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完美時機 - 翠華控股 (1314.HK) PARTIPRAL 派得好

http://partipral-hk.blogspot.hk/2012/11/1314hk.html
放風足足半年有多, 翠華 (1314.HK) 終於正式踏上上市之路. 當恆指成份股有過半數為內地企業, 港股市場逐漸大陸化之際, 有一間真正屬於香港人故事既公司上市集資, 比多十間內房掛牌感覺更良好. 加上翠華賣既係一個由地道茶餐廳做起既神話, 本地文化更為濃烈.

成立23年既翠華現時於香港, 內地, 澳門分別擁有21間, 4間及1間分店. 餐廳總數只不過26間, 但2012年總收益竟然達到7.6億. 港澳分店平均收入3千1百萬; 內地分店亦達2千萬以上. 換化成日常生活可以接觸到既概念, 即係平均每日做到超過8萬蚊生意, 以茶餐廳而言, 效率高得令人咋舌. 能夠做到如此高效, 除左餐牌要賣得夠貴之外, 同一張檯換客亦要夠快, 達到車水馬龍, 絡繹不絕之象. 根據招股書第4頁透露, 翠華截至今年六月底三個月整體每張賬單平均消費額高達81港元; 而保薦人德銀報告亦指出香港分店每日每張檯換客次數高達25次, 即代表平均每人坐唔夠一個鐘就要俾81蚊!

基金經理林少陽指出此現象屬人類極限, 我同意, 翠華現時之經營效率, 其實已達到完美境界. 餐飲業面對三大敵人食材, 租金以及人工, 要走高檔茶記路線, 事實證明集團單單靠"翠華"兩個字, 純粹品牌效應已經可以將單價以及翻檯次數推至完美, 食材成本可以成功完全轉嫁至食客身上, 我並無半點懷疑.

翠華現時全數餐廳皆非自置物業, 而且根據招股書第157頁餐廳網絡資料顯示, 除左位處山頂, 將軍澳以及機場既共4間分店之外, 其餘門店選址均以街舖為主. 街舖相對商場店最大分別在於租金議價空間, 將店舖多元化乃商場業主選擇租客其中一個重要因素, 業主租客之間處互惠互利狀態, 坐埋檯傾租約, 大家都會較容易傾到計. 相對而言街舖業主考慮租客則"單純"得多, 能夠同舊客續約, 減少煩惱當然好, 但講到底最緊要都係俾得起錢. 黃金位置面對有其他潛在租客加入競爭, 業主對舊客唔會有太多感情分可言. 翠華2012年租金佔收入比例只有約12.6% (2010年: 10.6%; 2011年: 12.5%), 屬相當健康水平, 但值得留意既係集團旗下絕大部份租約皆會於未來4年內陸續約滿, 而單單今年亦已經為其中5個分店續租, 但管理層拒絕交代新約租金加幅水平. 仲未計及未來擴大店舖網絡既情況, 我擔心12.6%既租金收入比好可能只係起步點, 未來幾年很難繼續保持.

集團目前僱用近2,200個員工, 近數年員工成本佔收入比一直維持27%左右水平, 如果跟已上市餐飲公司如大家樂, 大快活, 稻香等比較, 屬正常水平. 不過有去過翠華食野都可能會感覺到, 店舖員工係比一般茶餐廳多. 當開一間新店要請多近80人, 當中涉及培訓, 管理等環節並非簡單. 翠華經過23年既努力先慢慢達到26間既分店網絡,  管理層擴張大計如此克制, 員工團隊過份龐大相信乃其中一個原因. 僱員開支比重現時仍處健康水平, 乃因為上市前既翠華正處完美狀態; 當上市後要向股東交代, 追求增長, 加大分店擴張力度後又是否仍然可以保持水準? 管理層透露3年內要分店網絡增至60間, 用23年經驗管理26間分店係一回事; 而用26年經驗去管理60間分店則又係另一回事.

再順便講講翠華既增長大計, 目前於港澳共有22間分店, 招股書158頁既分店地圖清晰顯示目前翠華餐廳其實只佔據整個香港好細既範圍. 香港島主力灣仔及中西區; 九龍則主力油尖旺; 不計機場, 新界分店竟然只得5家而當中荃灣已佔其3. 分店選址如此集中, 乃由於翠華走高檔茶記路線, 要打進元朗, 葵青, 北區, 沙田, 大埔等普遍消費較相宜既區域, 難度相當高; 就算完全捨棄新界, 亦唔見得九龍城, 觀塘, 深水埗等等會容得下太多間翠華; 回歸主力據點香港島, 東區地道美食太多, 人均年齡亦較高, 性價比翠華完全無優勢可言; 反而南區值得多加開發, 目前只得一間分店實在係太少. 就算係本地市場, 表面證供已經如此困難, 我開始明白為何翠華23年內只能於本港建立得21間分店.



