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本帖最後由 晗晨 於 2014-11-21 16:52 編輯 聚美優品3Q14業績溝通電話會議紀要 作者：易初 天灝資本分析師侯曉天(Tian Hou)：第一個問題關於第三方平臺的化妝品銷售，第三季度開始將美容產品從第三方平臺轉向自營，到上季度末還有多少美容產品在第三方平臺？四季度會否完成全部轉移？公司三季度有多少美容產品品牌或者SKU，環比變化如何？第二個問題，聚美之前聯合供貨商成立了中國化妝品電商真品聯盟，目前聯盟中的商家銷售如何？ 高孟：公司9月份開始將美容產品從第三方平臺轉向自營，在此之前聚美有30%的美容產品在第三方平臺上，目前只有不到10%，預計四季度這一比例還將下降，可以說將基本完成轉移。 公司三季度的美容產品銷售達到了1萬3千個的SKU，二季度的數字是1萬2千至1萬3千之間，變化不大的原因是公司調整了品牌庫存，將賣的不好的產品下架，加入了新產品。 根據上季度公布的數字，化妝品電商真品聯盟的成員貢獻了70%-80%的聚美自營美容產品營業額。由於三季度的美容產品轉移，目前這一比例為60%多。這一轉移保證了假貨不可能進入聚美的采購程序，公司將繼續與聯盟成員合作保證平臺不出現假貨或者商品質量。 瑞信分析師Evan Zhou：第一個問題，公司凈交易額(GMV)環比有小幅下降，請問輕奢侈品門類的調整以及美容產品轉向自營對凈GMV分別有多大影響？ 高孟：三季度GMV環比是持平的，但是凈GMV有小幅下降，一個原因是美容產品轉向自營，另一個原因是9月份的一次促銷活動，公司提供了現金券幫助第三方賣家去庫存。停止輕奢侈品的銷售也是一個原因，這部分業務對GMV的貢獻為2%-3%。此外，801大促銷受到了負面新聞報道的影響，也導致了凈GMV的下降。 Evan Zhou：第三方平臺的化妝品銷售將由品牌合作、專櫃購買和聚美海外購所取代。目前這三個渠道的貢獻分別是多少？展望如何？ 高孟：目前第三方平臺的化妝品銷售主要由品牌合作取代，也有一部分由專櫃購買取代，聚美海外購部分產生的美容產品銷售量增長很快，但總體貢獻的很少。未來海外購的比例會更大。 陳歐：放棄第三方平臺化妝品銷售的原因是公司想加強與品牌商的合作，保證提供真品，三季度取得了很大進展。為了發展聚美海外購業務，公司考察了韓國，日本等國，發現市場潛力巨大，很多海外產品可以通過聚美海外購進入中國市場，屆時聚美海外購也將取代第三方平臺在這方面的作用。 Evan Zhou：公司自營化妝品業務中，獨有/自有品牌和一般品牌貢獻的GMV分別為多少？ 高孟：三季度，獨有/自有品牌占總化妝品GMV的20%多一點，其中獨有品牌的GMV占比有小幅提高。 Evan Zhou：未來幾個季度，獨有/自有品牌的GMV貢獻比例是否會繼續提高？ 高孟：公司預計明年獨有品牌貢獻的GMV比例會提高，也開始通過聚美海外購來增加獨有品牌的種類。 美銀美林分析師賓妮·王(Benny Wang)：公司的訂單數量增長低於活躍用戶數量增長的原因是什麽？三季度，活躍用戶數環比增長4%，而訂單數量環比下降4%。 高孟：公司與知名品牌商建立了更多直接的聯系，也加大了營銷，用戶的訂單金額因此提高，所以訂單量有所下降。此外，801促銷沒有取得預期效果也到這了訂單量的下降。 賓妮·王：公司海外購的利潤率如何？對此有何展望？ 高孟：跨境電商是新業務，利潤率跟品牌，訂單量和單品單價有關，稅後利潤率從百分之十幾到50%-60%。 巴克萊資本分析師艾麗西亞·葉(Alicia Yap)：公司的增值稅和促銷活動如何影響毛利率？毛利率和運營利率四季度以及明年的趨勢如何？ 高孟：三季度由於美容產品轉為自營，公司的毛利率只在一個月里受到增值稅的影響，促銷活動也影響了毛利率。四季度增值稅的影響是三個月，而沒有促銷活動的影響，也意味著四季度毛利率基本會持平。 運營費用四季度環比持平，營銷費用會有所增加。 艾麗西亞·葉：公司服裝業務三季度表現如何？ 高孟：盡管8月到10月有輕奢侈品銷售的中止，公司三季度服裝和配飾業務的增長還是超過了100%。 陳歐：公司停掉一部分業務是為了嚴格保證產品質量。 高孟：在輕奢侈品銷售中止之前，公司的產品質量控制就非常嚴格，第三方商家必須提供品牌授權和清關記錄。目前公司已經恢複了一部分奢侈品的銷售，對供貨記錄，供應鏈的堅持更為嚴格。 JG資本分析師郭琪：公司三季度第三方平臺的營收轉化率有比較大的下降，估計可能是促銷的原因，未來的轉化率趨勢如何？ 高孟：一個原因是之前提到的9月份促銷，現金券的發放影響了轉化率，另一個原因是美容產品的轉化率要比服裝高，而美容產品向自營平臺的轉移也影響了轉化率。未來第三方平臺的轉化率主要反映的就是服裝和配飾業務的轉化率，大約為14%-15%。 郭琪：公司預計明年的資本支出是多少？ 高孟：公司正在天津建設倉庫，這個項目投入為1500萬美元。 花旗分析師托馬斯·張(Thomas Cheung)：公司移動端貢獻的GMV占比已經達到了57%。公司在技術方面的投入將如何影響移動端GMV未來的成長？ 陳歐：公司將在獲取移動端用戶方面投入更多，也會在研發方面投入來提高移動端的營收轉化率。聚美也在和一些線下商家合作提供O2O業務。移動應用只是一個渠道，聚美也將開發微信渠道，目前不便透露更多。 托馬斯·張：公司如何提高運營效率？ 高孟：三季度每單遞送費用有降低，未來這一數字下降的空間不大。 麥格理分析師：未來第三方平臺主要以服裝業務為主，公司會否因此改變此前定下的“服裝業務GMV將占公司總GMV50%”的目標？ 高孟：如果一個用戶在聚美購買所有的服裝/配飾和美容產品，在服裝/配飾方面的花費將是美容產品的10倍，所有50%的長遠目標還是合理的。服裝/配飾市場非常大，不同消費者喜歡不同的產品。 麥格理分析師：達成這個目標並且穩定下來需要多長時間？ 高孟：估計兩年就夠了。 麥格理分析師：目前公司服裝的銷售模式主要是閃購，而這基於服裝品牌，未來會轉向基於SKU嗎？ 高孟：這個不可能，服裝閃購業務和美容產品的閃購有很大不同。 派傑分析師吉恩·蒙斯特(Gene Munster)：免費遞送對每訂單價格有何影響？ 高孟：公司二季度將遞送政策從“兩件以上免費送”變為“滿159元免費送，”對每訂單價格有影響，而三季度的訂單價格主要和產品組合，追加銷售有關。估計四季度會受季節性影響。 吉恩·蒙斯特：是否意味著明年的每訂單價格將繼續提高？ 高孟：是的。 奧本海默分析師艾拉•季(Ella Ji)：如果未來公司50%的GMV由服裝/配飾貢獻，其余50%中，美容產品占比多少？聚美海外購，品牌合作，專櫃購買以及自有品牌未來GMV貢獻的占比是多少？公司每個門類商品的毛利率是多少？ 高孟：美容產品業務貢獻的GMV中20%來自自有商品，30%來獨有產品。自有商品的毛利率約為70%，獨有產品過去的毛利率有50%，但是目前低一點。不過，自有商品和獨有產品依然是利潤率增長的驅動力。聚美海外購直接從海外的品牌商處購入商品，而不是從其在國內的分銷商；聚美海外購所貢獻的GMV主要視中國政府何時降低化妝品相關稅率，此前表示會在一年內下調。 艾拉•季：公司通過品牌合作與專櫃購買得到的SKU是怎樣的？比如，從雅詩蘭黛購買什麽產品？這個和消費者能在商場櫃臺買到的東西一樣嗎？和天貓上雅詩蘭黛店里的商品一樣嗎？ 陳歐：和百貨商場是一樣的，但是一段時間合作之後，品牌商可能為我們定制利潤率更高的聚美獨有產品。 高孟：目前所有的雅詩蘭黛商品都是來自百貨專櫃。 摩根士丹利分析師Robert Lin：公司美容產品的價格與競爭對手相比有何優勢？聚美海外購未來的利潤率可以達到多少？公司目前合作的服裝鞋帽品牌商有多少？明年可以達到多少？ 高孟：公司的價格和唯品會差不多，大部分商品價格比天貓低。三季度的業務結構調整會令利潤率在幾個季度內受到影響，不過隨著自有品牌商品和獨家售賣商品數量的提高，利潤率明年將回升。未來公司將以毛利潤在總凈GMV中占比22%為基礎，進一步提高。 與公司合作的服裝配飾品牌商有幾千個，未來這一數字會隨著合作標準的提高而將降低。 陳歐：在公司最近與星期六集團合作的促銷活動中，兩天時間銷售額超過2000萬，是普通促銷的30倍，我們分析主要是因為自營銷售。雙十一期間，公司的運動品牌銷售有很大提高。 華興資本分析師：公司營銷費用占營收比例下降，而用戶數卻在上漲，是不是意味著定價因素在用戶獲取上有更大作用？ 高孟：公司三季度增加了240萬新用戶，定價對於獲取用戶很重要，不過在商品和服務上的差異化令公司更加具有競爭力。（源自新浪科技） |
