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東方曰報(18.HK) – 恢復派息 天知 - 價值投資者

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資本策略(0497.HK) – 會計學和上市條例的錯 天知 - 價值投資者

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价值投资不是请客吃饭 laoba1梁军儒

http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c5a73c901017ipz.html

銀行股是價值投資者的最佳選擇麼？ 朱曉芸

http://blog.sina.com.cn/s/blog_675565470102dqhv.html

[轉載]銀行股的內在價值 寧靜致遠

http://blog.sina.com.cn/s/blog_617caecf0100u0vv.html

內容提要

銀 行業是金融服務行業，屬於弱週期性行業。由於銀行業高槓桿盈利模式的特徵，屬於理論上的高風險行業。同時，正由於其具有高風險行業的特徵，在人們風險恐懼 的環境下，就構成了銀行股嚴重低估狀態。就目前銀行股的市場價，在不考慮未來牛市泡沫的環境下，也就是說，在未來平衡市的情況下，未來的七八年實現收益六 七倍是有保證的。在未來或有可能的牛市瘋狂下，實現十倍收益也不是沒可能。

應投資公司一老總朋友之邀，也為報答史玉柱先生的知遇之恩，我就重新整理一下思路，杜撰一點銀行股未來的投資價值分析，限於篇幅，在此只能簡單說說，更多的說一些銀行股風險的認識。

首先我就分析一下投資於銀行股的風險問題。由於銀行業是高槓桿經營模式的行業，所以就屬於高風險行業。所以，假如就風險說風險，那麼就存在著無窮無盡的風險，簡直是無論怎麼樣都不能投資的行業，目前市場的大多數人士就存在這個傾向，所以就構成了銀行股的絕對低估狀態。

改革開放以來，我國的銀行業經歷過兩次比較大的外部衝擊，一是1998年的東南亞金融風暴，那時候實體經濟陷入低迷，銀行的不良貸款一下子大幅上升。二是2008年的美國金融風暴衝擊，由於這一次有關方面的應對有力，快速有效的進行了適當政策調整，所以，銀行業的負面影響就比較小。

由 於市場人士目睹了金融風暴給相關銀行帶來的傷害，甚至破產清算，所以，目前人們對於銀行股的擔憂還是有道理的。但是，我們也應該明白，東南亞金融風暴是幾 十年一遇、美國金融風暴是百年一遇的概率，這不是經常會發生的事情。何況，就算是現在把這兩次比較相近的金融風暴聯繫起來，那麼也是十年才能遇到的一次， 如此說來，假如說我國會發生金融風暴，那麼也是2018年的事了。

在 此，不得不說的是，為什麼這一次的美國金融風暴對於我國的影響要小於上一次東南亞金融風暴的原因。第一是政策的應對有力。第二個因素，也是很重要的因素， 就是我以前經常說的三個「今非昔比」，就是：我們的經濟基礎今非昔比，我們的國有企業今非昔比，我們的商業銀行今非昔比。假如你能清醒的認識了這三個「今 非昔比」，假如你能認識到不同的社會發展階段就有不同的發展趨勢結果，那麼對於我國經濟如何能取得舉世矚目增長率的前因後果就可以清晰起來。

嗯，長話短說，在我看來，銀行股的風險主要來自於四個層面，一是宏觀經濟風險，二是政策風險，三是經營風險，四是市場風險。

一，宏觀經濟風險

我個人認為，就目前的宏觀經濟來看，在剛剛經歷了歐美金融風暴的衝擊以後，目前處於恢復性增長階段。由於我國處於城鎮化、工業化的發展階段，我國的基礎設施相當薄弱，一旦宏觀經濟存在下降趨勢，我們就可以再一次啟動基礎設施投資，來彌補宏觀經濟的下降趨勢。所以，我並不擔心未來的宏觀經濟存在惡化趨勢。

至於說目前市場人士所擔心的通貨膨脹問題，以我個人觀點，通貨膨脹或者說物價水平的上漲本來就是經濟高速發展的副產品或者說潤滑劑，本來就難以避免。上一年代的高增長低通脹是難以持續的。也就是說，在我看來，未來的物價水平上漲在5%左右是合理的，同時也並不擔心會發生10%以上的惡性通貨膨脹。

