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信达入晋尴尬

http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100206507&time=2010-12-11&cl=115&page=all

　　在煤炭价格不断攀升和能源需求吃紧形势下，中国产煤第一大省山西的煤炭重组引人关注。作为在山西三家省级整合主体企业拥有股份的股东，是否会感到机遇的到来？

　　中国信达资产管理股份有限公司（下称信达资产）正是这样一个角色，然而它面临的却是一个尴尬境地。

　　上世纪90年代末在煤炭行业惨淡之际，为处理不良资产，信达资产接受建行、国开行的债转股资产，成为大同煤矿集团有限责任公司（下称同煤集 团）、阳泉煤业（集团）有限责任公司（下称阳煤集团）、山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司（下称晋煤集团）以及山西焦煤集团有限责任公司（下称山西焦 煤）三家公司股东，其中持股比例最高的达到了40%。

　　阳煤集团、同煤集团、晋煤集团和山西焦煤，正是此次山西煤炭重组的七家省级整合主体企业中的四家。

　　多年来，信达在山西的持股“没有获得过分红”，但在这次煤炭业整合过程中，煤企集团股权的价值已经凸显。当年不见投资收益的债转股资产，已然成为信达资产等资产管理公司资产池中最富增值潜力的一块，眼看山西的股权俨然变成价格不断上涨的“乌金”，自然不会轻言退出。

　　作为山西煤改整合主体企业的控股股东和主要推手，山西省政府为了解决煤改资金缺口，有意放开部分股权，“但山西省不希望丧失对有关企业的控股权，这是底线。”山西当地一位高级政策研究人士表示。

　　双方因此僵持不下。有关人士分析，如果此种状态持续，山西有关整合主体有可能放弃整体上市的计划，采取分拆旗下企业上市的路径，集团层面继续少 分红甚至不分红，这将使得信达资产的股权继续成为没有收益和变现可能的沉淀资产。但这对山西的这些煤企来说，因此放弃整体上市的目标，代价也显而易见。

　　更重要的是，如果就此留下对外来资本“关门打狗”的印象，会给山西省下一步大规模的引资计划蒙上阴影。这实际是一个双输的结局。

　　如何承认信达历史上对减轻企业债务负担做出的贡献，又尊重山西省对煤炭企业控股权的主张，真正实现共赢，是山西方面和信达方面，乃至更高决策层，需要解决的一道难题。

退出悬疑

　　2008年9月，山西省政府下发《关于加快推进煤矿企业兼并重组的实施意见》，山西煤改开始。

　　在经过两年多的煤炭资源整合后，小矿被悉数收购，山西国有煤矿公司手里的资源量大幅度提升。以省级七大整合主体之一的阳煤集团为例，煤改之前， 矿山老化，资源枯竭，前景堪忧。借煤改中兼并重组的机会，阳煤集团的资源占有量翻倍，达到100亿吨，他们的目标则是未来三五年内，产能达到亿吨以上，销 售规模达到千亿元以上，跻身全国煤炭行业前十强。

　　在阳煤集团层面，信达资产持有40.42%股份，仅次于持股54.03%的大股东山西省政府。

　　近日，阳煤集团一位负责人向本刊记者透露，目前，阳煤集团已与信达资产达成共识，后者将退出阳煤集团。

　　对于希望信达资产退出的理由，上述负责人表示，“阳煤集团旗下的子公司都是股份制，集团其实只能代表一方股东。现在，阳煤集团有两个股东，不利 于子公司的经营管理。”按照他的说法，阳煤集团将向信达资产支付一定对价，但是“并不高”。“一直以来，信达资产既没有收益，又没有管理权。还不如我们把 钱给他们，他们退出。”

　　这一说法得到了山西省社科院一位专家的证实。“我也听阳煤集团高层提及，他们与信达资产在股权退出这块谈妥了。”他告诉本刊记者。

　　本刊记者亦了解到，山西有关企业甚至希望信达以当年债转股的本金部分退出，不希望支付溢价。

　　信达资产山西分公司总经理张巨山在电话中否认了“退出协议”的说法，并表示“目前对各家的持股比例没有变化，一切正常”。

　　今年年中本刊记者在采访信达资产董事长田国立时，他亦表示，信达的债转股资产很有价值，不会轻易出让。

　　信达资产是目前四大资产管理公司中业绩最好的一家。1999年，为解决中国银行业的巨额不良资产，并服务于国有企业改革，中国政府相继成立了信 达、华融、东方、长城等四家资产管理公司，分别从几大国有银行按账面值承接1.4万亿元不良资产，收购的资金来源于央行再贷款及向四大行发行的金融债。十 年之后，资产管理公司政策性不良资产的处置已经接近尾声，惟有当时承接的债转股资产，“大部分没有处理”。一位资产管理公司人士透露。

　　据本刊记者了解，四家AMC累计接收的政策性债转股约2500亿元，涉及企业400多户，其中信达承接的政策性债转股占比最大，超过1000亿元，涉及企业140多户。其中，信达资产持有的待处置的债转股资产，尚有600多亿元。

