| 2008-06-12 NextMagazine | ||
| 這些年來寫過不少上市公司的文章，我對鴻興印刷留下特別深刻印象，印象源自一張照片。幾年前，在鴻興年報看到一位平實長者，他穿短袖恤衫，沒結領呔，臉帶慈祥。 在上市公司年報出現的一切，全經精心包裝，而這間公司給人家看到的「包裝」，就是一位穿短袖恤衫的主席；好感油然而起。 近 日鴻興宣布發行新股予美資私募基金，集資八億元，資金用於減債和終止若干衍生工具合約。交易完成後，私募基金會取代任氏家族成為大股東；除了集資，鴻興同 時發出盈警，披露為衍生工具減值。這一連串消息來得突然，相信鴻興財務狀況一定出現了問題，任氏家族迫不得已才引入新投資者，把大股東之位讓出。 鴻興在九○年上市，過去給投資者印象是平實、可靠、穩定，是少數被基金鍾愛的優質工業股。鴻興是家族生意，創辦人任昌鴻近年逐步把生意交給子女。老牌工業股陣腳大亂，大股東位置轉移，究竟發生甚麼事？ 用「慘」來形容工業股近年面對的困境，可能太過客氣。人民幣、原材料價格、工資及其他經營成本急升，加上勞動法、稅制的修改，都加重經營成本，再遇上美國經濟放緩，需求減弱，成本不能轉嫁買家，廠家苦不堪言。 鴻 興面對的經營環境，不會比上述慘況好得太多。過去五年，鴻興營業額從18億元增至31億元，升幅七成，但純利只從2.4億元升至2.8億元，升幅不足二 成，反映利潤不斷下降。從○三年至○七年，固定資產翻了一番，同期應收賬和庫存上升超過一倍。為了維持盈利，鴻興需要不斷擴張規模。 我 認為鴻興的問題，導火線之一是盛名所累。因為鴻興是優質工業股，管理層身邊忽然多了許多銀行家。以前鴻興賺10元，拿5元派息和留作儲備，餘下5元投資發 展產能，賺幾多就投資幾多。但銀行不可能只服務地產商，偶爾要找三兩間工業公司來潤色「客戶組合」，有資格被選出的工業客戶為數不多，鴻興必定榜上有名。 忽然間賺10元，但可動用的資金不止10元，讓工業家的夢想可加快成真。 過去五年，鴻興的債務由不足4億元急升至15億元，其中最大規模的 借貸行動，是○六年發行8億元可換股債券，資金用於擴張產能。換句話說，鴻興於兩年前大幅投資，那些新添的設備在最近一年，即是經營環境最惡劣的一年才投 入生產。我想像得到，銀行家的推銷論點可能如下：「假如股價升至超越換股價，債權人一定會換股，到時公司不用還債，變相高價發行股票。」但股價下跌，可換 股債券中的「可換股」特色立即消失，變成必須還錢的「債券」。 鴻興決定擴張，應該經過深思熟慮的計算，但不能否定，當有銀行資金擺在眼前，有可能擾亂管理層的決策思維：投資是因為有錢去投資，抑或是計算過後認為應該去投資。在「賺10元使5元」年代，投資決定是否更加嚴謹？ 至於鴻興在衍生工具錄得巨大虧損，我的推測是並非來自日常業務套戥，而是交易牽涉槓桿效應以及有投機成分。衍生工具發展過急，會計披露制度完全追不上，在鴻興的賬目看不到大額衍生工具的踪跡。 投 資者會認為做廠就不要搞投機，不熟就不應該去做。我以一個「廠佬」的身份替鴻興說句話。過去一年，做廠真的很艱難，但這期間股票狂升，賺錢似是來得容易， 加上銀行家無處不在，外間的誘惑實在太大、太多。正行生意順境的時候，殷實廠家大都專注本業，尤其是作風保守的任氏家族，可是去年經營環境艱難，是工業家 的「非典」時期。 從鴻興近期一連串行動，我感到四個字：痛定思痛。集資8億多元，用來還債和中止衍生工具合約，似是「斬手指戒賭」宣言。業務上，鴻興犯的錯，只是擴產時機不宜，但擴充的產能本身沒問題，當訂單重來，就是重要資產。 鴻興辛勞的二萬多工人加上久經戰役的管理層沒有變動，私募基金目標是賺錢，不是擁權，假如鴻興能捱過目前困境，待市場復甦，任氏家族不難重奪大股東地位。鴻興當前急務是重拾「賺10元使5元」的思維，再穿上短袖恤衫，多留在廠房，少見銀行家。 蔡東豪Tony Tsoi 現任上市公司精電國際行政總裁，港交所上市委員會副主席。他曾任職投資銀行，在《信報》以筆名原復生撰寫財經專欄，對投資及求知有無限渴求，習慣早上四時起床寫作找樂趣。 PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=1161
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