德意志銀行首席財務官Dtefan Krause向法蘭克福匯報表示，目前應優先建立新監管要求的資本和調整，滿足資本金要求比分紅更重要。
「一旦新監管要求完成，在危機中下降的盈利將再度升高。
據華爾街見聞報導，今年6月美國銀行業監管機構FDIC副主席Thomas Hoenig在接受路透採訪時抨擊德意志銀行的資本金水平「非常可怕」，他表示，從槓桿率來看，德銀是全球的跨國銀行中最糟的。
迫於更嚴格的金融監管規定，德意志銀行計劃將其龐大的資產負債表規模收縮多達20%。這是德銀的重大戰略舉措，德銀預計將告訴投資者，其目標是到2015年末，股本佔貸款的比例不低於3%。
德意志銀行還在考慮，一旦德國銀行業監管機構明確哪種工具將在新的全球銀行業資本體系得到承認，該行將至少發行60億歐元可轉債等混合型權益資本（能夠轉換成股票的債務工具）。
改善銀行資本狀況的方法之一是減少資產負債表上資產。
Krause重申，德意志銀行將從資產負債表中削減2500億歐元價值資產。
經濟觀察報 記者 胡芳潔 吳海珊 作為中國本土最早一批進軍商業地產領域的企業，萬達集團的發展，無法脫離最早期商舖散售、捆綁知名零售品牌獲得拿地優勢、高負債大舉擴張所帶來的爭議。
不過，在這個過程中，萬達也成長成了中國持有商業面積最大的企業。與此同時，在國內的商業地產企業還在大量複製萬達廣場的住宅銷售加商業持有模式時，萬達已經開始轉向研究新一代的難以複製的產品——萬達文化旅遊城，並加快文化產業的投資比重、確定未來文化產業的轉型方向。對於一般的地產企業來說，萬達的思路，顯然已經難以複製和追趕。
這背後的靈魂人物，是萬達集團董事長王健林。作為一家非上市公司，萬達的財務、運營數據公眾無法獲得，而媒體想要從萬達集團其他人口中得到公司相關數據和信息，可以說基本上沒有可能。萬達即王健林，王健林即萬達，這樣說並不誇張。
隨著萬達文化旅遊城項目的拓展、文化產業投資的加強，萬達正在重塑其發展模式，然而，就目前看來，其發展模式，依然沒有擺脫其最核心的因素——地產化，即過於依靠住宅、商業的銷售來回收現金流。王健林會引領萬達走出怎樣的一條新路？
問：青島萬達文化旅遊城項目，總投資額高達500億元，資金的來源是什麼？為什麼會選擇在青島做東方影都影視產業園？
王健林：500億元是一個總投資額，整個投資完成的時間也許是8年也許是10年。這500億中，一部分是文化旅遊項目，一部分是房地產開發項目。總投資中，啟動資金包括拿地的錢和前期啟動的錢；啟動以後，一個辦法是通過銀行融資，這個量會很大；明年會啟動一些地產或者商業的銷售。總而言之，資金來源包括以上三個部分。
最早起因是想做一個單一功能的影視產業項目，後來前後考察了世界上十幾個地方，從現金流、回收、融資的角度，最後還是決定把所有功能集合在一起，做一個綜合性的項目。影視城分為兩個部分，一個外景區，一個製作區。其他包括旅遊、文化、秀，我們的出發點是把功能做全了，從考慮投資回收效益的角度做的。
青島這個項目立意不完全是電影，主要立意還是辦旅遊。電影可以拉動整個區域的旅遊和商業的繁榮，有這些因素做保證。但不能完全靠電影產業，電影產業本身就是高風險產業，一旦哪一個季節人多，哪一個季節人少怎麼辦呢？要考慮綜合性因素。
落戶青島是一個長期過程。市政府極度重視和支持，另外國內對電影節的審批是極其嚴格的，他們做出了努力。落戶青島的核心原因是兩個，一是對項目支持，二是在電影節審批上的支持。萬達在青島投資超過十年了，商人在商言商，給我的感受，最最重要的，就是在這個地方能賺錢。這個能說明一切。招商最好的辦法，就是讓商人賺錢。
問：萬達文化旅遊城是萬達新一代的創新產品，有哪些固定的配置、申請了哪些專利？
王健林：萬達城本身就申請了專利，包括建築外形、電影科技等，還有一些室內主題公園的設計，都申請了專利。但是每一個萬達城的模式，都是完全不一樣的。例如哈爾濱的室內主題公園是冰雪項目；南昌的是海洋館以及海洋類的娛樂項目；合肥的萬達城是以水為主題的。武漢、大連這兩個項目不算萬達城，武漢這兩個項目在做的時候是2009年，當時我們對萬達城的設計、創意還沒有成形，這兩個項目算是文化旅遊項目的一個試驗吧。例如武漢，秀和電影娛樂科技算是有了，明年也會開業，但還不是現在這個成熟的文化旅遊項目的綜合體。
問：萬達發展規模越來越大，如何解決現金、財務上的風險？
王健林：我們歷來有8個字，堅守了20年：銷售為首、現金為王。這是我提的。我們一定是把現金放在第一位。我曾經說過一句話，現金流比負債率更重要。很簡單，例如，安然公司，世界500強排名第7，可是因為一個不誠信事件暴露出來，現金流斷流2個月，就破產了。它負債率多少呢，報表上看只有20%左右。負債率、財務方面，企業最重要就是現金流，你的現金能不能支持你一年的收入和支出。這是我們一直的堅守，不會變。
為什麼我們做產業的時候，一定要在商業中融入文化、旅遊，就是考慮商業、旅遊的現金流是穩定的、可預期的，文化產業的現金流，有的時候不一定是可預期的。
