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原材料價格上升未必一定是災難 精工窮人

http://hk.myblog.yahoo.com/Seiko-Investor/article?mid=550

關心企業的原材料價格走勢是很重要的一個環節。但更重要的是,我們要知道企業有沒有抵禦原料價格上漲的能力。而正常來說,只有兩個途徑。

1.) 改善內部產能,減少浪費,以盡量降低平均成本。然而,這並不是一個好方法。因為很減成本始終有限,公司最終的毛利還是會受損。

2.) 利用公司的議價力提價,將成本轉嫁客戶,甚至從中獲利。2698真真就是這樣。其實有留意開棉既都知道,今年棉紗價格一直漲得比棉花快。那麼紡織企業又何以會吃虧呢?

事實上,下半年為紡織業傳統旺季,特別係棉企。因由冬天將至,又要預備下年的農曆新年銷售,下半年製衣業對棉紗需求一向比上半年為多。而2698多 年來既業績走勢就已經係一個好好既証明。不少訪問都顯示,受影響最大既反而下游的製衣公司及衣服銷售商,特別係OEM廠家。再者2698既報價係同業中一 直亦處於較低水平。(點解?? 成本效益+熱電廠已經係理由啦~~)

邊個頭痛,邊個笑,豈不是一清二楚嗎?

但不管如何,2698已立於不敗之地。PB 0.5倍不到, 2010預測PE只 5倍 多少少。仲有成6%派息率。就算市場唔立即認同,亦已有足夠"守"既條件。

 

行業報告一篇

http://big5.xinhuanet.com/gate/big5/www.cnstock.com/index/gdxw/201009/892450.htm


原材料 原材 價格 上升 未必 一定 災難 精工 窮人
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公銀併民銀 全民大災難

 
2011-3-21 TCM




台灣金融業流傳一個故事。

約莫三、四年前,一家總部設在歐洲的私募基金,來台入主一家民營銀行,它用該民營銀行股票向公股銀行質借,貸款利率三%,利差約兩個百分點。公股銀行總經 理看到這宗放款案,感動莫名說:「怎麼那麼好,居然能拿到利差兩個百分點的案子?」

場景轉到歐洲總部。這家私募基金總經理也看到這宗貸款案,也感動莫名:「居然有人用三%借給我們?在我們這裡七%也借不到,真是太好了!」

借貸雙方都叫好,這出了什麼問題?為什麼台灣業者認為「賺很大」,歐洲業者卻覺得台灣業者「虧很大」?

今年一月,信用評等公司穆迪(Moody's)一份報告指出,穆迪評比的台灣十家銀行,二○○九年平均利差(NIM)只有一‧四九個百分點。相較於亞洲銀 行平均利差二到三‧五個百分點,台灣只有一半水準。

困境:小銀行多,殺價競爭 透過有效購併,才能健全體質

為何這麼慘?關鍵在於:規模太小、家數太多,導致殺價競爭。利差低、不賺錢的後果是什麼?至少有三項:無法應付巨大風險,無法到國際競爭,無法留住人才。

惠譽信評資深副總經理李信佳指出,如果銀行賺得錢不夠多,能累積的資本就少,若發生金融危機,銀行可能無法支撐,「所以銀行一定要夠強、賺得錢夠多、資本 要夠大,才能應付風險,不需要政府動用老百姓的錢。」

他分析,台灣資產規模最大的銀行——臺灣銀行,資產約一千億美元;其次是三商銀、中國信託、國泰世華、台北富邦,大概都是五百億美元。但中國的銀行,多是 一兆美元到一兆五千億美元,渣打有五千億美元以上,星展銀行有兩千億美元。「你如果太小,沒辦法有規模做國際業務,而且吃不下比較大的放款,很容易單一筆 就把你占滿額度。」

野村證券台灣區研究部主管王嘉樞也認為,兩岸交流以後,台灣的銀行太小,到對岸去力量微弱,大陸銀行來台,台灣的銀行也比較沒有防衛能力,「從攻擊的角 度、防衛的角度,台灣的銀行都應該有更強壯的規模。」

他並提醒,金融業口袋夠深,薪水才上得去,「現在兩岸人才競爭,台灣如果不去擴大規模,不去擴大口袋的深度,基本上台灣金融業人才也留不住了。」

那麼,公銀併公銀、公銀併民銀、民銀併公銀,民銀併民銀,這四種模式,哪一種對台灣金融業最有利?

其實,「民併公」對金融業最加分,但因二次金改烏雲籠罩,目前看來最不可能;「公併公」、「民併民」,縮小競爭家數,也有加分;唯獨「公併民」對台灣金融 業最不利,這也是市場最擔心的模式。

方式一:公併公 會更沒效率,且飯碗難擺平

先談「公併公」。王嘉樞比較了台灣與韓國的金融產業,韓國前五大銀行市占率是八九%,台灣前十大銀行加起來才三分之二;「如果把state bank(公股銀行)八家變四家,台灣的產業結構就是跟韓國差不多了。集中對整個價格的環境會比較有改善。」

一位金融業高層則強調,雖然民間業者最希望「民併公」,但如果現階段不行,「公併公」對市場也有幫助,「公併公對我們不會有負面,事實上反而是正面,他即 使變大了,反而是更大的沒有效率而已。」

「生物學中,近親繁殖的物種,品質都比較差,甚至滅種。」一位民營金控副總經理預言。因此「公併公」,民營業者並不擔心。

但「公併公」也不容易,立即碰到「位置」與「飯碗」問題。算光是八家公營行庫員工數就有大約五萬人,董事長、總經理一大堆。「現在是有兩個決策,要為了這 五萬五千人,還是要為了台灣金融業的競爭力?這是一個政治上的決定。」王嘉樞提醒。

方式二:公併民 金融監理變黑箱作業,風險升高

既然「公併公」走不通,若透過「公併民」來擴大規模呢?

這是現在民營業者最擔心的方向。三月初,財政部長李述德在立法院財政委員會證實,將由國營的臺灣金控購併國華人壽,開了公股金融機構合併問題保險公司的先 例。無獨有偶,今年初開始公股銀行大舉加碼買進國票金控股票,意圖在六月的國票金董監改選「卡位」,儘管財政部否認指示公銀買股,但李述德先前一席「爭取 公股權益」的談話,讓市場議論紛紛,擔心這一連串動作,是否意味公股銀行將是新一波金融整併的發動機,透過「公併民」的手段拓展公股在國內金融市場的版 圖,不再往民營化的方向前進。

「我覺得這樣的話,就是disaster(災難)。弄擰了金融監理。把該監理的單位變成是一家人,反正都是公家的,這樣最好監理。而不去研究應該如何監 理,防範金融風險,」一位金融業高層說,台灣的公營行庫,「換總經理董事長是,綠的上來,藍的全部幹掉。藍的上去,綠的全換掉,而不看績效。」如果公銀併 民銀,市占率變大,但上位者只看政治不看績效,不只對台灣金融業是災難,對全台灣都是災難。

金融機構應做為資本主義社會有效分配資源的工具,但金融國營化很容易受到政府或民代壓力,做不當放款,將阻礙金融的有效分配。

台灣銀行業的淨值報酬率很難看,就是因為公營行庫帶頭殺價,公營行庫雖名為商業銀行,實為政府銀行,沒有商業邏輯,又要買立委的帳,又要紓困企業,如果公 營的市占率再提升,幾乎可以判定,台灣銀行業在國際競爭中直接出局。

舉例來說,十年前的企金風暴,踩最多地雷者,不是民營的中興銀行、中華銀行,而是公股銀行;其後,為了支持政府兩兆雙星政策,對「雙D」(TFT-LCD 和DRAM)放款最多者,也是公股銀行;房地產、土地建築融資當中,有多少在民代關說壓力下放款?公股銀行心知肚明。

對於市場疑慮,一位財經決策官員指出,「公併民」現階段機率不大,因為「要顧慮的太多了。」

官員坦言,除非像是國華人壽這種問題金融機構,否則民營金融機構經營得好好的,也不願併入公股;就算真的談合併,也有很多技術性的問題要解決,因為除了市 場機制,公股還得兼顧社會觀感。以換股比率為例,公股要求的換股比率不能太差,否則一定被扣上「圖利」的帽子,但公股要太多,交易就很難談下去。

同理,臺灣金控「受命」合併國華人壽,官員說「這也是不得已的選擇。」臺灣金控董事長張秀蓮則點出「不得已」的關鍵,她三月初列席立法院財委會,被問到為 何不由民營金融機構合併?她說,「(保險安定基金)賠這麼多,萬一以後市場反轉後,又會說我們圖利誰。」

方式三:民併公 易與圖利家族金控畫等號

張秀蓮的說法也點出了若要推動「民併公」行不通的關鍵,尤其是在扁政府爭議不斷的二次金改後,金改夢魘至今仍糾纏著國內的金融市場。台灣主要民營金控家族 色彩較重,但公股要釋出,有能力來吃的不外乎「吳辜蔡蔡」這些大財團,這很難不被質疑財團化。一位曾參與當時金改的決策官員感嘆,「民併公」的金改模式已 和財團化畫上等號,也難怪馬政府不願也不敢去碰觸。

方式四:民併民 最快達成規模經濟的選擇

至於民銀併民銀,目前看來最有機會,尤以小型銀行被併為優先。

王嘉樞指出,小型銀行整併一定會加速。因為,「這是一個規模經濟的競賽,你越早取得規模經濟的優勢,你就能在這個upcycle(景氣循環上升段)、在未 來的順風上面,極大化獲利,因此產業合併的動機會加強。」

他指出,台灣有三十七家本土銀行,韓國只有十五家,以韓國為例,市占率只有一%甚至更少的銀行,實在沒有存在的必要。

李信佳則提醒,雖然由私募基金主導的銀行,獲利改善較明顯,也希望賣到好價錢,但它們太小,即使整併,對市場也不具有決定性影響。市場要有結構性改變,還 是要大型金融機構整併才行。

提醒:勿因弊案走回頭路 公股行庫民營化才有競爭力

至於「民併公」,從過去十年看來,是效益最大的併法。

台灣金融業購併過去可分兩階段,第一階段是二○○一年至○五年,當時購併主軸是「民併公」,國泰與世華銀行合併、富邦與台北銀行合併,元大馬家入主有國民 黨色彩的復華金控、台新標下彰銀特別股為購併鋪路,都在此階段。回頭檢視這些購併案,在獲利、風控、市場競爭力,都有加分。接著「民併民」階段,主軸是外 商銀行購併本國中小型銀行,多數購併案也已發揮綜效。

因此,雖然二次金改爭議大,但民營化本身並沒有錯,如果因為弊案就不敢推動公股民營化,又不敢推動公股併公股,而繼續眼睜睜讓市占率過半的官股銀行在市場 上殺價競爭,則台灣的銀行獲利不良,政府要負很大責任。

金融股今年因利多匯集,表現可望超越大盤,但縱使股價有二○%、三○%的漲幅,但若沒有結構性的改變,包括放寬管制、推動合併等,股價不可能翻倍,短多也 不會變長多。這也是我們介紹台灣金融業十年谷底翻身同時,提出最沉重的警語。

【延伸閱讀】反民營化風氣再起?——台灣金融業購併大事紀民銀併公銀2001.11 金控法成立,第一波金改啟動 2003.10 國泰與世華銀行合併,國泰成為國內資產規模最大金控 2004.04 中信集團透過旗下中壽與凱基證聯手,獲官股支持入主開發金 2004.10 二次金改啟動,目標是公股金融機構減半,至少有三家金控市占率超過一○% 2005.01 富邦銀行與台北銀行合併,富邦金資產躍居第三大 2005.06 元大馬家入主復華金控

民銀併民銀 2005.07 台新金標下彰銀十四億股的特別股,成為第一大股東,為未來購併鋪路 2005.08-10 開發金前總座辜仲收購金鼎證,後爆出涉內線交易 2006.01 美商奇異資融入股萬泰銀行 2006.05 日本新生銀行及Integral入股日盛金 2006.10 渣打銀行購併竹商銀,是台灣最次外銀收購國銀案例 2007.04 花旗銀行宣布購併華僑銀行 2007.05 中信金買下花蓮企銀 2007.06 荷蘭銀行標得台東企銀 2007.09 私募基金SAC和GE取得萬泰銀行八二%股權 2009.05 凱基證購併台証證券 2009.06 富邦人壽及安泰人壽合併,富邦人壽市占躍居壽險業第二 2010.07 金鼎證與群益證合併,開發金解套 2010.12 潤泰集團與寶成集團宣布拿下南山人壽經營權

公銀併民銀 2011.02 財政部指揮六大官股行庫加碼國票金,動機不明 2011.03 財政部證實將由台灣金控從「保險安定基金」手中接管國華人壽

公銀 銀併 併民 民銀 全民 災難
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七級核災難 CKM001

http://hk.myblog.yahoo.com/ckm001/article?mid=49070

昨日,日本政府突然宣布,調升日本福島核事故評級至最高的七級水平,與1986年蘇聯的切爾諾貝爾核洩漏事件同級,這個公布說明,放射性物質 正大量洩漏﹐並對人體健康和環境造成大範圍影響﹐日本政府需要擴展對策範圍。消息發表之後,亞洲區股市全面下跌,恆指裂口下跌三百多點,收報23,976 點。

上星期,一眾財演正興高采烈同你講,港匯轉強呀! 資金重返新興市場呀! 美國經濟數據向好呀! 國內加息,壞消息出盡呀! 港股估值便宜呀! 大市轉勢呀! ABCD大落後,短線可吼,兩蚊買入,兩個半止賺,個半止蝕呀! 睇好EFGH,買WXYZ購輪呀! 動態價值投資,刀仔鋸大樹,買LMNOP牛證呀! 本金唔夠唔緊要,可以問銀行借LOAN呀! 開個孖剪戶口,加大槓桿,回報更高呀! 仲唔夠本? 搵SHOW ME THE MONEY,層樓做埋二按呀! 可惜,在一片歡樂的背後,個市突然裂口下跌,你說怎麼辦怎麼辦?

笑話講完,回復正題,投資第一要訣,唔係問上望多少,回報有幾高,今個星期可以賺幾多成,今個月可以賺幾多倍,一年內可否搵夠上岸,而係問投資風險 有多高,下跌風險有幾多成,本金會否輸清光,輸清光之後會唔會仲要爭人周身債,比人追上門收數淋紅油,自己衰唔緊要,賭仔爛命一條,最多一死以謝天下,但 係你上有高堂,下有妻兒,你又會否連累佢地幫你還債? 本人開宗明義教人長線投資,如果你買入的是優質股票,突如其來的突發事件,令手中股票之股價突然下跌,根本對你沒有影響,你每天一樣照常生活,照常返工, 每年定期照常收到股息,年復年後手上資產照常升值,十年、廿年後你照常達致財務自由。


七級 級核 災難 CKM 001
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災難之吻 蔡東豪

2011-4-29  NM



日本災難發生至今個多月,許多問 題漸趨明朗,以我最關心的製造業為例,牽涉日本企業的供應鏈或多或少受到影響,但現在的情況比最初的資訊真空有重大改善,至少知道情況有多壞。日本市場相 對上封閉,港商能銷售到日本市場的產品為數不多,大多數港商依賴採購日本物料,方向是單向。
據我所知,大部分日本工廠沒有因為地震和海嘯 直接受損,日本工業現在面對最大問題是穩定的供電,特別是生產精密產品,工廠的電源一定要穩定,不似寫字樓和家居,工廠即使關閉電源一段短時間,牽連也可 以很大。過去個多月,日本工業界不停跟電力供應商商討短期解決方案,應該取得初步共識。跟我公司有生意往來的日本工廠,全部都重新提交了供貨期,供貨量當 然有影響,但總算是不幸中之大幸。
日本災難無意中揭露了日本工業仍緊握着全球工業供應鏈要害,從飛機到汽車到手機,日製產品無處不在。我留 意到日製產品有兩個特點:第一、產品精密度高,不容易在短期內被台灣或南韓產品代替。廠商已面對成本壓力多年,日製產品價格比台韓製產品高很多,如果廠商 可以轉用台韓製產品,早已轉了,今時今日仍未轉的話,原因一定跟品質有關。此時急就章轉用台韓製產品風險很高,或是根本不可能,日製產品客戶唯有祈求日本 工業儘快復元。
第二、產品體積小和重量輕。體積小和重量輕的產品大都以空運作運輸,所以客戶庫存一般不高。以往廠商即使計算錯誤而缺料,可 立即下訂單,產品三兩日可送到,廠商漸漸地養成臨渴掘井。日本災難發生後,廠商查看庫存,發現日製產品的庫存不多,即是最少的正是將會最缺的。這時候廠商 苦惱不已,點解搞成咁?
弄至這局面其實又可追溯到日本。三十年前日本國力如日中天,製造業是日本經濟火車頭,全球製造業都往日本工廠取經, 被捧得最高的是豐田汽車,其中最受注目是豐田的Just-in-time(JIT)生產系統。顧名思義,JIT即是剛剛好,生產系統在適當時候把適當物料 送到適當地方,從而減少損耗,提高生產效率。JIT的精神是,庫存是浪費品,不但製造不必要成本,例如增加倉庫費用、減低流動資金等,更重要是過量庫存反 映生產效率偏低,直接影響品質;庫存是生產上的萬惡之首。
基金經理、分析員未必熟悉生產方面事宜,但一看財務報表,一定懂得把庫存跟營業額 比較,再看庫存過去幾年的走勢,判斷工業股的生產效率。庫存在工廠內是矛盾課題,生產部的表現指標是生產量,避免因缺料導致生產停頓,生產部一定要求增加 庫存;財務部要看實際數字,特別留意流動資金,有過量庫存,即是資金被壓死,不能變現金,一定向生產部施壓。生產部火併財務部,多數是財務部勝出,財務部 一句「影響盈利」,所有人收聲。
日本災難教曉廠家一個道理,供應鏈一旦出問題,自己倉庫內的物料便是寶,愈多庫存愈放心。我相信短期內無人 相信JIT,什麼壓死資金,通通拋諸腦後。廠商此時的心態是,這次大難不死是好彩,受驚後的處事態度一定會變得審慎,雖然未必可徹底改變一個人,不過起碼 會令人審慎一段時間。
這是吊詭的發展:日本災難對大部分工業股今年的業績影響是正面,因為供應鏈上各單位齊向JIT投反對 票,大幅提高採購量,工業股下半年生意滔滔。不過,廠商不要開心至忘形,因為這可能是災難之吻。這段時候客戶增加的訂單,沒有實質需求的支持,源自客戶受 驚後的自然反應。例如汽車廠這段時間向零件生產商大幅增加訂單,不一定代表消費者對買車的需求大幅增加,只代表汽車廠暫時不信JIT,到年尾汽車廠發現庫 存過多,一聲令下減低庫存,受害者是整條供應鏈。今年增加的生意有可能是向將來借來的生意而已。
今年生意好,廠商要謹慎考慮是否擴建生產量,一定要看清楚新增生意是否來自實質需求。做廠真難,無生意要驚,有生意也要戰戰兢兢。
蔡東豪
現任上市公司精電國際行政總裁,他曾任職投資銀行,在《信報》以筆名原復生撰寫財經專欄,對投資及求知有無限渴求,習慣早上四時起床寫作找樂趣。

