽受關註的原因。”上述在上海持有房產的人士表示。

根據初步方案，房企發債主體被限定為四類評級為AA級及以上的企業，包括境內外上市的房地產企業;以房地產為主業的央企;省級政府、省會城市、副省級城市及計劃單列市的地方政府所屬的房企;中國房地產行業協會排名前100名的其他民營非上市房企。

與此同時，房企發債還將實施分類管理。目前設有五項指標：最近一年末總資產小於200億元；最近一年末營業收入小於30億元；最近一年末扣除非經常性損益後凈利潤為負值；扣除預收賬款後資產負債率大於65%；存貨中，開發產品、開發成本、土地儲備於三、四線城市占比大於50%。若觸發一項及以內為正常類，觸發兩項為關註類，觸發三項及以上為風險類。

對於正常類，交易所會給予正常審核;對於關註類，需要更詳細的信息披露，細化到項目具體細節，明確一些契約條款或增信;對於風險類，原則上不受理，需要增信達到AA+及以上再按照關註類審核的要求進行審核。

上述知情人士告訴第一財經記者，上證所並沒有收緊房企發債的準入標準，只是將以前審核機關把握的標準進行了明確。從已發出的房企公司債可以看出，標準都要高於此次交易所的準入門檻。此次調整，沒有新增準入門檻，只是根據發行人風險屬性不同，強化了對發行人的信披要求和中介機構核查要求，核心是強化市場約束機制。

上述上海公募債券基金經理向第一財經記者表示，實際發債門檻確實差不多，不過一直是窗口指導，從未對外公開，審核機關會根據房地產市場的方便，進行時松時緊的把握。不過他同時認為，監管力度正在不斷趨緊。

多名接受采訪的房地產業內人士也表示，此次調控可能更多是從宏觀層面來考慮，不一定是出於對公司債違約風險的擔憂。“更多還是和房價上漲關系較大。”北京一家上市房企董秘對第一財經記者表示，收緊房地產公司發債，對於限制地王是有好處的，可以傳遞出監管層不願意看到這種現象蔓延的信號。

克而瑞研究中心分析師房玲也表示，從財務指標角度來看，房企公司債的違約風險並不突出。大部分房地產企業的財務狀況是在變好的，因為今年以來的銷售普遍向好，“要發債的公司基本都已經發掉了，部分央企比如中海、華潤等本身就不太發債，因為它們本身的融資能力就已經很強。”

上述上市房企董秘對第一財經記者表示：“地產公司普遍有較強的資本實力。另外現在房價還在上漲，公司手上可以融資的資源比其他行業還是要多。畢竟現在銀行做信貸，最喜歡的抵押物還是土地或者房屋。”

監管層釋放信號

監管層出手調控的背後，是房企公司債規模的持續膨脹。從8月份信用債規模來看，近萬億募資中，房地產仍是主力。

據東北證券統計，8月份我國債券市場共發行信用債券967期，募集資金9915.09億元，環比分別上升25.91%和13.07%。其中，企業債券發行人主要分布於建築、房地產等行業;制造業、房地產業和公用事業是公司債券發行的主力行業。

另外，從2015年7月21日至2016年7月21日的房企發債情況統計數據可以發現，這一年內，房企發債期數達到467期，債券類型涵蓋一般公司債、非公開發行公司債券、中期票據、短融、超短融等，實現直接融資共計8481.45億元。同時，房企債券在發行利率方面也屢創新低，有相當一部分房企是以低於4%的票息實現融資的。

值得註意的是，房地產企業發行公司債的熱潮從去年下半年就已經開始。克而瑞研究中心9月26日發布的《2016半年度房企償債能力報告》顯示，2015年至2016年上半年，20強房企累計發行公司債2880.95億元，其中2016年上半年發行了1342億元，占比46.6%。下半年以來，20強房企又發行了377億元公司債，今年以來的累計發行規模已經超過2015年全年。

在公司債大規模發行的背景下，房地產企業總有息負債普遍增加。今年上半年65家房企總有息負債為36350億元，相比2015年末的32467億元，高出了12%。其中大部分的房企都有不同程度增長，僅14家房企有所下降。

上述債券基金經理告訴第一財經記者，相較於銀行間市場，房地產企業確實更傾向於發公司債，交易所仍是主流的發債場所。“證監會的審批速度比交易商協會、發改委的企業債審批速度快得多，房地產企業自然更傾向於更快的渠道去再融資。另外從發行利率來看，比發中票、企業債成本低。”該基金經理解釋稱。

“交易所調整房地產企業公司債審核標準，這基本上是開始限制房地產融資的一個信號了，至少對開發商開始緊了，這是比較明顯的房地產調控信號。”一位資深全球投資人士告訴第一財經記者，最明確的信號還是需求端，是否對居民加杠桿進行控制，一旦從個人端開始實行提高首付比例、對信貸條件進行更加嚴格的審查等，這可能就說明需求見頂了。

房地產杠桿包括需求端的居民借貸杠桿和供給端的開發商債務杠桿，它衡量了財務風險。方正證券首席經濟學家任澤平19日的報告顯示，雖然居民加杠桿的速度在上升，但總體水平不算太高。2015年個人住房貸款迅猛攀升，新增個人購房貸款2.67萬億元，占全年住宅銷售額的比例為37%，相比前兩年大幅上升。居民加杠桿和首付比例的大幅下調有關。

不過，第一財經記者27日從杭州市住房保障和房產管理局網站獲悉，9月28日開始，在杭州市區限購範圍內(含蕭山、余杭、富陽、大江東)暫停購房入戶政策，且公積金貸款二套房首付比例由不低於40%調整為不低於50%、商業性住房貸款二套房首付比例由不低於30%調整為不低於50%。