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中概股私有化PE如何套利 存在哪些風險？

http://capital.cyzone.cn/article/233945/

【創業邦訊】近兩年，在赴美上市的中國概念股中，選擇私有化的公司越 來越多。從今年8月14日，分眾傳媒接棒之後，中概股私有化案例便集中爆發。然而，資本的天性是逐利。在美國市場，上市公司私有化過程中的機遇往往會吸引 各類投資機構介入狩獵。那麼PE是如何套利，同時私有化又存在哪些風險？

截至10月19日，中概股私有化一覽表（創業邦製表）

PE如何套利？

通過介入私有化退市再上市的方式獲取回報

被「錯殺」或深陷困境的公司，PE往往會將其收購，再重新組裝上市，並在成功退出時獲得數倍的高回報。

中概股私有化的好處：

1、私有化後，管理層可以不受股價短期波動的影響，更關注長期戰略目標；

2、退市後，可以選擇更合適的場所再度上市(香港上市、回歸A股)，獲得更高估值(但存在較大不確定性，原因：由於私有化退市過程中經濟和時間成本太高，私有化退市運作目前尚不成熟)。

私有化風險：

1、溢價過高。私有化要約時，發起人及PE通常要為收購外部流通股給出一個比較高的溢價，因為收購價格越「公正」，私有化動議被通過的可能性就越 大。從2011年成功的中概股私有化案例來看，要約收購的中國安防和經緯國際分別給了59%和64%的溢價，而合併收購的環球雅思給了105%的溢價。但 是對收購方來說，溢價過高，將嚴重壓低退出時的回報率。

2、高額費用。私有化退市程序一旦啟動，就涉及到大量的費用。會計師、財務顧問、法律顧問、融資費用，以及潛在的訴訟費用，單中介服務費一項就可能 花上數百萬美元，專業中介機構通常計時收費，而工作時間非常彈性和不可控制，加之每個私有化案例的難度和進程都不同，長時間的等待將導致收購方費用和風險 加大。

3、中止風險。根據開曼法律，在持有股份90%以上的股東(不包括收購方)接受要約的情況下，收購方就可以擠出(squeeze out)未接受要約的股東，從而強制性地收購他們的股份。但是，出現小股東集體訴訟或股東強烈阻撓私有化時，整個私有化的過程將會非常漫長。此外，如果市 場在私有化過程中出現反彈，那麼企業估值也會提高，普通股民對以前的報價可能不再接受，企業自身也可能因市場行情好轉而終止私有化進程。同時，私有化是否 違反信託責任以及是否具有其他違法行為也會受到調查，這都會加大私有化的風險。

4、時間難估。從近兩年成功私有化的案例來看，花費時間最短的如環球雅思和經緯國際，分別只用了1個月和兩個半月，而通常的時間都要4-7個月;同 濟堂和泰富電氣耗時則達一年，其中泰富電氣的私有化過程更是曲折。先是霸菱亞洲投資基金集團更改合作協議，最後退出聯合收購，泰富電氣CEO楊天夫只得另 尋銀行借貸資金，而後渾水又質疑泰富電氣私有化「子虛烏有」及銀行貸款的真實性，最後泰富電氣歷經曲折，花費一年多的時間後，終於在2011年10月31 日的股東大會通過私有化的提案，從而宣告私有化成功。

5、退出風險。如果公司經私有化重組後再上市，PE回報率就更高些，但並非所有私有化的公司都能成功再上市。此外，鑑於近年國內資本市場和經濟形勢 的嚴峻，短期內中概股私有化後即IPO的形勢並不樂觀，實際上，至今仍鮮有中概股回歸A股或港股的案例。此時，兼併重組交易也可能是PE的一個退出途徑， 但回報率就可能大打折扣。

企業高管談中概股頻被做空：反擊變質者

http://news.imeigu.com/a/1353094264090.html

監管者？抹黑者？

分眾傳媒、奇虎360、恆大地產、新東方……最近兩年，中國概念股在美國、香港資本市場頻頻被國外做空機構做空，有的股價大跌，有的被迫退市。時至今日，調查公司和對沖基金針對中國民營企業的做空潮仍未有歇息的跡象。如何讓資本市場變得更加乾淨？如何讓股票價格變得更為合理？如何監管做空機構並使其發揮積極作用？經濟觀察報邀請幾位嘉賓共同討論這一熱點話題

反擊變質的做空

周鴻禕

平心而論，起初我對做空機構的行為還是能理解的。因為，首先，做空是海外資本市場上合理合法的機制，有利於股票的價格反映企業的基本面；其次，近幾年確實有一些中國公司通過買殼在美國上市，在財務上有作假行為，欺騙投資人和股東。

做空這些欺詐公司能夠幫助清除害群之馬，本應受到行業歡迎。不過，從做空機構的最近幾次行動來看，做空行為變得越來越偏離了正軌。一些做空機構被之前的幾個勝利沖昏了頭腦。隨著買殼上市、財務造假的中概股數量越來越少，能留給這些做空機構的機會也不多了，於是將目標鎖定在健康的中概股上，譬如分眾傳媒、新東方和奇虎360。

360如何反擊香櫞

在我看來，香櫞從去年底開始做空360，一直到現在，都未曾獲得任何好處。現在它看起來有些急紅了眼，進入一種非理智的狀態。

去年11月，香櫞第一次做空360。它首先在美國發佈報告，一個小時後，北京時間晚上十點多，我們將瀏覽器、網址導航、財務、法務、公關等部門的主管都叫回公司組織開會。

事實上，剛聽到被做空時，我們甚感意外，因為360一直都是個健康成長的公司。因為從VC開始投資起，360就不斷接受過VC們對公司的調查，每年也有知名的會計師事務所來審計。

我們仔細看了香櫞的報告，發現報告中很多問題都很幼稚，它對奇虎360的模式知之甚少，幾乎不懂互聯網行業。例如，報告說世界上最好的生意一定不能跟免費掛鉤，但是Google就是典型的免費互聯網模式。360的商業模式比較特殊，在美國根本找不到對應物，很多美國投資人一時難以理解，香櫞就利用這種誤解來做空360。

譬如，去年我們第三季財報中，網頁遊戲收入為970萬美元，付費遊戲用戶數為8.7萬。香櫞曾質疑我們的ARPU(平均每用戶收入值)過高，認為無論是在中國還是美國，每個付費用戶平均每月貢獻收入53美元都是不可能的，並聲稱即使是像網易、暢遊、盛大這樣的遊戲公司也做不到。

其實，這只能說明香櫞對於網頁遊戲和傳統MMORPG(大型多人在線角色扮演遊戲)的區分根本不瞭解。一般情況下，網頁遊戲產生的ARPU值比傳統MMORPG高很多。而且，公司平台上的網頁遊戲ARPU值一直穩定在380元人民幣左右水平，與中國網頁遊戲行業ARPU平均水平一致。今年，幾家網頁公司的CEO們都站出來，把數據展示給香櫞看，表明360的網頁遊戲ARPU值確實符合行業水平，這時候香櫞才停止潑污水。

香櫞還曾經質疑過360網址導航的收入。它認為hao.360.cn首頁每個鏈接價格為每月22.5萬人民幣，這個數字太荒唐了。京東、樂淘、噹噹網都是360的客戶，他們負責人出現幫助澄清，再一次證明香櫞真的是不懂中國互聯網。

雖然香櫞質疑360沒有道理，但對它提出的問題，我們逐一詳細地進行了書面解答。我們提出歡迎香櫞來中國與360進行面對面地溝通和交流，以幫助它更好地理解360的模式。隨後，我們組織了電話會議，針對香櫞的質疑與360的投資商進行了一一解釋，很快贏回了他們的肯定與支持。

正因為做事負責、積極回應、態度誠懇，所以香櫞第一份報告對股價的影響不大，當天股價下跌不到十個點。後來，香櫞又再三發佈報告質疑360，同樣我們對它的質疑一一作答。由於有良好的業績，使得香櫞第三次發佈質疑時，我們股價不降反漲。我認為，對於惡意做空者，最大的懲罰就是企業專心做好業務，讓股價漲得更高，讓做空者撲空。譬如，360最近一次遭遇香櫞做空後，股價從14塊多一路走高到20塊以上。

