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問題咖啡股(502)

http://main.ednews.hk/listedco/listconews/sehk/20071210/LTN20071210344_C.pdf

轉了幾個核數師後,推延業績公佈幾次後,全年業績終於出來了。

盈利上升近20%,有14.15仙,即停牌前的4.1倍市盈率

不過該公司一向都像高寶、海域一類公司般,有大量現金(約三億五千萬,折合每三毛八分),都仍然維持有時批+無派息/低派息政策。

核數師報告有疑問

核數師報告
核數師對本集團截至二零零六年十二月三十一日止年度之財務報告不表示意見,因受以下特定事項工作範圍之限制﹕
i) 本集團於二零零六年十二月三十一日約8 ,334 ,000港元之存貨。
ii) 截至二零零六年十二月三十一日止年度約 800,696 ,000港元之營業額及約 89,066 ,000港元之應收賬款。
iii) 約 149,008 ,000港元之在建工廠、廠房及機器之建造按金。
iv) 重大結算日後事項。
(核數師報告之完整資料可於本集團即將寄發予股東之年報中參詳)

主要我認為的問題:
本集團仍為印尼少數採購商之一,本集團就其採購之可可豆向農場主支付 50%墊款。這做法將繼續為本集團就農場主採取之重要策略,此乃由於董事相信農場主將以更具競爭力之價格向可提供更有意義之墊款的採購商出售其收成所得之更優質可可豆。此外,董事相信本集團有能力向農場主發出大量訂單,亦有助本集團從農場主取得更具競爭力之價格。透過這方式,本集團將繼續以吸引價格向其出口客戶提供優質可可豆。
– –
截至二零零四年、二零零五年及二零零六年十二月三十一日止三個年度各年,本集團分別向逾 1, 778名、2 ,244 名及 2,467 名農場主採購。藉著從多元化農場主直接採購,可令本集團:(i)更能控制其購貨之品質及價格;(ii)維持穩定及可靠的供應;及(iii)提升其效率及成本效益,而毋須經過中介人士。印尼有很多農場主能夠為本集團供應符合本集團要求之可可豆。本集團一直與農場主保持良好關係,其選擇供應商時,主要取決於能否供應符合本集團品質要求之可可豆。
.....
問題1:
據資產負債表來看,按金大約1,800多萬,即每個農戶約7.5萬元,即其所購入的豆約價值3,600萬(1,800萬/50%按金),但收割季節只得一個月,所以應該是一次性收購的,而不是分開一個月一個月收購的。但其銷售成本卻接近四億元,所以估計大部分應該的收購可可豆的費用,如果是正常情況,按金應大約2億,而不只3,600萬。


網上找回來的資料:
http://www.cyberschool.oxfam.org.hk/downloads/if%20i%20were%20farmer%20(teacher).doc

一般而言,咖啡樹生長兩、三後就會結果,四、五才可供採摘。之後,每年可產出約磅的咖啡。多數咖啡樹可提供長達二十的收成,所以每十五,小農便要種下新咖啡樹,以取代舊的。

請的人約78名,接觸的農戶超過2,000名,一人接觸的農戶是30多名....即一個人每12日接觸一個農戶,包括所有程序(議購、拿貨、存倉...etc)....

銷售及市場推廣

本集團所有可可豆付運均在付運地點按「船上交貨價格」的基準進行。在此安排下,本集團客戶將支付可可豆從印尼蘇拉威西之付運點運送至客戶指定目的地之船運及保險成本。此外,客戶亦須承受可可豆從印尼蘇拉威西之船運點運送至其目的地之損失及損害風險。此安排可讓本集團減少運輸及保險成本。本集團所有銷售額均以美元計值。
預期客戶的訂單一般於發出訂單後兩個月內進行付運。客戶一般須於付運貨品後一至兩個月內以電匯方式向本集團付款。截至二零零四年、二零零五年及二零零六年十二月三十一日止三個年度各年,本集團應收賬款平均周轉期分別約為 49 .1 日、 43. 7日及 40.6 日。年內並無任何呆壞賬,而本集團亦無就此作出任何撥備。

1. 無呆壞帳已經奇怪...

2.From

http://www.shippingdigest.com.tw/news/news0107.htm


AEX/AE2亞歐快線將加靠巴生港;從可倫坡到漢堡僅需15天,為市場之最快速,其靠港順序為:上海(Shanghai)–寧波(Ningbo)–鹽田(Yantian)-巴生港(Port Kelang)–可倫坡(Colombo)–漢堡(Hamburg)–鹿特丹(Rotterdam)-里哈佛(Le Havre)–可倫坡(Colombo)-巴生港(Port Kelang)-上海(Shanghai)


三、FEX/AE3 遠東歐洲快線將增靠高雄與赤灣並調換鹿特丹與漢堡的彎靠順序;從新加坡、高雄到漢堡分別僅需15及20天,居市場之領先,其靠港順序為:新港 (Xingang)–光陽(Kwangyang)–釜山(Pusan)–高雄(Kaohsiung)–赤灣(Chiwan)-新加坡 (Singapore)–漢堡(Hamburg)–鹿特丹(Rotterdam)-佛列斯多(Felixstowe)–新加坡(Singapore)–高雄(Kaohsiung)-新港(Xingang)

估計印尼到歐洲的航運時間約15-20日(最快的了),加以其付款期約1個月(計算得最早),還沒計運途中的失誤

所以1-2個月付運+航程途中(15-20日,即半個月)+ 1-2個月後付款

其8億的營業額也應該最少要有2.5個月左右的應收帳。
估計應收帳: 8 / 12 x 2.5 = 1.6 億左右,但其應收帳卻只有8,000萬,那推算出的營業額應該是

0.8 x 12 / 2.5 = 3.84億...

那存貨呢?
其存貨只得8百多萬,相對其8億營業額而言,即大約存貨只要放3日就可賣出,但他說要1-2個月付運,即1-2個月內要有倉放那些咖啡豆,以1個月計算,就應該要大約有最少6,000萬左右,難道他們有高科技能夠令存貨降低?但我看公告就看不到能令存貨降低的方法....

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調研的那些事 502的牛

http://xueqiu.com/2751308955/21864082
自從證券分析師從技術分析不斷向基本面分析轉型,越來越多分析師、機構投資者喜歡實地調研上市公司,花費了巨大的精力、時間與金錢。不過在本人看來,實地調研的效果很小,機構投資者該虧還虧,該套還套。

      本人作為上市公司一小職員,幾年間接待券商研究員、基金經理、私募人士估計也有數百人,對調研的有些瞭解。下面談談調研效果較差的幾個方面。

      一、調研次數與股價正比

      記得一年,我接待過的調研人員就有上百人次,那時公司股價也一直在高位,這也正常,股價高企自然吸引投資者目光。後來股價不斷下跌,低迷期間,大半年無一機構來訪,我估計他們看推薦股票跌的稀巴爛自然沒興趣再來了,而且熊市我估計他們出來的經費也少。好長時間沒來人後,公司發佈了個利好,股價突然漲上去了,又開始來了些人了。葛優的電信廣告不是有句「哪兒人多往哪湊」,這也比較適合券商。

      二、見的高管層次越高虧越多

      一般的調研人員只會接觸到董秘這一級別,這本來也是董秘工作職責,很少會給接觸到總經理、董事長的機會。不過也有機構藉著關係好、買的股份多得以見到董事長。董秘因為職責所在,清楚監管條例,所以一般出言都很謹慎,大多給出的答覆都在公開信息基礎上詳細介紹些。董事長就不同了,監管條例不如董秘清楚,關心的又都是公司宏圖偉業類似戰略之類的大問題。聽了董事長的話,可能更加會被所描述的光明前景所鼓動,而且有時候說漏嘴的話,還可能把些還未公開的項目說出來,機構更是受到鼓舞。但需知,那些未公開的項目一般都處前期,本身的不確定性也是很大的,做與不做都成問題。而公開的信息本身很明確,公司把握程度也高,所以才公佈。據我所知,某私募喜歡見某公司董事長,見得次數也比別家多,最高曾吞進該公司10%的流通股,但最終還是虧了幾千萬,想想那些見不到董事長的機構,是不是少了些被忽悠的風險。實事上最能忽悠難道不是董事長,如果沒那口才能做到那位置,呵呵。這還不說存心騙人的,要是證代或者是類似我一樣的普通職員,敢存心騙人嗎,敢和機構大談公司宏圖偉業嗎?

