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晉商思維：創業初，現金流

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如何更好地管理現金流?

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Entrepreneur網站刊文，全面闡釋了企業該如何做好現金流管理。

對成長型企業的財務管理來說，現金為王。你付錢給你的供應商、你的員工和你從客戶那裡收回錢的時間差是個不小的問題，問題的解決之道就是現金流管理。現金流管理，最簡單的解釋就是儘可能把現金支出推後，同時盡最大努力鼓勵客戶盡快支付。

檢測現金流

做好下一年、下一季度的現金流規劃，如果你的企業還不穩定，甚至下個星期的預測。良好的現金流規劃能在災難來臨之前為你拉響警報。

要明白現金流計劃不是對未來的模糊認知。它是基於一系列因素的準確預測，這些因素包括過往客戶的支付情況，你對預期支出的掌控能力，你的經銷商的耐 性。注意不要在缺乏相關證明的情況就主觀認為未來的收入會維持在之前的水平，認為應收賬款會像過去一樣規模不斷擴大，看看你是否把資本回報、貸款利息、重 要的支付款都計算在內，是否考慮了銷售的季節性波動。

在做現金流規劃之初，手上要有一部分現金，同時能有其他的收入來源。之後你要收集來自業務員、客服代表、信貸人員以及財務部等多方面的信息。無論何時，你都應該問這個問題：客戶支付的現金有多少，利息收入、服務收入、壞賬回款分別是多少，以及其他來源的收入及時間點。

做精確的現金流規劃的第二部分是確定將來現金支出的具體額度及時間。不僅要知道花多少錢，還要知道要花在什麼地方。在每項重大的支出下面都要列個具 體的清單，包括租金、庫存(如果是以現金支付)、設備、專業費用、辦公用品、貸款利息、廣告、汽車、設備維護、能源、分紅等多種現金支出。

「老闆做現金流規劃確實很難，但這是他應該做的最重要的事之一。」會計師Steve Mayer說，「在企業的未來規劃中，除了商業計劃和職責分配外，最重要的就是現金流的規劃了。」

改善收入來源

如果產品一生產出來就有回款，那你永遠不會有現金流短缺的問題。不幸的是，這是不可能的，但你仍然可以通過管理應收款項來改善現金流。

基本思想就是加快原材料加工成產品、庫存轉換成應收款、應收款變現的速度，下面是一些技巧：

1.給及時付款的客戶以折扣;

2.鼓勵客戶達成預付款交易;

3.對不能支付現金的新客戶進行信用調查;

4.把舊的、過期的庫存盡一切可能清理掉;

5.提供及期發票，如果回款有放緩的跡像要及時跟進;

6.跟蹤客戶回款情況以識別和避免收款難的客戶。制定一個交貨付款(COD)的政策是和這些收款難客戶打交道的不錯選擇。

管理應收款項

銷售的高增長有時會掩蓋很多問題。如果你在管理一家成長型企業，你要仔細地審度支出。不要只沉醉於市場疆域的開拓。無論何時何地，當你看到企業開支增長快於銷售增長時，要仔細檢查每項花銷，看在哪裡可以縮減開支。以下是有效地使用現金的技巧：

1.對貸款償還條款善加利用，如果有一筆貸款能30天還，就不要15天還。

2.在付款日的最後一天用電子支付付款，這樣既為供應商付了款又能讓你對這筆資金有了稍長的使用權限。

3.多和供應商溝通，讓他們瞭解你的財務狀況。如果你偶爾要延遲付款，你首先要獲得他們的信任和理解。

4.是否要給交了預繳款的供應商以優惠，這事要慎重考慮。因為這會間接導致供貨商的資金壓力增大，為了縮減整體成本，說不準會做出什麼調整。魔鬼藏在細節中。

5.在選擇供應商時不要只著眼於報價最低的那些。有時更靈活的付款條件比低廉的貨物更有利於你的現金流改善。

資金短缺時如何生存

或早或晚，你會遭遇沒有足夠現金支的境況。這並不意味著你是個失敗的商人，你只是個不能準確預測未來的一般創業者。

應對資金短缺最關鍵的是儘早、儘量精確地意識到這些問題。銀行很「怕」那些著急借錢現用的貸款人。他們更願意在你不是急需資金的時候借給你，最好是提前幾個月。當你因為計劃不當而陷入短缺困境時，銀行可不會好心救你出來。

如果你有先見之明地知道有一天你會缺錢用，你可以給你銀行裡的存款定個安全線。這樣當你有需要時，就可以提前去借錢。當你不急需錢時借錢要容易得多，所以在資金短缺前劃定一條安全線是非常重要的。

如果銀行那貸款難，考慮下你的供應商。他們比起銀行來更願意讓你的企業活下去，而且他們對你的企業更熟悉。只要你提了需求，他們經常會給你很多優惠，這和大額度、低成本的貸款異曲同工。如果你是他們一個很好的客戶並且他們瞭解你的財務狀況，那就更好了。

考慮下中介。有的款項你幾週甚至幾個月都收不回來，但有的財會服務公司能讓你當天就能收回應收款。你要付給中介不多於15%的中介費。雖然你有了一些損失，但你免去了很多冗雜的工作，而且可以不借款就可以維持良好的現金流。

讓你的優秀客戶快速付款。把情況解釋一下，或是給予一些優惠。也不要忘了那些付款期限已超過90多天的「劣質客戶」。如果他們能現在付款，就給一個更低的折扣。

或許你可以租一些資產來節省資金，比如儀器、設備、電腦、電話系統甚至是辦公家具。一些租賃公司有出租這些，但是也並不便宜，而且你一旦不能付款，這些東西都會從你那搬走。

認真挑選你要支付的賬單。不要只支付小額賬單而把其他的撇一邊。那些沒能拿到薪水的員工很快就會跳槽。然後要付錢給重要的供應商。然後問問其他人你是否可以下次再一起付或先付一部分。

初創公司的現金流預測與儲備

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現金流狀況很「微妙」 賽維LDK裁員進行時

http://www.eeo.com.cn/2012/0414/224527.shtml

經濟觀察報 記者 嚴凱 江西賽維LDK太陽能高科技有限公司（下稱「賽維LDK」）如今正面臨著前所未有的困境，該公司正在裁員以緩解困局。

4月8日，賽維LDK位於新余總部的硅片事業部開始第一批裁員，工作不滿兩年的將被全部辭退。賽維LDK新聞發言人李龍吉稱，本次人員調整主要是為了控制成本。

本報獲悉，由於賽維LDK負債率過高，以及考慮到光伏行業目前的慘淡境況，一些原本計劃與賽維LDK展開合作的銀行正考慮收緊「銀根」。「它的負債率那麼高，放款會有很大的風險。」賽維LDK總部所在地新余市當地的一位銀行界人士直言。

裁員風波

按照賽維的裁員計劃，第一批從4月8日開始，主要針對的是新余總廠的硅片事業部員工。第二批裁員也將啟動，但具體方案不詳。

賽維一位中層人士告訴本報，全部兩批裁員都能在4月15日前全部完成。此次裁員的具體標準是，在賽維工作不滿2年的員工將全部被辭退。

賽維目前共有2.5萬名員工，其中新余總廠硅片事業部員工數有1萬人左右。據瞭解，此次裁員規模估計會超過千人。據該中層人士透露，被裁員員工的補 償方案則是：工作不滿1年的賠償1個月工資，工作滿1年不滿1年半的賠償一個半月工資，工作滿1年半不滿2年的賠償2個月工資。

賠償部分按照向前推12個月的平均月工資結算。不過，副主管和助工以上級別的員工（含副主管和助工），不在此次裁員範圍內。

對於工作滿兩年的員工，如果主動提出辭職的將不予賠償。而如果在賽維工作滿2年，所在車間崗位飽和，也將安排在家待崗，待崗工資為每月600元。

不過，一位賽維員工稱，事實上並不只是硅片廠，也不只是滿兩年，有些部門工作超過兩年，不到三年的也被列入了裁員序列。

工作滿三年的員工，安排分流轉崗。工作滿三年以上，且車間人員飽和的，將安排休長假，三月一休，每月660元，可續休。

賽維此次之所以裁員，除了整個市場不景氣因素外，還與德國最大太陽能電池製造商Q-Cells陷入財務困境有關。4月3日，Q-Cells已向當地法院提交破產申請。

2011年，Q-Cells全年虧損額高達8.46億歐元 (約合11億美元)，產品跌價與銷售不暢使得入不敷出的Q-Cells步履維艱。

Q-Cells此前是賽維硅片的最大買家。雙方曾於2007年底簽訂了一份長達10年的合約。按照合約規定，從2009年到2018年，賽維將向Q-Cells提供4.73萬噸的硅片，這份訂單佔據賽維未來計劃產量的30%。

2009年底，Q-Cells單方面停止了與賽維的供貨合同。業界認為，Q-Cells終止供貨合同使得賽維的硅片廠產能過剩。

除了裁員，賽維還面臨著欠薪。有消息人士透露，江西賽維百事德今年前三個月還未發放員工工資。一位員工稱，儘管向上反映，但工資仍舊被拖欠。

截至記者發稿，未聯繫上賽維百事德方面對此事予以置評。

高負債率

4月11日，賽維LDK宣佈將2011年四季度財報發佈時間由原來的4月12日盤前修改至4月30日盤前。該公司稱，修改的原因是管理層需要額外的時間來完成某些項目，包括長期資產的減損分析、存貨減記的評估以及某些應收賬款的規定等。

