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融資期極短只屬過渡性質私有電盈貸款滙豐無意分銷


2008-02-12  AppleDaily


【本 報訊】為電盈(008)大股東盈科拓展就私有化電盈而提供財務支持的滙豐銀行,據悉,因涉及的過渡期信貸期限極短,雖然去年有份參與電盈238億元銀團貸 款的銀行,亦希望參與分銷今次貸款,但相信就該過渡期貸款進行一般銀團分銷的可能性不大,迄今滙豐仍沒有向其他銀行發出邀約函,料最終很大機會由滙豐獨力 「坐晒」整項過渡融資。記者:劉美儀

去年9月,電盈與20家銀行簽訂238億元再融資貸款,據悉,除了循環信貸部份外,其餘已被全數提 取,儘管該宗貸款是借予電盈旗下HKT集團作業務重組,但因貸款文件內已載有電盈可能私有化等重組發展條款,故現時電盈通過私有化方案,並無牴觸銀團條 款,更不會構成潛在違約事件(EOD),否則貸款銀行早已召開會議與電盈磋商。

仍未邀其他銀行參與

有參與該項銀團貸款的銀行 稱,關注私有化之後,電盈未來的核心業務收益前景;電盈私有化建議在小股東反對聲中通過,公司旋即傳出裁員減薪,引發員工抗議罷工,消息指有關舉措,短期 雖具節流作用,但中長線看,不排除會損害公司社會形象,以至影響用戶進一步流失,削弱其現金收益,貸款銀行對此不無憂慮。滙豐及中銀香港(2388)分別 為電盈大股東盈拓及第二大股東聯通集團,合共提供百多億元過渡期信貸,據了解,期限將與本月24日高院聆訊批准私有化方案,並向小股東寄發私有化現金支票 的期間同步啓動,盈拓及聯通之後會利用電盈派發的股息,償還該過渡信貸。消息說,有關融資期限極短,可能僅及1、2個月至最長半年,故不存在再進行一般銀 團分銷的空間,估計融資息差或逾1厘。

貸款料涉數十億元

不過,私有化即使獲高院通過,仍不能杜絕小股東提出訴訟的風險,消息 稱,因司法覆核而被法院頒佈臨時禁制令的可能性不能完全抹煞,但要完全推翻已獲法院批准的議案殊不容易。《基點》雜誌早前報道,擔任盈拓財務顧問及提供數 十億元私有化融資的滙豐,尚未決定是否獨力包銷,抑或分銷其他銀行參與。按私有化文件,完成後電盈要向盈拓及聯通派發逾180億元股息。
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證券投資項目的期權性質與市場先生 豹豹

http://blog.sina.com.cn/s/blog_59b90d8f0100mxyl.html

對待實物資產投資項目的經理們,較少會發蒙,他們會加倍謹慎,因為多數實物資產投資項目沒有內含實物期權,資產的流動性較差且資產用途難以轉換、資產的整體性也抑制了資產的分割。他們能得到的實際回報,就在於實際來自項目的現金流。

 

    因此,企業的投資經理們會綜合來自市場部門、營銷部門、研發部門、製造部門、財務部門、HR人員的意見,謹慎的評估市場需求、產品價格、成本曲線、銷量、產業競爭、現金流回收及風險,綜合考量一個合適的項目投資回報率及估算項目的資本成本。

 

    但來到證券市場的聰明人非常多,在估算預期回報率時卻會發蒙,多數人不是謹慎的評估投資項目的合理價值,估算價值實現的途徑及時間、內在價值受到永久損傷的可能性,並進而估算出項目的預期回報率及風險。

 

    N多人會認為「鍛鍊計算能力太難」、「要估值嗎?這不夠大氣」、「沒有必要估值,公司好就可以了」,N多人是拿心目中的那個EPS及憧憬中的樂觀PE水平 來估算一個股票價格,反正Price=EPS*PE,認為那就是自己的回報。居然有太多的人拿自己對股價的短期預期當成投資項目本身的回報,這裡面不提那 類純粹的投機者,更包括很多使用基本面分析的人。

 

    太多的人對自己著手的投資項目的預期回報率渾然不覺,估算過程中也往往違背了「保守估計」的 原則,進行誇張的估值,其本質並不是在客觀估算投資項目的合適回報率,而是在憧憬一個「心目中的股價」,如充斥於研究報告裡面的「6個月內的目標價是** 元、1年內的目標價是**元」這類的句子,這本質上是為高價購入或者「股價會上漲」尋找理由。

 

    作為小股東,多數時候我們本質上是做在一類Generals—undervalued的投資項目,我們無力也沒有必要對企業的經營管理政策作出改變。但是,證券投資項目也是一類投資項目,這本質上與實物資產投資項目沒有根本性的區別,只不過有幾處細微的區別:

   

    1、我們有一點很幸運,無需親自埋頭於具體的經營管理事務;

    2、我們的投資回報從長期來看,依賴於企業本身的投資回報,但如果我們的購入價格有充足的安全邊際,一段時間內我們的回報甚至大於企業本身的回報。不過具體在何時、以何種方式實現投資回報,則是不可預測的;

    3、很關鍵的一點不同,我們的間接投資項目有較好的「期權特性」,因為有市場先生,因此我們有選擇權,而多數實物資產投資項目則沒有。

 

    實物期權包括擴張期權、擇時期權與棄置期權,少數實物投資項目有這樣的選擇權,最典型的就是油氣開採企業、資源類企業,它們可以事先購入採礦權的礦藏,但在產品價格不合適、需求低迷時並不開採,而是耐心等待產品價格回升及利潤率提高的合適時機,再予以開採。

 

    實物期權在實際操作時得非常謹慎,保守的估計非常重要,這本質上又取決於原來關鍵資產的出價。

 

    但開展證券投資這樣的間接項目不見得比實物資產投資項目來得容易。比較關鍵的就有兩環:一是估算投資項目的預期回報率,這依賴於項目產生的預期收益及風險,更取決於我們的支付價格;另一環則是有一位市場先生在經常提供報價,市場先生的情緒不夠穩定,固然提供了購入與沽出的機會,但是在具體決策層面,要利用好這種「期權」,相當不容易。

 

    比如說我們估算一家企業當前的價值為X,而預期未來5年的內在價值將增長到2X,當前的市場價格是0.5X,5年內大概能翻3-4倍,預期回報率大概為24.6-31%。這是我們自己的估算。

 

    但是,當我們按0.5X的價格購入時,市場先生可能繼續鬧情緒,比如說進一步將價格降低到0.4X,一下子讓我們的市值回報率變成-20%,比如說在較長時間股價趴著不動,而市面上其他股票則可能是熱氣騰騰。

 

    這一關已經足以將N多人包括資產管理者淘汰了,因為他們的考核基準就是「市場收益率」,很多人並不關心這筆投資項目的內在回報率,而是預期未來3個月、未 來半年的股價報價表現。更多的資產管理人會按自己認為短期股價預期回報最好的證券來購入,而不是找出當前雖然股價表現平淡,但是確實能產生有吸引力的內在 回報率的投資項目。

 

   

巴老在早年就指出這種無奈,股價的短期表現就是供求關係,即便是嚴重低估的股票,也會因為市場先生的審美情趣而進一步下跌,甚至是逆勢下跌。deep value也保證不了短期的價格表現,更不表示「低估了,所以會逆勢上漲」。

 

    但是,市場先生仍是一個不錯的好朋友,因為該投資項目本身的內在回報率並沒有下降,如果股價進一步下跌,則未來的內在回報率進一步上升。這裡有個艱澀的問題,就是「限制機會成本」及「現金管理」。「股價跌得有足夠吸引力了,但是手裡沒錢了」、「滿倉被套」是多數人的寫照,他們並不能享受更高的預期回報率。

 

    因為市場先生的存在,證券投資項目有鮮明的期權特徵,或許我們手中持有的股票價格是合理的,我們也願意持有更久,它未來仍有希望能有10-15%的預期回 報率,但這個時候可能能力圈內另一隻股票突然下跌,預期回報率大概能有20-25%,這個時候我們可以將手裡的投資項目置換成預期回報率更高的投資項目。

 

    我們可能會出錯,原來的估計太樂觀,甚至是「完全不符合事實」、「投資過程錯誤」,這個時候我們可以「止損」,顯然這也是一種「棄置期權」。避免虧損進一步擴大,顯然也增進了價值,原來的錯誤決策已經是sunk cost。

 

    投資的艱難,就在這裡,市面上有2000只股票,幾百隻債券和其他投資工具,但是我們能深入瞭解的並不多,而這其中誘惑又很多。最艱難的一個技術難題,就 是「要清楚投資項目的內在回報率」,比如說預期未來10年滬深300的CAGR是6%,我們希望「杜絕一切永久性資本損失,並擊敗指數10個點」,顯然我 們需要非常努力找出幾個有吸引力的投資項目,並投入足夠數量的資金。

 

    人性的弱點,注定人的大腦喜歡走捷徑,不是仔細的評估項目的預期回報率,而是用過於簡化的估值技術或者未經過充分檢驗的預期來取代嚴謹的思考,多數人會因 為「心理偏好」而沒有進行保守估計並思考投資項目的內在風險及預期落空時怎麼辦,多數人會簡單的看好公司而並沒有思考「在這個價格水平上購入,未來5年、 10年的預期回報率大概是多少?」,更不用說投機盛行時慣於比較股價短期漲幅而不是項目的預期回報率了。

 

    挖掘有吸引力的投資項目相當艱難,畢竟證券市場的有效性比產業領域的有效性強得多,多數時候我們會發現市場先生相當聰明,它會製造無數的陷阱讓投資人出錯。小費雪在他的一本書中將市場比作「巨大的羞辱者」(the Great Humiliator),身處在市場的漩渦之中保持清醒的頭腦相當難。

 

    短期股價表現(如一年的NAV表現)就是多數投資人的成績單。無數聰明人在長跑路上競爭,長期來看能打敗指數者寥寥無幾,一時風光的很多人要麼在後來慢慢被抹平,要麼幹脆沉淪下去。

 

    這其實並不奇怪,在市場先生手中挖掘出幾筆有吸引力的投資項目並不容易,很多看起來便宜的股票往往是「價值陷阱」,而很多「好公司」則已經是被充分定價,長期回報率可能很平庸,更不用說我們會出錯,而且真正的投資機會出現時,往往「滿倉被套」而產生了高昂的機會成本。

 

    巴老認為「好的分析,應該是:假設前提正確、事實依據正確、邏輯推理正確」,他認為「好的投資組合應該是保守投資組合,兼具安全性與增值特性」,我們並不能預測市場,我們會因能力有限、過度樂觀而錯誤的估算內在回報率,我們手中確實低估的股票在某段時間內可能仍會隨大勢下跌而動搖我們的信心、決心,我們可能並無有效的途徑來「限制機會成本」。

 

    尋找好的證券投資項目相當艱難,來到市場時很多人都認為自己「與眾不同」,但是事實往往證明是池塘裡面隨水位起伏的一隻鴨子而已,或許10年、20年以後(甚至用不了那麼長時間)我們自己也會發現並不能制伏那個「巨大的羞辱者」。

 

    當然,短期業績競賽,絕對沒有贏家。短期價格導向是條絕路,而「長期價值導向」的操作也是極為艱難的,也未必能有幾個贏家。多數人最佳選擇仍是指數基金。

 

 

註:

