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鹽湖股份的困境反轉邏輯 三呆

來源: http://xueqiu.com/6848964955/32012906

$鹽湖股份(SZ000792)$
    三呆註1：此文系本呆趁國慶假期空閑之余的資料梳理，自知水平不濟，原不想發上來現眼，但受辛巴兄的鼓勵，才卯了勁發上來。
    註2：這是一篇資料梳理，不算分析文章。 本文重點參考了國聯證券《低迷中初現曙光，氯化鉀有望進入上漲周期》一文，加上對其他公開信息的梳理和加工，都是拿來主義，不保證數據的準確及邏輯的正確。因素已列出，看好看空全由看官個人定奪，莫受本文結論影響。

    禍不單行的糟糕事件

    1. 氯化鉀市場價格持續低迷

    氯化鉀的價格在2008年之前一直處於平穩上漲的態勢，價格也比較便宜，但2008年糧食短缺導致糧食價格上漲，從而促進了氯化鉀價格的快速上漲，到2008年底，氯化鉀的需求開始轉弱，價格開始下降，再加上2008年的金融危機，2009年氯化鉀價格急速下跌，2011和2012年氯化鉀價格有所恢複，2013年由於加鉀、烏拉爾等重要鉀肥企業產能的快速擴張以及烏拉爾脫離BPC組織，導致2013年氯化鉀價格快速下跌，2014年也一直維持在低位。

    一季報：氯化鉀平均銷售單價 1715.34元/噸（不含稅），同比－546.03元/噸；銷量100.17萬噸（13年新增100萬噸氯化鉀項目投產），同比＋67.22%。

    半年報：平均銷售單價1,731.38 元/噸(不含稅)，同比－467 元/噸；銷量180.8萬噸，同比＋15.94%。（來源：半年報）

    今年上半年氯化鉀價格繼續下跌，公司銷量增加，但仍然抵不住價格下跌帶來的收入減少：報告期內公司氯化鉀銷售收入31.31億元，同比－8.72%。收入創歷年新低。

    註：鉀肥價格為什麽下跌？

    根據國聯證券的分析，烏拉爾退出BPC是氯化鉀價格大幅下跌的一個重要原因，“2013年上半年鉀肥市場價格有所下跌但BPC為維護市場，未采取主動的降價策略，致2013H1BPC 的市場份額下降，而烏拉爾的產能卻在2013年大幅提升，為提升產能利用率，7月29日烏拉爾決定停止通過BPC出口鉀肥，轉為自己銷售，同時將銷售策略從“價格優先”轉變為“數量優先”，並提出13年出口1050萬噸，14年出口1300萬噸，15年出口1400萬噸的銷售目標。2013年下半年公司退出BPC組織後公司的出口明顯好轉，2013年全年其出口市占率恢複到23%。”

    2. 化工項目虧損嚴重

    一季度：化工產品銷售收入2.31億元，同比＋157.68%，銷售量8.26萬噸，同比＋128.01%，虧損 2.72億元，同比增加25.35%。

    半年報：化工產品銷售收入4.28 億元，同比＋110.84%，銷售量19.7萬噸，同比＋180.77%，虧損4.79億元。

    註：根據半年報，公司生產化工產品20.55萬噸，銷售化工產品19.7萬噸，產能利用率很高，但卻是虧著賣的節奏。

    總之：上半年公司的凈利潤下滑嚴重，達－47.75%。業績下滑主要原因：一是氯化鉀的銷售單價低於去年同期；二是化工產品PVC、甲醇、ADC，尿素、鉀堿價格下降而原材料價格上漲（主要為原材料天然氣價格從2014年1月起平均單價上漲，增幅達43.66%）；三是期間財務和銷售費用比去年同期增加。

   順帶說一說公司的化工項目產品：

   2011年吸收合並鹽湖集團之前公司一直主營單一產品氯化鉀，銷售收入隨著氯化鉀銷量的增長而穩步增長，加上氯化鉀價格的上漲，凈利潤在2009之前的增長快於營收。2009年開始氯化鉀的價格下滑較大，因此2009、2010年公司的凈利潤有所下滑。

   2011年公司吸收合並鹽湖集團，產品呈現多元化，因為並表的原因，營收和凈利潤都大幅增長，但從利潤結構看，公司的化工產品並未給公司產生利潤，至今化工產品一直是公司的虧損“大戶”。可以說，歷年公司氯化鉀的利潤比基本超過100%，因為吸收合並了化工爛項目——起碼目前看是這樣的，公司業績雪上加霜，目前陷入低谷。

   郭荊璞：化工項目虧損主要是由於投產進度慢，收入少，折舊和財務費用高，天然氣價格上漲是原因之一但不是核心，隨著投產進度推進，化工虧損會收窄。

  安全可靠的兜底邏輯

    1. 需求穩增

“全球人口不斷增長，對糧食的需求越來越多，在人均耕地面積不斷下降的情況下，化肥作為一種有效的促進糧食增產增收的途徑，其重要性不言而喻，未來的使用量必然會穩步增長。”（國聯證券）

     2. 不可或缺

     “鉀肥是農業生產中不可或缺的重要肥料，主要品種包括氯化鉀、硫酸鉀、硝酸鉀以及硫酸鉀鎂；其中氯化鉀由於其養份濃度高，資源豐富，價格低廉，在農業生產中起主導作用，占所施鉀肥數量的95%以上。”（國聯證券）

     3. 國內缺口

     據統計，世界已經探明工業鉀鹽儲備量在200億噸以上，我國僅占比2.2%。2013年我國鉀肥的消費量達到1380噸，全球第一（巴西830萬噸位居第二），進口量達604萬噸，進口依存度達43.8%。

     2013年我國鉀肥的產量達到593萬噸，2000~2013年的複合增速13.2%。

    4. 鹽湖鉀肥

     目前我國鉀肥的主要生產企業包括鹽湖股份、格爾木藏格、中信國安、新疆雅泰、青海中航資源等，其中只有鹽湖股份和格爾木藏格的產能較大，分別為400萬噸和180萬噸，占據我國總產能的70%。

     察爾汗鹽湖是我國最大的可溶性鉀鎂鹽礦床，世界大型鹽湖礦床之一，湖內蘊含著豐富的鹽類資源，各類鹽的總儲量達 600多億噸。氯化鉀儲量超過5.4億噸，品位易開采程度位居世界前列。

    關於鉀肥：一般的鉀肥指的是氯化鉀，廣義上還包括硫酸鉀、硫酸鉀鎂、硝酸鉀等等，由於國產鉀肥的質量不及進口鉀肥，我國每年有40%以上份額需要從國外進口。

    目前，BPC(白俄羅斯鉀肥聯盟)和Canpotex(北美鉀肥銷售聯盟)幾乎壟斷了全球絕大多數的鉀肥營銷、銷售和運輸，並出於利益考慮，常常配合默 契。BPC聯盟控制著全球鉀肥市場近30%的份額，Canpotex聯盟(加拿大鉀肥公司、Mosaic和Agrium)的市場份額超過33%。

     國內主產氯化鉀的青海省總產能目前大約為650萬噸，其中，鹽湖股份(000792.SZ)是國內生產鉀肥的代表性企業，其市場份額為25%左右，該公司新增年產100萬噸的氯化鉀項目已經投產，實際投入產能已達到320萬噸。不過，“國內鉀肥的消費量目前約為700萬噸，如此測算，如果繼續進口，必然出現過剩。”（第一財經日報）

  若隱若現的反轉邏輯

    嚴格說，鹽湖股份所在的鉀肥行業尚未確定已經出現拐點，並向上反轉的趨勢，不過可以確定的是已經進入行業底部。

    1. 價格低位徘徊，新入卻步，行業底部

    “從成本端看，目前鉀肥市場價格已逼近生產企業的成本線。”（光大證券20140826）

由於氯化鉀價格長時間在低位徘徊，原有的幾個巨頭企業擴產計劃受阻，而新進入者也望而卻步。2009年淡水河谷公司收購了RIO.tinto在阿根廷和加拿大的鉀礦，本計劃投資開發240萬噸/年的氯化鉀項目，但由於價格低迷，2013年3月公司不得不宣布暫停；2011年必和必拓準備在加拿大投資建設200萬噸/年的氯化鉀項目也被董事會否決，項目被擱置；烏拉爾也從2013年前規劃的2020年之前擴產計劃1900萬噸降至1500萬噸。

上述因素給行業帶來了周期性機會，因為“鉀礦的開發周期很長，一般新礦的開發需要7年多的時間，目前氯化鉀低迷的價格導致很多企業停止開發項目，這將對氯化鉀市場的供需產生深遠的影響。”“預計2016年有效產能將增加217萬噸。如果按照2014~2016年氯化鉀需求量複合增長3%測算，未來三年氯化鉀的產能投放低於需求增長，整個行業的產能利用率將有所提升。”（國聯證券）

2. 未來新礦開發成本上升，利好現有生產者

”從2014年全球鉀肥企業出口離岸成本看，50%左右的鉀肥產量成本在125美元/噸左右，主要包括烏拉爾、白俄羅斯鉀肥和加拿大鉀肥，美盛的成本在155美元/噸左右，最高的成本達到250美元/噸。如果再經過海運或鐵路運輸到我國，成本基本在150美元/噸以上，有一半的成本在175美元/噸左右，最高的成本達到300美元/噸。“

鹽湖股份半年報的平均銷售單價是1,731.38 元/噸(不含稅)。

“在鉀礦資源緊缺的情況下，最優質的資源一般被最早開發，未來鉀肥擴產的成本會越來越高。目前單噸的固定資產折舊成本在20~40美元/噸。從目前實施或將實施的擴產項目看，如果按照20年的折舊算，固定資產的折舊成本很多在40美元/噸以上，這會導致未來鉀肥生產企業生產成本的上升。從現有鉀礦基礎上的擴產成本和新鉀礦的開發成本看，新鉀礦的開發平均成本要高於擴產成本，這也說明未來在擴產比較困難的情況下，鉀肥的開發成本還將上升。”

