如何提高長期投資收益率

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http://blog.sina.com.cn/s/blog_483f36780100adzn.html
沃頓商學院金融學教授傑瑞米·J·西格爾（Jeremy J. Siegel）的兩本投資名著在中國內地都有了譯本，一本是1994年出版的《股票長期投資（Stocks for Long Run）》，清華大學出版社出版的2004年5月第1版的譯本名為《股史風雲話投資》，封面設計活脫脫是一付江湖股評家的打扮，什麼“散戶投資正典”、“華爾街十大必讀投資寶典之一”，要不是知道西格爾有這麼一本書，我連翻它的興趣都沒有。 《股票長期投資》之所以有名，主要是西格爾“撥亂反正”，認為要辯證地看待美國20世紀70年代初的“漂亮50”泡沫，因為在1972年牛市狂潮 中，“漂亮50”雖被高估，但只高估很少一點點，在1972年到2001年11月期間實現了11.76%的年收益，略低於標準普爾500指數12.14% 的年增長率。儘管西格爾提醒大家，無論大盤成長型股票的前景看起來是多麼的美妙，都不可能達到“不惜任何代價去買”的地步，但它們很容易讓人產生誤會，以 為只要長期擁有“好公司”就可以獲得相當不錯的收益。 另外，即便現在回眸，有些泡沫股確實實現了投資者給它的超高預期，我們還是不能否認泡沫給當時市場所造成的嚴重傷害。 其實，也有人著書分析幾百年前的荷蘭鬱金香泡沫是合理的，原因是這些球莖至今還很稀有和昂貴。這些翻案文章意義不是很大，泡沫的殺傷力聚集在當代人的 身上，財產損失了一半乃至全無，這事突然發生了，對誰都不合理，只是有些人痛不欲生，有些人化悲痛為力量而已。用一個不是很準確的比喻，你年輕時因性格孟 浪而失戀或家庭破碎，沉痛萬分。很多年後，你有了幸福的家庭，回憶往事，早已煙消雲散，但你不能否認當年曾經大悲大痛過。 除此以外，《股票長期投資》泛泛而談，從今天看價值已不大。 有意思的是，經歷了20世紀初的科網泡沫後，西格爾在2005年又出版了一本《投資者的未來（The Future for Investors）》，機械工業出版社2007年1月推出了第1版的中譯本，我們讀後極受啟發。 我們不妨從一個很實用的角度展開西格爾的研究話題，那就是如何長期投資（購買然後持有）呢？包括西格爾在內的許多專家以往並不建議人們選擇購買20家 大公司的股票，然後一直持有它們。他們認為，正確的做法是購買指數基金來獲得長期收益，因為像標準普爾500指數等都會不斷隨著新公司的出現而更新，只有 指數基金的回報可以和這些市場指標很好地契合。 標準普爾500指數的歷史似乎說明了這一點，標準普爾公司於1923年率先推出了股價指數，3年後又建立了包括90只股票的綜合指數，到1957年， 公司把指數範圍擴展到500只股票。其後，標準普爾500指數不斷地更新，及至2003年，被添加到指數中的新公司達到917家，平均每年20家。添加新 公司最多的一年是1976年，共有60張新面孔登上指數，其中有15家銀行和10家保險公司。在科技泡沫達到頂峰的2000年，指數中添加了49家新公 司，僅少於1976年，而在2003年股市跌到了穀底，只有8家新公司登上指數，是歷史上最少的一次。 與1957年相比，2003年的標準普爾500指數公司構成變化巨大，今天排在市值前5名的企業（微軟、沃爾瑪、英代爾、思科和戴爾），在1957年 都還不存在。1957年的市值前20名裏有9家石油生產商，而今天只有2家；今天的前20家公司裏有12家來自科技、金融和衛生保健行業，1957年則只 有IBM能夠位列其中（見表1）。

然而，這次西格爾做了件“笨事”，他計算了1957年標準普爾500指數中最初500家公司到2003年的收益率，並將它與不斷更新的標準普爾500指數的收益率作了一番比較。 由於原來的500家公司命運不同，西格爾構建了三個投資組合，第一個被稱為“倖存者投資組合”，它假設當原始公司發生兼併或私有化時，投資者將這些公 司的股票賣掉並將資金再投入指數“倖存”公司中去，結果有125家公司構成了該資產組合，年收益率是11.31%。第二個叫做“直接派生投資組合”，它包 括所有發生兼併的公司，不過像前一個組合一樣，所有的分拆公司股票都被立即售出，並再投資於母公司，共有228家公司的組合年收益是11.35%。第三個 叫做“完全派生投資組合”，它是在前一個組合的基礎上假設投資者持有所有的分拆公司股票，由於該組合不涉及任何股票出售，因此是絕對的“買入持有投資組合 ”，或者說是“買入忘記投資組合”，由341家公司的組合年收益率是11.4%。 那麼，1957年至2003年的隨時更新的標準普爾500指數的年收益是多少？10.85%。也就是說，無論我們怎樣定義由原始標準普爾500指數投資組合的收益，都比“喜新厭舊”的標準普爾500指數高，而且風險更低（見表2）。