    1、強調翻多少倍沒有意義,有意義的是CAGR。CAGR的比較是客觀的,能直接看出投資項目的吸引力,當然投資過程更重要。

    某筆投資的預期回報率也要換算成CAGR,並思考「這筆投資的內在回報率是否有能力在未來的CAGR上高於指數10個點」。

   

    2、充足的安全邊際,也保證不了短期的股價表現,僅憑deep value也是無可奈何的。但市場最終會獎勵這類投資項目。

 

    3、安全邊際也是一種主動權,也是一種應變能力的體現。「限制機會成本」是一個非常難的課題。

 

    4、價值評估是評價各投資項目相對吸引力的唯一邏輯手段,注意,這是「唯一」合適的手段,個人的臆測、信心、願望、偏好無助於評估各投資項目的相對吸引力,恰恰會干擾正確的、冷靜的、客觀的判斷。

 

    各投資項目的吸引力,只有經過仔細、保守的評估之後才能得出。

 

    巴老說過「長期業績表現能客觀的檢驗一個人的計算能力」。保守投資的關鍵檢驗就是下跌時的表現

證券 投資 項目 期權 性質 市場 先生 豹豹
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2012年9月4日 日記 Cedric & 科斯《企業的性質》濟南實習

http://blog.sina.com.cn/s/blog_9ad4e2650101n5pe.html

201294日 日記 Cedric 科斯《企業的性質》 

    今天讀了半天上海證券報。

    貼一篇科斯的論文。這個學期選了一門課周其仁的課「新制度經濟學」。對科斯很感興趣。


企業的性質   The Nature of the Firm (1937)  科斯/文 陳郁/譯

過去,經濟理論一直因未能清楚地說明其假設而備受困擾。在建立一種理論時,經濟學家常常忽略對其賴以成立的基礎的考察。然而,這種考察不僅對於防止因對有關理論賴以成立的假設缺乏瞭解而出現的誤解和不必要的爭論是必不可少的,而且對於經濟學在一系列不同假設的選擇中作出正確的判斷也是極為重要的。例如,值得一提的是,「企業」這個詞在經濟學中的使用方式與一般人的使用方式就有所不同。1【瓊·羅賓遜】由於經濟理論中存在一種從私人企業而不是從產業開始分析的傾向性2尼古拉斯·卡爾多,因此就更有必要不僅對「企業」這個詞給出明確的定義,而且要弄清它與「現實世界」中的企業的不同之處——假如存在的話,就應該搞清楚。羅賓遜夫人曾說過:「對於經濟學中的一系列假設,需要提出的兩個問題是:它們易於處理嗎?它們與現實世界相吻合嗎?」3【羅賓遜夫人】儘管正如羅賓遜夫人所指出的,「較通常的是,一種假設是可處理的,而另一種則是現實的,」可能還有這樣的理論分支,其中的假設既是可處理的,又是現實的。下文將表明,一種不僅是現實的(即能與現實世界中的企業含義相吻合),而且是易於處理的(即能用馬歇爾所發展起來的兩種最強有力的經濟分析工具來處理),企業的定義是可以獲得的。這兩種分析工具就是邊際概念和替代概念,兩者合在一起就是邊際替代概念4凱恩斯】,當然,我們的定義必須「與能被準確表達的正規敘述相聯繫」。5羅賓斯】

 

1

 

在探索企業的定義時,像經濟學家通常所做的那樣,首先考察經濟體制或許是比較合適的。讓我們來考察一下阿瑟·索爾特爵士對經濟體制的描述。6D. H.羅伯遜阿諾德·普蘭特】「正常的經濟體制自行運行。它的日常運行不在集中控制之下,它不需要中央的監查。就人類活動和人類需要的整個領域而言,供給根據需求而調整,生產根據消費而調整,這個過程是自動的、有彈性的和反應靈敏的。」 一位經濟學家認為,經濟體制是由價格機制來協調的,而社會是一個有機體而不是一個組織。7F. A.哈耶克】經濟體制「自行運行」,這並不意味著沒有私人計劃。人們都在不同方案之間進行著預測和選擇。假如要使經濟體制有秩序的話,這就是不可或缺的。但這種理論假定資源的流動方向直接依賴於價格機制。確實,僅僅試圖去做已由價格機製做完的事常常被認為是反對經濟計劃工作的一個理由。8F. A.哈耶克】然而,阿瑟·索爾特爵士的描述卻給出了一個有關我們經濟體制的非常不完整的畫面。在企業中,這種描述根本不適用。例如,我們發現在經濟理論中生產要素在各種不同的用途之間的配置是由價格機制決定的。如果要素A的價格在X比在Y高,則A就會從Y流向X,直到XY之間的價格差消失為止,除非存在著某種程度上的其他方面的利益補償。然而,在現實世界中,我們發現這種說法在許多地方並不適用。如果一個工人從部門Y流向部門X,他這樣做並不是因為相對價格的變化,而是因為他被命令這樣做。那些反對經濟計劃工作的人的理由是,問題已被價格機制解決了。對於這種觀點,應該指出,我們的經濟體制中存在的計劃完全不同於上面所提到的私人計劃,而類似於通常所說的經濟計劃。上面這個例子在我們的現代經濟體制中具有大範圍的典型意義。當然,經濟學家們並沒有忽視這一事實。馬歇爾把組織作為第四種生產要素引入經濟學理論;J·B·克拉克賦予企業家以統籌職能;奈特教授強調了經理的協調作用。正如D·H·羅伯遜所指出的,我們發現了「在不自覺的統籌協調的大海中的自覺力量的小島,它如同凝結在一桶黃油牛奶中的一塊塊黃油。」9D·H·羅伯遜】但既然人們通常認為統籌協調能通過價格機制來實現,那麼,為什麼這樣的組織是必需的呢?為什麼會存在「自覺力量的小島」呢?在企業之外,價格變動決定生產,這是通過一系列市場交易來協調的。在企業之內,市場交易被取消,伴隨著交易的複雜的市場結構被企業家所替代,企業家指揮生產。10顯然,存在著協調生產的替代方法。然而,假如生產是由價格機制調節的,生產就能在根本不存在任何組織的情況下進行,面對這一事實,我們要問:組織為什麼存在?

當然,價格機制能被替代的程度有很大差異。在一個百貨商店中,各種櫃檯在大樓裡的空間配置既可以由管理當局決定,也可以是為場地進行競爭性價格招標的結果。在蘭開夏的棉紡織業中,一個紡織商能靠信用租到動力設備和店舖,獲得織機和棉紗。11紡織工業的調查】然而,這一系列生產要素的組織協調通常是在沒有價格機制參與的情況下進行的。顯然,作為替代價格機制的縱向一體化的程度在不同產業和不同企業間差別懸殊。

我認為,可以假定企業的顯著特徵就是作為價格機制的替代物。當然,正如羅賓斯教授所指出的:「(企業)與外部的相對價格和相對成本的網絡有關,」12L. 羅賓斯】可重要的是發現這種關係的真正性質。莫里斯·多布先生生動地描述了資源配置在企業中和在經濟體系中的區別。他在討論亞當·斯密的資本家概念時寫道:「人們開始看到存在著比承包商主持的每一個工廠或單位的內部關係更加重要的事情;承包商與在他的直接活動空間之外的經濟世界存在著聯繫……承包商親自忙於每一個企業內部的勞動分工,並且他自覺地進行著計劃和組織,」但是「他是與更大規模的經濟專業化相聯繫的,在那裡他自己不過是一個專業化的單位。可見,他在一個大規模的有機體中發揮著他作為一個單個細胞的作用,他幾乎是不自覺地擔任著一個重要角色。13休伯特·亨德森

就事實而言,雖然經濟學家們將價格機製作為一種協調工具,可他們也承認了「企業家」的協調功能,研究為什麼協調在某一情況下是價格機制的工作,而在另一種情況下又是企業家的工作是極為重要的。本文的目的就是要在經濟理論的一個鴻溝上架起一座橋樑,這個鴻溝出現在這樣兩個假設之間:一個假設(為了某些目的作出的)是,資源的配置由價格機制決定;另一個假設(為了其他一些目的作出的)是,資源的配置依賴於作為協調者的企業家。我們必須說明在實踐中影響在這兩者之間進行選擇的基礎。14【德賓先生】

 

2

 

我們的任務是試圖發現企業在一個專業化的交換經濟中出現的根本原因。價格機制(單純從資源導向的方面考慮)可以被替代,假如替代價格機制的關係正是其自身所期望的話。

例如,如果一些人願意在其他一些人的指揮下工作,這一情形就會出現。這些個人為了能在某個人手下工作會接受低報酬,企業便由此自然而然地出現了,但這不能成為企業出現的一個非常重要的現由,似乎更確切他說,還有一種相對立的傾向在起作用,如人們通常趨向於尋求「成為自己的主人」的好處。15 Harry Dawes自然,如果這種願望不是被人控制,而是控制別人和指揮別人,那麼,人們為了能指揮別人可能會願意放棄某些東西,那就是,他們將願意支付給別人多於這些人在價格機制下所能得到的報酬,目的是為了能指揮這些人。但這意味著他們是為了能指揮別人而付錢,而不是以指揮別人而賺錢,在大多數情形下這顯然是不真實的。16 Harry Dawes如果購買者較之於以其他方式生產的商品更偏愛由企業生產的商品,企業也可能存在;可是,即使在這種偏好(假如它們存在的話)的重要性可以忽略不計的範疇內,在現實世界中企業仍然存在。17 G. F. Shove因此,必定存在其他相關的因素。

建立企業有利可圖的主要原因似乎是,利用價格機制是有成本的。通過價格機制組織生產的最明顯的成本就是所有發現相對價格的工18尼古拉斯·卡爾多隨著出賣這類信息的專門人員的出現,這種成本有可能減少,但不可能消除。市場上發生的每一筆交易的談判和簽約的費用也必須考慮在內。19【厄舍教授】再者,在某些市場中(如農產品交易)可以設計出一種技術使契約的成本最小化,但不可能消除這種成本。確實,當存在企業時,契約不會被取消,但卻大大減少了。某一生產要素(或它的所有者)不必與企業內部同他合作的一些生產要素簽訂一系列的契約。當然,如果這種合作是價格機制起作用的一個直接結果,一系列的契約就是必需的。一系列的契約被一個契約替代了。在此階段,重要的是注意契約的特性,即注意企業中被僱傭的生產要素是如何進入的。通過契約,生產要素為獲得一定的報酬(它可以是固定的也可以是浮動的)同意在一定限度內服從企業家的指揮。20professor Batt契約的本質在於它限定了企業家的權力範圍。只有在限定的範圍內,他才能指揮其他生產要素。

