📖 ZKIZ Archives

投資札記【476】歐文·卡恩：搏擊股市八十年百歲高齡不退休 佐羅股飛揚

http://blog.sina.com.cn/s/blog_404cdd300102e895.html
如果你有機會向一位擁有84年投資經驗的人學習，那可一定不要錯過。

   在歐文•卡恩(Irving Kahn)慶祝自己107歲生日的前一天，我有幸與他交談。卡恩是紐約卡恩兄弟集團(Kahn Brothers Group)的董事長，曾為價值投資之父本傑明•格雷厄姆(Benjamin Graham)擔任過助教。

   卡恩的聽力和視覺已經衰退，但他的好奇心、判斷力以及對市場變革史的領悟絲毫未減。

   卡恩身上集中體現了格雷厄姆1949年經典著作《聰明的投資者》(The Intelligent Investor)中闡述的投資美德。卡恩與沃倫•巴菲特(Warren Buffett)一樣，是直接受教於格雷厄姆的碩果僅存的幾位投資大師之一。

華爾街投資大師歐文•卡恩於1928年開始自己的職業生涯

卡恩的投資組合一半是現金，而這僅僅是因為他終於到達了他自己所說的「可以完全聽命於自己保守性格」的年齡。他告訴我，能夠避免「進入自己不瞭解領域」的個人投資者依然有很大機會可以擊敗專業投資者，尤其是專注於投資小市值股票的話。

我還沒來得及開口提問，卡恩就先向我拋出了一個個問題：《華爾街日報》(The Wall Street Journal)的新主編是誰？每天的發行量有多大？誰是最大的競爭對手？

卡恩擁有一種投資者應該注重開發的特質，即探尋「結構不確定性」(structured uncertainty)或「機緣巧合」(serendipity)的能力。美國著名社會學家羅伯特•莫頓(Robert K. Merton)將這種特質視為智力領域探索與發現的關鍵要素。

1928年，卡恩在紐約證券交易所(New York Stock Exchange)的交易大廳開始了自己的職業生涯，為一家名叫Hammerschlag, Borg &Co.的小公司當跑單者(runner)。在交易大廳只幹了一週，卡恩就覺得自己身邊都是一群「瘋子」，於是央求調往研究部門。

卡恩還在晚上和週末在當時一家大型券商H. Hentz & Co兼職。工作之餘，他經常在Hentz公司位於曼哈頓的辦公大樓裡閒逛，每次瞭解一層樓的情況，敲開那些依然燈火通明的辦公室大門。

   有一次，有個簿記員開門接待了卡恩。他那裡正好有公司主要的損益分類賬目，卡恩問能否看一下。其中有一組賬目引起了他的注意，那是一連串幾乎從來沒有虧損過的投資交易，都在「本傑明•格雷厄姆共同賬戶」的名下。

驚訝於如此謹慎而收益豐厚的交易記錄，卡恩開始探訪格雷厄姆這個人，發現他就在這棟大樓裡工作。

後來卡恩成為格雷厄姆的助手，為其在哥倫比亞大學(Columbia University)商學院名聞遐邇的授課提供協助。卡恩說，他從格雷厄姆身上學到的最重要的東西，是其抵禦賺取快錢誘惑的能力。「在大多數時候，格雷厄姆對這種快進快出的賺錢方式都不為所動。除非他認為這筆投資的賺錢幾率要大大高於虧損幾率，否則他不會下手。」

經驗告訴我們，用100減去自己的年齡，就可以得出投資組合中最佳的股票佔比。以這種邏輯來看，卡恩應該把所有資產放在債券和現金上（甚至應該在股票倉位上呈現負數，或是「空頭」）。

然而，卡恩依然把一半的個人資產放在股票上。他從不借錢投資。他對我說：「如果你手頭有很多現金，即使在某筆投資上犯了錯誤，也不用太擔心。」

卡恩喜歡農業股──正如他所說的，「太陽會為你辦妥一切。」此外，他認為基礎工業「急需增加資本投入」。他最喜歡的股票包括：中國高科技元器件製造商南太電子公司(Nam Tai Electronics)，以及種子和除草劑巨頭孟山都公司(Monsanto)。

卡恩說，從某種角度來說，投資就是回歸本源。

20世紀20年代及30年代初，當時的企業財務披露制度還具有較大的隨意性，「擁有證券的那些傢伙知道的企業內情比你多得多」。現在，雖然短線交易已日益成為主流，但卡恩相信，對耐心的投資者來說，如今的市場環境要好得多。

嚴於律己是卡恩獲得成功的一個關鍵因素。107歲高齡的他依然每個星期上五天班，偶爾週五給自己放一天假。他每天要閱讀很多東西，包括至少兩份報紙、許多雜誌和書籍，尤其是科學類的。卡恩告訴我，他有一個長期不變的目標，即「對一隻股票的瞭解，要比賣給你股票的那個人多得多」。

是什麼讓他如此長壽？卡恩說：「沒有秘訣，這是老天爺給的。」

他對不健康生活方式的看法是：「每年都有數百萬人死於一種本可以避免的毛病，這個毛病就是不夠理智，缺乏控制自己衝動的能力。」

對於投資者來說，這一點同樣適用。

原文http://blog.sina.com.cn/s/blog_5f23b1ee01019xz2.html

奥托·卡恩 盖茨比式豪宅主人的故事

http://www.xcf.cn/newfortune/texie/201312/t20131223_533751.htm

　　他是美國著名遊戲「大富翁」中大富翁的原型，他花1100萬美元建造的奢華宅邸奧赫卡堡被認為是蓋茨比豪宅的原型，他和兒子羅傑是第一對分別登上《時代》封面的父子。作為爵士時代的風雲人物，奧托·卡恩終其一生成功扮演著投行家和藝術贊助者的角色，但如果他當時多購置一些實業資產或收租資產而非建城堡的話，其後代應會處於更高的財富水平，奧赫卡堡可能也不會在他去世幾年後就被出售。

　　王翔 楊颿/文

　　在電影《了不起的蓋茨比》中，生活在上世紀20年代的蓋茨比揮金如土，並經常在豪宅內舉辦盛大的宴會。雖然他是美國著名作家菲茨傑拉德筆下一個虛構的人物，但菲茨傑拉德創作的靈感卻來源於真實的世界，比如，他在書中為蓋茨比所設計的豪宅，原型便是當時全美第二大私宅—奧赫卡堡（Oheka Castle）。這是一個有著127個房間、佔地1萬平方米的奢華宅邸，它的主人和蓋茨比一樣，是那個時代的風雲人物，他的名字叫奧托·赫爾曼·卡恩（Otto Hermann Kahn），奧赫卡堡的名稱即來源於他姓名的首字母。

