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百麗(1880)2007業績：想起往年 Consilient Lollapalooza

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http://www.xanga.com/consilient_lollapalooza/648968230/item.html?nextdate=last

美國在１９６０年代，出現過大量的購併潮。當時金融市場已懂得以PE來定價，而一般而言，增長越 快的公司，便有一個越高的PE。或許有人會不認同，但當時市場的確如此。然而，金融市場一些聰明的投資銀行家，很快便捉倒市場的心理，而滿足客人”需要” 是他們專業的務服內容之一，當然這也會帶給他們巨額的收入。因此，巨大的購併潮展開了。

甲公司盈利穩定，市盈率８倍，市場１億。乙公司盈利穩定，市盈率８倍，市值又是１億。那甲公司加乙公司，市值是多少？小學生定會答對，是兩億元。然而，金融市場的邏輯並非這樣單純。

甲 公司發股”收購”及”借貸”以收購乙公司，甲公司很快的盈利便增加近倍，投資市場十分興奮，給予甲公司２０倍市盈利的定價，認為甲公司通過收購，可讓盈利 高速增長，而資本力量也大大增加甲公司的實力。甲公司接上了資本市場，就像食了大量類固醇的選手，即使最後會被判出局，但在比賽中總是能夠勝出。甲公司連 環購併了數間公司，盈利節節上市，投資銀行、投資者、銀行家，全部都賺得很爽，而立了”大功”的管理層的薪金，也隨著”他們”做大做強而變得十分龐大。實 際上，只是一班沒有關係的公司加起來，再向銀行借來了一點錢的集團，不知為何大受投資界歡迎。這個收購－增長－歡迎－發股－收購的循環，一直運作，直至收 購失敗，增長放緩，股價大跌，資金緊張，管理體系僵化，甚至道德醜聞而崩潰。

一看百麗的業績，增長一倍，十分驚人。然而，這增長一倍，感覺似層相識，其中包括：

１上市凍結資金利息3億
２購併體動服裝，增加2億經營溢利
３發股16億集資，增發股本大概20%
４還有其他稅務扣減，利息收入等等

盈 利由9.76億增加至19.79億，扣除首兩項對盈利有影響的項目為14.8億左右，實際百麗只增長50%左右，跟自然美或蒙牛或中訊軟件相若。然而，百 麗今天的市值是649億，是實際盈利14.8億的44倍。分析報告要怎樣寫才能讓這44倍合理呢？這不難，因為早前$13時，市值高達1100億，可能是 現在香港零售股的總和的數倍，也可以合理化，現在只要略為調整一下貼現率或長遠增長率就可以了。

百麗做得好不好，我不懂看，但她的資本運作卻十分成功。恭喜投資銀行家、管理層及銀行。至於競爭對手及股東，祝你們好運～

其實連低附加值，步向利潤自我壓縮的造紙行業，也可以暴升到天上才崩潰，珍貴的百麗才不止這樣呢～

greatsoup:
大老細都好開心，盤生意好似泡泡一樣，上市就值幾百億，班Banker/Trader/IBank吹下吹下又大D，吹下吹下又大D，咁就過千億，大股東唔賣D舊股真對唔住自己，套番幾十億就下家莊啦，你死你事。

大老細拚命收購做靚盤業績，自己可以出多D糧，又可以益下班大行，養班MBA/Doctor/貴族，賺多D錢又可以派高息又袋錢，哈哈哈。

永旺2007年業績 hiking

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http://hk.myblog.yahoo.com/kl424/article?mid=2207

永旺營業額增長11%至47.6億，盈利增長92.4%至3億，期內節省了一筆6.4千萬的專利費，扣除後盈利仍上升51 %，末期息派26仙，比去年增長48.6%。

營業額方面，香港增長6.45%，但盈利大增72.06%，扣除一次性撥回所節省的專利權使用費後，香港業務仍錄得35%增長，相信受惠於香港經濟 環境向好，以及人民幣升值，自由行的消費帶動，擴闊定價空間。中國業務在去年突破盈利爆發點，今年再見佳績，營業額增長20.6%，盈利增長756%。

本年香港及廣東省通賬加劇，但未有跡象影響至中產階層，預期永旺在香港的營業額仍能保持輕微增長，內地業務保持明顯升幅。近兩年香港業務的盈利率分 別為5.9%及7.5%，而內地只是0.3%及2.3%，隨著營業額的攀升，內地的盈利率將會進一步貼近香港。鑑於一月份永旺收購永旺深圳所有權益，加上 本年繼續開設兩間新店，預期內地業務的營業額繼續上升，為永旺未來兩年將帶來盈利的顯著增長。