然而,利用價格機制也存在著其他方面的不利因素(或成本)。為某種物品或勞務的供給簽訂長期的契約可能是期望的。這可能緣於這樣的事實:如果簽訂一個較長期的契約以替代若干個較短期的契約,那麼,簽訂每一個契約的部分費用就將被節省下來。或者,由於人們注重避免風險,他們可能寧願簽訂長期契約而不是短期契約。現在的問題是,由於預測方面的困難,有關物品或勞務供給的契約期越長,實現的可能性就越小,從而買方也越不願意明確規定出要求締約對方幹些什麼。對於供給者來說,通過幾種方式中的哪一種來進行物品或勞務的供給,井沒有多大差異,可對於物品或勞務的購買者來說就不是如此。但由於購買者不知道供給者的幾種方式中哪一種是他所需要的,因此,將來要提供的勞務只是以一般條款規定一下,而具體細節則留待以後解決。契約中的所有陳述是要求供給者供給物品或勞務的範圍,而要求供給者所做的細節在契約中沒有闡述,是以後由購買者決定的。當資源的流向(在契約規定的範圍內)變得以這種方式依賴於買方時,我稱之為「企業」的那種關係就流行起來了。21professor Batt因此,企業或許就是在期限很短的契約不令人滿意的情形下出現的。購買勞務、勞動的情形顯然比購買物品的情形具有更為重要的意義。在購買物品時,主要項目能夠預先說明而其中細節則以後再決定的意義並不大。我們可以將這一節的討論總結一下。市場的運行是有成本的,通過形成一個組織,並允許某個權威(一個「企業家」)來支配資源,就能節約某些市場運行成本。企業家不得不在低成本狀態下行使他的職能,這是鑑於如下的事實:他可以以低於他所替代的市場交易的價格得到生產要素,因為如果他做不到這一點,通常也能夠再回到公開市場。不確定性問題常常被認為是與對企業均衡的研究密切相關的。如果沒有不確定性,企業的出現似乎是不可思議的。但是,那些認為支付方式是企業的特徵的人(如奈特教授)一個接受剩餘的和浮動的收入的人保證那些參加生產的人有固定的收入,似乎提出一個與我們所考慮的問題無關的觀點。一個企業家可以將他的勞務出售給另一個企業家以獲得一定的貨幣收入,而他支付給僱員的錢則主要或完全是其利潤的一部分。22【奈特教授】重要的問題看來是,資源的配置為什麼沒有直接通過價格機制來完成。

另一個應該注意的因素是,有管制力量的政府或其他機構常常對市場交易和在企業內部組織同樣的交易區別對待。如果我們考察一下銷售稅的課徵就會看到,顯然,它是一種有關市場交易而不是在企業內部組織的同樣交易的稅收。既然現在有兩種不同的可供選擇的「組織」方法,通過價格機制或通過企業家,那麼這樣的政府管制便會導致企業的存在,不然企業的存在就沒有任何理由和目的。這為在一個專業化的交換經濟中企業的出現提供了一個理由。當然,對於企業已經存在的情形而言,諸如銷售稅這樣的措施只不過會使企業變得比原來更大。同樣,意味著定量配給的配額和價格控制的辦法對於那些為自己生產產品的企業是沒有作用的,這等於給那些在企業內部組織生產而不通過市場的企業以好處,必然鼓勵企業規模的擴大。但是,上述這些作為監督、管理的措施會導致企業的出現,這一點是令人難以置信的。然而,如果企業的存在沒有其他理由,那麼這些措施會產生這樣的結果。

因此,以上這些就是在一個通常被假定由價格機制「組織」資源分配的專業化交換經濟中,諸如企業這類組織存在的原因。所以,當資源的導向依賴於企業家時,由一些關係系統構成的企業就開始出現了。

這種初具輪廓的觀念看來會有助於對企業規模擴大或縮小的含義作出科學的解釋。當追加的交易(它可以是通過價格機制協調的交易)由企業家來組織時,企業就變大;當企業家放棄對這些交易的組織時,企業就變小。由此產生的問題是,研究決定企業規模的力量是否有可能。為什麼企業家不少組織點或多組織點交易呢?注意一下奈特教授的觀點是有意義的:

「效率與規模之間的關係是最嚴肅的理論問題之一,從本質上講,就一個工廠的效率與規模之間的關係而言,其在相當程度上與其說是取決於智力的一般原理,不如說是取決於個人人格和歷史機遇。但這個問題是至關重要的,因為壟斷收益的可能性對企業不斷的和無限的擴張提供了強有力的激勵,而這種力量必然被隨著企業規模的增大而使效率下降(在貨幣收入的生產中)的一些同樣強有力的力量所抵銷,所有這些即使在有限競爭時也存在。」23【奈特教授】

奈特教授似乎認為科學地分析企業規模的決定是不可能的。現在,我們將在上述企業概念的基礎上,試圖完成這個任務。

前已論及,企業的引入基本上是由於市場運行成本的存在。一個與此相關問題是(遠非奈特教授所提出的壟斷問題),既然通過組織能消除一定的成本,而且事實上減少了生產成本,那麼為什麼市場交易仍然存在呢?24【奈特教授】為什麼所在生產不由一個大企業去進行呢?對這一向題,看來確有某種可能的解釋。

首先,當企業擴大時,對企業家的功能來說,收益可能會減少,也就是說,在企業內部組織追加交易的成本可能會上升。25【奈特教授】自然,企業的擴大必須達到這一點,即在企業內部組織一筆額外交易的成本等於在公開市場上完成這筆交易所需的成本,或者等於由另一個企業家來組織這筆交易的成本。其次,當組織的交易增加時,或許企業家不能成功地將生產要素用在它們價值最大的地方,也就是說,不能導致生產要素的最佳使用。再者,交易增加必須達到這一點,即資源浪費帶來的虧損等於在公開市場上進行交易的成本,或者等於由另一個企業家組織這筆交易的虧損。最後,一種或多種生產要素的供給價格可能會上升,因為小企業的「其他優勢」大於大企業。26 E. A. G. 羅賓森】當然,企業擴張的實際停止點可能由上述各因素共同決定。前兩個原因最有可能對應於經濟學家們的「管理收益遞減「的論點。27尼古拉斯·卡爾多

上文已經指出這樣一點:企業將傾向於擴張直到在企業內部組織一筆額外交易的成本,等於通過在公開市場上完成同一筆交易的成本或在另一個企業中組織同樣交易的成本為止。但如果企業在低於公開市場上的交易成本這一點上或在等於在另一個企業中組織同樣交易的成本這一點上停止其擴張,在大多數情況下(「聯合」28尼古拉斯·卡爾多的情況除外),這將意味著在這兩個生產者之間存在著市場交易,其中每一方都能在低於實際市場運行成本的水平上組織生產。如何解決這個悖論呢?為了便於說明,我們來舉一個例子。假定AB購買產品,且AB都能在低於其現在成本的條件下組織市場交易。我們可以假定,B不是組織生產的一個過程或階段,而是組織許多個。假如A由此希望避免市場交易,那他將不得不接管所有由B控制的生產過程。除非A接管了所有生產過程,否則市場交易將依然存在,儘管市場上交易的是不同的產品。但我們前面已經假定,每一個生產者的擴張會導致效率降低;組織一筆額外交易的附加成本會上升。A組織先前由B組織的交易的成本可能會大於B做這件事的成本。只有當A組織B的工作的成本不大於B的成本且數量上等於公開市場上完成同樣交易的成本時,A才會由此接管B的所有組織。可一旦市場交易變得經濟時,以這樣的方式將生產分開也要付出代價,即在每一個企業中組織一筆額外交易的成本是一樣的。

直到現在我們一直假定通過價格機制發生的市場交易是同質的。事實上,沒有一件事能夠比我們現代社會中發生的實際交易更多樣化了。這似乎意味著通過價格機制完成交易的成本是彼此差異很大的,而在企業內部組織交易的成本亦如此。因此,即使撇開收益遞減問題,在企業內部組織某些交易的成本似乎也有可能大於在公開市場上完成交易的成本。這必然意味著通過價格機制完成的交易是存在的,但這意味著必須存在一個以上的企業嗎?顯然不是,因為在經濟體制中,凡是資源導向不直接依賴於價格機制的所有領域,都能被組織到一個企業中去。本文早先討論的因素看來很重要,儘管難以斷言「管理收益遞減」或要素供給價格上升是否看起來更為重要。

所以,當其他條件相同時,企業在如下情況下將趨於擴大:

組織成本愈少,隨著被組織的交易的增多,成本上升得愈慢。

企業家犯錯誤的可能性愈小,隨著被組織的交易的增多,失誤增加得愈少。

企業規模愈大,生產要素的供給價格下降得愈大(或上升得愈小)。

對不同規模的企業而言,除了生產要素的供給價格千差萬別外,隨著被組織的交易的空間分佈、交易的差異性和相對價格變化的可能性的增加,組織成本和失誤帶來的虧損似乎也會增加。29E.A.G.羅賓遜】當更多的交易由一個企業家來組織時,交易似乎將傾向於既有不同的種類也有不同的位置。這為企業擴大時效率將趨於下降提供了一個附加原因。傾向於使生產要素結合得更緊和分佈空間更小的創新,將導致企業規模的擴大。30E.A.G.羅賓遜】傾向於降低空間組織成本的電話和電報的技術變革將導致企業規模的擴大。一切有助於提高管理技術的變革都將導致企業規模的擴大。3132【莫里斯·多布】

應該注意到,上面給出的企業的定義能被用於對「聯合」和「一體化」33作出精確的解釋。當先前由兩個或更多個企業家組織的交易變成由一個企業家組織時,便出現了聯合。當所涉及的先前由企業家之間在市場上完成的交易被組織起來時,這便是一體化。企業能以這兩種方式中的一種或同時以這兩種方式進行擴張。整個「競爭性產業的結構」便能用通常的經濟分析方法來處理了。

 

3

 

前一節中所考察的問題井沒有被經濟學家們所完全忽視。現在需要考慮的是,為什麼上述關於企業在專業化交換經濟中出現的原因比其他已有的解釋更可取。有人說,企業存在的原因可以從勞動分工中發現。這是厄舍教授的觀點,這一觀點已被莫里斯·多布先生接受和擴展。企業是「勞動分工日益複雜的結果……經濟分工程度的增長需要一定的一體化力量,沒有一體化力量,分工將導致混亂;而且正是因為在分工經濟中存在一體化力量,產業形式才富有意義。」34【厄舍教授】這一答案的結論是明顯的。「分工經濟中的一體化力量」已經以價格機制的形式存在了。經濟科學的主要功績或許是它已表明沒有理由認為專業化必然導致混亂。35約翰·貝茨·克拉克】莫里斯,多布先生給出的原因因此是站不佳腳的。必須說明的是,為什麼一種一體化力量(企業家)會替代另一種一體化力量(價格機制)。在奈特教授的《風險、不確定性和利潤》一書中可以找到已有的說明這一事實的最有意思的(也可能是最廣為接受的)理由。他的觀點將詳細說明如下。奈特教授從不存在不確定性的體制開始說明:

「個體在絕對自由而沒有合謀人的情形下的行動,應該是通過勞動的一級和二級分工及資本的使用等來組織經濟生活,這在今天的美國已發展到廣為人知的程度。能喚起人們想像力的基本事實是生產團體和行政機構的內部組織。當不確定性完全不存在時,每個個人都能夠掌握有關勢態的全部知識,任何責任管理的性質和對生產活動的控制就都沒有必要了。甚至任何現實意義上的市場交易也將不復存在。未經加工的原材料和生產服務流向消費者將完全是自動的。」36《風險、不確定性和利潤》

奈特教授說,我們可以想像這種協調是「單靠試錯法發揮作用的長期實踐過程的結果,」沒有必要「去想像每個工人處於與他人的工作有關的『事先建立起的和諧』氣氛中在恰當的時間裡準確無誤地做著恰當的工作。那裡或許有旨在協調個人活動的管理者和監督者等」這些管理者僅承擔單純的日常職能,「沒有任何性質的責任。」37《風險、不確定性和利潤》

奈特教授接著說:

「把不確定性、無知的事實和只靠判斷而不靠知識進行行動的必要性導入伊甸園式的情形中,其特徵會完全改觀……伴隨著不確定性的存在而行事,行動的實際執行在現實意義上變成生活的次要部分了,而首要的問題和職能是決定做什麼和怎樣去做。」38《風險、不確定性和利潤》

