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人大常委會專題聽講證券市場

來源: http://wallstreetcn.com/node/212534

據新華社報道，十二屆全國人大常委會28日下午在人民大會堂舉行第十四講專題講座，題目是《深化改革 擴大開放 促進中國證券市場的健康發展》。張德江委員長主持講座。

主講人中國人民大學金融與證券研究所所長吳曉求介紹了國際與中國證券市場發展現狀，分析了中國證券市場存在的主要問題及原因，並就中國證券市場發展戰略目標、未來改革思路、重點等談了看法。

吳曉求認為，自滬深交易所正式運營至今24年來，中國證券市場從無到有、從小到大，成長為擁有2600多家上市公司，市值超過36萬億元的全球第二大證券市場。但距離國際金融中心的戰略目標還存在相當大差距，主要體現在市場化程度不高，行政或非市場性力量配置資源作用明顯；國際化水平不高；信息披露和市場透明度有待改善；投機色彩明顯，投資功能不足。存在上述問題的深層次原因主要是認識誤差、設計偏差、政策不明晰、法律不健全等。

吳曉求認為，要構建與中國大國地位相匹配的大國金融，需正確認識證券市場功能，深刻理解發展證券市場的戰略意義，推進證券市場化改革和國際化戰略。要修改相應法律法規中有關股票發行審批或核準的內容；重點推進發行制度改革、並購重組規則的調整和退市機制的嚴格執行；明確資本市場開放順序。

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且聽風吟--聽風系列專題（一） 朱勝國

來源: http://xueqiu.com/6049709616/34907419

一、前言

一直以來，受風生先生的影響多，我比較重個股輕大盤，操作上也一直以養豬等風為主，在風不利於我的時候，通過分檔建倉和波動做t攤低成本。耐心和基本面研究是我的優勢，但是我卻忽略了系統性風險下泥沙俱下的可能，這一波里我眼里的好成長企業並不比那些垃圾股跌的少。巴菲特選接班人的三檔標準，耐心+情緒穩定+對人性和機構心理的敏銳觀察，第三點上，我因為自我設限而固步自封了。聽風將是我需要重點加強和練習的內容。

且聽風吟系列文章，我的初衷其實是為了應對長期的市場挑戰，而希望不要讓自己在某個方面有太大的短板和致命的缺陷（特別是固步自封而完全放棄另一種可能性），從而逐漸的在資產配置中找到一個更為舒適的平衡點，雪球上大V們的觀點基本搜集的差不多了，第一集就先這樣吧，以後陸續再不斷更新。

下文中，我搜集了我關註的雪球大V關於風的諸多意見（排名不分先後，在此先向他們表示由衷的感謝和敬意），其中我認可的內容會標黑，認可並會納入自己體系的，會標黑並加下滑線；可能有其他我未關註的牛人，也歡迎大家推薦給我，我統一整合。

二、@水晶蒼蠅拍

【投資的天花板，其實就是我們自己境界的極限】人們都希望找到偉大的公司，但實際上偉大的公司是需要同樣偉大的投資人與之匹配的。那些不具備深刻思維和前瞻性的人，那些太自作聰明、總想走捷徑的人，那些浮躁多情耐不住寂寞的人，即便是送給他一個偉大的公司也不可能把握得住。投資的天花板，其實就是我們自己境界的極限。

【個股的波動，是需要在能力範圍內去充分利用的，至少要規避泥沙俱下的系統性風險】由於股票的市場定價是市場群體性預期與情緒綜合決定的，所以即便是在個股研究上非常出色的投資人，也總是面臨超預期波動的沖擊。對此投資所能做的選擇，可能要麽利用（資金和體系優勢），要麽認錯（發現自己對企業的判斷出現重大失誤），要麽忍受（失去了利用的能力但不覺得自己犯錯），別無它法。

【對於劇烈的偏離完全視而不見可能不是一個很聰明的選擇】長線投資人總是面臨階段性的價格波動與企業基本面趨勢的把握的困擾。一個素質上佳的企業遭遇階段性的經營困難，或者遇到階段性的價格泡沫，到底該怎麽辦？不為所動還是做個滑頭離場呢？我想很難有標準和兩全其美的答案。歸根結底，它取決於投資人的價值觀和秉性。從策略上而言，對於劇烈的偏離完全視而不見可能不是一個很聰明的選擇，特別是當這種情況出現在倉位非常集中的情況時更是如此。當然這可能容易錯過幾十倍的神話，但也能避免孤註一擲的風險。這取舍之間的度，與投資的基本預期、風險與利潤的選擇，機會成本等都有關。

【選股和選時的四象限，缺啥補啥】凈值的複利增長通常有4種類別：1是高彈性高波動（善抓機會波動控制較弱），2是低彈性低波動（穩健善於控制波動，擇股較差），3是高彈性低波動（既善找機會又敏感風險機會的轉化），4是低彈性高波動（大時機判斷差，對象識別也差）。3可能是很多人的追求，但我覺得2和1更值得研究，避免4是首要。

【追風需要能力和運氣】風口上的豬”肯定是貶義，可我並不鄙視“風口”——能識別和捕捉風口肯定是一種值得羨慕的能力。關鍵是明白這個收益是來自風並且理解風口類投資的特定邏輯以及其中的運氣成分，那樣才不容易變成“豬”。不過真正明白這個道理的人會更明白這樣做的困難，因此這種模式其實又沒有想象的那麽重要。

【凡超額收益，必具有高深壁壘，想想自己的核心優勢是什麽，再想想短板是什麽？】商業世界的一個鐵律就是：凡超額收益，必具有高深壁壘。這一顛簸不破的真理，不會因為我們是做股票投資的、也不會因為我們選擇的投資風格不同而改變。成功的投資必然是困難的，長期要想獲得超額收益更是難上加難，它會對所有的風格都一視同仁。只不過，不同的投資風格和策略難在不同的地方而已。論是哪一種風格傾向的投資，長期來看要想取得超額收益都非常的困難，只不過難在不同的地方而已。但如果你善於用包容的心態看待投資，少些非此即彼和憤世嫉俗的話，那麽投資的大門確實也是可以更寬廣些的。

三、@唐史主任司馬遷

【風的分類，要多做天地之風和王者之風】風有三類：1、天地之風,就是不以一國一域為界限的全球經濟運行規律。這種利好一般是長期性和趨勢性的，可以用於支撐長線投資。猶如“天地之氣：溥暢而至，不擇貴賤高下而加焉”；2、大王之風：對於A股，就是政策驅動力。習李的政經方向，就是大王之風。發個文講個話一文錢沒花，都定得上百萬手封板，3、庶民之風？一個莊股吹軟文，幾個閑錢拉漲停。有勢而無運。當然，如果你坐在天地之風上，還有大王替你吹，那就當睡美豬吧，上上簽。

四、@雷公資本

【什麽是風？雷公對於風的定義在主任眼里，就是天地之風了】：風不是政策、不是概念，而是切切實實正在改變或即將改變我們的社會生活的具體的大概率事件群。風是一種潮流，是一種能夠大幅提高社會效率或者大幅提高生活水準的進步趨勢。風是人類文明發展的方向，是任何經濟勢力和政治勢力所無法阻止的。客觀地說，大多數國內的企業以跟風為主，真正屬於引領潮流的企業不好找（有很多業內翹楚不上市）。這里面原因很多：首先，國內的創新環境、投融資環境還不足以誕生大量具有國際量級的企業（即使有也多數選在美國上市）；其次，絕大多數企業過於惟利是圖，缺乏時代價值觀、缺乏社會責任感；其三，所謂有風的行業因為景氣度高、因為有利可圖，各類有名堂沒名堂的企業都會蜂擁而至、魚龍混雜，真正的優勢企業卻不好找，多數情況下是“劣幣驅良幣”。不符合價值觀的利益不關註！不符合價值觀的企業堅決不投！做投資就是要這樣有所為有所不為，就是要快樂、灑脫。

【聽風是一種大局觀和嗅覺】聽風”是一種大局觀，是一種“嗅覺”和“方向感”。有一定經歷的投資者會發現，股市常有板塊現象，當“風”來之時，板塊中絕大多數股票都會被吹起來，這就是風的作用。只要風不停，你甚至可以閉著眼睛在風中任選幾只買入，且不管他是鳥還是豬，勝率都不會低。2013年的創業板牛市就是一陣風，2014年底的藍籌也是一股風，由此導致絕大多數創業板股票飛上了天，可以肯定的其中鳥是少數豬是多數，但是只要風不停，我們依然會時常見到“豬鳥齊飛”的壯觀景象。

【重鳥而輕風是誤區】很多業余選手受某些專業投資者的誤導，掉進了重“鳥”而輕“風”的誤區，結果是鳥沒找著，風卻錯過了。或者自認為找到鳥了，等風，風卻不來。可惜了。雷公想說的是：作為業余投資的球友，請正視你的能力圈。如果沒有能力或沒有精力做深入研究，我建議你將精力放在“聽風”上，“識鳥”的任務就交給專業選手吧。

【怎麽追風，買龍頭或者買指數基金，沒風就去有風的市場，全球化投資的必要】“聽風”對於成功投資的重要性。風來的時候要抓龍頭，沒能力抓龍頭就買指數基金，投資最重要的就是選擇一個好市場（創業板或納斯達克），和幾個好標的。哪里有風非常重要，沒有風，再聰明的腦袋，也很難獲得一個高回報。如果你想獲得高回報，要麽是到處找風，要麽在自己熟悉的領域里通過高杠桿把低回報的東西做出高收益。

五、@投星資本

【投星兄原來是做時事評論的，他對於時點的判斷相當有前瞻性，中國南北車的戰例非常經典，期待他可以把他的追風心得表述出來，我簡單羅列下他的發言】$中國南車(SH601766)$$中國北車(SH601299)$ 這次風相當大，波士頓地鐵項目北車已中大單，加洲高鐵項目由南車跟GE聯合體部分中標的概率很大，還有很多很多；習總批複滬港通，李總推進新三板，轉板以及註冊制，證監會放開並購審查，鼓勵券商IPO和增資擴股，央行不再扭捏，直接宣布降息，國家已經放棄了通過銀行向實體經濟和結構轉型輸血的幻想，進而全方位轉向通過資本市場來實現這一戰略任務，這是國家大棋局的演變，我們要清醒的認識到這一點，才能更好的進行投資。

六、@進化論一平

【時間和價格，趨勢和價值的兩難選擇】我們首先要明白兩點：一、關於投資這個事情，不能單憑價格計量，時間和價格，是一筆投資需要重視的兩個因素。二、投資的可操作點實際上並不是時刻存在的。除了買入和賣出，還有一種操作叫做持有，持有並不代表著不作為，持有，是經過考慮後的決定，持有本身也是一種策略，是思考後的表現。

【價值的優劣】價值投資雖然把控住了價格，但是在投資時間利用方面表現的並不理想。所謂的“輸時間不輸價格”。時間真的無所謂嗎？所以價值投資在時間上的弱點，是不能不重視的問題。價值投資者在達到他們認為的價格以後，會拋售出自己手里的股票，但是我們在實例中經常發現，價值投資者持股一年，有時候賺的不如拋售後的一月。泡沫瘋狂的時候，他的波動要遠遠超出價值投資者的想象。錯過了一半甚至以上的利潤的話，這種操作方法是不是值得再思考一下呢？

【趨勢的優劣】雖然強調了順勢而為，利用時間效率，但是沒有安全邊際，趨勢投資者如果在趨勢投資的末端買入，那麽他賺的趨勢尾端的錢可能還不能彌補他意識到趨勢扭轉止損後已經虧損的錢。而且如果中線趨勢多次變軌，形成震蕩走勢，那麽趨勢投資者可能來回被打，損失大量的資金後才意識到這是震蕩市。

【鐘擺理論，解決問題。一平的年度總結也說，最後年底的回撤，是他自己沒有遵守好鐘擺理論。】鐘擺投資目的實際上是優化時間和空間這兩個問題。在左側節省時間，在右側節省空間。吃鐘擺里又快又長的一段。從買入操作來看：通過找到有效價格區間，要求在價格低估時買入，但這同時又要滿足另一個條件，那就是趨勢必須向上。二者缺一不可。從賣出操作來看：必須順勢而為，在價格超過有效價格區間以後，如果趨勢不變，不要急於賣出，直到趨勢改變，價格高估再賣出。二者同樣缺一不可。

七、         @重力加速度

【目前大勢判斷：大藍籌修複行情，中小盤小年】小市值個股持續受市場追捧，與當前的經濟發展動向和股市的資金供給不無關聯。只是任何一個市場都不可能永遠保持強勢，尤其在被過度挖掘之後，風險和隱患也就逐步在加大。近幾年湧現出一批成長性不錯的公司，不過累計漲幅普遍較大，長線機構和投資者大都獲利驚人。當成長預期開始放緩或者市場風向轉換時，這些資金隨時都存在高位套現的需求。由於這些股票的示範作用，不少成長性一般的公司，也僅僅因市值小而跟著水漲船高。可惜真正的好公司終歸是少數，從近兩年小公司整體的表現來看，依托自身核心技術或市場優勢來實現經營性高成長的企業越來越少，大多數要麽是通過山寨模式實現“曇花一現”式的增長，要麽是借助資本並購手段來維持賬面上的繁榮。尤其是今年，重組並購之風愈演愈烈，有些企業甚至已無心經營主業，只是盲目尋求並購擴張，至於是否跟自己的主業有關聯，是否有能力來消化，就完全不去考慮了。小市值個股整體增長乏力，加上估值普遍高企，使得長線資金已無心戀戰，這也是成長股運作周期越來越短的原因之一。但整個小市值板塊已近乎強弩之末，5年多的牛市或許就此要暫告段落。客觀來說，大藍籌持續調整了7年，有些股票的確是跌過頭了，壓抑這麽久之後，出現一輪估值修複行情也完全是順理成章的事情。至於修複行情之後，藍籌股能否繼續保持強勢，現在尚不得而知。

【風生不換股的原因主要是他已經財務自由，可以扛過時間成本耐心伏擊成長小盤股】近期這種28行情轉換之後，有些機構的朋友來問我：既然我前期提醒他們小盤股風險已大，熱點可能會切換，但為什麽我自己不進行換股操作呢？說實話，這個問題我用三言兩語還真回答不清楚。首先這些藍籌股並不是我的菜，雖然我知道他們可能會有一波行情，但這類股票周期性偏強，加上有融券做空機制，我在成長股上的經驗用在他們身上並不適合，何況大盤股所處的行業普遍是我不熟悉的，所以我並不會盲目參與。其次是我已經過了資本原始積累階段，收益最大化不再是我投資股票的主要目標，這樣我就不會為了去抓住所有的機會，而讓自己一年四季都忙忙碌碌。財富對我來說固然重要，但當達到一定程度，它所帶來的邊際正效應會越來越弱，除了能給人增加心理上的安全感和自我價值的認同感外，更多的則是帶來一些負面影響。盡管我不看好小市值個股近期的走勢，但我的跟蹤重點還是會放在成長股上，畢竟成長股對我來說已是輕車熟路，而且經過充分的擠泡沫階段，小市值個股中的優質品種有望再次打開上漲空間。

八、@小小辛巴

【聽風不應該是一種預測，而是依據當前波動事實進行有效利用，辛巴和拍兄的思路是一致的】牛熊思維實際上是一種預測波動的投機思維，把希望寄托在了難以預測的群體性瘋狂上，理性的交易者，應該依據事實行動，利用的是波動帶來的有利事實，而不去預測波動將會如何演變。

【聽風識鳥VS養豬等風】就交易之道而言，到底是聽風識鳥重要？還是在風口等風來重要？眾所周知，當行業興旺發達時，哪怕是很垃圾的企業，都能賺得很好，所謂大風刮起來的時候，連豬也會飛。所以，有些人認為炒股就是要聽風識鳥，要找大家都追捧的行業，這種行業的龍頭股會被市場之風吹得高不可攀。但這種方法不足的是，等風起來時再去抓已經騰飛的鳥，往往追高，得承受股價過高的風險。而另一種觀點則認為，只要找到風口，大風來的時候，連豬都會飛。因此，要提前埋伏在有旺盛需求前景的行業，尋找那些跌透幹透的股票，大風起兮豬飄揚，緊抱飛豬飄異鄉。

這種方法的好處在於起步時比較安全，不容易摔死，不足的地方在於，如果風老是不來，而豬又始終保持懶豬本色的話，那結果就是虛擲光陰與豬同眠了。聽風識鳥的關鍵在於提高準確性，抓住真正的龍頭，而不是跟風的泡沫，強者恒強，通過漲了還漲來化解高價買入的風險。養豬等風的關鍵在於縮短等待期，既要能預見風必然到來，還要盡量縮短等到風的時間，從而減少老是不賺錢的時間成本。

【如何縮短等風時間，有些是我根據重劍無鋒的閱讀印象總結的，可能有偏差】辛巴總結了幾條：1、首先要利用業績分析提前發現拐點，縮短等風時間（利用季報發現報喜鳥，已經在過往博文中說過多次，不再重複），最好能做到一買就漲，漲就很牛；2、多聽幾個風：雖然我們不知道將來會流行哪種風，但常識可以告訴我們，無非就是那些大家想要大力改善的領域：移動通訊、環保、醫療、生物科技、機器人等。3、從股價和板塊強弱中聽出風，尋找能引領當前市場向上的主要2-3股力量，忽略其他雜波；4、從資金流入看風，尤其是價值配合的資金流入要重點看住。

【追風時如何換股，除弱留強是核心】1、強不換弱，勝極才換：對於強勢的小盤成長股，輕易不換弱勢股，只有到大的牛熊轉換時，出於守住利潤與防禦的考慮，換成穩定增長股。2、弱可換強，有勝才換。
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新能源汽車產業鏈專題：新能源汽車15年將進入爆發期

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新能源汽車產業鏈專題：新能源汽車15年將進入爆發期
鋰動力電池、鋰電設備、電機驅動環節業績有望最先獲得較大釋放
作者：彭波、謝鴻鶴、徐張紅

投資摘要：

1、新能源汽車14年產銷兩旺分別為7.85萬輛/7.48萬輛，同比分別增長3.5倍和3.2倍。但據財政部於13年9月《關於繼續開展新能源汽車推廣應用工作的通知》，計劃13-15年推廣數量超過33萬輛。可實際上13-14年全國一共才推廣了9.2萬輛。而15年2月科技部出臺《國家重點研發計劃新能源汽車重點專項實施方案（征求意見稿）》，強調2020年保有量500萬輛。我們認為這意味著我國新能源汽車長期發展目標不變，不達目標的城市將面臨被踢出中央財政補貼的名單，甚至更重的追責措施。15年離推廣目標目前至少差25萬輛左右，意味著15年將成為新能源汽車真正爆發年。

2、結合目前新能源產業鏈各環節的訂單/供給/行業集中度/市占率/業績釋放程度看，鋰動力電池、鋰電設備、電機驅動環節業績將最先獲得較大釋放。1）在15年25萬輛假設下，預計鋰動力電池全年需求14.1Gwh，同比增加220%，產能利用率達到101%，上半年仍保持供不應求，下半年才可能會出現好轉。2）預計15年中國鋰電池電芯設備總投資將達121億元，同比增長152%；其中國產設備銷售額預計為78億元，增長超過100%。3）預計15年全年電機及電控系統需求25萬套，同比增加220%。

3、鋰電池環節與有色相關的企業我們重點推薦贛鋒鋰業：全球鋰深加工龍頭，三元體系鋰動力電池國內龍頭“影子股”。公司在14年11月與波士頓電池公司簽訂備忘錄，擬以0.445美元/股的購買價通過增資3000-6000萬美元之方式認購波士頓電池優先股。波士頓電池是三元體系鋰動力電池國內龍頭：目前產能1GWh，在擴產，天津擬建項目設計總產能8GWh。公司客戶包括：北汽新能源、北汽福田、臺灣裕隆、東風、金龍、安凱、杭州電網、五洲龍等。贛鋒鋰業擬穩紮穩打涉足三元體系鋰動力電池龍頭+協同效應+完善產業鏈布局。如公司最終涉足波士頓電池，則將基本完成鋰電池產業鏈布局，成為國內第一家實實在在的從鋰資源到動力電池的全產業鏈企業。 更應繼續長期配置，預計公司2014-2016年EPS分別為0.34/0.44/0.60元，維持“強烈推薦”評級。

4、鋰電設備與有色相關的企業我們重點推薦路翔股份：少有的鋰電設備供應上市公司，持有東莞德瑞65%股權，有望分享鋰電設備高增長帶來的收益。1）東莞德瑞是國內最大的鋰電池生產設備企業之一，預計2016年達到動力儲能類鋰電池3.6億AH/年的生產設備配套能力。2）東莞德瑞主要客戶為ATL，ATL 目前為全球最大的聚合物鋰離子生產企業，擬在青海建設5Gwh（約在15億AH/年）動力電池生產線。所以以ATL自身聚合物電池的擴產及動力電池的擴產來看，設備需求量還比較大。

5、電機及電控企業與有色相關的企業我們重點推薦正海磁材和寧波韻升。

正海磁材（持有上海大郡88.7%股權），新能源汽車最純正永磁電機標的，上海大郡進入業績釋放期：1）目前產能約1.5萬套，預計2015年擴產5萬套，2016年擴產5萬套。2）市占率不到10%，乘用車客戶包括上汽、東風、長安、北汽、廣汽等，商用車客戶包括金龍、申沃、五洲龍、中通和銀隆等。3）14年預計銷量超過5000套。4）目前處於滿負荷狀態，如果市占率不變，保守估計15年銷量有望達到1萬套以上。4）預計公司2014-2016年EPS分別為0.48/0.71/0.92元，維持“強烈推薦”評級。

上海電驅動（寧波韻升參股26%），電機及電控龍頭，業績進入爆發期：1）目前產能可達到15萬套，預計未來兩年還將擴產5萬套。2）市占率30%，與主流車廠皆有合作，乘用車有奇瑞、裕安、上期、激勵、江淮、長安、華晨等；商用車有申沃、中通、宇通、北汽福田、一汽客車、萬向、黃海等。並且涉足微型電動車領域，但並不是主力發展方向。3）14年預計實現收入超過5億（凈利潤率15%）。4）目前訂單情況較好，如果市占率不變，2015年有望享受行業220%的增長，甚至更高。 5）預計寧波韻升2014-2016年EPS分別為0.49/0.72/0.83元，維持“強烈推薦”評級。