災難 之吻 蔡東 東豪
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現代上市前夕補習界大災難

2009-10-09  NM





股市暢旺,補習社現代教育亦打算年底上市,成本港首間上市補習社,吸水五至七億。怎料上市在即,現代的英文天王范卡諾(K Oten)的前僱主英皇教育最近報警,指范在早前一宗毀約案中用偽造文件。

禍不單行,現代另一台柱數學天王許思明(Dick Hui)這時亦傳被對手活學教育及遵理書院相繼挖角。各大補習社拳來腳往,實因三三四新學制九月推出後,補習生意掀起大海嘯,單是報讀的中四生只剩四分一,各大補習社出盡法寶,為僅餘的市場割喉一戰。

記者上週四向范卡諾查詢英皇教育報警一事,他一時話:「警察無搵過我。」一時又話:「警察話唔夠證據,所以唔會起訴我。」但記者追問警察既然沒找過他,誰告訴他沒足夠證據,他則沒有回答,直入學校。

事緣范卡諾三年前與一手捧紅他的英皇教育對簿公堂,英皇向他追討一千萬元違約損失,范稍後過檔對家現代。今年四月結案當日,范在庭上取出一張合約作證,但法官狠批他「作供不可信」,不承認有關文件,並於七月判他敗訴,連同訟費及律師費,他差不多要賠一千萬元。

英皇報警

事 隔四個月,范一直未付千萬賠償,英皇上月尾再出招,突報警指范當日庭上出示的文件是偽造的。本刊得到消息,商業罪案調查科曾於十月初邀請范往警署錄取口 供。本刊向英皇教育的學術顧問兼英文補習天王F.Shum岑宜輝查詢,他笑笑口說:「呢件事交俾律師處理,進入法律程序,我唔方便講咁多,點解你唔問當事 人?佢至係主角嘛!」現代教育則間接承認舉報一事,表示案件已進入法律程序,不便評論。警方發言人亦稱,個別案件不作評論。

補習界人人都知,現代教育最賺錢除了老闆吳錦倫Ken Sir之外,便是范卡諾及他的老友數學天王許思明Dick Hui。「佢哋兩個為現代賺唔少,范旗下至少有一萬名學生,許都有七千。」與范曾共事的前同事表示。據知范過檔時跟現代協議,把學費拆賬,現代佔五成半。

范卡諾的好友許思明三年前為撐老友,甘冒違約之險,兩個月後隨范由英皇教育跳槽現代。兩人過去三年為現代賺得盆滿鉢滿,亦造就現代有意上市,集資至少五億。

可是現代未成補習界大佬前,范天王再惹官非,許天王亦被其他補習社接觸,隨時過檔。據悉,許、范兩大天王意見分歧,兩兄弟合資的金富豪有限公司及火焰山Cafe亦於今年先後結業;而許因與現代老闆之一李偉樂同教數學,互搶學生,許早萌去意,有傳現代兩大對手遵理及活學教育,都有意拉攏許。許思明則透過現代發言人表示,無意跳槽。

擴充過度

現代教育創辦人Ken Sir吳錦倫去年底開始籌備上市,並委任澳洲投資銀行麥格理做保薦人,最快年底掛牌,集資五至七億。

一名行內人透露:「做補習社,個個學生現金交學費,有好多現金流動,本來賺到笑;但而家補習社賺得多也使得大,不斷開分校吸納學生,又要賣廣告去招徠生意,所以現代諗出上市呢一招,集資五至六億,擴大資本,砌低其他同行成為全行一哥。」

擴 大資本其一用途,除了可高薪挖角,亦為了開分校爭地盤,其中英皇及現代開鋪最狼。英皇最近殺入天水圍、香港仔、瀝源、火炭;現代則轉戰元朗、粉嶺、柴灣。 行內人稱,沙田偉華分校那個位,以前屬英皇,月租三十幾萬,但業主見補習社豬籠入水,大幅加價,最近現代租同一個位,八十幾萬一樣照租。

不斷擴張的現代,去年亦因租金問題被業主入稟法院追租廿二萬元。現代○七年暑假租用將軍澳新都城一間地鋪,簽下三年合約,但去年八月一直欠租逾廿二萬元,而現代則遷往將軍澳中心繼續經營。

除了狂開鋪,各大補習社亦不惜工本在旺區大廈外牆、巴士車身賣廣告,實則是表面風光,「嗰啲大廈外牆廣告牌,平均二十萬蚊一個月,全部都係賣廣告嗰個老師自己出錢,佢哋相信,靠人氣就有學生;好似明星歌星咁,由公司俾住錢先,第日有學生時還番俾公司。」補習界人士說。

良機變海嘯

各大補習社大肆擴充,因為一致看好九月教育局推出全新三三四學制開學後,學校不懂教,學生、家長又心急,是補習社乘虛而入的黃金機會,怎料機會反變史無前例大海嘯。

「最估錯係通識,好多補習社投資好大:請老師、寫教材,但嗰科太新無人讀。好似現代教育,登晒大廣告、高薪請通識老師,而家無人讀,唯有免費送課程,中四生報任何常規課程,免費補通識至今年底。」一名任教主要科目的天王慨嘆。

「三三四之後,中五生唔使考會考,中四同中五的學生無晒,得番要迎接中六高考嘅學生才來報讀;仲有,以前會考讀八至十科,而家得番六科,難怪少咗好多學生。」補習天王續說。

開源無望,唯有馬上節流。「中五會考明年最後一屆,之後個市點差,估計唔到。補習社九月已減價,好似現代,殺到一百八十蚊四堂,比高峰期六百蚊四堂,有天淵之別。」該名補習天王說。

「上 年全港報考中五會考人數僅得十一萬九千人,而中七A Level得三萬八千二百六十三人,合共十五萬人,除非每人都來補習,仲要係報足六七科,先至有錢賺,但實則而家人數大減,好似中四生得番四分一人補 習。」補習界人士說,補習社必須有七成入座率才能有錢賺。「因為仲要計老師分佣,老師越分得多,學校越無肉食。」現代教育發言人則力稱,現代今年的收生情 況並不差,較去年還增十個百分點。

四大補習社比拼

A. 以公司名義購入,吳佔1.67%股權

B. 以公司名義購入,吳佔一半股權

C. 以公司名義購入,高持有33.3%股權

D. 以其母江淑珍公司名義購入

E. 以公司名義購入,梁與其表哥Richard Eng佔一半股權

F. 以公司名義購入

 


現代 上市 前夕 補習 界大 災難
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為什麼會出現金融災難? 李兆富

2011-9-15  NM




「為什麼會出現金融災難?」在過 去三年,相信有不少人都曾經提出這個疑問。

「因為人的貪念。」對很多人來說,這個關乎人性核心的哲學問題,解釋了人世間所有的問題,包括金融災難的成因。最諷刺是,很多人認定了貪念是人性的一部 分,卻又每每要求政府出手,難道他們認為,政客和官僚都是不食人間煙火的得道高人,可以超越七情六慾,能人所不能? 再者,就算我們相信貪念是萬惡之源,金融災難既然出現在特定的時空,就應該有其特定的客觀條件。

所謂貪念,正面看只不過是買方想撿便宜貨,賣方希望有個好價錢。低買高賣,既是人的本性,也是市場的邏輯。只要是你情我願,錢貨兩訖,不會得出市場必然出 現破滅性周期的結論。

市場每一刻的價格,其實已經反映了當時所有參與者擁有的資訊。不過,就算有完美的資訊,也沒有人可以絕對準確地預測未來。上帝創造的時空,只讓我們活在當 下;過去的,未來的,我們都無法控制,人的天性,偏偏喜歡預測未來。

買賣加上預測未來,就是投機。原始社會的人,已經會進行農產品期貨交易。當交易的對象,由實物變成人為的概念,例如一盤生意、一籃子租約又或者一連串的收 入等,影響着未來價格的變數也越來越多,預測也越困難。

早在古羅馬時代,已經有人公開炒賣政府外判出來的稅收權(Publicani)。根據文獻的記述,羅馬人對這些投機活動還是頗熱衷,權益的價格波幅也不 小。當投機成為了民眾生活的一部分,就會有人想出不同的方法來推測價格的走勢。迷信的羅馬人,預測的方法是求神問卜。今天的投機者,有電腦,有數據,有模 型。唯一不變的是,人始終無法絕對準確地預測未來。

古羅馬稅收權的投機活動,隨着帝國版圖擴張而狂熱;但窮兵黷武也埋下了帝國衰亡的伏筆。古羅馬的投機者,無論如何都沒有想過,帝國會崩潰,貨幣會貶值。群 眾集體地高估回報,低估風險,如果再加上槓桿,財富效應令信貸擴張,信貸擴張又加劇投機,這就是典型的市場亢奮。不過,由古至今,只要沒有政府的參與,就 算各種投機泡沫的現象都層出不窮,結果造成的破壞也相對輕微。三百多年前的鬱金香狂熱如是,千禧年前後的科網泡沫亦如是。可是,當政府用集體的財富押上一 注獨贏,納稅人成為了最終擔保人,強迫所有人站在同一邊,結果就是危險的惡性循環。○八金融海嘯和現在的歐洲主權債務危機的教訓是:泡沫爆破,財富萎縮, 稅收銳減,政府擔保能力也下跌,風險和不明朗因素忽然增加,令價格訊息陷入極度混亂,最終凍結整個金融系統。市場,本來就是有起有落,各種決定,亦有對有 錯。自以為可以預知未來,強行要逆轉周期,才是災難的真正成因。

李兆富時事財經評論員,自由市場智庫獅子山學會創會成員。作者網誌 - http://hkliberty.wordpress.com

 


為什麼 出現 金融 災難 李兆 兆富
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受壓資產策略 對沖基金如何化災難為收益?

http://www.p5w.net/newfortune/fmgs/201109/t3830936.htm

日本福島2011年3月遭受9級地震,受到重擊的東京電力旗下核電站發生洩漏,引  發全球對核輻射影響的一片擔憂。然而,迅速縮水90%的股價,讓東京電力成為一些國際對沖基金的饕餮盛宴。

  其實,在國際投資市場,突遇災難的成熟公用事業企業,是一種最為典型的受壓資產策略標的物。像東京電力這類公用事業企業,由於其經營關係到國計 民生,政府往往都會在事故發生後適時採取注資、減債等多種扶持措施。經過縮減成本、多方籌集資金等手段,企業最終能度過破產清算難關、並重新盈利的可能性 非常大。也因此,那些在低潮時進場的投資者,能夠在公司度過難關後獲得驚人的回報。

  在中國,儘管投資市場尚未形成系統性的「受壓資產」策略,但安全問題頻發的食品企業、環境侵權或災難多發的礦業企業等,已然呈現出受壓資產投資 標的的特徵。而因這類突發事件影響帶上「ST」帽子的上市公司,也是一類較典型的中國式「受壓資產」,從其被「ST」到去「ST」的整個過程,我們可以總 結出中國式「受壓資產」投資路線的大致脈絡,以期為正致力於尋求投資策略差異化的中國機構投資者,提供可借鑑的思路。
2011年8月30日,日本經濟產業省原子力安全保安院發佈的最新研究結果稱,在之前被認為不會再發生地震的核電站周邊地質斷層中,發現可能存在14處活斷層,可能會引發新的地震。這再度引起了人們的恐慌。
放眼各類媒體的最新報導,全球各種災難頻發,而在中國,最受人們關注的食品安全問題也頻頻爆出,味千中國的「骨湯門」是最新的一例。
拋開天災人禍的巨大負面影響不談,僅就投資的角度而言,上述事件發生之時,也恰好是一些對沖基金大展拳腳之際。在美國,已形成了專門針對這類受災難衝擊 的公司的成熟投資策略—受壓資產策略(distressed strategy)。儘管從公開資料很難全面瞭解對沖基金的佈局,但從東京電力等典型的受壓資產的特徵分析中,我們仍然可以管中窺豹,把握對沖基金的投資 邏輯和賺錢脈絡。

  典型性受壓資產
  表面上看,導致東京電力股價巨幅下挫的原因是地震造成的機組損毀,但實際上,卻是其公司債營運和擴張模式因評級連降5級而難以為繼。換句話說,一旦資金問題得以解決,東京電力恢復盈利能力的可能性非常高。

  日本福島地震後,東京電力(9501.TYO)所轄福島第一核電站1-4號機組被永久關閉,5-6號 機組和福島第二核電站的4個機組均處於閒置期,是否重新啟用視安全檢查情況而定。從震後第二天即3月11日至6月10日的短短三個月間,東京電力股價從 2121日元/股一瀉千里至190日元/股,跌幅91.04%(圖1)。


在此期間的5月31日,日本經濟新聞報導稱富達投資(Fidelity Investments)和貝萊德(BlackRock)等主要外國資產管理公司大幅增持東京電力股票。而投資東京電力,能否成為「受壓資產投資策略」的 又一次完美演繹,還有待時間驗證。不過從目前看,東京電力的確具有「受壓資產」的主要特徵。

  資產勾銷
未在根本上損害裝機容量
  被毀損的裝機容量僅佔6.44%,且被勾銷的4個是已經或者即將至退役期限的反應堆,也就是說,就算沒有地震,這幾個反應堆也要相繼進入退役期。
如果安全檢查合格,東京電力在震後被強制閒置的6個機組將恢復運營,那麼其可發電的反應堆包括13座。考慮到被閒置的6個機組的服役期限最早於2018 年到期,距離退役之日尚有7年,所以恢復正常運行的可能性非常高,不過在福島第一核電站新建7-8號機組的計劃就此擱淺。
按照2005年對東 京電力調研的裝機容量數據計算,其核電總裝機為17308MW,柏崎·刈羽核電站的1-5號機組均為1100MW,6-7號機組為1356WM,福島第二 核電站的4個機組均為1100WM,福島第一核電站以780WM計算,恢復正常後的裝機容量可以達到13392WM,佔比77%(表1)。換句話說,東京 電力在此次核危機中所損失的裝機容量佔其核電裝機容量的比例為23%,但佔其電力總裝機容量(包括火電)的比例僅6.44%。由此可見,勾銷的4個已經或 者即將退役的反應堆及其所報廢的產能對於東京電力並非致命性。就算沒有地震,這幾個反應堆也相繼進入了退役期。

  破壞根基的
公司債擴張模式休止
  東京電力真正毀損的不是震中被破壞的有限資產,而是構建在生生不息的公司債擴張基礎上的穩定盈利環路。實際上,在核危機之前,由於東京電力在東京地區居於資源壟斷地位,經營穩定,每年產生的營業收入穩定在5萬億日元左右(圖2)。


與此相對照的有兩組數據:一是穩定的營業收入與逐年下降的電價。據日本經濟產業省統計,1994-2004年,日本國內的平均電價以1.8%的年平均速度降低,10年共降低16.9%。二是與營業收入一樣穩定的公司債水平。
1995年,日本電力自由化改革開始之後,國內電價持續下降,對此,東京電力著力削減成本。1997年,東京電力折舊費用為10226億日元,至 2009年時縮減至7098億日元;設備投資額從1994年的15672億日元減少至2009年的5921億日元;運營維護費用從1995年的6326億 日元減至2009年的3739億日元。
然而,電力行業是資本密集型產業,需要大量長期資本的支持。基於成本控制能力之上的良好經營狀態,保證了東京電力公司債擁有近乎國債的高信用評級。2010年,四大評級公司均給予其AA或AAA的評級(表2)。


由此,東京電力形成了以公司債為核心的融資體系,這可從其債務結構的變化看出。1996年至今,東京電力銀行負債趨於減少,而與營業收入一樣穩定的是公司債水平,一直接近6萬億日元(圖3)。


依靠公司債市場的低成本資金供給,東京電力維持了高穩定盈利狀態。1998年至今,東京電力 15-20年期限公司債的票面利率基本在2%以下(圖4),源源不斷的公司債融資為東京電力提供了良性的資金回路。日本I-N信息中心(東京)的數據顯 示,截至2011年3月底,日本國內公司債的發行餘額約為61萬億日元(約合人民幣4.8萬億元),10家電力公司的公司債餘額約為13萬億日元,佔兩 成,其中僅東京電力一家就佔據了絕對支配性的8%。


2011年5月30日,標準普爾將東京電力的長期信用評級從「BBB」連降5級至「B+」, 該級別在全部21個級別中居第14位,屬於「垃圾級」。2011年6月20日,東電債券也被穆迪公司評為垃圾級。被降級之後,東京電力喪失其賴以維持的發 債籌資能力。據日本共同社報導,包括東京電力在內的日本10家電力公司於2011年4月沒有發行公司債,是4年多以來首次停發。

