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2008年年底快報

今年，本人的組合計及股息回報後共虧損46.94%，或58,896.10元，現組合尚餘72,416.27元。較恆指48.27%跌幅，稍跑贏恆指。

2008年頭1天的回報已是負，在一月中已虧30%，後來有反彈，只虧20%多，之後就在虧20%-40%徘徊多月，但回報一直向下移，直至10月中出現暴跌之勢，在數日內已虧損30,000元，把多年回報虧光之餘，還有虧損，幸後來市況好轉，終扭虧為盈，現仍有少量累積盈餘。

本人今年犯上數個大錯誤:

(1) 大遲沽出富士高(927)。經過報紙大肆吹捧後，對此股仍有信心。富士高在1月初的3.2元已開始急跌至月中的1.8元，然後反彈至約2.6元，這是一個很好的沽出時機，但是由於我的優柔寡斷，錯失第一次沽貨時機，後來股價跌回1.8元左右。結果守候至6月中，股價升破2元，又因懶的原因，沒有把實貨存倉，結果遲至業績前公佈1天沽出(此日仍有1.93元)，股價公佈後又大跌至1.5-1.6元，幸而在存倉後，股價反彈，結果把手頭上14,000股沽出，套現近25,000元，全批貨成本降至約1.1元。

在我沽出後，股價每天跌一點，不久就已跌至0.90元，跌破我手上持貨的價值，但我心知這價錢已是超值，並無沽出，有一天因U盤關係，跌至0.50元，在0.60元欲購回20,000股，但因股價第二天已升至0.72元已作罷，其後股價已升回原位，在David Webb的吹捧下，加上中期業績不俗以及市場氣氛好轉，股價升至近期的1.3元，但已較我第一次欲沽價錢的一半。

在此次的交易，我已錄得約30,000元的虧損，約佔本年虧損的50%，其中個人錯誤的損失佔19,000元，今次的失誤讓我知道:(1)報紙吹的股票要留神，(2)買賣一定要果斷，不然損失更大。

(2)過早購入越秀房地產基金(405)，本年一有閒置資金就購入，第一次在約4月，抽不中中鐵建(1186)在3.05元購入4,000股，第2次在7月，在賣出富士高(927)後，在2.80元購入8,000股，但幸而其後因開設新戶口存入1,000股當作結餘，故以約2.4元沽出此股票，錄得少量虧損。此股在10月中時，貸款快屆期，但金融海嘯關係，市場怕未能籌到資金，令此基金破產，令其一度跌至1.16元，兩批股票在扣除股息後共虧18,000元，其後因成功籌到銀團貸款，股價反彈至1.84元，但也虧損慘重。

在此次交易中，共虧10,400元，佔本年虧損約20%，其中個人錯誤損失應佔全部。今次失誤:(1)未看清股價形勢，股價圖跌破2.7元已基本破位，在重大跌價風險，此時購入已是錯誤，應沽出其餘股票以保留實力。(2)未在低位購入。因當時已成功籌組貸款，股價只在1.4元徘徊，顯然偏低(因有19厘股息，5年已回本)，故沒有購入是錯失了時機。

(3)誤中地雷，購入建福國際(464)。在此述的Blog已提及，在0.63元購入，在0.36元沽出，我在此次虧損近6,000元，這次是非戰之罪，但沽出時機已算迅速，其後股價一度跌至九仙多，若此時沽出，損失更達85%。但唯一美中不足的是，我在開市的時候未有盯實市場，仍在悠閒的喝茶，結果錯失以0.4元以沽出的時機，令個人損失增添1,000元。

其他的小錯誤是過遲沽出小肥羊，多虧500元。

此4個錯誤令本人虧了47,000元，佔本年虧損的80%，其中屬個人錯誤的佔30,400元，佔本年虧損的50%，若扣除錯誤後，本年的回報率可能極大地優於大市，故鑑於以上錯誤，本年應改進的地方有:

(1) 做買賣決定要果斷。

(2)買賣之前應先看是否跌破橫行區。

(3) 留意報紙專欄資訊。

但本人今年的好決定有:

(1)上市抽的1,000股中材在11元的高價沽出，大賺6,000元，避過大跌。

(2)在0.26及0.34元分批沽出大誠電訊科技，雖虧損約數千元，但套現了大量現金之餘，在沽出第二批的股票後，股價在兩日內已跌到0.19元，減少損失達10,000元。

(3)堅決在高位高追建福集團，兩日急賺1,400元。

但是這些卻只是幸運，算不上是成就，所以下年一定要留心不犯以上三錯。

2008年報告完畢。

通告:

由於事忙及資對搜集需時關係，故徐先生事跡會稍後分批推出，對不起。

富士康成都基地平板电脑（iPad）2013年年产量将达1亿台

http://epaper.nbd.com.cn/shtml/mrjjxw/20101228/2164796.shtml

　每经记者 郭新志 发自成都
近日，富士康集团总裁郭台铭在成都宣布，富士康成都基地平板电脑 （iPad）2011年年产量将由2000万台增加至4000万台，2013年年产量将达到1亿台。
据《每日经济新闻》记者了解，今年7月富士康作出在四川投资iPad项目决策，10月22日正式投产，从建厂到投产只用了76天，创造了富士康全球建厂史上的奇迹！
此前郭台铭在接受美国 《华尔街日报》采访时盛赞“成都速度”。
12月24日，郭台铭在成都对《每日经济新闻》记者表示，将追加在川投资规模，原定2011年在蓉生产的iPad年产量将由2000万台增加至4000万台，2013年年产量将达到1亿台。
富士康相关人士曾对媒体公开表示，将力争用5年时间把成都打造成为富士康在全球最重要的基地、在中国投资最大的基地。此次，在成都的投资，应是上述策略中的一个重要步骤。
据《每日经济新闻》记者了解，按照此前的整体规划，在产业链整合上，富士康将通过扩大产能，把全球领先的新技术、新产品、新工艺放到四川，加快引进上游配套厂商，在西部形成完整产业链，加速产业链各环节在四川的垂直整合，带动相关产业，提升四川的整体竞争力。

年年岁岁花相似 谢国忠

http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100214951&time=2011-01-07&cl=115&page=all

 

　　2011年可能和2010年差不多：年初满怀希望，年中滑入恐慌，年末再次对来年充满希望。和2010年一样，2011又是过渡的一年。西方国 家实行财政和货币双重刺激政策，发展中国家的资产泡沫，使得全球经济暂时稳定。2008年金融危机暴露出的最根本问题，无论是遗留问题，还是结构性问题， 都未得到解决。下一轮危机的催化剂，要么是西方世界的财政危机，要么是发展中国家的通胀危机。危机可能于2012年年底爆发。

暗影重重

　　我们已被三个黑影笼罩。

　　首先，自美联储计划第二轮量化宽松政策以来，石油价格上涨20%。这是出于对需求增加还是货币供应量上 升的期望？分析家往往根据对第二轮量化宽松的态度，分成两派。我属于第二派。2010年全球石油消费小幅上升，可能达每日1万桶，但仍低于2007年及 2008年水平。前几个月，经济前景未出现任何变化，可以解释油价如此上涨的原因。油价快速大幅上涨的幕后推手是金融需求，而不是实际需求。

　　2011年油价会涨成什么样？我估计，第一季度油价将逐步上升，年中当经济数据转差时，将有所回落。如果美联储计划实施第三轮量化宽松政策——可能在下半年——油价将飙升。

　　其次，美国国债市场已经下跌不少，但远未形成危机。不过，价格回落是市场在泼冷水警告。没有哪国政府，就算是美国政府，可以不顾一切地永远借债度日。美国国债收益不可持续。市场不相信低通胀或无通胀。但是，伯南克希望通胀，并会不断印钞票，直到出现通胀为止。

　　美国国债收益率超过6%只是时间问题，有可能在2012年就会实现。届时，美国政府债务将达16万亿美元。按6%的利率计算，光支付利息就将近 1万亿美元。美国政府收入目前为2万亿美元。也许通胀将使收入增至2.5万亿美元。如果一国政府的债务利息占其收入的40%，很难想象它还能如何运作。一 旦债券市场恢复正常，美国财政形势将会失控。如果市场意识到这一点，由于担心联邦政府有破产的风险，债市就会大幅下跌。由此产生的利率飙升也会不断自我强 化。

　　第三，中国实行货币紧缩政策，标志着未来将出现更大问题。中国通胀问题，其实是货币供应量的问题。

　　中国的通胀问题就是房产市场融资的问题，亦即政府为其开支融资的问题。中国的通胀是税收的问题。这早就不是什么新鲜事。

　　现代中国产生通胀，始终是因为向储户征税，为政府提供资金。如果看看中国的房产市场有多大，试想中国的通胀如何落地就令人头晕目眩。

　　庞大的房产行业的大多数从业者认为，房产市场必须持续发展，因为调控的后果不堪设想。要持续发展，政府应该兴建足够的公共住房，以安抚愤怒的公众。然后，房产市场可以继续繁荣，成为富人的游乐场。但这种逻辑有两个漏洞。

　　首先，房地产市场目前的融资方式将导致通胀泛滥，引发货币贬值和社会动荡。

　　其次，房产市场如此巨大，不可能只是富人的游乐场。富人持有好几套空房，是希望卖给现在买不起、但等将来涨工资之后能买得起房的那些人。如果普通老百姓都能买得起房，那有钱人还攥着数以百万套的公寓，让它们闲置的说法就站不住脚了。

似曾相识

　　2010年初，我曾预测，股市走势主要是波动；对冲贵重金属和大宗商品价格的通胀将大行其道；跨国公司表现不俗。2011年大同小异。贵金属和 大宗商品将仍有上佳表现。这不会是平稳上升的趋势。目前，美元坚挺，因为奥巴马实行减税政策，美联储实施第二轮量化宽松，激发了对美国经济持续复苏的期 待。只要美元坚挺，贵金属和大宗商品价格就不会快速上涨。但是，只要美国经济数据较预期疲弱——可能在2011年中——贵金属就将再次表现强劲。和 2010年一样，疲软的经济数据将促使美联储再次计划出台刺激政策，足以让整个大宗商品部门飞速增长。

　　我对股票的总体态度不消极。跨国公司是全球化的最大受益者。他们通过新兴市场需求增长较快，将生产从成本较高的发达经济体转移至低成本的新兴经 济体，获取利润。跨国公司的市盈率在15倍左右。它不便宜，但也不贵。全球经济名义增幅可能在5%-6%之间，其中，30%来自新兴经济体的通胀。跨国公 司职员的收入增长可能不止于此，其股票价格将同幅上升。