不確定性的事實帶來了有關社會組織的兩個最重要的特徵。

「第一,物品是為市場而生產的,其基礎是完全非個人的需求預測,而不是為滿足生產者自己的需要。生產者承擔了預測消費者需求的責任。第二,預測工作和與此同時的對生產的技術指導和控制的大部分會進一步集中在一小部分生產者那裡,由此出現了新的經濟工作人員——企業家。……當存在不確定性時,決定做什麼和怎麼做的任務相對於其實施處於支配地位,生產團體的內部組織不再是無關緊要的事情和機械性的細節。決策和控制功能的集中化是亟需的,一個『頭領化』的過程不可避免。」39《風險、不確定性和利潤》

最根本的變化是:

「在這種體制下,自信者和冒險家承擔風險或保證動搖者和膽小鬼獲得一定的收入,以此作為對實際結果進行分配的交換……出於人類的天性,我們知道,一個人保證另一個人行動的特定結果而沒有賦予其支配他人工作的權力是不現實的和非常罕見的。另一方面,沒有這樣的保證,後者不會將自己置於前者的指揮之下……功能的多層次專業化的結果是企業和產業的工資制度,它在世界上的存在是不確定性這一事實的直接結果。」40《風險、不確定性和利潤》

這些引語表明了奈特教授的理論的實質。不確定性的存在意味著人們不得不預測未來的需要。因此出現了一個特殊階層,他們向他人支付有保證的工資,並以此控制他人的行動。因為良好的判斷力通常與一個人對其判斷力的自信心相聯繫,所以這個特殊階層起著作用。41《風險、不確定性和利潤》

奈特教授似乎給自己留下了幾個需要商榷的題目。首先,正如他自己指出的,某些人具有較好的判斷力和知識這一事實並不意味著他們只能從親自參加生產中獲得收入。他們可以出賣建議和知識。每-個企業都買下了一大幫顧問的勞務。我們可以想像-個所有的建議和知識都是按需購買的體制。其次,通過與正在進行生產的人締結契約而不是主動地參加生產也能以較好的知識和判斷力獲得報酬。商人購買期貨即為一例。但這只不過說明,給予完成的某些行為以報酬保證而沒有去指揮這些行為的完成,是完全可能的。奈特教授說「基於人類的天性,我們知道,一個人保證另一個人行動的特定結果而沒有賦予其支配他人工作的權力是不現實的和非常罕見的,」這顯然是不正確的。大部分工作是根據契約去做的,就是說,契約保證給締約人的某些行為以一定的收益。但這並沒包含任何支配。然而,這確實意味著相對價格制度發生了變化,並將出現生產要紊的重新安排。42奈特教授提到的「沒有這樣的保證,後者不會將自己置於前者的指揮之下」這一事實與我們正在考察的問題無關。最後,值得注意的是,奈特教授認為「即使在不存在不確定性的經濟體制中,仍存在協調者,儘管他們僅承擔日常工作的職能。奈特教授迅速補充說他們將「沒有任何性質的責任」,於是問題出現了:誰給他們報酬?,為什麼?奈特教授似乎從末說明價格機制被替代的原因。

 

4

 

進一步說明這一點看來是重要的,那就是上述討論與「企比成本曲線」的一般問題的相關性。人們有時假定,如果企業的成本曲線向上傾斜,在完全競爭條件下,企業在規模上會受到限制;43尼古拉斯·卡爾多】而在不完全競爭條件下,企業在規模上受到限制是因為當邊際成本等於邊際收益時,企業不願意付出大於產出的生產代價。44E.A.G.羅賓遜】但顯然企業可以生產一種以上的產品,所以,沒有顯而易見的原因說明為什麼在完全競爭的情況下成本曲線向上傾斜和在不完全競爭的情況下,邊際成本通常不低於邊際收益的事實會限制企業的規模。45E.A.G.羅賓遜】46不完全競爭的經濟學】作出了僅生產一種產品的簡單假定,但研究企業生產的產品種數是如何決定的,顯然是重要的,同時,沒有一種假定實際上只生產一種產品的理論會有非常大的實際意義。

有人或許會說,在完全競爭條件下,既然生產的每一種產品都能按照通行的價格出售,那麼就沒必要生產任何其他產品了。但這一說法忽視了這樣的事實,那就是可能存在這一情況:組織一種新產品的交易較之繼續組織老產品的交易成本要低。這一點可以用下面的方法加以說明。根據馮·屠能的思路,設想有一個小鎮,是消費中心,還有一些產業分佈在這個中心的周圍。這些情況可用下圖說明,其中ABC表示不同的產業。設想一個企業家從X開始控制交易。現在,當他在同一種產品(B)上擴大其生產經營活動時,組織成本會增加,直到它等於鄰近的其他產品的組織成本為止。隨著企業的擴張,企業生產由此將從一種產品發展到多種產品(AC)。這樣處理問題顯然是不全面的,47【馮·屠能】但對於表明僅僅論證成本曲線傾向於向上不能得出企業規模會受到限制的結論,則是必要的。至此,我們只考察了完全競爭的情況,而不完全競爭的情況似乎是顯而易見的。

為了確定企業的規模,我們不得不考慮市場成本(即使用價格機制的成本)和不同企業家的組織成本,而後我們才能確定每一個企業生產多少種產品和每一種產品生產多少。因此,肖夫先生48 G. H. 肖夫在他的關於「不完全競爭」的論義中顯然提出了羅賓遜夫人的成本曲線理論所不能回答的問題。上面提到的因素似乎是與此相關的。

 

5

 

現在唯一剩下的問題是,看一看已經發展起來的企業概念是不是與現實世界中的情況相一致。通過考慮通常被稱為「主人與僕人」或「僱主與僱員」的法律關係,我們能很好地研究現實中企業的構成問題。49這種關係的實質列舉如下:

「(1)僕人必須向主人或主人的其他代理人承擔提供個人勞務的義務,而契約就是有關物品或類似物品的出售的契約。

2)主人必須有權親自或者通過另一個僕人或代理人控制僕人的工作。有權告訴僕人何時工作(在服務時間內)和何時不工作,以及做什麼工作和如何去做(在服務範圍內),這種控制和干預的權利就是這種關係的本質特徵,它從獨立的締約人或從僅向其僱主提供其勞動成果的僱員中區分出了僕人。在後一種情形中,締約人或執行人不是在僱主的控制下做工作和提供勞務,而是他必須計劃和設法完成他的工作,以便實現他答應提供的結果。」50 Batt

由此可見,指揮是「僱主與僱員」這種法律關係的實質,這正是上文所提出的經濟概念。巴特教授的話是值得注意的「代理人與僕人的區別並不是存在或不存在固定工資或由企業專門委員會決定的報酬,而是代理人有就業的自由。」51Batt

由此我們可以得出結論,我們給出的定義與現實世界中的企業是非常接近的。因此,我們的定義是現實的。那麼,我們的定義能應用嗎?答案顯然是肯定的。當我們考慮企業應多大時,邊際原理就會順利地發揮作用。這個問題始終是,在組織權威下增加額外交易要付出代價嗎?在邊際點上,在企業內部組織交易的成本或是等於在另一個企業中的組織成本,或是等於由價格機制「組織」這筆交易所包含的成本。實業家們不斷地進行實驗,多控制一點或少控制一點交易,用這個辦法來維持均衡。這就為靜態分析提供了均衡狀態。但顯然,動態因素也是相當重要的。一般只有對引起企業內部組織成本和市場成本的變化作了調查,才能說明企業規模為什麼擴大或縮小。我們因此有了滾動均衡理論。上面的分析也似乎澄清了經營和管理之間的關係。經營意味著預測和通過簽訂新的契約、利用價格機制進行操作。管理則恰恰意味著僅僅對價格變化作出反應,並在其控制下重新安排生產要素。實業家們通常具有這兩種功能是上面所討論的市場成本的明顯結果。最後,這樣的分析就使我們更準確地敘述企業家的「邊際產品」的含義。但對這一點的詳細描述會使我們遠遠超出相形之下較為簡單的定義和分類的任務。

 

註釋:

Joan Robinson,【瓊·羅賓遜】Economics is Serious Subjectp.12.【經濟學是一個嚴重的主題】

N. Kaldor,【尼古拉斯·卡爾多】「The Equilibrium of the Firm」 【公司的平衡】Economic Journal【經濟的日記】March【三月】,1934

Op. Cit.p.6Op 市民,p.6.

J. M. Keynes,【凱恩斯】Essays in Biography【傳記的隨筆】,pp.223

L. RobbinsL. 羅賓斯】 Nature and Significance of Economic Sciencep.63·L【自然和經濟科學的重要性】

Allied shipping Control,聯盟的運送控制pp.1617D. H. Robertson D. H. 羅伯遜】Control of Industry,工業的控制 p.85and Professor Arnold Plant」Trends in Business Administration,」EconomicaFebruary1932·阿諾德·普蘭特教授,"在商業管理傾向 Economica,二月,】

F. A. HayekF. A.哈耶克 「The Trend of Economic Thinking, 」EconomicaMay1933經濟思考的趨勢,"Economica五月1933.

F. A. Hayekp. Cit

OpCit. P. 85D·H·羅伯遜】

10在本文的以下部分,我將使用企業家這個概念,並稱在一個競爭性體制中替代價格機制指揮資源的人或人們為企業家。

11 Survey of Textile Industries,紡織工業的調查p. 26

12 Op. cit.p. 71L. 羅賓斯】

13 Capitalist Enterprise and Social Progressp. 20資本家企業和社會的進步p.20.cf. ,also, Henderson休伯特·亨德森Supply and Demand補給和要求pp. 35

14不難看出,在計劃經濟中,當國家接管一個產業時,正在做的事情實際上已被價格機制預先做掉了。通常人們所沒有認識到的是,任何一個實業家在組織他的各個部門之間的聯繫時,也做著能通過價格機制完成的事情。因此,在德賓先生的回答中存在著這樣的觀點,那就是,他強調包含在經濟計劃中的問題,而同樣的問題必須由競爭性體制中的實業家來解決。(參「Economic Calculus in Planned Economy」Economic JournalDecember1936 計劃了的經濟的經濟的微積分學,"經濟的日記,1936 年十二月)這兩種情況之間的重要區別是,由於企業代表了一個組織生產的更有效的辦法,所以當企業自發地出現時,經濟計劃就強加給產業。在一個競爭性的體制中,存在著一個計劃工作的最優數量。

15 Harry Dawes」Labour Mobility in the Steel Industry」Economic JournalMarch1934p.86在鋼鐵業中的工黨可動性"經濟的日記、 1934 年三月p.86

他談到,對於零售商店和保險公司而言,起因於無須為生計奔波的願望(這常常是工人生活的主要目標)而給業務熟練的人以較多的報酬是很困難的。

16儘管如此,這也全然不是虛構出來的。據說,一些小店主賺的錢就比他們的店員少。

17 G. F. Shove,「The Imperfection of the MarketFurther Note」,Economic JournalMarch1933p. 116note

1.文中指出,這樣的偏好可以存在,儘管他給出的例子幾乎是與本文中給出的例子相對立的。

18 N. Kaldor,「Classificatory Note of the Determinateness of Equilibrium」, Review of Economic StudiesFeberuary,1934.「對所有個人而言,所有相對價格都是已知的,」這是靜態理論的一個假定。但這顯然不是現實世界的真實情況。

19厄舍教授在討論資本主義發展時注意到這種影響。他說:「部分成品不斷的買和賣完全是浪費能源。」(「Introduction to the Industrial History of England」,p13)但他沒有發展這種思想,沒有思考買和賣的進行為什麼依然故在。

20對企業家權力沒有限定是有可能的。這將是自發的奴隸制度(參見professor BattThe Law of Master and Servantp. 18主人和僕人的法律,p.18),這樣的契約將是無效的,是不能執行的。

21當然,對於企業是否存在劃出一條嚴格的界線是不可能的,指揮可以或多或少地存在。它與是否存在主人與僕人或委託人與代理人的關係這樣的法律問題是相類似的。參見下文對這個問題的討論。

22奈特教授的觀點下面將更加詳細地闡明。

23 Riskuncertainty and ProfitPreface to the ReissueLondon school of Economics Series of ReprintsNo.161933. 危險、不確定和利潤序文到那在發行再版的經濟學系列的倫敦學校No.161933.