  債多不壓身,政府援手度過破產關
  最高可達12.75萬億日元的巨額賠償以及廢堆處理費用,將是未來5-10年內懸在東京電力頭上的達摩克利斯劍。不過,對於東京電力這類關係國計民生的公用企業,政府出手相助是必然的,也因此其破產的可能性大為降低。這也是對沖基金敢於低位進場的核心邏輯之一。

  當災害影響以及由此帶來的各種利空釋放殆盡,東京電力的股價也跌至歷史低位。在這一期間,眾多共同基金及對沖基金均看好東京電力的潛在盈利能 力,蜂擁而至。據日本經濟新聞2011年5月31日報導,富達投資和貝萊德等主要外國資產管理公司已大幅增持東京電力股票。其中,富達投資對東京電力的持 股從2010年12月底的13萬股激增至183萬股,貝萊德的美國和英國分公司也合共增持東京電力19%股份至1374萬股,美國先鋒集團 (Vanguard Group)的持股也增加5%至893萬股。
投資東京電力,到底是資本盛宴還是飛蛾撲火?關鍵還看其能否度過資金難關,重構公司債發展模式。

  巨額支出:賠償額+處理廢堆成本+新增火力成本
  對受 損資產勾銷帶來的損失較容易估算,最大的難點在於估計賠償金額和廢堆處理費用。因此,在賠償方案出台之前,關於東京電力將會破產、被出售或被國有化等傳言 甚囂塵上,其股價因而也一直未能企穩,曾於6月10日創下190日元/股的歷史低位。當日本政府2011年6月13日正式決定福島第一核電站事故賠償方案 時,其股價從190日元/股反彈至329日元/股,3個交易日內大幅反彈73%。
根據日本政府的內部估算,需要支出的費用包括:第一,僅福島 第一核電站1-4號廢堆費用就需1.5萬億日元;第二,為彌補供電缺口新增火力發電的燃料費每年大約1萬億日元,修復受損火力發電站需 2500億日元,共計1.25萬億日元;第三,對核事故受害者的賠償金額3-10萬億日元。日本政府測算,以東京電力每年向賠償支援機構繳納2000億日 元、其他電力公司每年合計負擔2000億日元計算,賠償年限將持續7.5-25年。這三項支付需要即時生效執行,共計5.75-12.75萬億日元。
東京電力還需為延續數十年的福島第一核電站拆除埋單,據稱,這一成本將達到20萬億日元。另外,東京電力現有有息債務近9.5萬億日元,包括5萬億日元公司債,未來3年需要償還的債務分別為7690、9728和8969億日元,總計超過2.6萬億日元(圖5)。

  公司對策:削減成本,籌集資金
  面對巨額債務和各類費用,東京電力最初的應對方案是削減成本和籌 集資金。2011年3月23日,東京電力宣佈,取消2011年下半財年30日元/股的分紅。同時,5-10年內將可能停止派發股利,以便將更多的盈利用於 賠償。同時,公司將勞動力成本削減500億日元到3750億日元。2011年4月底,三菱日聯金融集團、三井住友金融集團以及瑞穗金融集團向其提供了2萬 億日元緊急貸款。
2011年5月20日,東京電力公佈重組計劃,將出售5000億日元(61.9億美元)的資產以籌集賠償款,這些資產包括其 持有的KDDI股份(東京電力持有36萬股、約合8%的KDDI股份,市值約1800億日元,約合21.7億美元)、不動產、以及集團公司中與主營業務不 相關的海外資產。但這些即將出售的資產不包括:1)位於日本東北部的Oze國家公園的大部分土地,這座372平方公里的公園橫跨東京北部的4個縣,包括福 島,東京電力持有這片土地的40%,如果這片土地被出售,環保主義者認為將會導致很多重要的棲息動物的消亡;2)位於菲律賓的能源投資。

  政府援手:以優先股方式注資
  東京電力憑藉削減成本和出售資產所籌集的資金,在天文數字的賠償額和處理廢堆費用面前只是杯水車薪,政府必須做出救援。
東京電力手上握齊了與政府討價還價的籌碼。首先,日本電力公司為區域壟斷,這源於1951年二戰盟軍最高司令部下達的一紙命令:將日本列島(不包括沖繩 地區)分為九大區域,並指定一家企業承擔一個區域內的發電、輸電、配電和售電業務(9家公司為:北海道電力公司、東北電力公司、東京電力公司、北陸電力公 司、中部電力公司、關西電力公司、中國電力公司、四國電力公司、九州電力公司,1972年沖繩電力公司成為日本第十傢俬營電力公司)。東京電力也因此形成 對首都圈「1都7縣」(東京都、群馬縣、櫪木縣、茨城縣、琦玉縣、千葉縣、神奈川縣、山梨縣)以及靜岡縣的富士河以東地區的電力壟斷地位,壟斷了東日本電 力供應的半壁江山。一旦東京電力經營陷入混亂,勢必影響首都圈在內的東日本地區供電安全和經濟活動,因此,政府必須想方設法保障各區域電力供應企業的正常 運行。
其次,東京電力最大的兩塊債務是銀行貸款和公司債,而其公司債的主要買家仍是金融機構。而且,東京電力在公司債市場影響巨大,事故後致使日本公司債收益率迅速上升,並導致了另外9家日本電力公司放棄本年度發債計劃。
最後,當企業進入破產並清算後,受償順序依次為:員工工資、社保和稅收;抵押債權;普通債權;最後是優先股和普通股。對受害人的賠償屬於普通債權,東京電力需支付完員工工資、社保、稅收和抵押債權之後,才能支付賠款。
臨時國有化也曾是計劃中的一部分,這或許會打破延續了60年之久的電力運營區域壟斷格局。不過,首相菅直人支持政府將電力生產和電力傳輸分拆為兩個部門的動議,只獲得一小部分政治家的支持。目前看,最終賠償方案的出台否定了國有化的方案。
根據日本政府的事故賠償方案,政府將通過一個新設的賠償支援機構向東京電力注資。這一機構將根據東京電力的實際賠償能力,通過認購其優先股等方式向東京 電力提供資金支援。2011年6月14日提交到日本國會的法案,希望幫助東京電力向事故受害者支付賠償。它會建立一個機制,使日本政府能夠將大量的資金轉 到東京電力手中,再由東京電力將資金補償給核事故的犧牲者。而這筆資金將由東京電力來逐步償還,其他的核電運營商也會幫助這一目標實現。新設的公用事業公 司可能會購買東京電力公司的資產。一個內部人士認為這會導致部分國有化。另外,有人估計新實體會買東京電力新發行的債權,滿足東京電力公司的責任。8月3 日,日本議會通過東京電力公司對核事故受害者的賠償方案。
日本政府最終選擇以購買優先股形式向東京電力注資的方案,顯然還有著來自銀行債權方的博弈壓力。有了政府注資,使得東京電力即使在面臨破產時,銀行債務還有政府資金來墊底。
事實上,政府注資將東京電力拉離破產邊緣。不到萬不得已,日本政府不會允許東京電力走向破產的道路。
據報導,日本政府內部討論過一個方案,可能先由政府接手監管東京電力,繼而著手重組和拆分。依照該方案,一旦東京電力賠償金數目確定、福島核電站輻射洩 漏處理成本估算完成,就可以進入破產程序。政府制定出特別措施法,將東京電力置於政府監管之下,為破產重組鋪平道路。同時,東京電力將重組為一家控股公司 和數家子公司,分別經營發電和輸電業務。在發電部門中,火電和水電部分將逐步被出售。最終,東京電力將變身為一家輸電企業,規模遠遠小於現在。有日本政府 人士說,拆分可能在制定特別措施法兩年或三年後開始。最終,這份方案沒有獲得批准。另有日本官員表示,「關於東京電力破產重組的方案僅在總理官邸和國家戰 略室內部討論。」

  不確定性:遠比表面的複雜
  政府出手是拯救東京電力的關鍵一步,而其走出核危機陰霾,恢復盈利能 力、股價回升的時候,股東們的春天也就不遠了。不過,實情況遠比表面複雜。如果賠付年限延續8年,也就是到2019年,東京電力的賠付義務才能基本完成。 然而,研究顯示,福島第一核電站的5-6號機組也恰好分別於2018和2019年到期,屆時東京電力又將面臨資產勾銷帶來的衝擊。
對於已購進東京電力股票、等待獲取其恢復盈利後股價回升暴利的對沖基金來說,何時才會兌現在東京電力上投資收益,我們將持續進行跟蹤。
不過,過去的很多案例表明,受壓資產投資策略「玩的就是心跳」,投資者能否如預期般獲得巨額回報,天時、地利、人和種種因素,一個也不能少。這從結果完全相反的德爾福和通用汽車的案例中可以明確看出。
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 股利回報率的誘惑

  對於一類長期投資人,在受壓資產跌到低位時及時介入,也可能將獲得長期的股利回報。
東京電力的裝機容量受損有限,一旦5-10年後其盈利能力恢復,則投資人可獲得持續的股利回報。

  東京電力成立於1951年,集發電、輸電、配電和售電為一體,屬於成熟的公用事業行業。日本自然資源 匱乏,一次能源需求約80%依賴進口,1973年石油危機爆發,使得日本轉向追求清潔能源,重點發展核電。截至當年3月底的1999財年,東電電力公司的 電力供應覆蓋地區的面積達39491平方公里,佔日本國土面積的11%;該區域的人口達4200萬,佔日本總人口的34%;客戶總數為2500萬戶。日本 經濟產業省資源能源廳2006年5月30日制定了以推廣核能利用、確保能源供給為目標的中長期「核能立國計劃」大綱。目前,在核能佔全部電力供應份額超過 1/3的日本,東京電力的核電廠供應了全日本一半的核能發電量,下轄的17個機組佔全國55個機組總量的31%。
在現金股利派發上,東京電 力歷來極為慷慨。除了2007年的新瀉地震導致公司取消了2008、2009財年的分紅,以及東北地區地震導致2011財年下半年分紅取消外,東京電力各 財年的現金股利派發率最低是2006財年的26.1%,其餘財年的分紅率最高時達129.8%,最低時也超過了31.7%。與此相對應,東京電力的股利回 報率亦相當誘人。1999-2010年,東京電力的股利回報率約為2%(圖1)。而自1992年以後,日本進入零利率時代,直至2000年8月,日本銀行 才相繼小幅提高存款利率,但截至2011年,日本各大銀行的一年期定期存款利率仍然遠遠低於2%。所以東京電力每年2%的股利回報率(暫不考慮股利稅), 對於日本的投資者(在震前有75萬人持有其股票,大部分為年長者)來說,具有極大的吸引力。


當東京電力股價跌至190日元/股時,如果考慮其恢復股利分配的可能性,則該股價立即顯示巨 大的吸引力。只要東京電力度過目前的資金緊張期,盈利能力得以恢復,則其完全可能延續之前的股利分配政策。因此,在股利回報率降至2%左右的期間,也就是 說,如果股利恢復至20日元/股,股價回升至1000日元/股的整個過程,其股利回報率仍是有吸引力的(表1)。

受壓 資產 策略 對沖 基金 如何 災難 收益
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150噸膠珠生態政治大災難

2012-8-9  NM




十號風球「韋森特」襲港期間,七 個貨櫃被吹倒落海,六十億聚丙烯膠珠散落本港西南水域,漂浮至沙灘,堆積如雪;更漂到魚排,不少養魚疑因進食膠珠而死亡。事發後,環保團體發起執膠珠行 動,市民一呼百應。生態大災難擺在眼前,政府卻束手懶理,只一味愚民指膠珠無毒。生態、政治災難夾擊本港,署理特首林鄭月娥週一召開跨部門會議,展開「慢 半拍」救災行動。

珠新聞在這個星期鋪天蓋地,一眾師奶圍在賣魚檔前七嘴八舌。「我驚食咗啲膠落肚呀!」本週二,家庭主婦李女士圍在牛頭角街市的魚檔前,向記者坦言擔心「膠 珠魚」影響人體健康,決定暫時「罷吃」,不買任何種類的魚,「等政府做完嘢,真係無晒事先食啦。」另一名家庭主婦袁女士同樣決定短期內不買海魚,以免誤食 「膠珠魚」,「我就唔係好驚,但煮俾屋企人食都係穩陣啲好,呢排點都唔買(本地海魚)啦,深水魚又貴,惟有揀淡水魚啦!」市民聞魚色變,不少魚檔檔主大嘆 倒霉,檔主葉先生向記者大吐苦水︰「希望你哋(記者)幫我哋澄清吓啦,啲街坊以為依家咩魚都唔食得,但其實好多魚檔平時入好少本地魚,我就賣深水魚,紅 衫、大眼雞嗰啲,全部都唔係本地魚,但係大家都唔敢買魚,生意跌咗兩、三成喇,我今日都入少三、四成貨,驚賣唔出。」另一檔主鄧先生的魚檔生意亦跌兩至三 成,「好多街坊問我哋,啲魚有無膠珠,我惟有同佢哋澄清啲魚係喺南海運嚟,平時我都有賣本地魚,大概佔一至兩成,但我諗住入少啲啦。」

魚排受災

膠珠災難,禍起上月廿四日颱風韋森特襲港,在十號風球下,載有合共一百五十噸「聚丙烯」膠珠的貨櫃,被強風吹落海,貨櫃毀爛,六十億粒膠珠隨水漂浮,威脅 馬灣、長沙灣、芝麻灣、蒲台等多個西南海域一帶的魚類養殖場。「我哋要請人嚟打撈膠珠,近呢幾日批發商見唔對路,又唔肯收魚,日日都蝕緊錢o架啦。淨係講 我魚排啲魚,已經有四至五成嘅魚食少咗嘢,都唔知係咪食咗啲膠珠!」在大嶼山長沙灣養魚的離島區養魚業協進會主席鄭少華慨嘆,膠珠事件令他與其他養魚戶蒙 受損失,估計小戶每天損失數千元,大戶每日損失一至兩萬元。他批評政府未有通報,令養魚戶未能及早防範,「之前見啲膠珠係咁漂埋嚟,都唔知咩事,係呢幾日 睇新聞先知咁大鑊,搞到依家都唔知餵唔餵魚好,驚佢哋食食吓連啲膠珠都吞埋。」他希望政府盡快釐清膠珠對魚的影響,並協助他們向有關方面追討賠償,「搵人 清理膠珠、賣唔到魚,樣樣都係錢,啲魚又唔食嘢、唔死但係養唔大,最後又係要蝕錢,希望有得賠啦!」除了西南海域一帶的養魚戶,其他區域的養魚戶亦相當擔 憂,吐露港養魚戶羅先生指,夏天吹東南風,膠珠隨時流向新界東北區的養殖場,「暫時未見到有膠珠,最驚係十日八日後先漂埋嚟,但大家已經丟淡咗件事,到時 我哋就唔知點算啦。」

膠珠襲港

上月廿四日凌晨,貨輪「永信捷一號」途經香港附近海域,船上七個貨櫃被十號風球吹落海,當中六個貨櫃載有膠珠,有貨櫃更被發現在蒲台島灘頭擱淺(黃圈)。膠珠其後散落海上,並漂浮至南丫島、大嶼山、馬灣、芝麻灣等地。

環保團體揭發

首先發現膠珠的是關注本港沙灘清潔問題的環保團體DB Green成員Tracey Read。「我第一日見到都嚇親,成個沙灘都俾膠珠覆蓋,有半隻小腿咁高,從來未見過。因為我知道膠珠留喺沙灘上嘅後果,所以我即刻通知政府同要令人知 道。雖然政府無公布,但大家今日都知道了,一起來清潔。」上月廿五日,來自澳洲、在本港住了七年的Tracey發現愉景灣附近的三白灣有三十袋印有「中國 石化」字樣的聚丙烯,散落一地的膠珠多如積雪。她即時聯絡中石化及多個政府部門,但政府卻一直對事件「放軟手腳」,直至上週六,傳媒廣泛報導,政府才於本 週一急召跨部門會議,商討對策。記者連日來到訪愉景灣、南丫島、東澳、石排灣等多個沙灘,見到不少市民自發到來清理膠珠。他們坦言,是從網上得知消息,部 分人更互不相識,「我哋都係喺高登組團過嚟,因為睇過啲相知道呢度嚴重先嚟!」一班在東澳沙灘執膠珠的年輕人說。「最衰都係政府封鎖消息,係靠人傳人先知 道,我明白政府唔夠人手處理得慢係正常,但係common sense嚟講政府應該公布件事!」

不通報

膠珠襲港,全城哄動。根據《船舶及港口管制條例》,凡香港水域內有人、貨物或裝備墮海,須立即向海事處報告,並須於廿四小時內,以書面提交事故全面詳情, 不過,上月廿四日當海事處知悉有一百五十噸膠珠墮海,卻沒有通知其他政府部門,亦沒有着手處理。出事的貨輪「永信捷一號」是屬於廈門永信捷海運有限公司, 原由廣州開出駛往汕頭,打風當晚途經果洲群島附近水域,其間有七個貨櫃被吹落海,當中六個載有「聚丙烯」膠珠,其餘一個載有玻璃樽。

各自為政

事發後三日,食環署和環保署才收到報告有海灘受膠珠污染,卻各自為政,亦未有向公眾公布事件,而環境局局長黃錦星和食物及衞生局局長高永文則分別在事發後 八日及十日才獲悉事件,不過,仍然不察覺事件的嚴重性,更從無打算向外公布事件。環境局局長黃錦星在週日到沙灘視察,結果被市民當面斥責太遲公布事件,叫 他「執膠」!食物及衞生局局長高永文,被傳媒問到有關事件時,只不斷強調膠珠無毒,不會危害市民健康。在群情洶湧下,特首梁振英仍然在本週休假五天,對事 件不聞不問,政府見事態越演越烈,本週一上午署理特首林鄭月娥主持跨部門會議。

政治災難

林鄭月娥仍然死撐政府部門溝通機制沒有問題,當中只有公布機制需要改善,又不承認政府故意隱瞞。高永文則辯稱事件有演化過程,當初評估並不嚴重,所以由各 政府部門根據原有機制自行處理,到有需要時才向上級匯報。面對已經造成的生態大災難,政府各部門完全缺乏溝通,環保團體不斷炮轟。「遲做好過唔做嘅,但嘈 咗咁耐,政府先郁一郁,真係似補鑊多啲。」世界自然基金會高級環境保護主任(海洋)李美華批評政府透明度低,又於事發兩週後才召開跨部門會議,是「慢半 拍」的行為。她更不滿政府只重視食物安全,忽視今次事件對海洋生態的影響,「淨係講有無毒,人食咗落肚會唔會有問題,但係除咗俾人食用嘅魚類,喺附近海域 有海龜,又有中華白海豚,希望政府長期監察呢批膠珠對海洋生物嘅影響,現階段最緊要就係盡快清走啲膠珠。」對於漁民的損失、今次清理膠珠的費用,以及一連 串追究責任問題,海事處指由於現時仍未確定貨櫃被吹落海時貨輪是否在香港水域內,所以無法確認能否追究,即使貨輪當時在香港水域內,亦要先與律政司商討。 中石化發言人回應查詢時承認膠珠是由他們生產,事發時正託運給買家,所以即使有責任問題都應在船公司,不在中石化身上。理工大學物流及航運管理學系教授閻 洪指出,船公司在運貨途中,貨櫃墮海,對香港造成污染,港府可依據國際慣例,向有關公司追討賠償。「係咪船公司嘅設施有問題?定係有人為錯誤?如果對方用 颱風係天災作為抗辯理由,咁究竟係船公司定係貨主決定喺十號風球下都要出海?只要證明有人或者公司出錯,成功追討賠償嘅機會就會大啲。」他認為,貨櫃墮海 位置是否在本港水域並非重點,關鍵是當日貨櫃為何墮海,所以港府可以據理索償。

究竟膠珠有無毒?