正文內容：

一、距國家2013-2015年新能源汽車推廣目標目前還差25萬輛左右，意味著2015年將真正進入爆發期

1、新能源汽車2014年產銷兩旺

據工信部統計口徑，2014年新能源汽車累計生產8.39萬輛，同比增長近4倍。其中，純電動乘用車生產3.78萬輛，同比增長3倍，插電式混合動力乘用車生產1.67萬輛，同比增長近22倍；純電動商用車生產1.57萬輛，同比增長近4倍。據中汽協口徑，2014年新能源汽車生產78499輛，銷售74763輛，比上年分別增長3.5倍和3.2倍。其中純電動汽車產銷分別完成48605輛和45048輛，比上年分別增長2.4倍和2.1倍。

2、新能源汽車2015年將進入爆發期

但財政部於2013年9月發布《關於繼續開展新能源汽車推廣應用工作的通知》，兩批新能源汽車推廣應用城市達86個，計劃2013-2015年推廣數量超過33萬輛（第一批25.9萬輛，第二批7.6萬輛）。而實際上2013-2014年全國一共才推廣了9.2萬輛，意味著2015年離既定推廣目標至少還差25萬輛左右。否則不達目標的城市將面臨被踢出中央財政補貼的名單，甚至更重的追責措施。

政府明確了未來公共服務領域新能源汽車采購比例不低於30%。同時，政府也有罰有獎：中央財政將安排資金對新能源汽車推廣城市或城市群給予充電設施建設獎勵，從獎勵標準看，2015年推廣新能源汽車超過2.5萬輛的城市可獲獎勵1.2億元。










3、從遠期目標來看，2020年我國將實現500萬輛保有量

2012年，我國新能源汽車發展的綱領性文件《節能與新能源汽車產業發展規劃(2012-2020年)》曾提出發展目標：到2020年，純電動汽車和插電式混合動力汽車生產能力達200萬輛、累計產銷量超過500萬輛。但後來不了了之。而2015年2月，科技部出臺《國家重點研發計劃新能源汽車重點專項實施方案（征求意見稿）》，其中強調2020年保有量500萬輛。我們認為這意味著我國新能源汽車長期發展目標不變。

4、微型電動轎車和低速電動車是不可忽視的市場

1）低速電動車市場巨大。低速電動車是指電力驅動，具有四個車輪，最高車速小於80km/h，主要在國內三、四線城市和農村鄉鎮限定區域路段內使用的電動車輛。一般采用鉛酸電池、交流異步電機，價格低於5萬元。低速電動車一直沒有納入國家正規管理，相應生產企業也不具備新建純電動乘用車生產企業投資項目和生產準入資質。山東省在低速電動車領域發展最快，產量最大，2014年產量達18.7萬輛，同比增速超過50%。






2）倒逼部分低速電動車企業與有資質的汽車企業合作。面對巨大的市場，而又無法獲得新建純電動乘用車生產企業投資項目和生產準入資質，部分企業開始與有資質的企業合作生產微型電動轎車（最高時速高於80Km/h）。例如新大洋與吉利的合作，2015年1月10日，吉利與新大洋（新大洋機電集團）合資成立的新大洋電動科技有限公司正式掛牌，即日首款新車知豆D1就在吉利蘭州工廠下線。（知豆配置：永磁直流無刷電機，電控，鋰電，最高時速高於80Km/h，這樣就滿足了國家規定）。又比如，時空電動汽車聯合東風生產商務接待及物流配送兩用的高端輕型客車，聯合眾泰聯汽車打造的兩座電動車。

3）微型電動車在新能源汽車推廣中占據重要地位。微型電動轎車一般采用鋰電，最高時速高於80Km/h，價格低於10萬元，可以納入國家推廣目錄，市場巨大。2014年7.47萬輛新能源汽車銷售中，大概有2.3萬輛是微型電動車。其中，康迪電動車產量達1.13萬輛，進入全球新能源汽車產量前十，眾泰E20產量達7341輛。

越來越多汽車企業看中微型電動車市場。如吉利新大洋合資公司由吉利汽車集團、新大洋機電集團、金沙江創業投資公司三方合資組建，主要業務是研發、生產、銷售及運營電動微車服務平臺，以城市微行純電動車為主要產品，將總投資60億元建設30萬輛微型電動車基地，其中一期年產10萬臺城市微行純電動汽車。





二、鋰電池、鋰電設備、電機驅動系統最先受益

在2015年新能源汽車銷量有望達到25萬輛的情形下，我們結合目前產業鏈各環節的訂單情況、供給情況、行業集中度情況、市占率、業績釋放程度來看，鋰動力電池、鋰電設備、電機驅動環節業績最先獲得較大釋放。

1、鋰動力電池需求爆發，供應緊張， 相應企業有望進入業績釋放期；贛鋒鋰業是三元體系鋰動力電池國內龍頭“影子股”

2014年下半年特別是四季度，由於新能源汽車產銷的快速增長，導致鋰動力電池需求快速增長，全年開工率從2013年的30%多提高到2014年的73%，而2014年四季度到目前，主要鋰動力電池企業出現了供不應求的狀況。在2015年新能源汽車銷量有望達到25萬輛的假設下，我們預計2015年全年需求14.1Gwh，同比增加220%，產能利用率達到101%，上半年仍將保持供不應求，在下半年才可能會出現好轉。




鋰動力電池需求的爆發，將推動鋰動力電池企業的業績最先釋放。業務越單一，訂單越充足，彈性越大（每GWh產能對應的市值越小越好）的企業受益最大。綜合來看，比亞迪、多氟多、波士頓電池（贛鋒鋰業擬參股）更值得重點關註。

贛鋒鋰業，全球鋰深加工龍頭，三元體系鋰動力電池國內龍頭“影子股”。公司在2014年11月與波士頓電池公司簽訂備忘錄，擬以0.445美元/股的購買價通過增資3000-6000萬美元之方式認購波士頓電池優先股。波士頓將把增資款用於擴大產能，贛鋒鋰業將獲得一個董事席位。

波士頓電池公司為三元體系鋰動力電池國內龍頭：①2005年成立，運營總部設在北京，目前主要投資者為三家創投公司：金沙江創業投資基金、橡樹投資、FAM資產管理公司。主營鋰離子電池組（自產電芯）、模塊、電動車電池包及系統。②采用有運用前景的三元體系正極材料【高能量密度（150-170Wh/Kg，僅次於NCA（190 Wh/Kg左右））、長循環壽命（優於NCA）、快速充電能力、寬泛的工作溫度（-40℃到70℃）】，公司已擁有150多項全球專利，是全球領先的電池提供商（如已完成了與美國國家宇航局合作的安全驗證測試）。③生產基地在江蘇溧陽，一期投資1.2億美元建設產能1GWh已投產，目前在擴產，另外波士頓還將建設天津動力電池項目，設計總產能8GWh。是目前中國最大的三元體系鋰離子動力電池生產廠家。④公司客戶包括：北汽新能源、北汽福田、臺灣裕隆、東風汽車、蘇州金龍、安凱集團、杭州電網、深圳五洲龍等。

贛鋒鋰業現在是擬穩紮穩打涉足三元體系鋰動力電池龍頭+協同效應+完善產業鏈布局：①公司繼收購美拜電子後（生產消費型聚合物電池，高增長，有現金流），再次以穩紮穩打的方式擬涉足動力電池，並且是即將進入收獲期的三元體系鋰動力電池龍頭。這也為公司以後與波士頓電池進一步合作埋下伏筆。②對公司現有業務具有協同效應，公司的電池原料將來可能進入波士頓電池的供應鏈體系。③如果公司最終涉足波士頓電池，那麽公司將基本完成鋰電池產業鏈布局，成為國內第一家實實在在的從鋰資源到動力電池的全產業鏈企業，更應繼續長期配置，預計公司2014-2016年EPS分別為0.34/0.44/0.60元，維持“強烈推薦”評級。




2、鋰電設備需求也迎來高速增長期，路翔股份有望受益

受國內鋰動力電池需求快速增長，國內主要動力電池廠均在快速擴產的影響。2015年，鋰電設備需求也迎來高速增長期。GBII預計2015年中國鋰電池電芯設備總投資將達121億元，同比增長152%；其中國產設備銷售額預計為78億元，增長超過100%。國產設備市場集中度將有所提升，前10設備企業市場份額提升6%。

目前國內涉及鋰電池生產設備領域的企業超過200家，行業分散，具有一定技術核心、規模較大的企業數量很少，年產值過億元的企業只有10多家。

上市公司中，路翔股份是少有的鋰電設備供應公司，持有東莞德瑞65%股權，有望分享鋰電設備高增長帶來的收益：

①東莞德瑞目前是國內最大的鋰電池生產設備企業之一，主要產品包括塗布機、化成機、包裝機、註液機，應用於消費電子產品電池、儲能電池、動力汽車電池等領域。2013年具備消費電子類鋰電池2.25億AH/年的生產設備配套能力，動力儲能類鋰電池1.8億AH/年的生產設備配套能力。到2016年，預計達到消費電子類鋰電池3億AH/年的生產設備配套能力，動力儲能類鋰電池3.6億AH/年的生產設備配套能力。

②東莞德瑞2013年收入1.40億元，凈利潤0.11億元（毛利率20%、凈利潤率8%）。公司主要客戶為ATL（東莞德瑞2014年1-5月的收入全來自ATL），ATL 目前為全球最大的聚合物鋰離子生產企業，在福建寧德（寧德時代新能源科技有限公司）有動力電池生產線，並擬在青海建設5Gwh（約在15億AH/年）動力電池生產線。所以以ATL自身聚合物電池的擴產及動力電池的擴產來看，設備需求量還比較大。

③路翔股份目前其它資產還有甲基卡鋰輝石礦（儲量在100萬噸碳酸鋰當量，計劃建設氫氧化鋰生產線）。

④預計路翔股份2014-2016年EPS分別為-0.59/0.10/0.20元，維持“審慎推薦”評級，公司風險點也在於東莞德瑞收入主要來源於ATL。

3、電機及電控企業有望進入業績爆發期，維持正海磁材、寧波韻升“強烈推薦”評級

2014年下半年特別是四季度，由於新能源汽車產銷的快速增長，電機及電控系統的需求也快速增長。在2015年新能源汽車銷量有望達到25萬輛的情形下，我們預計2015年全年電機及電控系統需求25萬套，同比增加220%。從上海大郡和上海電驅動的充足訂單也可以印證。業務比較單一的企業業績將獲得釋放。

電機及電控系統行業技術門檻雖然不是很高，但是能否進入整車廠供應鏈或者原有合作是很重要的，能夠參與到整車同步開發就更重要。所以行業集中度依然較高。上市公司中，主要有寧波韻升（參股上海電驅動）、正海磁材（上海大郡）、大洋電機、信質電機（參股和鑫電氣），而上海大郡和上海電驅動的市占率更高一些。

上海電驅動（寧波韻升參股26%），電機及電控龍頭，業績進入爆發期：①目前產能應該可以達到15萬套，預計在未來兩年還將擴產5萬套。②市占率30%，與主流車廠皆有合作，乘用車有奇瑞、裕安、上期、激勵、江淮、長安、華晨等；商用車有申沃、中通、宇通、北汽福田、一汽客車、萬向、黃海等。並且涉足微型電動車領域，但並不是主力發展方向。③13年各類車用驅動電機共銷售1.2萬套，14年預計銷量超過2萬套。2014年上半年收入2.6億，凈利潤0.49億，2014年預計實現收入超過5億（凈利潤率15%）。④目前訂單情況較好，如果市占率不變，2015年有望享受行業220%的增長，甚至更高。⑤預計寧波韻升2014-2016年EPS分別為0.49/0.72/0.83元，維持“強烈推薦”評級。

正海磁材（擬持有上海大郡88.7%股權），新能源汽車最純正永磁電機標的，上海大郡進入業績釋放期：①目前產能約1.5萬套，預計2015年擴產5萬套，2016年擴產5萬套。②市占率不到10%，乘用車領域成為上汽、東風、長安、北汽、廣汽等的產品開發和批量供應商，商用車領域成為金龍、申沃、五洲龍、中通和銀隆等客戶的批量供應商。③2013年共實現銷售1500套，2014年1-9月份銷量僅1700套，但14年下半年伴隨著廣汽、東風、珠海銀隆等客戶的放量而放量，2014年全年預計銷量超過5000套（可以看出來2014年四季度訂單快速增長）。2014年預計實現營業收入1.43億元，較2013年增長156%，扭虧為盈。④目前處於滿負荷狀態，如果市占率不變，2015年有望享受行業220%的增長，甚至更高，保守估計2015年銷量有望達到1萬套以上。上海大郡承諾2015-2017年扣非後的凈利潤分別為2000萬元、3500萬元、5000萬元，我們預計將超額完成。⑤預計公司2014-2016年EPS分別為0.48/0.71/0.92元，維持“強烈推薦”評級。




（彭波有色工作室）

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=133304

體育產業專題研究：大體育，大未來 開啟產業黃金十年

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1640

體育產業專題研究系列報告（開篇）：大體育，大未來  開啟產業黃金十年
作者：鞠興海等



投資要點

 黃金十年：制度紅利與消費紅利。2013 年中國體育（及相關）產業總產出1.1 萬億元、增加值3563 億元，預計2014 年產業增加值突破4000 億元。上述規模對應人均體育消費僅27 美元（vs 全球平均217 美元/年），且其中近80%用於鞋服等商品。未來十年，中國體育產業料將享受“制度放開”和“消費升級”的雙重紅利，頂層設計的目標為2025 年總產值5萬億、增加值2 萬億。制度紅利推動下，賽事審批及轉播權市場化將最終提升整條賽事（尤其職業聯賽）產業鏈價值。結合消費紅利釋放，料將實現人均體育消費大幅提升、消費結構向非商品領域擴散的轉型調整。

 商業模式：內容提升與增強變現。體育產業鏈“內容制造/媒體傳播/衍生品銷售”的各環節主要變現方式包括：經紀、門票、轉播權、贊助/廣告、商品及彩票。中國體育產業未來賽事價值提升是大勢所趨，其中：職業聯賽品牌資源排他，但內容提升難於一蹴而就，產業鏈前端的球員經紀/體育營銷有望率先發展；非聯賽（職業商業賽/群眾賽事）將方興未艾，“品牌化”運營結合系列複制將是最佳商業模式。此過程中，互聯/移動互聯新媒體作為流量入口將具備更創新的變現方式實現價值的快速提升。而一直都是主要變現方式的衍生品中，鞋服市場競爭格局已趨於穩定；體育彩票則料將全面受益國內（外）賽事興起，尤其是互聯/移動互聯滲透率提升過程中，政策明晰後的互聯網彩票有望再獲爆發增長。

 資本力量：資源整合與內外對接。產業各環節內生發展之外，兩大趨勢將與此並行：一、產業鏈不同節點的資源相互整合，尤其運動鞋服類公司將是重要的整合者之一；二、中國體育市場的開發將伴隨大量的海外產業公司的進入或內外公司的合作，甚至某種程度上將受益海外力量的推動。而上述趨勢的發生將大量依仗資本的力量，形成一級/二級市場的廣泛機會。

 風險因素：宏觀經濟波動風險；政策落地進程不確定性風險；行業估值高企風險；各公司利用政策探索市場道路風險。

 行業投資策略與重點公司。制度紅利與消費紅利將共同推動中國體育產業未來的長足發展，而後續政策的陸續落地及相關公司的戰略推進將成為板塊的有力催化。鑒於此，首次給予體育產業板塊“強於大市”評級。建議把握三條投資主線：1．持續看好已具備成熟商業模式的產業運營者和產業鏈布局的資源整合者，重點推薦貴人鳥和智美集團，密切關註互聯網彩票相關政策明朗後的投資機會；2．積極向體育產業部分領域轉型的相關標的，尤其在戰略推進過程中的事件性催化機會，重點推薦中小市值的國旅聯合、探路者和潯興股份；3．公司或集團層面部分涉及業務涉及到體育業務，上述標的圍繞體育角度的投資機會更多來自於體育政策催化的板塊普漲行情。




中國體育產業的黃金十年
十年磨礪劍指5 萬億市場

體育，承載著精神與物質的雙重意義，擔負著教化與生產的不同責任。而在現代社會，隨著社會經濟的逐步演進，其發展的規模和水平已經成為衡量一個國家、社會發展進步的一項重要標誌。

經過改革開放之後30 年的發展，中國體育產業目前已經具備了一定的規模。2013 年全國體育及相關產業總產出1.1 萬億元、同比增長11.91%，實現增加值3563 億元、同比增長13.62%，增加值占GDP 比重增加到0.63%。2014 年，預計增加值突破4000 億元，同比增長12%以上。



對比全球來看，在發達的北美、西歐和日本，體育產業已經進入本國十大支柱產業之列。例如美國，截至上世紀末，體育產業的增加值已經占到國民生產總值的2.4%，且保持良好的增長勢頭。近年來，美國的體育產業增加值維持在4300-4500 億美元之間，是汽車產業的2 倍、影視產業的7 倍，占GDP 的2.5%-3%。而在我國，體育產業占GDP 的比重常年維持在0.6%之下，未來的發展空間較大。

2014 年 10 月20 日，國務院正式發文《國務院關於加快發展體育產業促進體育消費的若幹意見》，其中指出：到2025 年，中國體育產業總規模超過5 萬億元。




制度紅利：改革大幕已拉開，賽事審批放開及轉播權市場化是方向

中國過去體育產業發展過程中，主要將提升國際競技體育能力（奪金牌）、承辦重大國際賽事等作為發展重點，政府主導及政策管制較為明顯。最近幾年，政府開始陸續出臺促進體育產業發展的政策文件，旨在逐漸放松體育產業行政管制並給予政策優惠，進而從根本上解決體育產業發展相對落後的現狀。

尤其2014 年10 月20 日國務院發布的《關於加快發展體育產業促進體育消費的若幹意見》，是建國以來第一個國務院頒布的有關促進體育消費的文件，體現了中央領導和國務院領導對體育產業的高度重視。緊隨其後，2015 年2 月27 日中央全面深化改革領導小組第十次會議審議通過了《全國足球改革總體方案》。《方案》從戰略高度進行頂層設計，與《意見》一脈相承，並標誌體育改革實質性進入全盤啟動階段。




按照《意見》中明確指出體育產業的市場化方向，逐步取消商業性和群眾性體育賽事活動審批、加快全國綜合性和單項體育賽事管理制度改革、放寬賽事轉播權限制等將是未來產業改革的重點。參考成熟體育市場國家經驗，逐漸放開體育政策管制、轉由社會主導的體育發展模式將有效提升體育產業發展動力。如1990 年德國統一後，采取了以俱樂部為基礎、大眾體育為核心、競技體育健康發展的社會主導型體育政策，通過多方面政策配合實現體育產業普及和發展。

消費紅利：參與、消費體育的群體將擴大

目前，我國年人均體育消費僅為27 美元，與全球平均的217 美元存在巨大差距，與歐美發達國家的300-600 美元的消費額更是有天壤之別。根據各國經驗，人均GDP 超過5000美元時，文化消費將呈現高速的爆發過程。2013 年，我國人均GDP 突破6700 美元，居民文教娛樂支出占總消費支出的12.7%，整體呈現出逐步提升的良好而穩健的發展趨勢。

在消費需求逐步釋放和政策大力扶植之下，群眾性體育項目已經得到了令人矚目的進展。國家體育總局調查數據顯示，2013 年我國20-69 歲城鄉居民有50.5%的人參加過體育健身活動，同比增長1.3 個百分點。根據規劃，到2025 年，我國經常參加體育鍛煉的人數達到5 億。



同時，《體育產業學科發展研究報告》數據顯示：當前我國體育用品服飾的制造銷售累計占到整個體育產業的近80%的份額，而與之相對的，包含賽事運營、體育媒體、健身休閑、場館服務等在內的體育服務業的占比則長期處於相對低迷的狀態。

對比產業發展相對成熟的市場來看，美國體育產業的結構相對均衡，體育用品僅占30%的市場，體育服務業占比在65%以上，形成了上遊明星賽事帶動下遊全民健身服務和產品銷售的全套商業體系。2012 年之後，隨著體育用品服飾市場增長的回落，和頂層設計引導下的產業轉型提速，我國的體育服務業有了明顯的發展，在產業中的占比也迅速增長到2013 年的19.47%，發展勢頭持續向好。


整體而言，我們認為，未來十年，中國體育產業將享受“制度放開”和“消費升級”的雙重紅利，頂層設計的目標為2025 年總產值5 萬億、增加值2 萬億。制度紅利推動下，賽事審批及轉播權市場化將最終提升整條賽事（尤其職業聯賽）產業鏈價值。結合消費紅利釋放，料將實現人均體育消費大幅提升、消費結構向非商品領域擴散的轉型調整。

內容蘊含潛力、媒體加速融合、彩票步入藍海

體育產業鏈核心環節有內容制造、媒體傳播、衍生品銷售，而各環節主要變現方式包括：經紀、門票、轉播權、贊助/廣告、商品及彩票。中國體育產業未來賽事價值提升是大勢所趨，其中：職業聯賽品牌資源排他，但內容提升難於一蹴而就，產業鏈前端的球員經紀/商業開發有望率先發展；非聯賽（職業商業賽/群眾賽事）將方興未艾，“品牌化”運營結合系列複制將是最佳商業模式。在此過程中，互聯/移動互聯的新媒體有望成為產業的垂直流量入口實現價值的快速提升。而一直都是主要變現方式的衍生品中，鞋服市場競爭格局已趨於穩定，機會存在於細分運動類目；體育彩票則將全面受益國內（外）賽事興起，尤其是互聯/移動互聯滲透率提升過程中，政策明晰後的互聯網彩票料將再獲爆發增長。


賽事運營：職業聯賽前端先行，非聯賽將方興未艾

體育賽事是體育產業的核心資源，位於整個體育產業鏈的上遊。體育賽事總體可以分類4 類：
1）職業聯賽：以俱樂部為基礎，賽事周期一般以季度和年為單位，有固定的運作模式，商業參與度較高。如美國的NFL/NBA、中國的中超/CBA；
2）單獨運作的商業賽事：包括斯諾克臺球、網球公開賽在內，商業性較強，能夠吸引特定的一部分觀眾；
3）跨區域周期性賽事：包括奧運會、世界杯在內。覆蓋面最廣、影響力極大；
4）群眾性體育賽事：包括社區學校運動會、馬拉松、廣場舞比賽等。擁有廣泛的受眾基礎，但商業價值相對較低。


按照福布斯發布的2014 年全球體育賽事品牌價值榜單顯示，在排名前10 的賽事品牌中，跨區域周期性賽事占據4 個席位（夏季奧運會、冬季奧運會、FIFA 世界杯和歐洲杯），職業聯賽占據了3 個席位（超級碗、NCAA、MLB），單獨運作的商業賽事占據了剩余的3個席位（摔角狂熱大賽、代托納500 汽車賽、肯塔基德比賽馬會）。