有媒體這樣評價說，360給美國金融機構一個非常響亮的中國互聯網公司形象。

反擊做空者的幾個要點

中國公司要擁有自我保護意識，才能更好地應對突如其來的做空，使得做空機構「做空不成反撲空」。

360很成功地讓香櫞撲了個空。但我認為一些做空機構「為做空而做空」，應該引起中國公司的普遍重視。

如果被做空，企業應該是第一時間做出反應，針對做空者的質疑進行詳細的解釋。千萬不能相信「清者自清」，因為三人成虎，眾口鑠金，如果不回應就意味著默認了。

然而，見招拆招固然重要，但是企業實力才是對做空者最有力的還擊資本。因此，對待做空者，首先自身不能作假，財務清白，這是基礎；其次，要有良好的業績支撐，這是反擊做空的有力武器；再次，保持良好的投資人關係，這樣才能保持股價不受波動。

與投資者建立長期的、積極的溝通關係，在這方面中國公司往往忽視。中國不少創業公司，在美國上市後，就減少了會見投資人的次數。其實，公司上市後，更應該積極踴躍地去見投資人，讓投資人更多瞭解你公司的經營現狀和近況。因為投資人的資本有限，卻面對著很多不同行業，面對著眾多可供選擇的公司，面對成百上千隻股票。在選擇範圍甚廣的情況下，他更瞭解誰，對誰的成長性更加認可，才會傾向去選擇誰。我們每次季報發佈後，我們兩個CFO都會在美國路演，加強與投資人的溝通。

換句話說，長線投資者才決定著公司股價的成長性和穩定性。如果公司股票能夠被很多長線投資者持有，他們看好你的未來，企業的股價就會非常堅實。要達到這種狀態，第一要靠長期的業績表現，第二要靠與投資者積極溝通。

與此同時，對待不懷好意的做空者中國企業應當團結起來，中國公司聯合起來應對的情況也讓人感到欣慰，前段時間創新工場CEO李開複寫了質疑香櫞做空中概股的檄文，並牽頭聯名60多位國內高管、投資者在公開信上籤名，指責香櫞以那些守法的公司為目標，利用美國讀者沒有辦法去核實真假的情況，偽造信息，撰寫厚顏無恥的造謠報告。

我也在此次聯名公開信上籤了自己的名字。的確，對於日漸變質、失去本義的做空者，我們在做好自己業務的同時，積極回應的態度也很重要，對於不懂中國互聯網，不懂中國模式，心懷鬼胎的做空，我們有權利反對和拒絕。

我所瞭解的做空真相

熊卿

華寶國際控股有限公司起步於上世紀90年代初期，從香精香料產品的貿易、銷售，逐步發展成為中國最大的香精香料生產商。公司自2006年香港上市以來，受益於中國宏觀經濟的快速增長，在消費升級加速、行業改革以及公司併購戰略等正面因素驅動下，業績保持高速增長。營業收入從2005—2006財年的7.79億港元增長至2011—2012財年的33.11億港元，複合增長率達到27%；淨利潤從2.83億港元增長至17.5億港元，增長超過6倍，攤薄每股收益也增長超5倍；上市以來累計宣佈及派發股息超過26億港元，充分體現了公司對股東現金回報的注重。

華寶「躺著中槍」

不知是因為華寶的低調，還是因為公司近年來的迅速擴張，華寶竟然「躺著也中槍」。2011年10月，做空機構在建立完空頭倉位後，通過各種途徑發佈做空言論，使得公司股價非理性下跌；到次年4月，做空機構再度發佈報告，提出多項質疑，公司為了爭取時間以有力還擊，不得不宣佈停牌。

應該說，華寶一直都是一個健康成長的公司，從上市開始，每年都接受全球知名會計事務所的審計，並向全球投資人路演，在自己發展的同時也從未忘記回贈股東。

健康的財務比率並不意味著虛假的財務報表。回顧做空報告中對公司毛利率的質疑，報告中採用食品飲料行業的公司作為可比對象，指出華寶的毛利率大幅高於本行業同類公司，得出公司財務造假的結論。首先，作為專業的調查機構，在可比對象的選取上顯得非常不專業，只是採用囫圇吞棗式地拿一家公司的整體毛利率，而非對應細分業務的毛利率做比較；其次，對公司主營業務領域香精香料行業的經營運作缺少相應理解，該行業因屬技術密集型的行業，以及客戶粘性強的渠道壁壘，具有高毛利的特徵。總之，缺乏客觀準確的根據而做出想當然的武斷結論，已經是犯了投資中的大忌。但做空者正是利用中小投資者缺乏專業投資技能的天然劣勢，造成恐慌拋售，坐收漁利。

做空的背後

關於資本市場對公司股票的沽空行為，需對這個市場的遊戲規則有比較深刻的認識。國際上對沖基金等投資機構會採用各種投資策略，包括股票多空、事件驅動策略等，獲得收益。做空產業鏈涉及多個環節，對沖基金、研究調查公司、律師事務所均參與其中，這是一條充滿巨額利益的賺錢產業鏈。而發佈做空報告的研究調查公司，只是鏈條上的傳媒平台。

通過華寶國際在2011年9月至10月的股價走勢和沽空交易佔比數據觀察，能很好地解釋這一遊戲規則。我們從港交所披露的成交數據發現，從10月初開始，對華寶國際沽空的力量激增，較平常的沽空佔成交比數據高2至3倍，股價隨之下跌，而至10月19日，對沖基金發佈做空言論，市場空單激增，當日空單絕對金額創歷史新高，達1.17億港元。做空機構移花接木，趁機平倉了結獲利。總結來說，對沖基金先行建立空頭頭寸，隨後對沖基金的「發言人」或研究調查公司正式通過各種渠道發佈做空言論或報告，股價受影響非理性下跌，對沖基金利用市場的恐慌完成平倉動作。至此，真金白銀便落入做空產業鏈中，鏈條各環節「坐地分贓」，只剩下損失慘重的普通投資者。

做「空」的背後是巨大利益的驅使。創新工場創始人李開復最近在微博中指出，很多美國投資者並不懂中國，而所謂「打假者」勾結某些金融機構過去曾多次憑藉以假打假賺錢。做空公司雖然曾有過很高的準確率，但其現在已經淪為一個「每打必有錯」的公司，甚至為了經濟利益變成「每打必有假」的公司。他們的錯誤絕不是做空和打假本身，而是它報告中的錯誤連篇和「作假打假」這種方式。新加坡的獨立研究公司GoldpebbleResearch也指出美國的香櫞、渾水等做空機構的明顯錯誤表明其無知。

回擊做空機構

2011年，公司股價亦受歐債危機影響，跟隨恆生指數同步下跌，在跌至價值區域6港元附近後，公司大股東基於對公司未來業務和戰略方向的信心，於9月增持近2500萬股，耗資超過1億港元，而同時公司董事與高管均有增持；10月，公司股價在做空機構發佈做空言論之後繼續非理性下跌，至4.4港元附近，公司高管再度增持；12月，公司邀請機構投資者和投行分析師對公司多處生產基地和在建工程進行實地調研，更好地展示公司的業務發展前景和戰略規劃。公司股價隨即開始大幅回升，最高漲幅達到80%，股價回升至6港元以上，對做空者發起了有力的反擊。

2012年4月，又有做空機構發佈報告，提出多項質疑。而此時公司股價因前期漲幅巨大，跟隨恆生指數下跌後處於較為疲弱的階段，股價在發報告前連續幾個交易日下跌超過18%，屬典型的做空手法。發佈報告後，公司主動申請停牌，並聯合會計事務所展開調查核對公司財務信息；5月，在股票停牌6個交易日後，公司針對做空報告中提出的所有質疑，發佈詳盡澄清公告，從財務、業務、投融資等角度全面回擊該報告的依據及結論無法自圓其說，並擬通過回購股票、提高現金分紅、公開商業敏感資料予股東查閱等措施來提振信心。