永旺是間保守經濟的公司，手持現金達16.5億，至今並無收購同業壯大的意圖，對進取型的投資者來說是損失機會成本，但卻因此一次又一次克服香港經 濟低潮，這方面的投資態度，值得投資者學習。至於投資價值方面，永旺去年每股盈利0.91，以周五收市價計算$15.5計，市盈率為17倍，並不吸引。至 於派息方面，今年永旺20周年，中期息派特別股息20仙，中期息8仙，末期息26仙，共54仙，息率為3.48%，明年預期不再派發特別股息，但派息增長 兩成，即40仙，息率只有2.6%，同樣不吸引，結論是不建議現價買入永旺。

持有永旺已超過14年，以買入價計，息率達超過33厘，預期明年息率也達25厘，回報遠比買入債券為高。加上永旺在華南地區已建立品牌，前景審慎樂 觀，至今並無任何沽出套利之理。成為不值得買入，也不值得沽出之局面。至於什麼價錢才值得購入，我會以10倍市盈率為限，即每股9.1元，預期派息率為 4.4%，這個價錢略比其52周低位$8.87為高，可見當時積極購入的人士與我的想法相近

傳楊國強獲六叔借出35億 - 碧桂園(2007)、邵氏(080)、電視廣播(511)

>2008-06-16 AppleDaily

【本 報訊】碧桂園（2007）主席楊國強收購邵氏兄弟（080）控股權一事，流傳多時仍未落實。據了解，由於楊國強資金不足，籌組的銀團亦未獲銀行足額支持， 但消息人士透露，楊國強的「誠意」打動了邵逸夫，為了協助楊國強籌足銀彈，邵逸夫（六叔）以「賣家融資」形式向楊國強借出35億元，令百億元的收購能順利 完成。

以「賣家融資」形式借款

楊國強為收購邵氏而安排的10億美元（78億港元）銀團貸款，由銀團貸款至上周承銷意欲仍不 強，據悉，中資銀行的意向極低，令10億美元銀團，只有一半金額被承銷。換言之，計入楊國強向四叔李兆基借入的30億元，楊國強只能安排約70多億元，與 盛傳介乎105億元至近130億元的收購價有頗大差距，若以傳說的105億元最低價計算，楊國強仍欠逾30億元。市場傳聞，他為此再造訪四叔，希望多借 20億元。

市場先後傳出華人置業（127）主席劉鑾雄、合和實業（054）董事副總經理胡文新，以及遠東控股（036）董事總經理邱達根，亦對邵氏有興 趣，因此輿論開始揣測楊國強成功收購邵氏機會轉弱。消息人士稱，邵逸夫近日作出令人震撼決定，借出35億元予楊國強，貸款將以楊國強女兒楊惠妍持有的部份 碧桂園股權作抵押。邵逸夫今次毅然借出巨款，除反映他出售邵氏的決心外，亦顯示其他潛在買家非其心意所屬。

消息人士稱，邵逸夫有此決定，可能與一些有意收 購的富豪或財團誠意欠濃有關。再者，邵氏加上電視廣播（511），對楊國強來說，是十分重要的政治工具。現階段看，邵逸夫與李兆基合共借出65億元私人貸款，若銀行願意支持，楊國強入主邵氏可望水到渠成，難怪李兆基上周五稱：「無人同佢爭啦，（邵氏）又唔係好抵！」

不停回購有潛質的的股票(2007/12/13 更新)

IPE 集團(929)

東瑞製藥(2348)+大股東不停增持

精熙國際(2788)

三隻均是P/E較低，有息派的公司，有機會和大家討論一下。

這並不構成任何的買賣建議及呈請，我可能會錯，如果跟賣，你甚至可能虧大錢，股價可升可跌，請大家留意 。

向私募股权基金学习2007.02.02

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http://blog.sina.com.cn/s/blog_483f36780100bqkn.html


随着投 资生涯的延长，由分析指数到分析行业再到分析公司，由分析业绩到分析竞争优势再到分析发展战略，由波段操作到长期持有再到PRE—IPO。最近跟同学一 聊，发现大家都不约而同地开始关注私募产业基金的动向了。同学说，现在越来越认识到“外包”的重要性，做投资第一年，事必躬亲，自己看研究报告，累死个 人；第二年，只看各行业最好的研究员的观点；第三年，做行业配置，找出鱼群最多的水域、最肥沃的土地，认真地撒网打捞、精耕细作，只投行业内最好的公司； 第四年，认识到真正能超越市场抓住本质进行长期投资的，是私募股权投资机构，找到最好的私募股权投资机构，向他们取经。

