中國跨境資金流動形勢出現改善——2015年4月中國跨境資本...

本帖最後由 jiaweny 於 2015-5-21 10:08 編輯 4月國際資本流動數據點評：中國跨境資金流動形勢出現改善 作者：謝亞軒，閆玲 事件：2015年5月19日外管局公布數據顯示，4月銀行結售匯逆差1062億元，其中銀行代客結售匯逆差921億元，銀行自身結售匯逆差141億元。境內銀行代客涉外收付款逆差1268億元，其中跨境人民幣凈流出696億元。央行公布金融機構外匯占款為324億元。 核心觀點：1、多項跨境資本流動數據均出現不同程度的改善，符合我們預期。4月銀行結售匯逆差1062億元，較上月回升3000億元，境內銀行代客涉外收付款逆差1268億元，較上月回升198億元，結合前兩天公布的金融機構外匯占款由負轉正增長324億元。境內外匯市場供不應求的局面好轉，跨境資本流出國內的情況改善。 2、跨境資本流動形勢改善的兩個原因。一是美元指數由快速上揚進入盤整期；二是歐央行量化寬松政策的實施確實推動跨境資金流入新興市場。這也是我們在《推動中國跨境資本流動形勢改善的兩個因素》中多次強調存在改善可能性的主要邏輯。目前來看，這兩個因素仍在好轉，因此，預計國內跨境資本流動形勢改善的趨勢仍會持續，逆差規模有望進一步收窄，甚至轉為順差。 3、經濟主體哪些行為發生變化？隨著美元指數的回調盤整，以及領導人對人民幣匯率穩定的支持態度，美元兌人民幣匯率預期改善。企業和居民配置外匯資產的熱情有所減退，而加速償還外匯負債的財務運作方向也發生了變化。 4、滬港通業務給跨境資金流動帶來哪些影響？在內地公募基金的積極參與下，滬港通帶來跨境資金的凈流出。從去年11月至今年3月涉外收付款在證券投資項下是收入遠大於支出，月均凈流入310億元。在中國證監會今年3月30日公布新指引之後，4月涉外收付款在證券投資項下凈流出316億元，這也是歷史數據中最大的逆差值。近期媒體報道深港通也即將開通，預計會對跨境資金流動的影響仍會持續，不過邊際已減弱。 5、預計貨幣政策仍會延續穩健中適度寬松的基調，降息降準仍然可期。外匯占款新增量中樞已經顯著下滑，降準以提供長期流動性。此外，央行還註重包括各種創新型工具在內的數量工具配合使用，以補充基礎貨幣的缺口，並加強對不同期限利率的引導。 一、4月跨境資本流動形勢如期改善 跨境資本流動的各項數據均出現了不同程度的改善。4月銀行結售匯逆差1062億元，雖然連續第9個月逆差，但是逆差的規模已經顯著收窄3000億元。其中銀行代客結售匯逆差921億元，銀行自身結售匯逆差141億元。境內銀行代客涉外收付款逆差1268億元，較上月回升198億元。其中跨境人民幣由上個月凈流入930億元轉為凈流出696億元。央行公布金融機構外匯占款為324億元。較上月增加1889億元。 1.png (22.44 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:38 上傳 境內外匯市場供不應求的局面好轉，跨境資本流出國內的情況改善。2013年至2014年第一季度都是外匯供大於求，而從2014年二季度至今年一季度呈現供不應求的局面，4月才出現顯著好轉。剔除遠期結售匯履約重複計算的影響後，用即期結售匯差額與未到期遠期結售匯差額變動額之和可以觀察零售市場外匯供求情況的變化。 2.png (19.29 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:38 上傳 二、跨境資本流動形勢改善的原因 跨境資本流動形勢改善的兩個原因。一是美元指數由快速上揚進入盤整期；二是歐央行量化寬松政策的實施確實推動跨境資金流入新興市場。這也是我們在《推動中國跨境資本流動形勢改善的兩個因素》中多次強調國內跨境資金流動存在改善可能性的主要邏輯。目前來看，這兩個因素仍在好轉，因此，預計國內跨境資本流動形勢改善的趨勢仍會持續，逆差規模有望進一步收窄，甚至轉為順差。 與3月中旬的高點相比，4月末美元指數跌至94.83，下跌幅度為5.3%，這是自2014年7月美元指數快速飄升以來，首次出現較為明顯的調整；受此影響，人民幣匯率升至6.2028，升值幅度達1.0%。 3.png (22.95 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:38 上傳 招商亞洲新興市場資金流動指標已觸底回升，是歐央行量化寬松政策推動跨境資金流入新興市場的一個證據。我們在多期周報中指出，這個指標從去年年底至2015年一季度出現較為明顯的回升趨勢，根據歷史經驗，該指標領先中國跨境資金流動1-3個月。 4.png (93.37 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:38 上傳 三、經濟主體哪些行為發生了變化? 隨著美元指數的回調盤整，以及領導人對人民幣匯率穩定的支持態度，美元兌人民幣匯率預期改善。企業和居民配置外匯資產的熱情有所減退，而加速償還外匯負債的財務運作方向也發生了變化。從2015年第一季度國際收支平衡表看，中國的金融項目逆差結構正在發生變化，私人部門已開始增加持有對外資產，減少持有對外負債。 整個第一季度境內外幣存款余額增加835億美元（近5200億人民幣），外幣存款額在本外幣存款總額中的占比攀升至3.3%，創2008年以來的新高。4月外匯存款減少173億美元，占本外幣存款的比重下降至3.2%。 5.png (20.11 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:38 上傳 企業開始適度增加外幣負債。外匯貸款增加52億美元，境內外匯貸款與外匯存款之比增加1.5個百分點至83%，今年一季度連續三個月下降，企業負債“去杠桿化”趨勢很明顯，海外代付、遠期信用證等進口跨境融資余額顯著下滑，4月這一趨勢出現逆轉。 6.png (11.12 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:38 上傳 其次，企業減慢了對進口貨物支付外匯的速度。企業過去半年都在加快購匯支付至境外的操作，4月首次出現了顯著的向下調整。 7.png (21.66 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:38 上傳 經濟主體的結匯意願回升，而購匯意願回落。以銀行代客結匯占涉外外匯收入的比重（下圖結匯率）衡量的結匯意願較上個月增加3.1個百分點至72.2%；以銀行代客售匯占涉外外匯支付的比重（下圖售匯率）衡量的購匯意願較上個月回落6.9個百分點，至76.3%。 8.png (34.36 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:38 上傳 四、滬港通業務給跨境資金流動帶來哪些影響? 在內地公募基金的積極參與下，滬港通業務帶來跨境資金的凈流出。2014年11月17日推出滬港通業務以來，內地投資者由於不熟悉港股，而且存在50萬的投資門檻，港股通申購很冷清，反而在A股行情的帶動下滬股通申購火熱。港股通業務是統計在證券投資項下，因此，我們可以看到涉外收付款在證券投資項下是收入遠大於支出，呈現凈流入狀態，從去年11月至今年3月平均每月310億元。中國證監會今年3月30日公布新指引，新募集的公募基金毋須先取得QDII 資格便可經港股通購買H股，由於港股的估值相對便宜，公募基金的參與度顯著提高，可以看到4月涉外收付款在證券投資項下凈流出316億元，這也是歷史數據中最大的逆差值。近期媒體報道深港通也即將開通，預計會對跨境資金流動的影響仍會持續，不過邊際已減弱。 9.png (24.67 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:38 上傳 10.png (10.82 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:38 上傳 五、降息降準仍然可期 預計貨幣政策仍會延續穩健中適度寬松的基調，降息降準仍然可期。央行在貨幣政策執行報告提到“外匯占款變化對流動性影響較大”，“運用多種工具組合有效彌補了因外匯占款變化形成的流動性缺口”。外匯占款新增量中樞已經顯著下滑，降準以提供長期流動性，有效彌補基礎貨幣的不足。此外，央行還註重多種數量工具的配合，如每周公開市場操作，以及包括SLO、SLF、MLF和PSL在內的各種創新型工具的配合使用，以補充基礎貨幣的缺口，並加強對不同期限利率的引導。（來源：招商宏觀研究）

“妖股”漢能股價遭腰斬，內地資金慘做“接盤俠”