或者未來重點發展應該係中國市場, 翠華目前於內地只有4間分店, 人均消費高達RMB 190, 每日每張檯換客轉數高達8次 (數字取自德銀報告), 營運數據一絕咁靚. 我不否認港企品牌於大陸有一定吸引力, 但最奇怪在於此等吸引力原來有機會因為品牌擴張而逐漸減少. 大家樂, 大快活, 稻香等北上開始遇阻, 引伸至其他零售品牌如I.T, 包浩斯, 莎莎等"港仔"亦有出現類似情況. 翠華三年前內地只得一間分店, 管理層做大陸生意方面明顯經驗尚淺. 未來三年內將26間變60間, 當中38間新店應該有起碼有三份一來自中國, 即代表管理層要比目前打理多3倍分店, 我有多少擔心翠華呢個中國夢是否吹得太大. 更何況強如上述早已站穩陣腳既港產品牌, 都不能避免做大後反而出現退步既問題, 十三億人口既中國市場實在太難計數.

翠華中港兩地業務擴張上皆面對一定不明朗因素, 幸好目前翠華經營上狀態大勇, 選擇今日上市, 大賣增長故事, 時機掌握可算係完美. 上市前大派過億股息, 以招股價上限$2.27計算, 可以集資超過7.5億港元, 而上市後市值大約30億. 根據保薦人德銀預測, 翠華2013年純利將增至1.57億, 按此推算, 估值方面P/E 19倍, 息率1.5%, 偏貴.

翠華國際配售反應相當熱烈, 早已超購; 同公眾冷淡反應形成相當大對比. 單就未來一兩年, 翠華要向繼續投資者證明既東西實在太多, 以偏貴價錢加入IPO搶購的確並不理智; 不過如果純粹講短線供求因素, 太少散戶參與, 翠華上市後股價表現可能會比想像中好. 今次翠華招股我做個簡單總結: 捧場可以, 長揸則免.

我會記得我寫過呢篇文, 一年後對答案, 我希望我睇錯.
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=39904

