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三部門詳細解答滬港通政策問題

財政部稅政司、國家稅務總局政策法規司、證監會會計部近日就滬港通試點及QFII、RQFII等政策問題做出了詳細說明。關於投資者最關心的差價所得稅暫免，有關部門負責人表示在吸引投資者參與之外主要考慮到執行成本、公平性等問題暫免征收。

1、問：什麽是滬港通？

答：滬港通是指上海證券交易所（上交所）和香港聯合交易所有限公司（香港聯交所）建立技術連接，使內地和香港投資者可以通過當地證券公司或經紀商買賣規定範圍內的對方交易所上市的股票。滬港通包括滬股通和港股通兩部分。滬股通，是指香港投資者委托香港經紀商，經由香港聯交所設立的證券交易服務公司，向上交所進行申報，買賣規定範圍內的上交所上市的股票。港股通，是指內地投資者委托內地證券公司，經由上交所設立的證券交易服務公司，向香港聯交所進行申報，買賣規定範圍內的香港聯交所上市的股票。經國務院批準，滬港通正式啟動時間為2014年11月17日。

滬港通的制度要點包括：

一是相關交易結算活動遵守交易結算發生地的監管規定及業務規則。

二是中國證券登記結算有限責任公司（以下簡稱中國結算）、香港中央結算有限公司（以下簡稱香港結算）互為結算參與人，分別在對方開立證券賬戶，依法提供名義持有人服務。境內投資者不登記於香港聯交所上市公司的股東名冊，而是通過中國結算享有香港聯交所上市股票的實際權益；同樣，香港市場投資者也不登記於上交所上市公司的股東名冊，而是通過香港結算享有上交所上市股票的實際權益。

三是投資標的。試點初期，滬股通的股票範圍是上交所上證180指數、上證380指數的成份股，以及同時在上交所、香港聯交所上市的A+H股公司股票；港股通的股票範圍是香港聯交所恒生綜合大型股指數、恒生綜合中型股指數的成份股和同時在香港聯交所、上交所上市的A+H股公司股票。

四是實行投資額度管理。試點初期，滬股通總額度為30OO億元人民幣，每日額度為130億元人民幣；港股通總額度為25OO億元人民幣，每日額度為105億元人民幣。

五是實行投資者適當性管理。試點初期，參與港股通的境內投資者限於機構投資者以及證券賬戶和資金賬戶余額合計不低於人民幣50萬元的個人投資者；對參與滬股通的香港投資者不設準入條件。

2、問：為什麽要出臺滬港通稅收政策？

答：滬港通是加強內地與香港資本市場聯系、推動資本市場雙向開放的有益嘗試，是我國資本市場對外開放的重要內容。由於滬港通涉及內地與香港企業投資者和個人投資者，涉及股票轉讓所得和股息紅利等不同所得來源，涉及現行內地企業所得稅、個人所得稅、營業稅、證券（股票）交易印花稅政策，以及《內地和香港特別行政區關於對所得避免雙重征稅和防止偷漏稅的安排》（以下簡稱內地和香港稅收安排）等一系列稅收法律法規的相關規定，政策內容十分具體，為支持滬港通試點的順利開展，便於納稅人和稅務機關遵照執行，財政部、國家稅務總局和證監會對滬港通涉及的稅收政策問題作了認真研究，總體上在現行稅法框架內明確相關稅收政策，同時根據稅法授權在某些方面作出特殊政策安排，經國務院批準後公布實施。

3、問：此次出臺的滬港通稅收政策的主要內容是什麽？

答：滬港通試點中涉及的稅收政策問題，主要包括雙方投資者（包括企業和個人投資者）股票轉讓差價所得的所得稅、營業稅、股息紅利所得稅以及證券（股票）交易印花稅問題。此次出臺的政策內容主要包括：

（1）對內地個人通過滬港通投資港股的轉讓差價所得，自2014年11月17日起至2017年11月16日止，三年內暫免征收個人所得稅。

（2）對香港市場投資者（包括企業和個人）通過滬港通投資上交所上市A股的轉讓差價所得，自2014年11月17日起，暫免征收企業所得稅和個人所得稅。

（3）對香港市場投資者（包括單位和個人）通過滬港通買賣上交所上市A股的差價收入，自2014年11月17日起，暫免征收營業稅。

（4）自2014年11月17日起，香港市場投資者通過滬港通買賣、繼承、贈與上交所上市A股，按內地現行稅制規定繳納證券（股票）交易印花稅。內地投資者通過滬港通買賣、繼承、贈與聯交所上市股票，按照香港特別行政區現行稅法規定繳納印花稅。

