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大家對玉米怎麼看？違背市場規律的畸形農產品收儲政策難以為繼。 何純在南國

來源: http://xueqiu.com/2657407918/36065445

大家對玉米怎麽看？違背市場規律的畸形農產品收儲政策難以為繼。
$中國澱粉(03838)$ 這些年表現不佳與此也有莫大關系。
做多美國玉米期貨，同時做空國內玉米期貨，做一個相對長期的投資，長期看，應當有正回報。
美國玉米從2013年的平均700多跌到現在的370，差不多跌去一半；而國內由於政策保護，一直維持在高位。
白糖也是個畸形的例子。
國內棉花和大豆價格放開之後的暴跌仍然歷歷在目。


以上是國內玉米與國際市場玉米行情2008年以來的對比圖，國際市場早已處於低位，而國內市場還是不正常的維持高位。



中國高價收購玉米全年一半產量都壓在了庫里 要幹啥？來源：華夏時報 作者：陳巖鵬
“老百姓都在把玉米源源不斷地拉到糧庫，臨儲的價格要比市場價高一大截，不賣給糧庫賣給誰？”1月29日，黑龍江省肇東市農民程立波對《華夏時報》記者說。
這並非個案，國家糧油信息中心估計，2014/2015年度國儲玉米庫存可能增加6000萬噸以上，總庫存達到1.2億噸，相當於全國近8個月的消費量。庫存“堰塞湖”割裂了市場各方的聯系，整個產業鏈陷入畸形。
由於原料玉米價格長期維持高位，而澱粉、酒精、飼料等下遊市場產品價格卻長期在低位徘徊，在上下遊的夾擊之下，玉米深加工企業經營深陷困境。而此前被禁止進口的MIR162玉米獲得了農業部的批準，廉價進口玉米對國內高價玉米的沖擊在所難免。
億噸玉米壓庫
1月中旬以來，東北臨儲玉米收購進度繼續加快，且反超去年同期。最新統計顯示，截至1月20日，東北臨儲玉米收購量達到3319萬噸，已反超去年同期3277萬噸的水平。
東方艾格農業資深分析師馬文峰指出，2013/2014年度國家臨儲收購玉米7000余萬噸，目前又增加了3300余萬噸，臨儲收購玉米已經超過1億噸，“相當於全年一半的產量都壓在了庫里。”
托市收購玉米導致國家政策性糧油庫存大幅增加，按照常理，國家收購3500萬噸以上玉米就已經打破了市場供需平衡點，而目前收儲量數倍於此。
“今年國儲玉米庫存增幅將創下歷史最高紀錄。”中國澱粉行業協會相關人士表示。
玉米臨儲政策至今已連續執行了7個年頭。據馬文峰介紹，國家的托市收購，將玉米價格逐年擡高，東北地區的玉米收購價格已由本世紀初的900元/噸上升到目前的2300元/噸，上漲了近1.6倍。
“玉米市場主體價格預期被嚴重扭曲，貿易經營企業空間縮小，造成產區和銷區、東北產區和華北華中產區、原糧和產成品價格呈現倒掛。”國家糧油信息中心市場監測部研究員李喜貴稱。
托市收購的負面影響，實質體現在企業、農民不存糧，而政府糧油庫存則創歷史新高。
企業大面積虧損
中國玉米網信息中心總經理王寶全在調研中發現，由於原料成本居高不下，同時下遊需求不足，玉米嚴重供過於求，現在部分玉米加工企業虧損比較嚴重，開工率不足60%，淡季的時候會降到40%左右。
據有關部門初步估算，今年1月份國內多數飼料企業遭遇“寒冬”，預計月銷量環比下降5%-10%，部分企業環比降幅可能更大。
馬文峰註意到，雖然近期山東深加工企業因節前備貨需求加大了玉米收購量，一度拉動當地玉米價格連續兩日反彈，但在當前全國深加工企業幾乎全線深陷虧損、開工率有限的情況下，收購潛力並不大。
東方艾格農業日前發布的報告亦顯示，酒精、澱粉等深加工利潤明顯下滑。馬文峰坦言，如果政策不調整，玉米深加工企業就活不下去。
“現在玉米原料價格還維持在2300元/噸的高位，但酒精的價格卻比往年下降了不少，尤其是這兩個月出現了大幅下滑，現在根本看不到盈利的可能。”東北一家玉米深加工企業負責人對本報記者說。
實際上，國內的玉米加工企業已經輸在了“起跑線”上。據了解，國內玉米價格比國際高600元/噸。
多家企業界人士告訴本報記者，像酒精、澱粉等玉米加工成品，國內、國際都在一個開放的市場化平臺上競爭，但內外價格倒掛，並且價差在逐年擴大，制約了加工企業的發展，無法同國外巨頭競爭。
進口沖擊將加大
海關數據顯示，2014年1-12月，我國進口玉米259.77萬噸，同比下降20.42%；我國進口玉米平均成本為278.36美元/噸，完稅後為2050元/噸，同比下降63元/噸。
“進口減少，主要是因為去年我國海關退運了大批未經我國批準的轉基因品系MIR162玉米，同時還大量退運了未經我國批準的轉基因品系MIR162玉米酒糟粕。”馬文峰說。
王寶全也向記者證實，去年國家發放了720萬噸的玉米進口配額，但實際進口的玉米一共才263萬噸。
近年來，進口美國玉米和玉米酒糟粕的主要銷售地集中在東南沿海地區，當地很多大型飼料企業出於節省采購成本的考慮，每年均大量采購進口美國玉米和玉米酒糟粕。自去年我國政府加強對進口玉米市場的管理以後，未經我國批準的轉基因品系MIR162玉米和玉米酒糟粕被大量退運，很多飼料企業轉而采購國產玉米做原料。
但國內玉米高昂的價格，令加工企業難以接受。他們更希望國家放開玉米進口，以保證低廉的原料源源不斷地供應。

據馬文峰透露，部分機構及國家統計局下調國內玉米產量，迫使中國政府放開國際市場中部分轉基因玉米的進口。
國家統計局發布的數據顯示，2014年中國玉米產量為2.1567億噸，比去年的2.18億噸減少1%。而與此同時，此前被禁止進口的MIR162玉米獲得了中國農業部的批準。
這意味著2015年進口玉米將大量湧入，同時進口玉米酒糟粕很快也會大量湧入，市場供求格局也會發生較大改變。
海關公布的數據顯示，2012年我國共進口玉米酒糟粕238.22萬噸，2013年進口量在400萬噸左右。馬文峰預計，在2015年進口無阻礙的情況下，玉米進口量將會超過500萬噸。或許，廉價進口玉米的沖擊，僅僅是個開始。

資金政策缺位 廣州光谷從“全國第一”被群起趕超

來源: http://www.nbd.com.cn/articles/2015-01-30/894539.html

每經記者 陳鵬麗 發自廣州

大概很少有人知道，廣州也有一個光谷，且成立時間比武漢光谷早兩年。如今，武漢光谷“名滿天下”，廣州光谷則處於被遺忘的角落，原廣州市委書記萬慶良落馬更讓這個項目“沒有了抓手”。

《每日經濟新聞》記者日前調查發現，廣州光谷發展不如預期，重大展館項目人煙稀少，廣州光谷已經到一個十字路口。

廣州光谷項目始於1999年，彼時還叫“廣東光谷”，由當時廣東省省長顧問、朗訊科技公司首席技術發展策略官提出。廣州是國內第一個建設光谷的城市，此舉啟發了武漢，有了後來的武漢光谷。

但廣州光谷發展一直不溫不火，早被武漢光谷甩在了身後。2013年，當時還是廣州市委書記的萬慶良重啟光谷項目，在廣州9個區建設16個光產業基地或產業園，並提出了一系列發展目標。而萬慶良落馬後，廣州光谷的發展已經沒有了新話題。

被人遺忘的廣州光谷/

1999年11月，廣東省省長的洋顧問，朗訊科技首席技術發展策略官羅特·巴特斯提議建設 “廣東光谷”。後來，該提議被當時廣州市市長張廣寧采納，廣州成了國內第一個建設光谷的城市。