浸會大學生物系系主任黃港住指,聚丙烯本身無毒,常用作製造食物容器,而有關膠珠屬惰性物料,不會主動吸收海中毒素,「大部分有機污染物,好似致癌嘅多氯 聯苯(PCBs),會積喺淤泥中,但啲膠珠係喺海水漂浮,除非啲海水真係好污糟,有機污染物就會黐住膠珠,但都要累積好長時間,先會變成高濃度嘅污染物。 魚類食咗被污染嘅膠珠,大部分毒素會積喺魚肝、腸、腎等內臟。」但他認為政府絕不能忽視有關問題,「膠珠留喺個海越耐,風險就越大,應該盡快打撈膠珠,亦 要拎啲魚去驗一驗,長期監察膠珠造成嘅影響。」黃港住認為,大量膠珠流向海面,的確會影響海洋生態,「唔覺意食一粒半粒或者無事,但今次數量咁大,萬一啲 海洋生物誤食大量膠珠,又消化唔到,積咗喺腸,隨時會食唔落嘢而死。」

150 噸膠 膠珠 生態 政治 災難
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確保不發生大災難的次佳選擇

http://www.cbnweek.com/yuedu/ydpage/?raid=2000
 我每天都在想怎麼做對事,可是在有些特殊情境下,一廂情願地想把事情做對,反而好像離目標更遠了。怎麼處理這樣的麻煩呢?


  我覺得有時候可以考慮一下「選擇做錯的事」。在棒球比賽裡有一個「犧牲打」策略,就是明顯地「選擇做錯的事」,教練要求選手執行犧牲短打,目的就是要 把已經在壘上的隊友向前推進到得分位置,期待下一棒能一擊得分,代價則是犧牲打擊者。打擊的目的就是要上壘,打擊者被觸殺,當然是錯的事,但教練為何要選 擇做錯的事呢?


  仔細分析打擊的統計數字就不難理解:棒球的打擊率通常在4成以下,一般選手的打擊率都在2至3成,少於3成是差勁的打擊者,高於3成則是強打者,4成 以上的打擊率幾乎不可能出現。成功的打擊者上壘率少於50%,所以要安打上壘(做對事),只有3成左右的成功率(或者更小),而被觸殺(做錯事)則有 70%以上的概率,安打上壘是一件很難完成的事。


  而一旦安打不成,不只打擊者會被觸殺,運氣不好時,壘上的跑者還可能被雙殺,這就是大災難。所以戰況膠著時,犧牲打就變成好的選擇,確保上壘者進佔得分位置,避免雙殺的悲劇。


  這就是選擇做錯的事,選擇傷害比較小的錯誤,避免造成更大的傷害。這不是「兩害相權取其輕」的邏輯,兩害相權是明確知道不可能做對,所以擇較輕之害而 行。但選擇做錯的事不同,因為還有做對的可能,只是成功率不高,但在這種成功率不高的狀況下,大多數人還是傾向積極進取,選擇正向思考,選擇做對的事,而 一旦未能做對,可能蒙受更大的傷害。所以「選擇做錯的事」,應該變成我們決策判斷的選項,而不是一廂情願地想把事情做好、做對。


  而選擇做錯的事,有幾個必要的思考步驟:第一,分析事情做對的成功概率;第二,分析做錯事時是否會造成無可補救的傷害;第三,有沒有較小的錯誤可以選擇。


確保 不發 生大 災難 的次 次佳 選擇
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一場保密的災難:誰出賣了iPhone5

http://www.21cbh.com/HTML/2012-9-20/4MNDE1XzUyNTU4Mg.html

iPhone 5,為整個iPhone家族帶來了許多全新的技術,比如更大的4英吋屏幕,更小的Lightning接口,in-cell觸屏技術等等。但所有這些改進信 息在iPhone 5發佈會之前,已經被所有人瞭解得一清二楚了,這在蘋果的歷史上是絕無僅有的。蘋果的保密制度似乎遇到了重大挑戰。這是為什麼呢?

保密最差的一次發佈會

2012 年5月17日,華爾街日報最先透露,新一代iPhone將採用in-cell屏幕,將觸控屏與顯示屏集成到一起,這一信息當天得到路透社的確認,彭博在5 月18日也對其進行了報導。在三大媒體的統一口徑下,我們似乎從那時開始就對整個iPhone 5開始了越來越清晰的瞭解過程。隨後,關於新一代iPhone的屏幕分辨率、高寬比、觸屏技術細節都相繼洩露,這跟夏普CEO表示公司在新屏幕的產能問題 上存在不足有很大關係。至此,iPhone 5的屏幕基本已在我們面前一覽無餘。

接下來的幾週,iPhone 5的其他新特性,如重新設計的Lightning接口、位置發生變化的耳機接口、鋁合金後殼以及前面板信息在各大網站遭到曝光。手機套case製造商為我們大致描繪了iPhone 5的輪廓。至此,新一代iPhone已毫無保密工作可言。

蘋 果發出9月12日發佈會的邀請函時,堂而皇之地將新一代iPhone名稱昭告天下,12數字下方的陰影「5」已充分暗示了iPhone 5的名字叫法。悲劇隨之而來,12日當天,發佈會之前,蘋果的官方網站Apple.com上搜索new iPhone,甚至能夠在搜索結果裡看到iPhone 5頁面,雖然當時頁面尚無法訪問。

蒂姆庫克在這個問題上可能會覺得很傷心,雖然他保有如史蒂夫喬布斯那樣的一腔熱血,不過在對合作夥伴的掌控能力上存在比較大的問題,否則這些夥伴也不會把該說的不該說的統統說一遍。具有諷刺意味的是,庫克近期才強調要在產品的保密問題上做到最好。

是誰出賣了蘋果?

蘋果的配件供應商越來越多,供應鏈呈碎片化趨勢。iPhone過去的供應商可籠統概括為內部配件主要由三星供給,屏幕 則由LG提供。今年這個格局就完全不同了,蘋果就in-cell屏幕分別與夏普、LG Display和Japan Display公司分別簽訂了合約。隨著合作夥伴的增加,產品規格洩露的風險隨之上升。對於任何一位流水線裝配工人而言,為媒體提供一點兒小道消息的意外 收入,遠比他在加工廠拚死拚活加班努力賺錢要容易得多。

所以,誰才是真正出賣蘋果的間諜?供應鏈合作夥伴才是整個洩密過程的癥結所在。這樣一來,蘋果在其發佈會上大聲宣稱iPhone 5更薄更輕,鋁合金底盤,支持LTE,Lightning接口,甚至發佈新款EarPods,都不再有人歡呼。因為在發佈會以前,大家都把這些摸得一清二 楚了,發佈會已經成為大開天幕的確認會,所有人無非想知道自己所掌握的資訊是否準確而已。

因洩露而平淡?

這一切極度弱化 了蘋果發佈會的整體效果,消費者的熱情隨著新產品信息的洩露逐步越來越少。對蘋果而言,最大的問題還在於,其競爭者正虎視眈眈觀望其一年比一年更甚的洩露 信息。令諾基亞這樣的競爭對手有機會事先得知iPhone的種種新特性,並將其融入新產品中。對於那些喜歡抄襲的人,比如國內某山寨廠商事先將 iPhone 5的外觀設計在蘋果發佈會以前就申請成專利,這實在讓人無言以對。

蘋 果的死對頭,三星此時應該正在哈哈大笑。三星Galaxy S III在發佈以前保密工作就做得比較到位。當時市面上流傳各種Galaxy S III的謠言,在發佈會之後都被證明並非真實情況,而且多多少少Galaxy S III從設計上都有讓一部分人感到驚喜。類似的保密措施還體現在兩週前於IFA2012展示的Galaxy Camera,這款產品直到正式現身都沒有什麼洩露信息出現。

目前,三星仍是iPhone、iPad以及iPod Touch處理器的代工廠商,是蘋果的重要合作夥伴。這次為iPhone 5生產的A6芯片,三星一直將保密動作做得很好,未向外界透露任何關於A6芯片的隻字片語。但就這一點來看,蘋果的保密工作也已經在三星面前徹底輸了。

可 能蘋果這次確實被那些合作夥伴甩了一道,但其產品根基並未就此動搖,他們仍抱以嚴謹努力的態度製造整部iPhone。蘋果所具有的其他魅力:完美的工業設 計理念、超然物外的理想化前CEO、雄厚的資金實力,都在訴說蘋果的未來仍不容小覷。可能iPhone 5有些令你失望,不管是蘋果保密措施做得不夠,還是iPhone 5本身的特性就不算亮眼,我們希望未來的蘋果繼續大鳴大放。但在這之前,可能蒂姆庫克要先兌現自己的承諾:把保密工作做得更好。

一場 保密 災難 出賣 iPhone5
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畫地為牢:那些過去輝煌帶來的災難

http://wallstreetcn.com/node/20305

Charles Hugh-Smith :前期成功的組織模式(Previously Successful Models, PSM)的破滅一般有三種形式——S曲線型、超新星爆髮型、和上升楔形。

成功的組織模式一般很難突破。

關於PSM的一個經典例子:在雨水充足的20世紀20年代,美國農民們在中西部的南方通過播種較為脆弱的本地植被而獲得了絕大的利潤。他們用利潤購買了屋宅、設備和更多的土地以擴大自己的種植產業。 當穀物供給過剩導致價格下跌時,這一商業模式只有一條出路:那就是生產更多銷售更多,以彌補價格的低迷。當價格最終從每蒲式耳1美元跌至每蒲式耳0.25美元時,這一模式終於崩潰。 這一PSM加劇了這一經濟模式的惡化,使得農民除了維持固有模式或者背井離鄉之外,別無他法。

近期一個與PSM相關的例子是微軟:微軟之前成功的模式使得他們在智能手機領域佔據了42%的市場份額,但是目前已經減少到2%。以下是從《微軟敗了》一文中的摘錄:

微軟有三條包容了所有產品的生產線:windows, windows server以及windows mobile. 其他產品office以及exchange 在且僅在這些平台上運行。 這些應用是以不成文的協議而被鎖定在這些平台上,因此不會引起平台之間的競爭。其他平台不會與微軟運行同樣的產品,他們既不可能像Novell一樣讓Linux與windows協同運行,也不可能因為研發而將成本堆至自己不能盈利的水平。這些平台就這樣井水不犯河水,因為競爭成本高、選擇其他產品的成本也高。

問題是,如果一個產品對微軟的依賴是非零即一,那麼如果一個消費者不再使用該產品,那他拋棄的就不止是這一個產品了。如果你開始使用google doc,那麼你就不需要Office了,這樣每人可以省幾百美元。不用Office意味著不用Exchange,不用exchange意味著不用windows server,因此不用office就等於不用windows.當雪球越滾越大,速度就越來越驚人。這就是現狀:退出壁壘比進入壁壘高。

微軟對諾基亞的收購既減少了一個對手,又掠奪了其市場份額。那時微軟在智能手機OS市場佔了12%左右的份額,諾基亞則超過30%。然而合併之後,諾基亞和微軟以及其他OS夥伴,在智能手機市場只佔了2%份額。

微軟的手機市場縮水嚴重,難以量化。可是,他們沒有對目前情況進行彌補、去爭取還沒有使用windows phone的廣大消費者,而是再次玩起了兼容的遊戲,試圖重現此前將開發者、競爭者和創新者都被排除在外的策略。微軟這樣收購了對手來打造半壟斷市場的模式其實已經全線破滅。

微軟的衰退是全面的,且管理層正在加速這一衰退。顯然,微軟不想改變。就算他們想改變,他們的企業文化也遠遠不能達到這一水準。微軟的不足越來越嚴重,管理層對此無動於衷。雖說百足之蟲死而不僵,但結果已經很難改變。微軟,敗了。

我們看到了PSM的強大力量。脫離PSM顯得被認為會帶來不必要的風險,即使之前的模式已經過時且已產生負面作用。

質疑PSM的人都被壓制、開除或者流放,因為他們被視為企業的威脅。正如意識到泰坦尼克號會沉沒於是準備棄船的人都不得不放棄之前所有投入的成本,正所謂「只能揮一揮衣袖不帶走一片云彩」。

S型曲線:

我們經常用S曲線模型來描述起始發展、飛速增長、最終穩定、直至崩潰的過程。這裡有個例子講述了「金融化」從巔峰到破滅的故事:「掩耳盜鈴的經濟:讓我們假裝金融化還沒有將經濟帶進地獄」(2012年3月8日)。

「超新星」模型:

由於多數困於PSM的系統和區域都是官僚機構,我們也可以用「超新星」模型來描述飛速的膨脹、短暫的平衡和突然的崩潰:

官僚機構的生命週期(2010年12月2日)。

複雜性:陷入困境的官僚系統與可持續的自發組織(2011年2月17日)

失敗:不要絕望,失敗乃兵家常事(2011年5月4日)

全球危機:馬克思、奧威爾和卡夫卡的共識(2012年7月25日)

上升楔形:

我們也可以用一個常見的技術分析術語:上升楔形來描述PSM。PSM描劃了一個組織在擴張過程中的路線。由於商業模式沒有產生成果,成本上升,使得收益越來越靠近失敗的邊界。

一但收益跌至可行性的門檻之下,這個組織就面臨崩潰,因為這個組織已經無力在大幅度削減成本和人員的同時大幅提高效率和投資回報。

PSM模型的破裂過程也是對美國聯邦和地方政府系統的主要體系很好的描述:國防、醫療保險、醫療救助、公共安全、高等教育貸款卡特爾、抵押貸款卡特爾等等。


畫地 地為 為牢 那些 過去 輝煌 帶來 災難
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通往災難之路:初創企業並非大企業縮微版

http://www.iheima.com/archives/40962.html

下面這個案例雖然發生時間已經有些久遠,但其中蘊含的教訓卻是永恆的。在20世紀末互聯網經濟泡沫高峰時期,Webvan(美國一家網上雜貨零售商,曾經一度非常著名,2001年宣佈破產。——譯者注)

一舉成為最令人興奮的新型初創企業,該公司曾雄心勃勃地宣稱要讓其產品深入每一個美國家庭。在成功籌集到史上最大一筆投資(超過8億美元)之後,這家公司提出了耗資4.5億美元的具有革命性意義的網上雜貨零售業務,號稱可實現」訂購當日上門交貨服務」。Webvan認為該創意是互聯網上第一批」殺手鐧程序」之一,客戶只須選擇、點擊和下單即可,其他所有工作都由公司完成。公司首席執行官在接受《福布斯》雜誌採訪時說,Webvan將」為國民經濟中最大的消費者領域設定規則」。

除了大量融資之外,Webvan創始人的每一個舉動似乎都是正確的。在經驗豐富的創業資本投資家支持下,公司快速建立起面積巨大的自動化倉儲中心,購買了大量貨運卡車,推出了簡單易用的網站頁面。此外,Webvan從諮詢行業聘請了管理經驗豐富的首席執行官。最重要的是,大多數早期客戶確實很喜歡這種服務。可是,就在首次公開募股(IPO)僅僅兩年之後,Webvan便宣佈破產了。這到底是什麼原因呢?