2012年6月，公司發佈年報，擬派末期股息2.81億港元，比去年同期增加近12%；全年包括特別股息共計現金分紅6.91億港元，比去年同期大幅增加44%，體現了公司紮實的現金流和提高股東價值回報的決心；7月，公司大股東再度增持；8月，股東大會通過6億港元的股票回購議案，股票回購計劃正式開展。截至9月底，公司回購股票近1600萬股，耗資超過6000萬港元。

公司一系列的措施有力回擊了做空者的無端指控，股價快速回升，脫離下跌趨勢，為投資者及股東挽回了部分損失，但依然沒有回到做空前的估值水平。

我們的困惑

目前雖然股價已回升至4港元以上，但從公司近10年來的商業戰略執行能力來看，該價值依然被嚴重低估，與公司未來的商業計劃嚴重不符。但因為缺乏行之有效的方案令市值恢復到合理的價值區間，股東的損失難以估計。對於公司股價在毫無根據的做空攻擊中受到無法彌補的損失，公司也感到非常困惑。

困惑於證券期貨監管機構對做空機構的監管缺失，導致優質企業也遭遇做空危機。既然做空是資本市場的遊戲規則，那對遊戲的各方參與者都應有相應的規則，形成平衡的力量，而非目前公司一旦被做空，投資者因缺少監管制度層面的信心，對公司敬而遠之。因此在「信心就是黃金」的年代，監管機構的作為將會很大程度上幫助投資者建立正當的信心。

困惑於投訴無門。普通投資者因信息不對稱，缺乏對做空機構言論的甄別能力，造成重大不可挽回損失。但我們看到的僅僅是有公司面對投資者的集體訴訟，卻沒有做空機構或者媒體因發佈不實言論而遭受監管機構調查或者集體訴訟。「多」、「空」本是市場的一對孿生兄弟，作為市場博弈的兩股力量，決定著公司股價的走勢。信息的基本作用就是消除人們對事物的不確定性，同樣，信息具有無序性，在資本市場，對公司信息的解讀會使多空雙方對公司股價形成自己的投資判斷。而對信息的準確解讀，降低信息的無序性，都需要上市公司積極全面地與投資者溝通。因此在改善監管規則的同時，我們同樣需要有面向投資者的窗口或者媒體平台，使公司治理和信息的透明度得到大幅度提升，同時，我們也希望能看到更多的媒體正面客觀地看待以及評價市場信息，幫助投資者更好地理解公司業務。

沉著應對中概股做空潮

新望

中國上市公司進入國際資本市場，必須尊重國際遊戲規則。但在美國監管體系下，做空機構往往有空子可鑽，通過市場瞬間的恐慌，就可以達到做空獲利的目的。中國企業要想通過法律程序討回公道是非常難的，這要耗費很長時間，而在這樣長的時間裡，企業的商譽已受到極大破壞。

因此，應當清醒認識到，歐美國家普遍經濟低迷，所有投行在正面投資上都虧錢，做空成為重要的賺錢手段，中概股已成為他們的獵殺目標，反擊做空者需未雨綢繆積極應對，中美監管機構應當加強合作，中概股公司也可以考慮集體抗爭。

監督者已經異化為逐利者

美國的社會體系以誠信為基礎，其上市門檻相對較低，審查也不如國內嚴格，但對不誠信行為的處罰非常嚴厲，一旦企業造假被發現，往往身敗名裂。事實上，賣空機制的存在有其積極作用，它讓資本市場變得更加乾淨，也讓股價變得更為合理。但種種跡象表明，受巨額利潤誘惑，許多做空者已從上市公司天然的監督者，變異成不擇手段的逐利者。

成熟資本市場都有做空機制。當對沖基金認定某個上市公司存在股價暴跌的誘因，且該誘因被自己獨家掌握，便採用融券的手法，向共同基金等融券機構「借」來該公司的高價股票「砸」出，待股價下跌後，再在低位將所「砸」股數買回，補還融券的股數，其中由高到低的倒差價，便是做空的利潤所在。

美國、加拿大資本市場是槓桿交易十分發達的金融市場，具備完善、成熟的做空機制。正如巴菲特所言，對沖基金沽空的原則，就是「假定目標就是壞人」，而要「坐實」這個「壞人」，則需要拿到上市公司的真實數據，尤其是負面信息，於是便出現了專門的沽空調查公司。通常，調查公司先找到一些可能在財務上存在問題的上市公司，做空者在高位做空，然後調查公司發佈負面研究報告，律師事務所緊隨其後對其進行起訴，造成投資者對該股票的恐慌，導致該股股價暴跌，做空者從中獲利。一般情況下，研究報告本身就盈利，但最大的盈利來自於對沖基金、律師事務所、投資人的合作分成。

因為調查公司的身份具有一定的隱蔽性，他們往往以公益性研究為幌子，實際上卻是天量資本交易掠食戰中的「馬前卒」。調查公司先唱空，對沖基金隨後下單，兩家機構邊唱邊做。報告發佈的時機也很講究。為對抗空頭，大股東會出手回購股票，拉升股價。但掠食者選準上市公司的靜默期，使其失去反抗能力。其實，做空者的手法很簡單也很老套。他們所利用的是資本市場上的時間差、空間差，以及人們的偏見和恐慌心理。

上市公司要回應做空者的質疑，需要數據，同時也需要時間，而做空者要的只是短短幾天的「時間差」而已。做空者如果選擇了上市公司的窗口期發佈報告，時間差就更加充裕。他們都是在短時間內填倉獲利，移向下一個目標，而此時上市公司已經受到傷害。

在一些西方投資者眼裡，中國公司凡是利潤高的企業，必然與壟斷和尋租有關，而非自主創新、經營效率所致，污水公司正是利用這一點，編造故事——沒有核心技術、虛假現金流、與銀行職員的關係說不清楚……做空者所要做的就是將這些偏見激活並放大。

資本市場盤根錯節。銀行、供應商、股東，一般都奉行穩健原則，對負面信息，寧信其有，不信其無，這就是資本市場謠言的魅力。資本市場的信息錯誤和誤導性的猜測都會導致一系列連鎖反應。資本市場有其脆弱性和情緒化的一面，這也是資本市場信息獨有的敏感性，這些注定了短期內做空者往往能得手。

監管漏洞值得反思

由於多數投資者的知識缺陷、信息缺陷，資本市場最容易出現跟風、隨大流的羊群效應。空頭常常會「借力打力」，刻意營造市場恐慌情緒，讓投資者和市場來幫自己砸盤，空頭在不出大本錢的情況下坐收漁利。做空中概股的空頭們宣稱這是一場共贏的遊戲。但誰是輸家呢？全社會財富蒸發，除了中國民營企業和不明真相的中小股民外，共同基金、養老金、政府的機構等也都是受損者。

抱怨污水「無情」、「卑劣」、「偏執狂」都沒用，找到制度漏洞，健全監管體系才最為迫切。據我們瞭解，美國、加拿大迫於中小股民壓力，已經開始調查污水公司操縱股價的行為，並著手考慮系統性解決方案。在美國，「言論自由」受《憲法》第一修正案保護，很難通過法律手段制裁做空者，加之調查公司尚未形成行業標準和規則，那些污水公司帶有強烈的賭博心態，做空槓桿率極高，潛藏著巨大金融風險。《格拉斯-斯蒂格爾法案》以及金融危機之後的《多德-弗蘭克法案》，均沒有涉及調查公司，也沒有對空頭之間的自營交易、關聯交易做出限制。

調查公司因為其巨大的社會影響力，必須秉持公正的第三方立場，承擔相應的社會責任，監管機構對其連鎖反應和系統性風險必須有所預見，加強監管。有暴利而無監管，游擊作戰，所到之處，均無制衡，這不是監管當局所願看到的局面。

遏製做空潮要有整體性解決方案

中概股的表現嚴重脫離了中國經濟的基本面，這肯定不會長期持續下去。沒有對中國民營經濟的切身感受和較為長期的觀察，所謂的調查報告都只是隔靴搔癢。做空者如果繼續沿用老一套，他們的虧損將是注定的。