（5）對內地企業投資港股的轉讓差價所得、內地企業和個人投資港股的股息紅利所得、以及香港市場投資者（包括企業和個人）投資上交所上市A股的股息紅利所得，應分別按照我國企業所得稅法、個人所得稅法以及內地和香港稅收安排、我國與其他國家簽訂的稅收協定的相關規定征稅。

4、問：為什麽對內地個人買賣港股差價三年內暫免征稅？

答：對內地個人買賣港股差價三年內暫免征收個人所得稅屬於此次滬港通稅收政策的優惠措施之一。主要考慮滬港通尚處於啟動試點階段，為吸引內地個人赴港投資，推動滬港通的開展，在稅收政策方面給予適當優惠。免稅期限暫定三年，未來根據我國資本市場發展和開放的總體情況等綜合因素再統籌研究。

5、問：為什麽對香港市場投資者（包括企業和個人）買賣A股的差價暫免征收所得稅？

答：按照現行稅收政策規定，對個人轉讓從二級市場取得的上交所、深交所上市公司股票的差價所得，暫免征收個人所得稅。根據內地和香港稅收安排以及我國與多數國家簽訂的稅收協定的有關規定，對非居民的股份轉讓所得除少數情況外，基本是不征所得稅的。

考慮到香港市場投資者按內地和香港稅收安排或其他稅收協定申請免稅待遇程序複雜，耗時較長，為減輕納稅人和稅務機關的執行成本，從政策上明確了免稅待遇。

6、問：為什麽對QFII、RQFII取得股票等權益性投資資產轉讓所得暫免征收所得稅？

答：除滬港通外，目前境外投資者已通過QFII、RQFII投資境內證券市場。按照現行稅法規定，QFII、RQFII取得我國股票等權益性投資資產的轉讓所得，應繳納企業所得稅。

考慮到QFII、RQFII和滬港通在交易性質和經濟實質上的類似性，在稅收政策方面宜通盤考慮，否則容易造成稅收政策不公平，甚至引發避稅問題。因此，在對滬港通機制下的香港市場投資者暫免征收股票轉讓差價所得稅的同時，對QFII和RQFII取得的股票等權益性投資資產轉讓所得一並給予免稅待遇。

7、問：為什麽對香港市場投資者（包括單位和個人）通過滬港通買賣上交所上市A股的差價收入暫免征收營業稅？

答：按照我國現行稅收政策規定，對個人（包括個體工商戶及其他個人）從事有價證券買賣業務取得的收入暫免征收營業稅。對單位買賣股票，則以賣出價減去買入價後的余額作為營業額，按照5%的稅率計征營業稅。

對香港市場單位投資者通過滬港通買賣上交所上市A股的差價收入，自2014年11月17日起暫免征收營業稅。主要考慮：一是目前對QFII在境內從事證券買賣業務是免征營業稅的，對香港市場單位投資者通過滬港通直接買賣上交所上市A股免征營業稅，在政策上更為公平；二是對香港市場個人投資者按現行政策規定是免征營業稅的，由於香港結算無法區分實際投資者是單位還是個人，單獨對單位投資者征稅難以操作。

8、問：對證券（股票）交易印花稅征稅辦法的具體考慮是什麽？

答：為了維護雙方經濟利益，體現對等原則，同時方便稅收征管操作，在稅收管轄權上，滬港通以交易標的物屬地為標準，確定應適用的稅法規定。滬股通的交易標的物在上交所上市，因此按照內地稅法繳納證券（股票）交易印花稅。港股通的交易標的物在香港聯交所上市，因此按照香港特別行政區稅法繳納印花稅。

為了方便稅收征管和納稅人，滬股通證券（股票）交易印花稅由香港結算代收後轉交中國結算，港股通印花稅由中國結算代收後轉交香港結算或香港聯交所，然後按照各自稅款繳納方式上繳稅務機關。

9、問：為什麽對香港市場投資者取得的股息紅利按10%的稅率征稅，對香港個人取得的股息紅利為什麽不實行差別化稅收政策？

答：按照內地和香港稅收安排，一方對另一方居民（包括企業和個人）從本地獲得的股息可以征稅，但所征稅款一般不應超過股息總額的10%。

按照我國現行企業所得稅法及其實施條例規定，在中國境內未設立機構、場所或者雖設立機構、場所但取得的所得與其所設機構、場所沒有實際聯系的非居民企業，其來源於中國境內的股息、紅利所得，按10%的稅率繳納企業所得稅。