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本帖最後由 晗晨 於 2014-11-26 08:31 編輯 【國信醫藥】華瀚生物00587電話會議紀要 國信醫藥邀請了華瀚生物投資者關系王誌勇王總為投資者解讀華瀚生物在醫院和生物藥領域的布局和戰略方向。華瀚生物的一類新藥人神經生長因子已通過中檢院檢驗，預計15年上市後將成為10億量級的品種；繼收購+托管六盤水5家醫院外，集團又與銅仁市簽訂1+7醫院托管合同，未來有望進一步和其他地方政府合作，整體收購/托管地方壟斷性醫療資源。 公司於今年年初開始進入醫療健康領域。1992年建立貴州漢方制藥有限公司；2002年，公司在香港主板上市；2003年，收購老字號貴陽中藥廠；2004年收購廣州美即；2007年購買了國家一類新藥人神經生長因子，並成立貴州泛特爾生物制藥有限公司，建立專門的貴州生產線；2008年，公司收購桂林華諾威基因藥業有限公司，該公司擁有國家一類新藥易孚和易貝；2009年，公司31種藥品進入國家基藥目錄，其中4個獨家品種；2010年，廣州美即分拆上市；今年年初，公司進入醫療健康領域。 公司大力開展醫療產業合作。今年7月，公司與貴州六盤水市簽訂醫療大健康服務框架協議；9月，與六盤水人民醫院簽訂具體合作協議。公司除與六盤水市人民醫院合作外，正在積極與六盤水婦幼保健院和第二人民醫院協商合作。 產品人神經生長因子進展順利。今年7月，人神經生長因子獲得中檢所的檢驗報告，現已進入國家藥監局審批流程。生物藥方面，公司與北生所合作開發三個品種，在貴陽市建設生產線，估計明年可完工。 今年產品收入口徑由高開轉低開。為便於比較，以高開計，公司今年產品收入25.19億港幣，同比增長30%以上。其中芪膠升白膠囊6.6億，易孚和易貝6.6億，婦科再造丸和膠囊4.77億，日舒安洗液1.37億，貿易業務1.5億。資本性支出方面，公司投入傳統中藥GMP生產線建設3.7億人民幣，北生所合建產品線投入3.5億人民幣，桂林華諾威EGF生產線擴建投入1.7億人民幣。 QUESTION 生物制藥 胎盤采集？ 公司是貴州省批準的唯一的臍帶和胎盤采集定點機構。我們和大型醫院簽訂采集協議，采購時需要產婦同意，由於胎盤不允許買賣，我們主要向產婦提供產後護理、嬰幼兒營養等補貼，胎盤采集費用約300/個。 貴州省每年40萬新生兒，預計公司可以采集20-30萬個胎盤。1個胎盤可以依次提取100支人神經生長因子、2-3支胎盤血白蛋白、人胎盤組織註射劑、2-3盒金紫肽、余下制成胎盤片。對於人神經生長因子，3年內材料充足；人胎盤血白蛋白消耗材料大，如果有需要，我們考慮向外省地區采集胎盤（如廣西、湖南、湖北、四川），後者需要省衛生廳批準。 與北生所合作的人胎盤血白蛋白、胎盤片和人胎盤組織註射劑三個品種北京市藥監局都已經同意轉出，手續已經辦完，貴州省已同意接收。預計2015年6月份完成生產線建設後立即組織GMP認證，9月可以進行生產銷售。 倫理上沒有問題，國人普遍接受。 人神經生長因子？ 人神經生長因子生產證書已於2004年獲得（專利保護期至2024年），2014年7月取得中檢所的檢驗報告，9月上報貴州省藥監局並得到大力支持，我們預計2015年6月通過GMP認證，2015年9月可開始生產銷售。 定價預計500單位1000元，1000單位1800元。預計毛利率超過90%。 人神經生長因子適用於糖尿病導致的外周神經病變，具有廣闊的市場；而鼠神經生長因子適用重金屬中毒等外源性神經損傷，兩者的適用範圍不一樣。同時人神經生長因子的臨床有效性更好，產品臨床三期做了240例，有效率過70%。 市場空間：僅考慮糖尿病周圍神經病變，預計2017年做到3萬個患者，每療程3.5萬元（35-40支），對應收入10億，對應1萬個胎盤。若考慮適應癥的拓展（14個）空間更大。 金紫肽？抗衰老效果明顯，目前在廣東、四川、湖南少數地區的美容院自然銷售，北京、上海等大城市尚無推廣，渠道利益空間大，供不應求，已經做到1個億的收入（+70%），公司正在申報貴州省首個直銷牌照，如果獲批將突破金紫肽的銷售障礙。 抗衰老中心規劃？抗衰老中心是發展潛力一個方向，我們將會與地方政府合作，並且將公司一系列產品在抗衰老中心使用，比如人神經生長因子、胎盤血白蛋白，甚至以EGF為原料的美容產品。目前，抗衰老中心市場在貴州省內還處於空白，發展空間很大。 醫院投資 六盤水：並購2家醫院（水鋼、水礦）+托管3家醫院（市人民醫院、第二人民醫院、婦幼保健院）+新建1家 收購2家：水鋼、水礦兩家醫院改制，需先劃撥到地方政府，然後公司再和地方政府談判收購。目前這兩家醫院尚處於地方政府與醫院的談判協商中。收購兩家醫院一共花費5億元左右。預計今年底到明年初完成收購，兩家醫院2013年收入約5億。 托管3家：市人民醫院、第二人民醫院、婦幼保健院2013年收入約7億，六盤水市人民醫院2014年10月份開始收取管理費，11月份整合供應鏈完成，產生收益。 公司與六盤水人民醫院按68%：32%的比例投資建設六盤水涼都人民醫院，已經完成了拆遷工作，估計30個月建設周期，建成1200張床位，預計需要投入10億人民幣，前期公司投入1.36億註冊資本，後期建設資金由醫院為主體融資解決建設資金。 銅仁：托管7+1家醫院+新建1家 托管1家市級醫院+7家縣級醫院，共16億收入 銅仁市政府與漢方集團簽約，後者與華瀚生物屬同一個主要股東，銅仁醫院與華瀚生物的合作尚無協議。現在他們簽訂的是框架協議，還不是具體協議，這里面有當地政府的考慮。目前還沒有未來並入上市公司的方式和時間表 醫院支付的受托經營管理費用增加了醫院成本，與政府降低醫療開支的初衷是否抵觸？答：管理費收取標準為醫院收入的3.5%。同時公司向醫院提供一系列增值服務，如專科建設、品牌運營、數字化醫院建設等，提高公司應急水平和硬件水平，可以有效幫助醫院創收。同時公司在供應鏈端整合，公司成為藥品、器械等的獨家供應商，公司與上遊廠商談判，可縮短結算周期，並向大的經銷商進行銷量承諾，有效降低成本。供應鏈整合收益公司與醫院進行分成，收益68%歸公司，32%歸醫院。醫院所獲得的有形收入和醫療醫技水平的提升遠遠大於3.5%的管理費支出。基於以上原因，醫院願意給付公司管理費，雙方合作良好。 專科醫院產權劃分？科室方向？答：協議運營期內屬於公司，到期後移交醫院。一般協議運營期最短20年。常見的有腫瘤專科和傳染病專科，其實一共有六個左右專科，其他分別是生殖中心、骨科、心血管科等，根據當地醫院的需要設置。 腫瘤專科硬件設備投入操作是否影響醫生或院長利益？答：我們采取采購或者租賃的方式獲得設備，費用大部分由公司承擔，醫保可承擔一小部分。公司采取上遊端采購讓利的方式，而不影響廠方對醫院或醫生的推銷工作，所以基本不影響醫生和醫院的利益。目前我們建設數字化醫院是非盈利性的，但長期看來具有操作空間，例如大數據的應用，會員制等等。 與政府合作辦醫院模式是否可複制？答：公司計劃先完善六盤水的合作辦醫模式，然後再將這種模式推廣。 其他 15年費用率會降低嗎？答：一定會，公司費用由“高開”轉“低開”，從公司轉到經銷商。同時，以前提的所得稅預提不會再發生。 資產減值如何？答：暫時不用計提資產減值。之前由於人神經生長因子暫時沒有拿到GMP證書，公司賬目計提了4700萬元資產減值，這部分以後還會沖回。 傳統業務中藥、生物制藥的增長情況？答：預計今年中藥收入增長10%-15%，重點銷售品種芪膠升白膠囊增長20%-30%，生物藥易孚和易貝增長20%左右。公司整體銷售收入按同口徑同品種預計本財年增長20%。 公司藥物招標後是否存在降價壓力？答：降價壓力不大，國家政策規定肯定會降一些，估計就幾分錢，但公司通過改變產品包裝和規格，實質上價格還可能上浮。 公司業務轉變後人才隊伍是否足夠？答：我們組件了專業的醫療團隊，團隊負責人具有20年的行業經驗，加入公司前是醫療大公司的高管；大數據方面負責人是來自微軟高管；供應鏈端負責人是來自阿斯利康的高管。而醫院管理方面的人才屬地化，帶頭人是當地綜合三甲醫院的院長及其團隊。 |
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本帖最後由 三杯茶 於 2014-11-27 10:50 編輯 利記（637）訪談紀要: 出口市場仍支持大宗商品需求 點金：近期全球大宗商品價格下跌，公司前三季度業績表現都不錯，第四季度展望如何？ 陳婉珊：我們的業務主要針對下遊的用家，因為產品主要以消費品為主，出口和內銷都有，所以業績表現還得看下遊用家市場的情況。因為用家大多是做產品，所以對金屬價格的反應不一定跟得那麽緊，如果金屬價格有下調的話，反而它們的競爭力會提高。 點金：公司是否采用了一些對沖方式來應對商品價格下跌？ 陳婉珊：我們盡量掌握客戶需求相關的信息，希望能在有一定信息之後再來調配我們的采購程序。目前，大部分的客戶都不會再自己保留存貨，我們就必須留一點存貨給他們做生產的需要。如果國際價格會影響到我們的存貨的時候，我們都會在倫敦金屬交易所做一些對沖的方式。 我們一般都會先厘定客戶的需求情況，再決定我們的存貨情況，從而維持平衡，所以我們不是所有大量的業務都需要做對沖的準備，主要還是得看實際情況決定。 點金：目前市場上的需求如何？ 陳婉珊：過去一段時間，美國的經濟正在複蘇，內地的經濟則比較平穩或者些微影響。不過，在出口方面則是有比較正面的反映。 我們提供一些原材料給20幾個不同的行業，客戶也涵蓋不同地方，例如中國、東南亞，產品也會出口到不同地方，歐美、內地、東南亞甚至南美也都會有。因為在行業和地區上的分布都如此廣泛，雖然每個地方都可能受到影響，但在風險上面卻是很平均，所以單個地區或者行業不會對我們業績造成很大影響。 點金：哪里會成為明年穩步增長的地區？ 陳婉珊：我相信仍舊會以出口的市場為主，因為中國本身的經濟也在保持平穩，不會有過去幾年這麽快速增長的情況，加上中國的生產成本在這幾年都有提高了好多，例如工資，因此我們的客戶群目前也是在東南亞方面不斷開拓，而這班客戶都是做出口生意為主。 點金：金屬品種上，您有沒有在明年比較看好的品種？ 陳婉珊：金屬的價格變化，在每種品類上都很複雜和不同。