賽事運營的產業鏈相對明晰，運營公司作為整合俱樂部體系（如果是職業聯賽）、鏈接目標受眾與賽事資源的重要中介出現，負責常規性賽事的組織以及商業化的運作。其收入大致包含有媒體版權、賽事門票、授權產品、贊助商（包括冠名贊助、場地廣告、服裝廣告、媒體廣告等）等。而俱樂部則享受參與商業化賽事帶來的分紅，並接受贊助商的贊助資金，同時在自有知名度的基礎上還能夠開發出相對應的衍生產品，進一步挖掘商業價值。

品牌資源稀缺、排他，商業價值巨大

職業聯賽具有品牌資源排他性，賽事的商業開發價值不言而喻。從各類聯賽項目的商業價值來看，足球是當之無愧的體育之王，單項全球總產值高達195 億歐元（2009 年數值），占全部體育產業的43%份額。2012 年，歐洲足球俱樂部總收入達194 億歐元，其中，歐洲五大聯賽（英超、德甲、西甲、意甲、法甲）俱樂部收入居前。2014 年，皇家馬德里以5.50億歐元成為歐洲足球俱樂部收入冠軍，收入主要來自球票（1.14 億歐元）、電視轉播和歐洲冠軍聯賽（2.04 億歐元）、體育營銷（2.32 億歐元）。

橄欖球、棒球、籃球、冰球等職業聯賽的商業價值也同樣不容小覷。以體育產業發展較為成熟的美國市場為例，NFL、MLB、NBA、NHL 四大聯賽每年都創造出巨大的商業價值。僅NFL 一個賽事，2011-2012 賽季的銷售收入就高達到95 億美元，成為名副其實的“聚寶盆”。


從收入結構上來看，雖然不同職業聯賽收入存在差異，但是門票和媒體轉播均是各個職業聯賽的重要組成部分，也是衡量一項職業聯賽是否成熟的標誌之一。在美國的四大聯賽中，商業價值最大的NFL 的媒體轉播和門票收入分別占比55.40%和29.10%；而商業價值偏弱的NHL 的門票收入和媒體轉播分別占比60.50%和14.90%。而在英超聯賽中，各種收入情況則相對均衡，門票、贊助廣告及媒體轉播分別占到23%、27%和50%。


中國職業聯賽尚待開發，產業鏈前端望先行


我國職業聯賽的價值發掘不夠充分，商業化參與的程度普遍偏低，資源壟斷、審批的長流程和嚴管制也是阻礙其商業化進程的一大因素。從當前的情況看，我國的頂級賽事群尚未形成，賽事價值與收入構成均與國際頂級賽事差異較大。

中超聯賽。以當前品牌價值最高，市場化較為充分的中超聯賽看，其組織架構經過多輪改革，目前基本接近英超聯賽，由股份制的中超公司（足協占36%、16 家中超俱樂部各占4%）負責聯賽統一運營。但究其本質，仍嚴重受到行政管控。中國足協對中超公司具有控制權，同時中國足協和足管中心（國家體育總局下屬單位）是“一套人馬、兩個班子”，中國足協實際上受控於體育總局，因此中超公司間接聽從體育總局管理。

2013 年以來，隨著足球環境的改善，宏觀政策的支持以及恒大在亞冠聯賽奪冠等因素的影響，中超聯賽的關註度增加。2013 年，中超聯賽的總收視率達到3.46 億人次，2013-2014年場均觀眾達1.8-1.9 萬人，整體上座率名列亞洲第一、世界第十。2014 年中超聯賽的總產值（中超公司和各俱樂部收入之和，並扣除中間產品）約為24.4 億元，相較於1994 年建立初期的4500 萬元增長逾50 倍，但離世界頂級聯賽的差距依然較大，僅為英超聯賽的1/15（2013 年32 億歐元）。其中：中超公司整體收入則突破4 億關口，凈利潤達2.7 億元，同比增長126.9%，成為職業化以來收益最高的一個賽季；各俱樂部的整體收入達20.15 億元，但依舊處於虧損狀態，虧損額達2.22 億元，僅廣州恒大、貴州人和等5 支俱樂部實現盈利。事實上，2008-2014 年7 年時間里，由於球員薪資支出的長期高速增長，中超的盈利水平一直低迷，除2011 年略有盈余之外，其余年份均為虧損。

從中超聯賽收入結構來看：中超公司收入中，91%來自贊助冠名，僅有9%來自媒體轉播；俱樂部收入中，贊助和其他（中超分紅和政府補貼為主）分別占比40%和43%，門票收入僅占比6%。這與國外成熟足球聯賽的收入結構（媒體轉播和門票）存在巨大差距，賽事內容提高及媒體轉播市場化是未來中超聯賽發展變革的關鍵。



CBA。CBA 由中國籃球協會主辦，中國籃協內置於籃球運動管理中心（一個機構兩塊牌子），籃管中心是國家體育總局的直屬單位。因此中國籃協無法獨立行使管理職能，CBA籃球聯賽最終由國家體育總局間接管理統籌。2005 年盈方中國與中國籃協簽下7 年合約，成為CBA 聯賽和中國國家籃球隊的全球獨家市場合作夥伴，受中國籃協委托代理電視轉播和商業推廣的賽事經營權，2012 年盈方再次續約。

整體來看，雖然CBA 影響力和賽事收益有了明顯進步，但市場化程度仍然偏低，多數俱樂部入不敷出。CBA 俱樂部的主要收入包括籃協分成（主要靠贊助，轉播權收入過少）、球隊冠名權銷售、門票收入（球場座位有限，贈票/關系票普遍存在）、場地廣告（位置偏僻、且不能與CBA 聯賽相抵觸）等。2012-2013 賽季仍僅有5 家俱樂部盈利。



未來，職業聯賽的監管、運營權責分離和頂層設計有望陸續出臺，推動職業賽事價值釋放，商業開發和綜合運營將得到進一步挖掘。預計中國職業聯賽的興起將通過三個層次呈現：（1）賽事內容提升，（2）受眾增加/球迷文化形成，（3）商業價值持續呈現。上述路徑實現將循序漸進、互相推動，此過程中我們最為看好的環節包括：


培訓和經紀。聯賽發展的關鍵是賽事內容提升，而賽事內容提升的核心在於球員。中長期，我國將更加重視足球人才培養，讓校園足球、新型足球學校、職業俱樂部、社會足球等各種培養途徑銜接貫通。短期而言，國內足球聯賽提升的過程中，球隊通過商業手段引入外援將是重要手段，經紀環節也將由此發展。

賽事營銷。現今多數聯賽的主辦主體仍以體育總局下面的協會為主，在聯賽運作尤其是商業營銷領域經驗及資源不足，因此涉及到的營銷公司在賽事內容逐步提升過程中有望獲得更高收益。除此之外，頂級聯賽下面的各級聯賽價值也正在實現從“0”到“1”的質變過程，上述賽事的營銷機會也料將逐步呈現。

場館建設/運營。預計我國將加大對專業、業余、校園三方向的足球場館建設，並有望對足球運動場地建設給出相應優惠，直接利好場館建設行業。同時，場館設施的增多，為場館運營行業帶來更多發展空間。

非職業聯賽：方興未艾，品牌化運營致勝


非職業聯賽包括：單獨運作的商業賽事（斯諾克臺球、網球公開賽等）、跨區域周期性賽事（奧運會、世界杯等）和群眾性體育賽事。考慮到跨區域周期性賽事主要為政府申辦/主辦、組織/運營，因此本篇報告主要研究單獨運作商業賽事、群眾性體育賽事。

賽事審批放開，商業化運作促百花齊放

隨著政府職能的轉變和簡政放權的推進，目前賽事放松已經逐步開啟。2014 年12 月，體育總局先後發布《體育總局關於推進體育賽事審批制度改革的若幹意見》、《體育總局關於印發全國性單項體育協會競技體育重要賽事名錄的通知》和《體育總局關於印發在華舉辦國際體育賽事審批事項改革方案》一系列文件，吹響了審批機制改革的號角。其中，《意見》規定，針對《賽事名錄》外的賽事審批將一律取消，包括全國性單項體育協會，都可以依法組織和承辦此類賽事。




我們預計，以馬拉松、龍舟賽、風箏大賽等為代表的大眾性賽事或將最先得到充分的商業開發；此外，賽車、賽馬等觀賞性、娛樂性較高的非奧運項目也將逐步放開，交由專業團隊進行商業化運作，未來發展值得關註。預計未來將會有更多高質量、商業化的單獨運作商業賽事和群眾性體育賽事，形成百花齊放的繁榮景象。賽事運營前景廣闊，品牌化運作致勝。

體育賽事繁榮將促進賽事運營行業快速發展。賽事運營行業是基本實現市場化運作的體育產業商業環節，賽事運營公司的收入主要包括贊助商（包括冠名贊助、場地廣告、服裝廣告、媒體廣告等）、媒體版權、賽事門票、授權產品等，運營支出主要包括運營成本（場地、人員等）、賽事獎金、轉播費等。

隨著賽事審批權放開，非職業賽事的稀缺性將逐漸降低，賽事運營公司擁有更大發展空間的同時，也面臨更為激烈的市場化競爭。提升賽事質量、增強賽事品牌影響力，是賽事運營公司致勝的關鍵。目前，一些發展較好的賽事運營公司已經培育出一些知名賽事品牌，如上海久事的F1 中國大獎賽和ATP 網球大師賽、中奧體育的環中國自行車賽、智美集團的廣州馬拉松和中華龍舟賽、時博國際的斯諾克中國公開賽等。




從盈利模式來看，商業性賽事以觀賞受眾為主，因此以B2B（贊助商）為主要盈利模式；群眾性賽事兼顧了參與受眾和觀賞受眾，除B2B 外,B2C 料將成為重要的盈利模式。因此，對於群眾性賽事來說，參與受眾數量對於賽事運營公司同樣重要。參與受眾廣泛的體育賽事，一旦運營成功、獲得商業品牌價值，公司可以將賽事內容複制拓展到其他地區、並挖掘更多B2C 盈利模式。從這個角度來說，路跑是目前最具潛力的群眾體育賽事。


體育媒體：挖掘用戶價值，新舊渠道融合提供極致體驗


體育媒體是體育服務業的重要組成部分，也是體育和傳媒產業融合的直接產物。體育賽事需要傳播途徑來集聚人氣、擴大影響、提升商業價值，而傳媒產業也需要憑借優秀的體育內容獲得大眾市場。隨著賽事資源的不斷開放，預計體育媒體將逐步向上遊的賽事內容和下遊的產品服務不斷擴展，體育傳媒正在成為產業鏈整合的動力。
相對於平面報刊雜誌與單一的文字語音信息，視頻所承載的內容最為豐富也最為直觀，因此，在體驗至上的體育產業中，視頻媒體占據了極其重要的地位。在我國，體育視頻媒體主要包括三個類型：1．掌握極強賽事資源的中央電視臺；2．具有區域優勢的地方電視臺；3．覆蓋面廣、互動性強的互聯網新媒體。



傳統媒體：賽事資源主導收視市場，目標受眾商業價值挖掘潛力較大目前，由於版權和觀影習慣的因素，電視依然還是觀眾接觸體育賽事最為直接的渠道，但由於受到新媒體的沖擊，近年來呈現出一定的受眾分流現象。數據顯示，2013 年，我國體育節目人均收視總分鐘為1406 分鐘，為近10 年的最低點；節目整體播出時長占比僅為2.2%，在電視觀眾全年的收視時間里占2.4%，是近幾年來體育節目收視比重最低的一年。當然，這與我國體育產業化程度較低、職業化頂級聯賽尚未形成有著密切的關系，整體來看，觀眾收視呈現出圍繞周期性賽事的波動現象。



從當前體育節目的受眾結構中，我們可以看出，體育觀眾群體以“男性、25 歲以上、高中學歷以上”的觀眾為收視主體。集中度指標顯示，男性更加偏好收看體育節目，年齡、學歷、收入水平越高的群體，其對於體育節目的收看偏好也隨之增加。2013 年數據顯示，雖然整體的收視時長出現下滑，但觀眾中大學及以上學歷的觀眾比例同比提升6PCTs 至26.27%，達到近年來最高；高收入觀眾所占比例也繼續上漲，個人月收入2601 元及以上的觀眾比例同比提升27PCTs 至32.9%。由此可以獲知，體育媒體受眾群體的消費能力整體較強，有較大的商業價值挖掘的潛力。



賽事資源的掌握對體育媒體的收視有著極大的影響。從電視渠道體育節目的播出收視份額來看，手握各種頂級賽事資源的中央級頻道的影響力明顯大於其他頻道。2013 年，央視頻道在播出份額僅占10.7%的情況下，收視占比達到了68.4%，遠遠高於其他所有的電視頻道之和。


以2014 年的世界杯為例，我們從中同樣可以看出，獨攬直播權對電視臺的收視率有明顯的提振作用。特別是在集中了賽事直播的北京時間0 點到9 點，中央臺的收視率漲幅為驚人的1.07%，而同一階段的省級衛視，其收視則是呈現出下降的趨勢。


在傳統體育媒體收入組成方面，以CCTV-5 為例，其運營模式主要包括廣告和市場開發。廣告收入占據了總收入的很大一部分。由於重大體育比賽的收視率往往很高，各大廣告商會激烈地爭奪大賽期間的廣告位。2008 年，北京奧運會期間廣告的招標額就突破了80 億元。此外，為擺脫對重大體育賽事的依賴，央視也在進行產業化發展，自主開發賽事。此前，央視成立了中視體育公司，將其作為賽事開發、策劃、運營的基地，希望打造了一條包含賽事、媒體、廣告以及學術資源的完整產業鏈。

新媒體強勢崛起，流量入口和數據中心


互聯網和移動媒體技術的成熟和普及，對用戶的行為模式的改變已經形成了深遠而不可逆轉的影響，新媒體的崛起在體育內容領域同樣突出。
互聯網的即時性&互動性&富媒體化，新媒體獲得體育觀眾青睞。一方面，體育事件強調賽事報道的即時性，根據艾瑞咨詢，網民關註體育賽事選擇媒體首先考慮的因素為信息更新的速度（占比44.2%）。另一方面，體育賽事過程中的信息分享和傳遞，同樣是網絡渠道超越傳統媒體的重要亮點。此外，富媒體化則體現了互聯網對體育賽事傳播價值的提升。以2014 年世界杯為例，互聯化已經成為了體育媒體的整體發展趨勢。在資訊獲取渠道的競爭中，互聯網的地位逐漸強勢。數據顯示，在2006、2010、2014 三屆世界杯中，通過互聯網了解資訊的選擇比例分別為9%、31%、57%，提升的速度可謂是“飛快”。



2014 年世界杯，雖然沒有版權加身，但各大視頻網站依托世界杯主題推出各類自制、UGC（用戶生成內容）、PGC（專家生成內容）節目，收視效果很好。截至2014 年7 月8日，10 檔網絡世界杯專題視頻節目點擊量破千萬，其中，優酷土豆出品的大話世界杯點擊量上億。而樂視網出品的5 檔相關節目點擊量均突破千萬，成為上榜數量最多的網站。從商業價值上來看，除了廣泛的受眾基礎和高度的關註度，體育賽事中投放的廣告在網絡視頻中的接受程度也相當可觀。同樣以2014 年世界杯為例，CTR 數據顯示，有20.9%的網民會選擇賽事視頻連同廣告一塊觀看，有30.20%的網民會選擇部分廣告觀看，兩者占比超過50%。


新媒體聚集體育用戶，是體育產業的重要流量入口&數據中心。目前，發展較好的體育新媒體包括，體育頻道：新浪競技風暴、網易體育、騰訊體育、搜狐體育等；體育網站：虎撲體育、直播吧、體壇網、5U 體育等；App 應用：懂球帝、足球魔方等。

各類體育網站/應用聚集了大量體育用戶。以虎撲體育為例，其全平臺活躍用戶數超過3500 萬， PC 端日均瀏覽量（PV）超過1 億；移動應用“虎撲看球”擁有800 萬裝機、“虎撲體育”擁有超過500 萬裝機。


移動端、互聯網等體育新媒體的核心在於用戶流量入口和用戶大數據分析。體育新媒體的平臺不但可以聚集體育用戶，還可以形成用戶特征行為的記錄和分析，實現基於大數據的新內容開發和精準營銷推廣。與傳媒媒體相比，體育新媒體能夠更好實現體育產業各環節商業價值的打通，通過豐富的體育內容聚集用戶，並引導用戶獲取其他體育內容（商品/服務），增強用戶粘性並實現流量變現，形成一個不斷擴張的增值體系。






衍生品：鞋服競爭格局穩定，互聯網彩票是藍海
運動鞋服：發展成熟，格局穩定

根據Euromonitor 數據，至2013 年我國“運動鞋服”行業零售金額達1400.89 億元，運動鞋服市場規模約占我國整體服裝市場容量的7.6%。受益於2008 年北京奧運會，2007-2011 年運動鞋服行業零售額4 年CAGR 15.74%；而後行業陷入調整期，2012 年和2013 年運動鞋服業零售額增速回落至-1.8%和0.6%。

運動板塊經歷一年半的調整，2013 年下半年景氣觸底，2014 年一季度行業初顯複蘇跡象，二、三季度景氣向上趨勢基本明朗。展望2015 全年，運動服行業終端銷售、渠道庫存等望持續改善，企業通過提升產品競爭力、優化終端及強化自身零售管理能力等望逐步走出業績低谷。


中國運動鞋服市場中，具一定影響力的品牌有20 家左右。以2012 年數據為例：前十大品牌合計市占率達50.4%、前五大品牌合計市占率達38.4%，行業集中度在各服飾子行業中最高（若戶外包含在運動裝內）。

行業格局變化中，國外的兩大體育用品巨頭“耐克”和“阿迪達斯”競爭優勢非常明顯，兩品牌市占率合計從2009 年18.7%提升至2013 年的24.8%。相比之下，內資品牌龍頭慢慢形成，格局日漸清晰。從2007-2013 年國內運動品牌市占率變化的數據看，安踏、361度、特步、匹克等品牌市占率均相對較為穩定，而早年的行業龍頭李寧的市占率已經減少一半。





體育彩票：政策加賽事點燃消費熱情，互聯網彩票步入藍海市場
政策紅利激發消費熱情，賽事盛宴推升市場規模

彩票與體育向來頗有淵源，是體育產業的一個重要衍生領域。在歐洲，博彩業發達的重要原因之一就是其悠久的足球文化。現代足球彩票起源於1921 年的英國，到20 世紀50 年代初期，以足球彩票為主的競猜型體育彩票在世界上迅速發展。發行足球彩票已經成為意大利、德國、英國、法國、西班牙等國家中重要的體育經費來源。

在我國，體育彩票的誕生是伴隨著改革春風而來。1984 年，福建省為興建體育中心籌集基建資金首次發行體育彩票。此後，體育彩票便承擔著支持體育基建、籌措賽事資金等一系列任務，並逐步形成了由國家體育總局體育彩票管理中心統一發行的管理體系。2001 年10 月22 日，足球彩票憑借世界杯預選賽出線的大背景應運而生，而隨著經濟的增長和消費投資意識的改變，體育彩票在提供體育經費的同時，逐步開始具備提供就業、娛樂大眾以及宣傳賽事等多方面的意義。

從2000 年以來的彩票政策來看，我國對彩票行業的監管從“嚴格收緊、杜絕網絡”的階段，逐步過渡到“整體寬松，規範發展”的新階段。制度的建設和監管的完善正在逐步推進之中，行業發展前景持續向好。

2014 年9 月2 日，財政部辦公廳批準國家體育總局體育彩票管理中心遞交的《關於提高競彩遊戲返獎率推出單場固定獎金投註的請示》。新辦法規定，將競彩銷售額的返獎率從69%提高到73%。此外，財政部還同意體育彩票管理中心將中國足球彩票單場競猜勝平負遊戲、讓球勝平負遊戲、半全場勝平負遊戲、總進球數遊戲和中國籃球彩票單場競猜勝負遊戲、讓分勝負遊戲、大小分遊戲的單場投註的獎金設置調整為固定獎金。返獎率的提升和彩種的豐富刺激彩民的消費熱情，支持產業的持續蓬勃發展。


在體育產業政策和世界杯、歐錦賽等一系列體育賽事盛宴帶來的競彩行情推升之下，2014 年我國體育彩票的銷量不斷攀升。2014 年，體育彩票銷售收入1746.10 億元，同比增長32.8%，高於彩票總銷量增速9 個百分點。

從體彩銷售的結構來看，受世界杯盛事的營銷，競猜型彩票的銷售占比出現了大幅提升。數據顯示，2014 年，競猜型彩票銷量占比達到35%，相對於2013 年全年提升接近10PCTs，呈現出快速上漲的勢頭。

互聯網彩票步入藍海，價值挖掘打開成長空間


值得註意的是，從線上、線下規模變化角度看，網絡彩票對於線下市場侵蝕效果已經顯現。互聯網彩票行業逐步走入藍海。2005 年，我國互聯網彩票銷售額僅有1 億元，而2014年達到了850 億元，年複合增長率達到驚人的111.6%，滲透率增長至22.23%。預計2015年，互聯網彩票市場規模將為1350 億元左右。





從市場結構來看，易觀的數據顯示，2014 年第2 季度中國互聯網彩票整體市場中，淘寶彩票份額為14.0%，騰訊彩票借助自身門戶及應用入口優勢異軍突起，超越500 彩票，進入行業第二位置。在移動端市場，彩票365 依然占據移動市場第一位置，占比23.5%；淘寶彩票市場占比19.8%，排名第二；騰訊彩票繼業務線整合後利用微信平臺，占比上升至13.1%，進入前三。

事實上，當前，互聯網彩票平臺尚未擁有正式的牌照，銷售模式主要是與各省的體彩、福彩中心合作，簽訂代售協議在互聯網銷售彩票。由於監管環境的相對寬松，這一階段的互聯網彩票平臺的競爭完全基於自身的核心競爭力。消費受眾廣泛的電商平臺和用戶粘性較強的垂直應用都有其不同層面的優勢，有望在這輪“跑馬圈地”中分得一席之地。但隨著市場監管的漸入正軌和圍繞體育項目的分眾市場的逐步成型，專業性體育彩票平臺將逐步展現出強大的商業價值。

從用戶行為來看，目前多數的用戶依然是超級體育賽事催化之下的試探性消費者，其消費深度仍然有待於挖掘。隨著消費場景多元化，及支付便捷性增長，用戶的接受程度將持續提升，移動端彩票市場成為集中發力的方向。

另一方面，在這一新興細分領域的發展初期，如何以便捷而低廉的成本獲得用戶並對其進行專業維護才是關鍵所在。移動互聯網技術催生下的O2O 模式有望助力彩票行業在較短的時間內，借助爆發式的媒體和事件觸點，以較低的成本完成用戶引流過程。