西格爾的結論是：“平均看來，標準普爾500指數中原始公司股票的表現要領先於在後來的半個世紀裏陸續登上該指數的近1,000家新公司的股票。”
我們從未想到結論如此具有顛覆性，畢竟，是那些新公司帶動經濟增長並使美國經濟領先於世界，但它們的股票在市場上的表現為什麼反倒落後？究竟發生了什麼事情？

收益率遠勝台北 房價不乏上漲機會 到美國當包租公 正是時候

2012-2-20 TWM

美國房地產市場近來總算有了一些好消息，房價回溫不無機會，在此之際，到美國置產當包租公，一方面能穩定賺到每年五％以上的收益率，另一方面也有賺得房價 上漲利潤的機會。 撰文‧楊紹華、謝盈盈 「新年快樂！」去年年底，楊媽媽接到一通來自美國的越洋電話。對方是楊媽媽在美國舊金山委託辦理房屋出租管理的華人仲介業者，他說，「真的是恭喜發財，我 們認為，您的房子可以調高租金了。」已經退休五年的楊媽媽，是在二○○九年秋天成為「美國包租婆」。當時，她才因為○八年的連動債崩盤損失了上百萬元退休 金，在暑期赴美探親之餘，看上一戶位於舊金山某社區內的小公寓，「賣價才一百萬元台幣，比台灣的房子便宜太多了，而且，總比把退休金丟到看不到的投資標的 來得安全一些。」兩年半的時間過去了，楊媽媽說，這是她最成功的「退休理財規畫」。 市場回溫 美國房市今年可望走出新局她說，交屋之後，房子很快就租出去了，租金不差，就算扣掉給仲介的管理費、社區管理費和其他稅務費用，每年報酬率仍有六％至七％ 左右，「不但比放在台灣的定存高出好幾倍，也比我這幾年買的各種基金都賺得更多。」去年年底，美國景氣數字轉好，房仲業者建議楊媽媽可考慮調高租金，「我 的房客是單親媽媽，一人要養兩個孩子，我想就先別調漲了。」但即使沒有調漲租金，楊媽媽這筆投資的帳面獲利，可能也會加速攀高。跡象顯示，美國房市正在回 溫當中，房價可望擺脫谷底，向上轉強。 在金融海嘯發生前二年的二○○六年，嘉信理財首席投資策略師莉安桑德曾經撰寫一篇名為︽房市危機四伏︾的報告，今年二月初，她在報告中則強調「美國房市或 已觸底」。莉安桑德表示，美國史坦普五百指數中的建商類股，股價自去年十月至今年二月間漲幅高達七八％，由此，已能感受房市脫困的初步跡象。 此外，美國成屋銷售數字在去年十二月時出現連續第三個月向上走揚，待售的成屋庫存數量降至○五年以來最低水準，也一定程度透露美國房地產市場確實有機會在 今年走出新局。 業界分析，房地產相關股價與數據的改善，多少與政策作多有所關聯，事實上，美國總統歐巴馬在二月一日甫宣布將推出減低房貸族還款壓力的新方案，各界解讀， 此舉就是確保房地產不致在「總統大選年」成為美國經濟復甦的絆腳石，拖累歐巴馬的連任選情。 台灣人對於美國房地產市場或許感到陌生，但從整體情況看來，「到美國當包租公」或許是值得認真考慮的理財規畫方向之一。美國房價後市展望正在轉趨樂觀，而 就算美國經濟復甦力道不如預期，房價漲幅有限，至少，旺盛的租屋需求以及便宜的房價，能夠確保租金收益率遠高於台幣定存利率。 報酬誘人 一年租金報酬率可望破五％「原因很簡單，金融海嘯之後，美國人財富大縮水，加上房貸申請困難，有能力買房的消費者大量減少，並且改以租屋的方式解決居住問 題，在這種情況下，房價跌、租金漲是必然現象。」說話的是Michelle，台灣留學生，她在去年夏天赴美攻讀碩士學位，為了找一個適當的落腳之處，當時 讓她傷透腦筋。 「剛到紐約曼哈頓找房子時，我的預算是每個月一千美元，很快的，我就發現自己太天真了。」Michelle說，一千美元，約合台幣三萬元左右，在台灣或許 可以租個相當寬敞的電梯公寓；但在曼哈頓，一房一廳的租金價位至少要三千美元，如果公寓有管理員，一個月的房租更可能高到四千五百美元以上。 最後，她以每月一千四百美元的租金，找到一間小套房，「劣等區域，沒有電梯，是一間燈光昏暗的小套房。」她說，這間公寓的售價，恐怕最多只在一千萬元台幣 上下，但每月租金就要超過四萬元台幣，一年下來，房東的租金報酬率應該超過五％以上。 Michelle曾經試圖說服在台灣的老爸「何不到美國當包租公？」在台北市區買一戶普通電梯大樓的成本，可在紐約買到精華地段「第五大道」上的公寓，但 她的爸爸以「不懂英文，怕被騙」的理由，拒絕了Michelle的建議。 然而，如果受夠了這幾年投資市場的風風雨雨，只想圖個報酬率穩定而且不乏價格上漲機會的投資方向，那麼，美國房市的確是適當的選項之一。 事實上，根據楊媽媽的經驗，由於華人近年來已成為美國房地產的大戶，因此，華人仲介不少，「不必太擔心不懂英文的問題。」並且，當地房地產制度採實價登 錄，透明度高，房仲的認證制度也極為成熟，「要說被騙，我認為機會可能比在台灣還小。」楊媽媽說。

