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五年折騰才等到正義 如何避免大埔案重演 學者：是著手設立土地法庭的時候了

2014-01-13  TWM

撰文‧何欣潔 久違的冬日陽光，靜靜灑在苗栗竹南公義路與仁愛路的交叉口上，大埔「張藥房」遺址，至今仍貼滿抗爭口號標語。在媒體注目下，張藥房落水身故的主人張森文長子張元豪，靜靜地焚燒一份來自法院的判決書，告慰父親在天之靈，「判決結果是我們贏了，您安心吧！」是什麼樣的判決書，被兒子當作生死書信、鄭重燒給亡父？正是經歷五年折騰、兩條人命犧牲、引發社會無數爭議的大埔農地徵收事件。經過漫長審理，二○一四年一月三日，台中高等法院更一審宣判，由於內政部與苗栗縣政府有濫行徵收之虞、且未與地主充分協議，法院認定為違法行政處分，應予以撤銷。 判決一出，許多聲援大埔的支持者紛紛歡呼，認為是遲來的正義。但另一方面，敗訴的內政部旋即表示「其他徵收案將受影響」，主事的苗栗縣長劉政鴻也反問：「開發案都由法院決定，那台灣經濟該怎麼辦？」官、民雙方仍然各說各話，沒有太多交集。 航空城恐成下一個大埔 「大埔案反映土地制度的深層問題，老是期待一般法院像包青天主持公道，這想法不太對。」長期研究土地財政、都市更新問題的東海大學社會系副教授楊友仁表示，一紙判決恐怕無法解決相關爭議，反而讓「土地正義」與「經濟發展」形成虛假對立，「社會將付出更多成本來面對土地問題。」楊友仁的警告，並非危言聳聽。被馬英九總統視為年度「拚經濟」亮點的桃園航空城自由經濟示範區，早已升起農民抗爭大旗，也有老農呂阿雲自殺明志，拒絕徵地。 長期強力聲援大埔的台灣農村陣線認為，如果政府不願徹底改變土地徵收方式，徵收面積達三○七三公頃、抗議者高達九百多戶的桃園航空城，「就是下一個開發、人權雙輸的大埔案。」大埔悲歌如何止步？專家都一致指出，政府須下定決心，進行土地制度的深層改革。 土地徵收，原是國家進行公共建設的正當手段，在台灣卻逐漸成為暴政、地皮炒作的代名詞。就以葬送了兩條人命的「竹南科學園區大埔都市計畫區」而言，截至一三年底為止，仍只有三家廠商進駐，利用率明顯不足，電子業龍頭台積電更早已與苗栗縣政府劃清界線，公開聲明自家用地「與大埔拒絕拆遷四住戶位置毫無關聯」，其餘土地空空蕩蕩，不見實業廠商，只見地產公司插滿「農地買賣」旗幟。 英美設有專屬機構仲裁 「看到這種畫面，人民對政府的土地徵收行為已經完全喪失信任。」文化大學景觀系教授楊重信認為，解決土地徵收程序，必須雙管齊下。行政部門要謹慎為之，進行公益性、必要性、目的性評估，不得再隨意徵收；此外，司法部門也該成立土地專業法庭，處理複雜如千絲萬縷的地權相關爭議。 相較於先進國家，台灣現行土地徵收制度處理，顯得過度粗糙。美國進行土地徵收時，會審酌各項條件、反覆估價，確認徵收的必要性與補償價額。 英國則是在本土與各殖民地設立專屬的土地法庭，處理土地登記、徵收、估價、補償等相關爭議。以土地開墾、殖民歷史與台灣相近的香港而言，英國設立了專屬的土地審裁處，處理複雜的農民產權問題，對政府施政、土地利用有相當大的幫助。 楊重信表示，大埔事件帶給台灣的教訓慘重，是著手設立土地專業法庭的時候了，否則各地徵收抗爭將永無寧日，「土地問題複雜而專門，一般法官未必能夠勝任，行政部門又不被人民信任，設立專門法庭，引入地政、規畫、財稅專家參審，可以達到紛爭解決的效果。」回望大埔案五年、爭議不斷的徵收過程，之所以被評為「粗暴」、「野蠻」，關鍵正在於傷害已經釀成、法院判決才姍姍來遲。若在居民提出異議時，就能有土地專業法庭介入，引入專家證人參與，審慎評估徵收範圍、補償價額，結局是否可能不同？廠商尚未進駐、居民堅持務農的優良耕地，也許能被排除在徵收範圍之外；真正該為科學園區而徵收的土地，也能給予地主更完善的補償。拆遷戶不必奔波抗爭、付出生命代價，才在一般法庭的緩慢審理下，得到遲來的勝訴。 「社運團體主張全面廢除區段徵收，我並不完全贊成，但現行區段徵收太不尊重地主意願，也是事實。」楊重信以大埔案為例，「農民希望留在原地種田、保持原來的生活方式，都市計畫為什麼不能留一塊農業生產區給他，一定要不擇手段逼他改變、讓人走上絕路呢？」楊重信解釋，農地帶有生態保護、水源涵養、糧食安全功能，保留優質農地，也可促進都市發展。而不若大埔案，居民抗爭後才著手進行畫地還農，至今農地水路尚未建設、土中充滿礫石，根本無法耕作，「早在徵收的準備階段，就應選定土地，以維持農業生產為目的，建立良好的灌溉、排水系統，並與工業區保持一定距離，讓想務農的居民，集中換地到此處。」但這些制度配套，若不能搭配地價稅制正常化的改革，恐難竟全功。國土規畫及不動產資訊中心資深研究員華昌宜認為，地價不能如實公告，衍生地方財政收入不足、補償地價被低估、土地利用狀態扭曲，是一切土地問題亂象根源。 「無論如何，都希望我們家是最後一個悲劇，千萬不要再發生這樣的事情。」在漫長抗爭、突襲拆屋與家人生死永別之後，張藥房女主人彭秀春，提起諸多制度不公，時常這樣祈願。盼望徵收悲劇在大埔終結，連年不斷的抗爭留在過往，盤根錯節的土地制度，亟需早日大刀闊斧的改革。

