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中環在線：滙豐前高層「龐約翰累死滙控」李華華

2009-03-26  AppleDaily

滙控（005）供股，成為全城熱話，香港人至愛銀行搞到要向股東伸手，都係因為滙融拖累。噚日華華睇NOW財經台，見佢哋訪問滙豐銀行前副總經理Edwin劉智傑，話題離唔開滙控。 Edwin一向敢言，佢開晒名直指滙控前主席龐約翰改變咗公司過去嘅文化價值，跟咗美國嗰套，只追求短線利益。仲話家陣分拆上海滙豐銀行出嚟可能係唯一嘅出路，對股東最好。 華華睇完個訪問，即刻打電話問Edwin，佢話龐約翰令滙控變成美式文化，以賺錢為先。仲爆滙控曾經對一個貸款人，一年加3次息，佢冇講詳情，只係話滙控家陣嘅管理有問題，始終以前嘅英式管理有人情味啲。 至於點解突然出嚟講滙控，Edwin話希望提醒股東，唔可以盲目以為供咗股，股價就會升番上去，股東要睇埋公司嘅管理文化。 睇淡股價沽清光 佢 又話自己唔係因為離開後唔開心至出嚟講嘢，佢建議股東唔好加碼供股，最好沽正股去供股。至於佢之前亦揸住滙控，不過2000年底離開後就一路沽，家陣已經 冇貨喺手。對於滙控「變咗」，其實唔少老臣子都有開聲，好似之前滙豐前亞太區主席艾爾敦就話，滙控錯在冇將管理文化帶入美國滙融，但佢係傳統 gentleman，冇開名批評。李華華[email protected]

约翰·邓普顿爵士的最后遗嘱 Barrons

http://blog.caing.com/expert_article-5598-3224.shtml


　　投资大师约翰·邓普顿爵士（Sir John M.Templeton）于2008年7月去世。但是早在2005年6月，他就给朋友和家人留下了一份备忘录。这份备忘录最近才被发现。标下划线的是他本人的原话。    　　约翰·邓 普顿  　　Lyford Cay, Nassau, Bahamas      　　June15, 2005      　　备忘录      　 　金融混乱——在未来5年里很多国家都会是这样。“混乱”这个词是被用来表达利润率 降低同时生活成本加速上涨的可能性。      　　人们越来越频繁的问我的意见，未来金融将发生什么。现在我认为各种危 险之多，之大，我一生前所未见。很有可能在2005年早些时候，繁荣的顶峰已经离我 们而去。      　　在过去一个世纪，通过把资产净现值放在现金或者政府债券中，你可以获 得保护。现在，过剩是如此之巨，以至于大多数货币和债券都有可能持续失去购买能力。      　　现在按揭和其他形式的债务超过1970年 代之前的10倍。这会造成各种破产拍卖的增加。      　　过剩产能将导致激烈的竞争。这在经营航空的公司上已经显示出了毁灭性的效 果。现在，这在航运公司和其他行业也开始显现。而且，目前现金和流动资产的过剩已经把经生活成本调整后的债券和按揭的利率压低到接近零。很明显，在 未来几年，大的调整是有可能的。      　　大部分大学和学校的教学方法要求学生在校学习，这些方法已经彻底过时了。在 未来三十年里，可能世界上一半的大学都会迅速消失。      　　老化过时可能对人类的各种活动产生毁灭性的影响，尤其在那些工会或官僚，或 者政府管制阻碍进步的地方。      　　自由竞争的增加有可能让那些最具盛名的机构在未来五十年里消失，尤其在那些 限制自由竞争的国家更是如此。      　　加速的竞争将导致利润率持续降低，在有些行业利润率甚至有可能变为负的。超 过10倍的人陷入债务之中，导致迅速增加的破产。不仅借债的人会破产，很多放贷却没 有抵押品的生意也会破产。选民将促使立法来救援补贴，把债务转给政府，如房利美和房地美（Fannie  May and Freddie Mac）。      　 　研发和效率将继续加速。最短可能在五十年内，高达90%的教育将通过电子化完成。      　　现在，在地球上有几乎超过100个 独立的国家，通讯方式迅速进步。处于前百分之一的人有可能比其他人进步的更快。这些前百分之一的人可能由百万富翁，创新者，或者高智能的人组成。对比显 示，繁荣流向那些有着最自由竞争的国家。      　　特别是计算机将对所有人类活动有帮助，甚至包括那些还没学会阅读的人。      　　希望你们中的很多人能帮我们找到发表的期刊，网站，和搜索引擎，帮助我们从 加速的研究和发现中受益。      　　你只有把资产净现值放到那些被证明有着最高的利润率和最快的盈利增长 的公司股票中才行。除此之外，我没有找到任何更好的方法能在未来持续多年的金融混乱中成功。盈利能力，尤其在多个国家的盈利能力，仍将非常宝贵。

约翰·邓普顿爵士的最后遗嘱——投资强大竞争优 宁静致远

http://blog.sina.com.cn/s/blog_617caecf0100jxe0.html


你只有把资产净现值放到那些被证明有着最高的利润率和最快的盈利增长 的公司股票中才行。

全球化的市场竞争非常可怕，从自己所在的制造业来看，利润率连续几年下降，到现在基本上到了负利润率的情形。成本和价格的竞争已经到了极限。世界上这么多 的人，为了自身的生存而进行的高级竞争是非常残酷的。有时我甚至怀疑这样剧烈竞争下去大家将来如何活下去？看起来有大家都活不下去的趋势。