　　新兴市场泡沫现象更严重，对流动性问题比收入更敏感。通胀促使所有大型新兴经济体紧缩政策，如“金砖四国”。随着美联储出台新政策，其通胀问题被放大，而且他们的紧缩速度不够快，整体流动性还没有收缩，却也没有出现更大泛滥。

　　因此，我认为，新兴市场会像2010年一样，以波动为主，年中会出现大幅探底。

　　2010年，中国股市在表现最差之列。对于大公司来说，市场门槛不够高，但对于中小型企业来说仍高不可攀。正在转为流动性的解禁股金额巨大。这些股份变现极大拖累了股市。

　　如果2011年中国股市出现惊人上涨，可能是因为QFII扩容。国有大型银行和保险公司等大型金融类股票在与自己的香港H股交易时折扣巨大。国 际机构投资者一直不能享受这种差价优惠，因为QFII额度已满。中国担忧“热钱”流入，限制QFII扩张。由于QFII是推高市场的潜在工具，政府只有在 担心A股市场疲软的情况下，才会动用它。

　　我对房产市场并不乐观。全球房产泡沫持续多年。泡沫首先在发达经济体破裂。由于房产是长周期资产，不大可能迅速恢复。事实上，我认为，未来两年，发达经济体房产市场将会萎缩。但新兴经济体的房产泡沫仍然很大，因为他们的实际利率为负。

　　通胀一般对房产市场有利。但当房价已经高企，这种关系就会变为反作用。后者触发银根紧缩，首先会影响高估资产。

　　中国的房产市场特别脆弱。信贷歧视政策给市场搭了天花板。2010年，开发商可能只卖出他们打算出售的一半的房产。尽管国内银行并未强迫他们偿 还现有贷款，但施工费用及购买土地等其他债务必须偿还。中国的开发商在2011年将遭遇更为严重的流动资金问题。他们很可能会降价销售，扩大销量，解决流 动性不足的问题。新的一年，中国房产市场很可能下跌10%-15%。

　　这并不等于泡沫破灭。消除泡沫需要消除实际负利率。新兴经济体从不曾主动消除实际负利率。通常只有在受到货币贬值的压力下才会如此行事。如果美 联储迅速提高利率，要么是由于美国经济复苏强劲，要么是美国通胀高涨。只有如此，新兴经济体才会降低负利率。我猜想2012年下半年会出现这种情况。

及时行乐

　　各国均没有认真改革，以解决全球经济面临的结构性问题。即使是金融危机的遗留问题，也没有得到彻底解决，例如，坏账和金融机构的激励制度等问 题。大型银行从隐性政府担保获取资本，且成本低廉，它们通常依靠这些资本继续从传统的投资银行业务中获利。这迫使投资银行冒更大风险冲销融资成本带来的不 利因素。这令金融市场产生动荡。

　　结构性问题包括：（1）发达经济体社会成本较高；（2）发展中经济体遭受高通胀和资产泡沫。前者要求紧缩银根和再分配。欧洲做了些事儿。例如，法国刚刚延长退休年龄。这可能还不够。成功处理这一问题的关键指标，是国债占GDP的比重持续稳定。但是，主要发达经济体尚无动作。美国正朝相反方向前进。

　　新兴经济体正受益于贸易和外国投资。他们正在迅速扩大。蛋糕做大当然是好消息。但新兴经济体的发展环境容易诱发通胀和泡沫。如果未能妥善处理这 股黑暗势力，它可能会破坏新兴市场的社会。事实上，经过这么多年的超量积累，新兴经济体面临经济硬着陆的风险，爆发金融危机为时不远。

　　在部分新兴经济体中，从资产泡沫中受益者将对国家政策施加过度影响。因此，他们制定政策着眼于制造泡沫，而非消除泡沫。

　　中国的房产泡沫尤其危险，导致巨额收入从家庭部门再分配至政府部门。

　　后者可支配大规模财政资源，导致政府增加开支。这些支出很难处理，因为通常涉及持续多年的项目。因此，任何收紧银根的措施都会遇到来自政府部门本身的阻力。泡沫持续的时间越长，紧缩政策遭遇的阻力越大。

　　中国治理通胀和紧缩房产措施至今力度不够。除非房价大幅下跌，通胀势头不太可能减弱，因为货币供应主要流向房产市场。目前预测中国能够避免硬着陆还为时过早。

　　作者为玫瑰石顾问公司董事，经济学家

2011-04-29 龍工（3339.hk）10年年報摘要 散戶投資記錄

http://bcwong-investment.blogspot.com/2011/04/2011-04-29-3339hk10.html

威斯科金融公司(Wesco)2010年年會紀要 (2010年5月5日)

http://blog.sina.com.cn/s/blog_483f367801017o3t.html

　芒格：避免災難而並非成功之道的多元化

　　威斯科金融公司(Wesco)2010年年會紀要 (2010年5月5日)

　　查理·芒格(董事長兼CEO)：我的計劃是先跟去年一樣走完會議流程，然後談談大家感興趣的東西(發現那麼多的人去了奧馬哈後又趕來帕薩迪納，芒格感 到很吃驚。他認為自己的觀點人們聽得很多了，但很顯然，有人已經對他的話語「上癮」了。威斯科現在的市值是20億美元，當年他們開始回購股票的時候，市值 僅2,000萬美元。跟伯克希爾·哈撒韋相比，威斯科算是一家失敗的公司，但和其他公司相比，威斯科看起來還行吧)。

　　儲蓄和信貸業的破產率很高，威斯科是少數幾家倖存下來的公司之一。為什麼加利福尼亞州儲蓄和信貸業的傷亡如此慘重？這些機構依靠貸款和債務成本之間細 微的息差生存。對於一家有點雄心的機構來說，依靠很細小的息差生存是非常艱難的。如果一家機構決心每年使資產和利潤都有10%-20%的增長，為了達成這 個目標的努力將會使這家機構走向毀滅。競爭對手降低放貸的標準，你要麼裁掉冗員(因為業務被搶而導致人員過剩)，要麼也降低放貸的標準。這場惡性競爭使得 整個行業走向毀滅。這就是所謂的希臘悲劇——雖然你預見到悲劇的來臨，卻怎麼也逃不掉。如果不是政府出手拯救，整條華爾街都會灰飛煙滅。這場競爭導致資產 質量惡化並使整個系統走向毀滅，這是一目瞭然的趨勢。

　　必須對公眾的看法持懷疑態度

　　為什麼人類沒能發展出一套體系來防止這場悲劇呢？事實上，在這場惡性競爭中，膽大的人變得富裕而強大，從而能買通政治家站在自己這一邊，審計機構也站 到了他們這一邊。若深入思考這場危機，你會發現這是非常嚴重的問題。我們曾處於某種狀況的邊緣，整個文明幾乎陷入嚴重的困境中。二戰後，我們放棄了過去愚 蠢的做法。我們向我們的敵國投資，幫助敵國復甦。這是有史以來最好的決策，效果非常出色。一戰後，我們沒有幫助敵國，導致希特勒掌權。一戰後改採取的政策顯然是失敗的。

　　為什麼我們不能在金融上也採取像馬歇爾計劃那樣聰明的行動呢？如果我們所有的精英，特別是那些學術界的精英全都辜負了我們，會怎麼樣？商學院課程中設 有缺陷風險控制，最後連法學院也接受了這種理念——所有的東西都符合高斯分佈。但這種理念是錯的，儘管不少高智商的人在分析金融市場，為什麼有的人能作出 正確的決策，而其他的聰明人則是昏招不斷呢？有些昏招的根源來自我們社會的內在激勵機制——大家都希望出名，希望能有支配權。怎樣在眾人皆醉的時候堅持當 獨醒的少數派呢？你必須對公眾的看法持懷疑態度，在別人都失去自己的想法時，讓自己不受影響。

　　還有誰讓我們失望了？學術界認為多元化就是成功的秘訣。多元化可能是避免災難的方法，但並不是通往成功的道路。如果一個人的本領只限於避免災難發生， 此人稱不上是個合格的導師。這就是為什麼人們將其稱為de-worsification(這是將diversification(多元化)戲稱為發音類似 的de-worsification(避免惡化)，嘲笑多元化只能防守，不能進取——譯者注)的原因所在。伯克希爾持有自己非常瞭解的東西，而不是盲目地 購買。貝塔係數或波動性的概念是愚蠢的，並非僅僅是壞的點子帶來壞的結果，有時候好的點子若過度了，也會帶來壞的結果。很顯然，如果你持有的股票波動性很 高，你每天的回報相應地也會有很大的波動。只有知道什麼東西行得通、什麼行不通以及為什麼，你才能解決人生的主要問題。

　　對我們來說，高智商的商學院畢業生沒什麼吸引力，我們只關注品格特質。商學院畢業生常常告訴我和沃倫，說他們在商學院裡學到的知識都沒用，他們很喜歡 沃倫和芒格的思想。學校裡只教他們簡單的公式，可惜這些公式毫無用處。商學院沒把關鍵的知識教授給學生，相反卻教些沒用的東西，從這一點來說，商學院對文 明沒有貢獻。假如我掌管一所商學院，我會開設一門商學歷史課，這樣就會搶走各位專家研究領域中的案例，可能會產生很多學術上的摩擦。不過，我認為瞭解通用 汽車為何崛起又為何衰亡是有好處的，我認為分析為什麼鐵路公司過去走上坡路，然後陷入苦苦的掙扎中，現在又成為較好的投資標的也很有用。很不幸，教學生貝塔係數很容易，我認為貝塔係數就是代數，你代入數值，就能算出答案。

　　我的一個朋友去一家學校上學，學校教他怎樣用壓榨供應商的方法來減少營運資本，教他用簡單的代數來壓榨供應商。雖然他在考試的時候計算出數值，但他告 訴老師，這種方法是愚蠢的，他絕不會真的去使用——我們都希望能和供應商建立彼此信賴的夥伴關係。他是一個很有遠見的人，而且很有成就——因為他拒絕了商 學院的愚蠢。學生要獨立思考，要學會質疑自己所學的東西，這是很重要的。

　　基爾福德·葛雷塞(Gilford Glazer，芒格的一位老朋友)二戰結束復員後，考上了哈佛大學商學院。但他父親的小機械修理店需要人手，於是他要求推遲一年入學，以便幫助父親。一年 後，他聯繫哈佛大學商學院，請求再推遲一年。哈佛大學的人問他，去年的今天機械修理店有多少員工，他回答說50個。哈佛的人再問他，現在有多少員工。回答 是900個。哈佛的人笑了，告訴他用不著來商學院讀書了。現在哈佛再也不會這麼做了，過去的哈佛人可能比現在的哈佛人更加明智。

