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大公子Victor有話說… 朱泙漫屠龍記

http://johnchrysostom.blogspot.hk/2012/08/victor.html
在2012年8月2日長和系半年業績發佈會上,李超人暢談和黃前景亮麗,集團負債比率低故仍有能力進行收購。當李超人回答暫告一個段落後,大公子李澤鉅先生突然開腔,說因自己傷風不在狀態,故希望對早前3G問題想要作補充。此時父親李嘉誠卻阻止說:「我知你諗咩,等我答。」究竟Victor想講甚麼呢?

1970年代初期華資大戶藉香港資本市場的開放和發展而陸續上市,適逢香港經濟蓬勃帶來可觀的地產收益加速這些華資地產商迅速壯大。不過相比當年手執香港經濟命脈的英資大行如怡和和太古系,李嘉誠先生的長實(00001:HK)亦只不過是「二打六」矣!不過踏入1970年代末英國大班連番投資失利,卻又偏偏遇上中英就香港前途的談判。到了1982年前英國首相戴卓爾夫人於北京人民大會堂前失足跌倒的一刻開始,英商對香港前途信心盡失,亦展開了一連串有若史詩式的華洋對決收購戰。
當年長實(00001:HK)獲匯豐(00005:HK)支持而鯨吞和黃(00013:HK)可謂這系列收購戰中的經典。若果李超人代表「地產霸權」,則其「霸業」是奠基於中英角力下的「共同祝福」而從英國大班手接管香港經濟。多年來李超人一直批評香港政治環境令香港投資機遇不如外國,因此或明或暗表示撤資意圖。不知道若果沒有香港前途的問題,以李嘉誠為首的華商可會在這塊寶地撈得風生水起?
可能當年收購和黃(00013:HK)一役令李超人希望一再回味,因此長和系近年一直積極拓展海外,當中對英國資產更是情有獨鐘。在2000年伊始的科網風潮下,和黃(00013:HK)乘買賣Orange的電訊業務嘗過甜頭,於是投資近千億競購歐洲各地多個3G牌。豈料後來科網泡沫爆破,和黃(00013:HK)3G業務不但連年嚴重虧損,還要不斷注資建網和補貼手機以維持營運。那究竟和黃(00013:HK)3G業務對公司整體影響有幾深呢?公司業務和信貸前景又是否如李超人所言的亮麗呢?
根據和黃(00013:HK)2002年至2011年業績公告所示,每股盈利由2.76港元上升至13.14港元,複合增長16.89%;每股資產淨值由51.40港元上升至80.70港元,複合增長4.61%;每股EBITDA由7.37港元上升至22.86港元,複合增長11.99%;每股股息由1.73港元上升至2.08港元,複合增長卻僅1.86%,與「亮麗」的盈利、資產淨值和EBITDA增長不匹配。

由同期各分部業務的除稅前盈利(EBIT)計,港口及相關服務、地產及酒店、零售、赫斯基能源和由長江基建(01038:HK)所貢獻的溢利增長均不錯,其年複合增長分別是2.17%(難怪要用港口信託上市散貨)、13.98%(又係「磚頭」)、24.64%(其實百佳同屈臣士真係利潤深)、15.28%(不如買中海油(00883:HK)好了)和10.44%(長建其實便是港燈啫)。以2011年業績計,主要盈利來源依次計有長江基建(01038:HK;26.24%)、地產及酒店(18.53%)、零售(18.16%)、赫斯基能源(16.77%)和港口及相關服務(16.01%)。

3G業務由2002年虧損港幣20.70億元,上升至2004年的虧損港幣384.49億元高峰後回落,直至2010年才見微利港幣29.31億元。期內共虧損高達港幣1,439.45億元!不要忘記2011年和黃(00013:HK)最好景的一年EBIT亦只有港幣513.70億元(當中有多少是透過財技變出來呢?),3G業務歷年的嚴重虧損幸好由其他香港業務補貼而令其3G業務可勉強維持下去。筆者不禁概嘆原來大英帝國透過一個3G牌已經報了當年一箭之仇,所謂「地產霸權」的暴利原來係補貼大英帝國子民用手機上網的開支矣!

