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投資的天空：等油價回調買航空股 張士佳

>2008-06-08 AppleDaily

上 周大市升過跌過，最後回到周一開市價附近，全周無寸進，欠驚喜，周五更在百多點波幅中運行，好像要悶走散戶，加上周五晚美國有幾個經濟數據分佈，投資者似 乎未敢妄動。筆者自己不會將大市看得太好，但看淡的人太多，短期內大市應有得彈，但大市氣氛未好轉，現在塘水滾塘魚，混濁不清，局勢未明朗，士佳傾向不撈 此趟渾水，寧願吼高位做沽化算，或者大市再跌，候低位可撈些愛股，否則大市是十五隻吊桶，七上八落，沒有訊號，不宜妄動，所以筆者中線看淡，也沒有做空 倉，閒來多做數據研究，也順便審視上周的收市價措施對大市影響。

港交所（388）澄清前周收市競價時段股隻異常波動的情況，純因MSCI指數調整成份股所 致。筆者雖覺匪夷所思，但前周受影響部份達三百億港元，上周恒指調整成份股，受影響部份約二十億元，也再無出現異常，那究竟是MSCI調整引起異動，還是 「有心人」收斂，相信要由時間證明，重要的是要確保數據及圖表的準確性，否則無論多堂皇的理由，亦是得不償失，近日大市牛皮反覆，基本面來說，現價估值是 高不成低不就，投資者容易進退失據，更顯示技術分析的重要性，數據要準確，不容有失。
兩套武功宜兼通其實從投資或投機角度 看，基本分析及技術分析都是不可或缺的，前者分析股票甚至股市的合理估值，當中自然牽涉到複雜的計算及資料搜集，得出估值後，理論上的操作是低於合理值買 入，高過合理值便沽出，中間無論升跌都是等待，將此法用得出神入化的自非股神畢菲特莫屬，而股神坐股票坐得咁安心，無非是用基本分析找出安全網也。但拍得 住股神的眼光與耐性的，世上又有幾人？所以大部份投資者舉起基本分析旗幟，卻忽略了經濟及股市大趨勢，才作出錯誤的投資決定。技術分析則專攻出入市時機， 雖然技術分析不懂估值孰高孰低，但卻能時常走在新聞與消息之前，找出資金去向，捕捉到出市入市的最佳時機，以往多有基本面超值的個股，因技術面不配合，股 價總是升不了，例如數年前的華晨汽車（1114），就是其中表表者，所以筆者相信，必須基本分析與技術分析皆通，才能在股市中無往不利。
雙劍合璧顯威力

前 陣子油價狂升，早已令全球疲弱的經濟再加添通脹的憂慮，而且各地陸續出現對油價高企的示威，筆者相信原油在政治大背景下仍會回落，而飽受煎熬的航空股，尤 其身處增長迅速的大中華市場的中資航空股，基本面其實不俗，若油價回調更多，這些久經壓抑的個股將有亮麗升幅，現時只要等待出現買入訊號，將是上述基本分 析及技術分析雙劍合璧的最佳寫照。張士佳
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广电改革回调

http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100222064&time=2011-01-28&cl=115&page=all

广电总局的新表态将广电改革从“制播分离、转企改制”方向全面回调，蓄势待发的地方广电变成了搁浅在沙滩上的鲨鱼
《新世纪》周刊 记者 赵何娟

 

　　刚刚通过“制播分离”试点打开的广电事业机构转企改制“破冰”之旅，突然掉头。细心者发现，事隔一年多，广电总局新旧两位新闻发言人的主调已发生了明显转向。

　　2009年9月19日，国家广电总局新闻发言人朱虹公开表示，整体制播分离、转企改制将是此轮广电改革方向。2009年9月26日《文化产业振 兴规划》（下称《规划》）出台，明确提出加快推进出版发行单位转企改制和兼并重组，加快电影制片、发行、放映单位和文艺院团转企改制，抓好党报党刊发行体 制和广播电视节目制播分离改革等。市场的关注与热情被空前激活。

　　随后的2009年、2010年是广电系统热闹非凡的两年，上海广电和湖南广电改革迅速行动起来，江苏、深圳等各地广电也蠢蠢欲动。

　　然而，2011年1月11日至12日举行的全国广播影视工作会议上，广电总局新任新闻发言人吴保安在总结2010年展望2011年时，突然一百 八十度大转变，不仅只字未提“制播分离、转企改制”，反而态度强硬地强调，电台、电视台在改革中，“不允许搞跨地区整合，不允许搞整体上市，不允许搞频道 频率公司化、企业化经营”。吴保安同时强调，电台、电视台作为党的重要新闻媒体和宣传思想文化阵地，必须坚持事业体制，坚持喉舌和公益性质，坚持以宣传为 中心。

　　接下来向左，还是向右？广电似再度迷失改革方向。

摇摆20年

　　本刊记者根据公开资料详细梳理后发现，在过去20余年来，广电行业便一直走着这样一条时而向左、时而向右的摇摆之路，这使得整个广电产业发展远远滞后电信业，更严重桎梏了广播电视内容的创新与成长。

　　广电集团实施事业单位企业化改革最早可追溯至1985年，当时上海广电局在电台、电视台内部实行经济承包责任制。1997年上海广电局成为中国 广电系统首家国有资产的委托代理人和管理者。在这之后的20多年，伴随着改革的争议，广电主管部门对于事业单位企业化的要求时紧时松。

　　2001年，中共中央办公厅、国务院办公厅转发的中央宣传部、国家广电总局、新闻出版总署《关于深化新闻出版广播影视业改革的若干意见》（中办 发［2001］17号文件）规定，我国广播电视集团属于事业性质，实行企业化管理，并要求建立健全党委领导与法人治理结构相结合的领导体制，宣传业务与经 营业务相对独立的组织结构。