土豆曾獲5至6家公司報價 IDG投資收益率達14倍

http://news.imeigu.com/a/1331946780249.html

本報記者 姚博海 北京報導

資本圈中沒有永遠的敵人，在利益面前，曾經勢如水火的優酷網（下稱優酷）與土豆網（下稱土豆）重新走到了一起。只不過，作為曾經主角之一的王微更像是一個「傀儡」，在資本的操控下他與曾經的對手古永鏘「握手言和」。

3月12日，優酷與土豆同時召開會議宣佈合併一事，業內對於雙方的整合大多是讚美之詞。隱藏在其背後的「資本玩家」們卻被人們忽視。「資本圈其實很 小，優酷與土豆的合併更像是一次利益的互換。土豆的投資者們獲得了他們夢寐以求的高額收益，而優酷則穩固了行業第一的『寶座』，沒人會去關心王微的出 路。」前雅虎中國總經理謝文坦言。

資本輪盤上的棋子

3月12日，優酷與土豆合併的新聞讓互聯網界備感意外，但對於投資界而言，這只是一場早已謀劃好的「劇目」。「早在土豆上市之前，有關併購的消息在 資本圈就已經不是新聞了。據我所知，在它上市之後有5-6家公司都進行過報價，不過優酷的報價最終戰勝了競爭對手。」高原資本董事總經理涂鴻川介紹說。

在上市之前，土豆被併購的命運已經可以窺見端倪。公開資料顯示，自2005年上線至2011年8月上市時，土豆總虧損達到1.79億美元，儘管2007年上線的優酷在2010年12月上市時也虧損過億。但土豆上市用了7年時間，優酷只用4年。

一位接觸過土豆的PE投資人告訴記者，在因離婚糾紛而錯過2010年最佳的上市時機之後，王微事實上並不想在2011年選擇上市，但當時的情況已經 由不得他，土豆背後的投資方已經沒有耐心等下去。從2005年開始，土豆一共完成了5輪融資共獲得1.35億美元，加上2010年發行的2500萬美元的 可轉債及認股權證，土豆在上市之前一共融到1.6億美元。

但即使如此，土豆在上市前依然處於虧損狀態。作為其投資人，IDG已經等了7年，紀源資本等了6年，今日資本等了5年。「一隻美元基金在中國投資期 限通常為5-8年，這些投資方都已經進入或者即將進入基金清算期，來自於LP（有限合夥人，即基金的出資人）的壓力不言而喻，它們希望在土豆身上迅速套 現。」該投資人說。

誰在獲利？

公開資料顯示，在土豆完成IPO後，限售股東均為此前入股的各家VC/PE。此前投資金額最多的淡馬錫，以股權投資和可轉債及權證的方式共投入 5250萬美元，在IPO之前，其共持普通股1938.4萬股，按照土豆上市公告顯示的1ADS（美國存托股）=4普通股計算，淡馬錫上市後持有土豆 ADS股約為484.6萬股，對比土豆在納斯達克上市總股本2835.64萬股ADS，其在土豆上市後持股比例達到17.1%，持股成本約為2.71美元 /股。

值得關注的是，在土豆發佈公告前最後兩個交易日，股價連續兩天大幅上漲，3月9日報收於15.39美元/股。但在此前的30個交易日內，股價卻是下跌了4.11%。外媒曾報導說，優酷與土豆可能涉嫌內幕交易，將受到美國監管部門調查。

按照雙方協議，土豆的ADS將以每股兌換1.595股的優酷ADS方式實現退市；土豆所有已發行和流通中的A類普通股和B類普通股將退市，每股兌換成7.177股優酷A類普通股。

在併購之後，土豆股東及美國存托憑證持有者將擁有新公司約28.5%的股份。截至3月14日，土豆連續上漲，報收於39.9美元/股，優酷小幅下 跌，報收於28.79美元/股。如果按照併購協議價格計算，則淡馬錫併購後將擁有772.93萬股的優酷ADS。以截至3月14日優酷收盤價計算，淡馬錫 持股市值將達到2.22億，相比於此前5250萬的投資，收益率達3.23倍。而作為2005年首輪便參與投資的IDG中國，併購後所持優酷ADS市值將 達到1.29億，相對於此前850萬的投資，收益率將高達14.01倍。

