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信达中国式转型


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信达正模仿工行、农行，以“共管账户”的方式完成财务重组，但老本吃尽后的盈利模式何在？


《新世纪》周刊 记者 张宇哲


 

　　资产管理公司（下称AMC）转型久拖不决，中国信达资产管理公司（下称信达）终于先行一步。

　　来自多个渠道的消息证实，国务院近期已批复信达的转型方案。

　　在这一最新方案中，信达将复制工行、农行财务重组的模式，与财政部共设“共管账户”，将信达历史上形成的2000多亿元巨额挂账损失剥离至此账 户，存续时间初定为十年。另外，信达所欠数百亿元央行再贷款也将停息挂账。

　　AMC转型讨论经年，方案几易其稿，一直难产，最后剩下一个技术问题，即财政如何补偿AMC的巨额挂账损失。

　　成立于1999年的四大AMC（华融、长城、东方、信达），是以央行再贷款和定向发行金融债的方式，对口承接了工、农、中、建四大国有银行的巨 额不良资产。四家AMC挂账的政策性不良资产损失合计至今仍高达约1.4万亿元，与十年前对口接受的不良资产规模几乎持平。

　　引入“共管账户”方案后，财政部不需要立即支付现金化解损失，而信达的财务报表将变得干净甚至“健康”。财政部将作为惟一股东推动信达改制，完 成商业化转型，进而引进战略投资者、择机上市。

　　据信达人士透露，改制后的信达股份公司有望在年内挂牌。在完成财务重组之前，信达暂不引入建行作为战略投资者。此前的转型方案，曾探讨由建行注 资200亿元持股信达49%的可能，终因信达的资产当时难以定价而暂缓。

　　其他三家AMC是否也能如法炮制？“最多是信达、华融二家，财务状况最差的两家AMC不可能跟进。”一位银监会人士强调。本刊记者亦获知，手中 遗留待处置不良资产最多的长城资产管理公司，正在寻求新的转型方案。

　　“如果不尽快商业化转型，建设激励机制以改善人员结构，都无从谈起。”一位AMC人士谈转型的紧迫所在，急于摆脱当前财政部“收支两条线”、事 事需报批的管理模式。资产管理公司是否能找到可持续的盈利模式，则是另一个巨大的问号。

中国式安排

　　“如果能以这种方式剥离挂账损失，大家也都可以照搬。”来自其他AMC的人士不无羡慕之意。

　　这一转型方案的改革路径是：剥离不良资产进行财务重组，清理资产负债表；股份化择机引进战略投资者；IPO上市补充资本金。2009年10月获 批先行转型的信达，迄今具体方案数易其稿，今年5月上报国务院并获批的方案，新意之处就是采用了“共管账户”。

　　“财政一下子拿不出来这么多钱化解损失”，业内人士解释称，因此沿用了“共管账户”模式这一中国特殊的制度安排。

　　为完成财务重组、股改上市，工行、农行在剥离不良资产时，分别与财政部建立了损失类贷款2460亿元、8000多亿元的共管账户，未来靠多种渠 道核销，包括后续可以获得的部分所得税退税、财政部的股本收益、不良资产回收现金等，也不排除财政部减持少量股权方式。

　　因此“共管账户”的本质，是用未来的收益来还当前的欠账，做法是将剥离的不良资产置换成优质资产，变成持有财政部的等额付息债券，财政部以未来 获得的分红、所得税等归还。

　　信达、华融、东方、长城四家AMC相继成立时，每家资本金100亿元，财政部为惟一股东。成立之初，从工行、农行、中行、建行按账面值接收 1.4万亿元不良资产，四家AMC从央行获得6041亿元再贷款，又对四大国有银行及国家开发银行共发行8110亿元金融债券，由财政部担保，期限均为十 年。

　　2004年，为配合国有银行股改上市，在第二次大规模不良资产处置时，央行向AMC再次提供了为期五年的6195亿元再贷款，用于收购中行、工 行、建行、交行等银行的可疑类贷款，并且明确要按实际中标价格偿还本息，超过部分由央行停息挂账。这部分再贷款的归还已延期至2012年。