問：有人說萬達走的太快了，這是正常的節奏嗎？有哪些風險需要控制？
王健林：萬達的速度快，其實就是我們的競爭優勢之一。例如一個萬達廣場、一個酒店，別的企業投資四五年，我們兩年之內就干完，這就是競爭優勢。這種物業投資，如果提前一年完成，財務上至少節約1個億，佣金多1個億，這就是2億現金流。
所以，快，就是我們要保持的競爭能力之一。快是我們的特點，我們不會放慢。除非我不干了。
前5年，公司每年的收入增長在30%以上，可能有的人覺得太快，如果按正常走的話，我們做不到世界第一，100年都看不到。所以一定要快。
今年全年開工的總面積，4000多萬、接近5000萬平方米，這個量不是今年才有的，最近4、5年，開工面積都在3、4千萬平方米。我覺得基本上，就是我們企業的正常的速度。
風險的控制，話題太大了，財務、成本、人才的風險。對於我們來說，人才的短板，是現在需要解決的一個問題。
問：萬達追求快，但是旅遊文化項目投資回報週期很長，現在大量發展旅遊文化項目，會如何改變萬達模式？
王健林：文化旅遊產業，就一定回收現金比較慢嗎？我們的文化項目，一般也有地產項目，有這種大的文化概念支撐、投資的話，銷售更快。我們哈爾濱、南昌項目，已經推出了銷售，銷售數量和進度驚人，比正常的房地產項目快得多。
文化項目週期長，也拉長了投資時間。萬達廣場一般需要一年半至兩年開業，文化項目一般需要4-5年的時間，拉長了時間，既緩解了對現金流的需要，也是創意完成、落地的需要。舉個例子，一台秀，從策劃到落地，一般需要5年，從概念提出來，馬上就要進行各種設備的研發，看能不能支持這個概念，有的時候研發的結果，就是支持不了，只能放棄，重新來策劃一個立意，再來進行技術層面的開發，覺得行了，再來計算成本的問題。如果分析出來，成本大大超過預期，又要放棄。這個時間長，本身對現金流的需求就放緩了。
問：萬達接下來在境外投資，主要會集中在哪些領域、區域？有沒有設定投資的額度？
王健林：接下來，是想在法國找一個酒店項目，明年可能會落地。在投資區域上，我更看好歐美市場。第一步是選8-10個城市，投資超五星級酒店，我們所關注的是酒店實體、酒店管理公司的併購。第二，是結合文化產業，對有盈利前景的文化企業進行併購。第三，如果有其他比較好的涉及到消費類的公司，我們也可以考慮。
不會設定額度再去進行投資，那是很傻的方法。在國際投資方面，佔我們總體的比重是很少的，5%不到，我們不會把主要精力放在境外投資，這是不現實的。中國經濟本身還在發展中，我們本身主要是消費為主的產業，購物中心、酒店，都是以消費為主。中國的消費市場才剛剛起來，所以一定是境內投資為主，境外投資為輔。
問：怎麼看傳統商業的出路？萬達電商會怎麼做？
王健林：第一，電商是新的模式，當今商界，不觸電，恐怕將來都有風險；第二，電商不可能完全取代傳統商業。
我們的電商做的是大數據系統，就是在萬達廣場消費的人數，到2015年會達到20多億人次，可能會有2億多人，希望這些人至少80%，能註冊成為我們的會員，我們就能夠在電子商務的系統下，準確地掌握這些人的消費的數據。
問：如何看待接下來房地產調控的走向，以及新型城鎮化對地產市場帶來的影響？
王健林：我認為調控不可能放鬆。最好是加強保障性住房建設，市場歸市場，保障歸保障。過去認為，控制房價，能解決窮人居住問題，這個思路完全是錯的。房價再低，低到5000元，買不起房的人依然得不到保障，這完全是兩個方面的問題，保障就是要靠財政、政府拿錢，這是政府應該承擔的責任。現在慢慢把這個問題想清楚了。保障房依然在加碼，如果按照現在每年500萬套的規模不變，3-5年以後，保障性住房的規模自然就上去了。這個套數，在商品房市場發展最猛的年代，一年也沒有超過1000萬套，如果保障性住房一年500萬套，商品房七八百萬套，這個佔市場比例已經很大了。
我們現在在補課，房地產市場從1995年推出房地產市場改革，到正式建立保障房制度2010年，整整15年，這一塊缺失了，所以要把15年的這一課補上去。我覺得現在的方法是很好的。
中國的城鎮化，不是房地產化，但是不能沒有房地產。城鎮化需要有產業支撐，尤其對於商業地產來說，有很大的機會。因為商業地產，做零售，既是投資，又是產業，包括服務業，一個廣場，小到五六千人，大到七八千人就業。一個廣場幾百個商家，間接帶來製造業的機會。城鎮化對於商業地產來講，是很大的利好機會。■
在步入本年度最後一個季度之際，BI又一次大量徵集華爾街許多深受好評的投資經理、策略師、分析師和經濟學家的意見，問他們目前自認為哪些圖表最為重要。
本系列的100幅圖就是他們給的回覆。為免大家「消化不良」，也為便於逐一體會它們的重要之處，華爾街見聞特別在今後五天繼續與大家分享。
1、股市的爭論全因它而起。
德意志銀行首席美股策略師David Bianco認為：
在經濟週期的中間階段，投資支出通常是GDP增長的2-3倍。
強勁的投資支出推動了標普500拋售和非金融類股獲利。
圍繞標普的爭論就會在這類支出再次回升時出現。
2、現在難以觀察黃金對美聯儲貨幣政策的反應。
