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立論：牛熊之爭太無謂 林少陽

牛熊之辯 CUP

牛熊之辯 CUP

http://nodeadcow.blogspot.com/2011/08/blog-post_21.html

八月以來的市場十分凶險，已將不少經驗不足或者是overtrading 的投資者清袋離場。不少人辛苦經營數月至數年的贏利，幾日之間就全部歸還市場，甚至嘔突。

像老師那樣日日叫衍生工具、借貸孖展、短炒如洪水猛獸等，那只是叫囂，無助認真思考真正的問題。造成嚴重虧損最主要的問題我認為包括幾個：

• 缺乏對風險的認識，尤其是 risk of ruin。
• 對自己使用的工具或者投資的類別沒有充份的理解。（個人認為很多人對「股票」這回事也沒有充份理解）
• Overconfidence。
• Hindsight Bias。
• 基於以上兩點，憑一己的 wishful thinking 去扭曲對現實在或技術指標的理解，去為自己的操作合理化。
• 沒有遵守紀律。
• 沒有時刻將自己的倉位 mark to market。

• 市場是人所組成，而人是會犯錯的。市場的集體智慧對未來的看法都會偶然犯錯（但市場的本質是容許參予者快速地改正他們的錯誤）。因此，任何理論聲稱市場永不犯錯都是不能成立的（例如漫步理論）。道氏理論並不是用來擊敗市場的絕對正確兼完美無瑕的系統，它只是投資和投機的一種輔助，因此在使用它時必需客觀地搜集事實的證據來操作。
• 市場／大盤有三種主要運動，包括基本趨勢(Primary trend)、次級趨勢 (Secondary reaction/correction)、日常波動 (Daily fluctuation)。這些不同種類運動可以同時間往不同方向發展。基本趨勢即是我們時常所講的牛市或者熊市，能持續以年計的長時間。而次級趨勢即是我們常聽到的牛市調整和熊市反彈，一般持續三星期至數個月。日常波動即是每日不同的上上落落，這是沒有整體大趨勢的影響。
• 基本趨勢即是基本整體的牛和熊市分別。時期通常由最極端的少於一年至到幾年的時間。可是，這種趨勢發展的程度和持續的時間（即是升跌幾多，維持幾耐），是沒有可靠的方法可以預測的。
• 熊市主要有三個階段：第一階段、市場參予者開始放棄股價再上衝希望，將高價買入的股票拋售。第二階段、反映企業的盈利倒退所引起的拋售。第三階段、由絕望引起的拋售，拋售者已不再理會股票的質素、價值或前景，他們只想藉拋售而得到某些現金部位。
• 牛市主要有三個階段：第一階段、市場參予者恢復企業前的信心。第二階段、企業盈利強善和增長帶動股價上升。第三階段、投機活動極之活躍股價膨脹明顯，股價上升由期望和希望所帶動。牛市的型態必定是每一個接著的高位必定高於前一個，而每次調整的低位都高於前一個次級調整的低位。

 

不 少投資者另一弊病是，以自己數年前的買入價來作買賣判斷，而漠視近期的股價或基礎因素的發展。或許，閣下幾年前買入的價錢可能十分低，但可要知道，目前得 到的賬面贏利也是錢，基本面會改變，趨勢會走完，錢可以蒸發得很快。若果不聞不問，或者死牛看好，搞不好幾年坐貨得個吉，那可要痛心疾首（最慘是痛心疾首 的可能不是自己，而是自己妻兒）。

技術指標可能不同人有一些判斷的偏差，但也不可能差得太遠。正如下圖是一個美女，或者一些人不覺得她很美，但至少肯定不是豬扒先。

正 如恒指週線十分明顯已出現向下突破（更不要說日線圖），呈一浪低於一浪，視力不是太差的也應該看得清楚。我實在不太明白為何仍有大量評論告訴散戶這仍是一 個上升趨勢。為何一定要穿去年五月低位才算是牛轉熊呢？難道那個位比2010年低至2011年7月21600-22200的支持位長嗎？或者有什麼特殊意 義嗎？搞到由高位跌六千幾點下來才確認一些事是否有用呢？