資本的盛宴

併購公告發佈後，華興資本創始人兼首席執行官包凡便在微博上直指易凱資本CEO王冉冒認財務顧問身份。在兩人微博上演「口水仗」的背後，也反映出投資圈中誰都不想錯過這樣一次千載難逢的資本盛宴。

公告顯示，此次交易優酷的財務顧問為高盛（亞洲）、Allen & Company LLC與華興資本；摩根士丹利（亞洲）、瑞士信貸證券則擔任了土豆的財務顧問。值得一提的是，高盛此前曾是優酷上市的保薦人，而瑞士信貸則為土豆的保薦 人。兩家機構一進一出，獲利頗為可觀。

除了保薦機構，新浪同樣是此次併購的受益者。公告顯示，在土豆IPO之後，新浪共花費6640萬美元購入了9.05%的土豆股份，按照3月14日收盤價39.9美元/股計算，新浪賬面所持股本賬面市值達到1.02億，賬面浮盈達到3578萬美元。

「拋開行業共贏的普遍觀點，從資本角度來看，土豆背後的投資人在這宗交易中是最大受益者，土豆衝破重重阻礙赴美上市，但又快速退市，這種『慢進快退』的行為或將影響二級市場投資人對未來即將踏上同樣道路的中概股公司價值判斷。」清科集團研究員張亞男介紹說。

易觀國際統計顯示，截至2011年四季度，中國視頻網站的廣告收入份額中，優酷以21.8%排名第一，土豆13.7%排名第二，在合併之後，二者至少將佔據35.5%的市場份額。相比於第三名搜狐視頻的13.3%高出許多。

「與其它行業相比，視頻行業的第一名和後面的競爭者差距並沒有想像的那麼大，完全不具有壟斷的能力。」涂鴻川認為，從短期交易上來看，在土豆的投資者獲得高額收益的同時優酷投資者則將面臨一定風險。

[轉載]我們應該謀求怎樣的收益率？ 管我財

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6bdb8fda0102dxzi.html
大家都脫不掉買入並長期持有的巴菲特教條式的帽子，認為投資回報率要超越企業長期回報率是不現實的事情，但其實這只屬於後老巴時代的產物。
老巴說芒格帶領他走向新的高度，是因為以4角買一元的投資方式已經無法滿足老巴後期管理的資金量。
大家都已經忘記了一個事實，老巴前中期的投資回報率是遠遠地高於後期的。
老巴曾經說過，如果他管理的資金量只是一百萬美元，他可以輕易地做到每年50%的回報率，請問他應該如何才能辦到？（我轉載過這篇文章）
對於散戶而言，什麼樣的投資模式才能夠取得最佳收益，從老人家這段話中應該能夠有所啟發。
他老人家已經進入一個新的階段，資金量已經不允許他進行最簡單的價值投資。我等散戶沒有資金的煩惱，學習中早期的老巴已經相當足夠了。我個人一直堅定地認為運用散戶的優勢，要做到每年30%左右的回報率並非什麼妙想天開的想法。

1968年巴菲特致股東的信：58.8%收益率!這種結果完全變態

http://xueqiu.com/3191943504/21700223

1968 年 7 月 11 日

上半年的表現

在 1968 年上半年，道瓊斯工業平均指數從 905 點下降至 898 點。上半年的紅利收益相當於15 點，即整體收益為 0.9%。同樣今年也有不少基金經理超越了該指數的表現。雖然並沒有像 1967 年表現得那麼突出。

今年上半年我們的表現是不同尋常地好，不考慮取得控制權公司（佔了我們年初資產的略多於三分之一）的估值變化的情況下，總體收益達到了 16%。但是你並沒有理由要因此感到腎上腺激素的大量分泌。我們對所投資的可交易證券的持有較為集中，因此其變動也會相應地較為不穩定。

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雖然我們要到年底才對我們的控股公司進行估價，但是預計今年它們將為我們貢獻約三百萬美元的收益。

今年 Diversified Retailing Company（即 Hochschild Kohn 和 Associated Cotton Shops 的擁有人）第一次對外發佈了它的年報，主要因為其在去年 12 月份向約 1000 位債權人發行了債券。

作為一個私人擁有的（其股東共有三家，我們擁有其 80%的股份）投資控股公司，它對債權人而言多少顯得有點特殊。我將把它的年報附在信件後面，以後如無意外我都會把它的年報附在我的半年度的信件後面。

我之前已經說過，我們對於這些準備永久持有的公司的股票將不能通過在二級市場的買賣來賺取差價，但是通過持有這些公司它們將為我們提供一個滿意的長期回報率。

目前的情況

目前市場的雪球正越滾越大，而我個人的感覺是這些股票不但沒有可預期的短期價值，連長期持有的價值也存在疑問。通過對財務報表的扭曲和各種其它方法，使得相關公司獲得了可觀的利益。