　　基爾福德從戰場上歸來時，他的父親給了他一個很好的建議。那是一個通用的道理——要賣對顧客有好處的東西。他不想經營卡西諾賭場或者賣毒品，認為企業只應該做對顧客有好處的事情，現在他已經是億萬富翁了。老葛雷塞的有道德的方法現在已經找不到了，競爭導致行為的過度。

　　資本配置流程無須和卡西諾賭場混在一起

　　查理又把話題轉到了英式足球。英式足球是一種競爭性很強的遊戲，如果對方球隊有一名選手非常出色，就很難贏他們。如果放任球員隨心所欲，他們就會故意 傷害那位出色的選手，因此足球裁判必須限制故意傷害。裁判是英式足球中一個重要的角色，政府對投資銀行而言也應扮演這樣的角色，你不能指望那些處於激烈競 爭中的人能夠自我約束。不難理解，如果招募了這些有強烈競爭意識的人，可能會導致過度進取，其道德標準自然會下降。有時候投資銀行裡會發生這樣的事情。雷 曼是病態的，那些奸詐且瘋狂到極點的銀行人員發放抵押貸款，然後打包成證券，這些人的行為絕不是基爾福德的父親推薦的做法。那些賣有損於顧客利益的東西的 機構不會有好下場。讓人擔憂的是，大多數應該承擔責任的人卻認為是別人的錯。當年希特勒窮途末路、躲在地堡裡的時候，也覺得落到這個地步很慘，但他怪德國 人民對領袖的追隨還不夠。

　　現在華爾街的想法有些類似。需要有一名裁判——政府以前沒有當好抵押貸款發放機構的裁判。OFHEO(聯邦住房企業監管辦公室)有200名工作人員， 他們的工作就是監管房利美和房地美，然而就在他們的鼻子底下，兩房無可救藥地失去了償還能力，加上還有假賬問題。兩房問題的癥結部分是因為兩房的人希望得 到花紅。不管怎樣，靠對這些經濟實體說「你們請隨便，反正我們有一個監管機構看著你們」是不能解決問題的，監管者可能由於是被指派的而充滿惰性。美國證券 交易委員會也讓我們失望，他們讓麥道夫為所欲為，不過他們沒發現麥道夫是因為的確很難發現。若要解決我們面對的問題，就不能讓這些人繼續監管。我們應該減 少允許的金融活動範圍，應該限制高盛可以做的事情。我們在20世紀20年代後曾這麼做過，因為20年代出現了不幸的經濟泡沫。當時出台了一部法律，禁止商 業銀行從事投資銀行業務，在很長一段時間裡，投資銀行沒有惹麻煩，甚至有點過度謹慎。

　　我們社會的資本配置流程無須和卡西諾賭場混在一起，商業銀行應該和投資銀行分開來。我們應該有商品市場，但不應該在銀行裡開設商品市場，不應該允許銀 行賭衍生品或者做農產品對沖。應該允許投資銀行擔任保險商，向顧客出售證券，在M&A(併購)中提供服務以及為對沖基金管理賬目。有很多合法的業 務可做，不會出醜聞，不會陷入麻煩，為什麼他們還要去經營別的業務呢？芒格的確很支持縮小投資銀行的經營範圍，如果投資銀行願意，可以把那些業務拆分出 去。摩根大通分拆摩根保證信託公司(Morgan Guaranty)之後，名聲就很好。很不幸，除了芒格之外，沒有人支持限制投行業務範圍的觀點。

　　芒格已經87歲高齡，能參加會議很不容易。他說，他的感覺很像喬治·伯恩斯(George Burns，美國喜劇演員，精力充沛，一直演到去世，享年100歲——譯者注)。據說，有人在伯恩斯生日時派4個女孩唱歌給他聽，他就受不了。他說，其中一個女孩必須明天再回去。

　　需要有人扮演足球裁判的角色——但OFHEO是不能勝任的，應該立法規定不允許銀行使用受存款保險制度保護的存款來進行其他高風險的活動。如果沒有正 式的立法，雷曼兄弟銀行的前車之鑑就在眼前。雙倍下注掩蓋了問題，會計報表被扭曲，如果你可以把資產負債表玩弄於股掌之中，所有的一切都會變得瘋狂，這就 給所有的人帶來了危險。

　　查理認為高盛是所有的銀行中最有道德最有智慧的一家，政府不應該對最好的銀行下手。政府錯誤地捲入了證券交易委員會的調查，且政府的反應不恰當。他認為倘若沒有這些東西(衍生品)，世界會更好。以前沒有衍生品，世界就很好。

　　他知道一個打撲克牌的地方，在那裡，賭局越複雜，優秀的牌手更容易贏笨蛋的錢。華爾街也是這種場所，現在大家都希望成為像芒格那樣的投資者，而不希望 成為工程師。當允許開設複雜賭局的時候，他們就會欺負缺乏經驗的顧客。如果有人說要白送你錢，用不著聽完就知道這是個騙子。這就是芒格的法則。韓國和墨西 哥都因為買衍生品而受損，複雜的金融產品造成的損害非常巨大，創造這種產品欺詐自己的顧客是不對的。將來誰為刀俎，誰為魚肉？你猜猜吧。

  　有些政治家必須下崗，讓一些更有李光耀作風的人上台

 

　　我們可以從事很多活動，不至於陷入現在這樣的金融困境。但這類活動的吸引力和既得利益太大了。會計師也是問題的一部分，現在有一種新的會計標準，資產 到用時方恨少，衍生品賬本上有很多4億美元大小的黑洞。衍生品不同的交易方對同一衍生證券所作的估值差別巨大，那些虛假的會計賬目就更不用說了。會計師的 數學知識很好，但常識太差，高報資產和利潤與低報資產和利潤完全不是一回事。過度保守的風險是零，因為大家都希望自己的資產增記，而不是減記，所以會計的 行為也隨之改變了。

　　當摩根銀行決定隨大流以留住交易員時，不得不放寬會計標準，這就導致他們進一步從事衍生品交易，會計賬目變得很荒謬。在櫃檯交易市場(OTC)交易衍 生品擁有巨大的優勢，如果你是唯一的做市商，而其他人想離場，就必須找你。而且定價也很神秘，銀行的賬本上有上千億美元的不明衍生品交易，這就像會爆炸的 氫氣和氧氣已經混合了，大家還繼續在報表上計入利潤，相信真的能得到這些利潤。

　　有沒有像二戰後馬歇爾計劃那樣的謹慎決定呢？新加坡的國父李光耀決定和班上最聰明的女生結婚，他們的兒子現在是新加坡的總理。李光耀是一個非常務實的 人，不希望人民因為瘧疾而死亡，所以抽乾了所有的沼澤，毫不在意小魚是不是會滅絕。他不喜歡毒品，他環顧世界，看別人是怎樣解決毒品問題的，他找到瞭解決 方案，那就是採用美國軍方的政策，任何時候都可以對你進行血檢，若你的血液中有毒品，就要進監獄。假如有什麼問題像癌症一樣擴散，他就會用上帝的憤怒來對 付它。他把一個沒有資源、沒有農業的國家，從零開始，轉變成一個繁榮的國度。我們應該多學學新加坡模式。

　　文科學校痛恨李光耀，也痛恨新加坡不允許言論自由。但李光耀一次又一次地取得成功，甚至中國的領導人都去新加坡向李光耀取經。不管白貓黑貓，只要能抓 到老鼠就是好貓。在很多方面，美國就是太過於寬鬆了，我們沒有對可能造成問題的對象採取足夠嚴厲的措施，若當時制止那些愚蠢的會計操作，這次危機就不會發 生。

　　比如說安然。允許把不確定的衍生品所得提前計入利潤是瘋狂的。證券交易委員會需要更多的常識和知識去說不，永遠都會有人做錯誤的事情，如果我們不對他 們說不，還會繼續出問題。會計師不僅會保持數字上的連貫性——實際上這毫無道理可言，而且他們還會遵循一些規則，盲目地得出結論，認為自己是正確的。規則 是根據銀行業過去的經驗制定的，在長期繁榮之後，銀行的壞賬準備金變成了零，而此時應該上升才對。我們應該拋棄舊的系統，找到說得通的新規則。為了得到連 貫性，會計行業提出了一整套理論，說你在瀕臨破產時，因為債權人嚇壞了，所以理論上你可以低價回購自己的債務，從而得到巨額的利潤——當然，你得有現金才 行。

　　美國的情況好似愛麗絲漫遊仙境，會計報表中的瘋狂怪事層出不窮，有些政治家必須下崗，讓一些更有李光耀作風的人上台。摩根大通的傑米·戴蒙(Jamie Dimon)就在抱怨會計問題，他是唯一的一個，查理向他脫帽致敬，但是查理認為傑米的衍生品賬本也應該被禁止，他不應該在一個合法的業務旁開設一間賭場。實際上，最近幾年，一些銀行真的變成了卡西諾賭場。「如果可以開設卡西諾賭場，為什麼還要遮遮掩掩？」

　　至於卡西諾賭場，也許它們可以存在，但我們必須把賭場的數量減到最少。卡西諾賭場的經營很方便，沒有庫存，沒有應收賬款，就好像上帝賜給你印鈔票的能 力。真正的卡西諾賭場有巨大的資本支出和資產要求，但華爾街可以創造一個無需資本支出和資產要求的卡西諾賭場，我們中有幾個人能夠抵抗能自己印鈔票的誘惑 呢？

　　現在沃倫和芒格已經有信心進入以前沒有信心進入的領域

　　有的人看到董事長86歲高齡了，很擔心接班人問題。威斯科其實是一個歷史上的偶然事件，它本來應該併入伯克希爾的。大家喜歡這家公司，將其視為一個俱 樂部，因此把股價推得過高，導致巴菲特不願買入。芒格和沃倫不願意強迫那些股東為了現金而放棄股權，也不願意為了任何原因增發伯克希爾的股票，所以本來無 可避免的併購被推遲了。最後價格會變得合適，或者說會在伯克希爾的併購雷達上成為一個小光點，最終這家公司會被伯克希爾併購。從邏輯上說，這家公司沒有未 來。「我不知道你們為什麼這麼喜歡這個地方。我年輕的時候從來沒有這麼受歡迎過。」