美銀美林金屬市場研究主管Michael Widmer認為：
下圖展示了金價與美聯儲資產負債表的關係。今年年初，黃金基本上對貨幣刺激已經不再有反應。
所以，一旦美聯儲真正開始縮減/收緊貨幣時，就很難觀察這些負面因素會怎樣壓制黃金上漲。
3、企業股市盈利與實際收入不成正比。
黑石集團副董事長Byron Wien認為：
我對美國企業全年的盈利報告都感到失望，但市場還在因為美聯儲寬鬆的貨幣政策一再上揚。
下圖顯示，實際上，每季的淨收入年同比增長近來在降低，但由於股份回購，每股盈利已經溫和增長。
（華爾街見聞註：這不是Wien第一次對美股表示擔憂，從今年年初就開始警告，上週他還預計今年股市最大的風險本週就會開始發威，因為企業的財報季本週拉開帷幕。）
4、政府一入市，投機者就得退散。
Thurleigh Investment Managers投資經理James von Simson認為：
選擇押注美元對日元還算便宜，分佈預測看起來不像鐘形曲線，到更像聳立的曼哈頓高樓。
不過，過去18個季度裡，「市場」只對了兩次。
你不禁會覺得，當政府和央行入市的時候，策略師就應該輪休長假了……
5、難做空歐元的原因。
瑞信歐洲經濟主管Neville Hill認為，
下面這幅圖表展示了歐洲邊緣國家金融市場現在更穩定的原因——這些國家總體出現貿易順差，經常賬戶也有盈餘。這意味著，他們不再依賴新的外部融資。
但問題是，邊緣經濟體已經消除了大量經常賬戶赤字，而核心歐洲國家還有大量經常賬戶盈餘。
所以，歐元區的經常賬戶盈餘現在已經達到創紀錄水平，約相當於GDP的2.5-3%。這比上世紀80年代中期的巔峰期還高。
我們認為，這就是歐元不斷讓人失望的原因。
6、歐洲央行面臨貨幣市場困境。
高盛首席歐洲經濟學家Huw Pill認為：
3年期長期再融資操作（LTRO）初期還貸時，流動性收緊，歐洲央行需要決定是否要為打壓貨幣市場利率進一步行動。
但過剩流動性減少對市場利率的影響是複雜的：市場能更好地發揮職能就意味著流動性減少與穩定的利率匹配。
歐洲央行可能行動，抵制貨幣市場曲線出現任何變陡的跡象。
7、美國進口的石油在減少。
Loomis Sayles&Company高級主權分析師Joshua Demasi認為：
即使在名義GDP年增長4%的時候，今後幾年的石油淨進口規模也在持平，這是推動美國經濟的動力。
美國石油大開發不僅對就業、GDP和美元都有影響，而且可能也會改變美國的地緣政治策略。
8、生產率大滑坡
摩根大通首席首席美國經濟學家Michael Feroli認為：
過去兩年，除衰退外，生產率年增長率0.8%，這是二戰後最慢的增速。
有趣的是，少有的幾次高增長裡，又一次還出現在最近這次下滑以前。
企業對提高高科技資本設備技術水平的投入已經減少、研發支出增長速度減慢，這些都預示著如今生產率下滑今後也會持續。
而且，生產率減慢是失業率近年來大幅降低的主要理由，因為生產率增長變慢意味著，需要以增加用工竭力保持GDP增長。
如果生產率增長始終受到抑制，失業率就可能繼續較快地下降，這將促使美聯儲比目前暗示的時間更早一步行動，提前讓貨幣政策恢復正常。
9、為什麼歐元區邊緣國家債券比美國國債表現更好？
花旗G10貨幣全球主管Steven Englander認為
如果觀察下美國固定收益市場的短端，會發現和歐洲、日本或者瑞士的吸引力不相上下。
在長端，美國還不如西班牙和意大利。
預計這種形勢會改變，但迄今為止還是在往不利美元債券的方向發展。
10、抵押的空間在變。
IMF高級金融經濟學家Manmohan Singh指出，
下圖左邊的藍色區域是央行的QE項目，它們累積了質量好的抵押。這導致抵押稀缺，所以美聯儲上週開始啟動逆回購，要把抵押再送回市場（主要是非銀行機構）。
央行也在減少抵押的周轉率，我可不覺得是好消息。
不管什麼時候勝利者都是少數，更多人都會成為分母。但我覺得這個無所謂，因我們並不是非要成為那個分子，而是應該通過這個活動對自己的企業和商業模式有所認識。
作為創過業、吃過很多苦、走過很多彎路人，我想給大家提供一些建議以讓大家效率更高、成功更快。
首先，產品比融資重要。創業初期，最重要的實際是產品而不是錢，大家應該更好地磨煉自己的產品和價值，這是我們最應該追求的。
第二，團隊比個人重要。小組賽的時候，很多選手自己持股百分之百，我覺得這種公司不是特別健康，因為如果你一個人什麼都說了算，我不相信你有那麼強的能力，也不相信你什麼都干的了。團隊的配合和分享非常重要，學而思和新東方的股權都很分散，大家都可以享受這個成果，如果你一個人想霸佔成果是很難的，尤其是現在你不可能什麼都懂。
第三，理想比賺錢重要。很多人會問理想是什麼?我們從小就被教育，要去實現共產主義，我也想做到，你能做到嗎?但你可以幫你周圍的人實現他的理想，這就是所謂的產品價值。很多人認為學而思是應試教育的邪惡助推者，我說這個事情從何說起?學而思的理想就是幫助學生考上好的大學。新東方也是，它幫助無數人實現了他的美國夢。這才是理想!