　　但这种事业单位企业化管理的思路，一方面造成了事企不分、政企不分，另一方面遭到了体系内部分声音指责电台、电视台过度商业化。

　　最大的一次转折发生在2004年，国家广电总局新旧班子交接之际，总局新规称不再批准组建事业性质的广电集团，原因是作为喉舌性质的电台、电视 台组建的事业性质的广电集团，容易与社会上一般理解的产业集团的概念相混淆。今后只允许组建事业性质的广播电视台或总台；此前已经成立的事业性质的广电集 团，可以将集团改为总台；如果要继续保留事业性质，就一定要把“经营性资产”剥离，组建新的产业经营公司或集团公司，至此，已进行五年的事业体制框架内的 广电集团化改革宣告结束。

　　一位广电人士称，解决政企不分的路径就是局台分离，这与事业单位企业化并不矛盾，而解决“事企不分”的根本则在于市场化。上海早在多年前就已经完成了局台分离，湖南广电直到2010年初才正式完成局台分离部署。

　　2004年的新规颁布之前，中国电信行业已打破垄断，初步形成竞争格局，到2004年更在互联网的推动下突飞猛进，而广电则在新规的约束下收回 了迈向市场化的关键一步，未能及时解决“四级办”条块分割的局面打破自身区域垄断，也错过了电信高速发展赶超的时期。不过，虽然是走回头路，一些地方抓住 其中关于“经营性资产剥离”用语模糊的漏洞，仍在试水企业化。

　　湖南广电便是典型。湖南广电的体制改革迄今已历经三轮。始自1993年的第一轮改革，成就了湖南经济电视台，也是后来湖南卫视多档火爆全国的综 艺节目创意之源；第二轮改革，以2000年底组建全国第一家省级广播影视集团为标志，各自为战的湖南广电各单位在“湖南电视台”旗帜下统一了“番号”。随 后却因市场不利、激励不足遭遇了连续两年的收支不平衡。

　　在上述广电总局新政后，2006年，时任湖南广播影视集团董事长的魏文彬提出要在集团推行第三轮体制改革，确定了“从体制内走出去，从国内走出 去，市场主体立起来”的“两走一立”目标，但后来的几年进展缓慢。表面上，湖南广电是在具体如何改、分或合等问题上左右摇摆，实际上是在等待广电总局高层 拍板，等待广电改革整体机会的成熟。

　　最终，广电总局在2009年明确了制播分离、转企改制的方向后，湖南广电才在2010年6月形成“整体分离，分拆上市”的思路（参见本刊 2010年第27期“芒果未到成熟时”）。其时，湖南广电紧随上海文广宣布整体启动“制播分离”，成立芒果传媒有限公司（下称芒果传媒），将广电的经营性 资产以及非新闻类等节目制作和广告经营均剥离到芒果传媒公司。在此之前的2010年3月，湖南广电旗下电视购物频道“快乐购”以公司化为核心，通过快乐购 物有限公司引入弘毅投资、中信产业基金和红杉资本三家私募股权投资基金（PE），引资人民币3.3亿元。这也是中国广电体系内第一次如此大规模引入PE投 资，并计划短期内上市。

　　湖南广播电视台台长兼芒果传媒董事长欧阳常林，曾在接受本刊记者采访时信心满满地说，他对事业编制没有兴趣，更愿意做公司化后的董事长。新成立 的芒果传媒上市路径将暂时不考虑整体上市，而是将成熟资产分别独立上市，但最终这些独立上市的资产总和相信能实现1000亿元。

　　这也是从2009年开始逐渐成型的以上海文广为代表的主流“制播分离”思路。上海文广的制播分离转企改制思路被认为是最适合在全国推广并复制的模式，是一次打破广电铁板的“破冰”之举。

　　根据2009年上海文广改革方案，频道频率管理、宣传内容编辑、播出管控、新闻节目制作等部分业务保留事业体制，更名为“上海广播电视台”；同 时，将允许制播分离的节目制作和广告经营业务从事业体制中剥离转企，由上海广播电视台出资组建成立上海东方传媒（集团）有限责任公司。

　　2009年10月21日上海广播电视台、东方传媒集团举行揭牌仪式，正式宣布制播分离、转企改制。与此同时，上海文广旗下“第一财经”借道宁夏 卫视正式登陆卫星，类似擦边球的形式，开创了广播电视台跨区域整合的先例。同期湖南广电也承接了青海卫视内容制作与经营，江苏等省也期待以此为契机，获得 更多上星机会。

　　一个细节是，这次改革在宣布之初被叫做“整体转企”，后被低调地改为“转企改制”。但上海文广改制最引人关注之处在于，借制播分离改革之机，上 海文广——中国第二大电视传媒机构，完成了企业化改革的重要一步，也为未来进一步实现引资、上市等资本运作打开了通道。随后的第一财经引资，以及2011 年1月11日文广旗下新媒体公司上海百视通借壳上市都是改革的进一步深化。

　　广电总局的新表态将蓄势待发的地方广电变成了搁浅在沙滩上的鲨鱼。这一系列改革尝试未来将何去何从？一位资深广电系统人士在看到广电总局最新的 “三不”表态后称，一会要求事业机构企业化，一会不允许企业化，让人云里雾里，可以预见的是，在这种左右摇摆的思路之下，广电系统未来的业务整合与发展将 更加混乱。

急刹车背后

　　无论是上海文广还是湖南广电的制播分离转企改制，都是在非新闻类频道非公益类节目商业化运营和公司化管理上探索新的路径。这并非新政，此类规定 一直都存在。尤其在过去因为坚持电视台公益和宣传中心性质，很多地方广电不得不走“以网养台”的道路。但在广电探索改革的路上，适当放宽，或者以擦边球的 方式不断深化的企业化被当做一种市场化尝试，过去多年并未被强令禁止。