　　伯克希爾模式有什麼不同之處呢？我們分散化管理，就差完全放棄對子公司的管理。伯克希爾在奧馬哈有28名員工，但現金管理完全集中在奧馬哈。伯克希爾 允許下屬企業買進對業務有幫助的東西，但大部分現金流向奧馬哈，供巴菲特投資用。伯克希爾的集權和分權一樣獨具特色，伯克希爾不是一家總部集權的大型官僚 機構，大家喜歡成員間彼此信任的小組工作。總而言之，極度的分散化是很好的，通常來說，分散管理利大於弊。伯克希爾因為集中管理資本而得到了很多價值，機 會成本越低，決策越好，可以把資本配置到保險公司或者買進整家公司。芒格最近看到一家中國公司，他當即拒絕投資這家公司。因為他知道沃倫更為喜歡比亞迪， 所以與其投資別的中國公司，不如多買比亞迪。伯克希爾總部考慮機會成本，使得其資本配置更加出色。

　　有人問芒格，你怎麼了？你現在正在買進科技公司。比亞迪和伊斯卡就是最好的例子。最近，查理和沃倫對高科技很是著迷，他們更喜歡店面和品牌，不喜歡默 克或通用電氣，他們現在的投資風格和過去有點不一樣了。為什麼要投資這些公司？過去不投資科技公司是因為過去他們沒有能力投資此類公司。現在因為他們開發 了其他的模式，所以才會出現改變。你的腦子裡應該多準備一些模式，芒格的腦袋裡就有一個北美狗魚模式——有些企業好比北美狗魚，殺進傻乎乎的鮭魚群，好像 鐵木真一樣橫掃過去。好市多和沃爾瑪就是這種狗魚式的公司，這些公司強大的力量來自於其模式和體系。

　　芒格以前絕不會買三星，因為三星一直在科技前沿衝浪。以柯達為例，柯達擁有最聰明的員工和最好的專利，但現在的柯達已經病懨懨了。施樂複印機如何？這家公司擁有 優秀的員工和工程師，但照樣幾乎倒閉。假如你是高科技公司，如果出現了足以改變遊戲規則的新科技，你就輸了(比爾·蓋茨之言)。因為存在這個威脅，所以過 去芒格遠離科技板塊。現在他們進入了科技板塊，因為有些公司的模式非常強勁，他們預測這些公司會取得成功且能繼續成長。如果一個人宣稱自己能把800磅的 重物舉過頭頂，大家可能會嘲笑他說大話。但如果你看到他一次又一次舉重成功，你就會開始相信他。這就是比亞迪的情況，比亞迪創造了奇蹟，而且還在不斷地創 造奇蹟。

　　現在沃倫和芒格已經有信心進入以前沒有信心進入的領域，很顯然，他們以後不會非常頻繁地進入這個領域，因為像比亞迪這樣的公司並不多，他們不希望成為 新的南加利福尼亞州的Klenier Perkins(一家風險投資公司——譯者注)。芒格其實很討厭風險投資業，當你對像比亞迪這樣的企業下注的時候，就不僅僅是在對比亞迪下注，其實是在下 注賭某樣東西即將會被證實。觀察一家企業解決我們這個世界面臨的最大的問題是一件很有趣的事情——更廉價的太陽能和性能更佳的電池是聖盃，為中國人民大量 生產更好的汽車是聖盃，大氣污染嚴重的地區急需電動汽車。每一所大學、每一家能源公司都在努力開發這些技術。為什麼一群中國人能在這方面領先呢？因為他們 有獨一無二的人和獨一無二的文化，中國的工程師比其他國家的工程師更加努力。芒格認為比亞迪會勝出，比亞迪的成功會幫助整個人類。為瞭解決能源問題和污染 問題，我們必須更多地利用太陽能，這就需要更好的電池技術。儘管芒格平時開的是奔馳Mercedes 500，但最近他開過比亞迪的車。因為電池的緣故，這輛比亞迪車比奔馳車要重一點。芒格預期將來會出現完全靠電池驅動的奔馳車。

　　奔馳最近和比亞迪簽署了合作協議。為什麼呢？因為奔馳測試了比亞迪的電池，他們看到了即將到來的未來，也看到比亞迪的電池是行得通的。劉備已經遇到了 孔明。如果芒格足夠長壽的話，他將會有機會駕駛用電池驅動的奔馳。他並不是鼓勵大家都去投資科技公司，更何況他和沃倫就是靠遵循老模式才發家的，老模式很 安全，雖然投資比亞迪偏離了他賴以致富的老模式，但芒格認為他在比亞迪上的投資是正確的。儘管芒格已經86歲了，他還是能學習新東西的。

　　問題1：關於華爾街，問題是不是在於銀行和監管機構之間的激勵機制被扭曲了呢？監管者的報酬和銀行家的報酬可謂天上地下，如果公務員離開政府部門之後為私人企業服務怎麼辦？應該禁止這種行為嗎？

　　芒格認為華爾街和美國政府沆瀣一氣是個大問題，新加坡的李光耀決定通過高薪養廉來解決此事。不過我們的主要問題並不是腐敗，而是政府的認識力不足。

　　問題2：T2 Partners公司的惠特尼·蒂爾森(Whitney Tilson)問：最近，吉米·凱恩(Jimmy Cayne)和艾倫·施瓦茨(Alan Schwartz)在國會作證說，他們當時不論採取什麼措施都無法拯救貝爾斯登。我們是否應該舉行這樣的國會聽證會？

　　如果你把某人拖去國會，只要有一點點自尊剩下來，那人肯定會把責任往別人身上推。國會之所以這麼做，部分原因是國會瘋了，現在國會想把別人也拖下水，就好比狗在起居室惹事後，放它來嗅探。有人甚至乾脆推說自己不記得了。

    問題3：冬青基金(Wintergreen Fund)的大衛·溫特斯(David Winters)問：你預期伯克希爾的保險費將在什麼時候上漲並產生更多的浮存金？

 

　　可能浮存金不會有很大的增加，甚至可能會下降。很難在當前的水平上進一步增加浮存金。過去出現了一些奇蹟，而且有很好的制度可以增加浮存金，不過將來不大可能會繼續增加了。

　　問題4：美國應該回到基本的原則上去嗎？危機並沒有迫使我們回到基本的原則上，我們忽視了製造業和基礎設施，大家似乎忘記了這兩者的重要性。

　　現在美國面對的麻煩當然比以前多，有一些力量很難把握，看起來我們的教育改革似乎難以奏效(雖然如此，但他並不過度悲觀)。有人問芒格，你怎麼會對加 利福尼亞州州議會滿意的呢？彼此憎恨的雙方都有些傻瓜在內。不錯，我們有很多問題，但是我們有很好的氣候，而且有亞洲移民流入。當你因為一個麻煩備受折磨 的時候，你其實正走在糾正錯誤的路上。讓大家那麼頭疼的州政府破產的事情，對芒格來說是一縷陽光。我們需要一些失敗來喚醒自己，也許這是黎明前的黑暗，儘 管某些人覺得像世界末日。「我希望我是對的。」

　　問題5：你是怎樣培育和形成伯克希爾式的性格的？

　　問得好。為什麼我們會有那麼多的失敗？大多數人不理解主要的模式。你看東德，曾處於共產主義的統治之下，最優秀的500萬人離開了祖國，本領最差的 1,700萬人留在故土，即使是德國那樣出色的國家也被毀了。美國的城市也是如此，假如最優秀的人都走了，問題就不容易被解決。假如得了腦癌，就無藥可 醫，只能採取措施，防止病情走向無可救藥。現在整個東歐都面臨東德的問題，你不應該責備希臘的政治家，他們也是人在江湖身不由己。當問題出現在你面前的時候，你最好直面這些問題。

　　如果我們多加思考，就能更好地處理複雜的體系。李光耀深思熟慮，他不會被困難嚇退。富裕和貧困都能摧毀我們的下一代。查理推薦更理性、更強硬的措施——一盎司預防措施的價值可不等於一磅的亡羊補牢，一盎司預防措施的價值常常抵得上一噸的亡羊補牢。

　　問題6：美國需要智能電網嗎？對於伯林頓北方鐵路公司(BNSF)而言，可不可以用巨大的鐵路資源來打造電網？這樣是不是對伯克希爾的股東有利？

　　芒格從沒聽說過這個建議，不過他也不能排除這種可能，因為現在正是沿著鐵路來佈置管線。芒格認為電網的問題仍然懸而未決，他無法想像BNSF的鐵路網佈滿電力鐵塔的模樣。「你就認為我是懷疑論者吧，我看不到任何鐵路網和電網協同的可能性。」

　　問題7(a)：比亞迪的領導人非常明智，如果他不在了會怎樣？

　　這是一個無法避免的風險，沃倫也存在這個風險，查理已經習慣於應對這種風險(查理請王傳福站起來，讓大家看看他的身體是不是強健)。比亞迪實際上已經把總部轉移到洛杉磯市區，這是一個好信號，因為洛杉磯沒有沾染華爾街的習氣。

　　問題7(b)：你怎樣保持工程師的良好心態而不陷入黑暗面(過於依賴數字和公式)？

　　根據分析，比亞迪是一家龐大的企業，但分析僵化(因為管理上可資參考的資訊太多而在決策上優柔寡斷——譯者注)的程度很小，他們決意保持理性，並不喜 歡猶豫不決。比亞迪的企業文化和那些分析僵化的企業有很大的不同。很不幸，印度其實應該學新加坡，卻照搬了美國最不好的東西。

　　問題8：在和巴菲特的相處中，巴菲特對查理有何教益(巴菲特在伯克希爾年會時說芒格教會自己投資可持續性競爭優勢的好處)？

　　巴菲特總是對同事持支持和欣賞的態度，而且常常說同事的好話。巴菲特過獎了。芒格認為巴菲特其實早就懂得可持續性競爭優勢，他可不需要自己來教。雖然他們其實挺傻的，但業績還真不錯。「這就是為什麼你們來參加年會的原因，因為你們認為有希望超越我們。」

　　國際象棋選手帕特里克·沃爾夫(Patrick Wolf)來見芒格，他對芒格很讚賞。芒格說，他肯定沒有沃爾夫優秀，芒格只是進入了一個沒有競爭或者競爭很弱的行業而已，而沃爾夫所在行業的競爭可是最激烈的(沃爾夫能蒙上雙眼同時和6個選手下棋)。

　　問題9：在你投資的時候，怎樣決定投資規模？你使用凱利公式嗎？

　　芒格說，他們不會使用任何會計公式來決定投資的規模。凱利公式只是在你不斷重複投資的情況下有效，因為他們很少出手，所以這個公式不適用。凱利公式在賭博中行得通，但對他們這種風格的投資無效。凱利公式是一個正確的公式，但只針對某些類型。