　　卡恩家族：源於德國的猶太家族

　　奧托生於德國的一個猶太家族—卡恩家族。奧托的祖父邁克爾·卡恩 1851年將家搬到了德國工業重鎮曼海姆，在這之前，邁克爾從事羽毛加工業。搬到曼海姆之後，他在5個兒子的幫助下逐漸擴大了家族企業的規模，並向銀行業拓展。

　　邁克爾的其中一個兒子，即奧托的父親伯納德，因參加德意志1848年革命而被迫逃到美國，之後他又返回德國並與一位著名政治家的女兒結婚，他的岳父同意雙方結婚的條件之一是伯納德不能再返回美國，伯納德答應了這個條件，他和妻子一直生活在德國，他們育有8個孩子，奧托是第5個。

　　在曼海姆通過經營家族企業獲得穩定的經濟來源之餘，卡恩家族在伯納德這一輩中的幾乎所有人都沉浸於音樂、詩歌和歌劇等各類藝術。也正因如此，卡恩家族有了對藝術極其重視並對後代嚴加培養的傳統。雖然卡恩家族的第二代在商業上取得的成就並不是舉世聞名，但他們卻在商業和藝術之間找到了很好的平衡。遍觀伯納德兒女們的一些簡介，我們可以看出，家族後代或多或少都受益於此。他們之中不僅有藝術方面的專家，也有多位與藝術結緣頗深的贊助人。

　　奧托的兄弟姐妹各有成就，其中最著名的還屬他的姐姐「莉莉」，她嫁給了德國AEG公司的聯合創始人費利克斯·多依奇。在多依奇等人的帶領下，AEG公司曾經一度是世界上最大的電器康采恩（Konzern，一種類似日本財閥的壟斷組織），產品範圍從電力能源到家用電器無所不包，一戰期間更是德意志帝國繼克虜伯公司之後的第二大軍火供應商。奧托的另一個姐夫是AEG公司的董事會成員，還有一個弟弟是AEG公司雅典分公司的主管，最小的弟弟曾經是派拉蒙影業公司的主管。此外，他的兩個哥哥一個是法學家，一個是作曲家。

　　奧托的姐姐「莉莉」借助丈夫的地位領導著一個大型沙龍，當時世界上許多重要的金融、工業、貿易、政治、外交、藝術以及科學人物在這個沙龍交流，這其中甚至包括後來的教皇庇護十二世，「莉莉」還通過這個沙龍提攜了很多年輕的藝術家，比如著名的作曲家和指揮家理查德·施特勞斯。

　　奧托·卡恩的雙面人生

　　奧托的一生有兩個主要的身份—投資銀行家和藝術贊助者，當時美國的華爾街和藝術界都對這個名字非常熟悉，他也終其一生將這兩個身份都扮演得很好，從而將家族所追求的平衡演繹到了極致。

　　和蓋茨比不同的是，奧托並不能算是當年流行的美國夢的實踐者，他的投資銀行家身份與成就與其家族密不可分，從這個角度看，他似乎更像菲茨傑拉德筆下的富家子弟湯姆。奧托是當時美國第二大銀行（僅次於摩根銀行）—庫恩·洛布銀行的合夥人，該銀行是一家傳奇般的猶太銀行，雖然現在已不為世人所知，但在當時絕對是叱咤全球的頂尖銀行。該銀行在很長一段時間內都實行嚴格的家族合夥人制度，只有創始人的家族成員（包括通過婚姻加入的家族成員）才能成為公司的合夥人，奧托能順利成為合夥人是因為他的岳父—亞伯拉罕·沃爾夫是該銀行的創始人之一（附圖）。

　　其實奧托從小並不希望做銀行家，他期待成為音樂家，在大學畢業前他已學會了好幾種樂器，但奧托的爸爸給8個孩子都設計好了職業方向，他給奧托指定的方向是銀行家，所以奧托在17歲時便被安排進入一家銀行做初級職員，奧托在那個崗位上鍛鍊了3年，這為他進入錯綜複雜的金融界打好了紮實的基礎，隨後他當了一年兵，然後便開始了真正的銀行家之路。

　　奧托先是通過姨母的關係進入德意志銀行倫敦分行工作了5年，出色的成績讓他很快晉陞為該分行管理人的副手，之後他接受紐約一家銀行的合同並搬去了美國—他在那裡度過了餘生，3年後他娶了艾迪·沃爾夫為妻，在長達一年的歐洲遊之後，他順理成章地通過岳父的關係進入了庫恩·洛布銀行。與他同一時期的庫恩·洛布銀行合夥人有創始家族的代表人，這幾個龐大的猶太家族之間關係盤根錯節，家族間通婚現象嚴重，其經濟實力和影響力在當時的世界上都很強大。能和這個家族有密切的聯繫，卡恩家族的銀行事業上升到了一個新的高度。

　　除了岳父的幫助，奧托自己的家族也為他的銀行家之路提供了鋪墊。奧托的父輩一代就經營銀行，他的外公—德國著名政治家費迪南德·埃伯施塔特所屬的家族有著更大名望，費迪南德的兒子中有一個是柏林著名的建築師，他的女兒（即奧托的姨母）嫁給了當時倫敦頂尖的金融律師喬治·路易斯爵士，他擁有著處理最多金融案件的紀錄，奧托早年在德意志銀行倫敦分行的工作應該即得益於這位姨父的介紹，奧托也應該在這5年中從和這位姨父的密切聯繫中學到了很多。

　　能在庫恩·洛布這個由龐大的猶太家族掌控的投資銀行中成為合夥人，光有關係肯定是不夠的，奧托憑藉著自己的努力和天分成為了他父親所希望的一名傑出銀行家。奧托在其職業生涯中做的比較多也比較大的是鐵路類項目，這和鐵路界鉅子愛德華·哈里曼有很大關係。奧托一進庫恩·洛布便和哈里曼建立了關係，雖然兩人在性格和處事方法上都大為不同，但他們還是逐漸結成了兄弟一般的關係，隨後年輕的奧托和哈里曼共同完成了聯合太平洋鐵路公司的重組，當時哈里曼是該公司的董事長，聯合太平洋鐵路公司（UNP.NYSE）現在仍然是美國的上市公司，其最大的競爭對手是巴菲特控制的BNSF鐵路公司。隨後的奧托一發而不可收拾，逐漸成為了當時全美國最出色的鐵路重組專家。