       三、準備不足

      在調研上市公司之前,研究人員應對公司做足功課,至少有個基礎瞭解。勤懇做功課的研究員我見過,公司要點自己就準備了十幾張紙,關心問題也已列出。不過這是少數,更多的是連公司做什麼業務的概念都沒有。你說花一、兩個小時問些公開信息有什麼意思,與其花一兩天千里迢迢跑來調研,還不如花同樣的時間把歷年公告、年報、招股說明書都讀一遍。因此,準備不足也是導致調研質量不高的重要原因。個人認為,除非重組啥的,正常的公司公開信息要真能讀完,也就知道公司全部信息的六、七、八成了,除非該公司的信息披露真的做得很爛。剩下的一兩成,可以被認為公開信息的詳盡補充。還有一兩成本身就是秘密或者是不確定的,接觸了也就是處於違法邊緣。

       四、調研人員心理上傾向樂觀

出於找牛股心理,調研人員誰不想自己分析公司都有高增長啊。儘管我們也多次表示公司的長期增長速度大概是10%+,某年的高增長只是情況特殊,研究員還是不斷地在問會不會有20%~30%的增長,還會問我們存不存在新的增長點。上市公司礙於面子,肯定不會回答「沒有什麼新的增長點」吧,多少也要答個一兩個,但到底能推動業績多少就不好說了。他們問的語氣和句式總讓我感覺我們要是沒有高增長就是爛公司一個。我一直感覺他們期望很高,如果不調研,財務報表上平平淡淡的增長也就那樣了,調研多少給了他們希望。

       五、調研人員素質良莠不齊

      有回我開車送調研人員,整個下午大盤都在跳水,我後面那些研究員就一直在給我播報「跌了78點,跌了80點」「又跌XX點」,「待會我就用模擬賬戶去搶反彈」。我彷彿置身於散戶室。

       六、關心無關整體業績的概念

      有段時間國家公佈了某些政策,恰好我們的某個項目可能是受益的。某基金經理來調研,主要的時間都問了很多關於這個項目的具體細節,感覺知道越多細節越有把握。可事實上這個項目我們公佈過預測的收入、盈利情況等內容,讀過就大致可以判斷出該項目對整體業績是沒有什麼影響的,也反應我們對該項目的取向。

      七、注重事件驅動而非價值

      調研人員是問了很多關於經營情況的問題,但我事後看他們的調研報告感覺和公司價值沒什麼關係,給的估值也是隨行就市。有精明的研究員還懂價值的,他覺得貴的話就不會寫報告推薦。結果我們就一直看到的就都是買進的建議。

       八、一樣無法把握業績拐點

       研究員哪怕來調研,也很難得知業績下滑或者增長放緩的事實。畢竟誰都不願意承認自己公司變差,相關問題大多也避重就輕模糊化處理。那些重大利空,類似中恆集團、重慶啤酒的,首先你不知道有利空,就是你問到相關問題,我看也問不出個啥。正所謂報喜不報憂。

       在有條件的情況下,調研其實也是應該的,不過,就上述的方式來看,我看不出有太大價值。


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估值五要素 502的牛:

http://xueqiu.com/2751308955/21489163
做價值投資的朋友們都會面臨著如何結合上市公司的基本面情況對股票進行估值的問題。採用DCF之類的貼現模型往往考慮因素較多,甚至要具體預測到某一會計科目,被人戲稱為精確的錯誤。而用市盈率、市淨率等相對估值方法又簡單片面地只考慮某一因素,容易掉入估值陷阱。我根據自身的投資經驗總結了影響估值的五大要素,即增長空間、增長速度、增長效率、ROE(淨資產收益率)、風險。根據這五要素,投資者至少可以理解為何不同行業之間的估值不同,同一行業的公司之間估值也不同。在此基礎上,我發明了一個簡化的估值模型,希望能幫助大家對股票進行評估。



增長空間
 巴菲特有一個投資原則是「這家企業是否有良好的長期前景。」一個公司能否成長壯大是建立在其是否擁有充足增長空間之上的。貼現模型中都會假設一個永續增長率,永續增長率越高,股票估值就越高,增長空間就是對這一參數的通俗理解,那些擁有巨大增長空間的企業自然會受到投資人的喜好。

 公司的增長空間主要來源於它所在行業的增長空間,從哪些方面去考量一個行業是否有增長空間呢?我認為可以從顧客群的滲透率、人均消費水平、產品結構等方面判斷。例如,前些年某即時通訊公司客戶數量佔我國人數比例較低,由此判斷仍有成長空間。某體育服飾公司認為我國人均年運動服飾消費量遠低於發達國家人均水平,由此得出仍有較大的發展空間。而某食品公司認為我國冷鮮肉佔肉類消費結構相比發達國家較低,也判斷增長空間巨大。公司的增長空間還源自它對其他同行公司空間的擠佔。例如即便行業沒有增長空間,擁有新商業業態、模式的公司對舊有公司的空間的擠佔。增長空間的因素或許也解釋了前2年市場對新能源、新材能等新興行業的炒作。總的來說,企業需要有競爭力,這樣增長空間才是屬於自己的,而不是屬於其他公司或者說是行業的。



增長速度

增長速度是顯著影響股票估值水平的因素之一,畢竟長期的增長空間較為遙遠,短期公司收入、利潤的增長速度則是可以被大家預測和證實的。許多的投資人也很喜歡用PEG指標對快速增長的公司進行估值。短期收益的快速增長並不能使貼現模型中前幾年的貼現值提高多少,但重要的是短期增長後的收益能夠保持的話,那麼長期的每一期收益都能得到大幅提升,從而企業長期的價值就能得到大幅提升。由於經營槓桿等諸多因素,利潤的增幅往往較收入增幅快,但收入乃利潤的源泉,保守的投資者可以選擇收入的增長速度作為股票的估值因素。



增長效率

 如果某一公司的利潤增幅雖然很快,但卻被存貨、應收賬款等佔用了絕大部分的現金流,而另一公司利潤增幅也很快,但需要不斷將利潤投回公司進行資本支出才能增長,股東根本不能自由支配利潤,那麼這兩類公司的增長質量和效率高嗎?回答顯然易見。一般而言,貼現模型中對公司自由現金流的定義為扣除調整稅後的淨營業利潤+折舊攤銷-資本支出-運營資本支出,上述兩種公司後兩項較大,造成了自由現金流的下降,公司價值自然也隨之下降。

我用經營性現金流/淨利潤與投資性現金流/淨利潤兩個指標來衡量公司增長的質量與效率。前一個指標大於一為佳,後一個指標在淨利潤增長速度越快的情況下儘可能地小最好。例如風機行業雖然基本也是掙多少利潤就資本支出多少,但卻實現利潤連續數年翻倍增長的奇蹟。而鋼鐵行業也是掙多少就投多少,但即便行業景氣時增速也不算快,更別提近年利潤不斷下滑仍需進行高額資本支出了。這一特性造成了重資產公司與輕資產公司的估值差異,究其原因與行業特性、商業模式等因素相關。在我觀察到的行業中,白酒、軟件、百貨的經營性現金流優異,投資性現金流又相對較低,因而歷來在所有行業中享有較高的估值。