話又說回來，在不考慮惡性通貨膨脹破壞宏觀經濟的角度下，對於存在大量負債的銀行業來說，通貨膨脹並不是特別的風險。

二，政策風險

由 於我們是個大政府結構管理的經濟模式，所以，政策性變動的風險就是個不能迴避的風險，比如說資本金新政風險，比如說利率市場化風險，比如說存款準備金率提 高的風險，比如說存貸比日均指標管理的風險，比如說風險資產的確認權重風險，比如說表外業務的並表風險，比如說創新業務的禁止風險。

在這裡，最為實質性的政策風險就一個，就是資本金新政或者說巴塞爾3管 理指標。近幾年銀行業大規模股權融資的原因就是這個問題。現在為止，我們的銀行股基本上已滿足資本金新政，去年銀行的經營業績基本上就是在這個資本金新政 下取得的，所以，在未來就並不存在特別的變動風險。至於說其他的林林種種的政策性風險，都是無所謂的，並不實質性影響未來銀行股經營業績的穩定增長，無非 就是減緩或者說平滑一點增長率而已。

當 然，就目前來說，未來還存在著利率市場化這個最大的風險。不過，以我個人觀察，在未來的五年以內，我國銀行實行利率市場化的可能性小之又小。利率市場化是 個長期話題，在我國直接融資高比例、高儲蓄率並沒有實質性改變的情況下，在各類配套政策措施還不能實施的情況下，不太可能實行利率市場化。當然，假如有關 方面大腦發熱，強行實施利率市場化，那麼我們就只能臨時性賣出銀行股，以避免不確定性。

三，經營風險

就實質性風險來說，由於銀行經營的就是風險，所以，經營風險是最大風險。但是，在我看來，目前的銀行並不存在忽視風險的現象，甚至我覺得存在著經營者風險忍受度偏低的現象，何況有著銀監會這個嚴格的婆婆在替我們考慮風險，我們還有什麼可擔心的呢？

比如說目前市場人士談虎色變的融資平台風險，在我看來卻並不存在實質性風險。關於這個問題，國務院在2010年七月出台過一個文件，《國務院關於加強地方政府融資平台公司管理有關問題的通知》，財政部、發改委、央行、銀監會四部委也出台了《地方融資平台清理細則》，其中的具體說法就是「新老劃斷」。納入清理核實範圍的融資平台公司是指2010年6月30日前，在此以前融資平台發生的債務假如地方政府無力歸還，將有中央財政負責；在2010年7月1日後發生的平台融資，將有地方政府與債權人或者說銀行負責。

對此，有關方面曾有過一個初步設想，對於2010年6月30日前發生的平台融資，假如地方政府無力歸還，銀行將進行掛帳處理，由中央財政轉移支付利息，在未來的發展中解決。

總而言之，由於我國的《行政法》禁止地方政府負債，所以地方政府的開銷將有中央財政負責，所以，地方政府債務就包含著國家信用。鑑於我國的債務水平比較低，所以，我們就沒什麼可擔心的。

還有什麼由於房價下跌50%給銀行帶來的風險問題，在我看來，只不過是有人為了吸引眼球罷了，不值一提。

四，市場風險

A，市場股價的上漲，需要形成賺錢效應，尤其是市值特別大又具備同質性的板塊。目前市場存量資金並不充沛，很難讓銀行這個巨無霸形成賺錢效應。

B，看銀行股過去一年來的交易，其實還是有著很多人抱著價值投資的念頭去買入的。可惜的是，最後的結果大多是割肉或微利出局，不能賺錢，逐漸冷卻了人們買入銀行股的熱情。

C，銀行股的負面因素太多，幾乎是市場上任何一條利空，都與銀行股搭界。股價的低迷，又進一步加強了人們的懷疑心理，所謂的惡性循環，是也。

D，目前的市場趨勢比較微妙，在資金緊張、缺乏增量資金的情況下，不排除銀行股繼續低迷甚至下跌。

E,以我小人之見，由於銀行股盤大勢滯，難以滿足老鼠倉獲利。

當然，以我這個套牢者來說，以上的市場風險並不是風險。奶奶的，民生銀行3元（復權價）都看見過了，難不成會下跌至3元以下？

銀行股未來經營業績增長的基礎是：

一，經歷了歐美金融風暴的衝擊以後，在高層刺激經濟發展的作用下，未來國民經濟發展健康、平穩、高速增長，銀行業不良貸款不會毀滅性提高。未來的七八年不發生經濟危機、金融危機及戰爭危機與政治危機。