以我們公司為例，以做鋅這個原料為主，鋅是價格比較看好的一種金屬，因為礦源不是很足夠，所以未來幾年鋅的價格都還有比較大的上調的空間。銅價格，在近幾年都不是太好，因為在國內經濟情況的影響下，供應比需求大，銅的價格則是有個壓力存在。鋁方面，則要看生產的情況，鋁價相對來說都是比較平穩，目前它的生產成本已經提高很多。 點金：青島港騙貸事件仍舊沒有定論，您對此有什麽評價？ 陳婉珊：我們業務與青島港事件的性質完全，所以不會有任何的影響。至於所影響的需求方面，我們認為還是得看實質，例如一種金屬主要用到哪里，以銅為例，銅大部分用在基建上面，房地產就會用到。因此還是得看大的經濟環境，來再判斷金屬的需求。 點金：利記在年報中也提到，會擴大顧問和金屬檢測服務，並且會進駐汽車和環保制造，能否介紹一下這方面？ 陳婉珊：一路以來，市場對產品的功能性關註比較多，但對於金屬的成分的認知卻沒有那麽深入，過去幾年，也看到有些產品雖然功能達標，但金屬成分卻不合標準。我們作為一個取得國際認證的發行商，專門做的就是金屬和金屬類型的產品，我們就希望讓市場了解到其實金屬的成分上差異也是很需要關註的，我們也會將這個業務推廣給客戶。 如果汽車原材料等需要符合環保的標準，我們也會相應配合我們的客戶，提高一些金屬來符合生產。 點金：這兩塊行業目前情況如何？未來發展情況如何？ 陳婉珊：現在都還是推廣的階段，我們對未來的發展還是很有信心，因為人們對生活質素的要求肯定會越來越高。 點金：相應技術除了用於檢測和顧問之後，是否會用到公司的生產當中？ 陳婉珊：一定會有，因為我們已經有環保的認證，也有汽車方面的TS16949（全球汽車產業質量管理系統認證）的認證，所以我們生產出來的產品已經符合現時大家都關註的環保要求。我們也可能會為客戶配置特殊用的原材料，我們的生產模式比較靈活，不是大批量，可以生產一些符合客戶需求的個別性和功能性的產品，這類材料則主要擁有高增值。 汽車上就有很多部分會用到鋁合金和鋅合金，鋁合金主要用在汽車各部分的零件上，比如輪胎和發動機，鋅合金方面，主要是手柄和標誌，倒後鏡。 至於環保行業，我們的合金的制作方式是環保的，因為現在很多客戶關註生產出來的原材料是不是環保的做法。我們客戶覆蓋二十多個行業，這些環保材料需求也很廣泛，可能是服裝配件、衛浴配件以及文具，因為現時賣到歐洲的產品，已經有對這些產品的制作過程和原材料的要求是環保的條例。 點金：這方面是否是公司未來轉型的方向？ 陳婉珊：這是一個轉型，但仍要立足我們現時的平臺進行，發展不同種類的金屬或者不同的服務。我們從過去僅僅是貿易的模式一路轉變到現在，已經增加了很多的增值服務，未來還是會在這個行業上增加更多的價值。（點金面對面） |
據彭博社報道，美聯儲內部傳出“內鬼”疑雲。2012年9月FOMC會議絕密內容在公布前一天出現在咨詢公司Medley Global Advisors的報告之中。
Medley Global Advisors在2012年10月3日，美聯儲公布FOMC當年9月會議紀要前一天，發布的報告暗示美聯儲將在12月采取行動(擴大寬松)。提前收到報告的機構有機會利用該信息在紀要公布之前提前布局並在國債市場大幅獲利。
Medley Global在10月3日的報告中表示，“9月份的會議紀要將顯示，未來幾個月采取行動的基礎已經確定，勞動力市場改善情況並不足以阻止央美聯儲在2013年啟動新的購債計劃。”
2012年9月美國當時的失業率為8.1%，時任美聯儲主席的伯南克擔心就業市場複蘇趨於停滯。為了刺激經濟，伯南克在9月13日啟動第三輪量化寬松，宣布美聯儲將以每個月400億美元的規模購買抵押貸款支持證券。
10月4日FOMC的會議紀要正式公布時，大多數投資者才獲悉有關美聯儲行動的具體細節，美國國債市場隨後大跌。
Medley Global由索羅斯原首席政策策略師Richard Medley在1997年所創立，核心業務就是為機構用戶提供美聯儲決策的信心和看法。
由12人組成的FOMC負責制定美國的貨幣政策，其會議紀要高度敏感，2013年4月的意外泄密曾引發市場震動。
據一位知情人士透露，伯南克在當年10月初的一份備忘錄中要求美聯儲法律總顧問Scott Alvarez以及秘書William English就可能的泄密事件進行調查。
伯南克還要求上述2人調查《華爾街日報》2012年9月28日一篇報道的消息來源。該報道的記者、有“美聯儲通訊社”之稱的Jon Hilsenrath描述了FOMC在9月13日做出決定所用的內部文件。
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本帖最後由 股語者 於 2014-12-11 08:49 編輯 邱國鷺國信講演紀要：當前宏觀經濟背景下的投資機會 實錄內容： 主持人：今天是國信投研名家大講堂第二講，今天很榮幸的請到了著名投資人邱國鷺，邱總給我們做一下當前宏觀經濟形勢下的分析報告。下面有請邱總。 邱國鷺：非常榮幸能夠有機會參加這次活動，在座有很多都是老朋友了，也有很多新朋友。先談談我們對市場的觀點。我想這個大家比較關心。因為過去這一兩個月也應該是一個如火如荼的行情，很多人也沒有反應過來。覺得經濟好像也沒有變化，怎麽股市的行情突然就來了，這是什麽原因呢？我覺得道理很簡單，有三個因素。 第一，估值低。藍籌股在行情啟動之前，今年上半年像萬科也才三點幾倍的市盈率。2007年的時候它都可以五六十倍的市盈率，所以你仔細想，這些藍籌股本身屬於市場龍頭，市場的競爭定位特別強，行業的格局都是向更集中轉變。在這些背景條件下，它能夠殺到這麽低的估值，其實是處在一種給點陽光就燦爛的情形。市場對未來的預期很低，只需要稍微有一點點利好，大家的情緒一轉變，馬上可以從三點幾倍的估值可以到七倍的估值，接近翻一倍了。所以關鍵起點是估值低。 第二，流動性的寬松，或者流動性預期的寬松。這是市場覺得降息周期的開始，不一定馬上真正看到流動性就出來了，其實只是對未來變化的一種預期。我記得我在2012年年中的時候，當時有一篇采訪，應該是《證券時報》，當時的標題叫做《低估值加流動性放松，A股市場只得樂觀》。到了2012年底，如果大家還記得的話，當時也有一個銀行的暴動，突然銀行股一個月內漲了一倍，跟現在有一點類似，也是在估值很低的情況下，突然大家對流動性的預期有轉變之後，就上來了。就是這麽簡單。我做過很多國家的股票，比較大規模的行情的啟動，經常是什麽呢？首先，基本面不是太好，肯定是大家對未來的預期比較低的時候才會把估值壓的比較低。第二，整個市場的估值很低。第三，流動性的放松。我之前也有一篇舊文章，關於行業輪動的三種杠桿，四種周期。所有行情啟動的第一步是什麽？都是流動性的放松。因為這個東西是領先於基本面的好轉的。在流動性放松的時候，很多人說基本面都沒有改變，怎麽股票已經漲50%了。這個時候你是不能夠糾結於基本面的，因為基本面是個落後的指標，至少也是一個同步的指標，它是後面才來的。你一定要明白所有的各種不同指標中什麽東西是領先的，什麽東西是滯後的。行情起來的時候股價本身就是一個相對領先的指標，所以你再用一個同步指標去預測領先指標的話，肯定沒有辦法理解市場。 這波行情我覺得兩個主要原因。第一，估值低，藍籌股估值很低，特別有一部分金融、地產藍籌股，銀行平均可能都四倍的市盈率，平均都跌破了市凈率。浦發在2013年錢荒的時候跌到三點幾倍的市盈率，有些銀行最低的曾經跌到0.7倍的市凈率。所以估值很低。第二，是流動性放松的預期。 第三，民間資本跟實業資本在資產配置上的轉變。很簡單，一個直接的原因是房子大家不炒了，覺得炒不下去了，不炒了。中國是一個52萬億的GDP，去我們的儲蓄率是很高的，有各種估計，其實包括灰色收入，很多都沒算到GDP里面。每年有這種儲蓄估計大概有9-10萬億的儲蓄是得投資的。這些錢往哪里去？以前往地產去，往信托去。到了2014年大家覺得地產，雖然再降息之後地產至少一線城市是維持得住的，但是炒樓的人至少沒有以前多了。而且買信托的人也沒有以前多了。大部分是剛性兌付的，只是有一兩例有問題了。P2P跑路是非常多的，P2P的質量比信托更差一級了。為什麽大家現在不買信托了呢？明明一百例中只有一例沒辦法剛性兌付，為什麽大家不買了呢？這個其實很簡單，樹上如果一百只鳥，你開槍打下來一只鳥，還剩下多少只鳥？絕對不是九十九只鳥。一個事件對預期的改變，就是一只鳥被打死了，其他九十九只鳥會飛走的，就是這麽簡單。 老百姓也看得到，銀行股很便宜，地產股很便宜，保險股很便宜，這些券商股至少啟動前很便宜，現在不一定。這個東西不需要一個科學家告訴你說這個東西很便宜，只是大家原來覺得說這些都是屬於僵屍股。三個月之前大家覺得說銀行基本上要破產了，壞賬這麽多。壞賬肯定比現在反映的多，但是股價已經過度反映了這個壞消息了。0.8倍的PB的銀行股，代表的是市場的什麽樣的共識？代表了市場共識認為銀行賬面上一塊錢的凈資產隱含了很多壞賬，肯定是這樣的。因為銀行本身還有品牌價值的，正常情況下PB都不應該小於1的。全中國幾千家大大小小的銀行，真正上市的這16家肯定是行業領先的，為什麽會跌破市凈率呢？里面內在的就是代表說大家認為這個銀行里面的壞賬是很多的，甚至可能是資不抵債的。0.7倍、0.8倍的市凈率體現多大的壞賬？銀行有壞賬撥備的，壞賬撥備大概1.6萬億。去年整個銀行業的利潤大概也是1.6萬億左右，加起來就有3.2萬億。也就是說銀行的壞賬只要不超過3.2萬億的壞賬損失，其實是不會損傷到它的凈資產的。