　　奧托在其職業生涯的巔峰時期是非常富有的，他建造奧赫卡堡花費了1100萬美元，奧赫卡堡當時僅被他用於在夏季舉辦大型派對，受邀的都是當時紐約各界的名流巨賈。後人估計他至少擁有2億美元的資產，按通貨膨脹率簡單計算，這2億美元價值今天的22億美元，如果奧托沒有將大量的財富投入到藝術贊助中，他的資產在將近百年以後仍然是可觀的。另外值得一提的是，奧托還是美國著名遊戲「大富翁」中大富翁的原型，可想而知，他在當時的美國是多麼的有錢和有名。

　　奧托在他的另一身份—藝術贊助者上也獲得了很大的成就。卡恩家族對藝術的重視在歐洲或許是再正常不過的，不過在當時的美國，奧托對藝術的慷慨還是吸引了大量的注意力。或許因為兒時成為音樂家的夢想沒有實現，在功成名就並賺到了大量財富以後，奧托熱衷於贊助各種藝術，他不僅曾是美國大都會歌劇院的董事長，還無償贊助了很多藝術家，他生前至少給出了上千萬美元的善款幫助藝術家發展。

　　「大富翁」的身後事

　　在對後代的培養上，奧托同樣秉承著家族對藝術和商業平衡的傳統，他的一個兒子羅傑·卡恩完成了他未盡的藝術事業。羅傑是一個音樂神童，早在17歲時便成為了指揮家，隨後登上了《時代》雜誌封面，奧托和羅傑也是歷史上第一對分別登上《時代》雜誌封面的父子。奧托的一個女兒嫁給了英國的一個將軍（爵士），另一個女兒瑪格麗特·卡恩嫁入了美國煙草巨賈瑞恩家族，該家族的創始人托馬斯·瑞恩一度控制著北美煙草公司並持有大量雷諾煙草公司的股票。

　　瑪格麗特和瑞恩二世育有一子一女，他們的兒子後來接外公的班成為了庫恩·洛布銀行的合夥人，女兒維吉尼亞（即奧托的外孫女）嫁給了大衛·奧格爾維（第十三世艾爾利伯爵），大衛生於英國一個顯赫的貴族家庭，他的弟弟是亞歷山德拉公主的丈夫，亞歷山德拉公主是英女王伊麗莎白的第一表妹，也是現在英國王位的第44順位繼承人。維吉尼亞是伊麗莎白女王的官方陪同，和女王共同出席過一些重要場合，例如2007年在美國由小布什總統舉行的紀念英國進入美洲400年紀念日活動。

　　奧托·卡恩在1934年67歲時因心臟病突發在辦公室去世，他去世的消息震驚了整個紐約，大家為此感到惋惜的同時，華爾街的一些巨頭也因為擔心他的去世會影響到市場的正常運行而匆匆趕回辦公室主持工作。除了奧赫卡堡，在可找到的資料中，奧托並沒有為他的後代留下巨額財富，外界猜測有可能是因為1929美國股市大蕭條對奧托資產的打擊過大，1929-1933年正是美國股市持續低迷的時期，而奧托為了維持他的地位和對藝術的支持又需要大量的現金，加上股市低迷對投行業務的負面影響，他在去世時財富縮水也是可以理解的。奧托的奧赫卡堡也在他去世的幾年後被後人出售，後來該堡幾經轉手，如今是美國的一個旅遊景點和旅館。

　　總結：高調炫富不利於財富長期保存

　　奧托的一生體現了卡恩家族勤奮、不斷進取以及通過聯姻來獲取更多資源的特點，不過在他的身上我們看不到家族的低調和踏實。總結這個家族一百多年的經驗和教訓，我們可以得到如下啟示。

　　勤奮、低調，而非浮躁、炫耀，對家族的長久發展有較大的幫助。奧赫卡堡非常壯觀，也讓奧托變得很有名氣，但就像歷史上一些著名的華麗建築的擁有者都有不怎麼美好的結局一樣，一個國家、一個企業或一個人往往容易在其事業最巔峰的時刻忘記了自我和現實，耗費巨資、大興土木之後往往是國家的衰亡、企業的破產、家族的沒落。奧托如果在當時多為家族後代購置一些實業資產或者收租資產而不是建城堡的話，他後代的財富和生活應該會長期處於一個更高的水平。

　　聯姻是家族獲取財富的重大手段，該家族中出現了很多成功並且維持至終的婚姻，在德國時和AEG公司，在美國時和庫恩·洛布銀行以及瑞恩家族，在英國時和王室貴族成員的聯姻，都讓該家族的經濟實力以及地位得到了提升。卡恩家族熱衷於藝術、商業和社交，他們對其家族成員從小就進行嚴格但自由的藝術培養，這讓該家族很少出現紈褲子弟，這應該也是該家族能和其他大家族保持良好聯姻關係的一個重要因素。縱觀各大望族，成功的聯姻往往是家族迅速擴大版圖的最重要因素之一。

皮特卡恩家族辦公室：退出家族企業後的財富傳承

http://www.xcf.cn/newfortune/texie/201401/t20140124_546343.htm

　　在2013年的《家族辦公室評論》年度頒獎儀式（Family Office Review Award）上，資產管理行業翹楚、皮特卡恩家族辦公室（Pitcairn）首席投資官（CIO）裡克·皮特卡恩（Rick Pitcairn），當選年度最佳CIO。與此同時，皮特卡恩家族辦公室也獲得了年度最佳聯合家族辦公室（Multi Family Office，MFO）及年度最佳聯合家族辦公室CEO等獎項。

　　歐美家族辦公室普遍比較成熟而且數量龐大，其中不乏許多名滿天下者，比如洛克菲勒家族辦公室（Rockefeller Family & Associates）、羅斯柴爾德家族辦公室、甲骨文家族辦公室（Oracle Capital Group）等。皮特卡恩家族辦公室為何能夠力挫群雄，獨攬三項大獎？