彩票行業互聯網化進程中，線上彩民的商業價值也將隨著其多元化的需求和逐步養成的消費習慣而提升。通過事件觸發、線下引流而集聚起來的用戶群體，有著大量值得挖掘的潛力。而對於其信息獲取、垂直購物、個性理財等需求的發掘，將成為互聯網彩票平臺提升用戶粘性、培養盈利點的關鍵。

產業資源整合和海外力量進入
產業資源整合：實現賽事/媒體/衍生一體化

體育產業的覆蓋面廣、細分行業多，涉及到的資源配置和業務架構都相對複雜。如果只關註於某一個細分行業，容易出現“只見樹木不見森林”的情況，其商業價值也將無法得到充分體現。融合娛樂思維的一體化的運作是產業未來發展的必然趨勢。具體而言，產業一體化的關鍵在於將賽事資源與用戶對體育賽事之間不同層面的需求充分匹配，具體來說：

 通過體育培訓和賽事組織等，服務具有健身參與需求的用戶，並在此基礎之上開發新的賽事，形成正向循環。

 通過代理運營和自有媒體等，服務具有娛樂觀賞需求的用戶，並在此情況之下推進相關產業的開發，實現價值的多輪挖掘。在我國體育產業發展的關鍵時點，這種一體化運作的模式更是有著突出的意義：一方面，將有助於賽事價值的挖掘和體現，形成資源和資金之間的正向循環，促進產業整體的發展；另一方面，也有助於部分公司在發展初期占據有利地位，從而形成難以超越的競爭優勢，成長為產業巨頭。

綜合而言，我們認為，體育服務業的未來在於體育與文化娛樂的充分融合，通過對賽事的開發和合理運營，加入媒體的傳播和彩票等衍生產品的開發，一體化的運作模式將成為行業的發展方向，並逐步釋放出強大的商業潛力。能夠整合賽事資源，打通賽事開發、賽事運營、媒體傳播、產品售賣、服務推送等環節的公司有望在這一階段脫穎而出，並逐步成長為體育產業中的巨頭。

美國的上市公司麥迪遜廣場花園公司（MSG）是體育產業多領域共同運作的一個典型代表。資料顯示，MSG 是一家在美國境內從事體育、娛樂及媒體業務公司。旗下資產包括NBA紐約尼克斯隊，NHL 紐約巡騎兵隊、“自由女神”女子籃球隊、麥迪遜廣場花園球館、紐約無線電臺音樂廳、芝加哥劇院、有線電視頻道MSG、MSG Plus、Fuse、Fuse HD 等。營業內容涵蓋俱樂部經營、賽事運營、體育場館運營、體育媒體、劇場演繹等，搭建起了多元產業的產業模型。公司於2010 年1 月在納斯達克上市，截至2014 年12 月30 日，公司市值達到59 億美元。統計數據顯示，MSG 一年承辦大約320 場賽事，觀眾流量達到400 萬。在場館運營中，體育活動約占全年活動的60%，非體育活動約占40%。數據顯示，2014 會計年，公司營業收入達到15.55 億美元，同比增長16%，毛利率為42.18%，凈利率為7.40%。

中國過去若幹年中，體育產業中發展最為成熟的是鞋服商品環節，約占體育產業的80%，龍頭運動鞋服公司均已登陸資本市場。因此，目前運動鞋服公司是整個體育產業中最具規模優勢和產業背景的資源整合者，有望借助新一輪政策東風進行戰略延展，並成為市場新一輪體育標的的核心。

海外力量進入：模式/資源/資本，多渠道催化國內產業發展中國體育消費市場的逐步壯大，正逐步吸引著全球的目光。從全球化的視角來看，在我國產業基礎薄弱、消費潛能巨大的背景下，市場的開發將必然伴隨著大量的海外產業公司的進入或國內外公司的合作。

具體而言，資源的進入和融合主要體現在3 個方面：1）海外完備的培訓體系和職業選手選拔輸送機制將給我國體育事業的發展註入新的活力；2）成熟的商業運營模式和管理機制將給我國體育產業發展提供可以參照的模板；3）頂級的賽事資源將直接激發目標受眾的消費意願。



同時，本土公司的壯大和資本市場的繁榮，也為海內外資源的對接與業務的融合提供了土壤。以萬達集團為例，進入2015 年以來，公司在體育產業中的布局持續提速，戰略推進思路就是內外資源聯姻的最好詮釋。2015 年1 月，萬達斥資4500 萬歐元買下馬德里競技俱樂部20%股權。2 月10 日，公司再次出手，牽手三家知名機構及標的公司管理層以10.5 億歐元並購盈方體育100%的股權，其中萬達持股68.2%。盈方體育是全球第二大體育市場營銷公司，也是全球最大的體育媒體制作及轉播公司之一，與世界160 家體育組織、25 個體育大項、數百家贊助商、媒體集團保持良好合作，萬達集團通過盈方體育，占股直接控制體育產業的上遊資源。

綜合來看，我們認為，海外資源和商業運作模式的介入將是行業發展的必然，在這一過程中，一級/二級市場將存在廣泛投資機會，值得關註與挖掘。

風險因素
1．宏觀經濟失速下行將帶來消費能力的銳減和部分行業發展停滯。
2．政策和細則的推出和落地尚存在不確定性。
3．各公司對政策解讀的不同和對行業預判的區別，會導致其戰略定位和業務發展的方向性差異，從而帶來經營風險。

行業投資策略與重點公司
投資策略

制度紅利與消費紅利將共同推動中國體育產業未來的長足發展，而後續政策的陸續落地及相關公司的戰略推進將成為板塊的有力催化。鑒於此，首次給予體育產業板塊“強於大市”評級。


總結我們對整個產業鏈條的分析，現階段我們最為看好以下商業節點包括：職業聯賽的球員經紀、商業營銷，非聯賽（職業商業賽/群眾賽事）中具有“品牌化”複制商業模式的運營公司；互聯/移動互聯的新媒體，垂直流量入口價值將伴隨創新商業模式而迅速提升；衍生品：互聯網體育彩票。


投資層面，我們建議把握三條投資主線：1．持續看好已具備成熟商業模式的產業運營者和產業鏈布局的資源整合者，現階段重點推薦貴人鳥和智美集團，同時建議密切關註互聯網彩票相關標的後續政策明朗後的投資機會。2．積極向體育產業部分領域轉型的相關標的，尤其在戰略推進過程中的事件性催化機會，重點推薦中小市值的國旅聯合、探路者和潯興股份。3．公司或集團層面部分涉及業務涉及到體育業務，上述標的圍繞體育角度的投資機會更多來自於體育政策催化的板塊普漲行情，建議關註蘇寧雲商、華夏幸福、亞泰集團等。



重點公司
貴人鳥：入“虎”添翼，飛得更高

產業遠見&執行力強，體育產業戰略雛形已現。公司具有產業長遠眼光，且具備較強執行能力。2014 年10 月20 日國務院印發《關於加快發展體育產業促進體育消費的若幹意見》後，公司在10 月28 日的三季報中明確提出整合體育資源的戰略構想，並在接下來不到三個月時間內，與中歐盛世公司合資成立貴歐投資有限公司；與“虎撲體育”展開股權及戰略深入合作，與虎撲共同成立產業基金，望借助雙方資源布局和儲備現有的及潛在的產業資源，形成長效的互動平臺，公司體育產業戰略雛形已現。

“虎撲”系中國最大的互聯網體育社區，產業的流量入口、數據中心和資源平臺，並具有巨大的用戶變現潛力。虎撲成立於2007 年，是中國最大的互聯網體育社區。目前，虎撲PC 端和移動端全平臺活躍用戶3500 萬人，按其規劃未來幾年將實現用戶突破1 億人。上述級別的產業用戶，使虎撲成為了真正的產業流量入口、數據中心和資源平臺。同時，因其定位於體育的垂直領域，形成了“90%以上男性、20-29 歲、學生為主”的獨特用戶群體，粘性極高且具有巨大的變現潛力。虎撲不但籃球資源豐富，足球資源也值得關註，足球論壇月活用戶過千萬/運營利物浦及阿賈克斯中文官網/組織AC 米蘭商業賽&大學生五人足球賽等。

整合資源推進體育產業戰略，全方位打造產業變現平臺。未來體育產業內容豐富和政策放開大勢所趨，產業環節現已有諸多成熟的商業模式並且趨於更加豐富。公司完成貴歐投資、虎撲股權合作、虎撲合作產業基金後，將有望全方位推動其體育產業戰略布局和變現平臺打造。公司的產業背景（從事運動鞋服超16 年）和資本市場平臺（113 億元市值、15.6 億元現金資產）是其具有的產業優勢，與虎撲股權及戰略深度合作，將為公司後續布局成熟盈利模式的資源提供流量基礎和數據支持。未來，預計公司重點布局推進方向有二：1. 布局體育產業中具有商業模式和盈利能力的重要商業節點；2. 尋找參與度高、消費基礎數量大的體育運動項目，圍繞產業鏈上下遊布局。

判斷公司運動鞋服業務2015 年將迎來拐點。公司自2014 年起進行經營管理轉變和完善：調整和關閉不盈利店鋪、提升店鋪質量、專註零售管理轉型、改變營銷方式和提升設計能力等。目前運營已有好轉，庫存壓力緩解（預計2015 年4 月前後清理完畢）、終端折扣率回升（估算6 折以上）、同店恢複正增長（估算高個位數增長）、訂貨實現正增長（15 春夏訂貨同增高個位數）。基於此，我們判斷公司2015 年大概率將迎來運營拐點。

風險因素。1．後續戰略布局存有不確定性；2．運動鞋服運營低於預期。3．多方資源整合後的協同效應。

盈利預測、估值及投資評級。公司與虎撲戰略合作標誌其布局體育產業的實質開始，未來公司圍繞虎撲進行流量變現的產業邏輯料料將持續展開，除互聯網典型的變現方式，公司未來在細分的體育項目中（足球/跑步/籃球等）等進行深耕布局仍存可能。維持2014/15/16 年EPS0.54/0.60/0.70 元，維持“買入”評級，目標價30 元。


智美集團：賽事龍頭乘風發力，領跑體育文化產業

智美集團：體育賽事運營龍頭。智美集團是集體育互動娛樂和影視娛樂業務於一體的文化產業集團，主要從事體育賽事籌辦、傳媒投資管理服務和電視節目制作與發行等業務。2013年，公司實現營業收入6.94 億元、凈利潤2.32 億元。公司是體育賽事運營龍頭公司，獨家運營廣州/杭州等城市馬拉松、中華龍舟賽等，與13 個省市達成體育賽事全面戰略合作，並明確了“中國體育文化產業領跑者”的品牌戰略。目前雖然體育賽事收入占比仍相對較低，但呈現逐年提升趨勢，預計公司2014-2016 年體育業務收入占比分別為24%/37%/49%、毛利潤占比分別為31%/44%/55%。

賽事運營：借力政策放松，掌控賽事內容資源。體育賽事是體育產業的核心，能夠實現體育內容生產和體育消費者聚集，各項賽事舉辦催生賽事運營繁榮發展。目前，我國政府主辦賽事受到嚴格管控，賽事運營商話語權弱；國外引進賽事的品牌內容歸屬國外機構，賽事可拓展性和變現挖掘能力空間相對小；原創賽事所有權屬於運營商，一旦賽事品牌價值形成可以複制並挖掘更多盈利模式。我國體育賽事市場化大勢所趨，賽事運營商望借力政策放松、掌控賽事內容資源。路跑是最具潛力的群眾體育，美國路跑賽事豐富（2013 年28200 場）、參與廣泛（跑步/參賽分別超5400/680 萬人）、形式多樣（2013 年35 個主題路跑系列）、變現潛力強(中產階級/中青年），中國路跑在賽事舉辦/參與人數/盈利模式等均有巨大追趕空間。體育O2O：掌控賽事資源，以約賽網為核心構建流量入口&數據中心。1. 預期未來公司將保持馬拉松先發優勢，打造原創賽事，並探索更多群眾體育類目。預計2015 年公司將望獨家運營3-5 場馬拉松，包括杭州、廣州（需競標續約、成功概率較大）、沈陽、長沙、武漢（待確定）；發展原創賽事，舉辦四季跑全國10 站系列賽；拓展群眾賽事，舉辦13 省市6 大系列賽事活動等。2. 目前“愛約賽”擁有中國最大的馬拉松數據庫，未來公司有望打通各省市報名系統積累上億參與人群數據；同時通過提供活動召集/場館預定/運動社交/專業指導/約賽裁判等服務增強用戶粘性。

拓展盈利模式，從B2B 到B2C。目前公司賽事運營業務收入來源主要是贊助廣告、變現方式較為單一，預期未來公司將積極向B2C 模式轉變，包括賽事嘉年華（實現服飾裝備/紀念飾品消費、食品飲料消費、音樂會及遊戲活動消費等多種變現）、衍生產品、體育旅遊、體育培訓等。公司具有多優勢實現轉型：1. 公司擁有多項賽事資源，為B2C 業務提供了廣泛的用戶基礎；2. 公司從傳媒業務起家，具有豐富的傳媒和節目制作先天優勢，可以為公司開發體育相關產品提供支持，如將原創賽事資源進行包裝並形成節目題材實現線下體育資源的二次變現；3. 公司擁有資本市場平臺和資金實力，有能力與更多合作方共同推進B2C業務發展。

風險因素。體育制度變革推進速度低於預期；公司央視節目代理權變更；公司賽事獨家運營權變更。

盈利預測、估值及投資評級。公司是賽事運營龍頭，預計未來將在體育產業上下遊不斷延伸，看好公司體育領域先發優勢及後續戰略推進。測算預計2014/15/16 年EPS 為0.22/0.25/0.29 港元，首次給予“買入”評級，目標價5.00 港元，對應2015 年20 倍PE。





國旅聯合：布局文體產業，市值成長可期

不良資產清理加速，戰略布局文體產業。公司目前主營溫泉旅遊（2014H 南京湯山溫泉占收入比重88.1%），受南京溫泉業競爭激烈、“三公消費”縮減等影響，現有資產盈利情況不佳，2014 年凈虧損1.66 億元。2014 年公司先後轉讓頤尚天元19%股權、國旅聯合旅遊股權及辦公場所物業，預計所獲投資收益將在2015 年確認，歷史包袱基本厘清。

廈門當代系入股，業務重構正在進行中。2014 年1 月，廈門當代以3.96 元價格購入國旅集團所持公司17.03%的股權，成為第一大股東；5 月公司發布定增方案，以5.2 元價格向廈門當代、金匯豐盈等4 家企業發行股份，完成後廈門當代系正式落實對公司實際控制權，持股比例達31.41%，目前定增在報會過程中，預計上半年可完成。根據當代兩次認購股權價格計算，平均成本4.7 元，但考慮到鎖定三年期的機會成本，實際成本承受線預計超過6元。當代入股後公司業務架構重置加快推進，公司價值有望隨業務架構逐漸完善得以提升。

文：攜手山水盛典開展旅遊演藝合作。公司2014 年12 月與梅帥元旗下山水盛典簽署戰略合作協議、約定將於2015-2017 年啟動南京及廈門旅遊演出項目；2015 年2 月初公告與山水合作投資李玉剛導演兼主演的《昭君出塞》全球巡演項目。我們認為，憑借公司的資源獲取與整合能力，以及山水多年創作與運營經驗，地方演藝項目成功概率較高，而投資《昭君出塞》再次釋放積極信號，雙方合作進一步深化，文化領域布局有望先行鋪墊公司盈利（預計演出盈利主要來自招商、贊助等衍生收入，公司最高可獲巡演利潤32%分成）。

體：參與冬運會商業開發，站穩體育運營商定位。公司近期公告作為主要合作方之一承接第十三屆冬運會事宜（股權及利潤分配占比40%），標誌著體育產業項目布局實質性落地，而這也是公司體育布局的開始。我們看好中國體育產業在國家政策支持下的發展前景，產業投資結構多元化有利於體育賽事水平及經濟效益的提升，投身體育產業的民營企業也將獲得新的發展機遇。從合作協議來看，十三屆冬運會結算時間在2018Q1，因此對公司短期經濟效益影響尚小（除常規收入構成外，不排除公司獲得賽事彩票運營等衍生收入增量）；但從項目意義來看，獲得此次項目的運營開發權以及通過此次項目運營積累經驗，將有效幫助公司在未來體育產業項目布局中獲得優勢，公司體育產業戰略布局進一步推進更加值得期待。

風險提示。合作項目未能成功啟動的風險、業務重構和資產整合未能順利兌現的風險等。盈利預測及估值。公司原有業務在民營機制註入後有望通過成本控制、資產盤活實現盈利；而與梅帥元先生的文化項目合作、冬運會等體育項目布局，均將成為“新國旅聯合”的業績增量來源。我們大體測算2015-2018 年現有公告項目分別有望帶來利潤貢獻1526/2350/4990/7970 萬元，折合全面攤薄EPS 0.03/0.04/0.09/0.14 元公司現有項目雖然處於增長潛力很大的產業，但持續性和盈利貢獻性仍顯不足，因此我們預計公司戰略布局仍將繼續推進。目前體育板塊標的平均市值已近100 億元，2014 年PE 從近20 倍到190 倍不等，公司在文體產業布局尚未完成之前，其50 億左右市值（考慮定增）在體育概念股中仍屬低市值品種，有望獲得良好的股價表現，維持推薦。

潯興股份：定增夯實基礎，主業向外延伸


擬非公開發行2400 萬股。公司公告，擬以13.01 元非公開發行2400 萬股，發行對象分別是潯興集團（117.25 萬股）、時位投資（1532.75 萬股）、林誌強（650 萬股）、王哲林（100 萬股），發行完成後以上四方分別持有上市公司31.68%、8.56%、3.63%、0.56%股權。其中，潯興集團為公司控股股東，發行完成後持股比例從35.82%降至31.68%，但仍保持控股；時位投資是剛剛新成立的股權投資公司；林誌強是三安光電副董事長兼總經理；王哲林是福建潯興籃球隊中鋒，2013 年入選國家隊，2014 年作為中國國家男子籃球隊參加韓國仁川亞運會。

資本結構優化，減少財務費用。此次非公開預計募集資金3.12 億元，募集資金凈額中的2 億元用於償還銀行貸款，其余用於補充流動資金。截至2014 年三季報，公司資產負債率為51.41%，流動比率為0.89，速動比率為0.55。一旦此次募集資金落地，則將降低資產負債率至34.29%，優化資本結構（流動比率和速動比率上升至1.46/0.98）；同時，償還銀行貸款將減少公司財務費用（每年節省約1120 萬元），有效提升盈利能力。

資金實力增強，支撐多元主業推進。截至2014 年三季報，公司擁有貨幣資金1.11 億元，本次募集資金到位將增厚公司貨幣資金100%至2.23 億元（扣除償還銀行貸款2 億元）。未來，公司希望在做強拉鏈主業基礎上，嘗試探索多主業發展模式，布局與公司企業文化共融、具備可持續發展產業前景的業務板塊，如醫療服務、體育產業等方向，此次募集資金也將全力支撐公司未來多主業發展戰略的順利推進。

拉鏈行業龍頭，繼續做強主業。公司是拉鏈龍頭企業，主要生產拉鏈成品及半成品，市占率約10%，擁有福建、上海、東莞、程度、天津5 個生產基地。作為紡織服飾輔料行業，拉鏈行業伴隨服飾行業調整。2014 年，公司運動等行業客戶的終端銷售雖然有一定增長，但是訂單增長不明顯，公司通過國際銷售、快消品牌（戶外、女裝）等新增業務，保持業務總量的恢複性增長。預判2014 年全年公司收入增速約10%、凈利潤增速約25%。展望2015年，公司將繼續夯實拉鏈主業，考慮到下遊客戶複蘇情況和公司運營能力，預判2015 年公司拉鏈主業業績增長15%左右。

風險因素。1．下遊客戶複蘇低於預期，影響公司業務發展。2．多主業戰略推進低於預期。

盈利預測、估值及投資評級。公司是拉鏈行業龍頭，此次定增有助於公司優化資本結構、減少財務費用、提升盈利能力；同時公司資金實力得到增強，有望支撐公司未來多主業發展戰略布局推進。維持預測公司14/15/16 年EPS 0.50/0.57/0.64 元，維持公司“增持”評級，目標價17.10 元，對應2015 年PE30 倍。




探路者：設立並購基金，體育產業戰略逐步構建

發起設立體育產業並購基金，體育產業戰略揚帆起航。公司公告擬與其全資子公司天津新起點、和同資產共同發起設立“探路者基金”。天津新起點出資980 萬元（49%）、和同資產出資1020 萬元（51%）共同成立基金管理公司作為基金的管理人。探路者基金募集規模3 億元，其中基金管理公司出資2000 萬元並承擔劣後級有限合夥人的相關權利義務，探路者出資4000 萬元作為劣後級有限合夥人，其余份額作為優先級份額由和同資產負責募集。投資委員會成員由和同資產委派3 人、天津新起點委派2 人，天津新起點提名1 名投資決策委員會委員、擁有一票否決權。未來，探路者基金將專註於投資體育垂直類媒體和大眾體育賽事相關領域的企業。這標誌著公司體育產業戰略揚帆起航。

和同資產執行董事李立強具有較強體育產業背景。和同資產從事國內外資本市場財務顧問、基金管理和市值管理等業務，主要涉及體育產業、文化創意產業等新興行業領域的金融服務。和同資產執行董事李立強先生曾任北京青年報體育版編輯、法制晚報體育部主任、中國網球公開賽市場總監，近5 年來致力於投資銀行與基金管理工作，具有傳媒、體育、金融行業多年從業背景，對於體育與傳媒行業有較為深刻的認知。李立強先生深厚的體育從業背景有助於保證該基金的投資標的質量和投資效果，未來該基金有望成為公司體育產業布局和資源整合的重要平臺之一。

打造國內戶外及體育產業的整合平臺。2015 年秋冬訂貨會公司發布最新戰略構想，希望打造成國內戶外及體育產業最具整合力企業平臺，具體戰略執行包括三個部分：“戶外用品”（多品牌/可穿戴設備/O2O 店鋪/零售商資源）、“戶外及旅行服務”（戶外社區/旅行機構/戶外文化傳播/露營地發展/垂直電商）、“體育及運動”（運動社區/體育賽事/體育傳媒/智能健身管理）。未來公司料將多點發力快速推進體育產業布局：1. 借力戶外產品/綠野先發優勢重點發展滑雪項目，包括將探路者hero 系列打造成滑雪品牌、嘗試布局引進國外滑雪品牌、探討2022 年冬奧會合作等；2. 尋找細分體育類目（騎行/羽毛球等）進行產業鏈布局（賽事運營/衍生等）；3.借助資本和產業力量布局培育更多有潛力體育產業商業環節，期待後續其他合作夥伴引入及資本平臺運作。