2012年5月2日和30日,Moody’s先後給予和黃(00013:HK)所擔保的旗下子公司美元和毆羅票據分別是Baa2和A3的評級。雖然這些評級並非特別低,但Moody’s卻一再對和黃(00013:HK)的信用前景表現負面(Negative)。看來有關和黃(00013:HK)的現況可能比一般人想像中尚另有文章!(本拙文是《君子愛財…》延續篇,尚有下文待續。)


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股票也有發水股? 朱泙漫屠龍記

http://johnchrysostom.blogspot.hk/2012/08/blog-post.html
量度股票的平貴方法有許多,例如市盈率(PE)、股息率(Dividend Yield)、市帳率(PB)、甚至在個別例子應用到PEG或EBITDA之類的方法去解釋一些超買股股價。所謂市帳率(Price-book Ratio)是計算公司資產淨值(Net Asset Value)相對股價的關係,而資產淨值則等於公司總資產減除總負債後的淨值。以2012年8月6日九倉(00004:HK)收市價45.85港元為例,總資產扣除總負債後每股值67.104港元,故當天市帳率便等於45.85港元除以67.104港元得68.33%。市帳率高代表股價偏高,同樣地市帳率低則代表股價偏低或有值博空間。由於九倉(00004:HK)基本上是收租股,其資產淨值大致反應每股擁有收租物業現值多少。收租物業現值則依賴測量師的估價,倘若測量師違背自己的專業操守過份高估收租物業現值,則有關股票的每股資產淨值甚至市帳率皆存在「發水」的成份。收租物業或「磚頭」已經算是比較容易檢驗其合理值,但對於其他類型的資產其合理值一般小投資者其實難以估算其合理值,因此其以資產值「發水」空間較大,以市帳率作入市指標亦相當危險。
在筆者上一篇拙文《大公子Victor有話說…》中提及「…李超人暢談和黃前景亮麗,集團負債比率低故仍有能力進行收購…」。不過較早前的2012年5月2日和30日,「…Moody’s先後給予和黃(00013:HK)所擔保的旗下子公司美元和毆羅票據分別是Baa2和A3的評級。雖然這些評級並非特別低,但Moody’s卻一再對和黃(00013:HK)的信用前景表現負面(Negative)。…」究竟和黃(00013:HK)現在的負債比率能否支持其進行收購?今天且讓筆者由和黃(00013:HK)資產質素去作分析。
作為長和系的Astute Asset Trader SPV,和黃(00013:HK)之於長實(00001:HK)猶如九倉(00004:HK)之於會德豐(00020:HK),是長和系以高槓桿(Gearing)操作的收購合併平台。根據和黃(00013:HK)2002年至2011年年報披露,其總負債對資本比率由2002年97.16%因3G開支和虧損上升至2006年134.97%後因集團整體業務(包括3G)改善和變賣若干資產才減至2011年的80.69%。同期總負債則由港幣2,456.32億元上升至3,217.61港幣億元,其中2007年曾高見港幣4,364.26億元!
由利息與融資成本相比總負債計,有關成本由2002年289點子上升至2008年的465點子後才因槓桿比率下跌才降至2010年的233點子,再上升至2011年的262點子。近年借貸成本下跌原因原了槓桿比率下跌和整體業務(包括3G)改善外,尚因環球經濟不景氣令借貸成本下跌。以2012年8月2日BofA Merrill Lynch US Corporate Effective Yield計,AAA和BBB分別是161和368點子,故和黃(00013:HK)借貸成本尚可。但由於和黃(00013:HK)擁有不少大形零售公司(如百佳和屈臣氏),透過應付賬項(Account Payable)數期變相由貨品供應商融資其借款而減低其整體借貸成本。根據2011年年報,流動負債(Current Liabilities)佔總負債33.99%,而其中主要項目應付賬項(Account Payable)則佔總負債24.27%,故其2011年長期公司債借貸成本應該遠高於262點子!