   红杉基金是海外私募股权投资基金里做的很棒很有影响力的机构，有着几十年辉煌的历史，挖掘了思科、雅 虎、谷歌、甲骨文等伟大的公司。他们中国团队的两位领导者也是业内翘楚：张帆曾是百度、空中网和分众传媒的投资者，沈南鹏是携程、如家的联合创始人。他们 相信“现在是创建帝国的时代”，奉行“贪婪，但是专注于长期的贪婪”。红衫基金认为，最重要的是市场，而不是创造需求的公司，“下注于赛道，而非赛手”； （在新技术行业）没有什么是革命性的，全是进化，顺应技术进化下的连锁反应；寻找中国GDP增长下，个人消费提升所带来的新需求；只要能创造性地对一个传 统行业提供增值、改进，且其模式可以被广泛复制到一个比较大规模的市场，就可创造巨大价值；寻找概念上并不“性感”，但在具体领域内有所创新的破冰者，而 不是破坏者；不顺应舆论营造的流行趋势，相信“思维模式迁转”下的小公司的机会。红杉中国团队投资的两个代表性项目，一个是被视为“金融服务业的携程模式 ”的保险中介机构众合保险，一个是“传统行业改良型”的蔬菜种植企业利农集团。

    鼎晖投资是国内私募股权投资基金的优秀代表，投资了蒙牛、雨润、永乐、李宁、双汇等好项目，他们所关注的行业，集中在机械、消费品、商业、传媒。

    天才经济学家萨默斯建议中国“在阳光灿烂的时候修理谷仓的顶棚”。他的观点，对于我们思考 股市的宏观背景有帮助。他认为，如果中国经济保持7%的增长率，将在单个生命周期里使生活水平发生7次翻倍、增长100多倍，这是我们这个时代最重要的历 史事件；中国现在相当于50年代的日本、60年代的韩国，当时“经济奇迹”已在日韩开始多年，之后仍持续了几十年，因此中国的高增长很可能会继续下去；中 国低收益的外汇储备已超过短期债务的5倍，远超保障功能之需，而通过稳定汇率支持企业出口参与全球竞争的效果则越来越强；80年代末升值过程中的日本以行 政手段控制流动性，推迟金融改革，导致股市房地产大涨，资产泡沫破裂使经济调控形势大大复杂，因此失落了十年，对中国来说，可汲取的经验是：向内需驱动的 增长模式转变和金融体系改革，一定要在经济旺盛期进行。

解剖ABACUS 2007-AC1 BArrons

http://blog.caing.com/expert_article-5598-3446.shtml

 
复杂的金融衍生产品让人头疼。光专业名词就一大 堆，理解起来就更困难了。相信对绝大多数人来说，听人解读这些金融衍生产品就如听天书。即使对金融专业人士，这些产品也复杂到难以理解。那么，让我尝试一 下，用一般人能听懂的话解读一下高盛著名的ABACUS2007-AC1合成抵押债务债券。
 
 让我们来一步一步解剖这个闯了大祸的债券，高盛发行的金融衍生产品ABACUS2007-AC1，看看它有什么玄妙。    　　
 
 　　
 
债券的核心
 
这个债券的核心是一个名为ABACUS2007-AC1的特殊目的公司SPV（Special  Purpose Vehicle），注册在开曼群岛。这样做是为了法律上的 方便。
 
 债券的发行
 
这个名为ABACUS2007-AC1的特殊目的公司发行了一系列不同等级的债券。最高等级的保证最先获得支付，最后遭受损失，称为Super Senior Amount。最低等级的最后才获得支付， 而最先遭到损失，称为First Loss Amount。在这两者之间还有A、B、C、D四 档债券。那些遭受了损失的投资者就是买了这些不同等级的债券。由于这些债券最终无法支付利息及本金，投资者遭受损失。
 
 公司的运作
 
这个注册在开曼群岛的特殊目的公司卖出债券，把卖 债券的大部分钱购买了AAA级高等级结构性金融产品。这些金融产品是由高盛挑选的，具有安全性。而且，高盛还通过购买对这些产 品的看跌期权来进行对冲保护，保证这些投资的安全性。另外，高盛还通过基础掉期合同保证利息的稳定支付。这个产品如果仅仅是这样，投资者的风险非常小。但 是，投资者这样一来也无法获得超过业界正常水平的回报率。    　　
   　　
于是，提高回报率的部分出现了。这就是图中左侧的两个部分的作用。
 