避免竞争是成功投资之道的关键因素。也就是所谓强大竞争优势、 护城河。只有投资这样的企业，成功的确定性才最大。

对多数人来说，进行没有独特竞争优势的创业是注定艰难的，难以成功的。个人在社会上力量很弱小，往往靠加入一定的群体来获取现实利益保障。如果自身不能构 建独特长久竞争优势的企业。那不如加入有竞争优势的企业，与他们一起成功。

邓普顿爵士下面的很多观点我深有同感。

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投资大师约翰·邓普顿爵士（Sir John M.Templeton）于2008年7月去世。但是早在2005年6月，他就给朋友和家人留下了一份备忘录。这份备忘录最近才被发现。标下划线的是他本人的原话。    　　约翰·邓 普顿  　　Lyford Cay, Nassau, Bahamas      　　June15, 2005      　　备忘录      　 　金融混乱——在未来5年里很多国家都会是这样。“混乱”这个词是被用来表达利润率 降低同时生活成本加速上涨的可能性。      　　人们越来越频 繁的问我的意见，未来金融将发生什么。现在我认为各种危 险之多，之大，我一生前所未见。很有可能在2005年早些时候，繁荣的顶峰已经离我 们而去。      　　在过去一个世 纪，通过把资产净现值放在现金或者政府债券中，你可以获 得保护。现在，过剩是如此之巨，以至于大多数货币和债券都有可能持续失去购买能力。      　　现在按揭和其 他形式的债务超过1970年 代之前的10倍。这会造成各种破产拍卖的增加。      　　过剩产能将导致激烈的竞争。这在经营航空的公司上已经显示出了毁灭性的效 果。现在，这在航运公司和其他行业也开始显现。而且，目前现金和流动资产的过剩已经把经生活成本调整后的债券和按揭的利率压低到接近零。很明显，在 未来几年，大的调整是有可能的。      　　大部分大学和学校的 教学方法要求学生在校学习，这些方法已经彻底过时了。在 未来三十年里，可能世界上一半的大学都会迅速消失。      　　老化过时可能对人类 的各种活动产生毁灭性的影响，尤其在那些工会或官僚，或 者政府管制阻碍进步的地方。      　　自由竞争的增加有可 能让那些最具盛名的机构在未来五十年里消失，尤其在那些 限制自由竞争的国家更是如此。      　　加速的竞争将导致利润率持续降低，在有些行业利润率甚至有可能变为负的。超 过10倍的人陷入债务之中，导致迅速增加的破产。不仅借债的人会破产，很多放贷却没 有抵押品的生意也会破产。选民将促使立法来救援补贴，把债务转给政府，如房利美和房地美（Fannie  May and Freddie Mac）。      　 　研发和效率将继续加速。最短可能在五十年内，高达90%的教育将通过电子化完成。      　　现在，在地球上有几 乎超过100个 独立的国家，通讯方式迅速进步。处于前百分之一的人有可能比其他人进步的更快。这些前百分之一的人可能由百万富翁，创新者，或者高智能的人组成。对比显 示，繁荣流向那些有着最自由竞争的国家。      　　特别是计算机将对所 有人类活动有帮助，甚至包括那些还没学会阅读的人。      　　希望你们中的很多人 能帮我们找到发表的期刊，网站，和搜索引擎，帮助我们从 加速的研究和发现中受益。      　　你只有把资产净现值放到那些被证明有着最高的利润率和最快的盈利增长 的公司股票中才行。除此之外，我没有找到任何更好的方法能在未来持续多年的金融混乱中成功。盈利能力，尤其在多个国家的盈利能力，仍将非常 宝贵。

与约翰聂夫关于价值投资的对话(转）

http://blog.sina.com.cn/s/blog_65d4888a0100og04.html

与约翰聂夫关于价值投资的对话 周二就看完了这本书，沉淀了几天，陆陆续续写点自己的感想。

中文版的序言是张志雄写的，其中对聂夫毫不吝惜溢美之词，并将其尊称为价值投资的典范。的确，如果单纯从投资成绩来讲，内夫绝对可以称得上是长跑冠军。 31年执掌温莎基金，增长55倍，年复合收益率达到13。7 %，同期，S&P的同期收益率为10.6%。而且，更难得的是，取得如此好的成绩的同时，温莎基金的波动幅度却并不是很大，翻阅31年的投资记 录，其中赢利年限为25年，亏损年限共6年，最大亏损幅度为25%（1973年），最大赢利幅度为54%（1975年）。20世纪投资名人堂中，内夫绝对 是能占据一席之地的。