　　这次吴保安的表态正好发表在三网融合试点推进的关键和复杂时期。对此，接近三网融合专家小组的一位业内人士称，面对来自电信行业的强大竞争，广 电主管部门一直强调要牢牢掌握播控平台，并试图以此在三网融合中占据主导地位，这次新的转向某种程度上也是为了进一步强化这种控制，但直接指向的是广电系 统内部长期存在并部分实施的“台网分离”改革。而“台网分离”却已是三网融合最后保留的一线竞争空间（参见本刊2010年第25期“三网融合最后空 间”）。

　　广电内部对于“台网分离”的发展方向一直都存在分歧，尤其在三网融合政策推出之后。最初提出“台网分离”本意也在于要打破过去“以网养台”的格局，增强广播电视台的市场竞争能力，增强与电信运营商竞争能力。

　　但随着互联网技术的发展，以及电视台近年来的大跨越发展，有线网的收入来源仅剩对异地卫视收取“落地费”，对当地节目则大多无偿传输，甚至还为 本省与外省的卫视对等落地埋单，而广告费用主要由台收取，有线网获少许分成。虽然现在很多区县级广电仍存在“以网养台”，但在三网融合政策出台后，有线网 更站在了与电信竞争的最前台，这使得“台网分离”的反对声此起彼伏。

　　三网融合试点方案的通过，意味着内容服务和集成播控牌照只能授予电视台，这使得有线网与电信网以平等身份面对电视台的核心播控资源展开竞争。有 趣的是，电视台也更乐于与技术和市场化水平更高的电信网展开合作，IPTV即是明证。浙江华数总裁励怡青就公开呼吁应该正确定位台网关系，网台的分离不利 于广电产业的发展。

　　据本刊记者了解，工信部将国务院对三网融合试点方案批文下发后，电信各大企业都展开了相关研讨，正将台网彻底分离作为最后的突破口，探索未来与广电有线网的竞争格局。

　　一家国有电信公司的省级负责人称，试点方案对于“播控权”归属进一步细化，首次明确显示了广电有线网公司并非掌握播控权的主体，也明确了“台网 分离”的最基本原则。但广电必须进一步进行“台网分离”的改革，厘清广播电视台与广电有线网之间的股权关系，有线网不能既是竞争主体，又扮演监管者的角 色，这样只会权责不清，职能混淆。

　　对此，上述广电业内人士表示，中国广电行业原本就应该让电视台根据市场原则平等选择传输网络。他同时认为，即使让广播电视台完全恢复“公益性”，广电网也不可能再回到过去“以网养台”的历史，这源于广播电视产业近年来的持续发展，更源于广电技术和互联网技术的发展。

　　在此基础上，广电如果希望通过掌握播控平台核心资源，就达到可以随意切断与电信进行的商业化合作、切断在市场化领域探索的目的，这种想法并不现实，也与三网融合的本意背道而驰。

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煤企大鱷難兌現控量承諾 產能過剩影響價格回調

http://www.21cbh.com/HTML/2012-9-14/2MNDE3XzUyMTg2Mg.html

面對煤炭市場疲軟，14家煤炭大鱷聯合倡議要「控制煤炭生產總量」。不過，業內人士表示，在這一沒有任何強制約束性的倡議下，大型煤炭企業肩負成本壓力不可能限產，因此在產能過剩的情況下，煤炭市場仍然沒有回暖跡象。

「控制生產總量」難兌現

《第 一財經日報》記者獲悉，8月30日，神華集團、中煤能源集團、同煤集團、山西焦煤集團等14家大型煤炭企業聯合發出倡議。倡議書建議，煤炭企業要「加強自 律，不違規建設、不違法生產、不超能力生產；堅持按市場需求科學組織生產，合理控制煤炭生產總量，努力維護煤炭市場穩定；嚴格履行合同，不爭搶市場、不搞 惡性競爭」。

今年以來，受經濟增速放緩影響，國內煤炭需求增幅回落，市場供大於求趨勢明顯，煤炭價格大幅下滑，大型煤炭企業也出現效益下 降的現象，部分中小企業則經營困難。雖然業內人士表示，這一行業自救行為有利於煤炭行業的發展，但這一不具有強制約束力的倡議不會對目前的煤價反彈有實際 作用。

煤炭專家李廷表示，這種倡議缺乏強制性，各家企業的生產成本、市場環境都有很大不同，如果價格能夠得到支撐，不能保障這14家企業 都嚴格遵守約定；另外，這14家企業的煤炭產量佔總產量的比重還不足一半，即便他們限產，如果市場得以穩住並出現回升跡象，中小型煤炭企業則不一定繼續限 產，因為現在大多數小煤礦屬於政策性停產。

「更重要的是，最近幾年新增產能、新建大型礦井主要集中在這些大型企業手中，並且他們參與整合投入了大量資金，為了收回成本，生產的衝動都很強，就更不可能限產了。」李廷說。

對 此，神華集團銷售公司一位不願透露姓名的人士也表示，一方面，生產、銷售等各個環節都需要維持，尤其大煤礦減產是不行的，這與業績直接相關；另一方面，如 果不生產或少生產煤炭，第二年的鐵路計劃就會削減，因為第二年的鐵路運輸計劃考核依據是前一年的運量。另外，用戶群也不能丟，否則市場好起來之後還要重新 開拓市場。「因此不增量是不行的，硬撐著也得干。」