以上問題是值得深思的。或許我說的東西具有爭議，也不一定正確，但我堅持主張以下幾件事：

1. 摒棄無謂的預測，細心分析當前形勢為重。
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• 應實事求是，不作幻想，認清並尊重擺在眼前的事實，不要看到一些不存在的東西。
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• 作為有責任的投資者，應該先嚴控風險，下一步才搏取回報。市場並不是不勞而獲搵快錢的地方。
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• 應視 Paper loss 為實際虧損，容許 paper loss 擴大，那麼實際的虧損就會擴大。
  

熊本熊之父 公開不敗設計學 專訪水野學 「天賦不可靠，知識才重要」

券商看2017年A股：唱多情緒更濃 牛熊之爭誰將勝？

暴跌開局後一路震蕩徘徊的2016年A股市場行至尾聲之際，各大券商預測2017年行情的壓軸大戲紛紛上演。在一片對明年A股市場偏樂觀的氛圍之中，有部分券商甚至對“牛市歸來”給予期待。

周期複辟、成長股價值重估成為2016年後半程的主旋律，而即將到來的2017年是否將迎來風格切換?業內普遍認為，周期股將先搭臺成為配置方向，在成長股經過調整估值消化之後可能迎來投資機會。但也有觀點認為，2017年仍不是全面戰略性配置成長股的最佳時期，主要從市場風格變化中擇時介入。

唱多情緒濃

“不管投資哪類資產，年初至今一路走來，我們都不會覺得太容易，不確定性加劇是最直觀的感受。”正如長江證券副總裁劉元瑞12月21日在該公司2017年度投資策略會上所言，2016年的A股投資也並不容易。

不過，對於即將到來的2017年，多數券商均釋放出偏樂觀的積極情緒，認為明年將是充滿機會的一年，部分券商甚至認為明年將走向牛市。就上證指數的運行區間而言，券商普遍預測2800點為底部支撐點，最高上升至3500點~3800點區間，也有少數預測最高點為4000點。

具體從給出上證指數運行區間預測的券商來看，最新發布觀點的長江證券首席策略分析師陳果表示，在流動性總體寬裕、風險偏好修複、盈利小幅增長的背景下，預計上證指數核心波動區間為2800點-3600點。同樣預測2800點為上證指數運行區間底部的還有國泰君安策略分析師張華恩、國元證券首席策略分析師王明利、東北證券策略分析師陳亞龍，但區間頂點則不同，分別為3500點、4000點、3800點。另外，招商證券策略研究主管分析師王稹預計，上證指數主體區間為2900點-3800點，廣發證券則預計上證綜指2017年波動區間為2750點~3550點。

相較上述券商人士給出一個統一的區間，上海證券策略分析師屠駿則給出了一個有條件性的預測，其認為，2017 年上半年是“滯後傳導”還是“盈利持續修複” ，由中遊定勝負，關鍵點看原材料庫存的回補是否會進一步帶動產成品庫存的回補、上遊行業是否向中遊行業輪動。由而分別對應兩種 A 股市場的上證綜指趨勢，“滯後傳導”——波動核心中樞3000點，區間2800點~3200點;“盈利持續修複”——波動核心中樞3200點，區間3000點~3500點。

分季節或者季度性的階段行情而言，多家券商分析人士給出“二季度行情較好”、“下半年好於上半年”的觀點。

“A股市場目前陷入低谷，市場對經濟將陷入類滯脹預期的困擾，金融市場有債市去杠桿的擔憂，外部有強美元預期的壓制。但這些擔憂都是階段性的，緩解後，我們認為A股將在春季迎來震蕩上漲行情。”陳果如是稱。

興業證券策略團隊認為，年初市場制約因素較多，仍是螺螄殼中的結構性行情，二季度起，經濟基本面或再承壓，貨幣政策有望迎來恢複期，隨著兩會、“十九大效應”增強，政策不確定性下降，改革預期提升，投資者或隨之提升風險偏好。“整體來看，2017年A股行情演繹會經歷從結構市到趨勢上行的過程，其中二季度行情較好，四季度開始風險因素主導。”中信證券首席策略分析師秦培景也認為明年二季度將迎來投資機會。