　　在頒獎典禮上，裡克·皮特卡恩這樣總結：「變革從來不是皮特卡恩家族做出的選擇，而是一種事實。我們的工作就是幫助家族在（外部）變革的驅動力與（家族）持續性的需求中尋找平衡。」

　　筆者之一（高皓）曾在2012年帶領清華五道口全球家族企業課程學員赴美國費城近郊拜訪過皮特卡恩的家族莊園Cairnwood Estate，並與其家族繼承人就家族辦公室議題進行過熱烈討論，深感這一家族數十年來管理家族金融資本的理念獨特且先進。

　　家族辦公室的成功，離不開與家族共享的獨特價值觀及經營理念。皮特卡恩家族辦公室在迅速變化的投資世界中堅持其傳承理念及核心價值觀，為國內家族提供了一條可參照的資產管理路徑。

　　歷史源流

　　皮特卡恩家族辦公室的歷史要從約翰·皮特卡恩（John Pitcairn）說起。

　　這位蘇格蘭移民1883年與約翰·福特（John Ford）聯合成立了匹茲堡平板玻璃公司（PPG），到19世紀末，PPG的平板玻璃年產量達到2000萬平方米，成為行業領先者。在不斷深耕產業鏈的同時，PPG逐漸將業務擴展到塗層、光學材料、化學材料等可與平板玻璃共享銷售渠道的行業，並改名為PPG Industries。現在，躋身世界500強的PPG Industries在37個國家擁有生產基地，僱傭3.8萬名員工，2012年錄得152億美元的收入。

　　約翰的三個兒子雷蒙（Raymond）、西奧多（Theodore）和哈囉德（Harold）都參與了家族企業。三人懷有不同的夢想，雷蒙鍾情於建築，監督了費城近郊布林·艾斯大教堂（Bryn Athyn Cathedral）的建造；西奧多熱愛藝術及宗教；哈囉德則是航天愛好者，成立了一間航空快遞公司（後來成為美國東方航空公司）。三兄弟在1923年成立了一家控股公司掌管家族持有的PPG股份，以便在維持家族利益的同時也能繼續為各自的理想而奮鬥，這便是皮特卡恩家族辦公室的雛形。

　　由此可見，皮特卡恩家族辦公室在成立初期就非常重視家族成員的需求，尋找家族整體利益和家族成員個人追求的平衡點。這也是它一直保持的特性。這家控股公司在之後的60年裡幫助家族控制公司，它擁有PPG公司16%的股份，這構成了皮特卡恩家族財富的75%。1973年時，家族控股公司的資產發展到2億多美元，累計為多位家族股東分紅7.5億美元。

　　到了上世紀80年代，皮特卡恩家族已發展到第三、四代，分支及成員為數眾多。三代以後的家族通常意見難以統一。為了讓財富持續增長，家族需要尋找新的創富之道；而隨著創始人的離去，家族後代也不再與家族企業保有強烈的情感連接。此時，是否繼續保留家族企業，已成為家族成員在檯面上討論的問題。

　　1985年，皮特卡恩家族決定，將持有的PPG股份以5.3億美元全部出售，完成家族與創始企業的完全脫鉤。為了管理這一大筆財富，皮特卡恩家族在1987年成立了皮特卡恩信託（Pitcairn Trust），一家單一家族辦公室（Single Family Office, SFO），專門管理家族的流動資產。家族可投資金融資產由此被重新分配於數個多元化的投資組合中。

　　1989年10月31日，皮特卡恩信託推出了皮特卡恩家族傳承戰略信託（Pitcairn Family Heritage Strategy），一隻專門投資於家族企業股票的信託基金，並在同年將家族辦公室的服務對外開放，正式成為聯合家族辦公室（MFO），為其他富有家族提供財富管理服務。在MFO成立的前兩年裡，皮特卡恩家族辦公室大約為十幾個家族成員管理著1.4億美元的資產。

　　2000年，皮特卡恩信託將皮特卡恩家族傳承戰略信託、皮特卡恩分散價值型基金、皮特卡恩國際股票基金、皮特卡恩應稅債券基金註冊為共同基金，名為「皮特卡恩家族基金」，並重組於皮特卡恩信託的新分支—皮特卡恩基金（Pitcairn Fund）名下。

　　2004年，皮特卡恩基金擴大其客戶群並加入了星座投資管理公司（Constellation Investment Management）的星座基金系列。同時，皮特卡恩信託大力擴展投資領域及服務，涉足信託、不動產及稅收籌劃等領域，旗下管理著200億美元的資產。為了迎合家族辦公室的多元化服務，皮特卡恩基金在2004年改名為皮特卡恩金融集團（Pitcairn Financial Group），圍繞家族需求，承擔所有職能，進一步到達家族辦公室的頂端，成為全能型的專業MFO（表1）。

　　在過去的十幾年間，皮特卡恩家族平均每年投資9億美元於股票市場（圖1）。如今，皮特卡恩家族辦公室已擁有90年的歷史，也有26年聯合家族辦公室的經驗，旗下管理著360億美元的資產，其110個家族客戶中42個都是幾代以上的家族。

　　今日使命

　　當家族後代擁有不同職業、各自追尋理想的時候，假如沒有一家共同的控股公司或者其他替代的家族控股結構，家族成員很容易分道揚鑣，導致家族和財富的分裂。在從實業家族轉型金融家族的道路上，皮特卡恩家族成功找到新的財富創造點，把家族的控股公司發展成為一家專業的MFO。

　　這家全能家族辦公室除了基本的財富管理外，還涉足不動產、稅收籌劃、慈善活動、家族日常事務及傳承計劃等領域。其業務可分為四大部分。

　　傳承計劃：為客戶設定接班計劃，協助家族成員進行溝通，為家族下一代擬定教育培訓計劃，建立彈性的家族治理結構。

　　信託計劃：以對家族的深刻理解和管理信託的長期經驗，提供創新的信託策略，實現受益人的長期價值最大化。其投資理念仍是對長期回報的追求，他們認為，更多的超高淨值財富家族會偏好投資於PE與基礎建設。

　　家族日常事務：幫助家族從個人理財、支出預算到稅收籌劃等方面管理財富，包括個人理財與預算、賬單支付及物業費用等；行政管理與會計涉及到更廣泛的家族實體，比如基金會或家族有限合夥公司；稅收籌劃則從個人、公司、信託和基金的整體角度將利潤最大化；財務申報幫家族提供一張整體的投資分佈圖，分析其財富結構。