一年的利潤加壞賬撥備，就已經有一個3.2萬億的緩沖了。銀行如果真的再出3.2萬億的壞賬，你想想看中國的經濟會是怎麽樣的？而且銀行出一塊錢的壞賬，最後可能收回來五毛錢，它是有抵押的。一般來講，銀行一塊錢的壞賬是可以收回五毛錢的。在這種情況下，破凈的估值反映的是6萬億的壞賬。可是整個現在的貸款存量大概也就70萬億人民幣，銀行整個資產規模是120萬億，但是里面有很多是銀行間的債券，那個不是貸款。所以潛在的講，0.7倍、0.8倍的市凈率反映的是一種非常悲觀的觀點，反映的是認為銀行已經資不抵債了，你的壞賬率要到8%、9%，體現的是一種很悲觀的預期。 銀行的日子比制造業至少好10倍。如果銀行真的出了6萬億的壞賬，那個時候工廠都歇業了，根本都沒有汙染了，全國都是APEC藍了，那個時候都不需要環保了。地方政府也根本不會有錢做任何的環保，環保所有的錢都是地方政府掏腰包的，大家都覺得空氣好，但是沒有人會花錢買空氣的。你還把環保股爆炒到50倍、80倍的PE？市場把環保股炒的那麽高，同時認為說銀行是會破產的。銀行如果破產了，那些工業企業哪能活得了？中國如果真的出6萬億的壞賬的話，你認為這個鍋爐還會冒煙嗎？根本就不需要環保股了，這是很簡單的道理。 另外，市場把醫藥股炒到40倍的估值。如果銀行真的倒掉了，土地賣不動了，你認為地方的醫保還能夠給大家付費啊？一樣是不能的。中國2000年—2003年的時候，很多醫院的住院跟門診是下降的，為什麽呢？國有企業下崗多。當沒有任何東西是剛需的。你沒有錢的時候看慢性病是可以推遲的。所有的東西都是互相連通的。但是在2013年很極端的市場，認為說凡是新經濟的，醫療、TMT、環保，這些是可以炒到80倍估值的，然後傳統經濟，金融、地產是3倍、4倍估值，我們不買的。其實，如果銀行和金融都死掉了，如果地產死了，中國地產是連著40個行業的，地產如果死了，你以為還有人去搞這些創新的東西嗎？根本沒有需求的。這個是相當於你有一架飛機，這個飛機有一個老引擎，這個老引擎是傳統產業，但是年久失修，管理不善。所以它冒很多黑煙。所以飛機上的乘客都說這個老引擎很差，咱們換掉吧。你去做新引擎。但是這個新引擎的制造是需要過程的。從投資驅動到創新驅動，到享受驅動，是有一個過程的，這個不是一蹴而就的。這個東西不能一廂情願的。所以原來市場對傳統產業的過低估和對新興產業的過高估值就是不合理的定價，是需要糾偏的。過去這幾個月就是這樣一種糾偏行情。 很多人說為什麽現在藍籌股暴漲，小股票都不動。你要看看去年藍籌股都不動的時候小股也暴漲。有可能藍籌股還沒漲夠，小股票還沒跌夠。這個東西一定有內在的規律。投資是有內在規律的，你如果能夠把內在的規律搞清楚了，當市場出現違反規律的事情，就像6個月以前，你發現這些東西都是很便宜的，但是都是沒人買的。電影行業，全中國一年200多億的票房，最大的電影公司市值是400億人民幣。中國的地產銷售一年是6萬億的銷售，最大的地產公司今年在3月份的時候600億的市值，你覺得合理嗎？我知道200億的是朝陽產業，可以不斷生長，就算讓你翻10倍，也才2000億的市場的話。6萬億的地產就算是夕陽產業，哪怕以後剩3萬億，依然是你市場容量的15倍，但二者的市值已經接近了，這合理嗎？其實這個道理是很淺顯的，只是沒有人看懂。 很多人說價值投資在中國沒有用。我舉個成功的例子，高瓴資本現在管理規模已經160億美元了，他們有一部分資產做A股，只做藍籌股，從來沒炒過創業板和中小板，平均的持有期限大概是6年，過去九年業績極其優異。而且規模是很大的，經常會出現在上市公司的前十大股東中。高瓴不僅在二級市場成功，在一級市場也成功，上周清科集團剛剛公布PE基金的排行榜，他們是全中國PE50強的第二名。他們其實就是價值投資在中國有效的最直接的證明。 從我自身的體驗來說，2009年到現在，價值投資除了2013年業績不理想，其他5年每年業績都非常好，而且累計下來也很好。我看好的金融地產這些低估值藍籌雖然2013年有些難受，但是2014年全漲回來了。買低估值藍籌投資不用那麽累，不用去打聽內幕消息，不用去聽各種故事。3倍、4倍PE的行業龍頭擺在那里，你為什麽不買呢？很多人說這是夕陽產業。我說判斷夕陽產業要分清楚是被壓抑的需求還是替代的需求。夕陽產品叫做被替代的需求。大多數的傳統產業只是被壓抑的需求，這兩個是完全不同的。被替代的需求你趕緊跑，絕對沒活路的。像觸摸屏的手機出來了，功能鍵的手機諾基亞跟摩托羅拉肯定玩不過人家的。數碼相機出來了，膠卷肯定玩不過人家的。汽車出來了，做馬鞍，賣馬鞭的公司肯定是沒有未來的，這是被替代的需求，完全被新技術顛覆的。但是哪怕在移動互聯網時代，你一樣要住房子的。房地產的好處是什麽？它是個區域性市場，不是一個全國統一的市場，全國三四線城市，鄂爾多斯、溫州可以洪水滔天，我可能北上廣深一樣可以賣得很好的，這是一個區域性的市場。深圳的房子跟東莞的房子之間就沒有競爭關系。有時候，街這邊開盤賣三萬塊，街那邊賣六萬塊，六萬塊賣的比三萬塊的還快，所有的學校醫院配套都是一樣的，就是隔一條街，品牌地產商是有定價權的。但市場一棍子把所有的地產公司都打死。在當時3倍、4倍市盈率的時候根本沒有人聽你說這些話，人家只能說你這個人out了，你這個人跟不上時代，我們在玩互聯網，你還在搞地皮。有些東西是萬變不離其宗的，本質是有沒有東西能替代它，沒有東西能替代它，他就還有存在的價值。就是這麽簡單。 我對價值陷阱研究很深的，我專門寫過一篇文章分析了五種價值陷阱，外加十種成長陷阱。我們在投資之間有哪些陷阱都是研究過的。我做的第一個工作就是研究價值陷阱有哪些特點的。最關鍵的是基本面不斷惡化。三年前就說金融、地產是夕陽產業，過去這三年萬科、保利的利潤增長，過去這三年招行、民生、興業的利潤增長，絕對比你們說的那些成長股要好。中國的房地產到現在炒不下去，我不認為將來還會怎麽高的增長，但是，對一個4倍、5倍市盈率的公司還要求什麽增長？而且過幾天大家心血來潮又搞成10倍的估值，市場翻臉是比翻書還快的，不要一直認為說這個市場對新興產業的熱潮就永遠是這樣的，不一定的。納斯達克5000點泡沫的時候怎麽樣？到後來網易、新浪、搜狐都是跌到幾毛錢一股的。市場翻臉是比翻書還快的。這些新興的東西本身又不賺錢，它自己的抗風險能力是很差的。 在這種情況下，你仔細想，投資真的沒有這麽複雜，所以我寫這本書，叫《投資中最簡單的事》。很多人都說國外的這些牛人都寫了這麽多好的投資書，你為什麽再多寫一本？其實國外是有很多好的投資書，但是畢竟是老外寫的，他用的例子都是外國的，而讀一本投資的書你必須能夠明白他舉的例子中的那個公司是幹啥的，你讀了才會有收獲。所以我想寫一本融合中西方經驗的投資書。我不只過去六年在A股做投資總監，22年前我就是排隊買認購證的第一批股民。而且我也不只做過美國股票，加拿大、韓國、香港、中國，我們都做過的。我創立過幾千萬美元到幾億美元的小公司，我也做過近3000億的大公司的投資總監，也做過60億美元中型公司的合夥人，那個公司現在已經120億美元了，我離開的時候是60億美元。我希望能夠把過去22年各種各樣的經驗聚在一起成為一本書，跟大家分享。 總結下來，投資你可以把它搞得很複雜，但其實有一些本質的東西每個國家都差不多，每個行業都差不多。這部分東西就是買便宜的好東西。舉個例子，像中國建築，今年一度跌到兩塊八，今年的業績我猜可能七八毛錢，現在五塊錢了。手中一萬多億的訂單，5000億的建築，手中還有一萬多億的訂單，底部時市值800多億，這個只是指建築這一塊。底下還有中海地產跟中建地產，中海地產在香港上市也是1000多億的市值，他是中海地產的大股東，還有中建國際，在香港也上市了。當時800多億的市值都還沒有香港這兩個他控的股份多，剩下的5000多億的建築白送你了。大家都說有建築行業有壞賬，我們去調研，發現包括在唐山這種地方修的馬路都能收回錢。市場有的時候真的不太理性，能夠把這種公司搞到3倍多的估值。當然，聲明一下，我只是舉例子，不是推薦大家現在買。 包括浦發銀行，去年錢荒的時候都是3倍多PE的估值，萬科今年初都是3倍多PE的估值。回頭看，大家都說這些東西怎麽都漲這麽多？我說這些東西為什麽之前跌這麽多？最近的暴漲無非只是對原來不合理定價的一種修正。 我講的東西沒有超過小學應用題的水平。我本科就是讀金融了，我又讀了兩個碩士，也是金融和經濟的。所有這些很高大上的宏觀理論、微觀經濟學理論、資產組合理論、CAPM、APT，我們都研究過。但是實踐中我覺得這些東西沒用。什麽時候這些東西有用呢？你管1000億的時候有用，但是你管10億、20億、50億的時候都不需要用到這些東西，你管到50億以內的時候都可以回歸本原，就是買便宜的好東西。你現在回頭看，中國建築兩塊八時很便宜，萬科六塊錢時很便宜，民生五塊錢時很便宜。現在人家都漲起來了。市場當時給你這個機會，但是那個時候你拿了沒有？我現在有點慶幸那本書是10月底出的，當時大行情還沒啟動，不然今天出，人家還說我是事後諸葛亮呢。 這個東西關鍵是在於人的眼光，你能夠真正的把最本質的東西抓住，能夠真正知道你賺錢來源於什麽？有的人就是高買高賣，我買一堆垃圾，一塊錢買，兩塊錢賣掉，玩擊鼓傳花的遊戲。但是有另一種方法，是有一堆金子，但是它在泥里面，大家說這個東西已經是不行了，你把它挖出來洗一洗，耐心一點等待，它又能夠發光。大錢都是這樣做出來的。那種擊鼓傳花的，你管1億可能可以，甚至10億可以，我很懷疑你能管50億以上的資金。 沒有任何一種方法是百戰百勝的。