　　面对上述债务，四家AMC中，有些AMC如信达每年利润仅够付息，有些AMC早已连付息的能力都没有，更莫说偿还再贷款及金融债本金，以及在处 置不良资产形成的亏损。仿造美国上个世纪90年代成功解决储贷危机设立RTC 的模式，AMC的设立初衷是存续期为十年，在将不良资产处置完毕后解散，最终形成的损失需要财政买单。

　　但在中国的现实演变中，AMC们避免了被解散的命运获得一条生路，财政也将买单的压力再度留给未来。

又一个十年？

　　对于“共管账户”的偿还，财政部将账户存续时间初步定为十年，与延期十年的建行持有的信达债券期限一致。2009年9月22日，建行发布公告 称，称接到财政部通知，持有的2470亿元信达资产管理公司债券到期后延期十年，利率维持现有年息2.25%不变。

　　农行“共管账户”的偿还时间定为15年；工行2005年股改时最初设计共管账户存续期是五年，但随着经济周期上升及上市后股权大幅升值，工行共 管账户已经提前归还完毕。

　　相较于大型商业银行每年上千亿元的净利润，四大AMC中表现最好的信达年利润不过几十亿元。在十年期限中如何偿还2000多亿元的巨额挂账，无 疑是巨大的挑战。

　　近年AMC们利用受托处置问题机构的机会，积极搜集证券、金融租赁、信托等金融牌照，成为另类“金融控股公司”，以期为日后的商业化转型奠定基 础。

　　2009年下半年，信达先后重组收购了金谷信托、战略入股西安市商业银行，几近拿到了金融“全牌照”。信达现下设信达投资有限公司、华建国际集 团公司、中润经济发展有限责任公司、汇达资产托管有限责任公司、信达澳银基金管理有限公司、信达证券股份有限公司、幸福人寿保险股份有限公司等直属公司。

　　平台资源虽多，但AMC能否找到恰当的盈利模式始终是一个疑问。截至2008年底，信达商业化业务账面资本金200亿元左右，商业化业务利润为 12亿元左右。

　　因在几家资产管理公司中业绩领先，信达成为国务院批复启动商业化转型的第一家资产管理公司，定位是以处置不良资产为主的现代金融服务企业。接近 信达的人士透露，信达2010年第一季度实现利润约14亿元，以此推算，全年预计实现利润不低于60亿元，将是2008年利润的5倍之多。

　　“共管账户”模式提供了转型模板，也给其他AMC带来了压力。“华融的政策性挂账也有2000多亿元，如果华融的商业化转型也复制这一模式，何 时能偿还完毕？华融的盈利能力远逊于信达。”一位华融人士坦承。华融商业化业务账面资本金不到150亿元，2009年，华融的商业化业务利润大幅增长，也 仅为5亿元到6亿元。

利润暴涨背后

　　分析信达的利润构成，却可发现其金融主营业务业绩并不突出。信达公司党委副书记、副总裁侯建杭曾告诉本刊记者，称信达的核心竞争力是为国家提供 化解金融风险的专业化服务，将坚持以不良资产处置和问题机构托管清算为主业。显然，此类业务和经济周期息息相关，在不良资产和问题机构尚未暴露之 前，AMC的收入又来自何方？

　　信达2010年一季度商业化利润构成情况显示，利润贡献绝大部分来自于投资收益。今年一季度，信达的投资收益高达15亿元。

　　分析人士指出，信贷投资收益主要来自于地产投资，“信达这两年业绩变化非常大，这与其地产业务去年借壳上市有关。”

　　2009年4月，信达的全资子公司信达投资有限公司（下称信达投资）重组了“ST天桥”（600657.SH），成功借壳上市。信达投资为大股 东，持股54.75%。股票简称变更为“信达地产”。其中信达投资注入的土地资产中，约有78%是在2001年至2006年间获得，遂得益于2009年土 地市场的明显升值。

　　此外，信达地产实质整合了建行早期剥离至信达的一些不良资产项目，如分布于各省市的房地产开发业务。

　　“不过，这种投资收益初期回报较高，未必可持续。”上述人士表示。

　　在四家AMC目前尚未处置完毕的政策性不良资产中，大部分是债转股资产，已然成为AMC最有升值潜力的资产。信达对口建行承接的债转股资产以基 础设施类为多，且行业分布较好，相较于其他三家AMC，颇有先天优势。但外界仍未观察到AMC老本吃尽后的可持续盈利模式。

 
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