2015 年：平穩發展線下渠道、開辟線上渠道新空間。2015 年公司將進一步提升品牌設計能力和內涵價值，塑造和強化勇敢進取的品牌精神、確保領先優勢，保持小幅度外延擴張（多品牌&多品類體驗店趨勢）和店效提升，保持線下渠道收入的個位數增長；同時通過開拓新銷售平臺（預期2015 年唯品會銷售1-1.5 億元）和打造爆款品類（如彈力軟殼）發展電商業務，線上銷售占比望繼續提升；綠野望實現3000-4000 萬元銷售收入，仍維持略虧損狀態。綜合判斷，預期公司2015 年銷售收入/凈利均同增15%左右。

風險因素。1. 新戰略的推行進度與效果仍存不確定性；2. 綠野的推廣需較大費用支出；

3. 期貨訂單執行存在不確定性。
盈利預測、估值及投資評級。目前，公司已在戶外領域全面布局了服飾品牌矩陣/出行平臺/移動終端/智能穿戴等，各環節的全面推進及協同將鞏固其龍頭地位不可動搖。體育產業戰略正在逐步構建， 預期後續布局有望形成催化。維持預測2014/15/16 年EPS0.58/0.68/0.82 元，維持“買入”評級。




蘇寧雲商：進軍體育產業，基本面改善助力價值重估

O2O 基本面持續改善，物流、金融、自有物業、重估價值大。自2014 年10 月我們上調對公司的評級及目標價以來，股價已上漲超40%。當前公司雙線融合漸獲成效，14Q3/Q4線上GMV 分別同比+52.3%/+42.3%，實體同店重回正增長，單季主業虧損由14Q1 的4.3億元收窄至14Q4 的1.4 億元。預計未來積極的資本運作將帶來物流、金融、自有物業等資產價值重估。公司贊助巴薩、江蘇舜天進軍體育產業，未來有望深度合作；旗下PPTV 賽事轉播全網領先。近期足球產業上升為國家戰略，蘇寧雲商攜其產業布局有望充分受益。互聯網金融公司獨立，15 年預計融資余額100 億元，融資規模200 億+。蘇寧金融集團於2015 年1 月成立（類似阿里的螞蟻金服）， “供應鏈金融+互聯網理財+消費信貸”布局初步形成，預計15Q2 金融頻道有望上線；預計2015 年互聯網金融融資余額可達90~100億元（融資規模可達200 億元以上），至2017 年余額有望達340 億元。參考互聯網金融公司動態估值，我們預計三年後蘇寧金融合理估值為340 億元。

物流集團擬於15H1 社會化，打造“普洛斯+四通一達”；物流資產+自有門店+辦公樓REITs 重估價值料達300 億元。2015 年1 月蘇寧成立物流集團，社會化起步，未來有望形成“普洛斯+四通一達“模式：1）蘇寧倉儲物流規模（2016 年底料達500 萬平）僅次於普洛斯（1000 萬平），未來有望打造現代物流設施提供商，保守測算NAV 價值約150 億；物流運營業務未來或將通過引入戰投加快發展。考慮自有門店+辦公樓（價值150 億）等其他自有物業，物流資產+自有門店+辦公樓REITs 重估價值測算達300 億元。

進軍體育產業獲取流量：贊助巴薩、江蘇舜天布局足球產業，PPTV 賽事轉播全網領先。足球產業已上升為國家戰略，布局體育產業將助力公司提升品牌推廣及用戶獲取效率。1）公司為巴薩中國區獨家合作夥伴，近期贊助江蘇舜天進軍足球產業；2）旗下PPTV 賽事轉播全網領先，助力蘇寧用戶獲取及品牌營銷；3）預計公司未來或將在體育營銷、產業並購等加大投入。估計14 年PPTV 收入8 億元，公司64%股權價值26 億元。
風險提示。線上增長低於預期；O2O 模型盈利能力低於預期等。

盈利預測、估值及投資評級。維持預測15/16 年EPS-0.07/0.00 元。蘇寧本輪行情來自基本面改善及創新資本運作下的核心資產重估，我們認為蘇寧金融（考慮20%折現率）、物流、物業、PPTV/Laox 合理估值為600 億元，同時保守給予零售業務0.4X EV/S 對應570億元，蘇寧合理市值為1170 億元。維持6 個月目標價15.8 元，維持 “買入”評級。


亞泰集團（600881）：積極轉型醫藥產業，潛在體育產業標的

管理層4.1 億現金參與非公開增發。公司3 月3 號發布公告稱非公開增發方案獲得證監會審核通過。本次非公開增發擬募集資金29.2 億元用於償還銀行貸款和補充流動資金，以降低公司資產負債率，減少財務費用，為轉型醫藥產業提供保障。公司管理層擬以4.1 億元現金參與本次增發，增發完成後管理層合計持有公司4.98%股份，彰顯國企改革大背景下管理層對公司未來發展之信心。

資產重估價值較大，安全邊際充足。公司持有東北證券30.71%股權公允價值達108 億，持有吉林銀行9.96%股權折合市值18.1 億元（給予凈資產1.15PB 估值），水泥1850 萬噸權益產能折合市值55.5 億元，地產業務保守估算市值約16.8 億元，醫藥業務合理估值約10億元（預測2014 年貢獻利潤0.5 億元），各塊業務重估價值合計高達208 億元，遠超目前公司市值163 億元，安全邊際較高。

積極轉型醫藥產業。公司醫藥產業經過多年發展，現已擁有一家藥物研發中心、三家生產企業和一家藥品連鎖零售企業，形成了集研發、生產、銷售於一體的完整產業鏈。公司控股之吉林大藥房獲得吉林省首個互聯網藥品交易服務資格；公司與威凱爾科技合作成立控股（60%）公司，主導開發維卡格雷和 VCP-2 等新藥；公司持股74%之亞泰生物藥業股份有限公司研制的人用禽流感（H5N1）全病毒滅活疫苗（Vero 細胞）獲得國家食品藥品監督管理總局頒發的藥物臨床試驗批件（批件號為2014L01842）。未來公司料將充分發揮在上述領域之優勢，將醫藥產業培育成公司新的支柱產業。

涉足體育產業。亞泰集團一手創辦的長春亞泰足球俱樂部為中國頂級足球俱樂部，由於歷史原因暫與公司無直接產權關系（公司與俱樂部實際控制人是關聯法人），預計在國家大力發展足球事業的號召下，公司或通過多種方式繼續涉足體育足球產業。風險因素。宏觀經濟下滑超預期、新業務推廣低於預期等。

盈利預測、估值及投資建議。基於對行業景氣走勢及公司各業務後續發展之判斷，假設公司2015 年增發完成，我們預測公司2014-2016 年EPS 分別為0.08/0.14/0.22 元（按增發股本攤薄）。基於對公司各塊業務的價值重估，保守預計公司合理市值（僅考慮地產、金融和水泥、醫藥，公司尚有煤炭等資產）應達208 億元，對應每股價值11 元，目前股價安全邊際較高。考慮市場對公司轉型醫藥、涉足體育、國企改革等的預期，維持公司“買入”評級，目標價上調至11 元。




（來自中信證券）

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【專題】強勢美元是敵是友？對海外投資有何影響？

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【專題】強勢美元是敵是友？對海外投資有何影響？
作者：KevinLIU

作為全球最主要的儲備貨幣，美元走勢對於全球經濟和金融市場都有牽一發而動全身的效果。從2014年7月以來，美元開啟了新一輪的升值周期。在不到九個月的時間里，美元指數累積攀升～24%、並一度超過100，創下2003年以來的新高。在本篇報告中，針對近期美元的強勁表現，我們主要回答了三個問題：1）美元這一輪大幅升值背後的原因是什麽？2）強勢美元是敵是友？對全球經濟和金融市場可能帶來哪些影響？3）未來走勢如何？贏家與輸家又有哪些？

近期美元為什麽會大幅升值？

我們認為美元這一波大幅升值的原因主要有二：1）美國在全球經濟體中一枝獨秀帶來的增長差、以及美聯儲與主要央行貨幣政策分化引發息差的擴大是根本原因；2）日本央行和歐央行加大寬松力度導致本幣貶值、以及全球新一輪降息潮也起到了間接推升美元的作用。

圖表1：美國和德國10年期國債收益率息差從2013年以來持續擴大；


圖表2：歐元和日元大幅貶值以及全球降息潮進一步加大美元的升值壓力


圖表3：2014年以來全球主要央行政策利率變動情況（綠色代表當前處於降息周期；紅色為加息周期）


強勢美元是敵是友？有那些影響？

首先，對美國自身而言，強勢美元拖累出口、並對海外業務占比普遍較高的美國跨國公司利潤產生負面影響。此外，由於拖累出口對總需求起到抑制作用，在低油價的環境下，美元升值也會進一步壓低通脹水平；

圖表4：美元大幅升值對美國出口造成了明顯拖累，並使得凈出口對四季度GDP增速轉為負貢獻；


圖表5：2013年，標普500指數的成分公司中，超過46%的收入均來自美國以外的地區

圖表6：美元走勢與美國CPI同比增速存在明顯副相關性


其次，考慮到對美國經濟、盈利和通脹的負面影響、以及強勢美元實際上帶來的緊縮效果，美聯儲在收緊利率政策方面顯得並不那麽緊迫；

圖表7：當前期貨市場所隱含的首次加息時點仍然在2015年底附近




第三，在美元走強的背景下，大宗商品往往難有較好的表現；

第四，美元走強引發新興市場貨幣普遍貶值；尤其對同時疊加了油價下跌沖擊的石油凈出口國、財政和經常賬戶“雙赤字”、及受降息影響的國家更為顯著。本幣貶值會進一步降低新興市場資產的吸引力，進而加劇資金流出，並拖累股市表現。但也並非一概而論，以印度為例，盡管2014年下半年以來，整體新興市場和新興亞洲均經歷了大幅的資金外流，但在結構性改革樂觀預期的推動下，資金仍在持續而大幅地流入印度股市；

圖表8：強勢美元下，新興市場國家貨幣自2014年7月以來普遍大幅貶值


圖表9：新興市場貨幣和MSCI新興市場指數之間的相關系數高達77%


圖表10：相比整體新興市場和新興亞洲從2014年下半年以來的資金外流，印度股市仍有持續的資金流入


第五，金融危機以來，美聯儲的大規模量化寬松政策和極低的利率水平催生了美國以外地區美元信貸（借款和債券）規模的激增，尤以美元債券和新興市場地區的增量最為顯著。根據國際清算銀行的估算，目前美國以外地區非銀行部門美元信貸存量約為9萬億美元。強勢美元將增加企業、特別是本幣出現大幅貶值地區企業的償債壓力。此外，美元升值和美聯儲加息預期升溫也使得一些公司已經開始轉向歐元信貸市場；

圖表11：從2008年底到2014年中，美國以外的全球其他地區，非銀行部門美元信貸存量從5.6萬億美元增長60%，至9萬億美元；其中債券的占比持續攀升


圖表12：從區域來看，融資成本仍相對較高的新興市場對美元信貸的需求更大；整體規模占比從金融危機以來持續攀升，至當前的37%


對未來走勢的判斷？贏家與輸家？

雖然短期或將波動，但考慮到美聯儲未來進入加息周期並收縮資產負債表、而歐央行和日本持續寬松，美元長期升值的大趨勢或仍然確立。

從贏家和輸家上：1）美股公司中對國內增長敞口更大的可選和必需消費品將有更好的表現；而能源和原材料等行業由於海外收入占比更高或將受損；2）新興市場中的“雙赤字”國家或受到資金外流的更大沖擊；而具有較強抵禦資本外流風險能力、增長前景較好、或有改革預期的市場（如中國和印度）或跑贏；3）美元負債占比較高且本幣貶值的非美國公司將面臨更大的償債壓力，尤其在美聯儲進入加息周期之後。

圖表13：除了1994年美聯儲意外加息美元不升反跌外，1999年和2004年的兩輪加息周期中，美元指數均明顯攀升


圖表14：歐央行規模高達1.1萬億歐元的資產購買計劃將至少持續至2016年9月，有助於推動歐元進一步貶值



來源：Kevin策略研究



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招商有色滬港通專題：優選H股具備估值優勢的有色標的

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1819

本帖最後由 晗晨 於 2015-3-30 14:29 編輯

招商有色滬港通專題：優選H股具備估值優勢的有色標的

投資摘要：

3月27日，證監會發布《公開募集證券投資基金參與滬港通交易指引》，並宣布其發布之日起施行，意味著公募基金將可以投資滬港通中的港股標的，無疑將帶來投資機會。
從有色行業來看，首選A股中缺乏的具備估值優勢的港股標的：中國忠旺、中國宏橋、五礦資源、洛陽鉬業。



























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深港通專題系列報告之：選股邏輯及行業觀點

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2068

本帖最後由 jiaweny 於 2015-4-16 12:33 編輯

深港通專題系列報告之：選股邏輯及行業觀點
作者：趙文利博士等
選股邏輯：
布局成長板塊(媒體、軟件和網絡遊戲行業、電信、電子及硬件科技行業、環保行業和新能源行業)中基本面情況良好，未來增長潛力大的公司；
布局傳統消費板塊(汽車及其零部件行業、食品飲料行業、紡織服裝行業和零售百貨行業)里預計轉型成功的行業龍頭或白馬股；
布局擁有“國企改革”和“一帶一路”投資主題的，AH溢價高的藍籌股。
布局與A股市場比較，港股市場上的稀缺行業，稀有標的。
1.布局成長板塊(媒體、軟件和網絡遊戲行業、電信、電子及硬件科技行業、環保行業和新能源行業)中基本面情況良好，未來增長潛力大的公司。

媒體、軟件和網絡遊戲行業-郝雲帆
香港市場上的互聯網公司從財務數據到管理運營均較A股優，但估值水平卻顯著偏低。深港通的啟動，不但給香港市場帶來新的流動資金，還有助於改善和提升優質公司的市場流動性和估值。近期，香港媒體軟件和網絡遊戲板塊的整體爆發也進一步證實了我們的判斷。

從具體的上市公司業務來看，香港的相關上市公司在互聯網元素和業務屬性上更加純粹，所謂的“殼資源”和“概念股”成分較少，這也是香港的TMT企業更有投資價值的原因之一。此外，隨著移動互聯網開始連接線上和線下，我們相信這些具有行業領先地位，和清晰的互聯網業務模式的上市公司將能夠更好地發揮其在行業內的領先優勢，為投資者創造更好的價值。更為重要的是，隨著中國資本市場的逐步開放，在海外市場上市也有意在合適的時點回歸A股上市，以享受更高的估值和取得更多的權益融資。同時，這一預期也有助於海外上市的中國互聯網公司的估值水平提升。

從細分行業來看，港股和A股的直接對標主要集中在：手遊、媒體、軟件和互聯網。對比來看媒體和軟件行業的香港上市公司無論從質量還是數量來看都不及A股，但仍然有不少優質的軟件和傳媒公司較A股估值有明顯折讓。手遊行業在香港的上市公司更加優質，屬於在行業內的規模較大的龍頭公司，且估值較A股有大幅折讓。最後從互聯網的角度看，我們相信A股基本沒有純正的互聯網公司，大部分中國優質的互聯網公司均在海外上市，所以站在A股的角度，港股的互聯網行業具有絕對的稀缺性。無論從公司歷史發展、業務基本面還是財務基本面來看港股的互聯網公司的質量都遠高於A股，且估值在幾日大漲之後較A股仍然具有大幅折讓。我們相信盡管近期行業普漲，但是我們認為中長期來看資金還是會向稀缺性及基本面良好的公司集中。在具體的選股方面，我們今年主推神州租車(699HK，中國租車行業的絕對領導者，專車業務的崛起)，金山軟件(3888HK,旗下獵豹移動強大的海外移動端貨幣化潛力以及金山雲的可觀前景），智美集團(1661HK,最純粹的體育賽事運營公司，獨特的賽事產品組合及行業先發優勢)和網龍網絡(777HK,全面轉型在線教育生態鏈)。











電信、電子及硬件科技行業-伍力恒
我們預計深港通對港股電子行業有正面影響，尤其有利於港股稀缺性標的，如：國內的硬件品牌和零組件龍頭，以及估值明顯低於A股的中小市值的科技股，我們相信深港通有助於提升港股的估值溢價。
1)相較於A股市場的電信、電子及硬件科技行業，a)香港上市的企業其估值有較大的折價，平均行業市盈率約15x，而A股的平均行業市盈率約為30x；b)投資回報率和股息率高；c)電子配件、科技品牌和支付產品的行業龍頭集中於香港市場，例如：電子配件：舜宇光學(2382HK)、信利國際(732HK)、東江集團(2283HK)和瑞聲科技(2018HK)等；支付系列：百富環球(327HK)；科技品牌：酷派(2369HK)、TCL通訊(2618HK)和聯想(992HK)等。
2)按子行業劃分，在香港上市的電子及硬件科技企業多集中於下遊子行業而且為子行業龍頭，屬於附加值較高的領域；而A股上市的企業多集中於上遊子行業，我們相信在香港上市的子行業龍頭將會受益深港通。
3)香港電信、電子及硬件科技行業的中小市值的上市企業其股票的流動性和估值水平較低，例如：20億市值的東江集團(2283HK)的2015年市盈率為8x，相較於1000多億市值的聯想(992HK)其2015年16x市盈率。





環保行業-李想
深港通對環保行業具有利好的整體影響。環保上市公司的平均市值較小，而在香港上市的環保企業基本面較好，其業績彈性大，有較大的想象空間，較受內地投資者喜愛。隨著深港通的啟動，有望帶來整體板塊的估值提升。
1)港股的環保上市企業以運行類為主，港股運營類的環保上市公司普遍在資質上好於國內同類標的。
2)港股的環保上市公司具有明顯的估值折價，相比國內的公司估值折價40%。
3）港股的環保上市公司借助香港國際金融市場優勢，可以低成本發債，未來擴張性強。




新能源行業-殷磊
深港通對新能源行業整體利好：新能源是A股投資者一直喜歡的板塊之一，比較喜歡炒概念，業績一般比較差，有業績的估值也非常貴。目前熱門的是新能源電動車產業鏈相關(港股對應標的特別少)，光伏、風電以前都炒過。香港新能源板塊以風電為主，有A股沒有的風電下遊運營商(龍源(916HK)、華能新能源(958HK)、大唐新能源(1798HK))和核電運營商(中廣核電力(1816HK))。

1)香港上市的風電運營商具有稀缺性：平均估值水平為15x2015P/E左右；A股只一家節能風電(601016SH)，行業排名不高，於上交所上市。其估值水平差異很大，因為港股看風電運營商的研究員很多都會一起看火電。
2)香港上市的光伏主要是細分龍頭，數量不多、質量很高：平均估值水平不高10-15x2015P/E，A股要麽缺乏競爭對手、要麽估值太貴。例如：保利協鑫(3800HK)，全球最大最有成本優勢的多晶矽制造商，領先國內國外同業；卡姆丹克(712HK)國內N型單晶矽片龍頭，Sunpower的第二大供應商，成本具有優勢；興業太陽能(750HK)國內分布式光伏EPC龍頭。
3)香港上市的核電主要是運營商：具有稀缺性，A股有很多核電產業鏈個股，估值都很貴，質地無法跟國內最大的核電運營商中廣核電力相比。
4)香港上市的電池股質量不錯：天能(819HK)和超威(951HK)是國內動力鉛酸蓄電池前兩名，市值只有A股同業的幾分之一，嚴重低估；光宇國際(1043HK)是國內領先的鋰聚合物電池生產商，為小米、聯想供貨，估值便宜。






2.布局傳統消費板塊(汽車及其零部件行業、食品飲料行業、紡織服裝行業和零售百貨行業)里預計轉型成功的行業龍頭或白馬股。
汽車及其零部件行業-梁勇活
總體判斷，深港通對香港汽車及零部件行業有正面影響，A股汽車及零部件平均估值約為15倍2015財年市盈率，而港股汽車及零部件行業平均估值只有10.5倍2015財年市盈率。深港通的開通有利於提升港股公司的市場關註度和估值水平。
內地和香港市場均具有完整的汽車產業鏈，但在細分板塊方面各有千秋。香港上市的汽車制造公司多於內地市場，並具有完整的汽車經銷商子板塊。香港市場囊括了中國主要的汽車制造商集團，例如東風集團(489HK)、北京汽車(1958HK)和廣汽集團(2238HK)等，但港股零部件公司數量相對少。內地上市的汽車公司中更多地集中於汽車零部件行業，例如深圳A股市場中與空氣汙染治理概念相關的威孚高科(000581CH)。內地市場中大型汽車集團相對少，但也不乏成長性好的整車類公司，例如長安汽車(000625CH)。

根據投資主體和行業板塊劃分：
1)估值差距大的汽車經銷商細分板塊。目前港股經銷商估值約為8.7倍2015年市盈率，而A股經銷商估值約20-30倍2015年市盈率。與A股經銷商相比，港股的汽車經銷商業務更加純粹，更聚焦豪華車品牌。港股主要經銷商有正通汽車(1728HK)、中升控股(881HK)和寶信汽車(1293HK)等。
2)港股汽車制造商具有稀缺性、成長性好的投資標的。豪華車制造商是港股中獨有的標的，豪華車具有很強的品牌和技術優勢，業績增長可見度高，預計將受到資金的追捧。相關公司是華晨中國汽車(1114HK)(生產寶馬品牌汽車)，北京汽車(1958HK)(生產奔馳品牌汽車)，以及吉利汽車(175HK)(母公司擁有沃爾沃汽車品牌，存在沃爾沃資產註入上市公司的預期)。
3)港股折價相對大的“A+H”上市公司。當前港股相對A股折價超過30%的股票包括：浙江世寶(1057HK)、比亞迪股份(211HK)和廣汽集團(2238HK)分別折價62%、34%和31%。
4)汽車後市場中的特殊投資標的，例如售後連鎖公司和車聯網概念股。相關公司有新焦點(360HK)和元征科技(2488HK)，前者是從事汽車售後服務連鎖經營的公司，後者是汽車診斷設備細分行業的龍頭並積極向車聯網公司轉型。


食品飲料行業-華玲
1)總體判斷：深港通對於食品飲料板塊的影響正面，並且投資偏好將分三個階段:
第一階段：弱化基本面，資金青睞A-H同類企業有估值折價的股票。例如萬州國際(288HK)持有雙匯發展(000895SZ)73%的股權，但總市值僅為深圳上市的雙匯發展的71%，而萬州國際所持美國史密斯菲爾德100%股權未能在市值中體現。