　　 2010年6月，信达资产的商业化转型试点方案率先被批复，按照转型方案，新公司注册资本251亿元，政策性业务的剩余债转股资产和剩余债权资产700多 亿元，由信达按照评估值买断；建行持有的延期十年的2470亿元的信达金融债，被剥离至财政部与信达建立的共管基金，以后通过利税返还、减持股份等多元化 方式偿还。

　　换言之，信达未来每一笔资产的处置都关系着与财政部2470亿元共管基金能否如期偿还。“债转股是资产管理公司最有价值的一块资产，怎么能轻易退出？”前述资产管理公司人士表示。

信达入局

　　资产管理公司山西入局，有其历史背景。

　　1999年，按照国家政策为了盘活商业银行不良资产，防范和化解金融风险，四大资产管理公司相继成立，在全国范围内实施债转股。

　　所谓债转股，是指资产管理公司通过收购银行的不良资产，把原来银行与企业间的债权债务关系，转变为金融资产管理公司与企业间的股权关系。

　　“每天开往北京的航班上至少都有一个地方政府来跑债转股的代表。”当时的央行非银司司长谢平对各地“跑部进京”的现象有此经典描述。债转股意味 着企业对债务不必还本付息，各地都视之为一块“肥肉”。当时负责债转股指标分配的国家经济贸易委员会（下称原经贸委）门口每天都车水马龙。

　　那时正是中国煤炭行业经营最困难的时期。“上世纪90年代后，由于煤炭价格一直较低，煤炭企业经营都很困难。”山西省社科院一位专家告诉本刊记者。

　　以阳煤集团为例，根据中兴财会计师事务所的财务审计数据，阳煤集团1999年至2001年分别亏损4540万元、5573万元和5459万元， 直到2002年实现扭亏为盈。阳煤集团2000年12月27日取得了国家经贸委的正式批复，实施债转股，金额为34.07亿元。

　　同煤集团也在2000年与信达资产签署协议，确认截至1999年12月20日可予债转股的总金额约为51.41亿元。

　　不过，债转股虽然争夺得厉害，但具体债转股的进程却拖了很久，一些企业债转股的重新登记一直到三五年后才陆续完成。

　　2003年6月26日，由潞安矿业集团、国家开发银行、信达资产共同组建的山西潞安煤炭工业公司在山西省工商局注册成立，潞安矿业集团公司出资占89.39%，信达资产占4.77%。

　　又经过三年谈判，2005年12月11日，山西省国资委与信达资产等金融机构，同煤集团、阳煤集团、晋煤集团以及焦煤集团旗下的西山煤电集团公司、山西汾西矿业（集团）有限责任公司和山西霍州煤电集团等六户煤炭企业，正式签署了延期债转股的协议。

　　按照有关协议：六户煤炭企业债转股后新成立公司注册资本总计为447.1亿元，山西省出资额为249.88亿元，各金融机构出资额为 197.22亿元，其中信达资产出资额为168.86亿元、建行出资额为14.36亿元、国家开发银行出资额为7.95亿元、中国东方资产管理公司出资额 为5.24亿元、中国华融资产管理公司出资额为0.81亿元。

　　具体而言，信达资产持有同煤集团40.96%股权，阳煤集团40.42%股权，晋煤集团16.45%股权。

　　根据国家采矿权价款处置政策的变化，2008年1月，山西省国资委和信达资产签订了煤炭债转股的最终备忘录，国资委持有股本上升到272亿元。至2008年末，信达资产持有的同煤集团股份降为30.12%。

争议债转股

　　山西煤炭企业债转股后，一个显而易见的好处，是企业的财务报表好看了，甚至一举扭亏为盈。以同煤集团为例，根据同煤集团2010年第一期中期票 据募集说明书，2006年和2007年，同煤集团资产负债率分别为74.17%和77.38%。到2008年，由于信达资产持有的51.31亿元债权作为 出资进入实收资本，使资产负债率下降至66.19%。

　　但企业内部对此颇有微词。此次山西煤业重组一家整合主体企业负责人即表示，“当时的债转股是由当时的高利息造成的。”他对本刊记者解释，当时利率达到了15.3%，高息的结果就是息滚息，最后形成了大量债务。

　　不过，上个世纪90年代中期正是通胀严重，官方利率一再上扬的时候。根据央行网站，1995年7月到1996年4月，5年期上中长期利率是15.3%。

　　在各煤炭企业的管理者看来，除了降低资产负债率，减轻了债务，在企业的经营决策上资产管理公司发挥不了作用。“信达资产在我们集团派了几个董事，都不太懂煤炭行业，提出的意见都不能用，一年到头也就是来开一次董事会。”一家山西煤改整合主体企业的董事长表示。

　　“信达资产一直以来只是财务投资者，并不参与经营管理。”张巨山在电话里告诉本刊记者。

　　这其实有违当时债转股政策最初的意图，即通过资产管理公司的入股来改善国有企业的公司治理，但在当时的政策安排和历史环境下，资产管理公司变成财务投资人，发挥不了太多作用，又是个必然的结果。