賽維LDK　去年三季報顯示，該公司負債27.47億美元（約173億人民幣），負債率高達227%，為全行業之首。

本報獲悉，賽維的財務狀況已經被多家銀行列入了「慎重考慮」範疇。新余市當地的一位銀行界人士稱，由於負債率過高，賽維的現金流狀況「已經很微妙」。

接近新余市政府的人士稱，賽維是新余市乃至整個江西省重點扶持企業。「在新余市，以及整個江西省，賽維能夠得到各種政策優惠，一些貸款也往往由政府牽頭。」該人士說。

按照新余市政府的願景，到2015年，賽維LDK將致力打造六大產業集團，完成主營業務收入1000億元。目前看來，賽維的這一規劃很難實現。

今年一季度以來，硅片均價已跌至每瓦0.30美元，而一年前硅片的價格在每瓦1美元水平以上。IMS　Re-search報告稱，預計截至2012年年末，硅片均價將同比下跌25%。多晶硅價格將加速下跌，較同期下跌33%。

「再加上失去了Q-Cells這樣的大客戶，賽維的硅片產能不僅過剩嚴重，並且賣不出價格。」賽維內部人士稱，

有消息稱，賽維的硅料業務目前也出現了訂單問題。一位業內人士透露，國內一些組件廠商也開始將部分訂單轉向了保利協鑫，原因是對方出價更低。

去年1月份，賽維與國開行、中國建設銀行以及另外一家主要中資銀行下屬四家資產投資公司（下稱「投資方」）達成出讓賽維旗下多晶硅廠部分股權的「對賭」協議。

根據該協議，投資方將從賽維LDK硅化學科技有限公司獲得總額為2.4億美元的可轉債優先股。協議同時規定，如果2011年度這一投資的內部收益率達不到23%，賽維LDK必須用現金來補償投資方。

而其中對賽維最為有利的一條規定則是如果賽維LDK的多晶硅廠能夠在2011年成功分拆上市，投資方將放棄這些潛在的補償。

但由於市場行情原因，以及賽維股價暴跌，原計劃的10億美元的融資額縮水至2-3億元，導致多晶硅業務的上市計劃被迫擱淺。這也意味著賽維「對賭」失敗。

如何看待電商現金流與盈利？ 李妍

http://xueqiu.com/8689584849/21705871

在2004年貝索斯致股東信中，貝索斯告訴投資者，不應只重視利潤表，現金流量表同樣應得到重點關注。亞馬遜一開始就放棄短期盈利目標，將重點放在 每股自由現金流的長期增長上，如今公司盈利和運營現金流增長目標均已實現。正好，這兩天李國慶和劉強東在微博掐架，涉及到電商現金流相關問題。趁熱，我整 理了亞馬遜歷年的運營現金流和獲利狀況，試著梳理二者間的關係。請各位高手拍磚。

電商發展初期，由於採購成本、倉儲 物流、市場推廣方面的投入高，而未形成規模，必然導致虧損。當企業逐漸進入正常運營，獲利和經營活動現金流量都應該為正，而且經營活動現金流的增速可能高 於淨利潤的增速。這就要求電商企業能夠保證：應收賬款控制得當；存貨控制得當；更為重要的是，當企業形成規模和競爭力優勢後，通過優化系統效率降低可變成 本、提高存貨周轉率，可以從客戶那裡收取款項之後，才向供應商支付貨款，相當於無償使用了供應商的無息資金，形成良性循環。而佔用供應商資金這一點，普遍 存在於電商及零售行業。 

 

企業經營，造成現金改變的活動主要有，經營活動、投資活動、籌資活動三類，這裡著重討論跟利潤相關的經營活動現金流。2003年亞馬遜首次實現淨盈利，因此，我們以亞馬遜2001-2003年經營性現金流量表為例，觀察經營性現金流與淨利潤的關係：

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企業獲利和經營活動現金流量的關係可以是正方向，也可以是反方向變動

2001 年，亞馬遜淨虧損5.67億美元，經營性現金流淨流出1.19億美元，二者呈正方向變動；2002年，亞馬遜淨虧損1.49億美元，經營活動現金淨流入 1.74億美元，二者呈反方向變動；2003年，亞馬遜首次實現淨利潤3528萬美元，經營活動現金淨流入3.92億美元，方向為正。

 

獲 利與現金流向呈正方向，想必很容易理解，但反方向變動的成因不一定每位普通的投資者都明了。以2002年亞馬遜經營活動現金調整過程為例具體來 看：2002年亞馬遜淨虧損1.49億美元，因折舊未使用現金加回8227萬美元；股權獎勵非現金費用加回6892萬美元；因存貨增加了5130萬美元， 屬於負向調整；應收賬款增加，調整時負向減去3294萬美元；但應付賬款增加，加回1.56億美元；預收賬款增加，加回9540萬美元；預收賬款攤銷，負 向減去1.35億美元；其他較小的項目調整不再單獨列出。經過一系列調整，亞馬遜經營活動所產生現金淨流入1.74億美元，與淨虧損形成相反方向。

 

亞馬遜經營活動現金流的增速明顯高於淨利潤的增速

電 商發展初期，由於採購成本、倉儲物流、市場推廣方面的投入高，而未形成規模，必然導致虧損。當企業逐漸進入正常運營，獲利和經營活動現金流量都應該為正。 下圖是2001年-2012年亞馬遜經營現金流、自由現金流、淨利潤變化趨勢，可以看出，亞馬遜經營活動現金流的增速明顯高於淨利潤的增速。

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成因： 根據上一部分對經營活動現金流調整項目的拆解，發現亞馬遜經營活動現金流量增速超過淨利潤增速的主要原因包括：1.應收賬款控制得當，保證現金回收能 力；2.存貨控制得當，通過較高的存貨周轉速度，保證資金不被擠壓在存貨中；3.更為重要的是，當企業形成規模和競爭力優勢後，通過優化系統效率降低可變 成本、提高存貨周轉率，亞馬遜可以從客戶那裡收取款項之後，才向供應商支付貨款，相當於無償使用了供應商的無息資金，形成良性循環。

 

我們可以在其2011財年經營活動現金流調整項目中得到應正：2011年亞馬遜公司淨利潤6.3億美元；折舊項目加回10.8億美元；存貨項目增加，負向減去17.7億美元；應收賬款增加，負向減去8.6億美元；應付賬款大幅增加，加回29.9億美元（其他較小數額的項目不一一列出），最終實現經營活動現金淨流入39億美元。

 

佔用供應商資金普遍存在於電商及零售行業 

不 僅亞馬遜，包括沃爾瑪等大型零售商在經營過程中，都具有佔用供應商資金的特徵。而供應商之所以願意延長付款期限，原因是這些已經具備規模優勢的電商或是零 售商，具備快速消化庫存的能力；相反，規模較小的零售商或電商平台，在和供應商的合作過程中不具備如此強大的議價能力、和資金佔用能力。

 

反觀噹噹：持續盈利沒保住，經營活動現金淨流出也隨之擴大

 

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在 分析完亞馬遜公司獲利和運營現金流的關係後，順便看一眼噹噹網2011年年報。上圖是噹噹網2011年年報中披露的經營性現金流調整：2010年，噹噹網 淨利潤3078萬元人民幣；因存貨增加負向減少3.5億元；因應付賬款增加，加回2.4億元；加上其他項目調整，經營性現金淨流出1442萬元。2011 年淨虧損擴大至2.28億元，因存貨增加負向減去6.8億元；因應付賬款增加，加回6.09億元；加上其他項目調整，經營性現金淨流出擴大至1.42億 元。不僅持續盈利沒保住，經營活動現金淨流出也隨之擴大。

i美股李妍

我對雨潤食品現金流的一點看法 hotashang

http://xueqiu.com/7062290132/21992369#
下表是雨潤貨幣資金餘額明細

單位：千港元                                           2011         2010


從表中來看，以2011年為例，雨潤食品定期存款9000萬港元，而現金與現金等價物達到50.6億港元。而由於定期存款並不多，活期存款則達到了50億港元。

那麼這樣的資金組合會產生多少的利息收入？

按活期利率0.5%來看，定期存款利率3%來算，2011年定期存款約為3000-4000萬港元。



從雨潤現金流量表中體現的利息收入來看：

單位：千港元                                           2011         2010


因此從利息收入角度來看，個人認為由於雨潤活期存款較多，故報表體現的利息收入應為合理。



那麼為啥雨潤要保留如此多的活期存款呢？

從報表上看，雨潤的短期貸款較多，

單位：千港元                                           2011         2010


以2011年為例，雨潤短期借款達51億港元，而貨幣資金為50億。而短期借款一般一年內到期，因此雨潤需準備足夠的資金以備還款。



從雨潤現金流量表我們看到這樣一組數字。


以 2010年為例，截止2010年12月31日，雨潤短期借款餘額為31億港元，從雨潤財務報表附註來看，雨潤短期借款餘額即為一年內到期的貸款，也就是說 雨潤需在2011年償還貸款31億港元。然而在2011現金流量表中，我們看到雨潤償還銀行代款45億港元。意思是雨潤多還了45億港元。同樣的情況出現 在2009年，2009年銀行貸款餘額即一年內到期的貸款為31億，而2010年現金流量表顯示償還銀行貸款50億港元。差異為17億港元。為什麼會產生 這樣的差異呢？一種可能就是雨潤有期限小於一年的短期借款，這樣在當年借當年還，這樣有可能會使當期銀行借款增加。但似乎這樣的解釋並不能令人信服，因為 財務附註中並未針對此類現象進行過批露。那麼另外一種情況，則很有可能雨潤有未批露的貸款或擔保事項。