以2011年總負債對資本比率80.69%計其實不是太高,但如果再驗證其資產質素,則各博友可能有新的想法。由2011年的總資產分佈可見,和黃(00013:HK)主要資產分別有固定資產(21.58%)、流動資產(佔20.16)、以長建(01038:HK)為主的一眾附屬公司(19.11%)和其擁有的3G牌(佔10.48%)。另外尚有分別佔5.28%和2.53%的商譽和品牌。
關於商譽和品牌的入帳、估值、攤銷和減值一般由專業人仕評估,不過在審核公司資產質素上亦有很多爭議。所謂商譽是和黃(00013:HK)收購公司時較其資產產淨值所付出的溢價,故未來有攤銷和減值風險。至於品牌若未能為公司產品帶來溢價,亦同樣有攤銷和減值風險。另外根據和黃(00013:HK)年報披露,其3G牌則按其公司政策作估值、攤銷和減值。雖然其帳目由會計師審計,理應是「真實而公平地反映公司價值」。不過作為投資者,和黃(00013:HK)的3G業務長期虧損,到了現在仍是在虧損邊緣掙扎。其對3G牌估值和在現實中是否有人願意如此出價亦是另一回事。猶如商譽和品牌,倘若未來3G仍未能帶來穩定和與估值相稱的營運淨現金流(簡單來說是EBITDA減CAPEX),則3G牌大有進一步攤銷和減值風險。以最壞的打算計(雖然筆者認為機會極微),3G牌、商譽和品牌全面減值後,其2011年公司資產淨值會減至港幣1,533.58億元,而總負債對資本比率則上升至160.17%的高水平!

可能有很多人羡慕大公子Victor承受了李超人以千億港元計的資產,但Victor可能實際繼承的是長和系以千億元計的債務!


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君子愛財… 朱泙漫屠龍記

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2012年5月25日,素有超人之稱的李嘉誠公開宣布分家方案,由李澤鉅管理長江實業(00001:HK)。當年四會時代造就華資崛起的千載難逢的機會,長實於1972年以每股3.00港元發行4,200萬股上市。後來再遇上當年手執香港經濟牛耳之英商投資失誤,加上香港回歸問題,超人在以匯豐銀行(00005:HK)為首的銀團支持下在香港甚至海外打了多場商戰。其中在1979年9月25日長實宣佈從匯豐銀行以每股7.10港元收購當年英資第二大洋行和記黃埔(00013:HK)9,000萬股(相當於22.40%)的股權,而一年後更增持至40%而成功控制和黃,從始超人奠定其香港首富地位。
也許憎人富貴厭人窮是人性,故李超人近年亦被冠以「地產霸權」、「食人嘅魔鬼」、「李氏力場」等「美名」。對於筆者來說,超人是否君子或其賺錢之道是否合理皆不是本人所關心。反而筆者想認真看看長和系(即長實和和黃系統諸上市公司)可尚有投資價值矣!
根據自2004年至2011年年報所載,長實(00001:HK)每股賬面淨值由74.99港元上升至132.30港元,複合增長7.35%;每股溢利由4.02港元上升至19.88港元,複合增長22.12%;每股股息由1.80港元上升至3.16港元,複合增長僅7.29%。
把李超人稱為「地產霸權」其實有點「誤導」,皆因李氏家族以Li Ka-Shing Unity Trustee Company Limited持有40.43%長實(00001:HK)股權,再由長實持有49.97%和記黃埔(00013:HK)而成為長和系中樞,再分別掌控以長江基建(01038:HK)和電能實業(00006:HK)為首諸公司。根據自2004年至2011年年報所載,長實總資產由港幣2,035.32億元上升至港幣3,731.86億元,複合增長7.87%。其中「磚頭」(以投資物業和物業存貨計)比例由17.86%上升至25.22%;同期以和記黃埔(00013:HK)為主的聯營公司資產比例則由60.11%上升至63.31%!
無獨有偶,期內攤佔和記黃埔之淨溢利由港幣64.84億元(佔總收益比重58.93%)上升至港幣279.87億元(佔總收益比重58.19%),複合增長20.06%;攤佔「磚頭」(以投資物業之公平值增加和物業發展、投資和其他經營溢利計)之淨溢利由港幣35.54億元(佔總收益比重32.30%)上升至港幣146.43億元(佔總收益比重30.45%),複合增長19.36%。值得留意的是期內以投資物業之公平值增加衍生的經營溢利比例由6.16%上升至8.34%(2009年更高達17.57%)。另外長實租金收入亦僅佔集團一個不大的比例,以2011年計總額只有港幣18.17億元,佔總溢利僅3.78%。
由2004年至2011年間,總負債/股東權益比率由13.82%上升18.74%。由期內每股淨現金流看,由2004年負0.48港元下跌至2011年為負2.21港元。不過2010年則有淨現金流入5.84港元。
由上述可見,李超人的長和系與會德豐(00020:HK)持控九倉(00004:HK)手法類似,皆是以控股公司加槓桿操作持控大規模上市資產。與其說長實是地產公司,不如說其是以和黃共榮辱的控股公司,皆因不論以資產和溢利計和黃均佔長實的Lion Shares!以Li Ka-Shing Unity Trustee Company Limited持有40.43%市值港幣141.15億元(以2012年7月30日計)長實(00001:HK)股權,再由長實持有市值港幣296.31億元和記黃埔(00013:HK),正是一元控制兩元資產而尚未計其他的上市公司和土地。
由2004年至2011年間每股溢利和每股淨現金流走勢看,李超人的神奇利潤似乎是Cashless profit!既然和黃對長實利潤遠較「磚頭」重要,則研究和黃這個Astute Asset Trader SPV肯定能進一步解讀李超人的盤路!