“廣東光谷”當時的規劃是，以廣州科學城為基地，以珠江三角洲為腹地，整合教育、科研、資金、市場等各種資源和要素，建設一條集研究開發、生產制造和人才培養為一體的光電子產業帶，把光電子產業打造成為廣東省和廣州市的支柱產業。

如今，知道廣東光谷的人已經不多，但我們可以從各大媒體的報道中找到些許蹤跡。據2001年1月6日的《新快報》報道，“規劃面積為38平方公里的廣東光谷建立兩年來，政府已投入近32億元，開發了4平方公里。”

項目開始後幾年，“廣東光谷”確的有所發展。2001年廣州光電子產業產值約120億元，占廣州市高新技術產品產值的19.71%。2002年約150億元，占18.75%。截至2002年9月，廣州從事光電行業的企業共有325家，廣州已經形成以光顯示、光存儲為核心的光電子產業群。

廣州市一位政府官員告訴《每日經濟新聞》記者，“廣東光谷”當時確實在廣州各大區引進了一批低端的光產業中小企業，但規模不大。

1999年後，不光廣州，武漢、長春、上海等十多個省市地區把發展光電子產業作為“十五”規劃重點之一，紛紛斥資建設“光谷”、光電園區，爭搶光電子產業制高點，一場光電子產業博弈悄然進行。

正在其他省份城市光谷建設逐漸推進之際，廣東光谷卻被擱置、遺忘。在這13年間，武漢光谷已經成型，並把廣州遠遠拋在身後。

廣東社會責任研究會會長黎友煥博士認為，“廣東光谷”啟動之初，廣州市政府寄望於與其合作的朗訊科技投資能帶來效應，拉動相關產業的發展。後來朗訊科技的資金遲遲未到位，其他城建項目上馬，廣東光谷的建設熱情逐漸被淡化。“廣東光谷身在以市場為主導的廣東，項目並未像其他地方一樣得到政府強有力的支持。而廣東投資界更熱衷於汽車、房地產等傳統項目。”

項目推進工作被移交/

2013年，被遺忘的廣州光谷因萬慶良的力推又重新回到人們的視線中。

重啟的廣州光谷項目擬以光顯示、光照明、光影像、光通訊、光能量、光稀土、光生物醫學以及光服務等8大領域為重點發展方向，在全市9個區建設16個光電子產業群。

據記者了解，此前廣州市政協一位領導積極推動重啟廣州光谷。在他的牽頭推動下，時任市委書記的萬慶良決定正式重啟廣州光谷項目。“當時因為市里某位領導很關註，想把（光）產業搞好。當時萬慶良還在位的時候，就指示這位領導來做。然後，他讓科信局負責這個事，本來科信局和光谷項目關聯不大的。因為光產業在廣州基本以中小企業為主，中小企業主要是市經貿委的事。”一位廣州政府官員向記者透露。

最後，廣州市科信局牽頭在2013年9月26日舉行了 “廣州光谷啟動大會”。“當時只有一份啟動大會報告，沒有項目頂層設計。因為光電子這個行業，也很難弄一個（詳細的）頂層設計，”廣州市科信局相關人士告訴記者。

“當時提出來（的設想），只是先把產業鏈做起來。當時廣州番禺和蘿崗區的光產業發展得好一點，就先選擇幾個區試點。當時就是把會議開了，把任務布置了。”前述某位廣州政府官員表示。

不過，廣州市科信局相關人士透露，大約在2014年三、四月份，萬慶良就拍板將廣州光谷項目的後續推進工作移交給廣州市經貿委。項目移交後，促進產業發展的任務就不在政協，也不在科信局了。2014年6月份萬被查，其主導重啟的廣州光谷項目，也隨之被再度擱置。

項目長期缺少資金扶持/

不少項目參與人或知情人士向記者透露，自萬慶良離位後，由於項目移交非項目發起機構，“這個事沒有抓手”，項目一直沒有動靜。

“這個事情沒有什麽進展。當時科信局把啟動會議開了，任務布置了，但最後都沒有推動，萬慶良就出事了，後面就這樣戛然而止了。”廣州一位政府官員向記者直言。

廣州市科信局相關人士表示，目前廣州市經貿委正在做機構改革，可能會組建工信委，以後工信委要如何開展項目推進工作，只能到時候再看。“市委市政府還繼續推動的話，光谷才有新話題。”

廣州市經貿委方面則回應，目前在經貿委仍有負責推進廣州光谷項目的機構。經貿委光谷項目相關負責人表示，對廣州光谷項目的主要扶持措施包括：制定發展路線圖、加快光電產業發展、強化招商選資、加大財政扶持、深化企業服務、優化企業創新環境等6個方面。

在招商引資方面，去年3月，在廣州白雲國際會議中心隆重舉行 “新廣州·新商機”2014年重大項目投資推介會，簽約光電產業項目19個，投資金額達142億元。但據記者了解，上述推介會由廣州市委市政府主導，並非由廣州市經貿委主導。

而在財政支持方面，市經貿委提供的數據均為2013年財務支持數據。其中包括，2013年，爭取國家產業相關資金支持光電產業項目9個，資金4246萬元；爭取省專項資金支持光電產業項目26個，資金5668萬元；廣州市戰略性主導產業發展資金扶持企業發展專項支持項目5個，資金1500萬元等。

“市委市政府也沒有拿出相應資金去推動這個工作。目前光谷就是企業自己在做，也沒有政策扶持和資金扶持。據我了解，一直沒有。”一位不願具名的官員表示。

他認為，廣州光谷面臨的問題是，廣州市沒有拿出專項基金扶持，各區也沒有，最後導致推進緩慢。“這個事主要靠市里面也不行，還要靠區，要市區聯動才能做起來。”

“說實話，目前是在炒概念，沒有真正產業化。”他說。整個廣州的光谷項目，目前 “能拿得出手”的只有兩個：一是位於蘿崗區的廣州新視界光電科技有限公司（以下簡稱廣州新視界），另一個是華南理工大學高分子光電材料與器件研究所。

據廣州新視界工程師梁先生表示，目前廣州新視界公司成功開發的國內第一款氧化物TFT背板技術AMOLED顯示屏，因為資金投入問題尚未量產。曾參與廣州光谷項目的一位官員表示，廣州光谷沒能很好推進，可能是因為當時重啟光谷後，並未針對項目形成獨立政策，這個項目的一切，包括市政府財政補貼，都按照常規政策進行推動。“因為這個事當時是萬慶良主推，他一出事就不好說了。”

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成因

博弈深圳內耗嚴重 廣州光谷定位遭質疑

每經記者 陳鵬麗 發自廣州

在項目推進躑躅不前背景下，廣州對當時定下的產值目標亦有了不同的表述。

2013年廣州市政府重啟廣州光谷時，稱力爭在2016年產值達3600億元。然而，日前廣州光谷項目推進負責機構——廣州市經濟貿易委員會在給記者的文字回複中，把2016年廣州光谷產值的目標表述為 “超過3000億元”。

對於這個目標調整，廣州市經貿委相關人士回應，數據是經貿委負責推進廣州光谷項目的一個負責人給的，但“超過3000億，這個範圍就很廣了，不能說是下調”。

據《每日經濟新聞》記者了解，廣州光谷發展緩慢，既有內部原因，亦有外部原因。從內部看，整個光產業“多個拳頭打人”，沒有集中精力發展一兩個產業，外面則面臨深圳等城市的激烈競爭。

兩個城市博弈

廣東社會責任研究會會長黎友煥博士告訴記者，廣東光谷未能發展起來的一個原因是，1999~2013年10余年間，廣州和深圳“廣東光谷”的領導權爭奪戰導致內耗嚴重。

“在這場城市博弈中，廣州擁有省會城市的地位優勢，而深圳將高新技術產業定位為其支柱產業，對光產業投入了大量人力物力，高新技術交易會和中國光電博覽會都辦得火紅。兩個城市都在爭奪廣東光谷領導權，一定程度上由於缺乏協調交流和統一規劃，導致了產業聚集效應不明顯等不良後果。”黎友煥表示。

