ZKIZ Archives


「CDS之母」深陷摩根大通能源交易醜聞

http://wallstreetcn.com/node/24512
一切都開始於1987年倫敦的暑期實習,NYT如此描述Blythe Masters第一次接觸衍生品的經歷。自此以後,這位精幹的女性在摩根大通一路攀升,最終成為華爾街最具權勢的高管之一。
 
然而如今,44歲的Masters可能面臨一場監管風暴。管理美國能源市場的聯邦能源監管委員會的合規官員發現Masters在宣誓作證後在回答其對摩根大通在休斯頓的能源交易員團隊的可疑操縱行為是否知情時做出了「錯誤且具有誤導性的陳述」
 
如果監管機構繼續其調查,摩根大通和Masters可能將面臨處罰。而正如華爾街見聞網站此前的報導,銀行監管機構OCC在上個月摩根大通總部的會議上向該公司CEO兼董事長戴蒙發出了非同尋常的鮮明的信號:美國最大的銀行在華盛頓正快速失去信譽。
 
作為摩根大通商品業務主管,Masters是使用信貸衍生品的先驅,她在摩根大通的成功來自於上世紀90年代她對這些產品將徹底改變銀行業的認識。
 
在就讀劍橋大學期間,Masters的暑假都是在摩根大通的倫敦辦公室度過。她在1991年畢業後加入了商品交易團隊,並最終搬去了紐約。
 
Masters的執著在摩根大通體現的淋漓盡致,一些同事預計她在23歲懷孕時會離開銀行,但Masters即便住到了醫院也隨身帶上了追蹤市場價格的儀器。
 
她在28歲時成為了摩根大通的董事總經理(MD),創下該行史上獲得該職位最年輕的女性記錄。
 
她曾經表示,衍生品看起來「充滿創造性」,由於其數理背景,這對她極具吸引力。通過從某個目標資產中分離出特定風險,衍生品看上去讓銀行得以提供更多貸款。
 
摩根大通的競爭對手們也開始開發這些衍生品。而Masters決定將其在摩根大通大規模使用。
 
據FT的Gillian Tett在2009年發行的數據「Fool's Gold」,當摩根大通的長期客戶美孚要求獲得信貸額度時,Masters的機會來了。為了能夠不出售資產的同時又避免某些風險,她與歐洲復興開發銀行簽訂了一筆交易,在這筆交易中歐洲復興開發銀行獲得了一筆費用,而對價是承擔違約的風險。
 
這筆交易就是CDS。
 
很快,摩根大通的團隊開始與監管層溝通這一新的產品。在1996年,美聯儲在一份聲明中事實上認可了銀行可以通過信貸衍生品來減少其所需的資本金水平。
 
但這些衍生品的作用在金融危機中被證明是無效的,它們反而讓金融機構更加脆弱。
 
巴菲特將其成為「金融大規模殺傷性武器」,這也讓Masters成為了「末日使者」,衛報在2008年9月的一篇文章如此形容。
 
Masters在當年的一場演講中說道:「很不幸的,用於轉移風險的工具也可能增加系統風險,尤其當主要的交易對手方未能合理控制其風險敞口的時候。」
 
但她也表示:「區分工具和其使用者是很重要的。同樣重要的還包括區分是產品本身無效還是其作用的標的資產無效。」
 
自金融危機以來,Masters就致力於重振摩根大通的大宗商品業務。
 
在2009年的一次採訪中,她回顧自己在衍生品方面做的先驅工作時說道:
 
能夠參與創造新的事物感覺非常棒。但不僅是創造本身,還包括這確實能夠帶來價值。而諷刺的是,這反而讓信貸更加的鬆懈。
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=55218

悄然收縮的CDS市場

來源: http://wallstreetcn.com/node/74934

信用違約掉期(Credit Default Swap),這個5年前幾乎摧毀全球經濟的衍生品,在過去8年時間里一直為華爾街機構創造著無比豐厚的利潤。可如今,CDS市場正悄然收縮。出於對治理金融危機和限制金融機構道德風險的需要,監管機構出臺了一系列嚴格措施,這些措施使得交易CDS和其它衍生品的成本越來越高昂,一些投資銀行甚至退出了CDS業務。此外由於美聯儲長期將基準利率保持在低位,鮮有借款人出現違約的局面,這導致從2007年到2013年,覆蓋美國企業的信用違約掉期規模減少了將近一半,降至13.2萬億美元。據彭博商業周刊報道,在以往的市場中,一家做市商可能會提供50億美元的CDS用來提供流動性,而現在,做市商頂多也就囤了5億美元的貨。一些通過交易CDS出名的對沖基金,比如藍山資本(BlueMoutain Capital),如今已經很難通過投資CDS市場來獲利。賣方和買方的交易員也在放棄CDS這一領域,一名對沖基金交易員表示:“目前CDS市場確實顯得死氣沈沈,讓人很難充滿激情。”摩根大通的銀行家們於上世紀90年代發明了CDS這種金融衍生工具,從此投資者們多了一種保護自身的渠道。起處確實只是一種簡單的對沖工具,但CDS和保險不同,你可以為你的房子上保險,可以為你的車上保險,但通過CDS,你卻可以投保別人家的車和房子,以此類推,可能有好幾百人都覺得你家的車明年會著火,所以紛紛買了CDS,等著你家車著火時收到賠償。所以後來你會看到,自營盤的交易員們紛紛通過買賣CDS來投機企業債和次級按揭貸款等資產,再後來,銀行們覺得還不過癮,甚至推出了可以用來交易的CDS指數,然後將這些指數分成更多細條並投機交易這些細條。不管是否真的有違約,投資者們只可能因CDS的價值漲跌而贏錢或虧損。CDS甚至在2008年幾乎拖垮了AIG集團,以現在的眼光來看,AIG似乎too young too naive,出售了大量的CDS合約給投資者,這相當於擔保美國次貸市場不會出現任何違約,然後AIG居然將收到的大量保費發放了獎金給高管們,然後...就沒有然後了,後果你懂的。同樣被CDS戲弄的還有倫敦鯨,堂堂JPM的資深交易員Bruno Iksil,居然虧掉了老東家62億美元,你說他不懂數學不懂編程?我說是他不懂CDS,too complex to understand。那些交易CDS的大戶們也在盡量分散投資,Saba Capital Management在2011年利用歐債危機成功在CDS市場超越其它競爭者,之後加入了"捕鯨"的隊伍,從2011年起,他又增加了對商業抵押貸款債券和封閉式基金的敞口。藍山資本的創世人之一Andrew Feldstein,也是當年在摩根大通協助創造CDS產品的專家之一,也參與過捕鯨(逼倉Bruno Iksil),他表示像捕捉倫敦鯨那樣的賺錢機會已經越來越稀有了,藍山資本新雇傭了許多股票交易員,配置了更多股票類資產,投資信用資產的比例從80%降至60%。藍山資本甚至接到了一些清倉任務,一些銀行希望賣出持有的CDS投資組合,這里面大部分的CDS在2017年到期,藍山資本需要為銀行尋找買家。CDS的消失對於對沖基金產生的影響很小。前摩根大通風險經理David Kelly表示:“沒人會為此感到惋惜,它們只不過少了一個玩具罷了,誰會在乎呢?”  
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=90629