此外建議大家趕緊去找亞當-史密斯寫的《金錢遊戲》，該書富有智慧和洞察力。我不準備把該書也附在信件後面，其零售價為$6.95。

1969 年 1 月 22 日

我們在 1968 年的表現

每個人都有犯錯誤的時候。在 1968 年年初的時候，我覺得我們合夥企業的前景比以往任何時候都差。然而結果是今年我們獲得了$40，032，691 的收益，收益率為 58.8%，道瓊斯指數僅為 7.7%。這種結果完全是變態的。

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對於 1968 年的結果分析

所有四個部分的投資成效都不錯，總體超過四千萬美元的投資分配如下：

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取得控制權的投資

我們控制 DRC 80%和 BERKSHIRE 70%的股份。綜合的稅後利潤超過了五百萬美元。

常 有合夥人說：「BERKSHIRE 的表現還不錯嘛，這周漲了 4%。」又或者問：「最近發生了什麼事情，為何 Bkershire 跌了 3%？」我再 次說明，我們擁有控制權的公司的股票價格表現跟我們的年度收益和淨資產變化無關。1967 年底，我們評估 BERKSHIRE 的價值為每股 25元， 雖然其市場價值是每股 20 元；1968 年底，我們評估 BERKSHIRE 的價值為每股 31 元，雖然市場價格為 37 元——即便市場價格 為 20 或者 25 元，我們對 BERKSHIRE 的評估仍然會是 31 元。

普通股投資——私人所有

這部分是一直以來是我們四個部分中回報率最為豐碩的部分。而今年此部分所獲得的收益也主要只來源於一個商業點子。

普通股——相對價值被低估

這一部分就 1966 和 1967 年整體而言貢獻了我們總收益的三分之二。我亦在上年提到過這部分的主要收益也僅來源於一個點子。這種情況將繼續下去。

Workouts

這部分的表現在 1967 年是糟糕透頂，但在今年表現不錯。我們的點子確實越來越少了。我有時候想我們是不是應該在我們的辦公室掛上一塊牌子，上面寫著：「我們不相信奇蹟，但我們依靠奇蹟而有所成。」就像個體重超重且視力不佳的老擊球手仍然試圖擊中一個快速球一般。

大事記：

巴 菲特合作有限公司，即我們合夥公司的前身，建立於 1956 年 5 月 5 日。建立時共有 7 名有限合夥人（4 名家庭成員，3 名好友），總共的 淨資產為$105，100，而其中無限合夥人（巴菲特）提供的資金為$100。另外兩個單一家庭組成的合夥企業也於 1956 年成立。所以在 1957 年 1 月 1 日，總共的淨資產為$303，726。在 1957 年，我們獲得的收益為$31，615.97，即10.4%的收益率。 在 1968 年，紐約交易所的交易時間約為 1200 小時，即相當於我們在 1968年每小時就賺了$33，000，相當於我們在 1957 一年的 收益。

在 1962 年 1 月 1 日，我們成立了有限合夥公司，同時把我的辦公室搬出了我的臥室，並且僱傭 了 5 名員工。淨資產已經達到了$7，178，500。從那時起到現在我們的淨資產已經達到$104，429，431，而我們亦增加了一名僱員。自 從 1963 年以來（淨資產為$9，405，400），辦公場地的租金從$3，947 增長至$5，823，差旅費由$3，206 增長 至$3，603。就目前的情況而言，我們的費用尚未到達我們無法控制的地步。

其它雜項：

雖然投資環境日益惡化，我們的辦公條件確是不錯的。

投資股票到底賺的什麼錢？兼論股市收益率，兼答網友'歲寒知松柏' 摸啊摸

http://blog.sina.com.cn/s/blog_4cbce99401015l32.html

從淨資產收益率方面認識股票 丁宗庭

http://www.jztzp.com/a/52307.html

  淨資產收益率又稱股東權益收益率，是淨利潤與平均股東權益的百分比，是公司稅後利潤除以淨資產得到的百分比率，該指標反映股東權益的收益水平，用以衡量公司運用自有資本的效率。指標值越高，說明投資帶來的收益越高。

　　下式可反映出淨資產收益率與各影響因素之間的關係：

　　淨資產收益率=淨利潤/平均淨資產 　=(息稅前利潤-負債×負債利息率)×(1-所得稅率)/淨資產 =(總資產×總資產報酬率-負債×負債利息率)/淨資產=(總資產報酬率+總資產報酬率×負債/淨資產-負債利息率×負債/淨資產)×(1-所得稅率)=[總資產報酬率+(總資產報酬率-負債利息率)×負債/淨資產]×(1-所得稅率)

　　觀察一家上市公司連續幾年的淨資產收益率表現，我們會發現一個有意思的現象：上市公司往往在剛剛上市的幾年中都有不錯的淨資產收益率表現，但之後這個指標會明顯下滑。

　　這是因為，當一家企業隨著規模的不斷擴大、淨資產的不斷增加，必須開拓新的產品、新的市場並輔之以新的管理模式，以保證淨利潤與淨資產同步增長。但這對於企業來說是一個很大的挑戰，這主要是在考驗一個企業領導者對行業發展的預測、對新的利潤增長點的判斷以及他的管理能力能否不斷提升。