一系列生產數據也表明，即使發出上述倡議，各大煤炭企業依然不會停下增產增量的步伐。 神華日前公佈的8月份煤炭產銷量數據也顯示，商品煤產量同比上升8%至2560萬噸，煤炭銷售量升29.1%至3950萬噸；1~8月，商品煤產量升 10.4%至2.066億噸；煤炭銷售量升15.5%至2.932億噸。

中煤能源董秘周東洲9月11日也公開表示，中煤集團並沒有限產停產的打算，仍將執行原產量目標，即在去年產量基礎上增加5%，公司採取以量補價的方式增厚公司業績。

山西焦煤集團則預計今年的原煤產量超過去年的1.01億噸，達到1億~1.2億噸，增長率也將超過全行業9%的平均水平。

運輸市場回暖拉不動煤價上漲

在 限產倡議無法兌現的情況下，國內煤炭價格也仍在低位徘徊。9月12日發佈的最新一期環渤海地區動力煤價格指數顯示，發熱量5500大卡市場動力煤報收 630元/噸，比前一報告週期上漲了2元/噸。至此， 雖然該指數已連續三週上漲，但這並不意味著國內煤炭市場已經回暖。因為從漲幅來看，這三週以來，煤價單周漲幅普遍比較弱。

與煤炭價格形成 對比的是，煤炭運輸市場已經回暖。「從7月份開始運輸市場有回暖跡象，8月份開始到港船舶逐漸增多，煤炭需求上升主要是補庫存，一方面沿海六大電廠補夏季 受颱風影響而削減的200萬噸左右的庫存；另一方面，國內煤價與澳洲進口煤價相比每噸已經便宜20~30元，用戶購買量增加。」一位煤炭貿易商坦言，秦皇 島港目前有600多萬噸庫存，但錨地有140多艘船，船多貨少，不過煤炭價格仍沒有什麼變化。

「煤價上漲主要看兩個因素：港口和電廠的庫存變化。現在電廠存煤20天左右，但仍積極拉煤的原因是，為了應對惡劣天氣和10月份的大秦鐵路檢修。因此只要電廠庫存高，煤價就沒有上漲的動力。」一位煤炭行業人士說。

截至7月末，全社會煤炭庫存3.52億噸，比年初增加3022萬噸，增長9.4%。中國煤炭市場嚴重產能過剩，供大於求。


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美股正在回調 艾薩

2014-08-07  NM  
 

 

除了內地和香港股市，其他資產類別在過去一個星期都下跌，商品、石油、黃金、企業及政府的垃圾債券都錄得跌幅。

發生了什麼事？目前看來沒有壞消息令市場氣氛受重大的影響。或許是市場背後有些事情正在發生，只是我們還未知道，以致未能及時部署？就如美國的次按危機般。

究竟，阿根廷違約，俄羅斯、伊拉克和加沙的問題，值得市場關注嗎？這些事件或許是導致市場急跌的原因之一，但我懷疑它們不是主因。美國企業上半年的收入比市場預期還要好，但道指年初至今的表現則有心無力。大家所說的美國「牛」市去了哪裡了？反觀內地和香港浮沉了七年後，表現終於有所改善。

投機行為有增無減

現在全世界都浸淫在債務之中。如果利率上升，債務違約難以避免，而這一天終會到來。內地政府背上了二十萬億美元的債務，佔GDP的比率達250%，就像一個正在倒數的計時炸彈。有財務問題的公司的債券正在增加，如阿根廷般的政府債務問題漸漸浮現。在個人層面，美國人的大學貸款、汽車貸款和上漲了的樓市，都存在債務泡沫，呈現在我們眼前的，是將會爆破的巨型環球債務泡沫。現在或者未是爆破的時候，但上星期的事件是一個警號。內地發生兩宗債務違約個案，及建行和工行三十億元人民幣的理財產品表現落後，都顯示更壞的事情準備發生。自去年起，我就此不斷提醒讀者。但市場卻是變得更為投機，這都是因為利率長期地偏低所致。

沽出信德

美國企業的收入狀況良好，但歐洲的企業則較差。市場對企業未來收入表現的估值打了折扣，如果是這樣，那市場是改進了一小步，懂得先等收入跟上了股價才買入。另外，債券的孳息處於極低的水平，顯示環球經濟並非每一個層面都十分強壯，也並非如我們想像中的那麼好，美國和歐洲的企業的收入有可能下跌。上星期的市場出現調整，可能是以上兩個原因引致，也可能是其他因素。不過，我希望可以提醒讀者，小心債務風險和避免投機。不論是在上週、七月份或由年初至今，內地和香港股市的表現都優於環球大市，其實它們過去七年都跑輸了，所以也不奇怪。如果你是長線投資者，也選擇了我組合裡的股票來投資，除非我沽售，或者你想套現，否則都可以持有。同時間，我星期三開市時會沽出信德集團，因為我對公司管理層的意圖感到十分困惑。祝君好運！艾 薩[email protected]

艾薩

Tony Measor的好友及舊同事，本身是特許會計師，有逾三十年投資實戰經驗，現於力寶證券負責管理私人客戶的投資戶口，並在Quamnet撰寫艾薩日誌。其管理的環球投資組合，在91-00年間增長達十四倍。

讀者對港股有任何疑問，歡迎致電郵本刊，中英亦可。

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港股策略：全球股市回調在即 關註海外市場風險

來源: http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=2913&extra=

本帖最後由 晗晨 於 2014-10-3 18:21 編輯

港股策略：全球股市回調在即 關註海外市場風險
作者：趙文利博士 許子辰 陳治中

編者按：近期受占中以及環球股市調整雙重沖擊，港股加速下跌，恒生指數自9月4日最高見25362點之後一路下行，19個交易日跌逾10%，期間更是創出12連陰的歷史記錄，個股普遍調整，其慘烈程度堪稱股災。自7月以來，資深港股策略專家、格隆匯會員趙文利博士和他的團隊一直通過對經濟數據以及海外市場仔細監測，為廣大會員把脈港股以及中概股的行情節奏，他們對行情拐點的預判堪稱經典。目前港股跌跌不休，還有那些風險因素需要去關註？策略上應該如何調整？格隆匯再次請他們分享對港股大市的看法。