在光顯示領域，廣州最大的龍頭企業LG（樂金顯示）屬外資企業，其余為中小企業，且廣州面板下遊產業沒有配套。下遊市場主要集中在深圳、惠州一帶。

群智咨詢研究總監李亞琴表示，面板產業各個區域之間的競爭很激烈。深圳、惠州在爭取面板項目上，其政策力度比廣州強，投資環境也比廣州優越。

“以外資品牌為主來擴張產業鏈，可能力度會弱一些，因為政府的方向還是扶持本土產業。”李亞琴表示。目前，在面板產業，國內主要扶持3家，分別是南京的中電熊貓、北京的京東方以及深圳的華星光電。

“廣州跟別的區域比，我確實想不到有多大的優勢。”李亞琴說。目前深圳的LED類上市公司多達十幾家，中遊和下遊有著齊全的產業鏈。而廣州只有鴻利光電一家。廣州LED產業的集中度也不及中山古鎮，那里遍及上萬家相關配套企業。

被指定位不清

黎友煥認為，廣州光谷至今仍未能形成較強產業集群以及產值規模的主要原因是對拳頭產業的定位不夠清晰，發展面過廣，不能集中力量專攻一個方向。目前，廣州光谷朝著光通訊、光能量、光顯示、光照明等八大方向發展，可能導致產業發展所需資金過多，人才缺口較大，相應的公共設施提供不足等問題，這些都是制約廣州光谷形成產業集群效應的重要原因。

李亞琴認為，在面板領域，廣州市政府可以以上遊為突破口，先引進一個大的材料廠商，然後再吸引面板廠來投資。因為面板廠商要建面板線時，往往要去考慮上遊廠商，比如說玻璃基板。“這是非常明顯的，因為要建一條高世代線的話，如果玻璃面板離得遠，成本會很高。”

廣東激光行業協會秘書長邵火認為，廣州光谷完全可以借鑒武漢光谷的發展模式，以激光產業、3D打印為突破口，壯大光谷產業。據廣東激光行業協會統計，2014年，廣東激光設備生產總產值為110億元，其中廣州只占其中的20%~30%。

邵火表示，廣州的激光行業主要集中在研發、應用領域。而且光顯示、光照明等行業已是成熟行業，廣州需要從一個新的產業切入，尋找產值增長點。

“激光設備加工涉及到汽車、服裝、皮革、3D等行業，激光背後的加工市場是很大的，用激光加工產品對推動高端制造業很有幫助。廣州有應用市場，通過激光加工可以迅速拉動光產業的產值。”邵火表示。

“省府在廣州，科研院校也在廣州，其實廣州有很多優勢，但他們沒有去真正把這個東西 （激光和3D打印）重視起來。”邵火認為。據了解，2011年，廣州市光產業產值為1857億元。而據廣州經貿委提供的最新數據，2013年，廣州光電子行業年產值只微增至“超1900億元”。

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案例

展貿城光谷進駐企業少 展館使用率不足一成

每經記者 陳鵬麗 發自廣州

廣州市番禺區化龍鎮有一個規模龐大的展貿城，其一期項目亦取名“廣州光谷”，它是大“廣州光谷”的一部分，也是其發展困境的縮影。

日前，《每日經濟新聞》記者來到化龍鎮的“廣州光谷”（以下稱展貿城光谷）時發現，進駐企業攤位人煙稀少，部分企業將攤位托管物業公司，實際投入使用面積約2萬平方米，目前使用率不到8%。

攤位由物業公司托管

如今，在這個曾經夢想成為“全球最大的LED及照明展貿平臺”的地方，看到最多的不是人，而是一排排汽車。展貿城二期在廣汽乘用車項目車輛里里外外包圍下，只有建築外墻上醒目的“廣州光谷”四個字在提醒大家它原來的身份。

公開資料顯示，廣州國際商品展貿城一期項目“廣州光谷”是由廣州市政府規劃立項，廣百集團主導建設的大型國際化LED產業產品展貿平臺。占地252畝，建築面積26.6萬平方米，包含A1、A2、A3展館及設計大廈 （寫字樓）4棟建築，總投資超過10億元。

2013年光谷項目重啟之際，廣州市審計局統計數據顯示，截至2012年6月，展貿城光谷出租率僅為18.96%，不足兩成。記者實地了解到，截至目前，展貿城光谷4棟建築，仍然只有A2棟投入使用。

對於目前展館實際出租率，展貿城公司相關負責人並未正面回複，只表示，2011年11月，項目一期部分開業，經營場館A2館一樓，建築面積約為2萬平方米，入駐企業70余家。

實際上，目前所有企業展廳，均無企業人士留守，偌大的展館一片寂靜。仍橫掛在展覽廳走廊上的“全球最大LED及照明展貿平臺，永不落幕的國際照明展示交易會”的宣傳標語，略顯尷尬。

最常出現在這片企業展區的人是廣電物業管理有限公司派來的工作人員小劉。“我們公司承包了這里的物業管理，”小劉告訴記者，她每天都會來這里值班，幫一些企業打開展館的門。

“有委托我們幫忙開門的企業，我就每天幫忙開門，一路過去，大概有十幾家吧。”小劉說。去年2月份，這里舉行了一次熱鬧的進駐企業春節啟市儀式。不到一年，展館現已全部擱置。只有占地面積較大的廣日電氣、勤上光電等幾家LED企業展廳尚有亮燈，除了亮著的LED燈外，記者亦未在攤位上看到任何產品展示。部分企業攤位更是一片黑暗。

“（我們）幫企業開門，如果有客戶來，看中哪個產品，就可以告訴我們，我們再幫忙傳達給他們，他們再通知企業下單，”小劉說。她口中的“他們”是指同在一棟樓辦公的展貿城公司的工作人員。小劉表示，進駐企業一般展貿城舉行活動才會到場。

事實上，A2展館亦並未全部投入使用，部分區域也處於閑置狀態。另外，被閑置的A1、A3館，封鎖玻璃門的鐵鏈和鐵鎖早已滿是銹跡。唯一一棟寫字樓，作為LED產品研發、設計的場地，也大門緊閉，未投入使用。

展貿城積極轉型

廣州全市共有4路公交直達展貿城光谷，20多分鐘甚至更長時間才發一趟車。即便如此，這些公交大部分時候都是空著進站空著出站。

在規劃之初，展貿城光谷被認為“坐擁珠三角經濟圈腹地，位於廣東LED產業鏈‘廣州——深圳’主軸和陸海空交通樞紐，是構建最具輻射力、影響力LED展貿平臺的理想位置”。

然而，現實是展貿城光谷城地處偏僻，即使在正門前的主幹道上，來往的車輛亦很少。展貿城公司相關負責人告訴記者，2011年項目開業後，展貿城先後通過多種方式欲實現旺場經營。去年6月展貿城光谷被認定為廣州市科學技術普及基地後，展貿城光谷接待參訪人數也才近3000人。

展貿城相關負責人也坦言，近年來由於LED行業正處於大規模重組和整合期，且項目所處地段偏遠，周邊營商環境較弱，交通、食宿等基礎配套也有待改善，項目招商經營受到制約。

在多年經營困難後，2014年7月，廣州市政府常務會議通過《全市電子商務與移動互聯網集聚區總體規劃布局的意見》。意見提出了“1+1+9”的全市電子商務與移動互聯網集聚區總體規劃布局意見。其中，番禺區選址化龍廣州國際商品展貿城（即4800畝範圍），規劃建設“電商物流場地+體驗場地+互聯網數據處理中心”。

“為抓住這一重大利好與發展契機，我們正根據廣州市、番禺區對展貿城項目的總體規劃部署，積極制定具體調整與經營計劃，把握機遇，促使我公司經營局面得到有效好轉。”展貿城負責人表示。

“轉型涉及企業的經營方向，跟整個社會大環境也有關系。但他們也沒說過不做廣州光谷，LED這個項目目前還是有人跟進，也在準備轉型，但沒有一個十分明確的思路。”他表示。

目前，展貿城二期項目由海印股份主導，擬投資6.5億元建設國際汽車展貿交易中心，欲打造廣州最大汽車交易市場。一期展貿城光谷現已基本“淪為”二期項目的汽車“倉庫”。

一開始就不被看好

2013年廣州市政府正式重啟廣州光谷項目時，展貿城光谷獲得了前所未有的關註，業內紛紛認為，廣州光谷項目或許能給展貿城光谷帶來“第二春”。

然而，時隔1年多後，展貿城光谷招商進駐的企業已人去樓空。浙江和惠照明科技有限公司常務副總經理丁建華直言：“這是個從一開始就不被看好的項目。”