中國民營企業到美國、加拿大、中國香港上市，系統成本極高，然而這個過程並沒有創造價值。中國民營企業一般都是創業者的企業，他們必須與公司同存亡。而西方企業的上市公司老總大多是職業經理人，他們不必為公司拚命，也沒有長遠打算，裁掉一個CEO卻要付出一大筆錢，這是中外企業很大的不同之處。諾獎得主、芝加哥大學弗裡德曼教授對中國經濟有著深刻觀察和瞭解，他在回憶錄中坦陳，許多問題他自己也不知道答案。中國濟濟總量大，經濟形態複雜。那些學習西方財務邏輯出身的觀察者、調查者又有多少瞭解中國民營企業的商業模式？

當然，話說回來，對西方人而言，理解中國經濟並不是一件簡單的事情。在全球資本市場不景氣的大環境下，做空中國概念股已成為國外機構的主要逐利手段之一。由於在美國監管體系下，做空機構有空子可鑽，而一般通過法律途徑解決起來非常耗費時間，做空機構通過市場的某一個時段製造恐慌就可以達到暴利的目的。因此，建議中國在美上市企業，要提前做好保護措施，在必要時聯合起來整體反擊做空機構。

我個人對中國概念股要破解做空機構的困局有四點建議：其一，中美應當在國家層面上加強對國際游資的金融監管和跨境監管合作，聯手遏制惡意做空者，保護投資人利益；其二，隨著人民幣國際化以及金融開放進程的加快，國內監管部門應當加強預見性研究，完善制度，防備股災；其三，媒體應當增加污水公司的曝光度，向大眾和散戶揭示做空產業鏈背後的真相，提高免疫力，最大限度地降低跟風和恐慌效應；其四，打鐵還靠自身硬，反擊做空者最好的辦法就是恢復真相，以更大的透明度應對一切不實之詞。上市公司應當建立資本市場危機處理機制，尤其企業第一負責人要在第一時間、第一現場面向公眾，直接溝通。

美證交會起訴「四大」在華分公司及大華拒絕配合中概股欺詐調查

http://wallstreetcn.com/node/20350

美國證券交易委員會（SEC）12月3日宣佈，自當日起向全球四大會計師事務所（「四大」）普華永道（PWC）、德勤（DTT）、畢馬威（KPMG）和安永（Ernst & Young）的中國分公司及大華會計師事務所（原「立信大華」）提出起訴，因五家公司拒絕為SEC對中國公司涉嫌欺詐美國投資者的調查提供審計資料及相關文件，違反了美國證券法。

過去數月，SEC調查員已經努力向這些審計公司獲取文件。索取審計資料屬於SEC對九家中國在美公開交易公司潛在不當行為的調查行動。這些公司在此類調查中拒不合作。

解讀蘭亭集勢IPO：中概股回暖了嗎?

http://www.iheima.com/archives/42329.html

今天，蘭亭集勢(NYSE:LITB)即將登陸紐交所，這也是今年在美上市的中概第一股。雖然這並不是一筆大的Deal，卻是頗具風向標的Deal。自從去年11月21日歡聚時代(NASDAQ：YY)成功上市之後，已經有半年多的時間沒有中概股上市了。即使是看去年全年，除了歡聚時代，也只有唯品會(NYSE：VIPS)在美國成功上市。那麼，通過蘭亭集勢這個風向標，我們都能夠解答哪些問題?老冀採訪了一些相關人士，試圖為您解答一番。

問題一：股票值多少錢?

　　在眾多渴望赴美上市的公司中獨拔頭籌，蘭亭集勢贏在了準備得比較早。據瞭解，早在2011年蘭亭集勢就在準備上市的事情了。去年時間之窗一直都沒打開，直到今年最近這幾個月，美國股市出現了持續上揚的行情，道瓊斯指數也從年初的13000點漲到了15000點以上。另一個原因就是蘭亭集勢去年第4季度和今年第1季度已經連續盈利，這也能夠給投資者較大的信心。

美國投資者非常看重基本面，那麼，這家公司的基本面如何呢?老冀從各方面的數據來看，蘭亭集勢在海外B2C這個細分領域算是領頭羊。華興資本旗下的華興證券也是蘭亭集勢的承銷商之一，華興資本董事長兼CEO包凡認為，蘭亭集勢的核心競爭力在兩頭：一頭是抓需求，通過互聯網直接對接海外消費者的需求，另一頭是改造供應鏈，尤其是在做得比較大的婚紗等垂直行業整合了產業鏈的生產能力並壓縮了其他中間環節。老冀覺得，蘭亭集勢其實就是利用互聯網技術改造傳統行業的又一個典型案例。

這種「兩頭對接」的商業模式固然不錯，卻也面臨著很多的挑戰，最大的挑戰就是人民幣的升值和國內各種要素價格的持續攀升，這都會使得蘭亭集勢的競爭力下降，利潤空間縮小。老冀研究了一下蘭亭集勢的成本結構，發現它的營銷費用竟然佔到了淨營收的25-30%，主要花在了搜索引擎、展示廣告、聯盟廣告、郵件營銷和社會化營銷等互聯網推廣上了。例如，蘭亭集勢在谷歌等搜索引擎上以17種語言至少投放了數百萬的關鍵字廣告。由於創始人郭去疾曾經在谷歌工作，對於搜索關鍵詞廣告的理解要比其他公司深刻得多，因此蘭亭集勢的廣告投放效果也會更好一些。當客戶形成購買粘性之後，營銷費用就不會再隨著收入同比增長了，這個時候蘭亭集勢的利潤空間也就「省」出來了。

那麼，蘭亭集勢上市首日的表現會怎麼樣呢?老冀與業內某知名分析師交流了一下，他比較樂觀，認為首日收盤價應該會上漲20-40%。

老冀倒是感覺未必有那麼樂觀。可以參考一下同類上市公司的情況。目前電商行業比較喜歡用PS(市銷率，即每股價格與每股營業收入的比率)來估值，如果按照2012年的每股營業收入計算的話，同樣在紐交所上市的唯品會目前的PS為2.3，蘭亭集勢的IPO價格如果是9.5美元的話，PS也在2.3左右。不過，現在外貿的想像空間顯然不如內貿。因此，老冀覺得蘭亭集勢上市首日應該不會有多大的漲幅，實際情況如何，6月6日收市就可見分曉。

問題二：中概股回暖了嗎?

蘭亭如果成功上市，是否意味著中概股美國上市的大門又一次大開?恐怕沒有那麼樂觀。紀源資本合夥人李宏瑋認為，今年能上兩三家公司就不錯了。她以前曾經做過投行業務，中概股公司要去美國上市，首先需要向美國證監會公開報材料，然後還要路演，這些都需要資本市場的大環境配合才行。即使是這樣，也需要一個半月的時間才能完成。而現在公開報材料的中概股公司還沒有，這也意味著今年上半年不會再有其他中概股登陸美國了。

華興資本董事長兼CEO包凡也覺得今年中概股美國上市沒多大的戲，上半年也就蘭亭這麼一家了，下半年可能也就「去哪兒」這家公司還有機會，其他公司都不會有太多機會，他覺得可能2014年會好一些。

包凡在去年還操刀了一個非常有里程碑的案子，就是亞信聯創的私有化和退市。2000年的時候，作為第一支真正意義上的中概股，亞信在納斯達克上市並受到熱捧，其中就有包凡的參與。轉眼過了13年，亞信聯創已經成為僅次於Amdocs的全球第二大電信軟件公司，盈利狀況也相當不錯，卻選擇了從美國退市。這其實也反映了一點：中概股在美國的好日子已經過去了。由於層出不窮的中概股先後出事，加上VIE的衝擊，使得美國本土的投資者對於中概股已經基本上失去了興趣，這些股票的估值普遍偏低。

目前在美國上市的TMT領域的中概股大概有56家，其中市值超過30億美元的也就5家：百度、網易、奇虎360、新浪、優酷土豆，佔比不到10%。5-30億美元的也只有15家，剩下的36家的市值都低於5億美元，很多中概股的市值甚至低於他們的現金，PE(市盈率)低到了3倍的公司也不在少數。美國投資者在用腳投票來懲罰所有的中概股。