從上面現金流量表的數據，我們還發現，雨潤自2009年開始，一邊在拚命的借款，一邊又在拚命的還款。每年償還金額在加大，而借款的金額也在加大。那麼這些借款的金額主要用於什麼用途了呢？從財務報表上分析，我們可以看出，這些借款主要用於固定資產的採購。



單位：千港元                                                              2011         2010





這樣我們就看到一類奇怪的現象，雨潤使用期限低於一年以內的借款卻購買長期固定資產。而雨潤的流動比率也因此從2010年的1.78下降為2011年的1也說明了雨潤的流動性在減弱。



而雨潤的借款亦面臨某種風險，據2011年報表批露：



就是說，雨潤的這種借新債還舊債的方式並不是萬全之策，是存在某種風險的。一旦公司違反債務人的某個條件，該借款極有可能變為要求立刻歸還。雨潤這種以短期借款來購建資本性支出的行為是一種冒險式的行為。



為什麼雨潤不使用長期借款而使用短期借款來維持期資本性支出呢？

一種可能是短期借貸的利息會較低；其二，債務人對公司風險的一種考量。

雨 潤當年償還的短期借款異常超過其上一年年末的短期借款的賬面餘額，同時雨潤使用條件苛刻的短期借款用於資本性支出。這樣的情況至少可以說明雨潤的資金進出 比較頻繁，而雨潤的資金流動性也變得越來越弱。個人認為，從相關的財務數字並不能直接理解雨潤私自挪用了50億港元資金，但是雨潤的流動性減弱，短期借款 頻繁變動，銀行存款種類結構失衡也在說明雨潤公司的業務經營風險在逐步擴大。

什麼是自由現金流！駁 基本面通訊社 兄 黑貓

http://blog.sina.com.cn/s/blog_81c5f7c301011uza.html

前兩天看到 基本面通訊社寫的一篇博文「茅台之外，再無投資？」有感而發。

首先本人敬重  基本面通訊社兄。之所以能看到這篇文章就是因為 我加+了他關注。

但我認為自由現金流就是最重要的。如果我哪裡說得不對，請儘量指出，權當是我向您學習，拋磚引玉。

我不是學經濟學的，如有錯誤，請指出。

假如您嫌文章寫得太長，直接看下面的例子就行！

 

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首先 一般對自由現金的認識為 :

自由現金流量是:指企業經營活動產生的現金流量扣除資本性支出的差額。（經營活動現金流-資本性支出）

這個解釋過於簡單，粗糙。容易產生誤解。

 

我來說一下我的看法：

 

經營活動

首先「經營活動」指的並不是主營業務這類的狹義概念。而是指企業的整體經營活動——即廣義的企業經營。

包含企業的全部活動在內——即企業的一切活動。

現代經營概念：人類的一切活動都是經營活動，只要是有目的的、有意識的活動，就是經營活動，即經過籌劃、控制、組織、實施等經營職能，使其達到期望目標（目的）的活動就是經營活動。

所以：企業的一切活動都是經營（廣義上）

即：經營活動現金流（狹義的），投資活動現金流，籌資活動現金流。都是經營活動現金流（廣義的）

即：廣義上的經營活動現金流=狹義的經營活動現金流+投資活動現金流+籌資活動現金流

由此可見：「有博友在該文評論中提到云南白藥2011年經營現金流為負，這個也不能投資。」裡所講的「經營現金流」和我講的「經營現金流」不是一個。

 

資本支出

資本支出：會計上視為固定資產增值的所有經費支出，如房屋、機器設備的購置費，為延長設備使用年限或提高設備性能而支出的所有費用等均是。

這個概念有點太會計化了，報表化了，不是自由現金流當中的「資本支出」。

自由現金流中指的是 不自由的資本支出。

 

自由

既然大家都說自由，那就要講講何為不自由了。

企業為了不在：維持銷量，長期競爭優勢和財務實力，失去根基。必須把部分收益再次投入。（現金也是一樣）

然而這種投入只能維持現狀（企業現有的態勢），不能提高企業實力。（市場佔有率，行業地位等）

這就如同逆水行舟，它只能讓你不掉隊，而不能讓你前進。（即為了保持持續穩健的盈利能力，不在競爭中落後而必須做出的努力）

因為如果收益（狹義上）不變，但是失去了穩健的盈利能力或是在競爭中落後了。那麼實際上自身的利益已經受到了損害。

以上的這種資本支出就是不自由的。——因為不支出的話有會受到更大損失。

減去不自由的，自然就剩下自由的了。

 

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例：

一個健康的農民，在一年中他用100斤稻種收穫了1000斤稻穀。

他只要吃200斤就能餓不死，但是他會漸漸虛弱下去，明年只能減少播種，這必然使他明年的收成下降。

而為了保持他的身體健康他必須吃400斤。

假如他吃600斤的話他將變得更加強壯，明年能種更多的地收穫，更多的糧食。

問這個農民今年能餘下多少糧食？（真實收益是多少）

 

插播一條信息：雖然多數企業都足額計提折舊，但是一般來講：即使只是為了保持企業的競爭力，僅僅用計提的折舊是不夠用的。（做過實業的人都知道，重置成本通常還是很高的）所以「維持健康」的成本要高於「餓不死」。但是不是絕對的。

 

一般會計方法認為：他的餘糧為700斤（1000-100-200）。因為企業競爭力的下降，在會計計算中並不是一種虧損。雖然實際上它是。

 

自由現金流看法：他的餘糧為500斤。（1000-100-400）。因為開始時他是一個健康的人，一年後他還要是健康的這才合理。

因為假如他只吃200斤的話，他明年的收成會下降。收成一年比一年差，最終必然餓死，所以400斤實際上是必須的。

 

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有人會問：假如他吃600斤怎麼算啊？

首先他比僅僅維持健康又多吃了200斤（400-200）。這200斤是非必須的。

他之說以多吃200斤，是為了來年有個更好的收成。

所以實際上那多吃的那200斤是一種投資（為了來年更好），而不是當年的成本。它是利潤再投資，實際上它已經是利潤的一部分了。（折舊計提過多，有時也會出現這個問題——即寫在成本欄裡的利潤）

註：那200斤實際上轉化成了「更強壯」。實際上利益並沒有減少。只是利益的存在方式轉變了。但那也是確確實實的收益，和單純的成本是不同的。

為了獲得更多的利潤而產生的：超出必須支出的支出，實際上是投資。不論它被寫在報表的那個項目中。

所以他的收益為500斤。（1000-100-400）。假設「更強壯」的價值正好相當於200斤，當然更高就更好了。

 

註：雖然在上面我所說的折舊隱含著設備折舊的意思，但是實際上你的品牌，銷售渠道，技術 等等的都有折舊。都需要資金維持。

 

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繼續回到概念上來。

自由現金流指的是：企業所有的活動所產生的現金流量-必須的資本支出。

即，企業手上擁有的可以自由支配的現金流量。

 

自由的現金通常只有兩個去向：現金分紅，投資。

現金分紅很簡單。

我講一下投資：因為已經是自由的了，所以沒有必須的支出。

 

無論是把錢用於經營活動（狹義）還是投資活動（狹義）只要是為了能夠獲得更多的利潤就都是廣義的投資。

投資活動（狹義）獲得的現金流之所以不寫在經營活動裡，主要是因為企業的主營業務範圍。但是現金流就是現金流。如果企業的主業範圍擴大，就可以寫進去了。所以只是個會計問題，不是估值問題。

 

籌資活動所產生的現金流，因為是別人借你的，你早晚要還（不論是還現金，股息，還是科技技術）所以只是暫時用用。今天的「自由」，明天就「必須」了（必須還）。並不是可以長期自由支配的。

 

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經營活動現金流(狹義),投資活動現金流,籌資活動現金流.全部為負。（即- - - ）自由現金流能為正嗎？

可以！

假如一家企業，經營狀況良好。

它在已經可以維持自身競爭力的基礎上，在以下方面大力投入。（即在已經滿足必須的需求之後的投入）

主動在科研（為了更好的發展）廣告（為了提高品牌知名度）等 ，大力投入。——直到使經營現金流為負。

主動在有良好的時機的前提下：戰略投資（為了更好的戰略發展）等，加大投入。——直到使投資現金流為負。

在已經足額回饋股東的基礎上，主動提高現金分紅比例（與投資者建立良好的關係）——直到籌資現金流為負。

 

這樣3項就都為負了。因為的是以上3項是在滿足了必須的前提下，為了企業能夠更好的發展所增加的投入。

雖然不能長期這樣做（因為現金會快速耗盡）。但是由於管理層可以輕易的減少這些方面的投入，使現金流隨時都可以再次轉正。所以並沒有多大的風險在裡面，更談不上什麼現金流危機。

它只是投入超出必須的部分過多而已，但這部分是非必需的（即自由的）。所以並不影響自由現金流。

所以經營活動現金流,投資活動現金流,籌資活動現金流.全部為負。（即- - - ）自由現金流也能能為正。

 