写到这里，似乎我又要沿着熟悉的老套路进行下去了。介绍内夫的七大投资原则，经典操作，然后在比照我们现在的市场探讨下他的策略是否适用于我们当下的市场。

且慢，我要换种方式。来点新鲜花样。假设我们大师就在我们面前，而我们可以亲自向他请教，那么好，抛弃那些高深的原则，让我们跟大师用对话的方式来聊聊投资吧。

小小散：大师，能不能用一句话来总结你的投资思路？
大厮：我用3个概念总结吧，地下廉价商场+逆向投资+衡量式参与
小小散：大师，你了能不能用更通俗滴语言来解释一下捏？
大厮：好吧，也可以这么说，你要买便宜的股（低市盈率），在大家都不看好的时候买（逆向），同时你不能教条化，周期股你可以买，成长股你可以买，公用事业，科技股，价值型股你也可以买。。。。。。
小小散：等等大师，你好象跟另外一些搞价值投资的人说得不一样啊，他们说了，不要投资周期股，说那不叫价值投资；另外说科技股也不能买，因为说巴爷也从来不碰科技股的。
大厮：（笑而不语）
小小散:大师还是一点点来吧，你先说说，怎么叫便宜的股，是不是买那种跌破净资产的股，还是低价股？
大厮：所谓低，是指低于市场平均市赢率40%-60%的股，而且这个公司还要有7-20%的增长，同时要有稳定的分红。绝对分红+增长率，这是你能得到的绝对回报率。符合上述3个条件的股，我认为就满足了我的便宜的条件。
小小散：（自言自语）选这种股票估计要把脑袋想破才办得到啊。。。
大厮：你说啥呢？
小小散：没说啥。对了大师，为什么不选预期20%以上增长的股票呢，俺们这市场里，大家追捧的都是预计未来2-3年净利润复合增长50%的股票，据说买这种股，是不需要考虑市赢率的。
大厮：有个名词叫做均值回归，你听说过吧，高成长股的增长速度终将回归正常，而一旦他的业绩低于市场的预期，那么等待着的就是暴跌啊。
小小散：就是说期望越大，失望越大喽，大师你选了低预期成长的股，市场不会有太高的期望，所以也就避免了这种风险啊。
大厮：是的
小小散：低市盈率+稳定增长，这个我明白了。不过高分红，大师，这个在俺们中国是不太适用啊
大厮：这就象海绵里的水，只要去挤，总还是会有的。
小小散：大师，说说第2个概念，逆向投资吧。
大厮：这个通俗易懂，就是反大多数人想法而行之。有人认为，这是一种天赋。比如我小时侯，我妈就说我，见到个路标也要辩论一翻。
小小散：（掩口葫芦而笑）大师，你了太幽默了。我理解逆向投资了，揍是大多数人干嘛，我就不干嘛。
大厮：你又错了，错得离谱。
小小散：（瀑布汗）
大厮：大多数人在很多时候还是正确的。
小小散：大师，你越说我越糊涂了。
大厮：（笑而不语）
小小散：大师，什么叫衡量式参与，这词太高深了。
大厮：我把投资品种分为4类：高知名度成长股，低知名度成长股，低增长股，周期股。这四类股票如果价格足够便宜，那么我们都可能会买入。
小小散：高知名度成长股、低知名度成长股、周期股比较容易理解。低增长股是怎么回事？
大厮：低增长股一般年均增长低于8%，但是它的分红率比其他几个种类要高的多，同时比较稳定。
小小散：恩，大师，我觉得很多公用事业股一定符合这个标准吧。大师，我感觉你投资的股票种类很多，和那些很正统的价值投资者说得好象不太一样。在他们心目中，似乎可以投资的品种只是那种消费品行业，同时具有所谓“专利权”的公司啊。
大厮：虽然温莎基金最喜欢的是未被充分认识的成长性公司，多亏人性喜怒的波荡，在我投资的31年中，温莎买遍了几乎全美所有行业的所有等级的股票，他们或早或晚都进入了一种我们可以接受的低市盈率状态。
小小散：大师，我能否直截了当，问您一点关于具体操作的问题？
大厮：没问题。
小小散：我自从进入股市后，95%以上的时间总是满仓，炒了N年后，才听到一句话叫做要学会空仓。我非常困惑的就是总踩不好这个点，到底什么时候该满仓，什么时候该空仓。那么，大师，你在管理基金的时候，是怎么解决这个问题的呢？
大厮：是这样，温莎基金持有的现金比例上限在任何时候都保持在20%左右，1986年，我们当时的现金比例为22%，那基本是最高的现金比例了。
小小散：（惊讶）也就是说，大师，你在大多数时候都是接近满仓啊。。。。。
大厮：是，持股比例任何时候都不低于80%，甚至是更高。
小小散：（自言自语）看来大师跟我也差不多啊。。。
小小散：另外大师，你买了股票以后，持股期间一般是多长呢？
大厮：我的平均持股期限是3年，不过最短也有一个月就卖掉的。