什麼是理想?你只要設計一個產品比原來好就可以了，我們不需要大的、空洞和虛幻飄渺的理想。像北京的空氣污染，你不可能改變大氣，也不可能控制污染源，但你可以設計一個口罩，這其實就是理想。這個方案當然並不一定可行，但這是你要想的東西，而這遠遠比賺錢重要。
當然賺錢很重要，沒錢你什麼都幹不了，但關鍵是你怎麼賺錢——你要通過提供優質的產品來賺錢，賺錢是個副產品。如果你所有的東西都圍繞賺錢來設計，最後結局一定會很悲劇。
第四，堅持比換方向重要。失敗的創業項目大多數都是因為經常換方向，我遇到的一個參賽選手就很典型，他6年換了7個方向。我覺得堅持是創業過程中最重要的事情，不堅持什麼用都沒有。
第五，互聯網營銷比其它營銷都重要。現在，如果你沒有互聯網概念的話基本上不會成功。雖然我們做的是傳統教育，但你要學會利用互聯網，這裡面也包括移動互聯網，如果你沒有這個概念的話很辛苦，也不會獲得很大成果。
這是我今天跟大家簡單分享的幾點，不管怎樣，創業這件事情很辛苦，會被很多人誤解。但我們同樣享受了創業的快樂，因為這件事情的刺激程度比所有事情都有意思。
41、歐元區還沒有打破惡性循環。
Spiro Sovereign Strategy董事總經理Nicholas Spiro認為：
歐洲央行推出購買債券的項目，這種行動發出的信號產生了影響，幫助壓制了歐元區邊緣國家債券的收益率。
主權債券市場的「再次國內歸化」已經同樣極大地降低了拋售債券的壓力，這與新興市場9月底和10月初的資本外流形成鮮明對比。
但西班牙和意大利債券的國內持有規模急劇增加使兩國的銀行與主權國家的關係更加複雜密切，已經明顯加大了風險。
主權國家與其國內銀行的惡性反應循環由此範圍擴大。
如果歐元區沒有建立銀行聯盟與財政聯盟，上述惡性循環依然是歐元區最大的風險。
鑑於國內經濟增長持續疲弱，銀行資產質量和盈利水平急劇惡化，意大利應該是關注對象。
42、三種原油期貨合約講述的故事。
Noah Capital Markets策略師Emad Mostaque指出：
在阿拉伯之春期間，1個月、12個月和36個月交割WTI期貨合約價格集體上漲。
去年伊朗局勢令人擔憂時，1個月和12個月的合約價格都明顯走高，36個月的合約相對平靜。
今年夏天利比亞供油中斷，全球供應下降，三種合約價格的關係就此脫鉤。
可是，考慮到原油期貨的實物交割因素，只要產量回升，上述期貨的價格看來就可能出現類似均值回歸的報復性反彈。
經歷現在的油價短暫脫鉤之後，預計油價走低明年會很好地推動風險資產。
伊拉克明年可能爆發內戰，再次推升油價，但那時應該會是2011年那類三種合約全線上漲，不會是今天看到的這種脫鉤。
43、歐洲央行要避免實際利率高漲50基點。
CreditSights歐洲信用策略師David Watts提供的下圖展示，歐元區隔夜拆借利率（Eonia）與歐洲央行常用的政策利率——目前50基點的主要再融資利率偏離了多少，以及Eonia向目前為零的存款利率靠近了多少。
這意味著，如果歐元區銀行的超額準備金水平更接近於零，歐元區的有效政策利率會比現在的政策利率高50基點。這也意味著，歐洲央行未來的貨幣政策還根本不能確定。
因為歐元區銀行可以利用歐洲央行的長期再融資操作（LTRO）項目借款，所以這些銀行的準備金正在被取消。
今年1月以來，這類超額準備金已經減少了3700億歐元。以目前的速度估計，到明年第一或第二季度，這類超額準備金會減少到不足750億歐元。
如果歐洲央行維持當前接近於零的銀行間利率（目前8基點），今後要麼就得增加注入流動性，要麼就得更直接地降低主要再融資利率。
這兩種方法都有問題，可如果按兵不動，情況還會更糟。
眼下歐洲央行可能會觀望，在決策前觀察歐元區經濟的表現。
歐洲銀行管理局（EBA）對歐元區銀行資產質量評估的結果可能不盡人意，這也許會迫使歐洲央行無論如何也要提供流動性支持。
此外，目前北歐國國家銀行的超額準備金佔大部分比例，意大利和西班牙的銀行則是依靠LTRO的借款。
只要資金不能始終回流意大利和西班牙，這兩國的銀行無論怎樣都得補足超額準備金。
這也許會延遲歐洲央行行動的決定，但最終，現在這種以超額準備金壓制政策利率的政策不會穩定不變。
44、股市估值高？看債市
Ineichen Research & Management創始人Alexander Ineichen指出：
債券表現不錯，估值無疑「高高在上」。10年期美國國債的「市盈率」為38.2倍，股市為16.2倍。
換句話說，和美國國債2.6%的收益率相比，股市的盈利收益率高達6.2%（1除以16.2倍），比國債更有吸引力。
面對目前這樣的債券估值，連17世紀投機種荷蘭鬱金香的花農都會臉紅的。
45、機器銷量回升。
Jefferies首席全球股票策略師Sean Darby用下面這幅圖表明：
美國企業的資本性支出正在復甦。
46、油價還會漲。
MercBloc總裁、「石油無止境的買盤」（Oil's Endless Bid）一書作者Dan Dicker指出：
2008年金融崩潰以來，原油走高的趨勢無法天然氣動搖。2009年至今,油價低位都在水長船高。
多位石油分析師預計，頁岩油革命及天然氣不可避免的更便宜、更清潔趨勢會導致油價下跌。有人預計會跌至每桶50-60美元。
但是別信這套，除非又來一次2007年那樣的金融災難，否則全球需求、特別是發展中國家的需求還會增加，地緣政治風險還在威脅全球供應，投資者將石油作為硬通貨持有的偏好還會爆棚。