CDS大改革:政府援助將引發兌付

來源: http://wallstreetcn.com/node/105673

規模達19萬億美元的債券衍生品(CDS)市場將迎來十多年來的最大改革。此次改革將努力解決之前的一些缺陷。這些缺陷使得一些CDS合約沒能按買家預期的那樣兌付。(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)  

然而,對於Banco Espirito Santo的初級債券投資者來說,這變化來的太晚了。隨著葡萄牙政府對BES進行援助,這些投資者持有的BES的CDS在本月貶值。因為CDS合同是針對整體的公司債務。如果債券發行方進行了重組,互換不一定繼續對相關債券提供保障。

投資者最快將於本周開始簽約,將現有的合約轉化為新合約。本周,國際互換與衍生品協會(ISDA)將針對CDS這一缺陷修改文件。

據花旗集團,新文件的最大影響可能是互換的成本。與銀行次級債券相關的互換合約的成本將比現在的合約貴50%。

彭博新聞社援引Cheyne Capital基金經理Sean Boland表示,

新的合同將會提供更多的保障,相應的價格也會更高。隨著市場環境和監管環境的改變,CDS合同也應該發生改變。

如果債券發行方沒能履行債務合約,債務違約互換(CDS)將向買家支付債券的面值,換取標的債券。CDS一般被用於對沖風險或者對債券發行方的信譽進行投機。

作為國際互換與衍生品協會改革的一部分,CDS兌付情況的列表將被擴大。新的列表將包含援助。目前,在援助的情況下,投資者被迫為銀行的援助做出貢獻。就好像Banco Espirito Santo的投資者一樣。新的兌付列表還將明確在債券減計、債轉股等情況下,CDS將提供保障。

這些改變將於9月22日生效。屆時,投資者可以選擇退出現有的互換,購買改進後的銀行和政府合約。

彭博新聞社援引摩根大通分析師Saul Doctor表示:

2014年的新版定義修正了舊合約中最明顯的缺陷。這是對ISDA的CDS文件的大改革、大升級。而這文件正是CDS市場的核心。

作為葡萄牙央行對Banco Espirito Santo援助的一部分,BES的債券被拆分。BES的高級債券和債券互換被轉移至了一個新的實體。而次級債則依然留在了BES。這意味著購買了次級債保險合約的投資者只能繼續持有貶值的合約。在新的規則下,互換將繼續針對其指定保護的債券提供保障。


PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=109353

比特幣迎來大人物 「CDS之母」Masters加盟比特幣創業企業

http://wallstreetcn.com/node/215113

前摩根大通高管、「CDS之母」Masters在沉寂了一段時間後,重新回到了公眾的視野之中。這一次,她的職務是加密貨幣(Cryptocurrency)公司Digital Asset Holdings(DAH)的CEO。

DAH是由掉期交易所trueEX創始人兼CEO Sunil Hirani和自營交易公司DRW Trading創始人兼CEO Don Wilson共同創立的。其目標是成為金融資產交易場所,方便投資者以更低的價格成本和時間成本將傳統貨幣和比特幣進行轉換。

Masters認為DAH的業務和自由論者完全摒棄大銀行和大政府的基調並不一致。

自由論者希望一個沒有大銀行和政府的世界。這是一個很好的想法,但是和我們的商業模式完全沒有關聯。我們無法想像世界沒有政府和銀行的參與。

有些人認為世界需要做出改變,我們認為所謂的改變是新技術帶來的變革。如今我們正處於這樣一個時代機遇之中。

Masters承認在進入新領域之前曾經和美聯儲、英國央行和紐約金融服務部進行過溝通,不過監管機構對其並不看好。

作為摩根大通商品業務主管,Masters是使用信貸衍生品的先驅,她在摩根大通的成功來自於上世紀90年代她對這些產品將徹底改變銀行業的認識。

Cryptocurrency是電子貨幣的一種新形式,這是一種分散的、運行在分佈式計算機網絡上的一種新手段。暗碼技術通常被用來確保網絡安全和個人資金的安全,而開源代碼則為這種分享代碼的協議提供了便利,這其中典型的例子就是Bitcoin。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=135417

黑洞被誇大? CDS真實交易量不足2萬億美元 (10 Nov 2008)

(News / Report consolidated by www.redmonkey.hk)

(節錄自21世紀經濟報道)