24某些市場運行成本只有通過取消「消費者選擇」才能消除,這些是零售的成本。可想而知,這些成本或許是如此之高,以致於人們被迫打算接受定量,因為獲得的額外產品是相當於其選擇損失的價值的。

25該觀點假定市場交易可以認為是均質的,顯然,這事實上是不真實的。該含義下面考慮。

26對於企業的不同規模生產要素供給價格的變化的討論,參見E. A. G. Robinson, The Structure of Competitive Industry E. A. G. 羅賓森,競爭工業的結構。有時據說,因為人們寧願做小型的、獨立性的公司的頭,而不願做大公司中某些部門的頭,隨著企業規模的擴大,組織才能的供給價格也增加。參見JonesThe Trust Problemp. 531and Macgregor IndustriaI Combinationp63.這是那些提倡合理化的人的共同觀點。據說,大型的單位會更有效率,但由於少數企業家的個人主義精神,他們寧願保持獨立性而顯然不管在合理化的可能之下他們的效率增加帶來的高收入。

27當然,這樣的討論是簡單的和不完全的。更進一步討論這個特殊問題,參見N. Kaldor,」The Equilibrium of the Firm」,Economic JournalMarch1934and E. A. G. Robinson,」The Problem of Management and the Size of the Firm」,Economic JournalJune,1934

公司的平衡、管理的問題和堅定人的大小",經濟的日記,1934 年六月.

28這個名詞的定義下面將給出。

29 N.卡爾多強調該問題的這個方面,見上引文。E.A.G.羅賓遜已明確注意到它在上下文聯繫中的重要性,參見The Structure of Competitive Industrypp83106.該假定是,價格運動的可能性增加意味著在企業內部的組織成本的增加會大於在市場上進行交易的成本的增加,這是可能的。

30這似乎對說明技術單位是重要的,參見E.A.G. Robinsonopcit.,pp.2733.技術單位增大,要素集中程度增大,由此企業很可能變大。

31應該注意到,大多數創新將使組織成本和使用價格機制的成本發生變化,在這樣的情形中,創新趨向於使企業變大還是變小將取決於這兩種成本的相對影響。例如,假定電話降低使用價格機制的成本大於它降低的組織成本,那麼它將對降低企業規模產生影響。

32對這些動態力量的說明是由莫里斯·多布提出的,參見Russian Economic Developmentp.68俄國的經濟發展p.68.「既然企業的工作是在監督人員的鞭子之下被組織的,工人勞動的進一步結合便失去了其存在的理由,直到1846年以後它由強有力的機構來指導,這才得以恢復。」認識到由家庭制度到工廠制度的變遷並不單單是個歷史的偶然,而是由經濟力量決定的,這似乎很重要。事實表明,由工廠制度到家庭制度的變動是可能的,如俄國的例子,反過來也一樣。價格機制不能運行是農奴制的本質。因此,那裡不得不由一些組織者來指揮。當然,當農奴制過時了,價格機制就能運轉起來了。直到強有力的機構安排工人進入某一工作位置,它才智代了價格機制,而且企業再度出現。

33這常常被稱為「縱向一體化」。聯合實質上則是「橫向一體化」。

34 Op. cit.,p10厄舍教授的觀點出現在他的Introduction to the Industrial History of Englandpp. 1-18對英國的工業歷史的介紹pp 1-18.

35 J. B. Clark約翰·貝茨·克拉克Distribution of wealthp.19,他談到交換理論本質上是「產業社會的組織理論」。

36 RiskUncertainty and Profitp267風險、不確定和利潤p267.

37 Op. cit.pp2678

38 Op. cit.,p268

39 Op. cit.,pp26895

40 Op. cit。,pp26970

41 Op. cit.,p. 270.

42這表明,不存在企業的私人企業家制度是可能的。可以料想到,在實踐中,企業家的兩種職能,一種是通過預測需要和根據這樣的預測的行動來現實地影響相對價格制度,另一種是按照既定的相對價格制度的管理:常常由同一些人來實行,可在理論上保持兩種職能的分立性似乎是重要的。這一點下面將進一步討論。

43 Kaldor尼古拉斯·卡爾多】op. cit.and RobinsonThe Problem of Management and the Size of the Firm op。 市民。,而且羅賓森,管理和公司的大小的問題。

44羅賓遜先生稱這是殘存著小企業的不完全競爭狀態。

45羅賓遜先生的結論似乎是定義錯了。懷特先生說:「企業規模在壟斷競爭條件下受到限制是顯然的。」(Horace J. WhiteJr.,」Monopolistic and Perfect Competiotion」,American Economic ReviewDecember1936p. 645note 27.)

46 Economics of Imperfect Competition不完全競爭的經濟學

47就像上面已經表明的,區位僅僅是要素影響組織成本的一個方面。

48 G. H. shove,」The Imperfection of the Market」,Economic JournalMarch1933P115

G. H. 肖夫,市場的不完全 、經濟的日記、 1933 年三月P115.

有關在邊緣地區需求的增加與價格變化供給者影響的關係,肖夫先生問:「……為什麼老企業在邊緣地區不開分部呢?」假如這個觀點在主題上是正確的,那麼這是羅賓遜夫人無法回答的問題。

49「僱主與僱員」的法律概念和企業的經濟概念是完全不同的,因為企業含有由別人的財產或他們的勞動控制的意思。但這兩個概念的一致性是完全存在的,因為在評價經濟概念的價值時,法律概念的檢查是有意義的。

50BattThe Law of Master and Servantp. 6主人和僕人的法律,p.6.

51Op. cit., P.7

2012 日記 Cedric 科斯 企業 性質 濟南 實習
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默克爾:美德雙重間諜醜聞性質嚴重

來源: http://wallstreetcn.com/node/98150

(圖見美國總統奧巴馬去年6月與德國總理默克爾舉行新聞發布會時講話,圖片來自美聯社。) 訪華期間,德國總理默克爾表示,近日對德國情報人員同時向美國提供情報機密的指控性質“嚴重”,如果屬實,那顯然違背兩國應有的合作精神。繼去年斯諾登爆出竊聽門事件後,德美的盟友關系再次面臨考驗。 7月4日上周五,德國聯邦檢察機構通報,逮捕了一名31歲的德國聯邦情報局(BND)雇員。德國媒體稱,2012-14年,該雇員將200到300份聯邦情報局(BND)秘密情報存於U盤,提供給美國情報機構換取金錢。 德國媒體報道稱,該雇員向美國國家安全局(NSA)泄露了,德國聯邦議院特別委員會調查美情報機構在德國活動的信息。該雇員用200多份文件獲取美方2.5萬歐元報酬。 德國內政部長托馬斯•德-梅齊埃接受德國《圖片報》采訪時說,這是一起非常嚴重的事件。他呼籲美國就這起間諜事件盡快並且明確表態。 德國外交部上周五召見了美國駐柏林大使愛默生,請求他“協助盡快查清問題”。德國外長施泰因邁爾要求美國政府對近期的“雙料間諜”醜聞作出解釋。 去年10月,前美國NSA雇員斯諾登披露,美國情報機構長期竊聽默克爾的手機通話。德美關系一度極為緊張。 此次雙料間諜醜聞進一步考驗德美外交關系。醜聞報道傳出後,德國媒體《明鏡周刊》調查發現,57%的受訪者希望德國在決策時更獨立於美國。 同時,69%的受訪者表示,雖然美國名義上還是德國的“盟友”,但他們對美國已經“喪失了信任”。 還有外媒稱,上述德國特工曾主動接觸俄羅斯情報人員,企圖同時與美俄兩家做情報交易。 美國白宮和美國國務院暫時拒絕對該事件發表評論。
默克爾 默克 美德 雙重 間諜 醜聞 性質 嚴重
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戶籍改革破冰 河南取消農業戶口與非農業戶口性質區分

來源: http://wallstreetcn.com/node/210613

201410051116

據新華社消息,河南省日前制訂印發的《關於深化戶籍制度改革的實施意見》明確提出,取消農業戶口與非農業戶口性質區分,統一登記為居民戶口,並全面實施居住證制度。

據華爾街見聞此前的介紹,今年7月底,醞釀已久的戶籍制度改革意見正式出臺。意見指出,要建立統一的城鄉戶口登記制度,並全面實施居住證制度,計劃到2020年實現1億左右農業轉移人口和其他常住人口在城鎮落戶。

《國務院關於進一步推進戶籍制度改革的意見》提出,取消農業戶口與非農業戶口性質區分和由此衍生的藍印戶口等戶口類型,統一登記為居民戶口,體現戶籍制度的人口登記管理功能。

此外,全面放開建制鎮和小城市落戶限制,合理確定大城市落戶條件,嚴格控制特大城市人口規模。

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戶籍 改革 破冰 河南 取消 農業 戶口 非農業 非農 性質 區分
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美女對沖基金經理談本輪牛市的性質及空間 i投資8

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高善文博士一直是我非常欣賞和尊敬的經濟學家,對經濟和市場的分析有著獨立嚴謹的態度和慎密的邏輯。今日看到高博的分析,認為利率下行支撐股市上漲的邏輯並不成立,因為廣譜的利率水平,尤其長期貸款利率水平,無論帶風險的加權貸款利率,還是幾乎無風險的按揭貸款利率,都並未下降,甚至有所上升。對此,我提出一些思考和解釋,可以很好的解釋利率與股市的矛盾,還可以解釋商品價格與股市的矛盾。可以比較全面的解釋本輪行情的性質。

一個兩部門模型:

將投資主體分為政府部門和私人部門:政府部門的投資更多通過長期貸款,私人部門的投資更大比例通過短期貸款和票據融資。這里的私人部門投資除了制造業對產能的投資,還有整個產業鏈對存貨的投資。其中對存貨的投資更是基本依賴於票據融資。

大約2011年3季度開始,私人部門的制造業投資持續下滑,全產業鏈的存貨也持續下滑,但政府部門的基建投資持續上升。私人部門的投資下滑使得票據利率持續下滑,而政府基建投資的持續高企,使得對信貸的總需求得到支持,從而加權貸款利率的走平。從利差的角度,加權貸款利率-票據利率的差,從2011年3季度期,進入大的上升周期。