我還發現如果某一公司即將進行數量是淨利潤幾倍的投資,那麼該公司股票往往會跑輸行業指數好長陣子。這或許是因為大的投資項目投產後市場不確定或初期產能利用率較低,而企業又因大額投資借債太多,產生的利息費用與折舊費用拖累了利潤水平。



ROE

如果只用一個指標來衡量公司是否經營優秀,那這個指標非ROE莫屬,許多投資人也把高ROE列為選股的必選指標。公司也只有在ROE大於股東權益成本的情況下實現上述利潤增幅才有意義,否則利潤增長越快,股東價值毀損越多,利潤的增加也只是建立在不斷地高資本投入卻低產出之上。公式利潤可持續增長=ROE×(1-分紅率)也可看見,只有在高盈利能力的情況下,利潤增幅才有可能越快,盈利能力對公司利潤再投所產生的複利效果起著至關重要的作用。值得注意的是估值時用到的ROE應是長期均衡ROE,不是某一兩年過高或者過低的ROE,公司的長期ROE水平顯著影著響市淨率的高低。  

長期高且穩定的ROE則表明公司可能存在著某些競爭優勢來獲取超額利潤,大多數價值者都喜歡投資這類業績持續優異的公司。當然也有投資者喜歡投資ROE提升的公司,這類公司ROE先前並不優異,但因為行業週期、管理提升、資產剝離、分拆等因素大幅提升,股價更是一鳴驚人,俗稱黑馬股投資。

公司的長期ROE在我看來取決於兩大因素,其一公司所處行業的產業結構,波特五力模型對此做出了很好的闡述。進入壁壘、替代產品、供方議價實力、買方議價實力、現有競爭對手等五種競爭作用力決定了行業的盈利能力。其二,公司擁有的資源與能力,包括研發能力、生產能力、銷售能力、財務能力等諸多能力決定了公司的競爭優勢,公司擁有更高的經營效率就更可能擁有超額收益。

影響公司ROE的因素很多,但有2個比較容易觀察又重要的因素為我看中。一是產品的差異化,二是市場份額或集中度。產品的差異化程度決定公司對消費者的議價能力,也使潛在競爭對手不易進入,更避免了同現有競爭對手打價格戰。而維持甚至不斷上升的市場份額則證明了公司的持續競爭力。行業的市場份額如果被少數幾個公司佔據,集中度很高,則證明了行業內競爭相對不激烈,對於客戶和供應商的議價能力更強,更能充分享受整個產業鏈的繁榮。例如看好眾多的鋼鐵企業,不如看好三大鐵礦石廠家。看好分散的房地產行業,不如看好更為集中的工程機械。雖然高ROE有跡可循,但我承認判斷ROE的變動趨勢是非常困難的事情,消費者偏好的改變、新技術的產生、更強的競爭對手、投資失誤等諸多因素都會讓原本的高ROE跌落,使得投資者遭受重大損失。持有持續高ROE的股票是投資者夢寐以求的事情!



風險

風險非常容易被投資人忽視,在貼現模型中的表現形式就是貼現率了。即使公司的收益情況不錯,但承擔了過高的風險,估值也會降下來。一般而言,貼現率取8%~10%,這是由美國長期股票收益率統計而來。

我認為存在三種風險,分別是財務風險、經營風險及市場風險。財務風險,即由財務槓桿所帶來的風險,並非所有負債都是風險,顧客的預收款及拖欠供應商的應付賬款自然多多益善,但有息負債就越少越好了,因為還不起顧客和供應商還可以動用借款資源,但有息借款還不起,所有人都會上門逼債,企業就面臨現金流斷裂和破產風險。我用有息負債率(短期借款+一年內到期的非流動負債+長期借款+長期債券)/所有者權益衡量財務風險,當公司該指標大於1時,風險偏大。

經營風險則是由經營槓桿所帶來的風險,經營槓桿越高,說明成本剛性較大,抵禦經濟波動的能力較小,收入的小幅減少就能帶來經營利潤的大幅下滑。要瞭解經營槓桿需深入瞭解公司的成本結構,固定資產比例指標(固定資產+在建工程)/總資產也可從一個側面來衡量。

市場風險是企業收入對經濟週期的敏感程度,與行業特性相關,對企業所在行業劃分為週期和非週期行業是十分必要的。週期行業公司在經濟低迷時收入下降更多,利潤下降更厲害,因而在熊市中下跌最為慘烈。我認為衡量週期性的一個辦法是看其產品供給時間以及產品的使用壽命。供給時間與使用時間較長的例子是造船業,07年航運火熱,某船廠時間表居然排到了2011年,而造出的船舶可用一二十年,該公司股票至今一蹶不振。

自然,估值中的貼現率可由上述三種風險而定。



簡化模型

根據上述五要素,我發明了一個簡化的估值模型,公司的合理市淨率=(1+淨利潤增幅)^3×(ROE/貼現率)。該模型事實上是粗略計算的一個兩階段貼現模型,貼現模型中的第一階段是保持了3年期的增長,第二階段利潤永續不變。經過我的演算,簡化模型的計算值略微小於該貼現模型的計算值,兩者差異不大。簡化模型包括兩部分,短期(未來三年)淨利潤的增長部分和由短期增長所帶來的長期淨利潤水平保持不變部分。之所以用(1+淨利潤增幅)的三次方是因為我認為太長期盈利預測並不現實,市場上的分析師最常見的也只是預測了三年的利潤,而且事實證明誤差已經非常大。ROE為投資人認為公司未來可能長期保持的ROE,值得注意的是我國公司財務計算的是期末ROE,這裡需要轉換為期初ROE,轉換公式為期末ROE/(1-期末ROE)。至於貼現率我取9%~11%,風險大的,取大值。至此簡化模型已經量化了五要素中的三要素,而增長空間則需靠人為主觀判斷,如果認為存在顯著的增長空間,可把估值結果上調10%~20%。增長效率則需考察現金流表情況,如果經營性現金流優異,投資性現金流又相對較低,也可把上調估值10%~20%。



例子

貴州茅台一直保持驚人的ROE,從2006年至2010年保持了平均30%的期末ROE,37%的年平均淨利潤增長以及25%年平均收入增長,考慮07年淨利潤增幅高達88%拉高了平均數,基數變大等因素,預測未來三年保持25%的淨利潤增幅。以茅台的競爭地位,相信未來仍能保持30%的高ROE水準,換算成期初ROE就為43%。茅台無有息負債,行業屬性好,取9%的貼現率,再加上優異的現金流情況估值上調20%。至於增長空間,考慮茅台價格過去10漲幅驚人,已非常之高,我國白酒消費量也不低,難以判斷仍存在巨大增長空間,因此不予溢價。由此(1+25%)3×(43%/9%)×1.2=11倍市淨率,目前茅台以8.7倍市淨率交易,較模型價折讓20%,應該屬於略微低估。

寶鋼股份,2006年至2010年期末淨資產收益率波動巨大,行業景氣時達到15%,低谷時只有6%,平均11%,轉換為期初ROE為12%。目前3季度ROE不到6%,即使鋼鐵行業復甦,淨利潤增長,也只算是恢復性增長,已經按恢復至平均ROE值12%估值。如果在前些年還屬於增長週期股,還能給予增長溢價,但目前中國鋼產量已十分巨大,佔世界總產量也超過一半,基本看不到增長空間。有息負債比例相比行業並不算高,但屬於週期行業,貼現率取10.5%。現金流情況也不算好,資本支出巨大,不予溢價。由此(1+0%)3×(12%/10.5%)=1.14倍市淨率,目前寶鋼以0.85倍市淨率交易,較模型價折讓25%。事實上,寶鋼沒有成長價值,也沒顯示出超額收益,因此寶鋼的盈利價值基本等同於資產的重置價值。 布魯斯·格林威爾的《價值投資》指出了價值的三種源泉,即資產的價值、盈利價值與成長價值。我的簡化模型更適用於計算持續績優公司盈利與增長的價值。