　　聯手SFO：與其他SFO聯手，為已有SFO的家族提供專業技術和資源的支持，提出相應的傳承計劃，同時保持客戶的獨立和隱私。

　　皮特卡恩家族辦公室於2010年收購了美國知名家族企業J. M. Huber Corporation（業務涉及工程器材、自然資源、科技服務等，2012年總收入16.84億美元，2013年獲瑞士洛桑國際管理學院全球家族企業獎）控股家族旗下的聯合家族辦公室Shelterwood Financial，借勢將領土擴張到紐約及華盛頓，自此在費城、紐約和華盛頓三地擁有辦公室。

　　MFO的優勢在此顯露無疑，家族辦公室的高成本通常都令人頭疼，但MFO的規模經濟可適當將此成本降低，同時，龐大的資產規模可以吸引更多的精英人才，廣闊的合作網絡也能更及時地捕捉商業機會。

　　皮特卡恩家族辦公室不但幫助超高淨值家族管理財富，還細化到為這些家族篩選優秀的投資經理。對裡克·皮特卡恩來講，投資環境變幻莫測，充滿未知性，選擇一名正確的投資經理變得比以往更加重要。首先，皮特卡恩家族辦公室通過定量分析，調查候選人過去的投資效益，在確定一部分優秀的投資經理後，開始瞭解他們的朋友圈、投資門路、投資決策過程和對未來的展望。不僅如此，投資經理的品德也是重要的考量因素：投資收益雖好但是缺乏透明度，或者獲利後沒有與員工分享收益的，一律不考慮。

　　當然，裡克·皮特卡恩也指出：「沒有任何事物是一成不變的。」因此，投資策略及投資情況需要時常重新評估，皮特卡恩家族辦公室設定的一般週期為3-5年，但投資績效應保持持續性的監督。

　　除了與家族財富相關的業務，皮特卡恩家族辦公室提供大量的資源，經常通過發表文章、接受採訪、參與峰會或討論等模式提供投資建議。它還利用其廣大的商業網絡與多家金融顧問公司和家族企業機構協會建立了合作關係。

　　皮特卡恩與分佈於全球的六間家族辦公室聯手，在2011年成立了威格摩爾協會（Wigmore Association）。它由七間家族辦公室的CIO組成，每年舉行兩次會議（表2）。CIO們可以通過會議進行交流，分享各自的投資理念和對家族需求的觀點，分析當前經濟狀況和市場走勢。該協會目前的主席是裡克·皮特卡恩。

　　獨特理念：專注於家族企業投資組合

　　在皮特卡恩家族辦公室的投資理念中，唯一的任務就是「以家族理念進行投資」。

　　儘管皮特卡恩家族早在1985年便賣出了自己家族企業的所有股權，但其後裔依然對家族企業的獨特優勢抱有信心。他們深信，創始家族作為實際控制人能為企業創造巨大的價值，為股東帶來長期穩定的資本回報。正是這種理念和信仰促成了1989年皮特卡恩家族傳承戰略信託的誕生。

　　皮特卡恩家族認為，家族的所有權及控制權對企業有著積極正面的影響。他們篩選了一批市值超過2億美元的樣本企業，構造了132間家族企業的數據庫，通過實證數據證明了家族企業在長期收益上超越其他企業。在哈佛商學院的皮特卡恩家族傳承，基金案例採訪中，皮特卡恩金融集團的CIO埃裡克·菲德（Eric Feder）認為，家族企業通常擁有以下的特點：

　　·強大的企業文化—更能留住人才及對其進行培養；

　　·專注企業的長期增長—更低的分紅，為了企業增長而將資金再投資；

　　·更低的債務水平；

　　·更專注於股東的投資回報率；

　　·更少關注於短期的季度盈利，對資本長期增值具有堅強的承諾。

　　總的來說，家族企業並不強調短期業績，而著重於長期利益。因此，皮特卡恩信託推出的家族傳承基金的終極目標是達到長期資本增值。皮特卡恩信託認為，創始家族或家族基金會持有10%或以上流通股的企業才是家族企業。目前，其家族企業數據庫已擁有600多間家族或基金會控制的企業。通過定量分析和基本面分析，皮特卡恩家族辦公室會建立了一個由50-60只股票組成的投資組合。

　　其中能看見一些著名家族企業的身影，比如伯克希爾·哈撒韋（Berkshire Hathaway）、微軟（Microsoft）、甲骨文（Oracle）、沃爾瑪（Wal-Mart）等。這一基金的短期效益雖不穩定，但從長期回報看，1989-2006年，其年回報率是9.47%，1996-2006年間的總體回報比威爾希爾5000指數（Wilshire 5000 index）高出5.3%（圖2）。

　　同時，菲德也指出，皮特卡恩家族辦公室不參與家族企業的管理，他們是因為控股家族的獨特貢獻才投資這些企業的。對於投資組合中表現不佳的企業，他們會通過用腳投票的方式清倉，而不會通過謀求董事會席位或者股東代理權等行為影響公司的管理決策。

　　雖然該基金在2006年時被Touchstone Investments收購，但可以看出，皮特卡恩家族辦公室非常認同家族持續治理的重要性。除了鍾情於家族企業及可以保證長期增值的投資外，皮特卡恩家族辦公室的投資理念也相對保守，裡克·皮特卡恩描述：「我們是保有財富的行業，而不是創造財富的行業。」

　　面對經濟全球化，皮特卡恩的投資方向也絲毫沒有落後，就如皮特卡恩信託董事長德克·榮格（Dirk Jungé）所言：「我們都在全球經濟的框架下經營，而市場卻比過去所有時刻更加錯綜複雜。」

　　家族成員的自由退出機制

　　作為超高淨值家族財富管理的頂層設計，專為一個家族提供服務的SFO和為多個家族提供服務的MFO各有所長。SFO通常有著更好的隱秘性，家族能夠享受完全定製化的服務並對辦公室擁有絕對的控制權，而MFO卻能通過規模經濟攤薄運營成本，共享不同家族在各個領域的經驗及人際網絡，增加投資經驗及機會，並吸引更多的投資專業人士。

　　約翰·皮特卡恩的三個兒子各自擁有九名子女。到了1950年，皮特卡恩家族已有61位後代，他們從事著不同的職業。從SFO到MFO的轉變無疑是一次重大的決定。如此龐大的家族規模，難免眾口難調，雖然皮特卡恩控股公司設定了家族年度匯報及家族會議等治理機制，但這些仍不能根治問題。