文中觀點代表個人看法，僅供參考：


全球市場回調在即，重點關註海外流動性變化。我們上期周報提出美元指數突破85以後，可能引起全球資本市場的劇烈調整，如今這個論斷正在應驗。我們認為2014年初新興市場貨幣貶值引起市場回調的歷史將重演。

首先是全球貨幣相對美元貶值。從9月1日開始，巴西雷亞爾兌美元貶值8%左右，墨西哥比索兌美元貶值4%左右，接近或超過了2014年1月的貨幣貶值。土耳其里拉和俄羅斯盧布也呈現進一步貶值的跡象。亞洲市場反應稍慢，印尼盾、菲律賓比索、新加坡幣和韓元出現了貶值，印度盧比、泰銖、馬來西亞林吉特等尚未有貶值跡象。港元匯率在9月25日從逆轉了7月以來的強勢，從7.7519貶值到7.7541，進而在9月26日繼續貶值到7.7576。港匯若進一步貶值將可能造成資金恐慌式外流。

其次是全球股市的回調。最近1個月內，巴西、墨西哥股指有5%左右的跌幅。由於歐元的貶值，以美元計價的歐洲股指也出現下跌。美國三大股指從上周開始回調，平均下跌2%左右，我們在最近的美股中概股專題報告中指出，美國股市近年以估值擴張為主的上漲動力不足，而美聯儲加息及美國企業盈利拐點的臨近將對市場造成估值和盈利的雙重壓力，短期回調在所難免。

港股亦難獨善其身，美股中概風險尤勝。未來的幾周內，海外市場演變將主導港股市場的發展，A股的亢奮不會給港股以足夠的支持。港股從9月初以來的下跌更多是因為中國經濟複蘇證偽，前期業績股支持轉弱所引起，而接下來的下跌將主要由海外流動性收縮引起，指數仍然有5-10%左右的下跌空間。中概股作為夾心市場，受轉弱的基本面和收縮的流動性影響，跌幅將超過美國標桿股指。

策略建議：
我們建議整體降低倉位，從中小市值股中獲利了結，回避仍有下跌空間的強周期股如銀行地產，回避前期漲幅較大的三桶油和電信運營商。建議選擇估值相對較低的非周期股，如醫藥（國藥 1099 HK，東瑞 2348 HK，億勝生物 1061 HK），必選消費（蒙牛 2319 HK），以及受益於4G基站建設和智能終端升級的消費電子（聯想 992 HK，中興通訊 763 HK），受益於政策的環保（綠色動力 1330 HK，桑德國際 967 HK）和新能源（保利協鑫 3800 HK，中國高速傳動 658 HK）。


市場觀察：
美元走強，全球貨幣貶值
在QE退出的大背景下，9月以來美元指數持續走強，到目前已經突破85的關鍵點位。我們上期周報指出，美元指數走強，會導致多種非美元資產以美元計價的價格貶值，引起全球資產價格的劇烈調整，如今這一判斷正在應驗。從全球市場的反應來看，最近幾個月，歐元和日元相對美元大幅走弱，主要由於歐洲和日本弱於美國的經濟基本面，以及兩國相對美國的貨幣寬松。新興市場貨幣則在過去1個月里貶值明顯，以南美和新興歐洲及中東體現的最為明顯。亞洲市場中部分國家已經有明顯的貶值，如澳大利亞、印尼、馬來西亞，但還有較多國
家的貨幣尚未作出反應，不排除它們未來有加入貶值行列的可能。作為風險資產的大宗商品，從年初以來跌幅明顯，在過去1個月里跌幅擴大。









全球股市回調
受到全球流動性收緊和貨幣貶值的影響，全球主要市場的股指也出現了較大跌幅。

貨幣貶值幅度較大的巴西、土耳其、澳大利亞等國家，其股指在過去1個月跌幅超過5%。印尼、印度等亞洲國家在過去1個月里也從前期的強勢轉為橫盤。而在過去的一周里，美股的三大股指開始出現下跌，帶動全球市場的股指下跌。我們在之前前的專題報告《美股中概股專題報告—中概股：洗盡泥沙見真金》中指出，美股近年的增長以估值擴張為主，未來美聯儲加息和企業盈利拐點的接近都將對股市產生負面影響。我們認為美股短期的調整在所難免。去年6月份對聯儲退市的擔憂曾使新興市場大幅波動，隨著今年上半年新興市場積蓄了一波較大反彈，在美聯儲真刀真槍開始收緊貨幣政策後，其對新興市場的負面影響亦將逐步體現。




港股亦難獨善其身，美股中概風險尤勝

我們在前期周報中指出，港股從9月初以來開始下跌，源於中國經濟複蘇低於預期，以及八月業績股對大市的後續支持減弱。而當中國政府不大規模刺激的表態推出後，經濟複蘇的前景不確定性增加，建立在經濟複蘇假設上的資金流入也有逆轉的可能。港元匯率從上周四（9月25日）開始貶值，短端兩三天內貶值幅度較大。加上本港政治氣氛不穩定，資金有進一步外流的風險。



同樣作為夾心層市場的美股中概股亦不容樂觀。我們在之前的專題報告《美股中概股專題報告—中概股：洗盡泥沙見真金》中指出，中概股受中國基本面和美國流動性的影響，在目前美國流動性收緊的背景下，其回調在所難免。而隨著中國基本面的走軟，其走勢將弱於美股。