很多初創期的企業現金流為（- - -），這很正常。並不是說它就沒價值。很多高速成長的企業也一樣。

 

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很多人，用未來幾年企業的實際利潤（估計值，不是會計利潤）貼現。算出企業價值。

這實際上和用自由現金流估值是一樣的。

正如，成長也是一種價值，（因為成長所以更具價值）。成長是價值的一部分。

自由現金流也是一種利潤。它是實收實付的利潤（會計利潤是權責制的）。從錢拿到手的那天，開始進行貼現，才更有道理。

 

自由現金流=會計淨利潤+折舊等非現金成本-必須的資本支出

所以自由現金流是比會計利潤更加 實際的利潤。（實收實付制，必須的成本和再投資分開）

 

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自由現金流究竟是多少，誰也不知道。他永遠只是一個估值

（究竟為了維持健康需要吃多少飯，誰也說不出個清楚）所以必須的部分只能靠估計。

能不能估准，要看你自己對企業的瞭解程度。（刨掉必須支出後，企業還能剩下多少現金用於分紅和發展）

三十五歲祕書 記出一家人的小確幸 用公司帳概念 輕鬆掌握家庭現金流

2012-8-27  TWM

靠著訓練有素的記帳術，及嚴謹的理財態度，上班族林妙津將家中財務處理得井然有序，把「家庭利益極大化」當作理財目標。現在，她靠著每年八％的穩健投資收益及八位數存款，替家人建築一個安全的堡壘。 撰文‧歐陽善玲 某天清晨，我從好夢中醒來。看了身邊的小女兒Amanda一眼，頓時被她純潔的臉龐吸引住。透著微亮日光，有種難以形容的柔和、朦朧美，好像天使一般！我 忍不住拿起相機，把這畫面拍了下來，放在網路上與親友分享。此時，真是人生中最美好的時刻。」三十五歲的上班族林妙津一臉幸福地說。八年前，她初嘗為人母 的喜悅，如今已有兩個漂亮、開朗的小孩。 過去幾年，她是位稱職的家庭主婦，現在則是一家外商資產管理公司的祕書。如果要她想像一下，人生中最幸福美麗的景色是什麼？答案肯定是給孩子一個沒有煩 惱、舒適安全的生活環境。但話說回來，想要達到這個境界，確保金錢無虞，家庭資金防護網牢不可破，絕對是最重要的前提。 「結婚前，我是有錢就花的享樂主義者。不要說從不記帳、對金錢沒有概念，喜歡的東西也是看中意就買，從不節制。」她說，「當時一人飽全家飽，只要對自己負 責就好。而且我有賺錢能力，錢花光了再賺就有，或是省吃儉用、餓幾頓也沒什麼大不了。」不過，林妙津有了小孩後，這種「今朝有酒今朝醉」的想法，有了一百 八十度轉變，「不論婚前或婚後，我和先生從未針對『家裡的錢該誰管』這件事進行討論；但很自然地，他將所有的錢都交給我管；而我也因為他的信任，以及對小 孩、家庭的責任感，徹底轉性。」管錢第一步 釐清家中現金流手握家中財務大權，林妙津對金錢的態度跟著認真起來。「我是一個很沒有安全感的人，有了小孩後，對『安全感』的要求變得更高；要讓我感到舒 適安穩，最基本條件就是沒有經濟壓力，過著資金不虞匱乏的生活。若要我訂出一個『安全量表』，我認為可流動資產部分，數字至少要五千萬元。」事實上，林妙 津的家庭經濟條件比一般上班族優渥，不過為求內心踏實，充分了解家中現金流向是她免於不安的第一步。而這當中最笨、卻最好用的方法，就是不偷懶，好好記 帳。 她說，「二○○一年，我擔任一家英商台北分公司的經理，當時總公司都會把帳務做好，不需要我額外花心思記帳、管帳。但我仍會好奇自己對公司的獲利貢獻如 何，加上年輕，有自行創業、開公司的想法，所以就試著將公司的開支項目逐一記錄下來，做成預算計畫。」林妙津記帳之後，發現很多有用的地方；其中最重要的 是，自己對現金流向變得很有概念，能權衡各項支出的輕重及必要性，有效開源節流，而這也是家庭理財的首要任務。 後來因緣際會，林妙津到了美國，由於工作關係常需要跟會計師接觸，這段期間，她學會看懂公司帳目，更加肯定事先做好預算的重要。 防漏財 節約、補救雙管齊下尤其第一個小孩出生後，家庭收支跟先前截然不同，必須藉由記帳方式，掌握家中財務輪廓及生活面貌，避免不必要的開銷。「從會計項目與金 額可看出，沒有小孩時娛樂相關支出項目較多，金額也較大；有了小孩後，生活基本開銷就會比較多。」舉例來說，有小孩之前，林妙津家中外食居多，且選擇的餐 廳都相對高檔；服裝穿著上，也因為沒有照料小孩的顧慮，不需遷就行動方便、舒適或耐髒的衣服，而是極盡所能打扮，衣服平均單價也較高。 又像是住家方面，有了小孩後，安全舒服的居家條件，一定凌駕在品味、風格之上。諸如此類的生活改變，都可透過家庭帳一目了然。「詳細記帳，讓數字說話，就 能輕易找出財務破洞，防止漏財及不當花費。」她說，剛開始記帳時，要將花費分門別類、妥善編製各會計項目確實不容易，但可利用「食、衣、住、行、育、樂」 六大分類，初步設想日常開銷種類，執行起來就容易許多。 比方說「住」的部分，會計科目包括：房租、管理費、家事服務、家具家飾、水費、電費、公用電費、瓦斯費、室內電話費、網路費、爸爸手機費用及媽媽手機費用；「衣」的部分，則依照家庭成員編列，分別是爸爸治裝費、媽媽治裝費、姊姊治裝費、妹妹治裝費及洗衣費。 她分享，「衣」的部分因為是各自獨立記帳，所以「責任區分」明確。例如，兩個小孩的衣服費用不斷增加，原因可能是外套穿到學校，或出去玩的時候弄丟了，才會一直買衣服。找出問題後就對症下藥，像出門前多叮嚀幾次，或建立賞罰制度，小孩也能養成良好的生活習慣。 編列預算 每年國內外旅遊盡興玩另外，很多人抱怨明明沒花什麼錢，但錢就是留不住，存錢實在很困難。如果做好記帳工作，便可掌握錢的流向。「像車子的相關費用其實非 常高，基本支出就包括稅金、保險、保養、油資、停車費，如果一個不小心，還會有交通罰金及事故賠償等，更不要說偶爾去洗個車、美容一下。」林妙津補充，要 是不記帳，這些沒有直接「用在自己身上」的錢，就完全感覺不出來。 家庭帳除了有預警效果，還能幫助自己提早規畫家庭活動，像生日、節慶及度假旅遊等。尤其以家庭開銷比例來看，「樂」是年度重大支出，占總開銷約三成左右。這部分細項包括：禮物禮金、書籍費、美容美髮美甲、娛樂及度假費用。 這筆款項，向來是家庭財務支出重點，且牽涉到特定日子，如親友的婚禮、長輩生日或重要節慶，都必須事前規畫、排定行程，因此須連同預算一併考量。「像去 年，全家出國度假費用較高，但今年小孩有其他課程安排，暑假不會再到國外旅遊，費用就能省下來。」她強調，「儘管沒有國外度假計畫，每逢星期假日，小孩的 戶外活動也不少。