業內專家表示，展貿城光谷定位不清晰、不準確，顯然是沒有找準自我核心競爭力。佛山照明燈具協會會長吳育林表示，展貿城沒有一個精準的定位，沒有體現獨有的特點，缺乏最核心的競爭力，所以維持不下去。“人家憑什麽不去古鎮，要來光谷？在古鎮，完全可以找到價格更便宜、品類更多的產品。”

丁建華表示，展貿城光谷與光亞展等展覽活動並沒有明顯的區分。“廣州有光亞展，香港有香港展。香港展的流量就很大了，光亞展流量更大。還有廣交會，中山又是公認的世界燈都。這些國際性的采購活動，不像零售天天都有，一年集中幾次進行就可以了。”

吳育林表示，在廣州要建一個具有聚焦性的LED產業平臺並非不能實現，但從金融電商的角度突破會更好，而不是現在的形式。丁建華認為，展貿城應該提高產品門檻，定位並非泛泛的LED展示基地，應該定位為一個LED精品展示基地，避免同質化。

中金：2014年財政政策很不積極

來源: http://wallstreetcn.com/node/213832

回首過去一年，中央高層曾屢次強調“2014年將堅持實施積極的財政政策”，而中金公司給出的評價卻是：不積極。

中金公司認為，2014年的財政政策不僅與經濟增長下降所要求的積極財政政策相去甚遠，而且赤字率下降，對於經濟增長放緩更是雪上加霜。

事實上，財政部近期數據顯示，2014年全國一般公共財政收入增速以8.6%的速度創下23年最低，且首次進入個位數區間。

中金表示，實際上不積極的財政政策部分抵消了貨幣等政策放松的效果。中國財政自動穩定器功能偏弱，需要加大財政政策相機抉擇力度，不積極的財政政策需要轉向。

中金公司分析評論稱：

全國財政收入增長8.6%，快於預算的8%；支出增長8.2%，低於預算的9.5%（圖表1、2）。收支相抵，全年赤字1.13萬億，未能完成1.35萬億的預算赤字安排。

2014年赤字率1.8%，較2013年的1.9%不升反降（圖表3）。

總體上，2014年財政政策不積極，不僅與經濟增長下降所要求的積極財政政策相去甚遠，而且赤字率下降，對於經濟增長放緩更是雪上加霜。

l 經濟疲弱拖累稅收增長。2014年稅收增長7.8%，低於名義GDP增速。其中流轉稅（營業稅、增值稅、消費稅）增速明顯放緩（圖表4），稅收增長放緩受經濟下滑拖累，但也說明營改增也起到一定減稅效果。金融相關稅收大幅增長，反映金融部門收入增長較快，實體經濟部門比較困難。其中，證券交易印花稅增長42%，金融業營業稅增長20.3%，金融業企業所得稅增長20%。此外，非稅收入增速較快，增長13.5%，加重私人部門負擔。

l 科教文體支出力度不足。主要財政支出項目中，增長較慢的是科學技術支出（3.4%）、教育支出（4.1%）、文化體育與傳媒支出（5.5%）、農林水支出（4.9%），低於預算水平和名義GDP增速。

l 土地財政大幅收緊。2014年國有土地使用權出讓收入42606億元（增長3.2%），支出41202億元（增長0.8%），收支相抵盈余1404億元。和預算的500億元赤字相比，土地財政資金沒有充分運用。雖然土地財政是資產交易，土地出讓收入的緊縮效果低於一般公共財政收入，但土地財政支出具有相同的擴張效果，因此土地財政大幅放緩本身也會給實體經濟帶來緊縮。

l 4季度財政緊縮力度較大，將對1季度內需帶來不利影響。去年4季度財政收入增速上升，支出增速下降（圖表5），財政赤字1.4萬億，較2013年同期1.75萬億大幅減少。並且4季度土地出讓收入增速同比下跌21.5%（圖表6），支出增速同比下跌20.1%，去年房地產市場疲弱對土地財政的緊縮效果開始顯現。4季度財政支持力度下降將對1季度內需尤其是基建投資資金來源帶來不利影響。

實際不積極的財政政策部分抵消了貨幣等政策放松的效果。政府部門仍在積攢儲蓄，財政總體偏緊與當前的經濟環境不適應。2014年財政存款大幅增長18.4%，凈增5531億元。財政存款增加意味著基礎貨幣的減少，削弱了貨幣政策放松的逆周期調節功能。2014年機關團體存款增長16.3%，凈增2.6萬億，這部分存款的收益明顯低於政府融資成本，造成政府部門資金效率低下和社會資金配置的扭曲。

預計2015年財政政策回歸積極態勢。由於中國流轉稅比重過高，加上地方政府征收過頭稅現象仍然存在（去年地方財政收入增長9.9%），中國財政自動穩定器功能偏弱，需要加大財政政策相機抉擇力度，不積極的財政政策需要轉向。我們預計2015年財政赤字1.5萬億，赤字率2.2%，較2014年1.8%擴大。地方融資平臺存量債務置換方案仍不明朗所帶來的不確定性，也需要盡快明確，該問題將另文分析。

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兩難的貨幣政策與糾結的資本市場

來源: http://wallstreetcn.com/node/213897

（本文作者為光大證券首席經濟學家、華爾街見聞專欄作家徐高，授權華爾街見聞發表）

進入2015年，A股市場“瘋牛”不再。在 2014 年 12 月 21 日，我曾經發表題為《強弩近末》的文章，指出“股市上漲的‘強弩’已接近其末端”。過去一個多月的市場行情驗證了這一預判。從《強弩近末》這篇文章發表至今的這 40 多天里，上證綜指僅累計上漲3.3%，與之前 1 個季度超過 30%的漲幅不可同日而語（圖 1）。在股指上攻動能減弱的同時，市場波動性也明顯加 大，並對資金面方面的信息尤為敏感——如 2015 年 1 月 19 日因為“兩融” 監管造成的暴跌，以及 1 月 21 日央行流動性投放帶來的大漲。

“瘋牛”行情中相當極端的股市風格在近一個月得到糾正。去年 4 季度的牛市中，股價的上揚集中於大盤低價股。金融板塊（尤其是非銀金融）成為了那段時間中股市里最大的贏家。但 2015 年 1 月的股市則明顯有利於小盤股和成長股。中小板和創業板指數在這個月中跑贏滬深 300 指數 10 多個百分點。相應的，股指漲幅的行業板塊分布也呈現反轉的態勢。2014 年 12 月漲得最好的金融板塊在今年 1 月跌幅最大。而 12 月領跌的 TMT 板塊則在 1 月份領漲（圖 2）。

股市的變化緣於資金面的趨緊。從去年 12 月開始，金融市場短期資金價格明顯攀升。今年元旦過後，資金價格雖然有所回落，但仍然系統性高於去年下半年的平均水平。目前，銀行間市場 7 天回購利率的波動中樞已經從去年下半年約 3%的水平擡升到了靠近 4%的位置。3 個月的 SHIBOR 也上升了超過 50 個基點（圖 3）。人民幣貶值壓力帶來的資本流出是資金面抽緊的一個原因。但更重要的原因還是下文將會論述的貨幣政策兩難。

股市表現可以用“糾結”二字來概括。就股市來說，改革預期、居民資產配置轉移這些長期利好因素仍然存在，讓不少人對後市仍然充滿期待。但是，金融市場資金面的趨緊、人民幣貶值帶來的心理壓力、以及監管層對股市加杠桿資金的清查又給市場帶來不少壓力。在這樣糾結的心態中，市場對央行貨幣政策的預期成為最大擾動因素。一方面，對貨幣政策終將全面寬松（降 準降息）的預期成了不少投資者的心理支柱。另一方面，央行貨幣寬松持續低於預期的現實又讓市場變得焦慮，對有關資金面的消息高度敏感。在這樣的情緒中，市場呈現漲幅減小，波動加大的格局。