根據以上規定，同時考慮到由於香港證券結算體制的原因，香港結算無法區分實際投資者是企業還是個人，因此，此次出臺的滬港通試點稅收政策規定，對香港市場投資者（包括企業和個人）投資上交所上市A股取得的股息紅利所得，按照10%的稅率征收所得稅。

同時，對於香港市場投資者中屬於其他國家稅收居民且其所在國與中國簽訂的稅收協定規定股息紅利所得稅率低於10%的，該國居民可按程序向上市公司主管稅務機關提出享受稅收協定待遇的申請。

由於香港結算無法區分實際投資者是企業還是個人，因此，對香港個人投資A股的股息紅利無法執行現行股息紅利差別化稅收政策。如果未來香港證券結算體制發生變化，香港結算能夠區分實際投資者身份，及不同投資者的持股時間，對香港個人投資A股的股息紅利所得可按差別化稅收政策執行。

10、問：滬港通稅收政策公布後，有關部門應做好哪些工作？

答：滬港通稅收政策的實施涉及面較廣，關系廣大個人和機構投資者的切身利益，各有關部門要密切配合、通力協作，加強政策宣傳與輔導，優化納稅服務，提供技術保障。上市公司、證券登記結算公司及證券公司等做好相關的技術支持和人員培訓，積極配合稅務機關做好滬港通有關稅收的征收管理工作，確保政策平穩實施。

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ECB執委Mersch：不著急QE 先看現有政策效果

歐洲央行Yves Mersch周一在法蘭克福發表講話時淡化了ECB立即購買主權債券的預期，強調政策制定者將會等待並觀察現有措施的效果如何。

當評論歐洲央行可選擇的“非傳統”選項時，Mersch表示：“理論上說，這些選項可以包括購買政府主權債券或其他資產，例如黃金、股票和上市交易基金(ETF)等。不過現在距離央行正式購買抵押債券還不足一個月，因此我們需要耐心等待看看效果如何。”

同日，德拉吉在出席歐洲議會的季度聽證會時表示，2014年是對貨幣政策具有挑戰性的一年。歐元區經濟前景越來越嚴峻，夏季的幾個月里歐元區經濟增長緩慢，如果經濟前景惡化，歐央行還應采取其它非常規措施刺激經濟，包括購買政府債券。

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日本央行維持貨幣政策不變 符合市場預期

日本央行決議宣布以8比1投票維持貨幣政策不變，承諾以每年80萬億日元的規模增加基礎貨幣，符合市場預期。消息之後，日元小幅反彈。日本央行認為CPI將在一段時間內維持當前水平，消費稅的負面影響正在減弱。

據華爾街見聞實時新聞：

日本央行宣布維持貨幣基礎年增幅80萬億日元的計劃。

木內登英反對資產購買計劃 ，木內登英認為此前(60-70萬億日元)的貨幣基礎目標是合適的，提議將2%設為中長期通脹目標。

提高出口評估。

資本支出正逐步上升，因企業獲利改善。

從長期角度來看，通脹預期將上升。

日本CPI或在一段時間繼續維持當前水平；消費稅上調對消費的影響正在減退。

將繼續實施QQE直到2%的通脹率保持穩定。 

在上一次意外宣布擴大QQE規模之後，市場普遍預計本次央行將選擇按兵不動。在安倍晉三宣布延遲上調消費稅並提前大選之後，日本央行在11月會議上作出政策變動的可能性較低。

維持QQE直到完成通脹目標，看淡消費稅上調影響

日本央行本次決議基本沒有太多新意，央行表示經濟正在保持“適度的”複蘇步伐，盡管受到需求減弱的影響，產能方面有疲軟的跡象。依然強調了2%通脹率的目標水平以及QQE的時效性。此外，日本央行淡化了4月消費稅上調的負面影響，也和此前黑田東彥的基調一致。後市市場主要焦點有望轉向日本經濟數據能否在寬松政策下回暖。

此前有多位市場分析人士均認為CPI數據在內需不足的情況下並不具備參考性，依靠刺激帶動的複蘇難以持續。在安倍暫緩上調消費稅和日本央行擴大QQE的雙管齊下的情況下，如果經濟依然難有起色的話，黑田料將面臨央行內部和市場的雙重質疑。

在本周一日本第三季度數據表現疲軟之後，央行內部對於QQE擴大的結論的共識似乎有所加強。

內部分歧嚴重 QE有效與否惹爭議

上月底日本央行意外決定啟動更大規模的超級QE措施，該央行以5票贊成、4票反對的結果勉強通過這一行動。支持與反對派十分接近的票數背後，凸顯了一些日本央行決策委員對該央行行長黑田東彥的質疑。