後來發現，國內好吃、好玩的地方很多，女兒們玩得也很盡興，不一定要花大把鈔票去國外度假才叫享受。」現在，只要某項花費超過平均水準， 林妙津就會「警鈴大作」，找出漏財根源。如果是必要開銷，她就會在其他項目節省一些；如果是不必要的花費，她也會適時提醒家人，進行節制消費的動作。 除了生活所需六大項目，她的帳目還有「醫療保險」及「其他」共八類。醫療保險部分，扣除醫藥費、勞保、健保外，剩下便是家人的保險。「我的保險規畫很簡 單，首先家庭經濟主要來源、也就是先生的保額一定最高，因為平時家裡就有其他財務規畫，所以大人的保險我只買意外險。至於小孩，平時看病有健保就夠了，保 險部分我也只幫他們買儲蓄險。」保險重點在意外 投資重點在穩健林妙津解釋，家中收入扣掉日常生活八類支出後，剩下來的資金約八成進行投資活動，手邊現金只留兩成。正因為自己是有計畫的理財，所以就算突 然有手術等較大額的醫療開銷，或臨時要用大筆資金，都不至於手頭緊迫，拿不出錢來。 換句話說，保險的目的在「以防萬一」，如果發生意外，家中經濟支柱垮掉，才需要一筆較大資金去支應固定開銷。 「很多人急著幫小孩買保險，認為愈早買保費愈便宜；但其實小孩沒有賺錢能力，壽險保額對父母或家庭來說意義不大，不如幫他們把錢存下來，長大以後使用。」林妙津幫兩個小孩各自買了儲蓄險，一年保費約三萬多元。以去年醫療保險類支出來看，約占年度總開銷一五％。 記帳，是管控現金流的好辦法；而善用理財工具，則是將資產變大的不二法門。「家庭收入扣掉必要支出後，有八成資金投入股市及美國房地產。」林妙津說，過去 先生在美國工作，所以有機會在當地置產。以目前美國租屋行情計算，扣掉房貸、保險、稅金及管理費後，一年租金報酬率約七％。 投資熟悉產業 靠每年配息讓資產長大另外，由於先生在電子業上班，對於公司的上下游廠商、產品結構，以及整個產業生態都很熟悉，股票投資自然也以相關行業為主。林妙津算 了一下，股票部位每年報酬率約五到八％，「這些都是我們很有把握的公司，經營穩健，老闆樸實可靠，雖然不是讓你一夕致富的飆股，但每年穩健配息，股息殖利 率比銀行定存好很多，資產能穩健長大就很理想。」林妙津除了是家中財務大臣，為了讓先生在工作上全力以赴，她還身兼「康樂股長」，安排家中大小活動，且時 時機會教育，培養小孩正確的金錢觀。她分享，「像我常常跟女兒說，花錢買東西時，要先想一下有什麼方式，可以不花錢卻能達到同樣的效果。例如，想看的故事 書，可以先跟圖書館借；想玩的玩具，可以跟朋友交換。教小孩分辨什麼是『需要』，什麼是『想要』，長大後自然就懂得勤儉節約，不會過度消費。」林妙津靠著 訓練有素的記帳術，以及嚴謹的理財態度，將家中財務管理得井然有序，「這是我老公的智慧。他將家中財務全權交給我處理，其實感受到的壓力更大，自己就會把 『家庭利益極大化』當作理財目標。」而眼前林妙津最大的理財目標，就是在台北市買一間適合家人居住的房子。她說，現在租的房子其實很理想，有公園綠地、學 區又好，最重要是社區鄰居結構相仿，都是有小孩，且年紀相當的小家庭。 「不過周遭鄰居之前買一坪四十萬元，現在卻要買到一坪一百萬元，雖然有能力負擔，卻也很難說服自己下手。」林妙津不改精打細算本性，除非有中意的物件，且價格也相對合理才會出手，否則她仍將持續為家庭財務把關，盯緊每一塊錢的流向。 林妙津 出生：1977年 現職：資產管理公司祕書 經歷：電子公司業務經理 學歷：台大外文系 家庭：已婚，育有二女 林妙津的 家庭財務計畫書 步驟1 家庭財務目標： 1. 短期：在台北市購屋（坪數約60坪，有公園綠地、學區良好的優質社區），目前居住地參考價約7000萬元。 2. 長期：流動資產（現金、股票）至少5000萬元。 步驟2 階段性財務目標：每年存款至少達到500萬元。 步驟3 可行性收支目標：1. 生活開銷占總收入30％以內。 2. 總收入的56％進行股票投資，挑選現金殖利率5％以上、經營穩健的公司。 3. 剩下14％當作緊急預備金。 步驟4 定期檢視程序： 1. 平日蒐集所有發票，分類歸檔，月底將所有明細登錄家庭帳，並檢討改善。 2. 每年檢視股票投資收益，追求穩定配息。 林妙津記帳表圖解 衣的記帳方式 類別 項目 1月 2月 3月 11月 12月 合計衣 爸爸治裝費 0 0 0 67,911 0 74,246 媽媽治裝費 0 0 9,595 10,448 9,232 63,977 姐姐治裝費 0 0 0 3,593 1,725 10,555 妹妹治裝費 0 0 0 1,639 1,715 7,271 洗衣費 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 12,000 眉角1 依家庭成員分類 有效管控每個人的消費頻率及預算。 眉角2 與上月比較 媽媽11月治裝費過高，下個月要少買一件衣服。 住的記帳方式 類別 項目 1月 2月 3月 11月 12月 合計住 房租 50,000 50,000 50,000 50,000 50,000 600,000 管理費 4,800 4,800 4,800 4,800 4,800 57,600 家事服務 4,000 8,000 4,000 4,000 4,000 52,000 家具家飾 0 0 55,000 7,480 0 66,530 水費 535 0 535 577 0 3,167 電費 1,516 0 1,204 989 0 11,412 公用電費 1,348 0 1,228 1,102 0 9,403 瓦斯費 829 0 1,041 270 0 4,461 室內電話費 292 362 216 271 292 3,816 網路費 85 506 990 899 899 8,539 爸爸手機 0 575 165 334 277 4,234 媽媽手機 1,152 334 246 1,170 626 10,354 眉角3 詳細列出子科目 這部分金額占總費用最高，分類也最雜，所以連社區「公用電費」也要記錄，可觀察是否有不當用電情況。 林妙津的私房管帳要訣 1. 將家庭開銷初步分成「食衣住行育樂」六項。 2. 每一大項之下，再依家庭成員細分子科目。 3. 每月累計加總後，再與上個月或去年同期比較。 4. 找出異常數字，並檢討原因。 5. 改善問題或節制消費，下個月再追蹤。 林妙津財務整理4心法 財務工具：善用記帳控管家庭現金流。 嚴控費用：大人只保意外險，小孩只買儲蓄險。 業外收入：股票只買穩定配息且自己熟悉的公司。 家庭教育：灌輸小孩「不花錢」也能解決事情的想法。