華爾街擔心美聯儲重演1994年錯誤

來源: http://wallstreetcn.com/node/73326

（1994年美聯儲在格林斯潘領導下開始加息，但債券市場並沒有意料到。） 華爾街正越發擔心美國勞動力市場真實狀況可能沒有美聯儲“感知”的那麽疲軟，這可能最終導致在通脹回歸後美國央行發現目前退出創紀錄寬松的行動落後於“數據曲線”的大趨勢。 “2014年美聯儲是否可能加息？”法興銀行Aneta Markowska說投資者現在亟需知道這個問題的答案。 過去5年來美聯儲把基準利率聯邦基金利率保持在0-0.25%的水平，以幫助實現最大化貨幣寬松政策效果。 而美聯儲12月18日的FOMC會議聲明稱： 資產購買項目結束之後，仍會在很長時間內（a considerable time）保持寬松的貨幣政策立場。委員會同時重申其預期，即只要失業率保持在6.5%上方，就會一直維持0-0.25%的超低利率水平。預計未來1-2年內的通脹水平不會比2%的目標高0.5個百分點以上。 按照美聯儲自己的預期，意味著首次加息不會發生在2015年年底之前。 但是最近美國一系列向好的經濟數據，特別是最新的失業率數據降至6.7%，令市場疑問美聯儲此前的展望是否過於悲觀，這是否意味刺激政策將加速撤出？ Markowska說： “盡管已經過去了20年，市場仍然銘記1994年發生的事情，擔心2014年會重演1994年的歷史。” 為遏制泡沫格林斯潘領導的美聯儲在1994年大幅提高了利率，這一加息過程一直持續到2000年。然而當時債券市場並沒有意識到美聯儲進入了加息周期。 這一次市場辯論的焦點是勞動力參與率持續下滑的真正原因。因為美國勞動參與率下滑是導致失業率下跌的主要原因之一，投資者想知道是周期性原因（比如反映了經濟疲軟），還是結構性原因（比如人口等長期趨勢）造成了這個現象。 如果勞動參與率下降很大程度上是周期性的，那麽通脹將不是威脅。如果勞動參與率是結構性的，那麽意味著當經濟複蘇時只有較少的工人能填補增加的崗位，這意味著工資和通脹面臨上行風險。 BI說美聯儲官員擔心勞動參與率大幅下降更可能是周期性的因素，這就是他們多次向市場溝通淡化6.5%失業率門檻的原因，從而推遲市場對加息預期的時間表。 Markowska說： “我們認為參與率下跌部分是結構性的，部分是周期性的。” “假如最終證明是結構性的（與我們的基線預測相反），那麽意味著勞動力市場後備能力已經顯著減少，這可能迫使美聯儲更早行動遏制通脹。” 數據顯示美聯儲提前加息應對通脹的風險依然存在。亞特蘭大聯儲的一項研究發現，過去4年大多數退出勞動力隊伍的人年齡在60歲以上。 瑞銀美國經濟學家Drew Matus認為，老年工人人數（無論是絕對數量還是相對數量）顯著上漲的同時，該年齡組的參與率卻在下降，這表明最近美國勞動率的下降可能不是暫時的。 “盡管我們認為經濟複蘇時參與率會周期性上漲，但是這個幅度並不會改變一個根本問題：每月非農就業增長20萬人左右將繼續拉低失業率，而這並不能反映勞動力市場正在強勁反彈。”  