Dan Dicker認為，從技術面看，下圖這個不斷強勢擴大的三角形讓他相信，油價會漲得更高。
47、市場與美聯儲預期的誤差有多大？
Miller Tabak首席經濟策略師Andrew Wilkinson提供的以下圖表展示了對截至2016年底的3個月Libor的兩種預測之差，分別是美聯儲FOMC決策者的「共識預期」與市場預期。
如果差值為零，表明美聯儲對三年內現金利率的預測與市場預期一致。
如果差值為正，表明固定收益市場過於擔心利率上升幅度。
如果差值為負，表明交易者的鴿派傾向過多。
這幅圖顯示，市場預期至少比FOMC現在對2016年的預期利率高出整整2%。
Wilkinson稱：
之前我們說，市場在理解美聯儲傳達的信號——「低利率持續更久」和「縮減QE不是緊縮」，收益率會開始走低。現在正是如此。
48、各國政府撫養老年國民的壓力。
IMF高級金融領域專家John Kiff提供的圖表展示了從1950年-2100年的老年人撫養比例。
確切地說，是65歲以上老年人佔15-64歲勞動者總人數的實際與預期比例。
Kiff認為：
如果按照現在很多政府的社會保障項目，不控制養老金規模，以目前的老年人撫養比例增長速度，今後養老的壓力讓人生畏。
49、美國勞動力市場復甦。
全球宏觀交易者、Behavioral Macro作者Mark Dow認為
美國的復甦是否到了能夠自我恢復的階段，這是評判勞動力市場狀況的最重要因素。
申請失業救濟這個指標本身並不完美，但還是這方面最好的指標。
50、美聯儲政策 VS 泰勒法則
瑞銀高級美國經濟學家Drew Matus說，
泰勒法則告訴我們，美聯儲遠遠落後於目標利率的曲線。
美聯儲FOMC預測，聯邦基金目標利率應該超過1%。如果NAIRU（非加速通脹失業率）是7%，不是5.5%，目標利率應該有4%以上。
31、退出的策略：有入口沒出口
花旗信用產品策略全球負責人Matt King認為
信用市場和共同基金的資產規模與經紀商庫存的比例在上升。
這暗示的就是，雖然你可以買入企業債券基金，押注退出的方式也許不會那麼容易。
32、伯南克的另一樣遺產。
華爾街見聞的「老朋友」、Gluskin Sheff首席經濟學家及策略師David Rosenberg認為
美聯儲主席伯南克的遺產不僅是五年前使全球免於一場金融浩劫，還有從現在起五年內的下一個主要宏觀主題：滯漲。至少是輕微的滯漲。
如果不希望產生金融失衡和通脹過度，即使是追求最微弱的實際經濟正增長，也不得不保持實際短期利率始終為負值。
33、避免美國政府債券違約的代價。
Brean Capital董事總經理Russ Certo指出
10月8日，10月到期美國短期國債受到重創，投資者為政府關門的風險而逃離。
在貨幣市場，幾天內沒有得到現金都會產生有害的影響。
因為企業債券發行拖累了板塊，大部分與過去的30年期新發對沖工具一致，所以可能要兌付的國債價格已經變得便宜。
34、歐元區銀行向企業貸款呈下降趨勢。
法國農業信貸銀行（Crédit Agricole）高級歐元區經濟學家Frederik Ducrozet認為
歐元區的先行指標好轉，信貸流惡化，兩者差距擴大，在非金融類企業差距尤其大。
畢竟信貸是滯後的指標，今年信貸衝動（credit impulse）對國內需求的支持越來越大，銀行的資本水平大幅提高。
遺憾的是，後者不代表銀行會開始輕易地讓自己的資產負債表正常運轉。
歐洲央行可能還承受著增加向歐元區提供刺激的壓力。
35、泰勒法則（Taylor Rule）無法解釋的美國貨幣政策。
PKO BP首席經濟學家Radoslaw Bodys提供的下圖展示了美國不同時期的貨幣政策立場。
美聯儲的聯邦基金利率在QE的影響下增加，這與傳統的泰勒法則正相反。
外界普遍認為，經濟環境證實了美聯儲刺激的規模合理，嚴格的量化分析表明，貨幣政策的立場過於寬鬆。
圖表說明：
1、美國的貨幣政策需要比預期更快地緊縮
2、美國的經濟會意外上揚，貨幣政策無論如何都需要收緊。
2000-2010年，實際的美聯儲聯邦基金利率與泰勒規則暗示的該利率走勢存在很大差距，許多人認為這導致了大衰退。
36、歐元區通脹威脅變通縮。
丹麥丹斯克銀行（Danske Bank）高級分析師Owen Callan認為
一些最大的歐元區經濟體面臨強大的通縮壓力，9月CPI初值跌入新的週期地位，僅1.1%，遠低於歐洲央行的目標：低於但接近於2%。
最讓人擔心的是，歐元區邊緣國家的通縮壓力甚至更突出，一些經濟體的通脹水平甚至降為負值。
這些經濟無法通過國內銀行或公共部門的資產負債表得到經濟刺激，他們面臨著通縮的新危險。
歐元區繼續更激進、更專注的貨幣政策打破這種週期，保證新一輪危機不會降臨歐洲。
37、全球中值年齡說明什麼？
瑞信首席經濟學家Neal Soss言簡意賅：
人類變得更老了。
38、留意推動美國通脹走低的力量。
TD Securities利率、外匯、商品研究主管Millan Mulraine認為
醫療保健類支出佔個人消費的20%以上，2012年以來，醫保成本大幅下降已經成為核心PCE通脹溫和增長的關鍵動力，現在核心PCE遠低於美聯儲的年通脹目標：2%。
如果奧巴馬醫改法案成功地進一步降低醫保成本，就不僅會對財政政策產生重要的影響，而且會讓去通縮的衝動繼續為美聯儲提供有利的支持，使美聯儲將其超級寬鬆的政策保持得更久。
39、市政債券的資產淨值縮水。
New River Investments投資經理Guillermo Roditi Dominguez認為