誰能夠每一次都是對的？ Greenblatt說過一句話，第一，價值投資是有效的。第二，價值投資不是每年都有效的。第三，第二點是第一點的保證。這個是很辯證的。一個東西如果每年都有效，這個東西就不可能每年都有效。正是因為它不是每年都有效，所以它長期有效。如果你認為有一種東西每年都有效，這種東西早被套利套光了。聰明的人那麽多。建發股份最低的時候差不多是5倍市盈率，每年八九百億的貿易量，當時鋼貿出了一堆壞賬，我們專門去問了幾家鋼鐵倉庫，他們都說建發倉庫管理是最好的，他們會雇一個老頭子，拿一個小凳子就坐在那旁邊，我就盯著這些鋼鐵。因為當時鋼貿的問題是在銀行之間重複抵押，A銀行來的時候我就貼A銀行的標簽，說這是A銀行的資產。B銀行來的時候我就貼B銀行的資產。一堆鋼鐵我拿去五六個銀行去抵押貸款了。建發鋼貿做的挺大的，但基本沒有壞賬。當時搞到5倍的估值時，它的地產賣的非常好，很快日光盤、月光盤，最近又借著海西概念開始炒起來了。我去年曾經推過一個叫地產+X，地產加建築，地產加旅遊，地產加貿易。這些股票2013年都被市場拋棄，但是只要有核心競爭力，基本面沒問題，市場的低估都是暫時的，過去幾個月都幾乎翻倍了。你說這個東西需要很高的見解？其實也沒有，誰不知道萬科是怎麽樣的，誰不知道招行是怎麽樣的，誰不知道浦發是怎麽樣的，沒吃過豬肉我還看過豬跑。 像搞高科技的，你要知道碳酸鐵鋁和鉛酸鐵鋁這兩種電池有什麽不同，那種東西你搞得清楚嗎？你搞不清楚你就敢給它100倍估值？真的搞清楚的人都不敢買，都是搞不清楚的人才敢買。你真的搞清楚了，你對這種嚴重依賴技術路徑的股票會有一種恐懼感的，因為你根本不知道這幾種技術路徑最後誰會是成功的。 我一直喜歡說一個例子，2010年的時候大家在炒電動車。許多A股公司都出來說我們是比亞迪的供應商。後來我們去比亞迪去調研了一下，發現只有比亞迪門口那個賣菜的老阿婆沒有撒謊，因為那個老阿婆真的給比亞迪工人供應肉包子，其他人都在吹牛。2010年炒的電動車、太陽能、LED講的故事最後都沒有兌現，後來大家又忘了，2013年換一種概念接著炒。去年搞了20家的手機遊戲的資產註入，註入的時候都有業績承諾，今年我賺X的錢，明年我賺2X的錢，所以說你給我明年10倍的估值，好像也很便宜。過去一年手遊是全中國發展最好的行業，行業增長70%，但是這20家資產註入中有15家上半年的業績沒有達到承諾業績的一半。你仔細想，當時是什麽情況？有的公司出來說我花500萬要做兩個手遊，500萬根本就不夠做什麽事情，但是股票就漲停了，就這麽瘋狂。深圳有很多非常優秀的VC機構，他們在找非常好的一流的遊戲公司，找一流的團隊，五個人出來創業，我出資金。一般3000萬就能夠占30%的股份，一個很高級的工作室估值才1億，而且是很頂尖的工作室了。但是你說我人比較多，但是你要明白在內容產業並不是說大公司做的遊戲就比小公司做的好玩，你得明白這個道理。有的東西是平臺的，你搞一個小淘寶，肯定搞不過阿里。搞一個小微信、小QQ，肯定搞不過騰訊。因為這種東西是有一個規模優勢、先發優勢、網絡效應的。但是手遊作為內容產業是沒有的這樣的門檻的，一個五人的團隊、十人的團隊可以搞一個遊戲比大公司做的更好玩，這個是靠創意的，不是打群架，跟人數沒關系的。20億的手遊公司你做的遊戲不見得比人家5000萬的公司做的遊戲好。遊戲這個東西生命周期三個月、六個月，你覺得現在很好玩，第二款就不一定好玩了。你去看網頁遊戲就知道了，它跟手遊是很像的，但是網頁遊戲沒有出國什麽大市值的公司，這是它的商業模式決定的。端遊是另外一種商業模式。 去年9月份我寫了一篇文章，叫《實業的眼光》，在新浪微博上有530萬的閱讀，將近4000條轉發，這是讓我很驚訝的。我當時寫這個文章就質疑手遊、電影的高估值，質疑大家認為互聯網金融會很快顛覆銀行業的看法，我就講了這三條。手遊這個很明顯的，過去這一年手遊行業發展的很好，但是股票卻跌下來了。電影也一樣，2013年爆炒的電影公司2014年票房都不行。這些東西是有內在的規律的。市場經常是不講道理，這個也很正常。你作為一個理性的投資者，你必須要明白不是市場每個月每個季度都會講道理，但是長期看，你看看三年、五年，肯定講道理的時候比不講道理的時候多。在不講道理的時候，給你一個很好的建倉機會，讓你去賺更多的錢。但是你必須要有穩定的資本。高瓴資本的成功，首先找對了客戶，他們的客戶都是世界超一流的主權基金，大學基金，家族基金，這種都是超長期投資者。所以它的錢能夠鎖定很長期的，就不會懼怕短期的波動。 我現在在搭一個財富平臺，希望能夠把全中國最優秀的基金經理吸引到我這個平臺上。我們在一邊給他做融資，給他做運營。基金經理別的事情都不用管，就負責給客戶創造收益。管理費、提成，扣除成本後我們全部都給基金經理個人。現在基金行業是什麽問題呢？公募基金，你花一塊錢付的基金管理費，真正花在投研團隊身上的，有人算過大概就是七八分錢。這個東西有點像你去醫院看病，兩百塊錢一次，醫生掛號費才十塊錢，這合理嗎？不合理的。因為這個行業不是資本密集型，是人才密集型。人才密集型的行業就應該讓人才掌握定價權。你看歐洲的球星都是幾千萬的年薪，但足球俱樂部都是虧損的。電影行業一樣，成龍拍一部電影一千多萬美元，電影最後都是導演跟明星拿大頭，公司拿小頭。同樣，在基金行業就應該是基金經理拿大頭，公司拿小頭。 我們做這個平臺，很簡單，私募產品三分之二的提成給基金經理，這樣我們就能夠聚集業內最頂尖的投資人。過去9個月我的主要工作就是為我們這個財富平臺找人，我們現在招的都是業內最頂尖的人才，起步就是五年以上業績在同業前3%，這個是起步價，這樣的人我們才跟他談。我們這個機制比他自己做私募還要好。你作為一個資產管理機構，如果沒有幾個好的基金經理，你只是靠營銷，是不能長久的。我們現在招了一個公募的基金經理，她是十年金牛人物。基金行業16年來，股票加債券只有9個曾經得過十年金牛獎，她是其中之一。她過去七年每年業績都在同業前1/4。過去七年每年的行情都不一樣，2007年大牛市，2008年大熊市，2009年是大反彈，2010年結構性行情，2011年大調整，2012年有銀行的藍籌行情，2013年是創業板的行情，然而，她在七個年份里面每年都在前1/4。我算過，假如我讓一只猴子當基金經理，有1/4的概率某一年在前1/4，他有兩年能排在前1/4的概念是4的平方，1/16，連續七年在前1/4是什麽概念呢？1/16000。16000只猴子才能找到這樣一只超級厲害的猴子。而且，她從2007年—2013年累計業績在同業中是第二名。這是我們財富平臺上的一個基金經理。 另外一個是個民間高手。我們招人並不只是科班出身，高大上的。有很多高手在民間，這些人可能不能夠像公募經理管300億基金，但是他們管個10億、20億基金，可能回報更高。其中我面試了一個人，他給我一個交易記錄，蓋的是國信證券的營業部的章，還有一個國信證券幫他算的歷史回報，從2009年到現在漲了近30倍。難得的是在於他從來不做創業板和中小板，他只做消費股，而且很集中，一般他的錢經常80%就在一只股票里面。這個人原來是一個快消品的銷售人員，2003年的時候辭職，自己幾萬塊錢，每個月要從里面領錢出來過生活的，自己給自己發工資，支付生活費。他對消費品的理解比我見過的大多數研究員都理解的深，因為他是身家性命投在一個股票里面的，而且人家做了十幾年，很專註，就做這個領域。他自己從幾萬塊，做了十年，身家現在有幾千萬，小幾千萬，不是大幾千萬，大幾千萬我就招不到他了，大幾千萬的人不需要我了。我們面試了很多這種民間高手，我們希望在他三千萬身家以內的時候我找到他。你來我這個平臺，我給你提供研究支持、渠道資源、品牌背書和運營維護，我給你發產品，賺的錢我都給你。 中國基金業的悲哀是6000點的時候賣得最好的是股票基金，2000點的時候賣得最好的是貨幣基金。我們絕對不能說什麽好賣就賣什麽，我們應該是什麽好投我們就賣什麽。但是作為資產管理人總是有一個矛盾，就是好投的時候就不好賣，好賣的時候就不好投。1600點的時候好投，有很多投資機會，但是你根本賣不動。股票剛從6000點跌到1600點，你那個時候賣股票基金，人家覺得你有病。我們建設的這個平臺希望有足夠的號召力，只要這個平臺運作一年兩年，我就可以對接全世界最藍籌的機構，管理全世界最穩定的錢。我們要的是穩定的客戶，穩定的資本，這樣我們可以為客戶創造非常多的財富。 很多東西在做之前你要明白什麽東西你能比別人做的強，找到自己的優勢。包括買股票，我喜歡買中國有優勢的股票。很多人喜歡搞醫藥股，在中國我沒有找到一家認真做研發的醫藥股。國外都是幾十億美元搞一個新藥出來，我們幾千萬就想搞一個新藥，我都很懷疑，我都不知道臨床實驗是怎麽做的。只是仿制藥的話，我不覺得你值30倍、40倍的估值，就是這麽簡單。仿制藥就是精細化工，邊際成本是零的，老外願意賣，仿制藥一分錢一片都可以賣給你的。我一直在想比較優勢，我挑的股票在全世界的格局中都是能夠領先的，格力，像中藥，中藥有沒有用我不知道，但是它有祖傳秘方。有的東西你還要看比較優勢，我比較強調的是現有的護城河，我對未來的增長我沒辦法判斷。我只要能夠搞清楚什麽公司它的競爭力比較清楚。對基本面研究的比較透的，就真的不難。 將來我招的研究員，一年給他只許推兩只股票，不像現在一個研究員一個月可以給你推兩只股票。一年就推兩只股票。這樣就很清晰了。他就會仔細的把基本面研究清楚。至於說做短線的股票品種挖掘，這個東西有無數的賣方研究所可以做這件事情，你們做的都比我們好，我也是講我們的比較優勢。