 首先是一个参考组合。这个组合是由Paulson对冲基金亲自挑选的住宅抵押债券RMBS（Residential Mortgage-Backed Security）组成。挑选的标准是一定要来自于房产 泡沫严重的州，违约风险大的品种，而且信用评级高估的最差的债券。参考组合的作用是为后面的的信用违约掉期（CDS） 合同提供参考。如果这个参考组合的评级被降低，或者出现违约，信用违约掉期（CDS）合同将提供保险支付。
 
 另外一个重要部分就是保险购买者，购买了信用违约掉期合同（CDS）。信用违约掉期（CDS）合同就相当于一个保险。平时保险购买者要支付保险费给提供保险的一方。当规定的事件发生后，提供 保险一方要支付保费赔偿。在高盛的宣传材料上，保险购买者处标的是高盛资本市场（GSCM），实际上是Paulson对冲基金。
 
 这个名为ABACUS2007-AC1的特殊 目的公司发行了信用违约掉期合同（CDS），收取了购买保险者的保费，承担了CDS的保险义务。由于卖了保险，收 了保费，这个投资的回报自然超过业界正常水平。而且当时信用违规的概率非常低，保险赔付微乎其微。因此，总的回报很高。这就是这个合成抵押债务债券（Synthetic CDO) 获得超额回报率的核心。
 
 但是，当规定事件发生后，ABACUS2007-AC1特殊目的公司要赔偿投保者。在这里，规定事件就是参考组合发生降级违约。这样一来，特殊目的公司就要卖掉资产，赔付保险购买者。  　　
 
当参考组合降级违约非常严重时，要赔付的金额也很 巨大。由于赔付金额巨大，ABACUS2007-AC1特殊目的公司就无法支付所发行债券的利息及本金，投资者受损。这就是为什么这个20亿 美金的产品，投资者亏损了10亿美金。
 
 关键的问题
 
这个金融衍生产品的关键问题在于参考组合的选择和 保险购买者是同一方，也就是Paulson对冲基金。这相当于有人特意挑选一些表面健康，实际病入膏肓的人，给他们上集体保险。当病人的症状 发作后，获得赔付的不是病人，而是买保险的人。而卖保险的人自然会亏损。
 作为中间人，高盛没有透露挑选参考组合的人和投保的人都是Paulson对冲基金这一关键事实。这就是高盛被诉讼的关键。

投資札記【450】榮令睿：出色的，良好的和糟糕的公司——（Buffett 2007）佐羅股飛揚

http://blog.sina.com.cn/s/blog_404cdd300102e6h5.html

 榮令睿：出色的，良好的和糟糕的公司——（Buffett 2007）

 

榮令睿博客 http://ronglingrui.blog.cnstock.com/2325075.html

讓我們來看看，什麼樣的公司能讓我們眼前一亮。在關注於此時，我們同樣也要探討，哪些是我們期望極力避開的企業。查理和我要尋找的公司是 a）業務我們能理解；b)有持續發展的潛質；c)有可信賴有能力的管理層；d）一個誘人的標價。我們傾向買下整個公司，或者當管理層是我們的合夥夥伴時，至少買下 80％的股份。如果控股收購的方式不可行，我們也很樂意在證券市場上簡單地買入那些出色公司的一小部分股權，這就好比擁有「希望之鑽」（Hope Diamond, 世界名鑽，重45.52克拉）的一小部分權益也好過擁有一整顆「萊茵石」（一種人造鑽石）。

一家真正偉大的公司必須要有一道「護城河」來保護投資獲得很好的回報。但資本主義的「動力學」使得，任何能賺去高額回報的生意「城堡」，都會受到競爭者重複不斷的攻擊。因此，一道難以踰越的屏障，比如成為低成本提供者，象蓋可保險（CEICO）或好事多超市（Costco）,或者擁有像可口可樂、吉利、美國運通這樣曉譽世界的強大品牌，才是企業獲得持續成功的根本。商業史中充斥著「羅馬煙火筒」（Roman Candle）般光彩炫目的公司，它們所謂的「長溝深塹」最終被證明只是幻覺，很快就被對手跨越。

我們對「持續性」的評判標準，使我們排除了許多處在發展迅速，且變化不斷行業裡的公司。儘管資本主義的「創造性的破壞」對社會發展很有利，但它排除了投資的確定性。一道需要不斷重複開挖的「護城河」，最終根本就等於沒有護城河。