“妖股”漢能股價遭腰斬，內地資金慘做“接盤俠” 作者：王維丹 此前瘋漲的港股漢能薄膜發電5月20日股價幾乎腰斬，上午停盤。錦州銀行等金融機構可能損失慘重，連一些空頭也沒能抓住機會，他們在暴跌前就已撤退。據財新網報道，這次大跌可能源於機構因該司貸款逾期不還而拋售，進而引發連鎖反應。 漢能薄膜發電股價的波動可能早已引起監管方關註。據路透報道，消息人士稱，香港證監會已經對漢能薄膜發電展開調查數周，理由是市場操縱。香港證監會發言人拒絕對此消息置評。 截至今年一季度，漢能薄膜發電半年內股價翻了7倍，今年以來漲幅累計162%，而且往往在臨收盤前最後十分鐘上漲。2013年年初到今年2月初，所有交易日收盤前十分鐘的複合增長率高達536%。該個股成為港股的一大“妖股”。可就在20日，早盤短短24分鐘內該司股價就暴跌近47%，市值蒸發190億美元。 640.webp (6).jpg (71.31 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:55 上傳 誰是推手 漢能薄膜發電今日暴跌的原因眾說紛紜。在今天召開的該司股東大會上，有小股東質疑公司是否還有壞消息沒有公布。但漢能薄膜發電主席李河君缺席了今天的股東大會，行政總裁代明芳亦在參加股東大會期間接到電話後突然離座。公司目前尚未對股價暴跌一事作出公開解釋。 財新網報道稱，多位市場人士分析認為，很可能是金融機構拋售漢能之前質押的股票，由此產生連鎖反應所致。消息人士稱，漢能以上市公司股票做質押，獲得銀行等金融機構貸款，但有部分貸款出現逾期未還的情況。部分機構得知此事，催促漢能還款，但一直未有進展，因此於今早開盤後拋售。 報道援引知情者消息稱，海通國際是今天較早出售的機構之一，但背後這些股票的實際持有人未知。除了內資，一些外資機構也是較大沽出方。 誰是輸家 漢能薄膜發電股價大跌直接受害者當然是股民。此前股價暴漲吸引了不少散戶，他們在此輪暴跌中損失慘重。 不過，上述財新網報道指出，錦州銀行和一家城市股份銀行都曾向漢能薄膜發電提供大額貸款，他們的損失可能更慘重。其中，錦州銀行總行去年中下旬就曾給予漢能集團80億元授信。 另外，漢能在地方建生產基地和電站得到地方政府的大力支持。比如，成都西航港建設投資有限公司是漢能在四川成立公司的出資方，持股比例為32%；唐山市兩家公司為漢能在該市曹妃甸成立的公司出資12億元，約占該司註冊資金的67%，兩公司由曹妃甸工業區財政局國有資產管理辦公室全資持有；海口市政府為漢能在海南設立的公司提供了3億元無息借款，相當於該司旗下海南公司註冊資金的一半。 空頭“踏空” 彭博新聞社報道援引數據供應商Markit的數據顯示，截至本周一，漢能薄膜發電的空倉規模占流通量的3.1%，較去年做空高峰期5.1%的比例明顯回落。 海通國際的香港銷售交易主管Andrew Sullivan認為，因為漢能薄膜發電的股價一直在漲，過去做空這只個股的投資者受到打擊，有大量資金支持這只個股，做空很難。 華爾街見聞此前文章提到，自去年滬港通開通以來，漢能薄膜發電是最受資金追捧的港股上市公司之一。今年2月和3月，通過滬港通買入其股份的資金高達30億港元。雖然希望做空者眾多，但卻基本無法借券。外資投行人士稱，註入該個股的“都是內地過來的錢”，還推測股價推到這麽高“肯定有些目的”。 640.webp (7).jpg (83.79 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:55 上傳 英國《金融時報》展示了漢能薄膜發電兩年內每個交易日收盤前十分鐘股價大漲的詭異情形。 不只是股價拉升表現引起質疑，漢能薄膜發電的業務模式也耐人尋味。該司母公司漢能控股幾乎是該司唯一的客戶。自2010年以來，漢能薄膜發電合計實現營收148億港元，幾乎都是向母公司銷售設備所得。 640.webp (8).jpg (79.73 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:55 上傳 而且，漢能薄膜發電的大量資金掛在應收賬款下，但一財網圖片顯示，其毛利卻又高得驚人。有基金經理稱，所有H股高市值公司之中，像漢能薄膜發電那樣“毛利能夠達到那麽高的只有澳門的賭場和Prada”。（來源：華爾街見聞） 格隆匯聲明:本文為格隆匯轉載文章，不代表格隆匯觀點。格隆匯作為免費、開放、共享的海外投資研究交流平臺，並未持有任何關聯公司股票。

“多了358個賬戶，少了4億資金”到銀行查自己的賬有多難？

吳建平發現他的公司和他個人在長沙市範圍內的多家銀行，至少開設了358個賬號，他“完全不知情”。

“你幾次去要查賬，銀行里很多人都怕你了，好幾個都得抑郁癥了。”

“過去5年，至少有4個億不見了，我的錢到底去哪兒了？”

1973年出生的吳建平，在長沙做了二十多年生意，如今管理著一家橫跨房地產開發、酒店管理等多個行業的大型民營企業，並因此而先後擔任長沙市第十三、十四屆人大代表。

但從2010年開始，他陷入了一場至今沒有盡頭的“資金迷局”——吳建平發現他的公司和他個人在長沙市範圍內的多家銀行，至少開設了358個賬號，其中建設銀行湖南分行長沙天心支行範圍內，最為集中，有一百多個，且存在頻繁的大額資金流動，對此，他“完全不知情”。

“我不知道在天心行到底消失了多少錢，但至少也有幾個億。”吳建平說，如果銀行能提供完整的資料和流水單，以及監控視頻，一切的謎底都將揭開。

錢去哪里了？

2010年12月底，吳建平公司的副總裁、財務總監陳奇英告訴他，公司賬面上沒錢了，“流動資金大約只有3000萬”。這讓吳建平大吃一驚，他說自己“完全不能相信”。

自從2005年起當上集團副總裁、財務總監，陳奇英就負責了公司的所有財務管理，吳建平說自己“平時很少過問”。現在，他不得不自己算算賬：2009年至2010年，公司的“生活藝術城”和“金房·萬樹丹堤”兩個樓盤的銷售額大約9.6億，公司還從中國建設銀行和長沙雨花農村合作銀行分別貸款9500萬和5000萬元。不僅如此，這一年，吳建平還以4000萬元的價格轉讓了手中的佳楠酒店。“別的零碎業績不算，僅這四項，賬目資金不少於12億元。”吳建平說，減去同期集團的總支出大約4.6億，公司賬面上至少得有7個億。“就算用最最保守的算法，減去各種誤差，也至少得有4個億流動資金。”

吳建平決定在公司內查查賬。這一查，猶如打開了潘多拉的盒子。

最初的驚訝是，在長沙市範圍內的各家銀行，居然存在至少358個以他或者他公司名字開設的賬戶，其中僅建設銀行長沙天心支行(湖南省行下屬的一級支行，旗下又有10個二級支行）範圍內就有一百多個，並且，建行的這一百多個賬號，存在最頻繁的巨額資金流動，而其他各家銀行的賬號，至少到目前，他還沒有發現類似情況。

“對這些我完全不知情，那些簽了我名字的賬目，彼此間有大量資金流動，但我過去幾年里居然一無所知。”吳建平很費解。

2011年9月29日，吳建平將32份有他簽名的公司借支單送到湖南省鑒真司法鑒定中心，結果顯示，其中15份借支單上吳建平的簽名是模仿的，涉及金額共計760萬元。

這讓吳建平更有理由懷疑，那358個以他名字開戶的賬號的簽名，都是別人模仿的。他將最初的懷疑重點，放在陳奇英、公司財務經理蘇曉波、總出納黃宇等公司高管身上，於是報了案。但經過司法部門的調查和審理，最後僅陳奇英以非國家工作人員受賄罪被判處有期徒刑一年四個月。

南方周末記者獲得的長沙市雨花區人民法院（2012）雨刑初字第809號判決書顯示，陳奇英最終獲刑，主要是其在擔任集團財務總監期間，收受了一筆8萬元的現金。

吳建平很不滿意，這樣的判決結果和最初的報案案由幾乎就是風馬牛不相及，“我幾個億都消失了，陳奇英完全有侵吞嫌疑，卻沒有人來過問”。

如今，陳奇英也早已結束了牢獄生活，但不願與南方周末記者見面，而她的丈夫徐恒亮（原中國建設銀行長沙天心支行所屬赤崗支行行長），2012年1月卻在網上發帖，聲稱自己的妻子是冤枉的，吳建平公司的賬目黑洞，與他的妻子無關。

4月末的一天，在長沙市一家茶館，徐恒亮與南方周末記者見面，一再聲稱，他看到吳建平前幾天又在網上發帖實名舉報，其中再次指控陳奇英涉嫌勾結建行內部人違法套取巨額資金，而他被繼續懷疑從中提供交易便利。

“我已經不做行長了，但還在建行內工作，他們指控我，上面都來查過，沒查出問題。”徐恒亮一臉自信。

賬號演習？

徐恒亮的說辭，吳建平始終不會相信。

為了找回自己的錢，5年來，吳建平每天會花大量時間去搜集證據，研讀各種銀行的材料、流水單、開戶資料等等，這讓他在下屬看來，幾乎有些偏執。他特地改變了自己的簽名風格，與原來狂草的風格相比，現在的簽名更有棱角。

他陸陸續續搜集到的銀行資料，顯示出“越來越多的問題”，這讓他相信，自己遭遇的，不僅僅是陳奇英等公司高管的“貪腐”，更有銀行內控的失職和涉嫌經濟犯罪的可能性。

比如早在2006年1月25日，吳建平不知情的尾號1750賬號，轉賬170萬元到陳奇英名下尾號3442的賬號。長沙市公安局天心分局刑偵支隊調取陳奇英的3442賬號流水中顯示，這筆錢先後劃轉進了劉金鳳、彭華英等人的賬戶，然後又從何麗萍的賬戶轉回吳建平的1750賬戶中。劉金鳳、彭華英和何麗萍三人，都是建設銀行天心支行的工作人員。

早在2013年，吳建平就找到媒體，期望幫助他找到答案，當時前來采訪的《中國青年報》駐湖南站記者洪克非曾找到中國建設銀行長沙市天心支行一位張姓副行長，得到的解釋是：“上述3名工作人員，在2011年時，有兩人因故離職，如今聯系不到。當時銀行正在開展網銀業務，劉金鳳等三人與吳建平公司財務主管商議，進行了一次‘操作演習’，主要是為了鍛煉業務。後來這些錢最終歸還到了吳建平尾數為1750的賬戶里。”

吳建平無法接受銀行這樣的解釋，他通過進一步核查相關單據發現，在170萬元轉了一圈回到他的賬戶後的第4個月，尾號為1750的“吳建平”賬戶又向尾號6306的“吳建平”賬戶轉賬180萬元，“這兩個賬戶都是以我名字開戶的，但直到我後來查賬，才發現它們的存在。”吳建平說，這180萬元，在自己不知情的前提下，在自己“名義下的”兩個賬戶兜轉後，於2006年6月23日，被人冒用他的簽名，分兩筆各75萬元，以現金方式提取共150萬元。

曾受托調查的律師舒暢說，他們在建行查詢吳建平名下個人賬戶信息時，尾數為1750、6306的兩賬戶都顯示不存在；直到中國人民銀行長沙市中心支行介入後，天心支行才提供兩賬戶的信息。“像這種大筆資金從一個賬戶轉到另一個賬戶交替出現的情況，在其他賬戶中都大量存在，我們認為，這可能是銀行工作人員參與‘洗錢’。”

但張姓副行長否認了律師的指控，他說，所謂客戶查詢到賬戶不存在的問題，是因為近年來隨著業務的發展，銀行系統不斷升級。有些資料在現有系統內可以找到，一部分時間已久的，則需要在備份系統內查找，這可能造成了誤會。

《中國人民銀行關於加強金融機構個人存取款業務管理的通知》規定，辦理個人存取款業務的金融機構對一日一次性從儲蓄賬戶提取現金5萬元以上的，儲蓄機構櫃臺人員必須要求取款人提供有效身份證件，並經儲蓄機構負責人審核後予以支付；且必須向其省級分行備案，並由其省分行報當地人民銀行分支機構備案。