市場規模高達數十萬億美元的信用違約掉期產品(CDS)市場的垮臺,直接引發了本次金融海嘯,除了吞噬多家全球金融機構,還引發了全球金融恐慌和整個金融市場流動性短缺。這一個深不可測的「金融黑洞」,即使在金融海嘯已經驚天動地後,也鮮有人能清楚的解析此中的奧秘。

一份來自美國存款信託與清算機構(DTCC)的報告,簡約的勾勒出CDS市場的大框架。

真實交易規模不足2萬億

11月4日,DTCC首次發佈的數據報告顯示,全球CDS相關金融衍生產品市場總規模估計為33.55萬億美元。其中做市商和交易商持有總量為30.77萬億美元,合約219.4萬手。非交易商和客戶持有總量約為2.8萬億美元,持有合約25.49萬張。

進一步細分不同交易產品——其中CDS市場規模15.38萬億美元。CDS的衍生產品CDX(信用違約掉期指數產品)市場規模為14.76萬億美元。

在CDS市場中,金融機構在不同行業上所對賭的交易量也差別很大,最受次貸和房地產影響的核心金融產品,出人預料的僅佔了CDS市場的一小部分。銀行貸款產品上CDS交易量僅為458億,住宅按揭貸款CDS交易量為924億和108億美元。

另一些交易品種則交易量巨大——深受金融機構鍾愛的企業金融信用違約產品,整體市場交易量高達3.5萬億美元,為市場上最大的交易品種。主權基金/主權國家信用違約掉期也有近1.6684萬億美元交易量。

在成交非常活躍的前1000個信用違約掉期產品上,單一主權國家信用違約掉期佔了很高的比重。其中土耳其主權信用違約交易量1860億美元,居全部國家之首。意大利和巴西分別為1486億和1472億美元交易量。下注在中國身上的信用違約掉期資金則非常之少,僅有187億美元。

公司信用違約產品也屬於活躍交易品種。壓注在通用汽車金融公司身上的信用違約產品交易量達到1005億美元,GE金融公司860億美元,通用汽車647億美元,福特汽車400億美元。

全球第一到第五的投資銀行,因為舉債規模巨大,在CDS市場活躍產品榜單也無一漏網,高盛公司信用違約交易規模927億美元。摩根斯坦利、美林、JP摩根、花旗分別為919億美元、945億美元、623億、659億美元。

值得注意的是,中國不少企業也因為融資規模較大,也出現在榜單上。如壓注/對沖中國銀行的信用違約掉期交易量為36億美元。

DTCC的統計還揭示一個異常重要的市場數據——在交易最活躍的一千個交易產品上的估算交易頭寸高達15萬億。但是淨交易頭寸——也就是真正投入在交易最活躍的一千個交易產品的真實資金總量,僅為1.7萬億美元,僅為估算交易頭寸的10%。

「淨總頭寸僅有1.7萬億,連2萬億都不到。這僅是以前估算的幾十萬億風險的十分之一。這證明市場風險未必像想像的那麼龐大」。資深的對沖基金風險管理經理劉寧暉在接受本報者採訪時說。

賭場式的遊戲規劃

「CDS完全是一個場外(OTC)市場,而且是一個多邊交易市場。所以交易數據一直是放大的。因為同一筆CDS可能是幾個交易商在互相對沖交易。華爾街抵押貸款領域的權威Eric Salzman先生在接受本報記者採訪時說。

「數年來美聯儲一直想在交易量數十萬億美元的這個市場上建立一個清算機構。但是一直受到銀行業的反對。因為都是一對一的私下交易,所以沒有任何人知道這個市場的情況究竟是如何的。市場上一直擔心一家主要交易商的倒下,會對這個市場形成毀滅性的衝擊。「Eric Salzman說。

「雷曼兄弟的破產,把美聯儲的擔心變成了真實的噩夢。雷曼兄弟有上千個交易員參予這個市場的數千筆交易,交易對手有上百家。所以雷曼兄弟的破產讓整個CDS市場成為一個噩夢。很可能到現在誰都不知道其它人手上有什麼產品(可以互相交易)。整個市場機制完全失靈,市場價格也失控。」Eric Salzman先生說。

「所以DTCC的出現,完全就是為了承擔起這個市場的撮合和清算功能,更像是一個CDS上的交易所,這樣可以讓整個交易體系重新運轉起來。這是解決問題非常重要和關鍵的一個舉措。為以後解決CDS這個市場上所有問題,打下一個良好的基礎。「Eric Salzman先生說。

對沖基金風險管理經理劉寧暉表示:「正因為之前是一個OTC的市場,很多交易是在水面之下(UNDER WATER)的,所以現在誰也無法估計DTCC是否估算了所有的數據。外界質疑說可能漏估了近40%的數據。但是我個人覺得說漏估了40%本身也是一種猜測。」

「但是DTCC起碼給一片恐慌的市場一個信心,給一個看不清的市場計算出一個數據。這是邁出了一個非常好的一步。」劉寧暉說。

MASTERS對沖基金的創始投資經理MIKE MASTERS認為,要真正解決目前CDS市場上純粹的「現金下注,對賭大小」式的賭場遊戲規劃,只有制定「實際交付」這一原則才可以。也就是說,只有真正持有某個機構債券的一方才能進入這個市場進行傳統的對沖交易。這樣可以清出大量的投機資本。這樣CDS市場才能「正本清源」。MASTER認為,跟原油市場上的指數投機者一樣,大量湧入的投機資金,是造成整個CDS上交易量達到數十萬億美元的元兇。

但是劉寧暉認為,「CDS其實一部分源自保險的概念,也有價格發現的功能。很多投資者依靠CDS來判斷正確的市場價格。按如果硬性規定實際交付原則的話,會破壞CDS產品市場價格指示器的功能。CDS產品在其形成的過程中還是起到自身應有的作用的。」

他認為,過度的金融創新才是這一場金融災難的根本原因,但是市場依然需要金融創新。
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=176462

