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早春三月是花開的季節，恰巧亦是上市公司公佈業績的高峰期。「離離原上草，一歲一枯榮」，你栽種的種籽是「枯」，是「榮」？有時也需要看你是從什麼角度去分析！ 最近業績高峰期，和記黃埔（13）在2月28日，即上週五公佈2013年業績，對比上年3月26日、接近業績期公佈「死線」前才交成績表，早了接近一個月。曾經有朋友和分析員問，會計師審核財務報表所需時間，為什麼可長可短？其實這不是長短的問題，而是討論和解決一些較具爭議項目，可能需較長時間，故或會影響公司何時公佈業績。朋友就打趣說：「提早公佈業績，想必公司業績可以期待！」和黃業績一公佈，媒體上普遍的反應亦是「有驚喜」、「勝預期」、「零售電訊帶動」等。業績果如朋友所料？ 和黃業績難分析 從財務報表分析，和黃業績出色主要靠一個字：「慳」！和黃收益上升5.4％的同時，出售貨品及其他成本只上升4.5％，當中電訊客戶上台成本甚至下跌了5.3％。分析業績最大的會計陷阱是人云亦云，只依賴管理層和媒體的分析，不去看看真實的財務報表數字。誠然，分析和黃的業績是比其他公司的業績更困難。和黃業務廣泛，除地產及酒店，其他經營分部還有港口、基建、能源等。此外，和黃的非經常收益或特別項目也「經常」出現，往往又主宰利潤多寡，故此分析和黃業績倍添困難。看真點，和黃和附屬公司未扣除融資稅務之利潤（EBIT），上升約50億港元，即20.6％。主要升幅來自地產及酒店、零售和歐洲3電訊等三個經營分部，當中地產及酒店升幅最為顯著，上升達32億，即83.4％，佔整體升幅約6成。媒體集中報導的零售和歐洲3電訊業務，分別上升17.5％和54.5％，但兩者合共對升幅的貢獻也及不上地產及酒店。地產及酒店表現出色，為什麼管理層著墨不多？而媒體又有忽略？奇怪是此分部收益68億港元，未扣除融資稅務之利潤卻有71億港元。 賺大錢慣技 翻查過去年和黃業績，地產及酒店的未扣除融資稅務之利潤，大約佔收益五至六成，從未有利潤大過收入的情況；更何況投資物業公平價值變動亦已分開獨立列報，是否有大額固定資產出售？或其他隱藏原因？不計升幅，純以數額而論，和黃地產及酒店的收益和利潤，還未及零售分部。所以分拆零售上市，是有其基本原因的。將業務重組、出售或分拆上市，正是和黃過往「賺大錢」的慣常技巧，將出售或分拆連繫到遷冊，甚至是其他政治原因，不如看看財務報表，分析哪一個分部已轉虧為盈、而收益及利潤亦較大，導致可以獨立出售或分拆，這可能會較客觀直接吧！這樣看，還不是歐洲3電訊業務嗎？ 全面收益與利潤背馳 提早公佈業績，是否業績便值得期待？看看滙豐（5）較預期差的業績，就可否定這說法！還記得多個月前分析滙豐和渣打（2888）時，分享了全面收益的意義，及全面收益與利潤背馳可能隱藏的預警信號。無巧不成書，和黃除稅後溢利上升21.1％的同時，全面收益卻背馳，下降了6.7％！ 林智遠Nelson Lam 執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||||
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上週港滬股市互聯互通公佈後，引發新一輪尋金熱，當中統一企業（220）被推介為食品類之選。與康師傅（322）比較，統一的盈利增長被評為相對較好。細閱統一業績，能否看到盈利增長從哪裡來？表面風光，背後陰乾？ 統一2013年業績對比2012年，收入上升9%，毛利率33.3%（下降1.3個百分點），經營溢利上升5.8%，稅前溢利上升3.6%；康師傅收入上升18.8%，毛利率30.3%（上升0.4個百分點），但稅前溢利卻下降13.2%。表面上，統一確能保持收入和盈利增長，即使毛利率下降，仍較康師傅的略高。進一步看分部業績，統一的飲料分部和方便麵分部雖有收入增長，但方便麵分部卻是由盈轉虧，虧損達1.4億人民幣；康師傅雖可保持飲料分部和方便麵分部收入和盈利增長，但方便食品分部收入卻萎縮，也是由盈轉虧，虧損達1.1千萬美元。