吳建平奇怪的是，銀行在這其中，怎麽沒有必要的監管？

內部疑雲

隨著資料的積累，吳建平後來又發現了一個不可思議的問題：早在2005年，居然就存在了一個以他名字開設的建設銀行內部證劵號：250080010647。

“我又不是銀行員工，怎麽會有這樣的內部號？”吳建平有些自嘲。進一步查閱對賬單時，可以發現，早在2005年11月9日，吳建平名義下的尾號5120賬號，轉出人民幣202410元，通過銀行內部證券號250080010647進行證券業務交易，“也就是炒股”。

到了2010年4月8日，這個內部證券號突然被掛失、更換密碼、變號為一個以吳建平名義開設的銀行卡號，尾號是1535。目前能查到的當天《個人開戶與電子銀行服務申請表》中，沒有賬號或者卡號顯示，只有客戶簡單信息，同時沒有當事人填寫的資料，吳建平堅持說，上面那個自己的簽名，也是偽造的。

就在變號當天，又發生了一次大額資金流動，一筆1500萬元從另一個以吳建平名義開設的尾號7040的賬號，轉入到尾號1535的卡中，並全部買了股票，8天後，這1500萬元又從尾數1535的賬戶轉回7040賬戶，收益3000多元。而這些操作，吳建平都是在事後查賬時才發現的。

諸如此類吳建平聲稱“並不知情”的往來賬目不勝枚舉。例如，2010年3月，建行香樟路支行行長歐陽山從吳建平賬戶尾數7040賬上轉賬48600元到歐陽山尾數51602的賬上，三個月後歐陽山又轉回客戶原賬戶。

“雖然只是幾萬元，但這個性質你不覺得惡劣嗎？在我毫不知情下，把我賬戶里的錢隨意轉走，今天轉幾萬，將來會不會轉幾十萬，幾百萬？這還只是我發現的，沒有發現的呢？”吳建平說。

這些發現加深了他此前對銀行內部失控的懷疑，他除了上網發帖實名舉報，開始四處上訪，也找到湖南省紀委，舉報建設銀行長沙天心支行涉嫌經濟犯罪。湖南省紀委隨後將一份題為《關於請求立案查處建設銀行天心支行單位犯罪的報告》（以下簡稱《報告》）轉給湖南省公安廳。

據南方周末記者獲得的湖南省公安廳回複省紀委的材料中顯示，最後，“經查，我廳認為：吳建平舉報的建設銀行長沙天心支行涉嫌經濟犯罪的證據不足，未達到立案條件。”

“要想得到充分證據，就需要銀行給我司更完整的材料，但至今沒能實現。”吳建平說，他曾多次找到建設銀行，但都被告知，有事找律師談。

查自己的賬有多難？

事實上，以近年銀行的內控要求和安全措施，建設銀行只需要提供吳建平這些賬戶的開戶資料和交易流水就可以回答吳建平的疑問；只需要調閱銀行櫃臺的交易監控，就可以確認究竟是誰開立了這些賬戶、進行了這些轉賬交易，但是5年來，建設銀行卻並沒有拿出這些“硬碰硬”的證據來。

2009年陳奇英給他一張號稱可以“透支200萬”的信用卡時，他並不相信，但不久後他在4S店購買路虎車，這張卡一下子刷了120多萬。從此，這張卡成為他的日常個人消費支出卡，但他也一直沒有想過，這張卡具體是怎麽辦下來的。

2015年4月27日，吳建平帶著助手，到中國建設銀行湖南省分行信用卡中心，試圖索取自己當初辦卡時的開戶資料。

“我去索取信用卡的開戶資料，是想看看當初這張卡開戶時，具體是誰幫我辦理的。”吳建平說，這只是5年多來，他為了找回數億資金的路上，尋找各種證據的嘗試之一，他堅信，這麽大透支額度的信用卡，當初辦理的時候，一定需要很多資料。

但吳建平沒想到的是，開戶資料沒有拿到，他這張天價信用卡，卻被銀行凍結，無法使用。這讓他更不解，再去問，得到的答複是，“去和我們律師談”。

吳建平質問：“作為建設銀行的大客戶，索取自己的開戶資料不是天經地義的事兒嗎？怎麽還要驚動律師？”

2015年4月，吳建平又一次在網上實名舉報，期望得到輿論的支持，他在舉報信里列舉的疑點包括：銀行工作人員蓄意隱瞞公司對公賬戶、私人賬戶、網銀業務；隱藏貸款資料；辦理對公賬戶及私人賬戶手續均違規違法辦理，賬戶賬號均沒按規定到中國人民銀行報備；公司更名後，新老名稱及賬戶賬號同時使用幾年……

“不知道這次，我能否找回自己消失的錢？”5年多下來，他有些疲憊，也顯得憂心忡忡。看起來有些效果，很快中國建設銀行湖南分行與他聯系，該行的法律顧問、來自長沙市天地人律師事務所的專職律師葉強勝，在4月27日下午，到吳建平的辦公室與之見面，期望能協調解決問題。

據吳建平說，按照葉強勝的解釋，對於舉報信里提到的問題，不排除銀行在過去幾年里，有些工作存在一些瑕疵，但孰是孰非，對於是否有數億資金消失，還需要雙方進一步溝通，比如可以雙方組成一個聯合查賬小組，但需要在銀行指定的房間里，並且所有資料不得複印。“如果真的將來查出有幾個億的問題，那就不是經濟案，而是刑事案了，有人將涉嫌犯罪。”

葉強勝還說，針對吳建平此前的諸多疑問，銀行內部也查過，但沒有發現問題。

“你幾次去要查賬，銀行里很多人都怕你了，好幾個都得抑郁癥了。”葉強勝笑著說。吳建平追問：“他們心里沒鬼，幹嘛要怕我查賬？”

證監會向場外配資開刀 杠桿資金危險了

證監會向場外配資開刀 杠桿資金危險了

一財網 婁敏 2015-06-14 20:16:00

值得註意的是，對於滔滔洪水般的杠桿資金，監管層並非一味堵死，而是疏堵並舉，有將資金從杠桿過高的場外配資市場向合理規範的兩融市場疏導之意。

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周慕冰：推进信贷资产证券化盘活存量资金

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来源：网易财经

 中国银监会副主席周慕冰今日在2015陆家嘴论坛上发表主题演讲时表示，在大局稳定、总体向好的背景下，银行业也面临不少风险和挑战，需要积极主动做好应对。

一是国内外经济形势发展变化对银行业发展战略的挑战。从国际上看，世界经济仍处于危机后的深度调整期，缺乏新的增长动力；国内经济也面临下行压力，不同地区、不同行业、不同领域出现差异性变化，需要银行根据自身竞争优势和业务定位找准发展方向。

二是全面深化改革对银行业应变能力的挑战。随着利率市场化加快推进、存款保险制度正式推出等改革不断深化，银行业经营的制度环境正在发生深刻变化，做大规模吃利差的发展模式变得越来越难以持续，需要银行顺应改革潮流稳妥推进转型。

三是产业结构调整对银行业风控能力的挑战。产业结构调整是我国经济转型升级的必由之路，从长远来看，有助于银行业防范和化解风险、培育新的业务增长点和利润源，但短期内可能引发局部不良贷款上升，加大风险防控压力，需要银行正确把握发展重点提高风险管理水平。

四是金融业态演变对银行业创新能力的挑战。一方面，传统金融创新步伐加快，跨市场产品、民间借贷、影子银行等比较活跃，融资渠道多元化趋势进一步显现；另一方面，P2P贷款、众筹融资、第三方支付等互联网金融新业态迅速崛起，需要银行立足于提升服务水平不断开拓创新。

周慕冰表示，这些风险和挑战对银行业的影响已经开始显现，近期银行业风险暴露持续增多，利润增速快速放缓。商业银行不良贷款余额已经连续14个季度上升；净利润同比增速已从去年的10.5%进一步降至4%以下。

他指出，下一步，要坚持用好增量与盘活存量并重。目 前中国经济体系中的资金存量非常巨大，但资金供需中仍然存在结构性问题，一些资金的使用效率偏低，导致资金面“总量多、流量少”。要改变这一局面，既要用 好增量，优化新增贷款投向，又要大力提高存量资金使用效率。要进一步推进信贷资产证券化和信贷资产流转业务；积极采用市场化手段，多渠道、批量化处置不良 资产，加大不良资产处置力度，为新增贷款腾出空间；在加强风险防控的前提下，通过回收再贷、贷款重组，以及发放并购贷款等推动低效企业兼并重组等方式，充 分盘活沉淀在低效领域的信贷资源。

周慕冰还表示，银行业还将加快推进重点领域改革，进一步释放活力与效率。一是继续推动扩 大民间资本进入银行业。推进民营银行、消费金融公司、村镇银行设立实现常态化，成熟一家，设立一家，支持和鼓励民间资本投资农村中小金融机构，不断完善多 层次、广覆盖、差异化的银行业机构体系。二是继续推进银行开展事业部制、子公司制、专营部门制等改革，推动管理模式、商业模式、服务模式和绩效考核模式的 深度转型，提高运营效率和管理水平。三是继续推进简政放权，优化监管服务，为银行业服务实体经济创造更为宽松的政策环境，激发市场活力。

发言实录：

尊敬的杨雄市长，肖钢主席，项俊波主席，各位领导，各位来宾，各位朋友大家上午好，很高兴有机会在这里和大家探讨关于中国银行业改革、发展和服务实体经济 的一些看法。银行业与实体经济是相互依存、同生共荣的关系，支持和服务实体经济是银行业的天然职责。当前，银行业按照党中央和国务院部署，坚持主动适应经 济发展新常态，统筹谋划推进改革开放，多策并举服务实体经济，促进经济金融持续健康发展。

一，银行业改革开放取得积极进展，服务实体经济能力不断增强。

二是银行业务治理体系改革成效明显。近年来，银行业金融机构“三会一层”的公司治理结构持续完善，决策科学性和制衡有效性进一步提升；在巩固信贷风险管控 机制的基础上，进一步推进覆盖非信贷和表外资产的全面风险管理体系建设；各主要商业银行均已建立同业业务专营部门和理财业务事业部，业务治理的针对性和规 范性进一步增强；信托业保障基金和小额贷款公司协会等行业组织正式设立，行业自律和自我救助能力进一步强化。