二，未來七八年名義GDP年均增長不低於12%左右，其中，GDP年均增長8%左右，物價（CPI）水平增長4%左右。銀行信貸增長在此基礎上提高3個百分點左右，也就是信貸年均增長在15%左右。我們所關心的幾家銀行的增長將超過平均增長3個百分點左右。

三，在不考慮股權融資的情況下，銀行業未來8年的經營業績保持18%的年均增長，2018年的利潤是2011年的3.18倍，即按年末淨資產計算的淨資產收益率不低於15%。

四，目前銀行股價值低估，在未來提高一倍多，即提高至合理估值15倍市盈率左右。

五，證券市場在全流通的框架中保持平穩（慢牛，並不需要瘋牛）。

現在我就以民生銀行為例，列表毛估估一下民生銀行的未來情況：

在附表一之中，並沒有考慮股權融資所帶來的攤薄效應，同時也沒考慮股權融資增加資本金以後帶來規模、利潤的額外增長。

2011年的盈利預測按照一季度*4.2倍處理，這個毛估估應該沒什麼問題的；以後的七年將按照年均增長18%處理。

如此，到了2018年，民生銀行的每股淨利潤將達到3元左右，假如市場給予合理估值的15倍市盈率，那麼股價就可以達到45元左右。差不多還有7倍的空間，年均收益30%左右。

閑談價值重估 (2011.07 [week 1]) goldone

http://hk.myblog.yahoo.com/goldone04/article?mid=4960

近日很多網友談論動向(3818)盈警事宜。買入零售類股份，有一個很重要的因素需要考慮，就是你會否感興趣親身幫襯那些公司呢？

莫說動向、李寧，其實安踏的產品，自己一毫字也沒有興趣幫襯。買入零售類的公司，最少是身邊朋友或者是自己，會真金白銀幫襯他們，才算合格。當然，這樣衡量好像不太科學，但如果投資對象，連自己、身邊朋友也提不起興趣幫襯，心想這些公司，買起來感覺上已經是打了個折扣吧。

再說以財報數字做基礎，以估值便宜、物超所值的角度買入一隻股票，未尚不可，但需要以公司的盈利能見度、市值，以及所屬界別，作一個推敲，想一想出 現錯價的機會是高是低？假如一所屬熱門界別(或從前是熱門界別)的公司，市值又不小的話，那麼，市場出現對該股票估錯價的機會是低的。一來，界別夠熱門， 不少基金已經感興趣投入人去分析尋寶了，若果市值夠大，股票可容納的資金更多，基本上已經有很多具份量的強手去cover他們。

也不是說便宜、不斷尋底的股票就沒有一博投機的價值，重點是你要看到別人看不見的「轉捩點」，有新的催化劑出現。例如內銀，現在的問題是地方債透明 度不足，假如半年業績的時候，地方債的數目、質量明朗一些，便會有重估的價值；又例如中移動，市場現在不喜歡其市佔率不斷下降的跡象，但如果未來市佔率穩 定下來，又或是arpu改善，也有機會獲得市場重估。

價值重估是一門很有興的東西，若你先人一步發現未來的重估要素，潛在利潤可以很驚人 (例如今個牛市的消費、水泥股)；而熊股誘人之處，就是有「重估」/「越尼越平」的概念。為防誤中價值陷阱，其實不妨給自己設定一些底線，來作為退出的根 據：例如是會否給自己多點時間去看下期業績？如果盈業額沒有改善便一股不留？又或是之前已經試過損手，還是留待 FA + TA一致地明朗後才買入呢？

《白話投資》《中國式價值投資》--延益

http://blog.sina.com.cn/s/blog_675565470102dr5i.html

延益：《白話投資》《中國式價值投資》更多是滿足李馳自己的需求，比如客戶關係維護、投資者教育，而不是指導你如何投資。這兩本書是給他的投資者看的，讓他們理解價值投資，以便在特殊時期，共擔風雨。從這個角度看，這兩本書是寫得不錯的，而且也達到了目的。

書，沒有等級高低之分，存在都有存在的背景和目的。有時候，看書不能只尋找自己設定的目標，因為這可能會導致失望。自己也無法有所收穫。沿著作者的思路，看著可能更有趣味。