無論怎看，兩間食品企業的業績，也不能以較好來形容！不過，統一為何在毛利率下跌、方便麵分部盈轉虧下，仍能保持盈利增長？ 盈利增長之謎 深入看統一的綜合收益表，盈利能保持增長的主要因素，是其他利得淨額大幅上升4.6倍或5.5億人民幣（下同）。統一附註中，顯示其他利得大幅上升，是因為地方政府補助上升1.4倍或1.4億，出售物業、廠房及設備的利得淨額1.9億，及出售可供出售金融資產利得2.8億。換言之，統一2013年稅前盈利能增長0.4億，以上任何一項也不能缺少！地方政府補助為何大幅上升，統一業績公告和年報沒有解釋，要分析也無從分析！出售物業、廠房及設備的利得，以關聯方交易為主，是向台灣上市最終控股公司統一企業股份的附屬公司，出售多條飲品包裝和瓶身產品的生產線，代價約7億，而一次性利得卻有2.1億。試問生產線出售後，未來對飲料分部的影響是多少呢？出售可供出售金融資產的利得，甚至是炒賣金融資產，都是盈利；轉撥相關利得至綜合收益表，亦符合國際和香港會計準則要求。然而，從統一去年9月的公告，可以知道已出售的可供出售金融資產，主要是統一由2008年開始持有的中國旺旺（151）股份，其公允價值的升幅，亦在過去6年，大部分反映在綜合全面收益表中，偏偏今年在盈利低迷之時出售，時間剛剛好，支撐統一盈利，保持增長。未來，統一還有這些大額轉撥收益嗎？ 等價交換與煉成 在虛構的漫畫中，煉金術的「煉成」是「等價交換」，是將物質理解、分解、再合成的技術，但過程是怎樣，卻沒人知曉！統一把上述一次性收益歸類為「經營溢利」，拯救了盈利增長，一次性收益是否算是未來交換現在的「等價交換」呢？在統一業績公告中，沒有提供任何其他利得的內容，要在公告及較後公佈的年報附註，才可找到，這又是否算是「煉成」呢？倘若面對煉成的盈利增長，大家或許只能自求多福了！ 林智遠 Nelson Lam | ||||||
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電影《大隻佬》中，劉德華飾演的了因在領悟因果時，有一段對白：「如是因，如是果，昨日因結成今日果，任何力量也改變不了。」最近，不同分析員紛紛「關注」內房企業，包括下調目標價，彷彿如哥倫布發現新大陸一樣。其實，在內地調控政策的「因」種下時，內房企業現在的「果」不是早已預期了嗎？ 股價表現一向不是本欄的關注點，財務報表是基礎分析，是嘗試找尋數字中反映的弦外之音。今天，試試分析雅居樂（3383），看看可否反映內房企業面對的問題！如是因，如是果，不可忽略資產負債表雅居樂2013年營業額354億元人民幣（下同），對比2012年上升55億元或19％，但因毛利率由42％下降至36％，和銷售及成本上升56％，毛利和除稅前利潤也只增長少於2億元或2％。雅居樂和部分內房企業，都相信是透過壓縮毛利率、加大營銷開支，從而增加銷售。然而，分析收益表中的業績，往往忽略了資產負債表中反映的財務狀況，甚至是風險。所謂因果，是有因才有果，假如業績是「果」，財務狀況就是「因」！在雅居樂2013年的綜合資產負債表，可以看到幾點「因」要留意。 待售物業大增 首先，雅居樂的存貨「持作銷售已落成物業」不斷上升，達130億元，比2012年上升65％，更是2011年的2.6倍，可是銷售成本同期兩年只上升1.2倍。存貨多了，來年銷售可增多；反之，物業已落成，是否賣不出，存貨故此大幅增加？又或是銷售速度跟不上建築速度？其次，貿易及其他應收款項上升88％，當中貿易應收款項更上升1.6倍，反映壓縮毛利、加大營銷開支外的可能慣常促銷方法：延遲買家付款限期，應收款所以大幅上升。同時，收購土地使用的預付款也上升2.4倍，是否反映雅居樂仍積極購地？又或是收購步伐減慢而積壓的款項？無論怎樣，以上數字變化，都令到雅居樂2013年得個「做」字，即有利潤，而沒有經營活動現金流入，經營活動現金卻是流出99億！要承擔這龐大現金流出，雅居樂亦都係一個字：「借」！ 酌情遞延等於永久？ 雅居樂的借款主要是票據和銀行借款，一年間上升超過124億元或50％，2013年終達370億，當中還未包括2013年初，發行的45億元「永久資本證券」。