三是政策性银行改革取得新进展。目前，三家政策性银行改革实施总体方案均获得国务院批复同意，开发性金融、政策性金融将在增加公共产品供给中发挥更加有效 的作用。开发银行组建住宅金融事业部，进一步加大了对棚户区改造的支持力度；进出口银行继续发挥在支持外贸发展、实施“走出去”战略中的特殊功能和作用； 农业发展银行积极服务“三农”，特别是支持粮棉油收储、农业开发和农业农村基础设施建设，并为地方开展水利建设提供了资金支持。

四是银行业对外开放进一步扩大。去年9月，银监会修订出台了新的外资银行行政许可事项实施办法，遵循中外一致原则，调整了外资银行准入条件；以准入前国民 待遇加负面清单方式，进一步扩大对港澳银行业的开放。全面探索上海自贸区银行业改革开放新举措，截至2015年5月末，扩区后的上海自贸区共设有41家法 人机构，营业性网点超过300家。此外，积极推进广东、天津、福建三个新设自贸区银行业金融机构发展。

随着改革开放进程的不断推进，银行业服务实体经济能力不断提升，取得了明显成效。一是信贷增长保持合理水平，有效促进了国民经济平稳发展。年初以来，银行 业贷款持续较快增长，今年1-5月，在社会融资规模同比少增1万亿元的背景下，银行业金融机构人民币各项贷款余额同比增长14.0%，比年初提高0.3个 百分点；人民币贷款比年初增加5.29万亿元，同比多增7830亿元。与此同时，存量贷款也在不断优化。银行业通过加快不良资产核销处置、信贷资产转让、 资产证券化等多种方式，盘活沉淀的信贷资源，有效提高了资金周转速度。

二是大力保障重点工程和项目的合理资金需求。银行业积极支持“一带一路”、京津冀协同发展、长江经济带三大战略实施，制定了支持重点建设项目的信贷综合服 务方案；进一步加大对铁路、公路、重大水利工程等基础设施建设项目的信贷投放力度。有条件的银行业金融机构还根据战略定位和业务特征，着力为企业“走出 去”提供差异化、特色化服务。

三是积极推动产业结构调整和升级。一方面，有效化解过剩产能，大力发展绿色信贷。加大对产能过剩行业兼并重组、转型转产、技术改造等环节的信贷支持和服 务；严格落实《绿色信贷指引》，积极构建绿色信贷监测统计、考核评价体系等长效机制，有效促进了节能环保行业发展。2014年末，21家主要银行绿色信贷 余额约6万亿元，同比增长15.7%，贷款所支持的项目预计年节约标准煤1.7亿吨，形成二氧化碳减排约4亿吨。另一方面，积极支持科技创新和战略性新兴 产业。创新科技创业企业金融服务模式，鼓励银行业金融机构试点设立科技信贷专营事业部、科技支行和与外部创业投资机构合作，研究实施符合我国国情的投贷联 动金融服务模式，支持科技创新企业发展。

四是积极支持房地产市场平稳运行。2014年9月和2015年3月，银监会联合人民银行、住建部根据市场发展态势，两次调整房地产金融服务政策，支持居民 家庭购买首套和改善型自住房的贷款需求。目前，房地产贷款保持较快增长，一季度末，个人购房贷款余额同比增长17.6%，比各项贷款增速高3.6个百分 点，其中首套房贷款比重约九成。

五是大力发展普惠金融。进一步提升金融服务的覆盖面、可得性和便利度，推动信贷资源向小微企业、“三农”倾斜。将银行业小微企业金融服务的工作目标由以往 侧重贷款增速和增量的“两个不低于”调整为“三个不低于”，从增速、户数、申贷获得率三个维度，引导金融资源惠及更多小微企业。推进“三农”金融服务长效 机制建设，不断改善农村金融服务，加快构建县、乡、村三级金融服务网络体系，努力打通金融服务“最后一公里”。截至2015年5月末，银行业小微企业贷款 实现“三个不低于”：用于小微企业贷款余额21.7万亿元，同比增长15.8%；贷款户数与申贷获得率均高于上年同期。涉农贷款余额24.8万亿元，同比 增长11.9%。目前，全国58.9万个行政村实现基础金融服务覆盖，占比达92%。

二，银行业保持稳健运行，但也面临风险与挑战。

在着力服务实体经济的同时，银行业始终坚持防范风险不松动，切实做到“强服务、防风险两手抓，两手都要硬”。目前，银行业经营发展保持稳健态势，银行业各 项经营管理和风险监管指标稳步向好，资产负债平稳增长、资产质量保持稳定、损失吸收和风险抵御能力不断增强。截至5月底，银行业总资产达到180万亿元， 同比增长13.0%；本外币各项存款余额133万亿元，增长10.8%。一季度末，商业银行不良贷款率1.39%，保持在较低水平。资本回报率和资产回报 率分别达到17.8%和1.29%；成本收入比为26.7%，比年初下降4.9个百分点。拨备覆盖率保持在212%的较高水平；资本净额达11.8万亿 元，资本充足率为13.13%，同比增加1个百分点。银行业监管有效性持续增强。在完善分类监管、加强并表监管的基础上，进一步丰富监管工具箱，出台了商 业银行监管评级内部指引等一系列既切合实际又符合国际惯例的监管规则。批准六家银行实施资本计量高级方法，优先股等新型资本补充工具顺利推出。有针对性组 织开展负债业务、表外业务、信托业务、信息安全等一系列现场检查，提升检查精确度，及时发现和堵住了一批漏洞。加大行政处罚力度，坚决打击非法集资行为， 果断取缔了部分非法金融组织，监管的有效性持续增强。

但是，我们也要清醒地认识到，在大局稳定、总体向好的背景下，银行业也面临不少风险和挑战，需要积极主动做好应对。一是国内外经济形势发展变化对银行业发 展战略的挑战。从国际上看，世界经济仍处于危机后的深度调整期，缺乏新的增长动力；国内经济也面临下行压力，不同地区、不同行业、不同领域出现差异性变 化，需要银行根据自身竞争优势和业务定位找准发展方向。二是全面深化改革对银行业应变能力的挑战。随着利率市场化加快推进、存款保险制度正式推出等改革不 断深化，银行业经营的制度环境正在发生深刻变化，做大规模吃利差的发展模式变得越来越难以持续，需要银行顺应改革潮流稳妥推进转型。三是产业结构调整对银 行业风控能力的挑战。产业结构调整是我国经济转型升级的必由之路，从长远来看，有助于银行业防范和化解风险、培育新的业务增长点和利润源，但短期内可能引 发局部不良贷款上升，加大风险防控压力，需要银行正确把握发展重点提高风险管理水平。四是金融业态演变对银行业创新能力的挑战。一方面，传统金融创新步伐 加快，跨市场产品、民间借贷、影子银行等比较活跃，融资渠道多元化趋势进一步显现；另一方面，P2P贷款、众筹融资、第三方支付等互联网金融新业态迅速崛 起，需要银行立足于提升服务水平不断开拓创新。

这些风险和挑战对银行业的影响已经开始显现，近期银行业风险暴露持续增多，利润增速快速放缓。商业银行不良贷款余额已经连续14个季度上升；净利润同比增速已从去年的10.5%进一步降至4%以下。

三，主动适应新常态，促进金融与经济良性互动。下一阶段，银行业将继续贯彻落实党中央、国务院有关决策部署，坚决把稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险各项政策落实到位，加大金融支持实体经济力度，积极促进金融与经济的良性互动。主要抓好五个并重：

一是坚持稳增长与调结构并重。立足于实体经济的有效需求，在继续保持合理贷款增速的同时，进一步优化信贷结构，推动化解过剩产能和落后产能，大力推行绿色 信贷，积极支持符合国家产业政策和行业标准的能效项目。加快业务模式、机制、流程和产品创新，提供更多适应战略性新兴产业和新兴业态发展需求、更多与“互 联网+”时代特征相契合的金融产品和金融服务。

二是坚持支持重点领域与支持薄弱环节并重。一方面，积极服务经济社会重点建设领域，主要包括：支持“三大战略”等重大国家战略实施；支持民生、交通、农 业、网络、能源、节能环保等领域重大工程项目建设；支持养老家政健康消费、信息消费、旅游休闲消费、绿色消费、住房消费、教育文化体育消费等重点消费领域 建设；支持企业“走出去”，推进国际产能务实合作。继续大力发展普惠金融，加大对小微企业、“三农”等领域的支持力度，大力发展民生金融业务，促进金融与 互联网融合创新，为大众创业、万众创新提供多元化金融服务。

三是坚持用好增量与盘活存量并重。目前我国经济体系中的资金存量非常巨大，但资金供需中仍然存在结构性问题，一些资金的使用效率偏低，导致资金面“总量 多、流量少”。要改变这一局面，既要用好增量，优化新增贷款投向，又要大力提高存量资金使用效率。要进一步推进信贷资产证券化和信贷资产流转业务；积极采 用市场化手段，多渠道、批量化处置不良资产，加大不良资产处置力度，为新增贷款腾出空间；在加强风险防控的前提下，通过回收再贷、贷款重组，以及发放并购 贷款等推动低效企业兼并重组等方式，充分盘活沉淀在低效领域的信贷资源。

四是坚持解决融资难与融资贵并重。针对企业反映突出的融资难融资贵问题，去年国务院专门出台了关于缓解企业融资成本高问题的十条指导意见及实施方案，银监 会就改善续贷管理、清理规范收费等提出了相关监管要求。目前，社会整体融资利率略有降低，但相对于企业的经营和财务状况仍然偏高，银行业将继续抓好既有政 策的落地实施，协调推进融资难和融资贵两个问题的解决。一是继续落实好解决倒贷问题的有关政策措施，根据企业生产经营特点，合理设定贷款期限和还款方式， 科学运用循环贷款、年审制贷款等业务品种，有效解决企业借助外部高成本搭桥资金续借贷款问题。二是加强存贷款定价管理，合理确定利率水平，准确反映每笔贷 款的管理成本、资金成本和风险成本。继续严格落实不准以贷转存、不准存贷挂钩等“七不准”、“四公开”要求。三是进一步清理规范收费。对于不服务只收费 的，坚决取消并查处；对于能在利差中补偿的，不再另外收费；对于必须保留的补偿成本性收费，严格控制收费水平；对于巧立名目，变相收费增加企业负担的，一 律取消。银行业正在对支持小微企业金融服务政策落实情况开展全面自查和严格督查，深入查摆问题，边查边纠。对银行业支持实体经济的良好实践，加强总结、宣 传和推广普及。