   寶鋼與茅台三季報顯示兩者淨利潤均為60多億,但前者市淨率不到1倍,市值不到900億,而後者市淨率8倍多,市值已快2000億,通過上述的簡單計算,我們應該可以明白兩者價值差異的來源。

    我的簡化估值模型或許並不準確,但上述五要素也是分析公司基本面的一個視角,通過五要素對公司進行結構分析,進而再深入,由此對公司股票的估值應該不至於差得太多。
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發現利潤誇大的邏輯 502的牛

http://xueqiu.com/2751308955/21913086

註:下文僅是關於如何發現誇大利潤的造假邏輯,不包含發現替換利潤性質、平滑或隱藏利潤的財務舞弊,歡迎各大高手提出或補充意見。 

       資產=負債+所有者權益可謂是經典會計公式。而期末的所有者權益=期初所有者權益+當期利潤-現金紅利,因此如果虛增了利潤必然導致虛增了資產。而利潤=收入-費用,因而想要虛增利潤,要麼虛增收入,要麼少計費用。判斷利潤誇大的蛛絲馬跡就從資產、收入、費用這三大塊入手。

       虛增收入的財務預警信號應當關注應收賬款、關聯交易等科目。

       少計費用的財務預警信號應當關注毛利率、淨利率、其他應收款、存貨、折舊攤銷等科目。

       虛增資產的財務預警信號應當關注各項資產減值計提、固定資產、存貨、應收賬款等科目。

       造假者在搞定了資產負債表、利潤表後,卻又很難搞定現金流量表,因為收入是誇大,沒有實際現金流流入,而費用少計,現金流又會實際流出,經營性現金流很難好看。當然,現金流之間也可能相互替換,變成經營性現金流好看,但投資性現金流難看的局面。

       即便造假又搞定了現金流量表,也很難通過稅收這一關。稅務局因為自身利益的緣故也是防止利潤誇大的一道防火牆。報的利潤越多,收入越多,自然營業稅、增值稅、所得稅等不可避免得也要交得更多。對於假貨公司,這其實是個矛盾,本來沒利潤或者利潤很少又去哪拿錢源源不斷地交給稅務局呢。因而這類公司會有以各種名義低稅率或者納稅異常的特徵。

       最後一關,利潤是假的怎能持續進行比較高比例的現金股利分配?當然,也要小心通過不斷股權或債務籌資所的來資金發放給股東。

       財務造假如果誇大業績1倍以上,也不籌資的話,公司分紅率超過25%,所得稅率保持正常25%,公司利潤繼續增長,這三者不可兼得。例如100塊稅前利潤,25塊扣稅,只剩75了,又分紅19塊,一共就流出44塊了。如果利潤是誇大一倍,真實利潤50塊,如果又要分紅,又要交正常稅,事實上利潤就全部流出,沒有留存了。也就缺乏下年利潤增長的基礎了,如果來年還要做假增長,紅利和稅金又會更多,造假公司最終頂不住。因此,對造假公司來說,公司分紅率超過25%,所得稅率保持正常25%,公司利潤繼續增長,這三者不可兼得。

       除了上述財務信息,還有一些事件信息可以作為預警信號,例如更換高管或會計師事務所,大股東減持股票、不斷籌資、頻繁資產重組和剝離等。 

      另有網友補充了,還可從管理層和股東的角度發掘造假動機,蒐集和關注管理層及大股東過去的所作所為和未上市資產 可以從動機和為人上來評估做假的可能性。低質量的財務報表+存在動機,公司財務造假概率就比較大了。

      因此,通過動機分析+報表質量分析+事件信號+實際調研可以很大程度避免買到假貨公司。但是正所謂道高一尺魔高一丈,上市公司質量的提升是個系統環境問題,需要市場參與各方一起努力,包括監管方、股東、上市公司、券商、會計事務所等等。  

       當然,以上均為本人紙上談兵,從書本和網絡聽說得來,我一點發現利潤誇大的實戰經驗都沒有。


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平生不遇老千股,縱稱股神也枉然——讀《避開股市地雷》 502的牛

http://xueqiu.com/2751308955/22338392
該書可謂為作者的多年經驗,而我作為初入港股市場剛一年的投資者深表認同。初入港股市場,放眼望去感覺黃金滿地,好似哥倫布發現了新大陸,等真正踏了上去,原來都是垃圾、地雷或者是爛狗屎!我經歷過最誇張的跌幅是前兩天每天跌10%,第三天一天跌掉30%,還有其他悲慘的故事,不過也不怎麼值得提了。花錢買教訓,進入港股市場把財務分析能力和交叉驗證的能力都給提升了,也讓我深刻認識到公司治理是估值的實現因素,差的公司治理會制約著估值。下邊是該書的一些觀點,也可見港股風險之大。

一、不要買新股,新股太貴。我想說即便新股跌下來了也儘可能不要買,因為新股的財務指標都太好了,可能過度包裝,財務持續性和公司治理未經過時間檢驗。另外某個行業出現多家新股上市,未來可能造成資本的迅速湧入,反而是競爭加劇,利潤下滑。

二、審計師問題也明顯:由擬上市公司在有競爭情況下聘請,審計依靠的是抽樣調查,較小比例的誇大不容易查出。

三、集團把較好的業務包裝上市,較差的業務留在外邊,但業務之間存在關聯,上市前又差業務補貼好業務,上市後反向操作。

四、大股東暗補上市公司,推高利潤,推高股價套現。

五、有的房地產企業上市前把較好的樓盤賣掉,剩下的樓盤難賣,後續開發能力差,但給股民的預期太好,定價過高。

六、小心沒有自由現金流的公司,需要不斷投資和融資。

七、通過資本支出偷竊公司資產。

八、小心邊融資邊分紅公司,這是個龐氏騙局。

九、零售和餐飲行業沒有護城河。

十、制度使張裕在同王朝、長城的競爭中勝出。十年前三家差不多,但因為王朝估值便宜而買的話,股價原地踏步。

十一、把產品推到銷售通道里,降低庫存。

十二、淨現金不能說明問題,它可能不斷被支出,直到變成淨負債。

十三、公司整體估值低於公司物業價值,但物業價值與小股東無關,已經被低效的運營計算到了業務價值裡。

十四、頻繁動作,太有作為把公司價值折騰完了。

十五、行業或商業模式走下坡路明顯時,不要留戀過去的輝煌。

十六、夕陽行業公司和不思進取公司是價值陷阱。

十七、把公司變成私人公司,吃喝玩樂都在公司報銷。

十八、政府通過稅收、環保、資金、土地補貼公司,一旦停止,打回原形。

十九、回購與增持是陷阱,因為已經圈走了大筆的錢,只是返點零頭回來。

二十、誇大前景,高股價減持,業績變爛,股價低時大折讓供股增持甚至私有化。

  不過,我也不認同張化橋的觀點。張認為中國實際利率高,因而中國股市估值應該低。但我認為事實上存在兩個市場的利率,一個是企業利率或者稱企業家利率,另一個是居民利率,因為管制、信息、風險偏好等原因,這兩個市場利率並不完全打通。我們一面看到中小企業很缺資金,但又看到天量的居民存款躺在銀行裡忍受低利率,中國股市也長期享受著較高估值。股票市場消除了一些管制(投資者在幾千家上市公司愛投哪家投哪哪家,不受限制),而信息又相對透明(上市公司信息披露遠比非上市公司高),風險上,流動性充足一定程度降低了風險。而股票市場上的投資主體由居民組成,即便是基金資金也來自居民,市場上得企業投資主體很少,因而股票市場是由居民所要求的報酬率來決定貼現率,而這個報酬率會比張所說的中國實際利率要低得多。所以中國股市估值理論上不會低。