地方版CDS先破題 山西推信用違約互換為煤企增信

8月4日,境外媒體援引消息人士的話稱,中國接近推出信用違約互換(CDS)市場。中國銀行間監管機構已經起草信用違約互換指導方針及合約範本,並已進行業內咨詢,或很快向央行申請批準推出信用違約互換市場。

《第一財經日報》記者從山西省金融辦了解到,為了給省內的煤炭企業融資增信,山西省準備推出CDS(信用違約掉期),目前方案已經上報省政府審批。山西CDS的推出將參照中債信用增進投資股份有限公司的模式,組建省級的信用增進投資公司,首期註冊資金30億元。主要股東將是省屬國有背景及全國性的金融集團。據了解,山西金融投資控股集團、中國信達、中國平安等目前均表示有意向。

CDS是一種基礎的信用衍生工具,在國外債券市場已經被普遍應用。它類似投資人為所持有的債券購買一個保險,並且支付一定的成本,一旦債券發生違約,可以通過這一衍生工具獲得賠償。

中國債券市場打破剛性對付,信用風險敞口加大。市場人士認為,中國推出CDS市場時不我待,債權人和投資者也都表現出了一定的熱情,但目前定價、監管、會計、稅收等一系列問題有待解決。

首家省級CDS方案上報

山西省金融辦人士告訴《第一財經日報》記者,該省推出CDS的方案已經上報省政府審批,主要模式是在省內成立信用增進公司,初期規模不會太大,註冊資本30億元,股東主要是省屬國有背景以及全國性的金融集團,但股東數目不會太多。目前,山西金融投資控股集團、中國信達、中國平安等均表示有意向。不過,現在還沒有進入實質性的募股階段。

上個月,山西省副省長王一新曾帶隊在北京進行了一場聲勢浩大的路演,為當地的龍頭煤企發債“站臺”。他曾表示,山西正醞釀推出CDS。

按照方案,信用增進公司成立之後,作為CDS的賣方,可就標的債務,向投資人提供信用風險保護,投資人需要向賣方支付一定的成本,或者由債務人承擔。一旦發生違約,CDS賣方來賠付投資人的損失。

上述山西金融辦人士對本報記者稱:“具體如何賠付,要按照合同約定,費用是不一樣的,都是一對一。”

一位和山西國有煤企有合作的券商投行部負責人對《第一財經日報》記者表示,目前煤炭企業的融資成本比較高,既然政府出手,成本方面會考慮,不會是完全市場化的價格,可能會重點扶植一些企業,所以價格應該不會太高。

“目前七大煤企認為,成本是考慮的一個方面,但不是最根本的因素,最根本的是解決融資問題和流動性問題。為此,發行人願意承擔一定的增信成本。”他稱。

作為煤炭大省的山西,截至2016年6月底,七大省屬煤企在全省全口徑融資總量7275億元,占全省銀行業各類融資存款的21%。今年上半年,銀行承銷七大煤企各類債券800億元,目前銀行業支持七大煤企債券融資達2065億元。

信用市場違約以來,煤炭企業的融資成本不斷提高,山西省企業發債預冷。“七大地方國有煤炭企業一年內到期的負債比較多,一旦資金斷裂,即便是省政府出面也回天乏力,整個省的融資信用都將遭受重創。”上述券商投行人士表示,相比政府出面路演,推出CDS政府信用對企業發債的介入將更加直接。

在他看來,此舉對山西省企業發債肯定有一定的積極作用,但是能不能實質性解決山西或者煤炭行業的融資問題,還要看市場的反映情況。

不過,一位資產管理公司人士對本報記者表示,他對CDS持保留態度。信用債打破剛兌,本來是中國債市市場化的進步,政府在這過程中不應該給予太多的幹預。對於成立增信公司推出CDS,他認為,可以對存量債務嘗試,防止市場因為恐慌而導致資金鏈斷裂,引發系統性風險。政府也不應當一味拍胸脯,進行信用背書,而是要充分評估在存量債務中,有多少存在不能兌付的可能,是否在增信公司能夠負擔的範圍內。但增量債務最好不要,還是讓市場來決定融資成本,這也和當下去杠桿、去產能的基調一致。

在他看來CDS等一系列金融衍生品大同小異,都是將違約產品繼續包裝層層轉賣,也就意味著會有更多的金融機構牽扯進來,一旦發生系統性風險,後果不堪設想。美國次貸危機的教訓便是如此。

定價仍是最大難題

據境外媒體報道,中國接近推出信用違約掉期(CDS)市場。中國銀行間監管機構已經起草信用違約掉期指導方針及合約範本,並已進行業內咨詢,或很快向央行申請批準推出信用違約掉期市場。

截至目前,相關監管機構並沒有對此事給出回應。

今年以來,中國版CDS呼之欲出的消息就層出不窮。最近一次是在6月,中國銀行間市場交易商協會的金融衍生品專業委員會就銀行間市場信用風險緩釋工具召開會議,審議通過了信用違約互換(CDS)業務指引。

當時,銀行間市場交易商協會人士對《第一財經日報》記者表示,專業委員會交易商協會下設的發揮專家議事職能的機構,是對可行性的方案給出建議,離正式出臺還有很長的路要走。

2014年信用債市場打破剛兌以來,2016年進入了集中爆發期,僅上半年就發生違約近250億元,幾乎是過去的兩倍。在業內人士看來,發展CDS市場時不我待。

實際上,類似的產品在中國已經有所嘗試,2010年就曾推出CRM(信用風險緩釋工具),首批信用風險緩釋合約以單筆債務為標的,債務類型涵蓋了中期票據、短期融資券和貸款。

為吸取2008年金融危機的教訓,銀行間市場規定的CDS準入機制比較嚴格,並對參與機構按註冊資本、專業人員配置、風控能力和定價能力分為核心交易商和交易商兩類,實行分層管理。