債券價格並未充分反映近期短期資金價格的上升。盡管當前的短期資金價格已經系統性高於去年 11 月的水平，但各期限國債收益率都基本回落到了去年 11 月的低位。這樣一來，同期限的 SHIBOR 和國債收益率之間的利差在近期明顯擴大（圖 4）。看起來， 債券市場的投資者似乎預期目前資金面的緊張狀況只是暫時的，資金價格會很快回落到去年下半年的低位。 

債券市場的情緒也同樣“糾結”。目前，宏觀預測者幾乎一致認為 2015 年經濟增速和通脹都會低於去年。 這種低增長、低通脹的預期非常有利於債券。但對債券價格來說，貨幣政策是比宏觀經濟基本面更重要的決定因素。從去年年末至今，貨幣政策的寬松措施相當遲疑。即使人民幣貶值壓力引發了資本的大量外流， 央行也只是通過短期工具來給金融市場補充流動性，而並未像許多人預期的那樣動用降準這樣的“大招”。 這導致了短期資金價格的系統性上揚，給債券收益率帶來了上行壓力。如果短期資金價格在目前的較高水 平維持一段時間，就會引發債券收益率的全面上移。畢竟，在 2013 年下半年的時候，偏緊的貨幣政策曾經 令債市大幅走熊，與經濟基本面明顯背離。這種宏觀經濟和貨幣政策之間的矛盾，給債市前景帶來了不少不確定性。

資本市場的糾結緣於貨幣政策兩難。從疲弱經濟增長和低迷通脹來看，貨幣政策理應更加寬松。而高層領 導“降低融資成本”的要求也給央行帶來了很大寬松壓力。但另一方面，央行也有理由對貨幣政策放松保 持謹慎。正如央行之前多次說過的，寬松貨幣政策只能在短期內發揮“維穩”的作用，但會在長期留下很多副作用。而且，貨幣政策的放松還會降低結構調整的動力，甚至“固化”經濟結構失衡。

在股市“瘋牛”之後，央行又多了一個不放貨幣的理由。去年 11 月降息之後，紅火的股市行情已經明顯產生“虹吸”效應，大量分流實體經濟資金，反而加大了實體經濟的“融資難”問題。在去年 11、12 月，社會融資總量增長已經明顯加快。但同期，固定資產投資的到位資金狀況卻進一步惡化（圖 5）。在這樣的情況下，央行有理由擔心進一步的貨幣寬松會給股市火上澆油，反而不利於實體經濟融資瓶頸的緩解，以及經濟增長的平穩。 

兩難之下，央行寬松措施表現出了 “相機抉擇”的特點。經濟下行壓力決定了貨幣政策不松不行。但很明顯，央行希望保留自己的對貨幣寬松的掌控力，給自己留出足夠靈活度。因此，近期央行流動性的投放都是通過短期貨幣工具來實現，以確保投放的流動性很快會到期，從而把控制流動性的主動權保留在央行自己的手中。在這樣的思路之下，降準降息這樣短期內“不可逆”的貨幣寬松工具不太可能推出。由於央行本身就是在“走一步、看一步”，市場自然很難通過央行的操作對貨幣政策前景形成清晰一致的預期。資本市場因而糾結。

經濟增長指標是決定貨幣政策走向的關鍵。貨幣政策正在“穩增長”與“防風險”這二者之間權衡。其中， 經濟增長狀況是更大的變數。如果經濟增長下行壓力進一步加大，威脅到了經濟和社會的穩定，那麽貨幣政策必然會大幅寬松，降準降息的概率也會大為上升。反過來，如果經濟企穩複蘇（哪怕僅僅是短期的）， 貨幣政策進一步寬松的預期也會大為削弱。從這個角度來說，經濟增長的壞消息會是資本市場的好消息。 反之亦然。

經濟增長狀況需要等到 3 月份才能明了，之前的資本市場還將繼續糾結。目前，宏觀經濟增長面的信息好壞皆有。今天剛剛發布的 PMI 數據表明經濟增長動能還在進一步下滑。但地產銷售的改善，以及信貸投放的加速又給人經濟複蘇的想象空間。經濟增長的真實狀況還有待更多宏觀數據來驗證。但是，1 月本就是一 個宏觀數據的空窗期，諸如工業增加值、投資這樣的重要宏觀數據都不公布 1 月數據。而春節錯位也會極大擾動外貿、貨幣信貸這些 1 月有數的宏觀指標。這樣一來，宏觀增長的準確狀況大概要等到 3 月上旬發 布 1、2 月累計宏觀經濟數據時才能明晰。而在那之前，貨幣政策還將繼續在兩難之中保持相機抉擇的態勢。 資本市場則會因而繼續糾結。

糾結的市場中，投資者可尋找相對的確定性。雖然短期增長狀況會擾動貨幣政策放松的節奏，但今年全年增長和通脹比去年更低是大概率事件。在這樣的宏觀背景下，債市進一步走牛是比較確定的。當然，債券 收益率未來的下降的空間肯定遠小於 2014 年，而且下降的過程也很可能一波三折。而對股市來說，賭貨幣政策一定大放、或者一定不放都有不小風險。但在糾結的市場中，“瘋牛”應當很難重現。這意味著從“瘋 牛”那種極端的風格回撤應該是比較確定的。換言之，目前在板塊上做均衡配置的風險較小。等到貨幣政策真的降息降準，再比照“瘋牛”時的狀況作配置調整也不遲。在股市的各板塊中，地產處在一個相對有 利的位置。由於對地方政府融資平臺的清查會影響基建投資的融資，所以經濟增長短期企穩的希望只能放在地產複蘇之上。換言之，如果經濟企穩導致貨幣政策放松力度減小，那地產一定處在複蘇狀況中，有利於其股票。反過來，如果經濟增長持續減速引發貨幣政策大幅放松，那地產也是實體經濟中彈性最大所在。 所以，貨幣政策放與不放，地產都會確定地處在有利位置（盡管有利的原因不同）。

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彭博：中國央行準備好政策應對匯率波動

來源: http://wallstreetcn.com/node/213910

彭博社援引不願具名知情人士稱，中國央行已經做好政策儲備，以應對上半年國內外因素對人民幣匯率可能出現的影響，避免出現熱錢大規模流入流出和短期套利行為。

中國央行目前已經將一些外匯措施作為政策儲備，以備不時之需。這些儲備措施包括擴大人民幣兌美元匯率日間波動區間，還包括通過每日人民幣兌美元匯率中間價的設定來引導人民幣匯率適度貶值。

央行上述政策儲備是應中國宏觀經濟、美聯儲政策、歐洲QE、大宗商品價格劇烈波動等因素而制定。

中國央行新聞處沒有立即回複彭博新聞尋求置評的傳真。在彭博新聞發布後，1年期利率互換下跌3個基點至3.35%，扭轉先前的漲勢；離岸市場人民幣兌美元（CNH）即期回吐近百點漲幅：

今天早些時候，中國證券網援引前央行貨幣政策委員會委員余永定報道稱，建議央行可以適度下調人民幣匯率中間價。

人民幣對美元中間價周二上調0.03%或16個基點，報6.1369元。在此之前人民幣已經連續數日大跌，中國外匯市場經歷了“驚心動魄”的一周，1月26、27、28和29日即期人民幣分別較中間價跌1.9%、1.7%、1.94%和1.9%，一周數次接近2%的跌停板歷史罕見。

A股今日一改過去幾天的頹勢，上證綜指和深證成指漲幅均超2.2%，創業板大漲超3%。

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央行：貨幣政策松緊適度 適時預調微調

來源: http://wallstreetcn.com/node/214201

中國央行今日發布《2014年第四季度中國貨幣政策執行報告》指出，將保持政策的連續性和穩定性，繼續實施穩健的貨幣政策，更加註重松緊適度，適時適度預調微調，為經濟結構調整與轉型升級營造中性適度的貨幣金融環境。

央行指出，綜合運用數量、價格等多種貨幣政策工具，加強和改善宏觀審慎管理，優化政策組合，保持適度流動性，實現貨幣信貸及社會融資規模合理增長。盤活存量，優化增量，改善融資結構和信貸結構。多措並舉、標本兼治，著力降低社會融資成本。