    3. 全球氯化鉀庫存下降，行業出現反轉跡象

    庫存下降：“從庫存端看，北美和中國的鉀肥庫存已經處於近三年來的低位。”（光大證券20140826）

來看看國聯證券提供的數據：根據加拿大鉀肥的報告，截止到2014年3月底，全球鉀肥的庫存為880萬噸，低於2013年底的930萬噸，大幅低於2012年年底的1130萬噸。從2014Q2 加鉀和美盛的產銷數據看，2014Q2 他們的庫存進一步下降，2014Q2美盛銷售250萬噸，生產204萬噸，庫存下降了46萬噸；加鉀2014Q2銷售253萬噸，生產232萬噸，庫存下降了21萬噸。企業庫存和市場庫存的下降主要得益於今年上半年巴西、印度、北美和我國氯化鉀需求的強勁，根據統計2014H1 全球氯化鉀的消費量創歷史新高，達到3300萬噸。

如果說非行業者的分析都是紙上談兵，那麽，可以看看來自實業的聲音：

加拿大鉀肥(PotashCorp of Saskatchewan)近期提高了下半年的銷售計劃，並表示今年的出口量將達到歷史新高。公司預測全球下半年鉀肥需求強勁，鉀肥市場已逐漸回暖。加鉀發言人稱，2014年全球鉀肥需求將會超過5800萬噸，是有史以來需求量最大的一年。加鉀首席財政官Wayne Brownlee與瑞士信貸銀行高管談話中透露，今年鉀肥市場形勢出現逆轉使行業向積極、樂觀的方向發展，預計2015年全球鉀肥需求將會超過5900萬噸。

    價格回升：鹽湖公司60%含量氯化鉀最新的出廠價為2050元/噸，較前段時間1890元/噸有所提升。公司一季報顯示氯化鉀平均銷售單價 1715.34元/噸，半年報平均銷售單價已達到1,731.38 元/噸，價格明顯回升。

加拿大鉀肥公司稱，今年上半年需求出現“爆炸式增長”，銷售量提升了22.5%，這其中很大一部分的貢獻來自於中國（三呆註：穩定發展的中國符合全世界人民的利益啊！）。中國糧食價格穩定增長，糧食價格與肥料價格的比例為1.2：1，而2008年時比例為0.6：1，金融危機期間導致糧食價格、肥料價格下降幅度很大。加鉀發言人說：“今年年初時，中國市場鉀肥價格很低，與玉米價格相比，鉀肥價格達到近10年來最低點。”Wayne Brownlee稱，今年中國鉀肥消費量將在1200萬噸，比我們預期的1100萬噸要多。（資料來源：中國化肥網 2014-9-28 8:44:15 來源:中國農資）

    國聯證券的分析：2014年7月底國際主流鉀肥供應商積極謀求漲價，在已經完成北美上漲20美元/噸的形勢下，日本接受價格上漲20美元/噸，考慮將巴西和歐洲價格分別上漲10美元/噸和10歐元/噸，同樣亞洲上漲到320美元/噸。8月12日鹽湖股份宣布價格上調50元/噸，由於各地鉀肥需求旺盛，不排除後期價格上漲可能。對於2015年合約價格，中農 、中化兩家主導的合約價格，可能會到350美元/噸。

江蘇中農農資有限公司總經理胡秀麟認為：目前當地下遊需求有所啟動，秋季複合肥生產正值工業氯化鉀旺季，今年年底之前，氯化鉀價格會保持上漲的趨勢，但上漲空間不能確定，供需是決定市場價格的主要因素。

根據“中國農業網”、“鉀肥市場價格行情周報”等的資料顯示，鉀肥行情已開始好轉，漲價與需求趨勢初步形成，但空間尚待觀察。

附郭荊璞的判斷：回複@讓風吹: 是的，不過要看季節性因素是否起了比較大的作用//@讓風吹:回複@郭荊璞:庫存急劇下降是利好吧。

起碼，全球農業對氯化鉀的消費需求趨勢是向上的。

3. 鉀肥在化肥消費占比空間

由於價格較高，許多發展中和不發達國家的鉀肥使用比率偏低。

全球目前氮、磷、鉀的消費占比分別為60.9%、22.7%和16.4%，其中鉀肥的消費占比從2011年的15.8%提升至16.4%；我國的消費比率分別為65%、24%和11%，鉀肥占比遠低於世界平均水平。

加拿大鉀肥的報告中指出在主要的農作物玉米、稻谷和大豆中，單位公頃的鉀肥使用量，發達地區顯著高於欠發達地區，以玉米為例，美國單位公頃一年使用鉀肥9.7噸，而中國的使用量不到6噸，印度只有3噸，差距非常明顯。（國聯證券）

    4. 糧食價格上行有利於提升鉀肥使用量

    鉀肥由於資源稀缺性，售價一般高於N肥和P肥，因此農作物的價格和盈利能力與鉀肥的消費量存在正相關關系，農作物的價格高，盈利能力好，鉀肥的使用占比會提升，使用量會增加，因此隨著農作物價格的不斷增長，鉀肥的消費量將持續增長。（國聯證券）

  需要註意的潛在風險

    1. 化工產品的嚴重虧損

    公司的化工產品在公司陷入行業低迷期雪上加霜，非但沒有給公司貢獻利潤，反而嚴重拖累公司業績。根據半年報：虧損主要原因是（1）產品原材料價格上調，公司購買天然氣平均價格從2014年開始上調為2.221元/立方米（含稅價），漲價0.671元；（2）化工產品價格近年長期在低位徘徊，致使整體化工行業出現虧損。

    不知道公司的化工產品還會繼續拖累公司的業績多久。不過根據國聯證券的分析：盡管鹽湖綜合利用一期和二期項目的主要產品氫氧化鉀、甲醇、PVC和尿素等價格處於歷史低位，同時原料天然氣價格在上漲，但是這兩個項目的盈利在不斷改善，目前鹽湖綜合利用一期和二期的開工率還非常低，未來隨著開工率的提升，我們認為盈利能力將會持續改善。（具體看《低迷中初現曙光，氯化鉀有望進入上漲周期》）

另附郭荊璞的判斷：回複@tulip郁金香: 減虧慢，資本市場要相信更慢//@tulip郁金香:回複@郭荊璞:看來化工賺錢就不指望了，減虧也是有難度的。

    個人看法：公司的百萬噸鉀肥綜合利用化工項目，是為了“從電解氯化鉀、氯化鈉和氯化鎂得到鉀堿、苛性鈉、金屬鎂，然後結合天然氣化工、煤化工向下遊發展PVC、尿素、甲醇、烯烴等。”但是這樣的綜合利用項目耗費這麽大（計劃投資總額超370億），一達產便大虧，其戰略考量是什麽？原料上漲，產品價格低迷，兩頭挨夾，不虧也不行，未來減虧、扭虧還是得看市場的“臉”？公司有什麽應對措施？需要進一步的研究。

    不過，話又說回來，如果沒有化工產品的“功勞”，我們恐怕也沒有機會等到低迷的股價了——希望公司的化工產品今年繼續大虧哈！

    2. 關於化肥增值稅

    據消息，從2015年起，政府可能恢複征收化肥增值稅，而且是有可能直接取消優惠，這將對整個行業帶來沖擊。

   “2013年鹽湖股份（000792.SZ）有超過一半利潤來自增值稅返還，金額高達5.54億元；2012年則為6億元。優惠政策取消之後，此巨額增值稅返還將一去不返。面對即將到來的成本壓力，鹽湖股份放言將會漲價，而漲價將縮小與國外鉀肥巨頭的競爭優勢。”

    “以鹽湖股份為例，2012、2013年，公司的凈利潤分別為25.2億元、10.5億元，當中包含收到的增值稅返還金額分別為6億元、5.54億元，占比24%、53%。若2015年優惠政策取消，這部分增值稅將不再返還，對其業績沖擊顯而易見。”（華夏時報）

    當然，這個是以後的事件了。

    目前公司已經對主要產品鉀肥進行了幾次提價，據悉，公司提價是為了應對增值稅。但由於公司鉀肥的品質不如進口鉀肥（業內人士的分析），目前公司鉀肥售價低於進口鉀肥，因此，提價是雙刃劍。

    3. 世界巨頭打價格戰

    這個風險不可不察，但根據上述分析，目前還不是打價格戰的時候。

    4. 另外，諸如折舊、費用等的分析，此略，後續如有必要再補上。

    不得不察的市場因素

    1. 股價走勢：我完全不懂股價走勢技術分析，但打開鹽湖的K線，顯然已經有部分先知先覺者入場。

    2. 對目前市場的理解：上證從約2000點啟動，目前近20%的幅度。業內（主要是券商）看空者陳列悲觀理由，看多者搜集樂觀依據，各說各理，就是找不到對正反兩方面因素的梳理與客觀比較分析，因此，我認為除了他們搜集羅列的事件因素外有參考價值以外，他們的結論權當都是扯淡吧。以前也經歷過牛熊周期，但真正下心思研究的近三年，可以說是從熊市中走過來的，因此個人對熊市閱歷更多。對於未來局勢，只說一句：新一屆政府是改革派，寧願忍受經濟增長的下滑也要改革，之前的粗放型模式無意中給新政留下了諸多改革的空間，而這些空間會釋放許多我們很多普通人目前看不出來的紅利，未來的三五年，我們習以為常的東東都會發生很大的改變。而對於股市，也是一句話：總理決心要全面降低實體經濟資金成本，而證券市場將承擔比其他渠道更為大量的有效供給作用。綜合一句話：股市還將上一臺階。退一百步來說：俺是熊市出身的股難民，俺怕誰？

    3. 選股困難期的機會：眼下創業板已高，主板也有部分回升，我們已經進入選股困難期。但是，因行業與之前熊市的疊加作用，那些業績和股價長期下跌並還處在歷史低位的股票，應該是目前較好的選擇標的。如果新的發展時期到來，便是買入的機會了，之前的招商輪船錯過了（行業太難把握），而像鹽湖這樣的標的機會性價比較佳，但綜合看來應該是中等型的機會。

    最後的一句話：如果一切都一帆風順，那麽什麽都輪不到我。
                                                                                              三呆 2014-10-03

泉州老板跑路潮調查：信貸收緊下的草根制造業困境

來源: http://news.iheima.com/html/2014/1013/146674.html

 i黑馬：曾以鞋服業聞名的泉州，最高峰時曾出現數十個全國鞋服品牌，很早以前已是民營經濟的全國性標誌。大約從2011年開始，隨著產業環境逐漸變化，泉州制造業開始遇上了各種問題——有的制約是“中國制造”共有的，譬如勞工成本、國際貿易環境變化、產業升級遇困；有的問題，譬如金融機構、信貸生態，乃至稅收政策等等，則指向了泉州當地本身。泉州老板們紛紛跑路，他們正在經歷在泉州制造業二十多歷史上的“最困難時期”，進入了難熬的冬天。

               “中秋節時，我還跑來問工廠老板追貨款，他說過兩天就有。然後過了一個星期多一點，他全家都消失了。”陳力攤開雙手對騰訊財經說。“我跟他合作兩三年了，但他還是跑!”