截至2014年11月,已有CRM交易商47家、CRM核心交易商26家,以銀行和券商為主。

但是由於市場參與主體過於單調,而且那時國內債市還未打破剛兌,鮮有違約,定價機制不完善等問題,CRM市場尚未火爆,就陷入停滯狀態。

不過,在今年4月市場傳出的CDS的征求意見稿中,取消了核心交易者、交易商的資質門檻,並且信用事件的範圍被擴大。

“這解決了此前行業集中度過高的問題,滿足了市場多樣化的需求,實現了信用風險在行業間的分散。”中信證券債券研究團隊在一份研究報告中指出。

其次,CDS業務指引中明確,信用違約互換產品交易時確定的信用事件範圍至少應包括支付違約、破產。根據參考實體實際信用情況的不同,可納入債務加速到期、債務潛在加速到期,以及債務重組等其他信用事件;同時,信用風險緩釋工具業務參與者開展信用違約互換交易時應確定參考實體,包括但不限於企業、公司、合夥、主權國家或國際多邊機構,並應根據債務類別和債務特征等債務確定方法確定受保護的債務範圍。

多位買方人士告訴本報記者,如果推出中國版CDS還是會有購買的意願,但是定價問題仍然是CDS面臨的最主要的難題。

中信證券債券研究團隊表示,從發達國家的經驗看,信用評級在CDS定價及交易過程中發揮著重要的作用。從國內企業債券市場的發行情況看,評級虛高現象普遍。此外,還有信用秩序混亂、監管、會計和稅收制度缺乏等原因,都使得CDS尚不能在國內迅速展開。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=208657

外媒:中國將推出CDS市場 已起草合約範本

據華爾街日報報道, 中國接近推出信用違約掉期 (CDS) 市場。中國銀行間監管機構已經起草信用違約掉期指導方針及合約範本,並已進行業內咨詢,或很快要求央行批準推出信用違約掉期市場。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=208670

中國版CDS終於來了 打破債市剛性兌付有望加快

9月23日,對於中國債券市場來說具有里程碑式的重要意義,市場期待已久的中國版信用違約互換(CDS)終於推出。

為進一步發揮金融對實體經濟支持作用,豐富市場參與者風險管理手段,完善市場信用風險分散、分擔機制,中國銀行間市場交易商協會今日在其官網發布了修訂後的《銀行間市場信用風險緩釋工具試點業務規則》(以下簡稱《業務規則》),以及信用風險緩釋合約、信用風險緩釋憑證、信用違約互換、信用聯結票據等四份產品指引。

CDS作為國外債券市場中最常見的信用衍生產品,在發生債務違約時可以幫助投資者有效規避信用風險。目前,我國正處於經濟增長換擋期,在穩增長的同時著力進行供給側改革。然而在去產能、去杠桿的壓力下,債務違約事件時有發生,打破剛性兌付,增強投資者對於信用風險的重視程度,迫在眉睫。

早在今年3月召開的博鰲亞洲論壇期間,原中國人民銀行副行長、清華五道口金融學院院長吳曉靈在回答《第一財經日報》記者提問時已提出,中國的CDS作為一個金融產品,完全可以推出,時機已經成熟。

瑞銀集團首席中國經濟學家汪濤此前在接受《第一財經日報》記者專訪則強調,眼下給企業去杠桿已經十分迫切,“目前的情況是,很多企業尤其是負債高的企業面臨產能過剩、利潤率低、現金流困難,存在較高風險。而穩步打破剛性兌付則是最重要的一環”。

中國版CDS重磅來襲

據中國交易商協會給出的定義,所謂的信用違約互換(CDS)是指交易雙方達成的,約定在未來一定期限內,信用保護買方按照約定的標準和方式向信用保護賣方支付信用保護費用,由信用保護賣方就約定的一個或多個參考實體向信用保護買方提供信用風險保護的金融合約,屬於一種合約類信用風險緩釋工具。

早在1998年,國際互換和衍生品協會(ISDA)已經創立了標準化的信用違約互換合約,之後,CDS交易得到了快速的發展。業內普遍認為,CDS的出現解決了信用風險的流動性問題,使得信用風險可以像市場風險一樣進行交易,從而轉移擔保方風險,有助於增加債市流動性,同時也降低了企業發行債券的難度和成本。

在具體交易中,CDS的買方將定期向賣方支付一定費用,一旦出現債券主體無法償付等信用事件時,CDS的買方將有權利將債券以面值遞送賣方,從而有效規避信用風險。

雖然在國外市場已經相當普及,我國卻遲遲沒有推出適合中國市場的CDS。隨著過去幾年,債券市場主要信用品種發行規模呈現出的爆發式增長,信用違約事件時有發生,對市場造成不良影響。

據Wind資訊統計數據顯示,截至8月初,今年已出現39只債券兌付違約,涉及19家發行主體,違約金額高達249.11億元。不管是從違約債券數量還是違約金額,均已達到去年全年的2倍之多。

在這一背景下,進一步推動我國信用風險緩釋工具發展,完善市場信用風險分散、分擔機制,促進市場持續健康發展顯得尤為重要。

其實在今年8月底時,“類CDS”產品已經出現。當時中國銀行間市場交易商協會發布公告稱,決定接受中信建投證券2016年第一期信用風險緩釋憑證(CRMW)創設登記。這成為自2011年以來我國首次出現該類產品,被市場認為是CDS接近推出的信號。

早在2010年10月,交易商協會已發布了《銀行間市場信用風險緩釋工具試點業務指引》,推出了信用風險緩釋合約、信用風險緩釋憑證兩項產品,填補了我國信用衍生產品市場的空白。