企業有獲利　該先分股東或保有現金流？

2012-9-24  TCW

九○年代中期，蘋果（Apple）一度面臨破產，讓創辦人賈伯斯（Steve Jobs）深信全球經濟狀況難測，「現金至上」的策略為蘋果保留大批現金，這也讓蘋果有本錢創造出iPhone與iPad產品，成為全球市值最高企業。 然而，後來其帳上一千億美元的現金也成為巨大壓力，賈伯斯在世時就曾經向股神巴菲特（Warren Edward Buffett）請益，「蘋果現在手上握有這麼多錢，該如何應對呢？」二○一二年，新上任的蘋果執行長庫克（Tim Cook），打破了慣例，宣布每年平均將支出一百億美元，發放現金股利，當日蘋果股價最高攀漲二‧六％，獲得投資者掌聲。 「企業獲利該怎麼分配？」是每年執行長都得面對的難題，發放現金股利，將降低企業投資靈活度；坐擁現金，則得面對股東的質疑。不同於蘋果富可敵國，金融海嘯後，台灣企業面臨獲利衰退或轉型，如何分配手上有限資金，已成為策略思考一部分。 本期我們邀請曾贏得亞洲最佳財務長榮譽、現任TVBS董事長的張孝威，與專長財務策略、台大會計系教授劉順仁對談，以下是對談摘要。 台大會計系教授劉順仁問（以下簡稱劉）：蘋果（過去）不發放現金股利的做法，背後源自對運用現金再獲利的能力有自信，台灣企業過去傾向發股票股利，現在以現金股利為主，到底企業獲利應先分給股東，或者保留現金投資未來？ 思考企業價值：若產業成長性高，應繼續投資》 TVBS董事長張孝威答（以下簡稱張）：蘋果公司例子比較特別，它可以不發放現金（股利），是因為它有成長性更高的故事，股價也隨之上漲，但是等到它沒有 成長性的時候，PE（本益比）等全部都會變，到那個時候，它帳上的一塊錢，可能股價最多就是給你當一塊錢（評價），說不定還折價，這其實也傷害股東利益。 對於該保留多少現金，我的觀點其實很簡單，做為CEO（執行長），你就是要增加企業的價值，永遠去想怎麼做可以增加企業的價值，錢應該保留或者分配，取決於投資市場、企業風險與成長性。 如果我未來的策略可以讓企業成長，有更好的獲利，我認為，應該保留相當的現金在手上，台積電（編按：張孝威曾任台積電財務長、台灣大哥大總經理）早年是如此，後來產品比較成熟，才開始分派現金（股利）。 台灣大哥大（以下簡稱台灣大）以前不怎麼分（現金股利），那後來我們進來就分了很多，因我們是個很穩定的企業，並沒有那麼大的投資，所以為什麼我要把現金都抱在手上呢？ 劉：電信業有穩定的營收來源，可以同時維持現金流與獲利穩定，但是科技業就不一樣，景氣起伏太快，有時為了財務安全或者成長，就得保留多一點現金，甚至犧牲獲利去投資，你怎麼看？ 衡量現金風險：獲利不分配，恐傷害股東權益》 張：科技產業風險高，銀行融資確實會比較保守；若景氣突然下滑，手上又沒有一些現金在那裡應變的話，會非常的吃力，所以要留應變的營運資金，再加上可能的資本支出，但是要適當，並非無限制的保有現金。 其實，錢握在手上不分配，說句不好聽的話，這讓經理人在商界有一種籌碼與工具在手上，他不見得是為了企業成長。日本的公司治理過去為人詬病，跟這個有很大 的一個關係，交叉持股一團亂，彼此的利益都綁在一起，而且這會傷害股東權益；當管理階層把錢握在手上，轉投資案可能不需要董事會review（檢視）就過 關，如果拿去轉投資非核心業務更危險。 第一次亞洲金融危機以後，（企業才注意到）保留過多現金也是一種風險，別忘了銀行會倒，當初我在台積電就算只有幾百億現金，也都得考量這個風險。高科技公 司的產品做很好、賺很多錢，但是你得確定你有非常精準的能力評估銀行的風險嗎？萬一你存銀行的這筆錢倒了，你要怎麼交代。 劉：其實不分配可能是一種傲慢，忽略了財務紀律的重要。另一個不同的例子是全球電機龍頭企業美商艾默生（Emerson），它維持了五十五年現金股利年複 合成長率達一一％，它的想法是，你把股東該配的先扣除了，再去想你的投資抱負，以此財務紀律迫使管理階層好好思考投資的每一塊錢。 張：這就是它主張的企業價值，你投資我的公司，我的價值除了我有好產品外，我一定提供一個穩定而且具成長性的現金股利。但這也有它的代價，有一天如果它停發現金股利的時候，它可能付的代價不小，因為這是你價值的表現。 如果你選擇保留現金，必須說明保留的理由，你要告訴大眾，公司是（拿去）做什麼？未來投資的主題是什麼？要花多少錢？合不合理？未來創造多少獲利？我相信你的股價不只是不跌，還會漲。 評估投資效益：要有獲利目標，不是想投就投》 劉：但是，最難的是，準確評估投資的效益，如果投資沒產生預期效果，就會被批評，還不如發給股東，但是景氣、技術演進等等，都會影響你的投資效益，你在半導體業待過，怎麼去評估投資效益，然後，決定分配多少現金投資未來？ 張：過去在半導體業的經驗，景氣是三個月換一次，就算你現在看好，可是你蓋廠要一年，這個差別很大耶！如果說，你判斷是對的，獲利可能會大幅的往上跳；如果你判斷錯了，那可能就是相反一個局面。 說實話，八、九年之前，台積電是有多少錢（投資）就投（資）多少，那時候，生意幾乎是guaranteed（保證有），只要看你是不是如期開出產能，弄出這麼多設備，擴產的速度夠不夠快？品質好不好？ 但是，一九九九年半導體經歷第一次不景氣，當景氣慢慢回熱時，我們發現營收回升了，但是profit（獲利）沒回來，後來我們做了很多檢討，建立了一些很好的制度。 當時因為競爭者的浮現，此外，新設備蓋廠需要的錢從十億美元很快的跳到二十億、三十億美元，所以折舊是加倍攤提，但是成熟產品又沒有以前那樣的獲利率來cover（支應）新增攤提的話，獲利就會受影響。 那時第一次發覺說資本支出是要算的。新產品一定要有一個（獲利）目標，我每一次大概只能投多少金額，我不能任意再往上增加（投資），再增加，我的獲利就會掉。因為你讓技術走在市場的前面時只有等客戶需求跟上，但折舊是非常嚇人的數字，所以後來我們就很有紀律在做投資。 高科技業資本投資很大、變化大，需要多一點的現金，這是先天限制，但是說實話這是某種程度的賭博，我不認為任何一個CEO百分之百可以絕對有把握他的投資都轉成收益。 劉：企業價值最終得回歸獲利成長，資本市場認為最好企業每年EPS都成長，如你所說投資不一定馬上轉成獲利，當需要做一些動作，讓企業獲利下降以利後續成長時，CEO可能反而裹足不前？ 張：這真的很兩難，考驗執行長的中長期策略思維與溝通的能力。 過去台灣大每一年獲利大概都是一百四十億、一百五十億吧，我們有一年要大幅把一些資產打掉（編按：○七年台灣大因合併台固，打掉資產讓EPS由過去逾三元 降到一‧六八元，淨利由前一年的一百六十二億下降到六十七億元），那一年就只有幾十億，如果不這樣做，以後會更辛苦，中期來講也會影響我的EPS，競爭力 反而是會更弱的，這就要看你怎麼樣跟市場溝通。我記得，那次光是對主管機關，我們就溝通了一年。 劉：要做一個決定讓獲利下降真的很難，但無論做什麼策略，最終還是回歸到是否提升企業價值。強化財務紀律，以提升整體商業模式競爭力的角度，去思考分配現金股利的問題才是關鍵。 【延伸閱讀】配發股利企業過去1年股價報酬率121% 標準普爾500指數71家高科技公司中，37 家有配發股利的企業，過去1年的股價報酬率是 12.1%，其他 34 家未配發股利的報酬率則只有 7.3%。 【延伸閱讀】全球電機龍頭營收、EPS連43年成長 艾默生連續55年現金股利年複合成長率達11%；2000年科技泡沫化前，營收、EPS連續43年成長。 【延伸閱讀】台灣名師觀點：利用現金股利，形成財務紀律 國外優質企業在思考獲利如何分配時，是以財務紀律如何幫助企業策略執行為出發點，但是台灣對於獲利的分配常流於討好股東或投資市場。 艾默生（Emerson），它用現金股利做為財務紀律，經理人做策略投資，都會先想到它要創造更多獲利，以達到每年現金股利成長的目標，艾默生也沒有因此 影響獲利，反倒迫使經理人運用每一分錢時，更用心思考是否用在正確的方向，同時達到規範經理人，照顧股東權益與企業成長性。另外，配發現金股利也使經理人 須更有效利用舉債來籌措資金。 當然，要如艾默生一樣連續55年做到現金股利年複合成長率達11％是很難的，科技產業會因為處於不同的生命週期，初期可能無法分配較多現金股利，如果把時 間拉長，只要公司營業活動能產生健康的現金流，足以支持它鞏固產業競爭優勢的必要投資，未來也比較可能給股東長期穩定的報酬，形成自己的財務紀律。 口述：台大會計系教授劉順仁

世誠投資陳家琳：習慣從現金流入手研究公司 王吉陸

http://xueqiu.com/2689039707/22401791
訪談摘要：
我們非常注重財務指標，短期來說財務指標比較容易受到操縱，做一些人為的調節，但是時間越長的話越難。所以我們都會希望找到一些上市時間比較長的公司，從財務指標入手，看這個行業前景，看這個公司核心競爭力，看它的管理能力。

財務指標我們注重現金流，現金流要造假難度的比損益表更難，現金流也更能夠反映一個公司的經營狀況，另外好的現金流代表一個比較好的商業模式，我們也更容易給它一個估值。

希望現金流能夠跟利潤水平相匹配。有很多公司只是會計利潤在增加，但是現金流一塌糊塗，這種增長不可持續。我們希望一個是高質量的增長，一個是可持續的增長，這兩個都要依託比較強的經營現金流，現金流能夠與它的會計利潤相匹配的話，基本上能夠保持一個比較過得去的增長速度。

（估值）看EV/EBITDA 指標，一個是看現金流，一個是看企業價值，比如市值30個億，有6個億現金，按照它的商業模式來講，這個現金可能永遠閒置在裡面，不會被用掉了，那我會在估值的時候把現金全部或者是大部分扣掉，市值30個億，但企業價值可能是25個億或者是26個億，這個企業價值再去除以它的扣除利息收入以後的利潤，這個是這家公司真正的主業競爭水平。

我們對基本面的把握跟同行比較的話，會做的好一些，難以把握的是你的交易對手到底怎麼想，這個市場怎麼想。

一個股票如果它的確定性，短期有10%到20%收益的話，那麼我可能會去參與；如果時間會比較長，可能是未來12個月、18個月兌現，你不知道具體哪個點上面，任何一點都有可能，但是一旦兌現的話，上升空間比較大，大到足夠來彌補你時間損失的話，我們也會參與，在它的潛在空間和實現這個空間需要的潛在時間做一個權衡。

（個人投資者）儘量避免追漲殺跌，因為這是最容易被機構投資者利用的，輸錢概率更大一些。

訪談全文：

  研究公司主要看治理結構和財務指標

問：您是什麼時候開始決定以投資作為自己的事業？

   陳家琳：這個倒很難講了,我原來一直是做研究，只不過偶然機會做了投資，那時有一個產品需要做一個路演，一時沒有合適的人，就我去做了路演，自然而然做這個產品的投資經理。

   問：就是海富通揚子？

   陳家琳：對。時間也不長，04年到現在差不多八年的時間。之前做研究95年到04年差不多10年。

  問：做研究和做投資最主要差別在哪裡？

   陳家琳：投資是在研究基礎上多了一個落實環節。落實會跟研究結果會有一些脫節，你可以把研究想得很透，事後證明這些判斷都是對的，但真的執行的話，有時候還是有一定的挑戰。

  問：比如說，當股票突然跌下去的時候，你能不能堅持住？

   陳家琳：包括這個方面，它是真正真槍實彈的一場的戰鬥，而且是毫無止境的。研究的話更多看一個階段，不用太在乎短期市場的一些噪音。做投資的話，雖然說要規避這些噪音，但因為身處其中，難免也會受到一些影響，關鍵怎麼樣排除這些不利影響，堅持自己原來正確一面，這個挑戰可能更大一些。

  問：你是比較堅持價值投資？

   陳家琳：我們更偏向於價值投資，儘管有時研究不到位的話，也會踩到一些地雷，但我們也在不斷完善，爭取能夠做的更好一些。

  問：從什麼時候接觸到價值投資的理念？

   陳家琳：這個大概跟研究這一段經歷有關係，我們應該是這個行業最早一批基本面分析研究員。

  問：研究的時候切入點是什麼，看一個公司最早會想到去考察他們什麼東西？

   陳家琳：買股票都是買未來，買成長性是毫無疑問的。成長性體現在什麼地方的話？行業當然是很重要了，我們比較多看看它的治理結構。

問：治理結構包括一些什麼東西？

陳家琳：很多了，包括透明度，年報的翔實程度，內容的準確度，在投資者溝通過程當中是不是比較積極。另外一個方面，董事會是以內部股東為主，還是有外部的董事能夠真正代表除這個公司之外這些人的利益，獨立董事是大股東提名作為花瓶還是說小股東提名在一定程度上代表了非控股股東的利益。我的理解治理結構是一個制度安排平衡各個利益攸關方的利益，特別是保護實際控制或者是內部控制之外相關方面的利益，比較看中這一些。