瑞泰是泉州又一家老板跑路的企業，其董事長李發生是福建省江西商會的副會長，在當地從事鞋業將近20年。李發生被發現失聯時，瑞泰工廠仍在運作，廠里仍有眾多原料、成品鞋和縫紉機，之後人們發現，李發生的辦公室一片狼藉，杯子里還有未喝完的水。

老板失聯、跑路，工廠倒閉在泉州已非個案。騰訊財經於泉州走訪的一周里，當地便有三家類似的工廠發生倒閉;而在此前，媒體也曝光了當地金融系統內部所列的失信、(老板)失聯名單，羅列出諾奇、索力、鱷萊特、露友、紅瑞興等知名乃至上市的公司。

泉州是福建三大中心城市之一，經濟總量連續15年位居省內第一。在泉州，尤其晉江、石獅等鎮市有著密集的民營企業，以鞋服業尤為聞名，曾歷經迅猛的擴張，最高峰時出現了數十個全國鞋服品牌，而單是圍繞制鞋，中小企業便超過了6萬家，“晉江模式”等稱號，在很早以前已是民營經濟的全國性標誌。

冰封非一日之寒。用當地業界的話來形容，大約從2011年開始，隨著產業環境逐漸變化，泉州制造業開始遇上了各種問題——有的制約是“中國制造”共有的，譬如勞工成本、國際貿易環境變化、產業升級遇困;有的問題，譬如金融機構、信貸生態，乃至稅收政策等等，則指向了泉州當地本身。

如今，泉州的制造業界，從產業工人到上市公司董事長，都對騰訊財經直言，他們正在經歷在泉州制造業二十多歷史上的“最困難時期”，進入了難熬的冬天。

資金鏈之重

很多泉州人都註意到，從今年開始，停在馬路邊的豪車往往會被貼上“牛肉幹”：不是交警的罰單，而是抵押貸款的傳單——“大家都知道，老板們缺錢。”

李發生在跑路之前開的是奧迪車，他還在泉州投資了多處房產，而這些資產早前已被李發生抵押或出售，事先無聲無息。

在泉州的制造業里，李發生屬於早期的發家者，在1990年代，很多投資勞動密集型、外貿加工的工廠挖到了第一桶金。到今年，瑞泰還承接著多張外貿鞋服的訂單，但從6月開始，廠里便已開始拖欠工人的薪水。

在李發生跑路以後，瑞泰的工人們便開始了討薪行動。經過與當地政府的溝通後，泉州經濟開發區為他們解決了80%的薪水補償。而集體討薪、勞動仲裁等情形，還發生在鱷萊特等其它發生了老板失聯、倒閉的工廠。

一位泉州當地法院人士對騰訊財經描述，對於老板跑路等情形，一般通過查封工廠、處理資產等流程去解決欠薪的後遺問題，但往往因為事出突然，也給善後工作增加難度。

陳力說自己是後知後覺。他開辦了微型工廠，長期為類似瑞泰這樣的大鞋廠做代工，一做就是18年。他對騰訊財經說，瑞泰欠下的外界債務約為1千萬元左右，而他已經不指望取回自己的貨款。

“如果越來越多工廠倒掉，我是否還要做下去?”這是陳力，以及很多泉州鞋服業界人士的共同說法。“以前我們很在意客戶的黑名單，現在還得防著上下遊的合作者。不知道誰突然就消失了。”

在泉州，上規模的鞋服廠一般都有著五六百以上的人工數量，而很多工人都在不同場合對騰訊財經表示，已有聽聞工廠倒閉的事件。一位不願公開身份的運動鞋服類上市公司CEO對騰訊財經形容，泉州老板跑路、經營困難、資金緊張等情形，確系實情。

諾奇股份是最早被曝出老板失聯的企業之一。9月底，騰訊財經曾到訪被指老板跑路的諾奇工廠，但被廠房人員拒絕入內。諾奇工廠周邊的一位物流業主管形容，諾奇老板丁輝被懷疑失聯之後，廠方員工還自發籌款，希望能幫助工廠度過難關。

“即使是中型企業，隨便一個月結的、中間周轉的錢也可以達千萬水平，哪個鏈條斷了，就是上千萬的債。”這位主管說諾奇的債務數以億計。“供貨方他不肯供貨給你，你又發不了貨給客戶，客戶以後就不會找你，到最後形成三角債，大家都綁緊了。”

嗅到寒意的不僅僅是業界。據報道，在9月中旬，泉州經濟開發區的管委會針對企業主失聯的事件專門召開會議，希望有資金困難的企業老板“不要私自做出像諾奇那樣的舉動。”

騰訊財經則獲悉，在9月下旬，國家統計局、福建省工商聯等單位到達泉州、晉江等地調研，對象包括361、匹克、安踏、特步等當地龍頭企業。在調查過程中，泉州民營企業的主管們被上級部門提及多個問題，包括業績總結、前景預測、困難描述、政策建議等等。

事實上，福建的鞋服制造業經歷了OEM代工生產、大規模“造牌”運動之後，安踏等鞋服龍頭已在2010年之前上市。現在的泉州，大量企業仍然繼續代工和配套等生產業務，還有一些企業近年處於上市前的沖刺階段。

泉州市一名商會領導對騰訊財經坦言，最早靠海外訂單發展起來的企業，目前在這波困難里首當其沖，“很多都存活不下去。”

準上市的億萬級企業也不安全。“有些企業為了上市，必須達到一定的規模，所以明知道不賺錢也要擴張。”泉州紡織服裝商會秘書長施正植對騰訊財經說。“像諾奇這樣的，沒有原始資金積累的過程，融資成本很高，還要做品牌做大，到了經濟下行的時候，問題就出來了。”

銀行“雪中抽炭”

施正植是泉州紡織服裝商會的秘書長，國慶前後，他正忙於參與泉州民營企業的各項調研。施的觀點代表了很多業界人士的看法——市場不好，資金鏈緊張之際，企業的死活就掌握在銀行的手上;如果融資的問題能解決，把冬天熬過去，老板跑路、信貸糾紛就不會成為泉州的“熱點”。

林佐(化名)子承父業，是泉州一個皮鞋品牌及工廠的經營者。他對騰訊財經形容，泉州的工廠們在2008年之後曾享受過一段美好時光：“天天有銀行的人來催你貸款，請吃飯，很多人都借錢擴大產能，乃至做其它項目。現在?好景不再了。”

恒泰鴻偉鞋業董事長蘇文濱更用“出爾反爾”來形容銀行們如今的“反目”。“有時工廠周轉可能就缺兩百萬，周轉開了就能還款，但說什麽都不給你貸。是為了對付房地產的一刀切嗎?實在是讓我們沒法活了。”

多名制造業界人士都著重提及了一種從去年開始的，當地銀行的“騙還貸”現象：以保證再貸款等理由讓企業還清貸款以後，以各種辦法變相“食言”，轉而不再對企業放貸，這些辦法包括收緊手續，增加接待門檻等等。

銀行們是從2012年開始轉變態度的。當時泉州的鞋服企業們普遍遭遇產能過剩、門店過多和庫存難消化的等問題，銀行業也開始對前者進行限貸。施正植說，銀行們今年對這些企業的限貸，更成為了泉州“公開的秘密”。

“政府確實出臺過很多政策，譬如要幫助中小企業的貸款難，但實際情況是，現在銀行還要把貸款的額度縮減，甚至給你收回來，逼死企業。”施正植說。一位在泉州當地銀行任職的人士則對騰訊財經解釋，今年鞋服類企業貸款出現過多不良，“對它們準入條件肯定高了。”

普華永道根據十大銀行的上半年財報做出的分析稱，十大上市銀行的公司類貸款不良額集中在制造業和批發零售業，2014年6月末較2013年年末分別增加了13.39%和19.43%。各大銀行紛紛表示要對制造業貸款加強風險控制。

蘇文濱形容，在銀行關上大門以後，企業主們只能找地下錢莊，有的甚至惹來了黑社會的暴力對待。據泉州鯉城區的公開資料顯示，今年上半年涉個體工商戶、私營企業案件明顯增多，同比增長22.8%。當地商會如是解讀：“企業信用狀況差，通過正規渠道融資難，遇資金需求往往轉向群眾集資。當企業經營不善時，資金鏈極易斷裂，引發連環借貸糾紛。”

不但是工廠，泉州當地的民間融資機構也不好過。如同瑞泰工廠，一家小額貸款公司也發生了戲劇性的跑路事件，事先以在公司門口擺放租賃而來的名車，制造資金無憂的假象，接著老板在一夜間消失。

“然而，除了高利貸和民間擔保之外，我對其他的貸款方式已經絕望了。”當地一名叫做黃董的服裝企業主說。

在福建南部地區，類似“會子”這樣民間的、親朋之間的融資方式十分普遍。林佐說，近兩年經濟下行、銀行收緊信貸時，“會子”的利息越來越高，他所接觸的會子利息，已從過去的100飆升到300——“放1000元一個月就能賺300，還有哪里比泉州更缺錢?”