五是坚持支持实体经济与防控金融风险并重。银行业要高度关注经济新常态和金融市场化改革中金融风险变化的规律和特征，将风险管理关口前移到业务拓展阶段， 切实加强各类风险防控，努力做到防范信用风险与防范流动性风险相结合、防范表内风险与防范表外风险相结合、防范自身风险与防范传染性风险相结合、防范单体 机构风险与防范整体风险相结合，坚决守住不发生系统性区域性风险底线，积极为经济社会发展提供更有质效的金融服务。

在服务实体经济的同时，银行业还将加快推进重点领域改革，进一步释放活力与效率。一是继续推动扩大民间资本进入银行业。推进民营银行、消费金融公司、村镇 银行设立实现常态化，成熟一家，设立一家，支持和鼓励民间资本投资农村中小金融机构，不断完善多层次、广覆盖、差异化的银行业机构体系。二是继续推进银行 开展事业部制、子公司制、专营部门制等改革，推动管理模式、商业模式、服务模式和绩效考核模式的深度转型，提高运营效率和管理水平。三是继续推进简政放 权，优化监管服务，为银行业服务实体经济创造更为宽松的政策环境，激发市场活力。

在经济新常态和深化金融改革的背景下，银行业挑战和机遇并存，相信只要我们把握好服务实体经济这个根本，守好不发生系统性区域性风险这个底线，与时俱进地推进改革创新，就一定能为实体经济的可持续发展做出更大的贡献！谢谢大家！

大浪淘金：杠杆牛、资金牛已去，只剩改革

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作者：姜超

最 近资本市场非常动荡，大家都对未来充满了疑惑。大家对未来失去了方向，这好像是从去年以来的第一次。虽然我们对长期的金融时代坚信不疑，但是笔者个人对下 半年的资本市场相对谨慎。因为驱动资本市场的三头牛，杠杆牛、资金牛和改革牛，现在前两头好像都要跑掉了，只剩下了改革牛，所以相对来讲机会也会少很多。 大家觉得如果下半年市场有机会的话，那么国企改革应该是值得重点关注的一个机会。

以往每次大家都会对某一类资产的表现斩钉截铁， 要么看好股票，要么看好债券，要么小盘、要么大盘，但这一次大家陷入了集体迷茫，不知道未来哪一类资产会涨。目前大家唯一的共识是分级A，觉得如果股票不 涨了，那么分级A一定会涨，而且肯定比债券表现好，但是也不知道分级A什么时候会涨。

好多人表示下半年其实已经不想赚钱了，就想保住上半 年的胜利果实，因为上半年已经赚得太多了，只要能保住就足够交代得过去了。有个老同事去年出来在深圳做私募，去年赚了50%，今年上半年也赚了接近一倍， 他讲了个非常形象的比喻：“这一轮牛市涨成这样，就好比出去吃饭，大家吃的是流水席，前面的人吃完了都拍屁股走人了，最后吃的人是要买单的，所以现在已经 不能坐着吃了，要站着吃，而且还要站在门口吃，情况不对随时准备开溜，绝对不能买单，因为别人已经吃了好几年了，这个单是买不起的。”

笔 者今天的报告和过去半年相比，也有了非常大的变化。过去半年笔者的每一次报告都充满激情，去年年底我们的年度报告叫《金融泡沫大时代》，提出来要拥抱金融 泡沫。今年2季度我们的报告叫《走向共同富裕》，意思是买啥金融资产都会赚钱。但是最新我们6月初写的下半年报告叫《大浪淘金》，已经不单单是提示机会， 同时也在强调风险，虽然我们对长期大趋势依然看好，但是赚钱已经没那么容易了，未来只有金子能赚钱，砂子可能会打回原形。

研究猿一定要客观，在市场疯狂的时候要留一份冷静，绝对不能犯方向性的错误。可以犯小错，但绝对不能犯大错。

那么，现在的市场在发生什么变化呢？

首 先回到这轮牛市的逻辑，在我们看来，最大的驱动因素在于居民财富配置发生了转移，从过去的存款、房地产转向了金融资产。而这一转移背后有两大推动因素，一 个是长期因素，在于中国人口结构出现了拐点，所以地产市场出现了长期的下行拐点，利率出现了长期下行趋势，因此未来存款和房地产将逐渐从居民财富配置中淡 出，未来只有金融资产能长期上涨，也就是从存款时代、地产时代切换到金融时代。由于人口结构在短期不会变化，因而金融时代的大方向应该没有改变。

但从短期因素看，我们发现正在发生微妙的变化。现在大家都在关心监管层对场外配资的监管，以及对居民资金入市节奏的变化。在我们看来，大妈资金入市属于滞后指标，最源头的指标是央妈的货币政策。

如 果时间能够倒流，让大家穿越回去13年，大家应该做的是砸锅卖铁买股票、买债券，甚至借钱去买，因为事后来看不管买啥金融资产都会赚大钱。但事实上13年 大家是在卖股票、卖债券，买余额宝，为了所谓7%的蝇头小利，把能下金蛋的母鸡全给杀了。所以说，大妈们不是股神，大妈也是滞后指标，真正的领先指标是央 妈。13年是央妈导演了钱荒，所以利率上去了，钱放到银行、货币基金都很值钱，所以没人买股买债。14年以后呢，情况完全变了，央妈一会降息、一会降准， 大妈都知道钱放在银行不值钱，所以就出现了储蓄搬家的洪流，于是股市开始竖着涨，所有人都成为股神了。

而最近，我们感觉到货币政策正在发 生微妙的转变，所以我们在上周五的凌晨发了一篇报告《宽松似乎有变化》，提示了宽松货币政策延后的风险。熟悉我们报告的看官应该知道，这是我们从14年以 来第一次正式提示货币政策转变的风险，在此之前我们一直坚定宽松货币政策不动摇，所以对我们来说，这是一个比较大的观点变化。

笔者写这个报告非常的纠结，要知道现在是牛市，大家都在赚钱，所以提示风险的话大家都不爱听。但是我觉得对于研究猿来说，一定要客观，不能先有结论再有理由，所以我们还是写了这个报告，也是如实反映我们的观察和感受。

为什么感觉有变化呢？首先，第一个感受来自于债券市场的变化。

我 自己的本行是债券，我已经做了10年的债券研究，经历过了几轮的牛熊。很多人不屑于看债券，因为那点利息收入感觉都不够塞牙缝的。确实和股票比起来，债券 不够刺激，提不起精神。但是债券对利率最敏感，所谓春江水暖鸭先知，债券做好了不一定会赚大钱，但绝对可以少亏钱，因为债市很多时候是领先于股市的。因为 债市的参与者主要是机构，这里面的银行直接和央妈做交易，所以对货币政策绝对是感同身受。而在中国，股市的参与者大多数是散户，往往是最后一个才知道的， 所以对货币政策变化肯定是后知后觉。

所以简单回顾一下历史，14年初债市就开始涨了，而股市是过了半年以后到7月才开始涨。而今年债市从 5月中旬开始下跌，10年期国债利率从5月10号的3.37%到现在上升到了3.6%。而且这次下跌的背景特别诡异，因为从5月初到现在的1年期国债利率 下降了接近1%，用债券的术语叫做收益率曲线变陡，其实简单来说就是市场预期未来的利率会更高，也就是目前的低利率不可持续。债券市场已经用实际行动为宽 松货币投了不信任票。

所以回过头来看，债市在5月的下跌同样领先于6月份股市的下跌。因为5月10号央行宣布了降息，从债市的反映看，债 市的投资者觉得降息基本结束了。但股市的投资者到6月快过完了才反映过来。之前从2月份开始降息、降准基本上每个月都会来一次，但这一次6月都快过完了还 没来，尤其今天还来了个“逆回购”，更让大家觉得周末降息降准又要延期了，于是开始深刻体会到货币宽松好像真延后了。

为啥债市的投资者在5月份反映这么敏感呢？5月份债市最大的冲击来自于地方债的发行，当月发行了1000多亿，到了6月份，地方债净发行已经接近7000亿。地方债利率太低，对国债几乎是完全替代，所以地方债的发行立马对国债利率形成了冲击。

所以从债市来看，10年期国债利率的上升是对地方债天量发行的自然反应。

第二个感受来自于政策的变化。

看 多了政策类的信息以后，会体会到政策的细微变化。以往的会议经常会强调降低社会融资成本，可以理解会继续宽货币。但是在最近两次的会议中，内容有了很大的 变化。首先是上上周开始强调发挥积极财政政策稳增长作用，地方有钱不用的要把钱收回去。与此同时财政部突然下达了第二批1万亿地方债务置换额度，称有利于 稳增长防风险。而上周的国务院常务会议部署加大重点领域投资，强化棚户区和城乡危房改造及配套基建，发挥稳增长等多重作用。很明显，6月以来的政策重心转 向了稳增长，其抓手是积极财政。

而对中国政策的观察，不仅要看领导怎么说，还要看怎么做的。表面上看，自13年以来，名义上一直是稳健的 货币政策以及积极的财政政策，但在实际中我们观察到13年地方平台非标崛起，财政实际非常积极，因此当年央妈收紧货币没压力，钱荒都出来了经济也没啥大 事。14年以来地方债务规范，财政实际偏紧，财政的腿瘸了，所以一直靠放松货币，降息降准不停，刺激社会投资消费。但15年6月以来地方债大规模发行，财 政第一次有钱了，真正可以积极了。君不见债务置换有了一批、二批还号称有第三批，钱来的那么容易，财政不就有钱干活了吗？既然有了积极财政撑腰，那么货币 宽松延后一下又有什么关系呢？