日本央行去年4月啟動國內史無前例的超級QE，截至今年9月，日本的核心CPI通脹率僅有1%，遠低於日本央行明年2%的通脹目標。這已招致日本國內從經濟學家到議員的多方指責。

雖然目前黑田東彥主導的寬松基調依然占據主動，但是有消息稱，不同意黑田看法的日本央行委員可能再次反對繼續寬松，還有些委員可能考慮給出自己的提議。如果反對聲十分明顯的話，可能會令市場對長期寬松的前景有所動搖。

消費稅暫緩上調影響深遠 黑田或身不由己

首相安倍晉在周二(11月18日)的新聞發布會上表示，決定推遲原定於2015年10月消費稅上調至10%的計劃，並提前舉行大選，以便在新任期執行其經濟刺激政策。安倍推出的這些政策迄今仍難以顯現持續效果。

推遲上調消費稅引發外界疑慮，擔心日本央行的超寬松貨幣立場是在為巨額公共債務提供資金。日本的公共債務在發達國家中是最高的，超過GDP的兩倍。

黑田曾表示安倍應當在明年繼續執行增稅計劃，認為今年4月初首次增稅帶來的陣痛其實很有限。市場分析人士也表示，黑田提前擴大QQE可能是為了“逼迫”安倍如期加稅，但是在未能取得預期結果之後，黑田如何收場面臨考驗。

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【專欄】中國貨幣政策寬松之路：坦途、還是沼澤？

本文作者系浦發銀行宏觀分析師，華爾街見聞專欄作者曹陽，授權華爾街見聞發表。

2014年以來，中國經濟下行風險增加。在宏觀層面，三季度GDP增長僅7.3%，固定資產投資累計增速從年初的17.9%下行至10月的15.9%，在微觀層面，工業企業經營收入和利潤增速延續放緩，1—9月的同期累計增速僅為7.9%。自4月央行開始定向降準、通過PSL來釋放流動性後，9月寬松政策有所加碼，我們預計這種“低利率、寬信用”的寬松貨幣環境仍將維持較長時間，但這能否拉升經濟，對於資產價格影響又如何，這是本文研究的問題。

9月後，中國央行貨幣寬松加碼，兩次累計下調14天正回購利率達到30個BP，通過中期借貸便利（MLF）低息為國有商業銀行和股份制銀行提供7695億人民幣資金，央行以此來試圖來改善信貸環境。

我們理解寬松政策的效果主要在三個方面：

其一，通過大幅壓低無風險利率和信用利差來降低企業發債成本，促進直接融資增加。從結果來看，5年期國債收益率相比9月下行了50個基點，同期限AA債券信用利差收窄至220個基點。低利率帶動企業債券融資需求增加，14年以來社融口徑的月均企業債融資達2000億，比13年高500億；

其二，通過低成本資金來置換高杠桿企業的存量債務，以此降低財務費用支出。從數據來看，上市公司非金融企業的帶息債務/權益來衡量的債務水平從07年末的66%上升至14年3季度的93%，因此低利率的再融資有助於緩解企業資金鏈壓力；

其三，緩沖房價下滑帶來的宏觀經濟風險。9月末，央行放寬了房貸的信用標準，這帶動了近期地產銷售回升、開發商庫存去化加快。以4周移動平均衡量的30個大城市來衡量的地產成交面積從9月末的360萬平方米增加至目前的449萬平方米，同期10大城市庫存去化從6月的16.2月回落到13.3月。我們預計銷售情況的轉好短期將有助改善開發商現金流，也延緩相關產業鏈上投資的下滑。

但是中國“寬信用”的貨幣環境對經濟拉動效果不宜高估，這既在於經濟下行周期中，較高負債成本、風險偏好的回落導致銀行放貸意願不足，也在於產能過剩企業在需求低迷時，資本支出意願下降。從銀行來看，負債成本剛性、存款增速滯緩和壞賬壓力增加均制約信貸擴張。一方面，由於高流動性，高收益的諸如貨幣基金、理財產品等現金替代性金融工具增加，銀行存款增速持續下滑。

從9月最新數據來看，居民存款當季環比下滑3700億人民幣，1—9月的累計存款增速穩定存款僅為9.3%，而同期貨幣基金規模擴大至1.9萬億，表外理財規模在6月底達到12.7萬億。低成本的活期存款流失，迫使銀行通過較高成本吸收資金，以1年期到期同業存單來衡量的主動負債成本大致在4.3%，高於同期定存130個BP。