   對於我自己而言,以我淺薄的經驗如何避免碰到老千股呢?一、較高的盈利能力和長期收入、利潤至少略有增長。二、比較經營性現金流與淨利潤情況,現金流太小的股票不要。三、派息率與所得稅率,一般而言這兩個率相加不超過40%不要。四、籌資現金流裡的股本融資融資額太大或者太頻繁不要。五、大股東減持股票不要。六、有息負債率太高不要,避免的是總風險過高和資本支出過大的企業。當然最好還要和其他的事件信號、報表分析、同行對比、動機分析、調研等做交叉檢驗。

  不去投資港股的人生是缺憾的,但去投資港股的人生是心酸的!
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實務與理論的結合——讀《Bond Market 投資交易筆記》 502的牛

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董德志的《Bond Market 投資交易筆記》對我來說非常有啟發性,加深了我對中國債券市場的認識。本書框架大致分為兩部分,第一部分是2002~2010年利率市場變化回顧,第二部分是利率研究。第一部分我是走馬觀花看的,畢竟不搞這方面實務,對歷史上各種因素對債券市場的影響不太敏感,產生不了什麼共鳴。第二部分有些內容我水平水平不夠也沒能看懂。不過作者的債券分析框架還是給我留下了較深的印象。

    作者認為資金面因素、經濟基本面因素、政策面因素及技術面因素這四大因素對利率走向產生重要影響。而銀行間市場7天回購利率、公開市場中1年央票發行利率、10年國債利率分別反映了上述前三種的因素變化。因為相對中短期利率品種,長期利率品種受利率影響變動幅度更大,因此投資交易資金關注中長期利率變化。經過研究,作者發現如果能夠較為準確地把握公開市場利率的變化方向,就能在很大概率上判斷出長期利率的方向。因為10年國債利率變動方向有71%的概率同公開市場利率的變化方向一致。而如果單從預測10年國債利率變動方向上考慮,CPI方向可以解釋長期利率變化方向的70%,GDP因素可以解釋23%,剩下為其他因素。因此預測長期利率變化就變成了主要預測CPI和GDP。在CPI預測部分,分為CPI的次月預測及次年預測。其中次月預測就要通過翹尾因素和新漲價因素預測,讀完該篇目,不禁一笑,原來預測下個月的CPI其實就是個文字遊戲,預測對的概率還是挺大的,不必為所謂經濟學家對次月CPI的準確預測感到驚奇。而次年CPI預測,作者則考察了CPI與M1、M2、貨幣乘數、儲蓄增速、GDP、PMI、大宗商品價格、農產品價格等指標的關係。預測GDP方面,仍然按照常規的投資、出口及消費三方面分析,並且每一個方面衍生出各種先行指標。在分析完宏觀經濟後,作者又開始進行貨幣分析,按央行和商業銀行資金兩塊分析。最後是政策與策略部分,這塊我沒太看懂。

    沒看此書前,我根本想像不到債券市場對經濟情況反應得比股票市場更為敏感,而且債券與股票的牛熊市很多時候是相互交替的,一個是牛市時另一個可能是熊市,這對資產配置的意義極大。總之,或許源自我對債券的一無所知,我讀該書收益很大。
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先傳媒的一點疑問 502的牛

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$先傳媒(00550)$先傳媒是家市值很小的公司,只有港幣7億左右,主要業務是航班雜誌的廣告代理、才庫雜誌和印刷業務。2011年營業收入14.3億港幣,其中廣告收入7.85億,印刷收入6.4億,廣告業務貢獻了1.57億的經營利潤,印刷業務貢獻了0.75億的經營利潤。先傳媒去年派息很大方,派息率為84%,而此前年份派息率約為25%~30%。不過我有一個疑問。

     公司今年11月19日公告未來將不再獲得中國國航旗下的《中國之翼》的獨家廣告代理。《中國之翼》2011年及今年上半年為公司貢獻了2.65億港幣和1.41億港幣的廣告收入。
    偶然間,我發現了公司代理的航班雜誌的2012年廣告的報價。http://blog.sina.com.cn/s/blog_67e80209010119y9.html

http://blog.sina.com.cn/s/blog_67e80209010119yo.html

http://blog.sina.com.cn/s/blog_67e80209010119yl.html

     雜誌廣告各個頁面的報價打了折扣,根據刊例價打折後的價格,我把各個報價頁面的廣告價格彙總。南方航空旗下的《南方航空》29個報價版面每月廣告收入總和為1137萬,平均每個版面廣告收入39萬。中國國航旗下的《中國之翼》19個報價版面每個月廣告收入總和559萬,平均每個版面廣告收入31萬。東方航空旗下的《東方航空》18個報價版面每月廣告收入總和586萬,平均每個版面廣告收入32萬。

     問題就是《中國之翼》每個月廣告收入如果只賣559萬的話,一年12個月,一共也才能夠有6708萬的收入,換算成港幣也才8300萬左右,與公佈出來的2.65億相差甚遠。當然可能是我對刊例的理解是錯誤的,整個雜誌可賣的比刊例多,普通內頁可以賣很多,但只標了一個價格。如果倒退回來一共版面廣告收入31萬的話,要賣到2.1465億人民幣的收入的話,每個月每本雜誌要賣57頁廣告。《中國之翼》頁數250頁左右吧,有沒有這麼高比例的廣告頁數呢,可惜我手頭沒有一本航空雜誌,下次坐飛機時仔細數數。

     根據我手頭先傳媒推廣的PPT資料介紹,先傳媒獨家代理國內排名前三位的航空集團機上雜誌廣告,包括東方航空集團《東方航空》、南方航空集團《南方航空》和《Nihao 空中之家》、中國國際航空《中國之翼》,並且是《東方航空》和《南方航空》的刊物製作公司;同時是台灣中華航空《DYNASTY》、澳門航空《澳門之翼》的廣告總代理。

     《東方航空》每月平均5,760,000人次閱讀,《南方航空》每月平均6,800,000人次閱讀,《Nihao 空中之家》每月平均6,800,000人次閱讀,《中國之翼》每月平均4,100,000人次,《DYNASTY》每月平均1,100,000人次閱讀。

      從結構上,《中國之翼》閱讀人次數佔全部閱讀人次數的16.7%。由於南方航空出版2種雜誌,就是只把南方航空的一種雜誌列入計算,《中國之翼》也只佔到全部閱讀人次數的23%。但是公告顯示《中國之翼》2.65億的收入佔廣告收入7.85億收入的33.7%,與上述數據有差異,而且廣告收入應該還是包括了才庫雜誌的收入,剔除才庫雜誌,《中國之翼》佔航班雜誌收入比重就更高了。先傳媒與東方航空和南方航空簽的廣告代理合同都是5年一簽,關係應該比中國國航更鐵,而且不論從賣價上和閱讀人次數上看,東航和南航的雜誌應該是比國航的好,沒有理由中國國航還佔了廣告收入的三分之一。

     我以前不是以最壞惡意來揣度港股的,只是被騙多了,習慣使然,或許就是我疑心了。
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奧思集團:那些消失的代理,那些滿嘴的胡話 502的牛