Klarman致股東信：市場泡沫巨大 2007年崩盤將重演

來源: http://wallstreetcn.com/node/208377

在價值投資派別中，除了巴菲特及其致股東信，目前市場上最受投資人尊敬的人物以及最受關註的市場觀點，Seth Klarman（塞斯卡拉曼）一定位列其中。在其最近致Baupost投資者的股東信中，Klarman認為市場目前階段泡沫十分嚴重，2007年牛市尾端的跡象正在重演。

Klarman致股東信部分截取：

我們並不知道(或許永遠也不會知道)市場究竟會如何運行。市場總是有這樣那樣的壞消息，也一直存在值得去捕捉的好機會。不過就目前的市場而言，我們認為機會相對更為有限一些，這也是為什麽我們的投資組合中保留了35%的現金。持有大量現金意味著如果市場出現明顯回調或者波動的時候，我們有更多的主動性。

股市正在不斷刷新歷史高點，通脹也在走高，但是主要市場的波動率則繼續保持在明顯低位。盡管投資者開始意識到市場可能存在風險，但是大多數人依然對此不以為然。舉例來說，2014年美國第一季度GDP被大幅下修至2.9%，但是股市還是在資金推動下依然一路向北。不少人利用杠桿交易或者買入信用級別較低的債券來追求短期高收益。

除非經濟可以保持一直不溫不火，並且低利率、低波動率的條件也不發生變化，否則市場遲早會面臨反轉。事實上當今的世界並非奧巴馬口中的天下太平，諸多潛在的風險遠遠還未在股價上得到體現。

每次在股市牛市的尾端，一系列現象就會重複出現。大多數人對過往幾年的收益洋洋自得，投資者對於估值越來越不重視，撿便宜貨的概念也為市場所拋棄。市場充斥著焦躁的樂觀情緒，大規模的IPO接踵而來。放眼當下，低利率所帶來的流動性正在湧入希臘私人投資領域、西班牙地產業。即便很多領域已經明顯被高估，潛在的收益屈指可數，投資者也樂於飛蛾撲火。事實上，我們正處於一個投機市場，而非投資市場。

造成這樣的因素有很多，但是最為關鍵的一點就是盲目的追求收益。理論上，如果市場如果缺乏8%收益的機會，那麽你應該去尋找6%或者4%的機會，而不是強求8%。市場的回報率早已今非昔比，一些過去能帶來年收益15-20%的問題債券現在只有3-5%的收益。但是很多人沒有意識到，他們目前所承擔的潛在風險遠遠超過了可能的收益。

用John Mauldin(作家&投資者)的話來說，這是一種“自滿泡沫”。隱含波動率正在歷史低點並且還在下降，標普指數在過去三年多中甚至沒有出現過10%以上的回調。德國和法國的10年期國債收益率為500年和250年低位。西班牙國債的收益率則為225年低點。恐懼這個詞已經被市場所遺忘。

除了全球股市之外，信貸市場的火熱也令人感到擔憂。垃圾債的收益率正處於歷史地位，厄瓜多爾近期發行了價值20億美元的10年期國債，肯尼亞20億美元的發債計劃吸引到了80億美元的資金追捧。然而，一旦美國利率出現變化並引發投資者恐慌的話，市場很可能會出現崩盤。盡管我們並不能預計大拋售何時出現，但是可以肯定的是目前的情況無法持久。很快我們就會見到波動率的回歸和市場瘋狂的反應。

從某種程度上來說，市場總是處於現實和幻覺之中。美股從2009年低點的上漲行情已經有三倍漲幅。基本面改善所以股市上漲，還是股市上漲所以基本面看起來很好？答案其實每個人心知肚明。如果標普500指數一夜之間跌去三分之一或者一半，美國的失業率、財政赤字、長期債務情況、主權評級是否會一下子變得糟糕透頂？