對於表外理財擴張也是如此，由於市場存在競爭性，迫使銀行維持較高的收益率吸引資金，目前6個月理財產品收益率仍在5.25%，相6月初的5.38%下行幅度十分有限。由此高負債成本促使銀行必須在資產方索要較高溢價，用以保持息差穩定。此外，由於資產質量下降，銀行還需要在定價中增加風險溢價來覆蓋信用風險，這均導致貸款利率居高不下。從最新3季度央行貨幣政策執行報告來看，一般貸款加權利率高達7.33%，相比2季度下行有限；另一方面，由於產能過剩、需求疲弱的影響，企業本身亦沒有很強動力進行資本擴張。以央行公布的企業貸款需求指數來看，在3季度下滑至66.6%，較年初大幅下行了11.6個百分點。

雖然貨幣政策可能難以實現全部目標，但在中國政策寬松的成本並不高，這既在於產能過剩、需求低迷使國內通脹風險有限、也在於海外商品價格走弱和美元升值的影響。

第一，從目前數據來看，9月CPI增長僅為1.6%，盡管我們預計豬肉價格從目前至15年的年中均呈現環比上漲，但由於規模化養殖的占比增加，居民消費偏好變化等因素使“豬周期”對通脹整體拉動有限，預計2015年整體CPI漲幅在1.6%左右；

第二，今年以來鋼鐵、有色、煤炭等資源品價格持續較低，9月PPI跌幅擴大到2.5%。由於過剩產能的存在，疊加需求疲弱的影響，我們預計15年PPI也難有改觀；

第三，由於人均居住面積已達到32平方米較高水平、加上人口老齡化影響，房屋供大於求格局開始出現，這使未來房價處於回落周期。因此居民部門對未來整體的資產價格上漲預期較低，有助於通脹預期保持穩定；

第四，從海外因素來看，美元匯率的趨勢性升值、原油價格走低等因素會進一步壓低我國輸入型通脹風險。

由於充裕的流動性環境，加之實體經濟融資需求不足，這造成近期市場的“股債雙牛”。自下半年至今股票市場中證500和滬深300漲幅分別達到29.1%和17.8%，9月10年期國債收益率大幅下行了60個BP以上，信用利差亦被壓縮在低位。我們理解寬松政策帶來金融領域的“加杠桿”，可能催生部分資產價格泡沫，也一定程度透支了“政策預期”。從股票市場來看，這主要反映在6月以來融資加杠桿交易大幅增加。10月末，融資融券余額達到7000億以上，相比5月大幅增長了85%，占成交量比重也達到14.8%；同一時點，對應著融資交易門檻的降低，持有市值1萬—50萬的自然人賬戶占比大幅上升，從59%上升到63%，增加了4個百分點。

我們測算的融資融券為標的市盈率從6月初的9.8倍增加到10月末的11倍，而對應同期的盈利預測下調接近5%，這意味著16%的漲幅均是由於投資者風險偏好上升導致的。當然，我們承認二級市場估值提升有助於股權市場融資規模擴大，這在信貸擴張放緩時作為必要的企業融資補充也是必要的，也許寬松貨幣政策催生的泡沫成本並不大。

我們理解過於寬松的銀行間市場利率與實體經濟偏緊的信用條件可能並非好的政策組合。目前通過券商等金融機構以低成本融資、放大杠桿進行的“套利交易”，當股票市場價格發生逆轉時會放大股票、債券市場的波動，影響金融市場穩定。

我們更傾向於通過降息來降低企業融資成本。首先，降息可以比較明確地引導企業、個人預期，提高信貸需求。年初以來，國務院、央行層面多次要解決“融資難、融資貴”的問題，部分企業家均希望在利率下調後申請貸款，以節約融資成本，那麽降息可以發出較為明確的市場信號；其次，目前信貸領域利率市場化已經完成，較多貸款均在基準利率基礎上浮動，下調利率既可降低企業存量債務的財務費用，也可以對企業尋求信貸融資提供一定激勵；再次，降低基準利率、尤其是房貸利率有助緩沖房地產市場下行風險。按揭貸款利率下降可以帶動銷量回升，也進一步減緩經濟下行。最後，從周期角度來看，降息可以緩沖經濟硬著陸風險，適度降低市場的信用風險溢價，對企業融資成本下行產生間接幫助。

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央行解讀降息：降息不代表貨幣政策方向改變

央行第一時間解讀：降息不代表貨幣政策方向改變

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