第二階段：投資稀缺標的和國企改革兌現。這一階段投資者開始關註企業基本面，兩市稀缺標的將受資金追捧。同時具備國企改革預期的股票也將受到南下資金青睞。
深市稀缺標的為：白酒類股票，例如五糧液(00858SZ)，洋河(002304SZ)和古井貢(000596SZ)等。
香港稀缺標的為：乳制品上遊企業，如現代牧業(1117HK)，輝山乳業(6863HK)，原生態牧業(1431HK)等。
國企改革預期的股票為：中國食品(506HK)，中國糧油控股(606HK)，中糧包裝(906HK)。

第三階段：藍籌股。隨著中小股票價值被充分挖掘，藍籌股的價值將會在第三階段體現溢價，主要關註消費品龍頭，如康師傅控股(322HK)和中國旺旺(151HK)。
2)從產業鏈來看，香港上市的食品飲料企業多集中於產業鏈偏下遊的快速消費品板塊，例如擁有飲料類和包裝食品子行業的龍頭企業康師傅控股(322HK)、中國旺旺(151HK)和萬州國際(288HK)等；深圳上市的食品飲料企業有部分集中於上遊農業板塊，市盈率可高達30倍以上，例如：新希望(000876SZ)和隆平高科(000998SZ)等；香港農業上市類型的公司數量少，估值低。
3)從估值上來看，香港市場估值水平分化大，香港市場偏好大型和中型市值的股票，50億港幣市值企業股值平均為17.6倍，而小市值股的平均市盈率僅為11.0倍。
深圳的食品飲料上市公司市值相對較小，加權平均市值為425億港元，比香港低23.8%；深圳食品飲料上市公司大中市值公司估值與香港同類型的上市公司接近市盈率約20倍，但小市值股票卻享有高估值，行業的總市值加權平均市盈率高達178倍。



紡織服裝行業-麥耀銓
深港通對紡織服裝，尤其是品牌消費部分有正面影響。內地上市的紡織服裝企業估值水平有明顯溢價，行業平均市盈率約為30x。香港上市的紡織服裝企業，主營業務以出口貼牌加工的制造生產型，行業市盈率5-8x；主營業務以批發零售為主，自有品牌公司，估值包含一定的品牌溢價，行業市盈率為10-20x。

1)香港的零售市場屬於完全成熟階段，市場競爭激烈，面對全球消費者，國際化和市場化屬性明顯。相較之下，內地的零售市場仍處於發展階段，缺乏具有豐富經驗的零售管理、市場營銷和品牌管理人才。香港的零售企業擁有零售運營和管理優勢，主要體現在產品設計、品牌運營和市場推廣方面。此外，在香港上市有助於企業提升其自有品牌的市場知名度，為其國際化業務進程打下基礎。因此，在香港上市的品牌消費公司均為子行業領軍者，例如：領先的運動品牌安踏(2020HK)，領先的女鞋品牌百麗(1880HK)和達芙妮(210HK)。
2)內地和香港上市的紡織服裝/品牌消費企業子行業集中度不同，具有各自獨有的行業稀缺性。內地上市的公司多集中於生產制造子行業、休閑服飾子行業(美邦(002269SZ)和森馬(002563SZ)、家紡子行業(富安娜(002327SZ)、羅萊家紡(002293SZ)和夢潔家紡(002397SZ))、男裝子行業(七匹狼(002029SZ)和報喜鳥(002154SZ))。香港上市的公司多集中於體育用品子行業(李寧(2331HK)、安踏(2020HK)和特步(1368HK))、女鞋品牌(百麗(1880HK)和達芙妮(210HK)、黃金珠寶(周大福(1929HK)和周生生(0116HK))、內衣服飾(安莉芳(1388HK)和都市麗人(2298HK))、手表零售商(亨得利(3389HK))、奢侈品(普拉達(1913HK))等。


零售百貨行業-王曉滌
深港通對百貨行業利好，兩地估值差價明顯；商超行業香港市場估值優勢不明顯，建議關註有國企改革和智能家居概念的公司。例如：家電方面智能電視領頭者TCL多媒體(1070HK)和創維數碼(751HK)。
1)從行業集中度來看，香港上市的零售百貨公司中家電零售和百貨公司相對內地的上市公司而言數量較少。但是香港上市的零售百貨公司的整體經營情況更為穩健，基本面情況更為紮實。
2)從估值水平上來看，內地上市的零售百貨公司的行業平均估值約為18.7x2015P/E,比香港的零售百貨公司11.3x2015P/E高，香港突顯一定的估值優勢。
3)從業務類型上來看，內地有觸網概念的股票目前在A股市場獲得較高的估值溢價，比如蘇寧雲商(002024SZ)。從經營情況來看，蘇寧實體店的經營狀況差於國美(493HK)，由於大力擴張電商平臺，費用支出高企，導致2014年業績虧損。作為區域百貨龍頭企業，銀泰百貨是目前唯一一家和阿里巴巴進行電商業務合作的百貨公司，但其2015年市盈率也僅為11.7x2015P/E，遠低於內地零售百貨的平均估值水平。香港的零售百貨和家電零售板塊的估值折價幅度大，未來有較大的估值提升空間。
4)從2014年七月份以來，香港上市的百貨公司先後進行多次的股票回購，其中回購比例最大的是銀泰百貨(1833HK)、金鷹商貿(3308HK)和百盛(3368HK)，回購金額分別占各自市值的3.2%，2.7%和3.4%。從產業經營者角度來看公司的估值也是較為吸引的，尤其是銀泰百貨(1833HK)和金鷹商貿(3308HK)均有50%以上的自有物業。







3.布局擁有“國企改革”和“一帶一路”投資主題的，AH溢價高的藍籌股。
房地產行業-蘇淳德
目前符合滬港通資格的內房股超過20家。從去年11月滬港通開通以來的成交數據來看，房地產板塊並未受到滬港通投資者熱烈追捧，只有恒大地產(3333HK)的交易量相對增加。但是，我們相信最近市場氣氛正在改變，而在政府出臺了新一輪房地產行業支持政策後，投資者對該板塊的關註度會上升。

從估值水平來看，內地的上市房地產公司平均市盈率約為19.7倍，而香港上市的房地產公司平均市盈率僅有8.9倍左右，估值有一定差異。香港內房股股息率平均達4.2%(2015年估計)，普遍高於A股內房股的1.4%。以市凈率(P/B)計算，香港內房股只有0.7倍，比A股內房股的2.2倍便宜。預期隨著深港通啟動，更多中小市值、資產優質和估值便宜的房地產港股上市公司被關註。我們認為中型開發商合景泰富(1813HK)的便宜估值有望提升。

有部分內房，包括北京北辰(588HK)，萬科(2202HK)是在兩地共同上市。也有部分內房是姊妹公司在兩個交易所分別上市。同一間公司，像北京北辰，A/H股價差距超過一倍。在滬港通和即將開通的深港通的火爆成交量之下，北京北辰(588HK)的A/H估值差有望收窄。

A股一些比較有特色的開發商，例如陸家嘴(600663CH)和浦東金橋(600639CH))擁有的上海自貿區題材，估值相對其它同業高很多。我們相信，國內投資者亦會較關註一些在港股上市有特色的開放商，例如：華南城(1668HK)，一家全國性的物流批發市場開發商，同時有騰訊(700HK)入股作為戰略性股東之一。目前，華南城正在與騰訊合作開發經營物流中心，以配合騰訊在電子商貿易領域的發展。




金融行業-王冬兒

深港通對於港股金融板塊屬於利好因素，尤其有利於港股稀缺性標的，如：中國信達(1359HK)以及估值明顯低於A股的銀行股和券商股。

1)從估值水平上來看，內地上市的銀行股估值在1.36-1.63倍2015年市凈率(vs2014年市凈率1.28倍)，而港股中資銀行板塊平均估值水平僅為0.97倍的2015年市凈率(vs2014年市凈率1.11倍)。內地上市的券商股目前估值水平在4.2-8.7倍的2015年市凈率，而港股的券商板塊平均估值水平僅為2.53倍的2015年市凈率。

2)從市場定位和公司類型上來看，香港上市的中資銀行企業和內地上市的中資銀行企業沒有太大的差異化，且大部分為A-H股；除了中資銀行企業外，在香港上市的還有外資銀行和香港本土銀行，市值約占整個銀行板塊的36%，加權平均2014年市凈率為1.0x，估值水平略低於中資銀行。在深交所上市的銀行公司僅有兩家，一家平安銀行(000001SZ)為全國性股份制銀行，另一家寧波銀行(002142SZ)為地區性銀行。香港上市的券商主要為全國性大型券商以及旗下香港子公司，而深圳上市的券商主要為全國性大中型券商。





機械制造和基建行業-焦一丁
深港通對機械制造和基建行業有正面影響。
1)從上市公司的結構上來看，港股上市的機械制造和基建主要集中在大市值的公司。比如機械制造行業的中聯重科和南北車，基建行業的中國中鐵、中國鐵建和中國交建。但在市值相對較小，專註於細分板塊的上市公司的數量則遠少於A股。這樣的上市公司結構導致H股市場更關註於大市值公司，而市值較小但增速更快的上市公司的估值被迫向大市值公司看齊。這其中的代表公司為中國機械工程(1829HK)，公司2015年市盈率約為16x，而A股同類公司中國國際(002051SZ)2015年市盈率估值水平則為29x2015年EPS。中國龍工(3339HK)2015年市盈率約為12x，而A股裝載機制造商柳工(000528SZ)2015年市盈率為52x。深港通的開通，港股小市值公司有望向A股同類型公司看齊，實現估值突破。

2)從估值方式上看，在“一帶一路”催化劑發生以前，AH溢價一直保持在20%左右。在“一帶一路”以後，AH溢價逐步擴張，溢價最高超過100%，而現在維持在50%-60%左右。我們認為投資者結構的變化也會帶來估值方式上的變化，AH溢價會進一步彌合。




4.布局與A股市場比較，港股市場上的稀缺行業，稀有標的。
博彩行業-韓琦
博彩行業是香港市場獨有的，具有行業稀缺性，深港通對行業有正面拉動作用。
香港的博彩上市公司有銀河娛樂(27HK)、澳博控股(880HK)、永利澳門(1128HK)、金沙中國(1928HK)、美高梅中國(2282HK)和匯彩控股(1180HK)。其中銀河娛樂(27HK)和金沙中國(1928HK)是恒生指數的成份股。

在目前的政策支持下，香港中小盤股既將發生根本性的變化。與A股市場相比，在香港上市的內地中小盤股票彈性更大，其在熊市里面跌幅頗大，而一旦牛市來臨，則漲得更加迅猛。這些都為挖掘價值窪地提供了好選擇。
在香港上市的內地中小市值公司，主營業務在內地，受益於內地經濟成長，企業本身處於高速成長期，有廣闊的成長空間。但它們的估值普遍大幅低於A股類似上市公司股票的估值。Bloomberg數據顯示，中證500小盤股指數及中證700中小盤股指數的2015市盈市分別為33及30倍,而恒生綜合小盤股指數的2015動態市盈率只有18倍。在恒生綜合小盤股指數年初至今上漲了24%的情況下，相比起中證指數仍有超過40%的折價。對於成長股的愛好者而言，內地中小盤股巨大的A/H股差價，令香港市場的中小盤板塊顯示了一定吸引力。




來源：招商證券

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【環保】“水十條”專題電話會議紀要

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2135

【環保】“水十條”專題電話會議紀要


會議介紹

4月20日上午，我們邀請了水十條的參編專家---環保部環境規劃院水資源部主任王東，與大家分享了水十條的編制過程與未來看點，同時分享了我們近期對於水處理行業的投資機會的觀點，現將會議紀要呈現出來，供各位參考。

專家發言要點

1. 水十條編制思路

•水十條編制歷時2年，主要的特點是目標指標定的非常具體、細致、嚴格。水十條突出的是系統工程、系統治理的思路。

•對於七大流域的優良水體的比例做了具體要求，也對城市黑臭水體的比例做了具體要求，此外還對飲用水、地下水、近海海域。此外對我國經濟最發達的三個區域長三角、珠三角、京津冀的水環境質量也做了明確的標準。

•水十條整個要求是完成生態環境改善，通常提法是分子分母兼顧，分子是汙染物的排放量，分子越小越好，分母是生態流量、生態水量，分母越大越好。

2. 水十條主要任務

•整個水十條的主線和脈絡是水環境質量改善，因此是以目標為導向，圍繞這個目標采取了系統治理的思路，進行了相關任務的系統設計。為了保證水環境的改善，需要水資源的管理、水汙染的防治，未來防治到一定程度，還有水生態保護的要求。

•水十條第一條就是全面控制汙染物排放，這里面分了工業汙染防治、城鎮生活汙水的治理，農業面源的防治，工業園區的治理等。從產業結構的角度，任務包括包括水資源的保護、節約用水、生態水量等。

•圍繞這些目標，水十條提出了支撐性的任務，要強調科技支撐，包括技術研發、環保產業的發展、環保市場機制的發揮等。

•有些任務提的是很嚴格的，如對於城鎮生活汙水排放標準方面，敏感區域的汙水處理廠要求提標到一級A，對於水體水質低於地表水四類的，新建汙水處理廠要達到一級A。再比如對於汙水處理率也有較大的提高，城市汙水處理率達到95%（已經達到發達國家水平），縣城要達到85%，汙泥處理處置率達到要達到90%要求也比較高。此外對於再生水利用率、農業源的控制、生態流量的保護都提出了很高的要求。

3. 水十條的落實：

對於未來水十條的落實，主要從這幾個方面考慮：

•加大環境執法監管，通過環境執法和監管來促進設施的建設和已建設施的良好運營效應；

•加大資金投入，水十條資金投入是多種渠道，一種來自地方政府，另一個是社會資本，有媒體報道說總投資是2萬億。但個人感覺具體多少投資並不關鍵，因為水十條的治理目標是非常明確的，國家下一步會對目標進行考核，為了完成這個目標需要多少錢就應該投入多少錢，所以這個投資額是根據需求來定。

•責任落實，通過社會監督和公眾參與來落實水十條的相關任務的達成。 充分體現了本屆政府的風格，他要求所有的任務都要落地，責任主體比較明確，每個條款都有牽頭和參與部位，最終的責任主體是地方政府。

4. 水十條新看點：

•城市黑臭水體的治理是此次水十條的重點和難點之一，這是以前水汙染防治規劃里關註的不是特別多，但這卻是公眾最關註的地方。在有些地方已經開始對黑臭水體進行治理了，比如江蘇提出到15年地級市300多條河流消除黑臭，山東提出到15年消除劣五類，浙江提出了五水共治，廣東提出南粵水更清的行動計劃。城市黑臭水體的消除是一個系統工程，包括城市管網的完善，排汙口的整治，汙水處理廠的建設，汙水的全收集全處理，達到相關的地方標準。

•水十條還提出水環境管理，這包括水環境風險管理、排汙許可，深化總量控制等。汙染物總量控制方面，十一五只有一項指標COD，十二五加了氨氮，十三五總磷的指標有可能作為區域性的指標加入到標準中，因此這個十三五期間一些區域對於總磷的要求可能會產生很大的需求。對於現有的汙染治理設施提出了更高的要求，在十三五期間可能在總磷方面要做很多的工作。同時水環境治理的範圍可能還會進一步加大，比如說重點流域的範圍一直在增加，從九五的三河三湖到十二五提出十大重點流域，十三五期間珠江流域也會納入重點流域範圍，對於近海海域也提出了相關的要求。

5. 結論：

•總體來看，水十條是咱們國家未來很長時間以內水汙染治理的綱領性文件，實施水十條對於我國整體水環境改善是一個很大的推動作用。

中信建投觀點

1. 水十條重點內容包括：推進工業汙水治理、市政汙水提標改造，促進再生水利用，推進汙泥處理處置，加強農村水、城市黑臭水體、流域水環境治理等；

•工業廢水防治是水十條第一條第一款，足以可見其重要性，未來重點是造紙、焦化、氮肥、印染、原料藥制造、制革等十大行業，工業園區第三方汙水治理將成為工業汙水治理的一個重要抓手。

•市政水方面，一級A標準的區域有明顯擴大，2017年底前敏感區域（重點湖泊、重點水庫、近岸海域匯水區域）城鎮汙水處理設施應全面達到一級A。達不到地表水Ⅳ類的城市，新建設施一級A，未來提標改造空間較大。

•再生水利用方面，到2020年，缺水城市再生水利用率達到20%以上，京津冀區域達到30%以上。

•汙泥方面：地級及以上城市汙泥無害化處理處置率應於2020年底前達到90%以上。

•農村水，城市黑臭水體、流域水環境方面均提出了具體的指標，這些方面也會出現較大的市場需求。

2. “水十條”強調發揮市場機制，PPP將是推進水環境治理市場化的重要方式；

•水十條投資市場傳言2萬億，4-5萬億都很多。由於地方政府的財政壓力，不可能全部由政府投資，資金從哪來？未來只有發揮社會機制，引進社會資本，PPP是重要模式。要想引導社會資本以PPP的形式投入環保領域，就必須理順價格機制、健全相關法規體系保障投資者利益。

•水十條提出將加快水價改革，全面實行階梯水價，完善稅費政策，合理提高征收標準，健全稅收政策。自14年11月起，國務院、財政部、發改委先後出臺了相關文件對PPP進行規範，預計未來還會對PPP進行立法，這些都將對投資者利益保障起到重要作用。

•隨著水十條的實施和PPP模式的大力推廣，未來水務市場將加速釋放。

3. 水十條重點明確、落實責任、嚴格執法監管、強調公眾參與；

•“水十條”的各項任務落實到負責牽頭的部位，強化了地方政府的水環境保護責任，簽訂目標責任書，嚴格對目標任務考核，強調領導幹部責任。

•“水十條”強調加大執法力度，對排汙單位實行"黃牌“、”紅牌“警示，嚴厲打擊環境違法行為。

•監管方面，提出了建立流域協作機制，完善水環境監測網絡，統一規劃設置監測斷面。

•在公眾參與方面，強調要依法公開水環境狀況，充分發揮公眾和社會組織的監督作用，提高民眾參與度。

4. 市場預期較為充分，期待配套政策出臺；

•水十條出臺每隔一段時間便有傳言再次出現，每次傳言均能激起市場對整個水板塊的短期熱情。時至今日，水十條終於由國務院發布，我們認為市場預期已經較為充分。

•在水十條出臺後，相關各部部委也將出臺大量的法律法規、標準等配套政策文件、各級地方政府也會制定區域水汙染治理的細則和實施方案，我們預計這些細則會有一些超預期的東西出現。

5. 投資建議與標的推薦

•水十條的出臺將掀起水體監測、水環境保護、水體修複、水汙染治理、節水等基礎實施建設的新一輪浪潮，萬億級的水汙染防治投資即將開啟，重點推薦碧水源、維爾利、雪迪龍、興蓉投資，關註巴安水務、興源環境、首創股份、中電環保。

問答環節

問題1：水十條對於七大重點流域水質優良率的要求是到2020年達到70%，而根據最新的水質自動監測周報，水質達到三類以上的已經達到77%，這個怎麽理解？

•公布的結果是是自動監測站的結果，目前共有145個斷面自動監測站，而全國國控斷面有972個，自動監測站的結果與國控斷面的實際監測結果是有差異的，所有斷面監測結果是全國優於三類的斷面是65%。優於三類的水體要想一直穩定的達到三類水體的標準是比較難的，我們國家有幾個專項在支撐這個工作，主要的目的都是要保證水質優於三類的水體水質逐步提高。

問題2：城市黑臭水體治理的技術主要由哪些？

•城市黑臭水體的治理是一個系統性綜合性的工作，是多種措施的排列組合。現在對於黑臭水體的界定有一些指標，這里面包括水體沒有明顯的異味、沒有顏色、沒有漂浮物、溶解氧濃度高於2等。 要實現這些指標，從技術上來講，一方面是要提高汙水處理廠排放標準，降低出水汙染物濃度，除此之外，還有一些其他措施，這些措施要與地方的資源稟賦相適應。比如南方地區，土地比較富余，氣溫比較高，那麽可以采取人工濕地等措施來深度處理。對於經濟比較發達的地區，土地資源比較緊缺，可以采用膜技術來處理。

•現在有一些公司在做水環境診斷的服務，它是基於區域水環境改善的需求，根據當地的實際情況去系統的方案設計，系統的去分析應該采取哪種措施，這個未來會有比較大的需求。

問題3：水十條有沒有超出市場預期的東西？

•有沒有超出預期主要是看水十條的指標目標相比之前有沒有變化，我感覺2020年和2030年的指標無論是對於優良水體還是黑臭水體，都比之前最開始制定時是在強化，這些會直接轉化為對企業排汙的要求和標準的提升，這是下一步工作中會發揮重要作用的內容。

問題4：之前市場傳聞水十條會把汙水排放的標準提高到地表水四類，但水十條沒有提高，未來的一些配套措施會有提高嗎？

•汙水排放標準的提升一直在討論，目前也存在較多爭議。對於汙水的排放標準，目前有國家標準和地方標準兩類，國家標準是全國普適性的，是一個門檻性的，不會也沒有必要設置的太高，如果把國標提到太高本身就不太科學。地方標準是根據當地環境質量狀況和排汙的情況自己去設定，地方性的特殊性的問題一般是通過地標來解決，地標按照要求一般是要嚴於國標的，某些地方標準的大幅提高是可以看到的，國家標準沒有必要設置太高。

（來自中信建投環保）


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【新能源行業專題】：能源互聯網，風兮漸近

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2173

本帖最後由 jiaweny 於 2015-4-22 14:30 編輯

【新能源行業專題】：能源互聯網，風兮漸近
作者：楊敬梅

“互聯網互聯網+””時代，能源互聯網是另一個風口
能源市場上，新的變革正在萌動。三個風口都在呼喚能源互聯網的來臨：柴靜《穹頂之下》；總理強調“互聯網+”的時代來臨，節能減排和環境治理也成為政府工作之重點；“新電改”落地，電力市場市場化和自由化為重塑能源網絡結構提供契機。

能源互聯網，互聯網和新能源技術相融合的能源生態系統
我們傾向於認為，能源互聯網是以可再生能源為主導，依托能源物聯網和互聯網相結合的開放平臺，平等、自主地進行能源產品及服務的多邊交易，形成產能用能一體，實現能源系統效率最大化和能源價值最大利用的生態系統。作為一個完整的生態系統，能源互聯網具有五個特征：智能化、民主化、自由化、去中心化和物聯化。

能源互聯網的架構：“主幹網”+“局域網”
能源互聯網要求支持大規模分布式電源和儲能裝置的接入使其結構中必須存在以微網形式存在的結構單元，其架構也必須充分考慮基於現有的電網設施。