其實我們不難得出結論：投資者感覺良好並非實際情況就那麽理想，自我催眠或者所謂的財富效應讓投資者不得不感覺良好。我們距離2007年並不遙遠。美聯儲和耶倫對此十分清楚，因此她已在強調不會利用加息來刺破泡沫。無論如何，我們都希望她可以說到做到。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

 

簡介：塞思.卡拉曼是Baupost 基金公司總裁，對價值投資有深刻研究，曾經是格雷厄姆《證券分析閱讀指南》一書的主要作者。代表作還有《安全邊際》，因脫銷，在Ebay 和Amazon上賣到了2000 和1200 美元。卡拉曼投資入門是在共同股份（Mutual Shares）公司開始的，而著名的成長股投資大師普萊斯( Michael Price) 就是當時公司老板，所以繼承了其價值投資一派的風格，被稱為年輕巴菲特。他所管理的對沖基金，自成立至2007年底，25年來的累計收益率為5903.7%，其中最好一只基金累計收益率高達10134.2%，而同期標普500的收益率為1828.4%。

5000億SLF並非為了刺激經濟 而是避免“錢荒”重演

來源: http://wallstreetcn.com/node/208367

本周三，市場受到央行5000億資金投放的刺激一片歡欣鼓舞，不少人都將此解讀為信貸擴張、央行放水的重大利好，但不少機構認為，這種解讀並不準確，央行的舉動只是為了讓系統有足夠的資金進行運轉。

當前中國經濟並未走到崩潰邊緣，但央行選擇定向註水，摩根士丹利的Richard Xu認為，其意圖可能有以下兩點：

1，中國的貨幣供應沒能達到13%的年度目標。央行在2014年更頻繁地向銀行系統註入資金，尤其是當監管層收緊影子銀行的時候。下圖顯示在銀監會8號文以及打擊同業非標前後，央行通過PSL、定向降準、SLF等工具試圖將M2穩定在13%的目標上下。

2，貨幣供應的季節性因素，在節假日或季末時點，銀行通常會出現流動性緊張局面，9月底正值季末和十一前夕，銀行資金面將會較緊。

中金固定收益部門在報告中也提到，央行首先的出發點是要通過定向釋放資金，避免9月IPO疊加銀行季末沖存款所導致的資金面沖擊。

上周，銀監會還發布了236號文，要求商業銀行的存款偏離度不得超過3%，不得通過理財產品倒存吸收和虛假增加存款。

財新引述一位接近監管部門的人士說，SLF應該與存款偏離度的考核有關。限制存款增長，就意味著限制了貸款，如果還要支持貸款總量繼續增長，就只能發一些SLF，讓銀行的存貸比合格，繼續維持貸款增長。

5000億SLF並非為了刺激經濟的另外一個理由是期限。金融博客QZ提到，此次SLF只有三個月，對於銀行借貸來說時間太短，如果央行希望刺激經濟，所選擇的工具應該放寬銀行的準備金率。但是這可能會令通脹走高，吹大房地產泡沫以及增加債務風險。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

歷史一再重演：比特幣處於泡沫破裂的“恐慌”階段

來源: http://wallstreetcn.com/node/208477

在阿里巴巴上市大漲之際，比特幣也與貴金屬，以及中概股等一樣遭受打擊。.

我們先看看比特幣走勢小周期：

再看看比特幣大的走勢周期，我們就會發現這個圖形很有意思：

是不是覺得這張圖有點眼熟？

那麽，我們再看看 Jean-Paul Rodrigue的泡沫發展階段經典圖形：

對比兩張圖，你會發現，比特幣價格現在可能處於“恐慌”階段了。

《金融時報》的Izabella Kaminska稱，在這個階段，我們可以預計比特幣末日將臨。那些將比特幣價格推升至1124.76美元高點的因素，也會同樣將比特幣價格推向價格底部。

這些影響比特幣價格走勢的力量包括：當比特幣價格上漲的時候，比特幣不會被過度產出；同樣的，當比特幣價格或需求崩潰的時候，比特幣的產出也不會收縮。

那麽，投資者是怎樣著迷這種妄想的喜悅的呢？當然，這是老生常談的故事，關乎輕浮、非理性繁榮、異想天開，以及相信免費的午餐是真實存在的（如相信蘇格蘭獨立後會采用比特幣作為貨幣）。

在目前美聯儲收緊政策言論之際，購買比特幣也是不理性的，是一種糟糕的資產配置選擇。

當然，一些資金充裕的VC和比特幣“信徒”仍然會投入更多的錢來捍衛比特幣之夢。但是，比特幣現在處於指數式暴跌的邊緣。還是把資金和時間留給比特幣“夢二”開始的時候比較好。