策略建議：
我們建議整體降低倉位，從中小市值股中獲利了結，回避仍有下跌空間的強周期股如銀行地產，回避前期漲幅較大的三桶油和電信運營商。建議選擇估值相對較低的非周期股，如醫藥（國藥 1099 HK，東瑞 2348 HK，億勝生物 1061 HK），必選消費（蒙牛 2319 HK），以及受益於4G基站建設和智能終端升級的消費電子（聯想 992 HK，中興通訊 763 HK），受益於政策的環保（綠色動力 1330 HK，桑德國際 967 HK）和新能源（保利協鑫 3800 HK，中國高速傳動 658 HK）。

















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（作者供職於招商證券香港）



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FOMC會議紀要會結束美元指數的回調？

來源: http://wallstreetcn.com/node/209131

美元指數已連續回調數日，不過許多投資者和分析師預期回調或於今日結束。短線技術派通常會認為短線的回調會在3-4天結束，而基本面派則將等待明日淩晨公布的、可能偏鷹派的美聯儲9月FOMC會議紀要。

金融博客Marc to Market表示，盡管認同FOMC會議紀要會偏鷹派，但這並不能反映美聯儲的貨幣政策。美聯儲真正的政策信號由三位官員釋放：主席耶倫，副主席費希爾（Stanley Fischer）和FOMC副主席杜德利（William Dudley）。除了各自的演講外，他們主要通過FOMC聲明釋放政策信號。

9月FOMC聲明包含了三大要點：

首先，強調了勞動力市場複蘇仍然十分疲弱。盡管有人可能會抗議失業率已經降至6%以下，但是杜德利在昨日演講中再次重申了聲明中的觀點。

其次，在結束QE後，仍然需要在“相當長的時間”後開始加息。杜德利再次暗示，預期2015年年中開始加息是“合理的”。這大致表明了“相當長的時間”的定義。

最後，就是前瞻指引了。即使在通脹和失業率都達到美聯儲目標的情況下，整體經濟狀況仍然有可能使得利率低於美聯儲官員預期的長期均衡利率。

在9月的FOMC會議上，委員們存在兩大分歧。但是分歧不在貨幣政策上，而在措辭上，尤其是在前瞻指引的措辭上。其中一位與其他委員產生較大分歧的就是達拉斯聯儲主席費希爾，他近日還表示支持美聯儲於2015年第一季度進行首次加息。不過，Marc to Market指出，實際上他與支持2015年第二季度加息的杜德利在加息時間上只不過相差不過幾個月而已。

該博客表示，並不認為是基本面因素造成了近日美元的回調，但它承認了美國國債收益率下降對美元回調所起到的作用。10年美債收益率再次向8月中旬的2.30%逼近，交投於2.33%，而9月中旬時它曾漲超2.60%。出現這種情況的原因多種多樣：

第一，有些人認為是全球經濟放緩造成的。例如，IMF下調全球經濟增長預期；OECD下調自己的增長預期；德國工業產出和中國的匯豐服務業PMI數據都拖累經濟增長前景。 

第二，也是有著很大聯系的，大宗商品價格的大跌，尤其是創逾兩年新低的油價。傳統的人士總是認為這是需求疲軟所致。然而，Marc to Market指出，當前原價大跌的問題在於供應端。華爾街見聞網站介紹過，今年二季度，美國原油產出創下了30年新高。盡管油價仍在下跌，但CRB商品指數已於上周築底，當時美元對日元、歐元也逼近階段新高110和1.25附近。

第三，無論國內還是國外對美國國債的需求都很強勁。外匯市場上，越來越多的聲音認為歐元的下跌部分地是由於各國外匯儲備管理者的調倉所致。IMF上月底公布的數據顯示，外儲管理者在二季度大幅度削減歐元持倉。與此同時，投機者在期貨市場上由凈多頭轉入凈空頭。

包括日本8月貿易帳在內的數據顯示，日本投資者繼續買入美國國債。8月，他們國內共計買入了8775億日元（約80億美元）的美國國債。今年前八個月，日本共持有美國國債3.51萬億日元，與去年同期拋售5.83萬億日元形成了鮮明的反差。

就國內投資者而言，Marc to Market發現，美國銀行業繼續增持美國國債。這其中是否存在著被市場忽略了的套利交易？銀行存款增加了，而成本卻幾乎沒有增加(利率幾乎為零)，而銀行則把錢借給美國政府。

除此之外，美國財報季（第三季度）也將在今日開啟，投資者應當予以關註。標普500指數公司的近半收入來自出口，市場擔心三季度美元指數急劇走強可能會打擊公司營收。不過，除了美元升值外，部分行業倒是可以從大宗商品價格下跌中獲益。（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

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高盛：投資者太樂觀 美股短期面臨回調

來源: http://wallstreetcn.com/node/212750

高盛首席股票策略師David Kostin周一在給客戶的報告中表示，公司用於分析投資者情緒的指標已經觸及峰值100，這意味著未來6周內美股下跌的風險極大。

Kostin稱：

我們公司的情緒指標已經達到最大值100，這暗示標普指數在未來6周內下跌的風險極大。事實上，指標只要突破90，未來6周內股市下跌3%的可能性就很大。

情緒指標範圍0-100，其中低於10則意味著過度看跌。通常而言，極度的看漲或者看跌都意味著短期市場出現修正/反彈。

不過Kostin同時表示，2015年標普指數將上漲至2100點。

下圖為指標和美股標普對比圖：

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美股回調風險另一提示：投資者大舉抄底恐慌指數

來源: http://wallstreetcn.com/node/214833

2月iPath標普500恐慌指數 (代碼VXX)資金流入5.14億美元，創2013年7月以來最大單月流入。美股一路走高的背景之下，投資者大舉押註恐慌指數顯示市場對於未來波動性加劇的擔憂。