　　事實上，皮特卡恩家族辦公室創辦時的關鍵政策—「自由聯合」，正是考慮到了這點。家族成員可以自由地離開新創建的家族信託，加入也全憑自願，並非強迫。這種設定照顧了所有成員的感受，保持了大家族中不同成員之間的和諧關係。

　　如今，將近一半的家族成員退出了皮特卡恩家族辦公室。部分成員追尋了別樣的投資理念，另外的成員則反對向其他家族開啟家族辦公室的大門，而自行成立了SFO。

　　位於波士頓及費城的卡恩伍德公司（Cairnwood Cooperative Corporation）便是一間管理皮特卡恩家族分支的SFO，其聯合創始人是萊爾德·彭德爾頓（Laird Pendleton，為雷蒙·皮特卡恩之女蓋布麗埃爾·皮特卡恩和威拉德·彭德爾頓後代）與鄧肯·皮特卡恩（Duncan Pitcairn），兩人均是家族後代，而Cairnwood正是皮特卡恩家族莊園的名字。

　　如此並存的兩種家族辦公室，既有轉型為專業MFO以維持財富增長的，也有為需要的家族分支提供隱私和定製化服務的，也是皮特卡恩家族的特色之一。

　　家族辦公室在傳承規劃與實施中的作用

　　對於掌握巨大財富的超高淨值家族來說，財富的傳遞與後代的培養，構成了傳承的核心問題。這也是皮特卡恩家族辦公室的另一核心工作。

　　2012年11月在瑞士蒙特勒舉行的投資網絡—馬庫斯·埃文斯峰會上，皮特卡恩家族辦公室CEO萊斯利·沃斯（Leslie Voth）指出：「規劃家族世代間的傳承是一間家族辦公室的關鍵成功因素。家族私人財富的傳承要求設定明確的目標，擁有付出有效資源的意願，以及為了符合各代人獨特需求的溝通機制。」

　　當家族沒有明確的傳承規劃時，接班人與在任領導可能陷入迷霧，錯失交棒良機，更可怕的是，這很可能令家族成員間的關係出現不可逆轉的裂痕。沃斯談到：「傳承規劃的溝通至關重要。」在他看來，家族辦公室應提供傳承規劃的建議，首先在辦公室與家族層面進行溝通。當確認傳承規劃後，設立家族治理結構，再與下一代進行溝通，協助家族傳承。因此，皮特卡恩家族辦公室會在繼承流程的特定環節中進行指引，而繼承計劃也會因應家族的需求而變化。

　　在設定傳承規劃的同時，皮特卡恩家族辦公室也要確保下一代成員與家族的關係，確保年輕一代對家族事業的興趣。

　　雙平台模式 讓年輕後代施展才華

　　在家族治理上，裡克·皮特卡恩認為家族成員的參與很重要：「在一次會議中很難聽到所有成員的想法，但我們可以通過家族委員會達到這個目的。」皮特卡恩的家族委員會由12-14名家族成員組成，每人負責與不同家族分支進行交流。從家族委員會成立的1982年至今，總共有大約70位家族成員在其中服務過。

　　通常，家族董事會或委員會由老一代家族成員組成，只有指定的繼承人才有機會快速成為其中一員。這種封閉式的結構在家族中構成了制度性的階層，無法鼓勵年輕人的創新想法。對此，皮特卡恩家族辦公室在家族治理的結構上苦思良策，其獨特之處在於，形成了兩個平行的董事會，即傳統董事會與附屬董事會。

　　傳統董事會由皮特卡恩的十名資深家族成員與四名非家族成員組成。同時，他們設立了「名譽董事」一職，為有能力的家族成員開啟董事會的大門。如果家族成員中有出色的創業家，他們的投資理念或商業計劃能在此董事會上提出，如果計劃可行，更會得到家族的幫助。

　　對於附屬董事會，裡克·皮特卡恩說：「家族逐漸壯大時，年輕人沒有能夠幫助他們進入董事角色的工具，我們想到，為什麼不為年輕人設立一個董事會，來告訴我們他們在『幹什麼』和『為什麼』？」附屬董事會通過研討會或金融培訓課程來培養家族成員，為家族未來的領導人提供施展拳腳的空間。附屬董事會成就了一批有才華的家族後代，例如克里斯·克爾（Chris Kerr）在13歲時就對家族事業顯露出濃厚的興趣，在36歲時成為皮特卡恩正式董事會唯一的第五代成員。

　　目前，傳統董事會裡三代共存，第三代人佔據兩席，第四代七席，第五代一席。11名附屬董事會的成員均是時常參加董事會組織的金融講座、財富繼承等培訓課程的年輕後代。

　　從第二代開始，每代人都會通過婚姻為家族帶來新的成員，在以後的歲月裡，姻親的數量還會呈現爆炸式增長。如何安頓這些人、將他們容納入家族，同樣是家族傳承的關鍵問題之一。更何況，姻親中也會出現人中豪傑，如拿捏不當，便會錯失帥才。在大部分家族裡，姻親都被視為外人，他們的發言權往往較小，也不會被授予重要的位置—但皮特卡恩家族就是例外，他們盡其所能將姻親融入家族，讓富有活力的年輕人轉變成家族的未來。

　　上世紀60年代初，雷蒙·皮特卡恩見其擁有化學工程師背景的女婿吉姆·榮格（Jim Jungé）更適合擔當領導者角色，便讓吉姆出任家族控股公司的領導人。時間證明了雷蒙的決策非常明智：吉姆在家族財富的管理上大下功夫，建立起一套財富增值的戰略，最終給家族帶來了1.4億美元的財富。在此之後，家族姻親的意見便成為皮特卡恩決策流程中的一個重要環節。

　　家族金融資產管理與事業平台轉換的絕佳樣本

　　中國民營企業目前正處於關鍵選擇的十字路口。無論第一代創始人主觀意願如何，大多數民企事實上很難傳承給子女。相比財富傳承而言，家族企業傳承的難度係數高出不止一個數量級。根據近年的多項大樣本調研結果，半數以上的二代不願接班；即使由於興趣或者責任使然，也會如巴菲特所說「家族企業的傳承好像在2000年奧運會金牌選手的後代中，選擇2020年奧運會的參賽選手」，成功傳承難上加難。