根據雅居樂解釋，所謂永久資本證券是「並無屆滿日期，而分派金額可由本公司酌情遞延派付」，因此永久資本證券沒有分類為負債，只分類為股本工具，並列作權益。分派金額可由企業「酌情遞延派付」的證券，是否就是國際和香港會計準則第32號中「沒有交付現金的合同義務」，可列作權益？「酌情遞延」等同「沒有合同義務」？等同「永久」、「天長地久」？想怕是會計問題，也是文字訓詁問題！《大隻佬》的了因解釋「如是因，如是果」的體會，接著是這樣說：「佛，只著力一件事，當下種的因。」財務報表分析的目標也應是這樣，同時，大家也不可忽略資產負債表的財務狀況！ 林智遠Nelson Lam 執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||||
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當面對持有的投資要大折讓供股或配股集資時，大家會否想起梅艷芳的《似水流年》，低哼：「望著『股海』一片，滿懷倦，無淚也無言！」上月中《盈利增長是怎樣煉成的》分析統一企業（220），提醒大家其盈利或只是「表面風光，背後陰乾」。不足一個月，統一就在11日公佈按市價折讓三成，供股集資約33億港元。這還不是《「抽」水流年》才真？誰料上星期五，曾獲「股神」巴菲特入股的比亞迪（1211）亦在中午突然停牌，晚上就公佈以35港元、即停牌前市價15％折讓，向獨立人士配股集資約42億港元，以作一般營運資金支持業務發展，配售股份相當於已發行H股約15%及已發行總股份約5%。有股神作為第二大股東的比亞迪，也向市場「抽水」，財務報表可否看到一些端倪？為何股神愛股也抽水? 分析財務報表除注意業績外，也要留心發展趨勢和財務狀況，現金流量變化也不能忽視。股神在2008年9月入股比亞迪，加上汽車分部業績由當年人民幣5億元，暴升6倍至2009年人民幣35億元，普遍分析認為這是比亞迪股價飛昇的分水嶺，股價還曾在2009年10月創下88港元的歷史高位。比亞迪的財務狀況和現金流量，由2009年開始變化。五年財務概要中，可看到由2009年開始，比亞迪的資產不斷膨脹，當年總資產407億元（人民幣，下同），五年間上升92％，至2013年780億元。比亞迪的溢利滾存跟不上這膨脹速度，故要以負債支撐，令到總負債由當年217億元，上升145％，至2013年532億元。同期，總負債對總權益比率，大幅由114％上升至214％。現金流量表中，也展示比亞迪持續在投資活動（主要包括購入物業、廠房及設備），投入大量現金；五年間，每年投入46億元到127億元。在溢利不前侷限了經營活動現金流入下，比亞迪僅可以融資支撐投資。 比亞迪是藍海、紅海、黑海？ 「禍兮福所倚，福兮禍所伏」，導致今天配股集資，主因都是當年期望甚殷的汽車分部。經營分部資料顯示過去5年，汽車分部資本開支達278億元，是其他分部資本開支總數的191％；但2013年汽車分部的業績只佔所有分部的40%。更嚴重的是，汽車分部的資產、負債和收入都不斷上升，不過業績和收益率卻持續下跌。業績在2009年創高位35億元後，輾轉下跌，2013年見8億元，分部業績對分部收入比率由當年17％下跌至2013年3％。這次比亞迪管理層的配股集資行動，相信意味他們仍認為將有「比亞迪的拐點年」。但命運不由人，一切應以市場需求為依歸！綜觀比亞迪財務狀況和現金流量歷年趨勢，大家衡量的應是市場前景是危、是機，以及自己對其風險的偏好。當初連股神或也認為是創新高潛力的「雙模混合動力汽車」，催化比亞迪積極投入這「藍海策略」。然而，今天似仍是血染的「紅海」，何時才能成真的「藍海」？或者，明天將成了不歸路的「黑海」？其實，儘管大家仍追憶梅艷芳的歌詞：「浩瀚煙波里，我懷念，懷念往年，外貌早改變，處境都變，情懷未變。」然而投資決定卻不能不隨之而變！ 林智遠 Nelson Lam 執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||||