　　問題10：關於對BNSF的併購，是不是正在對管理層設置激勵制度來提升利潤率(使之追上競爭對手的利潤率)？

　　芒格說，他們認為完全不需要採取任何措施，將會讓CEO馬特·羅斯(Matt Ross)全權處理。「我們很樂意把利潤率問題留給馬特去操心。」

　　問題11：在芒格和巴菲特正式合夥之前，他們是不是曾分享過想法？

　　芒格一直都有人可以討論投資，就算愛因斯坦也不是獨行俠，不過他從不參加大型會議。任何人都需要交流的夥伴，他有很多夥伴可以交流，他只需要一位夫人和很少的幾位朋友，至少在處理複雜的智力問題時是這樣的。

　　問題12：經濟過度增長最後導致經濟崩潰，他們已經解決這個問題了嗎？

　　當然沒有。我們認為經濟過度增長好比是潛水員的通氣口(意即經濟過度是必不可少的)。大家都這樣對自己說：「我需要這個，我想要這個，我應該擁有這個。」有些人無法擺脫這樣的思路。如果我們不對我們的系統進行足夠的改變，我們還會遇見以前曾遇到過的那種大麻煩。

　　問題13：你對央行的行為特別是印鈔票和修改保證金標準怎麼看？

　　希臘是一個嚴重的問題，在歐盟成立的時候，每個人都知道希臘型的問題是一個風險。這個問題這麼久才暴露，真是很令人驚訝。有一個問題很難解決：不管遭 遇多少艱難，歐盟都不願意拯救借錢太多出婁子的成員國。歐盟成員國破產是很糟糕的，過去，愛爾蘭在福利上沾了歐盟的光，然後愛爾蘭遇到了大問題，歐盟替愛 爾蘭擺平了。這樣做正反都有嚴重的問題，而且都很棘手。芒格很高興他不用操心這個問題，因為他也不知道該怎麼解決。未雨綢繆才是王道，聰明人消滅大麻煩於 萌芽狀態。那些政府官員得過且過，希望上帝能賜予一個解決方案，於是問題不可避免地惡化了。

　　問題14：你向你所欣賞的人學習，我們應該學習誰？

　　伯克希爾有很多東西值得學習。在伯克希爾的一次會議上，伯克希爾的一群經理人說，他們的成功源於遵循了80/20規則——把注意力集中在最好的20% 的顧客上。不過，接下來發言的經理所管理的企業獲得了更高的利潤，這個人專注的卻是世界上最差的20%的顧客。如果你足夠聰明，就能在別人不要的東西中找 到金礦。

　　問題15：提問人有意投資伯克希爾，但擔心接班人問題。

 

　　就芒格自己而言，他有很多資產在伯克希爾的股票裡，他認為在他和巴菲特去世後，伯克希爾依舊會是一家好企業，且能保持好多年。他認為伯克希爾的企業文化令人羨慕，且旗下的企業都是好企業。很少有企業被打造成這樣的狀態——高層管理層並不需要很多才華就能管理好企業。伯克希爾的走勢很好，而且企業文化能夠繼續保持下去。

　　問題16：你怎樣構建自己的投資能力圈？

　　不要去強手如林的地方，不要去研究默克和輝瑞的藥品系列，分析那些無效率的領域，應該分析你有優勢且關注的人不多的股票，關注競爭程度低的領域。

　　問題17：思維格柵和跨學科的思路非常有用。提問者聲稱，他在使用思維格柵和跨學科思路時遇到了困難，意思是說他使用這些思維框架後思維變遲鈍了。這可以解決嗎，可以加速他的思路嗎？

　　查理天生就是格柵思維的人，他一直都有好奇心。把學習當成娛樂而不是工作，這會為你帶來優勢。如果你有與他相近的特質，自然而然可以採取思維格柵和跨學科思路，如果你的特質和他不一樣，就必須找到適合你自己的思維方式。

　　問題18：為什麼這一次危機(上一次危機沒有這一次的規模大)中，政府不得不介入拯救金融系統呢？

　　因為這一次危機嚴重得多，而且銀行像保齡球瓶那樣往下倒。當時出現惡性循環，而且局勢惡化的速度非常快，如果不採取極端的措施，就會出現大家都不願看 到的結果。民主黨和共和黨都意識到必須快速採取行動。英國的做法告訴我們，我們必須干預銀行，這種方法比原來的TARP(問題資產救助計劃)更好。美國領 導人很出色(挑選了漢克·保爾森擔任財政部長)，而且他表現得很好。這次的局勢很危險。

　　問題19：你可以談談威斯科總部旁邊的公寓開發的情況嗎？

　　查理感謝這位提問人刮他的鼻子，提醒他的一個財務錯誤，忠言逆耳利於行。芒格曾決定用幫助支付能力強的人移居帕薩迪納的方式來為社會作貢獻，他投資了 很多錢。儘管市場不景氣，還是以稍稍虧本的價格向有支付能力的人出售公寓。他們賣房給好人，這些人行為良好，將來會繼續行為良好。這些公寓都會升值，以後 的售價會超出買房人買入時的房價。等房主把這些公寓轉手的時候，會有很多看漲的人搶著買。這對買房人而言是好事，不過威斯科虧了。

　　問題20：加州理工大學有很大比例的學生畢業後進入金融行業，這可能不是壞事，也許某一天執掌這家公司的人就是加州理工的學生。查理對此怎麼看？

　　隨便哪個加州理工的畢業生都可能比迪克·富爾德(Dick Fuld，雷曼兄弟銀行的前任CEO)做得更好。但我們的工程師改行進入金融行業掘金是個問題，他們應該去設計煉油廠，他們能比富爾德做得更好並不意味著他們應該去金融行業謀生。

　　問題21：你能否談談保險市場的情況？

　　一般而言，P&C(財產和傷害保險)業務很艱難。美國債台高築產生了一些問題，導致保險業務量很難維持現狀，保險商會受到衝擊。這個行業不是 一個好的投資目標，除非你想買的是伯克希爾，伯克希爾很強悍，能夠在這種情況下掙錢。但對於大多數企業而言，P&C不是一個好的業務，更何況這個 業務還存在很多決策上的錯誤，容易導致保險費定價過低或儲備金不足，很難指望P&C公司的高層能英明決策。再保險業務中的困難甚至更大。

　　問題22：怎麼看BNSF的潛在回報？最近你有沒有看到什麼好書？

　　伯克希爾因為資本的機會成本而併購BNSF，資金回報率很低，這樁交易對伯克希爾的股東有利。雖然對BNSF的股東更有利，但這並不構成否決這樁交易 的理由。BNSF的CEO馬特·羅斯是伯克希爾的一大收穫，他年富力強且很明智。伯克希爾並不預測精確的回報值，希望在買進股權後的很長一段時間裡獲得 10%的稅前回報，但這並不是一個死板的要求。在目前的環境下，稅前回報率可能不到10%，現在這段時間可不是什麼歡樂的好時光，利率很低是股票漲幅如此 之高的一個原因。現在的世界可沒誘人到讓各位流口水，這個世界很艱難，曾出現過一段可以買到便宜東西的短暫時光。我們現在面對的是成年人的生活，生活並不 容易。至於買進這只股票後得到10%的回報的判斷，我們也有可能是錯誤的。

　　至於書，所有關於大蕭條的書都很有趣。芒格喜歡約翰·保爾森(John Paulson)的故事，因為大家都希望自己能成為像保爾森那樣的投資家。這其實對美國不利，會導致大家都去投資衍生品。保爾森是個好人，但他可沒帶來積極的影響。芒格說，他的一生就是如此，他覺得他是在補償過去發生的事情。很多人希望能找到順心的職位並出色地工作。a

年年抗旱，越抗越旱 張化橋

http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c400100rhvb.html

過去幾十年，希臘政府"非常關心" 老百姓的生活，導致國庫虧空，負債纍纍。中國人今天就是在培養自己敗家子的消費方式：我們的價格管制直接導致驚人的浪費，把未來三代人的自然資源都透支 了。我們的河流在哭泣，我們的煤礦在流血，我們的樹林在消逝，我們的農田在退化，我們的外匯儲備在貶值，我們就是下一個希臘！

在我國，環境被破壞的速度堪稱世界之最。某一天，我們的城市會不會因為缺水而癱瘓，而變為臭城？我們的農村會不會因為水源污染或枯竭而爆發疾病或者暴亂和村莊之間的群鬥？我希望不會，但是我經常為此提心吊膽。

我們中國人有一個非常荒唐而頑固的概念：因為水關乎國計民生，所以，它必須非常便宜甚至免費，鼓勵敗家子的消費方法。同樣，電十分重要，既關乎國計民生，又與工業生產息息相關，所以要便宜，最好長期補貼。

也是同樣的道理，糧食蔬菜非常重要，所以必須壓價。至於那些生產糧食蔬菜的賤民如何養家活口？以後再說吧。哦！還有那些該死的中間商（二道販子們）！雖然他們也許是合法註冊並納稅並創造就業的良民，但是為什麼他們竟然要賺取利潤呢！太不應該了！難道白干就不行嗎？

這些中間商與任何高貴的企業家本質上沒有區別，他們發掘商機，勤勞苦幹，也承擔風險。他們虧錢的時候全國人民幸災樂禍，他們賺錢的時候，全國人民咬牙切 齒。其實，我們應該為他們授予五一勞動獎狀：他們收集信息，調劑餘缺，平衡市場，創造巨大的社會價值，而且忍辱負重。我們消費者忘記了八十年代以前那萬惡 的國營商業系統和供銷社系統所導致的禍害嗎？請問有多少中國人想重新回到那種日子？

中國汽油短缺。但是汽油關乎國計民生，影響工業生產，所以，大家說，我們必須控制價格。可憐無知的某些同胞慷慨激昂地說，"豈能讓國際大鱷來操縱我們的價格？" 殊不知，中國壓低油價，鼓勵浪費，本身就是推高國際油價的罪魁禍首之一。燃油稅辯論了十多年，被大慈大悲的人們堵住了，難產。油價改革和市場化？我們是不到危機爆發，不主動解決問題！

還有銀行信貸問題。資金成本涉及到千萬個企業的（虛假）繁榮，所以必須壓低利息。買房子當然也要貼息。本人1986－89年在中國人民銀行總行工作時，就經常聽到上級奢談"五到十年內"利率市場化，和匯率國際化，本人還榮幸地為領導寫過無數次這類豪言壯語的講話稿，可是二十多年後，我們還在談論同樣的畫餅，我真正地感到惶恐！

用八十年代納稅人養一個像我這樣的機關幹部（科長）的費用跟今天的費用相比，我發明了一個"科長指數"，用來衡量中國長期的通貨膨脹率。我覺得我們25年來的年均通貨膨脹率大約在10％上下。當然，這個數字不科學，不準確，但是對於像我這樣的粗人有用。

跟"科長指數"相 比，中國真實的貸款利率長期為負數。負利率與通貨膨脹是相輔相成，互為因果的。也難怪我們的土地價格漲得這麼快！所有的貸款企業和個人都長期享受了一項巨 大的利率補貼。這是個零和遊戲：負利率只不過是剝削一部分人，補貼另外一部分人，同時，獎勵投機者和有特權獲得貸款的人們。

 

某些人經常說， "老百姓用不起水，電，油，買不起房子，怎麼辦？人民政府難道不應該考慮社會穩定嗎？" 我認為，這話非常混帳，因為它具有極大的挑撥和煽動性。我認為，假慈悲不能解決冰冷的經濟問題。天底下每個人都一律平等，都應該開寶馬的汽車，住別墅，吃 鮑魚，穿金戴銀，天天休假，但是，天上會掉下餡餅嗎？我們剛剛革了資本家的命，卻又只好乖乖地招商引資，用八抬大轎把他們請回來，求他們剝削我們的剩餘價 值。而他們還很不情願。求他們的人太多了。...