政府是不會投資股市的,只有私人部門才會。所以我們考察股市的資金成本,需要考察的是主要投資人的資金成本,也就是私人部門的資金成本。

利率是投資的成本,換一個角度的理解是,利率體現了投資的機會成本。票據利率的均衡水平,體現了私人部門企業家在實體領域投資的邊際回報。該利率持續降低,也即說明私營企業的投資機會匱乏,投資回報下降。從而投資到股市的機會成本降低。從現實的觀察和感受,今年的確出現了大量私營企業家拿出閑置資金,投入股市的現象。

商品領域:

除去供給和終端需求,還有一個非常重要的因素。商品從2011年開始進入大的去庫存周期,以鋼材為例,庫存消費比逐年降低,尤其今年,商品價格大熊的心態深入人心,庫存消費比近期已經低於08年金融危機時期恐慌性去庫存之後的水平,市場普遍規格不全缺貨。



這一行為一方面加劇了商品價格持續下跌,另一方面使得私人部門的庫存投資需求的資金需求持續下滑。體現為未貼現承兌匯票余額持續負增長。對應了上面所分析的票據利率持續下滑和股市資金成本的下降。這就解釋了商品和股市的矛盾。

高善文博士分析的另一點我是非常同意的:

在供給的持續收縮後,中遊為代表的企業盈利已經觸底回升。

以產能過剩的典型,最爛的鋼鐵為代表,經過幾年的供給收縮,借出口回暖支撐需求的東風。今年2季度以後,即便整個產業鏈悲觀情緒越發加重,去庫存速度並未放緩,絕對價格還在下跌。但環節利潤已經擋也擋不住的起來了。

從這個角度來看,本輪牛市高度相似於2005年,是10年一輪的產能周期的起點。牛市建立在三個基礎上:

1.制造業投資的持續下滑使得未來2-3年產能供給有限。

2.出口的明顯上升使得供需平衡點,較僅由內需決定的提前到來。

3.制造業投資下滑使得私人部門資金需求下滑,資金的機會成本降低,從而為股市提供流動性。

所以從這輪行情的性質來看,本輪行情的龍頭,除了加杠桿的券商,應該是以鋼鐵為代表的中遊制造業。

如果要說本輪牛市與05年牛市的區別。05年是匯改,外資進來先炒了一把;而本輪則是有了融資融券,大媽進來先炒了一把。

看基本面的機構投資人的心路歷程會是類似的:

先憤於他們(外資和大媽)進來炒的太猛,行情發展不太健康,但又糾結於炒了一波估值還是很便宜。糾結著糾結著,發現基本面真的好了,盈利真的起來了,不光PB,連PE也可以看了,轉而心安理得的進來再炒第二波。

兩個問題:

一、 明年需求會不會很差?

答:不會,很可能超預期的好。

1.經濟的持續低迷已經讓政府開始真正的擔心,最近批基建項目的速度驚人。

2.信貸11月開始也配合上來。

3.房地產銷售的高頻數據持續快速回升已達3個月。

4.出口上看。美國持續向好,歐洲和日本也有了複蘇的跡象。新興市場貨幣和經濟經過了去年的洗禮,對美國加息已經有了預演,總體抗折騰能力以及大為增加。

5.也就是最有可能大超預期的點。需求除了終端需求,還有中間的庫存需求。很多產業鏈的去化程度已經達到08年恐慌時期的水平,一旦預期逆轉,從去庫到補庫,將會帶來很大的增量。

二 、行情的長度和高度?中遊明年盈利好了,會不會又投新產能,以至於2年後又過剩了?

答:不會,這就是大產能周期的特點。不是沒有意願投,而是沒有能力投。因為銀行對2高1剩行業的信貸持續收縮後續還會收縮。今年鋼鐵行業信貸余額下降20%,明年據說依然會下降。在持續多年虧損,資產負債表惡化的背景下,沒有信貸的放量。中遊的盈利回升只夠改善營運資金,適度降低杠桿。完全沒有能力新投產能。所以,中遊本輪的盈利改善,將會達到相當的高度,並持續相當的長度。(作者:李蓓)

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【獨家】政企合作開發招商蛇口前海土地 性質變更“沒有障礙”

來源: http://www.yicai.com/news/5029462.html

上市半年後,招商蛇口(001979.SZ)的土地紅利終於得以兌現。受大盤暴跌和大量土地未確認等因素影響,上市以來,招商蛇口股價接連受挫。如今告別頹勢的機會到了,對於這位地產巨無霸而言,向資本市場和行業證明自己並不是一句玩笑話。

18日早上,招商局集團與前海管理局就組建合資公司簽署了框架協議。由招商蛇口控股的子公司、前海開發投資控股有限公司分別作為招商局和前海管理局的出資主體,各自持有合資公司50%的股權比例。深圳市委書記馬興瑞和招商局集團董事長李建紅親自見證簽約。

第一財經記者獲悉,該合資公司將成為招商蛇口開發前海土地的主體平臺,由招商局集團實現財務並表。這意味著,招商蛇口在前海片區的土地開發工作全面啟動。

招商蛇口方面向第一財經透露,前海片區的土地屬性原為工業物流與倉儲用地,涉及到土地變性。“前海土地變性問題是系統工作,從規劃上來說,已經變了。合資公司成立後,將推動土地變性,沒有任何障礙。”消息人士告訴第一財經記者。

前海土地開發破題

招商蛇口是建設開發前海蛇口自貿區的最大企業主體。面積14.92平方公里的前海,招商局集團獨擁其中3.9平方公里——近四分之一的土地,其中2.42平方公里直接歸屬招商蛇口。

據招商蛇口重組上市的系列公告,上述2.42平方公里前海土地主要包括分別在2004年和2006年被以協議方式劃撥給招商局控股的70宗前海灣物流園區用地、2宗南油集團受讓的土地和平方公司的三宗用地。

耽擱多年,因前海合作區的單元規劃尚未制定完成,土地登記被相關部門暫停等原因,招商蛇口在前海的土地用途一直無法確定。

直至2013年6月5日,深圳市人民政府通過了《前海深港現代服務業合作區綜合規劃》。《規劃》表明,招商蛇口擁有的2.42平方公里土地使用權需調整規劃用途。但當日,只有前海自由貿易中心所在的宗地成功由物流用地被批準變更為商業、住宅及配套服務設施用地。

目前,已轉換土地性質的前海自由貿易中心一期正在建設中,項目位於前海媽灣片區十九單元,是招商蛇口對前海片區進行開發的首個項目,規劃建成集商業、辦公、公寓、住宅等業態於一體的城市綜合體。

招商局集團為前海土地的確權已奔走多時,特別是醞釀招商局蛇口換股吸收合並招商地產之後。

得來全不費功夫。2015年4月27日,深圳市政府與招商局集團簽署《關於深化合作加快推進中國(廣東)自由貿易試驗區前海蛇口片區發展建設的框架協議》,表示將加快解決招商局集團在前海的3.9平方公里用地的相關問題。

2015年10月9日,招商地產臨時股東大會上,董事長孫承銘透露,前海和蛇口片區土地規劃基本已經穩定,即全部轉為商業性質用地,但部分條件尚未與政府達成共識。

2.42平方公里的土地,按照目前市場估值,折合均價為3.7萬元/平方米。以招商蛇口前海片區土地賬面凈值17億元估算,前後對比,招商蛇口持有的前海土地增值高達數十倍。

6月18日,招商局集團與前海管理局正式宣布組建合資公司,啟動前海土地的開發工作。消息人士告訴第一財經記者,本次合資公司的成立是由招商局集團與深圳市政府直接推動的戰略合作。納入合作範圍的土地為以招商局集團原前海灣物流園區3.9平方公里土地為合作基礎,扣除現狀保留用地後,有效土地面積為2.9平方公里。

對比招商蛇口重組上市時在前海片區擁有的2.4平方公里的土地使用權,本次合作的土地範圍有所擴大。消息人士向第一財經記者透露,不排除合資公司在前海片區可控可開發區域的面積進一步擴大的可能。

資本擔當深改排頭兵?

醉翁之意不僅僅在前海片區,合資公司擬將在“一帶一路”沿線國家和地區開發建設若幹自貿園區,系統複制深圳改革開放和自貿區發展經驗。

第一財經記者獲悉,合資公司的主要業務包括對自貿新城開發建設與運營管理、園區綜合運營服務。並將依照“前港、中區、後城”的模式,參與“一帶一路”沿線自貿園區和其他重點國家和地區的投資與服務,公司還兼具港區配套設施的建設與運營以及股權投資、資產管理等多種運營功能,甚至可以根據政府授權依法開展公共管理服務。

據工商資料顯示,截至2016年4月,已有47個國家和地區在前海蛇口自貿片區設立企業。同期,前海對外中方協議投資額達到了41.13億美元,其中超過80%投向“一帶一路”的沿線國家和地區。

蛋糕畫得足夠大了,但招商蛇口能順利吃下嗎?

2015年12月30日,招商蛇口正式登陸深交所,除了以原招商地產為主體的社區開發與運營業務外,還確定了以前海蛇口自貿區為主體的園區開發與運營、以太子灣遊輪母港為主體的郵輪產業建設與運營等兩項核心業務模式。

既已確認園區開發和郵輪業務為新的主營模塊,公司資源必需有所傾斜,具體表現為平衡三大業務營收占比,尤其是上提園區開發和郵輪業務的營收占比。

據2015年年報,招商蛇口實現營收492.2億元,同比2014年的454.8億元增長8.21%。社區開發與運營業務、園區開發與運營業務、郵輪建設與運營業務收入分別占營收的85.18%、14.15%、0.67%。園區開發業務同比去年增加了5.12%,郵輪產業同比基本持平。

園區業務占營收比已有所提高,再加之招商蛇口過往在開發蛇口工業區、光明新區、福建漳州開發區和青島產業園的園區開發經驗,以及招商局集團在“一帶一路”中的布點和戰略支持,合資公司已取得初步贏面。

先是成功重組上市、引入以民營資本為主的機構投資者進行混改,再是探索與地方政府合作開發招商蛇口在深化國企改革進程中的示範性意義不可取替。

據第三方機構測算,合並後招商蛇口的土儲規模超過2800萬平方米,其中大部分土儲位於前海蛇口自貿區。一線城市的核心地段土地資源支撐強勁,土儲價值不可估量。

但資本市場並不買賬,招商蛇口股價也遭到了短期承壓。6月17日,招商蛇口股價小幅上漲1.85%,報收14.34元。而上市當日,即2015年12月30日的開盤價為23.9元。

前海片區3.9平方公里土地一旦從工業用地轉性為商辦用地,容積率將有所提高。在今年3月舉辦的投資者會議上,總經理許永軍表示,當前已確定的是公司在前海的土儲總建面是在500萬~550萬平方米。此外,蛇口片區的產網融城和舊城改造工作亦在推進中。

業內認為,相關土地資源逐步完成開發釋放效益後,招商蛇口的盈利能力或將快速提升。廣發證券認為,招商蛇口超優質的土地資源將長期支撐股價走強,當前階段合理價格為28.1元/股;而國海證券澤表示,估算合並後的招商局蛇口控股NAV值為2588.5億元,折價30%後,招商蛇口對應合理股價應為36.1元/股。

作為2.9平方公里前海土地的開發主體,實現更高的商業價值變現是招商蛇口兌現土地紅利的首個考驗。

2016年,招商蛇口的銷售目標是 650 億元。截至5月底,公司年內已實現簽約銷售金額243.90億元,完成年度目標37.5%。 此外,根據業績承諾,2016年招商蛇口需完成85.9億元的備考歸母凈利潤,截至今年一季度末,公司的完成額約為8億元。