而且我也特别能够理解政府政策重心从货币政策转向财政政策。之前的宽松货币，政府是希望大家多投资消费，把 经济搞起来。结果发现宽松货币政策被部分投机分子所利用，不仅去炒股票，甚至借钱高杠杆去炒股票，资金还是停留在金融市场自我循环，经济还是一塌糊涂。那 么与其放水把钱给市场投机，还不如发债政府把钱拿回来，投向自己想要投的地方，通过基建支持实体经济稳增长。如果这么一来，宽松货币政策自然要让位于积极 的财政政策，货币政策顶多是个配角而不是主角。

第三个感受来自于预期的变化，尤其是地产市场。

一直到5月 份之前，虽然一线城市地产销量火爆，但是全国的地产销量还是十分萎靡，全国房价平均来看还是跌的。但是在6月份公布5月地产数据的时候，很多数据都变了， 比如说5月份的统计局70城房价首次环比正增长，而且5月份全国地产销售面积增速达到两位数，而且6月份以来一二线城市的地产销量增速仍在高位，这也就意 味着地产销量已经连续三个月高增了，如果再好上3个月的话，地产投资也可能会见底回升了。这意味着即便目前经济通胀还没起来，但等到4季度地产销量好转和 积极财政的效果传导过去，那么经济通胀大概率会有反弹，到时候年内降息预期肯定就没有了。

去年以来，由于地产销量持续下降，再加上财政乏 力基建投资持续下滑，所以形成了持续降息的预期，后来也确实降息降准好几次。但是5月以来的地产销量和财政政策都发生了积极的变化，反过来也就意味着降息 预期没那么多了。目前虽然大家感觉货币宽松在延后，但还只是停留在怀疑阶段，毕竟目前经济通胀都很低，所以大家对于降息降准还是有期待的，没准8月份以前 还会有那么一次。但到了9月份以后，由于美国大概率会加息，而且国内还有经济通胀真正反弹的可能，到时候估计降息降准的预期都不会有了。

笔 者觉得，如果要让市场重新形成新一轮降息降准预期，必须具备几个条件，一是地产销量重新转负，二是基建投资再度下滑。但是这两件事都需要时间，很可能需要 等到明年2季度以后，因为今年地产刺激主要在一二线，而且效果明显，但到了明天2季度就会发现高基数效应克服不了，因为没有更多的接盘侠，所以明年2季度 的地产销量增速大概率会重新转负。而如果从现在起积极财政刺激基建，到明年2季度同样会变成高基数效应，因为财政刺激不可持续。所以我们认为货币政策态度 的变化要以季度为单位来衡量，而且很有可能是要等待两个季度以上。但同样我们对于明年2季度以后的新一轮宽松周期充满信心。

做了这个分析 之后，我们突然发现中国这一轮的宽松周期可能和美国的3轮QE非常像。美国第一轮QE从08年11月开始，到10年4月结束，持续了1年半，期间道指从 7000点最高涨到11000点。而QE1结束以后股市应声回落，调整了半年，最多跌了10%左右，直到10年11月推出QE2以后才重新开始上涨。 QE2期间道指最多涨了20%，QE2结束以后股市又开始调整，直到QE3推出。

所以如果把中国这一轮牛市和美国对比。那么从14年初到 15年6月应该是第一轮宽松，到目前为止地产销量回升，通胀也基本见底了，年内继续宽松的空间有限。而下一轮宽松周期的启动应该在半年以后。市场之前的预 期是年内降息到底，今年把股市债市整到天上去，明年怎样没人去想。但现在有可能宽松周期延后了，所以年内往后就得休养生息了，只有等到新一轮宽松启动以后 大家再继续折腾。所以这一轮牛市可能是真正的长牛，只不过中间充满了波折，尤其考虑到史无前例的杠杆资金入市，使得上涨和下跌都被放大，因而也加剧了波动 和风险。

所以，虽然我们对长期的金融时代坚信不疑，但是笔者个人对下半年的资本市场相对谨慎。因为驱动资本市场的三头牛，杠杆牛、资金牛 和改革牛，现在前两头好像都要跑掉了，只剩下了改革牛，所以相对来讲机会也会少很多。大家觉得如果下半年市场有机会的话，那么国企改革应该是值得重点关注 的一个机会。（来源：海通证券，转自环球老虎财经）

资金入市未停歇：杠杆交易揭秘——没那么可怕

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作者：刘瑞、荀玉根

1. 预计 15 年两融规模将达 3 万亿。
 预 计 15 年两融规模将达 3 万亿。目前两融规模已达 2.2 万亿，市场担心两融是否还有增长空间。对两融规模有影响的主要是三项指标：①两融规模不大于券商净资本的4 倍；②券商杠杆率不高于 6 倍；③净资本不小于净资产的 40%。截止到 2014 年末，券商净资本、净资产、总资产规模分别为 6791.6 亿、9205.2 亿、40900 亿，对应杠杆率为 4.4 倍，净资本比净资产为 74%，距监管上限仍有较大差距，因此短期来看制约融资规模的主要是“两融规模不高于净资本 4 倍”这一要求。我们预计 2015 年末全行业净资本规模可达 1 万亿（预计 15 年证券公司通过再融资补充净资本 2000-3000 亿，利润留存约 1000 亿） ，两融规模理论上限约为 4 万亿，结合相关业务发展情况及杠杆率限制等指标，预计年末两融规模将达 3 万亿。

补 充资本金后券商两融瓶颈将被打破。从公司角度，截止 5 月末两融余额最高的五家券商为广发、银河、海通、申万宏源、招商；而参考 14 年末各公司年报数据，目前两融规模可能已经达到净资本 4 倍上限的公司是华泰、国信、招商、广发、光大。而这些券商在今年都有 IPO 或再融资计划，融资完成后净资本制约将暂时消除。

2. 预计场外配资规模约 1-2 万亿，监管影响可控。
我们预计目前场外配资规模约 1-2 万亿，其中银行资金是主力保守估计约 1 万亿，民间配资约 2000-3000 亿。目前来看，存在监管风险的主要是伞形信托和 P2P 配资。

伞 形信托规模预计 2000-3000 亿。伞形信托是在一个主信托账号下，通过分组交易系统（主要通过恒生 HOMS）系统设臵若干个独立的子信托，每个子信托便是一个小型结构化信托，每个子信托都是一个完全独立的结构化信托产品，单独投资操作和清算。相较传统 结构化产品，伞形信托有两大优势：首先，是降低了融资门槛，劣后资金规模下限从 3000 万降至 300 万甚至更低；其次，伞形信托可以随时增加子产品，不用再设臵产品合同，而单一信托产品做完之后需要再次向监管部门备案、审批，速度较慢。也正因为如此，伞 形信托的风险管理难度大大加强，预计目前伞形信托规模约 2000-3000亿。

P2P 配资仍是百亿量级。P2P 配资是股民在线提出配资申请，互联网平台帮其融资扩大操作资金， 其资金来源一部分是通过网站发布一定金额的借款标， 从网络筹集资金，另一部分则是通过线下渠道获取民间资金，再出借给股民。目前 P2P 融资的配资比例一般是 1:3-1:5，起点金额最低可以到 1 万元。由于 P2P 配资运作极不规范，可能存在无法及时止损、非法集资、捐款跑路等风险，也是监管管控的方向。不过目前 P2P 配资的规模还比较小，我们预计仍是百亿量级。

3. 杠杆交易占比已在下降，资金入市未停歇。

杠杆交易占比已在下降。根据统计，目前融资交易占比为 16.9%，与年初高点 27%相比有明显下降。而且在监管层对两融和场外配资等业务的规范监管下，金融机构对两融、配资的风险管控进一步加强，担保折算率和配资比例已经有所下降，投资者风险意识增强，整体风险可控。

资金入市并未停歇。尽管监管导致杠杆交易占比下降，但资金入市并未停歇。年初至今银证转账净额+新发基金+两融余额+沪港通四项合计入市资金达 5.2 万亿， 5 月以来共计流入 2.1 万亿。在杠杆融资监管加强的背景下，资金入市节奏并未放缓。

4. 牛住梦想，守筹捡筹 。
（1）这是一次高原反应的呕吐。这是一次高原反应的呕吐。 “三根阴线改变理念” ，连续下跌后不安很正常。牛市的中期调整需要很强的政策事件改变市场预期，当下的回调只是过快上涨后的高原反应。 （2）牛市趋势并未改变。牛市趋势并未改变。这是中国梦牛市，储蓄率与投资率裂口拉大，资金汹涌澎湃。3 月来市场第二次加速上涨，资金入市平民化，杠杆占比被摊薄。政策环境未变，势不变。 （3）守筹、捡筹。守筹、捡筹。牛市震荡是布局好时机，转型牛的成长仍是主战场，如互联网+、中国智造、医疗服务，主板机会体现为政策催化的主题，如大上 海、国企改革。（海通证券）

5月跨境资本流动数据点评：跨境资金流动改善进行时

http://www.gelonghui.com/#/articleDetail/14081

作者：谢亚轩，闫 玲，张一平

事件：

2015年6月18日外管局公布数据显示，5月银行结售汇顺差78亿元，其中银行代客结售汇顺差245亿元，银行自身结售汇逆差167亿元。境内银行代客涉外收付款顺差583亿元，其中跨境人民币净流入476亿元。

核心观点：

1、跨境资金流动数据连续第二个月出现改善，符合我们预期。5月结售汇顺差78亿元，此前连续9月逆差，较上月增加1140亿元。银行代客结售汇顺差245亿元，涉外收付款顺差583亿元，较上月增加1851亿元。

2、重申跨境资本流动形势改善的两个原因。一 是美元指数由快速上扬进入盘整期；二是欧央行量化宽松政策的实施确实推动跨境资金流入新兴市场。这也是我们在《推动中国跨境资本流动形势改善的两个因素》 中多次强调存在改善可能性的主要逻辑。周三美联储议息会声明发布后，市场加息预期缓和，美元指数再度走弱，预计未来跨境资本流动形势可能会持续改善，但波 动性上升。

3、央行重启定向正回购、部分到期的中期借贷便利（MLF）未续作、以及本周资金面偏紧，这些是不是意味着中国当前的货币政策 意外转向呢？在前期积极的货币政策和财政政策下，宏观经济基本面开始显现积极的效果，货币政策是否还有继续宽松的必要？跨境资金流动改善，货币政策空间是 否更小？