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奧思集團,一個經營水芝澳化妝品和水療店的公司。財務指標好得一塌糊塗,從07年到11年五年ROE分別為25%、40%、44%、28%、31%,收入從07年的5.9億增長到11年的10億,淨利潤同樣從07年的0.4億增長到11年的0.85億,複合增長大概在15%左右。而且是在現金派息率年均幾乎為100%的恐怖條件下達到的上述增長。經營性淨現金流年年大於淨利潤,投資性淨現金流還很小。8.8億資產,就有來自美容消費券的2.5億預收款項。有息負債也不高,近一兩年大概只是所有者權益的三分之一,前幾年幾乎為0。也就是在10年度籌資了3900萬的股權,相對當時2億左右的所有者權益不算多。這麼好的公司估值卻低得嚇人,2.5倍市淨率,9倍左右市盈率,也就是說如果盈利不衰退,按照以往100%的利潤分紅,一年股息就能拿到11%了。

     如果只看到上述財務數據外加閱讀近一兩年年報,我幾乎就要忍不住動手買了。但把一些經營數據列出來後,我發現了一些端倪。這家公司貌似平穩的財務數據背後,其實經營的業務不斷在斷裂。公司兩大板塊業務,佔銷售額60%的化妝品業務,雖然主打是經銷H2O,但時不時推出新的品牌,過了幾年又莫名退出和消失了,再後又會推出新品牌頂上。而水療和美容醫療業務雖然在營業收入上每年都有增長,但店舖數量基本沒有變化,完全是靠單店銷售提升拉動。按理說業務這麼賺錢,除了單店銷售提升一般還會加快開店雙輪驅動才對。下圖為年報中搜出來的一些品牌店舖數目數據,一一細數那些品牌就會發現問題。
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     露得清
     2006年「集團自二零零六年四月與露得清生產商強生 (Johnson & Johnson) 簽訂協議後,便開始在中國市場分銷露得清產品,並迅速在中國鋪設零售網絡。」「最新數據(由二零零六年十月至十二月)亦顯示,現時露得清於中國百貨公司的業務正不斷擴展,並已開始為集團帶來正面貢獻。集團預期,此項業務將可於下一財政年度帶來盈利貢獻,尤其是當其開始以特許經營權形式擴展業務時。」
    2007年「集團在中國內地的露得清業務極具增值潛力,在過去一年快速擴充。在開業僅一年的銷售額已為集團帶來理想的溢利。」
    2008年「產品繼續熱賣,使露得清收入於集團整體溢利中佔了正面貢獻。」
    2009年「正如早前報告所述,集團與露得清品牌擁有人「強生」的合約已於二零零九年三月三十一日屆滿。「強生」決定不再續約,並已向集團支付補償金,以賠償集團損失一條具盈利潛力的產品線。有關賠償已於回顧期內的綜合收益表中反映。」

   Collagen 8000
   2006年「集團亦計劃於二零零七年上半年推出一系列 ~H2O+ 健康飲品。此等健康飲品是由集團於日本採購所得,並交由美國的 H2O Plus, L. P. 進行測試,以符合~H2O+ 的品牌要求。此新產品線標誌著首個  ~H2O+ 健康補充產品的面世。」
  2007年「集團於香港的零售業務亦就五月推出新健康飲品Collagen 8000而進一步提升。除集團現有美容產品市場外,消費對該產品反應熱烈,迅速為集團帶來強勁收益,以證此新產品之市場極具潛力。其後,Collagen 8000亦在中國內地及台灣推出,市場初步反應亦令人非常鼓舞。」
  2008年「集團全新推出之成功產品,尤其當中之健康飲料品Collagen 8000,亦大大推動集團的業績增長。集團於各主要市場均有推出Collagen 8000,當中包括香港、中國內地、台灣及新加坡,並於各市場取得佳績。產品特別是在中國內地面市後,迅速深受市場歡迎,成為集團最佳暢量產品之一。」
  2009年及以後賣得這麼好的Collagen 8000居然在09年報以後就在也沒有提到隻言片語,也就是還在09年報裡有個它的圖片。

   EPOREX K69美容儀
   2007年「集團引進意大利無針電泳深層注入儀EPOREX K69美容儀,並於其水療及美容中心推出。於十月,集團更取得EPOREX K69於香港、澳門及中國內地的獨家分銷權。此儀器融合多項美容功效,集團對其發展潛力十分樂觀。EPOREX K69配以若干獨特美容產品,能為客戶帶來額外療效,因此設備銷售業務外,此美容產品將為本集團帶來持續的收益來源。」
   2008年以後EPOREX K69完全消失。

   伊夫黎雪
   2008年「伊夫黎雪為世界美容護理品牌,歷史悠久顯赫~~。集團為合營公司的大股東,持有75%權益,擁有在全中國內地獨家分銷所有伊夫黎雪產品的權利。集團已在中國內地增設10個零售點,配合品牌推出之全新形象和營銷概念。有見市場對這些新店反應熱烈。」
   2009年「伊夫黎雪品牌尚在發展初期,於回顧期內,集團迅速增設零售點,令數目由二零零八年九月開業初期的7間增至二零零九年十二月底的83間。集團亦已翻新伊夫黎雪現有零售點,換上更能吸引現今客戶的設計。」
   2010年「由集團擁有或分銷的其他產品還包括Erno Laszlo、JM Makeup 及伊夫黎雪。回顧過去一年,各品牌繼續穩步發展,並取得理想表現。目前各品牌的綜合業績佔集團整體營業額的比重相對較少,然而各品牌均具有強勁的增長潛力,故集團有信心,假以時日個品牌的利潤貢獻將會提升。
   2011年伊夫黎雪從年報中失蹤。

   Erno Laszlo
   2009年「集團一直在尋求機會以擴大其品牌和產品種類,年內更成功把握黃金機會,為品牌組合增添一知名品牌-Erno Laszlo。此乃首個由皮膚科醫生創立的著名護膚品牌,並獲名人及荷里活影星所推薦。於二零零九年六月,集團簽訂香港和中國內地的獨家分銷合約,在此之前品牌從未在中國內地市場發售。集團在香港的首間零售點位於尖沙咀,已於二零零九年十月開張營業,迄今市場反應良好。鑑於初步成績理想,集團已選址九龍塘高級購物商場開設第2間Erno Laszlo零售點,並定於二零一零年一月底開業。」「集團相信,若配合有效推廣,全新的Erno Laszlo品牌的發展潛力將是十分龐大。因此,集團積極發展該品牌,務求令該品牌重新於香港市場建立穩固形象。管理層對此品牌Erno Laszlo充滿信心,相信它將與其他中國高消費群之熱賣產品同樣受歡迎。」
    2010年「集團的Erno Laszlo品牌日漸被消費者接受及肯定。此品牌一向針對高消費一族,集團亦計劃維持此品牌的高檔形象,並將因需求的逐步增長而審慎地擴張。」
    2011年「於過去一年,集團繼續在香港提升其品牌知名度。當品牌成功建立後,集團隨即穩步擴充其業務。該品牌於本年度錄得微利,意味著其未來發展將漸入佳景。集團繼續計劃在中國內地推出Erno Laszlo,現正為該品牌進行產品註冊程序。」
    我想說露得清和伊夫黎雪都搞失敗了,尚且一年能開好幾十家店舖,Erno Laszlo搞了幾年,店舖數也就從1變成了4,不免令人擔憂其前景,真怕幾年後又在年報裡莫名失蹤了。