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影片《竊聽風雲3》有一句對白，在片中出現了至少兩次，就是周迅和吳彥祖說的：「土地不是用來炒賣！」寓意土地有很多用途，例如耕種。從事耕種或農業的上市公司不多，綜合企業第一太平（142）不是分類為農業公司，但業務卻大大與耕種有關。增長不代表有進步 第一太平2013年財務報表列出，其主要業務是經營電訊、基建、消費性食品及自然資源，營業額增長4%，但毛利和稅後溢利卻分別倒退2%和26%。第一太平的營業額過去十年不斷增長，但溢利卻自2011年開始不升反跌。借用本欄鄔碩晉會計師的名句：「長大不代表進步。」營業額增長也不代表進步，沒有溢利增長也是徒然。 更巧合的，是第一太平在2013年5月股價創十年新高、即約12港元之時，就公佈供股「抽水」，還要八供一，供股價是8.1港元，與今年3月公佈業績後至今的股價約7.6至9港元水平比較，不謀而合。投資者千算萬算，也不及管理層的計算！ 無「營」生利比比皆是？ 第一太平2013年營業額是62億美元，當中約九成、共55億美元，是來自「消費性食品」；屬於農業範疇的「種植園」產品，正好包含其中。營業額高也不代表溢利貢獻多，同年消費性食品有經常性溢利1.6億美元，只佔總經常性溢利3.3億美元的一半。即使消費性產品營業額不斷增長，經常性溢利也是自2011年開始持續下跌！貢獻第一太平最多經常性溢利的，反而是攤佔聯營及合營公司的溢利，達2.1億美元，情況與之前分析長實（1）一樣，是無「營」生利，即無「營業額」但能產生溢利。 種植園種得個橘 第一太平的種植園主要包括油棕櫚樹、橡膠樹、甘蔗種植園及蔬菜。除蔬菜外，大部分種植園以非流動資產列示，價值約12億美元，佔消費性食品資產淨值三分一。在財務報表上，種植園是按農業（Agriculture）方式入賬，有趣的是只包括農作物本身價值，並不包括相關農地和商譽。財務報表列明，油棕櫚樹、橡膠樹及甘蔗種植園是「以公平價值減銷售之成本列賬」，相關價值變動的盈虧計入收益表內，但並沒有指出相關匯兌折算，是否也計入收益表內。而2013年單是種植園的匯兌虧損，已達2.9億美元，此虧損有可能是從換算種植園所屬的印尼業務而產生，而又未計入經常性溢利中。若計入此虧損，那經常性溢利應是負1.3億美元。這便不只是沒有進步，甚至是「種」得個「橘」！事實上，投資者不單只看收益表，有跟從本欄一向建議，多翻看全面收益表，就很容易看到第一太平2013年換算海外業務之匯兌總差額竟達10億美元，令到6億美元年內溢利也因此變成4億美元全面虧損。這數據印證不單消費性食品，甚至是第一太平整體，在計入匯兌虧損下，都是「種」得個「橘」！《竊聽風雲3》中的周迅和吳彥祖是否也是「種」得個「橘」，影片中沒有跟進，但香港是否不用發展新區而又能解決住屋及其他問題，相信大家也會有自己的答案！ 林智遠Nelson Lam 執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||||
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世界盃的賽事交織發展和政治的爭議，彷彿整個香港都熾熱起來，全民都好像不用睡覺，日間追議題，晚上追球賽，各自忙碌，各自爭論，而又不影響大家生活。香港其實就是一個這樣的城市，「不識廬山真面目，只緣身在此山中」，自由就在我們生活之中。熾熱中，大家可會忽略了一些新聞，當中包括「會計師逃稅12萬罪成」的報導。會計師對稅務的認識一定較一般人為多，一些甚至擔當稅務專家，為客戶提供稅務計劃；減省稅務的方法很多，但以逃稅來達至目的，更因此犯上《稅務條例》而有機會身陷囹圄，令人唏噓！說到世界盃，說到減省稅務負擔，想到裕元工業（551）。代工生產的現實？ 曾是藍籌股的裕元是「全球最大品牌運動鞋及便服鞋製造商」，客戶包括Adidas和Nike等，相信世界盃中銷售的球鞋，不少也是裕元的產品。裕元2013年製造業務收入，佔總收入超過77%；其餘是零售業務收入。