有人說，價值投資看某幾本書就夠啦，其他都沒必要看。這是在吝嗇誰呢？時間、視野還是智慧？我想只有愛書之人才不會作繭自縛。愛是指博愛。所以，有時候價值投資看起來像是一種開放坦蕩的生存智慧。

以下是書摘：

什麼是機會？

「聰明人」等行情確認才會出手。在這些人眼中，現在沒有機會，更沒有大機會。

在我看來，一筆好投資永遠看起來平淡無奇，一個好機會永遠不會稍縱即逝。機會不是秘密，機會是眼前地上的100元大鈔，只是多數極其聰明者「地上不可能有100元真錢的悖論」情節。

機會只為「傻瓜」或智者而存在，機會永遠在這一小撮人眼前與手中。等機會過後，「聰明人」才發現，機會曾經靜靜地在地上躺了許久，但等他們發現時，機會已經從指縫中溜過。

阿Q投資

投資的神奇就是在低估值區間買了之後，半年、一年內漲也對，跌也對。（買早了套了，說把底留給別人抄吧——阿Q精神）

投資的神奇就是在高估值區間賣了之後，半年、一年內漲也對，跌也對。（賣早了，說後面漲上去的錢不是我們賺到——阿Q精神）

多「災」難多「難」

捕捉到好的賣出時機，永遠比買入時機難（最高點相當長的時間內只有一個）；

用現金買入股票似乎最容易（容易的結果就是容易輸錢）；

賣掉一隻差股票，立即買進一隻好股票，難（同時做兩個正確的決定難）；

賣掉一隻好股票，立即買進一隻更好的股票更難（判斷兩個好股票哪個更好更難）；

賣掉差股票後，持有現金長時間等待最難（知錯就徹底改正最難）；

做出賣掉過分高估的好股票，等待其下跌的決定難（認定是好股就容易過度沉溺，而好股票有時候會太貴了）；

不做買入決定，持現金等待，無論在熊市與牛市都很難（等待是價值投資的精髓）

倉位的秘密

集中投資和滿倉操作，其實是兩個不同的概念。

最有意思的是，如果巴菲特從一開始就滿倉買進華盛頓郵報，那麼他一輩子的投資，就集中的無法想像了。不過，僅靠華盛頓郵報的分紅，卻無法讓他再重倉買進其他股票，如可口可樂、吉列、運通、富國銀行等。由此，我推斷一個秘密：巴菲特幾乎任何時候都沒有滿倉過！

如果真如我所言，巴菲特的收益率其實被攤薄了，於是才取得僅24%的年複合增長率。因為如果滿倉買入，漲幾倍後，再滿倉買，他一定可以賺更多。但這可能實現麼？實際上巴菲特從未滿倉過，甚至可能常常輕倉。

他只是耐心的拿著現金等待下一班車。一等就是好多年，甚至錯過大牛市。（1969—1973年）

下一班車一定會來，何必擠一班已經很滿的車呢？

亞洲金融(0662.HK) – 5%的中國人民人壽何價？ 天知 - 價值投資者

http://hk.myblog.yahoo.com/tin-knows/article?mid=1639

1. 中国人民财产保险股份有限公司
2. 中国人保资产管理股份有限公司
3. 中国人民健康保险股份有限公司
4. 中国人民人寿保险股份有限公司
5. 人保投资控股有限公司
6. 中国人民保险（香港）有限公司
7. 中盛国际保险经纪有限公司
8. 中人保险经纪有限公司
9. 中元保险经纪有限公司

自下而上、實事求是的價值投資 紅一方面軍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_675565470102dsdw.html

優質製造的基礎是優質的價值體系

http://www.yicai.com/news/2011/08/978722.html

對 於今天深陷「內憂外患」的「中國製造」，享有「全球第一CEO」之稱的傑克·韋爾奇會如何把脈並開具處方？

「中國製造」存在的問題由來已久，如今更是深陷「內憂外患」的困境：面對貿易壁壘、反傾銷等不利的國際環境，國內通貨膨脹、勞動力成本上升等因素又使得中國製造漸失價格優勢。

而從自身來看，在過去十年裡中國製造的質量並沒能實現質的飛躍，近期「達芬奇」家居等中國製造也屢陷「質量門」事件；在打造個體品牌方面中國製造企業又缺乏資金、人才及經驗等。