下圖表明，市政債券的均價下跌，散戶普遍缺乏對固定現金流的風險偏好（通常他們是這類產品的中立立場買家），因此，市場上可以買到折扣很高的投資級免稅債券。
賣家要求的是流動性，這為願意承擔這種風險的買家創造了得到大量風險溢價的機會。
40、長期利率上升時，股市估值會怎樣？
富國銀行（Wells Fargo）機構股票策略師Gina Martin Adams指出
1940-1980年，長期利率上升時，股市市盈率的表現不一。
在債券的熊市初期，股市的週期性調整後收益只有10倍的市盈率。目前股市的市盈率為32倍。
21、價格穩定？看德國馬克。
北歐聯合銀行（Nordea）宏觀策略師Aurelija Augulyte這樣自問自答：
歐元這五年起起落落走到今天，正在走高。
從上世紀70年代初的浮動貨幣時代到現在，先是德國的貨幣德國馬克，後來又是歐元，它們對美元呈現上升趨勢。
現在的歐元兌美元匯價比70年代德國馬克時期高兩倍多。
價格穩定在哪裡？德國央行和歐洲央行跟美聯儲比一比。
22、日元交易背後那一隻隻央行的手。
野村固定收益研究負責人Jens Nordvig認為：
日本央行大規模的超級QE項目成功地將日本的實際利率壓低到了歷史最低水平。
與此同時，對美聯儲縮減QE的擔憂已經讓其他G4經濟體的實際收益率大幅上升。
這是日元繼續走弱的強烈信號。
23、德國經常賬戶盈餘的意義
瑞銀經濟學家、獨立高級顧問George Magnus認為
中國幾年前就已經在修正自身過多的順差，投資率上升已經大幅縮小了貿易順差。
但德國卻不是這樣，今年應該還會大規模順差。德國是歐洲的主要貸款方，但要讓全歐洲都以德國為楷模就不是好政策。
對德國有利的做法無法複製到其他地方。德國也許對經濟刺激的想法嗤之以鼻，但增加消費與GDP的比例也不是壞事。
德國的消費比例20年來都停留在55%這一低位。
24、歐元區內部競爭力差距大。
Exotix固定收益經濟學家Gabriel Sterne認為
德國競爭力過大的問題還大部分沒有解決。
自歐元誕生以來，在價格競爭方面，歐元區危機困擾的經濟體之中只有愛爾蘭的競爭力接近德國。
歐元區的離心力是持續復甦和避免危機重演的主要障礙。
25、歐洲成了日本？
法國興業銀行全球策略師Kit Juckes指出
歐洲的失業率顯示出最終升至巔峰的一些跡象，但總體失業率達到12%已經高得恐怖了，南歐的年輕人失業率還更高。
工資和需求的下行壓力將通脹又壓得更低。歐洲也和日本一樣要受到通縮困擾了嗎？
26、美國不是日本。
美銀美林首席投資策略師Michael Hartnett稱
美國股價再也不追隨日本模式了。
美國增長會好轉，會成為最後支持股票的因素。
（美國）經濟體使用槓桿的領域看來比日本的該領域恢復勢頭更強勁，比如股市、房地產、銀行貸款、小企業。
我們認為，投資者需要通過企業債券價格、銀行股和美元走強得到市場確認。
一旦確認，預計資產配置就會大量傾向股市，直到流動性預期收到威脅為止。
27、美國還不如日本。
Economics Cycle Research Institute首席運營官、創始人之一Lakshman Achuthan指出
1990年以來，日本的GDP年均增長為1.1%，就業年均增長0.5%。
美國過去五年的GDP年均增長為0.9%，就業年均增長-0.1%。
28、美聯儲縮減QE的連鎖反應波及全球。
Bloomberg LP首席經濟學家Michael McDonough認為
美聯儲縮減QE並最終讓聯邦基金目標利率恢復正常的威脅可能助推美國國債收益率走高。
這已經讓部分新興市場國家出現資本外流的現象，可能會對經濟和金融環境產生不利影響，那些經常賬戶赤字規模大的國家尤其受影響。
在經濟學家對全球各地區的共識增長預期中，這種轉變的形勢就很明顯。
29、全球出口形勢和以前不同了。
Loomis Sayles宏觀策略副總Rick Harrell指出
全球金融危機極大地干擾了全球貿易，從爆發危機時起，出口量平均增長就從新千年之初的年均8%左右降至2.5%。
WTO最近預測今年全球貿易增長就是2.5%。造成這種局面的原因有二：
一是全球增長整體放緩。
第二點更重要，是貿易平衡開始修正。比如美國的逆差在減少，或者歐洲邊緣國家開始出現順差。
而亞洲的一些國家順差在減少。這可能對出口導向型經濟體有明顯影響，也是新興市場資產今夏暴跌的核心因素。
30、發達國家怎樣「吹泡泡」？
法國興業銀行高級外匯策略師Sebastien Galy認為，下面這幅體現購買力平價指標（PPP）的圖表展示了，發達國家是怎樣產生一系列泡沫的。
和全球其他地方相比，發達經濟體的那些長期免於國際競爭的板塊成本太高。
這種核心的通縮壓力雖然力道緩慢，卻是深層次的，它有助於發達國家的央行維持超級寬鬆的立場。
11、市盈率增加了，現在需要收益
Threadneedle Investments多種資產分配主管Toby Nangle指出
2011年6月以來，全球股市125%的價格表現來自預期估值調整，-25%的價格表現來自前瞻預期收益調整。
這種估值帶動的回報並不少見，在全球央行操縱資產收益率時，這種現象也不算意外。
但縮減QE已經使高收益固定收益產品這樣的資產價格便宜，也使股票的回報前景更依賴收益。
最近我們上調了歐洲股市收益預期，認為日本股市的收益比它更有操作性。
但股票的夏普比率（Sharpe ratio）可能下降，明年，其他資產在投資組合總體回報中發揮的作用會更大。
12、歐洲能不能救新興市場?