報告還稱，要采取綜合措施維護金融穩定，守住不發生系統性、區域性金融風險的底線。

此外，央行還就當前的國際環境提出了自己的看法，彭博新聞社將要點總結如下：

1、美國加息的時點，日本和歐洲寬松的貨幣政策存在很大的不確定性；

2、全球主要貨幣的匯率波動可能會增加，跨境資本流動可能會增加；

3、全球金融市場將面臨更大的波動性；

4、油價的不確定性將給全球經濟帶來新的風險；

5、如果油價影響到核心通脹，那麽央行有必要調整宏觀貨幣政策；

6、2014年資本的雙向跨境流動對國內流動性造成了“比較重要的”影響。

以下為報告摘要，報告全文詳見這里：

2014 年，中國經濟在合理區間平穩運行，結構調整呈現積極變化。第三產業增加值比重繼續提高，城鄉居民收入差距進一步縮小，消費對經濟增長的貢獻提高。消費價格溫和上漲，就業形勢穩定。全年國內生產總值（GDP）同比增長 7.4%，居民消費價格（CPI）同比上漲 2.0%。

中國人民銀行按照黨中央、國務院統一部署，繼續實施穩健的貨幣政策，面對全球經濟增長動力不足，國內經濟處於增速換擋期、結構調整陣痛期、前期政策消化期三期疊加的複雜情況，既保持定力又主動作為，不斷補充和完善貨幣政策工具組合，瞄準經濟運行中的突出問題，用調結構的方式適時適度預調微調。在外匯占款投放基礎貨幣出現階段性放緩的情況下，增強主動提供基礎貨幣的能力，綜合運用公開市場操作、短期流動性調節工具、常備借貸便利等多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕，創設中期借貸便利（MLF）和抵押補充貸款工具（PSL） ，引導金融機構向國家政策導向的實體經濟部門提供低成本資金。非對稱下調存貸款基準利率，增強公開市場操作利率彈性，引導社會融資成本下行。兩次實施定向降準，改進合意貸款管理，發揮差別準備金動態調整機制的逆周期調節和信貸引導功能，新增信貸政策支持再貸款， 構建中央銀行抵押品管理框架， 加大再貸款、再貼現政策力度，加強信貸政策的結構引導作用，鼓勵金融機構更多地將信貸資源配置到“三農” 、小微企業等重點領域和薄弱環節。各項金融改革有序推進，存款利率浮動區間上限擴大至基準利率的1.2倍，簡並基準利率期限檔次；銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度由 1%擴大至 2%，取消商業銀行對客戶美元掛牌買賣價差限制； 《存款保險條例（征求意見稿） 》向全社會公開征求意見；外匯管理體制改革進一步深化。

穩健貨幣政策的實施，為經濟社會發展創造了良好的金融環境，貨幣信貸和社會融資平穩增長，貸款結構繼續改善，企業融資成本高問題有一定程度緩解。2014年末，廣義貨幣供應量 M2余額同比增長12.2%。人民幣貸款余額同比增長 13.6%，比年初增加9.78萬億元，同比多增8900億元。全年社會融資規模為 16.46萬億元。12月份非金融企業及其他部門貸款加權平均利率為 6.77%，比年初下降 0.42個百分點。人民銀行基本退出常態化外匯幹預，人民幣匯率保持合理均衡水平上的基本穩定，雙向浮動彈性增強，年末人民幣對美元匯率中間價為6.1190元，比上年末貶值0.36%。

國際金融危機後全球經濟進入深刻的再平衡調整期。從增速變化、結構調整和動力轉換等角度看，中國經濟進入“新常態”的特征也更趨明顯。總體看，中國經濟體量較大，韌性好、回旋空間大，市場廣闊， 抗風險能力也比較強， 近年來宏觀調控方式不斷創新和完善，通過推動大眾創業、 萬眾創新和擴大公共產品和公共服務供給形成的新雙引擎結構將對經濟運行形成有力支撐， 中國經濟有望保持持續健康發展。當然也要看到，全球經濟再平衡調整過程中各板塊經濟運行和宏觀政策顯著分化，溢出效應增大，環境複雜多變，國內經濟內生增長動力尚待增強，結構調整過程中經濟下行壓力加大，並伴隨一定的風險暴露，同時全社會債務水平仍在上升，供給過剩與供給不足並存，經濟結構性矛盾依然突出。穩增長、調結構、促改革、惠民生和防風險的任務還十分艱巨。

中國人民銀行將按照黨中央、國務院的戰略部署，堅持穩中求進工作總基調和宏觀政策要穩、微觀政策要活的總體思路，更加主動適應經濟發展新常態，把轉方式調結構放在更加重要位置，保持政策的連續性和穩定性，繼續實施穩健的貨幣政策，更加註重松緊適度，適時適度預調微調， 為經濟結構調整與轉型升級營造中性適度的貨幣金融環境，促進經濟科學發展、可持續發展。綜合運用數量、價格等多種貨幣政策工具，加強和改善宏觀審慎管理，優化政策組合，保持適度流動性，實現貨幣信貸及社會融資規模合理增長。盤活存量，優化增量，改善融資結構和信貸結構。多措並舉、標本兼治，著力降低社會融資成本。同時，更加註重改革創新，寓改革於調控之中，把貨幣政策調控與深化改革緊密結合起來， 更充分地發揮市場在資源配置中的決定性作用。針對金融深化和創新發展，進一步完善調控模式，疏通傳導機制，著力解決突出問題，提高金融運行效率和服務實體經濟的能力。采取綜合措施維護金融穩定，守住不發生系統性、區域性金融風險的底線。

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央行貨幣政策報告：中性，中性，還是中性？！

來源: http://wallstreetcn.com/node/214203

本文作者，華創證券宏觀經濟研究主管鐘正生，授權華爾街見聞發布。

2月10日，中國人民銀行發布《2014年第四季度貨幣政策執行報告》。我們簡評如下：

一是，降息效果初顯現，寬松節奏仍謹慎。央行在四季度貨幣政策執行報告的專欄一中，詳細描述了去年非對稱降息之後金融機構存貸款利率的變化。目前貸款基礎利率（LPR）報價為5.51%，較降息前下降0.25 個百分點；去年12月非金融性企業及其他部門貸款加權平均利率為6.77%，比降息前下降0.11 個百分點。這無疑宣告這次非對稱降息，“已經使得企業融資成本高問題有一定程度緩解”。但“穩健貨幣政策取向並未發生變化”，表明央行仍在強調貨幣政策的中性特質；而“考慮到此次利率調整政策的執行時間尚短，貸款利率的下降還會受到金融機構籌資成本、年初重定價、貸款風險溢價等多方面因素影響，政策執行效果仍需進一步觀察”，則再次表明央行的貨幣寬松節奏會比資本市場預期得要慢。央行不會如此短平快地祭出寬松信號極強的工具已無疑議。事實上，1月通脹數據發布後，隨後的14天逆回購中標利率立即有所下行，應可視為央行已對短期數據的即時反應了，我們也許不能再抱太迫切的期待。而1-2月的經濟數據公布前後，是央行決定是否再度降息的敏感時點。

二是，基礎貨幣供給生變，結構貨幣政策“亮劍”。 我們測算由於外匯占款的趨勢減少，2014年的基礎貨幣缺口是1.5萬億左右，央行無論如何是要填補這個缺口的。但央行不願釋放太過寬松的貨幣政策信號，所以遲遲不願全面降準。這樣，去年央行就不得不通過再貸款，PSL，SLF等工具向市場註入流動性。2014年央行貨幣政策工具（包括公開市場操作、再貸款再貼現和其他流動性支持工具）供給基礎貨幣約2 萬億元，同比多增2.1 萬億元；外匯占款供給基礎貨幣約6400 億元，同比少增2.1 萬億元。可見，央行貨幣政策工具取代外匯占款成為基礎貨幣供給的主渠道並不令人奇怪。我們推算2015年基礎貨幣缺口將達到3萬億左右，光靠結構性貨幣政策工具來填補壓力太大，且存在投放流動性期限偏短的問題。因此，今年降準是必然的，只是時間遲早的問題，且受制於美聯儲加息的潛在影響，上半年降要比下半年降空間更大。這是春節前央行“意外”降準的大背景，但央行降準的中性色彩趨濃也應是無爭議的。