簡而言之，裕元主業是代工生產，俗稱的OEM（Original Equipment Manufacturer）。分析裕元的財務報表，不難發現OEM的財務特性。裕元2013年營業額76億美元，毛利率只是22%，利潤率更低於6%。相比同是從事體育用品製造和銷售，但以自己品牌為主的安踏（2020），毛利率達42%，利潤率更有18%，是裕元的三倍。或者，用利豐（494）的毛利率15%和利潤率4%，甚至富智康（2038）近年在盈虧之間掙扎做比較，裕元的表現就相對較「吸引」！裕元的財務狀況也多少反映，內地在作為「世界工廠」下，勞動投入大而回報卻微薄的情況。「血汗工廠」是否一個必然副產品？內地近年亦開始正視這問題！可是，在內地「升級轉型」的背景下，裕元營業額卻年年創新高，從2003年25億美元，到2013年76億美元；雖然裕元聲稱降低在內地的生產比例，但近年非流動資產在內地的比例，仍徘徊六成左右。 裕元稅務巧安排 要達到薄利多銷，控制成本是裕元的主要工作，所以裕元最近就表示：「致力將產能重新分配到成本更低的地區」，成本當然包括所得稅開支！香港法團利得稅是應課溢利的16.5%，而內地企業所得稅是應課溢利的25%。在香港，海外溢利是不在應課溢利內；而內地又有形形色色的豁免，例如在不同地區有特定稅務優惠，及俗稱的「兩免三減半」：首兩年獲利年度全免稅，隨後三年減半稅率。故此，有部分中港企業所得稅開支，往往低於上述應課稅率，裕元可以說是當中的佼佼者！裕元2013年稅前溢利是4.5億美元，所得稅開支是2千5百萬美元，實際稅率（effective tax rate）是5.6%，香港利得稅開支更只有3萬美元。翻查過去十年，裕元的實際稅率最低是2004年的0.6%，最高是2010年的6.6%。2010年實際稅率較高，是因額外支付香港稅務局的1.7億港元稅款，以「妥協安排方式」來解決關於1997至2008年超過十年的稅務爭議。值得留意的是，從裕元角度，在內地的稅務寬減總會到期，「重新分配到成本更低的地區」是否包括分配到稅務更低的地區？從大環境角度看，在歐盟和經合組織（OECD）打擊逃稅、避稅的浪潮下，瑞士「投降」，香港也被指為稅率偏低的地區，那麼還有多少個稅務「成本更低的地區」？ 林智遠 Nelson Lam 執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||||
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2014年不知不覺間過了一半，6月30日午夜與太太，看了有香港做背景的《變形金剛4》。故事中主角為了救自己女兒，在芝加哥鬧市中，乘戰機與機械人追逐打鬥，在樓塌地裂下，女兒得救了；但若現實中發生同樣打鬥，芝加哥鬧市中應該會死多少人？「一將功成萬骨枯」，你我在忘我中扮演救世主，同時亦分飾了劊子手的角色。6月30日亦是3月年結的香港上市公司，公佈年度業績的最後限期，三十多間上市公司在此日公佈年度業績。當中，聯康生物科技（690）獨佔鰲頭，是當日最後一間公佈業績的公司。無獨有偶，當晚衝線成功的公司，包括聯康、壇金礦業（621）和永保林業（723），都有幾個相同的特性，其中必會引起大家注意的，是大額無形資產減值虧損。研發不成萬骨枯 無形資產範圍很廣泛，以聯康為例，可包括商標及證書、技術知識、進行中產品開發。商譽也應是無形資產之一，只因財務報告準則要求獨立列報，故在財務報表中，商譽會與無形資產分開列示。對投資者，甚至會計師而言，無形資產兇險之處，是難以觸摸和估算，估算中的假設亦很多，波幅也因而較大，容易出現減值。聯康從事生物科技及醫藥業務，2013年資產總值8.7億港元（下同），商譽和無形資產總數是5.7億，佔總資產三分之二。2014年業績，聯康將商譽2.6億全數減值，無形資產的減值也超過3千萬。這些減值使到一年營業額在一億左右的聯康，錄得虧損3.6億，更反映一些收購及自家研發項目不如預期，有付諸東流的可能。 勘探資產是什麼？ 勘探資產可算是比無形資產更無形、更不知結果的資產！