在油價持穩，希臘問題短暫解決和美聯儲態度相對鴿派的多重因素下，美股2月保持強勁勢頭，標普500指數上漲5.5%。恐慌指數VIX則重挫36%，VXX2月也大跌25%。

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投資者試圖利用波動率大跌的機會抄底恐慌指數。彭博數據顯示，2月最後一周，流入到VXX的資金規模超過了整個2月的50%以上。單周1000萬股的擴容規模也創該ETF2000年創立以來最大增幅。

Sundial Capital Research Inc總裁Jason Goepfert表示，“歷史數據顯示，當市場大舉湧入恐慌指數之後，通常股市都會遭遇到明顯的波動。從近期資金流向來看，股市可能會面臨調整壓力。”

而VIX做市商Group One Trading LP專家Dominic Salvino也認為，“短期市場可能有一些漲勢過度。盡管市場表面風平浪靜，但是投資者相信4月或者5月可能會出現劇烈波動。”

和VXX正好相反的波動率反轉指數XIV2月資金流出4.21億美元，創2013年5月以來最大流出。

BMO Capital Markets高級衍生品交易員Max Breier在接受彭博電話采訪時表示，“短期來看沒有太多的刺激因素可以促使波動率走高。在希臘問題短暫解決之後，下一個時間節點在6月。在那之前鮮有明顯的消息可以讓波動率上行。”

P.S：

VIX: VOLATILITY S&P 500是標普的波動性指數。通過該指數，可以了解到市場對未來30天市場波動性的預期，被廣泛用來作為衡量市場風險和投資者恐慌度的指標。

VXX: VIX指數是以百分比而非美元金額表示的，所以有很多以VIX指數為基礎的衍生工具存在，比如ETF-iPath S&P。VXX跟蹤的是VIX的波動性，是市場恐慌性指數ETF。

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利邦：同店增速略有回調 期待進一步複蘇信號

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1727

本帖最後由 優格 於 2015-3-24 15:19 編輯

利邦（891）：同店增速略有回調，期待進一步複蘇信號
作者：程成

2014年銷售額同比下滑2.7%，凈利潤則同比倒退47.8%：公司14年的銷售額同比下滑2.7%至26.2億港元。期內受大力清庫影響，集團的毛利率水平同比下滑1.4個百分點至74.1%。股東應占溢利則同比倒退47.8%至1.6億港元。每股盈利為9.3港仙。派息率仍維持在73%。

業績回顧：1)2012 年或更早前的庫存的90%已清理完畢，存貨周轉天數由2013 年的428 天下降到2014 年底的343 天。2）期內門店凈減少52 間至399 間，其中新增47 間，關閉99間，公司認為總門店數量維持在400 間為理想水平。3）隨著門店的調整，公司的經營面積同比下降9%至49 萬平方尺，而每平方尺銷售額同比提升6%至5036 港元。4）下半年的同店增速較上半年有所回調，由上半年3.0%的倒退改善至下半年3.0%的增長，下半年內地、香港及歐洲的同店增速分別為2.6%、2.0%及16.3%。

2015 年展望：1）近期采購的春秋季新裝數量較過去季度大幅減少，我們預計在庫存清理理想的情況下正價產品的銷售將逐漸恢複（目前85%的門店為正價門店，15%的門店為奧特萊斯店），預計下半年的毛利率水平將較上半年有明顯改善。2）公司將各品牌分攤的購買力整合為一，加強采購端的議價能力，節省成本，提升產品的定價空間，我們相信集團整體的毛利率可以維持在74%-75%之間。3）預計歐洲業務將於今年內有正面盈利貢獻。4）公司將持續對庫存進行管控，預計今年的存貨周轉天數將較去年底的343 天有進一步的下降。

目標價1.30 港元，調升評級至持有：我們由公司的庫存清理進度及去年下半年同店增速的回調情況可見公司的營運效率在逐漸改善。我們預計2015 年的上半年仍將是陣痛調整期，改善效果將於下半年逐步顯現，但仍期待更明顯的業績複蘇信號。我們預計15 年公司的銷售額及凈利潤都將同比有單位數的增長，我們以15 年13 倍的市盈率給予公司目標價1.3 港元，較前日收市價有13.3%的下滑空間，調升評級至持有。



（來自第一上海）

（註：文中觀點僅代表作者看法，僅供參考）
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【美股周報】美股成長股的回調可能仍將繼續

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1810

本帖最後由 優格 於 2015-3-30 09:46 編輯

【美股周報】美股成長股的回調可能仍將繼續
作者：KevinLIU


市場回顧：發達市場先漲後跌；美元回調；新興市場跑贏
過去兩周，主要發達市場均呈先漲後跌的倒V型走勢。具體來看，美股市場前一周受3月FOMC會議釋放的“鴿派”信號提振有所反彈，但上周的回調則基本抹去了標普500指數年初以來的所有漲幅。受此拖累，日本和歐洲股市上周也出現一定程度的下跌，但美元回調使得二者在美元計價下仍有不錯表現，並繼續領先美股市場。此外，近期美元回調也使得新興市場貨幣的貶值勢頭得到一定緩解，因此新興市場股市在過去兩周中略微跑贏。

近一段時間公布的經濟數據整體偏弱，顯示美國一季度經濟增長動能可能有所趨緩。除了此前公布的零售銷售、工業生產和新屋開工等數據外，美國2月份耐用品訂單環比下跌1.4%，大幅低於預期。不僅如此，美國四季度GDP環比年化終值為2.2%，也不及預期的2.4%。此外值得註意的是，最新公布的日本2月份核心CPI（不含生鮮食品）在剔除消費稅上調的因素後為~0%，距重返通縮僅一步之遙，因此或加大日本央行進一步寬松的壓力。