　　歐美經驗顯示，大多數創始人及家族最終會選擇出售企業的控股股權，將獲得的財富傳給子孫。最近幾年，國內採礦（煤炭、鐵礦等）、製造、快速消費品等行業的家族出售企業的已不在少數。未來十年，家族企業出售浪潮更將蔚為壯觀。家族出售企業之後面臨的問題將是：如何管理數量巨大的可投資金融資產？與初創企業脫鉤之後，家族的下一個事業平台在哪裡？

　　對於第一個問題，皮特卡恩家族提供了一個絕佳的案例。家族辦公室與皮特卡恩家族命運密切相關，家族的所有關鍵性決定都有皮特卡恩家族辦公室的身影。隨著PPG創始人約翰及其特殊資產的離去，漸漸對家族企業失去興趣的後代四分五裂，這時的家族辦公室作為家族財富管理的頂層設計者，將家族成員緊緊地連在一起。

　　皮特卡恩家族把分散的金融資本彙集在一張資產債務表中，進行統一的財富管理；通過成立家族董事會及家族委員會管理家族資本；規劃家族成員的教育及培訓成長計劃，管理人力資本；通過參與慈善活動和與其他SFO合作擴大家族的社會資本，充分利用所有資源充實家族辦公室的功能，成就了家族辦公室業內的經典案例。

　　對於第二個問題，皮特卡恩家族的實踐同樣提供了一個可供參考的樣本。家族辦公室在功能上替代了家族企業PPG，在管理家族事務的同時，逐漸變成新的皮特卡恩家族企業，同時扮演著雙重角色。皮特卡恩家族企業的模式轉變並不是個案，出售創始企業股權之後將家族辦公室作為新的事業平台是不少家族的選擇。

　　筆者之一（高皓）曾經在2012年赴紐約拜訪過著名的德裔猶太望族—古根海姆（Guggenheim）家族第7代繼承人。古根海姆家族是僅次於羅斯柴爾德家族的世界上最富有的猶太家族，其1881年以5000美元本金發跡於美國科羅拉多的採礦業，一戰前曾控制全球銀、銅、鉛三種重要金屬產量的80%。家族第二代所羅門·R·古根漢姆（Solomon R. Guggenheim，其妻子Irene Rothschild來自羅斯柴爾德家族）以其私人藏品為基礎，創辦了蜚聲全球的古根海姆博物館。同很多超級巨富家族一樣，古根海姆家族曾一直自己管理財富，但是自從1985年家族創辦金融機構Guggenheim Partners以來，古根海姆管理的資產從50億美元迅速增長到1900億美元，金融業代替了採礦業，成為家族新的事業平台。

　　中國家族辦公室的大時代正徐徐拉開帷幕，傳承與創新將構成家族財富發展的兩大主題。正如萊斯利·沃斯在2013年的FOX財富顧問論壇中所說：「投資模式改變了，並會繼續改變下去……然而，改變之中也需延續。」經歷了逾90年的時代與環境變遷之後，皮特卡恩家族辦公室仍然不忘初心：為家族尋找永續之道。

109歲投資大師歐文·卡恩：抵禦快錢誘惑！ 金石楊天南

http://xueqiu.com/1175857472/37137943
2015 -02-27 新財富雜誌

北京時間2月27日凌晨消息，以在1929年股災中做空股票大賺一筆而聞名的逆向投資者歐文-卡恩(Irving Kahn)週四逝世，享年109歲，他給「長期投資者」賦予了一種新的含義，在華爾街留下了自己的印記。《投資大師歐文·卡恩：太陽會為你辦妥一切》為第一財經日報2013年01月的舊文，重新編譯，以此悼念！

　　作為華爾街最年長的股票經紀人，卡恩認為，投資就是回歸本源，因此他對農業股的興趣濃厚，一直持有種子和除草劑巨頭孟山都公司的股票；此外在過去兩年裡，卡恩每個季度都不斷加倉中國高科技元器件製造商南太電子公司、花旗集團和紐約時報集團這三個公司的股票

　　作為一名保守的投資者，卡恩每一筆投資年限至少是3年，有的甚至長達15年，直到股票的價值回歸。此外，卡恩在投資的過程中從不借錢投資，因為「如果手頭現金充足，即使在某筆投資上犯了錯誤，也不用太擔心」

　　剛剛度過107歲生日的歐文·卡恩(Irving Kahn)是華爾街最年長的股票經紀人，擁有84年投資經驗的他也是碩果僅存的直接受教於價值投資之父本傑明·格雷厄姆(Benjamin Graham)的投資大師之一。

　　雖然卡恩的聽力和視覺都已經衰退，但他依然保持著對市場的好奇心。目前，他仍在自己創建的家族式資產管理公司卡恩兄弟集團(Kahn Brothers Group)擔任主席的職務，負責把關旗下8億美元資金的投資決策，並代表公司客戶關注年輕投資經理的每一筆交易。

　　據《巴倫週刊》報導，投資者如果在1978年向卡恩兄弟投資100萬美元的話，如今這筆資金已經上漲至4000萬美元。

　　格雷厄姆門徒

　　與沃倫·巴菲特(Warren Buffett)一樣，卡恩也是在一次偶然的機會中遇到了他一生中的良師益友——格雷厄姆，只不過他比巴菲特要早20年。

　　1928年，年僅23歲的卡恩在紐約證券交易所的交易大廳開始了自己的職業生涯，為一家名叫哈默爾施拉格·博爾格(Hammerschlag，Borg &Co.)的小公司當跑單者(runner)。然而在交易大廳只幹了一週，卡恩就覺得自己身邊都是一群「瘋子」，於是央求調往研究部門。

　　當時，卡恩還利用晚上和週末在一家大型券商H。亨茨公司(H. Hentz &Co)兼職。工作之餘，他經常在公司位於曼哈頓的辦公大樓裡閒逛，好奇地敲開那些依然燈火通明的辦公室大門。

　　有一次，公司的一位審計員開門接待了卡恩。他那裡正好有公司主要的損益分類賬目，卡恩問能否看一下。其中有一組賬目引起了他的注意，那是一連串幾乎從來沒有虧損過的投資交易，都在「本傑明·格雷厄姆聯合賬戶」的名下。卡恩對如此謹慎而收益豐厚的交易記錄感到十分驚訝，於是開始探訪格雷厄姆這個人。