柴迷: 翠華(1314)分析

http://xueqiu.com/2915442382/22479147
靠,花了4個小時囫圇吞棗看完了。因為我不買,你沒興趣買了,我就不想看了,但你都看完了,我還沒看好像就沒禮貌了。就當是練習吧。
我也不知道怎麼開始,就想到哪寫到哪吧。
看一盤生意,看共性和個性。共性在財務語言上有時候是沒區別的。
一。共性。 借用一下大專家、排雷工兵 @歲寒知松柏   的文章:http://blog.eastmoney.com/a357369051/blog_110902045.html
淨資產收益率=利潤率*資產周轉率(銷售收入/總資產)*權益乘數(總資產/權益)
可以看到,ROE 最後是跟淨利潤率,總資產周轉次數,和權益乘數有關的。翠華的淨利潤率我按2012財年算綜合前後時間調整是13%, 總資產周轉次數7.6/5=1.52,權益乘數是5/2.8=1.78 。因為上市後公司資產有調整,所以財務分析有些數字不好用。
但基本可以肯定的是淨利潤率不錯,總資產周轉次數不錯(上市融資6.9億,按今年預估營業額看,這個降為1了)。
           總資產周轉率    淨利潤率
大家樂    1.5                     8%
唐宮        1.63                   6.7%
小南國     1                       10%
就是說在沒上市時,淨利率和資產周轉率翠華都是很出色的。槓桿這問題其實難說。這個行業長期經營的話,不做有息負債為好,香港很多這類傳統行業都很保守穩健的,沒有國內的那些亂搞。
但我是贊成將零售輕資產企業的租金做資本化來分析,那其實也是一種經營槓桿。但下面三個數字出乎我意料外
1.成本佔收入比大概30%
2.員工工資佔比        28%
3.租金                      13%
租金佔比比我想像的低多了(所以可以想像如果將租金做資本化考察,這個影響就不是很重要),而工資部分比例比我想像高。香港工資高啊,翠華員工素質還不錯,相對做茶餐廳的人均消費不高,坪效估計沒有吃魚翅的高(沒算過,瞎說的),所以這工資比例就高。
那這帶出一個問題----如果這種生意你還做低價,你的經營安全邊際很低的。一般都難以有香港那個市場的人流量(上海廣州有些地方可以)。
歲寒的文章裡面大家應該看看,青島對燕京那個例子我們看到績效的差距實際上是1.定價。2,現金管理(通過應收應付預收庫存等)---這其實就是品牌,強勢品牌和強大管理的企業通過無償佔用上下游資金得到槓桿的放大。例子就是茅台五糧液宇通格力。
所以翠華我覺得在定價上它很成功,不足就是不夠人擠人,所以在上海的定位更像普通餐廳,但這類餐廳翻檯率一定高的(所以現在火鍋經營理念先進的都規定時間了,如北京的火宴山,58隨便吃,兩小時,晚上有宵夜的。經營時間好像有18小時)。
餐廳收現金,所以這個現金管理部分可做的不多了。
二。個性。
1.平均每個店12萬一天,一年就4380萬收入,淨利潤大概570萬。目前香港21個店,加上港外是26個,有幾個是開的時間不長,所以2012財年(那時候平均沒有26個店)1.1億淨利潤,相當於一個店淨賺500萬一年。怪不得股東們這些年一直買街鋪,現金流強勁啊。開一個店的資本開支大概是900萬港幣。招股書說到新開的有6個店是2個月就break even ,一年回本,那個是比較樂觀的情況了。如果算7年折舊完畢,一年大概就是130萬,也就是說你看一個店,順利情況下,投入900萬,一年就做4000萬生意,回籠淨現金630萬,夠牛的生意吧?所以這公司肯定是要加快開店是最快提升股東回報的方式。
2.碎片哥說的同店增長扣除通脹後幾乎沒有。這裡面2012年1季度末截止那個財年價格好像沒怎麼加的,今年就猛,估計超過15%漲幅。但同店是個位數很正常的。都擠成那樣了,不可能提同店了,應該做法是增加開店密度,推廣外賣。
3.香港客單價(每張訂單)74,大陸193 ,消費模式不同,所以它說的每桌開單數不一樣,也正常的。這個香港是24,大陸是8,。大陸就基本沒有拼桌了,所以你可以認為大陸每張桌子一天產出是1500元,淨利潤也按13%算的話,一天淨賺200塊,國內的都是60個以上桌子。一天就12000以上淨利潤。
4.品質。在香港的好名聲也被大陸遊客所接受,所以這個狀況維持幾年沒有問題,且一定要利用這個名氣和人氣加快開店。就靠外延擴張就好。其實翠華除了品質外,關鍵的是稍微有點時尚,不是那些傳統家庭茶餐廳的擁擠,又比大家樂的品質更好一些,環境稍微時尚一些。這是它的主要賣點,以後國內開店也是要借助香港的名氣,定位高端。
5.老闆都是草根出身,行政總裁是請的原來加州紅的老闆駱(他把加州紅賣了),總經理是原來加州紅的HR 經理(她比加州紅老闆先加入的)。
駱應該對潮流的東西有感覺,是個搞手,能搞氣氛。現在是體驗經濟時代,要賺錢不能說我這碟隆江豬手飯12塊,很實惠(聽說是深圳最實惠的快餐,很多民工吃的,我都想吃一次),所以我覺得以後推廣中我覺得會保持高端形象,進入市場的時候有壓強。國內開店,特別是上海,12塊豬手飯誰吃你的啊。但如果包裝好,60元一份的海南雞飯,肯定會吃。比如http://www.iqiyi.com/ad/20121029/d727145a524f8966.html  這樣,請桂綸鎂之類的做個廣告,翠華目前的廣告等費用連0.5%都不到。
6.未來開店計劃似乎還是合理的,2013年主要在香港開,2014年後加快大陸開店。大概每年新增店數是20%。 那麼可以加速外延加同店,年利潤增長大概是20%。
這生意看出問題了吧? 新投資回報很好,但你投不下去,因為要找到合適的鋪面和籌備,人員訓練等。不是可以無限地快速地放大的。
公司新募集6.9億,看未來3年的資本開支計劃,似乎這錢基本用不了這麼多。最多2億就夠了,靠內部現金產生和適當借貸就可以了。所以現在34億
市值,扣掉不用現金5億,大概算價格是29億,去年利潤1.1億,今年估計1.2-1.3,增速也沒辦法快起來,國內開展也有可能有反覆。所以目前這個價格是高了。20-23億含現金價值就不錯,跌30-40%就可以了。
有名氣的企業上市時候老闆是最高興的。