除了亞信聯創退市之外，這幾年退市的中概股還真不少：盛大網絡退市了，分眾傳媒退市了，文思與海輝合併之後仍然退市了，最近柯萊特也鬧著也退市，不過另一家在國內A股上市的服務外包公司博彥科技卻也宣佈了要收購它，這也難怪，人家在深圳中小板上市的博彥科技的市值都有11.6億人民幣了，已經在美國上市3年了的柯萊特的市值才不過7770萬美元，真是三十年河東三十年河西。

蘭亭集勢的IPO也發出了一個明顯的中概股退潮信號。這次IPO有5家承銷商，主承銷商是瑞信和Stifel，副承銷商還有Pacific Crest Securities、Oppenheimer & Co、華興證券(香港)3家。不過據瞭解，除了瑞信依靠強大的品牌和分銷能力完成了一部分股票銷售之外，無論是Stifel還是Pacific Crest Securities、Oppenheimer & Co這3家承銷商基本上無所作為，根本就沒有賣出去多少股票，剩下的基本上都是華興證券賣出去的，買進的大部分都是有著中國本土背景的投資者。

這也說明，即使是對於中國的TMT企業來說，未來美國也不再是最大的融資市場了。老冀再問大家一個問題，目前市值最高的中國TMT企業是誰，是在香港上市的騰訊，其市值已經高達5600億港元，遠遠超過在美國上市的百度(當前市值約330億美元)!

接下來，預計還會有更多的重頭戲會在香港上演，例如也許市值高達600-1000億美元的阿里巴巴集團的IPO也只會在香港進行，很多手機遊戲公司的IPO也會在香港，他們的美國中概股PE普遍在10倍以下。

這些公司本來市場就在中國，如今主力投資者也都是中國背景的機構，估值也是中國高，他們還有什麼理由非要去美國上市?唯一的問題就是香港本土投資者過去對於TMT公司不太感興趣，不過這也沒太大關係，香港是全球的金融中心，本地散戶本來就不是主力。

所以說，即使蘭亭集勢成功在美國上市，一點都不意味著美國大門會再次打開，反而給人一種中概股「迴光返照、英雄遲暮」的感覺。未來對於中國的TMT公司來說，美國都不再是第一選擇。

安博被逼至絕境：開中概股被託管先河

http://www.iheima.com/archives/42828.html

導讀：6月12日，開曼群島法院向安博教育(AMBO.NYSE)發出臨時託管(Provisional Liquidation)的通知，並且任命畢馬威(KPMG)為臨時託管人，同時，法院還命令遣散安博董事會並賦予臨時託管人(畢馬威)控制公司的賬目和 業務。i美股分析師李瑩表示，這是在美上市的中概股首次被判託管。

實際上，早在今年4月，安博的海外機構大股東Avenue Capital Group就向開曼群島法院對安博教育提起訴訟，稱鑑於安博內控失控，公司資產面臨風險，要求安博召開臨時股東大會，罷免CEO黃勁，如果要求無法得到滿 足將考慮要求公司進行清算，另兩位大股東麥格理和霸菱亞洲都對此表示支持。但是Avenue Capital等要求的臨時股東大會並未召開，開曼群島法院擔心Avenue Capital等股東資產被公司侵蝕，遂採取臨時緊急措施，任命畢馬威為臨時託管人，讓畢馬威行使董事會和CEO的職務，以確保資產安全，並進行相關調 查。

從法律上說，安博教育應該遵從開曼群島法院的要求，讓畢馬威接管董事會，然後立即召開股東大會。但是，由於在開曼註冊的安博教育(在美國上市的 實體)是通過VIE結構控制中國國內其主要的運營實體即安博管理層的，開曼群島法院對安博的判決是否能在國內順利實施?即安博管理層是否會執行這一判決， 目前仍是待解的謎題。安博教育市場與品牌推廣部負責人向《中國經營報》記者表示，對於上述託管判決，安博不予回應。

安博目前面臨的難題，其實在業內已有先例。2012年，因為海外投資者和中方管理層的控制權之爭，海外投資者通過股東大會等「合法」程序獲得了 雙威的控制權，但是中方管理層卻將雙威VIE結構控制下國內的主要資產(學校、賬上現金)等全部捲走，直到現在都不知所蹤。海外投資者拿到的只有在美國上 市的雙威空殼，而雙威教育也最終從美國退市，投資者損失慘重。

2012年，時任雙威教育CEO的陳子昂在被免職前的9個月裡，通過關聯公司交易和向上市公司董事會瞞報，涉嫌捲走語培和雙威兩家公司合計超過 5億元人民幣的現金。另外，雙威教育集團的核心資產——由該集團控股企業投資的三家國內民辦學院，其中已有兩家學院的投資企業，被陳子昂私自轉讓給了數位 自然人，而雙威集團董事會此前毫不知情。在此之後，VIE結構在美國資本市場的信任度跌到冰點。

安博會成為第二個雙威嗎?安博旗下最有價值的資產——京翰一對一的命運將會如何?

賣不賣京翰很糾結

「京翰現在可以說是安博的命脈了，京翰的營收佔到集團營收的近50%，只要安博穩住京翰，就不會發生全面崩潰。」北京某教育機構高管李岩認為：「京翰可以算是由安博一手培育起來的企業，現任安博副總裁的黃森磊是京翰的主要運作者。在安博扶持下，京翰從一家區域性機構發展成全國性機構，業績仍然在持續增長中。」

「京翰是安博旗下唯一一個可能受到資本市場認可、具備獨立上市可能性的公司。」i美股分析師李瑩的觀點更加一針見血。

然而，京翰究竟估值幾何?數據顯示：京翰教育成立於2000年，2009年被安博以1.23億元人民幣現金收購。截至2013年3月19日，京翰已進入全國22個城市，共有214個教學中心。

在安博業已公佈的2011財年年報中，基礎教育部分即中小學課外輔導業務的營收達到1.279億美元。雖然安博並未公佈京翰的具體收入，但市場人士普遍認為，京翰2012年的收入應該在1億美元以上。參考一對一全行業的利潤在5%~10%左右，京翰的利潤應該在500萬~1000萬美元左右。以美股中國教育公司平均15倍左右的市盈率計算，京翰的估值應在7500萬~1.5億美元之間。

對比同樣主營一對一業務的另一家上市公司學大教育，截至2013年5月22日，學大市值2.14億美元，而其2012財年的營收為2.932億美元，約為京翰的三倍。以學大市值三分之一來計算，京翰的估值約為7000萬美元。

「如今，美國資本市場對中國教育公司並不感冒，目前京翰保守估值也應在7000萬~8000萬美元左右。這麼少的估值直接去上市，並不划算。」李瑩表示。而對於京翰是否出售一事，記者向安博教育求證，對方未予回應。

事實上，若論及出售，京翰的價值主要還是取決於買家。而放眼望去，在能夠買得起京翰的教育公司中，學大明確表示短期內無收購意向，新東方和學而思則都在精簡一對一業務，精銳自稱主打高端，與京翰的定位並不符合。

而最可能的收購對象，是獨立的基金或資本機構。「近年來，各類基金對中國教育公司非常感興趣。比如華爾街英語的創始人就將華爾街英語賣給了凱雷，自己則成功套現。」和君諮詢高級諮詢師侯瑞琦說。

然而，自2011年到2012年之後，一對一輔導行業競爭日趨激烈，全行業利潤低下的問題已日趨顯現。「如果我是安博的老闆，我會願意讓它獨立上市，或者賣掉。京翰的業績這幾年一直在上升，現在差不多達到頂峰了。而再往後的話，一對一的行情就不好說了。」李岩同時也認為：「如果安博還指望京翰替它賺錢的話，是不會輕易賣掉的。」

光鮮背後有暗影

王雨佳

從2012年至今，已有不少曾經光鮮上市的中國概念股在美國資本市場黯然離場。這一現實也讓越來越多的中國人認識到：去美國上市，不僅意味著鐘聲響起、財富增值，隨之而來的也包括對企業更高的要求和更大的挑戰。

時至今日，安博旗下的大部分機構都在正常運轉，但這樣一家「正常」的公司，何以在資本市場出盡洋相?