另外，這個標準也排除那些依靠某個偉大的管理者才能成功的企業。當然，一個令對手恐懼的 CEO 對任何企業都是一筆巨大資產，在伯克希爾，我們擁有相當數量這樣的經理人。 他們的能力創造出巨大的財富， 這是讓一般 CEO 們來運營，根本無法實現的。但是如果一個生意，依賴一個超級巨星才能產生好成效，那這個生意本身不會被認為是個好生意。一家在你們地區首席腦外科醫生領導下的醫療合夥公司，可能有著令人高興的巨大且增長的收入，但是這對它的將來說明不了什麼。隨著外科醫生的離開，合夥公司的 「壁壘」 也一起消失， 即使你不能叫出梅奧診所 （Mayo Clinic）（美國最好的醫院之一）CEO 的名字，你也能計算出它的「壁壘」能持續多久。

我們要尋找的生意，是在穩定行業中，具有長期競爭優勢的公司。如果它的成長迅速，更好。但是即使沒有成長，那樣的生意也是值得的。我們只需簡單地把這些生意中獲得的可觀收益，去購買別處類似的企業。這裡沒有什麼規定說，錢是哪兒掙來的，你就必須花在哪兒。事實上，這樣的做法通常是一個錯誤：真正偉大的生意，不但能從有形資產中獲得巨大回報，而且在任何持續期內，不用拿出收益中的很大一部分再投資，以維持其高回報率。

一個出色的生意，讓我們來看看這種夢幻般生意的原型——我們擁有的喜詩糖果公司（See』sCandy）。盒裝巧克力業的經營，一點不會讓人興奮：在美國，人均的消費量非常低而且沒有增長。許多名噪一時的品牌都已消失，並且在過去 40 年中只有三個公司賺到的收益是超過象徵性的。真的，我相信，儘管喜詩糖果的收入大部分來源於很少幾個州，但卻佔到整個行業將近一半的收入。

1972 年當藍籌郵票公司（Blue Chip Stamps）買下喜詩糖果時，它年銷售1,600 萬磅的糖果。（那時查理和我控制著藍籌郵票公司，後來將其併入伯克希爾），喜詩去年的銷售額是 3,100 萬磅，年增長率只有 2％。然而由喜詩家族在50 多年裡，建立起來的持久競爭優勢，隨後被 ChuckHuggins 和 Brad Kinstler繼續鞏固，給伯克希爾創造出超乎尋常的成果。

我們用 2,500 萬美元買下它時，它的銷售額是 3,000 萬美元，稅前所得少於500 萬美元。企業的運營資本是800 萬美元（每年有幾個月，它需要適度的季節性負債）。從此，公司為投入資本賺取 60％的稅前所得。有兩個因素幫助了營運資金的最小化。一是，產品是現金銷售，消除了應收賬款；二是，生產和分銷的週期很短，使存貨最小化。

去年喜詩糖果的銷售是 3.83 億美元，稅前利潤是 8,200 萬美元，運營資金是 4,000 萬美元。這意味著從1972 年以來，我們不得不再投資區區 3,200 萬美元，以適應它適度的規模增長，和稍許過度的財務增長。同時稅前收益總計是13.5 億美元，扣除 3,200 萬美元後，所有這些收益都流到伯克希爾（或早些年的藍籌郵票公司）。利潤在繳納公司稅後，我們用餘下的錢買了其他有吸引力的公司。就像從亞當和夏娃最初喜好（Adam and Eve kick-started）的活動，帶來了 60 億人一樣，喜詩糖果開啟了我們後來的許多滾滾而來的新財源。（它對於伯克希爾來說，就如聖經上說的：「豐腴膏沃而且生養眾多」）在美國的企業中，象喜詩糖果這樣的企業並不多。一般的做法是，要將公司的稅前利潤從 5 百萬美元提升到 8200 萬美元，需要投人 4 億美元或更多資金才能辦到。這是因為成長中的業務，既會因銷售額的上升，需要更多的營運資金，也會需要更多對固定資產的投資。

一個公司為滿足它的成長，對資本的需求是否有大幅增長，正好證實它，是否能成為一項滿意的投資。順著回到我們的例子，當一個用 4 億美元的有形資產淨值，能賺到 8200 萬美元稅前收益的公司，實在沒有什麼好自慚形穢的，不過它業主的現金平衡表與喜詩糖果的是完全不同的。擁有一條不需要大量資金投入，就能帶來滾滾財源的業務，這真是太棒了！不信去問問微軟或谷歌（google）吧！