這公司估計上市很匆忙(今年上半年還有很多資產的騰挪以完善法律結構),對於過去的歷史還是說的認真的,對於未來的計劃有點亂寫。估計投行用了2個晚上寫的,香港華南華東三地的中央廚房投資都是6000萬,面積都不一樣。國內香港開店都是900萬(雖然面積不一樣)。不過我覺得這沒什麼,主要是2013主要在香港,2014大陸這點我覺得比較靠譜,就看後面的執行了。執行好了股價估計也就上去了。
好企業和好投資是兩回事。一個賭局都是人家佔了好,沒啥漏洞,這賭局不能去。

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新增就業1314萬,民生指標超額完成

經濟增速放緩,財政收入增速也在放緩,但新增就業的增長和社保領域的投入卻沒有放緩,這已成為我國經濟社會發展中的一大亮點。

3月1日,國務院對外公布的2016年《政府工作報告》(下稱“報告”)量化指標任務的落實情況顯示,以就業和社保為代表的各項民生指標全面完成。

新增就業逆勢增長

2016年我國的城鎮新增就業延續了過去幾年連續增長的態勢,全國城鎮新增就業1314萬人,完成目標任務的131.4%。去年末城鎮登記失業率為4.02%,低於4.5%的控制目標。

在擴大就業創業方面,報告明確,完成2100萬人次以上農民工職業技能提升培訓任務。2016年全國完成農民工職業技能培訓2422萬人次。

來自人社部的數據還顯示,2016年城鎮失業人員再就業554萬人,就業困難人員實現就業169萬人,超額完成全年任務目標。

人社部部長尹蔚民在1日的國新辦新聞發布會上表示,在經濟增速放緩的情況下,主要就業指標能夠處於合理空間,首要還是應歸功於經濟的持續發展,經濟蛋糕做大,就業容量也相應擴大,增長一個百分點所對應的拉動就業的能力比過去更強。

尹蔚民表示,“十一五”期間GDP增長一個點平均拉動就業100萬人;“十二五”期間GDP增長一個點,平均拉動就業170萬人;2016年GDP增長一個點,拉動就業超過了190萬人。

經濟結構向第三產業轉型對就業拉動非常明顯。第三產業對就業的拉動能力,平均要高出第二產業20%。去年我國第三產業占GDP的比重達到了51.6%,高出第二產業11.8個百分點。

商事制度改革、“營改增”為重點的稅收制度改革等持續釋放紅利是新增就業增加的另一個因素。尹蔚民舉例說,去年日均新增企業戶數15000戶,同比多增了3000戶,對於城鎮新增就業的貢獻率就達到了40%。

國務院總理李克強所力推的“大眾創業、萬眾創新”也使就業動能不斷增長,就業形態出現多元化,創業帶動就業的倍增效應不斷顯現。

尹蔚民說,對就業吸納作用最強的是基於互聯網平臺所產生的一些新業態。人社部去年已經對這些新業態進行了深入的調查研究,即將出臺新政策來支持新業態的發展,鼓勵它們更多地吸納就業。

社保待遇提高

在就業目標全國超額完成的同時,報告中關於社會保障方面的量化指標也得以完成,在多方面切實保障、改善了民生。

在醫療、醫保、醫藥聯動改革方面,報告明確,中央財政安排城鄉醫療救助補助資金160億元,增長9.6%。這項工作由財政部負責,去年已安排160億元,增長9.6%。

報告稱,城鄉居民基本醫保財政補助由每人每年380元提高到420元。這項工作由人社部和衛生計生委負責,去年城鄉居民基本醫保財政補助每人每年不低於420元。

報告明確,在70%左右的地市開展分級診療試點。這項工作由衛生計生委和國務院醫改辦負責,去年80%的地市已開展分級診療試點。

在去年全國兩會的記者會上,李克強明確表示,要用兩年的時間,實現全國醫保聯網解決異地就醫直接結算的問題。人社部在2016年迅速制定了落實這項工作的方案,制定了三步走的工作目標。

第一步是首先實現省內異地就醫的直接結算;第二步是要實現異地退休安置人員的異地就醫住院費用直接結算;第三步是實現符合轉診條件的其他人員異地就醫住院費用直接結算。

尹蔚民表示,2016年第一步目標已經實現,除西藏以外,全國30個省、自治區、直轄市都已經實現了省內異地就醫的直接結算工作。今年上半年要實現第二步目標即退休異地安置人員的異地就醫住院費用直接結算,第三步將在2017年年底實現。

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