“上半場小波折，下半場更精彩。”張華恩認為，當前市場仍在尋求需求拐點何時出現，但地產投資的延續性和補庫需求將使得這一過程相對緩慢，上市公司盈利修複同樣滯後顯現，預計到明年1季度市場將延續震蕩上行趨勢;但2017年3、4月開工旺季前後，如果需求向下拐點得以證實，而房價、通脹等政策約束又沒有解除，需求下行與政策錯位將構成市場壓力最大的階段;進入下半年，維穩壓力下政策邊際轉向可期，十九大召開前改革預期密集發酵，風險偏好企穩驅動市場迎來年內最佳進攻時機。

此外，廣發證券和申萬宏源方面也認為下半年市場環境好於上半年。其中，申萬宏源方面表示，維持“熊市在2017年6月前結束”的判斷。

相較階段性行情而言，海通證券首席策略分析師荀玉根和華泰證券策略首席分析師戴康則均提出“牛市論”。

“展望17年，大類資產配置轉向股票，上市公司業績將逐步改善，改革和轉型加速提高風險偏好，市場有望從震蕩市演變為牛市。”荀玉根依據的邏輯在於，大類資產比較中股票占優，上市公司的盈利2017年將逐漸走出右側，此外，改革和轉型望加速，市場風險偏好將回升。

“慢牛換芯，盈利牽牛”則為戴康的策略觀點。其認為，明年將從供給側慢牛切換向盈利牽牛，這一輪盈利能力的可持續時間要遠長於2011年以來的任何一次，主要基於三個判斷：中國企業在接近償債周期的尾聲、中國正在進入一輪主動的補庫存、地方政府開啟新一輪的擴張周期。

周期股搭臺成長股唱戲?

關於行業配置，周期股與成長股誰占主導成為一個關註點。根據券商觀點，普遍認為，先由周期股搭臺，成長股為後半程的重頭戲。

“16年投資主線是周期反轉、價值重估，17年切換為改革發力、成長回歸。”荀玉根表示，周期股結束0-1進入1-N階段彈性下降，絕對收益資金入場，價值股配置意義仍在;國企改革進入混改的新階段，實質性的突破將修正市場對改革的悲觀預期，成長股相對估值不斷消化，以三季報數據推算2017年中相對估值回到2013年初水平。其投資策略在於，以價值股為底倉，向國企改革和真成長進攻。

陳果也偏向於看好成長股明年的投資機會。“2017年，我們認為核心變化是周期股由強轉弱，成長股吸引力上升。”陳果分析稱，一季度PPI迎來高點，一季度後主板傳統行業業績將迎來拐點，周期股將由強轉弱，成長性行業的相對吸引力上升;預計年初成長股仍將面臨機構調倉壓力，配置有望進一步下降，預計一季度之後配置將接近標配;2017年定增再融資的批準速度趨於穩定，將降低市場對於成長股業績增速的擔憂，風險偏好繼續修複，高風險偏好資金有望再次流入成長股。

“2017年周期先搭臺，但成長仍是“重頭戲”。代表未來的新興成長經過長時間調整，在2017年春節後可能迎來“輕裝上陣”的行情。”申萬宏源方面也表示，代表未來的新興成長經過長時間調整，在2017年春節後可能迎來“輕裝上陣”的行情。

張華恩則認為，2017年價值與成長拉近平行線。“2017年周期股將走向分化，國內定價的黑色鏈彈性收斂，全球定價的大宗品在財政周期共振下具備邊際改善空間，調整後可做中線布局。成長股當前的估值消化與盈利增長正拉近平衡的距離，明年1季度或迎來最佳配置時點。”張華恩分析稱。

然而，屠駿明確指出，小盤成長股估值切換與風格走強2017年上半年難以看到，具備估值優勢的"一帶一路"建築類央企是2017年上半年確定性的配置方向。

在秦培景看來，2017年仍不是全面戰略性配置成長股的最佳時期，但結構上，其中的VR(虛擬現實，硬件+內容)、物聯網、新能源汽車、精準醫療四大板塊已值得關註，可以結合後續市場風格變化擇時介入。戰術配置上則可在“三去”、“防泡沫”、“寬貨幣”、“緊信用”里做排列組合。

“周期股、藍籌股繼續走強的基礎是堅實的。資金凈流入，一方面會帶動股市整體的上漲，另一方面對緩解高估值成長股的調整壓力有利，有望縮短高估值板塊的調整時間，進而參與板塊輪動，形成風格切換。”王明利表示。