　　不久之後，毛遂自薦的卡恩成為格雷厄姆的助手。白天，他在格雷厄姆·紐曼公司(Graham-Newman Corporation)位於棉花交易所的辦公室上班，下午他又和格雷厄姆一起乘地鐵到哥倫比亞大學，為後者在商學院聞名遐邇的課程提供協助。

　　通過格雷厄姆「現身說法」式的教導，卡恩很快開始接受價值投資的理念。1929年，認為股市早已瘋狂的卡恩，在當年的7月份開啟了自己的第一筆 交易，做空了一個名為馬格馬銅業公司的股票。1929年10月24日，著名的「黑色星期四」不期而至，股市開始瘋狂下跌，而卡恩的投資生涯卻獲得了一個完美的開局。

　　抵禦快錢誘惑

　　卡恩是一個對格雷厄姆提出的「淨流動資產價值」(Net-Nets)概念的嚴格實踐者。所謂「淨流動資產價值」是指對普通股，根據盈利和紅利計算出來的價值或者市場價格比淨流動資產價值要小，那麼這種股票就值得投資。從長期的經驗來看，通過這種選股方法，投資許多企業幾乎可以肯定在一定的時間段內盈利。

　　在這一方法的基礎上，卡恩所做的只是去研究資產負債表就可以了。然而，僅憑藉這一看似簡單的方法並不能成為卡恩獲得成功最重要的理由。

　　有人說，卡恩身上還集中體現了格雷厄姆1949年經典著作《聰明的投資者》(The Intelligent Investor)中闡述的投資美德。這種美德正如巴菲特在格雷厄姆《聰明的投資者》第四版的前言中說到的那樣：「投資成功不需要天才般的智商、非比尋常 的經濟眼光，或是內幕消息，所需要的只是在做出投資決策時的正確思維模式，以及有能力避免情緒破壞理性的思考。」

　　不過卡恩還是將自己的成功歸因於格雷厄姆。他認為自己從格雷厄姆身上學到的最重要的東西是抵禦賺取快錢誘惑的能力：「在大多數時候，格雷厄姆對這種快進快出的賺錢方式都不為所動。除非他認為這筆投資的賺錢幾率要大大高於虧損幾率，否則他不會下手。」

　　作為一名保守的投資者，卡恩每一筆投資年限至少是3年，有的甚至長達15年，直到股票的價值回歸。此外，卡恩在投資的過程中從不借錢投資，因為「如果手頭現金充足，即使在某筆投資上犯了錯誤，也不用太擔心」。

　　嚴於律己是卡恩獲得成功的另一個關鍵因素。除去突然要見醫生或是患上重感冒，在卡恩107年的漫長記憶中，他沒有翹過一天班。只不過，隨著年齡的不斷增長，他每天的工作時間已經很有限。

　　隨著時代的變遷，卡恩的投資方式出現了一些改變，因為他發現現在的市場中，符合格雷厄姆「Net-Nets」財務標準的公司已經越來越少。不過，卡恩相信：「對耐心的投資者來說，如今的市場環境要好得多。因為20世紀20年代及30年代初，當時的企業財務披露制度還具有較大的隨意性，擁有證券 的那些傢伙知道的企業內情比你多得多。」

　　卡恩指出，投資就是「以正確的理由做正確的事」，只要避免「進入自己不瞭解的領域」，個人投資者依然有很大機會可以擊敗專業投資者，尤其是專注於投資小市值股票的話。

　　喜歡農業股

　　卡恩對一切事物，尤其是對科學的興趣是他投資靈感的來源。例如他一直以來都非常關注清潔水資源的問題，而這令他非常看好通用電氣旗下的污水淨化設備生產商奧斯莫尼斯公司(Osmonics).卡恩還認為，投資就是回歸本源，因此他對農業股的興趣濃厚。正如他所說的，「太陽會為你辦妥一切。」在近期接受媒體採訪時，他就表示他一直持有種子和除草劑巨頭孟山都公司(Monsanto)的股票。

　　此外，卡恩還對外界宣稱他最喜歡的股票還有在香港上市的中國高科技元器件製造商南太電子公司(Nam Tai Electronics).

　　根據2011年以來卡恩兄弟公司向美國證監會提交的持倉報告，卡恩在過去的兩年時間裡，每個季度都會不斷加倉南太電子公司、花旗集團(Citigroup Inc)和紐約時報集團(New York Times Company)這三個公司的股票。

　　Related卡恩小檔案

　　1905年12月19日，作為東歐的猶太移民後代的卡恩出生在紐約市。他的父親在愛迪生把電力帶入曼哈頓之後，進入照明燈具行業，母親則經營著自己的襯衫生意。

　　1923年，卡恩從德威特克林頓高中(DeWitt Clinton High School)畢業後進入紐約城市學院學習(City College of New York)。在未完成學業的情況下，他就開始在華爾街身兼三職，迫不及待地投入到「大蕭條」前幾近瘋狂的股市。

　　在拜格雷厄姆為師之後，卡恩不僅完成了哥倫比亞大學商學院的碩士課程，並協助格雷厄姆和戴維·多德(David Dodd)出版了價值投資的經典之作《證券分析》，他還在格雷厄姆的課程上遇到了後來與他相伴近70年的妻子露絲(Ruth).格雷厄姆於1956年正式退休，卡恩也結束了自己長達27年的助理工作。此後，他又在亞伯拉罕公司(Abraham &Co.)度過了20年的光陰。1978年，已經年過古稀的卡恩與自己的兩個兒子艾倫(Alan)和湯姆斯(Thomas)一同創建了卡恩兄弟集團。

　　如今，卡恩已經度過了107個春秋，他每天早晨還能自己刮鬍子，能自己洗浴，甚至每天去上班。除了1996年，妻子的去世給他的精神帶來巨大的打擊之外，他一生中從未生過威脅到生命的疾病。科學家對如此驚人的長壽的解釋是，富足的生活能為他提供專職陪護對卡恩的健康生活有所幫助。另外，他一向以來的低調生活也是一部分原因。

　　不過卡恩認為：「長壽沒有秘訣，這是老天爺給的。每年都有數百萬人死於一種本可以避免的毛病，這個毛病就是不夠理智，缺乏控制自己衝動的能力。」

　　卡恩並不擔心死亡，他假設這會發生在睡夢之中。相比於死亡，他更擔心智力的下降，這也是他每天堅持讀三份報紙並觀看有線電視所有節目的原因。

來源：第一財經日報