國內業界內外關於中國製造如何轉型升級的探討已進行無數，如果讓全美頭號經理人——傑克·韋爾奇來對中國製造把脈，他會用「金手指」點石成金嗎？

多元化是各自為政，

但不是孤獨為政

在執掌通用電氣的20年裡，傑克·韋爾奇使它的市值由130億美元上升到4800億美元。在傑克·韋爾奇看來，企業要做大做強需要依靠多元化的發 展。誠然多元化是擴大市場規模的必經之路，但是縱觀當下中國市場，很多大型中國製造企業在創業之初都定下了宏偉的跨行業戰略，不斷進軍自身並不熟悉與擅長 的領域，多元化反而適得其反。

中國製造企業該如何運用「多元化」這一武器？

在GMC製造商聯盟、環球市場集團 「傑克·韋爾奇GMC中國行」新聞發佈會上，傑克·韋爾奇在連線時對記者表示：「多元化是各自為政，但不是孤獨為政。」

「很多多元化企業都會遇到困難的局面，單產品的公司不管在中國和美國都會有這樣的經驗，」傑克·韋爾奇分析，「對公司來說在多樣化過程中你會有很多整合的收益，能更好地配置資產和資源，分享訂單，分享各自的智力和人才，互相交換對業務的看法等。」

「但多元化並不需要把所有的業務都捆綁在一起走，更好的方式是各自為政，但不是孤獨為政，如果讓各自自生自滅你會一無所有。」傑克·韋爾奇強調。

質量提升需要

從最高層領導起步

在依靠多元化發展，根據國內經濟環境及全球化的國際背景進行市場定位之後，傑克·韋爾奇認為接下來要從質量入手，打造「中國製造」的良好信譽，掌握市場話語權。

傑克·韋爾奇深諳質量管理之道。上世紀90年代中期開始傑克·韋爾奇全面實施六西格瑪質量標準，核心是追求零缺陷生產，防範產品質量問題，這給通用在全球的經營都深深烙上質量意識和工序意識的印記。

但如今中國製造依然無法擺脫「質量粗糙」的印象，在「越南製造」、「印度製造」等製造業憑藉低廉的價格搶佔中國製造業的市場份額時，中國製造的企業該如何做好質量管理，從而讓中國製造在國際市場上能夠成為優質產品的標誌？

在傑克·韋爾奇看來「質量」有兩個概念：「第一就是你的理解，你怎樣觀察別人，這件事就需要花一些時間。日本和韓國在三四十年以前質量也並沒有現在這樣好。中國製造才剛開始20年，已經有一些產品包括蘋果的代工都是在中國生產的，這些產品已經有非常優質的質量。」

但為了都能夠達到優質的質量，實現質量的提升，傑克·韋爾奇認為：「第二個就是你如何做。我認為需要從公司的最高領導層起步，進行全方位的投入，建立全方位的防錯機制，同時建立起公司內部的價值體系，所有人都要支持這個價值體系，並且各自發揮其作用。」

從最開始的質量觀察，到公司價值的構建，傑克·韋爾奇強調要保證每一項都落到實處，需要公司大量的投入。

建立更多全球化品牌，

採用全球化人才

在產品質量得到保證的同時，傑克·韋爾奇建議：「同時，在品牌核心價值不變的情況下，及時升級和更新自己的產品，利用焦點事件和活動，刺激並引領消費者的感官和需求。」

「但中國製造企業目前所面臨的一大問題就是世界級的品牌並不多，」傑克·韋爾奇說，「我能想到的只有聯想、海爾，中國的汽車產品將會很快具有非常好的質量。我認為在五年之內，中國產品在世界的定位會有根本的轉變。」

對於中國製造打造自己的品牌，樹立國際形象所面臨的困境，傑克·韋爾奇解析：「品牌的建立需要很長的時間，日本建立起品牌的影響力所需時間比韓國多 50%，比中國更是多得多。中國的問題就是國內市場增長速度如此之快，如此之大，公司可能對海外市場的推廣以及全球化的進程非常不情願，因為全球化是困難 的，需要有人才及資金來支持品牌的全球化。」

相比較日本公司只用本國經理人的人才方案，傑克·韋爾奇認為中國可以更多地效仿韓國人採用世界各地的經理人來解決人才缺乏的問題。