小小散：3年啊，我持有超过3周的都不多。看来这是我跟您主要的差距所在了。
大厮：还有一点，我想提醒你。关于衡量式参与的问题。你还记得我把投资品种分为4类，高知名度成长股，低知名度成长股，缓慢成长股，周期股。那么在我的组合中，这4种股票的比例你大概不清楚吧。
小小散：大师请指点。
大厮：基本上，缓慢成长股的高-低比例在60%-20%之间，周期股在50%-25%之间，低知名度成长股在10%-35%之间，而高知名度成长股从不超过9%。
小小散：大师，我觉得从这个比例看，你选股很保守啊，也许这就是他们把你称作价值型投资者的原因吧。不过你的周期股持股比例也很高啊。
大厮：是的，只要市盈率足够低，周期股是可以买的。在我管理的31年间，我进行过很多次石油股的买卖，其中有只股票我操作过6次呢。
小小散：大师，我看出来了，其实您绝对也是波段高手啊。。。
小小散：大师，我很想了解您的投资理念是怎么形成的，是不是从您投资生涯一开始就相信价值投资理念呢。
大厮：是的。也许我很幸运吧。我的大学老师罗宾斯就是格雷厄姆和多德的坚定支持者，在课堂上，他讲的也正是这2位大师的理论。毕业后，我进入克利夫兰城市 银行，一开始就负责了7个行业的行业分析工作，包括汽车，华工，高科技。。。。那些基本资料的积累，大量的基础性表格都是我亲手做的。
小小散：（若有所思）大师，我想你真是很幸运，从一开始就走在了正确的道路上。不象我，前10年基本是被技术分析洗脑，最近2-3年才意识到此路不通。
大厮：放下屠刀，立地成佛吗。此刻的你已经不再是原来的你了。只要你坚持在正确的道路上，成功绝不会来得太晚。。。
小小散：大师，还有个问题请教，巴非特说，价值投资者要做好你手中的股票下跌50%的心理准备。您认可他的说法吗？难道价值投资根本就没有止损吗？如果你看好一只符合你的标准的股票，你买入了，现在它下跌了50%，你会止损卖出，不动，还是继续买入？
大厮：你的问题太多了，让我一个一个来回答吧。在我31年的投资生涯中，曾经有过一次，我买入了一只股票，然后它的价格真的下跌了50%，而我当时的选择 是割肉止损了，而这么做的原因只有一个，那就是它的基本面发展没有达到我原先的预期，这是我卖出的唯一原因。不过也有个例子，我的做法是恰恰相反。
小小散：大师，我知道了，我读过你的书，你说的一定是那次经典的花旗之战吧。
大厮：（微笑）是的。87年的时候，当时由于拉美国家债务危机，很多美国银行都被拖下水，但我分析花旗已经提取了足额的坏帐准备，同时它的消费者业务，也 就是信用卡业务仍然在高速发展，因此我认为市场可能低估了它的价值。所以我开始逐步买入，建仓的成本大约是33，然后我没有想到花旗复苏的过程是如此漫 长，从87年到91年间，它的价格始终受压，我在14美圆的时候进行了补仓，91年底的时候花旗的股价最低跌到了8美圆。
小小散：晕啊，最多下跌75%啊，大师，没有多少人有这么坚强的神经能够坚持下来。
大厮：是的，不过从那以后，市场终于向有利于我的方向发展了，92年的时候我们终于获利了结。
小小散：（若有所思）大师啊，你的这2次投资，一次亏了50%割肉出局，一次最多赔了原始建仓价格的75%，但是我发现似乎并没有影响你总体的投资成绩啊。
大厮：你说这是为什么？
小小散：我觉得还是因为你是组合投资，这两个单笔投资虽然亏损较多，但是如果从基金总资产值来看，恐怕也就影响1-2个百分点吧。
大厮：（点头）
小小散：大师，我仔细读了你的书，然后跟另外一位华尔街的大师林奇做了比较，我发现一个有意思的现象，林奇买的股，很多都是5倍，10倍，可是从书中，我 看你的操作，绝大部分股票的获利幅度在30%-150%之间，你基本选择这个时候就出局了结，然后选择下一个目标，这也是你的操作准则之一吗？
大厮：是的，我总是在市场热情高涨的时候卖出，而且我也不会要求自己赚到倒数第2，第3个美圆，我的思路是持股到了其价格稍微高出其合理估值就卖出。我绝对不会从鱼头吃到鱼尾。
小小散：大师，聊了这么多以后，我对你的投资策略基本了解了。下面我还有最后一个问题，你觉得中国股市里面你的这中操作策略也能够适用吗？
大师：（皱眉）说实话，对于大陆的股市从未参与过，我一点也不了解这个市场。它是一个年轻的市场，在某些人眼里，它跟美国市场的差别可能象大猩猩和果蝇之间那么大。给我点时间，让我研究一下，也许下次我会给你点建议。