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極道金融狙擊手 朱泙漫屠龍記

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在日本上世紀的黃金80年代大泡沫中,除政商利益集團的勾結外,尚有日本的極道指定暴力團體的參予。其中日本極道第三大指定暴力團稻川會二代目(第二代當家)石井隆匡乃是當年首屈一指的極道金融狙擊手。
稻川會由初代目稻川角二創立,主要經營賭博業務。據說正式成員近五千人,約佔全日本暴力團員的12%。旗下各級團體約350個遍佈1都1道22縣。二代目石井隆匡於1984年六年刑期刑滿出獄,決心「從良」帶領稻川會轉型,由原本主攻高利貸、黃、賭和彈珠機業務向金融業拓展。1985年,在日本政壇元老金丸信支持下,石井隆匡成立地產公司投資房地產。僅兩年間稻川會便賺得極豐厚利潤,然後石井隆匡決定以億計美元進軍股市,大舉買入東京瓦斯株式會社、新日本製鐵和野村證券股票。

到了1989年,石井隆匡在東京北開賣高爾夫球會籍,籌得近2,800萬美元。同年在野村證券和日興證券以共2.7億美元支持下收購東京急行電鉄株式會社,結果在這場惡意收購戰中東京急行電鉄井噴。據說石井隆匡亦曾在布殊家族支持下收購美國的資產管理公司。


石井隆匡從良做地產,其實根本上用極道手段替人收地。這名稻川會二代目後來進軍金融業,又豈是真正的極道金融狙擊手呢?!他的操作根本上是作為背後金主的「人頭」操控股價,先炒高再派貨圖利矣!後來雖然東京證券交易所立案調查,最終亦只是野村證券和日興證券總裁「引咎辭職」。這個代價相對幕後莊家的利潤未免太平宜了!

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欠債愈高,息率愈低! 朱泙漫屠龍記

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繼筆者一連三篇有關《公司債券》的拙文後,今天且談國家債券(Government Bonds)。