人民幣在這三十年來貶值的幅度大家不需要爭論，可是我們的水，電，汽油，和資金的價格既沒有反映貨幣貶值，也沒有反映供求關係，更沒有反映中國（乃至全球）資源枯竭的狀況。我們中國人不笨，早就應該用常識來替代假慈悲了。

如果我們把水價漲十倍或者二十倍，大家就會學習珍惜它，我們的水源就會得到愛護。你也許會問我，窮人用不起水怎麼辦？難道就因為窮人用不起水，看不起病， 買不起菜，交不起學費，買不起衣服，貸不起款，買不起車，就把所有的價格都控制和扭曲嗎？咱們還是回到那可怕的計劃經濟吧！

最後讓我聲明，我是苦大仇深的湖北人，父母和兄弟姐妹都在農村和小鎮上掙扎，所以，我沒有政治立場的問題。而且，我也鄙視那些政治覺悟太高的人們：他們不願分析問題，不會就事論事，而是喜歡追查和猜測言論的背後動機。

今天，山東缺水，全省上下總動員，解決燃眉之急；明天，河北可能大旱；後天，湖北汽油也許短缺，司機們需要排長隊加油。我們天天救急的同時，可否想想我們的經濟制度出了什麼問題？全國上下打壓房地產的同時，我們可否想想我們幾十年的負利率？缺煤和限電的同時，可否想想我們的電價太低？

不要只是談論大興水利：那是一個非常危險的事情。我們很快就會把地下100米的水資源耗盡。我們需要的是更大力度的人口控制，以及大大提高水價，讓每個人在喝水的時候，用雙手捧著水杯，就像在沙漠裡等了很久很久一樣，或者就像供神一樣。

長期以來，我國的外匯政策非常失敗，受害的當然是中國的納稅人，而大多數國人把它當作只是一個不疼不癢的統計數字。多年來，中國人維持匯率管制的理由同樣 也是那個假慈悲：我們要扶持脆弱的出口行業。最近十年，雖然這個理由越來越顯得荒唐，但是，我們用這樣和那樣的藉口拖延，再拖延，直到今天我們的外匯儲備 額成了一個侮辱中國人的大笑話。我們還會繼續拖延：因為我們騎虎難下。

不管是水，電，汽油，還是食品和資金，海內外無數的研究表明，低價導致浪費，導致短缺，破壞環境，而最終的受害者和最大的受害者不是有錢人，而是窮人，和沒有特權的人。我們要明白，Real love is tough love。真正關心窮人的政策是把窮人的根本利益，即長遠利益，放在首位，而不是迎合大眾的膚淺的和短視的低級趣味。過去幾十年，希臘政府"非常關心" 老百姓的生活，導致國庫虧空，負債纍纍。中國人今天就是在培養自己敗家子的消費方式：我們的浪費把未來三代人的資源都透支了。我們的河流在哭泣，我們的煤礦在流血，我們的樹林在消逝，我們的農田在退化，我們的外匯儲備在貶值。大家醒醒吧！

（本文純粹是個人觀點，不代表作者的僱主。）

 

專注經營品牌 從按摩椅跨足保健食品 ＯＳＩＭ年年挑戰兩位數成長

2011-6-13  TWM

經營三十二年的傲勝國際，目前擁有健康器材等多種產品線。靠著專注經營「ＯＳＩＭ」品牌，董事長沈財福帶領公司度過多次景氣衰退，現在他要全力搶攻亞洲市場，把健康概念化為實質營收。 撰文‧周岐原、鄭淳予 「品牌、品牌、品牌」。這是ＯＳＩＭ（傲勝國際）董事長沈財福整整花了三十二年時間，才摸索得來的經營祕訣。從創業至今，平均每十年面對一次重挫的 ＯＳＩＭ，靠著專注經營品牌，一再度過危機考驗。現在，ＯＳＩＭ已成為亞洲健康生活產品的第一品牌。一手將看不見、摸不著的「健康」形象，塑造成各種保健 產品，是沈財福在亞洲市場攻城掠地的最佳武器。 五月中旬，寒舍艾美酒店的宴會廳走廊上，擺了一長排按摩椅，這是ＯＳＩＭ發行台灣存託憑證（ＴＤＲ）的法說會場。沈財福豪氣地說：「未來是亞洲的舞台── 亞洲人肩上要扛的壓力大了，我的椅子就不怕沒人買！」說話不忘強調「亞洲」，因為來自亞洲的銷售金額，占ＯＳＩＭ目前營收比重超過九成之多，深耕這塊市 場，正是沈財福讓ＯＳＩＭ總市值逼近十億美元的基礎。 看準保健市場無窮商機 目前，傲勝國際擁有按摩椅、營養保健食品及茶飲料等多種品牌，產品類型不同，賣的卻是同一概念──健康品牌。難以想像，從小貿易商做起的沈財福，最初根本 不是銷售現有的主力產品，而是賣廚具。二十一歲那年，沈財福與日商合作投入廚具貿易，但是當廚具業績下滑，沈財福只好不斷尋找其他出路，直到嘗試引進按摩 棒，意外發現產品熱賣，才找出轉機。 二十出頭的年輕小夥子創業，選擇全然陌生的產品，怎麼認為能成功？沈財福自己也承認：「保健是新興行業，那時候，這個行業是不存在的。」但他毫不遲疑地解 釋自己的選擇：「我認為只做貿易和家用品，前景堪慮。保健才有很大市場，消費者每年成長，所以掌握到局面的發展。」無中生有、一刀切出一種新行業，固然是 沈財福慧眼獨具的創意，卻也是他在嚴酷的市場寒冬下，不得不然的選擇。一九八五年，新加坡面臨建國以來最嚴重的蕭條，ＧＤＰ（國內生產毛額）成長率從前一 年八．八％，重跌至負○．七％。沈財福回憶起當時的冷清市況說：「第一次的危機是八五年，差不多要垮下去了。」這次危機讓沈財福學到教訓：想要創造持續經 營的能力，必須要有金字招牌！強力行銷ＯＳＩＭ品牌的經營方針，就在此時奠下。 因為確定了「深耕品牌」策略，在沈財福長達三十二年的經營歷史中，即使曾經歷九七年亞洲金融風暴與○八年金融海嘯，ＯＳＩＭ還是有驚無險度過。「每一次危 機我們都沒死，甚至還成長！」沈財福說出一次次死裡逃生的真正原因：「這是從零開始的公司，不是老爸給我的，我有絕對的鬥志；而且掌握自己的品牌，對品牌 有長遠的開發，我可以做，也肯做。」經營品牌「玩」出心得，沈財福領悟出，保健產品的概念不只於按摩器材，近年他將事業領域跨足保健食品，試圖把版圖做得 更大。去年ＯＳＩＭ自創保健食品品牌Richlife（瑞萊），目前光是瑞萊的銷售據點，就超過一百個；同時ＯＳＩＭ也增加對美國保健食品大廠ＧＮＣ（健 安喜）的股權，持股達到九五％。 橫跨三領域 搶攻中國市場不僅如此，今年四月，ＯＳＩＭ又斥資三千萬元星幣（約七億新台幣），收購茶品牌ＴＷＧ三五％股權。這個舉動令人好奇，茶飲料和健康按摩器材， 有什麼業務關聯？沈財福談及這筆投資規畫時，滿意地笑說：「誰說茶就是茶？就好像葡萄酒一樣，這其實也是人們對生活方式的追求！」他解釋，在新加 坡，ＴＷＧ是和PRADA、GUCCI店面比鄰的頂級茶品牌，連新加坡航空公司的頭等艙，用的也是ＴＷＧ茶葉；而互相結盟的盤算，是準備合資搶攻大中華地 區的茶飲市場。 「下一個十年，中國絕對是太陽，我們（其他國家）都是小星。」沈財福指出，度過金融海嘯之後，亞洲地區的銷售潛力更加可觀，其中中國市場的發展空間最為驚 人。法人就評估，中國按摩椅銷售量正以每年三成速度快速成長，同時中國也在○九年成為全球第二大營養補充劑消費國，這兩種產品，也是ＯＳＩＭ列為推廣重點 的主力產品。這讓沈財福忍不住興奮地說：「ＯＳＩＭ在未來五年，可以挑戰年年兩位數的成長！」三十年前，專心拚事業的沈財福，一天工作超過十六個小時。現 在儘管「只」工作十二個小時，但為了管理更廣大的企業版圖，沈財福連熱愛的高爾夫也戒掉。值得注意的是，目前沈財福名下持有ＯＳＩＭ六六％股權，這對上市 公司董事長而言，是「高得出奇」的比率，不難想見他對ＯＳＩＭ的發展前景有多麼看好，而這個三十多年的企業，未來發展值得注意。 OSIM 創立：1979年 董事長：沈財福 業務項目：按摩器材、保健食品、頂級茶品2010年營收：120.56億元稅後淨利：11.83億元 稅後EPS：1.74元