也許，安博的管理層當初也沒有料到，在全部營收中佔比微乎其微的同升湖和競才修業兩所學校的財務問題，會將公司逼至絕境。

新東方創始人俞敏洪曾公開表示，他直到今天還對新東方上市感到後悔。俞敏洪認為，機構正規化、透明化是對中國教育企業的極大挑戰。但實際上，財 務的全面公開，第一個結果是成本迅速增加;第二個風險則是一些行走於灰色地帶的財務問題被資本市場無限放大，其結局就有如安博。

實際上，當初指控剛剛披露，安博董事會就很快成立了獨立審計委員會進行內部調查，反應也算迅速。但是，安博第三任首席財務執行官Mr.Gareth Kung的辭職，印證了投資者「關鍵人物在關鍵時點辭職，主要源自一些信息無法披露或澄清」的猜測。

從2012年7月至今將近1年的時間裡，安博董事會獨立審計委員會對財務造假的指控調查沒有得出任何結果，安博再也沒有披露任何財務數據。面對媒體，安博集團仍然保持沉默，不回應一切質疑。

「在美國資本市場，哪怕一丁點的隱瞞、造假，都是一個公司最大的醜聞。安博對於財務造假等問題至今沒有拿出任何解釋，在美國投資者看來，這就是公司抹不去的污點。」和君諮詢高級諮詢師侯瑞琦說。

難道安博已經走投無路了嗎?實際上，退市不意味著失敗。在美國，哪怕企業資不抵債，資本的操盤手仍然可能化腐朽為神奇。一個典型的案例是：從 1981年到2009年，世界最大床墊公司席夢思已歷經7次股權買賣和資產重組。然而歷屆買主，無論是投資公司、企業集團，還是私募基金，都是用從銀行借來的錢，靠炒作股價、倒買倒賣，在古老的席夢思身上撈到了豐厚的利潤。

「把企業當豬養，養肥了就賣掉，這就是歐美人眼中的生意。」侯瑞琦認為。

然而，教育培訓又不能完全等同於赤裸的生意。「以生意場上的兼併重組的思路來把自己做大，結果從自己的生意到上市公司，到人身安全都受到了威脅，這是典型的把培訓直接當生意做所帶來的後果。」一位教育界大佬直言不諱地評價道。

中概股研究系列之$瀾起科技(MONT)$ 201309 艾瑞-王亞謙

http://xueqiu.com/6405399674/25438560
分析師 王亞謙



瀾起科技赴納斯達克IPO，股票代碼為「MONT」。根據其路演PPT，瀾起科技股價發行價設定為12~14美元，擬發行7.1Million股票。最新Nasdaq文件顯示，瀾起科技的最終發行價定為10美元，發行7.1Million股票，融資71Million，市值為277Million。按2012年全年利潤計算，其市盈率為15.3。

首先來看財務情況。

瀾起科技在2010年至2012年營收分別為29.078Million，50.338Million和78.245Million。如其路演PPT所說，其2010年至2012年CAGR達到64%，但細看來，其2011年和2012年GR分別為73.1%和55.4%。再進一步對比其2012Q12和2013Q12的營收數據（分別為33.937Million和45.392Million），同比增速為33.8%。假設2013年全年營收增速與上半年持平，則其2011到2013年營收增速為73.1%，55.4%和33.8%。毫無疑問，營收是以約20%的水平逐年下降的。這表明瀾起科技營收缺乏持久的助力推動，這想在Nasdaq講一個優美的故事怕是很難。所以折價為10美元發行價完全可以接受，另外，我感覺給15.3倍的PE和277Million的市值都是高估了。

看完了營收增長率再看利潤率。2010年至2012年，瀾起的利潤率分別為-29.1%，9.9%和23.4%。企業已經扭虧，利潤率增長幅度也很明顯。路演PPT中瀾起認為自己未來利潤率能夠達到25%~30%的水平。能不能達到這一水平，還要看其成本費用控制能力。
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     成本方面，2010年至2013年瀾起科技的成本營收佔比從73.1%下降到40.6%，這促使其毛利迅速上升至59.4%。路演PPT中瀾起也是大力宣傳其59%的毛利。這至少說明瀾起在成本控制方面還是不錯的，但能否進一步壓縮成本，我認為可壓縮的水分已經不多了。60%的毛利對IC行業來說已經不錯。

    費用方面，令我詫異的是，其研發成本佔比竟然從38.1%下降到22.5%。IC行業是重研發的行業，360的安全產品都免費了，其研發成本尚且佔到營收的約50%的水平。瀾起是IC公司，研發是其內功，研發成本竟然下降。當然，營收的增長可能導致這一下降趨勢，但我認為IC公司在研發上投入較多的費用屬自修內功，對長期發展是必不可少的。如其PPT路演所說，研發團隊有290名工程師，賬面實力還算不錯。

    一般行政支出及營銷費用支出變化幅度不大。值得注意的是，其營銷成本營收佔比在2013Q12有比較明顯的增長，達到15.0%，而在2012年Q12，這一比例僅為9.5%，而且在這之前其營銷成本一直是下降的。

     運營利潤率與利潤率保持著一致的趨勢。
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整體看，瀾起科技成本營收佔比從73.1%壓縮到40.3%，費用佔比從55.5%壓縮到35.0%；毛利從26.9%提升至59.4%，運營利潤率從-28.4%提升至24.5%。瀾起科技的成本費用控制能力還算是挺棒的，但問題就在於其營收增長率逐年20%水平的下滑。

運營利潤率提升的同時，營收增長率明顯下滑，導致此現象的原因可能是企業減弱了研發上的投入，市場開拓遭遇天花板。目前其估值僅277Million，如果其不能迅速提振營收走勢，277Million的市值是保不住的，15.3倍的PE也太高了。

目前國內機頂盒領域已經飽和。華為海思、揚智是機頂盒領域的主導者，瀾起並不出名。瀾起的優勢在於它切入了一個法律的灰色地帶，即DVB-S（DVB即DigitalVideo Broadcasting）領域。DVB-S一度要被廣電禁掉，但放開的趨勢是肯定的。機頂盒市場（如果可以稱為市場的話）還是納入在廣電體制內，市場化不充分，但廣電的機頂盒產品又不足以支撐互聯網和家庭消費市場的發展，所以未來DVB-S肯定會逐漸放開。瀾起就是在這一細分領域中耕耘，並獲得不少的收益；另外一個領域就是海外低端市場。

上市不是判斷一家公司好壞的標準，因為有太多公司上市圈錢提款的。展訊足夠牛，但近期也在醞釀退市，回A股借殼上市。瀾起這家名不見經傳的企業赴美IPO到底為了什麼呢？

我不好推測管理層的意圖。按一般邏輯，上市無非兩個目的，一是上市融資，為企業業務的擴張提供資金支持；二是提升企業的品牌，進而提升競爭力。8月13日上市的鱸鄉小貸上市的很大目的就是提升品牌影響力，這在全國7000家小貸公司中是惟一赴美上市的。展訊之前在美股混得不開心，因為美股對IC就15左右的估值，實在不能太高了，IntelPE才12~13。所以展訊乾脆回A股融資一把資。瀾起科技上市是為了套現融資？這在美股並不常見，除非有陳天橋的魄力，但依瀾起的體量去套現融資不併現實。好一點推測，瀾起赴美IPO目的還是為了增強其在行業內的知名度。
綜合上看，行業生態位和營收增長率的下滑注定了瀾起與高成長性無關。277Million的估值已經不低，2010年以後中概股市場清淡，今年上市才兩家，但不宜因此而放大瀾起價值，還是關注更有價值的高成長性哪怕高虧損的企業吧。