但隨著我國供給側改革和“三去一降一補”措施的深入落實推進,債券市場的信用風險事件逐漸增多,市場參與者對信用風險緩釋工具等信用風險管理工具的需求不斷增加。

為適應市場發展需求,此次交易商協會發布的修訂後《業務規則》,一方面註重“推產品”,在原有的兩項產品基礎上,推出信用違約互換、信用聯結票據兩項新產品。所謂的信用聯結票據,是指附有現金擔保的信用違約互換產品,投資者購買信用聯結票據,在未發生信用事件時取得本金的利息和信用違約互換保費的雙重收益,在發生信用事件時用認購的本金向發行主體進行擔保賠付。

與此同時,修訂後的《業務規則》強調“降門檻”,在控制風險的前提下,放寬市場進入門檻。《業務規則》將原有信用風險緩釋工具參與者的資質門檻要求調整為核心交易商和一般交易商兩類,核心交易商包括金融機構、合格信用增進機構等。此外,新版《業務規則》註重“簡流程”,即保留憑證類產品的資質要求,同時簡化創設流程;以及“調框架”,建立信用風險緩釋工具業務管理“大規則+子指引”的傘形框架。

此次《業務規則》的修訂發布和相關創新產品的推出,對於豐富債務融資工具市場的信用風險管理手段,完善信用風險市場化分擔機制具有重要意義。一是為投資者提供信用風險保護和對沖工具,進一步完善信用風險分散分擔機制。二是有助於完善信用風險的價格形成機制,提高市場信用定價水平。三是促進市場參與者主動管理信用風險,提高商業銀行資本管理能力。四是實現信用風險的合理配置,維護宏觀經濟金融穩定。

債市違約或進入多發期

近年來,中國版CDS之所以受到熱議,不僅反映出市場主體對創新與發展信用衍生品的迫切需求,同時也成為近兩年來我國債務違約事件頻發的產物,

自2014年以來,我國債券市場違約事件明顯增多,目前違約主體已經從民營企業逐漸蔓延至中央企業。而從債券違約的類型來看,短融、中票、公司債的數量明顯高於企業債,業內人士認為,這也從一定程度上反映出有關部門對於違約的容忍度正在逐步提高。

業內人士預期,截至今年底,我國債券市場到期規模將攀升至頂峰,總量或達到4.44萬億元人民幣,較去年同期增約兩成。其中,鋼鐵、煤炭、有色三大產能嚴重過剩行業累計債券到期規模近7000億元,創歷史新高,較去年同期增長30%。

僅9月份以來,廣西有色金屬集團有限公司因陷入債券兌付風險,已進入破產清算階段,成為銀行間市場債券發行人中第一家破產清算企業。另有消息稱,遼寧省也已決定對東北特鋼實施破產重整,方案預計會在9月底面世。

“債券市場將進入違約多發時期”,上交所副總經理劉紹統此前表示。目前債券市場問題突出,違約案例已經逐步從私募向公募債擴展、從低評級向較高評級債擴展、從長周期向短周期債擴展、從民企向國有債擴展。

同時,交易所公司債存量結構不合理。AA及以下評級債占比過高,房產類債占比過高,過剩產能產業債過高,欠發達地區城投債占比過高。ABS基礎資產範圍過窄,規模較小,有效增信不足,評級虛高嚴重。

此外劉紹統提出,個別券商存在多部門、多機構多頭開展債券業務、股債不分;內控缺失、客戶競爭內部化;盡調流於形式、信批空洞八股化、材料制作粗糙;發行方案求大求長、重承銷輕受托管理,績效激勵短期化。這些會為市場健康發展埋下了巨大隱患。

汪濤對《第一財經日報》記者表示,提及金融改革,業內更多關註的是匯率市場化以及利率市場化等問題,卻容易忽略了對於市場主體的市場化改革。“目前企業、政府和金融機構都在以市場主體的身份參與到經濟活動中,而其自身對於價格的不敏感性以及市場規則的欠缺,都有待進一步完善。”

在完善市場規則方面,汪濤認為必須要打破剛性兌付,允許市場建立出清機制。對於“僵屍企業”,要果斷的進行重組、核銷,穩步打破剛性兌付,是降低企業杠桿率,減少債務違約風險的重要環節。

民生證券管清友 、李奇霖等分析師也曾表示,“打破剛兌”正在加速推進,市場非常需要風險分散工具,只要工具缺陷不再,CDS將會迎來快速發展。

值得註意的是,在此次修訂後的《業務規則》中強調,信用違約互換產品交易時確定的信用事件範圍至少應包括支付違約、破產。根據參考實體實際信用情況的不同,可納入債務加速到期、債務潛在加速到期以及債務重組等其他信用事件。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=216252

中國版CDS正式獲批 《信用違約互換業務指引》發布

周五(9月23日),中國交易商協會官網消息,為進一步發揮金融對實體經濟支持作用,豐富市場參與者風險管理手段,完善市場信用風險分散、分擔機制,在人民銀行的指導下,交易商協會於2016年9月23日發布修訂後的《銀行間市場信用風險緩釋工具試點業務規則》(以下簡稱《業務規則》),以及信用風險緩釋合約、信用風險緩釋憑證、信用違約互換、信用聯結票據等四份產品指引。同時,為降低市場參與者開展信用風險緩釋工具交易的文件起草溝通成本,提高交易達成效率,交易商協會還同步發布了《中國場外信用衍生產品交易基本術語與適用規則(2016年版)》(以下簡稱《基本術語與適用規則》)。

此次起草的《基本術語與適用規則》共分為七章六十五條,包括通用術語、與信用事件有關的術語、與結算有關的術語、現金結算、實物結算、拍賣結算機制和信用衍生產品事項決定機制等章節,並在附件中納入了交易需發送和簽署的文件模板,供市場成員達成交易時引用,以降低交易成本、提高交易效率。此次修訂的《基本術語與適用規則》由基本術語與適用規則兩部分組成:一是基本術語,其對交易的基本要素通過簡練的語言進行定義描述,方便市場機構閱讀使用;二是適用規則,對基本術語相應條款的適用規則進行詳細解讀,采用法律專業語言表述,供交易專家及法律專家使用。通過文本結構的改變,兼顧了信用衍生產品交易法律文本的可讀性與嚴謹性,有利於市場成員的理解應用。