     H2O
    2012年前的H20都是公司的王牌產品,中國區的店舖數量都在不斷增長,絲毫沒有看見管理層對中國區的擔憂。然後今年又突然跟股東講H2O中國賣不下去了。而大股東居然還在信息披露當天賣了自己一小點股份。
   2012年「本公司接獲H2O Plus 的一份函件及兩份終止通知,終止中國及台灣分銷H2O產品之分銷協議。原因為本公司於2011年12月31日止連續三年未能達至產品的最低購買目標。」「中國及台灣之業務佔截止2011年9月30日止年度之經審核綜合除稅後純利約21.8%。」
   H2O中國銷售收入佔公司總收入大概40%吧,沒想到利潤佔比卻不大。我覺得公司其實早幾年就知道了,已經預謀好用Glycel、JM Makeup來頂替它了。所以這兩年又看到公司年報重點提上述兩個品牌。
    奧思的年報不披露各品牌的收入狀況,只是簡單按產品和服務或者是區域劃分收入。年報中經常看到「極具增長潛力」、「強勁」、「非常鼓舞」、「理想」、「豐收」等詞,不過這些品牌基本最終都無故失蹤或者死得不不明不白。公司經常在某個品牌代理消失前就推出新的品牌頂替,說新品牌多麼多麼好,可新品牌過幾年後又消失了。我畫了張圖,列出了各品牌的進入與消失時間。


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    公司的水療業務搞了很多年,香港也就維持在19間左右,大陸市場也說要進入很久了,最多也才開到2間,2011年還退出了1間。可是單店的銷售收入卻是一直在提升的。
近年,奧思收購了Glycel品牌和自創了JM Makeup品牌,估計也是擔心代理風險。這兩品牌發展如何仍有待觀察,但願它們能真正支持起奧思的業務,而不是過幾年又失蹤了。
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2013投資策略——與黑社會大佬為伍 502的牛

http://xueqiu.com/2751308955/22837975
 應雪球號召,寫一寫2013年我比較看好的股票——海王集團。這個股票風險超高,因為公司業務和老闆都跟黑社會背景相關,而且也是小盤股,股價波動很大,我1月5日在雪球關注時,股價才0.148,短短8個交易日已經上漲了30%+,快0.2塊錢了。我還沒買,不過認為可以小注,後悔得我捶胸頓足!

    1、為什麼看好這家公司

    先大致介紹下該公司的歷史。海王集團的前身則是歌手陳冠希之父陳澤民名下的駿雷國際。早在2005年,陳澤民因財困賣殼給連卓釗、連棹鋒兄弟,後者將郵輪「海王星」號注入後,改名為海王集團。   

     之所以關注到該公司,首先是便宜唄,該股即便急漲,也才2.7倍市盈率和0.46倍市淨率,市值7.5億港幣。而且從08年收購博彩中介業務以來,收入一直比較穩定,過去兩年的ROE也有20%左右。

     其次,主要業務正在不斷聚焦到博彩中介人上,過去幾年剝離掉了各種業務,連賭船都賣到了說要換資金投入博彩中介業務。引用一條新聞:

   「11月23日消息,據香港明報報導,海王集團(0070)正計劃於明年第一季完結之前,完成收購包括新葡京、永利及美高梅的博彩貴賓廳業務。集團助理首席財務官夏永權更不排除,需要因應在市場安排股票集資及債務融資予以配合。

  經過過去幾年擴張,他們擬在明年業務發展成熟時考慮派息。

  夏永權強調,在未計算收購3項新的貴賓博彩業務,海王原本在金沙、威尼斯人及銀河星際的貴賓廳業務,在面對政治不明朗因素下,仍然於7至9月份錄得按季度轉碼數增長,到11月時的貴賓廳博彩轉碼表現更加樂觀。但是相比過往達到數十個百分點增長,則不可同日而語。

     在部署購入3項新的貴賓博彩業務時,夏永權指出,集團內部的目標是先購入有關業務的分帳權益之20%股權。按他們在6月底時持有約1.2億元,加上平均每月獲約2000萬元現金流入,已經出售虧本的業務,因此可以應付收購辦事處物業及新葡京貴賓廳業務。」

      公司是和購買方簽了意向合同的,當然買不買得成是未知的,如果買得成,那麼在澳門6大牌照賭場中的貴賓廳中公司就與其中5家有了合作關係。

      2、競爭優勢是什麼

     如果要問我海王集團的護城河是什麼,我想是黑惡勢力就是護城河了吧,屬於無形資產。

      先介紹下什麼是博彩中介業務。澳門賭場收益中有接近70%由貴賓廳貢獻,顧名思義,在貴賓廳裡賭博,都是比較有錢的人,下的注都很大,據說最低不得1000元。為了主動找客上門,澳門賭場有項特殊的制度就是博彩中介制度。由博彩中介人承包賭場的賭廳,按照賭場方面要求賭廳每月博彩額度不低於一個數量,然後由博彩中介人下面的「疊碼仔」類似銷售經理去尋找客戶,介紹客戶到賭廳賭博,為客戶提供包吃、包住、包行、借款賭博等一條龍服務。根據承包協議,賭場大概支付1.2%的賭資給博彩中介人,有的還帶有30%的利潤分成。由於博彩中介人的業務性質,就不免跟地下錢莊、洗錢、追賭債、高利貸等違法行為相關。由於海王集團曾經涉及黃光裕議案,我們可以通過黃光裕的判決書中可窺見一絲業務細節:

     「證人伍健華(國美電器控股有限公司董事)的證言:黃光裕大多在澳門連卓釗開的賭廳以其的名字賭博,其是黃的代表。連卓釗的賭廳與黃光裕都是港幣結算,黃光裕賭博可以不帶現金,連卓釗最高時給他的預支賭資額度達到港幣2.8億元。黃光裕還連卓釗賭債資金來源及還款方式一種是用減持香港國美的錢還,由其從香港銀行開本票送到賭廳。大多數情況是黃光裕從大陸調撥人民幣通過地下錢莊償還。其一直與賭廳的陳小姐聯繫,她提供一個大陸地下錢莊的賬號,其再把賬號告訴黃光裕,由黃光裕將錢打過來。黃光裕從內地向地下錢莊的賬號內打款後,地下錢莊的人會和澳門賭廳聯繫,告訴賭廳還了多少錢。

      伍健華經對公安人員出示的鄭曉微記賬手冊第三冊進行辨認,確認在該冊中記載的「伍生和伍健華換匯金額」應該都是黃光裕還的賭債。

證人連棹鋒[香港海王集團(國際)有限公司董事會主席]的證言:其在澳門主要負責為連卓釗的賭廳與客人對數(即對賬)、追賭賬,賭廳只收港幣。黃光裕在賭廳以伍健華、余國良的名義賭博,這二人是黃的經紀人,負責歸還黃所欠的賭債,如果他們手裡有港幣,就會開本票給賭廳;如果沒有港幣,黃光裕就讓伍健華以人民幣歸還,其聯繫地下錢莊,由錢莊將在內地接收人民幣的賬戶告訴鄭曉微,鄭將賬戶交給其公司的陳小姐,陳小姐再轉告伍健華。陳小姐和伍健華經常對數,再報給鄭曉微,鄭曉微再告訴其,其讓人找伍健華,不用找黃光裕。鄭曉微的手工記賬冊中寫著「伍生」或「伍健華」的賬目,就是黃光裕的換匯記錄。

      證人連卓釗[香港海王集團(國際)有限公司實際控制人]的證言:黃光裕在其賭廳賭博,從來不用自己的名字開戶、寫欠條,他的經紀人是余國良和伍健華。如果黃光裕沒錢還賭債,就會讓伍健華幫助聯繫地下錢莊,從大陸打錢,由伍健華還錢給其。其沒有直接就賭債或賭博問題與黃光裕聯繫過,這方面的事情都是其找伍健華。當黃光裕要從大陸用人民幣換成港幣還賭債的時候,其就安排連棹鋒為伍健華提供錢莊的銀行賬戶。」