我们认为目前中国的货币政策仍然以稳增长为第一目标，出现明显转向的可能性很小。经济虽有企稳但活力不足，实体经济的长期融资利率亟待下降。货币政策传导凸显困局，虽然连续降准，但是流动性主要趴在银行账上，造成银行超储率不断上升，反而实体经济受益较少。表面上看似“善变”的央行货币政策实际上是受制于多目标制，央妈也不容易。

4、 昨日召开《2015年二季度外汇局例行新闻发布会》。近期改革措施包括直接投资外汇管理、内地与香港基金互认管理指引、打击违法活动等方面，还谈到外汇管 理政策的修订思路。人民币资本可兑换已渐行渐近，建议配合阅读我们近期报告《人民币资本项目可兑换并不高冷》，介绍人民币资本项目可兑换的目标及近期改革 措施，客观分析可兑换改革的影响，特别是讨论了美联储加息和美元走强趋势下可兑换改革与资本外流的问题。

一、5月跨境资本流动形势继续改善

跨境资金流动数据连续第二个月出现改善，符合我们预期。5月结售汇顺差78亿元，此前连续9月逆差，较上月增加1140亿元。银行代客结售汇顺差245亿元，银行自身结售汇逆差167亿元，银行代客涉外收付款顺差583亿元，较上月增加1851亿元。

境 内外汇市场供求失衡的局面显著缓解，是2014年9月份以来最均衡的一个月。2013年至2014年第一季度都是外汇供大于求，而从2014年二季度至 2015年一季度呈现供不应求的局面，4月才出现显著好转，本月继续改善。剔除远期结售汇履约重复计算的影响后，用即期结售汇差额与未到期远期结售汇差额 变动额之和可以观察零售市场外汇供求情况的变化。

二、跨境资金流动形势有望继续改善、但波动性也在上升

重申跨境资本流动形势改善的两个原因。一是美元指数由快速上扬进入盘整期；二是欧央行量化宽松政策的实施确实推动跨境资金流入新兴市场。这也是我们在《推动中国跨境资本流动形势改善的两个因素》中多次强调国内跨境资金流动存在改善可能性的主要逻辑。

与 3月中旬的高点相比，4月末美元指数跌至94.83，5月美国劳动力市场、零售销售、以及密歇根大学信心指数等经济和就业数据的好转，美元指数曾一度止跌 回升。在本周四的美联储主席耶伦淡化加息时点，表述更为鸽派，市场加息预期缓和，美元指数再度走弱至94.25，预计未来跨境资本流动形势可能会持续改 善，不过经济数据的表现仍有可能会造成市场加息预期发生变化，增加未来新兴市场跨境资金流动的波动性。

今年下半年欧元区货币政策仍将持续宽松，有助于招商亚洲新兴市场资金流动指标延续改善的方向，这是欧央行量化宽松政策推动跨境资金流入新兴市场的一个证据。

我们在多期周报中指出，这个指标从去年年底至2015年一季度出现较为明显的回升趋势，根据历史经验，该指标领先中国跨境资金流动1-3个月。不过，最近从4月开始该数据出现小幅下滑，暗示着未来新兴市场跨境资金流动形势波动性上升。

需要关注未到期远期结售汇差额的再度下跌。一般而言，该指标与人民币汇率密切相关，5月人民币汇率较为稳定，然而未到期远期结售汇差额却意外回落。从历史数据，在2013年初和2014年年中，未到期远期结售汇差额大幅走低，往往同期的结售汇数据也会持续下跌。

三、经济主体增配外币资产动力减弱

随着人民币汇率更为稳定，经济主体的增配外币资产的动力减弱。5 月外币存款减少138亿美元，连续第二个月负增长，占本外币存款的比重下降至3.0%。境内企业和个人外币存款余额的下降，对应于国际收支平衡表资本和金 融项目中“货币和存款”资产的减少。相当于商业银行要把此前通过存放或者拆放给境外的金融机构的外币收回，因此表现为资本的流入、以及资本和金融项目的顺 差。

2015年第一季度由于美元强，人民币弱，经济主体继续增加持有外汇资产。整个第一季度境内外币存款余额增加835亿美元（近5200亿人民币），外币存款额在本外币存款总额中的占比攀升至3.36%，创2008年以来的新高。

经济主体的结汇意愿持续回升，而购汇意愿连续第二个月回落。以银行代客结汇占涉外外汇收入的比重（下图结汇率）衡量的结汇意愿较上个月增加1.8个百分点至74.0%；以银行代客售汇占涉外外汇支付的比重（下图售汇率）衡量的购汇意愿较上个月回落3.8个百分点，至72.5%。

四、沪港通业务观察

5 月月A股涨幅好于H股，沪股通业务吸引资本项下净流入51亿元。2014年11月17日“沪港通”正式开通，6月17日外管局召开了《2015年二季度外 汇局例行新闻发布会》，谈到内地与香港基金互认外汇管理指引即将下发。我们可以看到政策推行的目的之一是推进和完善两地资本的有序流动机制，引导资金更多 通过在监管下的正规渠道流动。

我们在报告《港股飞南风吹对跨境资金流动的影响-轩言.数语系列报告》中分析，证券项下跨境资金流动比较多 变，对未来跨境资金流向的研判会提出更大挑战。一是，随着资本项目可兑换进程的逐步推进，证券项下跨境资金流动规模将会上升，其变化对短期跨境形势的影响 日益显著。二是，证券项下的资金流动主要的驱动因素会有所不同，受到汇率、利差，投资回报和市场情绪等多方面因素的影响，因而具有多变性。

五、从近期管理政策变化看人民币资本项目可兑换

昨 日召开《2015年二季度外汇局例行新闻发布会》。近期改革措施包括直接投资外汇管理、内地与香港基金互认管理指引、打击违法活动等方面，还谈到外汇管理 政策的修订思路。人民币资本可兑换已渐行渐近，建议配合阅读我们近期报告《人民币资本项目可兑换并不高冷》》。介绍人民币资本项目可兑换的目标及近期改革 措施，客观分析可兑换改革的影响，特别是讨论了美联储加息和美元走强趋势下可兑换改革与资本外流的问题。

内地与香港基金互认外汇管理指引即将下发。综 合司司长王允贵谈到”这项政策开辟了两地投资者证券市场投资新通道，是集体投资类证券投资开放的第一步。通过两地基金互认，资本和金融项目交易中“资本和 货币市场工具-集体投资类证券”下所包含的“居民在境外出售或发行”以及“非居民在境内出售或发行”两个子项将不再受到严格限制，从而使我国不可兑换的资 本项目减少2项，资本项目可兑换水平进一步提高。”

我们认为在理解人民币资本项目可兑换“不遥远””的涵义之一：经过多年渐进式改革，中国的人民币资本项目可兑换程度已显著提升。关 于中国资本项目开放的现状，中国人民银行和国家外汇管理局的提法略有不同，但基本结论比较一致：在按照国际货币基金组织分类的7个大项目和40个小项目的 资本项目交易中，中国没有完全可兑换的项目，但完全不可兑换的项目也不多。根据周小川最新的讲话，完全不可兑换的有5项，其他35项已全部或部分实现了可 自由兑换。从2011年以来，央行进一步推进资本项目可兑换改革，例如中国（上海）自由贸易试验区的设立和沪港通的开通，在直接投资、资本和货币市场工具 交易乃至衍生品及其他工具交易方面都加大了可兑换的程度。因此，从目前的起点看，可兑换程度在不断提升过程中。如果把可兑换改革的完成比喻为一条百公里道 路的贯通的话，之前的99公里已经修通了，目前要完成的是最后一公里。

修订《外汇管理条例》主要思路包括四个方面：一是进一步简政放权。 二是进一步加强统计监测。可兑换之后，我们的理解是要更加强化对跨境资金流动有关情况的统计和监测，甚至有些交易要进行留痕，所以可兑换之后不等于没有管 理。怎么加强管理呢？很重要一块就是对跨境资金流动能够全方位、全链条、全时空地进行监测。强化关于跨境资金流动宏观审慎监测的有关条款，强化外债宏观审 慎的政策条款，强化对于金融机构展业经营的有关条款。也就是在放开具体审批的同时，建立一个宏观总量的防控风险的大坝。四是健全危机应对措施。

我们认为在理解人民币资本项目可兑换“不遥远”的涵义之二：我们当前需要的也不是百分之百的可自由兑换，因此也不难实现。大 体来看，美国和英国在上世纪70年代中后期宣布实行资本项目可兑换，德、法、等欧洲国家和日本在80年代末到90年代初宣布可兑换。但其宣布可兑换的时 候，仍保留有部分的兑换限制。根据人民银行研究局的有关报告，发达国家如美国和日本就算在实现可兑换多年后的今天也在直接投资、资本和货币市场工具和信贷 业务等多个资本项目交易中存在一定的管制。这也就是说，除了像类似香港、新加坡这样的小型开放经济体之外，很少允许完全可兑换和国际资本的完全自由流动。 央行行长周小川日前出席2015年IMF年会的讲话中，最新对于未来中国可兑换的说法是“有管理的可自由兑换”，在他提出后，央行副行长易纲也使用了同样 的措辞，这可以理解为一个政策导向。这个“有管理”，可以理解为我们目前不是要实现完全可兑换，因此终点并不遥远。央行希望扩大人民币在贸易与投资等实体 经济领域的使用，不应该过多强调在金融交易中的使用。从风险评估的角度看，未来相当一段时间央行都不会轻易放松兑换管制或者仍需宏观审慎管理的几个重点领 域包括：和洗钱等有关的跨境资金、个人和公共部门对外债务的总量和货币错配、投机性短期资金流动。

实现资本项目可兑换与防范严重资本外逃 并不冲突。首先，实现人民币资本项目可兑换也不是资本完全自由流动。其次，美联储等发达国家货币政策正常化有一个过程，为中国实现资本项目可兑换提供时间 窗口。第三，中国的对外净资产有助于中国避免严重资本外逃。第四、中国的外汇储备有助于稳定预期，平衡国际收支。第五、资本项目可兑换在“走出去”的同时 “引进来”。第六、不要低估中国吸引国际资本流入对冲资本外流的能力。