……就在首次公開募股(IPO)兩年之後,Webvan公司便宣佈破產。

顯然,這絕不是執行上的失敗。Webvan做到了董事會和投資者要求的每一項工作。特別值得一提的是,公司非常熱衷於遵循大多數創新企業廣泛應用的傳統的新產品導入模式,堅信當時非常流行的管理思路,如」先發制人優勢」和」跑馬圈地經營」。究其原因,Webvan未能清晰回答」客戶群體是哪些」這個問題才是導致失敗的關鍵,正是這一點讓久經驗證的產品導入模式失靈,讓投資數億美元的企業墜入深淵。

傳統的新產品導入模式

在20世紀,每一個針對市場開發新產品的企業都會使用某種形式的產品管理模式(見圖1-1)。 這種以產品為中心的開發模式出現於20世紀初,它所描述的開發流程見證了整個製造業的發展史。20世紀50年代,消費者包裝品行業採用了這一開發流程,20世紀末這一流程又進一步擴展到了技術商業領域。自此,產品開發流程開始成為初創企業文化不可分割的一部分。

乍一看,圖1-1中描述的新產品導入模式似乎很有幫助,對企業有利無害。它詳細說明了怎樣把新產品一步步交付到客戶手中。首先,新產品從開發階段進入客戶測試階段(內部/外部公開測試);其次,產品工程師根據測試得到的反饋修改技術問題;最後,進入產品發佈和首次客戶交付階段。

但是企業在應用這一模式時往往忽略了一個重要前提,即新產品導入模式適用於那些已明確客戶群體、產品特徵、市場範圍和競爭對手的成熟企業。

相比之下,沒有幾家初創企業符合這些前提,甚至沒有幾家初創企業清楚自己的客戶是誰。儘管如此,許多初創企業仍堅持利用新產品導入模式管理產品開發流程,甚至以它為路線圖去尋找客戶,設定企業的銷售、產品發佈時機和營收計劃。投資者也不例外,他們已經習慣於利用新產品導入模式調整和規劃投資活動。於是乎,初創企業的相關各方都在利用一份不合時宜的路線圖作為行動指南,直到公司破產仍茫然不知為何。

那麼,傳統的產品導入模式究竟錯在哪裡?它是如何讓投資數億美元的Webvan公司敗走麥城的呢?

概念萌芽階段

在概念萌芽階段,企業創始人往往會抓住靈光一現的奇思妙想,有時甚至會把它們寫在一張餐巾紙上,然後將其轉變成一組核心理念,以此作為實施商業計劃的大綱。

接下來,他們要明確圍繞產品出現的幾個問題。例如,我的產品或服務理念是什麼?產品特徵和價值是什麼?該產品能否開發?是否需要進一步技術研究?客戶群體有哪些?怎樣才能發現這些群體?統計市場研究和客戶評論能夠推動問題評估和商業規劃。

這個階段還可以奠定有關產品交付的一些基本假設條件,其中包括對競爭差異、銷售渠道和成本問題的討論。繪製初次定位表可以更好地向風投資本家或企業高層介紹公司情況及其帶來的利益。此時的商業規劃應說明市場規模、競爭優勢和財務分析,同時在附錄中提供詳細的收支預測表。充滿創意的寫作、高昂的激情和不辭辛苦的付出,當這些因素和概念萌芽階段結合在一起時,才有希望說服投資者投資創建企業或新的部門。

瀑布式開發一旦啟動就永無回頭之路……

Webvan很好地做到了上述工作。這家公司於1996年12月成立,不但制訂了誘人的商業計劃,而且創始人擁有深厚的管理背景。1997年,Webvan從硅谷知名風險投資家手中籌集到了1 000萬美元啟動資金,在隨後不到兩年的時間裡,公司在IPO前共獲得了3.93億美元的私募投資。

產品開發

第二個階段是產品開發階段,這時大家不再空談,開始投入工作。隨著公司各職能部門的建立,相關的開發活動被分配到各個團隊實施。營銷部門負責確定商業計劃中描述的市場規模,開始定位產品最初的客戶。在組織機構分明的初創企業(即熱衷於流程開發的企業)中,營銷部門甚至會針對目標市場進行一兩次焦點小組測試,和產品管理團隊一起制定市場需求文檔,以便工程部門確定產品的最終特徵和功能。營銷部門開始設計銷售演示內容,編寫銷售材料(包括網站、演示詞和數據表),聘請公關公司。在產品開發階段或內部測試階段,企業通常會聘請一位銷售副總監。

與此同時,工程部門正忙著明確特徵和開發產品。產品開發通常會擴展為」瀑布式」(也稱螺旋式或增量式)的幾個相互關聯的步驟,每一個步驟都強調最小化已定義產品特徵組的開發風險(見圖1-2)。這一流程源自創始人的願景,隨後被擴展為市場需求文檔(以及產品需求文檔),然後進一步擴展為詳細的工程技術規範。有了這些任務,工程部門便開始了夜以繼日的加班。實際上,瀑布式開發流程一旦啟動就永無回頭之路,產品即使出了問題也不可能再進行修改。通常情況下,這一流程會持續不斷地進行18~24個月甚至更久,中間即使出現任何有利於企業的變化或新創意,該流程也不會中斷。

以Webvan公司為例,其工程部門主要有兩個工作方向,一是修建自動化倉庫,二是設計公司網站。Webvan公司的自動化倉庫可以說是一項技術奇蹟,建有大型平行和環形傳送帶以便把貨架上的食品輸送到員工手中進行包裝。此外,公司還設計了自己的庫存、倉儲和路線管理系統軟件,對整個客戶訂單和交付流程進行統一管理。這款軟件可以和Webvan網站實時溝通,向配貨中心發送訂單完成指令。一旦產品排上交付單,系統會自動生成路線規劃圖,通過最高效的途徑把產品運送到客戶家中。

同時,公司的商業規劃還推出了旨在強化Webvan品牌的營銷和促銷計劃,如鼓勵第一目標市場客戶試用服務、塑造客戶高忠誠度,以及最大限度實現客戶的重複使用和重複購買行為。公司的計劃是通過公關、廣告和促銷活動樹立Webvan的品牌形象(包括在舊金山AT&T棒球場每個座位的飲料杯固定架上粘貼公司標誌)並建立客戶忠誠度。當然,所有這些活動花費的資金都是整個商業計劃中的一部分。

內部/外部測試

第三個階段是內部測試和外部測試階段。工程部門繼續按照傳統的瀑布式模型開發產品,以首次客戶交付日期為目標安排開發進度。進入外部測試階段,和少數外部用戶一起測試產品,確保產品滿足既定的設計目標。營銷部門負責開發完整的營銷溝通方案,建立企業網站,為銷售人員提供各種支持材料,展開公關和演示活動。公關機構負責調整定位,聯繫知名媒體和博客,營銷機構負責展開品牌塑造活動。

銷售部門和第一批外部客戶(他們可能自願付費享受新產品測試)簽約測試,開始建立選定的銷售渠道,擴充總部之外的銷售機構並為之配備員工。銷售副總監負責實現商業計劃中規定的營收方案,投資者和董事會成員開始按照首次客戶交付的訂單數量衡量銷售進度,首席執行官負責推廣產品或聯繫總公司以尋找新的投資。

Webvan公司於1999年5月開始對其雜貨零售服務進行外部測試,參與測試的客戶大約有1 100人。與此同時,營銷部門開始為公司造勢,通過閃電公關活動迅速發表了數百篇自我吹捧的文章。此舉吸引了大量私人投資者,為公司募集了數億美元資金。

產品發佈和首次客戶交付

產品投入運營後(至少在某種程度上如此),企業開始進入」燒錢模式」。產品和企業啟動經營,公司舉行大型新聞發佈會,營銷部門推出一系列活動創建最終用戶需求。在銷售部門的參與下,企業會聘請一家全國性銷售機構,為銷售渠道設定配額和銷售目標。董事會根據銷售執行情況和商業計劃的對比衡量企業表現,毫不考慮這些計劃是早在一年之前企業尋求初始投資時制訂的,早已不合時宜。

建立銷售渠道和支持營銷活動需要耗費大量現金。如果企業不具備早期資產變現能力,勢必要籌集更多的資金支持運營。首席執行官會檢查產品發佈活動以及銷售和營銷團隊的發展規模,再次向投資者募集資金(在互聯網泡沫經濟期間,投資者在產品發佈時利用IPO吸引投資,此時尚無跡象表明企業經營會取得成功)。毫無疑問,這種經營模式對很多企業來說都不陌生,實際上有無數的初創企業都是利用以產品或流程為中心的開發模式為基礎,把自己的第一款產品推向市場的。

Webvan公司於1999年6月推出了第一個地區級網店(僅在外部測試1個月之後),然後在60天之後申請IPO。在IPO當日,公司募集到4億美元投資,市值達到85億美元,甚至超過了美國三大雜貨零售連鎖品牌的市值總和,但誰也沒想到的是這份輝煌竟會如此短命。

新產品導入模式的9大錯誤

對於Webvan這樣的新產品來說,商業計劃無法作為其開發路線圖的原因在於,它的產品和客戶都是未知因素。對大多數初創企業而言,下列9項假設是最為致命的。

1.認為」我很清楚客戶需要什麼」

第一個錯誤是,企業創始人堅信自己清楚客戶群體有哪些、清楚他們需要什麼以及如何向他們銷售。實際上,當一家企業剛成立時,冷靜的旁觀者都會發現它並沒有客戶。除非創始人是某一領域的專家,否則只能對客戶群體、客戶問題和商業模式等問題做出初步假設。成立伊始,可以說初創企業只是一個建立在假設基礎上、以創始人個人信念為支撐的項目。但是,傳統的產品導入法卻讓創始人把這些商業模式假設當作事實,以此為基礎去設計產品,花錢搞什麼」首次客戶交付」,儘管他們實際上根本沒有接觸過任何客戶。

成立伊始,初創企業只是一個以個人信念為支撐的項目……

要想實現企業成功,創始人必須把假設或猜想盡快變成事實,具體做法是走出辦公室詢問客戶這些假設是否正確,然後迅速改變其中錯誤的內容。

 2.認為」我知道該開發哪些產品特徵」

第二個錯誤假設是在第一個錯誤的基礎上形成的。自認為清楚有哪些客戶群體的企業創始人,會假定自己瞭解客戶需要的產品特徵。他們會利用傳統的產品開發模式在辦公室裡指定、設計並打造出具有全面特徵的產品,但是,這種做法真的適合初創企業嗎?答案是否定的,因為它只適合那些擁有已知客戶群體的成熟企業應用。

……未做調查,你並不清楚產品特徵能否吸引客戶。

瀑布開發法(見圖12)通常會連續不斷地持續一到兩年之久。在產品發佈之前,企業可通過新編寫的代碼或新安裝的硬件衡量整個開發流程。但是,由於缺少和客戶之間的直接連續溝通,企業並不清楚這些產品特徵對客戶是否有吸引力。顯然,當產品已經成型並交付到客戶手中之後,此時再改正不可避免的問題,不但成本高昂而且費時費力,甚至有可能給企業帶來滅頂之災。這種開發方式往往會讓產品在發佈之日就成了明日黃花。更糟糕的是,它還會導致嚴重的工程技術浪費,當客戶表示對新產品特性不感興趣時,數百小時的工作便付之東流,上萬行代碼轉眼之間變成垃圾。頗具諷刺意味的是,讓初創企業陷入這種困境的恰恰是這些曾被廣泛使用的新產品開發方式。

3.關注發佈日期

傳統的產品導入模式強調按照雷打不動的產品發佈日期安排工程、銷售和營銷活動。營銷部門根據產品發佈時間選擇營銷活動(行業展會、新聞發佈會、博客等),管理人員根據發佈日期和產品開發日曆逆向安排工作計劃。無論管理層或投資者,都高度強調發佈日期的重要性,並對造成延誤的」錯誤行為」嚴懲不貸。然而,儘管傳統的工程計劃安排了包括內部測試、外部測試和產品發佈的整個循環過程,但實際上很少有時間去改善產品。可以說,他們的目的是努力一次性推出問題最少的初始產品。

產品發佈日期和首次客戶交付日期只不過是產品開發團隊自認為產品首發階段」結束」的日期,並不意味著企業已經充分瞭解客戶以及如何向客戶營銷或銷售。但是幾乎在每一家初創企業中,無論是否準備充分,各部門的時間安排全部都以」首次客戶交付」為準繩。更糟糕的是,企業投資者也是以這個時間為基礎管理財務活動的。

對此,投資者的反應幾乎完全一致:」企業當然應該這麼做,按時向市場推出產品是銷售和營銷部門的任務,否則企業怎麼賺錢?」這條建議可謂大錯特錯,過度關注產品發佈日期會導致」開火—準備—瞄準」式的逆向戰略,它忽視了整個客戶探索流程,是一項嚴重而致命的錯誤。很明顯,每一家初創企業或公司都希望把產品推向市場並展開銷售,但如果不瞭解銷售對象以及對方的購買原因就盲目行動,結果肯定」凶多吉少」。這種強制性的開發流程忽略了迭代循環的作用,後者的意義在於它能提出這樣的建議:」如果我們的假設是錯誤的,或許可以嘗試開發不同的新產品。」換言之,以發佈日期為準繩的開發模式切斷了」開發—測試—學習」流程,假定良好的工程技術實施足以吸引客戶出現。

然而事實一次次證明,初創企業總是在產品發佈之後才發現沒有多少客戶訪問網站、參與遊戲、推薦好友或形成消費。它們發現早期客戶並不會形成主流市場,發現自己的產品無法解決高價值問題,發現銷售成本高得難以承受。這一切還不是最糟糕的,它們發現自己還背上了另一個沉重包袱——高薪請來但卻只會燒錢的銷售和營銷機構。現在,它們只能想辦法自己解決問題了。

以Webvan公司為例。互聯網狂熱或許強化了這家公司對產品發佈的推動,但實際上這種管理思路對大部分初創企業來說都是非常典型和普遍的。在首次客戶交付階段,Webvan擁有約400名員工,其後半年內又招聘了500多人。1999年5月,公司推出了第一個耗資4 000萬美元修建的配貨中心,該中心完全是根據對客戶群體的盲目預測修建的。與此同時,公司還計劃修建另外15個同等規模的配貨中心。為什麼會如此瘋狂?原因是Webvan是在忠實地按照商業計劃行動,絲毫沒有考慮到客戶是否認同。

 4.強調執行而非」假設—測試—學習—迭代」流程

初創企業文化經常強調」完成目標,越快越好」的管理思路,因此,其工程、銷售和營銷部門主管很自然地認為,企業聘用他們是因為他們知道如何管理,而不是因為他們具備學習能力。他們認為自己以往的經驗和新企業相關,認為要做的工作就是運用自己的知識管理執行活動——畢竟,這些經驗已經取得過很多次成功。

誠然,成熟的企業可以在客戶群體、客戶問題、產品特徵等因素已知的情況下執行商業模式,但初創企業與此不同,它們必須採用」探索」模式,通過測試驗證每一個初始假設。每一次測試都是一次學習機會,它們能幫助企業修正假設條件,然後再次測試,以尋找可重複、可升級和可盈利的商業模式。

盲目執行而不問其故,無異於對企業的犯罪。

在實踐中,初創企業都是從一組初始假設(猜想)開始的,其中大部分假設最後經過證明都是錯誤的。顯然,如果強調在未經驗證的初始假設的基礎上執行方案、交付產品或服務,這樣做無異於自取滅亡。

與此相反,傳統的產品導入模式認為,初創企業的成立是一個按部就班、承前啟後的以執行為導向的過程。在這個過程中,每一步都按邏輯順序展開,可以通過計劃評審技術圖(PERT,一種映射項目完成步驟和所需時間的項目管理技術)進行跟蹤,每個步驟的完成都分配有里程碑和相關的資源。但是,凡是向潛在客戶推薦過新產品的人都知道,和客戶互動的過程充滿了不確定因素,往往喜憂參半、勝負難分。因此,是否具備從錯誤中學習經驗的能力決定著初創企業的成功和失敗。

和所有的初創企業注重執行連續性產品導入方案一樣,Webvan聘請了開發、營銷和產品管理副總監,公司的一切活動都圍繞著既定的銷售和營銷戰略展開執行,而不是把重點放在聽取客戶意見和探索客戶需求上。首次客戶交付僅僅60天之後,這3位副總監就招聘了50多位員工。

是否具備從錯誤中學習經驗的能力決定著初創企業能否取得成功。

5.傳統商業計劃認為」不跟蹤,不犯錯」

傳統產品開發模式的一大優勢在於,它為董事會和創始人提供了明確的、帶有里程碑信息的管理途徑,讓人認為這些目標一定可以達到。大多數工程技術人員對內部測試、外部測試和首次客戶交付等概念並不陌生。如果開發出來的產品達不到效果,每個人都會停下來解決問題。與此形成鮮明對比的是,在首次客戶交付之前,銷售和營銷活動往往是即興和模糊的,很少具備可衡量的具體目標,缺乏停下來解決問題的方式(甚至都不清楚是否存在問題以及如何停止)。

財務流程可通過利潤表、資產負債表和現金流等衡量指標進行跟蹤,哪怕企業還沒有可供衡量的營業收入。但在實際應用中,這些指標對初創企業來說統統沒有意義。董事會成員只會採用大型企業使用的傳統衡量指標,絲毫沒有考慮到它們(大型企業)擁有既定客戶群體和商業模式的事實。對初創企業來說,這些衡量指標全都無法跟蹤它們唯一需要關注的目標——探索可重複和可升級的商業模式。正相反,傳統的衡量指標甚至會阻礙它們的發展。

初創企業的董事會和管理團隊應當關注的不是」還有多少天進行外部測試」或」我們的銷售渠道中有哪些產品」,而是一大串測試和實驗的結果,以此驗證其商業模式中的各個模塊。

如果初創企業董事會關注的不是這些問題,那它無異於在浪費時間做無用功。無論在什麼情況下,企業董事和創始人都必須關注唯一重要的財務衡量指標——燒錢率以及銀行賬戶上的錢還能堅持幾個月。

如果初創企業董事會關注的不是這些問題,那它無異於浪費時間……

在Webvan公司的開發路線圖上,並沒有標記」暫停開發,評估發佈效果」的里程碑事件。否則,公司有可能會注意到2 000份實際日訂單和商業計劃中預測的8 000日訂單之間的巨大差異。在缺乏有效客戶反饋的情況下,Webvan公司在產品交付僅1個月後便和柏克德工程建築公司(Bechtel)簽訂了1億美元的協議,計劃在未來3年內新建26個大型配貨中心。