圖表1: 過去兩周發達市場先漲後跌；新興市場跑贏；


圖表2: 年初至今以來，日本和歐洲明顯跑贏美股市場；



市場波動加大符合預期；短期繼續維持謹慎
近期美股市場的波動明顯加大，對此我們並不感到意外。如果投資者熟悉我們觀點的話，從2014年底開始，我們就對美股市場轉向相對謹慎的看法（2014年12月22日報告《全球分化格局下，迎接波動上升》），並在近期進一步強調短期內波動可能加大、並跑輸日歐股市的觀點（3月16日報告《FOMC臨近，美股波動或將上升、並繼續跑輸日歐》）。

我們的邏輯主要有以下兩點：首先、也是最重要的一點，估值仍然偏高。其次，相比估值同樣偏高的歐洲市場，缺乏來自貨幣政策方面向上的推力。雖然我們仍然認為，當前一系列偏弱的經濟數據和美元大幅升值已經帶來實質上的緊縮效果並不支持美聯儲過早或者過快的改變其政策立場（上周五美聯儲主席耶倫在舊金山聯儲會議的發言中也表示加息將是一個“漸進”的過程，Gradual Approach）；但一個不爭的事實是，加息預期已經形成，盡管短期有所緩解，但隨時可能因為某項經濟數據或者事件卷土重來；而且美聯儲所傳遞出的更為靈活、依賴數據（Data Dependence）來決定加息時點的方式實際上等於增加了投資者與美聯儲之間出現“預期差”的可能性，進而或加劇市場波動（3月19日報告《美聯儲拋棄“耐心”、變得更為靈活；但或加大市場波動》）。

圖表3: 當前標普500指數的估值水平仍然偏高



成長股的回調可能仍將繼續，未來或跑輸價值股
上周三，美股市場出現大幅回調，其中具有典型成長股屬性的高估值生物科技和半導體板塊受到的沖擊最大；這也再次說明，估值偏高使得這些板塊對外部風險和投資者情緒變化的敞口更大、更容易受到擾動。不過，我們認為成長股的回調可能仍將繼續，未來或跑輸價值股板塊，主要基於以下幾點理由（關於上周三美股市場大跌的點評請參見3月26日郵件《對隔夜美股市場大跌的點評：該來的不會缺席》）：

►     首先，從驅動因素來看，未來經濟活動重拾上行動能不利於成長股的相對表現。我們在此前美國成長股專題系列研究中發現，從自上而下的策略投資視角來看，當經濟活動疲弱或增速放緩時（分別以PMI和經濟意外指數來衡量），成長股的表現往往要好於價值股；而當經濟活動擴張時，價值股則開始跑贏（圖表2～圖表3，請參見2014年11月16日報告《成長股系列研究（1）——美國成長股投資價值初探》）。年初至今以來，美股市場成長股跑贏價值股主要便是由於近期美國的一系列經濟數據普遍轉弱並低於投資者預期，顯示出美國一季度經濟增長動能可能有所趨緩；而這也符合我們此前所發現的規律（圖表1）；

然而往前看，隨著未來油價大跌的正面效果或逐步顯現（1月19日報告《油價“新秩序”下的長期影響分析》）、而美元升值拖累出口和相對寒冷天氣對經濟活動幹擾在邊際上的消退，美國經濟增長或從2015年二季度重拾上行動能（Bloomberg市場一致預期顯示二、三季度美國GDP環比年化增速有望從一季度的2.2%回升至3%，圖表4）；而根據歷史經驗來看，這種情況或將不利於成長股的表現；

圖表4: 年初至今以來，美股市場成長股跑贏價值股；



圖表5: …主要是由於進入一季度以來，美國一系列經濟數據普遍轉弱並低於投資者預期；



圖表6: 不僅如此，美國經濟意外指數年初以來持續下行，也是成長股跑贏價值股的原因之一



圖表7: Bloomberg市場一致預期顯示，二、三季度美國GDP環比年化增速有望從一季度的2.2%回升至3%



►     其次，貨幣政策和流動性邊際上趨緊也不利於成長股的表現。在上述提到的我們發現的投資規律中，除了經濟周期外，貨幣政策和流動性環境是另一個重要的決定因素，即當貨幣政策和流動性趨緊時（表現為長端和短端國債息差收窄，也即收益率曲線的平坦化），成長股通常會跑輸價值股。

然而現實的情況是，盡管美國國債收益率息差在持續縮窄，成長股相對價值股的表現卻與之出現明顯的背離（圖表5）；而這也正是我們擔心在美聯儲貨幣政策無法提供進一步向上推力的情況下，成長股的高估值或難以得到有力支撐、甚至會出現明顯回調的原因（圖表6）；

圖表8: 盡管美國國債收益率息差仍在持續縮窄，成長股相對價值股的表現卻與歷史規律出現了明顯的背離；



圖表9: 同樣的，持續收窄的息差可能預示著成長和價值股的相對估值未來或將下行；



►      最後，從整體市場環境來看，正如我們在此前提到的，考慮到估值仍然偏高、以及未來投資者與美聯儲之間的“預期差”可能加大，我們認為美股市場短期內或仍將維持震蕩格局，無法形成有效突破，但波動或將上升。而在市場波動加大的環境下，高估值的成長股更有可能受到擾動和沖擊，這與2014年3月出現的成長股向價值股劇烈的風格切換情形類似（圖表1）。

不僅如此，隨著4月8日美股一季度業績期的展開，投資者將傾向於更為謹慎的態度、以及希臘問題隨時可能重新升溫，也都或將不利於成長股的表現。

（來自中金海外）

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=137694
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