法國巴黎銀行（BNP）新興市場策略全球負責人Bartosz Pawlowski認為：
新興經濟體對歐洲的出口會是觀察要點。如果出口加快（歐元區經常賬戶盈餘縮減）的初期跡象擴展到更多的領域，那麼對新興經濟體會是很強的看多信號。
13、希臘政府的赤字在消失。
Euroxx Securities研究主管Manos Giakoumis認為
希臘已經取得了二戰後意義最重大的一項財政整頓成就。2009年，希臘政府的總體赤字還是361億歐元，約為15.6%的GDP，2013年已經減少了將近310億歐元，與GDP之比為12.7%。
這期間國內還處於經濟衰退，十年裡GDP收縮21%，意味著國內經濟損失480億歐元。
2009年，希臘政府的基本赤字為242億歐元，與GDP之比為10.5%，2012年這一比例降至1%，2013年預計會略高於零。
雖然存在私有化和結構改革這類負面影響，但歐盟高官、決策者和早期對希臘持批評甚至負面看法的國外媒體普遍認為，希臘大幅財政調整是正面因素。
2013年基本賬戶實現盈餘是關鍵的前提，會為下個關鍵階段奠定基礎，該階段涉及到歐盟減緩希臘債務的政治決策。那將是2014年的關鍵主題。
14、貸款成本是信貸需求的體現。
利率策略師Vincent Foster認為
10月4日，12個月Libor跌至史上最低點0.6186%。「貨幣的利率」持續下降是信貸需求減少的產物。
在美聯儲H.8報告的商業銀行資產與負債數據中可以發現信貸需求缺乏。
美聯儲10月4日公佈，商業銀行貸款總額為7.3181萬億美元，環比上週減少91億美元，年增長2.3%。
截至9月25日，今年新增信貸僅有486億美元，第一季度為318億美元，二季度和三季度僅增加168億美元。
15、美國能源成特例。
美銀美林全球商品與衍生品研究負責人Francisco Blanch認為
石油與天然氣的外貿差額與GDP之比展示，與中國、歐洲或日本相比，美國在國外能源市場的地位在提高。
16、論預測，別信他。
野村美國利率策略負責人George Goncalves認為
FOMC的預期依然證明，美聯儲過於樂觀。
17、衍生品市場活動的看點。
BTA Insurance Co投資經理Uldis Zelmenis認為。
過去十年裡，衍生品交易最組成部分就是利率的波動性不斷增加。
技術與交易速度提高以及新的衍生品產品越來越多，衍生品溢價裡分配資金的速度比以往更快。
VIX指數200天實際波動指數逐步上升，這表明，在貨幣政策抑制波動的環境下，市場參與者在擔憂保護與滿意之間轉變的速度超出以往。
18、美國上市公司盈利的升勢不及其他地方。
知名前摩根士丹利策略師Gerard Minack認為
在美上市公司的盈利與美國GDP之比回到了此前的巔峰。儘管GDP復甦乏力，但企業盈利已呈現V字形復甦。
美國以外上市公司的盈利只恢復到衰退前一半的水平。
美國盈利的升勢不及其他地方。
19、股票的回報再次超過國債。
花旗首席美股策略師Tobias Levkovich認為
從五年期風險調整後的回報看，標普500的回報開始超過美國國債，這可能讓投資者意外。
他們可能不得不重新考慮今後怎樣投入資金，因為控制風險是重要的動力。
20、名義利率的界限。
瑞信美國利率交易董事總經理Harley Bassman認為
新古典增長模型將長期名義GDP定義為勞動力增長、生產率和通脹的總和。
名義利率應該與名義GDP有相關性。如果可以為名義經濟增長率設定減小，也就能設置一個控制名義利率的區間。
嬰兒潮一代的子女加入勞動力大軍也無法超過嬰兒潮15年退休的影響。
加之低生產率、通脹率上升有限這些因素，十年期名義利率今後十年將很難突破5.5%。
51、美國銀行貸款陷入停滯。
Square 1 Bank投資經理David Schawel認為：
在銀行貸款增長乏力的時候，很難預計通脹和/或高漲的利率今後會怎樣。
52、歐元區出現近年來最強勁增長。
都柏林大學聖三一學院金融學教授Constantin Gurdgiev指出：
過去9個月，當前商業景氣和6個月前瞻預期巧合地都在增加。
預期差距目前達到了2010年第二季度以來最大，景氣指標則是2011年第二季度以來最高水平。兩類指標都接近或超過歷史平均水平。
預期持續為正值的同時，目前又恢復了增長，這些都意味著歐元區在2-3年內會盡力最強勁的反彈。
由於全球增長對歐元區增長非常敏感，所以這也意味著全球經濟前景期待已久卻姍姍來遲的好消息就要真正到來。