中概股上市窗口重啓

2013-11-04  NCW

新一輪中國概念股IPO的時間窗口已經打開，業內預計市場機會 有望持續到明年下半年 ◎ 本刊記者 朱以師 文zhuyishi.blog.caixin.com 網秦 公 司（NYSE：NQ） 近日遭遇做空，被渾水公司（Muddy Waters Research）指控財務欺詐，並有可能在美國面臨集體訴訟。這是否給中國公司赴美上市蒙上陰影？市場似乎給出了否定的答案。 10月30日凌晨，在正式掛牌前一天，58同城將發行價格區間從原13至15 美元上調至15至16美元，最高募資額 有望超過2億美元。10月31日，去哪兒網也在正式掛牌前一天將發行價格區間從9.50至11.50美元上調至12至14美元。 在上市前夕調高招股價區間，除了公司對自身估值有信心，通常也有路演過程中投資者認購情況超預期因素。 9月底至今，中國互聯網公司再掀境外上市熱潮。58同城、去哪兒網、500彩票網、久邦數碼（3G 門戶）相繼在美國提交 IPO 申請，博雅互動在香港提交招股書。起源資本合伙人雷中輝對 財新記者稱，這一輪中國概念股IPO 的時間窗口已經打開，有望持續到明年下半年。他預計，加上正準備上市的阿里巴巴集團、京東商城、安居客、易傳媒、觸控科技等公司，此輪上市窗口期內可能有近十家中國公司衝刺境外IPO。 總體上，海外資本市場對中國概念股的態度有所好轉。但網秦遭遇做空的最新案例也在提醒中國公司——上市只是開始，更透明的公司治理結構、更高的業績要求將接踵而來，更大的考驗是在上市後。 上市窗口閃現 今年以來，美國標準普爾500指數和道瓊斯指數都達到了前所未有的歷史高位。 據復興資本（Renaissance Capital）統計，2013年美國 IPO 數目有望超過220 起，成為自2000年以來最火爆的一年。 其中，醫藥和科技公司最活躍，三季度有14家科技公司在美國上市。 i 美股資產管理有限公司投資總監鐘日昕對財新記者稱，市場預期美國政府會推遲量化寬鬆（QE）的退出時間，市場資金充裕，股市大漲，也有利於中國企業赴美募資。 2011年6月之後，中概股被大量做空，遭遇信任危機，中國公司赴美上市之路被基本堵死。但今年以來，中概股公司業績良好，股價節節升高，又重新贏回了投資者的青睞。奇虎360、歡聚時代、唯品會等公司的股價都大幅上漲。“中國經濟前景逐漸明朗，中國概念公司及其良好的業績表現，對海外投資人還有很大的吸引力。 ”鐘日昕說。 雷中輝則表示，從投資周期看，今年也到了創業公司上市的密集期。風險基金的退出周期大致在五到七年，很多中國公司在2008年金融危機前後拿到了風險投資，這些風險投資基金如今已屆退出時限。 此前成功上市的中國公司也激勵了市場。唯品會在2012年“流血”上市，其上市前嚴重虧損，但上市融資打響了品牌，用戶和收入都迅速增加，業績增長帶動股價上漲，投資人獲得不菲回報。 對有望上市的公司，雷中輝建議，趁著上市窗口重新打開，能上的就儘量趕緊上。現在恰逢向移動互聯網轉型的關鍵時刻，上市拿到融資和獲得品牌背書，將有助于獲得更多的用戶和收入，拉開與競爭對手的距離。 垂直領域的機會 雷中輝表示， “除了阿里巴巴集團、京東商城，未來很難有巨無霸的互聯網公司上市了，接下來的機會將在細分的垂直領域。 ”比如58同城是本地生活信息分類，去哪兒網是在線旅遊服務，500 彩票網則是中國彩票行業第一家提交上市申請的公司，3G 門戶在移動資訊、移動閱讀上頗有建樹。 58同城成立于2005年年底，目前擁有1.3億用戶量和超過5200名員工，在全國多個城市設有分站，為用戶提供招聘、房產、二手物品、黃頁等信息分類服務。招股書顯示，58同城 CEO 姚勁波目前持有公司27.9% 股份，為第一大股東；華平持股25.8%，軟銀賽富持股20.5%，DCM持股16.6%。 58同城的主要收入來源為招聘、房產和黃頁等領域。商家繳納會員費可獲得認證、建站工具、優先發帖和刷新等功能，還可購買在線推廣服務，如置頂和精准推廣等。招股書披露，2013年上半年，58同城的會員費收入超過3546萬美元，占總收入的60.3%；在線推廣業務貢獻2243萬美元，占總收入的38.1%。 艾瑞咨詢的報告稱，2013年，中國中小企業數量約5700萬，預計2017年將達到7800萬。目前58同城的活躍商戶量接近400萬，每季度付費會員數接近30萬，客戶拓展仍有空間。 與 分 類 信 息 網 站 的 鼻 祖 美 國Craigslist 不同，58同城更多依靠 “人海戰術”和廣告營銷來支撐收入增長。 2011年，58同城的廣告營銷費用超過7000萬美元，員工超過7000人，其商業模式是花費大量成本購買流量，支付高額廣告費來打品牌，主要依靠資本驅動； 相比之下，Craigslist只有32名員工，在2012年的收入超過3億美元，依靠的是技術驅動模式。 58同城有一個商業模式相同的競爭對手——趕集網，二者都面臨平台信用體系不健全的問題，虛假信息泛濫，嚴重影響用戶體驗，破壞平台生態。目前，58同城已經開始規範認證審核機制和信用評級體系，並在移動端加大投入。58同城率先上市，很可能在信息分類領域拉大與競爭對手的距離。 旅遊垂直搜索網站去哪兒網也成立于2005年，於今年10月1日提交招股書，擬在紐交所上市。據招股書披露，百度持有去哪兒網61.05% 的股份，Forlongwiz Holdings 持有7.17% 股份，GSR 基金持股6.27%，管理團隊及董事持股約23.37%，其中創始人兼 CEO 莊辰超持股約7.23%。上市時，百度將以IPO 發行價認購總額2.3億美元的股份，以確保對去哪兒網持股60%以上。 在百度的支持下，去哪兒網是中國流量最大的在線旅遊網站，屬於搜索“中間頁”的商業模式，主要向 OTA （在線旅遊服務提供商）網站收取流量費用，以及通過展示廣告獲得收入。其收取流量費用與百度搜索類似，主要是效果廣告，分CPC（千次點擊成本）和CPS（以成交付費）兩種方式。效果廣告占總收入的比重一直在80% 以上，2013年上半年達到了88%。去哪兒網的毛利率水平能達到80% 左右，但由於仍處於產品開發和市場營銷的投入階段，目前仍處虧損狀態。其2012年總營收5.02億元，淨虧損9110萬元。 500彩票網則有望成為中國第一家上市的彩票網站。500彩票網成立于2001年，公司員工近400人，是中國最早提供網上彩票服務的網站之一，並在2012年成為財政部許可的兩家在線體育彩票銷售網站之一。500彩票網通過網絡體育彩票代銷獲得收入，截至2013 年9月，擁有註冊用戶1840萬，銷售額19.75億元，獲得傭金收入2.12億元，淨利潤約2059.8萬元。與其他互聯網公司不同，彩票網站無需“燒錢”就可擁有可觀的淨利潤，而政府管制的牌照門檻注定其商業模式不可複制。一旦政府部門對不具備資質的彩票網站進行整肅，那麼擁有資質的500彩票網還可獲得更多的市場空間和並購機會。 預計于11月中旬在香港上市的博雅互動，是目前中國內地最大的棋牌類遊戲開發運營商，現擁有2.49億名網頁遊戲及1.01億名移動遊戲的註冊玩家，擁有16款網絡棋牌遊戲，其中以 “德州撲克”最知名。招股書顯示，博雅互動2013年上半年營收達到3.09億元，淨利潤1.04億元，其中德州撲克遊戲貢獻了約90%的營業收入。 博雅互動可能會帶動國內一批遊戲公司上市。在移動互聯網時代，最先掙到錢的就是遊戲公司。手機遊戲仍在爆發增長期，以運營“捕魚達人”知名的觸控科技最近剛獲得5000萬美元的 D 輪融資。