英蘇分家　恐重演金融海嘯？

2014-09-22  TCW

儘管華爾街券商摩根大通預估，蘇格蘭獨立公投案過關的機率只有兩成，但市場深怕這是另一個「黑天鵝效應」，亦即「低發生率、卻有高影響性」的事件。萬一發生了，全球金融市場勢必將掀起一場腥風血雨。 被推倒第一塊的骨牌，就是英國的國力象徵：英鎊。 英鎊首當其衝蘇格蘭一句Yes，全球外匯存底0.7兆消失 被推倒第一塊的骨牌，就是英國的國力象徵：英鎊。 英國實質經濟將有巨大損失，包括失去三二％的土地，減少八％人口，失去蘇格蘭九十億英鎊規模的旅遊業和四十三億英鎊威士忌產值，還有難以估計的北海油田利益。 當公投議題被提出後，投資人開始質疑英鎊穩定性，從八月五日第一次公投辯論至九月十二日，英鎊已跌掉三．五四％。 畢竟，英鎊是全球四大外匯組成貨幣之一，根據國際貨幣基金組織（IMF）分析全球各央行外匯存底占比，截至今年第一季，英鎊僅次於美元、歐元、日圓，是國際第四大貨幣。 公投一旦過關，各國央行勢必啟動停損機制來規避英鎊下跌損失。全球外匯存底，英鎊部位約二千三百八十八億美元，以最保守估計有一成部位可能調整，就有二百三十八億美元，相當於新台幣七千一百四十億！ 全球股匯市接連遭殃金融股崩跌、東南亞短期資金斷炊 但是，這還只是序曲，最大危機將是英國銀行業系統危機，及英國債務負擔的急劇上升，英國國債殖利率飆高和金融股下挫，引發全球金融股和新興市場股匯崩跌。 根據英國官方統計，獨立後的蘇格蘭將欠英格蘭高達一千三百億英鎊的負債，將是英國公債總額的一成，雖然英國宣示會償付所有的債務，包括蘇格蘭的部分，但這宣告平均每個英國人的債務負擔將更重，對消費和經濟復甦更不利。 如果投資人記得二○一○年爆發震撼全球的歐債危機，貨幣下跌、國債殖利率大漲、金融股重挫的火燒連環船戲碼，是的，蘇格蘭公投過關的話，此情此景將重新上演。 英國突如其來的額外債務，將引發信評機構落井下石。雖然目前標準普爾認為，基於英國經濟復甦力道穩健，因此將英國的債信展望由負向提高至穩定，同時確認英國的3A主權信用評等，但這次英國面臨國土分離、經濟資源縮小等實質衝擊，三大信評機構要輕輕放下恐怕很難。 再者，當出現金融不穩定和債務危機隱憂籠罩下，包括歐洲央行和美國聯準會都可能要求歐美金融業進行壓力測試，這等於是對金融業設下緊箍咒。 英國倫敦是全球第一大外匯交易中心，根據國際清算銀行統計，倫敦每日外匯交易量超過兩兆美元，市占率將近四成，比第二名的紐約多出一倍。 而當交易中心安全性和穩定度都出現問題，官方一定會設法做出防火牆來規避風險，市場投資人也勢必會轉移陣地前往紐約和東京，改以美元和日圓做為交易結算貨幣，美元、日圓升值，美債、日債大漲等劇情將上演。 面對上述情況，預料會讓美國聯準會可能會暫緩升息步驟，等於是宣告全球利率維持在低檔或零利率的時間，比之前預期更久。 若發生這一連串骨牌效應，等於重演二○○八金融海嘯，全球不論是已開發市場或新興市場，股市、匯市都聯袂走跌，只有美元和日圓獨強，債市只有美債、德債和日債有人青睞，包括金磚四國和東南亞這些依賴外債和外資投入的國家，都將面臨短期資金斷炊的困境；台灣雖不仰賴外債，但股匯市波動也在所難免。 在蘇格蘭獨立公投前一週，國際貨幣基金發言人比爾．莫瑞（Bill Murray）召開記者會表示：「該事件主要立即影響，可能是面臨不同貨幣、金融與會計結構的不確定性的過渡期。」警告含義即在此。 【延伸閱讀】「分手」效應，台灣、新興市場資金都會被抽走——蘇格蘭獨立對金融市場的連鎖效應 ?第1張骨牌：英鎊大貶英鎊是全球第4大外匯貨幣，當各央行拋售英鎊，英鎊勢必大貶 》各國央行外匯存底占比●美元：規模3.7兆美元、占比60.9%●歐元：規模1.51兆（美元）、占比24.5%●日圓：規模0.25兆（美元）、占比4.0%●英磅：規模0.24兆（美元）、占比3.9%●加拿大幣：規模0.12兆（美元）、占比1.9% ?第2張骨牌：英國債務攀升英國資產縮水，債務負擔加重，削弱經濟復甦力道 ?第3張骨牌：英國金融股大跌受債務危機影響，拖累歐洲股市 ?第4張骨牌：歐元走跌美元、日圓大漲，反映英國和歐洲金融不穩定 ?第5張骨牌：全球股市跌、公司債跳升暴跌投資人拋棄風險性資產，改搶美國、德國、日本等公債避險 ?第6張骨牌：信評機構降英國評等點名可能下個分離的國家為西班牙，拖累歐元走勢，避險資金追買美元、日圓 ?第7張骨牌：新興市場資金斷炊金磚4國、東協面臨資金被抽命運，台灣股匯市受波及；美、歐、日央行被迫買英鎊穩定市場信心 註：全球外匯存底占比，統計至2014年第1季資料來源：國際貨幣基金組織IMF整理：蕭勝鴻