泥鰍嫂：年年有契作　債就能還完了

2011-10-31  TCW

「我聽慶生仔（虱目魚契作協調 人）講，今年成本太高，明年（契作）有可能不要做了，甘有影？你有聽講沒？真煩惱……。」 說話的人，是泥鰍嫂。她的虱目魚正在「排隊」，等待負責契作的學甲食品來抓。 泥鰍嫂，在人群裡，總是很顯眼，笑聲爽朗，敢說敢罵，衣著鮮豔，非紅即紫；性格熱情，愛幫人牽線作媒，遇到年輕男女，一定問：「你結婚沒？」 她是最早參加契作的一批漁民之一。當親友對這次契作仍猶豫不決時，她與先生泥鰍仔，已打定主意要參加。因為八八風災，她們背負鉅額欠債，穩定的還款來源， 是她們的定心石。 八八風災前，樂觀的泥鰍嫂，不知道什麼是壓力；風災後，她卻要靠安眠藥才能入睡。 想起事變當天，她眼眶泛紅：「我一路上那麼努力，好好做人，沒去害人，為什麼我的人生這麼坎坷？」 厄運：半生努力毀於天災…… 「我一世人，不曾有這呢多負債」 民國九十八年八月八日，莫拉克颱風來襲，再過幾天，魚塭就要收成了。感冒發燒的泥鰍仔，怕魚出狀況，半夜守著魚塭；隔天清晨五點，泥鰍嫂和三女兒，趕去魚 塭送早餐。九點鐘，水，從四面八方灌了進來。三人用雙手挖泥巴，築土牆擋水，希望保住泥鰍，但，水越淹越高……，近中午，水滿腰部。 十幾萬台斤的泥鰍，從下半身浸在水裡的三人眼前，一尾一尾漂走，掙扎到下午三點，泥鰍嫂嘆口氣，不想說的話，終於出口：「震河啊（泥鰍仔本名陳震河），放 棄啦，放棄啦……。」 坐上餵魚用的竹筏，逃離魚塭。泥鰍嫂坐在竹筏上，女兒與先生推著，放眼一片汪洋，分不出是魚塭是道路，一不小心就會踩空滅頂，泥鰍嫂看著水一寸寸升高，淹 到女兒頸部。水的力量又大又急，三人幾乎快被水沖走。在大水中掙扎前進，回到家，已經晚上八點。 此時，大女兒也從車站摸黑徒步走四小時回到家，母女見面，抱頭痛哭。 收入漂走了，支出卻一件也跑不掉，積欠的飼料錢要還，魚塭重建、重買魚苗、全家人的開銷，都需要錢，不得已，拿住家去農會抵押，又向弟弟借款，負債八百五 十萬元。算一算，泥鰍嫂要工作到七十歲才還得完。 災變打亂了一家人的規畫。三女兒是全家最會讀書的小孩，世新大學畢業後，一心想念研究所，風災後，她從台北打電話給媽媽，訴說自己的願望，泥鰍嫂無奈的 說：「媽媽已經沒有能力讓妳念研究所了。」 「媽媽，可是我想念。」女兒說。「可是下個月，就有飼料商的票一百萬到期。」泥鰍嫂在電話那頭哭泣：「對不起，家裡負債，妳出世不對家庭（妳生錯家庭 了）。」 這筆負債對她打擊很大，晚上要靠安眠藥，才能入睡，憂鬱症狀出現。鄰居安慰她，她只是負債，有人連命都沒了，勸她「走出來」，因為，命在，機會就在。 泥鰍嫂個性好強，「我一世人，不曾有這呢多的負債！」先前唯一的負債，是剛做魚塭時跟農會借了六十萬，很快就還掉。她作夢也沒想到，人到中年，負債，竟從 天上掉下來。 「人講，三代打拚，一代空，我是二十九年打拚，一眠空。」她感慨的說。 像是日劇阿信，認真、奮鬥，一心想開創事業，卻又受命運糾纏。 生在養魚人家，國小畢業，媽媽告訴她，家裡沒錢，別念書了。十五歲，她進入學甲的針織廠，成為全廠年紀最小的女工，當時紡織業正旺，工廠缺工，「老闆攏騎 摩托車，來家載人。」因為頭腦好，老闆教她很多專業技術，還送她到台北訓練兩年，月薪從三千元跳到一萬三千元。 認命：曾做別行卻都失敗…… 「做塭仔，一世人攏是塭仔命！」 婚後，她仍在紡織廠工作，直到老大出生，才跟去魚塭幫忙。而學甲的紡織業也在西進浪潮下，紛紛關廠，外移中國。 其後，夫妻倆養鴨，賺了一些錢，磚房改建為水泥房。後來鴨價大跌，改養泥鰍，泥鰍跌價，又改養吳郭魚、虱目魚、白蝦，哪種價格好，就養哪種。 同時，泥鰍嫂也兼做小廠長，她的弟弟在台南設手機代工廠，生意不錯，在學甲擴廠，給她管；當時，她每早倒完飼料，回到鎮上管工廠，請了三十二名員工。 原本，這是另一個賺錢機會，結果，三年前金融海嘯來襲，國外訂單沒了，工廠也關了。 她不知道「產業西進」、「金融海嘯」，但，這兩件影響台灣經濟的重大事件，都影響她的人生，也讓她往魚塭外伸的那一隻腳，被打了回來，魚塭成為她生存的最 後一道防線。 「做塭仔，一世人攏是塭仔命！」她認命的說。 為了多賺點錢，三十年來，泥鰍嫂夫婦每件事都自己來，一包重三十公斤的飼料，她二話不說，一口氣抱上摩托車。懷孕大腹便便，還架著竹筏，在魚塭裡「倒 料」（餵魚飼料），因為太累，生小兒子時，泥鰍嫂血崩，緊急剖腹，差點沒命。 願望；孩子別再做這行…… 「你們命不好，生到我們家來」 爸媽用生命在養魚，孩子都看在眼裡。一到假日，別的孩子出去玩，她家裡的孩子都回來魚塭幫忙。她對孩子心有愧疚：「你們命不好，到我們家來，市區的孩子， 都有休閒、泡湯，你們放假還回來幫忙倒料，都沒有休閒。」 困難，讓一家人關係更緊密。 她一心一意，要讓四個孩子都大學畢業，希望他們改做別行，養魚太苦，到這代就結束吧！ 於是，她在自有的兩甲魚溫外，租了十六甲魚塭。盤算著，大女兒該嫁了，三女兒要念研究所，兒子要念大學，都需要錢；要讓孩子脫離漁民生活，自己要更努力才 行。 沒想到，上天開了個玩笑。八八風災，魚塭越多的，損失越重。 她指著工寮牆上一條風災留下的水痕，那條線，把工寮切成上下兩半，也把她一輩子的努力，打回原形。 欠下近千萬的債，萬一本金還不出，房屋就要被法拍。她擔心著，債怎麼還？ 近年原物料上漲，帶動飼料上漲，每個月的飼料費約百萬元上下，經常，魚一賣，錢一進戶頭，就要出去了，存款簿，經常沒剩什麼錢。 支出端固定，且年年成長，但，收入端卻很不穩定。「一年好，一年壞」，像去年「南洋仔」吳郭魚跌到一斤二十多元，整年下來，不止做白工，還要貼錢。「做塭 仔，攏是錢在轉來轉去……。」 契作：讓還債露曙光……「從來沒碰過，這呢好的條件！」 今年三月，虱目魚契作消息傳出，他們夫妻四處探聽、討論，泥鰍嫂跟另一半說：「震河啊，我看這ㄝ合（划算之意）。」因為，契作保證價格收購，訂金先付，收 成再付尾款，「從來沒碰過，這呢好的條件！」她說。他們沒有本錢，再跟老天搏鬥，躲進契作的保護傘下，較安全。 簽了契作，泥鰍嫂今年押了十萬尾虱目魚，比去年多四倍。為了顧好魚，夫妻倆如同太陽與月亮，早晚輪班顧魚塭，泥鰍仔晚上十點巡完，就睡工寮，半夜兩點再 巡，泥鰍嫂清晨五、六點跟泥鰍仔換班。 收入穩定，還債可規畫，一切又開始順了。原本家裡負債，大女兒不敢嫁人，現在密集相親；二女兒，最近換了大藥廠當業務，底薪加獎金，一個月薪水八、九萬 元；三女兒雖沒念研究所，卻也在台北找到一家傳播公司當錄音師，收入穩定；么子也升上長榮大學二年級。 八月中，某個初秋午後，泥鰍嫂騎著摩托車，從魚塭回家，騎著騎著，想起四個小孩，每個都有自己的方向，眼淚不禁流了下來。 這眼淚，是八八水災後，第一次流下，開心的眼淚。 她期待契作繼續，否則鉅額負債，「一年賺，一年賠，安怎還？」「契作每年有，卡免煩惱，十年內，就還完了，若沒契作，沒法度還。」契作第一年，還債露曙 光，但是，萬一明年就沒了，靠天吃飯，能順利還債嗎？ 十月二十四日，泥鰍嫂契作的虱目魚交貨了，六萬尾，六十萬元的淨利入袋。她的魚，會到上海跟來自全球千萬種魚競爭。 她對自己的魚有信心，聽到記者說，上海人批評虱目魚「不好吃、有土味，」她面露愁容，沉默幾秒，隨即，她為這條魚，也像為自己的希望打氣：「不可能不吃！ 不可能大陸十三億人都不吃！可能是他們不會煮啦！」 契作的不確定，讓她心情上下起伏，靈光一閃，她想出解方：「契作若嘸，叫陳光標來買啦，伊不是足有錢，我嘸愛白白拿伊ㄝ錢，叫伊來買魚仔！」 【延伸閱讀】 錢還掉，人生就卡輕鬆：泥鰍嫂，本名陳麗足，50歲，學甲國小畢業，做過針織廠女工，因八八水災負債850萬元鑽轎底，天佑收成：農曆3月11日，學甲大 拜拜，泥鰍嫂特別鑽進蜈蚣陣，祈求風調雨順、天公疼憨人，讓努力打拚的人有好收穫。一家人，齊心向前：苦難讓這一家人情感凝聚在一起，孩子們假日返家幫 忙，是泥鰍嫂的虧欠也是欣慰。

2012年年結 管我財

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6bdb8fda0102e3jj.html
今年股票市值餘額2173萬港元，投資賬戶加現金總額為2281萬港元。其中港股1099萬元，B股174萬港元，A股折合756萬港元，美股折合144萬港元，現金108萬港元，是準備投向美帝國買垃圾的。我打算挪用其中三十萬資金農曆年消費，也就是進一步投向美股的資金會減少三十萬元。去年底結餘1572萬港元，本年無增資，盈利709萬港元或45.1%，相對港股23%漲幅，領先22.1%。

2012年年報 Mario

http://xueqiu.com/7660842159/22727876
2012年即將過去。按照慣例，又到了寫年終總結的時候。先公佈一下按公允價格的淨值法計量的年化收益率是25.4%，跑贏滬深300指數17%。當然，和雪球上各大股神實在沒得比。

由於從今年開始，理念有了一點進步，開始改用採用權益法計量投資損益，逐步淡出公允價值法，因此在各家銀行年報尚未公佈時無法準確計量今年的權益法利潤。但是前三季度的報表已經基本定下了今年的大致情況，因此定性談談自己的投資標的還是可行的。由於財務分析已經有足夠多朋友做了，I have nothing more to add（芒格語）。主要對業務方面詳細談談吧。