獨家 政企 合作 開發 招商 蛇口 前海 土地 性質 變更 沒有 障礙
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【獨家】政企合作開發招商蛇口前海土地 性質變更“沒有障礙”

來源: http://www.yicai.com/news/5029462.html

上市半年後,招商蛇口(001979.SZ)的土地紅利終於得以兌現。受大盤暴跌和大量土地未確認等因素影響,上市以來,招商蛇口股價接連受挫。如今告別頹勢的機會到了,對於這位地產巨無霸而言,向資本市場和行業證明自己並不是一句玩笑話。

18日早上,招商局集團與前海管理局就組建合資公司簽署了框架協議。由招商蛇口控股的子公司、前海開發投資控股有限公司分別作為招商局和前海管理局的出資主體,各自持有合資公司50%的股權比例。深圳市委書記馬興瑞和招商局集團董事長李建紅親自見證簽約。

第一財經記者獲悉,該合資公司將成為招商蛇口開發前海土地的主體平臺,由招商局集團實現財務並表。這意味著,招商蛇口在前海片區的土地開發工作全面啟動。

招商蛇口方面向第一財經透露,前海片區的土地屬性原為工業物流與倉儲用地,涉及到土地變性。“前海土地變性問題是系統工作,從規劃上來說,已經變了。合資公司成立後,將推動土地變性,沒有任何障礙。”消息人士告訴第一財經記者。

前海土地開發破題

招商蛇口是建設開發前海蛇口自貿區的最大企業主體。面積14.92平方公里的前海,招商局集團獨擁其中3.9平方公里——近四分之一的土地,其中2.42平方公里直接歸屬招商蛇口。

據招商蛇口重組上市的系列公告,上述2.42平方公里前海土地主要包括分別在2004年和2006年被以協議方式劃撥給招商局控股的70宗前海灣物流園區用地、2宗南油集團受讓的土地和平方公司的三宗用地。

耽擱多年,因前海合作區的單元規劃尚未制定完成,土地登記被相關部門暫停等原因,招商蛇口在前海的土地用途一直無法確定。

直至2013年6月5日,深圳市人民政府通過了《前海深港現代服務業合作區綜合規劃》。《規劃》表明,招商蛇口擁有的2.42平方公里土地使用權需調整規劃用途。但當日,只有前海自由貿易中心所在的宗地成功由物流用地被批準變更為商業、住宅及配套服務設施用地。

目前,已轉換土地性質的前海自由貿易中心一期正在建設中,項目位於前海媽灣片區十九單元,是招商蛇口對前海片區進行開發的首個項目,規劃建成集商業、辦公、公寓、住宅等業態於一體的城市綜合體。

招商局集團為前海土地的確權已奔走多時,特別是醞釀招商局蛇口換股吸收合並招商地產之後。

得來全不費功夫。2015年4月27日,深圳市政府與招商局集團簽署《關於深化合作加快推進中國(廣東)自由貿易試驗區前海蛇口片區發展建設的框架協議》,表示將加快解決招商局集團在前海的3.9平方公里用地的相關問題。

2015年10月9日,招商地產臨時股東大會上,董事長孫承銘透露,前海和蛇口片區土地規劃基本已經穩定,即全部轉為商業性質用地,但部分條件尚未與政府達成共識。

2.42平方公里的土地,按照目前市場估值,折合均價為3.7萬元/平方米。以招商蛇口前海片區土地賬面凈值17億元估算,前後對比,招商蛇口持有的前海土地增值高達數十倍。

6月18日,招商局集團與前海管理局正式宣布組建合資公司,啟動前海土地的開發工作。消息人士告訴第一財經記者,本次合資公司的成立是由招商局集團與深圳市政府直接推動的戰略合作。納入合作範圍的土地為以招商局集團原前海灣物流園區3.9平方公里土地為合作基礎,扣除現狀保留用地後,有效土地面積為2.9平方公里。

對比招商蛇口重組上市時在前海片區擁有的2.4平方公里的土地使用權,本次合作的土地範圍有所擴大。消息人士向第一財經記者透露,不排除合資公司在前海片區可控可開發區域的面積進一步擴大的可能。

資本擔當深改排頭兵?

醉翁之意不僅僅在前海片區,合資公司擬將在“一帶一路”沿線國家和地區開發建設若幹自貿園區,系統複制深圳改革開放和自貿區發展經驗。

第一財經記者獲悉,合資公司的主要業務包括對自貿新城開發建設與運營管理、園區綜合運營服務。並將依照“前港、中區、後城”的模式,參與“一帶一路”沿線自貿園區和其他重點國家和地區的投資與服務,公司還兼具港區配套設施的建設與運營以及股權投資、資產管理等多種運營功能,甚至可以根據政府授權依法開展公共管理服務。

據工商資料顯示,截至2016年4月,已有47個國家和地區在前海蛇口自貿片區設立企業。同期,前海對外中方協議投資額達到了41.13億美元,其中超過80%投向“一帶一路”的沿線國家和地區。

蛋糕畫得足夠大了,但招商蛇口能順利吃下嗎?

2015年12月30日,招商蛇口正式登陸深交所,除了以原招商地產為主體的社區開發與運營業務外,還確定了以前海蛇口自貿區為主體的園區開發與運營、以太子灣遊輪母港為主體的郵輪產業建設與運營等兩項核心業務模式。

既已確認園區開發和郵輪業務為新的主營模塊,公司資源必需有所傾斜,具體表現為平衡三大業務營收占比,尤其是上提園區開發和郵輪業務的營收占比。

據2015年年報,招商蛇口實現營收492.2億元,同比2014年的454.8億元增長8.21%。社區開發與運營業務、園區開發與運營業務、郵輪建設與運營業務收入分別占營收的85.18%、14.15%、0.67%。園區開發業務同比去年增加了5.12%,郵輪產業同比基本持平。

園區業務占營收比已有所提高,再加之招商蛇口過往在開發蛇口工業區、光明新區、福建漳州開發區和青島產業園的園區開發經驗,以及招商局集團在“一帶一路”中的布點和戰略支持,合資公司已取得初步贏面。

先是成功重組上市、引入以民營資本為主的機構投資者進行混改,再是探索與地方政府合作開發招商蛇口在深化國企改革進程中的示範性意義不可取替。

據第三方機構測算,合並後招商蛇口的土儲規模超過2800萬平方米,其中大部分土儲位於前海蛇口自貿區。一線城市的核心地段土地資源支撐強勁,土儲價值不可估量。

但資本市場並不買賬,招商蛇口股價也遭到了短期承壓。6月17日,招商蛇口股價小幅上漲1.85%,報收14.34元。而上市當日,即2015年12月30日的開盤價為23.9元。

前海片區3.9平方公里土地一旦從工業用地轉性為商辦用地,容積率將有所提高。在今年3月舉辦的投資者會議上,總經理許永軍表示,當前已確定的是公司在前海的土儲總建面是在500萬~550萬平方米。此外,蛇口片區的產網融城和舊城改造工作亦在推進中。

業內認為,相關土地資源逐步完成開發釋放效益後,招商蛇口的盈利能力或將快速提升。廣發證券認為,招商蛇口超優質的土地資源將長期支撐股價走強,當前階段合理價格為28.1元/股;而國海證券澤表示,估算合並後的招商局蛇口控股NAV值為2588.5億元,折價30%後,招商蛇口對應合理股價應為36.1元/股。

作為2.9平方公里前海土地的開發主體,實現更高的商業價值變現是招商蛇口兌現土地紅利的首個考驗。

2016年,招商蛇口的銷售目標是 650 億元。截至5月底,公司年內已實現簽約銷售金額243.90億元,完成年度目標37.5%。 此外,根據業績承諾,2016年招商蛇口需完成85.9億元的備考歸母凈利潤,截至今年一季度末,公司的完成額約為8億元。

獨家 政企 合作 開發 招商 蛇口 前海 土地 性質 變更 沒有 障礙
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國辦通報兩鋼企調查處理情況:性質惡劣、影響極壞

12月30日晚,國務院辦公廳發布關於江蘇華達鋼鐵有限公司和河北安豐鋼鐵有限公司違法違規行為調查處理情況的通報。

通報指出,仍有一些地方政府對去產能工作部署落實不到位,執行政策規定不嚴格;一些企業對去產能工作的嚴肅性認識不深,對國家相關法規政策置若罔聞,違法違規生產“地條鋼”、建設鋼鐵冶煉項目,嚴重幹擾行業正常生產經營秩序,影響去產能工作大局。

通報稱,華達公司使用國家明令淘汰的落後裝備,生產銷售不符合相關質量標準的“地條鋼”,屬於典型的頂風違法違規行為,且目前江蘇省“地條鋼”企業數量眾多、分布範圍廣、存在時間長,性質惡劣、影響極壞。

安豐公司新建設的鋼鐵冶煉項目,屬於頂風違法違規、未批先建,性質惡劣、影響極壞,幹擾了鋼鐵行業化解過剩產能工作。

國務院辦公廳關於江蘇華達鋼鐵有限公司和河北安豐鋼鐵有限公司違法違規行為調查處理情況的通報

國辦發〔2016〕101號

各省、自治區、直轄市人民政府,國務院各部委、各直屬機構:

以鋼鐵煤炭行業為重點推進去產能,是深化供給側結構性改革、落實“三去一降一補”任務的重要內容。2016年以來,各有關方面貫徹落實黨中央、國務院決策部署,認真履職、密切配合,大力推進鋼鐵行業去產能工作,目前已提前超額完成年度目標任務。但是,仍有一些地方政府對去產能工作部署落實不到位,執行政策規定不嚴格;一些企業對去產能工作的嚴肅性認識不深,對國家相關法規政策置若罔聞,違法違規生產“地條鋼”、建設鋼鐵冶煉項目,嚴重幹擾行業正常生產經營秩序,影響去產能工作大局。

為嚴肅黨紀國法、確保政令暢通,順利推進化解過剩產能和淘汰落後產能工作,按照國務院常務會議的決定要求,國家發展改革委、工業和信息化部、國土資源部、環境保護部、住房城鄉建設部、工商總局、質檢總局、安全監管總局、銀監會、鋼鐵工業協會等10個部門和單位組成國務院調查組,會同監察部在江蘇省、河北省的支持配合下,本著依法依規、客觀公正、實事求是的原則,對江蘇華達鋼鐵有限公司(以下簡稱華達公司)違法違規生產銷售“地條鋼”、河北安豐鋼鐵有限公司(以下簡稱安豐公司)違法違規建設鋼鐵冶煉項目開展了調查處理工作。經國務院同意,現將調查處理情況通報如下:

一、華達公司違法違規生產銷售“地條鋼”調查情況和處理決定

(一)調查情況。華達公司是位於江蘇省徐州市新沂市的鋼鐵企業,於2010年8月註冊成立,註冊資本金2680萬元。截至2016年7月底,該公司擁有3條軋鋼生產線,具備年產鋼材30萬噸能力,共有職工128人(均未辦理任何社會保險)。華達公司用於生產建築鋼材的設備是國家明令淘汰的落後裝備,2010年以來累計生產“地條鋼”17.5萬噸,銷售收入約6.4億元。2016年7月底中央電視臺曝光後,徐州市、新沂市政府拆除了華達公司全部生產線。

另外,根據鋼鐵煤炭行業化解過剩產能和脫困發展工作部際聯席會議有關部署,江蘇省對全省範圍生產銷售“地條鋼”情況作了進一步排查,共發現“地條鋼”企業63家,合計產能1233萬噸。這些企業主要分布在徐州、連雲港、淮安、宿遷、鹽城、泰州、鎮江、常州、無錫、蘇州等10個地市。江蘇省對排查出的“地條鋼”企業開展了治理整頓,目前已全部整治到位。