新觀點》未來學大師約翰．奈思比：市場恐慌來自對「國家治理」的失望

2011-8-29  TWM

約翰‧奈思比訪台演講，各界都好 奇這位未來學大師，究竟如何看目前深陷泥淖的全球經濟，還有中國何時會超越美國成為全球經濟霸主？面對這些提問，奈思比提出耐人尋味的長線解答。 撰 文‧林讓均、莊　芳 「這次股災是因為歐美經濟打了大噴嚏，但這不代表全球經濟會跟著重感冒，更沒有『全球經濟危機』這回事！」曾被英國《金 融時報》（The Financial Times）推崇為「預測沒有失準過」的未來學大師約翰．奈思比（John Naisbitt），八月十八日偕同妻子桃樂絲．奈思比（Doris Naisbitt）來台演講；在接受本刊專訪時，特別評論了近來引發全球投資人恐慌的股災事件。 「誰說全球經濟在衰退中？是媒體的過度渲 染，讓大家對全球經濟都失去信心！」奈思比的說法，簡直是八月股災發生以來市場所能聽到最樂觀的言論；難免令人擔心，八十二歲的奈思比，是不是已經和這個 世界的脈動完全脫鉤了？ 不是債務，是國家治理問題不過，在他稍事整理思緒後，果然還是對自己的樂觀態度提出完整解釋。趨勢大師並非譁眾取 寵，而是從獨特角度觀察這場股災，因此也看到了不一樣的解讀和結論。 最近歐美股市動輒狂瀉，許多人將之歸咎於「美債信評調降」、「歐洲債台 高築」等原因，但在祖籍美國、近年長住奧地利的奈思比看來，這些不過反映了歐美長期以來「治理不當」的問題。 「嚴格說來，這是治理 （governance）問題，而不是債務（debt）問題！」習慣把國家比喻為企業的奈思比說，「美國」這家公司就像是一位ＣＥＯ在領導，卻有兩個對立 的董事會(指民主、共和兩黨惡鬥)，ＣＥＯ根本沒辦法做事，公司只能勉強運作；而歐洲更慘，根本沒有ＣＥＯ，歐盟的二十七個會員國就像是各行其是的董事 會，沒有共識不打緊，還爭相躲在「歐盟」保護傘下、奪取最佳利益，根本到了分崩離析的階段。 而以債務占ＧＤＰ（國內生產毛額）比重看來，歐 豬五國動輒飆破百分之百，甚至希臘債務占比超過一四○％；對比之下，奈思比認為目前債務占比約九五％的美國，還算將債務控制在合理範圍內，而且美國還有龐 大的資產可以當避風港，所以真正病入膏肓的經濟體是歐洲。困局何時解套？他說，觀察重點在於歐盟如何透過「治理」，解決會員國之間的矛盾。 觀 察國家，不如觀察產業儘管歐美國家的「治理」出了大問題，但奈思比認為，「企業治理」的表現卻能讓他維持樂觀態度。他舉例，美國的整體景氣表現令人失望， 但奢侈品產業仍然值得期待；另一方面，科技製造業或許面臨了嚴峻挑戰，但餵飽龐大新興市場人口的食品業卻爆發力十足，比方說中國泡麵大王「康師傅」上半年 營收比去年同期成長二八％。 市場的恐慌來自於對「國家治理」的失望，但若從「企業治理」的角度看，世界經濟絕不危險。「所以我會建議投資 人，不要只是觀察『國家』，而應該更有『產業別』的概念。從產業出發，你會找到有價值的投資機會。」在奈思比的解讀中，全球股市之所以出現恐慌，原因之 一，就是在於投資人太習慣「從國家看問題」。 去年，在中國以五．九兆美元的國內生產毛額，正式超越日本成為世界第二大經濟體之後，「我就一 直被問到這個問題──中國何時取代美國，成為世界第一大經濟體？」他苦笑著說，基本上「世界第一」、「超級強權」這種用詞，是當年美蘇對峙時老掉牙的政治 字彙，「時至今日，世人卻仍關心哪個國家是世界第一、是強權。於是，當強國出問題，大家就會感到極度恐慌。」他進一步分析，「其實，世界各個經濟體已經趨 向整合，未來世界只會有一個經濟體，所謂『超級強權』、『第一名』，這些都是過去式的見解。」他再次強調，觀察重點必須放在產業，在「地球」這個經濟體當 中，哪些產業正在茁壯、哪些產業則正面臨困境？「就像看美國，你很少會去在意哪一個『州』的經濟正在衰退，甚至擔心它對整個美國會造成多大傷害。」 中 國仍是全球最亮點 而當奈思比把經濟問題切割為國家治理與企業治理兩大面向，也就不難理解，為何他每回談及趨勢時，總不忘提到中國。 「當 歐美國家面臨『一堆董事會』的治理問題時，中國的『ＣＥＯ和董事會』已經一聲令下，定出明確的『十二五』發展方向，全國跟著動起來。」另一方面，在金磚四 國之中，中國的產業發展機會也最受奈思比看好。 「中國是金磚四國中唯一有能力持續發展的國家，巴西、俄羅斯不成氣候，至於印度則只有ＩＴ單 一產業在支撐，而且印度政府對基礎建設不夠積極，至今只有兩個國際機場，這就是為什麼去年印度的外人直接投資金額（ＦＤＩ）甚至衰退六七％的原因。」儘管 中國仍有環保、人權，以及經濟是否硬著陸的爭議，但奈思比仍想對目前深陷經濟泥淖的歐美國家、特別是美國說一句話：「不要只透過媒體的眼睛看中國，親身來 看看它如何處理經濟議題，畢竟中國已是美國最重要的經濟夥伴與對手！」至於他對一般投資人的最終建議，是「別被壞消息嚇呆了」，「在氣氛悲觀時，你聽到的 通常都是壞消息，但如果你只是隨消息起舞，那你才是自找麻煩。」他認為，從不同的角度觀察、思考，就能找出別人看不到的機會與方向。 奈思比 （John Naisbitt） 年齡：82歲 現職：奈思比大趨勢研究所所長經歷：美國甘迺迪總統教育部副部長、詹森總統特別 助理 學歷：哈佛大學政治系 著作：《中國大趨勢》、《11個未來定見》、《大趨勢》等書

[轉載]【他山集】約翰•聶夫談價值投資

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6bdb8fda0102dwl4.html

加多一條，確定性也很重要。

太陽能股：一個優秀的選擇？（作者：約翰。馮） Daily Speculation

http://dailyspeculation.blogspot.com/2012/04/blog-post_03.html
最近大部分太陽能股票都被大量拋售，我認為價格開始接近底部。這裡主要因為三個原因

一）出產的產品價格下跌
二）歐洲的政府減掉很多資助
三）產能過剩

這個行業暫時處於汰弱留強的階段，很多比較弱的股份和公司已經被淘汰了。當中包括(e.g. Solyndra and Evergreen).