53、認真看待通脹問題。
經濟學家Gary Shilling說
人人都在擔心美聯儲縮減QE，可這只是擔心他們開始從每月購買850億美元資產之中減少少量資產。
美聯儲購買的大部分資產都會成為超額準備金。這些過剩的準備金現在總規模2.2萬億美元，而且還在增加。
等到去槓桿結束，美國恢復正常增長，這些準備金將產生大量貸款，催生嚴重的通脹問題。
所以，美聯儲的主要任務是拋售持有的證券，甩掉這些超額準備。縮減QE只是開始。
54、日本家庭的龐大現金動向如何是關鍵。
大華資本市場歐洲公司研究負責人Grant Lewis認為
如果日本央行能成功說服日本家庭相信，本國央行會恪守2%的通脹目標，國內經濟會持續復甦，他們龐大的金融資產應該會逐步開始發生投資對象轉變，由大量以現金和存款形式投資變為投資收益率較高的資產。
這可能改變所有類型日本資產的價格，只要1%的現金轉投股市，流入股市的資金規模就約相當於目前日經股市市值的5%。
這種轉變也會極大地推動日本金融業增長。多年來，低利率和資產價格疲弱都在拖累金融業盈利。
55、美聯儲主要的政策門檻。
為什麼下面這幅圖表很重要？Rhino Trading Partners首席策略師Michael Block說：
美聯儲引導我們相信，如果失業率略下降，就會縮減QE。如果失業率降到6.5%，美聯儲就會考慮緊縮。
不過這存在許多問題。首先，失業率是降低了，但部分源於有些失業者放棄找工作。
所以，勞動率參與率已經降到了卡特總統執政以來的最低水平。
第二個問題是，許多人被迫兼職，他們的薪水低，與他們的才華不匹配。這種問題不會體現在下圖中。
第三個問題是，決定美聯儲貨幣政策的因素不只是失業率，還有很多。
最後，由於美國聯邦政府關門，9月的非農就業報告也推遲了，所以，最重要的圖表裡還漏了一部分數據。
56、美國領取食品券人數增長。
ConvergEx Group首席市場策略師Nicholas Colas認為：
下圖凸顯了領取食品券的美國人數仍超過4700萬人，這批人佔美國人口的15%，或者佔美國家庭的20%以上。
美國社會選擇哪種方法解決貧困人群擴大的問題，這將決定今後幾十年美國經濟政策的特色。
57、TIPS VS 美國國債
法國興業銀行利率及外匯策略全球負責人Vincent Chaigneau認為
10年期TIPS的盈損平衡率（與美國國債的利差）與美國國債的名義收益率之間6個月的beta降到有記錄以來低位。
過去6個月，因為遭到拋售，美國國債實際收益率已經上升，但平準通脹率已經略有下降。
後者下降是美國CPI意外疲弱的結果，也體現了美聯儲的通脹信譽。
這會讓美聯儲更容易推遲縮減QE。
通脹平準的beta不會太久呈負值，但在我們預計的今後12個月國債拋售期間，它應該會總體保持低位。實際與名義收益率的beta會高。
所以，TIPS目前和以往不同，不再是固定收益投資組合裡那麼好的多樣化選擇。
而有些人相信美聯儲會不負責任地極度壓低收益率，他們應該會利用近來美債收益率和盈損平衡率之間脫鉤，大量做多TIPS。
58、中國收緊房產政策的風險逼近。
美銀美林中國策略師David Cui指出：
中國政府過去常在房價環比增長1%左右的收緊房產政策。
今後幾個月，房價的漲勢可能讓價格增幅達到那個水平。
59、兩頭熊和一頭牛。
LPL Financial首席市場策略師Jeff Kleintop認為：
股市可能是持續牛市期間暫時回調。但其他傳統的支持可能應熊市受害。
過去63年的牛市與熊市趨勢顯示，目前的環境和上世紀50年代很相似，當時股市處於牛市，債券和現金都處熊市。
50年代那將近十年時間裡，股市始終在上行趨勢的牛市，債券和現金主要處於熊市。
既然牛市會繼續，那麼股市的回調是個令人鼓舞的跡象，它也許能提供一個吸引人的買入機會。
60、股市的關鍵支撐。
Miller Tabak首席市場技術分析師Jonathan Krinsky認為：
標普500上行趨勢線脫離了2012年11月的低位和150天的移動均線。
2012年11月20日之後，或者說這波升勢啟動後，標普500就沒突破過150天移動均線，已經持續了217個交易日，成為第六長的連漲期。
如果到今年底，標普500還沒突破150天移動均線，就會不如排名前三位的最長連漲期。
收盤跌落150天移動均線可能導致投資者心理轉變，今後的波動性可能開始加大。