(二)主要問題。華達公司使用國家明令淘汰的落後裝備,生產銷售不符合相關質量標準的“地條鋼”,屬於典型的頂風違法違規行為,且目前江蘇省“地條鋼”企業數量眾多、分布範圍廣、存在時間長,性質惡劣、影響極壞。這起事件也暴露出有關地方政府在去產能工作中存在以下問題:

1.失職失責。江蘇省一些地方對“地條鋼”的危害性重視不夠、監管不嚴,有關市、縣及職能部門均未及時發現華達公司的違法生產行為,存在失職失責問題。

2.貫徹執行國家政策不力。在去產能工作中,江蘇省有關方面缺乏有效監督,導致一些縣、鄉(鎮)執行政策大打折扣。2013年徐州市決定取締華達公司,但新沂市、瓦窯鎮(企業所在地)政府弄虛作假、逃避取締;2015年新沂市決定關閉華達公司後,瓦窯鎮黨委、政府以各種理由說情,拒不關停;瓦窯鎮政府甚至將華達公司視為財政支柱企業,多次授予該公司所謂“特別貢獻獎”。

3.“地條鋼”企業底數不清。江蘇省有關方面對“地條鋼”企業底數不清,查處不堅決。2016年5月,江蘇省在報送的《化解鋼鐵過剩產能實施方案》中未列出“地條鋼”企業。華達公司違法違規行為曝光後,國家發展改革委、工業和信息化部要求江蘇省於8月15日前上報全省“地條鋼”企業及查處情況,江蘇省有關方面直到調查組進駐前仍未按要求上報。

(三)處理決定。

1.責成江蘇省政府向國務院作出深刻檢查。

2.華達公司等長期違法違規生產銷售“地條鋼”,江蘇省政府及有關市、縣政府存在失職失責行為。依據《行政機關公務員處分條例》第二十條第四項之規定,對負有重要領導責任的江蘇省副省長馬秋林給予行政記過處分。

3.由江蘇省根據有關規定,對111名責任人進行問責。其中,省管幹部6人:給予省質量技術監督局副局長李景輝、徐州市市長周鐵根行政記過處分;給予省發展改革委副主任趙芝明、經濟和信息化委副主任高清、徐州市副市長馮興振行政記大過處分;給予新沂市委書記王成長黨內嚴重警告處分。其余市、縣、鄉(鎮)有關責任人由江蘇省依法依規給予處理。此外,依法依規追究華達公司等企業有關人員責任。

4.責令江蘇省繼續加大排查力度,對全省生產銷售“地條鋼”、違法違規新增鋼鐵產能等行為進行徹底整治,堅決防止死灰複燃。

二、安豐公司違法違規建設鋼鐵冶煉項目調查情況和處理決定

(一)調查情況。安豐公司是位於河北省秦皇島市昌黎縣的鋼鐵企業。截至2015年底,公司總資產140億元,職工10350人。目前,該公司擁有煉鐵產能724萬噸、煉鋼產能816萬噸。2016年1—10月,銷售收入106億元。

2015年8月,安豐公司出資2.68億元購買本縣順先公司產能指標,計劃用所購指標和拆除本公司高爐騰出的產能指標,置換建設1座1206立方米高爐和1座100噸轉爐。安豐公司在未履行產能置換、項目備案、環境影響評價、土地利用、規劃建設、施工評審、安全生產“三同時”等手續的情況下,當月擅自啟動了項目建設。截至2016年5月項目被昌黎縣政府責令停建時,安豐公司已完成投資6.91億元(含購買產能指標款項),1座1200立方米級高爐主體及部分附屬設施已基本建成,1座100噸級轉爐爐體已安裝,另有1座100噸級轉爐基礎已完成。

(二)主要問題。安豐公司新建設的鋼鐵冶煉項目,屬於頂風違法違規、未批先建,性質惡劣、影響極壞,幹擾了鋼鐵行業化解過剩產能工作。這起事件也暴露出有關地方政府在去產能工作中存在以下問題:

1.嚴重失察。河北省及有關市、縣對鋼鐵去產能工作的嚴肅性認識不到位,對本地鋼鐵企業監管不力,安豐公司自2015年8月開始違法違規建設鋼鐵冶煉項目,有關方面直到2016年5月才發現和查處。

2.未按規定上報。2016年4月,國家發展改革委、工業和信息化部、國家能源局發文要求各地在6月10日前上報鋼鐵煤炭行業違法違規建設項目清理情況,河北省有關方面雖然發現了安豐公司違法違規行為,但未按規定上報。

3.行政效率低下。河北省、市、縣政府有關部門在辦理安豐公司產能置換申請時,沒有按照“簡政放權、放管結合、優化服務”及“明確標準、縮短流程、限時辦結”的要求履行職責,主動為企業服務。安豐公司從2015年10月開始向地方政府有關部門申請的產能置換項目,至今仍沒有辦理完成相關手續。

(三)處理決定。

1.責成河北省政府向國務院作出深刻檢查。

2.安豐公司違法違規建設鋼鐵冶煉項目,相關職能部門嚴重失察,行政效率低下,河北省政府及有關市、縣政府存在失職失責行為。依據《行政機關公務員處分條例》第二十條第四項、第十四條第一款之規定,對負有重要領導責任的河北省副省長張傑輝給予行政警告處分。

3.由河北省根據有關規定,對27名責任人進行問責。其中,省管幹部5人:給予省發展改革委副巡視員高俊釗、工業和信息化廳副廳長周軍堂、秦皇島市市長張瑞書行政記過處分;給予秦皇島市常務副市長薛永純行政記大過處分;給予昌黎縣委書記劉學彬黨內嚴重警告處分。其余市、縣、鄉(鎮)有關責任人由河北省依法依規給予處理。此外,依法依規追究安豐公司有關人員責任。

4.責令河北省針對安豐事件暴露出的嚴重失察、行政效率低下等問題,抓緊制定整改落實方案;依法依規穩妥處置安豐公司違法違規項目。

三、下一步工作要求

華達公司和安豐公司違法違規行為後果十分嚴重。對兩起事件進行嚴肅處理和嚴厲問責,發揮了負面典型的警示教育作用,充分體現了黨中央、國務院深入推進供給側結構性改革、堅決化解過剩產能和淘汰落後產能的決心。各地區、各部門要認真從中吸取教訓,舉一反三、引以為戒。要深入貫徹中央經濟工作會議精神,切實將思想和行動統一到黨中央、國務院的決策部署上來,不折不扣抓好落實,堅定不移完成化解過剩產能、淘汰落後產能各項工作任務。

(一)開展專項督查。國務院將對落後產能開展專項督查和清理整頓。國家發展改革委、工業和信息化部會同國土資源部、環境保護部、質檢總局、安全監管總局等部門負責開展鋼鐵、煤炭行業專項督查,環境保護部、質檢總局會同有關部門負責開展水泥、玻璃行業專項督查。各地要迅速開展梳理排查工作,確保全覆蓋、無死角,對落後產能裝備和違法違規行為必須發現一起、處理一起,加大公開曝光力度,形成“零容忍”震懾態勢。

(二)查找薄弱環節。各有關方面要全面梳理去產能工作中的薄弱環節,依法依規加強整改,確保落後產能淘汰出清、“僵屍企業”應退盡退,決不允許出現弄虛作假行為。堅決禁止違法違規建設,決不允許產能邊減邊增,確保真去真退。堅定不移推動鋼鐵等產業轉型升級,提升產業發展水平。

(三)落實各方責任。強化責任意識,明晰責任分工,切實把省級人民政府負總責、有關部門各負其責的要求落實到位。針對去產能工作中存在的職工安置難、債務處置難、資金籌措難以及環保、質量、土地、安全、能耗、工商等執法過程中存在的問題,有關部門要切實履職盡責,落實任務、堵塞漏洞,盡快研究提出解決辦法和政策措施。

(四)提升行政效能。按照“簡政放權、放管結合、優化服務”部署和“明確標準、縮短流程、限時辦結”要求,進一步規範流程、明確時限、提高效率,切實為企業提供高效服務。強化事中事後監管,綜合運用信息技術、大數據和遙感衛星監測等現代化手段,創新監管方式,提升監管效能和水平,為推進去產能工作提供有力支撐。

國務院辦公廳

2016年12月29日

(此件公開發布)

國辦 通報 兩鋼 鋼企 調查 處理 情況 性質 惡劣 影響 極壞
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=230217

《負責任的擁有權原則》變自願性質

1 : GS(14)@2016-03-08 15:01:13

【明報專訊】證監會昨日發表有關《負責任的擁有權原則》的諮詢總結,經向市場徵詢意見後,決定引入該等原則,惟將取消「不遵守便解釋」的規定,以及不會將該等原則應用於個人及散戶投資者。總結稱,該等原則只屬自願性質。



證監會行政總裁歐達禮表示,《負責任的擁有權原則》已詳述從證監會的角度來看,何謂在股份擁有權方面的最佳常規,並鼓勵投資者採納。認為此舉能促進一個以參與所投資公司事務為首要及基本要素的投資文化,從而加強企業管治。

取消「不遵守便解釋」

證監會指去年發布《負責任的擁有權原則》的諮詢文件,擬制訂投資者履行7項股份擁有權責任原則,包括監察並參與其所投資公司的事務;並以「不遵守便解釋」的基礎上實施等。

惟經諮詢後,證監會昨日宣布,決定取消「不遵守便解釋」規定,以及不將個人及散戶投資者包括於上述「投資者」範圍內;同時證監會將監察市場對該等原則的接受程度,以及該等原則的發展,以決定是否需要在之後的階段,作出任何修訂或引入責任或規定。



來源: http://www.mpfinance.com/htm/finance/20160308/news/eb_ebd1.htm
責任 擁有權 擁有 原則 自願 性質
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=297186

產品性質介乎ETF與孖展

1 : GS(14)@2016-12-24 05:42:53

【明報專訊】槓桿及反向產品首次出現於美國,過去10年,槓桿及反向產品已伸延至歐洲及亞洲。

傳統ETF屬長線持有,槓桿及反向產品性質則明顯不同,首先可買反向指數,另外有槓桿元素,換句話說投資者能看淡看漲,在市况單邊升、跌一段時間,甚至在市况波幅收窄時,以較少資金獲得倍數回報,但是看錯市時亦要按日計算帳面損失。

毋須保證金及強制平倉

不過,三星資產交易所買賣基金市場推廣副董事蕭曉婷稱,槓桿及反向產品雖有槓桿元素,但與孖展仍有很大分別。孖展既要收保證金,亦要平倉,而槓桿及反向產品就沒有這回事。另一方面亦由於產品存在槓桿元素,因此證監會要求槓桿及反向產品不能以ETF命名,避免令投資者誤會。華夏基金(香港)業務拓展部總監陳志豪亦表示,槓桿及反向產品就像介乎ETF及孖展之間的產品,為投資者提供多一種投資工具。

據證監會規定,槓桿及反向產品的最高槓桿為兩倍,反向產品最高槓桿率為1倍,令風險受一定限制,亦強調產品較適合每日有時間觀察市况的投資者,否則還是選擇ETF較適合。


來源: http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 0715&issue=20161224
產品 性質 介乎 ETF 與孖 孖展
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=319773

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