摩根士丹利：亞洲外債十年翻八倍 恐重演90年代債務危機

來源: http://wallstreetcn.com/node/208845

過去十年，亞洲新興國家的外債由3000億美元猛增至2.5萬億美元。摩根士丹利警告，若美元突破支撐位大漲，這些國家會遭遇債務沖擊。

美元向四年新高水平邁進，有突破關機那技術支撐位的威脅，摩根士丹利的外匯研究團隊在報告中指出：

“美元債務高企對新興市場不利，除日本外亞洲地區的信貸與GDP之比已經超過了1997年（10%）的水平。”

西方央行的大寬松帶來了大量廉價貸款。中國政府推動信貸與GDP比例升至15%，凸顯了國內生產率增長停滯和出口導向型經濟模式失去活力的現狀。摩根士丹利警告，亞洲的貸款機構越來越依賴大額融資的資本市場，它們的貸款增長速度比存款增速快，如果流動性枯竭，就會身處險境。

摩根士丹利預計，除日本外亞洲地區可能面臨雙重打擊，一是美國利率上升導致全球借款成本增加，二是美元軋空頭引起亞洲地區貨幣下挫。這兩種打擊產生的影響會相互影響，讓問題更複雜。

摩根士丹利的分析師認為，由於美聯儲的立場向鷹派轉變，美元將扭轉30年的下行趨勢。若美元指數突破87的支撐位，到明年將升破92。這樣的大波動堪比二十年前全球受到的美元升值沖擊。

上周亞洲開發銀行（ADB）也發出警告，稱今年10月美聯儲結束本輪QE時，本地區流動性會更緊張，亞洲國家應該接受這一事實，可能“資本外流”。ADB認為：

“今年本地區的債券市場風平浪靜，但風險在增加。風險包括美聯儲加息的日期會比預期的早。”

ADB監控數據顯示，新興亞洲市場今年第二季度發行了1.1萬億美元的本幣債券，規模創季度記錄，使總規模增至7.9萬億美元。大部分這類債券期限都不到三年，產生了展期的風險。

這些外債中還未計入1.5萬億美元的跨境銀行貸款，以及逾1.2萬億美元的外幣債券。這些貸款和債券大多為美元債務，由亞洲的公司持有。

去年越南和中國香港發債規模分別增長了36%和32%。而發債占比極大還是中國大陸。中國國家電網新增發債4150億美元，中國鐵路總公司新發人民幣9750億元債券。

考慮超級貨幣寬松導致大量熱錢流入新興市場，當地企業選擇利用全球的低利率借貸，大量增加海外發債，國際清算銀行（BIS）近來警告，在匯率和/或利率沖擊時，企業這樣的貸款偏好將產生更劇烈的連鎖反應。

與上世紀90年代末不同，當時亞洲國家主要是本幣債務，外債極少，且大多擁有龐大的外儲。可如今，BIS擔心亞洲國家可能面臨多種渠道的沖擊，比如私人部門的美元債務，而且本地債務對利率升值極為敏感。

去年5-6月美聯儲第一次透露縮減QE的信號時，新興市場還有時間調整。但此後大多數新興市場仍在迅速累積債務，實際借款利率平均1%，創最低紀錄。BIS擔心，一旦這類利率突然反彈，就會出現險情。