到底下一個階段那一個公司會被淘汰呢?沒有人可以確設的答這個問題，除非你是太陽能公司的大股東或高層吧。這個汰弱留強的階段是短暫的，而整個太陽能板塊也要經歷這一個階段。當塵埃落定，生還的公司將會變得更強，把弱者和被淘汰者的市場奪過來。

你要知道，當你投資股票，短期的問題應該被視為長期投資的機會。現在太陽能公司面對的問題和現實並不太差。要知道近期對太陽能需求的增長是爆炸性的，而長期來說太陽能版塊充滿了機會。

第一）長期的出產價格下跌應該被視為好事而不是壞事，因為這個長期下跌的價格吸引了大眾。有甚麼工業經歷了產品價格不斷下跌的命運呢？電子業，電腦工業是 這個情況的表表者。太陽能是電子工業的一種，因為它的原理是把太陽的能量收集然後讓電子轉化成電力。和電腦晶片的生產一樣，製造太陽能光伏的物料主要是 矽，只有少數情況需要其它稀有物料。在生產上，材料的供應長期是穩定的。

太陽能的生產也跟電子業相似。這個包裝太陽能板的過程就是要把最多的太陽能光伏裝到太陽能版上，只要安裝的數量越多更密，同樣的太陽能板就能夠產生更多的 電力。現在太陽能的效率仍然很低，大概是２５％，意即只有２５％的太陽能量能被接收並轉化，因此這類依然有大量空間讓業者改進。另外一個主要的因素是生產 的人力成本，這是為甚麼中國的公司繼續雄霸世界的太陽能市場。像其它電子產品一樣，太陽能板塊是依個不斷改進效率而產品價格不斷下跌的行業。但是，這同樣 表示短期的波折將會令一部份公司被淘汰，這是高科技行業的本質。

由於太陽只照耀大地板田，大部分被轉化的電能一定需要被存起來夜間使用以免浪費。電池科技的改善，導致價格下跌。這個改變配合太陽能版的價格下跌讓整個太 陽能系統的價格下跌。舉個例子，要讓大眾接受電力車的電池，這個槓桿點是＄３５０　每千瓦。很多專家認為未來儲存電力的市場會從現在的＄９００　跌到這個 槓桿點。

由於生產和儲存電力的價格同樣下跌，太陽能發電的價格越來越接近傳統發電方法的價格。如果把傳統發電的汙染也計算在內，太陽能已經超越傳統的發電方法。現 在主要讓消費者卻步的主要原因是首次安裝太陽能發電和儲存系統的價格，當有部份公司已經開始提供零首期的安裝計畫，這個缺點將會有機會被克服。當太陽能發 電的價格比傳統發電方法低的時候，大眾將會大規模轉為使用太陽能發電。每個天台都安裝太陽能板塊都很快變成現實，就像每人一腦，每人一個手機的發展一樣。

第二）政府的資助無論如何也會減少，當價格已經大大下跌。主要原因是因為根本無需要資助這個行業。因為這個行業已經無需要被資助，本身已經有足夠競爭力 了。德國對太陽能的資助讓整個行業起飛的市明已經完成了。這個資助讓很多中國公司可以在德國成長，達到可以與世界競爭的水平。

第三）整個產能過剩的情況不會持續，這是因為更低的價格將會刺激需求。越來越多的需求最終會把所有的過剩的產能吃掉。消費者其實對產能過剩帶來的低價是歡迎的。只有太陽能業者需要擔心，因為這個傷害到公司的利潤。

在這個角度看來，太陽能業短暫的調整是個好的投資機會。這個對太陽能需求已經被證實，太陽能工業兩個十年來已經從零到２０１０年的四百億，估計將會到達 ２０２０年的一千五百億。現在最大的市場是德國與義大利，不過人口大的國家如中國，美國和印度將有機會成為第一位。此外，很多發展中國家都希望太陽能成為 取替石油成為主要的能源來源。發展中的國家加入使用太陽能的話，將會減少假設電網的時間和費用，讓電力成為現成的可能性。太陽能讓家家戶戶成為獨立的供應 和消費者，讓偏遠地區有發電和使用電力的可能性。

世界的太陽能業在跌盪中成長，很多弱的小的太陽能業者也會因不斷的價格下跌被淘汰。

比較強的擁有比較強大產能與效率的公司將會生存，並透過不斷改進的科研不斷滋長。他們會從倒下的業者當中掌握更大的份額。

政府的資助會在市場需求擴張下變得越來越不重要。德國與義大利政府已經讓航也透過資助起飛。在地球的令一端，中國政府有意讓太陽能成為主要工業之一，中國 公司能夠大量獲得資助與貸款。最終的結果是中國在數年內會掌握太陽能生產的大部分，因此中國公司倒下來的機會較非中國公司少。

太陽能股的波幅的確令很多人卻步。主要原因是因為太陽能為一個高新產業，擁有高增長和產品價格快速下跌的情況，與電腦晶片業數十年前的狀況相同。縱使太陽 能的發展一波三折，我仍然太陽能為未來最有前景的行業之一。隨著油價和原材料提漲，太陽能將會變得越來越吸引。因此太陽能不但純是一個高新行業的投資，也 是一個植博率高的油價投機項目。這個狀況，你還能在其他地方找到嗎？