據說現代國債是拿不勒斯銀行家Lorenzo de Tonti於17世紀向飽受戰爭財困的法國政府獻計的融資模式,其本質改良自當年意大利的年金計劃(Annuity)。這種以Tonti命名的國債雛形被稱為Tontine,其後在18世紀開始受英國政府積極採用。單靠政府的信譽,大英帝國舉債建立龐大的皇家Man-O-War艦隊,征服世界而成為環球超級霸權。
跟公司債券一樣,國家債券也有壞帳風險。理論上,國家還債能力是以其稅收和支出是否平衡來估算。因此以最簡單的方法量度,國家的Debt-to-GDP比率應該是量度投資國債風險的重要指標。比率愈高,國家債券壞帳風險也愈高。以2011年數據計,日本、美國和歐盟的Debt-to-GDP比率分別是208.20%、103.00%和82.50%。以2012年7月16日計,日本和美國這兩名超級大債主十年期國債只有0.78%和1.45%歷史低位,何解只有歐債風暴而沒有日債和美債風暴呢?可見Debt-to-GDP比率並非是一個可靠指標。

另一個指標是信貸息差(Credit Spread)或主權CDS。同樣以2012年7月16日計,法國、意大利和西班牙十年期國債息率相比德國分別高90、485和550點子。息差或CDS愈高代表壞帳風險愈高,筆者認為這個指標較可靠。

其實以無錨貨幣(Fiat Money,即不與任何貴重金屬或外國貨幣掛勾)為基礎的國家發行的本幣債券是沒有壞帳風險。不過,購買缺乏財政紀律的政府本幣國債未必有利可圖,皆因投資者還要承受匯率、通脹和銀紙貶值風險。以香港掛勾美元為例,2012年7月16日美國兩年期、十年期和三十年期國債息率僅有0.23%、1.48%和2.57%。投資美債值得嗎?

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銀行業務DIY 朱泙漫屠龍記

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上一篇拙文《投資公司債券穩賺不賠?》指出既然投資公司債「應該穩賺不賠」,那麼有銀仕應該如何部署呢?其實投資公司債猶如營運一間銀行的信貸業務,其基本投資法則主要有三大方面:基礎分析、分散投資和適度槓桿。

不管是資本市場還是定息市場的投資均須進行基礎分析。不過資本市場基礎分析是看業務前景,定息市場的基礎分析是看壞帳風險。其實有向銀行申請借貸的人仕均有經驗銀行授信時是既看違約又要兼顧呆帳清算的風險,具體的分析包括還款能力,質押品質素和成數、現金流、槓桿比率等因素。不過公司債授信分析絕不比股票分析簡單,分析員必須有多年經驗兼對公司長期留意才可有較可靠的分析。以筆者愚見,初投資本地公司債者可考慮選擇擁有穩定現金流、低槓桿和資產質素高的公用業務公司債和以收租或房地產業務為主的公司債為起點。至於在二手市場息率高的公司債應暫時不沾手,因為高息率公司債可能內含一般投資者不清楚的內情。

另外在投資公司債方面,分散投資來得更為重要。由於公司債「嬴有限輸無限」,押錯注可以血本無歸,而擁有優良信貸評級而在遜間倒閉公司屢不鮮見。再者,對於一般投資者而言,定息市場不如資本市場有多種衍生工具可以進行有效對沖或風險控制,因此本小的公司債投資組合中,單一集團或公司債不宜大於5%。不過香港本地公司債入場注碼一般起碼要十萬港元,故私人投資者的公司債組合起碼要兩球港元(兩百萬已經可以買一些舊樓收租喇)!

以2012年7月5日計,AAA、BBB或CCC以下公司債息差分別有0.77%、2.72%和11.21%。即使投資BBB級公司債亦未必「有肉食」。為了增加回報,投資者可考慮進行槓桿交易。以100萬本金為例,盡買BBB公司債可收年息2.72%。全若能夠以年息1.00%借錢槓桿操作借大至200萬組合,扣除利息成本後原組合回報可達4.44%。不過近年乃全球息率歷史性低潮而投資公司債年期一般起碼十年,一旦利息上升會令如此槓桿操作的投資者承受短期債價下跌和借貸成本上漲風險。當然投資者可以利用利率期貨(Interest Futures)或其他利率衍生工具去對沖利率上升風險,但一般持貨兩球美金以下的「小投資者」,其私人銀行家又可會提供如此貼身服務呢?