三是，經濟結構不平衡格局難改，貨幣政策結構化傾向增強。2014年下半年以來，在經濟增長動能日趨孱弱，城投和地產融資需求逐漸走低，央行對高杠桿率的擔憂有所弱化。但央行對軟預算約束主體以及產能過剩領域繼續加杠桿的擔心一直並未消褪。“宏觀總量政策要把握好取向和力度，要在基礎條件出現較大變化時適時適度調整，防止經濟出現慣性下滑，同時也要註意防止過度“放水”，固化結構扭曲、推升債務和杠桿水平”。足見面對結構性的產能過剩和金融資源誤置，央行更願意保持貨幣政策的偏中性和融資規模的適度擴張。我們認為，央行可能仍會沿襲2014年結構性貨幣政策的套路，將廉價流動性的註入與商行的信貸投放更緊密地聯系起來。這一來可以彌補日益擴張的基礎貨幣缺口，避免全面釋放過於寬松的政策信號，也能緩解經濟下行期銀行惜貸情緒滋生，造成“寬貨幣”向“寬信貸”傳導不暢的問題。尤其值得註意的是，除了繼續借道國開行的低壓補充貸款（PSL）之外，目前央行已經開展信貸資產質押再貸款試點，而這本質上與PSL是一樣的。因此，PSL向商業銀行全面拓展，抵押品進一步擴容應該都是可以期待的事情。

四是，通縮是不太遠的“遠慮”，卻未必是那麽近的“近憂”。2012年3月以來，我國CPI與PPI已經連續35個月出現一正一負的偏離。這被市場普遍解讀為中國通縮風險正在不斷加大的征兆。不過，在央行看來，判斷通脹（通縮）形勢，也許更應該看重的是CPI同比，而非PPI同比。這涉及對通脹下行成因的不同理解，事實上也造成了貨幣政策應對節奏上的差異。去年以來，我國通縮風險不斷累積，究其原因有經濟周期下行的影響，但來自供給面的沖擊也難辭其咎（國際大宗商品價格低迷持續），同時還有經濟結構轉型的影響（加快推進去產能已被擺在更重要的位置）。如果從結構轉型的視角來看，CPI與PPI的背離難在短期內顯著改善或逆轉。而賦予結構轉型更多權重，寄予去產能進程更多期翼的央行，對通脹下行的容忍程度自然會比市場更高一些。“目前居民對物價的感受依然較強，物價預期還不很穩定”，說明央行不僅會關註物價的短期波動（比如1月通脹數據的極度低迷），也會關註物價的趨勢變化（比如連續兩三個月的通脹季調環比變化）。考慮到隨著今年春節日益臨近，食品類價格可能進一步上漲，而去年2月春節效應恰恰逐漸消逝，所以對應今年1月CPI同比可能出於相對低位。也因此，一直強調實際利率中性特質的央行，會需要更長一段通脹考察期。

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四季度貨幣政策報告釋放三大信號

來源: http://wallstreetcn.com/node/214206

本文作者民生證券首席宏觀研究員管清友團隊，授權華爾街見聞發布，亦發布於微信號“qingyoutalk”。

1.貨幣政策仍將保持寬松

①外匯占款收縮，基礎貨幣缺口亟待補足。報告中強調，“在外匯占款投放基礎貨幣出現階段性放緩的情況下，增強主動提供基礎貨幣的能力”。當前，國際收支雙順差的格局正在被改變，人民幣供求關系也就保持了平衡、匯率開始雙向波動，外匯占款零增長就成為了常態。這一方面源於強勢美元下，中國企業 和居民部門正在償還即將變得昂貴的美元債務，另一方面源於中國企業正在“走出去”，用活外匯儲備，發揮基礎設施建設方面相對成熟的經驗和模式上的優勢。為 了支持經濟增速保持在合理區間，保持一定的貨幣供應量就顯得十分必要。而基礎貨幣是貨幣供應創造之源泉。我們假設維持GDP 7%的增速需要12%的M2增長，按當前的貨幣乘數4.3估算，所需的新增基礎貨幣缺口大約為3.3萬億元。考慮到近3萬億的基礎貨幣缺口，而上輪降準釋 放的流動性僅約為6600億，這意味著未來準備金率還會有下調的空間，央行也會不斷地使用再貸款、PSL、MLF等定向寬松工具抵補基礎貨幣缺口。

② 融資成本高的狀況可能只是表面上緩解，實際上仍需寬松貨幣的支持。非金融企業及其他部門貸款加權平均利率為6.77%，較上季度下降0.2%，較年初下降 0.42%，且貸款上浮比率有所下降。但從貨幣流動性數據看，直至12月，社會融資余額和M2增速不斷下行。可見，在經濟下行過程中，金融機構出於資產質 量考慮，對實體經濟支持其實不強。12月社融和中長期貸款放量的增長，可能是由於銀行在地方政府存量債務上報截止日前，搶著搭上地方融資平臺項目的“末班車”。但這種異常信貸高增長的現象不具備可持續性。企業融資難、融資貴問題並未根治，貨幣寬松不會停止，不排除未來還有降息的可能。

2.匯率存高估風險

①匯率雙向波動，略有貶值。報告強調“人民銀行基本退出常態化外匯幹預”。實際上，自年初央行將匯率波幅擴張至2%以來，人民幣匯率雙向浮動彈性增強，年末人民幣對美元匯率中間價為6.1190 元，比上年末貶值0.36%。

②人民幣匯率有高估風險，央行預計會采取貨幣寬松和繼續擴大匯率波幅至3%的方式，擴大人民幣匯率波幅可以增加熱錢套利的不確定性，貨幣寬松可以降低熱錢套息收益的同時緩解國內經濟下行風險。報告強調“歐日貨幣政策將持續寬松，國際主要貨幣匯率波動和跨境資本流動可能進一步擴大。”受 制於人口老齡化和財政紀律，經濟增長動力不強，貨幣寬松無法作用於本國經濟。歐央行QE後，人民幣兌歐元一度破紀錄跌破7，人民幣實際有效匯率自去年10 月以來甚至是不斷攀升，全球貨幣戰愈演愈烈。人民幣貶值的背後並非人民幣太弱，而是美元太強。歐央行壓低歐元匯率會導致全球競爭性貶值愈演愈烈。在人民幣 匯率彈性不足的情況下，實際有效匯率過於堅挺將損及出口，這才是問題所在。

3.經濟有下行壓力，經濟運行過程中的風險不容忽視

①強調物價下行壓力。相比於三季度強調“經過前期較快上漲，物價絕對水平不低”和“受供給面變化，勞動力、服務業價格存在潛在上行壓力等因素影響，物價對需求擴張比較敏感”，本次報告強調“經濟結構調整過程中下行壓力較大和國際大宗商品價格可能維持低位”。國內總需求萎靡和國際油價下降輸入性通縮壓力將為央行打開貨幣寬松空間。

②強調經濟下行過程中的風險暴露。報告中強調“財稅和投融資體制改革持續推進，也會對全社會投資行為等產生影響，隨著結構調整步伐加快經濟下行壓力加大，並難免伴隨一定的風險暴露。” 當 前的反腐和財稅改革徹底終結了過去 “市長經濟”的模式，43號文等財稅改革措施對地方債務的沖擊也需高度關註。風險暴露會發端於兩點：其一是身處債務率較高地區且未被納入地方政府債務的城 投債；其二是當財稅改革糾偏地方政府投資沖動，過去寄身於地方基建投資的企業面臨產能過剩，未來將承受去杠桿和去產能的風險。

總體來說，盡管過去驅動中國經濟增長的三個引擎，出口、房地產和地方政府主導的基建投資正在全面熄火，貨幣寬松不一定能刺激增量經濟，出於存量風險防範考慮，貨幣寬松仍將延續。即使貨幣寬松無法作用於實體，但仍會以資產價格的形式表現出來。貨幣流入股市，可以降低企業資產負債率，貨幣流入房地產，可以通過抵押品價值上升緩釋信用風險和銀行資產質量壓力。此外，信用風險暴露會提高金融機構對貨幣的需求。如果貨幣市場供求關系能夠實現平衡，那麽非貨幣市場也就 能實現均衡。從這個角度看，貨幣寬松在防止經濟因“債務—通貨緊縮”相互作用、相互增強陷入衰退這一點上有積極作用。