 6.混淆傳統職務和初創企業的任務目標

在大多數初創企業中,管理者的職務都是從成熟企業照搬過來的。可是,他們沒有意識到後者是執行已知商業模式的組織機構,其職務內涵和自己相去甚遠。例如,在一家成熟企業中,銷售部門指的是這樣一支團隊,他們以標準的演示材料、價格、條款和條件重複性地向已知客戶群體銷售已知產品。反觀初創企業,它們基本上完全不具備這些已知因素。實際上,它們根本還沒找到這些因素。

由於目標客戶、產品規格和產品演示內容每天都會改變,早期階段的初創企業管理者必須具備完全不同於以銷售既定產品和延伸產品為目標的成熟企業管理者的技能。客戶探索需要要求初創企業管理者具備以下特徵:他們應當是一群高度適應變化和混亂局面,善於從失敗中學習經驗,易於在充滿風險、缺乏路線圖的不穩定環境中開展工作的人。簡而言之,初創企業歡迎的是那些具有企業家精神的少數派,他們勇於學習和探索,充滿好奇心、求知慾和創造力。他們渴望尋求可重複和可升級的商業模式,高度機敏可應對日常變化,能夠擺脫既定模式對經營管理的限制。他們隨時可以扮演多種角色,能夠坦然接受失敗,將其視為學習和調整機會。

Webvan公司的首席執行官和副總監全都具備大型成熟公司管理背景,擁有豐富的管理經驗。在面對初創企業的混亂狀況時,他們感到的是吃驚和不安,試圖通過快速擴大企業規模的方式來解決問題。

……以產品發佈或營收計劃為目標衡量管理流程可謂謬之千里。

7.銷售和營銷部門按照商業計劃執行活動

聘請副總監和主管參與開發,他們雖然有合適的背景但缺乏必要的能力,這樣做只會給企業帶來更大的麻煩,因為這些手握權力的銷售和營銷主管是來執行制定好的商業計劃的。這一過程具體如下:

根據商業計劃和傳統的產品導入模式,董事會和創始人約定好產品發佈日期、燒錢率、營收方案和一系列里程碑事件。銷售副總監開始招聘核心銷售團隊,設計推銷辭,指定並嘗試獲取早期」燈塔客戶」(可吸引更多客戶的關鍵客戶)。銷售團隊利用商業計劃中指定的收入目標跟蹤活動進度以便瞭解客戶。同時,營銷副總監忙於設計網站、標識、演示材料、數據表和相關資料,聘請公關公司為企業宣傳造勢。儘管這些只是具體手段,但卻被企業當成了營銷目標。這樣做的問題在於,營銷部門往往只能等到首次客戶交付之後才知道其市場定位、信息傳播、定價方案和需求創造活動是否有效。

企業主管和董事會成員已經習慣於商業計劃中設計好的可衡量進度指標,注重這些執行活動是因為這是他們唯一知道的行動方式(也是他們認為企業聘用自己的原因)。當然,對於擁有已知客戶和已知市場的成熟企業來說,注重執行是非常合理的。甚至於對某些客戶和市場因素已知的初創企業來說,這樣做也十分有效。但是對絕大部分初創企業而言,以產品發佈或營收計劃為目標衡量管理流程可謂謬之千里,因為這樣做根本沒有真實的客戶反饋做基礎。與此相反,正確的做法應當是努力瞭解客戶群體及其問題,用調查得出的事實取代先前所做的假設。

Webvan公司踏上的便是這條商業計劃驅動型」營銷死亡之路」。在投入運營的最初6個月中,公司成功獲取了47 000位新客戶,但在其2 000份日訂單中有71%都是重複訂單。這意味著Webvan必須快速挖掘更多新客戶,同時努力降低過高的客戶流失率。雪上加霜的是,Webvan根據未經驗證的營銷預測錯誤地加大了投資力度,結果發現這些預測盲目樂觀,完全不符合實際。

 8.認為成功會導致倉促擴張

商業計劃、營收預測和產品導入模式認為,初創企業成長的每一步都必須完美無缺,只有這樣才能水到渠成地過渡到下一個環節。也就是說,整個模式很少為犯錯、學習、迭代和客戶反饋留出餘地。在這些活動中,我們看不到」瞭解客戶之後再招聘」或」停下腳步傾聽客戶反饋」這樣的提示。即使經驗最豐富的管理者也要面對按照商業計劃完成招聘的壓力,完全不顧企業的發展過程,這樣必然會導致下一個麻煩——倉促擴張。

對大型公司來說,這些錯誤只會讓它們多花幾倍的投資而已。

招聘和支出活動只能在銷售和營銷活動成為可預測、可重複和可升級的流程之後再加速,而不是根據商業計劃中安排好的日期(或是在發現」燈塔客戶」或完成幾筆銷售時)展開。

對大型公司來說,這些錯誤只不過讓它們多花上幾倍的投資,並不會傷筋動骨。像微軟、谷歌等企業巨頭曾推出過很多產品,如谷歌的Orkut、Wave、Deskbar、Dodgeball和Talk and Finance,微軟的Kin、Vista、Zune、Bob、WebTV、MSNTV和PocketPC,都是嚴格按照產品開發計劃和產品成功假設開發的。但不幸的是,這些產品開發出來之後不久就因為缺乏客戶響應導致產品及其管理迅速走向失敗。

在Webvan公司,受當時風投資本普遍存在的」快速做大」思想的影響,整個企業文化中都瀰漫著倉促擴張的氣氛。例如,公司耗資1 800萬美元開發專利軟件,投資4 000萬美元修建第一座自動化倉儲中心,完成這一切時公司還沒有向任何客戶交付過任何產品。倉促擴張會為企業帶來非常可怕的後果,Webvan公司未來幾十年都會成為商學院分析的典型失敗案例。隨著客戶需求嚴重滯後於公司的商業計劃,Webvan才逐漸意識到已經花掉太多的錢過度構建和過度設計。顯然,當Webvan一心一意按照商業計劃執行方案時,絲毫沒有發現這些方案只是海市蜃樓,完全沒有以客戶反饋作為依據。

……任何商業計劃都通不過初次客戶接觸的檢驗。

9.危機管理導致企業走向滅亡

在Webvan公司,各種錯誤行為的影響開始在首次客戶交付階段逐漸呈現。具體過程如下:

銷售部門無力完成任務,公司董事會對此感到十分憂慮。銷售副總監參加董事會議時仍十分樂觀,列出了一堆看似合理的解釋,但董事會並不相信。於是,副總監回到銷售部門給下屬打氣,鼓勵他們更加努力地工作。銷售部門通知工程部門開發客戶定製產品,因為這是唯一能讓他們達成銷售的手段。董事會議上,氣氛變得越來越緊張,沒過多久銷售副總監被集體決議解聘。

新的銷售副總監走馬上任,很快便得出如下結論:公司既不瞭解客戶,也不瞭解如何向客戶銷售。她認為公司的定位和營銷戰略是錯誤的,產品缺少關鍵特徵。由於新的銷售副總監是來解決銷售問題的,營銷部門現在必須配合這位和前任大唱反調的主管(畢竟前任銷售副總監已經被炒魷魚了)。於是,新的銷售副總監開始制訂新的銷售計劃,一切都被推翻重來。

有時在這種情況下,其實企業只需一兩次迭代過程即可發現正確的銷售路線圖,確定成功吸引客戶的定位。在經濟困難時期,當投資資金有限時,企業的下一輪融資可能永遠也無法實現。

但Webvan公司的問題並不是銷售戰略或企業定位有誤,問題在於任何商業計劃都通不過初次客戶接觸的檢驗。Webvan公司商業計劃中的各種假設只是一系列未經測試的猜想,當真實效果顯現時,他們才意識到營收計劃中的假設是錯誤的。由於過於強調執行商業計劃,Webvan只能靠解僱主管的方式實現戰略調整和商業模式轉換。

失敗是尋找商業模式過程中不可缺少的組成部分。

Webvan公司於1999年上市,此後每個季度都產生大量赤字。但是,Webvan並不承認其商業計劃有誤,也不肯縮減擴張規模,而是繼續按照原定戰略瘋狂支出,最終導致6.12億美元的經營赤字。實現IPO之後僅僅7個月,Webvan便宣告破產倒閉。

頗具諷刺意味的是,在Webvan案例發生的同時,另外兩家採用客戶開發理念、當時還名不見經傳的初創企業卻抓住了機會。這兩家企業即美國Peapod公司和英國樂購公司(Tesco),如今它們都實現了成功,企業規模不斷擴大,具備出色的盈利能力。這兩家公司創始時的規模都很小,沒有設定好明確的假設條件和商業計劃,而是在開發商業模式和財務模式過程中逐漸瞭解客戶需求。樂購以零售店作為啟動平台和」倉庫」,如今每週可交付超過85 000份客戶訂單,實現5.59億美元銷售收入;Peapod零售公司已向33萬客戶交付超過1 000萬份產品訂單。無論是否明確宣佈,這兩家企業都意識到了客戶開發測試迭代流程的重要意義。

通往 災難 之路 初創 企業 並非 縮微
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債市遭遇「災難」 全球公司債融資面臨凍結

http://wallstreetcn.com/node/25721

由於利率上升威脅到全球再融資浪潮,進入債券市場發債的公司數量崩潰。

自從美聯儲主席伯南克5月22日稱可能放緩QE以來,債市波動性和利率已經上升,這使得企業無法再以先前的有利條件來獲得融資。

美國投資級企業債的銷售從上月起已開始放緩,而本週幾乎完全停止。

據Dealogic數據,截至週四結束,僅有41億美元的投資級債券售出,大幅低於今年以來的每週均值232億美元。

與此同時,垃圾債的發行量也已自兩週前出現減少。本週僅有六家垃圾債發債公司進入市場,發債額為16億美元。而截至5月中旬,今年的每週均值仍為88億美元。

此前,蘋果、沃達豐(Vodafone)和巴西石油(Petrobras)等一些世界最大公司已經以創紀錄的低利率借入了數十億美元資金。甚至是高槓桿公司,也已通過垃圾債市場鎖定廉價融資。

FT援引Prudential固定收益的Michael Collins說:「債券市場目前有點像是一個災難。」

交易員們說,一些為數不多的冒險進入美國債券市場的企業——大多數是超安全的公用事業企業,它們希望在借貸成本變得更昂貴前籌集資金——不得不接受讓步,來促使交易達成。

RBS證券的Ed Marrinan說,投資者們依舊持有資金,但他們似乎寧願持有現金,也不願接受表現較差的新發行債券。

世界其他地區的債券發行也顯著減少。從全球範圍內的投資級債券和垃圾債發行情況來看,本週迄今,企業債券發行人數量僅有55,而今年的每週均值為202。

10年期美債收益率上月升至14個月新高,這也削減了企業債的吸引力。

那些在美債利率飆升前就已發行的債券正為投資者帶來賬面損失。自從4月底以來,投資級債券平均收益率上升了50個基點。

而對於銀行業來說,債務銷售的減少也將意味著該項收入來源受損。


債市 遭遇 災難 全球 公司 融資 面臨 凍結
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大戶透過VIX賭有災難性跌?! 朱泙漫屠龍記

http://johnchrysostom.blogspot.hk/2013/09/vix.html
資深對沖基金經理錢志健前輩不單是筆者十分敬佩的金融專欄作家,亦是一名虔誠的基督徒,所以筆者跟博友稱錢志健前輩為錢牧師。近日錢牧師鴻文《對沖人生:成功全職炒家 萬中無一》指出在上星期許有交易員同時沽出「短腳」25,000手認購價(Strike)17的2013年9月VIX認購期權(Short Call),又同時持有「長腳」200,000手認購價(Strike)17的2013年9月VIX認購期權(Short Call),故推論「大戶賭有災難性跌」。
根據錢志健前輩所述「⋯芝加哥CBOE VIX波幅指數日前有「疑似」大手買賣,耐人尋味。單憑粗略的資料顯示,有一個市場參與者沽出25,000張(Sell Call)9月VIX17行使價的call,再購入20萬張9月VIX27行使價的call。策略上或可作以下解讀:在VIX期權的領域,每一點上升或下跌代表100美元。⋯這條trade的問題,是1兌8的ratio spread,當中兩個行使價相差有10點之闊,去到30幾點VIX,去賺2,700萬美元,要有一個很大的「災難性跌幅」才可做到,可能性有幾大呢?⋯同樣地,如果大市跌得不夠深,VIX飆升至約27,這個position trade可以令參與者勁賠2,000多萬美元。我們就要看看,到9月18日(星期三)9月VIX到期日前,市場會否有「災難性」事件出現。我反而會問,行情是否真的那麼差?未必,但絕對不會「一面倒」看好!在盤路上必須有立場,是否應作策略性的「對沖」?唔聲唔聲,我們又再返回曆史高位(8月2日道指收報15,658點)!⋯」
筆者初步看過有關盤路,並根據本人對VIX和引伸波幅的理解,覺得有關交易員的做法其實未必一定是賭DJIA會大跌。首先,筆者多年來一直強調,VIX非什麼「恐慌指數」,其走勢不一定跟S&P 500或DJIA背馳。筆者本身沒有玩VIX的經驗,亦沒有涉及有關交易的資料和參數(如VIX期權的引伸波幅)。不過筆者想指出一些VIX走勢跟一般股票在隨機走勢(Stochastic Process)上有根本上分別,這亦可能是有關交易員落飛的基本考慮。一般股票的隨機走勢是對數常態(Lognormal),有波幅也有升幅;VIX的隨機走勢是較接近平均回溯(Mean-reverting),有波幅但沒有升幅。但筆者亦傾向相信VIX短期的走勢較受VXV的影響。
根據2013年9月13日收市計,VIX收14.29,VXV收15.85,VIX長期平均值為24.31,三年VIX平均值19.30,三年VIX平均值14.87。由這些數據可見,儍的都會估到下星期VIX必會反彈。若果有關交易員對VIX的看法跟筆者的信念相近,則他好有可能賭短期內VIX如何也不會反彈不上16以上水平。由於VIX的隨機走勢是較接近平均回溯(Mean-reverting)而非一般股票的對數常態,因此VIX的期權計法理論上不同於一般計算股票期權用的布萊克-舒爾斯模型(Black-Scholes)。不過由於有關交易只睇到今個月底,加上VIX本身的波幅(Volatility)亦十分駭人,所以不論用平均回溯還是對數常態去分析其實分別不大,因為有關的期權價格走勢是較受短期隨機布朗運動(Brownian Motion)影響多於長期的趨勢(Drift)。
VIX本身的波幅非常大,以2013年9月13日收市計,VIX的30天,60天和90天歷史波幅(Historical Volatility)分別是86.34%,78.19%和83.50%!作為VIX期權莊家,其引伸波幅可能起碼會開90%。不過由於今次認購價17和27均是價外的期權,由於涉及波動曲面(Volatility Surface)的價外偏度(Skewness),其引伸波幅有可能高達100%甚至110%!筆者必須指出一點,以2013年9月13日收市計,VIX收報14.29而恆指當天收22,915.28點,購價17和27的價外期權是約等於恆指的28,500點和43,500價外期權,以餘下大半個月誰會賭VIX有如此升幅!

倘若利率是0.01%,一點VIX等於100美元而其引伸波幅是100%,一張認購價17的2013年9月VIX「短腳」收期權金(Premium)約28.1316美元,一張認購價27的2013年9月VIX「長腳」付期權金(Premium)估計僅0.0626美元矣!以「短腳」兌「長腳」一比八的比例計,浄收期權金27.7559美元,全部共收期權金約693,898.83美元。因此有關交易員實際上是做一個Bear Call Spread(嚴格來說只是Short Call因為「長腳」付期權金共12,521.49美元簡直微不足道)!