另外，泉州的工廠老板們還普遍對騰訊財經反映了一個與往年不一樣的現象：稅務部門今年到廠里特別多，有的企業還要求把前五年的賬都搬出來查，補交稅。對於上半年出臺的，一些關於支持中小企業發展的減負措施，有的企業也表示未有落實，“空歡喜一場”。

中山大學嶺南學院財稅系主任林江，就這個現象對騰訊財經做出分析：盡管已經有政策為中小企業減負，譬如對小微企業征收營業稅的起征額度提到3萬，但在在現行的分稅制財政體系之下，地方政府們未必有積極的動力去執行。

林江指出，泉州地方政府對產業升級和經濟穩定之間，需要一個仔細權衡的過程。“中小企業，‘三來一補’的工廠等等，理論上對產業轉型沒有太大幫助，但它們對穩定經濟和就業卻有重要意義。你到底是穩增長優先，還是結構調整優先?如果是穩增長優先，那你就要出臺很多政策，比如切實為中小微企業減稅。”

施正植說，對於稅賦的壓力，泉州的中小企業們比上市公司要脆弱得多。“中小企業沒有資源，沒有人脈，他們很容易被擠壓出局，但泉州的制造業，卻是眾多中小企業在支撐的一個產業集群。”

淘汰了什麽

從2012年開始，泉州提出制造業界的“二次創業”，試圖推動鞋服等產業的轉型升級。事實上，在過去幾年，泉州的一些鞋服企業紛紛尋找出路，有的“跨界”投資，乃至進入房地產業，通過並購獲得更高估值和業績增長。有的企業主也開始到東南亞地區考察，考慮著像先前的港臺乃至珠三角企業那樣，把工廠轉移到成本更低的地方去。

泉州企業的有些煩惱，是“中國制造”都共同面對的，譬如勞動力成本的持續上升。在泉州，為引薦工人者提供現金獎勵已成通例。作為典型的勞動密集型的勞動力，鞋服工人們的工資收入在泉州三四千元左右計算，“招工難”的矛盾也日漸突出。

已有眾多調研報告歸納過泉州制造業，尤其鞋服企業們其它的一些整體困境：一方面是原材料、勞動力成本和店鋪租金上漲，另一方面，電商沖擊對線下銷售造成沖擊，行業整體陷入低迷;在國際貿易領域，TTP(泛太平洋戰略經濟夥伴關系協定)跟TTIP(跨大西洋貿易與投資夥伴協議)也正給中國的代工廠們構築起新的貿易壁壘。

現在，泉州的制造業正處於現實的淘汰賽之中。一些工廠倒閉，一些工廠依然在開動，忙著為“光棍節”生產皮鞋。在林佐看來，對比起傳統的外貿訂單，電商為他提供了一個新的運營周期，在這些新的周期里，一些經歷了多年風雨，代際傳承的泉州鞋服企業，也在努力適應——這些改變並非易事。施正植坦誠，由於IT人才在泉州並不多，泉州的鞋服電商平臺目前還處在零散作戰的階段。

淘鞋網CEO塗榮標對騰訊財經說，在當前的產業環境之下，那些商業模式不健康、抗風險能力差的鞋服企業，即使有規模優勢也不會有樂觀的前景，“成本太高，兩三年就會被淘汰。”

施正植則認為，那些不規範的，或者違反市場規則的企業會被洗牌，而那些缺乏資金，但又有競爭能力的企業也應該得到發展的機會。他對騰訊財經說，泉州的鞋服制造業不會就此跌落谷底——“這里有成熟的產業配套，還有長期在市場里奮鬥，吃苦耐勞，抗風險能力強，愛拼敢贏的企業家。”

恒安集團CEO許連捷說，他對“企業跑路潮”的說法很反感。“當前一些企業經營不好只是市場經濟的正常調整，外界不應對此誇大，企業家更不應該就此陷入焦慮，甚至失去信心。傳統企業只要勇於創新不斷創新，打造核心競爭力，未來就充滿希望。”

實際上，在服裝制造業進入低潮之後，泉州地方政府已經在籌謀新的產業增長點。今年，機械裝備等產業已成為當地“強化財稅扶持”，“強化金融保障”的對象。這種嘗試並非新近之舉，在幾年前，泉州屬下的南安市就曾大力發展光伏產業。

中山大學嶺南學院財稅系主任林江則從整個制造業升級的角度，去歸結泉州未來的最大挑戰：“先進的制造業必須有現代服務業的配套，比如說現代的金融和法律，現代的會計、物流配送，甚至還有互聯網金融和網絡的支持，這本質上就是法律和誠信，投資環境的問題——問題是，泉州人願不願意做這些事?”

但泉州企業家擔憂的仍然是資金問題。三個月前，在國家主席習近平給30位福建企業家回信、鼓勵他們“愛拼才會贏”之後，泉州鯉城區工商聯撰文呼喊：實體經濟里的資金大幅度向房地產、金融投資等虛擬經濟領域轉移，實體經濟資金嚴重不足。“這個問題極為嚴重，要引起中央高層和各級政府的高度重視。”

對於林佐，他最擔心的是泉州的實業精神在風雨中逐漸磨失。“在泉州，人們都是要講派頭的。這兩年，你看得到，做鞋的老板很少買得起勞斯萊斯，但搞房地產的就做得到。”(騰訊財經 許十文 發自泉州）

【黑問十三】如何利用互聯網破解金融網點困境?

來源: http://news.iheima.com/html/2014/1013/146673.html

 

 

來源：黑問
 

問

黑問用戶：盛威

如何利用互聯網化破解金融網點困境?

 

金融機構網點的“困境”來自兩方面。一方面這些網點輻射範圍有限，拓展新客源難度很大；另一方面，網點的租金及人工成本呈不斷上升態勢，而互聯網金融的發展又分流了一部分客戶資源。

 

如何打破網點經營的物理邊界，提高業務擴展效率，已成為金融機構網點面臨的普遍問題。

 

答1：【黑問用戶】增克慶--黑馬營二期、旺財谷創始人

 

互聯網可解決金融網點困境

如果說金融網點的困境一是在物理輻射範圍內拓展客戶的難度，二是突破物理邊界提高業務效率。恰恰這兩個困境的解決，都是要靠互聯網來解決的，一旦互聯網將其解決了，以現有形態存在的網點本身就沒有存在的理由了。

 

所以問題不是說互聯網如何化解金融網點的困境，而是說，互聯網的發展，必然使得絕大多數金融網點消亡，消亡後自然也就不再有困境了。趨勢不可抗拒，只能預見並順應。

 

電子商務的發展已經證明，純靠提供交易場所的店鋪在迅速消亡中；唯有提供了線上不能替代的體驗的店鋪才能舉起O2O的大旗興盛發展。但金融產品，天然的電子屬性，本身即不需要物理網點來交易的，隨著網絡支付的更為便捷與支付習慣的改變，金融產品的營銷、服務的全面網絡化將是必然，金融網點的消亡也就是必然。

 

也許極為有限的網點，將承擔提供一些線上不能提供的體驗職能，並將此作為金融機構的增值服務而存在，但這增值服務本身，已經不是金融服務了。從這個意義上言，這些網點，本質上也不是金融網點了。

 

 

答2：【黑問用戶】李曉燕

 

金融網點應重新認識自己

近兩年，互聯網對於金融行業的沖擊成為每個高峰論壇必須上演的重頭戲，傳統行業或行業的傳統模式無不思考如何與互聯網相結合。

 

金融網點的所謂兩個“困境”，歸結起來就是“內憂外患”，希望能夠“開源——新客源”+“節流——內控”。這兩個困境，在互聯網金融尚未興起之時，也一直在金融網點的發展中存在。所以，互聯網金融對金融網點困境的產生，並非因果關系，只是水落更顯石出。

 

金融網點擺脫困境的建議：

 

1、重新認清自己。金融網點本質是服務，服務中包括傳統業務以及金融產品銷售等業務。提供服務的方式，可以是網點形式，也可以通過互聯網。在目前的環境下，金融網點要打破以前的傳統思路，轉變思維，梳理業務類型，並進行細分，哪些線下可以轉為線上，哪些線下一定需要體驗、面對面交流才能產生績效，或者用戶量如何在線上和線下之間轉移。細分客戶，匹配針對性的業務，並運用合適的載體（網點或互聯網）。

 

2、專業性體現。金融網點的服務，不能局限於簡單的操作，更應該充當金融顧問或理財專家的角色。互聯網的平臺作用，使信息交換更加簡潔、迅速，但產品眾多，也增加了鑒別難度。服務的質量（專業、便捷、安全等）才是真正的核心。這就要求金融網點從初級的操作型、產品銷售型，向顧問、管理方面轉化。同時，要減少金融網點與客戶的直接成本，而將利潤遞延到後端，如，雷軍認為小米的終極模式，是小費模式，以產品的成本材料定價，如果用戶滿意，則支付小費。

 

3、用戶的挖掘。金融網點積累數年的用戶，是巨大的資源。在這個資源庫里，可以深入挖掘用戶需求，並可以跟蹤、預測用戶需求，從而匹配相應的產品和服務。金融網點的大數據，如何應用，這是個值得研究的課題。

 

 

答3：【黑問導師】吳京川--黑馬會員、客戶通創始人

 

金融行業服務水平落後

金融行業的服務的IT和營銷水平還是很落後的，要麽短信轟炸，要麽定期電話問候，感覺都是N年前的套路，微信至今沒有一家銀行的服務人員用微信做溝通和服務，可能個人微信不適合辦公，公眾號又不歸業務人員管理，總之，服務的意識先放開不說，他們手上的工具還是非常原始的短信+電話，有待掃盲和提升。

 

 

答4：【黑問導師】徐磊 --黑馬營學員、布丁移動/微車創始人

 

關得越晚死的越早

關得越晚死的越早。互聯網服務已經讓絕大多數金融網點喪失了存在的意思，想想郵政網點怎麽死的，想想手機零售店怎麽死的。

 