今年和以往一樣，權益類投資還是全倉銀行。除象徵性買了浦發銀行和交通銀行各100股去股東大會騷擾一下高管以外，仍然集中持有招商銀行和興業銀行。收到的分紅繼續投入，由於年中分紅時價格夠低，買得挺爽。預計權益法收益率能接近30%。接下來詳細談談幾個標的。

招商銀行。今年以來沒出過啥問題，至少沒被我抓到比較大的弱點。濟南分行拼爹這種事早就是銀行業裡的慣例了。也沒辦法，人家有資源，招進來確實立刻能帶來利潤，這是窮挫矮們沒法比的。招商一直是上市銀行裡公司貸款業務倒數的銀行，其他股份行拼爹的情況一些員工應該更清楚。董辦年中換過人了，上半年一直是一個男性官僚接的，問啥要麼不知道，要麼官方答案。下半年換了個中年女性，挺專業，有問有答，確實瞭解到了一些情況。通過交流得知，支行改革進度較慢，還只停留在幾個城市的試點階段。公司業務在快速下沉。退出了一些大企業客戶，因此存款增長不利。對中小微企業客戶的發展很快。生意一卡通能夠很全面地覆蓋原有的中小微客戶的需求，且擔保方式有了較大變化。由於有業內僅次於工行的IT系統，招商銀行利用海量數據的積累，開發出了信用分析模型，並已驗證了一段時間。當然，由於國內近十幾年來沒有多少違約，數據的可信度是個問題。擔保方式從原來極度重視抵押慢慢轉變為依靠數據分析發放信用貸款，可以基本不靠保證擔保。貸款收益率有了很大的上升空間。因此，儘管招商銀行對降息歷來是最敏感的，但對今年年中的兩次不對稱降息，我還是足夠信心的。今年招商在移動支付上也下了大工夫，出了那麼多新玩意（雖然我也沒玩過），費用增長那麼多的原因找到了。在利潤高的時期打好基礎還是不錯的，而中信銀行由於長期低收入低費用率，已經在抱怨投入不足了。招商目前已申請使用內評法，根據招商的抵質押率和客戶等級，還是能省不少資本的。配股其實根本不是充足率的問題，而是想未來快速發展用的。當然，配股2012年沒成行，2013年起配股價又要提高底線了。只是最近實在漲太快了，配股可能在4月份出完年報後隨時推出。作為小小股東，我當然希望配股一直配不成。可以這樣說，今年招商銀行的漲幅還不及內在價值的增長，比去年末更低估了。

興業銀行。上半年對興業愛得不行，無敵的各種指標。但半年報以及三季報的出爐讓我有了一點擔憂。什麼生意可以好到這個程度，期初ROE輕鬆過40%？就是興業的同業業務。用自己的模型算了一下，上半年同業利差高達1.18%，三季度估算還不低於這個值。估算下來同業資產收益率高得離譜，當然同業負債利率也夠高的。如果說上半年吃了很多去年九月底十月初配的高利率長久期買入返售與今年上半年不斷下滑的SHIBOR的巨大利差的話，到了三季度去年的同業資產已大部分到期的情況下，利差不但沒縮小，還是那麼大，就有點神奇了。根據信託圈裡的風聲，興業可能在買入返售金融資產裡加入了自身的信用，名義上是買入返售，實際上是等同買入貸款、票據、信託、租賃這類的。興業的問題就是利用了一些監管漏洞，超標放大槓桿，且可能少計了加權風險資產。目前是景氣度的高峰，基礎資產違約情況較好，所以盈利極高。想到未來隨時可能到來的違約潮，還是有點擔憂的。以上都是根據各種信息的推斷，沒有證據，也無法證實。最新版的《商業銀行資本管理辦法（試行）》裡加入了較多對表外項目的計量，並且有對總槓桿率的約束，可以在未來限制興業不至於過分激進。另外，對於同業業務的流動性問題，我也有些擔憂。去年年報時，興業把期限錯配做到了極限，今年中報也不見有緩解。在老的監管標準下，流動性比例達標對於興業這種有大量資金業務的銀行來說太容易了。大量等量的一個月以下拆進拆出就可以把這個比例搞到接近100%，而且不佔用任何風險資產，也沒有槓桿率的限制。未來執行巴塞爾III的流動性比率監管標準以後，興業的同業業務期限錯配應該不可能做到這麼逆天了。這個標準的中國版銀監會尚未公佈，興業還有一段好日子可以過的。另外，明年開始提高同業資產的風險權重對興業其實是有利的。對行業設置任何門檻都是對行業龍頭好的消息，因為後來者一下子就失去競爭力了，空出大片市場留給行業老大。房地產調控也是這情況。空調節能補貼則是相反的例子，連志高這樣的產品都能賣出去。而補貼一取消志高就巨虧，格力市場份額和利潤狂飆。最重要的，之前我錯估了興業的護城河，以為銀銀平台能吸引很多穩定的同業存款，但實際上不是。同業存款主要是靠員工拉來的，這個就沒什麼粘性了，所以不能給啥溢價。但是銀銀平台確實在以後能帶來很多渠道方面的好處，這個還遠體現到利潤表裡。興業今年的亮點除了同業業務，就是存款超級給力，不知道是不是轉向事業部制帶來的好處。內部評級法模型還沒做完，動作好慢。董辦方面，興業和招商相反，以前感覺很聊得來，每個月都會去騷擾一下。下半年卻越來越官僚了，都是官方答案，而且迴避了最重要的關於同業和理財產品的問題。報表信息披露依然不給力，和他們講了多少遍了。2012年年報要是再這樣還得打電話去說。出於對以上的擔心，年底本來打算把興業也換招商，但是又怕太集中了，還是等2013年中報再看吧。如果報表和董辦還是不能回答我的疑問，到時再考慮是不是非換不可了。其實還是有點不捨得，畢竟盈利能力實在太強了。以2012年上半年計，實際期初ROE已經過17%了，全年過30%沒有懸念，真是賺錢賺得不好意思了。風險和收益如何平衡？再考慮考慮吧。

今年不得不提下XX銀行，因為宣傳好、漲得好，喜歡它的人太多太多。由於內容過於敏感，匿去名字和內容。如果在一家飯店地上看到一粒很像老鼠屎的東西，客戶會怎麼辦？如果有幾粒呢？我肯定走人了。當然，店家可能會說這是掉在地上的醬豆之類的解釋。拍照報告衛生局拿獎金這種事比較麻煩，有中能興業那樣喜歡干的最好了。我就不想找這麻煩了，但是非常支持這樣的義舉。投資和斷案的不同在於，斷案是無罪推定，而投資必須是有罪推定，有嫌疑就不能要。萬一哪天東窗事發了，可別老怨天鵝姐姐呀。如果不是真的誤判了也不會有損失。所有判斷都是根據各種信息的推斷，沒有證據，也無法證實。套用Mr. Zhou的話，以上觀點為Mario扮演的Mario的個人觀點，與Mario本人無關。

浦發銀行。今年去開了他們的股東大會，瞬間對浦發的印象一落千丈。浦發就是一個純正的地方國企，以不斷做大為目標。除了工資受限較少導致工資超高以外，與五大行沒有本質差別。因為當時沒有行長，台上的領導們沒有什麼有營養的回答，且官僚氣很重。未來當銀行業變身超級現金牛後，很難想像浦發有動力提高分紅率來維護股東利益，而不去像很多消費股一樣白白浪費資本。以後應該不會再怎麼關注這家公司了。很多朋友看中浦發在2009年以前的ROE很高，最近幾年平均一下也挺高，就認為浦發還不錯。其實明年開始銀行業的遊戲規則大改過了，浦發原來依靠的超高槓桿率再也回不來了。而對於同等資本佔用下的利潤產生能力，比如RORWA，浦發與招商、興業差距都在20%以上。而隨著未來金融脫媒和利率市場化對銀行利潤率可能的逐步壓縮，這個差距即使不增大，也會隨著整體的下降，相對比例差得越來越大。這類公司將逐漸淪落為菲利普.費舍爾說的邊際公司，成為真正的強週期品種，沒有護城河可言。

交通銀行。今年也去開了他們的股東大會。交行確實也提出了以RAROC為目標的經營思路。而且行長確實是個做實事的，對我提的所有問題都非常完美地解答了，受到很多啟發，也沒啥官僚氣。只是交行的RAROC中的RA部分還沒完全做好。而且受限於國有大銀行體制的束縛，很多積習也比較難改。規模效應又遠不及那四大，所以落後一點也是沒辦法的。雖然說交行並不是一個很好的公司，但是如果有機會經常去開開股東大會，和他們交流一下，對自己在銀行業的理解上還是會有不少幫助的。

工商銀行。他們的股票沒買過，轉債倒是給很多朋友推薦過。工行在規模效應上佔了太大的優勢，真的是躺著等別人送錢。但是風控實在難以忍受。由於完全是國有體制的領導關係，只要上面說可以做，下面絕對照辦，不會有風控意識，更別提RAROC這種概念了。很多在我看來不適合做的業務照樣做。看來要銀行不干傻事真是件不容易的事。好在工行足夠足夠大，又有國家信用背書，和制度性壟斷的地位，利潤真的是高。風險？看國企啥時候大規模倒閉咯。

附上兩張圖，看一下優秀的股份制銀行到底比平庸者領先多少。

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除持有權益類資產外，還配置了極少量債券當作現金等價物，也同時鍛鍊對市場利率的判斷能力。年初為122890凱迪債。長久期，高YTM，是降息週期的神器。由於遠遠沒達到開通債券回購所需50萬的門檻，判斷正確了也只賺了百分之幾而已。到下半年換成110003新鋼轉債，把久期降下來，準備迎接市場利率的緩慢上升，結果市場利率一直也沒升。沒意外的話就是持有到期，萬一正股有Bonus還有多，估計沒戲。新余鋼鐵這破公司要不是掛著地方國企的招牌，而且轉債由地方國資委擔保，才不敢買它的債呢。不受保護的正股居然還有人要，天朝股市真是垃圾都能賣得掉啊，市場整體其實還是挺高估的。

因為尚未畢業，沒有多少資本，這點投資收益與未來的工資比就相形見絀了。今年最大的收穫是網羅了一大圈有真知灼見的朋友。對個人思考的正確性提升很有幫助，也拓寬了思維廣度。在基本完成了對上市銀行的研究後，下一個挖掘點將在某些容易理解的B股中，重點是足夠便宜的製造業。

最後附上2010年底以來每季度的投資收益與基準指數比較圖。