將來這個平臺要做就是深入的、別人沒有時間去做的研究，我比別人看得深，看得遠，看得長，看得透，這是我們的優勢，跑得快不是我們的優勢，這是我券商研究所的優勢。 投資這個東西，如果你抓住了最本質的東西，你會發現投資機會總會有，只是看你有沒有這種眼光。就在今天你願意買什麽東西？很多人問我你對行情怎麽看？是剛開始還是到頭了？這個東西我說我怎麽知道呢？我的想法是做一些相對簡單的事情，相對可以把握的事情。今天的這個行情你覺得什麽東西是可以把握的呢？什麽樣的行情你覺得說其實還有空間可以往上看？當然我不能排除說創業板從70倍估值炒到100倍估值，這個東西完全有可能的，誰也不知道，這個誰知道呢？這個我不知道，你說我會不會參與？我肯定不會參與，這個東西都是擊鼓傳花的事情，不知道你是不是最後一棒。 但是我覺得就在今天我還是能夠找到很多藍籌股，我認為它們的估值離合理估值還有空間，當然空間沒有那麽大了，因為這些低估值藍籌股過去半年平均至少漲50%都不止，特別低估值的，因為指數里面還有很多是不賺錢的，重工業的。但是那些盈利好的、市場定位好的，漲幅可能60%—70%，往上還有多大空間我也不敢說。我認為現在應該是接近合理的估值。但是如果行情來了，中國的合理估值是多少你說的清楚嗎？曾經有一陣子說中國特色，沒有其他投資渠道，所以中國的股票就應該是50倍的估值；又有一陣子說中國的傳統產業不行了，所以就應該是5倍的估值，都有可能。你如果看歷史，看全世界的可比的估值體系，歐洲、美國、香港這種成熟經濟體，它的PE的中位數大概是15倍。我覺得中國從整個市場來講，我認為15倍、13倍都是可以接受的。悲觀的時候7倍、8倍很正常，樂觀的時候30倍也很正常。這個東西就是人和狗的關系，你是在遛狗，你是人，但是狗是跑來跑去的，你到公園里面可能走一公里，狗可以跑三公里了，人就是這個基本面，狗就是股價，這個很正常的。沒有人能夠告訴你明天會發生什麽，三個月後會發生什麽，沒有人知道。 這本書收入了很多過去我這兩年的演講，2000點的時候我就說這是很好的進場點，但是我們也不知道會不會跌到1800。但是這個東西就是你的判斷，這些股票值這個價，大家這麽悲觀其實沒必要的。因為中國關鍵是要對宏觀經濟做一個判斷，是不是進入一個降息周期。 基本上我對中國的增長我覺得不那麽樂觀。我去年在金牛獎頒獎典禮上做過一個演講，我說中國原來的三架馬車，一架是出口，這個拉不動了。第二，投資。第三，消費。消費是車，不是馬，是被人家拉的，從來沒有人說我消費出一個世界大國的，大家都在說投資的回報率很低，其實消費的投資回報率是零的，你買一個東西消費掉就沒了的。所以消費是發展的結果，不是增長的動力，很多人都說大家要大力發展消費行業來帶動經濟，這個說法本來就是錯的。出口是拉動不了了。投資里面產能擴張已經過去了，中國作為世界工廠的日子已經過去了，人工已經起來了，土地成本起來了，環保成本起來了。十年前我們的人工是墨西哥的1/10，現在我們的人工是墨西哥的八成。墨西哥上午的卡車下午就到美國，你一個月的輪船根本競爭不過他的。所以產能轉移我認為差不多了。有一些短產業鏈的，像做包的Coach，做鞋的耐克，都已經把廠子移到東南亞工資更低的國家，這些還都是高附加值的產品。所以我說短產業鏈這種輕工業的留不住。但是長產業鏈，像手機，像智能硬件，這些東西還會在中國繼續發展，為什麽呢？因為只有深圳這附近能找到這麽全的產業配套，產業集群的優勢，長產業鏈的我們會做，但是短產業鏈的、傻大黑粗的已經過去了。 所以投資拉動也有三部分，產能擴張和工業投資是拉不動了。還有一個是地產，還有一個是基建。基建我覺得還是可以做得動，關鍵是這個項目怎麽規劃的問題。我覺得前兩年有點過多的把投資拉動經濟妖魔化了。特別是2011年的時候當時對高鐵簡直是妖魔化了，說高鐵是空蕩蕩的，根本沒人坐，現在高鐵票都買不到的。有的人說中國基礎建設是夠的，鐵路是夠的，只是每年春節的時候那三個禮拜不夠用，國慶的時候那兩個禮拜不夠用，清明節的時候那一個禮拜不夠用，所以一年十個月是夠用的，兩個月是不夠用的。這個基礎設施應該全年12個月都夠用。不能說這個城市的馬路一天24個小時有18個小時是夠用的，只有上下班的那6個小時是堵車的，不是這個道理的。基礎設施就是應該在高峰期的時候夠用才對。所以我覺得基建還有空間，但是回報率多高這個難說。 關鍵是基建不能夠用地方政府用10%的信托融資來支撐，全世界沒有一個國家能夠支撐這種模式。中國的高鐵回報率，有的鐵路幾年就能夠實現盈虧平衡，這都是鐵路史上的奇跡了。紐約的地鐵一百年前建的，現在還在用。所以不能夠算短期的回報率，你得算算社會價值。但是你不能夠讓地方政府用10%去融資來搞基建。如果是中央政府去發3%的國債來支撐這種基礎建設，這個模式可以再玩十年，沒問題。如果地方政府用10%的融資，你會發現不僅把自己逼死了，還把企業都給逼死了。因為地方政府10%的融資成本，那麽企業融資至少得15%，就是這麽簡單。所以你只要把這個理順了。我覺得中國基建還能做。 很多人認為中國地產的泡沫很大，為什麽不破？我覺得很多人混淆了一個概念。這種泡沫是體現在兩個方面的，一方面是一線城市特別是北上廣深價格的泡沫化，當然我不說它一定會跌，我只是說價格很高。另外一方面是三四線城市供應量的泡沫化。很多人就混淆概念，認為中國的泡沫是價格又很高，供應量又很大，其實不是。你發現一二線城市特別是一線城市的供應量是不夠的，所以為什麽一直價格跌不下來，就是因為一線城市並沒有供應的泡沫。我甚至覺得不應該用泡沫這個字，但是又沒有更好的詞來代替，只能說是小泡沫或者虛高吧。三四線城市的人口在不斷流出，在校小學生越來越少，但是供應很多，那個地方沒有價格泡沫。我去西雙版納，旅遊名勝，氣候也很好，景色也很好，我去年去，有的樓盤四千塊錢還沒人買。如果又有價格泡沫，又有供應量泡沫，這個就很危險了，價格又高，供應量又大，這個肯定撐不住。我們其實兩部分，一方面是三四線城市價格就是四五千塊，有一堆的供應量。另一方面是一線城市，價格虛高，但是需求仍足，供應也不多。中間的，你看像武漢、成都、重慶這種地方都算準一線城市，平均房價不到一萬塊，有多大泡沫我也不敢講。 很多人對中國的經濟很悲觀，我也不會，很樂觀，我也不會。三架馬車，出口拉不動了，消費是車，不是馬。投資里面的三架小馬車，其中產能擴張已經過去，只剩下基建跟地產，地產一半玩不動了，三四線城市已經過度供應了；基建也算半架，因為基建投資回報率最高的這些主幹線已經修完了，你再修的投資回報率肯定不行了，你再往西部修可能回報率沒那麽高了，但我覺得還是應該修，因為這是從國家安全的角度應該修，從社會效益的角度應該修，因為這個不修西部永遠趕不上東部的。有的東西不能算經濟效益的，要算社會效益。經濟一定要下臺階的，但是底部在7%、6%還是5%，我不知道，但是我相信應該在5%以上找到支撐的，中國人這麽勤勞，大家整天在想著賺錢，沒有理由GDP比美國還要差吧，美國2%、3%的增速，我們至少他的兩倍，5%、6%。 很多人覺得增速降下來對股市不好，我不這樣認為。像日本，日本的投資導向變成消費導向是1974年，日本的城鎮化到70%幾大概在1974年。1974年之前十年日本的平均GDP增長9%，之後十年GDP增長不到5%，但是從1974年到1990年日本還有15年的股市黃金期。怎麽解釋這個東西呢？關鍵在於你之前有很多的儲蓄，所以你這個錢本身有理財的需求。經濟增速下來之後，發現再投資的少了。所以就會有一個資產重新配置的問題。原來很多小的地產商賺了錢去拿地，現在小的地產商賺了錢不再拿地了，要做投資了，做什麽呢？做點PE，買點信托，。PE、VC能有多大容量？你真以為漫山遍野的這些創業企業都能成功啊？很難的。在中國任何一個行業你要想顛覆這個行業老大，哪這麽容易。你去做個地產公司，你跟萬科、保利競爭看看？你開一個銀行，你跟工行、招行競爭看看？你開保險跟平安競爭看看？創業沒那麽容易的。也就是在互聯網少數幾個領域。 真正經濟增速下來了對股市不一定不好，為什麽？因為經濟增速下來了，對資金的需求就下來了，利率就會降低，利率下來的直接影響是什麽？市盈率就擡升了。所以這一撥行情應該是利率下降導致的估值擡升，在企業利潤這方面你別指望有太高的增長樂。問題就來了，哪一部分的股票PE的提升空間大？股價要翻倍，要麽PE從5倍漲到10倍，要麽利潤從五毛錢漲到一塊。現在利潤從五毛錢漲到一塊錢是很難的。你去查查這些小公司2010年、2011年、2012年講的增長故事，看看他在2013年、2014年兌現了沒有？讓歷史告訴未來，在經濟放緩的情況下，利潤太高的增長是不可能的。 所以這一輪行情的主動力一定是PE的擡升，就看PE有沒有空間。也許5倍的東西我搞到8倍完全有可能的，甚至行情來搞到12倍都可以，但是70倍的東西要搞到100倍，我不敢說不行，但是難度比較大。我挑的這些股票，從3倍漲到6倍我能賺100%，市場炒作的那些現在70倍的股票要搞到140倍才能賺100%，你覺得這兩個的風險誰大？誰實現的概率高？ 3倍的套牢了， 70倍的被套牢了，誰能夠解套？而且我買的是行業龍頭，競爭地位是沒有人能夠挑戰的。你買的是新興行業，明年還在不在我都不知道的，這個比較有這麽難嗎？可惜市場中十個人還有九個人在玩那些高估值的小股票。當然不排除一萬個人有一個人能夠搞擊鼓傳花，1000萬搞成1億，這種人也有，但會是你嗎？不會是你的。 我認為這波行情的主線還是三點，一點是低估值。