以壇金礦業為例，勘探資產「主要指南非採金項目之採礦權及勘探權」。勘探權（prospecting right）是指壇金有權，去勘探特定地方是否有礦產；如有礦產，壇金要有採礦權（mining right），才可開採礦產。勘探權可算是無形資產之一，但是否資產卻有值得爭論的地方。因為勘探權只可勘探，不可開採；而勘探的結果，可能是相關地方不值開採，或無礦可採。所以，國際和香港都不以無形資產會計方法處理勘探權，只以一過渡準則《國際財務報告準則第6號》暫時規管。壇金2013年的資產總額是58億，勘探資產是51億，接近總資產的九成。在2014年，壇金就為收購了只3年的勘探資產，作出超過11億的減值，資產總額大幅下跌兩成至46億。將來，壇金還會否為勘探資產作出減值？ 獨立估值也有困局 大家或有疑問，無形資產減值不是有客觀標準，甚至可以委任獨立估值師對無形資產作獨立評估？有獨立估值，當然有相對客觀和可靠的估值，但也有機會碰上永保林業的困局。獨立核數師對永保林業2014年的財務報表，包括生物資產公平值、商譽賬面值和減值等，有以下意見：「我們未能獲取充足證據，以信納估值師在估值時採納之假設屬適當」，及「我們對綜合財務報表不發表意見」。「一將功成萬骨枯」，救女兒就要犧牲過萬芝加哥市人命？促進投資，也要想想怎樣保障萬千小投資者！達成理想，也要想想許多無辜的民眾！ 林智遠 Nelson Lam 執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||||
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「天有不測之風雲，人有旦夕之禍福」，最近各地發生了不少災禍，但願死者安息，生者自強不息！風雲難測，那企業業績呢？從媒體中，看到投行研究指德國寶馬集團第二季業績強勁，故預測華晨（1114）也將水漲船高，上半年盈利將達去年全年盈利34億元人民幣（下同），比市場平均預期的25億高三分之一。小投資者沒有投行的資源或經常接觸管理層的機會，可否用財務報表，來簡單預測業績呢？財務報表的目的是提供財務訊息，給使用者作出決定；訊息能否左右決定，就取決於當中的預測值（predictive value）和確認值（confirmatory value）。故此，用財務報表的訊息做預測是對財務報表的一個基本要求。過往較多以財務訊息中的「確認值」，與大家去確認和評價企業和管理層的表現；今天試試用華晨，看看財務訊息中的「預測值」功效。一面風光一面閉翳 華晨的業務分為兩部分：一是透過附屬公司製造及銷售輕型客車及汽車零部件；二是透過合資企業華晨寶馬在中國製造及銷售寶馬汽車。2013年年報顯示華晨自2010年開始，收入平穩，而盈利卻節節上升，原因是應佔華晨寶馬的盈利大幅上升。2013年華晨總銷售額上升3%至61億，但毛利卻下降，毛利率也收縮至微薄的11%，全是反映不計華晨寶馬的輕型客車及汽車零部件部分。此分部2012年包括資產減值的虧損約1億，2013年擴大至約2億，似有擴大趨勢。虧損擴大與近兩年的銷售，有39%至50%集中來自一至兩位主要客戶有關連嗎？除虧損擴大外，華晨現金流出的情況亦嚴重，經營業務耗用現金接近2億，不計華晨寶馬之股息，投資和融資活動也耗用現金達8億。簡單地說，華晨的業績成敗要看華晨寶馬的表現外，也要看華晨怎樣控制輕型客車和汽車零部件的虧損，以免拖累整體業績。 華晨寶馬增長稍遜 華晨寶馬是華晨與寶馬集團各佔50%的「合資企業」（joint venture）。合資企業是合營或共同安排的一種，會計上跟聯營公司（associate）一樣，都是以權益法記入財務報表中。所以，華晨不用攤分華晨寶馬的收入和支出，只攤佔華晨寶馬的盈利。2013年，華晨寶馬的銷售額是732億，相比2012年增長30%，對比過往46%至75%增長，稍為遜色；同年，華晨寶馬貢獻華晨的利潤是34億，利潤率約4.6%，與近年約4.1%至4.6%的利潤率相近。假設增長30%不變，華晨寶馬2014年上半年的銷售額將是476億，貢獻華晨上半年的利潤會是22億。 