沒有線下體驗的剛需，就沒有現在門店的生存空間。總有幾個小理由可以讓你繼續看好金融網點的價值，但趨勢之下，只是殘喘多久的問題。

 

答5：【黑問用戶】方瑞典--多盈金融總裁

 

銀行網點與實體門店類似

之前跟很多金融機構的網點接觸，他們現在的日子確實很難過。互聯網金融熱潮中最受傷的恐怕當數金融機構網點，特別是銀行網點。

 

其實銀行網點和一些賣衣服的實體門店的發展路線是類似的。此前電子商務興起，對一些實體衣店沖擊很大，淘寶的出現，給這些商家提供了線上營銷服務的平臺，用戶買衣服的習慣也由線下搬到了線上。而銀行網點也是實體店，當大家紛紛能夠在網上賣產品的時候，網點將會面臨巨大的沖擊。

 

互聯網營銷、在線服務，無疑是這些網點打破經營魔咒的絕佳機會。

 

我們知道，去年互聯網金融和銀行大戰，很多銀行紛紛建立了自己的在線服務平臺，但總部推出互聯網理財平臺並不能解決網點的經營困境。如果每個網點都建立一個在線平臺，進行網絡營銷成本太高，甚至得不償失。

 

用戶對高質量服務的要求和網絡習慣導致金融機構的咨詢功能正在減弱，更多成為了交易中心。 比如，你會發現，近年來，隨著銀行網點的快速擴張，不同網點差別很大。相距比較近的網點，有的人非常多，需要排很長時間的隊，而有的網點則相對冷清。即便其它銀行再擴建新網點，也不一定能拉攏很多客戶。這是因為客戶一般有自己固定選擇的網點，新開網點只能挖掘存量客戶資源，而這部分資源卻又被風生水起的互聯網金融蠶食，越來越多的客戶喜歡到網上咨詢，這部分存量客戶到網點更多處理的是交易業務，同時新開網點又面臨著租金和人工成本的負擔。
 

雖然用戶習慣於線上咨詢，但是涉及到大額資金的交易，投資者往往更信任傳統的金融機構，對互聯網金融線上交易尚存疑慮。而擁有大量線下網點是金融機構的優勢，這些處於商業區、學校、社區、交通便利位置的網點是一種不易複制的稀缺資源，需要被有效利用起來。

 

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看普拉達的「國際困境」

2014-10-23  NM

研究投資對象，分析員其中一個慣常方法是「基本分析」（fundamental analysis），先由宏觀經濟入手，分析不同經濟體，以選定經濟體；在經濟體中，分析不同產業，再選擇產業；從產業中，分析不同企業，最後確定合適投資對象。由宏觀經濟、到產業、到企業的分析，普遍稱為「自上而下分析」（top-down analysis），財務報表分析是企業分析的其中一環。自上而下分析的局限 自上而下分析的優點是全面和系統化，缺點是費時費力和欠靈活。現時跨國跨產業的企業不少，投資者要運用這分析也不容易，單以財務報表分析，缺乏宏觀經濟和產業分析，始終有欠全面。今天分析普拉達（1913），只靠財務報表足夠嗎？可看到國際視野嗎？普拉達是大家較熟悉的「PRADA」，從事設計、生產和銷售名貴皮具、服裝等奢侈品。普拉達9月公布中期業績，上週發出中期報告。不用看業績，只要看普拉達股價在業績公布後一日應聲下跌6%，而恒指同日只微跌1％，已知道市場對業績的評價。普拉達上週收48.75港元，業績公布前兩年，股價並未曾跌低過51元。究竟普拉達的業績出了什麼問題？ 去年盈利已露收縮玄機 普拉達今年半年收入微升1%，毛利微跌1%，營運開支卻不成正比的上升9%，使期內淨收入，即盈利，下跌了五分一。對比去年同期，收入上升12%，毛利上升15%，盈利增長8%，普拉達今年中期業績大不如前。盈利由增長轉向至倒退，普拉達去年業績或已露玄機！在今年4月，普拉達公布去年全年業績，收入上升9%，盈利卻上升少於1%，增長已是強弩之末。在業績公布後，普拉達股價已反覆在55港元徘徊，不能回到去年下半年最高的80.2港元。進一步分析，普拉達今年半年收入微升1%，營運開支中的銷售成本（selling costs）卻上升13%，是否普拉達全力花費催谷銷售，依然有心無力，返魂乏術？分析時也差些跌下陷阱，普拉達在年報和中期報告，竟同時以「銷售成本」翻譯「costs of goods sold」和「selling costs」，稍一不慎，分析也做錯！更嚴重的可能是，普拉達的存貨和應收貿易賬款淨額對比去年中期，卻分別上升32%和18%。普拉達有否在管理存貨和銷售預期出了偏差？有否以較長的應收賬信用期來催谷銷售？普拉達的應收賬還有不易理解的地方，是應收第三方貿易賬款接近3.5億歐元，但獨立客戶及特許經營半年銷售只有2.9億歐元。普拉達有解釋今年7月有交付大量2014年秋冬系列，那麼去年7月沒有交付大量2013年秋冬系列？還是即期應收賬信用期已超過210天！ 從財務數字看國際困境 按地區劃分，普拉達亞太區、歐洲和意大利的銷售佔整體銷售四分三。去年全年銷售增長，亞太區有雙位數11%，歐洲和意大利也有約5%。可惜，今年第一季，三個分區銷售全面下跌3%至4%；今年半年銷售，意大利回復上升7%，但亞太區和歐洲仍下跌1%至3%，而亞太區和歐洲卻佔整體銷售超過56%。雖然普拉達亞太區和歐洲銷售下跌，然而同區的直營店和特許經營數目，對比去年同期卻是上升，歐洲上升13%，亞太區更上升16%，意大利也上升4%。可能，不用國際視野，大家也可從中了解普拉達所面對的「國際困境」！ 林智遠 執業資深會計師，會計專業發展基金主席，最愛與太太旅行，出名講talk及撰寫大學會計書，其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法，使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。

三星困境：輸掉中國市場？還是做下一個諾基亞？

來源: http://wallstreetcn.com/node/210099

面對三季度凈利潤下滑接近50%的困境，韓國智能手機制造商三星不得不承認，中國本土制造商的崛起造成失去中國這一全球最大智能手機市場主導地位的威脅。問題是，即便放低三星手機的“身架”，與小米等廠商貼身肉搏爭奪市場，也不能保證帶動三星的利潤增長。

華爾街見聞近日文章已提到，以智能手機出貨量衡量，今年第三季度三星的市場份額從35%跌至24.7%，小米的份額從2.1%升至5.6%，其全球出貨量翻三倍，躍升為世界第三大智能手機生產商。數據提供商Strategy Analytics認為，這一市場份額降幅創下三星自2011年第三季度成為行業領頭羊以來的最高紀錄。據市場研究公司Canalys報告，今年第二季度，小米已超越三星成為中國市場最大的智能手機生產商。

昨日三星公布三季度凈利潤大跌49%，稱主要源於中國市場的平價手機盈利下降。當季三星的手機業務毛利率由20%劇減至7%，創2009年以來新低。對此該司歸咎於為消化中國等市場未售智能手機的營銷成本增加。Strategy Analytics等三家追蹤市場的分析機構均認為，三星失去中國市場霸主地位的速度比許多分析師此前預計的還快。

三星不是唯一受到中國平價手機挑戰的業內巨頭。三季度iPhone的市場份額由13.4降至12%，一季度為15%。韓國政府研究機構韓國產經研究院（KIET）近日預計，雖然韓國企業在一些高端領域仍有優勢，但今後五年，在手機、造船、石化、鋼鐵與紡織等領域將被中國同行超越。KIET還預計，在中低端智能手機市場，中國企業兩年內就能領先韓國。

三星高管昨日表示，在售價約300美元的中低端智能手機市場，將更多地與小米、華為、聯想等中國對手正面競爭，將在中低端手機的設計與用戶界面方面尋求突破，還將生產更經濟實用的手機。目前三星的同等手機機型售價是這些中國手機品牌的兩倍。

Strategy Analytics分析師Linda Sui預計，第三季度小米的利潤達到全球第四，僅次於蘋果、三星和LG電子。小米側重低成本在線分銷渠道，不是“一磚一瓦”打造出貨渠道，這種市場營銷方式更精明，對小米營利有很大幫助。

《華爾街日報》報道指出，三星與小米和華為爭奪中低端手機市場不能確保三星自身盈利回升，而且可能造成雙輸局面，因為目前尚不清楚兩家中國企業生產智能手機的盈利水平。 

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【專欄】安倍經濟學再度面臨困境——點評安倍推遲上調消費稅

來源: http://wallstreetcn.com/node/210892

本文作者為華泰證券首席經濟學家俞平康，授權華爾街見聞發表。

事件簡述：

11月17日公布的日本三季度GDP數據不及預期，初值環比年化增速下滑1.6%（預期增加2.2%），前值下修為萎縮7.3%。由於4月上調消費稅後，經濟情勢再度惡化，安倍政府於今天（18日）的議息會議後，宣布將第二輪消費稅上調時間由2015年10月推遲到2017年4月，並提前進行大選。

要點總結：

數據分析：

日本政府的政府負債率已超過200%且仍在上升，為全球最高。為緩解公共債務壓力，安倍政府在今年4月將消費稅率從5%上調至8%，但該舉措對經濟的負面沖擊遠超預期。經季調後的今年二季度GDP環比折年率大幅下滑7.1%，主要原因正是上調消費稅導致家庭消費和企業投資大幅減少。1997年的慘痛教訓歷歷在目，推遲下輪上調時間是當前最佳權宜之計。

對中日雙邊貿易的影響：

年初以來，受實體經濟複蘇不力、以及上調消費稅對個人消費的打壓影響，中日之間的外貿同比增速一路跌落。預計本輪推遲上調消費稅只能起到緩解消費緊縮的作用，隨著QQE剛推行時的“財富增加”假象消散，我國對日貿易增速仍將處於低位；這對日本的進出口貿易打擊很大。但日本在我國對外貿易中總量的占比位於歐盟、美國之後，僅占總量的7%。即使雙邊外貿受日本低迷消費的限制，對我國經濟的影響也有限。