此次《業務規則》的修訂發布和相關創新產品的推出,對於豐富債務融資工具市場的信用風險管理手段,完善信用風險市場化分擔機制具有重要意義。一是為投資者提供信用風險保護和對沖工具,進一步完善信用風險分散分擔機制。二是有助於完善信用風險的價格形成機制,提高市場信用定價水平。三是促進市場參與者主動管理信用風險,提高商業銀行資本管理能力。四是實現信用風險的合理配置,維護宏觀經濟金融穩定。

交易商協會自成立以來,在人民銀行的指導下,始終堅持市場化改革方向,不斷推動金融市場創新發展和制度規範。此次《業務規則》及相關配套文件的發布,是順應市場內在需求、促進市場規範發展的有益探索,也是堅持市場化改革方向、強化市場約束機制、積極穩妥發展債券市場和場外金融衍生產品市場的重要舉措。今後交易商協會將繼續組織市場成員,不斷完善信用風險緩釋工具相關產品機制,為推動我國銀行間市場的持續健康發展做出積極貢獻。

附信用違約互換業務指引公告全文

第一條 為豐富銀行間市場信用風險管理工具,完善市場風險分擔機制,促進市場持續健康發展,根據《銀行間市場信用風險緩釋工具試點業務規則》及中國銀行間市場交易商協會(簡稱交易商協會)相關自律規則,制定本指引。

第二條 信用違約互換指交易雙方達成的,約定在未來一定期限內,信用保護買方按照約定的標準和方式向信用保護賣方支付信用保護費用,由信用保護賣方就約定的一個或多個參考實體向信用保護買方提供信用風險保護的金融合約,屬於一種合約類信用風險緩釋工具。

第三條 信用風險緩釋工具業務參與者(簡稱參與者)開展信用違約互換交易時應確定參考實體(包括但不限於企業、公司、合夥、主權國家或國際多邊機構),並應根據債務種類和債務特征等債務確定方法確定受保護的債務範圍。在現階段,非金融企業參考實體的債務種類限定於在交易商協會註冊發行的非金融企業債務融資工具,交易商協會金融衍生品專業委員會將根據市場發展需要逐步擴大債務種類的範圍。

第四條 信用違約互換產品交易時確定的信用事件範圍至少應包括支付違約、破產。根據參考實體實際信用情況的不同,可納入債務加速到期、債務潛在加速到期以及債務重組等其他信用事件。

第五條 本指引由交易商協會秘書處負責解釋。

第六條 本指引自發布之日起實行。

【其他公告】

信用聯結票據業務指引

第一條 為豐富銀行間市場信用風險管理工具,完善市場風險分擔機制,促進市場持續健康發展,根據《銀行間市場信用風險緩釋工具試點業務規則》及中國銀行間市場交易商協會(簡稱交易商協會)相關自律規則,制定本指引。

第二條 信用聯結票據指由創設機構向投資人創設,投資人的投資回報與參考實體信用狀況掛鉤的附有現金擔保的信用衍生產品,屬於一種憑證類信用風險緩釋工具。

第三條 信用風險緩釋工具業務參與者均可作為投資人認購和轉讓信用聯結票據。

第四條 信用聯結票據實行創設備案制度。

第五條 參與者中,具備以下條件的可成為信用聯結票據創設機構(簡稱票據創設機構):

(一)凈資產不少於40億元人民幣;

(二)具有從事信用聯結票據業務的專業人員,並配備必要的業務系統和信息系統;

(三)建立完備的信用聯結票據創設內部操作規程和業務管理制度;

(四)具有較強的信用風險管理和評估能力,有豐富的信用風險管理經驗,並配備5名以上(含5名)的風險管理人員。

具備上述條件的參與者經交易商協會金融衍生品專業委員會(簡稱專業委員會)認可備案,可成為票據創設機構。專業委員會將根據市場需要建立票據創設機構的市場化評價機制。

第六條 票據創設機構可直接或通過特定目的實體創設信用聯結票據。

第七條 票據創設機構創設信用聯結票據應向交易商協會秘書處提交以下創設備案文件:

(一)信用聯結票據說明書,內容包括但不限於票面利率、票據總額、參考實體、保障期限、信用事件、結算方式、認購資金投資範圍等。在現階段,非金融企業參考實體的債務種類限定於在交易商協會註冊發行的非金融企業債務融資工具,專業委員會將根據市場發展需要逐步擴大債務種類的範圍;

(二)創設信用聯結票據的擬披露文件,包括創設機構的信用評級報告和財務報告等;

(三)信用聯結票據的投資風險說明書;

(四)交易商協會要求提供的其他材料。

第八條 本指引由交易商協會秘書處負責解釋。

第九條 本指引自發布之日起實行。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=216260

“中國版”CDS來了!必須搞懂的六個問題都在這兒

來源: http://www.nbd.com.cn/articles/2016-09-23/1040863.html

大名鼎鼎的CDS終於要在我國金融市場上正式落地。9月23日,中國銀行間市場交易商協會正式發布了《銀行間市場信用風險緩釋工具試點業務規則》及相關配套文件,在原有兩項產品的基礎上,推出了包括信用違約互換(CDS)在內的兩項新產品。下面就跟小編一起看看,“中國版”的CDS業務到底要怎麽玩兒吧。

每經記者 張喜威

大名鼎鼎的CDS終於要在我國金融市場上正式落地。

9月23日,中國銀行間市場交易商協會(以下簡稱交易商協會)正式發布了《銀行間市場信用風險緩釋工具試點業務規則》(以下簡稱業務規則)及相關配套文件,在原有兩項產品的基礎上,推出了包括信用違約互換(CDS)在內的兩項新產品。

What!?不知道什麽是CDS?那你應該知道發端於美國“次貸危機”的2008年金融危機吧?而美國“次貸危機”的爆發,就和CDS市場的瘋狂膨脹有直接關系……可是,也不用怕,畢竟我國的CDS市場才剛剛起步。

下面就跟小編一起看看,“中國版”的CDS業務到底要怎麽玩兒吧。

一、CDS究竟是個什麽鬼?