其實博友ccwhk兄亦曾留言提及定息ETF,另外公司債基金亦可以是考慮之列。但各位博友在投資這些工具前應謹慎考慮扣除管理費後其回報是否吸引了。

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小注傾家蕩產,大注創業興家! 朱泙漫屠龍記

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上一篇拙文《投資公司債券穩賺不賠?》初論債息的基本原理,學院派理論與實際操作上的真實環境又有沒有分別呢?一些平日僅炒賣股票的博友亦難免奇怪,公司債和股票在公司出現問題時可以化為污有,但公司債只能賺有限債息而股票理論上可有無限的正回報,按道理投資公司債不如股票。那麼為什麼債券市場遠比資本市場龐大呢?
貸款作為銀行的基本業務本質與投資公司債大同小異,銀行在社會吸納游資作存款然後貸出去實際上是利用槓桿(Gearing)加大貸款組合(和風險)。由此可見,投資公司債若操作得宜本質上是一盤生意而不是投資。根據無套利(No Arbitrage)原則,風險溢價(Risk Premium)應該等同壞帳率(Charge-off Rate):

信貸息差(Credit Spread) = 風險溢價(Risk Premium) = 壞帳(Charge-off)

不同信貸級別(Credit Rating)的公司債風險溢價和壞帳均有所不同。由於信貸質素較差的公司債違約和壞帳風險較高,故風險溢價亦較高。且讓筆者以歷年BofA Merrill Lynch AAA US Corporate Option-Adjusted Spread和Effective Yield與美國公司貸款的壞帳(Charge-Off Rate On Business Loans)作一比較。由於美國公司貸款的壞帳是相當於不同信貸級別的公司債平均值。故AAA公司債壞帳率應該更低。但以1997Q1至2012Q1數據可見,AAA信貸息差竟然大部時間大於壞帳率。若把AAA公司債息率計算在內,其息率在所有時間均遠高於壞帳率!期內AAA公司債息率、信貸息差和壞帳率平均分別是5.00%、0.87%和0.91%。因此:

信貸息差(Credit Spread) = 風險溢價(Risk Premium) > 壞帳(Charge-off)

雖說投資優質公司債應該穩賺不賠,但公司債入場銀碼一般不輕,兼且公司債真的有化為烏有的風險,故正如筆者之前曾提及定息市場只適合擁有超過100萬美元流動資產的人仕。對於擁有超過100萬美元流動資產的有銀仕,買賣公司債的策略應該是怎樣呢?

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投資公司債券穩賺不賠? 朱泙漫屠龍記

http://johnchrysostom.blogspot.hk/2012/07/blog-post_05.html
近日與博友私下討論應否投資公司債券基金,其實定息市場(Fixed Income)比資本市場(Equity)規模遠為龐大。以2011年計,定息市場市值估計約有95萬億美元(其中美國國債約佔38%),而全球資本市場市值估計約為40至50萬億美元左右。對於一般小投資者而言,定息市場固然相當陌生,但對於擁有超過100萬美元流動資產的人仕,定息資產是不可或缺的組合。

著名基礎價值投資者本杰明·格雷厄姆(Benjamin Graham)曾經在《聰明的投資者》(The Intelligent Investor)中指出一個關於國債和股票比例的買賣策略。在股市嚴重超賣時,國債相對股票比例應該去到三比七;隨著股市反彈逐步減持股票而增持國債,直至股市嚴重超買時國債相對股票比例應該維持七比三而不可手中無貨。由此可見,擁有相當於兩三球(一球代表一百萬)美金流動資產投資者而言,除了選股外有策略的風險管理和適當的定息工具組合是操盤必不可少的法門。

可是作為無風險(Risk Free)的美國國債(假如閣下相信),以2012年7月3日計一年、十年和三十年期息率分別只有0.19%、1.61%和2.69%,實在並不吸引。加上近年亦是美元長短息的歷史低位,一旦美息回升美國國債必定下跌,持有美國國債可能得不償失了。反之以2012年7月3日美國公司債息(以BofA Merrill Lynch US Corporate Effective Yield)計,AAA、BBB和CCC或以下息率分別有1.82%、3.97%年和11.98%似乎更為吸引。