本月美聯儲FOMC會議透露，明年基準利率的升幅將超出市場預期，全球市場將因此震蕩。現在的一大疑問是，利率風暴會不會像美聯儲去年的縮減QE那麽短暫。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

低通脹並非護身符 債市擔憂美聯儲重演“格式加息”

來源: http://wallstreetcn.com/node/208853

對於債市投資者而言，如果僅僅憑借美國通脹率處於低位而認為美聯儲不會加息的話，那麽1994年格林斯潘式的加息方式可能會讓他們背脊一涼。當年格林斯潘在通脹率處於7年低位2.5%的情況下連續升息至6%，債市3.3%的單日跌幅至今“前無古人後無來者”。

盡管目前的通脹水平更低，並且經濟複蘇也處於初級階段，不過債市投資者顯然輕視了美聯儲加息的可能性。隨著美聯儲將在10月結束QE，市場焦點已經轉向了美聯儲最終的加息節點。大量資金湧入債市，僅因為美聯儲主席耶倫“維持相當長一段時間”在低利率的表態。

和美聯儲本身的預期相比，債市投資者樂觀認為明年債市收益率依然將保持低位。不過2014年第二季度GDP增幅創2011年以來最大值，理應得到些許重視。期貨市場的價格顯示市場投資者認為2015年末美聯儲將加息至0.76%，而最新的美聯儲內部對於利率前景的點陣圖則暗示2015年末加息至1.375%的可能性較大。

6月以來公布的美國CPI數據一直處於同比下降，距離美聯儲一貫堅持的2%目標水平還存在差距。大多數人都認為在低通脹率情況下，美聯儲不會著急加息。這幾乎和1994年的債市行情如出一轍。顯然格林斯潘讓他們失望了——格老12個月內連續加息三次，推升10年期美債收益率從1.89飆升至7.66。

許多業內大佬已經對於債市前景表達了擔憂，老虎基金的Julian Robertson就認為債市將會以非常糟糕的局面收場。

過去一周20年美債ETF出現了8.044億美元的資金流出，為2002年以來的最大單周贖回。許多分析師已經開始擔憂如果美國經濟持續穩步改善的話，美聯儲可能會在加息時間的選擇上更為激進。根據彭博的調查顯示，經濟學家和策略師們普遍預期10年期美債收益率將在2015年觸及3.46，而這將意味著債券市場出現3.83%左右的跌幅。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

彭博：俄羅斯或重演1998年震驚世界的違約事件

來源: http://wallstreetcn.com/node/209181

近日，俄羅斯央行頻頻出手捍衛盧布匯率。彭博新聞社文章稱，這個國家將不可避免地重演1998年的貨幣貶值和債務違約。

盧布最近的表現可不像俄羅斯總統普京那麽強硬，該國匯率已經跌至歷史最低點。過去三個月，盧布累計下挫15%，是全世界被拋售的最狠的貨幣之一。這也是俄羅斯央行大手筆拋售美元力挺匯率的原因。

華爾街見聞提及，就在本周，俄羅斯央行僅僅在兩天的時間里就拋售了14億美元買入盧布。

盡管如今的俄羅斯比當年強大許多，比如外儲是當年的57倍，作為主要經濟支柱的油價也比當年高出9倍，但是，俄羅斯人和外國投資者卻對該國下滑的經濟失去了信心。很多人將手中的盧布兌換成美元、歐元。

就連GAM U.K. Ltd.債券基金經理Paul McNamara，這個將俄羅斯的今天和1998年的比較稱之為“錯配”的人，也看到大多數俄羅斯資產將帶來麻煩，需要避開。

沒理由接住盧布這把下跌的刀子。

俄羅斯當前的麻煩源自於普京入侵烏克蘭。但他的運氣顯然不怎麽好，在他野心勃勃的背後，恰好趕上國際油價大幅下跌，布倫特和WTI油價雙雙跌破90美元/桶大關。近期，華爾街見聞多次提及，油價在104美元，俄羅斯才能維持收支平衡。俄羅斯聯邦儲蓄銀行首席策略師Vladimir Pantyushin認為，如果油價跌破80美元，俄羅斯可能將不得不削減開支。