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【深度】環保行業：政策風起，投資落地，環保產業騰飛

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1376

七大要點讀懂央行四季度貨幣政策報告

來源: http://wallstreetcn.com/node/214227

2月10日中國人民銀行發布《2014年第四季度貨幣政策執行報告》，通過對比三季度報告以及整理宏觀分析師的觀點，見聞總結如下要點：

1， 最大亮點：下一階段主要思路不再是“保持定力”

對比三季度，本次報告在對下一階段政策主要思路​的描述中取消了“堅持總量穩定、結構優化的取向，既保持定力又主動作為”的提法，而改為“繼續實施穩健的貨幣政策，更加註重松緊適度，適時適度預調微調”。

海通證券宏觀債券分析師姜超評價稱，這一點是四季度報告的最大亮點，不再講“定力”，也為後期寬松政策的執行留下更多空間。

2，11月降息引導實體經濟融資成本下降

本次報告央行提到了一項重要進展：貸款利率下降，上浮比例回落。

四季度金融機構貸款利率較上季度下行20bp至6.77%。其中一般貸款利率為6.92%，較三季度末下降41bp，企業融資成本高的問題有所緩解；房貸利率6.25%，較三季度末下降71bp，下浮明顯；但票據利率5.67%，較三季度末上升45bp。此外，四季度貸款利率上浮比例從三季度末的71.26%下降到67.26%，企業融資條件有所改善。

（上圖來自興業證券）

關於融資成本這一問題，分析師間分歧較大，華創證券宏觀經濟研究主管鐘正生認為，企業融資利率雖有一定程度緩解，但“穩健貨幣政策取向並未發生變化”，表明央行仍在強調貨幣政策的中性特質。央行的貨幣寬松節奏會比資本市場預期得要慢。央行不會如此短平快地祭出寬松信號極強的工具，而1-2月的經濟數據公布前後，是央行決定是否再度降息的敏感時點。

民生證券首席宏觀研究員管清友團隊則提到，融資成本高的狀況可能只是表面上緩解，從貨幣流動性數據看，直至12月，社會融資余額和M2增速不斷下行。可見，在經濟下行過程中，金融機構出於資產質量考慮，對實體經濟支持其實不強。其認為，企業融資難、融資貴問題並未根治，貨幣寬松不會停止，不排除未來還有降息的可能。

3，央行勢必填補基礎貨幣缺口 降準只是時間問題

多位分析師均提到，由於外匯占款的趨勢減少，央行無論如何都會填補這個缺口，降準以及定性寬松工具將齊上陣。

鐘正生提到，2014年央行貨幣政策工具（包括公開市場操作、再貸款再貼現和其他流動性支持工具）供給基礎貨幣約2 萬億元，同比多增2.1 萬億元；外匯占款供給基礎貨幣約6400 億元，同比少增2.1 萬億元。可見，央行貨幣政策工具取代外匯占款成為基礎貨幣供給的主渠道並不令人奇怪。

其推算2015年基礎貨幣缺口將達到3萬億左右，光靠結構性貨幣政策工具來填補壓力太大，且存在投放流動性期限偏短的問題。因此，今年降準是必然的，只是時間遲早的問題。

除了鐘正生，管清友也認為，未來準備金率還會有下調的空間，央行也會不斷地使用再貸款、PSL、MLF等定向寬松工具抵補基礎貨幣缺口。

4，央行新工具亮相——信貸資產質押再貸款

本次報告中尤其需要註意的是央行提出了一個新工具：除了繼續借道國開行的抵押補充貸款（PSL）之外，目前央行已經開展信貸資產質押再貸款試點。

鐘正生認為，這本質上與PSL是一樣的。因此，PSL向商業銀行全面拓展，抵押品進一步擴容應該都是可以期待的事情。

華爾街見聞此前曾介紹過該工具，信貸政策支持再貸款為央行2013年新設的再貸款類別，包括支農再貸款和支小再貸款，此舉意在通過優惠利率降低“三農”和“小微”領域的融資成本。

“引入了質押物和抵押物，再貸款風險降低，商業銀行獲得資金成本降低，支農負債成本也將降低，將更有動力向農村地區和農戶發放利率更為優惠的貸款。”《經濟參考報》曾引述華夏銀行發展研究部戰略室負責人楊馳稱。

5，通縮已成主要風險 貨幣政策或加大作為

高盛分析師鄧敏強在研究報告中表示，央行的季報指出低通脹是11月降息的主要原因，然而CPI在降息後已進一步下滑，跌速甚至快於預期。

今年1月CPI同比增速已經跌破1%，僅為0.8%，創逾5年新低。

針對物價下行壓力，央行在四季度報中強調，將關註油價下行對國內通脹的沖擊，必要時采取措施應對。

“貨幣政策對供給因素導致的沖擊效果有限，但應主要針對需求變化做出反應。如果由於需求基本面變化導致油價發生趨勢性變動，或者油價變動顯著改變通脹預期並傳導至核心通脹，則宏觀政策應作出相應調整。”姜超寫道。

管清友也認為，國內總需求萎靡和國際油價下降輸入性通縮壓力將為央行打開貨幣寬松空間。

但是鐘正生卻將通縮形容為“是不太遠的‘遠慮’，卻未必是那麽近的‘近憂’”。

如果從結構轉型的視角來看，CPI與PPI的背離難在短期內顯著改善或逆轉。而賦予結構轉型更多權重，寄予去產能進程更多期翼的央行，對通脹下行的容忍程度自然會比市場更高一些。“目前居民對物價的感受依然較強，物價預期還不很穩定”，說明央行不僅會關註物價的短期波動（比如1月通脹數據的極度低迷），也會關註物價的趨勢變化（比如連續兩三個月的通脹季調環比變化）。

6，人民幣仍有貶值空間

對比三季度“完善人民幣匯率形成機制”提法，此次報告更強調雙向浮動和匯率彈性。

去年全年人民幣實際有效匯率升值6.41%，歐央行QE後，人民幣兌歐元一度破紀錄跌破7，姜超認為，2015年人民幣貶值促出口仍有空間。

考慮到在人民幣匯率彈性不足的情況下，實際有效匯率過於堅挺將損及出口，管清友還預計，央行會繼續擴大匯率波幅至3%。

7，房地產不再“堅決抑制” 央行暗示進一步松綁

在最新發布的四季度貨幣政策報告中，中國央行放棄了此前“堅決抑制投機投資性購房需求”的措辭，替換為“進一步拓寬正常化、市場化的融資渠道”，這可能意味著房地產政策將會進一步放松。

興業證券宏觀分析師王涵寫道，在當前地產走勢放緩、地產融資不斷規範的背景下，可能暗示會加大對合理住房抵押貸款的支持。體現了現階段下穩定地產市場，防止房價快速下跌造成資產負債表式的衰退。

 華泰證券首席經濟學家俞平康在接受華爾街見聞采訪時亦表示，“這可以理解為限購政策放松的信號”。

8，總結

最後從貨幣政策角度看，用管清友的點評做總結：

總體來說，盡管過去驅動中國經濟增長的三個引擎，出口、房地產和地方政府主導的基建投資正在全面熄火，貨幣寬松不一定能刺激增量經濟，出於存量風險防範考慮，貨幣寬松仍將延續。即使貨幣寬松無法作用於實體，但仍會以資產價格的形式表現出來。貨幣流入股市，可以降低企業資產負債率，貨幣流入房地產，可以通過抵押品價值上升緩釋信用風險和銀行資產質量壓力。此外，信用風險暴露會提高金融機構對貨幣的需求。如果貨幣市場供求關系能夠實現平衡，那麽非貨幣市場也就 能實現均衡。從這個角度看，貨幣寬松在防止經濟因“債務—通貨緊縮”相互作用、相互增強陷入衰退這一點上有積極作用。

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