第二，在流動性放松和利率下降的過程中，有一個估值重估，這些東西從4倍現在已經到了7倍了，7倍漲到10倍還是漲到12倍？我從來不做這種判斷。至少如果今天讓我來管錢，我可以在8倍以下的估值找到一批很好的股票。我以前管理的組合，曾經有一半的股票平均可能只有4、5倍的估值，那些股票過去這一年可能都翻倍了，現在才7倍、8倍，那些股票我還是覺得競爭力還在那里。第三是民間財富的資產配置轉換，大家不買信托了，不炒房子了，但是還有一堆錢，不可能都買貨幣基金。 但是現在的行情，我覺得就是流動性放松導致估值重估，主要的主線不要看利潤，利潤不可能太好，在今後的一兩年內就這樣，但是你要看估值擴張還有沒有空間，現在從4倍搞到7倍了，最後能達到10倍還是達到15倍，都有可能。你拿7倍的股票跟70倍的創業板比，我可以很堅決的告訴你應該買7倍的，至少跌的話7倍可以跌10-20%，70倍的可以跌50%。就說這麽多。謝謝。 提問：我想請教一下，您覺得這種行情從這個創業板還是從我們說的新興行業轉向藍籌，您覺得主要的因素是什麽？就因為降息嗎？還是有什麽別的？因為您對一些公司的分析在一年前或者兩年前我覺得同樣的話也是對的，為什麽那時候不漲，我想問一下轉變的原因是什麽？謝謝。 邱國鷺：最直接的原因肯定是降息，因為一旦降息大家發現說地產這個東西至少能夠有底。大家怕中國的房地產會崩盤，房地產如果崩盤，它帶動的三四十個行業就不行了，一堆的傳統行業壞賬就沒法估了。但是一旦降息你會發現至少能夠撐得住。一次降息，按揭每個月少個幾百塊的月供，如果連續降息幾次呢？市場底部關鍵要有一個外在的力量能夠改變大家的預期，見底時第一炮都是政策，政策是領先於股價，股價領先於基本面，2012年曾經降過準，但是後來沒持續，政策是沒有持續，所以藍籌股表現2013年又不理想了。這次的行情能走多遠就取決於降息周期能夠持續多久。基本面變化會是滯後的。謝謝。（國信輕工邵達） |
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本帖最後由 三杯茶 於 2014-12-15 12:07 編輯 固廢論壇紀要：危廢行業整合仍處初期，餐廚推廣力度或加大 要點 我們於12月12~13日在北京參加了中國水網&固廢網舉辦的“2014第八屆固廢戰略論壇”，結合會議專家的演講內容，我們對固廢行業的最新觀點如下（詳細紀要附後）。
垃圾焚燒：“十二五”規劃產能目標恐難完成。“十三五”雖有空間，但投產增速大概率下行。1）根據國務院印發的《城鎮生活垃圾處理設施建設“十二五”規劃》，2011~2015年計劃新增垃圾焚燒產能22萬噸/日，到2015年底，焚燒產能要達到31萬噸/日；而根據行業協會的統計，截至2014年底，全國投運的垃圾焚燒處理產能約為18.9萬噸/日，2011~2014年分別新增約2、2、2.5、3.5萬噸/日，若要完成規劃目標，意味著2015年需投產約12萬噸/日，超過前4年之和；2）2013年我國城鎮人口7.3億，人均生活垃圾產生量約1kg/天，假定未來城鎮生活垃圾的50%采用焚燒處理，則對應產能上限約在37萬噸/日。即使這一目標在2020年之前完成，對應的新增產能量將基本與“十二五”持平，因基數增大的原因，增速是下行的；3）截至2014年11月底，已投運產能排名前10的企業市場占有率合計59%，同比降低6個百分點，但領先企業的排名次序整體變化不大。
工業危廢：行業持續整合，集中度提升空間大。1）我國危險廢物年產生量約在4000~6000萬噸之間，而納入官方統計的僅約3500萬噸（2012年，中國環保產業協會）；2）我國具備危廢處理資質的企業有1000家以上，其中，具備30種以上危廢種類處理資質的企業僅占1%，牌照門檻較高；3）參考國外，美國前50家企業的危廢處理量，占危廢總產生量的70%以上，而我們國家這一比例估計不超過30%，行業集中度提升空間大。
餐廚處理：“十二五”為試點期，“十三五”推廣力度或加大。1）我國餐廚垃圾處理對應的建設投資空間在500~1000億元，而“十二五”規劃僅109億元，行業建設高峰尚未到來；2）2011~2014年，國家先後推出4批83個試點城市，預計2015年推出第5批，試點城市總數達100個；3）從試點數量上來看，“十二五”規劃建設目標有可能達成，但我們根據本次會議了解到，部分試點項目的運營情況不佳，2015年後，投資運營端或面臨洗牌。
建議 桑德環境：固廢處理領先企業，嗅覺敏銳，進軍環衛、再生資源領域。維持推薦，目標價31元。東江環保：處理資質較全面的危廢處理龍頭，跨區域擴張正逢時。重點關註，A股：目標價40元，建議逢低買入；H股：相比A股折價40%，推薦。維爾利：自主研發的餐廚處理工藝較受市場認可。重點關註，目標價28元，觀察後續餐廚訂單能否超預期。 附： “2014第八屆固廢戰略論壇”會議紀要如下: 1. 生活垃圾（主要演講人：張益，上海環境集團，副總裁） 垃圾焚燒 產能：根據中國固廢網估算，截至2014年底，全國投運的垃圾焚燒處理產能約為18.9萬噸/日。 行業競爭：截至2014年11月底，已投運產能排名前10的企業市場占有率合計59%，集中度仍較高，投運產能前3名企業分別是杭州錦江（22250噸/日）、光大國際（13800噸/日）、中國環境保護（12850噸/日）、上海環境集團（11750噸/日）、浙江偉明（9910噸/日）。產能的遠期儲備方面，前14名企業的焚燒總能力（已投產+在建+前期）達到30.5萬噸/日，其中，4家企業突破3萬噸/日，分別是：杭州錦江、光大國際、重慶三峰、中國環境保護；3家企業突破2萬噸/日，分別是：綠色動力、上海環境集團、桑德環境。
環衛收運 我國生活垃圾收運系統的建設，未來有7大趨勢—— 1）分類收集、分類運輸；2）機械化收運、信息化管理；3）現代化大型轉運站；4）“平進平出”等節地技術；5）集裝箱轉運技術和裝備；6）村鎮、城鄉一體化收運系統；7）PPP模式，第三方監管。
2. 工業危廢（主要演講人：王琪，中國環科院固廢汙染控制技術研究所，所長） 我國危險廢物年產生量約在4000~6000萬噸之間，主要集中在山東、江蘇、廣東、遼寧、湖北、青海、貴州等地區。 行業競爭：我國危廢處理企業眾多，約在1000家左右，大多數企業產能規模小，行業集中度低。例如，僅上海市的危廢處理企業，就多達52家，總處置能力合計約30萬噸/年。對比來看，美國前50家企業的危廢處理量，占總產生量的70%以上。
3. 餐廚垃圾（主要演講人：任連海，中環協餐廚垃圾專委會，主任） 根據發改委調研，我國城鎮人口的日均餐廚垃圾產生量為1.15kg/天，年餐廚垃圾產生量約為4000萬噸，其中餐廚廢油占10%。 發展近況：“十二五”計劃推出100個試點城市，截至2014年底已經推出4批試點名單，合計83個，預計2015年會推出第5批試點名單。就已經推出的83個試點城市來看，建設和運營的情況不是很好，部分企業陷入困境。 市場空間估算：收運方面，建設投資200億元，年運行費用30億元。處置設施方面，建設投資約500~1000億元（噸投資50萬元），年運行費用在300億元，其中140億元為處理補貼收入，160億元為資源化油品銷售收入。（來自電力環保小蜜蜂） |
歐洲央行的首份紀要將在明年1月22日的下一次政策會議結束四周之後發布。這意味著歐洲央行將像其他主要央行一樣，將會議紀要作為對外溝通策略的一個重要部分。
與美聯儲、日本央行、英國央行不同，歐洲央行歷來神秘，從未公開過會議紀要。因為他們擔心這會使決策者面臨來自所屬國家的政治壓力。
明年2月中旬開始公布的議息會議紀要將包含對金融市場、經濟和貨幣形勢發展的概述，然後是一份不標明講話人姓名的討論總結，討論內容涉及經濟和貨幣形勢分析和貨幣政策立場。
這一點與美國、英國及其他國家的央行不同，歐洲央行的會議紀要將不包含該行政策委員會委員們的投票情況以及每位委員的投票細節。
歐洲央行表示，公布會議紀要的目的是為了讓人們明白該行政策決定背後的依據，並使公眾能夠更好地理解管理委員會對經濟的評估及根據不斷變化的形勢所采取的應對政策。
歐洲央行執行委員會委員科爾(Benoit Coeure)周三稱，歐洲央行會議紀要的內容將很豐富，其內容和詳細程度可媲美美聯儲的會議紀要。
由於將推出這一新的溝通方式，歐洲央行明年1月份的會議或將受到矚目。
市場預計歐洲央行官員將討論是否采取購買包括政府債券在內的大規模資產(即全面量化寬松)，這在歐元區是個存在爭議的話題，特別是在德國。
盡管歐央行執委會成員，包括行長德拉吉，都相信有很強的一致意見支持量化寬松，但全面QE仍然遭到來自德國的強烈反對。
德國央行行長魏德曼本周還曾表示，即使物價開始下降，他也反對全面QE。歐元區11月通脹率已降低至0.3%，遠遠低於歐央行的目標水平2%。
此外，歐洲央行明年還將把政策會議召開的頻率改為每六周一次，這意味著該行的利率決策會議和新聞發布會將減少四次。