讓我們再來看看1998年的俄羅斯。當年正值亞洲金融危機肆虐，國際油價暴跌至最低每桶10.72美元，這使得剛剛度過蘇聯解體僅7年的俄羅斯經濟陷入了困境。

當年，同樣是為了捍衛匯率，俄羅斯被迫動用了數額龐大的外匯儲備。甚至在央行放棄對盧布的支撐之前，該國剩余的外儲已經不足100億美元了。

面對窘迫的經濟狀況，俄羅斯政府宣布400億債務違約，盧布在那一年年底前暴跌了71%。這嚴重打擊了美國對沖基金，華爾街銀行不得不采取紓困措施，將資金撤出新興市場。而此舉直接導致巴西雷亞爾在1999年大幅貶值。

目前，俄羅斯經濟滯漲正浮出水面，通脹率升至8%的三年高點。IMF預計，俄羅斯今年的GDP增速將增長0.2%，是2009年以來最慢的。

俄政府應付賬款為420億美元，國內企業未償付外債為1580億美元。國內外匯儲備降至4540億美元的四年最低水平。標普在今年4月將俄主權信用評級降為BBB-，距離垃圾級僅一步之遙。

追求超額收益的投資者希望持有以美元計價的俄羅斯債券，而不是美國國債。摩根大通提供的追蹤數據顯示，此類債券的收益率升至340個基點，或3.4%，為一個月以來的最高水平。1998年俄羅斯違約前夕，此類債券收益率曾高達1800個基點。盡管當前的收益率遠不如當年，但收益率持續攀升意味著俄羅斯政府需要支付的成本也在增加，這反映出投資者越來越擔憂俄羅斯信用評級可能被進一步調降。

不過，美國Stone Harbor Investment Partners LP新興市場經濟學家Steffen Reichold認為，俄羅斯很可能不會重複1998年的歷史，當前危機所付出的經濟成本可能最終使得普京無法繼續進攻烏克蘭。

我很懷疑全球市場將受到和1998年相同的影響。今天，普京還可以承受，但或多或早，影響將越來越多，局面就會改變。這就會限制普京的行動。

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里昂證券：滬港通會重演07年“港股直通車”的悲劇嗎？

來源: http://wallstreetcn.com/node/210897

在滬港通開通僅僅兩天之後，通過滬股通買入上海A股的資金熱情已經急劇降溫。

截止11:30分休市，滬股通每日額度130億元還剩119.16億元，占比91%；港股通每日額度105億元還剩103.85億元，占比98.9%。分別較前兩個交易日大幅下降。首日截止午市收盤滬股通已經用掉了超過80%的額度，港股通用了16.8%。截止周二港股收盤，滬股通每日額度130億還剩103.8億；港股通每日額度105億人民幣還剩102.4億。

上證綜指周二收跌0.22%，而香港恒生指數收跌0.66%，創下2012年來最大三日跌幅。

彭博社援引君龍人壽保險有限公司基金經理吳侃指出，因滬港通早有預期，股價已上漲不少。這令很多資金有所猶豫。

吳侃稱，“兩市聯通的新聞已經完全被消化並反映在了價格中，投資者不會在現今價位水平入市。”

昨日投資額需求大跌已經促使里昂證券將滬港通稱為“魔鬼列車”，參照的是2007年提出的允許內地投資者買入港股的港股直通車計劃。

2007年，“港股直通車”受到市場的關註，其實是源於內地資金投資港股存在極大的需求，該計劃一度推動港股暴漲逾萬點，但最終或因抵觸中國現行外匯管理政策而被終止，加之金融危機來襲，恒指暴跌65%。

盡管里昂證券分析師表示，現在判斷滬港通交易量的可持續性還為時過早，但他們認為迄今的投資額使用情況讓人失望，港交所的盈利預期可能被下調。

里昂證券駐香港分析師Marcus Liu發布報告稱，“盡管多頭指出有傳言稱很多投資者仍暫時在場邊觀望，但空頭則看到需求明顯下滑。我們對於滬港通的預期處於市場共識區間的低端。”

“港股通額度的低使用率可能對市場釋放出負面信號，因此前人們的期望過高，”匯業證券（Delta Asia Securities）分析師Sam Chi Yung表示，“對於滬股通，第一天的情況還不錯，但是隨後兩日逐漸放緩，因最近滬市已經向上修正過了，當前資本進入大陸股市可能沒有快速獲利的機會。”

華爾街日報報道稱，香港和倫敦的基金經理表示因為滬港通意味著中國市場的重大開放，他們並不急於立刻就入市投資，特別是該項目才啟動不到一周。Harris Associates基金經理Michael J. Mangan表示，過去兩天的買盤多數是“交易盤”而不是基於基本面的“投資盤”。

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