　　有時候，一家上市公司看上去賺錢能力還不錯，主要是因為其領導者熟悉某一種產品、某一項技術、某一種營銷方式，或者是適合於某一種規模的人員、資金管理。但當企業的發展對他提出更高要求的時候，他可能就捉襟見肘、力不從心了。

　　因此，當一家上市公司隨著規模的擴大，仍能長期保持較好的淨資產收益率，說明這家公司的領導者具備了帶領這家企業從一個勝利走向另一個勝利的能力。對於這樣的企業家所管理的上市公司，我們可以給予更高的估值。

　　上市公司的淨資產收益率多少才合適呢？一般來說，上不封頂，越高越好，但下限還是有的，就是不能低於銀行利率。100元存在銀行裡，現在一年定期的存款利率是4.14%，那麼這100元一年的淨資產收益率就是4.14%。如果一家上市公司的淨資產收益率低於4.14%，就說明這家公司經營得很一般，賺錢的效率很低，不太值得投資者關注。你在認購新股時有沒有想過，為什麼一家上市公司的每股淨資產是5元，而新股的發行價格會是15元。也就是說，為什麼原來只值5元錢的東西能賣到15元，這就是因為這家上市公司的淨資產收益率可能會遠遠高於銀行利率，於是上市公司溢價發行的新股才會被市場所接受。可以說，高於銀行利率的淨資產收益率是上市公司經營的及格線，偶然一年低於銀行利率或許還可原諒，但如果長年低於銀行利率，這家公司上市的意義就不存在了。正是因為這個原因，證監會特別關注上市公司的淨資產收益率，證監會明確規定，上市公司在公開增發時，最近三年的加權平均淨資產收益率平均不得低於6%。

　　看一眼負債率

　　雖然從一般意義上講，上市公司的淨資產收益率越高越好，但有時候，過高的淨資產收益率也蘊含著風險。比如說，個別上市公司雖然淨資產收益率很高，但負債率卻超過了80%(一般來說，負債佔總資產比率超過80%，被認為經營風險過高)，這個時候我們就得小心。這樣的公司雖然盈利能力強，運營效率也很高，但這是建立在高負債基礎上的，一旦市場有什麼波動，或者銀行抽緊銀根，不僅淨資產收益率會大幅下降，公司自身也可能會出現虧損。這就像炒房子，如果一套房子的價格是100萬元，你只需首付30萬元就買了，一年後這套房子升值到200萬元，你賣掉房子，賺了將近100萬元，你的淨資產收益率就超過300%。雖然淨資產收益率很高，但你要知道，你是在負債經營，其實是借了銀行的錢(銀行按揭)炒房。如果這套房子沒有升值而是貶值，那你的風險可就大了，如果房價一年後跌到70萬元，你再脫手，可就是把本金30萬元都虧光了。

　　對上市公司來說,適當的負債經營是非常有利於提高資金使用效率的，能夠提高淨資產收益率。但如果以高負債為代價，片面追求高淨資產收益率，雖然一時看上去風光，但風險也不可小覷。有些股民一遇到上市公司發行新股再融資就反對，認為這家公司的淨資產收益率遠遠高於銀行貸款利率，根本不必向股民再融資，可以向銀行貸款經營呀，這樣可以大大提高淨資產收益率。其實上市公司再融資有時是為了降低經營風險，這恰恰是對股東負責的表現。

　　與市盈率相配合 　

　　我們以價廉物美比照市盈率與淨資產收益率，其實這也說明淨資產收益率與市盈率兩個指標相配合，可以較好地判斷一家上市公司是否價廉物美，具不具有投資價值。分析一家上市公司是不是值得投資時，一般可以先看看它的淨資產收益率，從國內上市公司多年來的表現看，如果淨資產收益率能夠常年保持在15%以上，基本上就是一家績優公司了。這個時候再看看其市盈率如何，如果其市盈率低於市場平均水平，或者低於同行業公司的水平，我們就可以將這只股票列入高度關注的範圍。

　　淨資產收益率與淨利潤增長率

　　一般而言，要想持續提高淨資產收益率是不太現實的。因為存在競爭，高淨資產收益率會吸引競爭者，從而降低淨資產收益率，使其趨於市場平均水平，而且隨著企業經營規模增加，通常也需要有新的資金投入(新的廠房/原料/人員。

　　如果淨資產收益率保持不變的話，利潤增長，就要靠淨資產規模的增加。而如果沒有外部資金投入的話，淨資產規模的最大增加比例，就是公司的淨資產收益率——把賺到的淨利潤全部用於再投入。所以從這個角度講，企業利潤的長期內在增長率，是不可能超過其淨資產收益率的。