一個良好的生意，但不出色生意的例子是我們擁有的飛安公司（FlightSafty）。這家公司為它的消費者創造利益，就如同其他我知道的類似公司一樣。它同樣擁有一項持久的競爭優勢：參加飛行訓練，如果選擇其他公司，而不是它這家頂尖的飛機訓練公司，就像在一次外科手術前，對價格斤斤計較。

當然，這項生意如果要增長，需要將收入中的很大一部分再投入。當我們1996 年買下飛安公司時，它的稅前營運收入是 1.11 億美元，在固定資產上的淨投資是 5.7 億美元。自從我們買下後，在產生了總計 9.23 億美元的折舊費後，資本支出總計為 16.35 億美元，其中的大部分用來購買飛行訓練模擬器，以配合那些經常被提及的飛機的新型號。（一個模擬器花費超過 1,200 萬美元，我們有273 個），現在我們的固定資產，扣除折舊後，達到 10.79 億美元。稅前營運收入在 2007 年達到 2.7 億美元，與 1996 年比，增加了 1.59 億美元。這個收入帶給我們的回報，對於我們增加投入的 5.09 億美元投資來說還不錯，但和喜詩糖果帶給我們的，根本沒法比。

因此，如果僅僅計算經濟回報，飛安公司是一個良好的，但絕非超乎尋常的業務。它那種高投入高產出的經歷正是許多公司面臨的。例如，投資公用事業公司，我們巨大的投入在以很快的速度貶值。從現在開始的十年裡，我們可以從這個生意裡掙到相當多的錢，但是我們需要投入數十億美元才能實現它。

現在讓我們來說說糟糕的生意，比較差的生意是那種收入增長雖然迅速，但需要巨大投資來維持增長， 過後又賺不到多少， 甚至沒錢賺的生意。想想航空業，從萊特兄弟飛行成功的那天到現在，這個行業所謂的競爭優勢，被證明純粹子虛烏有。事實上，假如當時有某個富有遠見的資本家在基蒂霍克（Kitty Hawk，萊特兄弟試飛的地方）的話，他應該把奧利佛·萊特打下來，給他的後輩們幫上一個大忙。

航空公司從它開出第一個航班開始，對資本的需求就是貪得無厭的。投資者在本應對它避而遠之的時候，往往受到公司成長的吸引，將錢源源不斷地投入這個無底洞。就是我，也很慚愧地加入這場愚蠢的活動，1989 年我讓伯克希爾買入美國航空公司（U.S.Air）的優先股。可付款支票上的墨跡未乾，美國航空就開始了盤旋下落，不久它就不再支付給我們優先股的股息。不過最後我們算是很幸運的。在又一輪被誤導的，對航空公司的樂觀情緒爆發時，我們在 1998 年賣掉了我們手裡的股票，竟然也大賺了一筆。在我們出售後的 10 年裡，美國航空申請破產了，兩次！

總結，對這三類「儲蓄存款賬戶」的看法。出色的賬戶，能逐年帶來異乎尋常高收益率增長；良好的賬戶，能帶來有吸引力回報率，掙到的錢也在增加；最後，那些糟糕的賬戶，既給不了足夠的收益率，又需要你為那些令人失望的回報繼續投入。

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巴菲特的經典論述，值得再次學習。「買什麼」應該在「花多少錢買」的前面。

標題2007年FOMC完整紀要公佈：伯南克等嚴重低估危機 蓋特納被指洩密（已更新）

http://wallstreetcn.com/node/21578

當地時間週五，美聯儲公佈了2007年美聯儲公開市場委員會（FOMC）閉門會議的完整文本記錄。

金融危機從2007年開始爆發，隨後美國陷入了大蕭條以來最嚴重的經濟衰退。

也是從2007年開始，美聯儲政策進入一個前所未有的貨幣政策新時代。

2007年，FOMC一共召開了8次常規會議和3次緊急視頻電話會議。

8月16日，美聯儲在一次緊急視頻會議中決定下調「貼現利率」。9月，10月和12月，美聯儲三度下調利率。在12月，美聯儲還宣佈啟動第一個非常規項目支持全球銀行系統，允許外國央行使用美聯儲的美元。

 

美聯儲嚴重低估金融危機

按照慣例，這些會議的完整紀要都是在五年之後發布。從這些紀要中，我們可以一窺當時政策制定者對金融危機的看法以及部分貨幣政策內幕。回頭來看，包括美聯儲主席伯南克等人在內的判斷都出現嚴重失誤。