中概股跨國審計問題即將解決

來源: http://xueqiu.com/1699980521/27463767

騰訊科技02-06 15:035評論摘要中美接近達成協議，允許美當局審查中國會計公司的審計工作。騰訊科技訊 2月6日消息，據路透社報道，美國公眾公司會計監督委員會(PCAOB)周三表示，美國與中國接近達成協議，允許美國當局審查中國會計公司的審計工作。該協議將緩和中美間圍繞審計監管的長期爭議。近年來在美國上市的中國企業爆出一連串會計醜聞，令這一爭論不斷升溫。美國一名法官上個月裁定，四大會計公司的中國事業應中止美國業務六個月時間，這使得兩國間的審計僵局升級。此舉對兩國間為達成範圍更廣的解決方案而舉行的談判有何影響，目前尚不得而知。“我樂觀地認為，我們將可在2014年簽訂長期以來一直盼望達成的協議，令美國方面得以審查PCAOB註冊的公司在中國的審計工作，”PCAOB主席Jim Doty在美國證券交易委員會(SEC)表示。Doty此後表示，中方和PCAOB仍在交換修改協議草案，仍未確定如何開展審查。中方在協商中一直表示，他們對於美國檢察員在中國境內進行審查感到不快。“我不會對可能的結果置評，不過有多種方式來解決這一問題，包括轉移相關文檔或讓相關人員到中國之外接受調查，或者通過其他方式進行審查，”Doty表示，“我們也許不必非要在中國境內進行(審查)。”他還語氣嚴肅地表示，雙方需要很快達成協議。“我們對解決這一問題的耐心有限，”Doty表示。“最終一定要解決。”@Ricky @釋老毛

美股隔夜餐——閒聊當下美股中概估值 Ricky

http://xueqiu.com/6654628252/28072370
美股隔夜餐由@IB盈透證券 提供贊助，美股開戶點擊https://www.ibkr.com.cn/mkt/?src=snowball4

美股隔夜餐主要是匯聚隔夜中概個股的重要資訊，並發附帶我個人對這些資訊的簡單看法，之前很少談大市，這幾天的暴漲行情之後，估計很少人會對個股感興趣，同時看到不少朋友問我對所謂「大市」的看法，這個雖然並非我的擅長，但是今天還是根據我這些年觀察中概的情況聊下。

近期中概這個漲勢，和2010年下半年的行情是非常相似的，當時中概不管是大公司還是小公司，都輪番上漲，股價不斷創出新高，而且經常是某些股票一夜漲個20%+，中概的成交也異常活躍，成交量相對低谷是放大甚至十倍數十倍；IPO公司特別多，一個接著一個，記得當時i美股還是.com的美股垂直門戶，當時光IPO報導就累得大家夠嗆，每天早上和晚上最緊張的就是哪家公司又IPO了，現在也是如此，手頭上已經遞交完IPO的公司招股書都還沒研究透，又來一家IPO，而且根據目前瞭解的情況，接下來會有更加密集的中概IPO潮，不少准上市公司都想借這波大好行情上市。

不同的地方主要有這麼幾個，一是確實是有不少公司尤其是中國互聯網公司的基本面比當時強勁非常多，這些公司用自己的高成長高利潤贏得了很多老外的認可，很多中國互聯網公司已經今非昔比，典型如同奇虎、唯品會；二是越來越多國內資金的身影和操作手法出現在中概尤其是中小市值中概當中，主要原因應該是美股近年的賺錢效應、A股低迷、創業板飆升等等，吸引A股港股資金關注美股中概。

當下這種行情，我覺得風險應該需要擺在比較重要的位置的。雖然在中國互聯網大浪潮下，很多公司的的確確基本面非常強勁，不排除未來會有更多更瘋狂的資金湧入進來進一步推高估值，但是當下中概估值的安全邊際是不高的，從歷史上看，中概大約每三五年一個輪迴，美股市場的兇殘估計很多新入美股的投資者沒有太深刻的體會，可回顧下2011、2012的中概走勢。

對於新入美股市場的投資者來說，不用眼紅也不用著急，如果害怕踏空又不敢建倉，可以採取控制倉位配置和分批建倉的策略，估值高就低倉位，市場繼續牛的話也能分得一杯羹，如果出現股價下滑慢慢吸入，或者未來公司業績把估值拉平在繼續提高倉位配置。

最後，聲明下本人所在的imeigu fund的持倉情況，因為很多人會用屁股決定腦袋來衡量一個判斷的公正和合理性，imeigu fund大概在2013年10月正式入市，當時美股中概已經瘋漲了一年，估值並不便宜，我們的操作策略是比較謹慎的，一直沒有超過30%的倉位，但是短短三四個月，如果不計入管理費和收益提成，從2013年10月到2014年2014年2月21日，imeigu fund的投資回報率大概37%左右，在低倉位低風險操作的情況下，這個收益率我們表示非常滿意，同時也獲得了不少投資人的關注。2014年2月21日前我們清空了所有的股票，主要原因是新的投資人進來，對我們的治理結構提出了更高的要求，所以我們引入了第三方行政管理、審計、需要變更公司證券賬戶等等，這個操作過程中必須清空所有股票，雖然我們非常糾結，但是為了更好更規範地發展，必須有取捨。

現在的imeigu fund相當於一個新的基金重新入場，雖然當前的行情從交易機會來看已經讓我們更加尷尬，但是我們深信資本市場是從來不缺少機會的，缺少的是耐心，需要不斷加強的是發現機會的能力，尋找並確定好公司然後等待好的價格買入是我們現在以及將來最核心的投資策略。

騰訊一季度業績好於預期，有望重整投資者對中概科網股信心 中環資產

http://xueqiu.com/7786512276/29256313
騰訊以一份華麗的一季報提醒投資者，中概科網股高增長的故事還在延續。其一季度總收入為人民幣184億元，環比增長8%，同比增長36%，略高於市場平均預期的33%。但是受益於好於預期的成本控制，non-GAAP淨利潤好過市場預期10%左右。

在年報的分析師會議上面，管理層多次強調2014年是騰訊的投入之年，其各個方面的投入都會加大，兼併與收購也會繼續展開。就單季度來開，補貼在嘀嘀打車就已經有幾個億人民幣，加之騰訊會繼續在海外市場推廣微信，與LINE/WHATSAPP等競爭，市場擔心騰訊會燒錢過度，影響第一季度甚至全年的利潤。但是騰訊一季報顯示，其成本控制明顯好過市場預期，其增長並不是單靠燒錢去做到的。以下是騰訊一季度業績的幾個亮點：

1，微信月活躍用戶從2013年底的3.55億增加至3.95億。也就是說在一個月時間裡面，  月活躍用戶增加了4000萬，平均每日增加44萬。對於大部分月活躍用戶在國內市的微信來說，每日淨活躍用戶增長可以達到44萬，確實是一個令人震驚的數字，因為其國際市場的主要競爭對手LINE，其日淨增長註冊用戶才60多萬，就算80%新用戶會成為月活躍用戶，其水平也就比騰訊高一點而已，但是人家的用戶是大部分在國際市場上的增長。

2，移動端平台遊戲收入達到18億人民幣，好於市場預期的大約12億人民幣左右，環比增長一倍以上。得益於微信從四季度開始，一直不斷推出新遊戲，成功地貨幣化之餘，也增加了微信用戶的活躍度。這也讓投資者看到微信未來在O2O等方面貨幣化的巨大潛力。

3，根據comsore的數據，微信視頻的覆蓋人數已經排名中國第一。

雖然在廣電通、O2O貨幣化方面，騰訊依然在積極佈局，並未成為其利潤的增長點，但是以一個市值千億美元級別的互聯網巨頭來說，能夠保持營收35%以上的增長，並控制成本控制使利潤同比增長60%以上，還是非常鼓舞人心的，相信這會有利於重整投資者對中概科網股的信心。另外，拆股後令進入門檻大大降低，散戶對此普遍表示歡迎，對股價也有進一步支持作用。