   另外，管理層激勵是不是合理，能夠激勵到位，但也不是過渡激勵而且是一個長效機制，這些都是我們比較關注的。

  問：會不會考慮它的產品未來成長的空間？

陳家琳：這些都考慮。我們是希望找上市時間比較長一點的公司，這樣的更利於做基本面分析，給我們價值投資做一個判斷基礎。我們非常注重財務指標，短期來說財務指標比較容易受到操縱，做一些人為的調節，但是時間越長的話越難。所以我們都會希望找到一些上市時間比較長的公司，從財務指標入手，看這個行業前景，看這個公司核心競爭力，看它的管理能力。

   財務指標我們注重現金流，現金流要造假難度的比損益表更難，現金流也更能夠反映一個公司的經營狀況，另外好的現金流代表一個比較好的商業模式，我們也更容易給它一個估值。

  問：怎麼考察現金流？會考慮它過去幾年現金流有一個大概什麼速度增長嗎？

   陳家琳：我們是希望現金流能夠跟利潤水平相匹配。有很多公司只是會計利潤在增加，但是現金流一塌糊塗，這種增長不可持續。我們希望一個是高質量的增長，一個是可持續的增長，這兩個都要依託比較強的經營現金流，現金流能夠與它的會計利潤相匹配的話，基本上能夠保持一個比較過得去的增長速度。

  問：所謂過得去有一個底線嗎？

陳家琳：這個每一個行業都不一樣，比如說在20%左右。

除了現金流，我們還看中公司可持續的淨資產收益率，股東給你一塊錢，大概能夠可持續為股東創造百分之多少收益。

  問：這個也有底線嗎？

   陳家琳：這個差不多20%，甚至更高一些，不是說越高越好，因為我們追求是一個可持續的發展。更多時候看未來，包括現金流，包括淨資產收益率，我們分析過去，但更多是為了預測未來。

  問：根據哪些因素預測它的未來？

   陳家琳：它能夠把過往比較好的記錄保持時間很長，那麼我們假設說外部沒有發生很大的變化，它可以保持這樣的一個狀況。

問：簡單來說，看他的過去成長，你覺得還不錯的話，然後看未來會不會有一些變化，如果沒有什麼壞的變化，就可以是投資的對象？

陳家琳：大體上還能夠維持原來盈利能力，盈利能力用淨資產收益率來衡量的。

  問：你會假設未來哪些不會變壞的因素，比如說行業空間，市場佔有率？

陳家琳：包括它的商業模式有沒有受到一個顛覆性挑戰。比如做家電零售，蘇寧，國美，它可能是受到電商的挑戰，那麼它的壓力就比較大一些，這是整個商業模式受到新興力量的挑戰，這樣的話不確定性更大一些，那我們重新審視這個行業前景。

在公司層面，我們希望管理團隊比較穩定的，一直換的話可能做不好，像做基金一樣，有一些基金頻繁更換基金經理，本身是一個自我淘汰過程，相對穩定的話，意味著他做的不錯所以能夠繼續做下去，做不好的話，所以淘汰了。

  問：對行業會有什麼選擇嗎？

陳家琳：沒有特別的偏好，我們特別關心你能不能賺到真金白銀，意味著你是不是可持續發展。現金流分成兩塊，一個是經營現金流，一個是投資現金流，我們講的現金流好的話，其實是指一方面經營現金流跟淨利潤相匹配，第二塊的話，他的投資現金流要少，而且即使是少還能夠維持不錯的增長，這個就是好的現金流的模式。

如果你投資現金流少的話，本身是比較好的商業模式，所以無所謂哪些行業了，關鍵是通過現金流這些指標來反映這個商業模式的本質是什麼。

  問：對一家公司你熟悉到什麼樣程度的時候，會開始投資它？

   陳家琳：對一個公司怎麼熟悉都不為過，而且很多時候我們自己認為很熟悉的公司從另外一個角度又是那麼陌生，真正瞭解一個公司是無止境的，但投資的話，你沒有辦法做到那麼完美，儘量把核心問題先搞清楚了。

  問：過去幾年現金流搞清楚，為什麼能夠帶來這樣一個現金流搞清楚了，以及未來會不會發生壞變化搞清楚，是不是就可以了？

   陳家琳：這是一個方面，另一方面，過去只是代表過去，還是要比較緊密跟蹤，看它的一些變化，這個變化還是朝著有利於你預測方向，還是相反。

  問：研究的時候，有沒有一個順序，是先研究財務指標還是研究治理機構？

   陳家琳：這個時間是差不多了。我們當然會從財務指標入手，因為是很容易，萬得裡面一查清清楚楚，只要上市有一定時間，所有財務指標都在裡面。我跟同事們講，如果時間有限，唯一需要看的是資產負債表，把這個表看明白了，你腦子裡面就有一個現金流量了。至於損益表收入利潤的話，你不看都沒有關係，這個東西沒有任何領先的意義，而且有時候可以通過調節來誤導你。如果只看現金流量表單，現金流某一個時段變化原因是什麼？可以去看這個資產負債表。理論上你只要有一個資產負債表期初和期末兩個時間數字，可以編一個現金流量出來。所以我們找到最本源這個地方，看到這個資產負債表怎麼變化的。

  問：剛才說的希望上市時間比較長，有沒有一個底線至少是幾年？

   陳家琳：很難講，新上市公司裡面也有好的公司，不能很機械苛求一定三年、五年，也不是那麼現實。一般來講，我們希望至少有三年的時間，現在財務造假、粉飾這些報表這種現象還是蠻的嚴重，有的公司為了上市可以不擇手段。

  問：招股說明書上的財務數據，你把它甄別出來難度比較大，但如果有幾年的財務報表，就相對容易？

   陳家琳：招股書也會有一些疑問，而且我們會結合上市以後的情況。很多公司上市以後就變臉了，可能是原來沒有那麼好，只不過他剛剛下完妝，補一下以前的窟窿，那麼一進一出的話，某幾期財務表現更加難看。還有這個實際控制人、管理層，他們職業道德到底是怎麼樣的。有一個現成例子，寧波一個公司新上市，我們其實從它的行業判斷，已經過了頂峰期，開始走下坡路了，利潤是倒退的，但它發盈利預警之前，先出一個公告說，大股東考慮中期業績的時候十送十，那麼兩個漲停板，兩天以後，再出一個業績同比下降多少，然後三個跌停版，後來繼續跌。像這種公司的話，會上我們的黑名單。實際控制人和管理層的職業操守是治理結構很重要的組成的部分，你剛上市就欺騙普通投資人的話，不知道以後怎麼樣，這種公司很多。

估值主要看EV/EBITDA 指標和市淨率

  問：你剛才提到考察財務指標比較容易給估值，會通過什麼方法估值？

   陳家琳：都是大家用的比較多，市盈率、市淨率，我們還會看EV/EBITDA 指標，一個是看現金流，一個是看企業價值，比如市值30個億，有6個億現金，按照它的商業模式來講，這個現金可能永遠閒置在裡面，不會被用掉了，那我會在估值的時候把現金全部或者是大部分扣掉，市值30個億，但企業價值可能是25個億或者是26個億，這個企業價值再去除以它的扣除利息收入以後的利潤，這個是這家公司真正的主業競爭水平。分子、分母都會扣，分子市值減去閒置的現金，已經考慮一些負債因素，分母的話，就是會計利潤減去扣除這個現金對應的利息收入。真正主業的企業價值除以主業的淨利潤，那麼可能真實反映它的經營狀況。

   當然這種假設需要一定條件，一個是確實佔比比較大，第二個現金短期會不會揮霍掉，最好它能夠以高分紅的形式返回給股東，這種情況下，你真正把現金從市值裡面扣掉。但是這種假設，有時候比較苛刻一些。

   問：分紅的話還有一個稅收是不是要考慮？

   陳家琳：這個要考慮。但放在公司賬上，只有2%點幾的利息收入的話，還不如還給投資人。我一直提倡如果資金沒有地方用的話，儘量高分紅，雖然表現上大股東拿到現金更多，但是這個沒有辦法，大家按照比例來了，讓股東自己去處理。

  問：這是一種估值方法，還有其他的嗎？

   陳家琳：其他包括市淨率，特別是對於一些週期股。我們看一些香港上市的股票，市淨率波動非常大，可以輕易打到0.5倍。你根據需要的回報率來定PB大概是多少，也是相對可持續的ROE來定，比如說可持續的ROE是10%，需要12%回報，那PB應該是0.8，打八折才能滿足。有的時候可能這個折扣很低了，已經到了0.4、0.5了，那麼這個情況下意味著大家認為這個公司會持續虧損，這時候需要做一個判斷，這個公司這個行業過往週期波動怎麼樣？這個公司有怎麼樣的競爭力？能不能穿越週期？最長虧損週期到底有幾個季度？按照這個行業未來趨勢，按照公司競爭力可持續ROE，然後再去判斷，目前這個市淨率實際被高估還是低估。週期股和成長股用的指標會不一樣。

  問：剛才說的EV/EBITDA 指標，你心裡有沒有一個底線，多少倍你會投？

陳家琳：我們會看未來幾年可持續差異性在哪裡。假設說它未來三年能夠做50%、50%、50%，放在今天來看的話，25倍市盈率就差不多了，不可能是50倍。因為給它50倍的話，已經充分反映了這個成長。一旦達不到預期，那就是三殺，P、E、G都會下來。