　　一些所謂高增長公司的風險在於，其淨資產收益率的提高，很可能是暫時的。而通過新資金投入，可能維持一段時間的高增長的外表，並享受高市盈率。一旦行業週期變化，淨資產收益率回覆到長期的平均水平，再加下景氣時的大投入往往效率會不高，很可能導致利潤增幅/絕對值的下降。比如，一家公司的淨資產值是10個億，總股本也是10個億。一般情況下淨資產收益率(ROE)是10%(Roe大於10%)，也就是淨利潤是1個億。由於其利潤增幅一般在10%左右，市場將其定位為「有潛力的低增長股」( Roe大於10%，市盈率小於25)，給它25倍的市盈率(市盈率小於25)，市值是1億X25倍=25億，相當於每股2.5元。可是，隨著行業景氣，公司的ROE提高到20%，淨利潤比原來增長了100%，達到2個億。於是，市場將其定位為「高成長股」，以其100%的增長率，以PEG來定價的話，給它個60倍市盈率不算過份，於是它的市值達到：2億X60倍=120億，相當於每股12元，股價上漲380%。

　　公司以這個市值，增發10%的股票，也就是募集120億X10%=12億的資金。於是，公司的淨資產值增加到：原來的10億+淨利潤2億+新募集12億=24億。這時行業依然景氣，但有所放緩，再加上新投入資金不能馬上產生效益，公司ROE下降到15%。但由於淨資產規模增加，公司利潤達到：淨資產24億X15%=3.6億，比上年仍然增加了80%。公司的淨資值達到：原來的24億+3.6億淨利潤=27.6億元。於是，市場更堅定了這個公司「高成長」的定位，再加上還有新投入資金產生效率的預期，大家認為以PEG來說，給它60倍的市盈率都太低，應該給70倍。於是公司市值膨脹到：3.6億X7倍0=252億，每股股價達到：252億/11億股(股本擴大了10%)=22.9元，又上漲了90%。

　　然而，隨著行業過了景氣週期，而一些新投入被證明未能產生預期的收益，公司的淨資產收益率急速下降，甚至比景氣週期前更低，只有8%。這時，公司的淨利潤是：27.6(淨資產值)X0.08%=2.2億元，比上年下降了接近40%。於是市場大失所望，給它定位為「衰退公司」，市盈率只能給20倍。於是公司市值縮水到：2.2億X20倍=44億，每股股價變成：44億/11億股=4元。比高峰時的22.9元，下跌超過80%。不過，比當初的每股2.5元，還是上漲了60%。但這一漲幅中，很大一部分是由在高價位時，認購新股的投資者，新投入的資金所貢獻的。

債王們的賭註：美債收益率上漲時機未到

http://wallstreetcn.com/node/24554

看空債券市場的投資者又一次受挫了。

今年春季不平衡的經濟數據讓投資者們忙得手忙腳亂，這些投資者中不乏債券王國裡的大佬們。他們今年一開始就壓住美國經濟擴張加速將導致美債價格波動，結束長達30年之久的固定收益牛市。

那些收回看空債市觀點的大佬包括債券大王比爾格羅斯和貝萊德（BlackRock）固定收益投資負責人Rick Rieder。此外另一個債券大王Jeffrey Gundlach也認為現在看漲美債收益率還不是時候。

金融危機之後，格羅斯和Rick Rieder都曾向投資者發出警告，稱在收益率接近紀錄最低水平的環境下持有美國國債是具有風險的。然而，在經濟增長不慍不火、美聯儲寬鬆政策對債券價格提供了支撐的背景下，令人恐慌的債券下跌並沒有發生。

據巴克萊銀行統計，從2009年底開始，美國國債的總回報率已經達到19%，包括價格上漲和利息在內。即使上週五非農就業數據公佈後國債價格下滑，也基本上與2012年底的水平相當，10年期美國國債收益率週五波動到1.740%，也不到2010年4月危機後的4.01%的水平。

投資者表示，債券熊市的逆轉將突出慢增長、低利率環境下的投資風險。據華爾街日報引述另一位債券大王Jeffrey Gundlach表示，

「現在押注美債收益率上漲還不是時候。經濟增長依然疲弱，不允許美聯儲考慮減少資產購買項目的規模。」

從美聯儲2009年開始購買債券，看空債市的投資者就預測這會導致通脹風險增加，這樣一來美聯儲就會承壓撤回QE，從而導致債券價格受挫。這樣的預測在2010年、2011年和2012年都只是泡影。每年的第一個季度，美債收益率都會出現上漲，讓投資者有恐慌情緒，但是這種因基金經理拋售引發的小規模債券拋售很快就會給疲弱的經濟數據讓步，然後收益率會一直在低位保持到年底。

今年目前為止，情況也與前幾年類似。

格羅斯警告投資者：應該避免十年以上期限的美國國債，因為低收益率會增加持有者的風險，通脹升高會侵蝕美債持有者的購買力。

而貝萊德公司也警告：長期國債的上漲是有限的。

今年3月，美國10年期國債收益率從去年底的1.78%一度上漲到2%上方。但是增長勢頭抵不過疲弱的經濟數據。

4月初，格羅斯就一改口風，不再看空10年期美債，但他依然認為30年期美債會下跌。與此同時，據Rick Rieder透露，貝萊德卻在4月買入了大量30年期美債。他依然認為美債收益率會在接下來幾個月上漲，所以購買了30年期債券作為短期策略，但他還透露，最近美債價格上漲之後，他上週賣出了一部分這些債券。