ICT技術的發展支持能源流和信息流的自由交換
能源互聯網的核心目的是實現能源流和信息流的雙向甚至多向交換。大數據、雲計算和雲平臺是解決能源互聯網對多尺度動態性的要求。

可再生能源：能源互聯網下的發電主體
可在生能源將成為能源互聯網中最主要的一次能源。分布式光伏和風力發電在此之中將扮演重要角色

儲能是能源互聯網中的重要一環
在能源互聯網結構中，儲能的功能將從單純的能源貯存上升為可再生能源輸出保證、能源交易市場基石、電網狀態即時調節器、孤網運行必要條件等多功能多角色綜合者。

智能終端是能源互聯網需要解決的關鍵課題

智能樓宇、智能家居、新能源汽車及其充電裝置是能源互聯網中閉環，其發展和應用將與能源互聯網的發展相輔相成、互為因果。

投資摘要

關鍵結論與投資建議
能源互聯網的核心要素涵蓋了：1.可再生能源替代化石能源成為主要能源供應方式；2.支持以局域網或微網形式廣泛存在的分布式發電系統與分布式儲能系統；3.建立在ICT技術上的能源流和信息流的共享和自由流動；4.支持智能終端系統，包括智能建築、智能家居及新能源汽車等。

在2015年，能源互聯網不再僅僅局限在概念範疇，而將成為重要風口。在新經濟新常態，以及“互聯網+”行動計劃的風潮下，傳統能源行業觸網，電力行業智能化、物聯化、市場化、民主化、去中心化成為趨勢。

兩會之後，新電改為能源網絡結構重塑提供契機。在能源互聯網背景下，行業內企業將面臨一次重要的發展機遇。

在能源互聯網情況下，企業的盈利模式將主要包括提供設備、搭建平臺提供服務及購售電方面，企業的布局也將主要是圍繞這幾塊。

核心假設或邏輯
能源互聯網的概念廣闊，涉及設備、通信、數據、應用、商業等多個層次，影響能源行業及通信、軟件、互聯網行業等眾多企業。隨著能源互聯網的推進，涉及的企業將獲得巨大的發展空間。

從能源互聯網的發電端看，其依賴於新能源發電，尤其以分布式的光伏和風能為主。

可再生能源分布式和間歇性需要可靠的儲能技術調節電力的供需。儲能也是建設微網的核心技術。

預計未來能源互聯網的架構有可能由國網這樣的大電網扮演“主幹網”，眾多分布式電源和儲能為基礎的微網作為“局域網”接入。智能電網的建設、特高壓線路的推進以及新電改的藍圖預示著這樣的未來。主幹網絡的建設也將利好電氣設備企業的發展。

能源互聯網的目的是實現能源流和信息流的自由交換，能源路由器可能扮演重要的控制器的角色。

由於行業壁壘的存在，現有電力服務公司或智能電力設備公司可以做到既對行業有深刻的理解，又擁有ICT相關技術基礎，會是能源互聯網ICT領域的重要競爭者。

在能源互聯網中，用電終端升級為智能終端，智能終端是能源互聯網的閉環，包括智能建築（包括智能家居、智慧樓宇）、交通系統電氣化等內容。

核心假設或邏輯的主要風險
我們認為可能影響到能源互聯網及相關企業的因素可能有：
1.國家電力供應過剩，對電力行業投資熱情降低；
2.涉及的技術手段過於複雜，整體方案無法實現，能源互聯網停留在概念階段；
3.耗費時間過長，投資者人氣降低。

能源“互聯網+”時代，能源變革的必然選擇

穹頂之下穹頂之下,能源變革迫在眉睫
3月初，前央視主持人柴靜的霧霾調查吹起一陣環保颶風。在公眾環保意識覺醒的當下，原有以化石燃燒為主的電力結構受到了越來越多的轉型壓力。能源結構調整，降低二氧化硫、二氧化碳等氣體排放，治理霧霾等環境問題，成為執政層工作的重點。
2015年政府工作報告提出要大力發展風電光電等新型能源，同時把節能環保產業打造成新興支柱產業。近期能源局又提出了2015年17.8GW的新增光伏裝機目標，清潔能源產業迎來戰略性發展的契機。

“互聯網+”行動計劃，風口上的順勢而為
3月15日兩會，李克強總理在會見中外記者的時候表示，要制定“互聯網+”行動計劃，推動互聯網與現代制造業結合。在國家經濟進入新常態，能源結構調整的關鍵時期。電力的生產、輸送、使用及服務向智能化、信息化轉型，實現能源的有效配置和高效利用是必然選擇。

“新電改”打開能源互聯網之窗
經過國務院常務會議通過的新電改方案終於落地，新電改的基本思路是“三放開、一獨立、三加強”，即放開輸配以外的競爭性環節電價、放開配售電業務、放開公益性和調節性以外的發用電計劃、建立相對獨立的電力交易機構、強化政府監管、強化電力統籌規劃、強化和提升電力安全高效運行和可靠性供應。

其目的是還原電力的商品屬性，形成電價的市場導向；構建電力市場體系，促進電力資源在更大範圍內的優化配置。新電改雖然沒有提及能源互聯網的名詞，但是能源互聯網願景實現的必要條件。比如電力的商品屬性是實現能源互聯網民主化、自由化的前提；而可再生能源的發展和配售電開放都將直接刺激能源互聯網去中心化的發展。電網職能的改變將使其從電力輸配的壟斷者轉型為能源互聯網主幹線路的運營商。

什麽是能源互聯網

能源互聯網的願景
能源互聯網雖沒有統一的定義，但我們更傾向於認為，能源互聯網的願景是以可再生能源為主導，依托能源物聯網和互聯網相結合的開放平臺，平等、自主地進行能源產品及服務的多邊交易，形成產能用能一體，實現能源系統效率最大化和能源價值最大利用的生態系統。

能源互聯網的特征
在里夫金在《第三次工業革命》中，能源互聯網應該具備四個特征：
以可再生能源代替化石能源成為主要一次能源；
支持以局域網或微網形式廣泛存在的分布式發電系統與分布式儲能系統；
建立在ICT技術上的能源流和信息流的共享和自由流動；
支持智能終端系統，尤其是以新能源汽車為代表的交通系統電氣化。
能源互聯網發展將導致一個以綠色能源為主的生態網絡的出現，在這個生態系統中，以分布式發電系統為主的電源供給和以新能源汽車為代表的用電需求在智能網絡的調控下動態的平衡。

能源互聯網的可能性架構：“主幹網”+“局域網”
超特高壓構築“骨幹網”的骨架
目前我國已經形成以超高壓電網為骨架的6大區域電網，而通過建設特高壓網絡則實現了能源在區域之間的協調配置。

2015年的國網工作會議又提出了全球能源互聯網的概念，其核心思想是實現能源在全球範圍內實現優化配置的美好願景，特高壓將是實現這一願景的重要途徑。

分布式能源及微網系統組成“局域網”
大量的分布式能源及微網的出現是發展能源互聯網的重要推動力量，這就必然決定了能源互聯網必須支持大規模分布式電源和微網的接入。分布式或微網系統作為能源互聯網的基本單元，這需要他們內部和之間能夠實現能源的多向流動，形成星羅棋布的“局域網”。

智能電網是實現能源互聯網的必然途徑
2009年5月，國家電網公司正式發布了堅強智能電網發展戰略。該戰略目標是全面建設以特高壓電網為骨幹網架、各電壓等級電網協調發展的堅強電網為基礎，以信息化、自動化、互動化為特征的自住創新、國際領先的堅強智能電網
能源互聯網最可能的架構就是，參照互聯網“主幹網”+“局域網”的網絡架構，在現有能源發輸配供系統的基礎上，深入融合新能源技術、控制技術、電力電子技術和信息技術，將大量分布式能量采集裝置和分布式能量儲存裝置互聯起來。某種程度上說，智能電網也可以認為是這種觀點的直接產物。


能源互聯網的國外經驗
2008年，美國科羅拉多州的波爾得成為美國第一個智能電網城市。智能電表安裝在波爾得的每戶家里並與電力公司實現雙向通信。消費者不僅可以直觀地了解即時電價，從而錯開用電量和電價的峰平谷階段，還可以優先使用風電和太陽能等清潔能源。智能變電站可收集到每家每戶的用電狀況，一旦出現問題，可以重新配備電力，更為有效、安全和可靠地運行電網。

2008年，德國聯邦經濟和技術部在智能電網的基礎上選擇了6個試點地區進行為期4年的E-Energy技術創新促進計劃。其目標是建立一個基於信息和通信技術實現自我調控的智能化能源系統，在整個能源供應體系中實現綜合數字化互聯以及計算機控制和監測的目標。
ICT技術是實現能源互聯的關鍵
能源互聯網的核心就是實現能源流和信息流的自由流動
能源互聯網的核心就是實現能源流和信息流的自由流動相比傳統電網，能源互聯網對系統除了傳統的設備層外，也對通訊層和數據層提出了更高的要求。由於能源互聯網的多尺度動態性，局域網內設備的易接觸性和高動態拓撲變化性，使得能源互聯網的通訊結構複雜，數據處理量大。因此能源互聯網對設備的穩定性要求高外，也需要大量的數據采集能力、及時的信息傳輸能力、高效的控制能力。

能源路由器是能源互聯網架構的重要組成成分
在我們以大電網為“主幹網”和微網為“局域網”的電網架構中，可能涉及到“能源路由器”這樣的智能控制器。能源路由器的作用是實現分布式能源流管控，完成能源的雙向按需傳輸和動態平衡使用。
由於我們未來建設的能源互聯網應該充分依托現有的電網基礎設施，在我們的能源互聯網架構中，以大電網為“主幹網”，以分布式能源及微網等單位形成“局域網”。在這種結構之中尤其是局域網中，最重要的智能控制單位是能源路由器。
能源路由器的作用是實現分布式能源流管控，完成能源的雙向按需傳輸和動態平衡使用。

大數據+雲計算+雲平臺奠定能源互聯網智能基礎
能源互聯網的另一大特點是通過遍布其網內的傳感器、監視器與控制器，將系統內數以億計的能源制造端、能源傳輸端與能源消費端連接起來，帶來海量信息數據。海量數據為能源互聯網提供充足的分析樣本，為深入了解能源分布情況與合理制定能源分配策略奠定信息基礎。

海量數據也註定傳統的信息儲存與分析技術將難以在能源互聯網中生存，我們呼喚存儲空間更大、分析能力更強的運算技術。雲計算是目前最適合能源互聯網信息處理的技術，其主要特點在於通過將整個網絡信息儲存於數據儲存計算基礎設施，也就是雲端，進行集中管理，並對大數據進行深度分析和決策，向分散用戶提供遠程運算和存儲服務。這種集中式計算將技術能力高度聚集，提高數據處理效率，適合能源互聯網這種情況複雜網絡結構，並在一定程度上降低用戶端數據處理成本。

在雲計算解決了數據分析難題之後，我們還需要為能源互聯網各方交流信息、進行服務提供場所。雲平臺以雲計算的衍生品形式出現，其依托互聯網技術打造虛擬市場平臺，允許不同群體通過網絡溝通並進行交易，滿足能源互聯網遠程服務、情況複雜、即時性強等需求特點。


先鋒企業的搶灘布局

在布局能源互聯網的企業中，遠景能源無疑是最為引人矚目的。遠景基於智能傳感網和雲計算開發而成智慧風場全生命周期管理系統-“格林威治”雲平臺，是目前整個可再生能源體系中嵌入智能網絡計算最深入的一套系統，它借助大數據分析和高性能計算技術，為客戶提供風電場規劃、測風方案管理、風資源評估、精細化微觀選址、風場設計優化、經濟性評價、資產後評估分析等全方位的技術解決方案，幫助客戶提高風場實際投資收益20%以上。
遠景能源的“格林威治”雲平臺首個試點項目就是中廣核棗莊山亭300MW低風速複雜山地風電場，使其成為了全省收益率最高的風電場。遠景能源的格林威治雲平臺在能源互聯網分布化、自由化、民主化過程中具有非常契合的代表性。

清潔能源占比提高是發展能源互聯網的推動力量
以光伏和風電為主的分布式電源獲得持續加碼
14年8月3日，時任國家能源局局長吳新雄在浙江嘉興召開分布式光伏會議，明確分布式光伏為國家新能源政策重點發展方向。14年全年能源局及主要負責單位出臺了不少於15份政策文件支持光伏電站建設。去年中國新增光伏電站裝機容量10.56GW，無論從新增裝機量還是總量已經位居世界第一位。剛剛出臺的能源局15年光伏發電建設實施方案中，規劃今年的電站建設規模為17.8GW，大大超出原有的15GW指標。在政策利好的條件下，光伏電站建設將延續前兩年的熱潮。

相對於光能，風能技術的發展更為成熟。2014年，中國風電行業新增裝機容量實現了45%的增長，世界風電也隨之複蘇。風電和光電一樣具備適用性廣泛的特征，同時風電和光電的峰值正好交錯。風光互補有利用綜合利用效能，平抑新能源發電風谷不均衡的問題。


能源互聯網和清潔能源的利用相輔相成
相比於核能等清潔能源，光伏發電和風力發電的分布式特征更加明顯，它會是微網內的主要電源點，而能源互聯網的應用將是解決微網系統並網和高效應用的主要技術方案。

從另外一個角度來看，能源互聯網技術的發展也為清潔能源尤其是分布式清潔能源的發展帶來了可持續的發展空間。

在光伏電站領域，比較有代表性的有愛康科技、林洋電子等。愛康科技（002610.SZ）是中國最大的光伏邊框、支架制造商，從2013年開始布局轉型電站運營，2014年完成電站建設近500MW。2014年愛康科技實現2.06億元的電力銷售收入，同比增長169.35%。公司也是業內最積極的嘗試將創新金融手段應用於光伏電站融資的企業之一。愛康科技14年為旗下四子王旗20MW電站采取了8500萬的融資租賃。同時，愛康科技也積極尋求采取電站資產證券化的手段。公司繼14年發行10億定增後，15年計劃發行20億定增，繼續投入光伏電站的建設和收購上，擴大在整體電站運營規模。

林洋電子(601222.SH)是國內智能電表的領軍企業，在2014年進入光伏電站運營領域。公司在江蘇、安徽、山東都擁有很強的影響力，分布式光伏儲備項目豐富，具備持續開發電站的能力。2014年，公司完成光伏電站180MW並網，預計2015年公司可實現300MW左右的並網。另外，作為智能電表領域的龍頭企業，公司產品將來會在能源互聯網的智能采集領域獲得廣泛應用。

儲能將在能源互聯網中扮演多種重要角色
儲能儼然成為能源運行的重要一環
儲能是能源互聯網系統中重要組成部分，已被視為電網運行過程中“發-輸-配-用-儲”環節中的必要環節。

在能源互聯網結構中，儲能的功能將從單純的能源貯存上升為可再生能源輸出保證、能源交易市場基石、電網狀態即時調節器、孤網運行必要條件等多功能多角色綜合者。

只有當系統引入儲能裝置後，才有可能實現需求端管理、消除晝夜間峰谷差、平滑負荷等目標，既能有效利用電力設備、降低成本、促進可再生能源的利用，也可提高系統運行穩定性、調節頻率補償負荷波動的手段。

我們判斷，能源互聯網中絕大多數功能都必須有儲能裝置的參與才可能真正發揮作用，儲能技術的應用也將給電力系統設計、規劃、調度、控制等方面帶來變革。

能源互聯網以下幾大特征以及目標必須有儲能技術參與才能夠得以實現
可再生能源發電安全並網及高效利用。可再生能源發電具有間歇性、隨機性、模糊性與波動性，大規模接入電網將造成沖擊並威脅其穩定運行，只有加入一定比例的儲能設施才能緩解沖擊並提高電力質量。可以預見，儲能將作為配套設施廣泛出現在各種可再生能源發電設施的建設中。能源互聯網能量來源地域性強，這也是可再生能源的一大特征。大量能源無法就地消納將造成巨大浪費和棄風棄光。為了高效收集使用能源，必須建立具備收-儲-輸功能的能源網絡節點。

大量“能源局域網”形成能源交易市場。能源互聯網是以大規模分布式發電為基礎，包含大量微型能源網絡，形成“能源局域網”。顯而易見，大部分能源局域網難以保證自發能源恰好滿足自身需求，因此彼此間能源交易將成為必然，儲能將成為“能倉”，確保能源市場有貨買賣。

儲能成為能源供給“節拍器”。能源互聯網另一大特征就是通過監控技術與IT技術對電網資源進行合理分配，提高利用效率。考慮到實際情況的複雜性，註定在合理分配資源的過程中將面臨大量需要短時間內改變電網運行狀態的情況。但是電網運行狀態具有一定隨機波動性，僅僅依靠發電端調整遠遠不夠，因此“快響應、精調節”的儲能技術將填補這一空白，確保能源保質保量送達用戶端。

能源互聯網安全機制需要儲能介入實現。能源互聯網具有極強自愈性，能低於較大沖擊與故障問題。在出現問題時，應當能主動隔離故障，必要時要孤島運行。當進行孤島運行時，儲能裝置將起到過渡作用，持續向用戶供電。

綠色能源互聯網需要新型儲能技術完成最後一步。能源互聯網應具有綠色環保的特點，這就意味著只有環境友好型儲能技術才能應用於能源互聯網中，這對儲能技術的發展做出了明確指示。

儲能技術目前是國家戰略發展的核心技術。在國內市場上，領先的龍頭企業有科陸電子、聖陽股份、陽光電源和南都電源等等。

智能終端：能源互聯網的末梢

在能源互聯網中，用電終端升級為智能終端，不僅繼續消費電力，更有望借助其儲能設備或分布式電源，扮演生產與消費雙重角色，集中式、單向的能源網絡實現向分布式的、雙向的、互動的開放式動態網絡的轉變。智能終端是能源互聯網的閉環，包括智能建築（包括智能家居、智慧樓宇）、交通系統電氣化等內容。

智能建築將終端細胞連上能源互聯網
智慧建築種類寬泛，既有涉及普通居民的智能家居，又有商業用智能樓宇，還包括大型戶外公共設施等。智能建築的提出將極大改善用戶端能源浪費情況，對能源合理使用和分配具有更深遠意義。
智能家居將在能源局域網中出現，大量獨立的智能家居組成智能社區，成為能源局域網中分布式能源的載體與消費端。


智能家居以用戶住宅為平臺，兼備建築、網絡、自動設備與信息家電等功能，提供高效、環保、便利居住環境。

智能家居主要依托互聯網技術，對白色家電、黑色家電以及對外端口進行監視控制。通過其數據監控與網絡控制，將用戶用電習慣，能源消耗時間以及分布特點等數據即時反饋雲端處理系統，制定有針對性的用電計劃，合理規劃用電時間，避免非必要浪費和高峰期用電。

除此以外，智能家居還會參與能量生產端的控制，將對系統內分布式能源生產情況進行監控和信息采集，並及時反饋至能源局域網進行統一安排。考慮到可再生能源的波動隨機性，智能家居數據采集準確度與即時度對微網的穩定運行意義重大。

智慧樓宇涉及更多設備、信息點和管理系統，其將安防、自控以及消防等系統交由統一平臺管理，具有節能高效的特點，將極大降低大型公共建築能耗。較智能家居而言，智慧樓宇系統更加複雜，其控制中心將對電梯、空調等設備進行監控，采集數據並進行分析整理，進行遠程控制。智慧樓宇另一工作重點在於通過合理控制達到節約成本和合理利用能源的目的，這需要系統匯總大量能耗數據，針對數據優化算法並專業分析，制定決策。智慧樓宇運行時間一般處於白天用電高峰期，涉及更多人群，如何在保證安全的前提下，盡可能降低耗電，對緩解高峰負荷壓力、降低運行成本意義重大。

新能源汽車及其充電終端，能源互聯網需要解決的另一課題

隨著新能源汽車數量的增長，長期來看，能源汽車將取代傳統汽車成為能源互聯網中的又一用電終端。廣泛存在的充電樁分布式網絡，通過即插即用的方式是保證新能源汽車的能源需求。

通過搭載雲管理智能系統，記錄、分析並預測電動汽車的用電行為，實現電網廣泛地協調管理，提高電網效率，解決大規模新能源汽車接入帶來的電網安全問題是新能源汽車充電設施要解決的重要課題。

除此之外，新能源汽車還可與智慧樓宇相互連接，作為儲能設備或分布式電源，實現主幹網與局域網之間的交互。

以新能源汽車為代表的交通系統的電氣化，是交通網絡與其他網絡融合的關鍵。在里夫金的《第三次工業革命》設想中，能源互聯網最終目的是實現由集中式化石能源利用向分布式可再生能源利用的轉變，而交通系統是化石能源用能大戶，推進交通系統的電氣化，大力發展新能源汽車，是能源互聯網的內在要求。

智能家居、智慧樓宇作為改變人們日常起居的顛覆性變革，無疑是能源互聯網中最具想象力、商業模式創新最值得期待的一環。但從技術儲備和政策扶持來看，交通系統電氣化無疑是步伐最快的，可謂智能終端先行者。

電力設備企業厚積薄發，跑步進場
電力設備企業厚積薄發，跑步進場自從2014年7月份國家出臺相關政策鼓勵民間資本投資充電設施以來，國家電網、南方電網退出充電樁建設，各路資本紛紛湧入。而相關電力設備企業憑借相關的技術優勢和行業經驗，更是表現出眾，借此機會紛紛拓展新的業務，借此轉型。

能源互聯網帶來新的機遇

能源互聯網帶來新的機遇能源互聯網的崛起意味著能源生態結構的改變。新的商業模式將改變既有利益者的結構，比如在新的生態環境下，國家電網的的壟斷地位將被削弱。而符合能源互聯網智能化、物聯化、市場化、民主化、去中心化特征的企業將獲得新的機遇。這些機遇體現在新的硬件建設帶來的設備需求、構建信息平臺過程中的增值服務以及電網開放中購售電的機會。

能源互聯網建設將帶來新一輪設備需求的盛宴
在新的經濟常態下，原有的電力總體上已經處於低速增長。但是，以燃煤為主的火力發電體系將逐漸讓位於以光伏和風電等清潔能源為主的分布式發電體系。

光伏和風電等電站建設將成為新的藍海，這其中不僅帶來設備如光伏組件和風機整機的需求量，同時建設和運營也是相關企業的布局重點。目前已經布局分布式能源的企業包括愛康科技、林洋電子、晶科、協鑫新能源等，也包括了風電企業如金風科技、遠景能源等。陽光電源等一批配件生產廠家也在應用系統建設過程中獲得新的訂單。

全球能源互聯離不開特高壓。比如規劃在2015年開建的13條特高壓線路預計拉動的投資超過3000億，GIS的主要生產廠家有中國西電（601179.SH）、平高電氣（600312.SH）等，變壓器的主要廠家有天威保變、特變電工（600089.SH）等。能源互聯網雖然對現有智能電網提出新的要求，但基本上還是會圍繞現有的智能電網架構展開，國電南瑞、四方股份、積成電子、許繼電氣、國電南自等在電網的自動化等領域已經積累較多經驗。另外，能源互聯網對數據采集提出新的要求，未來數據采集將主要依靠智能電表來實現，涉及企業有林洋電子、三星電氣、科陸電子、安科瑞等。

能源互聯網最終也將推動智能終端的發展，智能家居的發展將改變美的、格力甚至樂視、小米等家電互聯網企業的生態。智慧樓宇和智慧城市的建設未來也將成為能源互聯網的重要組成部分，相關公司包括金智科技、東軟載波等。
交通系統的電氣化是汽車行業從傳統的化石汽車向新能源汽車發展的結果，已經有相當一部分企業參與這一塊的發展，上市公司包括整車生產廠商如比亞迪、電機系統供應商信質電機、電池系統供應商天齊鋰業、電控系統如匯川技術等。同時部分企業也已經在布局分布式充電站的建設，像特銳德、易事特、科陸電子等。

來源：國信證券


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充電基礎行業專題：短看建設提速，長看能源互聯網入口...