在2007年3月的FOMC會議中，伯南克相信，美國房市將保持強勁。

即便在市場已陷入恐慌的12月，伯南克還說，「我預計任何主要金融機構都不會破產或接近破產。」

但在隨後的一年裡，多家金融機構瀕臨破產，美國政府不得不出面救助。未得到救助的雷曼兄弟走向了破產之路。

蓋特納也低估了這次危機。2007年8月，蓋特納說，「沒有任何跡象顯示，大型的多元化機構會遇到任何融資壓力。」

2007年10月，舊金山聯儲主席Janet Yellen說，「我認為經濟最有可能的結果是邁向軟著陸。」

不過Yellen很快就意識到了問題的嚴重性，兩個月後的12月，Yellen說，「出現信貸緊縮和經濟衰退的可能性看起來已經非常真實。」

 

蓋特納被質疑洩露美聯儲政策

還有更有意思的細節，在8月16日的FOMC會議上，裡奇蒙聯儲主席Lacker質疑當時的紐約聯儲主席蓋特納，認為他把美聯儲貨幣政策的動向洩露給了美國銀行CEO，而這是不允許的。

兩人當時在會議上還發生了爭執。

他們的對話：

Lacker先生：蓋特納副主席，你剛才的意思是說不是這樣，我們對貼現利率的考慮，或者說我們可能怎麼做，銀行並不知道？

副主席蓋特納：是的。

Lacker先生：蓋特納副主席，我今天下午和美國銀行總裁和CEO Ken Lewis進行過對話，他說，對於蓋特納改變貼現工具的安排，他表示感謝。我的信息和你的不一樣。

伯南克主席：好的，謝謝你。請繼續，蓋特納副主席。

蓋特納：我不能代表Ken Lewis說話。銀行的權利範圍有哪些，我們目前在窗口方面有哪些政策，我想他們是尋求對此有更清晰的理解。我所做的唯一的事情，就是幫助他們理解這些範圍，我想整個系統的情況都是這樣的。因為人們通常都不會使用窗口，從某種程度上來說他們沒有真正理解這個工具是什麼。

 

伯南克談政策洩密

在2007年10月的會議上，伯南克還溫和批評了美聯儲成員對《華爾街日報》記者Greg IP透露信息。

伯南克的原話：

我認為實際上沒有任何人洩密。因為Greg Ip工作的方式是這樣的，他跑去和每一個人談話，從每個人那裡獲得一些信息，然後把它拼湊起來。不管怎樣，我認為當我們內部的商討變成公開信息時，很明顯對我們機構是不利的。所以我要求每一個人在保密方面要特別小心。

如今，Greg Ip已經離開華爾街日報，加入了《經濟學人》。他很快就被市場認為是歐洲央行貨幣政策的傳聲筒。

華爾街日報接班Greg Ip的是Jon Hilsenrath。

他曾一次又一次準確預測美聯儲政策，以至於FT的記者嘲諷說，看了他的前瞻文章後，已無必要再去閱讀第二天將發表的FOMC聲明了。

整個華爾街都把他視為伯南克的傳聲筒，大摩的羅奇甚至稱Hilsenrath才是真正的美聯儲主席。伯南克曾要求其他人保密，但如今，人們一看到Hilsenrath的文章，就會將之視為伯南克在洩密。

美聯儲FOMC會議完整記錄

美聯儲每一年的FOMC會議都會在5年後公佈完整的會議記錄（僅作少數修改）（一年前，當公佈2006年的FOMC會議完整記錄時，我們看到了格林斯潘時代最後的落幕），下面是蓋特納對格林斯潘的評價：

美聯儲的這一政策源於1994年，當時在國會的巨大壓力下，美聯儲開始增加透明度，決定在每次會議的五年後發布輕度刪改但保持完整的發言紀錄。然而，這一政策也導致意想不到的結果：從那一年開始，每位在FOMC會議上的發言者都會在每次會議後的幾週拿到一份他們發言的草稿。令他們驚奇的是，這份稿子比他們想像中的要粗製濫造得多。他們對之前發言者的即興回應在紙面看上去顯得相當輕率。於是，有些人開始帶著準備好的講稿去參加會議。FOMC會議開始時看似是一場準備就緒的激烈辯論賽，實際上卻以每個人拿出準備好的講稿唸完而告終。

摩根士丹利認為這也產生了一個新的現象：影響市場觀點的時間窗口被提前了，以前是在與會者在會議中發言的時候，現在變成了在與會者寫完講稿的時候。因此，美聯儲官員搶在會議前發表更多講話來相互示意他們將在正式會議上讀什麼內容。如果一項政策引起爭議，交易量就會放大，現實中市場就是這麼反應的。