筆者不排除有關交易員可能同時在另一個市場建立了一些盤路,而這些VIX「短腳」和「長腳」只是其極複雜的盤路其中一項部署。無論如何,筆者揣測有關交易員非如錢志健前輩所言「大戶賭有災難性跌」,反而這交易員一方面認為VIX短期必會有一個反彈,而這個反彈怎麼也不會升穿17水平。他有可能在下星期VIX急彈後先替「長腳」Take Profit,然後等到月底VIX不升穿17那「短腳」期權金便袋袋平安矣!
大戶 透過 VIX 賭有 災難性 災難 朱泙 泙漫 屠龍
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曹允東:一個教育創業者十年觀察 錢多是個災難

http://www.iheima.com/archives/53408.html

【導讀】10月11日,克萊斯勒杯黑馬大賽教育行業分賽在北京舉行,作為黑馬導師,珍品網創始人曹允東出席並發表題為「早期教育項目的商業模式和產品打造」的主題演講。在曹允東看來,教育不是一個靠資本驅動的行業,教學效果是教育企業的生命線,「錢多了可能是個災難」。

以下為曹允東演講節選:

目前,我90%時間都在做珍品網,也做天使投資,其中投資的比較火的項目有貝樂學科英語(少兒英語、營收1億多元)和明師教育(中小學課外輔導、營收4億元)。

「錢多了是一個災難」

對於教育項目來講,融資其實是個偽命題。我沒見過不掙錢的教育項目,如果你的項目只靠融資來活著,我覺得這個項目很難做地特別好。教育其實很適闔第一次創業、沒有太資金來源的創業者,因為教育基本不太靠錢來發展。在線教育可能是個例外,因為電商的屬性,流量很貴,它很耗錢。

這裡面有個很出名的案例,就是我們學而思和巨人的故事。巨人於1994年就開始做了,等到學而思2003年開始創業的時候,它的收入已經過億了,而我們當時的收入才幾百萬。當時我就跟同事說不要看巨人,裝作沒有巨人這個公司。

2007年,學而思卻超過了巨人,當時發生了什麼事情?巨人融資了,它獲得了啟明創投的2千萬美元融資。但這筆投資有個對賭協議,投資方要求巨人到2008年要做到一定的規模,而巨人為此一年做了18次收購,而此舉讓巨人把自己殺死了。所以,大家要知道,錢多了是一個災難。

前兩天,《創業家》也出了一篇講精銳教育的文章,它前兩年在北京也花了一億多元,結果怎麼樣?錢白扔了。

大家要記住,教育完全是靠教育、老師及教學成果來驅動的,而不是靠錢來驅動的。當然,到了一定階段也是要靠錢的,比如像學而思和新東方做到這麼大程度,廣告等上面的投入是非常巨大。所以,不同階段要做不同的事情,如果項目很小很小,你卻天天想著融資的事,這種思路完全錯誤。

教育培訓業演變史

我講的教育培訓業主要指青少年和中小學培訓。

半資源型:依靠公立學校老師和資源

像精誠精華這樣的學校就屬於半資源型,它們基本上是由學校退休校長和老師來創辦的。2000年開始,國家對這類學校加強監管,它們也慢慢消失了,現在能生存下來的都轉型了。

半市場化運營:一半資源,一半市場化

巨人就是在半資源型的基礎上進行改造而來,它慢慢開始市場化了,擁有自己的全職老師。但這種模式也是相對不可持續的,所以要向完全市場化方向轉變。

大班和明星老師(以新東方為例)

新東方主要面對的是成年人,一開始是做大學生市場,它是沒有依賴任何資源的,俞敏洪是被北大開除的,所以他也幫不上北大什麼光。新東方怎麼成功?新東方最成功的就是明星老師,這種模式實際是經過打造的。老師原來是一個很神聖的職業,沒有老師敢自己罵自己,而俞敏洪卻敢,所以他們在明星老師上進行演化了。

小班和相對標準化老師(以學而思為例)

學而思是更市場化的,也跟學校沒什麼關係。但我們現在壟斷了小升初,因此被媒體罵的,但學校要靠我們給它招生。學而思真正成功的東西其實是小班,一個班通常是15人。為什麼是15人?像微博140個字不是隨便拍腦袋得來的,這是我們經過失敗、痛苦和教訓得來的。而新東方最多的時候可以達到800個,巨人也是一樣的。但學而思在標準化上做的非常嚴格,我們從來不超額,最好的老師和最差的老師都是一班15個學生,因為我們把標準化視為生命線。

很多人問我學而思成功的秘訣,答案其實很簡單——捨得給錢,不要小氣。我招老師根本不用愁,大家口口相傳老師有的是,最牛的奧數老師都在我們學而思教書,你課程設計的再好得有老師給你執行。假如老師天天想著跟你博弈加薪水的事情,他就根本沒辦法教好。道理很簡單,但你回去數錢給別人的時候一定會覺得心疼。

此外,學而思還開創了讓家長聽課的模式,我們教室設計基本都是長方形,前面坐學生後面坐家長,這樣的設計對老師是個考驗。我們還開創了一種模式——隨意退費,學習到什麼時候不滿意都可以退錢。

當然,學而思裡的細節特別多了,我也沒辦法一點點講,包括課程設計、宣傳以及怎麼在網上營造口碑,這些都需要花精力。比如2007年,我們營造了一個特別大的事件,我們當時有個特別牛的老師叫劉開,現在是廣州的校長。因為我們一個班就15個人,原來在大鐘寺,家長都提前蹲了一夜來報名,但有一個店開門開早了導致有15個家長沒報上,他們就把店都給砸了,我們利用這個事情炒了很久,其實很有用。商業模式不是憑空來的,它一定是有支撐的東西。

一對一和普通老師(以學大為例)

一對一對老師的要求相對比較低,這裡面做到極致的是龍文,它的老師有的一小時三四十塊錢,就是民工價。學大在一對一模式上做了很多事情,他們有一套系統可以幫學生測出來短板什麼的,給出一個個性化方案之類的。

2007年和2008年,一對一市場呈現出了一種非常瘋狂景象。這是個紅利時代,用戶剛接觸一對一西的時候很瘋狂,我們接到最大的一單是90萬。現在,家長越來越理性,每單也就幾千元,所以現在只能做小生意。

怎麼打造初創產品?

其實商業模式是個很大的東西,你只有到學而思、新東方和學大這種規模才會考慮到商業模式。而對初創企業來說,你沒什麼商業模式可講,你賣的就是產品,所以你的第一個產品能不能成功是你能不能立足的關鍵。

新東方最早做的產品其實都是考試產品,就是所謂的「考試經」。新東方的老師英語水平究竟有多高,這不好說。你上新東方一節課能學到什麼?講笑話,後來老師講的笑話都一樣。如果學而思做新東方的模式也不會成,因為你面對的人群不一樣。所以,你一定要根據自己面對的人群、客戶和想追求的效果來設計產品。

好產品的關鍵

能不能有效果:一個好的產品最重要的就是設計的能不能有用,你的客戶能不能受益,你有沒有教學質量和效果,這是核心。

能否賺錢:你設計一個產品天天賠錢怎麼玩?電商能賠錢賭的是規模,教育賭不了這個。

取好名字:起一個簡單易於理解的名字。

重視細節:細節的設計重於一切。

學而思是怎麼設計產品的?

學而思是靠奧數起家的,北京有個「迎春杯」(註:一項傳統中小學數學比賽),我們當時做了一個相應的產品,名字就叫「迎春杯」比賽複習班之類的。其實,我們就把歷年的考試分類,但這個產品吸引了很多學生,那時候真的是個黃金時代。 當時,我們在《北京晚報》上打了一塊很小的廣告,1500元吸引來了100個學生。這個點抓地特別准,大家都要參加這個比賽,我們第一年招一百多個學生,當時一個人收1500元,這讓我們渡過了最初的難關。

到了學期中間,我們又想吸引更多的學生。迎春杯最開始設計15次課,大概在春節前考試,就給另外沒來的學生打電話試試,下課再交錢,要不喜歡就直接走人,那個時代大家還很天真,覺得免費就來聽一下,就這樣也招收了一批學生。

此外,還有很多其它比賽,北大有個「資源杯」,清華有個「同方杯」。我當時拿到了一個同方杯的代理權,這個是死磕來的,我們就更出名了。其實,我們就是圍繞這幾個比賽開發我們的產品,這樣慢慢的就積累了最初的學生。

後來,我們又發現小升初做地特別好,但初中做地不好。所以,我們辦了6個課時的分班考試課,這個產品實際是一個過渡性產品,有的學校沒有分班考試,有的學校沒有。但我們就跟家長講,在小升初有學校錄他的時候,就跟他說這個學校有分班考試,因為都怕落下,很多人都選擇了參加。

分班考試就把這些學生穩住了,但還有兩個多月的暑假是空檔期。所以,我們又設計了另外一個課——8個課時學完初一數學,這個名字其實特別土,一點技術含量都沒有,但它有用,家長一看就明白。

大勢很重要

你現在讓我做個學而思,我做不了;你現在讓老俞做個新東方,他也做不。老俞現在的嗓音都上不了台了,早被哄下台了,怎麼可能還講江蘇英語?所以,許多東西是複製不了的。

當然還有公務員培訓,職業培訓,這些都是很大的產業,還有像北大青鳥、達內做IT培訓的。但北大青鳥是個悲劇,2006年要上市的時候,因為股權糾紛一直沒解決,就拖了兩年,然後就吵架,之後因為估值問題,又沒成功上市。現在,大家很少聽見北大青鳥的聲音了,所以有時候機遇抓住就在,抓不住就沒了。

關於上市問題,我們學而思內部也有很多爭吵,根據規劃,我們是2012年上市。但2010年市場特別好,市場出現了一個窗口,有4家教育公司完成上市,但現在4家中安博已經毀了,環球雅思賣了,學大日子不是特別好過,學而思大家也知道,其實過去這三年也挺難熬。

所以,這個時代你趕上就賺了,趕不上就只能等下一輪機會。


曹允 允東 一個 教育 創業者 創業 十年 觀察 錢多 是個 災難
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品火鳯(1):發災難財/趨勢財 脫苦海

http://notcomment.com/wp/?p=7880

《火鳯燎原》是一本已連載超過十年, 但仍然在刊載中的漫畫作品。

筆者之前從來沒有看過原著, 都是多得笨發兄推介, 才開始去睇, 進入「八奇思考領域」。

睇返資料, 作者陳火老師原來和筆者差不多同齡, 時代背景和心境都應該接近。

怎樣用「人到中年」的心態去看這本書, 是本欄的要旨所在。

筆者不會以技擊或畫功的角度去分析,而是集中在智謀和佈局上。

系列的第一篇,並不是抽島國水,講的是「發災難財」。

 

重建洛陽城01

重建洛陽城02

重建洛陽城03

 

當然,這是漫畫家言,連小說家言(羅貫中)也說不上,但現實世界上有沒有人這樣做呢?

當然有!就是日本股神是川銀藏

 

1923年九月一日,日本發生空前絕後的大災難—關東大地震。朝日新聞的號外上寫著:

「橫濱發生大地震,全市一片火災。」

看見新聞的是川銀藏當下立刻判斷:「東京也全毀!」於是立即把所有員工叫進社長室,要他們不計任何代價的去搶購馬口鐵板、白皮鐵板和鐵釘,數量越多越好。

東京緊鄰橫濱,假如地震震毀橫濱,那東京必也難逃一劫,而人口密集的東京災後重建的需求必定很驚人,而馬口鐵板、白皮鐵板和鐵釘等,勢必會成為搶手貨而急速暴漲。

但畢竟是因為別人的不幸所賺來的錢,因此是川把利潤的一半捐給了大阪市。

 

雖然人類沒有預測能力,但可以透過分析蛛絲馬跡去估計未來發展的趨勢。

很多人,都是乘著大趨勢而行,從而發家致富。

比如smartphone流行,唔係只有三星蘋果賺到錢,炒機貼貼紙都令到不少人搵到兩個錢,甚至一桶金。

現實中的司馬懿有沒有分析到董卓搬城,史書和演義都沒有記載,但陳某老師的推論很合理。

如果要筆者去做類似的推論,就是1997-2047年是將產業由香港分散到去華南甚至全國的過程,很多政情謎霧就清晰了。

又例如報紙和電視台正在向互聯網過渡。有錢的如TVB就自己去搞mytv.tvb.com/。無錢的如ATV都去整返個youtube channel。

王維基先生之精明,沒有理由想不到,反而去由科網業走返轉頭去搞電視台。

佢的算盤如何?唔知了,不過肯定唔係牌面果啲……

品火 災難 趨勢 苦海
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美國經濟過快增長是一場「災難性的勝利」?

http://wallstreetcn.com/node/71117

在第二次海灣戰爭中,學者曾經提出過一個「災難性勝利」的概念——假設聯軍一路凱歌,深入敵軍內部,超越己方供給能力,結果會是如何?

Qwest 的投資經理Cam Hui認為,現在的投資人也面臨著一個類似的「災難性勝利」。2014年伊始,國際市場上大多數宏觀風險都已蒸發(中國除外)。財政危機也得到了一定控制。歐洲各國觸底反彈,從下面這張歐洲各國PMI情況就能看到:

至於美國,Scott Grannis提到,按照12月份的ISM報告進行預測,2014年美國GDP增長將達到4%。

(下圖描述了ISM指數和實際GDP之間的一致關係。按照這個趨勢,今年的GDP增長可能達到4%。)

ISM指数和实际GDP的关系

4%的經濟增長足以令人震驚。果真如此,美聯儲估計得從新考慮一下QE和其他非常規手段對利率正常化的作用了。事實上市場也出現了這樣的意見,例如Joe LaVorgna在德意志銀行2014年的預期中提到,經濟風險有向好的趨勢。

對耶倫的考驗?

如果美國經濟增長4%或者更多,美聯儲將會面臨巨大的壓力,使利率正常化。目前,美債收益率已經對QE緊縮的消息做出反應。如果GDP增長率為4%,債券市場首先會變得更加險峻;股票價格的反應可能是預期收益增高,或者由於利率上升而下跌。不管市場整體走勢如何,各板塊的領軍者都會對週期性、或深度週期晚期性通脹敏感。

瑞銀的Julian Emanuel研究發現,美聯儲的歷任主席在任期內都經歷過一次考驗。他將S&P500與金價的比率作為觀測市場焦慮程度的指標,如下圖所示,橫軸是歷任聯儲主席履職的時間。按照這個規律,耶倫在未來的半年當中也將面對一次類似的挑戰。

市场焦虑与美联储主席任期

利率正常化會成為耶倫的第一輪考驗麼?CNBC日前指出:

美國經濟上升的消息可能會使耶倫大為頭疼。隨著GDP增長4%和股市利好,美聯儲的領導層必須更加嚴謹地考慮危機時期的貨幣政策是否還適用。

災難性的勝利的跡象

市場的通脹預期究竟如何,Cam Hui總結了他觀察得出的一些信號。

如下圖所示, TIP(財政部通脹保護證券)相對IEF(iShares安碩7-10年期國債)有下降的趨勢。TIPS馬上就會超過7-10年期的美國國債,說明通脹預期即將轉折上升。

類似地,金屬及礦業股相對SPX也出現下行走勢。這一組股票相對市場似乎出現了橫盤整理的格局。

同樣是對通脹率非常敏感的能源股,並未出現下行趨勢。相反,能源股似乎正在一個多年形成的支撐區域徘徊。鑑於巴菲特近期突入能源板塊,能源股的長期發展令人期待。

如果以上提及的指標都開始增長,說明市場對通脹的預期從「緩慢上升」轉變為「突飛猛進」,股價的大幅震盪即將到來。


美國 經濟 過快 增長 是一 一場 災難性 災難 勝利
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偏離價值的時髦投資將帶來災難 機器喵之鍵盤猴

http://xueqiu.com/1340904670/28331328
偏離價值的時髦投資將帶來災難

信達證券 陳嘉禾 谷永濤

每一個時代都有自己的生態系統,順之者昌,逆之者亡。但是,生態系統並非一成不變,而處在一個生態系統中的分子,當它們總結了大量基於這個生態系統的規律、並賴以為生時,它們往往並沒有對整個生態系統的改變做出足夠的準備。巨大的風險,也就在整個生態系統開始改變、而身處其中的分子仍然渾然不覺時,悄然醞釀。

以中世紀的騎士為例,他們在冷兵器時代積攢了大量的格鬥技能,並利用這些技能成為戰爭的主宰。但是,當熱兵器出現以後,當一個僅僅使用了兩週火槍的農民就可以輕易打敗一個苦練終身的騎士時,那個冷兵器的世界瞬間改變,而之前騎士們積累的技能隨之迅速貶值。

從2013年以來,內地的投資市場逐步形成了一個以炒作為主旋律的生態系統,而這種對價值的擯棄、對概念的追捧蔓延到各個角落。

在股票市場,小公司和藍籌股之間的估值差達到匪夷所思的地步。舉例來說,GICS分類項下互聯網軟件與服務行業的16家上市公司,加權市盈率、市淨率分別達到125.3倍、10.1倍,對應RoE為8.0%,20家生物科技類上市公司加權市盈率、市淨率為59.6倍、8.6倍,對應RoE為14.1%。相反,屬於藍籌板塊的3家人壽與健康保險公司同口徑的加權估值分別為15.5倍、1.8倍,對應RoE為11.7%,13家綜合性銀行類公司對應估值分別為4.6倍、1倍,對應RoE為21.1%,3家綜合性石油與天然氣企業類公司同口徑估值分別為10.1倍、1.3倍,對應RoE為12.4%。可以看到,相似的回報率下,小公司的估值遠高於藍籌股。

市場也許認為,銀行業的壞賬會導致利潤下降。但是,當銀行業壞賬率達到10%、甚至20%的時候,我們的經濟體會變成什麼樣子?

在2013年初,筆者曾經造訪希臘,彼時希臘銀行業壞賬達到20%左右,而青年人失業率也達到約50%。所有我們接觸到的當地企業、甚至一家只供貨給本地人的牛奶廠都對我們說,它們經營異常艱難,銀行沒有任何貸款,一分錢流動性貸款都沒有。在一潭死水的經濟裡,互聯網軟件公司的產品又能賣給誰?它們的盈利還支撐的住當前的估值嗎?

而比特幣在2013年的瘋狂也在很大程度上得益於內地投資者的參與。據不完全統計,大約一半、乃至更多的比特幣交易來自於中國內地。那麼這種資產(如果一串沒有應用意義的電子數字真能被稱為資產的話)到底有沒有價值?答案很難是肯定的:儘管比特幣號稱自己只有2,100萬個,但是類似的萊特幣、狗幣等等卻層出不窮,而沒有任何法規禁止它們的出現。但是,偽造國家貨幣卻是入刑的違法行為。

此外,房地產價格在2013年至今也繼續大漲,無論一二線、還是三四線城市,房價和年房租的比值一般都達到了60倍左右,這意味著刨除掉裝修折舊、空置期和潛在稅費以後的、可比於股票PE的估值達到約80倍。而如果說我們能用新增用地稀缺解釋高估值,那麼山地和丘陵佔國土面積75%的日本在1989年的房地產泡沫破裂,和1997年發生在寸土寸金的中國香港的地產市場崩盤,又怎麼解釋呢?

在過去的一年多里,內地資本市場已經形成了嚴重偏離價值發掘的生態環境,而活躍在這個時代的投資者們也掌握了流行的規律,比如參照美股流行趨勢、互聯網金融概念等等。但是,任何不產生自由現金流的商業活動,終究不能長久維繫,而高估值也無法永遠找到接盤者。當整個生態環境改變的時候,各個資產類別上的風險很可能會集中爆發,而那些偏離價值的投資規律,也會給繼續執著於它們的投資者帶來災難。
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狙擊F-再生、引爆F股災難的外資 一位神祕律師 為何成為中資上市公司死神?