安倍政府面臨的財政與貨幣政策悖論：

如果如期上調消費稅使實體經濟再度陷入衰退，QQE推行以來積累的政策信心將垮塌，意味著安倍政府的“新經濟”破產。但推遲上調的話，那麽政府負債過高的問題仍然得不到解決，財政將陷入困境。日本央行一方面在4月份以來的各次議息會議上表示“上調消費稅的影響正在消退”、“經濟溫和複蘇”、“個人消費仍富有彈性”以安撫市場情緒，一方面又倉促出手擴大QQE規模，並延遲下輪消費稅上調。這說明當局自己對QQE的政策效果缺乏信心。這反映了安倍政府現行的財政與貨幣政策組合的內在沖突，是我們在之前點評中曾提到的日本面臨的結構性問題之一。

形勢評述：

在推遲上調消費稅問題上，安倍先後與最大在野黨——民主黨、財政大臣麻生達成了一致。我們認為，從安倍的政治訴求上來看，延遲增稅不過是又一輪“拿青春賭明天”的押註，寄希望於QQE的推進能帶來真實消費、投資的上升，進而拉動實體經濟複蘇。另據日媒報道，日本政府擬實施2~3萬億的後續財政刺激計劃。“財政赤字貨幣化”已成為日本結構性改革路上難以擺脫的枷鎖。

詳細分析：

日本的政府負債率逐年上升，已超過200%，為全球最高。日本在當前仍然堅持著一方面大舉發債、一方面由政府出面，在QQE政策框架下大量買入國債的思路，實質上是“財政赤字貨幣化”。但如果財政困境延續，一旦市場認為其償債能力出現問題，日債被投資者拋售，將造成整個國債市場的崩盤。因此依靠增發國債來填補財政赤字的手段不具有可持續性。

日本政府上次上調消費稅可以追溯到1997年。當時在亞洲金融危機背景下，為改善政府收支，時任首相橋本龍太郎將消費稅由3%上調到5%，結果當年的GDP年化季率下跌3.7%，據測算對經濟造成的損失高達1280億美元，橋本也由於決策失誤黯然下臺。從歷史經驗看來，上調消費稅雖然能提高單項稅收（見圖4中紅線的跳點），但對總體稅收卻有顯著的打壓作用。這說明試圖依靠提稅來增收的直接目的也無法達成。

為改善財政收支、緩解公共債務壓力，安倍政府在今年4月將消費稅率從5%再上調至8%（97年以來首次上調）。雖然已經預計到它的負面影響，但實際推行後對經濟的沖擊仍然遠超預期。今年二季度，經季調後的GDP環比折年增速為-7.1%，創2011年一季度以來最低值，主要原因正是上調消費稅導致家庭消費和企業投資大幅減少。二季度的弱勢數據、以及1997年上調消費稅的慘痛教訓敲響了警鐘，安倍政府因此開始猶豫是否推遲下輪上調時間。

 

我國是日本最重要的貿易夥伴，兩國間的總貿易額幾乎相當於日本和美國、歐盟的貿易額之和。從年初以來，受實體經濟複蘇不力、以及上調消費稅對個人消費的打壓影響，中日之間的外貿同比增速一路跌落，目前在零點徘徊。預計本輪推遲上調消費稅只能起到緩解消費收縮壓力的作用，QQE剛推行時帶來的“財富增加”假象已經消散，我國對日外貿仍將處於低位。這對日本進出口的打擊是很大的。但相對的，日本在我國對外貿易中總量的占比卻位於歐盟、美國之後，僅占總量的7%。因此即使雙邊外貿受日本消費低迷的限制，對我國經濟的影響也有限。

 

安倍政府面臨的財政與貨幣政策悖論：之前QQE的意外擴容已經在日本政府內部引起了相當的爭議。量化寬松是建立在寬松貨幣能夠真正幫助實體經濟複蘇的基礎上，如果實體經濟複蘇進程確實符合預期，那麽上調消費稅以緩解國家財政壓力就是恰當的。日本央行一方面在4月份以來的各次議息會議上表示“上調消費稅的影響正在消退”、“經濟走在溫和複蘇的軌道上”，一方面又倉促出手擴大QQE規模，並傳出可能延遲上調消費稅的消息。這說明當局對QQE的政策效果缺乏信心。如果如期上調消費稅使實體經濟再度陷入衰退，QQE推行以來積累的政策信心將垮塌，意味著安倍政府的“新經濟”破產。但如果推遲上調的話，那麽政府負債過高問題仍然得不到解決，財政將陷入困境。

這反映了安倍政府現行的財政與貨幣政策組合的內在沖突，也是日本政府面臨的最重要的結構性問題之一。

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$鹽湖股份(SZ000792)$ ——國內鉀肥第一股，困境反轉好企 了1111

來源: http://xueqiu.com/1576413227/33152137

一、刷選：
   刷選主要是個來源，低pb、白馬股陷入困境、深跌2-3年和別人推薦。關註這個票主要是小小辛巴推薦的，他最近建倉並計劃加倉的股票；另外，曾經的白馬股大牛股，股價單邊下跌了四年了，好股等三年，現在4年了，還可以看看了；pb2倍，不算低；綜合這幾個方面來看，都是值得好好去看的一家公司。
   評價：
   1.曾經大白馬主要由其稀缺資源，鉀肥的長期剛性需求和人均鉀肥最短缺的基本國情所共同決定的；從全球來看，蘇聯解體的影響銷除之後，1993~2007年全球氯化鉀的需求量出現了良好的增長態勢，年複合增速達到4%，而03年國內的經濟高速發展和糧食產量的提高，促使鉀肥行業進入一個高景氣度周期，而公司占有全國儲量的97%，占據了絕對的資源優勢，在06、07兩年股價漲了30多倍。
   2.陷入困境有行業的因素，也有公司的因素。第一個是行業因素，主要是金融危機的對價和量的雙重影響，2008年的金融危機導致2009年全球氯化鉀的需求量出現了斷崖式的下跌，從2008年的5500萬噸下降至不足3000萬噸，2010年又快速恢複，但是2008~2013年全球氯化鉀的需求複合增速幾乎為0，在全球氯化鉀產能投放近1000萬噸（20%）的情況下導致氯化鉀供給過剩，價格逐步走低。加上2008年的金融危機，2009年氯化鉀價格急速下跌，2011和2012年氯化鉀價格有所恢複，2013年由於加鉀、烏拉爾等重要鉀肥企業產能的快速擴張以及烏拉爾脫離BPC組織，導致2013年氯化鉀價格快速下跌，2014年也一直維持在低位。第二個是公司因素，11年公司吸收了大股東鹽湖集團的化工業務，超級投資，而且一投產就巨虧，使得原本非常優良的資產盈利能力大幅下降，現金流大幅減少，資金鏈很緊張，這也是11年之後股價跌跌不休的重要因素之一，pb也降到了2倍以下。

二、選股：
   困境反轉好企主要從好企、困境反轉、安全邊際和空間四個角度來考察。
1、好企：
  1）光環：
    1/行業前景：鉀肥被稱為“品種元素”，是農業生產中不可或缺的重要肥料。世界鉀肥資源分布極度不平衡，加拿大、俄羅斯、白俄羅斯和德國占據了全球鉀資源儲量的90%以上。中國需要以世界 7%的土地和0.10%的鉀肥儲量資源養活世界22%的人口，使中國成為世界上人均鉀肥資源最短缺的國家，這樣的國情決定了對於鉀肥資源的巨大和長期需求；壟斷了世界鉀肥資源的加拿大、白俄、俄等少數公司組成了Canpotex 和BPC 兩個卡特爾，形成了對於國際鉀肥市場的控制；
    2/行業地位：亞洲第七，中國第一的鉀肥生產商，擁有占全國鉀資源儲量97%的察爾汗鹽湖大部分開采權，資源優勢無以比擬，掌握稀缺資產300萬噸；
  2）底蘊：
    1/安全性：負債率69%，有息負債高達354億，在手現金有23億，只夠還個利息，但現金/總資產占比從原來的20%+降低到現在的不到5%，300多億的現金砸到了固定資產和在建工程上面；
    2/盈利能力：毛利率高，60-80%之間，凈利率好的年份在30%+，差的也在20%+，但13年最差只有12%，主要和吸收的化工業務有關；
  評價：曾經的絕對大白馬，稀缺的資源股，但自11年收了鹽湖工業集團的大虧的爛業務，盈利能力降低，負債率提升，現金流減少，收益被大幅拖後腿，估值彈性降低；