交易商協會發布的《信用違約互換業務指引》上說,信用違約互換指“交易雙方達成的,約定在未來一定期限內,信用保護買方按照約定的標準和方式向信用保護賣方支付信用保護費用,由信用保護賣方就約定的一個或多個參考實體向信用保護買方提供信用風險保護的金融合約,屬於一種合約類信用風險緩釋工具。”

到底啥意思?舉個簡單的例子:

A企業通過交易商協會註冊發行了一期短融,B機構認購了其中的一部分;但B擔心到期時發生違約,就針對A企業的信用問題和C機構達成一份合約,來規避風險。根據合約,B要交給C一部分“信用保護費”,如果短融到期A真的違約了,C就要向B支付因違約造成的損失;如果沒有發生違約,C就不用支付給B損失。

在這個過程中,BC之間達成的這份合約,就是所謂的CDS類似於針對債務違約的一份“保險”

二、為何要開展CDS業務?

其實,理解了“什麽是CDS”以後,為什麽要開展CDS業務的問題也就很容易回答了。

交易商協會是這麽說的:“為豐富銀行間市場信用風險管理工具,完善市場風險分擔機制,促進市場持續健康發展……”

也就是說:信用風險管理工具不夠豐富,風險分擔機制還不夠完善……

再來看一組數據:根據Wind資訊統計數據,截至到8月初,今年已有39只債券兌付違約,涉及19家發行主體,違約金額高達249.11億元。不管是從違約債券數量還是違約金額,均已達到去年全年的2倍……

市場風險這麽大,投資者心里沒有底啊~怎麽辦?發展CDS業務就是一個較為可行的解決路徑。

市場從來沒有像現在一樣需要對沖信用風險的產品。”這是來自一位資深市場分析人士的呼聲,CDS有助於在違約案例飆升後緩解憂慮,並幫助投資者更快地察覺風險較高的企業。

三、哪些機構可參與交易?

業務規則規定,參與者應向交易商協會備案成為核心交易商或一般交易商。其中,核心交易商可與所有參與者進行信用風險緩釋工具交易,一般交易商只能與核心交易商進行信用風險緩釋工具交易。

當然,在開展信用風險緩釋工具業務前,參與者還應加入交易商協會成為會員,並將其信用風險緩釋工具交易內部操作規程和風險管理制度送交易商協會備案。

根據交易商協會官網資料,目前信用風險緩釋工具交易商一共有47家,其中國開行、工商銀行、中國銀行、建設銀行等26家為核心交易商。

四、對交易規模有哪些限制?

根據交易規則:

任何一家核心交易商的信用風險緩釋工具凈賣出總余額不得超過其凈資產的500%

任何一家一般交易商的信用風險緩釋工具凈賣出總余額不得超過其相關產品規模或凈資產的100%

(專業委員會可根據信用風險緩釋工具市場發展運行情況,適時調整上述比例數值。)

此外,參與者不得開展以其自身債務為標的債務或以自身為參考實體的信用風險緩釋工具業務;開展以關聯方債務為標的債務或關聯方為參考實體的信用風險緩釋工具業務應予以披露,並在信用風險緩釋工具存續期按季度向交易商協會報告。

通俗點說,就是你不能自己給自己做“擔保”。給關聯的機構做“擔保”倒是可以,但你得披露關聯關系,還得每季度向交易商協會報告。

五、對債務種類有哪些規定?

《信用違約互換業務指引》明確指出,在現階段,非金融企業參考實體的債務種類限定於在交易商協會註冊發行的非金融企業債務融資工具,交易商協會金融衍生品專業委員會將根據市場發展需要逐步擴大債務種類的範圍。

也就是說,對於非金融企業參考實體而言,目前僅能夠針對其在交易商協會註冊發行的債務融資工具開展CDS業務,這意味著企業向銀行借的貸款目前還不能通過CDS來防範違約風險——以後行不行還得看交易商協會相關專業委員會的決定。不過,對金融機構則沒有這方面的限制。

六、CDS可以徹底化解違約風險嗎?

答案自然是否定的。信用風險從來就不能化解,只能轉移。

就像前文提到的,CDS一直被認為是造成2008年“金融危機”的重要推手。資料顯示,2008年美國金融危機之前,以CDS為主的櫃臺衍生品市場是一個無集中競價、無公開交易信息、無監管法律的“三無”市場,瘋狂的資金吹大了泡沫,並最終走向了破滅。

可見,CDS市場的過度、無序膨脹,可能帶來的風險也是十分可怕的。

有分析人士指出,發達經濟體的經驗告訴我們,CDS只是轉移風險,而非化解風險。未來一段時間需要關註的核心問題,仍是央行以及監管層面對債市的態度以及措施,進而在當前高杠桿的市場環境下所潛在的流動性風險是否會出現。

  • 每日經濟新聞
  • 張喜威
  • 每經記者 張喜威

如需轉載請與《每日經濟新聞》報社聯系。
未經《每日經濟新聞》報社授權,嚴禁轉載或鏡像,違者必究。

版權合作及網站合作電話:021-60900099轉688
讀者熱線:4008890008

每經網客戶端推薦下載

每經網首頁
網友評論1
Default

網友評論僅供其表達個人看法,並不表明每經網立場

Sumbit

最新評論

    PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=216432

    Next Page

    ZKIZ Archives @ 2019