2014-05-05  TWM  
 

 

無疑的,美國放空機構格勞克斯已經掀起國內資本市場「F股信任危機」,這個神祕機構的背景究竟如何?兩位年輕的創辦人,其一曾熱情擁抱中國企業,另一位是來自紐約的律師,他在學生時代就已遊遍台灣。

海神「格勞克斯」(Glaucus) 是希臘神話裡的人物,原本只是討海的漁夫,因為吃了長生不老的草藥而永生;但是草藥讓他長了魚鰭、魚尾,格勞克斯因此長年在海上,拯救遭遇船難的漁民與水手,而且還能給予困惑的凡人預知未來的預言。

然而,以海神為名的研究機構「格勞克斯」(Glaucus Research),卻儼然成了中資上市公司的鬼見愁。格勞克斯是由威切特(Matthew Wiechert)與安達爾(Soren Aandahl)所創設,前者曾協助多家中資企業到美國上市,後者則是擁有哈佛法學博士學位的年輕律師。

威切特曾說:「創設格勞克斯,就是為了協助投資人在充滿欺騙的金融大海中,避免遭到吞噬,進而找到豐碩的機會。」他們從二○一一年起,陸續鎖定十家上市的中資企業(不含F-再生),指控這些公司財報造假;除了三家公司逃過死劫,其餘七家均遭到股票下市、公司清算、負責人入獄,或股價腰斬等命運。對於中資上市公司來說,這家宣稱拯救股民的海神,卻是專發死亡通告的死神。

只要合法 不避諱道德問題今年四月,安達爾的死亡筆記本新增了第一家台灣掛牌的上市公司──F-再生。

格勞克斯出具三十八頁的研究報告,指控再生公司營收誇大十倍、福建廠土地收購價格誇大四倍、擴建費用浮報三倍;同時依據中國政府的稅收資料,估算F-再生獲利只有報表的十分之一。格勞克斯的狙擊,不只造成F-再生股價重挫,更產生骨牌效應,境外公司回台灣掛牌的F股,全面籠罩在「假帳疑雲」風暴中。

面對放空集團襲擊,F-再生董事會通過金額高達二十二.七九億元、規模達一千萬股的庫藏股護盤計畫,約為平均日成交量的十倍;同時公司也駁斥格勞克斯的指控,並已具體提出法律訴訟。

金管會主委曾銘宗強調,F股上市上櫃公司約有六十家,與國內上市公司同樣都是強度監理制度,F-再生公司只是個案。曾銘宗並未對任何一方背書,除了要求證期局針對F-再生是否有財報不實、股價異常,及發表報告的外商有無藉機炒作三方面調查;也指出可透過台美合作協議,請求美國證期會(SEC)協助調查放空炒作集團的不法行為。

格勞克斯掛名研究總監的安達爾,是○七年才拿到紐約律師執照的年輕金融狙擊手,本身擁有芝加哥大學學士與哈佛大學法學博士的顯赫學歷;格勞克斯與渾水(Muddy Waters)、香檬(Citron)等機構一樣,都是以製造假帳的中國企業為標的,研究中資上市公司的假帳行為,發佈研究報告,宣佈「目標價為零」,逼迫公司最後下市。

而公司的創辦人威切特,曾是羅斯資本(Roth Capital Partners)機構投資部的主管,羅斯資本是總部位在加州的小型投資銀行,專精在中小型企業的上市集資與合併,中資企業是羅斯資本的重要業務。

威切特當年負責將中資公司的股票賣給美國投資機構,曾經是熱烈擁抱中國夢的粉絲;但是,他發現中資企業普遍存在假帳疑慮,放空比作多更有賺頭,乾脆自己下海成立格勞克斯,一路發送中資企業死亡名單。

威切特顯然「生冷不忌」,只要有獲利的機會,法律上也站得住腳,他完全不避諱身段與道德問題。

在加入羅斯資本之前,威切特曾經創辦了icashdirect公司,自己包辦了董事長、總經理、業務、祕書等所有職務;主要業務是稱為「網路救急金」的現金貸款,專門針對窮苦的勞工階級,以日薪或週薪做抵押貸款。這種被歸類為「工資周轉金」的業務,實質上就是短期周轉高利貸,換算年息高達二○○%以上。

與台淵源 十多年前就開始至於威切特的創業夥伴安達爾,○七年考取紐約律師執照後,在紐約凱易國際律師事務所(Kirkland & Ellis)擔任企業法務律師。這樣一位年輕有為的律師,為什麼埋首大量財務資料、甘於做個行動神祕的投資研究者?

「我走上這一行,和安隆(Enron)案很有關係!」接受本刊越洋專訪時,安達爾暢言他從律師變身中資企業死神的心路歷程。

原來他在哈佛求學期間,曾擔任俄亥俄州哥倫布市某位地方法官的助理,參與偵辦多件重大白領詐騙案,包括總額二十九億美元的National Century詐欺案,以及舉世聞名的安隆案。這個機緣,讓他對上市公司高層種種劣行,及操弄財報數字的手法印象深刻,也打開他對財務研究的濃厚興趣。

「你還記得嗎?安隆是美國史上最大、甚至很可能是世界最大的企業詐欺倒閉案!」安達爾感嘆:「為何一家巨型企業涉及詐欺,大批的投資人卻毫無所悉,甚至年復一年地被公司愚弄?」他因此認定,成立一個小規模研究團隊,專門拆解上市公司的真實價值,這個定位,在市場上應該有生存空間。

決定人生方向後,安達爾與在芝加哥大學認識、一起踢足球校隊的老友威切特共同創辦格勞克斯,一一年起,格勞克斯開始拆解財報、逐一出版研究報告。「格勞克斯獨立經營,我們客觀思考企業的價值,並且提出我們的客觀質疑。」安達爾強調。

四月上旬,安達爾剛剛到訪台灣,拜會國內的法律、會計業者,準備發佈報告。不過安達爾家族和台灣,已有長達半世紀的淵源。

「其實我曾來過台灣幾次,」安達爾說:「因為一九五四年至一九七二年,家父長期住在台灣,後來他回到台灣時,也會帶我一起來。」安達爾回憶,他第一次踏上台灣,正好適逢首次政黨輪替,前總統李登輝下台,陳水扁上台執政;後來他甚至遍遊全台各地,想不到十餘年後,他會在這塊土地的資本市場進行狙擊。

「台灣是令人興奮的新市場」為了達到逼迫公司下市的目標,格勞克斯做足「全面空襲」的佈局。在發佈F-再生「目標價為零」的放空報告之前,據聞格勞克斯已動用新台幣數億元,建立大筆放空部位;再僱用本地的公關公司、透過媒體大肆宣揚,並且做足法律訴訟的準備。

股價下跌只是第一步的效應,後續還有冗長的刑事、民事、《證交法》訴訟,因此如格勞克斯之類的「放空機構」,往往選擇在美國、新加坡、香港等透明度高的市場進行狙擊,只要他們的研究報告有實據,美國SEC或是香港證監會,就對詐欺的上市公司進行嚴厲處罰。格勞克斯針對F-再生公司發動狙擊,是第一次對台灣證券監理系統的考驗。

安達爾在最近曾經來台灣瞭解證券市場法規,據聞也與本地多家律師與會計師事務所沙盤推演,近六十家中資F股有多家遭其鎖定,他在接受台灣媒體的訪問時說:「台灣是個令人興奮的新市場!」安達爾以及他的團隊未曾訪問F-再生公司,卻宣稱已經緊盯F-再生長達五個月。死神的興奮,卻可能是F股的災難。

格勞克斯的規模雖然不如渾水集團,而且實際運作只有三年,但是「勝率」卻極為驚人。

去年元月格勞克斯在香港狙擊「中金再生」,這家以廢鐵、廢銅回收的公司,○九年上市,獲得號稱「中國女巴菲特」的西京投資公司主席劉京、挪威國家主權基金,以及加拿大股神馬雷家族等知名投資者加持;格勞克斯卻在報告中指出中金再生從上市招股書就作假帳,主要供應商的採購金額絕大多數都屬虛構等。

放空報告出爐後不僅造成中金再生股價大跌,去年七月二十九日香港證監會更引用《證券期貨條例》將中金再生「清盤」;隨後香港警方逮捕董事會祕書林寶基、非執行董事黎煥賢以及財務長馮嘉倫,八月十二日再拘捕董事長秦志威。

去年十月,格勞克斯發佈對「青蛙王子」的研究報告,引述尼爾森的市場研究,認為從事兒童護理產品的青蛙王子虛灌營收。

青蛙王子已經營運二十年,是股本高達新台幣五十億元的大型消費企業,每年獲利超過新台幣十五億元,一一年七月在香港上市,總市值一度逼近新台幣三百億元。

青蛙王子遭到格勞克斯指控後,股價重挫,恢復交易當天再跌二二%,雖然沒有遭到證監會處罰,但是在今年三月底公佈一三年年報,獲利大跌一七%,股價再度狂瀉二五%,股價相較放空報告發佈前腰斬五○%,總市值剩下新台幣一百多億元。

今年三月底,格勞克斯再對四川眉山生產芒硝的旭光新材料發動攻擊,這家香港上市公司從此停牌,至今仍無法交易,也已經逾期無法公告去年的財報。

過去三年遭到格勞克斯指控的十家中資企業,逃過一劫的只有去年四月的搜房網(紐約交易所上市)、去年八月的福建閩中有機食品(新加坡上市),以及前年四月的首鋼資源(香港上市)。

勝率超高 衝擊台灣F股新加坡上市的福建閩中在報告發佈後崩盤,發佈之前原本在每股新加坡幣一元上下交易,發佈當日以○.八元開盤,隨即在短短兩小時內崩跌至○.三八元;但是原本持有閩中將近三成股權的印尼第四大富豪沙林(Anthoni Salim),在事件爆發第三天表態將以每股新加坡幣一.一二元(此為沙林在當年從新加坡政府基金購入的成本價)收購閩中,沙林迅速取得閩中超過五成的股權,並且成功將股價維持在新加坡幣一元之上。

打敗格勞克斯的還有中國大型鋼鐵國企首鋼集團旗下的焦煤公司首鋼資源,以及中國房地產銷售網搜房網。搜房網股價雖在放空報告發佈後下挫,卻在一年後大漲五倍;首鋼資源則在強大的母公司支持下,股價文風未動。

「勝率」高達七成的格勞克斯將槍口對準F-再生,引起台灣海外控股公司上市族群的恐慌。台灣的F股雖然採用與國內上市公司同樣嚴格的監管體制,但畢竟這些海外控股公司的帳務透明度,幾乎完全建立在會計師事務所與律師事務所的查核基礎,等於跨國會計師事務所以自身的信用,來支持F公司財務的可信度。

中國市場複雜,存在大量的假帳空間,過去發生過的案例中,甚至連中國銀行的存款憑證都有造假空隙。格勞克斯襲擊F-再生,已觸發台灣投資人全面檢視F股的財報真實度,剛剛起步的海外公司上市制度,勢將經過一次全身體檢,能否通過檢驗,攸關個股前景、會計師事務所的公信力,以及F股的市場認同度。

(本文作者乾隆來為紐約大學金融碩士,曾任金控公司副總經理)

10度狙擊 7勝3敗

──遭格勞克斯指控的公司及後續結果公司 上市地 狙擊時間 主要業務 後續結果旭光高新材料 香港 2014/03採集芒硝加工為藥用原料與PPS樹脂 股價大跌並停牌,至今未交易青蛙王子 香港 2013/10 兒童護理產品 股價下跌60% 福建閩中 新加坡2013/08 有機食品 發佈當日股價重挫48%。印尼第四大富豪沙林將原有29.6%持股增加到51.6%,股價重回狙擊前的水準

搜房網 紐約

證交所 2013/04 中國房地產銷售網 發佈報告前每股4.5美元;今年3月最高來至每股19.2美元中國金屬再生 香港 2013/03廢鐵、廢銅回收 公司清盤中國西部水泥 香港 2012/08 水泥生產 目前股價較報告發佈時低25% 首鋼資源 香港 2012/04 焦煤生產股價未受明顯影響龍騰礦業 那斯達克 2011/08 煤炭買賣 今年四月遭美國證期會起訴詐欺,股價重挫,並且將在四月底下市旅程天下 那斯達克2011/04 旅遊網站 會計師辭職、公司下市;美國證期會起訴公司執行長與高層海灣資源 那斯達克 2011/04 化學品買賣報告發佈後股價下跌四成註:紅字部分表示格勞克斯獲勝案例

整理:乾隆來

撰文‧乾隆來、周岐原

狙擊 再生 引爆 災難 外資 一位 位神 神祕 律師 為何 成為 中資 上市 公司 死神
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兩場災難 讓它躋身台成衣三雄

2014-06-02  TCW
 
 

 

繼紡織股王儒鴻、股後聚陽之後,台灣紡織業出現了另一股價登上百元俱樂部生力軍,它是名列「台灣成衣三雄」的銘旺實業。

這一天,我們來到銘旺實位在越南胡志明市近郊的廠房,在排華動亂後,四百多名工人重回生產線,趕在六月顛峰期之前出貨,美國知名運動品牌UA最新款秋冬服飾,正是在這裡一件件生產出來的,最大月產能可達二十五萬件。

不只UA,專做戶外運動服飾國際接單代工的銘旺實,客戶還包括全球高階戶外品牌Marmot、英國最大運動品牌零售商Sport Direct等。今年第一季,它更以七億六千萬元的營收、二.一元的每股盈餘,創下歷史新高。

「比其他成衣廠都早的東南亞佈局,正是它的競爭力來源,」紡織產業綜合研究所產業服務部主任尹承達表示。

銘旺實有今天的成績單,背後是一部永遠比別人快一步的東南亞拓荒史。舉例來說,紡織同業近十年才進軍越南,銘旺實卻在近三十年前就開始佈局,是越南改革開放前指標台商,它也是首家進軍馬來西亞和緬甸的成衣台商。

攤開銘旺實財報,光是緬甸佈局就貢獻它逾半營收,加總全東南亞營收佔比更高達八成五,比重之高在台灣紡織業極為罕見。

最早,銘旺實曾是和「選手牌」泳褲齊名的台灣沙灘褲生產廠,每年夏天都在台北翡翠灣辦活動,後因不敵耐吉、愛迪達等國際大廠,改專心做成衣外銷。

它的東南亞拓荒路,甚至比貿易商起家的聚陽還早。馬來西亞是他的第一站。在一九九○年代,台灣電子業一窩蜂搶進馬來西亞設廠之前,銘旺實就已先用租廠方式投入生產,目前已是其設計打樣、國際接單中心。

接下來,它則是前往「東南亞之虎」的越南。「(一九)八八年越南一開放,台商還在觀望,我們就發代工進去,」銘旺實董事長陳國雄解釋,早期利用越南紡織國營廠產能發包國際訂單,比自己赴海外設廠划算,除了可享先行優勢,也避開和當地廠商正面對決的價格戰。

亞洲金融風暴匯率急貶反讓其存到緬甸拓荒銀彈

身為當年第一家去當地發代工的成衣廠,他要入境越南,還要領簽發的「路條」,連一團幾人、入住飯店都要登記……。「我去的時候,碰到鍾楚紅跟劉德華在那邊拍電影,沒有人認識他們兩個。全越南只有我認識,」陳國雄回憶,那時候越南的電視剛開放,要看電視要站在菜市場看,一天只放兩小時,還是黑白畫面。

當時,歐美對全球紡織品仍有進口配額限制,當他一路槓桿東南亞國際發包代工資源,公司逐漸壯大時,卻遇亞洲金融風暴來襲。

沒想到,銘旺實卻因東南亞佈局早,因禍得福。原來,當時陳國雄馬幣一千萬元(約合新台幣一億元)的銀行借款,在匯率急貶下,不只還清負債,甚至倒賺新台幣五千萬元,成了他加碼東南亞佈局,甚至再踏進處女地緬甸拓荒的銀彈。「沒有一台機器是今天你放布進去,它會自己做衣服出來,」銘旺越南製衣副總經理張聖豪形容,勞力密集的成衣生產線,一個環節都不能斷。

看好緬甸工人的薪資只有越南的三分之二,讓多次赴緬甸考察的陳國雄決定先借名設廠,利用當地便宜人力,敲開出口未設限的歐洲新市場。

一場大火燒掉工廠臨危應變反抓住大客戶

但十四年前剛進緬甸時,因苦無新客戶,加上美國製裁軍政府實施禁運,訂單一度腰斬,「緬甸台資早就撤到柬埔寨去了,」陳國雄說,銘旺實時卻未撤出,堅守緬甸,終於開發出歐洲客戶。

正當營運翻揚時,一場燒掉三分之二工廠的大火,打亂了他的佈局,但危機就是轉機,他臨危應變、不影響品牌客戶銷售的調度能力,讓它翻身成了目前最大客戶、英國上市公司Tex Line(代理當地最大運動品牌Sport Direct)主力供應商,自此一路搭著客戶順風車成長,現在一半的營收,都來自於此。

佈局緬甸有成,七年前,他又繼續往寮國拓荒,今年更打算自建廠房。「如果再不蓋,只是過客,每個地方要深耕,到最後還是要蓋一個廠,要不然你只是跟人家租工廠。」陳國雄透露,早期因為配額,所以跨國分散佈局,目前則是各國工廠都有各自角色,如緬甸、寮國出口歐盟零關稅,前者生產技術較高的夾克、套裝,後者則做簡單的短褲;至於馬來西亞和越南則主攻美國市場。

三十年東南亞拓荒路,陳國雄近兩年再提撥獲利一○%,轉進自創戶外服飾品牌,並把品牌漫漫長路的拓荒重任交給女兒、也就是哈克士品牌總監陳盈璇打理。他直言,外銷製造就連一毛、兩毛都要省,連地上釦子掉下去也要撿,「我們這年紀比較大的,最好要放手讓他們去,不然很多觀念會衝突。」

目前該品牌兩岸通路已達二十家,但過去代工是每筆訂單都有人要才生產,品牌卻是生產出來假設有人要,多了庫存難題。緬甸、寮國新廠產能將陸續開出的銘旺實,如何平衡代工和自創品牌的翹翹板,達到品牌五年內損益兩平的目標,將是它的新挑戰。

兩場 災難 讓它 躋身 成衣 三雄
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