不過,公司債券不同美國國債,是風險債券(Risky Bonds)的一種。息率較高是因為有違約風險(Default Risk)。究竟投資公司債是否值得和有利可圖,那必須先理解有關債息的原理。根據無套利(No Arbitrage)原則,公司債相比國債息率較高是因為有風險溢價(Risk Premium):

公司債息(Corporate Bond Yield) = 無風險利率(Risk Free Rate) + 風險溢價(Risk Premium)

一般來說,無風險利率等同美國國債,其走勢與利率長期走勢有關(當然實際上又以美國聯儲局政策和美國經濟週期甚有關連)。至於風險溢價則直接與經濟盛衰有關,經濟好風險溢價下跌;反之經濟差風險溢價上升。以2012年7月3日美國一年期國債息率0.19%和美國BBB公司債息率3.97%計,BBB公司債風險溢價為3.78%(或378點子)。

由於有違約風險,投資公司債有機會因為壞帳(Charge-off)而招至損失。因此風險溢價必須大於壞帳才有利可圖:

風險溢價(Risk Premium)  > 壞帳(Charge-off)

按照學院派理論,壞帳率其實有數得計:

壞帳率(Charge-off Rate) = 違約概率(Probability of Default) X 違約損失(Loss Given Default)

以按揭貸款為例,一位欠下二百萬港元的貸款人逾期不還,這便是違約的信貸事件(Credit Event)。違約並非等同二百萬港元貸款泡湯,只要貸款人重新還款,這筆貸款便可以當沒有事發生過。即使貸款人完全無力還款,銀行大可以拍賣其抵押之物業,只要賣價高於二百萬港元,銀行也不會輸錢;但若果只賣得一百五十萬港元,銀行的違約損失(Loss Given Default)便是五十萬港元。所以違約損失便是在出現違約的前提下,有關違約貸款損失便是違約損失(Loss Given Default)了。

單獨一筆貸款一旦違約對銀行打擊可以很大。倘若一百筆平均銀碼二百萬港元的按揭貸款只有一筆會違約,那麼其總金額二億港元按揭貸款違約概率(Probability of Default)便是0.50%(即1/200)。若果一旦平均違約損失(Loss Given Default)是五十萬港元,整個按揭貸款組合 壞帳率(Charge-off Rate)便是0.25%或25點子(即五十萬港元除以二億港元)。假如港元拆息(Hibor)成本是0.30%或30點子,只是按揭貸款息率高於0.55%或55點子銀行便穩賺不賠了。

其實所謂的信用違約掉期(Credit Default SWAP,俗稱CDS)的計法,基本上可以以這條方程式去推算。把這個概念應用到投資公司債實務操盤上有何啟示呢?學院派理論與實際操作上的真實環境又有沒有分別呢?

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超級人球 ( 太極高手) 朱泙漫屠龍記

http://johnchrysostom.blogspot.hk/2011/01/blog-post_21.html
我在建設銀行工作,昨天中午銀行儲蓄大廳裡沒有顧客,我正坐在存取櫃檯的窗口內發呆,這時一個女顧客走進大廳,來到我的窗口,她遞給我一張紙條說是要取錢。我接過紙條一看,上面寫著:茲派 xx 同志前往貴銀行提取人民幣十萬元。下面落款是中共中央辦公廳。

看著這極不規範的手寫紙條,我立馬肯定這是個騙局,只是覺得這個騙局也太 “ 小兒科 ” 了。我正在猶豫是否要報警,突然發現這位女子的臉上神情恍惚,穿著也很凌亂。我意識到她可能是一個精神病患者,所以,我打消了報警的念頭,把她交給了大堂的保安。大堂保安聽我介紹完情況,就對那位女子說:你這張條子要提款,得先去街對面的派出所,找所長給你蓋個章。那女子聽了保安的話,想都沒想就奔街對面的派出所去了。看到這一幕,我是打心眼裡佩服這位保安,心裡想:就沖他這聰明勁,沒準哪天我就會嫁給他呢。