　　信达资产多年来面临的另一尴尬是，持股多年来从未在山西主要煤企获得红利收入。“从2007年国资委建立国有资本经营预算制度，要求央企开始向 其出资人上缴收益以来，山西省一直没建立起国有资本经营预算制度，因此也就谈不上向出资人进行分红。”曾在山西省国资委工作的一位高层人士向本刊记者透 露。他还坦言，即便这个制度建立起来，每年的分红也不会超过企业利润的10%。

　　如今，面临山西煤改后的巨大机会，信达的地位更是尴尬。

　　根据山西省社科院能源所所长王宏英估算，此次山西煤改中，私人煤老板约有1400亿元的资金将从煤炭领域退出，后续的煤矿技术改造、安全系统等 方面的投入更是巨大。根据山西“十二五”期间5万亿元的投资规划来简单推算，至少一半的投资还在煤炭企业，即使70%左右来自银行贷款，也意味着每年煤炭 业所需要的股本投入都将超过千亿元。

　　山西省委书记袁纯清亦明确提出，山西必须要进行资源资本化的运作。煤炭资源是发展新兴产业的重要资本，要以资产资本化、资本股权化、股权多元化为重点，实施跨地域、跨行业、跨所有制的兼并重组。山西省已提出了五年之内推动主要煤业集团整体上市的宏伟计划。

　　但不论旨在完成上市计划，还是进行其他形式的“资源资本化”运作，山西省都需要解决与信达资产们的股权关系。上述山西省社科院专家认为，山西省的诉求是希望改变目前的股权结构，信达资产减少持股比例，以保证山西省政府绝对控股的地位。

　　在长达近十年的拉锯过程中，山西债转股煤企不是没有机会拿回信达手中的股权。比如，2004年10月，信达资产对外发布了处置潞安矿业股权的公告，随后潞安矿业回购了信达、东方等资产公司债转股的股权，重新成为山西独资的国有企业。

　　“目前双方谈判最关键的问题其实不是退不退，而是退多少，以什么价格退。”山西省当地一位专家表示。

　　另外，目前信达资产面临着高层的人事变动，这也使得信达资产和山西省内的谈判存在不确定性因素。

　　“都是国有企业，国家的钱，到时看上面怎么个态度吧。”信达资产内部一位不愿透露姓名的相关人士表示。

　　本刊记者张宇哲、王紫雾对此文亦有贡献

738利信达集团一个朋友的调研感受： 自强不息

http://blog.sina.com.cn/s/blog_65d4888a0100ob4r.html

比想象的好，行业空间依然存在 
 年底完成750家没问题 
明年200家，150家le saunda 
30家男鞋，120家女鞋 
50家cne 
定位在白领精英 
后年推新品牌，比le saunda贵10%~20% 
stellaluna的质量，价格是他的6成 
他的定位就是用中高的价格买到奢侈品的质量，用料确实非常棒，原材料大部分都是意大利进口，人民币升值对这个影响不大 
原材料占到60~70，人工15% 
saunda的空间估计在1000家左右 
未来4个品牌，如果全部成功，能有4000家门店的空间 
新品牌退出后会在2个季度内在原有的优秀门店旁拓展70家门店 
1年4次订货会 
老厂通过挖潜力，产能增加了30万到180万 
目前满负荷，产销率9成加 
新厂即将投产 
还是保持重资产，自己加工为主 
我觉得主要跟质量有关系 
确实不像百丽那样可以外包，甚至星期六那样采取工序外包 
工厂内有冷气，环境比一般鞋厂要好 
高级技工工资等于一个经理 

27 May 11 - 利信達(0738) 全年業績 藍兵手記

http://airmanblue.blogspot.com/2011/05/27-may-11-0738.html

0738 利信达年报印象 自强不息

http://blog.sina.com.cn/s/blog_65d4888a0100s86j.html

    利信達也是我拿的時間比較長的一支股票了，今天出了業績，基本上符合我的預期。從年報中可以看出，管理層的發展思路清楚，開店速度較快，但反映在財報上，除了銷售費用增長比較快以外（在合理范圍）， 其它費用並沒有太高的增長，而作為定價較高的產品，其毛利率在通脹下不降反升。淨利潤在非經常收益減少的情況下仍然較去年有所上升。ROE上升到了 16.22%，連續兩年上升，雖然沒有達到誘人的20%以上，但考慮到目前處於公司擴張的中期，各項費用較高，也是可以接受的。

公司的CNE新產品也轉虧 為盈，新的品牌也在培育當中，可以說無論是短中長，公司都在一個穩健發展的趨勢當中。考慮到店舖的擴張由09/10財年的568家，到計劃的2012年8 月的1000家，再加上同店增長，公司明後年仍然有希望保持30%以上的年增速。這份年報，雖然業績上沒有超越預期，但增長的質量是比較高的，目前的價格 還是比較合理的，持有仍然有希望獲得豐富的回報。

信達國際(0111)購買了哪家公司的票據?