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【美股周報】美股成長股的回調可能仍將繼續

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=1810

本帖最後由 優格 於 2015-3-30 09:46 編輯

【美股周報】美股成長股的回調可能仍將繼續
作者:KevinLIU


市場回顧:發達市場先漲後跌;美元回調;新興市場跑贏
過去兩周,主要發達市場均呈先漲後跌的倒V型走勢。具體來看,美股市場前一周受3月FOMC會議釋放的“鴿派”信號提振有所反彈,但上周的回調則基本抹去了標普500指數年初以來的所有漲幅。受此拖累,日本和歐洲股市上周也出現一定程度的下跌,但美元回調使得二者在美元計價下仍有不錯表現,並繼續領先美股市場。此外,近期美元回調也使得新興市場貨幣的貶值勢頭得到一定緩解,因此新興市場股市在過去兩周中略微跑贏。

近一段時間公布的經濟數據整體偏弱,顯示美國一季度經濟增長動能可能有所趨緩。除了此前公布的零售銷售、工業生產和新屋開工等數據外,美國2月份耐用品訂單環比下跌1.4%,大幅低於預期。不僅如此,美國四季度GDP環比年化終值為2.2%,也不及預期的2.4%。此外值得註意的是,最新公布的日本2月份核心CPI(不含生鮮食品)在剔除消費稅上調的因素後為~0%,距重返通縮僅一步之遙,因此或加大日本央行進一步寬松的壓力。

圖表1: 過去兩周發達市場先漲後跌;新興市場跑贏;


圖表2: 年初至今以來,日本和歐洲明顯跑贏美股市場;



市場波動加大符合預期;短期繼續維持謹慎
近期美股市場的波動明顯加大,對此我們並不感到意外。如果投資者熟悉我們觀點的話,從2014年底開始,我們就對美股市場轉向相對謹慎的看法(2014年12月22日報告《全球分化格局下,迎接波動上升》),並在近期進一步強調短期內波動可能加大、並跑輸日歐股市的觀點(3月16日報告《FOMC臨近,美股波動或將上升、並繼續跑輸日歐》)。

我們的邏輯主要有以下兩點:首先、也是最重要的一點,估值仍然偏高。其次,相比估值同樣偏高的歐洲市場,缺乏來自貨幣政策方面向上的推力。雖然我們仍然認為,當前一系列偏弱的經濟數據和美元大幅升值已經帶來實質上的緊縮效果並不支持美聯儲過早或者過快的改變其政策立場(上周五美聯儲主席耶倫在舊金山聯儲會議的發言中也表示加息將是一個“漸進”的過程,Gradual Approach);但一個不爭的事實是,加息預期已經形成,盡管短期有所緩解,但隨時可能因為某項經濟數據或者事件卷土重來;而且美聯儲所傳遞出的更為靈活、依賴數據(Data Dependence)來決定加息時點的方式實際上等於增加了投資者與美聯儲之間出現“預期差”的可能性,進而或加劇市場波動(3月19日報告《美聯儲拋棄“耐心”、變得更為靈活;但或加大市場波動》)。

圖表3: 當前標普500指數的估值水平仍然偏高



成長股的回調可能仍將繼續,未來或跑輸價值股
上周三,美股市場出現大幅回調,其中具有典型成長股屬性的高估值生物科技和半導體板塊受到的沖擊最大;這也再次說明,估值偏高使得這些板塊對外部風險和投資者情緒變化的敞口更大、更容易受到擾動。不過,我們認為成長股的回調可能仍將繼續,未來或跑輸價值股板塊,主要基於以下幾點理由(關於上周三美股市場大跌的點評請參見3月26日郵件《對隔夜美股市場大跌的點評:該來的不會缺席》):

►     首先,從驅動因素來看,未來經濟活動重拾上行動能不利於成長股的相對表現。我們在此前美國成長股專題系列研究中發現,從自上而下的策略投資視角來看,當經濟活動疲弱或增速放緩時(分別以PMI和經濟意外指數來衡量),成長股的表現往往要好於價值股;而當經濟活動擴張時,價值股則開始跑贏(圖表2~圖表3,請參見2014年11月16日報告《成長股系列研究(1)——美國成長股投資價值初探》)。年初至今以來,美股市場成長股跑贏價值股主要便是由於近期美國的一系列經濟數據普遍轉弱並低於投資者預期,顯示出美國一季度經濟增長動能可能有所趨緩;而這也符合我們此前所發現的規律(圖表1);

然而往前看,隨著未來油價大跌的正面效果或逐步顯現(1月19日報告《油價“新秩序”下的長期影響分析》)、而美元升值拖累出口和相對寒冷天氣對經濟活動幹擾在邊際上的消退,美國經濟增長或從2015年二季度重拾上行動能(Bloomberg市場一致預期顯示二、三季度美國GDP環比年化增速有望從一季度的2.2%回升至3%,圖表4);而根據歷史經驗來看,這種情況或將不利於成長股的表現;

圖表4: 年初至今以來,美股市場成長股跑贏價值股;



圖表5: …主要是由於進入一季度以來,美國一系列經濟數據普遍轉弱並低於投資者預期;



圖表6: 不僅如此,美國經濟意外指數年初以來持續下行,也是成長股跑贏價值股的原因之一



圖表7: Bloomberg市場一致預期顯示,二、三季度美國GDP環比年化增速有望從一季度的2.2%回升至3%



►     其次,貨幣政策和流動性邊際上趨緊也不利於成長股的表現。在上述提到的我們發現的投資規律中,除了經濟周期外,貨幣政策和流動性環境是另一個重要的決定因素,即當貨幣政策和流動性趨緊時(表現為長端和短端國債息差收窄,也即收益率曲線的平坦化),成長股通常會跑輸價值股。

然而現實的情況是,盡管美國國債收益率息差在持續縮窄,成長股相對價值股的表現卻與之出現明顯的背離(圖表5);而這也正是我們擔心在美聯儲貨幣政策無法提供進一步向上推力的情況下,成長股的高估值或難以得到有力支撐、甚至會出現明顯回調的原因(圖表6);

圖表8: 盡管美國國債收益率息差仍在持續縮窄,成長股相對價值股的表現卻與歷史規律出現了明顯的背離;



圖表9: 同樣的,持續收窄的息差可能預示著成長和價值股的相對估值未來或將下行;



►      最後,從整體市場環境來看,正如我們在此前提到的,考慮到估值仍然偏高、以及未來投資者與美聯儲之間的“預期差”可能加大,我們認為美股市場短期內或仍將維持震蕩格局,無法形成有效突破,但波動或將上升。而在市場波動加大的環境下,高估值的成長股更有可能受到擾動和沖擊,這與2014年3月出現的成長股向價值股劇烈的風格切換情形類似(圖表1)。

不僅如此,隨著4月8日美股一季度業績期的展開,投資者將傾向於更為謹慎的態度、以及希臘問題隨時可能重新升溫,也都或將不利於成長股的表現。

(來自中金海外)

美股 股周 周報 成長 股的 回調 可能 仍將 繼續
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