問：根據你現在的標準，考察這些企業都達不到怎麼辦？你會不投，還是選擇性投入一些？

陳家琳：會選擇性投入一些，通過自下而上來決定我們的倉位到底多少，標的很少的話，意味著這個市場處於整體高估的狀態，那麼我們可能投的少一些。

  問：剛才說的是買入，那麼賣出點在哪裡？

陳家琳：我們也有比較明確的賣出紀律，如果股票買進以後確實是漲了，快接近我們目標價的時候，重新考慮它的基本面，看看是不是有新的東西需要調整假設，沒有什麼新的東西我們就會獲利了結。反過來也是一樣的，如果股票跌了，還是看它的基本面，沒有很機械化的止損機制，跌多少一定要出去了，因為中國市場有時候隨機波動比較大。我上次碰到一幫大佬，其中有一個過生日，其他人送他的一個禮物，就是壽星的重倉股打到漲停板。你很難理解，這個股票今天漲停是其中一個投資人過生日，它也有可能隨機跌下來，這個波動比較大，很難把它看成真正的基本面的東西。所以我不會設一個止損點，更多是看長期的，如果確實是一開始看錯了，不管是漲了還是跌了，都會減少倉位，甚至清倉。如果重新審視以後，還是堅持原來的看法，只不過市場隨機波動，那麼我們這個時候繼續持有，不排除進一步買的更多。

調研主要瞭解人的因素

   問：你們的產品長江三號是以江浙民營企業為主的，選擇這樣一個群體有什麼考慮？

   陳家琳：也是結合自身的能力，我們本身在上海，做價值投資需要很多基本面分析，需要實際調研，做實地調研的話，跑太遠是沒有效率的。在幾個相鄰地域裡面的話，你可以做很多相互的印證，這有利於降低風險，提高勝算。

   長三角區域我們比較認同它的商業文化、企業文化，如果在這個區域裡面找不到好的標的，那麼其他地方更難一些。另外，民營企業更有活力。

   問：剛才說到調研，你覺得調研在投資過程當中作用很大嗎？

   陳家琳：很大，鼓勵大家出去多看看多走走。

  問：你投資的公司一定是經過調研的嗎？

   陳家琳：我不能講的百分之百，但是可以說99%，這兩個數字都是虛擬的，就強調我們絕大多數一定是先去看過的。

  問：調研看一些什麼東西？

   陳家琳：這是接觸實際控制人的好機會。書面材料當然也很重要了，可以從中發現很多線索，但去調研的話，是跟活生生人打交道。人還是最寶貴的財富，我們利用這樣機會瞭解人的因素。其他方面包括觀察，有時候他給你講開工率很高，但是如果你去發現4條生產線只開了兩條，就會有更實際的體會和感受。

  問：就算是他開了4條，說不定兩條是你去的時候他才開的。

   陳家琳：沒錯，所以需要多核實，需要多跑。實地調研不是去一次，跟管理層，包括大股東接觸，我們希望是比較頻繁的，多聽他們講，看看他們的每次講是不是一致。有時候你在說謊，但你下一次要自圓其說是很不容易的，需要更大的謊言彌補前面的一個謊言。不斷跟蹤他們的管理層，看他們的言行，上一次講了什麼？下一次有沒有兌現？針對同樣的問題，又是怎麼說的？

  問：在調研的時候，除了接觸公司本身，還有其他的層面嗎？

陳家琳：我們希望接觸多一些，包括供應商、同行、客戶，特別客戶這一塊，他們有更加直觀的感受，包括在同一個城市裡面不同的公司之間我們會做一些相互的驗證。當然你不能保證每次去問甲，乙怎麼樣，都能夠從甲身上瞭解到真實的信息，但是你問多的話，相對來講有一個全貌，這就是在集中某一些地域投資優勢所在。

投資的風險主要是研究不夠透

問：能不能舉一兩個比較滿意的案例分析一下，你怎麼考慮的，為什麼要投入它？當時買入和賣出時間點怎麼選擇？

   陳家琳：現在好像還沒有什麼滿意的。

  問：過去在海富通的時候也沒有？

   陳家琳：那個時候當然是投大白馬多一些。現在也有一些白酒類的公司，爭議和分歧很大，但我們還是比較樂觀，這跟中國文化相關的，不會輕易被改變，它也有週期，也受到宏觀經濟波動的影響，但是我覺得文化這些東西更根深蒂固一些，這算是投資比較成功的，基本上就是一個買入持有的策略。

  問：你覺得投資過程當中，風險主要來自哪些方面？

   陳家琳：做研究的時候，看的不是特別周到。

  問：剛才說的地雷？

   陳家琳：可能你會關注在某一些方面，你覺得主要方面都把握住了，但有可能有一些你認為比較次要的東西，反而對這些標的來講是一個主要矛盾，一旦忽略的話，那可能會帶來致命的影響。

  問：還是研究不夠透？

   陳家琳：這是一個方面，另外一個方面市場反映還不夠，我剛才講了，你研究可能是到位了，你的執行跟這個脫節，這個需要改善的。

  問：說到研究和執行的過程，這個跟人天生的弱點有關係的？

   陳家琳：對。

  問：這種弱點怎麼樣克服它？

陳家琳：需要不斷在失敗案例去總結，我們時不時把一些案例拿出來，一部分是我們自己的案例，一部分是別人的案例，假設處身案例中，該怎麼處理？不斷總結。

  能確定一個公司值多少錢，但無法把握是多少錢

   問：回顧過去這麼多年研究和投資的歷程，你覺得在股市裡面有哪些東西你可以提前確定的，哪一些東西變幻莫測根本沒有辦法確定的？

   陳家琳：我們對基本面的把握跟同行比較的話，會做的好一些，難以把握的是你的交易對手到底怎麼想，這個市場怎麼想。

  問：可不可以理解為短期波動是無法把握？

   陳家琳：不單單是短期波動，可能是一個比較大的波動，而且在某一個階段趨勢性的，完全出乎意料的，這個是市場行為或者是投資者的行為。我們可以對投資標的把握比較好一些，但這個市場是大家博弈的結果。我一直強調股票投資本質就是一個人性的博弈，股票只是一個籌碼罷了。

  問：這麼理解吧，你能夠基本上確定這個標的值多少錢，但是它到底會是多少錢是無法確定的？

   陳家琳：對。經常會出現這種情況，這個股價會比較大幅度偏離你事先定下來自己認為合理的區間。

  問：研究比較透的話，不應該是一個很好機會嗎？

   陳家琳：對，但它可能需要花太長時間去糾錯，你機會成本很高。我們把這個空間和時間放在一起考慮的。一個股票如果它的確定性，短期有10%到20%收益的話，那麼我可能會去參與；如果時間會比較長，可能是未來12個月、18個月兌現，你不知道具體哪個點上面，任何一點都有可能，但是一旦兌現的話，上升空間比較大，大到足夠來彌補你時間損失的話，我們也會參與，在它的潛在空間和實現這個空間需要的潛在時間做一個權衡。

  問：假如說，認為它兩年之內可能兩倍，但是不確定什麼時候，還是願意等，如果只有50%，那可能就放棄了？

   陳家琳：50%的話，我可能希望是一年之內實現的概率比較大。

  問：你創業以前管理海富通揚子產品成績比較好的，單位淨值33個月時間從1歐元上漲到6.5歐元。

   陳家琳：正好趕上一波單邊牛市嘛。

  問：創業之後，業績就沒有這麼好了，這兩段時間裡面，投資理念有什麼變化嗎？

   陳家琳：這個投資的話，我們看相對收益，也看絕對收益，但更注重相對收益。這個可能是跟以前那一段經歷有關係，因為我們覺得絕對收益是天經地義的，不需要去看了，我們要做的是怎麼樣比市場更好一些。從這個角度來講，我們在過去一直做的不錯，平均下來持續比市場好大概15%到20%。私募基金一定要追求絕對收益，客戶的保值增值，但我們不把它看成一個目標，這是自然而然的結果，因為你選擇一個不要太差的時機進入這個市場，而且時間足夠長，你又是比市場要好的話，一定是一個正收益。

  問：從絕對收益來講，現在沒有過去那麼好了，除了上次正好碰上單邊牛市，還有沒有其他的因素？

   陳家琳：好像沒有什麼特別的。

  問：對普通個人投資者，你有沒有什麼建議？有沒有推薦讀物之類的？

   陳家琳：我覺得這幾張證券報還是可以的，自己想做好投資的話，還是要有一定接觸，這些媒體還是會有不錯的文章值得去借鑑，但是你不能貼的太近。另外一個方面可以去投一些基金，如果投公募基金的話，找同一個管理人管理時間比較長的基金，相對來講好一些。基金也要學會止損，這個跟股票差不多，如果管理人不斷在換的話，可能你也要換一個品種。

  問：如果買股票呢，有什麼建議呢？

   陳家琳：買股票蠻難的。我覺得投資者結構在未來幾年不會有很大的變化，個人投資者會慢慢變少，但不會說很快發生了翻天覆地的變化。儘量避免追漲殺跌，因為這是最容易被機構投資者利用的，個人投資者作為一個群體來講是弱勢，這個是毫無疑問的，沒有資金優勢，沒有信息優勢，這個時候如果你還是一味追漲殺跌的話，輸錢概率更大一些。