收益率過低迫使中集美元債推遲？

http://wallstreetcn.com/node/25005

據WSJ消息，兩位直接接觸發債事件的人士稱，由於全球的基金都對收益率較為猶豫，中集集團——世界最大的集裝箱製造商不得不推遲了債券發行。此次中集的推遲發行意味著在發行量足夠的情況下，投資者開始變得挑剔。今年以來，國有企業發行的美元債規模已經達到了創紀錄的186億美元，這些債券的收益率通常高於發達國家的投資級債券，同時被認為是中國最安全的債券，因為一旦出現違約，政府將會出資擔保。

在提到國有企業不斷上升的債務時，Fidelity Worldwide Investment的固定收益組合經理Bryan Collins表示：「現在國企債券供給充足，這樣的好處在於我能夠選擇性的購買。」但他拒絕就某個具體債券進行評論。

兩位消息人士稱，中集原本打算在上週發行3億美元的5年期債券，收益率為3.51%。一位國內資產管理公司的經理稱這個收益率太低了，因為航運業正面臨困境。另一位瞭解交易的人士則稱推遲是由於在發行過程中出現了一些技術性問題。不像繁榮的石油行業——三家最大的公司自4月以來就已經發行了95億美元的債券，航運業始終面臨下行壓力，也因此抑制了集裝箱的需求。此前公佈的季報顯示，中集一季度的淨利潤同比下滑42%。

另外一個顧慮則是國企不斷增長的債務規模。由於銀行信貸收緊，同時債券的利率水平仍在低位，因此國企開始密集發債。摩根斯坦利在本月評論稱國企的槓桿率已經達到歷史新高，並且建議投資者縮減投資比例。

摩根斯坦利固定收益研究主管Viktor Hjort稱：

基本面的惡化以及供給過剩都是可能帶來衝擊的因素。

摩根斯坦利還聲稱國企的債務水平已經超過了那些貸款頻率最高的公司（如地產開發商）或者是那些低評級甚至沒有評級的私人企業。

Manulife Asset Management的固定收益經理Ronald Chan稱他現在也開始對國企發行債券變得挑剔，即使來自石油行業。

「在短期內，能源行業的公司都會面臨產能過剩的問題，儘管長期來看最終都會被消化，」Chan說，「不能單純因為是國有企業，政府能夠出資擔保就閉著眼睛買債券。」

品質越高收益率越低：投資優質公司的誤區？ afa68

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1、達摩達蘭：《投資原理》P182-184；《打破神話的投資十誡》第6章
Tom Peters的業績卓越公司VS業績不突出公司：「業績卓越的公司的財務狀況可能好於業績不突出的公司，但是業績不突出的公司至少在考察的期間內與業績卓越的公司相比而言是更好的投資。」198% VS 82%。
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S&P普通股評級與股票收益率：「等級最低的股票收益率最高，等級最高的股票收益率最低。」「它表明購買等級最高的股票、期望得到較高收益率的投資者將忍受失望的痛苦。」

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2、蒙蒂爾《價值投資》第十章「追悔莫及的錯誤」
羅森維格《光環效應》對《基業長青》選出的「高瞻遠矚」公司跟蹤研究：在《基業長青》結束研究前19年裡，這些公司的平均收益率為21%強，標普500指數的收益率是17.5%。此後的17年，這些公司的平均收益率為13%，標普500指數的收益率是14%。而羅森維格選出的「比較公司」的收益率則超過了「高瞻遠矚」公司。

安吉納等人對《財富》評選的最被羨慕公司和最被卑鄙公司的收益率進行了檢驗。「根據公司的總得分調整每年的投資組合。在23年內，被『鄙視』公司的年均收益率為17.5%，高於受『羨慕』公司近2個百分點。在按行業調整之後，兩者的差異增加到2.5%。」

3、奧肖內西《華爾街股市投資經典》
（待補充）

4、結論和反論
（1）選擇高品質公司或卓越公司的組合投資策略，所取得的收益率很可能令人失望，「因為它忽略了公司目前的價格已經反映了該公司的管理和資產質量這一可能性」（達摩達蘭）。所以，追求高收益率的投資者大多數時候會選擇遠離這些光彩奪目的明星公司。
（2）「只有在市場低估了該公司的質量的時候，該策略才有可能賺取超額收益率。」（達摩達蘭）這可能是巴菲特成功的關鍵點，雖然他說「以合理價格買入優質公司……」
（3）相反的策略，「購買財務等級低的公司的股票回報期限要長，而且冒的風險更大。」（達摩達蘭）
（4）對於相對集中持股的投資策略，只選擇優質公司勝算高。
（5）對於持股跨越經濟週期的長線投資者而言，只買最優質的公司可能是唯一的正確選擇，雖然收益率很可能輸給市場指數。