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本帖最後由 晗晨 於 2014-12-31 09:13 編輯 《軍工產業改革與發展高層研討會》紀要 作者：原丁 張潤毅 主持人：大家下午好，各位嘉賓好，從國家戰略角度，新一屆政府提出的“一帶一路”新的格局，對整個軍工產業提出更高的要求，同時，國防工業正在開展如火如荼的改革，想請問各位嘉賓，在這樣的背景下，改革對於每一個軍工集團將產生什麽樣的影響？我們該如何應對這樣新的戰略和改革？會采取怎麽樣的舉措？ 李振明：大家好，我談談個人的想法。對於整體國防工業改革也好，國防安全要求也好，我個人認為國防工業體制改革有2個方面，對我們影響較大。 1）從原來裝備的對抗，變為作戰體系的對抗。 體系的對抗對整個國防工業的要求、軍民融合的要求大大提高，這意味著軍工集團內部的競爭在加劇，因為目前還沒有哪個軍工集團能夠提供一體化作戰體系、total solution的方案。所以未來可能會出現同時做飛機、還要做艦艇、導彈等等這樣綜合性的軍工集團，美國就出現了這樣的軍工巨頭。 如果行業這樣演變下去，軍工集團之間的壁壘會被打破，傳統分工格局會被改變。 從一個比較長的時間區間看，這是一個很大的挑戰。 2）軍民融合、對外開放，這就意味著會引入新的競爭 中國的體制改革從來都是增量改革。從目前來看，這是國防工業改革最後一個堡壘。所以這個改革很可能從增量開始，這個增量就是大規模地引入“民參軍”。從一開始，可能還是在邊際上的競爭，還不涉及到主戰裝裝備，但隨著演進和發展，很有可能導致民營企業或是外圍企業，可能會提入軍工的核心領域。因此，這是對國防工業體系很大的挑戰。 主持人：總結一下，就是“打破邊界”，軍工集團內部的競爭邊界被打破，軍工產業與外圍企業的邊界也被打破，來適應作戰體制對抗的變化，順應軍民融合的大趨勢。不知CEC的吳總對這個問題怎麽看？ 吳群：確定現在軍工體制改革，提出提高新的作戰系統作戰能力，對我們來講是機遇，因為軍工產業即有裝備、又有指揮系統，裝備可能是CEC的弱項，但在信息化時代，電子信息是很關鍵，這是CEC的強項。 但機遇不等於能力，更不代表能夠取勝，所以在這樣機制下，如何提高系統的能力，至關重要。通過提高系統化作戰能力，單兵作戰、關鍵產品競爭、就延伸到系統化的競爭、集成的競爭，這就意味著未來各大軍工集團之間的邊界不那麽強的，有協作，也有新的競爭 者的加入。但最大的，我認為還是共同系統體系化的形成，需要大家在各個鏈條上的相互配合、相互融合、協同創新。 同時，我國還存在技術突破的問題，特別是電子信息方面，面對的是對8大金剛的競爭，如何有所突破，這是非常關鍵的問題，需要我們未來組織資源來解決的。 主持人：信息化裝備對提升作戰能力中是很重要的環節，但我想所有環節，總裝都會裝在船舶這樣的平臺上，所以孫雲飛對此怎麽看？ 孫雲飛：糾正一下，我們船舶不止停留在總裝的概念，特別是現在做為武器裝備的平臺，它其實就是一個大系統。一個艘船就與各個子系統組成大系統，一個航母的編隊更是將水上水下結合形成大系統。所以對船舶工業來說，現在已經超越了純粹是加工、切割、安裝。而是要要為海軍提供更系統、作戰能力更強的裝備。所以從這點上，軍事裝備改革對我們也提出了新要求。 我們現在也面臨著巨大的挑戰，因為，我們的海疆這麽寬廣，周邊糾紛那麽多，原油對外依存度非常高達到60%以上，我們所有的資源進口80%通過海上運輸，所以對中國發展、能源安全、以及國防安全都有很大的挑戰，肩負的使命也是非常艱巨的 主持人：船舶工業已經遠不止於加工。那下面我想請教熟悉經營管理的鐘主任，國家戰略非常宏偉、要求也非常高，從中船的角度，現在展望未來，我們將有多少資產，或者未來將有多少資產需要通過資本市場來發展作用？ 鐘堅：中船的資產證券化率只有30%多，但我們有非常久的上市歷史，廣船國際首批到香港上市的10家企業之一，當年上市時，集團領導也是摸著石頭到香港上市。上市之後，對我們的融資、利用資本市場整合戰略資源，都有很大的幫助。後來我們也有企業陸續上市。在國家促進軍工資產證券化的背景下，董事長的要求是實現資產證券化率達到80%，集團朝6個業務板塊發展，每一個業務都要有一個平臺。 主持人：資本市場也希望能為中船的發展助力。那麽，從時間來看，多久時間能完成80%證券化率的目標？ 鐘堅：集團有明確的規劃。我相信，會盡快地實現目標。 主持人：那航天科工集團是否也有設定到什麽時間，達到多少證券化率的水平？ 李振明：我想我不是回答這個問題的最佳人選。我之前在集團工作時，也一直在策劃這個事情，我想目標和路徑的設計，需要一系統條件。航天科工集團是我國導彈的搖籃，從事武器系統研發。 我個人將軍工集團分為兩類： 1）平臺型軍工：如，船舶、飛機、航空，即可以加其他武器裝備； 2）裝備型軍工：兵器、核、電子、航天等。 按我的理解，平臺型軍工，軍民兩用通用性高，所以證券化進程會更快，目前證券化率也更高，事實也證明了這一點。而對於裝備型軍工，很多要求不太一樣，因為很多資產無法實現軍民兩用，但航天科工證券化水平一直在推進，我們2001年就有公司上市。在這個過程中，十年過去了，但證券化率仍比較低。這可能是航天科工的產品特點相關。 但我相信，一旦改革條件成熟之後，其證券化率會是比較快的過程。而且我認為，類似導彈這要樣的，它是系統集成，適合整體上市的概念。因為如果要分板塊上市，但它面對的市場不是一個軍民兩用的市場，反而增加協調、交易的成本，不利於產業發展。 所以對於，類似那些產量不是特別大、但單個價值量高的軍工資產，可能要等待一定的條件，但一旦條件成熟 ，也許就是一跌千里的過程，資產證券化進程會明顯加速。50%、60%、80%可能都不在話下。 主持人：從資本市場的角度，還關心軍工盈利能力情況。如果未來軍工采購、軍品定價模式發生改變的話，能給軍工集團的盈利水平帶來多大的提高？又可能會吸引到多少競爭者進入？ 吳群：取決不同的企業，可能有兩種影響，不一定是提升或降低：1）正面：如果軍工采購或定價體系發生改變，新作配套的民營企業進入這個行業，可能會降低整體的配套零部件成本，這對於集成商來說，是一個利好，利潤會增加。2）負面：如果對單個企業，或各個產品來講，如果按競價後的價格測算，發現無法達到目標利潤，那麽可能會放棄該類產品。 主持人：從美國的情況來講，武器裝備一旦定型之後，就采用固定價格，這種模式是否在中國也適用？ 吳群：如果產品定型，這個模式是可能實現的。但我想，按未來軍工發展的特點，是創新發展。所以，未來企業必須要有技術的突破，推出新產品，那麽價格就就不是固定的，這個就很難說了。 主持人：謝謝吳總，未來軍工產業發展需要創新，那麽這個可能跟軍工科研院所改制相關。如果改制好，會充分發揮科研積極性、做好體系的協同、打破邊界，有助於提高我國軍工企業核心競爭力。我國目前很多核心技術，還沒有突破。關於科研院所改制，需要解決哪些最核心的問題？只有這些問題解決了，軍工產業才有長足的發展？ 孫雲飛：那我談一下可能不成熟的觀點。目前，軍工事業單位改制，在資本市場很熱。可以說，軍工事業單位改制是剛剛拉開序幕，目前剛開始做的是分類改制，即把原來的事業單位，按工藝或按經營，來區別定性。 我個人感覺，事業單位改制如果要註入到上市公司，一定要有經營發展。路途肯定比較漫長。這個當中，即有身份、資產的界定、以及事業改制的積極性等一系列的原因。 中國的改革總是從最容易的開始。為什麽過去幾年，軍工改制一直沒有重大突破，可能說這個改革的難度是多麽大的。所以說，未來一定要改革，但時間、難度、利益、不同決策層的決心，都要建立起來。而一些科研院所真正轉成企業之後，其盈利、定價、報表都要有一套新的評價系統。 主持人：很多人可能認為，事業單位改制最頭疼的問題就是保障體系問題，他們的養老金是不是跟企業對接，還是類似公務員？而公務員又剛剛跟企業拉平的作法，這個問題可能牽扯到很大的財政支出，所以這個是不是改制的較大問題？或者是還有其他問題？ 孫雲飛：問題可能很多，比如：1）身份的改變。現在的好多事業單位的人，未來退休拿到的是工業企業退休金，身份在社會上相對比較高，尤其有較多工齡的人。2）社保問題：事業單位長期沒有交社保，所以涉及到所謂的“結帳”。我們的事業單位是分散在全國各地的，不僅有像北京、上海這樣的地方財政實力雄厚的，還有好多比較落後的地方財政，能不能負擔這筆錢是一個問題。3）核算問題：現在很多事業單位是不計折舊的，如果完全變成企業，或者完全按股份公司制來重新核算的話，能不能保證賬面上還有這麽多盈利？不能說肯定不行，但可能很多都有壓力。 主持人：研究院所改制確實是比較頭疼的問題，我想問鐘總，您剛才說集團證券化率要達到80%的目標，如果從整個集團來看，哪一類資產是比較容易證券化？哪些不容易？ 鐘堅：事業單位肯定是最難的，因為它還沒有經過改制轉性這個階段。從操作層面來說，發達地區可能相對簡單。但改革的問題，最難的是牽扯到人的問題，包括改制後身份認同、保障體系等等，可能會影響到改制的積極性。但從我們的經驗來看，只要領導有決定，按資本市場的規則來說，每個項目雖有各自的難度，但都會有解決辦法，實現突破。比如，廣船國際的案例。我們還會繼續醞釀相關項目，繼續揚帆啟航。 主持人：最後，請各位嘉賓用一句話總結一下對軍工與資本市場的互動有什麽期待或看法？ 鐘堅：再一次強調我們董事長的觀點：股份制確實是國有企業改革的最好形式。 孫雲飛：我記得，上午上交所領導演講說到，現在軍工股在A股總市值的占比還很低，我想這遠遠不夠，至少通過我們今天這次會議，明年2015年就能翻一翻。 吳群：軍工是資本市場很重要的力量，一，我們希望做一個合法的資本市場參與者。二，更作為一個有能力攪動資本市場的參與者。 李振明：我想用一句話表達對未來軍工資產證券化的展望：用法制的思維、創新的理念，趕快軍工證券化，大風起兮！ 主持人：今天的高層研討會到此結束，謝謝各位嘉賓！ （源自國泰君安） |