严厉打击外汇违法违规活动。综合司司长王允贵谈到，“2015年以 来，外汇局继续加大外汇检查力度，严厉打击外汇领域各类违法违规行为，切实防范跨境资金异常流动风险。一是开展银行外汇业务合规经营专项检查，强化银行内 部管控和外部监管，促进银行提升外汇业务合规经营水平。目前，现场检查已全部结束，进入后续处理和整改回访阶段。二是在中央反腐败协调小组国际追逃追赃工 作办公室统一部署下，外汇局与人民银行、公安部、最高法、最高检联合开展专项行动，对地下钱庄、利用离岸公司账户和非居民账户向境外转移犯罪所得等犯罪活 动进行集中打击，最大限度地切断贪污贿赂等犯罪违法所得及其收益的转移通道。三是针对跨境资金异常流动的主要渠道、主体和业务开展非现场专项检查，分析排 查外汇违法违规交易线索，实现对外汇违法违规交易主体的精准打击。”

我们认为在理解人民币资本项目可兑换“不遥远”的涵义之三：不论是改革过程中还是可兑换实现后，对国际资本流动可能都需采取必要监控。IMF 在2010年10月提出，为维护宏观经济稳定，各国对资本项目进行一定程度的管制或采取临时性的管制措施是合理的，这一点也是2008年全球金融危机后 G20国家的共识。其理论背景是，08年危机的实践表明，市场在绝大多数情况下是有效的，但也存在失灵的情况，这时候需要替代性方案。央行明确表示，在实 现人民币资本账户可自由兑换之后，中国将继续管理资本账户交易，但很大程度会以转变过的方式进行，包括使用宏观审慎方法限制跨境资本流动以及维持币值稳定 和金融环境安全。如果还是把可兑换比喻为开通高速公路的话，也不是说路开通了就可以大家随便使用，为保证运行速度和安全，会限制行人、非机动车甚至一些的 机动车型上高速公路，在大雾、大雪和强台风等一些特殊天气情况下也可能会限制甚至禁止使用高速公路。

加入SDR是中国改革开放过程中，经 济新常态下党中央、国务院的重要部署，加入SDR对于推进人民币国际化，进一步减少中国涉外经济货币错配、金融风险方面非常重要。正像周行长、易局长强调 的那样，加入SDR方面我们会积极努力，但这是瓜熟蒂落、顺其自然的过程。在这个过程中我们会积极配合国际货币基金组织，认真做好加入SDR各方面的评估 工作，使国际社会对人民币在国际上的使用程度有更清晰全面的认识。

中国积极推进资本项目可兑换表面看是为了加入SDR，因为其前提条件之 一是要求人民币要成为“可自由使用货币”。即人民币要能够在国际交易支付和金融市场交易中被广泛使用，具体包括在全球官方储备、国际银行业负债、国际债券 市场和主要外汇即期和衍生品交易市场中占有一定的比重。由此可见，入加入RSDR对于人民币资本项目可兑换的确提出了更高的要求，入但加入RSDR 并非此项改革的最终目的。应全面看待人民币资本项目可兑换的影响。首先，人民币资本项目可兑换顺应中国对外资产多元化的趋势。其次，人民币资本项目可兑换 可在需要时为经常项目逆差提供可靠的融资。再次，更多外国投资者参与有助于降低长期利率水平。

六、货币政策转向了吗？

2015 年6月16日，外媒报道中国（货币）当局考虑调整政策，“让居高不下的长期利率降下来，防止宽松货币政策的成效被投机者利用。”此观点给市场投资者的心理 蒙上一层阴影，毕竟宽松货币政策预期是支撑股票市场热情的重要因素。大家一定会记得，5月28日同样也是媒体报道央行重启定向正回购，导致当日国内股票和 债券市场均出现大幅调整。6月17日，再有消息称央行并未续作部分到期的中期借贷便利（MLF），那么，这是不是意味着中国当前的货币政策意外转向呢？在 前期积极的货币政策和财政政策下，宏观经济基本面开始显现积极的效果，货币政策是否还有继续宽松的必要？跨境资金流动改善，货币政策空间是否更小？

我们认为目前中国的货币政策仍然以稳增长为第一目标，出现明显转向的可能性很小。经 济虽有企稳但活力不足，实体经济的长期融资利率亟待下降。货币政策传导凸显困局，虽然连续降准，但是流动性主要趴在银行账上，造成银行超储率不断上升，反 而实体经济受益较少。因此，银行从持有成本考虑，让央行通过正回购收回流动性，7天回购利率也随之从5月28日的最低点反弹。本周由于股市资金冻结打新、 上缴财政存款等多种因素导致资金面偏紧，7天回购利率上升54bp至6月18日的2.6%。

但是，“知我者谓我心忧”，表面上看似“善 变”的央行货币政策实际上是受制于多目标制，“稳增长、调结构、促改革、惠民生和防风险”，无一不是中国央行的货币政策目标。这就如一个著名的寓言所讲， 天鹅（类似稳增长和惠民生目标）、蟹（调结构、促改革目标）和鱼（防风险目标）一起拉动一架大车，天鹅要向天上飞，蟹要横着使劲儿挣，鱼则急于往深水里 游。可以想见，作为货币政策的大车会怎样的上窜一下，下跳一下，东挪一下，西晃一下。

我们认为未来可能导致中国货币政策意外转向的三个情景假设包括:

第一、通胀风险意外上升，ICPI过环比折年率连续数月上升超过4%。尽管现在看这种可能性小，但下半年全球原油价格的进一步上升，国内猪肉价格的快速上涨可能会触发此种情形。

第二、月度2M2增速远超12%的目标值。导致近期M2增速下滑的主要原因是外汇占款趋势性减少，同业资金和表外融资监管趋严导致货币派生减少。但需要注意的是利率市场化条件下M2多变，未来除了降准和外汇占款企稳有利于M2的回升之外，央行使用包括SLF、MLF和PSL在内的多种创新型货币工具也对M2的推升影响。

第三、决策层更为“关切”股票市场泡沫。周 小川在两会时谈到，他对资金“去了股市就是不支持实体经济”的观点不赞成。盛松成在一个非正式的讨论会上也谈到“现在据我个人观察，目前如果仅仅为了挤压 股市泡沫而实施紧缩的货币政策，也不利于经济稳增长，我们的目的是希望货币能最终流向实体经济”。国内股票市场的良好表现被认为是“一季度国内经济金融领 域唯一的亮点”，肖刚等多个高层表态“慢牛”不是空穴来风。因此决策层对股票市场的态度是呵护不是打压。IPO增加供给，推动券商调整融资保证金比率，乃 至摸底银行资金入市等都旨在规范市场行为，维护市场秩序。从2003年以来央行对待房地产这一重要资产价格的态度可以看出，尽管存在泡沫识别难的问题，但 是从防范系统性金融风险的角度出发，央行的货币政策没有可能对资产价格采取“纵容”态度。因此，央行事实上以稳增长为首要目标的货币政策可能在有些情况下难以满足股票市场的预期。(来源：招商证券)

寶塔實業資金被凍結 寶塔石化資本運作軌跡浮現

寶塔實業資金被凍結 寶塔石化資本運作軌跡浮現

一財網 楊佼 2015-06-24 23:15:00

6月24日晚間，寶塔實業公告稱，因與施工方發生工程款糾紛，其部分銀行賬戶被法院凍結。據披露，整個工程總造價3315萬元，而拖欠工程款786萬元。

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審計署：169億元彩票資金遭違規使用 占抽查資金的1/4

審計署6月25日發布彩票資金審計結果公告顯示，在抽查的658.15億元彩票資金中，審計查出虛報套取、擠占挪用、違規采購、違規購建樓堂館所和發放津貼補貼等違法違規問題金額169.32億元，占抽查資金總額的25.73%。 （新華社 朱慧卿/圖）

6月25日，國家審計署發布了2014年對彩票資金進行審計結果的公告。這是我國首次對彩票行業資金狀況進行大規模審計。審計查出，虛報套取、擠占挪用、違規采購、違規購建樓堂館所和發放津貼補貼等違法違規問題金額169.32億元，占抽查資金總額的25.73%；涉及彩票公益金資助項目854個，占抽查項目數的17.2%。一些地方還存在違規利用互聯網銷售彩票、彩票資金閑置等問題。

抽查彩票資金658億元

按照現行規定，彩票銷售歸集的資金包括三個部分，一是彩票獎金，用於支付彩票中獎者，約占彩票銷售額的58%；二是彩票發行費，專項用於彩票機構的業務費用支出和彩票代銷者的銷售費用支出，約占整個彩票銷售額的14%；三是彩票公益金，專項用於社會福利、體育等社會公益事業，約占彩票銷售額28%。

審計署公告顯示，本次審計範圍包括彩票發行費和彩票公益金。審計共抽查彩票資金658.15億元，占同期全國彩票資金的18.02%；涉及財政部、民政部及所屬中國福利彩票發行管理中心、體育總局及所屬體育彩票管理中心，以及彩票銷售量較大的北京、山西、遼寧、吉林、黑龍江、上海、江蘇、浙江、山東、河南、湖北、湖南、廣東、重慶、四川、雲南、陜西、甘肅等18個省的省級財政、民政、體育行政部門及228個省市級彩票銷售機構、4965個彩票公益金資助項目。

違規資金占抽查總量的1/4

此次審計發現違法違規問題金額169.32億元，占抽查資金總額的25.73%，主要有4個方面：

一是通過編造虛假項目、提供虛假申報資料等方式套取彩票資金，擠占挪用彩票資金，改變彩票公益金資助項目用途等；

二是違反規定采購、賬外核算或未及時上繳彩票資金；

三是違規使用彩票資金購建樓堂館所、發放津貼補貼和用於“三公經費”等支出；

四是少數彩票機構工作人員、彩票銷售商、公職人員等涉嫌經濟犯罪或違規經營投註站點牟取不正當利益等。

查出重大違法違紀問題線索90起

此次審計發現並向有關部門移送重大違法違紀問題線索90起，主要集中在彩票銷售環節和資金使用環節。一是個別彩票主管部門和彩票機構的工作人員利用職務便利，在行政審批、開展業務合作等環節非法牟利；二是個別單位和人員在管理彩票資金過程中，通過弄虛作假等方式侵占彩票資金；三是個別彩票銷售商通過少報投註數據的方式隱瞞、侵占彩票銷售收入；四是部分公職人員違規經營彩票投註站。

審計署稱，截至2015年5月31日，有關部門和地方已通過追回資金、上繳財政、調整會計賬目等方式整改問題金額145.1億元。