      3、行業空間/未來前景/業績的確定性如何

      由於澳門賭場收益中有接近70%由貴賓廳貢獻,博彩中介人對賭場至關重要。在澳博控股的招股說明書中就提到其中一項澳博的競爭優勢是同近80家博彩中介人有業務合作。而在金沙中國進入澳門市場時提高了博彩中介人的佣金率,吸引大批博彩中介人轉投金沙中國,澳門賭王何鴻燊還忽悠業界不要惡性競爭,可見博彩中介人的溢價能力。觀澳博控股財報,有好幾百億的市場推廣費用其實就是博彩中介人的佣金。澳門賭場貴賓廳一般賭場盈率是2.8%,而要支付1.2%的賭資給博彩中介人,可見成本之高,另一方面也說明博彩中介人市場行業空間巨大。不過,貴賓廳貢獻收益佔整個博彩收益比例從過往數據趨勢看是緩慢下降的,中場業務(也就給小賭徒玩的大廳)比重上升。

      至於業績確定性當然是十分不確定的了,因為一旦賭廳廳主完不成賭場下的賭資要求就會解除合同,海王集團說是要收購其他中介人,也不知道究竟如何。當然,黃光裕案抓了公司主席他哥,公司業績也沒受到什麼影響,從這個角度來看,業績還是穩定的。過去幾年海王集團0分紅,賺的錢都拿去贖回可轉債了。

     4、公司報表

      海王集團資產負債表就是由無形資產+應收賬款=所有者權益構成。無形資產就是賭廳的收益權,原來大概有20億左右,後來提減值,現在穩定在14億左右。應收賬款我記得在3、4億左右,個人猜測是不是借出去的賭資?不知道是不是業務的緣故,公司財報也是極其不透明,直到最近一個年度財報才披露旗下三大賭場中的博彩中介業務各自的收益情況。就整體而言,我對該公司及其業務瞭解仍然云裡霧裡。

      5、估值

      由於現有業務沒有什麼成長性,個人認為大概給10市盈率,1.5至2倍市淨率合適,樂觀來看還有200%的上升空間。

      6、聲明

      我對該公司瞭解也僅限於上述資料,可以說基本還是不瞭解,也可以看出這個公司風險是很大的。出於對該業務的好奇,我把我所知道的拿出來和大家分享分享,本來我是想獨食的。我對這公司的態度也是像賭博一樣,小賭怡情,未來我可能會買入,因此不推薦各位去買這個小盤股。
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為啥不要買新股 502的牛

http://xueqiu.com/2751308955/23026352
公司上市三年多,而我作為上市公司證券部人士同樣也幹了三年,見證了公司市值如何縮水超過一半,股民又是如何從童話中跌落到現實的。三年裡回答了無數投資者電話,基本上總在股價下跌時問我為什麼老跌,而在大市反彈時問為什麼跑不贏大盤。我將股民劃分為兩種類型,一種是可憐型,他們喜歡說「我女兒還小,我全部的錢都買你們公司了......」,另一種是發瘋型,他們喜歡說「你們公司怎麼還不破產啊,董事長為什麼不去跳樓......」。對於這一悲慘局面,其實我很想給他們的建議是「請仔細瞭解公司基本面和閱讀相關公告,另外切勿買新股。」為啥不要買新股呢?我總結了以下幾點原因:

    1、新股總在業績好時才上市,價值被過度挖掘。以我所在的公司為例,上市前盈利能力堪比貴州茅台。眾所周知,新股只披露當前一期和過去三年的財務數據,三年前的公司是怎麼樣的,誰都不知道,而過去三年的財務數據必然亮麗無比才能夠上市。如果只看了過去靚麗無比的數據容易直線推導出光明的未來,再加上公司上市時路演,財經公關加以提煉出獨特概念,除了延續已有業務,還要開展比過去更豐富的業務,前景就更好了。孰不知,過去三年可能只是整個大環境中產能緊張的時候,整個行業週期豐富的一面還未全面展示。我還是比較佩服我們原始股東十年前在整個行業普遍虧損和微利的時候就有眼光入股公司,現在一年的現金紅利就幾乎是當年的投資額。問題遠不只如此,還有些上市公司進行了業績包裝甚至造假,業績變臉的程度也就更大了。

     2、公司管理及治理水平未經時間檢驗。我們看招股說明書,只是看到的是結果,如何達到這個結果的過程卻是不知道的。過去成績的優異可能只是拜環境所賜,並非公司自身競爭優勢的強大。而一旦上市了,公司整個運作過程就公開了和受到關注了。投資項目進展得是否順利,是否按期投產,還是變更或者無故失蹤了,都是可以知道的,上市公司的管理水平和執行效率時間久了大多會被市場所認識。而公司及大股東對公眾投資者的承諾是否達成、公司信息披露透明程度、上市公司與大股東之間的關聯等公司治理方面的問題也會逐漸被投資者掌握。比較悲傷的結局是,上市時畫了張超大的餅,最後都做不到,概念變不成現實,股價一落千丈。

    3、發行價格過高,原始股東明搶新股東。一般來說,公眾股東都是付了比較高的溢價去認購發行時的股票,這個溢價可能是幾倍乃至更高倍數的市淨率,而這個溢價更多是被原始股東分享了。舉個例子,原始股東有100股,每股按淨資產1元入股,發行前共有100元的財富。而上市後,公眾股東假設花4倍市淨率購買1股,4元一股,發行40股,湊集資金160元,那麼發行後淨資產共260塊,發行後股本140股,每股淨資產1.85元。原始股東的掌握的財富就有100股乘以1.85元等於185元。也就是說原始股東只通過上市就白賺了85塊錢,然後這185元的權益在市場上的價格可能又溢價2~3倍市淨率。我們轄區內有家上市公司老闆上市前只有2億身家,上市後業績不斷下滑到微利,市場就算只給了1倍市淨率,他仍然有10億身家,這多出來的錢還不是公眾股東傻傻白送的。而諸如海普瑞、漢王科技、華銳風電等超級大熊股之流,哪家不是溢價幾十倍市淨率發行的股票?

     4、超募資金過多,容易亂花。最近幾年上市的公司普遍由於發行價格超預期,籌資規模也遠超計劃,常常見到的是募集來的資金是上市前公司資產的幾倍。募投項目以由計劃募集的資金來滿足,而大批超募資金一時半會則沒有投資項目,如果出於謹慎原則存銀行,資金運用效益低,又會被公眾股東質疑。很多公司的經驗和能力其實還達不到能夠管理好數倍於自身原有資產的資金,這些超募資金是他們或許賺10年都賺不到的數目,而如今卻輕而易舉地掌控了。賺錢難,花錢易,現在不是有了錢嗎,什麼項目都可以搞得大些,再大些,投資或者收購項目也很難做到跟以前沒錢的時候的那樣精打細算,投資的領域也非常可能脫離自己的能力範圍。而所謂的保薦人只要存在募集資金就要負後續督導責任,他們巴不得上市公司早日把錢花光。這樣一來,投資項目的效益很難保證。

     5、過度資本湧入,行業競爭結構惡化。有些行業,它在某些時段,需求量是一定,沒有公司登陸資本市場時,這個行業裡都利用的自己利潤積累在慢慢擴大產品供應量,與需求的增長比較和諧,這對行業內的公司都是好事。但一旦有公司上市,如果還引發了這個行業的公司上市潮,那麼巨額的資本突然湧入這個行業,反而打破了這種平衡。行業的公司全部擴充產能,結果誰的資產利用率都不高,還會引發價格戰,收入和利潤普遍下滑。

     終上所述,炒新的股民大多逃不掉悲慘的結局。一般而言,個人建議,一個公司上市未滿三年不考慮買入。不過我相信,A股的股民會一如既往地虧下去,我還是會接到發瘋型股民的電話,然後心中吐槽「活該你賠」。
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