圖解全球信貸變化趨勢（2007-2012）

http://wallstreetcn.com/node/52434

下圖是高盛援引世行數據的統計，分析了全球181個國家在2007年-2012年的對私人部門的國內信貸佔GDP的百分比變化趨勢。其中，紅色越深顯示信貸增速越快，黃色越深顯示信貸增速下跌越快。

Zerohedge點評道：這簡直就是一張下一個危機在哪爆發的指示圖。

高盛在其最新的報告中預計，從2008年底到2013年底，中國銀行業的資產將增加14萬億美元。正如惠譽所稱，這相當於美國整個商業銀行部門的規模。也就是在五年時間內，中國將複製整個美國銀行系統。

十個瞬間之八：2007 年 5 月 30 日 12碼

http://xueqiu.com/1722423554
 07 年留給大家的不都是歡樂，在「530」之前，可以說個個是股神，大家都很 happy，但是在「530」之後，節奏儼然切換到了另一個頻道上去了，能跟上步點的還有最後一波衝向巔峰的瘋狂，沒跟上步點的只有暗自流淚了。

大家現在對「530」詬病的其實倒並不是利空本身，而是出利空的時間，事後有很多人把這形容為「半夜雞叫」，碼哥對這個事情的看法是這樣的，從現在回過來看，這個消息被搞成那麼晚發佈應該也是高層博弈的結果，很多事上下都是情非得已。記得當年在 5 月 30 日之前，碼哥就聽一位哥們談及要上調印花稅的事情了，但是那個時候整個市場都很瘋狂，這個信息被成堆的利好淹沒了。不過出於對於指數連續上漲的擔心，碼哥還是一直對這個利空懷著惴惴之心。

記得 5 月 30 日前的那天夜裡，碼哥按照正常的工作節奏在看資料，一直看到 11點，由於那天比較困就早早休息了，在休息之前網站一片平靜也沒有看到有什麼新聞。第二天，碼哥還在床上，就被一通電話吵醒，原來是一位長期跟碼哥有聯繫的客戶。電話一接通，就聽見他迫不及待地說，這下完了，要加印花稅了！你怎麼看啊？！碼哥聽他這麼一說，一下子就清醒了，趕緊起來一邊安慰他，一邊開始上網看新聞。在瀏覽網頁的同時，其實我已經把這個問題在腦子裡梳理了一遍。當時市場的氣氛的確很亢奮，出台印花稅的政策是起到警告的作用，真正要讓市場下去還是要看宏觀基本面的情況，對比當時的海外市場，至少還沒有大的風浪起來。

但是短期的下跌應該是在所難免的了，且不說從技術走勢看，連續小陽上攻的指數很有亢龍有悔的意思，光從客戶的反應來看其實都可看出一二來。從我起床穿衣服開始到出門去公司這半個小時時間裡，我居然接了不下十個客戶的電話，有一個客戶電話從進電梯開始打，中間由於信號問題斷斷續續，等我走出電梯還在問，我到底怎麼辦啊？客戶的整個心態已經混亂，在這個時候賣出對他們而言是最好的解脫。所以其實我並沒有幫到客戶什麼忙，反而是客戶在幫我的忙，幫我瞭解了市場一部分人的心態，索羅斯的「反射理論」真的很有效。

開盤後果然大跌，而且跌的主要就是前期猛漲的題材概念股，在那個時候你才會深刻理解到神馬是浮云，很多人估計在前一天還在計算自己市值有多少了，夠買多少東西了，但是一旦下跌神馬願望都破碎了，很多人當時問的最多的一個問題就是：牛市是不是已經結束了？

「530」其實是一個很好的股市案例，是典型的群體性踩踏，前面的上漲猶如擊鼓傳花一般，大家都覺得自己聰明不會接最後一棒，誰知貪婪矇住了眼，一旦鼓聲停止，趨勢逆轉，又都奪命狂奔，那種驚恐的狂奔又再度引發情緒的宣洩，導致在後面 6 月 4 日又有一次更大的跌幅，大盤竟然大跌超過 8%，如果理性來看，公司還是那個公司，只是看的人心境大不一樣了。

碼哥也沒完全避過「530」，倒不是因為貪婪，而是碼哥始終認為通過加印花稅這個政策是無法終結牛市的，那只是抬高你一點成本而已，而對於市場整體預期並沒有太大改變，真正摧毀市場的還是整體對經濟預期的改變，當然這是後話了。所以碼哥在大跌面前倒是顯得沒那麼激動，只是在盤算著市場在這次大跌後會有所不同。