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2404

充電基礎設施行業專題報告：短看建設提速，長看能源互聯網入口價值
作者：谷琦彬

本報告導讀：

充電設施是產業鏈中改善空間最大的一環，政策即將激活巨大市場，短期設備商受益，長期服務商和運營商受益，能源互聯網入口價值較高，看好創新商業模式的公司。

摘要：

首次覆蓋充電基礎設施子行業，增持評級。我們認為充電基礎設施目前是新能源汽車產業鏈中的改善空間最大的一環，即將迎來高速發展期，短期看好投資帶來的設備景氣度提升，中長期看好充電設施作為能源互聯網的重要入口價值，創新商業模式有望不斷湧現。

政策驅動將激活巨大市場，2015年將是建設元年，短期設備商受益。充電基礎設施建設本將適度超前，但目前卻嚴重滯後於電動汽車發展，已成為制約新能源汽車產業的重要因素。近期政策扶持力度不斷加碼，充電扶持電價、服務費和建設獎勵機制相繼出臺，後續建設規劃和補貼等重磅配套政策也有望落地。如果以500萬輛新能源汽車為前提，假定2020年充換電站/充電樁數量分別達到 1.2/ 450 萬座（臺），則此目標為2014年存量的17/160倍。我們認為2015年將是充電設施建設井噴的元年，新電改重塑配售電側，隨著賺取充電服務費、增值服務費以及批發零售電價差這種高IRR盈利模式的確立，增量投資主體有望不斷湧現。不含其他配套投資，我們估算僅充電樁行業2015年就將達到接近百億規模，到2020年將達到近千億規模，充電設備制造商將率先受益。

中長期看好能源互聯網的入口價值，服務商和運營商受益。隨著鋪量建設，充電基礎設施網絡系統將逐漸展現出能源互聯網的入口價值，整合能量流、信息流和資金流，以大數據、雲平臺為技術手段，提升用戶體驗和粘性，有助於催生各種能夠進一步創造附加值的商業模式，如：智能化充電、O2O精準營銷、分享經濟、支付系統與碳資產管理、分時租賃、4S增值服務、電動汽車銷售與維修、導航定位等。率先布局、具有互聯網思維的服務商和運營商將收獲豐厚的利潤，打造全新的能源互聯網生態系統。

 看好高端設備和商業模式創新的運營服務商。沿著設備商-服務商-運營商的脈絡，受益標的包括：特銳德（已初步鋪量，具備充電網絡卡位優勢）、金智科技（基於智能電網和智慧城市打造智慧停車生態圈）、智慧能源（內生外延轉型能源互聯網，攜手特斯拉）、萬馬股份（一線設備商，轉型服務商）、許繼電氣（電網系統充換電站集成商，具備客戶和數據優勢）、奧特迅（一線設備商，加碼充電運營與雲平臺）、易事特（同源拓展充電設備，試水運營服務）。

風險提示：政策力度慢於預期的風險、政策實際執行力度的不確定性、新電改推進進展的不確定性。




1. 充電基礎設施行業發展潛力巨大

1.1. 國外充電設施的補貼和建設情況
國外充電基礎設施和電動汽車的發展更為平衡。根據國際能源署的預測，2015 年全球電動汽車銷量將達到110 萬輛，2020 年將達到690 萬輛，年均複合增長率44%，全球新能源汽車行業增長空間巨大。隨著全球範圍內的電動汽車發展提速，國際充電基礎設施的發展也駛入快車道。一直以來，美國、歐洲、日本等政府對電動汽車和充電設施采取了有力刺激性的補貼政策，極大地推動了電動汽車和充電設施的建設和發展。發達國家的充電設施較中國完善，尤其是快速充電網絡的建設。





1.2. 國內充電基礎設施發展嚴重滯後
電動汽車發展駛入快車道。在政策不斷加碼和產業鏈生態逐漸完善的基礎上，2014 年電動汽車銷量大增至7.5 萬輛的基礎上，2015 年投資增速出現期末效應，我們預計銷量繼續大漲達20 萬輛（+167%），2016年預計增長50%至30 萬輛。

國內充電基礎設施建設嚴重滯後。按照《電動汽車科技發展十二五專項規劃》要求：到2015 年左右，在20 個以上示範城市和周邊區域建成由40 萬個充電樁、2000 個充換電站構成的網絡化供電體系，滿足電動汽車大規模商業化示範能源供給需求。而根據工信部數據，截止2014 年底，我國僅建成充電樁2.8 萬個、充換電站723 座，建設速度遠低於規劃目標，已成為制約新能源汽車發展的重要因素。


電動汽車電能補給的方式有：家庭交流慢充、公共交流慢充、公共直流快充、充電站交流慢充、充電站直流快充、充電站電池更換。這幾種電能補給方式在推廣及使用上各有優缺點。根據分析可以推測，未來將出現家庭交流充電(解決有固定車位消費者的需求)為主，經營性直流快充(解決無固定車位消費者、應急充電消費者的需求)為輔，集團用戶直流快充(解決如公交車、出租車等集團用戶的需求)為補充的電能補給格局。




1.3. 政策扶持將充分激活充電樁行業
目前新能源汽車保有量仍不高，政策的前期引導作用在充電樁行業顯得尤為重要和迫切。此前市場一直爭論充換電配套和電動汽車哪個該先發展的問題，即“先有雞和先有蛋”之爭，之後逐步對其確定了基調——充換電設施當適度領先發展，針對目前充換電基礎設施嚴重滯後的情況，政策力度不斷加碼。


充電設施扶持性電價出臺。2014年7月底，國家發展改革委下發《關於電動汽車用電價格政策有關問題的通知》，確定對電動汽車充換電設施用電實行扶持性電價政策。對經營性集中式充換電設施用電實行價格優惠，執行大工業電價，並且2020年前免收基本電費。電動汽車充換電設施用電執行峰谷分時電價政策，鼓勵用戶降低充電成本。要按照確保電動汽車使用成本顯著低於燃油(或燃氣)汽車使用成本原則，合理確定充換電服務費。《通知》強調，將電動汽車充換電設施配套電網改造成本納入電網企業輸配電價，電網企業不得收取接網費用，減輕電動汽車用戶負擔。


眾多地方政府出臺充換電服務費政策。在充換電設施經營企業向用戶收取的電費、充換電服務費這兩項收費中，電費按照國家規定的電價政策執行，充換電服務費由地方按照“有傾斜、有優惠”原則實行政府指導價管理。2020年前，各地要通過財政補貼、無償劃撥充換電設施建設場所等方式，積極降低運營成本，合理確定充換電服務費，讓消費者得到更多實惠，增強電動汽車競爭力。今後，根據市場發展情況，充換電服務費逐步通過市場競爭形成。截止目前，全國共有11省市出臺充換電服務費相關政策，其中五省把充換電服務費標準授權給市級政府，五省市明確了充換電服務費標準。

充電設施建設獎勵政策出臺。2014年11月，財政部、科技部、工信部和發改委四部門聯合出臺了《關於新能源汽車充電設施建設獎勵的通知》，對新能源汽車推廣城市或城市群給予充電設施建設獎勵。對充電設施的補貼有利於行業初始投資成本的降低和資本回報率的上升。



2. 充電設施投資從2015年起有望迎來井噴式發展

2.1. 政策再加碼，新電改利好充電設施建設，增量投資主體有望湧現
《電動汽車充電基礎設施建設規劃》有望出臺，投資將迎來井噴。據中證報報道，國家能源局從 2014 年 6 月已經開始制定《電動汽車充電基礎設施建設規劃》，2014年底前已經完成第一稿，未來同時還將出臺《充電基礎設施建設指導意見》，《電動汽車充電基礎設施建設規劃》以到 2020 年實現 500 萬輛新能源汽車發展目標為預判，計劃到 2020 年充換電站數量達到 1.2萬個，充電樁達到 450 萬個，此目標分別為2014年建成量的17倍和160倍，充電設備投資有望迎來井噴。隨著一系列政策的密集出臺，充電樁行業有望進入鋪量產業化發展階段。


電網是此前充電基礎設施建設的主導。國家電網公司把推動電動汽車發展作為實踐科學發展觀、履行社會責任的重大戰略舉措，積極支持電動汽車推廣應用，穩步建設智能充換電服務網絡，在規劃建設、標準編制、技術攻關、交流合作及接電服務等方面進行了探索與實踐。在2014年舉行了充電設備基礎招標，國網公司主導的電動汽車充換電設備市場主要是以京津冀、長三角、環渤海為一體的示範城市和全國高速公路城際主幹線，並提出以四縱四橫為主要幹線的電動汽車充換電設施網絡建設。


規模化優勢若體現不了將很大程度影響充換電設施的使用效率。基於目前的電動汽車續航里程、購車和維護成本、電池壽命和實際衰減程度，要全面刺激私人領域購臵有一定障礙。我們以目前在運營的北京四惠換電站為例：北京市是按照建設總投資30%高限進行補貼，同時土地無償使用；四惠站為福田12米電動公交車，設計運營車輛160輛，配套224套動力電池，截至2014年底運行車輛已達120輛。

新電改推進有利於增量投資主體進入。新能源汽車和充電樁是分布式能源微網系統的重要組成部分，是新電改後潛在的售電主體，將極大受益於於新電改放開的三萬億售電市場。目前電網已經確認將全面放開充換電站建設，允許社會資本進入的舉措充分激活國內充電樁市場，多元化的商業模式有望隨之誕生。


售電牌照的發放將建立可持續的盈利模式。隨著新電改方案的出臺，售電側的放開使得充電設施運營主體有望取得售電資格，這樣一來充電設施運營主體不僅可以賺取充電服務費，而且可以通過批發零售電價差來提升自身的盈利水平。根據我們的估算，批發零售電價差每提升10%將會使得充電站項目的IRR提升近4%。隨著賺取充電服務費、增值服務費以及批發零售電價差這種高IRR盈利模式的確立，電改勢必會推動行業參與主體的多元化，社會資本將會因追逐不斷上升的IRR而蜂擁而至。以前電網公司壟斷布局充電設施的實踐表明僅僅靠政府參與充電設施建設與運營是難以成功的，結合海外經驗來看，高IRR吸引社會資本的廣泛參與才能最終實現充電設施的大規模快速發展。


2.2. 2015年將是充電基礎設施的元年
新能源汽車按照下遊分為公共采購和私人采購，基於對政策方向和政府決心的理解，我們判斷2015年的采購將以政府主導的需求為主，其中直流充電樁按照9:1配臵（2014年以前為10:1，同期國外為9:1，趨勢看國內固定車位少，交流充電樁利用效率低，直流比例會持續提升），交流按照1:1配臵。


根據《節能與新能源汽車產業發展規劃(2012-2020年)》，力爭2015年純電動汽車和插電式混合動力汽車累計產銷量達到50萬輛，到2020年生產能力達200萬輛、累計產銷量超過500萬輛。

據此估算整個充電樁行業2015將達到接近百億規模，到2020年將達到近千億規模。

3. 能源互聯網入口體現，長期看好運營和服務商

3.1. 多元化的創新商業模式
充電樁作為新能源汽車推廣的配套設施，依托政府采購的拉動，充換電設施2015年有望實現井噴式發展。根據之前的估算，整個充電樁行業2015年將達到接近百億規模，到2020年將達到接近千億規模，而目前的市場規模與此相差甚遠，存在著巨大的增量空間。巨大的市場需求下使得彈性大的充電設備制造商將率先受益於充電樁行業的新機遇。


隨著新能源汽車和充電設備的進一步布局，充電設備將逐漸展現出能源互聯網的入口價值，具有互聯網思維的服務商和運營商將收獲豐厚的利潤。新電改帶來的售電側放開和社會資本的進入使得市場主體更加多元化，這就有助於催生各種能夠進一步創造附加值的商業模式，比如充電樁運營與零售店、電動汽車銷售與維修、大數據分析應用等等。 充電設備的服務和運營，重點是要通過構建線上和線下的充電網絡，運用大數據技術和平臺化的運營實現能源互聯網的入口價值。率先布局搶占充電設備這一能源互聯網入口的服務商和運營商將海量的流量和數據通過多元化的服務和運營進行變現將會創造出巨大的經濟價值。


3.2. 運營環節“專營化”特點顯著，具備整合能力公司占優
下遊使用環境的差異化，決定了運營環節的專業化路徑，不管是電網還是網外企業都需要遵守產業鏈分工的特點，同時適度整合將區別開激烈競爭設備供應的紅海和專業化運營並形成網絡化供應的“潛在藍海”。


國網以後會考慮合作建設。除了采用魯能集團下屬充電服務公司於各地方電網合資的模式外，針對特定下遊將采取合作方（專業運營公司/公交/出租公司等）。雖然國家電網考慮融資建充電站，但對於融資對象的選擇會十分慎重。比如國家電網會根據具體需求，考慮與當地政府共同出資管理，又比如電動公交的充電站，國家電網會考慮接受與公交公司合作，接受公交公司的投資。電網的優勢在於規劃選址、配套配電設施，未來或在分布式能源調配和電池回收等領域繼續創造新的看點。


另外，由於直流快充對電網存在較大的沖擊，除了提供相應的專線和專變外，合理選址將決定全網的安全運行，良好的電網關系和對電網系統的理解是關註重點。

同時，對於廢舊電池（滿5年）可淘汰並使用在儲能等方面，真正實現專業化的回收並有效降低存儲的成本，調整不同電價時段內能耗水平。


我們理解的專業化運營主要體現在： 1）專業化設計和建設成本控制； 2）設備選型中盡量提升運行轉化效率，降低無效的電量損耗； 3）合理調整充電時間和服務車輛數量，降低綜合電價成本； 4）實現針對電池電量的實時跟蹤，提高運營維護的穩定性； 5）專業的廢棄電池回收和利用能力。

3.3. 優秀運營案例分析——普天、特斯拉
普天新能源——舉辦先發卡位優勢的專業化運營公司。以普天為代表的電網外公司，依托在深圳的先發優勢和良好運營經驗，已經於2013年就已逐步實現針對公交領域充電站的盈利，單個標準站（10個充電樁）的建設投資三個階段：


1）、初期：占地面積達、土建成本高，2011年投資需要800萬元；
2）、到了中期，技術進步帶來土建量建設，投資下降到600萬；
3）、第三期目前基本不需要房屋建設，充電設備防水等級及面積大量減少，投資進一步降低到400-500萬，充電設備價格也有初期的3000元/KW降低到目前1000多元/KW附件，投資進一步降低。


以目前成本計算，在不考慮土地購臵費的情況下，充電站成本主要有基礎設施成本、配電設施成本、運營成本三個部分。

依照普天的模式，“裸車銷售、電池租賃、充換兼容、智能管理、刷卡消費”，一輛電動大巴約200萬，國家和地方補貼共100萬，普通的大巴車60萬，公交公司僅出60萬買電動大巴，普天花35萬把電池買下來交給公交車公司。理想條件包括電池5年內性能穩定、百公里能耗在120度電，不考慮財務成本也不考慮土地成本。這是在經過階段調整後整體建設成本大幅下降得到的，可以看出按車輛收取的服務費+電費有折扣空間，同時增加夜間充電的成本下降是很顯著的。

特斯拉的充電基礎設施建設領先。特斯拉是世界上最受矚目的電動汽車公司，雖然Model S僅占美國普通和插電式混合動力汽車4%的市場份額，但特斯拉電動汽車和配套設施建設的理念和速度的確領先。目前特斯拉在全球擁有412座超級充電站和2263臺超級充電樁。特斯拉超級充電網是世界上規模最大、增長速度最快的高效充電網絡，2014年超級充電樁的數量翻了5番。

特斯拉建立了多層次和適應性的充電設施配臵和服務中心。這是一個由三大要素組成的充電體系：超級充電站、目的地充電和家庭充電。用核心城市的“超級充電站”支撐跨城市旅行；用遍布大型商業地產的快速充電車位（目的地充電）來確保市內通勤；而車主家里的慢速充電器則充當最後保障。特斯拉超級充電樁充電30分鐘即可提供270公里里程，這一里程已足夠到達臨近的其他超級充電站，而普通的11KW家用充電樁只能提供27公里的里程。

在這些多元化的商業模式中，我們重點看好“互聯網+”模式。這一模式最成功的案例之一當屬美國ChargePoint公司。目前在北美ChargePoint的充電站總量已達到21405家。ChargePoint致力於創建全球最大電動汽車充電站在線網絡，為電動車客戶提供無所不在的智能充電服務。不但提供充電硬件服務，還將旗下所有的充電設施接入其搭建的雲服務平臺，電動車用戶可以通過互聯網、手機等移動終端APP或者車聯網獲得自己想要的實時充電站數據，用戶也可以通過ChargePoint會員卡、非接觸信用卡和服務熱線等等傳統方式來獲得充電服務。通過“互聯網+模式”提供的遠程控制和先進的雲服務，ChargePoint使得追蹤和掌控充電設施的使用和成本情況變得更加簡單，創造了靈活的充電定價機制，也提升了用戶的忠誠度。



國內也已經出現了“互聯網+”模式的充電設施服務商和運營商的雛形。“電樁”，作為國內首個移動互聯網電動汽車綜合服務運營商，旨在利用互聯網打通整個電動汽車產業鏈聚合，通過“充電APP”+“城市智能充電網絡”+“運營系統”的模式，實現電動汽車產業最佳用戶使用體驗。以第三方的核心優勢整合設備廠商、整車廠商、政府、經銷商和用戶，進而形成強大的服務和分享網絡，通過最大的整合力量推動電動汽車的普及與發展。電樁APP除了最核心的導航功能外，還有供車主分享電動車使用心得和感受的類似微信朋友圈的“樁友圈”功能以及搜索附近的人、維修站、銷售店等的互動功能。

電樁構建了基於移動互聯網的城市智能充電運營系統。通過與充電設備供應商的深度合作，構建了基於用戶和運維的雙向管理系統平臺，能夠實現城市的充電設施前後端智能連接，並通過移動應用讓用戶快速服務，同時通過智能的充電設備依托無線網絡搭建智能的全域充電網絡信息平臺。前端+後端的創新思維，構築了管理者和用戶以及城市公共汽車充電服務的完善綜合應用平臺，幫助城市搭建起智慧的汽車充電應用網絡。下一步還將向車聯網系統縱深拓展。

4. 精選高端設備以及創新商業模式、具備互聯網思維的運營服務企業

充電基礎設施行業首次覆蓋，給予增持評級。我們認為充電基礎設施目前是新能源汽車產業鏈中的改善空間最大的一環，即將迎來高速發展期。我們的核心邏輯是：短期看好充電設備的彈性，設備商受益；中長期看好能源互聯網的入口價值，服務商和運營商受益。


目前充電基礎設施行業估值較高，2015年平均PE估值水平56倍，平均PB估值水平7.9倍。


高端設備廠商的景氣周期更長。普通的慢充樁門檻較低；快充樁具備一定的技術壁壘，優質電力電子公司可參與；充電站建設需要對於電力系統的較深理解以及總包集成能力，市場競爭環境較好；價值量最大的換電站門檻很高，處於寡頭競爭格局。因此我們認為能夠與充換電站集成商以及優質快充樁供應商更值得關註，而單純提供簡單設備的企業在短期需求爆發後將面臨加劇的競爭。


精選具備互聯網思維，率先布局充電運營和服務環節的優質企業。沿著設備商-服務商-運營商的投資主線，我們認為勇於嘗試商業創新的公司更值得關註，先期布局運營和服務的公司具備一定的先發卡位優勢，而在充電系統基礎上結合用戶體驗，嘗試打造能源互聯網生態系統的企業更加具備互聯網思維。



我們重點看好：
特銳德：2014年推出汽車群充電系統，以合作共贏的戰略開始快速跑馬圈地，目前已初步鋪量，充電運營網絡雛形初現，具備明顯卡位優勢；
 金智科技：基於原有智能電網和智慧城市主業，發揮其技術和渠道優勢，打造智慧停車系統生態圈；
智慧能源：內生外延雙拳並舉，率先轉型能源互聯網，不斷補充系統短板，並攜手特斯拉戰略合作充電基礎設施建設；
萬馬股份：快速躋身一線充電樁供應商，在電網集中招標中市場份額領先，設立愛充網向服務和運營延伸；
許繼電氣：對電力系統理解深刻，是換電和充電站主力集成商，且依靠電網系背景將在後續的大數據應用領域享有數據源優勢；
奧特迅：老牌一線設備商，品牌和客戶認可度高，大舉加碼充電運營與雲平臺，打造充電系統垂直產業鏈；
易事特：從原有電力電子技術出發，同源拓展充電設備，並在東莞試水運營服務，探索商業模式，後續有望體現出可複制性。

5. 風險提示

1） 政策力度慢於預期的風險：我們認為政策對於充電基礎設施不斷加碼扶持，但後續十三五的建設規劃和補貼力度仍存在一定不確定性，如果低於市場預期則會對行業發展產生重大影響；


2） 政策實際執行力度的不確定性：國家政策需要地方落實以及相關配套措施的不斷完善，各地方的扶持力度不同，存在實際落地執行情況存在不確定性，同時產業鏈各參與主體的積極性也有待觀察。

3） 新電改推進進展的不確定性：我們認為新電改的推進將影響售電牌照的發放速度，而售電環節市場化的打通則是完善充電運營商業模的重要一環，也將影響到投資方的積極性。


(來自國泰君安證券)
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