2、困境反轉：
  1）行業：
      1/價格底位導致行業處於底部位置：價格已逼近成本價，擴產受阻，2009年淡水河谷、2011年必和必拓、烏拉爾的擴產收購機會都不同程度受阻或暫定，產能投放低於需求增長，利用率將有所增長，長周期的開發時間確定了行業的周期性機會；
      2/未來新礦開發成本上升，利好現有生產者：在鉀礦資源緊缺的情況下，最優質的資源一般被最早開發，未來鉀肥擴產的成本會越來越高。
      3/全球氯化鉀庫存下降，行業出現反轉跡象：從庫存端看，北美和中國的鉀肥庫存已經處於近三年來的低位。
         國聯證券提供的數據： 根據加拿大鉀肥的報告，截止到2014年3月底，全球鉀肥的庫存為880萬噸，低於2013年底的930萬噸，大幅低於2012年年底的1130萬噸。從2014Q2 加鉀和美盛的產銷數據看，2014Q2 他們的庫存進一步下降，2014Q2美盛銷售250萬噸，生產204萬噸，庫存下降了46萬噸；加鉀2014Q2銷售253萬噸，生產232萬噸，庫存下降了21萬噸。企業庫存和市場庫存的下降主要得益於今年上半年巴西、印度、北美和我國氯化鉀需求的強勁，根據統計2014H1 全球氯化鉀的消費量創歷史新高，達到3300萬噸。
        加拿大鉀肥(PotashCorp of Saskatchewan)近期提高了下半年的銷售計劃，並表示今年的出口量將達到歷史新高。公司預測全球下半年鉀肥需求強勁，鉀肥市場已逐漸回暖。加鉀發言人稱，2014年全球鉀肥需求將會超過5800萬噸，是有史以來需求量最大的一年。加鉀首席財政官Wayne Brownlee與瑞士信貸銀行高管談話中透露，今年鉀肥市場形勢出現逆轉使行業向積極、樂觀的方向發展，預計2015年全球鉀肥需求將會超過5900萬噸。
         國聯證券的分析：2014年7月底國際主流鉀肥供應商積極謀求漲價，在已經完成北美上漲20美元/噸的形勢下，日本接受價格上漲20美元/噸，考慮將巴西和歐洲價格分別上漲10美元/噸和10歐元/噸，同樣亞洲上漲到320美元/噸。8月12日鹽湖股份宣布價格上調50元/噸，由於各地鉀肥需求旺盛，不排除後期價格上漲可能。對於2015年合約價格，中農 、中化兩家主導的合約價格，可能會到350美元/噸。
       江蘇中農農資有限公司總經理胡秀麟認為：目前當地下遊需求有所啟動，秋季複合肥生產正值工業氯化鉀旺季，今年年底之前，氯化鉀價格會保持上漲的趨勢，但上漲空間不能確定，供需是決定市場價格的主要因素。
     @飛翔飛:北美氯化鉀本季度末（14q3）庫存量同比減少47％。再加上這次烏鉀事件，氯化鉀進入上漲周期是大概率的事件。
       中化化肥有限公司副總經理 馮明偉：今年，前三季度國內鉀肥市場呈現出先升後跌在逐步趨穩回升的態勢，供求關系仍是影響行情的主要因素。受國際國際其他市場高價鉀肥需求旺盛、供應商漲價意願以及15年大合同談判進展等因素影響，後期海運鉀到貨量將有所下降，陸運鉀將保持較低水平，而國產鉀11月即將停產，預計後期國內市場整體供應偏緊。雖然後期國內鉀肥供應將無明顯增加，但目前單養分價格已達最低，或將有效刺激複合肥冬儲需求；加之今年我國煙草、茶樹以及果蔬等作物種植面積同比增長9.6%，硝硫基複合肥和水溶肥的熱銷激增了對硫酸鉀的需求，此種行情下，預計局部區域鉀肥小幅波動。
     （中化化肥有限公司副總經理 馮明偉：未來，中國乃至國際鉀肥供大於求的形勢必將加劇，尤其是在2017年以後，鉀肥供應的增速愈發明顯。預計5年後，全球鉀肥消費量最大的地區仍是東亞、南亞、拉丁美洲等地區，而這些地區未來產能未有明顯增加趨勢，這將加劇全球鉀肥區域供需不平衡的現狀。需要特別關註的是Uralkali與BPC的走向，若二者談判成功重新合作，將影響未來鉀肥國際市場的供應格局，壟斷局面再次加重。）

        評價：庫存下降是比較明顯的反轉跡象，也要看是否是季節性因素。7年之後的事情太遠了。

  2）業績反轉：
      前三季度氯化鉀量增價減少，化工項目同比減虧：氯化鉀銷量增43%，價格降19%，收入增10%+；化工業務繼續虧損，但虧損減少，從去年前三季度的虧損8億到今年的虧6個億。前三季度的凈利潤降低幅度縮窄。
     單季度反轉趨勢明顯：三季度公司氯化鉀、化工產品銷售情況良好，實現銷售收入 24.07 億元，同比增長 91.80%，其中氯化鉀上半年銷量上漲15%，而前三季度銷量上漲43%，第三季度單季度銷量大幅上漲；綜合毛利率同比增加 20.19個百分點至 52.76%；期間費用率 29.17%，同比下降 2.67個百分點。單季度實現凈利潤 2.23億元，同比增加 3.09 億元，環比增長 28.99%。
     評價：三季度單季度業績反轉明顯，帶動前三季度凈利潤降低幅度縮窄。
3、安全邊際：
   1）pb：2倍，不能算很低，但已經跌了4年；
   2）ps和pe：ps3.4，pe30X，都不是很低，不過周期股看這幾個都是沒什麽用的；
   3）資產市場參考價：定增價16.29元，現在20元不到一點相對安全。
 評價：現在股價還是比較便宜的，基本上是歷史最低區間，這個價格已經包含了行業不景氣，公司吸收了這個鹽湖集團這個爛業務，所以再往下走的可能性較小。（突然根據340億的在建工程和120億的固定投資，鹽湖集團的這個業務和昔日的美盈森很相似，當時產能增長5-6倍，但訂單沒有起來，前期投資銷售管理大的不得了，攤銷也不低，當時所謂的蘋果概念股也被莫名踢掉了，跌了兩年之後，現在又大牛起來。除非青海國資委是傻子，近500億的錢砸下去，一直虧，前期如果走了彎路，確實可能影響短期業績，但戰略方向上應該不會有大的問題，所以這個現在的爛業務可能就是以後最大的兩點，鉀肥和化工業務同時企業，那可是戴維斯四擊了！想到這個，暗暗高興了一把，這個才是最大的安全邊際。）

4、空間：
    1）行業因素：
         1/全球新增產能受限，行業弱複蘇還是強複蘇的程度是影響股價反彈空間的最主要因素；
         2/1萬噸的碳酸鋰產量現已基本達產。碳酸鋰隨著新能源車的產量爆發增長對公司的影響。在高鎂鹽湖中提鋰技術成熟後，鹽湖股份未來的想象空間不可限量。（@飛翔飛:）
    2）公司因素：還取決於化工業務的減虧程度；
    3）市場面因素（市值、股本、價格）：300億，盤子有點大；20元，最低價格區間；
 評價：鉀肥景氣度複蘇&新能源概念（碳酸鋰）

三、選時：
   烏拉爾鉀礦滲水的利好催化，現在可以少量參與一點，分檔低吸，20元、18元、16元、14元。

公司歷史：
1、04年：04年6月百萬噸級氯化鉀項目投產，總產能達到150萬噸；
2、05年：需求旺盛，價格穩中有升，收入增30%，百萬噸級項目逐步達產規模效應突出，生產成本較04年降低20%，凈利潤增75%，市占率從16%提升到18%；
3、06年：農田普遍缺鉀，進口依存度較大2/3進口，價格維持高位，收入增長63%，利潤增長57%，市占率提升到20%；
4、07年：需求旺盛，價格大幅上漲12%，收入增長20%，凈利增長22%，市占率提升到25%；在價格大幅上漲，毛利率提升的情況下，凈利增長和收入基本持平的原因主要是營業外收入增速較低；
5、08年：量減價增，糧食短缺導致糧食價格上漲，促進氯化鉀價格大漲96%，銷量下滑1/3，收入增長30%,凈利增長38%；市占率維持在25%；
6、09年：量增價大減，08年底需求轉弱，價格開始下跌，加上金融危機，09年價格急速下降，全年下跌32%，銷量大漲64%，收入上漲12%，凈利下滑9%；市占率維持在25%；
7、10年：受到08、09年鉀肥價格大起大落影響，下遊官網濃厚，價格前期低位徘徊，後期緩升，全年下滑，價格上漲後，市場逐步降溫。價格下跌10%，銷量增20%，收入增長8%，利潤下滑10%；市占率維持在25%；
8、11年：上半年需求有較大好轉，價格穩中有升，四季度市場價格小幅調整，公司未做調整，同時運力緊張影響，銷量受到一定影響；價格上漲23%，銷量下滑7%，收入增長15%，凈利增長9%；當年鹽湖股份換股吸收鹽湖集團，化工業務一直是虧損大戶，導致凈利增長跟不上收入凈利；
9、12年：11、12年價格有所恢複，需求疲弱，供給增加，市場低迷，價格前高後低，價格略增，收入增長22%，凈利增1%，凈利增速跟不上收入增速主要是制造、人工成本、銷售費用和財務費用增加；鹽湖綜合利用項目在建中；
10、13年：受到國內經濟放緩，加拿大、烏拉爾產能快速擴張，及烏拉爾鉀肥公司退出BPC聯盟，價格聯盟打破，價格一路下行到九月才開始企穩，銷量增加15%，價格下滑25%，氯化鉀收入下滑12%，整體收入下滑2%，禍不單行，銷售財務費用增長30%、70%，導致凈利下58%；化工產品受到原料天氣價格上漲和產品銷售價格大幅下降影響，化工板塊虧損增加；
評價：
1.靠山吃山靠水吃水的一家公司，由於國內農田普遍缺鉀，而國內鉀肥進口依存度很高（從70%降低到50%）的國情下，鹽湖股份經歷了大起，成為07大牛股；
2.08年前氯化鉀價格平穩上漲，價格比較便宜，但08年糧食短缺導致糧食價格上漲，促進氯化鉀價格快速上漲，08年底需求轉弱&金融危機，09年大跌，11、12年價格有所恢複，但13年加拿大、烏拉爾等重要鉀肥公司產能快速擴張劑烏拉爾脫離bpc價格聯盟導致13年氯化鉀價格快速下跌，今年也維持在低位；
3.鉀礦的開發周期很長，一般新礦需要7年多，導致鉀肥產能周期較長；
4.綜合利用項目投資370億，也大了吧，一達產就大虧；
5.09年前凈利潤增速大於收入增速，09年價格下滑較大，09、10年凈利有所下滑，11年吸收鹽湖集團，多元化，收入利潤增長；13年價格下跌、化工虧損嚴重，凈利潤下滑嚴重，14年上半年價格低迷，化工沒有好轉，凈利下滑近一半；