投資札記【435】基金經理約翰-赫斯曼：投資界的氣象學家 佐羅股飛揚

http://blog.sina.com.cn/s/blog_404cdd300102e5qy.html

基金經理約翰-赫斯曼：投資界的氣象學家

羅恩·約翰遜為什麼遇到麻煩？

http://www.cbnweek.com/yuedu/ydpage/?raid=2317
無論在哪裡，「改革」都是件複雜的事情。有人喜歡它帶來的變化，有人則恐懼它帶來的不確定性。J.C. Penney的投資者正在經歷CEO羅恩·約翰遜帶來的不確定性。

　　作為蘋果商店的締造者，羅恩·約翰遜領導創立了蘋果商店的成功模式。去年11月，他跳槽到美國大型服裝零售公司J.C. Penney擔任CEO。當時羅恩·約翰遜雄心勃勃地宣稱要革新零售模式，拯救這家正在陷入困境的服裝零售公司。

　　在過去一年中，羅恩·約翰遜按照蘋果商店的模式對J.C. Penney進行了改造，包括翻新門店、取消店員佣金、制定簡單的價格策略等。

　　這一系列的複製目前看起來困難重重。5月，J.C. Penney宣佈第一季度單店銷售額同比下降18.9%，股價暴跌20%，創下40年來最大跌幅。第二季度，J.C. Penney單店銷售額更是同比下降21.7%。

　　羅恩·約翰遜一開始就公開表示，下一個成功點是革新現在零售模式，而非單純模仿蘋果商店。那麼他為什麼還是會遇到這麼多麻煩呢？

　　消費者心態 羅恩·約翰遜認為最關鍵的事情是向顧客提供絕佳的消費體驗，正如蘋果商店做到的那樣。但消費者到蘋果 商店和到一個服裝零售店是有相當大區別的。蘋果商店意味著信任和依賴，因為消費者和店員之間有不小的知識（關於蘋果產品）差距，這也是Genius不突兀 而且被認可的一個原因，但服裝不需要Genius—對於服裝的審美更多是個人喜好。銷售的信息不對稱讓蘋果的消費者體驗更好，但對於其他零售行業不存在信 息不對稱的問題。

　　簡化價格體系 J.C. Penney採用一個更加簡單的定價方法—「每日」最低價、「每月」折扣和「最低價格」—代替了過去每年數百次的促銷活動。此後消費者將不必等到促銷，就 能在其商店裡獲得產品的最低價格。這是來自沃爾瑪的「每日低價」策略，我們看到在日用消費品領域這是可行的，但對於服裝和零售來說，它又遇到了問題，「血 拼」的意外驚喜也受到影響，各種打折是消費者重要的消費體驗之一，價格本身其實並不是全部。

　　取消佣金 同蘋果商店一樣，J. C. Penney也取消了店員銷售佣金。蘋果商店取消店員佣金基於兩個前提，一是顧客購買蘋果產品的意願非常強烈；二是蘋果店員很少涉及到晉陞體系，很少有人 晉陞到蘋果高級管理層。但J. C. Penney銷售的產品在其他渠道很容易得到，而且其銷售業績也直接和晉陞體系相關。

　　當然，J. C. Penney和蘋果商店最大的區別在於，蘋果的產品線很少，而且都是絕對的明星產品。明星產品以及之前喬布斯這樣的天才CEO帶來的巨大的營銷效果，使得蘋果商店很容易成為一個明確的目的地。

　　羅恩·約翰遜在蘋果產品受歡迎基礎之上建立起一個適合蘋果的銷售體系，但這個體系是不那麼容易移植到其他公司的。想要改變消費者的行為方式是件非常冒 險的事情。冒險意味著兩個事情，一是成功之後的回報會很高，二是成功率很低。無論是創新還是冒險，都要看手中的籌碼和資源有多少。相對於目標消費者，蘋果 商店和J. C. Penney各自擁有的籌碼顯然是不同的，甚至可以說是相差甚遠。

　　對於羅恩·約翰遜來說，一個最大的問題可能是沒有正確評估自己過去的成功。某種程度上，明星經理人和體育明星有很多相似之處—在一個超級的平台和團隊 中，做出了讓人矚目的成績，然後就很容易把平台和團隊的附加值當作自己能力的一部分，但脫離原有的平台和團隊之後，才發現很多事情並不是那麼容易做成。明 星和團隊實際上是互相促進互相提升的東西，二者互相依賴，缺一不可。體育項目是如此，商業亦是如此。

有謙：讀書筆記--約翰·聶夫恪守低市盈率投資之道 潘潘_堅持價值投資

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6651bc6c0102e2x8.html
看了3/4，還沒看完。不過聶夫大體的投資策略是看到了。

1，聶夫的投資策略
第7章開篇就列出了聶夫的選股標準：
1）低市盈率
2）基本增長率超過7%----指淨利潤增長率
3）收益有保障----指股息率高
4）總回報率相對於支付的市盈率兩者關係絕佳----總回報率=淨利潤增長率+股息率
5）除非從低市盈率得到補償，否則不買週期性股票----實際經常佔溫莎基金1/3倉位
6）成長行業中的穩健公司
7）基本面好。

 