寶馬季度報告露玄機？ 在網上找到的寶馬集團季度報告，往年是沒有列出華晨寶馬的數據，但今年卻列出相關的銷售量，2014年上半年是13.3萬輛，相比2013年上半年的9.5萬輛，上升了39%。以寶馬集團的數據為基礎，假設華晨寶馬銷售額增長40%，華晨寶馬2014年上半年銷售額將是512億，貢獻華晨上半年的利潤會是24億。不管是22億或24億的預測，也與市場平均預期25億接近！然而，要華晨上半年盈利達投行估計的34億，那麼華晨寶馬銷售額要增長100%；或銷售額增長只40%，利潤率要達6.7%。這些假設可實現嗎？禍福難料，企業業績何曾不是，預測雖然總是不準確，但也可作為一把尺，去確認和評價管理層的表現，發揮「確認值」的功效！ 林智遠Nelson Lam 執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||||
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上週五在成都，與數十位國內各地的教授，以個案和財務報表會友，交流公司管治、風險管理和專業操守的議題。「熊貓老師」在有「熊貓基地」的成都做主講，從分享中亦領會獨到的見解，感覺興致盎然。有教授就對一些內地時裝零售企業的倒閉和東主逃跑，分享了寶貴的內地經驗。近年時裝零售的困苦，豈止在內地有時裝零售業務的企業！主要財務指標皆下跌 佐丹奴（709）自金融海嘯後，過去5年的銷售額、毛利、毛利率、溢利及溢利率都有升無跌，直至去年，溢利和溢利率才稍回落。可惜，佐丹奴上週公佈的2014年中期業績，對比去年同期，上述各主要財務指標都不升反跌：銷售額下降6%、毛利下跌11%、毛利率由62%減至59%，而溢利更大跌47%，溢利率由13%收縮至7%。佐丹奴董事會亦宣佈，減少派發中期股息34%。在今年5月的盈利警告中，佐丹奴管理層已預告中期業績的銷售和溢利會下跌，原因包括：需求疲弱、經濟逆境、貨幣貶值等；然而，這些原因都解釋不了，為何溢利的47%跌幅較毛利的11%跌幅急速？在中期業績中，管理層進一步解釋，是香港租金上漲及在東南亞增加59間門市，導致經營成本收縮有限。 業績或有虧損危機 不知何故，不同媒體都以大標題及大篇幅報導，租鋪支出增加對佐丹奴溢利的影響；事實是，無論是媒體報導中的租金支出上升1,700萬港元（下同），或是中期業績分析中的租金及其他間接費用上升2,500萬，都並不對經營溢利下跌1.9億有太大影響。媒體和大家應該要問的，應是在上述多種不利因素環伺下，管理層有什麼方法去控制經營成本？使分銷、行政及其他經營費用，不會蠶食收縮中的毛利？否則，銷售和毛利跌幅不變，經營成本不減，7%的溢利率很容易被耗盡，將來業績甚或有危機變紅，出現虧損！佐丹奴營業地區不僅是內地，還包括：香港、台灣、其他亞太地區及中東。所有地區都錄得銷售和經營溢利貢獻下跌，唯獨中東還有銷售和毛利增長3%，但經營溢利貢獻卻也難逃一跌，下跌10%，即所有地區經營溢利貢獻也是減少。 中東商譽減值成關鍵 仔細看管理層的分析，中東的6百萬增長是包括2014年撥回5百萬的存貨撥備；如果沒有這回撥，中東將是銷售升，毛利接近不升，而經營溢利貢獻是下跌！更值得留意的，中東現在的業務是透過在2012年的收購而完成拼圖，當年6億的收購總代價帶來5億的商譽，商譽成了中東約9億資產一大部分，任何商譽減值將對業績帶來嚴重負面效果。2013年年報顯示，佐丹奴管理層計算中東的稅前現金流量，預期5年內的按年銷售增長率是5%，5年後則是3%。因此，收購中東而帶來的商譽在2013年不需要減值！不幸的是，從上述佐丹奴中期業績中的中東經營狀況分析，現實是銷售僅升3%和經營溢利貢獻是下跌10%，管理層2013年的預期增長率是否有一點點遙不可及？管理層又是否需要為中東作出商譽減值？數字背後往往隱藏不同的危機，管理層和大家也應思考，可以什麼恰當方式去應對。 林智遠Nelson Lam 執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 | ||||||