鉀肥行業歷史：
1.縱觀近30多年鉀肥的消費情況，在大部分的時間里鉀肥的需求增長在3%左右，同時出現了兩次比較大的波動，一次是在1991年左右，主要是由於蘇聯解體導致全球鉀肥的供應結構出現了大的變化；另一次是在2008年，主要是全球金融危機導致全球鉀肥的需求量大幅下降。
2.在蘇聯解體之前的1981~1988年全球氯化鉀的需求量每年保持3%左右的複合增速；蘇聯解體使得全球氯化鉀的供應結構出現了大的變化，消費量從1988年的4800萬噸下降為1993年的3300萬噸；蘇聯解體的影響銷除之後，1993~2007年全球氯化鉀的需求量出現了良好的增長態勢，年複合增速達到4%；
3.2008年的金融危機導致2009年全球氯化鉀的需求量出現了斷崖式的下跌，從2008年的5500萬噸下降至不足3000萬噸，2010年又快速恢複，但是2008~2013年全球氯化鉀的需求複合增速幾乎為0，在全球氯化鉀產能投放近1000萬噸的情況下導致氯化鉀供給過剩，價格逐步走低。氯化鉀的價格在2008年之前一直處於平穩上漲的態勢，價格也比較便宜，但2008年糧食短缺導致糧食價格上漲，從而促進了氯化鉀價格的快速上漲，到2008年底，氯化鉀的需求開始轉弱，價格開始下降，再加上2008年的金融危機，2009年氯化鉀價格急速下跌，2011和2012年氯化鉀價格有所恢複，2013年由於加鉀、烏拉爾等重要鉀肥企業產能的快速擴張以及烏拉爾脫離BPC組織，導致2013年氯化鉀價格快速下跌，2014年也一直維持在低位。


相關股票：$冠農股份(SH600251)$ 、$東淩糧油(SZ000893)$ 、$中化化肥(00297)$  、$加拿大鉀肥(POT)$ 、$Agrium(AGU)$ 、美盛；

通縮魅影的時光旅行：中國經濟面臨98年式困境

來源: http://www.guuzhang.com/portal.php?mod=view&aid=780

OPEC的“囚徒困境”：要不要減產？

來源: http://wallstreetcn.com/node/211244

由主要石油生產國的壟斷聯盟OPEC在成立55周年之際，正迎來一次嚴峻挑戰：到底要不要減產？這是個難題，因為OPEC組織面臨著內外雙重“囚徒困境”。

很顯然如果主要產油國能夠行動一致的開始減產，那麽油價會很快回升，每個產油國的日子都會好過很多。但“囚徒困境”模型也告訴我們，個體做出理性選擇卻往往導致集體的非理性，也就是說每一個國家都有自己不減產，而坐等其他國家減產的動機。

隨著俄羅斯、挪威、英國、加拿大，以及美國等非OPEC產油國石油產量的上升，OPEC產油占世界總量的比例已經下降。這意味著石油產量的博弈中，大玩家越來越多，“囚徒們”出賣同夥的可能性也在加大，因為誰知道這些新來的“囚徒”都打著什麽算盤呢？

除了外部威脅，OPEC內部也面臨挑戰。各國政治精英在國家利益上的分歧越來越大，也就是說OPEC組織內的這些老玩家之間的合謀正變得越來越難。

事實上，如果不能全面認識沙特和伊朗之間的緊張局勢，我們很難全面深入的理解中東政治，也就很難理解OPEC為什麽還不采取統一行動了。

總體來說，OPEC國家傾向於分為兩個集團。第一組是擁有相對較多石油儲量，人口卻相對較少的國家。沙特阿拉伯和科威特是明顯的例子。第二組是儲油量相對人口較少的國家，伊朗和伊拉克就是典型的例子。這樣的差異往往造成了戰略上的沖突。前一組國家希望通過降價來削弱石油替代品的競爭力，而後者則不希望降價，只想最大化現有儲量的價值。

與其他卡特爾組織一樣，OPEC面臨著治理和執法上的挑戰。一直以來，它都面臨著如何確保各國尊重產量和配額上的協議。OPEC自身也承認，實際產量經常會超出協議規定。上個月，當石油價格下跌，OPEC表示每天的實際產量比協議的高出了25萬桶。伊朗似乎就沒有遵守制裁的限額，售出了更多的石油。

由此可見，OPEC組織面臨著內外雙重“囚徒困境”：如果沙特繼續全力生產，那麽OPEC組織內的競爭對手伊朗的收入和市場份額都將下降。但伊朗很可能為打擊沙特的戰略利益也完全豁出去的生產。與此類似，如果OPEC達成一致開始減產，而非OPEC產油國不減產，那麽OPEC的市場份額就會減少了，這甚至會進一步刺激美國頁巖氣的發展。

有陰謀論者認為沙特是在幫助美國壓低油價來打擊俄羅斯，而事實上與一些陰謀論者的觀點不同，沙特自身並沒有理由要幫助俄羅斯。普京對敘利亞阿薩德和伊朗政權的支持將俄羅斯推到了與沙特對立的位置上。

不僅如此，OPEC的減產不一定能為油價提供足夠的支撐，甚至可能導致OPEC在收入和市場份額上雙雙面臨損失。這還會使布倫特國際原油基準價與WTI美國基準價之間的價差擴大。

過去幾個月的石油價格的顯著下降並沒有阻止美國產量的擴張。11月7日，美國的產油量達到900萬桶，這是近20年來的新高。雖然之後的11月14日每日原油產量下滑了6萬桶，但我們不能以此推斷更多的信息。

業內人士預計，明年有超過四分之三的輕質原油將能夠在50$-69$美元之間實現盈利。一些報道指出，石油價格的下跌沒有嚇倒石油企業，一些公司，例如Encana計劃大規模增加美國Permian（德克薩斯地區）盆地的打井數。

有報告指出，雖然有約20個產區的產油不能在75美元以下實現盈利，但這對石油鉆探活動的影響很小。因為價格的下跌，在很大程度上被已建成油井產量的增加所抵消。例如在北達科他州的Bakken地區，產量達到了創紀錄的水平。另外，也有報告顯示頁巖氣開發和水平鉆井的成本也都在下降。

回到2009年，那時一些觀察人士警告，極寬松的非常規貨幣政策造成了食品價格猛漲。那時的波動來自供給端而不是需求端，食品生產者接收到價格信號後增加了產量。今年石油的情況與此相似，但方向相反。

石油價格將在生產者接受到價格信號而減產後觸底，但這一次更多的是因為他們不得不減產而不是他們希望減產。是恐懼而不是貪婪驅使他們那麽做。但在布倫特石油價格降至70美元每桶，WTI降至60-65美元左右之前，這樣的減產似乎還不會到來。

（實習編輯 戴博 編譯）

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囚徒困境：美國石油公司為啥不減產？

來源: http://wallstreetcn.com/node/212455

國際油價自今年6月的高位已經下跌了近50%，一方面自然是因為全球經濟放緩導致的需求減少，另一個的原因還是在於供給端的各大產油國死扛著不減產。但問題是，既然減產對大家都有好處，為什麽偏偏沒有人減呢？

華爾街見聞網站曾專門分析過，OPEC組織面臨著內外雙重“囚徒困境”，導致其難以做出減產的決定。如果沙特繼續全力生產，那麽OPEC組織內的競爭對手伊朗的收入和市場份額都將下降。但伊朗很可能為打擊沙特的戰略利益也完全豁出去的生產。與此類似，如果OPEC達成一致開始減產，而非OPEC產油國不減產，那麽OPEC的市場份額就會減少了，這甚至會進一步刺激美國頁巖氣的發展。

高盛甚至分析認為，在原油這個寡頭壟斷的市場中，沙特的最優選擇是增產而非減產。高盛指出，通過“不減產”甚至增產的方式，沙特至少可以將收入穩定下來。與此同時，將控制每桶邊際收入和需求波動性的風險拋給美國的頁巖油產商。關於這一點，華爾街見聞曾在這里有著詳細的介紹。

那麽問題就來了，既然其他國家無法減產，作為本次油價暴跌的“始作俑者”，美國是否可以減產呢？畢竟從供應面來看，美國的頁巖油產量激增是導致全球原油供大於求的主要原因。

問題可沒這麽簡單——美國的石油公司們也面臨著同樣的“囚徒困境”：雖然共同減產符合美國石油生產商的整體利益，但由於反壟斷法禁止他們像歐佩克那樣開會討論，所以大家很難一致行動。每個生產商從自己的角度去考慮，最有利的當然是讓別家減產，自己不減產甚至增產。

削減石油產量對企業來說是件冒險的事情，因為這樣做可能丟失市場份額，更不用說他們需要現金來償還債務、鉆探新油井了。

《華爾街日報》援引里昂證券分析師Eric Otto稱，債臺高築、支出計劃規模過大、流動性很差的美國石油公司陷入了生存競賽，誰都想最後一個減產。

換言之，在囚徒困境下，大家很難做出對整體和自己都最優的選擇，於是，“單打獨鬥”確保自己利益不受損成了各家石油公司的理性選擇。而當所有人都選擇這麽做時，個體的“最優解”就成了整體的“最壞解”。

事實也確實如此，過去幾個月石油價格的顯著下降並沒有阻止美國產量的擴張。在過去的一年中，美國的原油產量增加了110萬桶/天，產量已經高達910萬桶/天。截至11月底，美國的原油產量較六月底增加了64.1萬桶/天。

在現有產量下，如果美國每天要將石油產量減少100萬桶，那麽每個美國石油公司必須減產11%。或者讓埃克森美孚、雪佛龍和EOG關閉所有在美國的生產。這些顯然都行不通。

盡管受到低油價打壓，但美國油企依然保持樂觀。彭博援引休斯頓的海上石油生產商Hercules公司CEO John Rynd表示：“我感到害怕了嗎？不。”他認為目前油價下行對公司的沖擊還比不上2009年那次，公司資金的流動性要比幾年前更好。

而且，美國頁巖油大佬Harold Hamm表示油價不久後就將反彈。他認為沙特石油部長連續的不減產表態是在虛張聲勢，他強調，在現有油價下沙特將無力長期維持高昂的社會福利開支。

據《華爾街日報》，一些北美公司表示，它們計劃明年縮減資本支出，減少新的石油勘探活動。但與此同時，這些公司表示它們的產量將上升。

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