 可以用第11章的一段話來總結聶夫的投資策略：可預測的高盈利能力和維持能力，低市盈率，高股息率。

2，高股息率
   高股息率與低市盈率是分不開的，或者說低市淨率。
  附錄A公佈了溫莎基金歷年的投資業績。其中收益回報一欄應該就是指股息收益率（也許還包括了債券收益？儘管債券投資佔比很少）。統計了一下，聶夫執掌溫莎基金期間，獲得的平均股息收益率是4.5%。而1970年代獲得的平均股息收益率是4.4%，1980年代則達到了6.56%。
  與溫莎基金取得13.7%的長期平均復合收益率相比，股息收益顯然佔據了舉足輕重的地位！

3，低市盈率
  聶夫在低市盈率股票中淘金，他將之比作是地下廉價商場。聶夫也重視市盈率的擴張潛力，即市場重新認識低市盈率股票的價值而給予更高的市盈率估值。書中列舉的案例，大都是持有幾個月或一兩年，漲了50%-100%就拋了，然後再配置到其他低市盈率股票上。
  可以講，溫莎基金的投資收益主要來自於股息收益和市盈率擴張。高股息率加上基本面的分析篩選，構成了安全邊際；市盈率擴張，則是賺估值回歸的錢。

4，公司基本面
  聶夫的投資組合不按行業結構配置，而是劃分為四類股票：高知名度成長股、低知名度成長股、慢速成長股、週期成長股。前兩類的增長率通常在15%以上。
  一般來說，高知名度成長股受市場熱捧，聶夫很少涉獵，只有在這些股票遭到冷落時才介入。溫莎的主要持股集中在後面三類股票。
  溫莎基金通常是由百十來只股票。平均持股期大約3年。從書中敘述來看，換股是挺頻繁的，不斷從市盈率已經升高的股票退出，換到市盈率較低的股票上。也就要求不斷做出投資決策。聶夫對基本面要求是能夠理解、盈利能力和維持能力良好、股息率高、有市盈率擴張潛力，也注重對經濟的判斷和公司業績的預測。涉獵廣泛，經常投資化工、鋁業、玻璃製品、石油、電力、鐵路行業的公司。
  我的感覺是，聶夫對公司基本面並沒有看的太長遠，畢竟他追求的是股息率和市盈率擴張，正如他所說，溫莎持有的股票都是為了賣出。書中主要提到低市盈率和高股息率，只有少數地方提到了淨資產收益率，而且從上下文看，聶夫對淨資產收益率的要求顯然不高。而巴菲特要求的RoE往往在20%以上。後面的案例分析我會舉一些例子說明。

5，聶夫的投資思想淵源
  聶夫服完海軍兵役後，進入托萊多大學，學習了兩門金融投資課程。老師是希德尼·羅賓斯教授。羅賓斯教授早年在哥倫比亞大學師從格雷厄姆教授。
  聶夫大學畢業後在克利夫蘭國家城市銀行從事證券分析工作，三年後升任證券分析主管。大約在這裡工作了八年，然後去了威靈頓基金做證券研究，一年後執掌溫莎基金。可見聶夫有著紮實的公司和財務分析的功底。這是做低估類投資的基礎。可以說，聶夫是格雷厄姆的堅定追隨者。
  聶夫認為股票的回報率=利潤增長率+股息率。從市盈率來看，股價就是每股盈利的一個倍數，那麼只要每股盈利增長，股價就增長；而另一方面，分紅等於是白送的。
  這個與巴菲特後期的思想是有差異的。聶夫的投資回報來自股息和市盈率擴張，屬中短期投資。而巴菲特側重於投資就是持有優秀的企業，因此在公司的長期經濟特性和淨資產收益率方面，要求比聶夫要高。

6，案例分析
  我們來看第11章中聶夫的一個投資案例，也許對聶夫要求的市盈率、股息率、市淨率、淨資產收益率會有一個直觀的認識。
   這裡聶夫講建倉了博格華納（BorgWarner）。它的股價只有1979年每股收益的4.4倍。公司的淨資產回報率已經從8%-9%增長到了超過13%。而且，股息率的上調也進入了公司的議事日程。雖然約近1/3的收入作為分紅支付給了股東，但公司依然資金充裕，資產負債表平衡，保持了較強的潛在借款能力。
  在這個案例中：
  PE=4.4，很低
  RoE=13%，一般，甚至可以說較低
  利潤分紅比:30%
 由此計算出：
 PB=PE*RoE=4.4*0.13=0.57
 股息率=RoE*利潤分紅比/PB=0.13*0.3/0.57=6.8%
 在這個博格華納的投資案例中，股價相對於淨資產打了六折！正因為此，股息率達到了6.8%。
 其他案例一般只告訴了市盈率和股息率，無法推算市淨率和淨資產收益率。書中還多次提到某年某年，溫莎投資組合的平均市盈率是5.6倍，或者類似的數字。

7，總結
  聶夫恪守低市盈率投資之道，並且有紮實的公司和財務分析功底。他避開市場的潮流和狂熱，在股市的地下商場挑選廉價股。這樣的投資策略不僅要做出正確的判斷，還要有堅定的信心和長期堅持的忍耐力。
  溫莎基金的投資回報主要來自股息和市盈率擴張。有理由相信，溫莎基金的持有人在承擔了較小的風險的情況下，獲得了長期平均13.7%的收益率。