過了午飯時間,大廳裡開始忙起來,這時那女子又興沖衝的走了進來,我和那個保安看了直感到詫異,要知道如今這派出所可是好進不好出啊。我們倆人趕緊問這位女子是怎麼回事,那女子高興的說,值班的警察告訴她,如今為了方便群眾,辦公手續簡化了,你這條子不用派出所蓋章就可以取錢。聽了這女子的話,我不得不佩服這位警察大哥,誰說現在的警察素質差?你看這位警察大哥手法多純熟,一個官腔就把這麻煩又給我們忽悠回來了,唉,不服不行。

這下我和那位大堂保安都沒輒了,只好把這位女子交給了大堂的主管,大堂主管弄清楚了事情的來龍去邁後就問這女子:你取錢幹啥?那女子說:買好吃的,好穿的。聽了她的話大堂主管說:我們這是建設銀行,在這取的錢只能用來蓋房子,吃的東西是糧食做的,所以,買好吃的錢得去隔壁的農行去取,買衣服的錢要到對面的工商銀行去取。聽了大堂主管的話,這位女子又興沖衝的走了。看著她離去的背影,我把我們大堂主管佩服的是五體投地。

又過了好一會,我們都快把這事給忘了,那女子又回來了。看著她,我和大堂保安還有主管全傻眼了,這真神了!我們問這女子怎麼回事,她說農行的人告訴她,只有農民才能在農行取錢,她是城市戶口,不能取。後來她又去了工商銀行,在那人家告訴她,這裡是公行,你是母的不能取。最後人家還說,就你這 " 賤 " (JIAN) 人,只能去建 (JIAN) 行取錢。所以,她又回來了。

天啊!如今這社會,可真是一個全民忽悠的社會,人人都是忽悠高手,這要想把一個麻煩忽悠出去可真難。所以說,還是真心待人的好!

就在我們傻眼時行長來了,行長接過紙條看了看對我們說了聲 " 瞎胡鬧 " 。然後裝過身對那女的和藹地說, “ 同志,不是我們不接待,你是中央派來的我們級別不夠,要取還得到央行去!

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中國石化國企股的Alpha與Beta 朱泙漫屠龍記

http://johnchrysostom.blogspot.hk/2012/08/alphabeta.html
近日每逢筆者到油站入油時,留意到是氣油價格一次比一次高。據說今年豐田首次在香港推出的混能(Hybrid)車Prius C,其車價在初推出後已經由港幣21萬調升至近港幣24萬了,訂貨後要六個月才可以出車。
在投資學上有所謂Alpha與Beta的概念,Alpha乃是指股票因本身基礎因素而跑嬴(或跑輸)大市的走勢,而Beta者則是股票本身因大市波幅而出現的股價變動。倘若國際油價是影響石化股盈利和股價重要因素,則今天且讓筆者以自2004年3月31日至2012年6月27日國際布蘭特油價、恆生指數和三大中國國企石化股(即中石化(00386:HK)、中石油(00857:HK)和中海油(00883:HK))走勢看看當中可有Alpha和Beta因素存在。

由長期走勢可見,國際布蘭特油價和三大中國國企石化股的波浪與恆生指數大致同步,這亦反影油價與實質經濟盛衰有關。就個別資產走勢而言,三大中國國企石化股基本上跑嬴國際布蘭特油價,而布蘭特油價則大幅跑嬴恆生指數。另外中石化(00386:HK)股價表現乃三大中國國企石化股最差,而中海油(00883:HK)則大幅拋離其他對手。

在石油產業鏈中,上、中、下游業務分別是指原油開採、提煉和零售,中國國策對中下游業務抓得緊令石化企業的營運長期虧損。中海油(00883:HK)基本上只專注上游業務,中石化(00386:HK)的中、下游業務負擔重大而中石油(00857:HK)則位居兩者中間,因此由三大中國國企石化股股價長期走勢可以看出中國國策對企業盈利的影響。
股價的短期走勢是隨機,因此同受國際布蘭特油價影響的三大中國國企石化股股價除了受本身的基礎因素影響,也常常出現超買或超賣的情況。明白國際布蘭特油價、恆生指數和三大中國國企石化股的Alpha和Beta因素也許是喜歡進行長短倉策略的投機者的重要參考指標。


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